1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 VISA：简单到极致的力量简单到极致的力量 金融科技前沿系列报告之九2020.10.13 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 肖斐斐肖斐斐 首席银行分析师 S57 彭博彭博 银行分析师 S01 联系人：联系人：周基明周基明 VISA 的成功，是时代的产物的成功，是时代的产物。其底层逻辑是：其底层逻辑是：宏观背景是宏观背景是经济金融全球化、经济金融全球化、 需要全球支付网络系统构建需要全球支付网络系统构建，微观基础是，微观基础是公司专注支付清算业务、享受自然垄公司专注支付清算业务、享受自然垄 断

2、地位定价。展望未来断地位定价。展望未来 3-5 年年，尽管全球化过程反复将给公司增长空间带来约，尽管全球化过程反复将给公司增长空间带来约 束，但基于其：束，但基于其：1）全球支付系统中的核心地位；）全球支付系统中的核心地位；2）独有的商业模型，预计公）独有的商业模型，预计公 司仍将享受利润稳定增长回报司仍将享受利润稳定增长回报，保持较高估值水平保持较高估值水平。更更遥远遥远的未来，的未来，则则在于在于支支 付模式的变迁，尤其互联网支付体系对传统支付清算体系的挑战付模式的变迁，尤其互联网支付体系对传统支付清算体系的挑战。 VISA：好：好模式模式，好股票。，好股票。公司前身是美国银行于 1958

3、 年推出的具有创新“循 环信用”功能的 BankAmericard 及配套支付清算功能，1970 年 VISA 正式成立 并独立经营。 支付清算行业特有的规模效应和先发优势下， 公司已成长为国际银 行卡组织巨头，目前全球发卡总数达 34.7 亿张，全年处理支付交易规模达 8.7 万亿美元。VISA 于 2008 年在纽约证交所上市，得益于高盈利、高回购和高分 红特点，公司过去十年间股价涨幅达 1064%。尤其在今年新冠疫情的全球影响 下， 公司业务及盈利韧性更受市场认可， 一举成为全球金融行业最高市值公司 （最 新市值 4552 亿美元）。 盈利模式：自然垄断盈利模式：自然垄断，less is

4、 more。1）商业模型简单）商业模型简单：专注“四方模式”， 深耕支付清算。“四方模式”下，公司坚持不直接面向个人客户发卡、不直接面 向商家收费、不参与信用风险业务，从而充分聚焦规模效应和成本控制。2）扩）扩 张逻辑清晰张逻辑清晰：国际化带来外延式增长。以四方模式加速向全球范围布局，美国以 外地区支付清算规模占比由 2009 年的 40%逐步提升至 2019 年的 55%， 同时业 务生态全面覆盖 B2C、P2P、B2B 和 G2C 支付领域。3）收入来源稳定）收入来源稳定：变现 逻辑简单。基于 TPV 的服务收入、基于支付笔数的数据处理收入以及跨境支付 收入，三大收入来源比重近年来基本稳定

5、在 1:1:1 比例。 财务报表解构：规模效应下的“现金牛”财务报表解构：规模效应下的“现金牛”。1）资产负债表：轻资产运营资产负债表：轻资产运营。近 10 年资产年增速保持在 5%以内 （除 2015 年收购 VISA 欧洲外） ， 资产负债率 54.4% 亦低于可比同业均值 86.7%，反映的是公司规模效应和“四方模式”带来的轻 资产效果。2）利润表：利润表：盈利表现盈利表现稳定稳定。收入端，稳定费率成就收入基础，近 10 年 TPV 和营业收入 CAGR 分别为 12.6%/12.7%；成本端，业内成本管控典范， 成本收入比 34.7%显著低于可比同业均值 61.3%。3）现金流：现金流

6、：“现金牛”“现金牛”。稳 定的商业模式和盈利能力下，经营活动现金流净额持续高于投资活动现金流出。 近年来（回购股份+支付股息）/净利润比率更是处于 90%以上。 估值比较：估值比较：赛道赛道与模式成就高估值。与模式成就高估值。估值来自于盈利，盈利源于商业模式。支 付服务机构的商业模式关键在于：支付交易规模、费率水平以及经营成本、变现 和衍生价值。VISA 估值中枢长期稳定在 30X40X P/E 水平，得益于：1）清算 赛道稳定性：支付平台、支付清算、支付收单三大支付赛道中，清算行业 TPV 增长、费率水平保持稳定，相关上市公司估值中位区间在 40X P/E 和 10X P/S 左右；2）商

