1、1证券研究报告作者：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明家用电器家用电器2022年08月19日分析师 孙谦SAC执业证书编号：S04分析师 宗艳SAC执业证书编号：S02家电的主线与第二曲线家电的主线与第二曲线家电行业研究框架家电行业研究框架行业专题研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明家电行业的主线逻辑家电行业的主线逻辑家电行业收入增长的驱动力和变化：人口数量/结构从宏观上决定了家电行业的空间上限；家电行业规模增长受销量和价格驱动。按照驱动因素的长短周期属性来拆分，短期影响因素包括地产刺激政策（15-18年棚改政策）、消费刺激

2、政策（09-12年家电三大政策）；中长期维度的影响因素有家电技术更新，人口数量/结构变化，城镇化率变化，购买力变化。家电主线投资逻辑一：家电企业出海。家电主线投资逻辑一：家电企业出海。在国内市场已经逐步成熟后，中国家电企业全球自主品牌市场份额提升将是未来龙头企业增长的长期空间，其凭借完善的供应链、先进的生产技术及快速迭代产品的能力，有望逐渐打开海外市场。据欧睿国际，中国家电全球制造份额已超40%，而自主品牌（含收购）份额不足20%，在欧美成熟市场及新兴市场增长空间均较大。家电主线投资逻辑二：新兴家电品类。家电主线投资逻辑二：新兴家电品类。从长期维度看，经济长期发展的动能将催化新兴家电品类规模扩

3、大；短期维度看，新兴家电品类的发展往往呈现非线性，技术升级、性价比提升带来的产品周期将催化新兴家电品类发展。家电行业的第二曲线家电行业的第二曲线在海外企业积极加快业务转型、加速产品出海的同时，近年来国内家电企业也呈现出多元化发展态势，已具备产业发展土壤、行业竞争优势的企业纷纷通过扩充新业务、布局新赛道，寻找企业第二增长曲线。通过梳理我们发现，一大批国内家电龙头在追求基业长青的同时，相继加码光伏、汽车零部件、热管理、智能制造等领域。我们认为，供应链的补充与新赛道的布局，本质上是家电企业制造能力的跨领域输出，新赛道一方面将满足家电企业多元化的发展需求，另一方面将有助于企业摆脱产业生命周期的约束，带

4、来新的业绩增长点，在主业稳健之外，新业务普遍发展空间较大。22H2家电投资策略家电投资策略展望下半年家电行业投资，我们认为，2C家电(大家电+小家电)端，成本改善+国内需求回暖将是主要逻辑；2B家电(供应链)端，第二增长曲线是至关重要的投资主线。详细看：大家电板块：大家电板块：结合较低的估值及较高的股息收益水平，我们看好大家电板块特别是白电板块在三季度的投资窗口，推荐【海尔智家】、【海信家电】、【美的集团】等;小家电板块：小家电板块：持续看好新兴品类长期的投资价值，推荐【飞科电器】、【科沃斯】、【石头科技】等;家电上游板块：家电上游板块：对于2B类家电标的，我们看好在汽车智能化、电动化转型机遇

5、以及新能源领域快速发展窗口下，家电企业将自己的研发、制造能力外延至其他制造领域，并获得快速增长的投资机会。推荐【盾安环境】、【三花智控】、【德昌股份】等。风险提示风险提示：宏观经济波动风险；房地产市场波动的风险；新冠疫情导致下游需求减弱的风险；原材料价格波动的风险；测算过程具有一定主观性。：宏观经济波动风险；房地产市场波动的风险；新冠疫情导致下游需求减弱的风险；原材料价格波动的风险；测算过程具有一定主观性。家电行业的主线逻辑家电行业的主线逻辑13请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4来源：中华网，中新网，国家统计局，Wind，天风证券研究所家电行业收入增长的驱动力和变化家电行业收入增长的驱动

6、力和变化 人口数量人口数量/结构结构从宏观上决定了家电行业的空间上限从宏观上决定了家电行业的空间上限例如：例如：2019年，中国的一人户家庭从2015年的5392万户（占比13.1%）增长至8610万户（占比18.5%）；2020年全国4.9亿个家庭户中，一人户家庭数超1.25亿个，占比进一步升至25%。基于一人户也有配置各类家电的需求，该比例的上升有望成为提升家电需求的基础。家电行业规模增长受家电行业规模增长受销量销量和和价格价格驱动驱动行业需求量可按照需求类型分为新增需求与更新需求行业需求量可按照需求类型分为新增需求与更新需求。其中，新增需求可拆分为新增住房带来的需求、原有住房中随着生活水

7、平提升而带来的新增配置（例如买第二/三台空调），两者均会带来保有量的提升。家电需求与均价的影响因素：家电需求与均价的影响因素：更新需求&家电产品均价提升受到居民购买力变化和技术更新驱动；新增需求在一定程度上受购买力变化影响，特别是小家电产品。按照驱动因素的长短周期属性来拆分：按照驱动因素的长短周期属性来拆分：短期：短期：地产刺激政策（如15-18年棚改政策）、消费刺激政策（如09-12年家电三大政策）。中长期：中长期：家电技术更新，人口数量/结构变化，城镇化率变化，购买力变化。未来家电行业面临的几大变化未来家电行业面临的几大变化传统家电，如空冰洗等，保有量已高。居民消费水平提升，开始追求品质生

8、活消费者从事劳动的时间提升，08年-18年间，男女劳动者劳动时间大约提升近2小时，未来可能仍将继续提升人口结构转变，一方面是国家对于生育的政策从过去的限制转向放开，鼓励“三孩”，生育和抚养小孩儿的需求在增加；另一方面，作为中生代的80后、90后，面临赡养老人的问题也逐渐显现。图：家电行业收入增长重要驱动力拆解图：家电行业收入增长重要驱动力拆解5地产销售改善地产销售改善+成本端压力释放或将驱动家电行业出现拐点成本端压力释放或将驱动家电行业出现拐点资料来源：Wind，天风证券研究所从历史上看，08年以来家用电器板块经历了四轮较为明显的上升周期，第一轮反馈的是产业政策刺激带来的保有量大幅上涨，后三轮

9、上涨与地产及宽信用后，家电市场需求企稳回升有关。回顾21年以来家电行业股价持续承压的因素，除了大宗品持续上涨，21年7月之后国内商品房销售的持续负增长对行业亦形成较强的估值压力。内销市场：内销市场：年初以来各地对地产实施“因城施策”，逐步放松限购政策及预售金管理政策，6月以来在商品房销售端逐渐显现效果，有利于稳定家电未来需求预期，家电行业估值或将得到改善。外销市场：外销市场：虽外需仍有降低压力，但进入下半年后，主要家电公司海外业务亦将逐渐走出疫情带动的高基数。同时，由于欧美仍处于去年地产销售高增后的交房周期，以及亚洲市场较为强劲的需求，家电公司海外业务有望取得稳健增长。成本端：成本端：铜、铝、

10、不锈钢、塑料等核心原材料价格走低，从静态测算（见后页）来看，对家电品类的成本影响至2Q已届于临界值，若原材料价格继续下降则利润剪刀差即将出现。基于上述三点基于上述三点，我们认为家电行业拐点或已经显现我们认为家电行业拐点或已经显现。注：本报告中PE如无特殊说明，均指PE(TTM)；报告中超额收益的对比基准均为沪深300。图：图：家电板块自家电板块自0808年起有四轮的投资收益周期年起有四轮的投资收益周期行业集中度提升刺激政策退出+地产调控减弱行业销售，但行业集中度提升政策刺激主导“三大政策”刺激大家电渗透率快速提升地产政策主导16年开启棚改政策推升地产销售，拉动大家电消费12/01-15/05绝

11、对收益+259%超额收益+153%08/06-11/03绝对收益+120%超额收益+105%16/03-18/01绝对收益+124%超额收益+76%18/02-18/12绝对收益-37%超额收益-8%19/01-21/01绝对收益+107%超额收益+29%21/02-22/08/10绝对收益-30%超额收益-6%11/04-11/12绝对收益-30%超额收益-4%15/06-16/02绝对收益-42%超额收益-1%棚改政策后，家电行业集中度进一步提升，白马行情-300%-100%100%300%500%700%900%1100%1300%1500%05,00010,00015,00020,00

12、025,00008-0608-0908-1209-0309-0609-0909-1210-0310-0610-0910-1211-0311-0611-0911-1212-0312-0612-0912-1213-0313-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-06沪深300指数:

