1、 新莱应材(300260)/通用设备/公司深度研究报告/2023.02.10 请阅读最后一页的重要声明！设备零部件赛道宽阔，国产龙头扬帆起航 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2023-02-10 收盘价(元)67.90 流通股本(亿股)1.53 每股净资产(元)6.75 总股本(亿股)2.27 最近 12 月市场表现 分析师分析师 张益敏 SAC 证书编号：S02 相关报告 新莱应材深耕半导体零部件市场：新莱应材深耕半导体零部件市场：新莱应材于 2010 年进入半导体行业，后成功通过美国 AMAT 公司的供应商认证，

2、并打入了长江存储、合肥长鑫、北打入了长江存储、合肥长鑫、北方华创等方华创等国内国内公司的供应链。公司的供应链。公司公司 2021 年电子洁净业务收入已达年电子洁净业务收入已达 5.32 亿元亿元，在高端真空阀门，气体管道，气体控制元件方面完成部分国产替代。半导体半导体零部件零部件国产化率低，成长空间广阔国产化率低，成长空间广阔：半导体设备零部件品类繁多。根据我们的测算，2021 年全球半导体设备零部件市场规模约为年全球半导体设备零部件市场规模约为 367.5 亿美元亿美元，其中新莱应材所生产的机械加工/管路类产品，市场规模分别为 110.25/91.88 亿亿美元美元，市场规模大。目前国内在关

3、键零组件，特别是阀门领域主要采用海外企业产品，国产化率较低，新莱应材有较大的成长空间。食品食品包材设备双管齐下包材设备双管齐下：公司是国内少有的食品包材+包装设备双线布局的企业,配套服务优势强配套服务优势强。食品业务下游客户市场呈现“两超多强“格局。中国中国乳制品包装市场预估超乳制品包装市场预估超 200 亿元亿元，设备市场，设备市场约约 80 亿元亿元。公司双线布局设备和耗材，2021 年食品业务收入已达 10.44 亿元，有望加速实现乳制品包装领域的国产替代。投资建议投资建议：预计公司 2022/2023/2024 年实现归母净利润 3.37/4.45/6.12 亿元，对应 2023 年

4、2 月 10 日收盘价 PE 为 45.62/34.54/25.13 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：新产品开发不及预期；下游需求不及预期；地缘政治风险。盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)1323 2054 2597 3255 4395 收入增长率（%）-4.63 55.28 26.40 25.36 35.02 归母净利润（百万元）83 170 337 445 612 净利润增长率（%）32.53 105.66 98.58 32.07 37.45 EPS（元/股）0.

5、41 0.75 1.49 1.97 2.70 PE 40.93 62.89 45.62 34.54 25.13 ROE（%）7.44 13.39 21.25 21.91 23.15 PB 3.43 8.43 9.69 7.57 5.82 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -28%7%42%78%113%149%新莱应材沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 专注超洁净应用材料赛道，厚积薄发持续成长专注超洁净应用材料赛道，厚积薄发持续成长.5 1.1 电子电子+食品食品+医药三轮驱动，收入利润稳健成长医药三轮驱动，收入利润稳健

6、成长.5 1.2 毛利率稳中有进，净利率增长显著毛利率稳中有进，净利率增长显著.6 1.3 股权结构股权结构.7 2 半导体设备零部件：半导体设备国产化基石半导体设备零部件：半导体设备国产化基石.8 2.1 半导体设备零部件种类及价值量拆分半导体设备零部件种类及价值量拆分.8 2.1.1 工艺零部件工艺零部件.12 2.1.2 真空真空/气体气体/液体类液体类.12 2.2 半导体设备零部件行业特点半导体设备零部件行业特点.13 2.2.1 下游行业格局集中，行业客户集中度普遍较高下游行业格局集中，行业客户集中度普遍较高.13 2.2.2 产品种类多，呈现小批量、定制化的特点产品种类多，呈现小

7、批量、定制化的特点，行业格局分散，行业格局分散.14 2.2.3 产品认证周期长，客户一般不轻易更换供应商产品认证周期长，客户一般不轻易更换供应商.15 3 制药设备：与半导体设备类似的长坡厚雪赛道制药设备：与半导体设备类似的长坡厚雪赛道.16 4 饮料机械饮料机械+包材：空间巨大的寡头市场包材：空间巨大的寡头市场.17 4.1 食品包材：百亿规模寡头市场，需求持续稳健增长食品包材：百亿规模寡头市场，需求持续稳健增长.18 4.2 乳品设备：百亿规模市场，需求周期性较强乳品设备：百亿规模市场，需求周期性较强.19 5 新莱应材：优质设备零组件企业，受益国产替代迎来快速增长期新莱应材：优质设备零

8、组件企业，受益国产替代迎来快速增长期.20 5.1 半导体设备零部件需求旺盛，品类开拓不断打开成长空间半导体设备零部件需求旺盛，品类开拓不断打开成长空间.20 5.2 设备设备+包材双线布局，食品业务不断进取包材双线布局，食品业务不断进取.21 5.3 生产管理效能持续提升，利润率水平望稳中有进生产管理效能持续提升，利润率水平望稳中有进.21 6 盈利预测与估值盈利预测与估值.22 6.1 分业务收入预测分业务收入预测.22 6.2 盈利预测与估值盈利预测与估值.23 7 风险提示风险提示.24 图图 1.新莱应材发展历程新莱应材发展历程.5 图图 2.公司收入情况（亿元）公司收入情况（亿元）

9、.6 图图 3.公司利润情况（亿元）公司利润情况（亿元）.6 内容目录 图表目录 lVjWsUoYkUcVbUbWrU9Y8OdN6MoMnNpNmPeRoOtRiNmNpM9PoOwPNZmRsMMYpMrM 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 图图 4.公司毛利率水平公司毛利率水平.6 图图 5.公司分业务毛利率水平公司分业务毛利率水平.6 图图 6.公司销售费用率情况公司销售费用率情况.7 图图 7.公司管理费用率情况公司管理费用率情况.7 图图 8.公司研发费用率情况公司研发费用率情况.7 图图 9.公司研发费用情况（亿元）公司研发费用

10、情况（亿元）.7 图图 10.2022 半年报公布的公司股权结构半年报公布的公司股权结构.8 图图 11.盛美上海零部件采购细项拆分盛美上海零部件采购细项拆分.9 图图 12.盛美上海主营业务成本构成（盛美上海主营业务成本构成（2019 年）年）.10 图图 13.全球半导体设备销售额数据（亿美元）全球半导体设备销售额数据（亿美元）.10 图图 14.中国大陆晶圆厂零部件采购份额（中国大陆晶圆厂零部件采购份额（2021Q1 数据）数据）.11 图图 15.刻蚀设备中的机械类、气体类零组件刻蚀设备中的机械类、气体类零组件.11 图图 16.工艺零部件制造流程图工艺零部件制造流程图.12 图图 1