7、业模式带来估值溢价：聚焦四方模式，盈利展望稳定性更强，故 P/E 估值一定程度高于承担信用风险的 AXP 和 Discover（P/S 估值更为明显）。 公司公司价值价值再思考：全球化背景下，简单到极致的力量再思考：全球化背景下，简单到极致的力量。VISA 的成功是时代的产 物，其底层逻辑是：经济金融全球化、需要全球支付网络系统构建，在此背景下 公司专注支付清算业务、享受自然垄断地位定价。展望未来，尽管全球化过程反 复将给公司增长空间带来约束，但基于其：1）在全球支付系统中的核心地位； 2）独有的商业模型，预计公司仍将享受利润稳定增长回报，保持较高估值水平。 金融科技金融科技前沿系列报告之九前

8、沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 VISA：好模式，好股票：好模式，好股票 . 1 公司简介：国际银行卡组织巨头 . 1 股东背景：公众持股，股权分散 . 2 市场表现：全球市值最大的金融类企业 . 3 盈利模式：自然垄断，盈利模式：自然垄断，less is more . 5 商业模型简单：专注“四方模式”，深耕支付清算 . 5 扩张逻辑清晰：国际化带来外延式增长 . 6 收入来源稳定：变现逻辑简单 . 7 财务报表解构：规模效应下的财务报表解构：规模效应下的“现金牛现金牛” . 9 资产负债表：轻资产运营 . 9 利润表：收入高度稳定，成本节约典

9、范 . 10 现金流：“现金牛” . 12 估值比较：赛道与模式成就高估值估值比较：赛道与模式成就高估值 . 13 支付行业估值三因素：规模、费率与变现 . 13 细分赛道与商业模式决定估值中枢 . 14 公司价值再思考：全球化背景下，简单到极致的力量 . 15 qRsNsNnRsMrNrNqNmOpRrObRbP8OsQnNtRpPiNmNpPkPnMsO6MmMuNwMtQsQuOnRpO 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：VISA 的发展历程. 1 图 2：VISA 三类普通股股份数变化 .

10、2 图 3：VISA（V.N）前十大股东构成 . 3 图 4：近十年 VISA 累积涨幅达到 1064% . 3 图 5：全球金融行业上市公司市值排名 . 3 图 6：支付四方模式与三方模式比较 . 6 图 7：支付四方模式与三方模式比较 . 7 图 8：VISA 营业收入的细项规模 . 8 图 9：VISA 营业收入的结构比例 . 8 图 10：VISA 的总资产增速与资产负债率 . 9 图 11：四家银行卡组织资产负债率比较（2020Q2） . 10 图 12：VISA 费率水平保持稳定 . 10 图 13：四大银行卡组织成本占营业收入比重（2019N） . 11 图 14：公司近 10

11、年 ROA 基本保持在 10%-15%区间 . 12 图 15：主要清算机构股东回报水平（2019N） . 12 图 16：VISA 的总资产增速与资产负债率 . 12 图 17：近年 VISA（回购股份+支付股息）/净利润比率在 90%以上 . 13 图 18：公司货币资金/总资产稳定在 10%左右 . 13 图 19：支付机构估值框架 . 13 图 20：美国支付行业细分赛道与代表性企业 . 14 表格目录表格目录 表 1：银行卡组织主要经营数据比较（2020H） . 2 表 2：过去 10 年，VISA 核心盈利指标及股利分红情况 . 4 表 3：过去 10 年，VISA 股价及估值表现

12、 . 4 表 4：VISA 在各地区的支付交易规模 . 6 表 5：VISA 在各地区的各年发卡量 . 6 表 6：主要银行卡组织费率情况（美国地区） . 10 表 7：美国上市支付机构综合估值表 . 14 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 VISA：好好模式模式，好股票，好股票 VISA： 好： 好模式模式， 好股票。， 好股票。 公司前身是美国银行于 1958 年推出的具有创新 “循环信用” 功能的 BankAmericard 及配套支付清算功能，1970 年 VISA 正式成立并独立经营。支付 清算行业特有的规模效

