1、证券研究报告|公司深度报告2023 年 12 月 26 日增持增持（首次）（首次）新疆白酒龙头，迎接发展机遇新疆白酒龙头，迎接发展机遇消费品/食品饮料目标估值：当前股价：21.49 元伊力特作为新疆白酒龙头伊力特作为新疆白酒龙头，竞争格局较优竞争格局较优。目前新疆经济发展进入快车道目前新疆经济发展进入快车道，旅游经济也迎来拐点旅游经济也迎来拐点，疆内发展迎来机遇期疆内发展迎来机遇期。未来公司分疆内疆外两步走未来公司分疆内疆外两步走，疆内进行渠道精细化管理，切入南疆市场，持续提高市场活力，疆外重点疆内进行渠道精细化管理，切入南疆市场，持续提高市场活力，疆外重点发力多个市场发力多个市场，十四五规划

2、实现十四五规划实现 35 亿收入亿收入。我们预计公司我们预计公司 23-25 年收入分年收入分别增长别增长 26%/20%/18%，预计公司，预计公司 2325 年净利润分别为年净利润分别为 2.5/3.3/4.2 亿亿，对应对应 41、31、24XPE，首次覆盖给予增持评级。，首次覆盖给予增持评级。历史悠久历史悠久，营销转型积极营销转型积极。伊力特起源于 1955 年的新疆建设兵团十团农场副业加工厂，依托于天山和伊犁河谷优越的自然环境，酿造出“香气悠久、味醇厚、入口甘美、入喉净爽、诸味谐调、酒味全面”的浓香好酒。公司持续推进管理层年轻化与专业化，近期公告，聘任李长春、李小刚为公司副总经理、外

3、部董事，通过外聘经验丰富的高管提升公司营销水平。经济发展进入快车道经济发展进入快车道，新疆白酒市场竞争格局优新疆白酒市场竞争格局优。23 年新疆将经济发展作为重心工作，前三季度新疆 GDP 同比增长 6.1%，仅次于四川、浙江，固定资产投资增速 9.1%，显著高于全国 3.1%，疆内发展迎来机遇期。伊力特稳居疆内白酒龙头，市场相对封闭竞争格局优。新疆白酒市场规模约40-50 亿元，由于地处西北、地广人稀，整体市场竞争相对封闭，伊力特市场占有率超 40%，在疆内大发展阶段将尽享省内消费升级。收归伊力王彰显决心收归伊力王彰显决心，多渠道模式增强市场抓手多渠道模式增强市场抓手。公司自 2021 年将

4、次高端品牌伊力王收归直销，彰显公司服务渠道的决心，通过三位一体的渠道模式，逐步脱离过去纯品牌买断的“工厂”型酒企。公司还在销售团队扩张、激励机制完善、人才梯队培养方面进行了大的变革。疆内疆外两步走疆内疆外两步走，十四五打造十四五打造 35 亿酒企亿酒企。公司持续推进渠道精细化、加大消费者培育力度，23 年以来，公司举办百场伊力王酒品鉴会，培育意见领袖及消费者。市场上，公司推进南疆市场开拓，成立南疆销售公司。省外布局上，推进打造疆外样板市场，招募战略大商，树立精细化管理理念。公司规划十四五末实现 35 亿收入。投资建议：投资建议：新疆新疆龙头，把握加速。龙头，把握加速。公司作为疆内地产酒龙头，有

5、望享受本轮新疆发展机遇，稳固疆内地位的同时提升疆外市场消费者认知，首次覆盖给予 2325 年净利润 2.5、3.3、4.2 亿，对应 41、31、24XPE，首次覆盖给予增持评级。风险提示：风险提示：经济发展不及预期、经济发展不及预期、消费需求不足消费需求不足，营销改革不及预期营销改革不及预期等。等。财务数据与估值财务数据与估值会计年度会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入（百万元）624492889同比增长8%-16%26%20%18%营业利润（百万元）464239333441565同比增长-0%-48%39%32%28%归母净利润（百万元）3

6、418同比增长-9%-47%48%33%28%每股收益（元）0.660.350.520.690.89PE32.461.341.331.124.3PB2.72.82.62.52.3资料来源：公司数据、招商证券基础数据基础数据总股本（百万股）472已上市流通股（百万股）472总市值（十亿元）10.1流通市值（十亿元）10.1每股净资产（MRQ）7.9ROE（TTM）6.9资产负债率18.9%主要股东新疆伊力特集团有限公司主要股东持股比例41.82%股价表现股价表现%1m6m12m绝对表现-7-25-13相对表现-1-12-0资料来源：公司数据、招商证券相关报告相关报告于佳琦于

7、佳琦S刘成刘成S伊力特伊力特(600197.SH)敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告正文目录正文目录一、公司情况：品牌历史悠久.51、公司发展历程：新疆龙头，英雄本色.52、股权结构：兵团持股，持续推进团队改革与年轻化.63、管理层介绍:董事长勇于改革，管理层年轻化专业化.64、收入及利润：23 年业绩回升，疆内市场占主导.75、产品结构：小老窖为百元大流通大品，聚焦伊力王次高端升级.96、产能情况：扩建项目落地，未来产能有望增长.97、财务分析：毛利率稳步上升，直营加大投入费用率有所上升.10二、新疆市场：经济发展进入快车道，伊力特是当地白酒第一品牌.101、新疆近年来的经济发展情况：产业

8、结构良好，工作基调稳中求进.102、新疆白酒市场特点：百元价格带占主流，疆内市场地位稳固.143、对标省外升级之路：新疆白酒消费主流价位相对偏低，有望持续升级.15三、未来展望：.161、渠道模式：推动渠道改革，扩大销售团队.162、疆内市场发展：主推伊力王拉动品牌升级，南疆产业园投产加速开拓南疆市场.173、疆外市场发展：.18四、盈利预测与投资建议.19五、风险提示.21OAdVaZ9UfZaVtRrRoPsMmMbR9R9PoMoOpNsRfQnMnPiNsQsNaQmNmMxNnMqOMYpOsR敬请阅读末页的重要说明3公司深度报告图表目录图表目录图 1：伊力特地理位置.5图 2：伊力