11、7.管路类零部件主要形态管路类零部件主要形态.13 图图 18.2021 年全球半导体设备市场格局（直销）年全球半导体设备市场格局（直销）.14 图图 19.2021 年富创精密客户集中度数据（直销）年富创精密客户集中度数据（直销）.14 图图 20.2021 年度京鼎精密客户集中度数据（直销）年度京鼎精密客户集中度数据（直销）.14 图图 21.超科林客户集中度数据（直销）超科林客户集中度数据（直销）.14 图图 22.全球主要半导体设备零部件企业收入情况（亿美元）全球主要半导体设备零部件企业收入情况（亿美元）.15 图图 23.中国制药装备市场规模（亿元）中国制药装备市场规模（亿元）.16

12、 图图 24.2020 年中国制药装备市场分设备类型份额年中国制药装备市场分设备类型份额.16 图图 25.2021 年工业增加值当月同比数据年工业增加值当月同比数据.16 图图 26.ASME BP 认证流程认证流程.17 图图 27.中国乳制品产量（万吨）中国乳制品产量（万吨）.17 图图 28.2020 年中国乳制品行业市场格局年中国乳制品行业市场格局.18 图图 29.2020 年中国液态奶行业市场格局年中国液态奶行业市场格局.18 图图 30.中国液态奶无菌纸包装销售量（亿包）中国液态奶无菌纸包装销售量（亿包）.18 图图 31.2021 年利乐下游分布情况年利乐下游分布情况.18

13、图图 32.2021 年利乐收入按地区分布情况年利乐收入按地区分布情况.19 图图 33.中国无菌包装市场格局中国无菌包装市场格局.19 图图 34.全国主要乳品企业全国主要乳品企业 CAPEX 数据数据.19 图图 35.2021 年底伊利股份固定资产结构（亿元）年底伊利股份固定资产结构（亿元）.19 图图 36.全球半导体资本开支数据（十亿美元）全球半导体资本开支数据（十亿美元）.20 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告 图图 37.碧海碧海 BHP90000 系列灌装机系列灌装机.21 图图 38.碧海高速贴管机碧海高速贴管机.21 表表

14、 1.半导体设备零部件占设备成本的比例半导体设备零部件占设备成本的比例.8 表表 2.全球半导体设备零部件市场规模测算全球半导体设备零部件市场规模测算.10 表表 3.分业务收入预测分业务收入预测.23 表表 4.可比公司估值水平可比公司估值水平.23 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深度研究报告/证券研究报告 1 专注超洁净应用材料赛道，厚积薄发持续成长专注超洁净应用材料赛道，厚积薄发持续成长 新莱应材，全称昆山新莱洁净应用材料股份有限公司，于 1991 年成立于中国台湾，1995 年组建真空电子部门，2000 年总部迁至江苏省昆山市陆家镇。公司 2010年切入半导

15、体行业，早期主要给美商应材（AMAT）和泛林（Lam）做零部件代工，经过近十年的发展，公司依托代工的技术积累发展出自有品牌零组件，并于 2019年成为 AMAT 合格供应商。2011 年 9 月公司在深圳证券交易所成功上市。2016 年公司收购美国 GNB Corportation，进一步增强了公司在真空领域的实力，对北美市场的开拓以及稳固AMAT 等大客户亦有助力。2018 年公司收购山东碧海，切入食品饮料类产业链下游纸铝塑复合无菌包装材料和液态食品包装机械领域。目前公司主要产品包括超高洁净应用材料（泵、阀门、管道、腔体等）、食品饮料包装机械、包装材料等产品，服务于半导体、食品、电子、医药等

16、行业。图1.新莱应材发展历程 数据来源：公司官网，Wind，财通证券研究所 1.1 电子电子+食品食品+医药三轮驱动，收入利润稳健成长医药三轮驱动，收入利润稳健成长 2021 年公司实现销售收入 20.54 亿元，同比+55.28%；归母净利润 1.70 亿元，同比+105.66%。22H1 公司实现收入 12.24 亿元，同比+36.57%，归母净利润 1.56 亿元，同比+130.77%。拆分下游来看，2021 年公司食品类、电子类、医药类收入分别为 10.44、5.32、4.76 亿元，同比分别增长 40.24%、82.80%、66.51%。历史上来看，公司三大下游收入增长相对均衡，20

17、18 年收购山东碧海后，食品类产品成为营收占比第一大业务。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 图2.公司收入情况（亿元）图3.公司利润情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.2 毛利率稳中有进，净利率增长显著毛利率稳中有进，净利率增长显著 2021 年公司毛利率为 24.73%，净利率为 8.28%；22H1 公司毛利率为 28.10%，净利率为 12.77%。分品类来看，22H1 公司食品类毛利率为 18.32%，电子洁净类毛利率为 35.27%，医药类毛利率为 41.19%。尽管行业竞争加剧叠

18、加上游原材料价格上涨，食品类产品毛利率不断下降，但公司近年毛利率仍维持稳定，主要系因下游需求景气、产品结构改善带动医药类、电子洁净类毛利率水平稳步提升带动。从利润体量上来看，尽管食品类产品收入占比较高，但电子洁净类产品毛利率较高，利润贡献与食品类相当。图4.公司毛利率水平 图5.公司分业务毛利率水平 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 从费用率端来看，我们选取同样生产半导体零部件的华亚智能、富创精密、江丰电子作为对比，公司管理费用率显著低于可比企业，而销售费用率显著高于可比-20%0%20%40%60%80%100%058 2009 2

19、010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22H1食品类电子洁净医药类YoY-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202122H1归母净利润（亿元）YoY-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

20、2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22H1毛利率净利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22H1食品类电子洁净医药类 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 公司深度研究报告/证券研究报告 企业。我们认为主要原因系公司下游收入占比最高的食品饮料机械业务终端客户主要面向二三线乳品企业，市场相对分散，销售投入较大所致；而较低的管理费用率亦体现出公司较高的治理水平。过去三年，伴随着收入

21、规模的增长，公司过去三年，伴随着收入规模的增长，公司管管理和销售理和销售费用率整体下降趋势明显，带动公司净利率持续提升。费用率整体下降趋势明显，带动公司净利率持续提升。图6.公司销售费用率情况 图7.公司管理费用率情况 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图8.公司研发费用率情况 图9.公司研发费用情况（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.3 股权结构股权结构 公司实际控制人为李水波、申安韵夫妇，主要股东李柏桦和李柏元是李水波、申安韵夫妇的儿子，为其一致行动人。截至 2022 年中，四人合计持有公司股权比例为 5