13、应和先发优势下，公司已成长为国际银行卡组织巨头，目前全球发 卡总数达 34.7 亿张，全年处理支付交易规模达 8.7 万亿美元。VISA 于 2008 年在纽约证 交所上市，得益于高盈利、高回购和高分红特点，公司过去十年间股价涨幅达 1064%。尤 其在今年新冠疫情的全球影响下，公司业务及盈利韧性更受市场认可，一举成为全球金融 行业最高市值公司（最新市值 4552 亿美元） 。 公司公司简介简介：国际国际银行卡银行卡组织组织巨头巨头 VISA 发源于发源于信用卡支付及清算业务信用卡支付及清算业务。VISA 的前身，可追溯至 1958 年美国银行在加 州推出的具有创新“循环信用”功能的 Bank

14、Americard 及配套支付清算功能。进入 60 年 代后，美国银行开始向加州以外商业银行授权发行该信用卡及拓展特约商户，以实现“联 网通用” ， 即不同银行所发行卡片可在对方特约商户处进行刷卡交易。 1970年， 在 Dee Hock （VISA 创始人）倡导下，各授权银行共同成立 National BankAmericard Inc.(NBI)，同时 美国银行将 BankAmericard 业务移交给 NBI。1976 年，Bank Americard 更名为 VISA， 以消除原名称中的美国色彩，方便其在全球范围内各国进行推广。 图 1：VISA 的发展历程 资料来源：公司官网，中信证

15、券研究部 目前目前 VISA 仍然仍然定位于定位于银行卡组织和支付清算机构功能。银行卡组织和支付清算机构功能。经过近 50 年的发展，目前 VISA 已经覆盖全球 130 个国家和地区，2019 年末在全球范围内拥有雇员近 2 万人。当前 VISA 仍然坚持银行卡组织和支付清算机构定位，主要是通过电子支付网络 VISA Net 为全 球范围的金融机构和合作伙伴提供交易和信息处理服务。 截至 2020 年一季度末，VISA 在全球范围内的发卡总数达到 34.7 亿张（其中，贷记 卡 11.4 亿张，借记卡 23.3 亿张） 。截至 2020 年 6 月末前 12 个月交易量（19Q3-20Q2）

16、 1958年 1960s 1970年 1974年 美国银行在加州首 次推出具备“循环 信 用 ”功 能 的 BankAmericard 美国银行授权加州 以外商业银行授权 发行该信用卡及拓 展特约商户 1976年 VISA成立，当时成为NBI， 承接BankAmericard美国 相关业务，并保留向海外 市场授权资格 海外被授权银行成立 国 际 银 行 卡 公 司 （IBANCO），管理 BankAmericard国际 业务 BankAmericard更名为 VISA，并使用蓝色和金 色旗帜作为LOGO 2007年 2008年 VISA完成全球重组，整 合6大区中的5大区域 （除VISA欧洲）

17、，并创 建全球性公司VISAInc. VISA在纽约证券 交易所上市，股 票代码“V ” 2016年 VISA Inc. 收购 VISA欧洲 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 共处理支付交易规模达 8.7 万亿美元（TPV，不含存取现交易） ，当前公司 TPV 及发卡数 量均位居全球范围经营的银行卡组织之首。 表 1：银行卡组织主要经营数据比较（2020H） VISA Master 美国运通美国运通 JCB Diners Club TPV（万亿美元） 8.71 6.65 1.12 0.32 0.26 发卡数量（亿张） 3

18、4.7 26.5 1.1 1.4 0.6 资料来源： 各公司财报， VISA 官网， 中信证券研究部 注： TPV 为截至 2020 年 6 月末前 12 个月交易量， Diners Club 发卡数量截至 2019 年末 股东背景：公众持股，股权分散股东背景：公众持股，股权分散 三类普通股，对应历史沿革下的三类不同股东三类普通股，对应历史沿革下的三类不同股东。上市前，VISA 在全球六大区域（美 国、加拿大、亚太、加勒比及拉美、中东和非洲地区、欧洲）采用会员所有制进行独立运 营，2008 年，VISA 上市前对除欧洲（欧洲仍保留会员制，直至 2016 年收购）外的五大 区域经营实体进行了合并