13、左轴家电指数(中信):左轴绝对收益:右轴超额收益:右轴6量的维度（中长期）：我国大家电渗透率、需求拆解与内销量测算量的维度（中长期）：我国大家电渗透率、需求拆解与内销量测算 测算核心假设：测算核心假设：1.1.城镇化率：城镇化率：据国家人口发展规划(2016-2030年)，2030年全国总人口有望达14.5亿人，常住人口城镇化率达70%，保守预计到2035年我国总人口为14.6亿人，城镇化率为73%，城镇、农村平均户规模达3人。2.2.更新需求：更新需求：假设大家电更新周期10年。3.3.渗透率：渗透率：预计2035年国内空/冰/洗/烟机+集成灶百户拥有量分别为264/113/105/94台；

14、4.4.地产：地产：假设精装修渗透率每年增加2%，保守估计21-35年我国住宅销售套数均为1375万套。73.8 100.1 92.6 30.9 117.8 03060908395072009200172019空调冰箱洗衣机吸油烟机彩电149.6 103.1 99.7 82.6 123.0 0306090839507200920017

15、2019空调冰箱洗衣机吸油烟机彩电图：我国农村主要家电每百户图：我国农村主要家电每百户拥有拥有量（台量（台/百户）百户）图：我国城镇主要家电每百户图：我国城镇主要家电每百户拥有拥有量（台量（台/百户）百户）图：图：20年大家电内销量测算结果年大家电内销量测算结果来源：国家统计局，产业在线，Wind，欧睿国际，天风证券研究所9,2124,3384,4931,9408,4704,2554,4531,91814,1565,0213,8462,157冰箱空调洗衣机油烟机+集成灶+67%+18%-14%+12%2019A2021A2035E图：图：20192019年大家电更

16、新及新增需求占比（竣工年大家电更新及新增需求占比（竣工=销售销售*80%80%）22.95%24.37%23.47%62.47%0%50%100%空调冰箱洗衣机油烟机更新需求占比竣工带来需求占比存量新增占比7资料来源：产业在线，天风证券研究所疫情对大家电内销造成普遍影响疫情对大家电内销造成普遍影响，其中安装类家电受到影响更为严重其中安装类家电受到影响更为严重（空调因其旺季备货刚性在出货端反馈有延迟空调因其旺季备货刚性在出货端反馈有延迟）。从修复角度来从修复角度来看看，6 6月冰洗内销增速环比改善月冰洗内销增速环比改善，我们预计未来冰洗品类修复将快于空调及厨大电我们预计未来冰洗品类修复将快于空调

17、及厨大电。图：空调图：空调2222年年6 6月内销月内销923923万台，同比万台，同比-10.85%10.85%，2222年累计同比年累计同比-1.2%1.2%（右轴）（右轴）图：洗衣机图：洗衣机2222年年6 6月内销月内销296.5296.5万台，同比万台，同比-4.2%4.2%，2222年累计年累计-9.2%9.2%（右轴）（右轴）图：冰箱图：冰箱2222年年6 6月内销月内销342342万台，同比万台，同比-4.6%4.6%，2222年累计年累计-6.4%6.4%（右轴）（右轴）图：油烟机图：油烟机2222年年6 6月内销月内销149.7149.7万台，同比万台，同比-17.0%17

18、.0%，2222年累计年累计-16.6%16.6%（右轴）（右轴）集成灶集成灶2222年年6 6月内销月内销25.425.4万台，同比万台，同比+0.79%+0.79%，2222年累计同比年累计同比+5.0%+5.0%（右轴）（右轴）注:21、22年增速调整为较19年同期。00400050006000-1020-80-70-6010-300-2020M1119M619M220M1220M320M621M220M420M219M119M319M420M819M519M721M1019M820M919M1219M919M1021M919M1120M120M521M520M72

19、0M1022M621M722M321M621M1221M321M421M821M1122M122M221M122M519H119H220H120H221H121H222H122M4内销量（万台）同比增速(%)050002500-1515-10-55100-5-205-6019M921M1121M1220M1022M221M220M220M621M619M120H119M721M120M319M321M821M519M219M419M819M519M619M1119M1220M820M120M420M520M720M919M1020M1221M321M421M721M921

20、M1022M122M320M1122M522M619H119H220H221H121H222H122M4内销量（万台）同比增速(%)050002500--201019M819M1120M119M420M919M920M1021M520M821M1019M521M1121M719M321M620M319M119M221M821M420M719M619M719M1019M1220M220M420M520M620M1121M221M120M1221M921M1222M122M222M322M422M521M319H119H220H120H221H121H22

21、2H122M6-60-40-20020406080005006007008009001000110020M1220M519M519M122M421M219M219M321M819M419M619M821M521M119M719M1019M920H219M1119M1220M121M1220M220M322M520M420M620M720M821M1120M920M1020M1121M321M421M621M721M921M1022M122M222M321H222M619H119H220H121H222H1集成灶内销量油烟机内销量（万台）集成灶同比增速油烟机同比增速(%)内

22、销量（万台）同比增速(%)量的维度（短期）：量的维度（短期）：疫情的影响与疫后的修复疫情的影响与疫后的修复8资料来源：奥维云网，天风证券研究所在大宗成本上行的影响下在大宗成本上行的影响下，大家电产品终端零售均价均有明显提升大家电产品终端零售均价均有明显提升。其中空调由于产品形态变化较小其中空调由于产品形态变化较小，价格上涨可能更多来自价格上涨可能更多来自“硬提硬提价价”，而前两年价格战使得消费者习惯低价而前两年价格战使得消费者习惯低价，涨价对终端需求压制可能更加明显涨价对终端需求压制可能更加明显。价价的维度：我国大家电双线均价情况的维度：我国大家电双线均价情况图：空调图：空调2222年年6 6

23、月线上月线上/线下均价线下均价2915/39222915/3922元，分别同比元，分别同比+91/+269+91/+269元元图：洗衣机图：洗衣机2222年年6 6月线上月线上/线下均价线下均价1781/44441781/4444元，分别同比元，分别同比-28/+45228/+452元元图：冰箱图：冰箱2222年年6 6月线上月线上/线下均价线下均价2391/64622391/6462元，分别同比元，分别同比-22/+95922/+959元元图：油烟机图：油烟机2222年年6 6月线上月线上/线下均价线下均价1714/40891714/4089元，分别同比元，分别同比+36/+166+36/+

24、166元元200025003000350040004500整体线上均价（元/台）整体线下均价（元/台）0040005000整体线上均价（元/台）整体线下均价（元/台）004000500060007000整体线上均价（元/台）整体线下均价（元/台）0500025003000350040004500整体线上均价（元/台）整体线下均价（元/台）9复盘复盘08以来家电行业投资，当年业绩增速高低是标的投资回报的核心来源以来家电行业投资，当年业绩增速高低是标的投资回报的核心来源资料来源：Wind，天风证券研究所我们认为，08年以来公司公司业

25、绩高增业绩高增是最核心的股票投资逻辑是最核心的股票投资逻辑，其来源可能为：1）中长期高景气度延续；2）针对利润端抑制因素的短期修复。家电板块个股按照涨跌幅分入五组，同时计算当年每组标的中的业绩增长中位数作为观察。从下表中可以发现，08年以来当年涨幅最高的个股小组，基本上同时也是当年业绩增长最好的个股小组（14-15年小票极端行情，19年格力混改对估值提升较多）。21年在整体行业受需求和成本困扰之下，中小市值标的取代大市值标的领涨，背后除了类似集成灶、清洁等高增赛道个股，也不乏开发家电外第二曲线的标的。图：申万家电行业类标的涨跌幅与净利润增速图：申万家电行业类标的涨跌幅与净利润增速（取每组扣非净

26、利润增速中位数，表中数值为各年度净利润增速）注：2022Q2下所列个股为期间申万家电板块中涨跌幅排名前16的股票名称;标橙为团队核心标的。10从股债收益率模型来看，目前家电板块由于高股息、低估值，处在股债收益差的负两倍从股债收益率模型来看，目前家电板块由于高股息、低估值，处在股债收益差的负两倍标准差的低位，有望迎来拐点标准差的低位，有望迎来拐点资料来源：英为财情，Wind，天风证券研究所注：考虑到国内宏观经济周期多为3年一周期规律，此处采用滚动3年均值与标准差构建股债差“均值1倍标准差”、“均值2倍标准差”通道。图：图：20082008年至今申万家电股债收益差年至今申万家电股债收益差（均值和标

