1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 原料江湖，谁主沉浮原料江湖，谁主沉浮 美妆及商业行业化妆品原料专题2022.5.10 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 杜一帆杜一帆 联席首席美妆及商业分析师 S02 徐晓芳徐晓芳 首席美妆及商业 分析师 S03 化妆品行业新规执行，行业信息不对称程度降低；消费者认知能力增强，对原化妆品行业新规执行，行业信息不对称程度降低；消费者认知能力增强，对原料关注程度提升；品牌端竞争逐步升级，研发实力成为关键要素料关注程度提升；品牌端竞争逐步升级，研发实力成为关键要素，原料端产业，原料端产业链价值也因

2、此放大。链价值也因此放大。综合梳理两条投资主综合梳理两条投资主线：研发实力强、资源积累丰富、线：研发实力强、资源积累丰富、且重视研发持续投入的品牌标的；且重视研发持续投入的品牌标的；受益受益原料端产业链价值放大原料端产业链价值放大、持续投入扩、持续投入扩张迎发展机遇的原料端张迎发展机遇的原料端标的。标的。 在行业监管加强、消费者成长、企业发展演进的大背景下，化妆品产业链竞争在行业监管加强、消费者成长、企业发展演进的大背景下，化妆品产业链竞争前移，原料研发成为关键要素，处于化妆品产业链上游的原料环节重要程度逐前移，原料研发成为关键要素，处于化妆品产业链上游的原料环节重要程度逐步提升。品牌研发体系

3、建设成为当务之急，原料端产业链价值也因此放大。本步提升。品牌研发体系建设成为当务之急，原料端产业链价值也因此放大。本报告聚焦化妆品原料板块，总结四大成分种类、评估市场规模及竞争格局，归报告聚焦化妆品原料板块，总结四大成分种类、评估市场规模及竞争格局，归纳四大原料技术路径，对比各国监管异同，分析国内外相关企业现状，绘化妆纳四大原料技术路径，对比各国监管异同，分析国内外相关企业现状，绘化妆品原料市场、技术、研发、监管及发展趋势全景。品原料市场、技术、研发、监管及发展趋势全景。 化妆品原料端品类复杂，市场分散，化妆品原料端品类复杂，市场分散，全球化妆品原料年消耗量近全球化妆品原料年消耗量近 2000

4、 万吨万吨，我，我们估算国际市场规模约千亿体量，国内原料行业市场规模约们估算国际市场规模约千亿体量，国内原料行业市场规模约 180-302 亿元。亿元。化化妆品原料妆品原料分成基质、表面活性剂、性能分成基质、表面活性剂、性能&技术成分和活性成分四大类。技术成分和活性成分四大类。基质是指化妆品的主体，构成化妆品的形态：从消耗量来看，基质成分以水为主，生产用水的质量直接影响到化妆品的生产过程和最终的产品质量，因不同企业的水源、品控流程、处理设备投入等不同可能导致水处理成本产生较大区别，最终对化妆品产品品质产生影响。性能&技术成分指的是对化妆品的性能和感官形态产生作用的成分：市场稳定成分繁多，部分品

5、类（如二氧化硅等）化妆品为边缘应用， 供需关系与化妆品行业关联度低； 波姆树脂等高端增稠剂原料由国际企业垄断。 表面活性剂是指能使目标溶液表面张力显著下降的物质： 我们估计市场规模约 20-30 亿，阴离子表面活性剂生产和销售表现出极大的规模化、集约化和垄断性市场特征； 非离子型表面活性剂行业竞争格局较为分散； 离子表面活性剂以外资企业为主，本土企业规模较小；国内天赐材料、赞宇科技领先行业，氨基酸表活增长明显。 活性成分指的是对人体皮肤产生作用的成分： 是化妆品原料企业及品牌方的竞争焦点， 研发活跃新品迭出。 我们估算保湿剂国内市场规模约 69-165 亿元，热门保湿原料多为人体内源性物质，强

6、调高温和亲肤性或复合功效；防晒剂原料市场稳定，审批严格，核心原料生命周期长，行业发展趋势为广谱防晒、“防晒+”复合功效、肤感温和清爽、生物防晒，科思股份为全球生产龙头。保湿、控油抗痘、抗衰、修复、舒缓抗敏、美白祛斑、抗氧化和抗菌消炎为目前市场最为关注的八大功效。 四大技术路径各有千秋，复配成分进一步提升壁垒。四大技术路径各有千秋，复配成分进一步提升壁垒。原料生产技术主要包括四大类型：动植物提取和分离精制技术、化学合成、生物发酵和合成生物学；贝泰妮在植物萃取技术方面有广泛的技术储备， 华熙生物在生物发酵技术及合成生物学方面领先行业，珀莱雅博采众长、三大技术路线均有成就。单一分子式原料相对而言较易

