1、oPtMmMtNmNrNnMoMtOsNtOaQaO7NnPmMnPmMjMoPmOjMoOrQaQqRnRNZoOmRuOmQoM 2020 年 12 月 01 日 P.3 内容目录内容目录 一、以文化科技为手段，深耕数字化体验下的展览展示空间 . 5 1.1 5G 应用下的数字展览展示龙头 . 5 1.2 股权结构稳定，业绩激励措施完善 . 6 1.3 净利润稳健增长，资产负债率稳中有降 . 7 二、数字科技赋能展览展示优胜劣汰，行业空间上行潜力巨大 . 10 2.1 城镇化下政策加码行业发展，主题展馆供需不平衡 . 10 2.1.1 文化消费需求提升，政策要求数字技术推动展览业态发展 .

2、 10 2.1.2 主题场馆覆盖密度偏低，需求空间大 . 12 2.2 技术发展驱动行业升级，小行业走出大发展 . 13 2.2.1 行业马太效应加剧，风语筑为行业长期领跑者 . 13 2.2.2 数字技术为展示创造新的想象力和生态空间 . 14 三、业务下沉强化先发优势，用数字科技构建行业壁垒 . 15 3.1 在手订单充沛，未来获取订单确定性强 . 15 3.2 业务下沉强化先发优势，营销网络近一步完善 . 17 3.3 深入布局沉浸式产业及 5G 产业，以数字技术构建行业壁垒 . 18 四、多点布局进行赛道拓展，打造发展新增量 . 20 4.1 把握民宿转型蓝海市场，切入文旅产业 . 2

3、1 4.2 从 teamLab 出发，打造“IP+数字”的商业展览空间 . 23 4.3 携手广电系，打造广电 MCN 和网红沉浸直播基地 . 24 五、盈利预测与投资建议 . 24 六、风险提示 . 26 图表目录图表目录 图表 1：公司主营业务 . 5 图表 2：公司近五年营收变化 . 5 图表 3：公司沉浸式产业技术 . 6 图表 4：风语筑历史沿革 . 6 图表 5：风语筑股权结构 . 7 图表 6：公司 2018 年股权激励措施 . 7 图表 7：公司近年来营收及增速 . 8 图表 8：公司近四年 Q3 营收及增速 . 8 图表 9：公司近年来归母净利润及增速 . 8 图表 10：公

4、司近四年 Q3 归母净利润及增速 . 8 图表 11：风语筑分业务营收（单位：亿元） . 8 图表 12：风语筑 2019 年分业务营收（单位：亿元） . 8 图表 13：风语筑近五年费用率情况 . 9 图表 14：公司近五年毛利率、净利率水平 . 9 图表 15：公司分业务毛利率水平 . 9 图表 16：风语筑近四年应收账款周转率 . 10 图表 17：风语筑应收账款及占流动资产比重 . 10 图表 18：风语筑 2015-2020Q3 资产负债率 . 10 图表 19：风语筑 2015-2019 年负债情况 . 10 图表 20：我国 GDP（单位：亿元）及第三产业(单位：亿元)情况 .

5、11 2020 年 12 月 01 日 P.4 图表 21：我国城镇化率 . 11 图表 22：展览展示行业相关政策 . 12 图表 23：2016 年各国家区域科技馆覆盖密度（万人/座）. 13 图表 24：2017 年中国城市馆、园区馆领域中标份额 . 13 图表 25：2018 年 H1 中国城市馆、园区馆领域中标份额 . 13 图表 26：近一年内公司中标信息检索 . 14 图表 27：teamLab2017 年中国首展 . 14 图表 28：公司部分场馆案例（1） . 15 图表 29：公司部分场馆案例（2） . 15 图表 30：公司政府端和企业端订单情况对比 . 16 图表 31

6、：风语筑中标及在手订单数量（单位：个） . 16 图表 32：风语筑中标及在手订单金额（单位：亿元） . 16 图表 33：公司近年订单金额及数量 . 17 图表 34：公司近年年订单平均金额 . 17 图表 35：风语筑在城市馆、园区馆中标金额及份额 . 17 图表 36：公司业务覆盖范围 . 18 图表 37：风语筑与安徽广电签署合作协议 . 18 图表 38：沉浸式产业两大主题阵营 . 19 图表 39：2013-2019 年中国沉浸产业体验数量 . 19 图表 40：风语筑沉浸式产业布局 . 19 图表 41：OUTPUT 部分项目展示 . 20 图表 42：北京海底捞智慧餐厅店 .

7、20 图表 43：风语筑与 veeR 展开合作 . 20 图表 44：我国民宿交易市场规模及增速 . 21 图表 45：放语空乡宿综合体一览 . 22 图表 46：放语空民宿系列布局 . 23 图表 47：要看文创部分运营展览 . 23 图表 48：要看文创主要场地资源 . 24 图表 49：要看文创主要合作媒体 . 24 图表 50：分业务盈利拆分表（单位：百万元） . 25 图表 51：可比公司估值（截至 2020/11/30） . 26 2020 年 12 月 01 日 P.5 一、一、以文化科技为手段，以文化科技为手段，深耕数字化体验下的展览展示空间深耕数字化体验下的展览展示空间 1.