27、准差采用三年滚动周期）图：不同国债收益率假设下申万家电指数点位预测图：不同国债收益率假设下申万家电指数点位预测11家电主线投资逻辑一：中国家电企业全球自主品牌市场份额提升家电主线投资逻辑一：中国家电企业全球自主品牌市场份额提升资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 我们认为，在国内市场已经逐步成熟后，中国家电企业全球自主品牌市场份额提升将是未来龙头企业增长的长期空间我们认为，在国内市场已经逐步成熟后，中国家电企业全球自主品牌市场份额提升将是未来龙头企业增长的长期空间。中国家电企业凭借完善的供应链、先进的生产技术及快速迭代产品的能力，有望逐渐打开海外市场。根据欧睿数据，根据欧睿数据，20212021

28、年中国家电全球制造份额已达年中国家电全球制造份额已达40%40%以上，而自以上，而自主品牌（含收购）份额不足主品牌（含收购）份额不足20%20%，在欧美成熟市场及新兴市场份额提升空间均很大。，在欧美成熟市场及新兴市场份额提升空间均很大。中国家电企业有望通过出海并购进一步拓展海外市场。中国家电企业有望通过出海并购进一步拓展海外市场。中国家电企业在欧美等成熟市场的品牌力及渠道力较弱，除了在海外投入大量资金推广自有品牌外，中国家电企业也可选择直接收购当地的成熟品牌，借助海外品牌更快速建立销售渠道及打开海外市场。图：中国家电企业在全球家电市场的市场份额（图：中国家电企业在全球家电市场的市场份额（%）图

29、：中国家电企业在全球家电市场的制造份额（图：中国家电企业在全球家电市场的制造份额（%）图：中国家电公司在各区域销量市场份额（图：中国家电公司在各区域销量市场份额（%）图：中国家电品牌在各区域销量市场份额（图：中国家电品牌在各区域销量市场份额（%）010203040亚太澳洲东欧拉美中东北美西欧20010203040亚太澳洲东欧拉美中东北美西欧2002.813.514.114.517.117.918.318.818.318.80500019202

30、020213335.436.937.240.143.144.44543.9440000021-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000国外中国大陆外销占比外销YoY12家电主线投资逻辑一家电主线投资逻辑一：海尔与美的是中国家电自主品牌全球化的代表企业：海尔与美的是中国家电自主品牌全球化的代表企业海尔海尔：2011年起先后收购三洋电机/新西兰斐雪派克/美国GEA/意大利Candy等企业，16年境外营收高增长，海外营收占比持续攀升。美

31、的：美的：初期国内并购实现产业链布局，2010年起并购发展的重心转到海外，17年海外收入大幅增长，海外营收占比稳中有升。资料来源：海尔官网，海尔年报，美的官网，南方日报，Wind，天风证券研究所0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002,500国外中国大陆外销占比外销YoY图：图：20年海尔智家外销情况（亿元）年海尔智家外销情况（亿元）图：图：20年美的集团外销情况（亿元）年美的集团外销情况（亿元）13家电主线投资逻辑一：亚太、中东非及拉美等新兴市场发展潜力较大家电主线投资逻辑一：亚太、中东非及拉美等新兴市场

32、发展潜力较大资料来源：欧睿国际，天风证券研究所大家电CAGR大家电CAGR小家电CAGR小家电CAGR大家电保有量大家电保有量小家电保有量小家电保有量人口规模人口规模GDP CAGRGDP CAGR总得分总得分排名排名亚太地区212311101中东与非洲321123122拉丁美洲733437273澳洲147674294东欧664265295北美洲456752296西欧575546327 我们选取大家电近10年销量CAGR、小家电近10年销量CAGR、大家电2020年保有量、小家电2020年保有量、2020年人口规模、近10年GDPCAGR等6项指标对各区域进行排名后发现，亚太亚太、中东非及拉美

33、等新兴中东非及拉美等新兴市场发展潜力较大市场发展潜力较大。基于各国大家电百户保有量情况，我们发现新兴市场国家的冰新兴市场国家的冰、洗发展现洗发展现状与状与20002000年左右我国的冰年左右我国的冰、洗发展现洗发展现状接近状接近。我们选取大家电的核心品类洗衣机与冰箱，同时选取新兴市场国家泰国、巴基斯坦、菲律宾、印度尼西亚和印度作为代表，对标成熟市场中中国的冰、洗历史发展阶段，以保有量作为主要分析对比数据，发现新兴市场国家当下冰洗发展情况多与国内2000年左右发展情况较为类似。这些新兴市场逐步迈入家电普及期这些新兴市场逐步迈入家电普及期，未来成长空间较大未来成长空间较大，且自有品牌相对且自有品牌

34、相对匮乏匮乏，对于新品牌的接受程度较高对于新品牌的接受程度较高，国内家电企业可以选择在这些市场进国内家电企业可以选择在这些市场进行前瞻性布局行前瞻性布局。排名机制：从高到底排序后，各区域大家电近10年销量CAGR、小家电近10年销量CAGR、2020年人口规模、近10年GDP CAGR均为依照排名顺序得分1-7分；大家电2020年保有量、小家电2020年保有量为依照排名逆序得分1-7分。表：表：各区域各项指标综合排名各区域各项指标综合排名表：表：与新兴市场冰、洗当下发展类似下，国内对应品类所处发展时间阶段与新兴市场冰、洗当下发展类似下，国内对应品类所处发展时间阶段14家电主线投资逻辑一：外销家

35、电主线投资逻辑一：外销收入占比超收入占比超30%的核心个股梳理的核心个股梳理资料来源：Wind，天风证券研究所表：主要外销家电企业海外收入占比、海外收入增速及海外收入毛利率表：主要外销家电企业海外收入占比、海外收入增速及海外收入毛利率15家电主线投资逻辑二：家电主线投资逻辑二：经济长期发展的动能将催化新兴家电品类规模扩大经济长期发展的动能将催化新兴家电品类规模扩大资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 基于欧睿中国、日本小家电人均消费支出及中日对应的人均GDP分析，未来中国小家电市场中，清洁类、未来中国小家电市场中，清洁类、个人护理类小家电将取得长期超越个人护理类小家电将取得长期超越中枢增速的发展

36、中枢增速的发展。从过去10年数据来看，我国厨房小家电支出占当期人均GDP比重在逐年下降，反馈出以锅煲类、豆料榨类为代表的必选类小家电保有量已高企，可支配收入上升不再对此类产品有超额催化。对比日本来看，我国消费者在清洁、个护、衣物护理等小家电上支出占比较少，我们认为，随着经济发展，收入提升将催化此类小家电支出比例提升，而过去10年中两者支出比例亦始终处于提升状态。从中、日数据来看，全体小家电支出增速与人均GDP增速呈现较强的线性相关性。参照我国十四五计划，至2035年人均GDP预期实现翻番目标，则未来10年小家电市场中枢增速约为5%。0.00%0.01%0.02%0.03%0.04%0.05%0

37、.06%0.07%0.08%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020厨房小家电取暖类小家电衣物护理小家电个人护理小家电清洁小家电0.00%0.01%0.02%0.03%0.04%0.05%0.06%0.07%0.08%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020厨房小家电取暖类小家电衣物护理小家电个人护理小家电清洁小家电0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020厨房小家电取暖类小家电

38、衣物护理小家电个人护理小家电清洁小家电0552010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020厨房小家电取暖类小家电衣物护理小家电个人护理小家电清洁小家电图：中国小家电消费占人均图：中国小家电消费占人均GDPGDP比重比重图：日本小家电消费占人均图：日本小家电消费占人均GDPGDP比重比重图：中国人均小家电消费支出（美元）图：中国人均小家电消费支出（美元）图：日本人均小家电消费支出（美元）图：日本人均小家电消费支出（美元）16家电主线投资逻辑二：以清洁电器为例，新兴家电的渗透率提升空间较大家电主线投资逻辑二：以清洁

39、电器为例，新兴家电的渗透率提升空间较大资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 小家电中清洁电器国内渗透率低，未来成长空间广阔。小家电中清洁电器国内渗透率低，未来成长空间广阔。我们将清洁电器细分为扫地机、手持吸尘器和洗地机三个子品类，假设存在更新需求和不存在更新需求两种情况，根据欧睿进行测算，我们得到2121年扫年扫地机的渗透率将在地机的渗透率将在3.1%3.1%-4.3%4.3%之间之间；2121年手持吸尘器的渗透率将在年手持吸尘器的渗透率将在5.8%5.8%-5.9%5.9%之间。之间。洗地机由于是新兴起品类，我们假设洗地机仅有不存在更新需求的情况，在这种假设下，我们得到洗地机我们得到洗地机21