22、5.55%。公司股权结构稳定。主要股东厉善红为山东碧海原股东，现任公司副总经理。0%2%4%6%8%10%12%2002122H1新莱应材华亚智能富创精密江丰电子0%2%4%6%8%10%12%14%16%2002122H1新莱应材华亚智能富创精密江丰电子0%2%4%6%8%10%12%14%2002122H1新莱应材华亚智能富创精密江丰电子0.000.200.400.600.801.001.202002122H1新莱应材华亚智能富创精密江丰电子 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 公司深

23、度研究报告/证券研究报告 图10.2022 半年报公布的公司股权结构 数据来源：公司公告，财通证券研究所 2 半导体设备零部件：半导体设备国产化基石半导体设备零部件：半导体设备国产化基石 2.1 半导体设备零部件种类及价值量拆分半导体设备零部件种类及价值量拆分 半导体设备零部件可以分为机械类、电气类、机电一体类、气体/液体/真空系统类、仪器仪表类、光学类等几大方面。其中机械类零部件在半导体设备成本中占比最高，达到了 20-40%，电气类、机电一体类、气体/液体/真空系统类产品占比普遍在 10-30%之间。表1.半导体设备零部件占设备成本的比例 分类分类 占设备成本的比例占设备成本的比例 零部件

24、具体类别零部件具体类别 机械类 20%-40%金属工艺件:反应腔、传输腔、过渡腔、内衬、匀气盘等 金属结构件:托盘、冷却板、底座、铸钢平台等 非金属机械件:石英、陶瓷件、硅部件、静电卡盘、橡胶密封等 电气类 10%-20%射频电源、射频匹配器、远程 等离子源、供电系统、工控电等 机电一体类 10%-25%EFEM、机械手、加热带、腔体模组、阀体模组、双工机台、浸液系统、温控系统等 气体/液体/真空系统类 10%-30%气体输送系统类:气柜、气体管路、管路焊接件等 真空系统类:干泵、分子泵、真空阀门等 气动液压系统类:阀门、接头、过滤器、液体管路等 仪器仪表类 1%-3%气体流量计、真空压力计等

25、 光学类 5%光学元件、光栅、激光源、物镜等 其他 3%-5%定制装置、耗材等 数据来源：富创精密招股书，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 公司深度研究报告/证券研究报告 更细分来看，以盛美上海招股书披露的 2020 年度原材料采购数据为例，机械类产机械类产品中腔体零部件和腔体柜占据主要份额，品中腔体零部件和腔体柜占据主要份额，达到 21.61%。气路类分布相对均衡，阀气路类分布相对均衡，阀门、过滤器、泵、流量计占比相对较高。门、过滤器、泵、流量计占比相对较高。同时我们还需要指出，盛美 2020 年销售收入中清洗设备占比较高超过 80%，各年度间因出货结构、

26、产品迭代等因素，原材料采购结构亦有变动，该细项拆分比例仅作为大致范围的参考。图11.盛美上海零部件采购细项拆分 数据来源：盛美上海招股书，财通证券研究所 为了测算工艺零部件产品的市场规模，我们依据表 1 中富创精密招股说明书给出的相关数据，假设机械类零组件在半导体设备成本中占比约为 30%，其中工艺零部件占比约 55%，腔体柜+结构件等占比约 45%。气路类零部件在设备成本中占比约为 25%，其中阀门/过滤器/泵占比均为 20%，流量计占比约为 15%，接头占比约为 7%。对于设备成本的构成，我们根据 A 股已上市半导体前道设备企业毛利率平均值取设备毛利率为 45%；根据盛美上海招股书数据，主

27、营业务成本中人工成本占比达到94.47%，则原材料成本在半导体设备销售额中占比约为42%。根据SEMI数据，2021 年全球晶圆制造设备销售规模约为 875 亿美元，预计 2022 年增长至 1010 亿美元。综合以上假设和数据，2021 年全球半导体设备零部件市场规模约为 367.5 亿美元，其中机械类/管路类占据主要份额，市场规模分别为 110.25/91.88 亿美元。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 公司深度研究报告/证券研究报告 图12.盛美上海主营业务成本构成（2019 年）图13.全球半导体设备销售额数据（亿美元）数据来源：盛美上海招股书，财通证券研究所 数

28、据来源：SEMI，财通证券研究所 表2.全球半导体设备零部件市场规模测算 2020 2021 2022E 2023E 半导体晶圆设备销售额（亿美元）半导体晶圆设备销售额（亿美元）612.00 875.00 1009.90 1042.70 YoY 42.97%15.42%3.25%半导体设备原材料成本占销售额比重 42%42%42%42%半导体设备零部件市场规模（亿美元）半导体设备零部件市场规模（亿美元）257.04 367.50 424.16 437.93 机械类 77.11 110.25 127.25 131.38 其中：腔体 42.41 60.64 69.99 72.26 结构件、腔体架和

29、其他 34.70 49.61 57.26 59.12 气体/液体/真空管路类 64.26 91.88 106.04 109.48 其中：阀门 12.85 18.38 21.21 21.90 过滤器 12.85 18.38 21.21 21.90 泵 12.85 18.38 21.21 21.90 流量计 9.64 13.78 15.91 16.42 接头 4.50 6.43 7.42 7.66 其他 11.57 16.54 19.09 19.71 电气类 38.56 55.13 63.62 65.69 其中：电子元器件 11.57 16.54 19.09 19.71 传感器 3.47 4.96

30、 5.73 5.91 可编程控制模块 1.04 1.49 1.72 1.77 其他 0.31 0.45 0.52 0.53 物料传送类 38.56 55.13 63.62 65.69 其他 38.56 55.13 63.62 65.69 数据来源：SEMI，中微公司招股书，盛美上海招股书，富创精密招股书，财通证券研究所 除了半导体设备企业以外，晶圆厂除了半导体设备企业以外，晶圆厂在建设过程中也需要铺设大量的管道、阀门等，在建设过程中也需要铺设大量的管道、阀门等，在日常生产过程中也需要备品备件，因此晶圆厂对在日常生产过程中也需要备品备件，因此晶圆厂对半导体设备零部件半导体设备零部件亦有亦有采购需

31、采购需94.47%1.95%3.57%直接材料直接人工制造费用64302004006008000202020212022E2023E封测设备测试设备晶圆设备 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 公司深度研究报告/证券研究报告 求。求。一般来说，晶圆厂的设备零部件采购主要通过工程公司进行（如正帆科技、法液空等），也有部分零部件（如替换件）由晶圆厂向半导体直接向零部件厂商下达采购订单。从 2021 年 Q1 的采购份额来看，中国晶圆厂采购的设备零部件主要有石英、射频发生器、泵等，份额均超过 10%。此外，各种阀门、吸盘、喷淋头、边缘环