7、仿制，一旦专利保护期结束、热门成分往往迎来千万添加产品；而复配溶液由于其配方的模糊性， 难以完全仿制， 且复配成分可单独申请商标保护知识产权，进一步提升壁垒；此外，植物萃取技术及生物发酵技术下，原料产地、生产环境等对原料性能产生显著影响，使关键成分更加难以仿制；欧莱雅玻色因本身为复配溶液，虽专利到期但仍难以仿制；宝洁公司 SK-II 中 Pitera 为发酵滤液，成分复制具极高壁垒；2021 年华熙生物已新上市 4 款复配成分。 原料价值提升，品牌加码研发、原料企业加速扩张。原料价值提升，品牌加码研发、原料企业加速扩张。消费者：对原料端关注度提升，行业信息不对称降低。抖音平台中大量主播具有专业

8、背景，对化妆品原料、 机理具备深刻认知， 其推广的系列科普使得消费者对化妆品的认知趋于专业化；国家监管机关背书的化妆品原料查询途径更为亲民便捷。品牌方：对原料 美妆及商业美妆及商业行业行业 评级评级 强于大市（维持）强于大市（维持） 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 端重视程度提升，加码自研及对外合作。从化妆品原料的研发到销售，一般包括基础研究+应用研究阶段、工业标准化阶段、商业标准化阶段、渠道及营销阶段；国内化妆品企业与国际龙头相比，由于发展时间较短、资本积累较薄弱，研发建设普遍尚未形成完整体系；但随着企业

9、不断成长，公司不断加码研发建设，企业实力迅速提升。原料方：国际龙头占据明显优势地位，国内企业迎发展机遇，提升规模、 扩张品类为龙头必经之路。 目前国内化妆品原料相关企业与国际原料龙头相比总体呈现体量较小、品类较细分、发展时间较短的特征，总体实力水平较弱， 但随着国际企业的一些原料专利过期， 以及疫情导致国际原料龙头供应体系不稳定、生产成本和运输成本大幅度上升，国内企业有望迎来扩张机遇。 风险因素：风险因素：疫情反复，上游石油等基础化工原料企业涨价、海运成本提高；宏观经济增速不及预期；化妆品行业注册备案等监管政策趋严；新技术工艺、新品种研发创新不及预期；国内外功效宣称等标准化制度差异。 投资建议

10、：投资建议：化妆品行业新规执行，行业信息不对称程度降低；消费者认知能力化妆品行业新规执行，行业信息不对称程度降低；消费者认知能力增强，对原料关注程度提升；品牌端竞争逐步升级，研发实力成为关键要素。增强，对原料关注程度提升；品牌端竞争逐步升级，研发实力成为关键要素。综合梳理两条投资主线：研发实力强、资源积累丰富、且重视研发持续投入的品牌标的，重点推荐华熙生物、贝泰妮、珀莱雅、鲁商发展、上海家化；受益原料端产业链价值放大、 持续投入扩张迎发展机遇的原料端标的， 重点推荐科思股份，建议关注嘉必优。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘价 EPS PE

11、 评级评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 珀莱雅 188.74 2.87 3.78 4.92 6.27 65.8 49.9 38.4 30.1 买入 华熙生物 122.99 1.63 2.27 3.10 4.12 75.5 54.2 39.7 29.9 买入 贝泰妮 185.15 2.04 2.91 3.79 4.78 90.8 63.6 48.9 38.7 买入 科思股份 48.52 1.18 2.16 2.66 3.79 41.1 22.5 18.2 12.8 买入 鲁商发展 8.27 0.36 0.64 0.76 0.98 2

12、3.0 12.9 10.9 8.4 买入 上海家化 31.87 0.96 1.09 1.33 1.55 33.2 29.2 24.0 20.6 增持 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 5 月 9 日收盘价 yX9UjZgZiXkWgWtUmU9PaOaQoMpPnPmOeRmMqNlOpOmN7NmMxOxNmRrMuOpMyQ 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 化妆品原料年消耗量化妆品原料年消耗量 2000 万吨，国际市场规模约千亿体量万吨，国际市场规模约千亿体量 . 1 四

13、大类成分纷繁复杂，活性成分为竞争焦点四大类成分纷繁复杂，活性成分为竞争焦点 . 3 基质成分：以水为主，量大价廉对最终产品有重大影响 . 5 技术&性能成分：市场稳定成分繁多，部分高端成分被国际龙头垄断. 7 表面活性剂：市场规模约 20-30 亿，氨基酸表活增长明显 . 11 活性成分：竞争焦点，研发活跃新品迭出 . 17 四大技术路径各有千秋，复配成分进一步提升壁垒四大技术路径各有千秋，复配成分进一步提升壁垒 . 37 四大类生产技术：植物萃取、化学合成、生物发酵、合成生物 . 37 复配成分成为研发企业提升壁垒的模式 . 48 各国监管方式对比而言，中国新规相对严格各国监管方式对比而言，

