1、 钢铁行业钢铁行业 20202020 年投资策略年投资策略 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 爱建证券有限责任公司爱建证券有限责任公司 投资策略投资策略钢铁钢铁行业行业 20202020 年年 1 1 月月 1 13 3 日日 星期星期一一 供需供需边际边际宽松宽松背后背后的的变局变局 研究所研究所 投资要点：投资要点： 悲观悲观的的背后：背后：盈利盈利与与估值估值双杀，双杀，红利红利散尽散尽后的后的常态常态 无论是“去产能”之后钢铁供需平衡逐渐宽松带给市场感官上红利散尽的 预期，还是巴西淡水河谷黑天鹅事件迫使钢厂利润被上游挤压，2019 年钢 铁板块盈利与估值的双重下滑使行业表现居市

2、场末尾。不过抛开市场定价 之后，行业在供需双强下供需平衡的边际宽松仍有情理之中意料之外的 “需” 强。 低利率+高周转支撑了地产景气周期的延续， 基建托底与已在底 部的制造业在一定程度上也保证各自用钢需求。 另一方面， 宝武重组马钢， “BMW”冲刺亿吨钢企，或将掀开行业兼并重组浪潮。 展望展望 20202020：供需供需平衡平衡延续延续边际边际宽松，宽松，但但幅度幅度有限有限 政策年“稳”字当头，国内经济强大韧性与政策支持下，宏观边际改善得 以延续确定性较大。尽管地产周期进入衰退迹象明显，但在政策的对冲下 下滑速度相对平稳，传导作用将使施工竣工回升有效对冲新开工的走弱。 基建投资弱复苏随着专

3、项债增速增量发行将有效加码，不过依然受制于地 方政府债务上升幅度有限，季节上看，提前至元旦发行将使 1 季度基建投 资环比大幅改善。制造业将是 2020 年用钢需求中最美的期待，2019 年制 造业投资增速创下历史新低，制造业利润触底之后也有所回升，随着国内 外降息周期的开启，制造业有望完成筑底开启回升，同时汇率破 7 也让政 策端拥有利率和汇率双重手段调节经济， 制造业出口环境面临改善。“蓝天 保卫战”决胜年限产有望保持一定力度，在无新增产能背景下电炉产量成 为供给的调节器。整体来看，供需平衡延续边际宽松，幅度有限。 复盘复盘周期周期规律，规律，把握把握波段波段行情行情 复盘周期，2013

4、年行业进入成熟期之后，盈利驱动下板块股价和估值的回 归出现在利润改善之后，随着 2019Q3 行业利润见底回升，研判后市右侧 出击 2020H1 钢铁股表现值得期待。复盘品种，地产稳中走弱和制造业的 筑底回暖将打破长强板弱格局，由于近年长期长强板弱格局下板材库存相 对低位、 生产面临启动慢产线少因素， 在需求上升阶段更易出现供需错配。 复盘行业，亿吨宝武的形成或将掀开行业兼并重组浪潮。其次，地产传导 作用下将迎来一轮竣工高峰， 可以关注竣工时期需求增加的铜、 玻璃、 铝、 PVC 等有色和化工产业。 投资建议：投资建议：供给端不再有大幅收缩的机会使行业在后钢铁时代难以长期 跑赢大盘，在供需错配

5、和预期修复时期做波段操作更为适宜。行业盈利中 枢虽然下移但更为健康的微利状态或将更为持久，基建制造业用钢对冲房 地产用钢下滑，整体来看，行业供需保持稳中偏弱的格局，因此维持整个 行业“同步同步大市”大市”的评级。2020 重点把握季节上的供需错配、盈利改善之 后的右侧出击、制造业筑底带来的板强和兼并重组预期标的，建议投资组 合：宝钢股份（600019） 、中信特钢（000708） 、方大特钢（600507） 。 分析师：分析师：张志鹏张志鹏 TEL：-25311 E-mail: 执业编号：执业编号：S0820S08205001010 联系人：联系人