19、与重组，从而形成了三层股权架构，即普通股区分为 A、B、C 三类，分别对应： A 类普通股类普通股： 由公众持有， 2008 年公司上市时共发行 A 类普通股 4.47 亿股。 2015 年公司完成 1 拆 4 的股票分拆计划后，A 类普通股股数达到 19.5 亿股。 B 类普通股类普通股：由作为 VISA 美国公司会员的金融机构客户持有，B 类普通股不具 有投票权，但可转化为 A 类普通股。 C 类普通股类普通股： 由 VISA 加拿大、 亚太地区 （AP） 、 加勒比及拉丁美洲地区 （LAC） 、 中东及非洲地区（CEMEA）的会员金融机构客户持有，C 类普通股也不具有投 票权，但可转化为

20、 A 类普通股。 总体来看，总体来看， VISA 的的 B 类和类和 C 类股份总体保持稳定，类股份总体保持稳定，近年来近年来公司持续对公司持续对 A 类普通股进类普通股进 行回购，行回购，A 类股份基本保持了每年类股份基本保持了每年 3%左右的净减少速度。左右的净减少速度。 图 2：VISA 三类普通股股份数变化 资料来源：公司财报，中信证券研究部 - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 A类普通股B类普通股C类普通股（百万股） 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 公众持股公司，公众持股公司，A 类普

21、通股股权分散。类普通股股权分散。截至 2020 年 6 月，VISA 公司 A 类普通股的 前十大持有股东均为各类资管机构或投资顾问（Bloomberg 根据 SEC 13F 文件整理） ，其 中第一大机构 Vanguard 持股比例为 17.51%。 公众持股的股权结构， 使得公司董事会具备 更加独立的决策空间。 图 3：VISA（V.N）前十大股东构成 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 注：时间截至 2020 年 10 月 9 日 市场表现：市场表现：全球市值全球市值最大的金融类企业最大的金融类企业 股价股价：金融板块金融板块中的中的十倍十倍股股。VISA 公司于 2008 年

22、在美国上市，发行价 44 美元/股， 融资金额 191 亿美元。截至 2020 年 9 月末股价为 207 美元（2015 年完成 1 拆 4 的分拆 计划， 若还原当前股价则为 828 美元） ， 2010 年以来的 10 年间公司股价累积上涨 1064%， 股价持续上涨的背后是公司持续聚焦主业、盈利稳定增长（同期 KBW 银行股指数、纳斯 达克指数上涨幅度分别为 72%/368%） 。 市值：市值：晋级为晋级为全球全球金融业最高市值企业。金融业最高市值企业。截至 10 月 9 日，VISA 总市值达到 4552 亿 美元，已经成为全球金融业最高市值企业。今年以来，以 JP Morgan 为

23、代表的全球大型银 行受新冠疫情影响股价下行明显，而同期 VISA、MSTER 等支付清算类企业由于业务、盈 利表现更具韧性而受到市场认可，市值超过多家全球大型银行从而录得市值排名前两位。 图 4：近十年 VISA 累积涨幅达到 1064% 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 注：股价截至 2020 年 9 月 30 日收盘价 图 5：全球金融行业上市公司市值排名 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 注：股价截至 2020 年 10 月 9 日收盘价 1.56% 1.60% 2.39% 2.45% 2.51% 4.35% 4.43% 4.58% 5.24% 17.51% 0.

24、00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00% GEODE Capital MFS CAPITAL GROUP BLACKROCK ADVISOR BLACKROCK TRUST T-ROWE Fidelity STATE STREET FMR LLC Vanguard 持股比例 -200.0% 0.0% 200.0% 400.0% 600.0% 800.0% 1000.0% 1200.0% 1400.0% VISA股价涨幅（前复权）纳斯达克指数涨幅 十年累积涨幅1064% - 500 1,000 1,500 2,

25、000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 总市值 （亿美元） 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 股价股价背后：高盈利、高回购、高分红背后：高盈利、高回购、高分红。2010-19 财年，VISA 公司的营业收入、净利 润、每股净利润和每股分红均录得双位数复合增长，稳定的股息回报支撑过去十年间股价 的持续向上。股息增长背后的驱动要素包括： 稳定的业务模式稳定的业务模式与与费率费率水平水平，近 10 年业营业收入增速（12.7%）与支付交易量 增速（12.6%）基本完全匹配，侧面反映费率稳