14、中国新规相对严格 . 50 监管体系：以国家法规为主，行业自律为辅 . 50 化妆品监管：中国化妆品监管整体较严，美日分类管理严管药妆 . 53 原料监管：欧美日各具特色，中国博采众长 . 56 中国化妆品新规的严格监管，原料端最为受益. 60 原料价值提升，品牌加码研发、原料企业加速扩张原料价值提升，品牌加码研发、原料企业加速扩张 . 61 消费者：对原料端关注度提升，行业信息不对称降低 . 61 研发端：竞争激烈，国内专利集中度趋向提升，头部企业优势明显 . 64 品牌方：对原料端重视程度提升，加码自研及对外合作 . 68 原料端：国际龙头优势明显，国内企业加码投入迎发展机遇 . 73 风

15、险风险因素因素 . 84 投资建议投资建议 . 84 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：国际美妆及个护原料市场消耗量 . 1 图 2：国内美妆及个护市场原料规模估测（2021 年） . 2 图 3：基于国际原料市场规模和国内占国际美妆市场规模比例来测算国内原料市场规模 . 2 图 4：科思不同防晒剂种类价格呈现不同差异 . 3 图 5：国际美妆及个护原料市场四大种类消耗量 . 5 图 6：国际基质消耗量 . 6 图 7：2021 年国际各基质消耗量 . 6 图 8：化妆品高纯水生产工艺流程举例

16、 . 6 图 9：2021 年各技术&性能成分消耗量（由高到低排序） . 7 图 10：中国增稠剂消耗量 . 9 图 11：中国沉淀法二氧化硅消费结构（2019 年） . 9 图 12：中国气相法二氧化硅消费结构（2019 年） . 9 图 13：全球卡波姆市场规模 . 10 图 14：中国表面活性剂产量及美妆个护表活消耗量 . 12 图 15：美妆及个护市场表活消耗量 . 12 图 16：2008-2021、2016-2021 和 2019-2021 年美妆及个护市场表活年复合增长率 . 13 图 17：赞宇科技表面活性剂营收 . 14 图 18： 赞宇即可表面活性剂产量占中国产量比例 .

17、14 图 19：赞宇科技表面活性剂毛利率 . 14 图 20：天赐材料表面活性剂营收 . 15 图 21： 天赐材料表面活性剂产能 . 15 图 22：天赐材料表面活性剂产能利用率 . 15 图 23： 天赐材料表面活性剂毛利率 . 15 图 24：全球氨基酸表面活性剂市场增速明显 . 16 图 25：全球氨基酸表面活性剂市场增速明显 . 17 图 26：国内美妆及个护行业的氨基酸表面活性剂消耗量 . 17 图 27： 2021 年国际各细分活性成分消耗量 . 18 图 28： 2021 年国内各细分活性成分消耗量 . 18 图 29：2008-2021 年、2016-2021 年和 2019

18、-2021 年国际复合增速 . 18 图 30：2008-2021 年、2016-2021 年和 2019-2021 年国内复合增速 . 18 图 31：消费者认为功效比价格更重要 . 19 图 32：国际细分原料市场规模增速（2018 年） . 19 图 33：天然保湿因子的成分构成 . 19 图 34：胞间脂质的成分构成 . 19 图 35：珀莱雅、贝泰妮、丸美、水羊的保湿剂占总原料采购比例 . 21 图 36：珀莱雅、贝泰妮、丸美、水羊的保湿剂进货价 . 21 图 37：21 年小红书美妆功效成分笔记 TOP10 . 21 图 38：珀莱雅、贝泰妮、丸美、水羊的保湿剂占总原料采购比例 .

19、 21 图 39：国内各类保湿剂原料消耗量占比 . 22 图 40：国内各类保湿剂原料消耗量占比 . 22 图 41：国际防晒剂原料消耗量. 24 图 42：国内防晒剂消耗量 . 24 图 43：科思防晒剂平均报价 . 24 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 44：中国防晒产品终端市场规模 . 25 图 45：美妆人群日常使用美妆产品比例 . 25 图 46：近三年消费者对防晒品类的搜索量变化 . 25 图 47：国内防晒剂原料消耗量. 29 图 48：2008-2021、2016-2021、2019-2021 年

20、国内防晒剂原料年复合增速. 29 图 49：国际企业及科思提供的防晒剂专利种类 . 31 图 50：科思销量 VS 全球消耗量 . 31 图 51：欧莱雅 MCE 专利在 UVA1 段的吸光度明显强于其他防晒剂 . 31 图 52：抖音防晒功效热点词的播放量增长率（2020.1-2021.5） . 32 图 53：21 年 Q1 电商平台防晒购买用户正面评价关键词 . 33 图 54：21 年 Q1 电商平台防晒购买用户负面评价关键词 . 33 图 55：光老化生物学效应 . 34 图 56：资生堂中国专利 CN113692288A . 35 图 57：2021 年最受用户关注功效成分榜单 .