40、21年的市场渗年的市场渗透率将达到透率将达到0.6%0.6%。（详见天风家电报告20210621如何看清洁电器市场的渗透率？2021W25周观点）按欧睿数据口径计算，扫地机+吸尘器+洗地机全国渗透率合计10%左右，显著低于主流国家100%渗透率，未来渗透率提升空间大。02000300040002000202021E图：清洁电器不存在更新需求下的保有量图：清洁电器不存在更新需求下的保有量扫地机保有量（万）手持吸尘器扫地机保有量（万）洗地机保有量（万）扫地机百户保有量（台）手持吸尘器扫地机百户保有量（台）洗地机百户保有量（台）010

41、2030405060708090100USAUnited KingdomNew ZealandGermanyAustraliaIrelandBelgiumSlovakiaEstoniaBahrainQatarBelarusSaudi ArabiaPortugalItalyAustriaSingaporeIraqSri LankaPanamaUruguayJordanMyanmarCambodiaCosta RicaEcuadorPeruAngola中国Cte dIvoireMoroccoCameroonMexicoIndonesiaPhilippines010001500

42、2000250030002000202021E图：存在更新需求下各类清洁电器的保有量图：存在更新需求下各类清洁电器的保有量扫地机保有量（万）手持吸尘器扫地机保有量（万）扫地机百户保有量（台）手持吸尘器扫地机百户保有量（台）图：图：20192019年我国清洁电器保有量在全球处于尾部位置（年我国清洁电器保有量在全球处于尾部位置（%）17家电主线投资逻辑二：家电主线投资逻辑二：新兴家电品类的发展往往呈现非线性，技术升级、性价比提升带来新兴家电品类的发展往往呈现非线性，技术升级、性价比提升带来的产品周期将催化新兴家电品类发展的产品周期将催化新兴家电品类发展资

43、料来源：淘宝网，各公司官方公众号，飞科商城官网，飞利浦京东官方旗舰店，魔镜数据等，天风证券研究所图：飞科、飞利浦主力图：飞科、飞利浦主力SKUSKU价格带分布价格带分布图：飞科图：飞科2222年以来份额保持同比增长态势年以来份额保持同比增长态势电动剃须刀：飞科通过推出比自身原有价格带更高的新品来提高品牌产品价格，叠加在500元以下价格带的产品中，飞科比飞利浦更具竞争力，中高价格新品贡献增量，带动公司22年以来份额保持同比增长态势。清洁电器：各品牌22年以来推出的新品在产品结构中占据主导地位。科沃斯+添可：1）22年618全阶段（5.31-6.20）成交24亿，同比33%，再创新高。其中科沃斯和

44、添可分别成交12亿，同比各有33%的增长。扫地机和洗地机蝉联三大平台（天猫京东抖音）品类市占率第一。2）从热销产品看，扫地机品类，22年6.1-6.3科沃斯T10 Turbo扫地机成交额达到1.78亿元，占该品牌扫地机金额的57%，T10 OMNI成交额达到0.66亿元，占品牌总成交额比为21%；洗地机品类，22年6.1-6.3添可芙万2.0silm增配版成交额达到1.38亿元，占品牌成交额比重为39%，高于新品芙万3.0的24%和芙万2.0LED版的21%，我们认为2.0silm增配版再功能升级的同时兼具性价比，得到了消费者的广泛认可。石头：22年618开门红销售额超去年全周期；仅天猫单平台

45、就实现2亿元销售额，占去年同期成交比例超过180%。从热销产品看，22年6.1-6.3石头G10S销额达1.3亿元，占品牌总成交额比例达63%。图：飞科更具性价比图：飞科更具性价比图：图：20222022年扫地机新品梳理年扫地机新品梳理-40%-30%-20%-10%0%10%20%0%20%40%60%80%100%19M119M419M719M1020M120M420M720M1021M121M421M721M1022M122M422M7飞科飞利浦其他飞科/飞利浦份额差（右轴）产品名称科沃斯X1 OMNI石头G10石头G10S石头G10S Pro科沃斯T10 omni科沃斯T10 TURB

46、O科沃斯T10导航类型dToF激光导航+AI结构光避障激光导航LDS激光导航+AI识别避障LDS激光导航+AI识别避障dToF导航+AI视觉识别dToF导航+AI视觉避障dToF导航+AI视觉避障吸力大小5000Pa2500Pa5100Pa5100Pa5000Pa3000Pa3000Pa电池容量5200mAh5200mAh5200mAh5200mAh5200mAh5200mAh5200mAh尘盒容量400ml（机身）470ml（机身）400ml（机身）400ml（机身）400ml（机身）400ml（机身）400ml（机身）基站水箱清水箱4L+污水箱4L+尘盒2.5L（基站）清水箱2.9L污水箱

47、2.5L（基站）清水箱3L+污水箱2.5L+尘盒2.5L清水箱3L+污水箱2.5L+尘盒2.5L清水箱4L+污水箱4L+尘盒3L（基站）净水箱和污水箱各4L机身水箱80ml300ml（机身）带电控水箱200ml（机身）200ml（机身）机身不带水箱机身不带水箱机身带水箱（240ml）机身高度10.4cm9.6cm9.6cm9.6cm10.4cm10.4cm10.4cm越障高度20mm20mm20mm20mm20mm20mm20mm噪音64-75dB61dB61dB61dB66-74dB66-77dB66-77dB清扫模式双边刷+滚刷+双盘抹布单边刷+滚刷+单片抹布单边刷+滚刷+单片抹布单边刷+

48、滚刷+单片抹布双边刷+滚刷+双盘抹布双边刷+滚刷+双片抹布双边刷+滚刷+单片抹布拖地功能180转/分高速对旋拖地3000次/分钟振动擦地3000转/分声波震动擦地3000转/分声波震动擦地180转/分高速对旋拖地600次/分600次/分价格5999元（预售价）3999元（预售价）4799元（预售价）5699元（预售价）4799元（预售价）3999元2799元上市时间2021/9/152021年8月25日预售 2022/3/22-4/8预售 2022/3/22-4/8预售 2022/4/6-6/18预售2022/1/28-/3/222022/1/28-/3/2218家电主线投资逻辑二：短期部分新

49、品类增速受到疫情与产品周期的影响出现放缓，但不家电主线投资逻辑二：短期部分新品类增速受到疫情与产品周期的影响出现放缓，但不改变长期增长的趋势改变长期增长的趋势资料来源：奥维云网，生意参谋，洛图科技，天风证券研究所注:厨小及清洁数据来源为奥维云网；个护数据来源为生意参谋，其中吹风机和剃须刀取飞科当月交易指数，按摩椅取荣泰、奥佳华、倍轻松当月交易指数之和，按摩器材取荣泰、奥佳华、倍轻松、SKG当月交易指数之和；投影仪数据来源为洛图科技图：图：20M720M7-22M622M6厨房小电子品类奥维线上销厨房小电子品类奥维线上销额增速额增速(%)(%)图：图：20M720M7-22M622M6清洁电器子

50、品类奥维线上销额增速（清洁电器子品类奥维线上销额增速（%）图：图：20M620M6-22M422M4个护子品类交易个护子品类交易指数增速指数增速(%)(%)图：图：20M720M7-22M522M5投影仪品类销额增速（投影仪品类销额增速（%）-0201005021M721M822M221M1021M1220M820M920M1020M1122M421M121M221M321M421M521M620M1221M1122M322M522M620M722M121M9养生壶电蒸锅（右轴）电饭煲破壁机空气炸锅（右轴）-60-40-2002040608021M220M12

51、21M1120M1120M620M820M720M9-8%22M220M10-11%21M121M421M321M521M621M721M821M921M1021M1222M122M3-29%-20%22M4吹风机按摩椅剃须刀按摩器材-50050M520M720M821M221M121M1120M1220M921M920M1020M1121M321M4-15%21M721M522M321M621M821M1021M1222M122M222M4-12%22M6清洁电器扫地机器人-2002040608010021M520M820M720M920M1021M120M1120M1

52、222M321M221M321M422M121M621M721M821M921M1021M1121M1222M2-15%22M444%22M5投影机家电行业的第二曲线家电行业的第二曲线219请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明20制造能力跨领域多元化布局制造能力跨领域多元化布局以海外家电龙头企业为鉴以海外家电龙头企业为鉴资料来源：Wind，各公司官网等，天风证券研究所图：图：20182018-22H1Whirlpool22H1Whirlpool分业务营收占比分业务营收占比图：图：20年松下分业务营收占比年松下分业务营收占比0%20%40%60%80%100%18

