1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 羽绒服行业深度研究报告 推荐推荐（首次首次） 鸿雁翩翩时尚启蒙，国潮崛起前路迢迢鸿雁翩翩时尚启蒙，国潮崛起前路迢迢 从中国制造到中国品牌从中国制造到中国品牌， 国内龙头企业发展大有可为， 国内龙头企业发展大有可为： 国内羽绒服行业龙头化 优势明显， 以波司登为代表的国内企业有望通过聚焦主业和时尚化转型实现升 级。国内企业通过产品、品牌、渠道、供应链四位一体深度协同，推进产品升 级和品牌重塑，将羽绒服行业的中国制造升级成中国品牌，长期品牌力有望实 现自下而上的升级，盈利能力提升可期。鸿雁翩翩时尚启

2、蒙，国潮崛起前路迢 迢。 国内品牌群渐次完善，对标海外产品升级趋势明确国内品牌群渐次完善，对标海外产品升级趋势明确。羽绒服于 70 年代进入中 国市场，品牌群形成后步入跑马圈地式的快速扩张时期，后在电商及国际快时 尚品牌的冲击下，行业全面调整。国际高端品牌 Moncler 和加拿大鹅入驻中国 内地市场推动羽绒服行业向时尚高端化方向转型发展。 目前我国羽绒服企业生 产技术和工艺成熟，研发能力较强，产品品质到位，对标欧美成熟市场，具备 高端时尚化转型条件。 行业格局利好龙头，时尚化升级趋势明朗行业格局利好龙头，时尚化升级趋势明朗。1）客单价客单价&渗透率双渗透率双轮轮驱动市场驱动市场 扩容。扩容。

3、一方面，消费升级和原材料成本上行趋势下行业客单价稳步提升。我国 人均可支配收入逐年提升，消费升级趋势明显，品牌羽绒服的设计溢价和品牌 溢价日益凸显，平均单价逐年上涨。另一方面，对标欧美地区 30-70%的渗透 率，羽绒服有望通过轻柔蓬松、保暖性强的优势提升渗透率，行业市场规模有 望进一步提升；2）中高端空档迎春到，行业集中度再提升中高端空档迎春到，行业集中度再提升。随着 Moncler 和 加拿大鹅在我国先后走红，为我国羽绒服行业引入高端时尚的概念，重塑消费 者认知，打开羽绒服价格天花板，形成“两超一强多头”的竞争格局。目前， 羽绒服市场中高端的竞争缺失有利于龙头波司登稳步升级， 中低端价格带

4、有望 通过生产技术和供应链出清低质竞争者。 国潮兴起背景下行业集中度有望进一 步提升；3）未来趋势：功能性时尚性助推行业升级，线上线下融合共促渠道未来趋势：功能性时尚性助推行业升级，线上线下融合共促渠道 优化优化：产品端：产品端：目前行业处于转型发展期，产品功能性提升拓宽消费场景，时 尚化转型吸引年轻消费群体，功能性和时尚性助推产品升级；渠道端渠道端：线下渠 道方面，可凸显产品高端时尚的直营专卖店不断增加，门店地址由百货商店、 街边店向核心商圈购物中心转移，门店形象和终端服务相应升级，线下门店配 合产品高端时尚化转型全面优化升级；线上渠道在直播电商、社交电商带动下 有望延续快速发展趋势。行业格

5、局整体向好，龙头波司登迎来发展新机遇。 他山之石：他山之石：Moncler&加拿大鹅高端占位，国内羽绒服行业消费启蒙加拿大鹅高端占位，国内羽绒服行业消费启蒙。1） Moncler：世界羽皇，时尚前沿世界羽皇，时尚前沿。Moncler 由户外服饰起步，经 60 余年发展， 定位时尚奢侈品成功转型；产品上多品类产品布局，明确时尚化方向；渠道上 零售占比稳步提升，未来在开新店、扩面积的模式下，有望通过“世界羽皇” 的品牌力开拓全球市场。2）加拿大鹅加拿大鹅：定位专家，营销精准定位专家，营销精准。加拿大鹅历经 祖孙三代 60 余年创业史，行业专家形象深入人心。产品上多品类布局提供多 样性选择， “加拿