26、定性； 全球业务范围持续扩张全球业务范围持续扩张， 近 10 年营业收入逐年增速保持在 7%-20%区间， CAGR 达到 12.8%； 有效的费用和成本控制有效的费用和成本控制，近 10 年净利润增速在营收稳定增长基础上更上台阶， CAGR 达到 17.8%； 2012 年以后公司持续回购股份年以后公司持续回购股份，使近 10 年 EPS 增速高于同期净利润增速，实 现 21.6%的 CAGR 水平； 总体稳中有升股息率水平总体稳中有升股息率水平，近 10 年每股股利 CAGR 录得 25.3%，高于同期的 EPS 年化增速。 我们认为，我们认为，VISA 过去过去 10 年年股价股价的优异

27、的优异表现，映射的是公司高盈利、高回购、高分红表现，映射的是公司高盈利、高回购、高分红 的“现金的“现金牛”特点，而其深层次驱动源自支付清算赛道的先发优势以及公司专注主业、牛”特点，而其深层次驱动源自支付清算赛道的先发优势以及公司专注主业、控控 制成本制成本的良好经营的良好经营实践实践。 表 2：过去 10 年，VISA 核心盈利指标及股利分红情况（单位：万亿美元（TPV） ，百万美元（营业收入、净利润） ，美元/股（EPS、每股股利） ） 2010FY 2011FY 2012FY 2013FY 2014FY 2015FY 2016FY 2017FY 2018FY 2019FY 2020FY

28、E CAGR TPV 3.1 3.7 3.9 4.2 4.7 4.9 5.7 7.3 8.3 8.8 8.6 YoY 17.4% 16.6% 6.3% 7.6% 11.5% 5.4% 14.7% 29.7% 13.2% 5.7% -2.1% 12.6% 营业 收入 9,625 11,068 12,576 14,099 15,294 16,741 18,491 22,923 26,100 29,150 28,948 - YoY 8.9% 15.0% 13.6% 12.1% 8.5% 9.5% 10.5% 24.0% 13.9% 11.7% -0.7% 12.7% 净利 润 2,964 3,646

29、 2,142 4,980 5,438 6,328 5,991 6,699 10,301 12,080 11,639 - YoY 26.0% 23.0% -41.3% 132.5% 9.2% 16.4% -5.3% 11.8% 53.8% 17.3% 3.7% 17.8% EPS 1.01 1.30 0.79 1.90 2.16 2.58 2.49 2.80 4.43 5.32 - - YoY 33.9% 28.5% -38.8% 140.1% 13.5% 19.4% -3.5% 12.4% 58.2% 20.1% - 21.6% 每股 股利 0.13 0.17 0.25 0.35 0.42 0

30、.50 0.59 0.69 0.88 1.05 - - YoY 19.3% 27.6% 47.8% 40.4% 20.9% 19.0% 17.0% 17.9% 27.5% 19.3% - 25.3% 分红 率 13.0% 12.9% 31.2% 18.3% 19.4% 19.4% 23.5% 24.6% 19.9% 19.7% - - 资料来源：公司财报，中信证券研究部 注： （1）TPV 统计口径不包括现金存取类交易； （2）公司 2012 财年盈利下降主要因为当年诉讼准备 金计提的显著增加，2016 财年盈利下降主要是当年收购 VISA 欧洲带来的“VISA 欧洲框架协议损失” （一次性非

31、经常性损益） ； （3）公司财年 由前一年四季度至次年三季度，2020 财年数据尚未披露，TPV、营业收入、净利润根据 2019Q4-20Q2 三个季度数据经年化处理进行估算 表 3：过去 10 年，VISA 股价及估值表现 2010FY 2011FY 2012FY 2013FY 2014FY 2015FY 2016FY 2017FY 2018FY 2019FY 2020FY 股价（前复权） 17.14 19.93 31.47 45.50 51.19 67.33 80.51 103.21 148.18 170.93 199.97 YoY 8.1% 16.3% 57.9% 44.6% 12.5%

32、 31.5% 19.6% 28.2% 43.6% 15.4% 17.0% 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 2010FY 2011FY 2012FY 2013FY 2014FY 2015FY 2016FY 2017FY 2018FY 2019FY 2020FY P/E 18.6 X 16.5 X 24.3 X 24.0 X 27.5 X 26.6 X 28.0 X 29.7 X 30.6 X 28.6 X 34.9 X 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 注：Bloomberg 关于 P/E 计算方法为“股价/