9、特品牌形象.5图 3：伊力特发展历史.6图 4：伊力特股权穿透图.6图 5：伊力特近十年收入和利润变化.8图 6：分产品占比变化.8图 7：疆内外近十年收入及同比.8图 8：疆内外近十年收入占比.8图 9：伊力特毛利率和净利率变化（%）.10图 10：伊力特销售、管理、财务费用率（%）.10图 11：全国和新疆 GDP 同比增速对比（%）.10图 12：2023 年 Q3 全国主要省份 GDP 同比增速对比.10图 13：新疆人均可支配收入（元）.11图 14：新疆社会消费品零售总额变化.11图 15：23 年与 21、22 年工作重点对比.12图 16：新疆全年接待旅游总人数（万人）.12图

10、 17：新疆与全国固定资产投资对比（%）.13图 18：新疆净流入人口（万人）.13图 19：新疆白酒分价格带市占率.14图 20：2020 年各地产酒省内规模和市占率.15图 21：地产酒省内市场占有率.15图 22：新疆白酒产量（吨）.15图 23：江苏历年核心价位带变化.16图 24：安徽历年核心价位带变化.16图 25：江苏、安徽、新疆三省人均 GDP（元）.16图 26：江苏、安徽、新疆三省人均可支配收入（元）.16图 27：公司销售人员数量.17图 28：公司销售人员人均薪酬.17图 29：伊力特冠名 CBA 新疆男篮.18图 30：伊力特机场广告投放.18敬请阅读末页的重要说明4

11、公司深度报告图 31：开通和若铁路.18图 32：伊力特酒文化产业园.18图 33：伊力特历史 PE Band.22图 34：伊力特历史 PB Band.22表 1:管理层及核心销售负责人介绍.7表 2：伊力特核心单品.9表 3：公司 2019 年发行可转债扩大产能表.9表 4：重大基础设施建设.13表 5：推动丝绸之路经济带核心区高质量发展.13表 6：新疆白酒消费价格带.14表 7：新旧渠道模式对比.17表 8：伊力特营业总收入预测.19表 9：伊力特盈利预测.20敬请阅读末页的重要说明5公司深度报告一、一、公司情况：品牌悠久公司情况：品牌悠久，营销转型积极营销转型积极1、公司发展历程：新

12、疆龙头，英雄本色公司发展历程：新疆龙头，英雄本色天山水酿浓香好酒天山水酿浓香好酒，疆内白酒绝对龙头疆内白酒绝对龙头。伊力特起源于 1955 年的新疆建设兵团十团农场副业加工厂，至今已有 67 年的历史。公司依托于天山和伊犁河谷优越的自然环境，酿造出“香气悠久、味醇厚、入口甘美、入喉净爽、诸味谐调、酒味全面”的浓香好酒，被前越南主席胡志明盛赞为“新疆茅台”。1999 年公司上市，成为新疆唯一白酒上市公司。图图 1：伊力特地理位置：伊力特地理位置图图 2：伊力特品牌形象：伊力特品牌形象资料来源：百度百科、招商证券资料来源：公司公告、招商证券品牌历史悠久品牌历史悠久，彰显英雄本色彰显英雄本色。195

13、5 年加工厂成立酿酒组，同年 11 月 20 日试制成功过第一锅酒，1956 年正式生产。1962 年，“伊犁白酒”瓶酒包装首批投放乌鲁木齐市，伊宁市、新源县市场，初次打开销路。1979 年 10 月 31 日，酒厂变更商标注册为“伊力牌”，但仍延用“伊犁牌”至 1991 年 7 月。期间，公司以“伊力特”为旗帜对品牌进行宣传，颂扬了白酒产品对精神真谛。1998 年，公司正式通过了 ISO9002 质量体系和产品质量认证，“伊力”商标被评为新疆著名商标。上市后公司加大改革，带动伊力特的高速发展。上市后公司加大改革，带动伊力特的高速发展。2009 年，伊力特设立伊力特物流公司，负责公司物资流通专

14、用线即物流园区项目的建设及运营，极大地推动了公司省内外销售，增强了伊力特的品牌力和影响力。2016 年，新董事长陈智上任，进行多方面改革，包括与经销商共同出资成立营销中心、加大销售宣传等措施。2020 年以来，公司设立伊力特电子商务公司、南疆销售公司等促进消费渠道的升级，拓展疆内外市场，带动伊力特高速发展。敬请阅读末页的重要说明6公司深度报告图图 3：伊力特发展历史伊力特发展历史资料来源：公司官网、公司公告、招商证券2、股权结构：兵团股权结构：兵团基因赋能基因赋能兵团基因赋能兵团基因赋能，股权结构清晰股权结构清晰。公司实际控制人为新疆生产建设兵团第四师国资委，对公司拥有绝对控制权。兵团背景为公

15、司产品品质提供信用背书，第四师旗下的其余实控公司也有望为伊力特发展提供良好的助力。公司税源由地方转向兵团，受到较大程度重视，各项政策顺畅沟通。图图 4：伊力特股权穿透图伊力特股权穿透图资料来源：wind、招商证券3、管理层介绍管理层介绍：董事长勇于改革，外部聘任核心董事长勇于改革，外部聘任核心高管高管提升营销水平提升营销水平董事长勇于改革董事长勇于改革，外部聘任核心高管提升营销水平外部聘任核心高管提升营销水平。新董事长陈智曾任职于新疆伊帕尔汗香料股份有限公司，2016 年 7 月上任后，对人事、渠道、产品结构、价格、质改、基酒产能等各方面都进行了改革。人事上，引进了大量大学生，推敬请阅读末页的

16、重要说明7公司深度报告动管理层走向年轻化。现在部门领导中，80、90 后占中层领导一半以上。2023年 12 月，公司聘任李长春为公司副总经理，其在酒类行业深耕二十余年，拥有多年丰富的营销管理经验；曾推进沱牌舍得的企业改制，全兴酒的营销转型升级等，公司聘任李小刚为公司外部董事，公司通过外部聘任来提升整体公司营销水平。表表:管理层及核心销售负责人介绍管理层及核心销售负责人介绍姓名职务职务性别性别年龄年龄背景介绍陈智董事长男57党员，大学本科学历，会计师，现任新疆伊力特实业股份有限公司董事长、党委书记，曾任新疆伊帕尔汗香料股份有限公司董事长、总经理、新疆伊力特实业股份有限公司监事会主席。陈双英总经

