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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司深度报告 2022 年 10 月 22 日 强烈推荐强烈推荐（维持）（维持）柠檬混动柠檬混动 DHT 破局破局合资合资垄断垄断，电动化智能化加速推进电动化智能化加速推进 中游制造/汽车 当前股价：26.28 元 2020 年年 12 月，长城汽车发布柠檬混动月，长城汽车发布柠檬混动 DHT，通过自研双电机，通过自研双电机混联拓扑结混联拓扑结构构，在混动领域引发一波技术浪潮在混动领域引发一波技术浪潮。2022 年年 8 月，月，第三代第三代哈弗哈弗 H6 DHT 双子双子星上市星上市，公司新能源转型，公司新能源转型步入步入发展发展新阶段。新阶段。行业混

2、动化趋势明显行业混动化趋势明显，公司公司向向混动市场全面加速混动市场全面加速。混动车型（PHEV+HEV）相比燃油车具有节能、低排放等优点，节能与新能源汽车技术路线图 2.0明确指出，未来 15 年传统汽车要全面混动化，至 2035 年混合动力乘用车占传统燃料车销量 100%，混合动力车型发展空间广阔，而 BEV 和 PHEV 年销量占汽车总销量 5060%，BEV 占新能源销量 95%以上。在技术路线图 2.0发布的同时，长城汽车柠檬混动 DHT 已成型，2020 年 12 月 15 日，柠檬混动 DHT 正式发布，长城汽车成为首个突破混动技术壁垒的中国汽车品牌，199 项技术专利、80 项

3、核心技术专利、全部独立自主设计与研发、具备完全自主知识产权，成功打破国外品牌在混动技术上的垄断。柠檬柠檬 DHT 破局破局日系日系垄断垄断，混动车型逐渐丰富混动车型逐渐丰富。丰田混动 THS 和本田混动 i-MMD 是混合动力市场销售最多的两个品牌。柠檬混动 DHT 采用了高度集成的内 燃 机+变 速 器+双 电 机+控 制 器 的 装 置，涵 盖 了 1.5L+DHT100、1.5T+DHT130、1.5T+DHT130+P4 三种不同的动力总成，同时提供 HEV、PHEV 两种混动方案以及两驱和四驱的驱动布局，打破合资混动技术垄断，树立了中国混动技术新风向标。（1）混动系统：）混动系统：柠

4、檬混动 DHT 开创性地采用了两档平行轴结构，有效扩大发动机高效直驱范围，进而提升系统整体效率；（2）混动车型：混动车型：禅城混动化技术已经覆盖了多个品牌和车型，例如豪华定位的 WEY已退出玛奇朵 DHT HEV/PHEV、拿铁 DHT HEV/PHEV 以及摩卡 DHT PHEV，被誉为“国民 SUV”的哈弗 H6 拥有了汽油、HEV 和 PHEV 三种动力系统，通过哈弗品牌补充低价格带的产品，有利于公司扩大市场份额。柠檬混动 DHT 其能够适应多种车型需求，使混动产品线不断丰富，加快公司向新能源路线转型的步伐。公司向智能化全面进阶，产品迭代助力品牌向上公司向智能化全面进阶，产品迭代助力品牌

5、向上。汽车电动化、智能化、网联化以及自动驾驶技术的升级正在推动汽车行业智能化发展，公司自动驾驶和智能座舱方面拥有较深的技术沉淀。（1）自动驾驶：）自动驾驶：毫末智行是公司的持股企业，也是公司最终控股股东控制的企业，毫末智行用 2 年时间开发了三代智能驾驶系统，落地了 10 余款不同平台的车型。公司量产的城市辅助驾驶系统 NOK 逐步落地应用，将搭载于摩卡 DHT-PHEV 激光雷达版上市。（2）智能座舱：）智能座舱：公司通过深度域融合、硬件可插拔、软件可复用，打造可以生长的智能座舱生态系统。全资子公司诺博汽车自主研发历经不到 2 年的时间，IN9.0 座舱域控制器在保定成功量产下线，产品实现由

6、 0 到 1 的过程。（3）产品迭代：）产品迭代：公司产品矩阵不断丰富，六个品牌定位清晰，下半年魏牌圆梦、欧拉闪电猫朋克猫、沙龙机甲龙和坦克 700 等新产品推出将推动品牌迭代升级。维持维持“强烈推荐”“强烈推荐”投资投资评级。评级。柠檬混动 DHT 破局合资垄断，公司混动系统经济性及效率突出，多款混动产品的推出促进公司市占率的提升；深耕全球化战略布局，纯电动、油电混合、插电式混合动力等多种新能源车型即将登陆海外市场；公司坚持精准研发，核心科技不断突破，加速向“全球化智能科技公司”转型；基础数据基础数据 总股本（万股）915917 已 上 市 流 通 股（万股）613146 总市值（亿元）24