21、 36 图 58：化妆品及护肤领域专利地图 . 36 图 59：化妆品及护肤领域研发旭日图 . 36 图 60：2020 年中国植物提取行业竞争格局 . 39 图 61：2020 年国际宣称自然及自然衍生物成分的产品 . 39 图 62：微波提取技术 . 39 图 63：超声波提取技术 . 39 图 64：微生物发酵示意图 . 43 图 65：合成生物学示意图 . 46 图 66：2009-21 年合成生物学初创企业的融资额 . 46 图 67：合成生物学相关论文和专利数量 . 46 图 68：华熙生物合成生物实验室产率远高于微生物发酵技术 . 47 图 69：华恒生物不同技术生产 L-丙氨酸

22、的售价 . 47 图 70：全球合成生物学市场规模 . 47 图 71：合成生物学市场规模 . 47 图 72：特殊化妆品 VS 普通化妆品 . 55 图 73：国际原料企业在不同地区出台的配方数量对比 . 58 图 74：化妆品行业原料管理流程 . 59 图 75：原料报送码示意图 . 59 图 76：新原料注册/备案流程 . 60 图 77：化妆品原料销售链条或将趋向于缩短 . 61 图 78：中国功效护肤品市场规模 . 62 图 79：2020 年中国美妆护肤消费者购买考虑因素 . 62 图 80：2021 年抖音美妆达人类型 TOP5 . 62 图 81：消费倾向于选择超头部&头部 K

23、OL 进行测评互动 . 62 图 82：国家监管机关背书的化妆品原料查询途径更为亲民便捷 . 64 图 83：全球化妆品专利申请趋势 . 65 图 84：近 5 年全球化妆品及护肤行业专利法律状态 . 65 图 85：近 5 年全球化妆品及护肤行业专利类型占比情况 . 65 图 86：近 20 年来全球护肤品行业技术来源国/地区分布情况 . 66 图 87：近 20 年来全球护肤品行业技术目标国/地区分布情况 . 66 图 88：近 20 年化妆品及护肤领域专利申请人排名情况 . 66 图 89：近 20 年来化妆品及护肤领域专利集中度情况 . 66 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题

24、化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 90：我国化妆品行业技术发展阶段 . 67 图 91：近 5 年我国化妆品及护肤行业专利法律状态 . 67 图 92：近 5 年我国化妆品及护肤行业专利类型占比情况 . 67 图 93：近 20 年我国化妆品及护肤领域专利集中度情况 . 68 图 94：2021 年各上市公司专利数 . 68 图 95：化妆品原料研发产业模型 . 68 图 96：贝泰妮研发费用 . 70 图 97：贝泰妮研发人员 . 70 图 98：云南特色植物提取实验室挂牌 . 70 图 99：华熙生物研发费用 . 71 图 100：华熙生物研发人员 .

25、 71 图 101：珀莱雅研发费用 . 73 图 102：珀莱雅研发人员 . 73 图 103：BASF 原料种类数 . 74 图 104：BASF 配方种类数 . 74 图 105：BASF 研发费用 . 74 图 106：DSM 产品种类 . 75 图 107：DSM 配方种类 . 75 图 108：DSM 研发费用 . 75 图 109：Symrise 产品体系以美妆活性物为核心 . 76 图 110：Symrise 研发费用. 76 图 111：Ashland 产品种类 . 77 图 112： Ashland 配方种类 . 77 图 113：Ashland 总公司研发费用率 . 78

26、图 114：Croda 各细分产品种类数 . 78 图 115：Croda 配方种类 . 78 图 116：Ashland 总公司研发费用率 . 79 图 117：国内原料厂商有望迎来市场份额扩张的机遇 . 83 图 118：CICFI 中国进口集装箱运价指数持续上升 . 84 表格目录表格目录 表 1：化妆品原料分类（按照 2021 年国际消耗量由高到低排序） . 3 表 2：根据原料差异区分增稠剂 . 8 表 3：卡波姆优势列举 . 10 表 4：根据亲水基团是否能在水溶液中解离及解离后所带电荷类型进行表面活性剂分类 11 表 5：四大表面活性剂的行业集中度存在差异 . 13 表 6：氨基