33、最近 12 个月持续经营所得摊薄每股收益” 盈利模式盈利模式：自然垄断，自然垄断，less is more 盈利模式盈利模式：自然垄断，：自然垄断，less is more。1）商业模型简单，专注“四方模式” ，深耕支 付清算。 “四方模式”下，公司坚持直接面向个人客户发卡、不直接面向商家收费、不参 与信用风险业务，从而充分聚焦规模效应和成本控制。2）扩张逻辑清晰：国际化带来外 延式增长。以四方模式加速向全球范围布局，美国以外地区支付清算规模占比由 2009 年 的 40%逐步提升至 2019 年的 55%，同时业务生态全面覆盖 B2C、P2P、B2B 和 G2C 支 付领域。3）收入来源稳定

34、：变现逻辑简单。基于 TPV 的服务收入、基于支付笔数的数据 处理收入以及跨境支付收入，三大收入来源比重基本稳定在 1:1:1 比例。 商业商业模模型简单型简单：专注专注“四“四方方模模式”式” ，深耕支付清算，深耕支付清算 目前全球主流银行卡组织目前全球主流银行卡组织的的运营模式主要采用运营模式主要采用“四方模式四方模式” （Four-party model）或或 “三方模式”“三方模式”两种两种。 1） “四方模式” ， 即卡组织作为连接持卡人 （Account holders） 、 发卡方 （Issuers） 、 收单方（Acquirers）和商户（Merchants）四者的中间清算环节

35、，代表性机构为 VISA 和 Master。 2） “三方模式” ，银行卡组织亦直接参与到面向个人的发卡业务以及面向商户的收 单业务中来，代表性机构包括美国运通（American Express）和 Discover 等。 VISA 在经营过程中，一直坚持“四方运营模式” ，其商业原则是：在经营过程中，一直坚持“四方运营模式” ，其商业原则是： 不直接向个人客户从事卡片发行业务，亦不直接向 VISA 产品账户持有人收费； 不作为收单机构直接面向商家收费； 不开展基于信用风险的利息类业务。 坚持四方的运营坚持四方的运营模式，模式，使得使得 VISA 能深耕支付清算技术发展，充分发挥规模效应和成能

36、深耕支付清算技术发展，充分发挥规模效应和成 本控制，同时避免涉足信用风险等高风险领域。本控制，同时避免涉足信用风险等高风险领域。 金融科技金融科技前沿系列报告之九前沿系列报告之九2020.10.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 6：支付四方模式与三方模式比较 资料来源：中信证券研究部绘制 扩张逻辑清晰扩张逻辑清晰：国际化带来外延式增长国际化带来外延式增长 尽管商业模式纯粹单一，但 VISA 通过拓展广度和延展深度的方式，将四方模式向极 致发展： 拓展广度，拓展广度，以四方模式加速以四方模式加速向全球范围布局向全球范围布局。VISA 在全球主要地区和国家，均坚持 通过“四方模式”来

37、推进业务布局。过去 10 年中，公司在中东及非洲地区、亚太地区的 年化复合增速分别达到 19.9%/11.8%，快于同期美国地区 CAGR 9.3%（发卡量数据更为 明显，其他各地区增速均快于美国） 。正因如此，美国地区支付清算规模占比由 2009 年的 60%逐步下降至 2019 年的 45%（亦有 2016 年收购 VISA 欧洲带来的影响） 。 表 4：VISA 在各地区的支付交易规模（单位：十亿美元） 亚太地区亚太地区 Asia Pacific 加拿大加拿大 Canada 中东及非洲地区中东及非洲地区 CEMEA 加勒比及拉美加勒比及拉美 LAC 美国地区美国地区 U.S. 欧洲欧洲

38、Europe 全公司全公司 VISA Inc. FY2010 801 187 97 253 1,809 3,147 FY2011 990 211 133 333 2,004 3,670 FY2012 1,094 218 161 360 2,066 3,900 FY2013 1,202 230 204 394 2,166 4,196 FY2014 1,356 234 254 410 2,426 4,680 FY2015 1,438 221 241 376 2,655 4,931 FY2016 1,563 215 249 345 2,924 360 5,656 FY2017 1,673 234 310 395 3,255 1,468 7,336 FY2018 1,