53、A19A20A21A22H1冰箱和冰柜洗碗机洗衣设备产销备用零件及引擎烹饪用具压缩机其他产品0%50%100%20021家电生活解决方案汽车产品工业及解决方案工业和汽车电子连接解决方案其他产品调整和抵消21制造能力跨领域多元化布局制造能力跨领域多元化布局以海外家电龙头企业为鉴以海外家电龙头企业为鉴资料来源：各公司官网，万维家电网，亿欧网等，天风证券研究所图图：20122012-22H1 GE22H1 GE分业务营收占比分业务营收占比（美元口径，亿（美元口径，亿美元）美元）图：图：20142014年年-20212021年博西家电销售收入情况（亿欧元）年博西家电销售收入情况（

54、亿欧元）8133.6132139156-5%0%5%10%15%05014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021销售收入（亿欧元）同比增速0%20%40%60%80%100%电力收入航空保健相关业务可再生能源公司往来及内部抵消其他光光伏组件伏组件 单晶硅单晶硅 多晶硅多晶硅 非晶硅非晶硅控制器控制器（离网系统使用）（离网系统使用）逆变器逆变器 独立独立 并网并网 备用备用电池电池蓄电池蓄电池（并网系统不需要）并网系统不需要）多多晶晶硅硅料料单晶硅棒单晶硅棒单晶硅片单晶硅片多晶硅锭多晶硅锭多晶硅片多晶硅片晶晶硅硅组组件件

55、薄膜光伏组件薄膜光伏组件中游中游图：光伏产业链情况图：光伏产业链情况按并网逆变器按并网逆变器设置方式分设置方式分上游上游下游下游光光伏伏发发电电系系统统多晶电池多晶电池单晶电池单晶电池22国内家电制造跨行业转向之光伏产业国内家电制造跨行业转向之光伏产业资料来源：中国光伏行业协会，富华电子官网，国际太阳能光伏网，天风证券研究所 在海外企业积极加快业务转型、加速产品出海的同时，近年来国内家电企业也呈现出多元化发展态势，已具备产业发展土壤、行业竞争优势的企业纷纷通过扩充新业务、布局新赛道，寻找企业第二增长曲线。通过梳理我们发现，一大批国内家电龙头在追求基业长青的同时，相继加码光伏、汽车零部件、热管理

56、、智能制一大批国内家电龙头在追求基业长青的同时，相继加码光伏、汽车零部件、热管理、智能制造等领域。造等领域。我们认为，供应链的补充与新赛道的布局，本质上是家电企业制造能力的跨领域输出，新赛道一方面将满足家电企业多元化的发展需求，另一方面将供应链的补充与新赛道的布局，本质上是家电企业制造能力的跨领域输出，新赛道一方面将满足家电企业多元化的发展需求，另一方面将有助于企业摆脱产业生命周期的约束，带来新的业绩增长点，在主业稳健之外，新业务普遍发展空间较大。有助于企业摆脱产业生命周期的约束，带来新的业绩增长点，在主业稳健之外，新业务普遍发展空间较大。家电企业抢攻光伏赛道，具备合理性与先天优势。家电企业抢

57、攻光伏赛道，具备合理性与先天优势。“十三五”以来，中国政府对环保和新能源的政策导向明确，我们认为家电企业积极发力清洁能源具备合理性。一方面，布局光伏产业能够满足家电企业实现绿色可持续发展的需求，低能耗产品有望在未来成为新一轮家电行业变革；另一方面，布局光伏产业有望为企业带来新增长点，带动规模效应的形成。同时，光伏市场涉及到大规模制造、零售和服务，且在用能侧与家电行业有所相同，而家电龙头企业拥有分散在全国及全球市场的营销、物流、服务网络，叠加发展多年形成的品牌口碑，有望在家电+光伏结合的进程中找到打通用户资源的突破口。集中式集中式主从式主从式分布式分布式组串式组串式23国内家电制造跨行业转向之光

58、伏产业国内家电制造跨行业转向之光伏产业资料来源：Wind，东方财富网，北极星太阳能光伏网，各公司招股书/年报/半年报等，天风证券研究所 产业链上游产业链上游TCLTCL：收购中环股份：收购中环股份，发力半导体光伏材料和组件发力半导体光伏材料和组件。TCL于20年收购国内最早生产用于太阳能发电单晶硅的企业之一中环股份，实现光伏领域的布局。21年TCL继续加大光伏领域投资，21年3月于宁夏开工建设新的太阳能级单晶硅材料智能工厂，工厂综合楼已于22年6月封顶。深康佳深康佳：进军新能源光伏玻璃领域进军新能源光伏玻璃领域。21年年初康佳通过控股子公司江西康佳新材料投资20亿元，进军新能源光伏玻璃领域。截

59、至22年2月，公司年产量为1500万的光伏玻璃一期项目已处于投产阶段，正在积极提升产品良率和品质。产业链中游产业链中游格力电器：收购银隆新能源格力电器：收购银隆新能源，深化电器储能深化电器储能、新能源板块应用业务新能源板块应用业务。21年8月，格力以18.28亿元的价格收购银隆新能源股份有限公司30.47%股权，同时，董明珠将其持有的银隆新能源17.46%股权对应表决权委托公司行使，自此银隆新能源成为格力控股子公司。银隆新能源已形成从锂电池材料、锂电池、模组/PACK动力总成、新能源整车、储能系统设备到动力电池梯次利用、回收的闭合式循环产业链，旗下拥有广通、奥钛两大品牌，其研发的钛酸锂电池系列

60、产品可覆盖全储能应用场景。星帅尔：子公司供货新能源车星帅尔：子公司供货新能源车，控股富乐新能源布局光伏组件控股富乐新能源布局光伏组件。继子公司华锦电子、浙特电机产品供货于新能源汽车，公司于21年3月收购富乐新能源51%的股权。富乐新能源主要产品为光伏组件，产品终端应用为集中式发电站、分布式电站，并以集中式发电站为主。未来公司将重点向光伏领域进军，打造一体两翼“以家电板块为基础、以新能源板块为先导”的发展模式，持续加大在光伏业务中的技术研发投入。同时，公司计划新建2GW/年的高效太阳能光伏组件产线，拟通过发行不超过5.5亿元的可转债方式进行融资。产业链下游产业链下游海尔智家：收购海尔智家：收购G

61、OTGOT切入光伏领域切入光伏领域，推动太阳能热水器技术升级推动太阳能热水器技术升级。17年海尔收购全球最大平板太阳能制造商GREENoneTEC 51%股权，切入光伏领域并强化其在太阳能热水器业务的行业地位。GOT的太阳能平板集热器技术光热的使用效率达到80%，带动我国太阳能行业实现技术升级。创维集团：聚焦户用光伏业务创维集团：聚焦户用光伏业务，形成从金融形成从金融、安装到售后的解决方案安装到售后的解决方案。创维于20年初宣布成立深圳创维光伏科技有限公司，正式进军光伏行业，其以户用光伏开端，逐步开拓工商业光伏、用电侧综合智慧能源管理等业务。德业股份：切入户用储能逆变器赛道德业股份：切入户用储

62、能逆变器赛道，自有自有+贴牌结合打开海外市场贴牌结合打开海外市场。在传统业务稳步增长的同时，公司致力于成为国内户用逆变器行业领军者，其自主研发的功率变换系统和控制系统有效提升太阳能利用率、逆变器电能转换率，并保证逆变器稳定性。公司逆变器业务主要针对海外的巴西、美国及南非市场，其中，巴西主要销售组串和微逆，美国和南非市场以储能为主。美国全部都是贴牌；南非也是大部分贴牌；巴西绝大部分是自主品牌。国内目前是与分布式光伏整县推进的龙头企业合作，都是组串机。光伏赛道长坡厚雪，成为家电龙头企业多元化扩张的热门选择，且各企业选择的切入角度和布局重点有所不同：光伏赛道长坡厚雪，成为家电龙头企业多元化扩张的热门

63、选择，且各企业选择的切入角度和布局重点有所不同：24国内家电制造跨行业转向之新能源车热管理国内家电制造跨行业转向之新能源车热管理资料来源：Wind，产业信息网，天风证券研究所 传统燃油汽车热管理包含空调系统及发动机系统的热管理，目的为确保整车各项零部件处于合适的温度，保障车辆发挥出最佳驾驶性能。由于没有传统燃油车发动机的废热加持，电动车空调系统只能依托直接消耗电池电能实现续航，这导致了电动车在寒冷天气的续航里程大幅度缩水。叠加消费者逐步提升对乘车舒适度以及节能降费要求，替代发动机、减少续航焦虑的热管理主机系统需替代发动机、减少续航焦虑的热管理主机系统需求日渐高涨。求日渐高涨。新能源车快速渗透，