17、理男58党员，大专学历，工程师，现任新疆伊力特实业股份有限公司董事、总经理，曾任新疆伊力特实业股份有限公司副总经理、董事长助理兼生产设备部部长。李超副总经理男58党员，大学专科，工程师，现任新疆伊力特实业股份有限公司副总经理；曾任新疆伊力特集团有限公司副总经理；兼任伊力特玻璃制品有限公司董事长。2014年 8 月 26 日聘任为新疆伊力特实业股份有限公司副总经理。林屹东副总经理男40党员，本科学历，工程师，现任新疆伊力特文化旅游有限公司总经理。曾任新疆伊力特实业股份有限公司投资规划部副部长、基建部部长、生产设备部副部长。费祎副总经理男41党员，研究生学历，现任新疆伊力特实业股份有限公司制曲中心

18、主任、副总经理，曾任新疆伊力特实业股份有限公司酿酒三厂副厂长。赖良副总经理男52党员，本科学历，助理工程师。现任新疆伊力特实业股份有限公司副总经理、酿酒三厂厂长，曾任新疆伊力特实业股份有限公司酿酒三厂副厂长。李长春副总经理男45党员，在职研究生学历.1998 年 10 月2001 年 3 月历任四川华润蓝剑啤酒有限公司主管，资阳办事处主任；2001 年 3 月2016 年 12 月历任四川沱牌舍得集团有限公司，四川沱牌舍得酒业股份有限公司董事长助理，营销公司副总经理；2016年12月2018年11月历任四川全兴酒销售有限公司总经理；2018年11月2023年 2 月历任四川省五粮液集团旗下的川

19、红茶业集团有限公司和五茗茶业控股有限公司党委委员，董事，副总经理；2023 年 2 月2023 年 12 月历任四川酒业茶业投资集团营销有限公司总经理.李小刚外部董事男53党员，工商管理硕士，高级营销师.1993 年入职泸州老窖股份有限公司；2005年一 2008 年任泸州老窖销售公司西北大区经理；2008 年2015 年历任泸州老窖博大公司总经理，董事长；2015 年2021 年 3 月就职于泸州老窖股份有限公司销售公司，历任常务副总经理，党委书记；泸州老窖怀旧酒类营销有限公司董事长；2001 年，被评为泸州市杰出青年岗位能手；2002 年，被评为四川省食品工业营销先进工作者称号；2014

20、年，被评为泸州市第三届十大经济人物；2015 年，被评为中国酒类流通 20 年营销领袖；2016 年，被评为中国酒业重构期领军人物.期间，多次荣获泸州老窖股份有限公司功勋奖，劳模奖，先进个人等荣誉称号.2023 年 7 月聘为“上海合作组织国家多功能经贸平台智库专家工作委员会专业顾问”.李小刚先生在白酒行业深耕二十余年，擅长企业营销，管理与品牌打造等工作，在创新营销管理模式和营销战略战术方面成绩显著.资料来源：公司公告、招商证券4、收入及利润：收入及利润：23 年业绩回升，疆内市场占主导年业绩回升，疆内市场占主导疫情放开后业绩回升，十四五调整目标至疫情放开后业绩回升，十四五调整目标至 35 亿

21、。亿。2023 年公司制定了营业收入25 亿元，利润总额 4.8 亿元的目标，前三季度实现营业收入 16.43 亿元，同比+25.77%，归母利润 2.28 亿元，同比+63.88%，主要因为去年同期销售停滞，敬请阅读末页的重要说明8公司深度报告今年消费场景恢复。公司十四五规划下调到 35 亿元，进一步走向高质量发展阶段。主营持续聚焦白酒主营持续聚焦白酒，疫情期间高档酒占比有所下降疫情期间高档酒占比有所下降。公司在收入和利润稳步增长的同时，精简公司业务结构，白酒业务收入占比持续提升，从 2012 年 85.2%，提升到 2022 年的 98.2%。公司产品覆盖高、中、低档，其中高档包括伊力王酒

22、、伊力壹号酒、伊力老窖系列，中档酒包括伊力特曲系列。高档酒占比最高，从17 年 60%提升到 70%左右，其次是中档酒，近几年占比在 20%30%。图图 5：伊力特近十年收入和利润变化伊力特近十年收入和利润变化图图 6：分产品占比变化分产品占比变化资料来源：公司年报、招商证券资料来源：公司年报、招商证券疆内市场占主导超疆内市场占主导超 70%，南疆市场有望强化南疆市场有望强化。1419 年公司营收稳中提升，但在 2022 年期间，受疫情影响，疆内收入波动较大。2022 年公司营收 11.29亿，同比-20.25%，今年疫情放开以来，收入逐渐恢复，前三季度营收 16.43 亿，同比+25.8%。

23、公司以疆内市场为主导，占比超 70%，22 年公司设立南疆销售公司，未来疆内市场有望进一步增强。疆外市场营收波动，占比较低。疆外市场营收波动，占比较低。疆外营收处于波动状态，16 年收入 3.5 亿、占比 22%，均处于最低谷。17 年以前浙江是唯一的疆外市场，渠道单一。近年来，公司在疆外重点开发江苏、陕西、河南、甘肃等市场，整体收入占比约 30%，主要依靠电商、品牌运营及浙江商源三大力量，未来疆外营收有望提升。图图 7：疆内外近十年收入及同比疆内外近十年收入及同比图图 8：疆内外近十年收入占比疆内外近十年收入占比敬请阅读末页的重要说明9公司深度报告资料来源：公司公告、招商证券资料来源：公司公