8、1 5G 应用下的数字展览展示龙头应用下的数字展览展示龙头 公司公司是是稳健增长的数字稳健增长的数字展览展示行业龙头企业展览展示行业龙头企业。核心业务是向各级政府相关部门、企事 业单位提供数字文化展示体验系统（主要为城市馆、园区馆、主题空间展示系统等各类 场馆）的策划、设计、实施和维护服务。目前拥有行业内最大规模的主创团队与互动创 意团队， 业内领先的数字科技技术。 公司 2019 年营业收入 20.03 亿元， 归母净利润 2.62 亿元，毛利率 28.73%，过去三年营收同比增速 22.16%/13.95%/18.82%。 城市园区规划馆城市园区规划馆中标率排名中标率排名第一，第一，中标上

9、海中心、港珠澳大桥等多项标志性工程中标上海中心、港珠澳大桥等多项标志性工程。公司 在城市馆、园区馆中标市占率第一，全国案例 800 起，覆盖 17 个省会馆，省会城市覆 盖率 73.9%，包括上海中心观光厅、港珠澳大桥体验厅等，并于 2019 年中标迪拜世博 会中国馆工程，总建筑面积约 6700 ，2017-2019 年公司城市园区规划馆营收增速为 10%/17%/2%。 图表 1：公司主营业务 图表 2：公司近五年营收变化 资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告， 数字科技赋能展示系统，数字科技赋能展示系统，把握把握 5G 传输下的科技应用。传输下的科技应用。公司运用最新的数字渲染技术，

10、打造沉浸式产业，包括 CG 特效、人机互动、VR/AR/MR、8k、AI 人工智能、3D 打印、 全息影像等数字科技， 来实现文化体验空间的打造， 赋予文化空间立体感和丰富想象力。 乘着 5G 新基建的东风，2020 年上半年投资 VeeR 和极清慧视，推动 VR 影视内容及超 高清视频编解码以及 5G 传输技术在数字文化产业的应用，加深一体化业务下的沉浸式 体验。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 200182019 园区馆主题空间展示系统城市馆 2020 年 12 月 01 日 P.6 图表 3：公司沉浸式产业技术

11、 资料来源：公司公告， 公司公司多点布局，多点布局，在在不断扩展业务边界不断扩展业务边界的同时加深主业优势的同时加深主业优势。在做好主业的同时，公司基 于对于主业的理解，拓展业务边界，在商业展览、文旅产业等领域试水。 （1）布局商业展览：把握公司在展览空间的策划、设计、实施和维护经验，2C 端深入 布局商业展览，成立要看文创，加码商业化变现能力。引入日本知名 IP 方 TeamLab， 在上海、广州、杭州多地布览，并投资花生动画为后续商业展览 IP 赋能； （2）把握民宿蓝海市场，切入文旅产业：在浙江桐庐打造放语空乡宿文创综合体主题民 宿。 图表 4：风语筑历史沿革 资料来源：公司公告， 1.

12、2 股权结构稳定，业绩激励措施完善股权结构稳定，业绩激励措施完善 公司股权结构稳定公司股权结构稳定。截至 2020Q3，第一大股东辛浩鹰持股 33.65%，第二大股东李晖持 股 29.23%， 其中通过持有励构投资 （员工持股平台） 21.20%的股份间接持有公司 1.45% 股份。夫妻二人合计持有 62.88%股份，对公司具有极强的控制力。 2020 年 12 月 01 日 P.7 图表 5：风语筑股权结构 资料来源：公司公告， 公司股权激励措施公司股权激励措施完善完善。1）2015 年成立员工持股平台励构投资，捆绑员工与公司的核 心利益；2）公司于 2018 年发布股权激励计划，授予激励对

13、象 371 人，限制性股票的授 予价格为 26.97 元/股，2018-20Q3 分别实现净利润 2.11/2.62/2.75 亿元，超额完成 0.20/0.46/0.34 亿元,表明公司持续稳定的盈利能力。 图表 6：公司 2018 年股权激励措施 解除限售期解除限售期 业绩考核目标业绩考核目标 实际业绩实际业绩 第一个解除限售期 以 2017 年净利润值为基数， 2018 年的净利 润增长率不低于 15%（含本数）。 2018 年归母净利润 2.11 亿元(YoY+26.96%） 第二个解除限售期 以 2017 年净利润值为基数， 2019 年的净利 润增长率不低于 30%（含本数）。 2

14、019 年归母净利润 2.62 亿元（YoY+24.29%, 以 2017 年为基数的净利润增长率 57.81%） 第三个解除限售期 以 2017 年净利润值为基数， 2020 年的净利 润增长率不低于 45%（含本数）。 截至 2020Q3，前三季度归母净利润已满足条 件。 资料来源：公司公告， 1.3 净利润稳健增长，资产负债率稳中有降净利润稳健增长，资产负债率稳中有降 近年来公司营收与归母净利润近年来公司营收与归母净利润稳健稳健增长增长。 2019 年全年营收 20.30 亿元， 同比增长 18.82%， 近五年 CAGR14.87%；2019 年全年归母净利润 2.62 亿元，同比增长