64、利好上游热管理行业发展。新能源车快速渗透，利好上游热管理行业发展。中国新能源汽车行业从2019-2021 年经历了从政策扶持退坡到快速成长的阶段：19年新能源汽车补贴大幅退坡，上半年出现抢装的现象透支了部分需求；20年受益于国产特斯拉大卖，新能源车市场认可度得到提升，行业发展由政策扶持逐步走向需求通道；21年我国新能源汽车销售提速，有望为热管理持续带来增量需求。图：新能源汽车销量快速增长（万台）图：新能源汽车销量快速增长（万台）三花智控：三花智控：制冷控制元器件制冷控制元器件+汽车热管理业务全球引领者汽车热管理业务全球引领者公司为制冷控制元器件行业的龙头企业，其依托家空技术的同源性延伸至汽车零

65、部件赛道，并逐渐向组件和子系统发展，如汽车空调及新能源车热管理系统。截至21Q3，公司车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件等产品市场占有率全球居首。海信家电：海信家电：ToBToB转型加码转型加码，进军汽车电子三大板块进军汽车电子三大板块21年4月，海信首次透露公司在汽车电子的三大布局，即车路协同、智能座舱、整车热管理。公司将从车路协同、车身感知核心零部件切入；与国内主机厂进行屏显系统的项目化合作，跨界布局座舱电子领域；通过收购全球头部汽车空调供应商三电集团探索新能源车空调压缩机与整车热管理领域。海立股份海立股份：整合马瑞利发挥汽零优势整合马瑞利发挥汽零优势，转型热管理系统供应商转型热管理系

66、统供应商海立为全球最大的非自配套家用空调压缩机制造商，近年开始布局新能源汽车电动空调压缩机、汽车零部件铸件等业务。20年9月海立与马瑞利正式签约汽零合资项目，并收购马瑞利香港60%的股权，成立后的海立马瑞利将发挥双方母公司汽零优势，致力于提供世界级汽车空调系统、新能源车热管理系统整体解决方案。盾安环境：盾安环境：围绕新能源车实现产业升级围绕新能源车实现产业升级，大力拓展热管理业务大力拓展热管理业务公司在聚焦制冷主业、夯实家用空调配件市场优势地位的基础上，于17年设立盾安汽车热管理科技有限公司，进军新能源汽车领域，致力于成为全球领先的新能源汽车热管理系统核心零部件供应商。盾安热管理在产品技术上更

67、聚焦于冷媒侧和水侧的核心零部件、阀件水泵水阀等，目前产品线布局已较为完善，能够积极应对未来的市场增量。表：新能源汽车与传统燃油车在结构上存在较大差异表：新能源汽车与传统燃油车在结构上存在较大差异-100%0%100%200%300%400%02040608019-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0525国内家电制造跨行业转向之汽车零部件国内家电制造跨行业转向之汽车零部件资料来源：中国汽车工业协会，中商产业研究院，前瞻产业研究院等

68、，天风证券研究所 汽车零部件行业为汽车整车制造业提供相应的零部件产品，是汽车工业发展的基础，是汽车产业链的重要组成部分。汽车一般由发动机、底盘、车身和电气设备四部分组成，汽零各细分产品由此衍生而来，按零部件性质分，可分为发动机、传动系统、转向系统、制动系统、行驶系统、车身附件以及电子电器。表：汽车零部件产业链图解表：汽车零部件产业链图解 莱克电气莱克电气：通过设立子公司通过设立子公司、收购布局新能源汽零领域收购布局新能源汽零领域21年1月，莱克出资4亿元设立全资子公司江苏莱克新能源科技，从事汽车电机、其他配套汽车零部件以及5G通信和工业自动化产业配套的相关零部件，建成后预计将每年生产8000万

69、件产业核心零部件（其中新能源汽车零部件预计年产4000万件）。21年11月，莱克拟以12.16亿元收购上海帕捷100%股权。上海帕捷主要产品是通过压铸和精密机加工工艺生产的铝制汽车零部件，包括电驱动件、底盘零件、传动零件及其他铝制汽车零配件，客户主要为全球知名的整车制造厂商，此次收购将带动莱克新能源汽零业务快速发展。德昌股份：德昌股份：小家电代工起家小家电代工起家，发力发力EPSEPS、刹车电机领域刹车电机领域德昌目前主要收入来源为环境家居电器（主要为吸尘器产品）和 头 发 护 理 家 电（主 要 为 美 发 梳、吹 风 机 等 产 品）的ODM/OEM业务，公司自18年起重点布局汽车零部件业

70、务，迅速切入国内汽车EPS电机市场且已具备一定的EPS电机制造能力，与整车厂商、Tier1汽零客户进行业务对接。公司继续扩产EPS电机业务，上市募资3.1亿元用于建设“德昌电机年产300万台EPS汽车电机生产项目”。目前我国汽零市场集中度较低，竞争激烈，多数企业存在规模小、实力弱、研发能力不足的问题。而汽零生产企业在向下游客户供货前通常要接受客户严格的资质审查，进入供应商体系存在较高的准入门槛，这要求企业具备技术领先型与产品的可靠性。我们认为，清洁电器代工企业莱克、小家电清洁电器代工企业莱克、小家电代工企业德昌加码汽车零部件领域，有望依托其客户群体与代工企业德昌加码汽车零部件领域，有望依托其客

71、户群体与制造规模，通过不断加强技术研发、完善产品结构，逐步打制造规模，通过不断加强技术研发、完善产品结构，逐步打造企业第二增长曲线。造企业第二增长曲线。目前国家正在推动我国汽车行业调整升级，鼓励研发制造高质量、高技术水平的自主品牌汽车。一系列汽车产业政策对零部件产业提出更高要求，带动行业实现积极健康发展。同时，汽车保有量不断增长，汽车维修与改装为汽零行业不断贡献增量需求，推动行业不断壮大。据中国汽车工业协会，21年我国汽零行业主营业务收入近5万亿元，预计22年将进一步升至5.2万亿元。图：图：20年我国汽车零部件行业市场规模（万亿元）年我国汽车零部件行业市场规模（

72、万亿元）3.53.74.04.34.64.95.26%7%8%9%02468200022E市场规模（万亿元）YoY26国内家电制造跨行业转向之智能制造国内家电制造跨行业转向之智能制造资料来源：前瞻产业研究院，GGII，中商产业研究院，天风证券研究所工业机器人的发展与全球制造业转移密切相关，工业4.0时代，家电生产的高度智能化、柔性化成为共识。尤其是中国庞大的制造业需要向自动化转型，机器人替代人工成为企业发展的重要方向之一。机器人替代人工成为企业发展的重要方向之一。同时，家电作为劳动密集型产业，在人力成本大幅增加、中国人口红利逐渐消失、精密制造提升等客

73、观因素推动下，工业机器人在家电领域的应用愈加广泛，并成为众多家电企业推动自身转型的关键工业机器人在家电领域的应用愈加广泛，并成为众多家电企业推动自身转型的关键。美的集团美的集团：库卡中国持续推进业务整合库卡中国持续推进业务整合，推升美的智能制造水平推升美的智能制造水平机器人及自动化事业部：机器人及自动化事业部：围绕未来工厂相关领域，提供包括工业机器人、物流自动化系统及传输系统解决方案，以及面向医疗、娱乐、新消费领域的相关解决方案等。库卡：库卡：世界上首家将灵敏轻型机器人带入生产车间的机器人制造商，并成为第一家从协作机器人到移动机器人及工业重型机器人全覆盖的制造商。库卡中国积极协助美的提升智能制

74、造水平，截至21年7月，美的机器人使用密度已超320台/万人，计划在23年实现530台/万人目标。格力电器：格力电器：智能制造强化核心产业优势智能制造强化核心产业优势2013年，格力正式进军智能装备领域，如今业务范围已涵盖六大产业基地、十二大技术服务中心。目前格力智能装备已拥有数控机床、工业机器人、智能物流仓储设备、智能环保设备、工业自动化等五大产品领域，攻破了机器人、数控机床等领域的三大关键核心技术。四川长虹：四川长虹：与与ABBABB达成合作达成合作，资源互补打造机器人联合实验室资源互补打造机器人联合实验室2016年8月，与全球工业机器人技术供应商ABB达成战略合作。二者将围绕工业机器人领