32、的采购占比也很高。从国产化比率来看，国产化率超过 10%的有石英成品、喷淋头、边缘环等少数几类，其余国产化率均较低。图14.中国大陆晶圆厂零部件采购份额（2021Q1 数据）数据来源：芯谋研究，财通证券研究所 下面我们着重对新莱应材涉及业务范围内的机械类和气体/液体/真空系统类零部件进行分析，详细介绍其技术壁垒和发展趋势。图15.刻蚀设备中的机械类、气体类零组件 数据来源：富创精密招股书，财通证券研究所 11%10%10%9%9%8%6%3%2%2%1%29%石英射频发生器泵阀吸盘喷淋头边缘环量测仪器MFC陶瓷 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 公司深度研究报告/证券研究

33、报告 2.1.1 工艺零部件工艺零部件 半导体设备中，机械类零部件包括工艺零部件、结构件（金属/非金属）两种类型。工艺零部件包括各类腔体（过渡腔、传输腔、反应腔）、内衬、匀气盘等。工艺零部件一般指需要经过高精密机械制造和复杂的表面处理过程，具备较高的加工精度、洁净度，较强的耐腐蚀性、密封性，主要应用于刻蚀、薄膜沉积等设备，也少量应用于离子注入、高温扩散等设备。工艺零部件的工艺零部件的技术技术壁垒在制造环节，尤其是高精度加工壁垒在制造环节，尤其是高精度加工、表面处理表面处理和焊接和焊接技术。技术。除了加工精度要求较高以外，半导体设备工艺零部件与普通机械零部件最大的不同在于半导体设备零部件需要面对

34、真空、等离子体、特种气体、腐蚀性液体等特殊环境，对表面光滑度、洁净度和零部件密封性均提出了更高要求。工艺零部件在机械精加工后，还需要经过抛光、阳极氧化、镀镍、清洗等环节才可达到性能参数要求，在加工制造环节有较高壁垒。此外由于阳极氧化、电镀等环节污染较大，产线废弃物排放需满足当地环保要求，又对企业的相关能力提出了挑战。图16.工艺零部件制造流程图 数据来源：富创精密招股书，财通证券研究所 技术进步对工艺零部件企业的材料加工技术和表面处理技术提出了更高要求。技术进步对工艺零部件企业的材料加工技术和表面处理技术提出了更高要求。以腔体为例，常见的腔体材料包括不锈钢、铝，其中不锈钢一般用在制程较低的半导

35、体设备中，而高制程设备对于杂质含量的要求更高，不锈钢由于化学性质相对活泼，容易与腔内气体发生反应形成杂质，因而不再适用。表面经过阳极氧化的铝化学性质稳定，是高制程设备的主流选择，部分高端设备还会选择在腔体内部电镀氧化钇（Y2O3），对相关企业的材料加工技术提出了进一步要求。2.1.2 真空真空/气体气体/液体类液体类 从产品形态上来看，管路类零部件可以分为管道、阀门、泵、连接器等，同时由这些零组件还可以组成集成气体输送系统（IGS）、集成歧管系统（IMS）等模块化产品。传统的气体输送系统采用气体控制板（Gas Panel）形式进行控制，占地面积较大，维护相对复杂；IGS、IMS 采用模块化、集

36、成化、立体式设计，可以减少 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 公司深度研究报告/证券研究报告 气体系统占地面积，提升维护效率，已经成为目前工业界气体系统主流设计方案之一。图17.管路类零部件主要形态 数据来源：Ichor，新莱应材官网，财通证券研究所 从制造难度上来看，干法设备管路系统低于湿法设备，且随着制程技术升级，对从制造难度上来看，干法设备管路系统低于湿法设备，且随着制程技术升级，对管路系统性能要求将进一步提升。管路系统性能要求将进一步提升。干法设备中常用的气体包括氟碳类、惰性气体等，所采用的材料一般为铝、不锈钢等，主要制造难度在于零部件的高精度加工 和表面处理，与

37、腔体类似；而湿法设备的管路系统需要承载硫酸、盐酸等强腐蚀性化学药剂，为了保证洁净度，一般需要采用 PTFE、PFA 等高分子材料，其中PTFE 材料熔融态粘度较高，需要采用烧结方法加工，工序步骤较多，杂质含量较高，主要面向低制程等级设备；PFA 材料可以采用熔融方式加工，且成品表面会形成一层薄膜，后处理相对简单，纯净度较高，但加工难度更高，主要面向高制程等级设备。2.2 半导体设备零部件行业特点半导体设备零部件行业特点 2.2.1 下游行业格局集中，行业客户集中度普遍较高下游行业格局集中，行业客户集中度普遍较高 全球半导体设备行业集中度高。全球半导体设备行业集中度高。根据 Gartner 数据

38、，2021 年四家全球半导体设备龙头企业 AMAT、ASML、Lam Research、TEL 占据超过 65%的份额。也正是因为下游需求的高度集中，半导体上游核心零部件企业也呈现出客户集中度较高的半导体上游核心零部件企业也呈现出客户集中度较高的状态。状态。根据富创精密招股书披露，2021 年公司直接直接销往销往客户 A 的销售收入占当期营业收入比例为 55.97%。而京鼎精密第一大客户的收入占比超过 80%，超科林前两大客户合计收入占比亦超过 60%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 公司深度研究报告/证券研究报告 图18.2021 年全球半导体设备市场格局（直销）图1

39、9.2021 年富创精密客户集中度数据（直销）数据来源：Gartner，财通证券研究所 数据来源：富创精密招股书，财通证券研究所 图20.2021 年度京鼎精密客户集中度数据（直销）图21.超科林客户集中度数据（直销）数据来源：京鼎 2021 年年报，财通证券研究所 数据来源：超科林 2021 年年报，财通证券研究所 2.2.2 产品种类多，呈现小批量、定制化的特点，行业格局分散产品种类多，呈现小批量、定制化的特点，行业格局分散 机械类零部件领域全球企业较多，行业格局非常分散。海外涉及半导体机械类零部件的企业包括京鼎精密、Ferrortec、超科林等，国内企业包括新莱应材、靖江先锋、托伦斯、江

40、丰电子、富创精密、华亚智能等。半导体设备精密零部件企业往往关注个别生产工艺或特定产品，零件种类繁多，行业相对分散。19.20%17.50%15.30%14.90%6.50%2.40%24.20%AMATASMLTELLAMKLASEMES其他55.97%19.11%5.47%3.29%2.39%13.77%客户A北方华创华海清科客户C拓荆科技其他84.04%15.96%甲集团客户其他40.20%23.80%36.00%Lam ResearchAMAT其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 公司深度研究报告/证券研究报告 图22.全球主要半导体设备零部件企业收入情况（亿美元