24、告、招商证券5、产品结构：小老窖为百元大流通大品，聚焦伊力王次高端升级产品结构：小老窖为百元大流通大品，聚焦伊力王次高端升级产品矩阵基本完善产品矩阵基本完善，核心单品贡献主要收入核心单品贡献主要收入。伊力王酒系列主要针对政商务消费的高端需求，小老窖卡位新疆主力消费价格带，占比约 40-45%，特曲精准定位婚宴需求。公司老窖系列还推出了小酒海产品，提前卡位 250-300 价格带，承接大、小老窖未来的消费升级需求。公司主要收入由少数核心单品贡献。渠道调研显示，伊力王酒、小老窖、大老窖和特曲占据公司 70-80%的收入。表表 2：伊力特核心单品：伊力特核心单品档次档次系列系列产品产品零售价零售价（

25、元（元/500ml）产品图产品图高档伊力王酒伊力王（蓝、红、黄）伊力王（蓝、红、黄）518伊力壹号酒壹号窖（壹号窖（10、15、20）268、388 等等伊力老窖小酒海小酒海260小老窖小老窖136大老窖大老窖128中档伊力特曲特曲、柔雅、领航者特曲、柔雅、领航者40-70低档伊力大曲伊力大曲伊力大曲30资料来源：渠道调研、京东、淘宝、招商证券6、产能情况：扩建项目落地，未来产能有望增长产能情况：扩建项目落地，未来产能有望增长扩建项目落地，产能供应充裕。扩建项目落地，产能供应充裕。公司原有 4 万吨成品酒产能，19 年发行可转债投资伊力特酒文化产业园扩产，21 年产能增加了 40%，达到 5.

26、3 万吨，未来可以达到 9.5-10 万吨原酒产能，可以满足公司各价格带增长的需求。表表 3：公司：公司 2019 年发行可转债扩大产能表年发行可转债扩大产能表项目项目募集资金投资金额募集资金投资金额（万元）（万元）总投资额总投资额（万元）（万元）伊力特总部酿酒及配套设施技改项目46,300.0067,639.48可克达拉市伊力特酿酒分厂搬迁技术技改项目26,600.0036,944.97伊力特可克达拉市技术研发中心及配套设施建设项目14,700.0015,634.40合计87,600.00120,218.85资料来源：公司公告、招商证券资敬请阅读末页的重要说明10公司深度报告7、财务分析：毛

27、利率稳步上升，直营加大投入费用率有所上升财务分析：毛利率稳步上升，直营加大投入费用率有所上升产品结构提升产品结构提升，带动毛利率稳步上行带动毛利率稳步上行。公司近年来受益于高档酒收入占比提升，销售毛利率稳中有升。23 年 Q1-Q3 毛利率 48.5%，同比+2.9%，伴随新疆经济的复苏，未来盈利能力有望进一步加强。费用率结构良好。费用率结构良好。费用结构来看，销售费用率相比于其他酒企绝对值偏低，原因在于公司产品多为买断制，费用不由企业投放，但近年来在加大直控力度的大趋势下，费用率稳步上升，1922 年销售费用率持续上升，在 22 年达到 12%左右，23 Q3 有所降低至 9%。图图 9：伊

28、力特毛利率和净利率变化（：伊力特毛利率和净利率变化（%）图图 10：伊力特销售、管理、财务费用率（：伊力特销售、管理、财务费用率（%）资料来源：公司公告、招商证券资料来源：公司公告、招商证券二、二、新疆市场新疆市场：经济发展进入快车道经济发展进入快车道，新疆白酒市场新疆白酒市场竞争格局优竞争格局优1、新疆近年来的经济发展情况：产业结构良好，工作基调稳中求进新疆近年来的经济发展情况：产业结构良好，工作基调稳中求进新书记经济建设经验丰富，经济发展进入快车道。新书记经济建设经验丰富，经济发展进入快车道。2021 年底，曾任广东省省长、深圳市委书记的马兴瑞成为新疆党委书记。马书记在招商引资，经济建设上

29、也有着丰富的经验。与全国主要省份相比，23 年前三季度新疆 GDP同比增速位于前列，高达 6.1%，仅次于四川、浙江。图图 11：全国和新疆：全国和新疆 GDP 同比增速对比（同比增速对比（%）图图 12：2023 年年 Q3 全国主要省份全国主要省份 GDP 同比增速对比同比增速对比敬请阅读末页的重要说明11公司深度报告资料来源：wind、招商证券资料来源：wind、招商证券新疆人均可支配收入持续提升新疆人均可支配收入持续提升，拉动白酒消费拉动白酒消费。新疆人均可支配收入从 2014 年15097 元增长至 2022 年 27063 元，CAGR 达 7.57%，接近全国人均可支配收入增速

30、7.87%。2023 年前三季度 17614 元，同比+6.4%，居民收入快速增长。新疆 2023 年前三季度社会消费品零售总额 2764 亿元，同比+12.9%，消费场景逐步恢复带动消费增长。图图 13：新疆人均可支配收入（元）：新疆人均可支配收入（元）图图 14：新疆社会消费品零售总额变化：新疆社会消费品零售总额变化资料来源：新疆政府统计公报、招商证券资料来源：新疆维吾尔自治区人民政府网站、招商证券投资、消费和丝绸之路建设仍是重要抓手。投资、消费和丝绸之路建设仍是重要抓手。23 年政府将继续实行扩大内需的战略，充分发挥投资的关键作用。同时加快推进丝绸之路经济带核心区建设，建设联通国内国际双

31、循环的重要平台。23 年将促进产业发展，促进消费复苏放在了重要位置，同时要大力发展旅游业。此外，政府在发展计划中提出要培育壮大特色优势产业，构建“1+8+N”产业集群发展制度体系。敬请阅读末页的重要说明12公司深度报告图图 15：23 年与年与 21、22 年工作重点对比年工作重点对比资料来源：新疆政府工作报告、招商证券旅游业良好发展旅游业良好发展，23 年接待游客数量创历史新高年接待游客数量创历史新高。20 年到 22 年由于出行限制，游客数量呈现明显下滑趋势，23 年疫情放开后，新疆政府工作重心从 21 年以维稳和疫情防控为首转向发展旅游业优先，推动消费复苏，经济发展处于更高的优先级。疫情