75、域，在应用开发、生产、系统集成等方面开展深度合作。双方还设立了机器人应用联合实验室，以攻克相关领域关键技术。在业务多元化需求背景下，众多中国家电巨头面向智能制造领域布局，积极打造自主话语权体系，通过直接制造、销售机器直接制造、销售机器人，或布局以智能机器人为核心的智能制造产业实现跨界转型：人，或布局以智能机器人为核心的智能制造产业实现跨界转型：行业端品牌端规模：中国工业机器人年产量居世界首位规模：中国工业机器人年产量居世界首位21年中国规模以上工业机器人产量累计36.6万套，同比+45%；销量24.8万台，同比+46%，中商情报网预计，2022年市场销量有望达到30万台。中国是全球最大工业机器

76、人市场，市场占有率稳步提升。“十四五”机器人产业发展规划提出，到2025年，我国成为全球机器人技术创新策源地、高端制造集聚地和集成应用新高地，政策利好下国内机器人产业有望蓬勃发展。竞争格局：外资品牌为主，国产替代加速竞争格局：外资品牌为主，国产替代加速10%8%7%6%5%4%2%2%2%1%53%发那科爱普生ABB安川机电库卡雅马哈三菱不二越埃斯顿上海东芝机械其他2020年，工业机器人四大家族（ABB、发那科、库卡、安川电机）在中国也占据近30%市场，故我国工业机器人市场仍以外资品牌机器人为主。近年来，随着我国在机器人领域的快速发展，我国自主品牌工业机器人市场份额也在逐步提升，与外资品牌机器

77、人的差距在逐步缩小。图：图：2020年中国工业机器人市场格局年中国工业机器人市场格局60%15%-2%11%46%21%29%36%37%39%42%53%56%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%055200022E销量（万台）YoY占全球销量比重图：图：1616-2222年中国工业机器人销量（万台）年中国工业机器人销量（万台）27国内家电企业第二增长曲线概览国内家电企业第二增长曲线概览资料来源：Wind，天风证券研究所注：统计时间为2022年8月18日，营业收入、净利润预测值取Wind一致预期。22H2家电

78、投资策略家电投资策略328请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明29国内大家电需求有望得到改善：伴随疫情形势缓和、地产交房数据改善，预计下半年大家国内大家电需求有望得到改善：伴随疫情形势缓和、地产交房数据改善，预计下半年大家电动销较上半年有所改善电动销较上半年有所改善资料来源：欧睿国际，国家统计局，产业在线，Wind，天风证券研究所 测算核心假设：测算核心假设：1.据国家人口发展规划(2016-2030年)，2030年全国总人口有望达14.5亿人，常住人口城镇化率达70%，保守预计到2035年我国总人口为14.6亿人，城镇化率为73%，城镇、农村平均户规模达3人。2.假设大家电更新周期为10年

79、。3.预计至35年我国空/冰/洗/烟机+集成灶每百户保有量分别为264/113/105/94台；4.假设精装修渗透率每年+2%。5.保守估计2021-2035年住宅销售套数均为1375万套。测算结果：测算结果：预计预计2222年空年空/冰冰/洗洗/烟机烟机+集成灶内销量同比集成灶内销量同比+3%/+3%/-4%/4%/-5%/+1%5%/+1%，对应空、冰、洗、烟机，对应空、冰、洗、烟机+集成灶集成灶22H222H2内销量分别同比内销量分别同比+7%/+7%/-2%/2%/-2%/+13%2%/+13%。由于散发疫情、原材料成本上涨等因素，2021年部分消费者家电购置需求延后，我国大家电内销较

80、增长中枢（依据行业长期变量，如居民收入、国家城镇化率等指标测算得到）形成缺口。上半年国内散发疫情对消费形成压制，导致安装属性较强的大家电（特别是空调、烟机、集成灶）的渗透，明显偏离中长期变量引起的中枢增速，我们预计伴随疫情形势缓和、地产交房数据改善支撑下半年大家电需求向好，逐渐补齐两年内形成的需求缺口。图：图：20222022年大家电内销量测算结果年大家电内销量测算结果图：图：20102010-2022E2022E大家电内销量（万台）大家电内销量（万台）注：油烟机2016年及以前的产业在线内销量数据缺失，集成灶22年5月产业在线数据暂未更新。-20%0%20%02000400060008000

81、0002020212022E空调内销量（万台）同比增长-10%0%10%20%0200040006000800020000022E冰箱内销量（万台）同比增长-10%-5%0%5%10%020004000600020000022E洗衣机内销量（万台）同比增长-8%-4%0%4%8%02000201720182019

82、20202021 2022E油烟机内销量（万台）集成灶内销量（万台）同比增长30资料来源：Wind，天风证券研究所国内趋势预测之成本：原材料对家电公司的影响在去年三季度达峰后国内趋势预测之成本：原材料对家电公司的影响在去年三季度达峰后，目前仍有影响目前仍有影响，但幅但幅度在减弱度在减弱，叠加上半年多个家电企业已采取提价措施叠加上半年多个家电企业已采取提价措施，有望支撑中报盈利能力向好有望支撑中报盈利能力向好 20Q3起原材料价格持续走高带来家电成本高企。家电产品的直接原材料中，空调、冰箱主要由铜、注塑件和不锈钢组成；洗衣机主要由不锈钢和ABS组成；小家电主要由塑料、五金制品和玻璃组成；板材、五

83、金为集成灶制造过程中主要大宗原材料；民用电工成本中大宗原材料占比超五成。从本轮大宗原材料价格上行对成本的影响情况来看，其影响幅度基本大幅度超越上一轮17年时的影响。伴随本轮原材料价格波动区间逐步下移，叠加对应20年同期基数升高，21Q3起原材料价格同比涨幅逐步放缓，预计今年Q2传导至家电企业的成本较去年同期将恢复至温和增长，Q3各品类成本影响幅度基本可达到同比持平或小幅降低。表：原材料价格变动对主要家电品类成本影响（考虑一个季度备货周期）表：原材料价格变动对主要家电品类成本影响（考虑一个季度备货周期）表：原材料价格变动对家电成本的影响（静态）表：原材料价格变动对家电成本的影响（静态）-20%0

84、%20%40%16Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3空调冰箱洗衣机小家电集成灶民用电工原材料价格原材料价格同比变动同比变动现货结算价:现货结算价:LME铜LME铜现货结算价:现货结算价:LME铝LME铝钢材综合价格钢材综合价格指数指数中国塑料城中国塑料城指数指数价格:冷轧板卷:价格:冷轧板卷:0.5mm0.5mmPPIRM:PPIRM:有色金属类有色金属类浮法平板玻璃:浮法平板玻璃:4.8/5mm4.8/5mm2016Q1-1

85、9.7%-15.8%-20.2%-12.9%-17.9%-8.9%-2.2%2016Q2-20.5%-9.5%3.4%-14.7%5.0%-6.5%2.9%2016Q3-9.3%1.8%17.5%-4.0%11.1%-0.8%20.8%2016Q49.6%16.2%58.1%21.0%62.5%8.9%26.9%2017Q126.8%24.1%68.2%29.0%54.5%16.3%30.3%2017Q217.8%19.5%31.4%17.9%13.5%14.5%28.6%2017Q333.0%24.2%50.8%18.9%35.8%15.7%15.9%2017Q429.0%22.9%32.0

86、%10.1%13.3%14.9%15.4%2018Q119.4%16.6%11.7%4.3%1.9%8.5%15.4%2018Q223.4%20.3%18.2%11.2%19.2%7.3%8.7%2018Q3-3.8%2.2%7.0%8.1%4.9%2.6%2.1%2018Q4-9.3%-6.3%-4.5%-0.6%-6.6%-1.9%-7.8%2019Q1-10.7%-13.9%-6.2%-6.7%-8.2%-2.6%-10.3%2019Q2-11.1%-20.7%-3.0%-11.3%-5.0%-2.5%-8.8%2019Q3-5.0%-14.3%-10.1%-16.4%-9.5%-2.1

87、%-0.3%2019Q4-4.7%-11.1%-7.0%-14.5%-2.8%-2.2%10.1%2020Q1-9.3%-9.1%-5.0%-14.9%-0.6%-2.2%9.1%2020Q2-12.4%-16.5%-10.3%-14.0%-7.9%-5.1%-3.8%2020Q312.4%-3.3%-2.1%-4.1%-5.0%1.8%11.6%2020Q421.9%9.3%7.2%13.1%14.7%4.8%17.3%2021Q150.9%24.1%25.6%24.7%26.4%12.0%26.7%2021Q281.1%60.3%50.1%33.7%54.0%26.0%78.9%2021Q