7、07 流通市值（亿元）1611 每股净资产（MRQ）7.8 ROE（TTM）13.9 资产负债率 61.4%主要股东 保定创新长城资产管理有限公司 主要股东持股比例 55.85%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现-12 3-58 相对表现-8 10-34 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、长城汽车（601633）销量环比改善，海外销量创历史新高2022-10-11 2、长城汽车（601633）产品销量环比改善，新产品、新技术助力品牌向上2022-07-10 3、长城汽车（601633）品牌力持续向上，智能化水平不断提升2022-06-12 汪刘胜汪刘胜 S1090

8、511040037 杨献宇杨献宇 S01 -80-60-40-20020Oct/21Feb/22Jun/22Sep/22(%)长城汽车沪深300长城汽车长城汽车（601633.SH）敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 公司持续在品类市场发力，推出更多高价值、智能化的产品，推动品牌不断向上。预计公司 22/23/24 年归母净利润分别为 109.8/126.0/160.3 亿元，维持“强烈推荐”投资评级。风险提示：风险提示：（1）新车型推出不及预期：公司多款新车型即将推出，若新车型发布效果不及预期，将对公司的生产经营产生不利影响；（2）技术研发和产品开发风险公司产品开

9、发周期较长，前期投入较大，销量不及预期影响公司投资回报率；（3）芯片短缺及原材料价格上涨的影响；（4）新冠疫情等不确定性因素带来的风险等。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)103308 136405 156865 188238 225886 同比增长 7%32%15%20%20%营业利润(百万元)5752 6369 11200 13036 16920 同比增长 20%11%76%16%30%归母净利润(百万元)5362 6726 10984 12602 16025 同比增长 19%25%63%15%27%

10、每股收益(元)0.59 0.73 1.20 1.38 1.75 PE 44.9 35.8 21.9 19.1 15.0 PB 4.2 3.9 6.0 4.9 3.9 资料来源：公司数据、招商证券 PZdYkWhU9YhZpP3XjYvW8OcM8OpNpPtRmOfQpOpPlOnPrN8OnNuNuOsPuNvPpPzR 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、公司产品推陈出新，向混动市场全面加速.6 1、公司五大品牌各具特色，电动化发展提速在即.6 2、行业混动化趋势明显，柠檬混动 DHT 率先破局.8 二、混动化势如破竹，柠檬混动 DHT 独具特色.9 1、混动技

11、术逐步突破，混动车型新产品周期开启.9 2、柠檬 DHT 打破日系垄断，书写国产混动新篇章.16 3、哈弗及 WEY 推出多款混动车型，价格带有利于产品推广.19 三、多技术突破创新，助力智能化加速升级.23 1、自动驾驶：长城汽车+毫末智行，打造自动驾驶 3.0 时代新范式.23 2、智能座舱：咖啡智能打造软硬件优势，诺博汽车推动座舱智能化.26 四、六大品牌各有所长，产品迭代助力品牌向上.28 五、投资建议.31 六、风险提示.32 图表图表目录目录 图 1：2010 年至今公司主要上市新车型汇总.6 图 2：公司各类产品销量结构（单位：%）.6 图 3：国内乘用车销量结构（单位：%）.6

12、 图 4：公司新能源车型销量占比（单位：%）.7 图 5：公司整车销量及单车售价（单位：万台、万元）.7 图 6：公司在售车型价格区间一览.7 图 7：纯电动和混合动力汽车技术路线图.8 图 8：新旧政策新能源乘用车积分计算对比.8 图 9：长城汽车历年双积分情况.8 图 10：各车企混动系统推出进度.9 图 11：混动系统架构分类.10 图 12：混动技术分为串联式、并联式和混联式.10 图 13：电机分类与电机所处的位置有关.10 图 14：丰田第三代 THS 系统结构示意图.13 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 15：通用第二代 Voltec 系统结构示意图.13 图 16