6、：王梓萌王梓萌 TEL:-25508 E-mail: 行业评级：行业评级：同步同步大市大市 （维持）（维持） 数据来源：Wind，爱建证券研究所 （%） 1 个月 6 个月 12 个月 绝对表现 4.95% -6.79% -2.09% 相对表现 -2.05% -13.87% -38.16% 相关报告：相关报告： 2012019 9 年钢铁行业策略报告年钢铁行业策略报告 2 201019 9- -1 1- -1111 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 沪深300钢铁指数 钢铁行业钢铁行业策略策略 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录目录

7、1、意料之中的“供”强与情理之中的“需”强 . 6 1.1 供需双强下行业供需平衡边际宽松 . 6 1.2 盈利同比大幅下滑，相对估值跌破供改波动区间，板块年涨幅居末尾 . 9 1.3 下启之年，“BMW”冲刺亿吨级 . 11 2、2020 年钢铁需求能期待什么？ . 12 2.1 政策关键年“稳”字当头，关注降准，关注降息，关注社融，关注人民币破“7” . 12 2.2 周期宿命，开工落幕，施工竣工支撑钢需 . 14 2.3 基建投资蓄势加码 . 21 2.4 最美的期待-制造业筑底回升 . 24 2.5 钢材出口难有起色 . 29 3、供给易增难降，电炉产量决定边际供应 . 30 3.1

8、供给创下新高 . 30 3.2 电炉产量作为供给的调节器，废钢价格-电炉利润决定电炉产量 . 33 3.3 产能置换影响供给节奏 . 34 4、万物冬藏待春来 . 35 5、成本中枢确定性下移，盈利迎来修复阶段 . 37 6、投资逻辑 . 39 7、重点公司 . 41 7.1 宝钢股份（600019） . 41 7.2 中信特钢（000708） . 42 7.3 方大特钢（600507） . 43 风险提示: . 44 钢铁行业钢铁行业策略策略 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表图表目录目录 图表 1：1-11 月国内生铁产量累积同比增长 5.10% . 6 图表 2：1-11 月

9、国内粗钢产量累积同比增长 7.00% . 6 图表 3：1-11 月商品房新开工累积同比增长 8.60% . 7 图表 4：1-11 月基建固定投资累积同比增长 4.00% . 7 图表 5：M1、M2 同比增速止降趋稳 . 8 图表 6：今年房贷利率较去年有所降低 . 8 图表 7：今年房企预收定金、预收款以及个人按揭贷款同比增速超过 10% . 8 图表 8：截止 11 月房地产开发资金来源中国内贷款同比增加 5.50% . 8 图表 9：1-10 月大中型钢企累积利润同比减少 1677 亿元，同比下降 44.20% . 9 图表 10：行业指数、钢价指数大部分时间处于下跌状态 . 10

10、图表 11：相对估值跌破（0.65，0.80）波动区间 . 10 图表 12：钢铁板块年涨幅列申万 28 个行业倒数第二（截止 12 月 27 日） . 11 图表 13：市场风险偏好提升而行业风险偏好继续下降（截止 12 月 27 日） . 11 图表 14：明年 GDP 增速有望维持在 5.8%-6.00% . 12 图表 15：近年 1 季度 M2 同比增速基本均强于全年平均增速 . 13 图表 16：社融平均增速回正，优于 2018 年 . 13 图表 17：M1-M2 增速差于 2019 年 1 月触底，对应钢价应与 2020 年 3 月附近触底回升 . 14 图表 18：M1-M2

11、 增速差由负转正周期均能对应股市大幅上涨 . 14 图表 19：本轮景气周期于 4 月见顶后回落，假设回落速度与 2015 年 5 月开始的繁荣上升速度接 近，即会在 2020 年 4 季度触底 . 15 图表 20：房地产业对经济直接贡献率为 3%左右，辐射产业链对经济影响更大 . 15 图表 21：1-11 月新开工累积同比增长 8.60% . 16 图表 22：11 月单月新开工面积同比为-2.88%，属 2017 年 10 月以来首次 . 16 图表 23：2 月房企库销比降至 44.68，为近五年新低 . 16 图表 24：土地供应逐步增加 . 16 图表 25：短期房价指数与新开工