27、酸表面活性剂的优势 . 16 表 7：生物表面活性剂的类型 . 17 表 8：基于保湿机制原理和物质来源对保湿物质进行分类 . 20 表 9：热门保湿原料 . 23 表 10： 化妆品安全技术规范的准用防晒剂清单 . 26 表 11：热门防晒剂 TOP10（截止至 2021.12） . 27 表 12：2015-2019 年防晒类化妆品添加防晒剂种类数量 . 28 表 13：防晒剂原料主要生产商. 30 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 14：部分添加蓝光成分的品牌产品 . 32 表 15：部分具有防晒修复功能的生

28、物防晒剂 . 34 表 16：四大原料生产技术对比. 37 表 17：动植物提取技术 . 37 表 18：化妆品上市公司动植物萃取技术专利列举 . 39 表 19：化妆品中通过化学合成形成的原料 . 41 表 20：化妆品上市公司化学合成技术专利列举 . 42 表 21：微生物发酵生产的活性物质及其功效特点 . 43 表 22：添加酵母发酵产物的部分化妆品 . 44 表 23：化妆品上市公司生物发酵技术专利列举 . 44 表 24：化妆品上市公司合成生物技术专利列举 . 48 表 25：华熙生物新上市 4 款个人护理原料产品 . 49 表 26：欧盟、美国、日本、中国的监管机构及规章制度 .

29、50 表 27：各国化妆品定义 . 51 表 28：不同化妆品在各国法规内定义异同 . 52 表 29：各国化妆品在生产准入、产品准入、GMP 要求、安全性评估、功效性评价方面的规定 . 53 表 30：化妆品功效宣称评价项目要求 . 55 表 31：欧盟、美国、日本和中国的原料管理制度 . 57 表 32：中国对比国外制度的异同 . 60 表 33：抖音平台已出现较多专业背景的美妆博主 . 63 表 34：贝泰妮专属活性成分 . 69 表 35：华熙生物四大核心技术. 72 表 36：五大国际公司主要化妆品原料有所差异 . 73 表 37：国际企业汇总 . 79 表 38：国内原料企业汇总

30、. 81 表 39：科思子公司马鞍山科思募投项目的专利申请情况 . 83 表 40：化妆品品牌及原料相关企业估值表（时间截至 2022/5/9 收盘）. 85 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 化妆品原料化妆品原料年消耗量年消耗量 2000 万吨万吨，国际市场规模约千，国际市场规模约千亿体量亿体量 欧睿数据显示欧睿数据显示 2021 年国际美妆及个护原料市场消耗量达到年国际美妆及个护原料市场消耗量达到 1998 万吨，同比增长万吨，同比增长1.9%，2016-2021 年年复合增长率为 2.3%。Ashland 2

31、020 年报告显示 2020 年国际原料市场达到 164 亿美元，假设单价保持不变，则我们估测 2021 年国际美妆及个护原料市场规模约 167.06 亿美元，对应约 1113 亿元人民币。 图 1：国际美妆及个护原料市场消耗量（万吨） 资料来源：欧睿，中信证券研究部 估测国内原料行业市场规模约估测国内原料行业市场规模约 180.55-302.35 亿元。亿元。 方法一：方法一：基于国内化妆品行业规模推测原料行业规模，约 302.35 亿元。具体测算过程如下：2021 年国内化妆品行业零售额达到 5726.1 亿元，其中线上营收 2748.55 亿元，占比 48%，线下营收 2977.59 亿

32、元，占比 52%。参考 2019 年丸美股份招股书，品牌方给渠道的出厂价约为终端零售价 3.7 折，因此测算国内化妆品企业线下渠道实际营收为1101.71 亿元。 参考贝泰妮招股书， 品牌方线上自营和线上经销的比例分别是 50%、 50%，且线上经销价是线上自营价格的 0.67 倍。假设线上自营价=出厂价，因此国内化妆品企业线上渠道实际营收为 2295.04 亿元。因此 2021 年国内化妆品市场实际规模约为 3396.75亿元。进一步，基于贝泰妮、丸美股份、水羊股份和珀莱雅的原料占比营收的数据，估测原料市场规模。根据贝泰妮招股书显示，2017-2019 年原料占营收比例分别是 10%、10%

33、和 4%，平均每年占比 8%；丸美股份招股书显示，2016-2018 年原料占营收比重分别是7%、8%、8%，平均每年占比 7%；水羊股份招股书显示，2015-2017 年原料占营收比例分别是 14%、12%、8%，平均每年占比 11%；珀莱雅招股书显示，2014-2016 年原料占营收比例分别是 8%、8%、9%，平均每年占比 9%；对四家公司每年平均值再次取平均，可得原料占营收比例约为 9%。因此估算 2021 年国内原料市场规模约 302.35 亿元。 0%1%1%2%2%3%3%4%4%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.02008 2009 2010