13、：丰田混动系统核心部件行星齿轮.13 图 17：P1+P3 架构下的三种驱动模式.14 图 18：本田 I-MDD 系统结构示意图.14 图 19：上汽 EDU 系统结构示意图.14 图 20：比亚迪 DM-i 系统结构示意图.15 图 21：长城柠檬系统结构示意图.15 图 22：奇瑞鲲鹏 DHT 结构示意图.15 图 23：奇瑞 3 挡 9 模 11 速架构.15 图 24：基于柠檬平台的 DHT 混合动力架构.16 图 25：柠檬混动 DHT 高度集成七合一构型设计.17 图 26：柠檬混动 DHT 双电机混联拓扑结构.17 图 27：双电机混联结构可实现 4 种工作模式.18 图 28

14、：单挡/两档变速器电机需求对比.18 图 29：两种方案对应电机 MAP.18 图 30：2022 年上半年 HEV 市场格局（销量口径）.19 图 31：2022 年上半年销量前十 HEV 车型（辆）.19 图 32：2022 年上半年 PHEV 市场格局（销量口径）.20 图 33：2022 年上半年销量前十 PHEV 车型（辆）.20 图 34：柠檬混动 DHT 的应用及成果.20 图 35：HEV 产品仍属于外资垄断价格带偏高.21 图 36：PHEV 产品自主领先价格带逐渐下移.21 图 37：分价格段车市的动力结构.21 图 38：公司主要混动产品价格情况（单位：万元）.21 图

15、39：毫末智行发展历程.24 图 40：毫末自动驾驶发展历程及未来规划.24 图 41：城市 NOH 覆盖更多城市场景.25 图 42：城市 NOH 覆盖更多城市场景.25 图 43：摩卡 DHT-PHEV 将搭载毫末城市 NOH 上市.26 图 44：咖啡智能“1+2+N”出行空间设计架构.26 图 45：诺博汽车主营业务一览.27 图 46：诺博科技域控制器应用场景.27 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 图 47：哈弗新能源家族.29 图 48：魏牌摩卡 DHT-PHEV 展示图.29 图 49：魏牌圆梦展示图.29 图 50：长城山海炮展示图.30 图 51：欧拉闪电猫展示图.

16、30 图 52：坦克 300 HEV 展示图.31 图 53：坦克 500 PHEV 展示图.31 图 54：沙龙机甲龙展示图.31 表 1：混动技术路线定性对比.10 表 2：混动技术工作模式一览.11 表 3：各品牌混动系统对应车型及对比.12 表 4：柠檬混动 DHT 的两种架构及三种动力总成.17 表 5：长城汽车主要混动车型横向对比.21 表 6：哈弗 H6 DHT 与主要竞品对比.22 表 7：2022 年长城汽车预计上市新车.28 附：财务预测表.33 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 一、一、公司公司产品推陈出新产品推陈出新，向向混动市场混动市场全面加速全面加速 1、公

17、司公司五大品牌各具特色五大品牌各具特色，电动化发展提速在即，电动化发展提速在即 公司是中国最大的公司是中国最大的 SUV 和皮卡制造企业之一，目前旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克及长城皮卡五大整车品牌和皮卡制造企业之一，目前旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克及长城皮卡五大整车品牌，已，已形成了丰富的在售车型矩阵形成了丰富的在售车型矩阵。公司哈弗品牌专注 SUV 产品领域，旗下主打车型哈弗 H6 取得累计 76 个月 SUV 销量第一成绩；魏牌以长续航 DHT 和咖啡智能为领先技术，开创“0 焦虑智能电动”全新品类，向高端新能源品牌全面进阶；欧拉品牌以差异化战略迅速撬开全球新能源汽车女性市场新赛道；坦

18、克品牌主张开创全新品类，全面覆盖从紧凑级，到中大型，到全尺寸的高端越野 SUV 市场；长城皮卡全面发力乘用休闲、时尚商用两大品类，连续 24 年国内、出口销量第一。此外，公司以品类创新夯实发展基础，孵化全新独立运营汽车科技公司沙龙机甲科技有限公司，并与宝马集团合资成立光束汽车有限公司，不断助力品牌向上。图图 1：2010 年至今公司主要上市年至今公司主要上市新新车型汇总车型汇总 资料来源：汽车之家、招商证券 公司公司产品涵盖产品涵盖 SUV、轿车、皮卡三大品类，、轿车、皮卡三大品类，SUV 产品销量占比较高。产品销量占比较高。（1）在 SUV 市场，2017 年至今，公司SUV 品类销量占比均