12、面积均于 4 月份见顶 . 17 图表 26：成交土地规划面积不断下降 . 17 图表 27：4 月之后政府逐渐放松土地供应 . 18 图表 28：地方政府财政收入严重依赖卖地收入 . 18 图表 29：狭义库存和广义库存剪刀差不断扩大，面临回归需求（亿平方米） . 20 图表 30：土地购置面积增速与新开工面积增速背离 . 20 图表 31：待开发面积年内大幅下降 . 20 图表 32：新开工增速高位回落传导至地产后端，施工竣工增速上行修复（%） . 21 图表 33：基建投资全年只托不举 . 22 图表 34：PPP 落地率明显上升 . 22 图表 35：专项债规模逐年扩大 . 24 图表

13、 36：基建主要资金来源（亿元） . 24 图表 37：制造业投资完成额累计同比增长 2.50% . 24 图表 38：制造业利润增速触底回升仍在负值 . 24 图表 39：全国制造业 PMI 企稳 . 25 钢铁行业钢铁行业策略策略 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 图表 40：黑色金属冶炼及压延业 PMI 指数震荡下行 . 25 图表 41：主要工程机械当月销量同比（%） . 25 图表 42：挖掘机销量当月同比 . 26 图表 43：推土机销量当月同比 . 26 图表 44：压路机销量当月同比 . 26 图表 45：金属切割机产量当月同比 . 26 图表 46：船舶新接订单降幅大

14、幅收窄 . 27 图表 47：船舶手持订单随完工增加新接减少缓步下降 . 27 图表 48：乘用车产量同比（%） . 27 图表 49：重型货车产量同比（%） . 27 图表 50：竣工面积与白电消费相关性较高 . 28 图表 51：空调产量增速 . 28 图表 52：冰箱产量增速 . 28 图表 53：洗衣机产量增速 . 28 图表 54：人民币贬值往往提高制造业利润 . 29 图表 55：出口对 GDP 影响依然明显，与汇率变动基本一致 . 29 图表 56：钢材净出口维持较低水平 . 29 图表 57：国内钢材出口不具备明显价格优势 . 29 图表 58：近年钢铁行业投资主要用作于设备改

15、造和产能置换（%） . 30 图表 59：电炉拉动粗钢产量增长近 1.90 个百分点 . 31 图表 60：生铁产量 . 31 图表 61：粗钢产量 . 31 图表 62：钢材产量 . 31 图表 63：全国高炉开工率 . 32 图表 64：粗钢日均产量 . 32 图表 65：长短流程开工率 . 32 图表 66：长短流程产能利用率 . 32 图表 67：当前钢厂利润下废钢比已经接近极限 . 33 图表 68：2020 年置换产能投产在未来四年中最为集中 . 34 图表 69：投产主要集中在 12 月、6 月 . 34 图表 70：钢材总库存（万吨） . 35 图表 71：螺纹总库存（万吨）

16、. 35 图表 72：线材总库存（万吨） . 36 图表 73：热轧总库存（万吨） . 36 图表 74：冷轧总库存（万吨） . 36 图表 75：中厚板总库存（万吨） . 36 图表 76：钢厂主要产品吨毛利（即时成本） . 37 图表 77：钢厂主要产品吨毛利率（即时成本） . 37 图表 78：铁矿供需平衡逐渐回归至供大于求 . 37 图表 79：大中型钢企亏损面 . 38 图表 80：大中型钢企负债率 . 38 图表 81：盈利驱动视角下与钢铁板块股价的关系 . 39 图表 82：周期板块在景气程度上升和资金成本下降时期最容易获取超额收益 . 39 钢铁行业钢铁行业策略策略 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图表 83：2016 年后长材相对板材明显走强 . 40 图表 84：宝钢股份 P/E Band . 42 图表 85：宝钢股份 P/B Band . 42 图表 86：中信特钢 P/E Band . 42 图表 87：中信特钢 P/B Band . 42 图表 88：方大特钢 P/E Band .