88、343.8%55.4%44.1%24.9%55.7%22.5%72.5%2021Q435.3%44.2%22.8%7.3%14.8%23.2%17.0%2022Q117.6%56.5%5.5%-0.8%0.9%16.8%2.2%2022Q2-1.9%19.8%-8.1%-5.2%-12.6%11.9%-24.4%31资料来源：海关总署，美国经济分析局，天风证券研究所海外趋势预测之需求修复：以成熟市场美国为鉴海外趋势预测之需求修复：以成熟市场美国为鉴，伴随疫情形势逐步缓和伴随疫情形势逐步缓和，预计预计2222-2323年家年家电行业需求会进入正常波动区间电行业需求会进入正常波动区间，不会形成大幅

89、负增长局面不会形成大幅负增长局面图：图：20072007年起美国电气设备、电器及配件进口金额及增速年起美国电气设备、电器及配件进口金额及增速图：图：20072007年起年起美国家电卖场商品零售额及增速美国家电卖场商品零售额及增速-20%0%20%40%60%0.00.51.01.52.02.-----------0

90、12021-09美国家电卖场商品零售额（十亿美元）同比增速-30%-10%10%30%50%051015-------------082022-03美国电气设备、电器及配件进口金额（十亿美元）同比增速梳理美国家电卖场零售额、美国家电进口金额两大指标，我们发现近近

91、1515年来美国家电需求、进口额的两轮低谷分别出现在年来美国家电需求、进口额的两轮低谷分别出现在20年、年、20年。年。第一轮（第一轮（20年）：年）：受全球金融危机影响，美国金融系统的流动性损害对整个利率、汇率市场形成波动，导致08Q4起美国消费紧缩，因此家电卖场需求受损，美国家电进口额增速走弱，两大指标均于09年初到达谷底。伴随10年政策放水带动需求拉升，美国家电零售于10年初升至高位，并带动家电进口额于10年中达到阶段性峰值。伴随危机影响逐步褪去，美国作为成熟的家电市场，其家电卖场销额增速在0左右上

92、下波动且未出现明显负增长；家电进口额增速在中高个位数区间波动。因此，美国家电市场上一轮需求修复形成的高峰出现在2010年初，伴随消极因素褪去，美国家电零售额、进口额增速在1年左右回归正常波动。第二轮（第二轮（20年）：年）：美国加征关税拉低家电进口需求，故19年在美国家电卖场零售额增速稳定波动的情况下，美国家电进口额增速已有大幅下滑；20年起新冠疫情导致供应链受阻，20Q1美国家电卖场零售额、进口额增速双双跌至约-20%；疫情恐慌情绪的缓和、抗疫补助的推进，带动两大指标在增速21年初达到高峰，叠加20年初低基数影响，本轮高峰涨幅远高于10年初。伴随低基数效应褪去，

93、增速逐步回落。结合海外成熟市场的经验，我们认为，中国作为美国的家电重要进口国，伴随新冠影响逐步褪去，国内家电行业需求与出口额有望在22-23年进入正常波动区间，且不会形成大幅负增长。同时，未来美国关税豁免的继续推进，以及人民币贬值亦有望部分抵消增速回落的影响，推动国内家电企业加速出海。32资料来源：美国贸易代表办公室（USTR），天风证券研究所海外趋势预测之关税：关税豁免对小家电影响大于大家电海外趋势预测之关税：关税豁免对小家电影响大于大家电，利好清洁电器及小家电出口利好清洁电器及小家电出口美国贸易代表办公室于美国贸易代表办公室于3 3月宣布豁免部分中国商品加征月宣布豁免部分中国商品加征25%

94、25%比例关税，该规定适用于比例关税，该规定适用于20212021年年1010月月1212日至日至20222022年年1212月月3131日之间进口自中国的商品，名日之间进口自中国的商品，名单中包含部分家电品类。单中包含部分家电品类。1）从目前整体的家电关税征收比例看，大家电及黑电视听设备品类受加征关税影响较大，小家电受影响较小，其中扫地机器人等清洁电器品类由于豁免延长而受影响有限；2）从公司层面看，科沃斯及石头有望充分享受关税豁免福利，小家电方面新宝及莱克等出口业务为主的公司有望从中受益，而大家电中海尔由于北美业务在当地工厂生产，受其影响亦相对较小。美国取消对中国的加征关税主要出于两方面原因

95、：美国取消对中国的加征关税主要出于两方面原因：1）美国进口自中国的家电、零部件价格下降，有望促进美国本地家电商下调产品出货价，从而降低终端家电产品的定价，缓和美国通胀压力；2）中国作为全球家电最主要制造国，美国为主要消费国，中美双方家电产业链需共担加征关税所增加的成本，关税豁免有望增厚两国家电企业的利润空间。对于中国家电企业：对于中国家电企业：我们认为，去年同期高基数+海外通胀压力下消费需求减弱，短期内中国家电企业出海增长承压；但从中长期维度看，中国家电企业凭借规模、品牌力、产品力等优势在美国家电进口中存在竞争力，叠加关税豁免助力企业优化盈利能力，家电出口增长具备较好弹性。表：小家电主要品类美

96、国关税加征情况表：小家电主要品类美国关税加征情况表：家电主要品类美国关税加征情况表：家电主要品类美国关税加征情况33资料来源：Wind，天风证券研究所2222年三四季度家电投资观点更新年三四季度家电投资观点更新注：预测表统计时间为2022年8月18日；黄底表示业绩预告/快报/中报中营业总收入、归母净利润的增速披露值；老板电器21年还原计提减值后业绩增速约20%，对应22年业绩增速6%。展望下半年家电行业投资，我们认为，展望下半年家电行业投资，我们认为，2 2C C家电家电(大家电大家电+小小家电家电)端，成本改善端，成本改善+国内需求回暖将是主要逻辑；国内需求回暖将是主要逻辑；2 2B B家电

97、家电(供应链供应链)端，第二增长曲线是至关重要的投资主线。端，第二增长曲线是至关重要的投资主线。详细看:大家电板块：大家电板块：成本确定性改善叠加国内需求在疫情后逐步回暖，空调动销也在高温天气的影响下快速修复。海外方面，从今年我们的跟 踪来看，欧美在大家电需求端仍表现出一定韧性，国内家电龙头企业在海外自主品牌端表现亦强于市场。结合较低的估值及较高的股息收益水平，我们看好大家电板块特别是白电板块在三季度的投资窗口，推荐【海尔智家】、【海信家电】、【美的集团】等;小家电板块：小家电板块：我们认为相对发达国家的人均小家电支出，我国小家电市场在清洁、个护、母婴等方向仍有明显的提升空间。一旦产品进 入强

98、周期(产品升级或性价比提升)，市场需求容易得到快速提升。此外，抖音、快手等新私域流量渠道的快速发展成为新兴品类增长驱动力之一。我们持续看好新兴品类长期的投资价值，推荐【飞科电器】、【科沃斯】、【石头科技】等;家电上游板块：家电上游板块：对于2B类家电标的，我们看好在汽车智能化、电动化转型机遇以及新能源领域快速发展窗口下，家电企业将自己的研发、制造能力外延至其他制造领域，并获得快速增长的投资机会。推荐【盾安环境】、【三花智控】、【德昌股份】等。34请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明风险提示风险提示宏观经济波动风险：宏观经济波动风险：家用电器需求受宏观经济形势的影响较大，当前全球尚未彻底摆脱新

99、冠疫情的影响，可能导致消费者需求持续低迷，房地产市场增速放缓也将间接影响家电产品的终端需求。房地产市场波动的风险：房地产市场波动的风险：大家电销售与房地产市场有一定关联度，新增需求占比较高的品类需求受房地产市场波动影响较大。此外，部分民营房地产企业因流动性问题出现商票债务违约等情况，可能形成工程业务应收款项无法收回的情况。新冠疫情导致下游需求减弱的风险：新冠疫情导致下游需求减弱的风险：目前国内多地仍有散发疫情，短期内对当地需求与物流运营形成一定阻碍，若疫情延续，以线下销售为主的品类需求或将承压。原材料价格波动的风险原材料价格波动的风险：家用电器原材料的采购价格与大宗商品价格波动相关，若未来原材

100、料价格继续上涨，将对家电公司生产成本与盈利能力的稳定性带来压力。测算过程具有一定主观性测算过程具有一定主观性：市场空间测算、板块个股选择等过程具有一定主观性，存在偏差风险。35请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明股票投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅行业投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅买入预期股价相对收益20%以上增持预期股价相对收益10%-20%持有预期股价相对收益-10%-10%卖出预期股价相对收益-10%以下强于大市预期行业指数涨幅5%以上中性预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下投资评级声明投资评级声明类别

101、类别说明说明评级评级体系体系分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证

102、券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/

103、或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。36请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明THANKS