34、 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021国际美妆及个护原料市场消耗量（万吨）YOY 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：国内美妆及个护市场原料规模估测（2021 年） 资料来源：欧睿，贝泰妮招股说明书，丸美招股说明书，中信证券研究部估算 方法二：方法二：基于国际原料市场规模和国内占国际美妆市场规模比例来推测，可得国内原料市场规模约 180.55 亿元。如前文所述，根据 Ashland 年报推测，2021 年国际原料市场规模约 167.06

35、亿美元。根据欧睿数据显示，2021 年国内美妆市场占国际美妆市场规模的比例为 16.8%。假设该比例同样是国内原料市场占国际原料市场的比例，则推测 2021 年国内美妆原料市场规模约为 180.55 亿元。 图 3：基于国际原料市场规模和国内占国际美妆市场规模比例来测算国内原料市场规模 资料来源：欧睿，Ashland 年报，中信证券研究部测算 由于化妆品原料单价方差较大，由于化妆品原料单价方差较大，化妆品原料市场化妆品原料市场规模较难准确估计，规模较难准确估计，我们建议以消耗我们建议以消耗量为主、参考价格区间为辅作为市场的主要衡量方式。量为主、参考价格区间为辅作为市场的主要衡量方式。原料交易市

36、场比较封闭，不同供应商和 B 端客户议价能力存在明显差距， 形成不同报价； 原料种类丰富， 不同技术壁垒、价差明显；原料处于不同发展阶段，供需格局不同导致价差明显。如科思招股书显示，2019 年水杨酸异辛酯 OS 单价 3.06 万元/吨，而双-乙基己氧苯酚甲氧苯基三嗪 P-S 单价达到了 34.93 万元/吨。根据 1688 官网，目前南京科思 DHHB 报价为 60 万元/吨。 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 4：科思不同防晒剂种类价格呈现不同差异 资料来源：科思招股说明书，1688 网，中信证券研究部

37、四大类成分纷繁复杂，活性成分为竞争焦点四大类成分纷繁复杂，活性成分为竞争焦点 借鉴借鉴 DSM 2020 年 个护及香氛成分报告 的划分方式，年 个护及香氛成分报告 的划分方式， 我们我们将化妆品原料分成基质、将化妆品原料分成基质、表面活性剂、性能表面活性剂、性能&技术成分和活性成分。技术成分和活性成分。基质是指化妆品的主体，构成化妆品的形态：其中包括油质、粉质和溶剂；油脂广泛用于水乳、精华、霜等产品中；粉质用于粉末状化妆品，如爽身粉、香粉、粉饼、眼影等；溶剂广泛用于香水类产品。表面活性剂是指能使目标溶液表面张力显著下降的物质： 具有固定的亲水亲油基团， 在溶液的表面能定向排列，因此在化妆品中

38、起到清洁、润湿、乳化、分散、发泡、增溶等作用。性能&技术成分指的是对化妆品的性能和感官形态产生作用的成分： 如润肤剂能够提升肤感， 溶解力和润滑感；乳化剂能与表面活性剂混合使用，成为乳化基质；增稠剂可以改变化妆品形态等；光学效果助剂可以遮盖皱纹、柔焦、皮脂吸收、消光等。活性成分指的是对人体皮肤产生作用的成分：如抗衰老、防晒（紫外线过滤剂） 、美白、舒缓敏感、生发/养发/固发/去屑、保湿补水、抑汗剂、除臭剂、去角质等其他活性物。 表 1：化妆品原料分类（按照 2021 年国际消耗量由高到低排序） 分类分类 成分化学名称成分化学名称 2021 国际国际消耗量消耗量 （万吨）（万吨） 2021 国内

39、国内消耗量消耗量 （万吨）（万吨） 估测国内规模估测国内规模（亿元）（亿元） 总化妆品原料总化妆品原料 1998.26 283.20 180.55-302.35 通用基质材料通用基质材料 1,265.98 183.30 基质 溶剂：水、乙酸乙酯、丙醇、乙醇等 1,108.40 155.70 粉质：碳酸钙、氧化锌、钛白粉、滑石粉等，一般均含有对皮肤有毒性的重金属 100.02 21.69 胶质：合成胶质原料；天然胶质原料包括淀粉、植物凝胶、动物明胶等 37.90 3.11 油质/油脂蜡/橄榄油、澳洲坚果油、蓖麻油、棕榈油、霍霍巴油、水貂油、羊毛脂、地蜡、微晶腊、棕榈蜡等 19.66 2.80 表