41、）数据来源：Wind，Ferrotec 官网，财通证券研究所 究其原因，我们认为主要是由于半导体设备零部件种类繁多，品种多样。大部分企业选择关注某一细分领域，导致收入规模体量较小。也正由此我们容易推断出，对于半导体设备零部件企业，市场份额的持续提升与新产品的持续研发密不可分，只有不断投入研发、开拓自身 TAM 的企业才能够实现长足的增长；同时，在行业竞争中，产品品类丰富的企业也更能够保持自身份额和盈利的稳定性。这一模式。这一模式类似于半导体行业中的模拟芯片赛道、或医药行业的医疗器械赛道，属于长坡厚类似于半导体行业中的模拟芯片赛道、或医药行业的医疗器械赛道，属于长坡厚雪、稳健增长的优质行业。雪、

42、稳健增长的优质行业。2.2.3 产品认证周期长，客户一般不轻易更换供应商产品认证周期长，客户一般不轻易更换供应商 根据富创精密招股书披露，半导体设备企业导入一家零部件供应商，首先需要对精密零部件供应商进行质量体系认证，该认证周期约为一年。通过质量体系认证后，客户会对供应商进行特种工艺认证，包括工艺能力认证和性能指标认证，明确供应商能够提供的特种工艺技术和需要达到的产品性能指标，该认证周期约为一年。此外，质量体系认证和特种工艺认证通过后还需要根据客户要求定期复核，不通过复核则无法持续供货。冗长的认证过程、严格的性能指标要求，是半导体设备零部件赛道的天然壁垒，冗长的认证过程、严格的性能指标要求，是

43、半导体设备零部件赛道的天然壁垒，率先通过认证的企业更能够卡位优质产品，提升客户份额。率先通过认证的企业更能够卡位优质产品，提升客户份额。0.005.0010.0015.0020.0025.0020082009200001920202021京鼎超科林半导体FERROTEC HOLDINGS 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 公司深度研究报告/证券研究报告 3 制药设备：与半导体设备类似的长坡厚雪赛道制药设备：与半导体设备类似的长坡厚雪赛道 制药设备制药设备与半导体设备类似，存在着大量高纯洁净应用材料的使用，如

44、管道、阀与半导体设备类似，存在着大量高纯洁净应用材料的使用，如管道、阀门、泵、腔体等。门、泵、腔体等。近年随着我国医药行业的蓬勃发展，制药设备需求亦持续增长。根据中国制药装备行业协会数据，2020 年中国制药装备市场规模为 358.7 亿元，2016-2020 年 CAGR=14.04%；其中占比最大的是药品包装机械，市场份额达到55.70%，其次是原料药设备，份额达到 25.40%。图23.中国制药装备市场规模（亿元）图24.2020 年中国制药装备市场分设备类型份额 数据来源：中国制药装备行业协会，财通证券研究所 数据来源：中国制药装备行业协会，财通证券研究所 制药市场制药市场需求端仍有韧

45、性。需求端仍有韧性。2020 年初开始的新冠肺炎感染，深刻影响了全球经济，同时也带动了制药行业需求快速发展，根据国家统计局数据，2021 年我国医药制造业增速分别高于高技术制造业、全国工业 6.4、15.2 个百分点。目前，我国已进入常态化防控阶段，但但居民居民对健康的重视程度提升对健康的重视程度提升，叠加老龄化趋势，制药设备，叠加老龄化趋势，制药设备市场仍具备长远增长潜力。市场仍具备长远增长潜力。图25.2021 年工业增加值当月同比数据 数据来源：国家统计局，财通证券研究所 制药设备零部件与半导体设备零部件类似，同样需要经历冗长复杂的认证流程。制药设备零部件与半导体设备零部件类似，同样需要

46、经历冗长复杂的认证流程。其中最为著名的认证标准是由美国工程机械协会（ASME）发布的 ASME BPE 标准，也是全球范围内唯一的生物医药生产设备标准。针对生物加工设备的标准，0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0500300350400200192020中国制药装备市场规模（亿元）YoY55.70%25.40%5.80%2.30%0.90%0.30%0.20%9.40%药品包装机械原料药设备制剂机械设备饮片机械设备药物检测设备药用粉碎机设备制药用水设备其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%医药制造业高

47、技术产业全国工业 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 公司深度研究报告/证券研究报告 在加工部件、仪器和设备上的实际应用，ASME BPE 的条款涵盖了产品的材料、制造、加工、检查、测试和认证等方面。该国际标准已经被 30 个国家认可。图26.ASME BP 认证流程 数据来源：ASME，财通证券研究所 制药装备零部件市场格局与半导体设备零部件类似，非常分散，同时有众多的非上市企业，详细数据难以获得。以东富龙招股书披露的原材料采购商为例，仅压力容器一项就有南通金旭、张家港华菱、无锡亿利达等 8 家供应商。高端设备零高端设备零部件市场的认证壁垒部件市场的认证壁垒+丰富品类，丰

48、富品类，有望为有望为具有成本和技术优势的具有成本和技术优势的企业带来持续稳企业带来持续稳健的成长机会。健的成长机会。4 饮料机械饮料机械+包材：空间巨大的寡头市场包材：空间巨大的寡头市场 我国乳制品行业在波动中稳健成长。我国乳制品行业在波动中稳健成长。根据国家统计局数据，2021 年我国乳制品产量达到 3031.70 万吨，同比增长 9.04%，2012 年全国乳制品产量为 2545.19 万吨，2012-2021 年 CAGR=1.96%。图27.中国乳制品产量（万吨）数据来源：国家统计局，财通证券研究所-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2,3002,4002,500

49、2,6002,7002,8002,9003,0003,2000202021中国乳制品产量（万吨）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 公司深度研究报告/证券研究报告 我国乳品行业呈现“两超多强”的寡头垄断格局，伊利、蒙牛占据市场绝对优势地位。我国乳品行业呈现“两超多强”的寡头垄断格局，伊利、蒙牛占据市场绝对优势地位。根据 Euromonitor 数据，2020 年伊利和蒙牛在全国乳制品市场中的占比分别为 26.4%和 21.6%。而根据中商产业研究院数据，在液态奶市场中，伊利、蒙牛占比更高，分别达到 3

50、4%和 25%，光明紧随其后，占比仅有 5%。图28.2020 年中国乳制品行业市场格局 图29.2020 年中国液态奶行业市场格局 数据来源：Euromonitor，财通证券研究所 数据来源：中商产业研究院，财通证券研究所 4.1 食品包材：百亿规模寡头市场，需求持续稳健增长食品包材：百亿规模寡头市场，需求持续稳健增长 食品包装行业起步于 20 世纪 40 年代后期，1956 年，UHT 杀菌工艺由英国首次发明。20 世纪 60 年代，UHT 技术与无菌灌装技术相结合，保留食物营养的同时，大大提高了牛奶的保质期和安全性，带动市场规模迅速扩大。到 20 世纪 90 年代，发达国家无菌包装在食品