15、 24.29%，近五年 CAGR31.87%。2020 年年 Q3 公司克服疫情影响，积极推进复工复产公司克服疫情影响，积极推进复工复产。2020 前三季度公 司实现营收 16.50 亿元，同比增长 13.51%；2020 年前三季度实现归母净利润 2.75 亿 元， 同比增长 32.85%。 2020 年上半年新签订单是 14.88 亿， 比上年同期增长 64.73%， 经营状况稳健。 2020 年 12 月 01 日 P.8 图表 7：公司近年来营收及增速 图表 8：公司近四年 Q3 营收及增速 资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告， 图表 9：公司近年来归母净利润及增速 图表 10：

16、公司近四年 Q3 归母净利润及增速 资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告， 公司收入九成来源于公司收入九成来源于场馆数字空间场馆数字空间一体化项目一体化项目，其中主题馆展示系统其中主题馆展示系统成收入增长新引擎成收入增长新引擎。 公 司 主 营 业 务 为 数 字 空 间 一 体 化 项 目 ， 过 去 三 年 营 收 占 比 分 别 为 97.87%/98.65%/94.92%，其中一体化项目中包括城市馆、主题空间展示系统和园区馆 等数字空间，2019 年占总营收比例分别为 40.32%、33.22%、21.39%，主题空间展示 系统和园区馆占比逐年提升，城市馆比例缩小，公司核心业务从单

17、核驱动逐渐走向多元 化发展。 图表 11：风语筑分业务营收（单位：亿元） 图表 12：风语筑 2019 年分业务营收（单位：亿元） 资料来源：公司公告， 资资料来源：公司公告， 2,029.92 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 500 1000 1500 2000 2500 2001820192020Q1-3 营业总收入（单位：百万元）yoy -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 100 200 300 400 500 600 700 2017Q32018Q32019Q32020Q3 营业总收入（单位：百万元）y

18、oy 262.21 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 50 100 150 200 250 300 2001820192020Q1-3 归属于母公司所有者的净利润(单位：百万元）yoy 124.54 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 20 40 60 80 100 120 140 2017Q32018Q32019Q32020Q3 归母净利润（单位：百万元）yoy 10.06 12.17 14.67 16.85 19.26 0.13 0.10 0.32 0.23 0.67 0.36 92

19、% 93% 94% 95% 96% 97% 98% 99% 100% 200182019 商业展览单项服务 一体化项目 8.18 , 40% 6.74 , 33% 4.34 , 22% 0.67 , 3% 0.36 , 2% 城市馆 主题空间 展示系统 园区馆 单项服务 商业展览 2020 年 12 月 01 日 P.9 公司公司成本控制得当成本控制得当，三费控制在三费控制在 10%以内，以内，降本增效卓有成效降本增效卓有成效。管理费用率、财务费 用率近五年持续走低，公司管理效率较高，资金充裕；销售费用率因公司规模扩大，职 工薪酬、 售后服务费增加、 广告宣传费用增加而略

20、有上升。 公司三项费用率从 2015 年的 13.29%控制到 2019 年的 8.93%，公司降本增效卓有成效。 图表 13：风语筑近五年费用率情况 资料来源：公司公告， 净利率与毛利率净利率与毛利率呈逐年上升趋势呈逐年上升趋势。2019 年公司毛利率 28.73%，相较于 2015 年上升 1.55pct，净利率 12.92%，相较于 2015 年上升 6.47pct。分产品来看，园区展示系统、 城市展示系统与主题空间展示系统毛利率一直保持稳定，显示公司稳定的盈利能力。 图表 14：公司近五年毛利率、净利率水平 图表 15：公司分业务毛利率水平 资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，

21、公司应收账款公司应收账款占流动资产比重较为稳定，应收账款管理能力较好占流动资产比重较为稳定，应收账款管理能力较好。截至 2020Q3，公司 应收账款 11.25 亿元，占流动资产 31%。2016-2019 年应收账款占流动资产比重较为稳 定， 分别为 35%/28%/27%/30%； 应收账款周转率随着公司体量变大略有下降， 分别为 2.62/2.52/2.24/2.20 次，总体来说，公司应收账款管理能力较好。 -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 200182019 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 0% 5% 10% 15% 20% 25

22、% 30% 35% 200182019 净利率毛利率 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 201720182019 城市展示系统主题空间展示系统园区展示系统单项商业展览 2020 年 12 月 01 日 P.10 图表 16：风语筑近四年应收账款周转率 图表 17：风语筑应收账款及占流动资产比重 资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告， 公司资产负债率稳中有降公司资产负债率稳中有降。2020H1 资产负债率为 54.36%，较 2015 年下降 14.82pct， 从负债结构来看，流动负债占总负债的九成以上，流动负债主要来自于应付账款和预收 账款，随着公司经营规模不断扩大，新开工项目较多，未完工项目收取的进度款不断增 加， 从而预收账款不断提升， 2019 年预收账款占流动负债比例为 57%， 财务风险可控。 图表 18：风语筑 2015-2020Q3 资产负债率 图表 19：风语筑 2015-2019 年负债情况