40、面活性剂表面活性剂 376.01 45.54 18.95-32.79 表面活性剂 SSA 亲水基团：阴离子型（羧酸盐、硫酸盐、磺酸盐、磷酸盐等）、阳离子型（铵盐、硫化物、聚乙烯聚铵等）、两性型（氨基酸、甜菜碱、氨基硫酸盐、聚乙二醇等）；亲油基团：油类、油脂及其衍生物（甘油三脂、脂肪酸、脂肪醇等）、石油产品（烷烃、合成醇等）、碳氟化合物、有机硅化合物（聚硅氧烷及其衍生物） 376.01 45.54 0070AVBOMCHMSOCTOSP-SDHHB1688上的科思报价（万元/吨）2017年（万元/吨）2018年（万元/吨）2019年（万元/吨） 美妆及商业美妆及商业行业行业

41、化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 分类分类 成分化学名称成分化学名称 2021 国际国际消耗量消耗量 （万吨）（万吨） 2021 国内国内消耗量消耗量 （万吨）（万吨） 估测国内规模估测国内规模（亿元）（亿元） 性能性能&技术成分技术成分 199.87 25.36 润肤剂 合成聚合物、植物萃取物及衍生物、脂类、醇类、蛋白质及衍生物、多肽类、天然油脂、硅氧烷和硅烷（聚乙二醇、聚丙二醇、聚季铵盐、天然葡萄糖苷） 35.92 4.13 乳化剂/功能性聚合物 脂肪醇聚氧乙烯醚系列、烷基糖苷系列、山梨醇酯系列、多元醇系列、高分子乳化剂、阳离子表面活性剂

42、 30.09 3.94 推进剂/增效剂 苯乙烯/丙烯酸酯共聚物、丙烯酸酯/甲基丙烯酰氧基乙基磷酸酯、共聚物 29.06 0.41 PH 控制/盐 链烷醇胺、 碳酸盐、 柠檬酸盐、 硫酸镁等 23.25 2.91 消泡剂 天然油脂及其改性物、异辛醇等醇类、多元醇脂肪酯、酰胺、磷酸酯、有机硅化合物等 13.32 4.29 香精香料 聚合物、植物萃取物、天然油脂、醇类、脂类 11.78 1.36 膨松剂 磷酸二钠、碳酸氢钠等 7.32 0.06 肤感调节剂 硅油（减少黏腻感、易铺展）、硅胶混合物（形成膜屏障）、有机硅支化聚合物（拉丝）、有机硅弹性体（吸收油脂等）、有机硅乳液/洗剂； 7.14 0.7

43、9 流变改性剂/增稠剂 无机盐类 （氯化钠） 、 脂肪醇&脂肪酸类、 烷醇酰胺类 （椰油二乙醇酰胺） 、醚类（脂肪醇聚氧乙烯醚硫酸盐 AES）、脂类（PEG-150 二硬脂酸酯）、氯化铵、无机类（膨润土）、纤维素类（羟乙基、乙基、羟丙基甲基-泡沫增效）、聚丙烯酸类（卡波姆）、聚氨酯类、天然胶（聚多糖类、阳离子瓜尔胶）、聚氧乙烯类、PVM/MA、PVP、硅蜡 6.83 1.79 抗氧化剂 合成抗氧化剂（二丁基羟基甲苯（BHT）、丁基羟基茴香醚（BHA）、叔丁基对苯二酚（TBHQ）和没食子酸丙酯）、天然抗氧化剂（生育酚、迷迭香提取物、黄酮类物质、姜黄素、小果咖啡与咖啡豆提取物、虾青素、白藜芦醇）以

44、及内源性抗氧化剂（过氧化氢歧化酶 SOD、谷胱甘肽过氧化酶） 5.73 0.85 防腐剂 法规名单中：甲醛释放体系、尼泊金酯类、异噻唑啉酮类、卤素类、羟甲基甘氨酸钠等；不在目录中（植物提取物）：1,2-戊二醇等多元醇类、辛酰羟肟酸、对羟基苯乙酮、花椒等提取物 光学效果助剂 聚二甲基硅氧烷等有机硅聚合物 3.38 0.51 色粉表面处理剂 氢聚二甲基硅氧烷、三乙氧基辛基硅烷 颜料/着色剂/珠光剂 有机合成色素、天然色素、无机颜料和珠光颜料（硬脂酸乙二醇单酯和硬脂酸乙二醇双酯） 发色固色剂 合成聚合物、聚季铵盐类、硅氧烷和硅烷、杂环化合物 遮光剂/珠光剂 苯乙烯/丙烯酸酯聚合物 螯合剂 EDTA