6、大制造”功能性突出；品牌上通过故事文化营销积淀品牌 底蕴；渠道上首创防寒标准 TEL 温度体感指数系统，独特门店体验凸显专业 形象，未来有望通过零售和电商渠道进一步拓展全球市场。3）波司登波司登：国产国产 龙头，重塑新生龙头，重塑新生。波司登于 2018 年提出“聚焦主航道，收缩多元化，聚焦主 品牌”的全新战略，回归聚焦羽绒服主业，借鉴 Moncler 和加拿大鹅成功发展 经验，向时尚高端化方向转型。产品上，策划能力提升，功能性时尚性并举助 推产品升级；渠道上，线下精细化管理配合时尚年轻化转型，线上有所突破发 展前景广阔；供应链上，垂直整合优化供销流程，引入智能提升运营效率。公 司转型升级初具

7、成果，未来短期内有望通过渠道增量驱动营收，长期品牌力有 望持续升级，盈利提升空间较大。 风险提示风险提示：宏观经济增长不及预期；气候变暖风险。 证券分析师：郭庆龙证券分析师：郭庆龙 电话： 邮箱： 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦证券分析师：陈梦 电话： 邮箱： 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣联系人：葛文欣 电话： 邮箱： 占比% 股票家数(只) 83 2.19 总市值(亿元) 3,922.83 0.6 流通市值(亿元) 3,171.95 0.66 % 1M 6M 12M 绝

8、对表现 -7.78 0.74 -2.35 相对表现 -3.89 -6.74 -21.79 纺织服装行业周报（2018.04.16-2018.04.22） 2018-04-23 纺织服装行业周报（2018.04.23-2018.04.29） 2018-05-02 纺织服装行业周报（2018.05.14-2018.05.20） 2018-05-23 -9% 2% 12% 23% 19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 2019-02-182020-02-14 沪深300纺织服装 相关研究报告相关研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研

9、究所华创证券研究所 行业研究行业研究 纺织服装纺织服装 2020 年年 02 月月 18 日日 羽绒服羽绒服行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 2 目 录 一、行业概况：国内品牌群渐次完善，对标海外产品升级趋势明确一、行业概况：国内品牌群渐次完善，对标海外产品升级趋势明确 . 6 （一）发展历程：品牌群渐次完善，迎良机转型升级 . 6 （二）产业链：上游出清下游优化，匠心生产步入新征程 . 8 （三）欧美市场：时尚升级突破壁垒，走向大众日臻成熟 . 11 二、发展趋势：行业格局利好龙头，时尚化升级趋势明朗二、发展趋势：行业格局利好龙头，时尚化升级趋势明朗 . 13 （一）发展空间

10、：客单价&渗透率双轮驱动，行业扩容趋势渐明 . 13 （二）竞争格局：中高端空档迎春到，行业集中度再提升 . 15 （三）未来趋势：功能性时尚性助推行业升级，线上线下融合共促渠道优化 . 18 1、产品端：功能性时尚性并驱，转型升级进行时 . 18 2、渠道端：线下优化升级，线上未艾方兴 . 20 三、他山之石：三、他山之石：Moncler&加拿大鹅高端占位，国内羽绒服行业消费启蒙加拿大鹅高端占位，国内羽绒服行业消费启蒙 . 21 （一）Moncler：世界羽皇，时尚前沿 . 21 （二）加拿大鹅：定位专家，营销精准 . 23 （三）波司登：国产龙头，重塑新生 . 25 （四）财务对比：波司登

11、盈利提升空间大，运营效率相对突出 . 29 （五）从中国制造到中国品牌，国内龙头企业发展大有可为 . 30 四、风险提示四、风险提示 . 30 pOsNnNsOrMoQsQqRsNyRpQ9P8QaQtRpPpNpPjMnNmOkPnMvM6MrRxPwMrMpPMYoOsR 羽绒服羽绒服行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 3 图表目录 图表 1 身穿飞达厂羽绒服的登山运动员 . 6 图表 2 羽绒服行业品牌群初步形成 . 6 图表 3 羽绒服产量（万件/月） . 7 图表 4 波司登市占率（%）. 7 图表 5 波司登存货高企（天，%） . 7 图表 6 波司登门店数量大幅减少