51、包装中所占比例已超过 65%。我国从我国从 20 世纪世纪 70 年代开始引入无菌包装技术，随着年代开始引入无菌包装技术，随着乳制品需求量的快速成长，乳制品需求量的快速成长，我国无菌包装市场快速成长。我国无菌包装市场快速成长。根据新巨丰招股书数据，2019 年中国液态奶无菌纸包装销售量为 667 亿包，同比增长 7.8%。按照 0.17 元/包单价测算，中国液态奶包材市场达到 113.39 亿元。而按照利乐数据，2021 年液态乳制品在其收入中占比为 58.1%，由此我们大致推算由此我们大致推算 2021 年年全国无菌包装市场规模约为全国无菌包装市场规模约为 200-250 亿元亿元，且每年维

52、持稳健增长态势且每年维持稳健增长态势。图30.中国液态奶无菌纸包装销售量（亿包）图31.2021 年利乐下游分布情况 数据来源：新巨丰招股书，财通证券研究所 数据来源：利乐公司年报，财通证券研究所 26.40%21.60%4.10%3.10%1.70%1.70%41.40%伊利蒙牛光明君乐宝新乳业三元其他34%25%5%36%伊利蒙牛光明其他520540560580600620640660680208.10%8.80%14.00%6.40%2%9.60%1.10%液态奶植物产品果汁食品酒精类无气泡饮品其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 公司深度研

53、究报告/证券研究报告 我国无菌包装市场呈现寡头垄断格局，利乐、我国无菌包装市场呈现寡头垄断格局，利乐、SIG 占据主要份额。占据主要份额。2021 年，利乐公司在全球范围内净销售收入为 111.45 亿欧元，其中亚太地区收入占比为 37%。进入中国市场以来，利乐公司在无菌包装市场处于主导地位。根据益普索数据，2020 年，利乐/SIG 在中国市场的无菌包装销售金额占中国无菌包装市场销售金额的比例约为 53.5%/11.5%。图32.2021 年利乐收入按地区分布情况 图33.中国无菌包装市场格局 数据来源：利乐年报，财通证券研究所 数据来源：益普索，财通证券研究所 4.2 乳品设备：百亿规模市

54、场，需求周期性较强乳品设备：百亿规模市场，需求周期性较强 乳品设备包括灌装机、贴管机、贴盖机、裹包机、灭菌机等类型，整体市场规模上，我们统计了伊利、蒙牛等 5 家 A 股乳品行业上市公司资本开支数据，2021 年合计资本开支规模达到 164.43 亿元，同比+18.32%。而根据伊利年报披露数据，截至 2021 年末，其固定资产中机器设备占比约为 45.85%。据此估计，国内液态奶生产机器设备市场规模预计在约 80 亿级别。历史上行业呈现出较强的周期性，但长周期视角下整体市场规模仍随着需求增长和生产技术迭代维持增长态势。图34.全国主要乳品企业 CAPEX 数据 图35.2021 年底伊利股份

55、固定资产结构（亿元）数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所 37%10%28%25%亚太地区欧洲&中亚非洲美洲53.50%11.50%11.30%6.60%17.10%利乐SIG纷美新巨丰其他-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05000202021伊利股份蒙牛乳业光明乳业天润乳业新乳业YoY144.15 134.71 10.92 房屋及建筑物机器设备运输工具电子设备其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 公司深度研究报告/证券研究报告 目前国内从

56、事乳品设备生产制造的企业有碧海、铭慧、家州机械、盛禧等，由于乳品行业本身特有的长尾特性，市场格局相对分散。头部的伊利和蒙牛则主要采用利乐等海外企业的设备。5 新莱应材：优质设备零组件企业，受益国产替代迎新莱应材：优质设备零组件企业，受益国产替代迎来快速增长期来快速增长期 5.1 半导体设备零部件需求旺盛，品类开拓不断打开成长空间半导体设备零部件需求旺盛，品类开拓不断打开成长空间 半导体设备国产化是半导体国产化的重要基石，而半导体设备中，仍有相当比例的关键零组件需要海外进口。21 年以来，全球半导体景气度上行，各大晶圆厂和IDM 企业都启动了新一轮的大规模扩产，随之而来的是半导体设备关键零组件的

57、紧缺。从长期供应链保障和短期景气度两个维度来看，国产半导体设备零部件企业都迎来了快速发展的黄金时代。图36.全球半导体资本开支数据（十亿美元）数据来源：IC Insights，财通证券研究所 新莱应材在半导体设备零部件领域深耕十余年，从早期代工到后期自主品牌产品供应 AMAT 和 Lam，技术实力得到海外龙头企业认可，在国内处于领先地位。公司近年持续拓展产品细分品类，包括泛半导体领域的 ALD 设备用高寿命金属隔膜阀、配合 MFC 控制器和 IGS 系统使用的相关产品、波纹阀、KF 系列高真空球阀等；食品领域的屋顶包灌装机、高速灌装机、列管换热器；生物医药领域的多通道无菌锻造隔膜阀、I-bod

58、y 无菌锻造隔膜阀等。我们认为，下游需求高景气叠我们认为，下游需求高景气叠加国产替代需求旺盛，公司不断开拓产品品类，将为公司带来持续旺盛的增长动加国产替代需求旺盛，公司不断开拓产品品类，将为公司带来持续旺盛的增长动力。力。-20%0%20%40%60%80%100%120%140%020406080000022E全球半导体资本开支（十亿美元）YoY 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 公司深度研究报告/证券研究报告 5.2 设备设备+包材双线布局，食品业务不断进取包材双线布局，食品业务不

59、断进取 公司收购山东碧海进军饮品包装机械市场，是目前国内少有的同时拥有饮料包材和饮料包装设备的企业。如我们前文所述，乳品行业呈现“两超多强”格局，而长尾的小型乳品企业在成本和服务配套方面更加敏感，公司双线布局设备和包材，具有较强的协同效应，不断开拓长尾客户并积极接触头部客户，食品业务有望实现稳健增长。图37.碧海 BHP90000 系列灌装机 图38.碧海高速贴管机 数据来源：碧海官网，财通证券研究所 数据来源：碧海官网，财通证券研究所 5.3 生产管理效能持续提升，利润率水平望稳中有进生产管理效能持续提升，利润率水平望稳中有进 伴随着公司规模增大，公司积极开展推进体系内产业协同和风险管控工作