32、前，2019 年新疆旅游总收入为 3632.6 亿元，新疆旅游收入占生产总值比重为 26.72%。新疆文旅产业不断打开新场景、开辟新赛道、实现新突破，为复苏向上的消费经济注入源源不断的正向力量。23 年疫情放开，新疆安全得到保证，同时冰雪类旅游项目受到大众喜爱。国内越来越多的人去新疆旅游，新疆旅游工作会议上指出，全年力争接待游客 2.5 亿人次，2022 年仅 1.2 亿人次。23 年前三季度已接待游客 2.1 亿人次，同比增长 77.73%，已超过 19 年全年接待量，创历史新高。图图 16：新疆全年接待旅游总人数（万人）：新疆全年接待旅游总人数（万人）资料来源：新疆文旅厅、招商证券重大基础

33、设施建设重大基础设施建设、加快丝绸之路核心经济带建设有望拉动经济发展加快丝绸之路核心经济带建设有望拉动经济发展。政府工作报告中提出，要充分发挥投资的关键作用，加快构建现代化基础设施支撑体系，筑牢经济社会发展的重要支撑，重大基础设施建设，聚焦四大产业集群。同时加快丝绸之路经济带核心区建设，持续提高对内对外开放水平。敬请阅读末页的重要说明13公司深度报告表表 4：重大基础设施建设：重大基础设施建设产业集群产业集群措施措施交通方面开工建设罗布泊至若美铁路、G30 线星星峡至叶峪沟段改扩建项目、轮台机场以及温泉、准东等一批通用机场。加快建设 G0711 线乌鲁木齐至尉犁、G219 线温宿至昭苏等南北疆

34、大通道。建成将军庙至淖毛湖铁路、奇台江布拉克和巴音布鲁克机场、乌鲁木产市绕城西线高速公路。加快推进中吉乌铁路等前期工作。水利方面开工建设瓦石峡水库、沙尔托海水库二期等重大水利工程。加快推进大石峡、玉龙喀什、库尔干、温泉等一批大中型水库工程建设。建成莫莫克水库、尼雅水库等工程。持续实施大型灌区续建配套与现代化改造、大中型病险水库（闸）除险加固、中小河流治理等工程建设。电力方面开工建设哈密北至重庆-800 千伏特高压直流工程、巴州至铁干里克至若羌等 750 千伏输变电工程、西二三线果了沟战略安全管道工程。推进疆电外送第四通道、若羌至花士沟 750 千伏输变电工程前期工作。新型基础设施方面加强数字基

35、础设施建设，畅通向西开放的数字化通道推进农村网络基础设施升级，加快 5G 网络与千兆光纤协同建设。统筹布局算力基础设施，建设自治区一体化大数据中心体系，建成自治区能源大数据平台。资料来源：2023 年自治区国民经济和社会发展计划、招商证券表表 5：推动丝绸之路经济带核心区高质量发展：推动丝绸之路经济带核心区高质量发展产业集群产业集群措施措施紧抓机遇提升开放水平以“一带一路”倡议提出 10 周年为契机，积极参与第一届“一带一路”国际合作高峰论坛，研究实施加强与西北省区协同发展、与中亚国家扩大开放举措。持续强化“港”开放枢纽加快中欧班列（乌鲁木齐）集结中心示范工程建设积极申建乌鲁木产保税物流中心。

36、大力发展中吉乌多式联运，拓展海铁联运网络，推广中欧班列集拼集运通关作业新模式，加密开行新疆至中西亚、俄罗斯和欧洲的班列。加快建设“两区”开放高地深入实施“两霍两伊”体化战略，支持霍尔果斯经济开发区发展信息技术、装备制造、新材料、生物医药等重点产业，推动中哈霍尔果斯国际边境合作中心全面恢复运营，推进喀什经济开发区“一区一市两县”同城化发展和伊尔克什坦分区协同发展，培育打造纺织服装、电子信息、食品加工等产业集群。“五大中心”落实高质量建设丝绸之路经济带核心区实施方案，加快构建联通欧亚的立体综合交通枢纽中心、具有全国影响力的商贸物流中心、区域领先的文化科教中心、辐射周边的医疗服务中心，探索建设区域金

37、融中心，推动一批关键性、示范性、标志性重点项目落地。加快打造口岸开放门户完成伊宁航空口岸国家验收，推进吉木乃、塔城、阿拉山口、霍尔果斯、伊尔克什坦等进口资源落地加工示范基地建设。资料来源：2023 年自治区国民经济和社会发展计划、招商证券固定资产投资增速快于全国平均水平，人口净流入。固定资产投资增速快于全国平均水平，人口净流入。14 年后新疆固定资产投资明显放缓，但近年来持续高于全国平均水平。23 年前三季度达到 9.1%，显著高于全国 3.1%。新疆 19 年后推出了大量的人才引进政策，用丰厚的福利待遇吸引了大批人口流入。2019 年，新疆在全国人口净流入省份中高居第三，仅次于浙江和广东。投

38、资的恢复和人口的流入将对团购和流通需求都形成有效的推力。图图 17：新疆与全国固定资产投资对比（：新疆与全国固定资产投资对比（%）图图 18：新疆净流入人口（万人）：新疆净流入人口（万人）资料来源：wind、招商证券资料来源：新疆统计局、招商证券敬请阅读末页的重要说明14公司深度报告2、新疆白酒市场特点：百元价格带占主流，疆内市场地位稳固新疆白酒市场特点：百元价格带占主流，疆内市场地位稳固浓香为主，偏好高度。浓香为主，偏好高度。饮酒习惯方面，新疆人热情好客。新疆具有独特的气候，这里冬季漫长且寒冷，为了抵御严寒，当地人喜欢喝高度白酒。内地酒一般度数不高，新疆本地人喜欢喝 45 度以上的白酒，尤其

39、是 52 度，烈性白酒更能体现他们直率豪爽的性格。新疆以浓香型为主，占比超 50%，兼顾其他香型，清香型约20%，酱酒型白酒热度近年也逐渐上升。正常情况下，家庭聚会、朋友同事聚餐以及商业应酬活动才会饮酒。主流价位为百元主流价位为百元，伊力特全价格带覆盖伊力特全价格带覆盖。分价格带来看，百元以下白酒消费最受欢迎，100 元以下产品约占 35-40%，新疆地产酒占优势，龙头伊力特在该价格带居于领先地位；其次是 100-300 元的价格带，占比约 30%，地产酒依旧是以伊力特为主，伴有海之蓝、五粮春、茅台迎宾等外来品牌。300-500 元价位段占比 15%左右，500 元以上的高端白酒也有一定份额，