45、二钠、EDTA 四钠、肌肽 1.90 0.29 成膜剂 丙烯酸聚合物、硅树脂胶混合物、硅树脂混合物 24.14 4.03 其他 酸化剂、甜味剂、漂白剂、还原剂、增味剂等 活性成分活性成分 155.15 29.00 保湿剂 吸湿：甘油、丙二醇、丁二醇、木糖醇、山梨醇、丝肽、吡咯烷酮羧酸钠、 （聚）乙二醇等；封闭型油脂锁水：矿物油（凡士林、白油等）、合成油脂（GTCC、2EHP 等）、植物油（乳木果油、葡萄籽油等）、动物油脂；生物调节：神经酰胺、胆固醇、游离脂肪酸、甘油三脂、角鲨烯、泛醇（维生素 B5）；成膜保湿：透明质酸钠、普鲁兰多糖、银耳多糖、甲壳素、氨基酸等 130.45 24.75 68.

46、58-165.23 防晒剂 紫外线过滤剂/遮光剂/紫外线屏蔽剂/无机防晒剂（物理防晒，反射紫外线）（二氧化钛、氧化锌）；紫外线吸收剂/有机防晒剂（化学防晒，吸收紫外线）两种（甲氧基肉桂酸酯类、樟脑类衍生物、苯并三唑类及奥克立林等） 5.39 1.25 12.28-32.79 抑汗剂 氯化铝等 4.99 0.03 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 分类分类 成分化学名称成分化学名称 2021 国际国际消耗量消耗量 （万吨）（万吨） 2021 国内国内消耗量消耗量 （万吨）（万吨） 估测国内规模估测国内规模（亿元）（亿

47、元） 抑菌剂&抗头皮屑 吡硫翁锌（ZPT，22 年 3 月被欧盟禁用）、甘宝素、OCT 0.82 0.31 美白 D-泛醇、抗坏血酸磷脂酸钠、抗坏血酸磷脂酸镁、（动物）胎盘蛋白、-熊果苷、抗坏血酸葡糖苷、鞣花酸、4-丁基间苯二酚、角鲨烷提取物、亚油酸、氨甲环酸、3-O-乙基坏血酸、厚朴木脂素、抗坏血酸四异棕榈酸酯、烟酰胺、传明胶十六烷基酯等 0.31 0.10 抗衰老&淡化皱纹 维生素及其衍生物 （视黄醇-维生素 A1） 、 辅酶、 植物多肽及合成多肽 （肌肽-抗糖化）、氨基酸及其衍生物、天然有机酸类、糖类、生物碱类、神经酰胺类、磷酯类、核苷酸类等 13.19 2.56 除臭剂 去角质等其他活

48、性物 水杨酸、维生素 A、果酸 资料来源：陶氏材料目录，DSM，天赐生物招股说明书，UL， 现代化妆品科学与技术 （裘炳毅、高志红著） ，厚生劳动省，欧睿，中信证券研究部测算 四大类化妆品原料中，从消耗量来看，四大类化妆品原料中，从消耗量来看，基质占比最高，活性成分占比最低基质占比最高，活性成分占比最低，比例基本，比例基本保持稳定保持稳定。2021 年国际消耗量上，基质、表面活性剂、技术&性能成分、活性成分的消耗量分别达到 1265.98万吨、 376.01万吨、 199.87万吨和 155.15万吨， 占比分别达到 63.4%、18.8%、10.0%、7.8%。2008-2021 年间四大品

49、类消耗量占比基本保持稳定，体现化妆品原料配比结构稳定性。 图 5：国际美妆及个护原料市场四大种类消耗量（万吨） 资料来源：欧睿，中信证券研究部 基质成分基质成分：以水为主以水为主，量大价廉对最终产品有重大影响量大价廉对最终产品有重大影响 基质是指化妆品的主体，构成化妆品的形态。基质是指化妆品的主体，构成化妆品的形态。其中包括油质、粉质和溶剂。油脂广泛用于水乳、精华、霜等产品中；粉质用于粉末状化妆品，如爽身粉、香粉、粉饼、眼影等；溶剂广泛用于香水类产品。 从消耗量来看，从消耗量来看，基质成分以水为主。基质成分以水为主。2021 年国际基质消耗量达到 1266.8 万吨，同比增长 2%。其中水消耗

50、量达到 1058.75 万吨，占基质比例达到 83.6%，同比增长 2%。国内基质消耗量达到 183.3 万吨，同比增长 4%，其中水消耗量达到 153.67 万吨，占基质比例达到 83.8%。 - 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,500.002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021基质技术&性能成分表面活性剂活性成分 美妆及商业美妆及商业行业行业化妆品原料专题化妆品原料专题2022.5.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 6：国际基质消耗量（万