60、，管理效能不断提升。公司整合美国 GNB、中国台湾新莱、山东碧海等子公司及国内外销售点，继续对体系内企业之间的协同合作开展深度整合：通过 SAP 等企业管理系统，协调整个集团内部子公司之间产品供应的有效衔接、客户反馈信息在产业链各环节的及时传递与反应、销售渠道之间的共享与合作、研发团队之间的合作与分工等全面开展业务层面的整合；通过集团化管控结构与机制的完善、财务与风控管理机制的完善、沟通与决策机制的完善等逐步强化管理层面的整合。公司自 2010 年开始数字化转型推进工作，基于一体两翼的设计架构，选用全球顶尖核心数字化平台，建立对内管控体系、对外的服务体系、基于系统数据一体化辅助管理。在 201

61、4 年公司启动了数字化云战略，目前，公司绝大部分应用均在云上。公司获得江苏省信息化互联网标杆工厂、江苏省工业互联网发展示范企业（标杆工厂类）、江苏省工业互联网发展示范企业（五星级上云企业）、江苏省示范智能车间（半导体设备关键部件制造车间）、江苏省工业互联网创新发展“365”工程标杆企业、苏州市智能化改造和数字化转型标杆企业等荣誉。公司用流程机器人 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 公司深度研究报告/证券研究报告 替代部分办公室人工场景，让重复的、繁琐的工作交给 RPA 进行。在智能车间方面引入了知名设备商的柔性产线作为试点，寻求离散制造行业普遍问题突破点。公司在数字化项目

62、持续投入、迭代、完善，数字化战略方向也做了调整，数字化战略四个全面化：全面云化、全面轻量化、全面敏捷化、全面智能化。公司管理人员也不断拓展业务知识，保持最新技术革命的嗅觉，寻找能够助力企业发展的契机，最大程度地降低各个生产环节的风险。我们预计，伴随公司生产和管理效能的提升，公司利润率水平我们预计，伴随公司生产和管理效能的提升，公司利润率水平有有望维持稳中有进望维持稳中有进态势，成长动能充沛。态势，成长动能充沛。6 盈利预测与估值盈利预测与估值 6.1 分业务收入预测分业务收入预测 食品业务食品业务：公司作为国内少有的双线布局高端灌装机+包材厂家，协同效应显著；公司亦积极投入研发，丰富产品品类，

63、有望在长尾客户市场取得稳健进展。此外，公司积极与头部龙头客户接触，亦有望为公司带来潜在收入增量。毛利率方面，尽管存在行业竞争加剧风险，但我们认为随着上游原材料价格恢复正常水平，叠加公司收入规模增长、管理效能提升，公司毛利率有望稳中求进。我们预计公司食 品 业 务 2022/2023/2024 年 收 入 增 速 20.00%/35%/35.00%，毛 利 率 为19.53%/21.09%/21.09%。电子洁净业务电子洁净业务：近年伴随下游晶圆厂扩产浪潮和国产替代需求，半导体设备零部件行业迎来快速增长期。公司在客户和技术端积累深厚，有望充分受益下游需求的快速增长。此外公司亦积极横向开拓产品品类

64、和客户资源，成长空间不断打开，半导体业务有望成为公司未来 3 年最主要的收入增量来源。我们预计公司电子洁净 材 料 业 务 2022/2023/2024 年 收 入 增 速 45.4%/21.06%/45.11%，毛 利 率35%/37%/37%。医药类洁净材料医药类洁净材料业务业务：2021 年受到新冠感染影响，制药设备需求快速增长，目前疫情影响仍未消退，行业需求仍有韧性。长周期维度来看，国内制药设备行业国产化率仍然较低，受益国产替代需求，东富龙、楚天科技等国产制药厂商有望维持快速增长态势，公司作为上游零部件供应商亦有望受益。我们预计公司医药类洁净材料业务 2022/2023/2024 年收

65、入增速 19.84%/10%/20%，毛利率维持在 41%水平。综合来看综合来看，我们预计公司 2022/2023/2024 年收入增速 26.40%/25.36%/35.02%，综合毛利率 28.85%/29.50%/29.42%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 23 公司深度研究报告/证券研究报告 6.2 盈利预测与估值盈利预测与估值 表4.可比公司估值水平 当日股价当日股价 归母净利润归母净利润（百万元）（百万元）E EPSPS PEPE 证券简称 2023/2/8 2021 年 22E 23E 24E 22E 23E 24E 江丰电子 74.78 106.63 1.1

66、0 1.55 2.05 68.95 49.24 37.15 华亚智能 69.55 111.08 2.08 3.14 4.41 31.69 21.03 15.01 神工股份 44.44 218.44 1.31 1.79 2.30 34.41 25.17 19.64 新巨丰 18.77 157.20 0.40 0.58 0.75 46.62 32.43 25.05 平均平均 45.42 31.97 24.21 数据来源：wind,财通证券研究所.备注：可比公司盈利预测和估值水平来自 Wind 一致预期 选取半导体零部件企业江丰电子、华亚智能、神工股份，和食品包装企业新巨丰，作为可比标的，对应 20

67、22/2023/2024 年平均 PE 倍数为 45.42/31.97/24.21 倍。表3.分业务收入预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总收入（亿元）总收入（亿元）13.23 20.54 25.97 32.55 43.95 YoY-4.63%55.28%26.40%25.36%35.02%毛利率 26.70%24.73%28.85%29.50%29.42%食品类收入食品类收入合计合计（亿元）（亿元）7.44 10.44 12.53 16.91 22.83 YoY-4.91%40.24%20.00%35.00%35.00%毛利率 24.91%16.99%19.53%

68、21.09%21.09%食品食品包材收入（亿元）包材收入（亿元）5.79 8.16 9.80 13.23 17.86 YoY-2.47%10.83%20.00%35.00%35.00%毛利率 24.66%17.29%18.00%20.00%20.00%食品食品其他其他收入（亿元）收入（亿元）1.66 2.28 2.73 3.69 4.98 YoY-12.54%118.79%20.00%35.00%35.00%毛利率 25.76%15.91%25.00%25.00%25.00%电子洁净类收入（亿元）电子洁净类收入（亿元）2.91 5.32 7.74 9.37 13.60 YoY-14.65%82

69、.80%45.44%21.06%45.11%毛利率 25.99%33.47%35.00%37.00%37.00%医药类洁净材料收入（亿医药类洁净材料收入（亿元）元）2.86 4.76 5.70 6.27 7.52 YoY 8.50%66.50%19.84%10.00%20.00%毛利率 26.84%31.99%41.00%41.00%41.00%数据来源：Wind，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 公司深度研究报告/证券研究报告 我们预计公司2022/2023/2024年实现归母净利润3.37/4.45/6.12亿元，对应2023年 2 月 10 日收盘价