40、在 15%20%。表表 6：新疆白酒消费价格带：新疆白酒消费价格带价格带价格带疆内疆内疆外疆外50 元以下伊力大曲系列、三台老窖、肖尔布拉克牛栏山陈酿/典藏系列、经典/蓝瓶红星二锅头50-100 元伊力老陈酒、伊力特曲、白杨老窖、新疆第一窖、古城、肖尔布拉克双沟系列100-300 元伊力老窖系列、伊力壹号窖 10、肖尔布拉克海之蓝、五粮春、茅台迎宾300-500 元伊力壹号窖 15/20洋河梦 3、天之蓝500 元以上伊力王酒系列飞天茅台、五粮液、国窖 1573资料来源：乐酒圈、招商证券图图 19：新疆白酒分价格带市占率：新疆白酒分价格带市占率资料来源：新疆统计年鉴、招商证券疆内市场地位稳固疆

41、内市场地位稳固，省内占比近半省内占比近半。疆内总共有 148 家白酒企业，市场份额不到三个亿，其余地产酒肖尔布拉克、古城、三台、白杨体量均比较小，最大仅几千万，与公司有数量级的差距。新疆白酒市场格局为一家独大，2020 公司在省内市占率超 40%，和其他地产酒相比仅次于汾酒。在这种格局下，企业更能确保享受省内消费升级，腾挪出更多精力发展次高端产品与拓展省外市场。从产量来看，2020 年新疆白酒产量约 5.1 万吨，同比-26.7%，近年来白酒产量在 5-7 万吨波敬请阅读末页的重要说明15公司深度报告动。图图 20：2020 年各地产酒省内规模和市占率年各地产酒省内规模和市占率图图 21：地产

42、酒省内市场占有率：地产酒省内市场占有率资料来源：渠道调研、公司公告、招商证券资料来源：渠道调研、公司公告、招商证券图图 22：新疆白酒产量（吨）：新疆白酒产量（吨）资料来源：wind、招商证券3、对标省外升级之路：新疆白酒消费主流价位相对偏低，有望持续升级对标省外升级之路：新疆白酒消费主流价位相对偏低，有望持续升级江苏在十年内经历两次白酒消费升级江苏在十年内经历两次白酒消费升级，核心价位带进入次高端核心价位带进入次高端。12 年人均 GDP6.7 万，白酒主流消费价格带从 100-200 元跨越至 200-300 元，主要单品从海之蓝转变到天之蓝、单开等。17 年人均 GDP 10.2 万元，

43、消费价格带升级至 300元以上，主要消费品牌为 M3、四开等。GDP 增长推动安徽白酒消费价格带提升增长推动安徽白酒消费价格带提升，主流价位进入主流价位进入 300 元元。12 年人均 GDP3.1 万元，白酒消费价位处于低端，1216 年期间，人均 GDP 快速增长，安徽实现第一轮白酒消费升级，主流消费从 60-100 元提升至 100-200 元，16 年人均GDP 4.4 万元，再次推动价格带向 200 元以上提升。敬请阅读末页的重要说明16公司深度报告图图 23：江苏历年核心价位带变化：江苏历年核心价位带变化图图 24：安徽历年核心价位带变化：安徽历年核心价位带变化资料来源：草根调研、

44、招商证券资料来源：草根调研、招商证券新疆白酒主流消费价位滞后新疆白酒主流消费价位滞后，未来有望提升未来有望提升 200 元以上元以上。2022 年新疆人均 GDP达到 6.9 万元，与江苏 2013 年人均 GDP 接近，此时江苏正处于 200-300 元核心价格带。对标安徽，2021 年人均 GDP 已超过 6.9 万，200 元以上为主流消费带。22 年新疆人均可支配收入接近江苏 14 年和安徽 20 年的人均可支配收入，此时江苏和安徽主流价格带均在 200 元以上，而新疆目前仍然以百元价格带为主，可以看出，新疆的白酒消费价位较为滞后。过去几年，由于疫情不断反复，白酒消费受到抑制，未来随着

45、政策的优化和推进，新疆白酒主流价格带有望会提升至200 元以上。图图 25：江苏、安徽、新疆三省人均：江苏、安徽、新疆三省人均 GDP（元）（元）图图 26：江苏、安徽、新疆三省人均可支配收入（元）：江苏、安徽、新疆三省人均可支配收入（元）资料来源：wind、招商证券资料来源：wind、招商证券三、三、未来展望未来展望：渠道改革推进渠道改革推进，主推伊力王次高端大主推伊力王次高端大单品单品+南疆市场深耕南疆市场深耕1、渠道模式：推动渠道改革，扩大销售团队渠道模式：推动渠道改革，扩大销售团队渠道模式改革渠道模式改革，多渠道同步发力多渠道同步发力。公司以前采用品牌买断模式，只负责生产，销售、宣传和

46、定价完全交由买断产品的经销商负责。新董事长上任后，积极推动渠道模式的改革，目前正向新董事长上任后，积极推动渠道模式的改革，目前正向“经销商经销商+直销直销+线上销线上销售售”三位一体的模式转变三位一体的模式转变。疆内销售由全资销售公司负责，疆外与经销商合作设敬请阅读末页的重要说明17公司深度报告立品牌运营公司，并在运营公司下与酒仙网、1919 的成员合作设立电商公司负责线上。公司公司 2021 年收回了伊力王酒的经营权年收回了伊力王酒的经营权，重新进行招商重新进行招商，同时设立团购部攻关核心客户，未来计划将伊力王酒打造成占公司收入过半的超级大单品。公司未来还可能收回小老窖进行直销，不断提高直销