12、（个） . 7 图表 7 中国羽绒服进出口情况 . 7 图表 8 2017-2018 年波司登产品各价格段占比（%） . 8 图表 9 波司登登峰系列定价突破万元 . 8 图表 10 羽绒服行业产业链 . 8 图表 11 鸭绒鹅绒单价走势（元/千克） . 9 图表 12 填充用羽绒出口数量和金额（吨，百万美元） . 9 图表 13 羽绒环保政策趋严 . 9 图表 14 柯桥纺织生产景气指数（服装面料类） . 9 图表 15 柯桥纺织价格指数(服装面料类) . 9 图表 16 羽绒服上游原材料选择注意事项 . 9 图表 17 羽绒服生产工艺流程 . 10 图表 18 波司登生产环节及机械化运用

13、. 10 图表 19 2018 年我国羽绒服销售渠道份额分布（%） . 11 图表 20 羽绒服行业销售成本构成（%） . 11 图表 21 全球羽绒服市场规模统计（亿美元，%） . 11 图表 22 各国/地区羽绒服市场渗透率（%） . 11 图表 23 欧美羽绒服行业发展历程图 . 12 图表 24 欧美羽绒服行业渠道模式 . 12 图表 25 欧美主要羽绒服品牌 . 13 图表 26 羽绒服行业生产成本构成（%） . 14 图表 27 鸭绒鹅绒单价走势（元/千克） . 14 图表 28 全国居民人均可支配收入（元，%） . 14 图表 29 历年羽绒服平均单价与增速（元，%） . 14

14、图表 30 2019 羽绒服消费者购买频率（%） . 15 图表 31 羽绒服市场规模及增速（亿元，%） . 15 图表 32 我国羽绒服市场主要参与者价格带分布 . 15 羽绒服羽绒服行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 4 图表 33 Moncler&加拿大鹅&波司登百度搜索指数 . 16 图表 34 羽绒服各品牌热销经典款价格带分布情况 . 16 图表 35 波司登智能制造八大布局 . 16 图表 36 波司登周转率提升明显 . 16 图表 37 国潮兴起 . 17 图表 38 Moncler&加拿大鹅&波司登百度资讯指数 . 17 图表 39 行业 CR10 与波司登市占率

15、（%） . 17 图表 40 1999-2018 年中国羽绒服十大品牌排名变动情况 . 17 图表 41 中国羽绒服相关专利申请数量（项） . 18 图表 42 中国户外运动羽绒服市场规模预测（亿元） . 18 图表 43 波司登与加拿大鹅产品功能性对比 . 18 图表 44 羽绒服时尚、年轻化演变 . 19 图表 45 2018 年购物中心关注服饰品牌榜 TOP50 节选 . 20 图表 46 波司登线下门店升级 . 20 图表 47 线上渠道各省大卖家数量分布（个） . 20 图表 48 2018-2019 波司登双十一、双十二电商成绩 . 21 图表 49 Moncler 发展历程图 .

16、 21 图表 50 Moncler 主要产品示例 . 22 图表 51 Moncler Gamme Rouge 2014 秋冬时装秀 . 22 图表 52 Moncler 通过明星达人效应走红中国 . 22 图表 53 Moncler 各渠道收入占比（%） . 23 图表 54 Moncler 门店数量分布 . 23 图表 55 加拿大鹅发展历程图 . 23 图表 56 加拿大鹅主要产品示例 . 24 图表 57 加拿大鹅品牌营销事件 . 24 图表 58 加拿大鹅通过明星达人效应走红中国 . 24 图表 59 加拿大鹅各渠道收入占比（%） . 25 图表 60 加拿大鹅北京旗舰店 . 25 图表 61 波司登发展历程图 . 26 图表 62 历年羽绒服业务占比情况（%） . 26 图表 63 2017-2018 四大业务占比变化（亿元） . 26 图表 64 产品、营销、渠道、供应链四位一体深度协同助推时尚年轻化转型 . 27 图表 65 波司登当前各系列产品定位 . 28 图表 66 线上&线下销售额（亿元，%）. 28 羽绒服羽绒服行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 5 图表 67 波司登羽绒服业务渠道数量变化情况 .