70、 PE 为 45.62/34.54/25.13 倍，首次覆盖予以“增持”评级。7 风险提示风险提示 新品研发不及预期：新品研发不及预期：半导体零部件的研发及量产，需要在客户端进行较长时间的工艺验证；若研发或工艺验证进度不及预期，会拖累相关企业未来的业绩。下游需求不及预期：下游需求不及预期：半导体零部件的需求量与下游晶圆厂扩产进度密切相关。2022年下半年以来，全球各大晶圆厂开始逐步削减产能和资本开支，国内晶圆厂的产能利用率也出现下滑，可能拖累国产半导体零部件的需求。地缘政治风险：地缘政治风险：美国行政当局于 2022 年 10 月出台针对中国企业的新限制措施，对国内晶圆厂造成一定冲击，若扩产大

71、幅放缓，会对国内半导体零部件的市场需求造成较大影响。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 公司深度研究报告/证券研究报告 公司财务报表及指标预测公司财务报表及指标预测 Table_FinchinaDetail 利润表利润表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 1323.05 2054.41 2596.82 3255.31 4395.35 成长性成长性 减:营业成本 969.74 1546.43 1847.60 2294.86 3102.25 营

72、业收入增长率-4.6%55.3%26.4%25.4%35.0%营业税费 8.32 9.33 12.98 16.28 21.98 营业利润增长率 34.8%115.5%97.1%32.1%37.4%销售费用 89.92 117.35 142.83 179.04 241.74 净利润增长率 32.5%105.7%98.6%32.1%37.4%管理费用 74.27 83.43 103.87 130.21 175.81 EBITDA 增长率 14.8%52.1%53.4%25.2%29.6%研发费用 64.80 74.32 93.49 117.19 158.23 EBIT 增长率 25.1%73.4%

73、78.4%30.6%34.3%财务费用 39.92 33.17 22.60 23.80 16.14 NOPLAT 增长率 26.4%60.8%82.3%30.6%34.3%资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 0.3%19.7%14.5%17.7%20.6%加加:公允价值变动收益公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 34.1%14.2%25.1%28.0%30.0%投资和汇兑收益-0.17 0.16 0.00 0.00 0.00 利润率利润率 营业利润营业利润 90.33 194.70 383.84 506.

74、95 696.78 毛利率 26.7%24.7%28.9%29.5%29.4%加:营业外净收支-1.78 2.84 0.00 0.00 0.00 营业利润率 6.8%9.5%14.8%15.6%15.9%利润总额利润总额 88.55 197.54 383.84 506.95 696.78 净利润率 6.2%8.3%13.0%13.7%14.0%减:所得税 6.33 27.44 46.06 60.83 83.61 EBITDA/营业收入 15.9%15.6%18.9%18.9%18.1%净利润净利润 82.57 169.81 337.20 445.35 612.12 EBIT/营业收入 9.9%

75、11.1%15.7%16.3%16.2%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率运营效率 货币资金 269.25 260.08 219.93 475.50 364.01 固定资产周转天数 127 110 79 53 32 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数流动营业资本周转天数 196 153 184 177 199 应收帐款 381.04 496.10 946.58 861.92 1579.94 流动资产周转天数 413 342 345 361 359 应收票据 10.80 10

76、.61 18.24 17.93 30.91 应收帐款周转天数 108 77 100 100 100 预付帐款 22.38 70.79 84.58 105.05 142.01 存货周转天数 272 209 210 220 220 存货 765.80 1033.35 1122.19 1682.64 2108.99 总资产周转天数 640 462 438 412 375 其他流动资产 6.56 9.81 9.81 9.81 9.81 投资资本周转天数 508 392 355 333 298 可供出售金融资产 投资回报率投资回报率 持有至到期投资 ROE 7.4%13.4%21.2%21.9%23.1

77、%长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 3.5%5.8%10.0%11.0%12.0%投资性房地产 39.28 37.24 37.24 37.24 37.24 ROIC 6.6%8.9%14.2%15.7%17.5%固定资产 459.94 620.74 559.58 475.24 390.90 费用率 在建工程 86.09 23.78 0.00 0.00 0.00 销售费用率 6.8%5.7%5.5%5.5%5.5%无形资产 71.34 69.47 69.47 69.47 69.47 管理费用率 5.6%4.1%4.0%4.0%4.0%其他非流动资产 17.2

78、3 58.51 58.51 58.51 58.51 财务费用率 3.0%1.6%0.9%0.7%0.4%资产总额资产总额 2329.92 2939.90 3383.52 4065.52 5087.66 三费/营业收入 15.4%11.4%10.4%10.2%9.9%短期债务 517.74 608.05 608.05 608.05 608.05 偿债能力偿债能力 应付帐款 296.08 483.29 543.15 731.77 991.70 资产负债率 52.1%56.6%52.9%49.8%47.8%应付票据 29.04 12.04 39.28 24.46 61.71 负债权益比 108.6%

79、130.5%112.1%99.2%91.7%其他流动负债 6.11 12.52 12.52 12.52 12.52 流动比率 1.45 1.36 1.60 1.82 1.98 长期借款 168.20 210.37 210.37 210.37 210.37 速动比率 0.68 0.58 0.81 0.80 0.95 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 3.80 7.59 13.37 17.46 23.45 负债总额负债总额 1212.84 1664.38 1788.34 2024.23 2433.21 分红指标分红指标 少数股东权益少数股东权益 7.4

80、0 7.69 8.26 9.02 10.06 DPS(元)0.05 0.08 0.00 0.00 0.00 股本 226.56 226.56 226.56 226.56 226.56 分红比率 留存收益 323.01 481.50 800.58 1245.93 1858.05 股息收益率 0.3%0.2%0.0%0.0%0.0%股东权益股东权益 1117.08 1275.52 1595.17 2041.29 2654.45 业绩和估值指标业绩和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E

81、 2024E EPS(元)0.41 0.75 1.49 1.97 2.70 净利润 82.57 169.81 337.20 445.35 612.12 BVPS(元)4.90 5.60 7.00 8.97 11.67 加:折旧和摊销 79.31 92.57 84.94 84.34 84.34 PE(X)40.9 62.9 45.6 34.5 25.1 资产减值准备 2.92 5.63 0.00 0.00 0.00 PB(X)3.4 8.4 9.7 7.6 5.8 公允价值变动损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 34.56 30.00 30.40 30.

82、40 30.40 P/S 2.9 5.2 5.9 4.7 3.5 投资收益 0.17-0.16 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 20.2 35.5 32.8 25.8 20.0 少数股东损益-0.34 0.29 0.57 0.76 1.04 CAGR(%)营运资金的变动-87.68-122.41-444.74-274.88-809.00 PEG 1.3 0.6 0.5 1.1 0.7 经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 109.07 174.36 8.38 285.97-81.09 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-124.28-120.98

83、 0.00 0.00 0.00 REP 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-138.49-63.39-48.53-30.40-30.40 资料来源：资料来源：wind 数据，财通证券研究所数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 公司深度研究报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见

84、或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。行业评级行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性

85、指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门

86、或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露