47、产品的收入占比。表表 7：新旧渠道模式对比：新旧渠道模式对比旧渠道模式旧渠道模式运作方式运作方式品牌买断模式公司负责生产、灌装，经销商负责销售、宣传和定价新渠道模式新渠道模式运作方式运作方式经销商代理根据不同品牌、区域分设经销商，目前基本实现疆内全覆盖直销重新招商，设立团购部攻关核心客户目前直销产品只有伊力王，未来可能加入小老窖线上销售由品牌运营公司控股的电商公司负责销售资料来源：公司公告、招商证券激励机制优化激励机制优化，盛初助力自营盛初助力自营。近两年公司调整了激励机制，销售公司层面将工资与业绩挂钩，品牌运营中心采取阶梯式绩效激励模式，电商公司签订业绩对赌，加大超额利润分配力度。自营产品伊

48、力王酒与酒类知名咨询公司盛初合作，咨询费与业绩阶梯式挂钩。销售团队持续扩充，提薪激发团队活力。销售团队持续扩充，提薪激发团队活力。22 年销售人员约 87 人，2122 年销售人员增长明显，支撑企业自营品牌发展。21 年人员平均薪酬提高 22%，22 年提升 26%，在激励团队成员的同时也将吸引更多的人才加入公司。图图 27：公司销售人员数量：公司销售人员数量图图 28：公司销售人员人均薪酬：公司销售人员人均薪酬资料来源：公司年报、招商证券资料来源：公司年报、招商证券2、疆内市场发展：主推伊力王拉动品牌升级，南疆产业园投产加速开拓南疆市场疆内市场发展：主推伊力王拉动品牌升级，南疆产业园投产加速

49、开拓南疆市场伊力王卡位伊力王卡位 500 元次高端价格带元次高端价格带，拉动品牌升级拉动品牌升级。公司作为疆内绝对龙头，基本没有竞争者，伊力王卡位 500 元次高端价格带，未来计划打造成占公司收入过半的超级大单品。小老窖定位 100 元价格带，是目前最大的单品，小酒海前瞻性布局 200 元升级需求，未来放量可期。敬请阅读末页的重要说明18公司深度报告终端数量拓展终端数量拓展，加大市场投入和消费者培育加大市场投入和消费者培育。伊力王当前终端 5000 家左右，22年拓展到 8000 家。公司也加快了消费者培育，19 年冠名了 CBA 广汇男篮新疆队，同时加大了机场、高铁站和广告牌的费用投入力度。

50、23 年以来，公司深入开展“伊力王酒扫码中大奖”、“醉美”终端评选活动，举办百场伊力王酒品鉴会，培育意见领袖消费者，加强终端合作商粘性互动，提高伊力王的开瓶率和终端推广率，加大直播带货力度，市场活力有所提升。经销商方面，公司积极招商，23 年前三季度公司酒类一级经销商 68 家，比上年同期增加了 7 家，其中疆内57 家，疆外 11 家。品牌运营公司疆外合作经销商 226 家，同比增加 11 家。图图 29：伊力特冠名：伊力特冠名 CBA 新疆男篮新疆男篮图图 30：伊力特机场广告投放：伊力特机场广告投放资料来源：中国新闻网、招商证券资料来源：渠道调研、招商证券投资南疆酒文化产业园投资南疆酒文

51、化产业园，发力南疆市场发力南疆市场。南疆处于我国新疆的天山以南，战略地位极其重要，对促进全疆经济社会发展具有重要意义。今年以来，政府出台多个政策支持南疆高质量发展。2022 年公司投资 2.93 亿元建设南疆酒文化产业园，计划 2023 年 10 月生产立碴，12 月出第一锅酒。未来公司将依托南疆酒文化产业园与南疆销售公司，对南疆市场开展渠道深耕，提升省内市占率。图图 31：开通和若铁路：开通和若铁路图图 32：伊力特酒文化产业园：伊力特酒文化产业园资料来源：公司公告、招商证券资料来源：胡杨网、招商证券3、疆外市场发展：疆外市场发展：借力大商，打造样板借力大商，打造样板疆外打法：聚焦样板市场，

52、招募大商，精细运营。疆外打法：聚焦样板市场，招募大商，精细运营。2023 年上半年，公司疆外市场收入主要来源于江浙沪，下半年，公司将推进打造疆外样板市场，立足江苏、四川等重点市场，选择地市级或县级市场，聚焦优势资源，招募战略大商。同时，营销中心指挥部前移，组建当地办事处组织，独立团队运作，树立精细化管理理敬请阅读末页的重要说明19公司深度报告念，把市场做深做透，以点带面，逐步实现市场板块化。公司预计到 2025 年疆外收入占 30-40%，成长空间大。省外主要通过两种模式开发：大商模式大商模式，以浙江商源代表的大商以浙江商源代表的大商，公司通过给予高利润支持公司通过给予高利润支持，合作开拓省合

53、作开拓省外市场外市场。商源在巅峰时期曾把公司产品做到 4 个亿以上的体量，占公司收入 40%，后因精力分散不断下滑。商源目前计划重新把精力聚焦到伊力特品牌上，未来有望贡献省外增量的重要部分。品牌运营公司品牌运营公司，团购渠道是品牌运营公司在疆外重要突破口团购渠道是品牌运营公司在疆外重要突破口。江苏省等地有对口援疆政策。公司通过团购等方式，精准推进圈层营销。四、四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议收入端：收入端：单 Q3 来看，高档/中档/低档分别实现营收 2.8/0.88/0.41 亿元，同比+249.8%/28.6%/145.8%。通过对高档酒、中档酒和低档酒的预测，整体预计公司 23/

54、24/25 年增速分别 26%/20%/18%，有望实现稳步增长。高档酒：高档酒：省内消费升级和公司聚焦产品结构升级的带动，伊力王酒高增带动，其次小老窖贡献增量，预计 23/24/25 年增速分别为 30%/23%/22%。中档酒：中档酒：由于中档酒采取稳价限量政策，预计 23/24/25 年增速分别为 15%/8%/6%。低档酒低档酒：受益于南疆市场的开拓及消费场景的恢复，预计 23/24/25 年增速分别为 40%/32%/22%。表表 8：伊力特营业总收入伊力特营业总收入预测预测会计年度会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入（百万元）营业总收入（百万元）1,93

55、81,6232,0462,4492,889yoy7.5%-16.2%26.1%19.7%18.0%高档酒（百万元）高档酒（百万元）1,3491,0001,3001,6031,957yoy1%-26%30%23%22%伊力王（百万元）2923yoy1%-35%40%40%35%小老窖（百万元）7856208069671,161yoy1%-21%30%20%20%中档酒中档酒（百万元）（百万元）483505580627664yoy31%4%15%8%6%低档酒低档酒（百万元）（百万元）0268yoy16%13%40%32%22%资料来源：公司公告、招商证

56、券利润端利润端：费用率来看，公司近年来不断扩充销售团队规模，销售费用率未来会有所增加，预计随着收入目标的逐步实现，销售费用率 23/24/25 年分别为12.2%/12.2%/12.2%，维持不变。管理费用方面，公司经过 2023 年的全面调整，一方面管理效率提升，另一方面收入增速将加快，管理费用率预计 23/24/25 年分别 4.6%/4.3%/4.0%。因此预计 2325 年公司归母净利润分别 2.5/3.3/4.2 亿，对应同比分别 48%/33%/28%。敬请阅读末页的重要说明20公司深度报告投资建议投资建议：地产龙头地产龙头，把握加速把握加速。公司作为疆内地产酒龙头，有望享受本轮新

57、疆发展机遇，稳固疆内地位的同时提升疆外市场消费者认知，首次覆盖给予 2325 年净利润 2.5、3.3、4.2 亿，对应 41、31、24XPE，首次覆盖给予增持评级。表表 9：伊力特伊力特盈利预测盈利预测会计年度会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入（百万元）624492889yoy8%-16%26%20%18%营业利润（百万元）464239333441565yoy-0%-48%39%32%28%归母净利润（百万元）3418yoy-9%-47%48%33%28%每股收益（元）0.660.350.520.690.89P/E（

58、倍）32.461.341.331.124.3P/B（倍）2.72.82.62.52.3资料来源：公司公告、招商证券敬请阅读末页的重要说明21公司深度报告五、五、风险提示风险提示1、经济发展不及预期经济发展不及预期风险。风险。由于新疆在地理位置上的特殊性，只有在稳定的前提下才会追求经济发展。若因不可抗力事件导致新疆工作重心从经济发展转回维稳，将导致需求增速不如预期。2、消费需求不足风险。、消费需求不足风险。新疆经济建设的效率与消费需求的增速息息相关，若建设慢于预期将影响消费需求的增加。2、营销改革不及预期风险营销改革不及预期风险。公司过去在渠道上积累较少，目前推行渠道的改革与精细化，存在改革不及

59、预期风险。PE-PB Band敬请阅读末页的重要说明22公司深度报告图图 33：伊力特伊力特历史历史 PE Band图图 34：伊力特伊力特历史历史 PB Band资料来源：公司数据、招商证券资料来源：公司数据、招商证券敬请阅读末页的重要说明23公司深度报告资产负债表资产负债表现金流量表现金流量表单位：百万元202120222023E2024E2025E经营活动现金流经营活动现金流100(150)897260344净利润3217折旧摊销738财务费用610(6)(9)(10)投资收益(8)(1)(8)(8)(8)营运资金变动(287)(438)564

60、(160)(164)其它(6)0(9)22投资活动现金流投资活动现金流(123)90(286)(78)(78)资本支出(146)(162)(87)(87)(87)其他投资22252(199)88筹资活动现金流筹资活动现金流(196)(237)24(65)(88)借款变动1171154(0)00普通股增加40000资本公积增加757000股利分配(1387)(396)(50)(74)(98)其他(59)(2)74910现金净增加额现金净增加额(220)(296)635116178单位：百万元202120222023E2024E2025E流动资产流动资产28822593259729213312现金

61、14831660交易性投资00000应收票据169应收款项1623111其它应收款2034384553存货11181275其他33466111132153非流动资产非流动资产20602093227022472226长期股权投资2006固定资产116771664无形资产商誉9985766962其他394资产总计资产总计49424686486651685538流动负债流动负债933733651701752短期借款00000应付账款490331198231263预收账款

62、848099116132其他359322353355357长期负债长期负债202200268268268长期借款00000其他202200268268268负债合计负债合计691020股本472472472472472资本公积金8825留存收益23982370256628193139少数股东权益归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益36883667386341164436负债及权益合计负债及权益合计49424686486651685538利润表利润表单位：百万元202120222023E2024E2025E营业总收入营业总收

63、入624492889营业成本9481367营业税金及附加320270341408481营业费用8351管理费用50748897115研发费用1916202428财务费用(6)(1)(6)(9)(10)资产减值损失(6)8000公 允 价 值 变 动 收 益00000其他收益37777投资收益81111营业利润营业利润464239333441565营业外收入25555营业外支出74444利润总额利润总额459241335443567所得税50少数股东损益94(1)(1)(2)归 属 于 母 公 司 净 利 润

64、归 属 于 母 公 司 净 利 润3418主要财务比率主要财务比率年成长率年成长率营业总收入8%-16%26%20%18%营业利润0%-48%39%32%28%归母净利润-9%-47%48%33%28%获利能力获利能力毛利率51.4%48.0%49.7%51.1%52.7%净利率16.1%10.2%12.0%13.3%14.5%ROE8.7%4.5%6.5%8.2%9.8%ROIC9.0%4.6%6.2%7.8%9.4%偿债能力偿债能力资产负债率23.0%19.9%18.9%18.8%18.4%净负债比率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%流动比率3.13.54.04

65、.24.4速动比率1.61.32.52.62.7营运能力营运能力总资产周转率0.40.30.40.50.5存货周转率0.80.60.81.21.1应收账款周转率15.513.518.518.518.4应付账款周转率2.82.13.95.65.5每股资料每股资料（元元）EPS0.660.350.520.690.89每股经营净现金0.21-0.321.900.550.73每股净资产7.817.778.198.729.40每股股利0.200.110.160.210.27估值比率估值比率PE32.461.341.331.124.3PB2.72.82.62.52.3EV/EBITDA19.830.723

66、.819.315.7敬请阅读末页的重要说明24公司深度报告分析师承诺分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。评级说明评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票评级股票评级强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上增

67、持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上行业评级行业评级推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数重要声明重要声明本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。