19、保持在 69%以上，其中 1H22 占比为 69.6%，公司是国内 SUV 市场的龙头企业，打造过哈弗H6 爆款车型，2021 年公司 SUV 市场份额分别为 8.1%，SUV 产品发展势头强劲。（2）在皮卡市场，长城炮实现累计 24 个月销量过万，继续领跑中国皮卡市场。（3）在轿车市场，受合资品牌以及自主品牌激烈竞争的影响，长城稍有逊色，但 2017 年至今公司轿车销量占比飞速提升，至 1H22 已达到 11.0%的销量占比。在国内乘用车销售结构中，轿车与 SUV 并驾齐驱，据中汽协数据，1H22 国内 SUV 市场份额达到 47.2%，由于消费升级、政策、空间优势的原因，SUV 市场份额仍

20、有较大上升空间。图图 2：公司各类产品销量公司各类产品销量结构结构（单位：（单位：%）图图 3：国内乘用车销量结构国内乘用车销量结构（单位：（单位：%）资料来源：公司年报、招商证券 资料来源：中汽协、招商证券 0%20%40%60%80%100%2002020211H2022皮卡SUV轿车38%40%42%44%46%48%0%20%40%60%80%100%2002020211H2022轿车SUVMPV交叉型SUV占比 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 新能源车销量占比达新能源车销量占比达 12.4%，电动化，电动化发展发展提速在即提速在即

21、；单车平均售价达；单车平均售价达 12.1 万元，品牌溢价能力逐步提升万元，品牌溢价能力逐步提升。根据长城汽车 2021 年发布的“绿智潮玩”的 2025 战略，公司 2025 年将实现全球年销 400 万辆的目标，新能源汽车占比达80%，营业收入达 6000 亿元的奋斗目标。（1）从公司新能源渗透率来看，1H22 公司新能源车型销售占比为12.4%，距离 2025 年 80%的目标仍有较大成长空间，预计公司未来几年新能源车型将迎来飞速发展；（2）从单车售价来看，1H22 年公司整体平均单车售价为 12.1 万元，根据公司 2025 年战略目标，预计 25 年单车平均售价达 15万元，公司产品

22、溢价能力将逐步提升。图图 4：公司公司新能源车型销量占比新能源车型销量占比（单位：（单位：%）图图 5：公司整车销量及单车售价（公司整车销量及单车售价（单位：单位：万台、万元）万台、万元）资料来源：公司年报、招商证券 资料来源：公司年报、招商证券 公司产品矩阵公司产品矩阵不断不断丰富，在售产品主要集中在丰富，在售产品主要集中在 1020 万元的价格带。万元的价格带。2022 年 17 月公司实现整车销量 62.0 万台，其中前三大车型哈弗 H6/长城炮/坦克 300/销量分别为 16.5/8.2/5.9 万台。明星单品哈弗 H6 售价相对亲民，燃油版销售价格约为 9.9815.7 万元，202

23、2 年 8 月新上市哈弗 H6 DHT 价格为 14.98 万元，预售哈弗 H6 DHT PHEV 价格区间为 16.8817.68 万元，H6 混动车型相对于燃油版车型定价相对偏高，或将借助 H6 销量优势，助力公司新能源战略、品牌向上的推进。公司 WEY 品牌相对哈弗品牌走差异化路线，WEY 品牌最早推出混动产品，单车售价均处于 15 万元以上。公司欧拉品牌主打女性纯电动车品类，产品价格覆盖 12.9922.3 万元区间。长城皮卡主要销售价格处于 20 万元以内。坦克车型主打高端市场，价格带处于 20 万元以上。总的来看，公司总的来看，公司产品产品价格区间覆盖价格区间覆盖6.9839.5

24、万元万元。对于主流车型、中高端车型均有所布局，五大品牌对于主流车型、中高端车型均有所布局，五大品牌不断推陈出新、不断推陈出新、各具特色各具特色。图图 6：公司在售车型价格区间一览公司在售车型价格区间一览 资料来源：公司官网、招商证券 12%80%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20H20222025E新能源销量占比02468608002020211H2022整车销量-左轴单车平均售价-右轴 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 2、行业行业混动化趋势混动化趋势明显，明显，柠檬混

25、动柠檬混动 DHT 率先破局率先破局 节能与新能源汽车技术路线图节能与新能源汽车技术路线图 2.0明确混动节能车发展方向明确混动节能车发展方向。2020 年 10 月，由工信部指导并发布的节能与新能源汽车技术路线图 2.0明确指出，未来 15 年传统汽车要全面混动化。将在国内市场一直不温不火的混动的重要性提到前所未有的高度，使其成为国家级重要发展战略技术路线。至 2035 年，我国节能汽车与新能源汽车年销量将各占 50%，新能源汽车占汽车总销量 50%以上，纯电动将占到新能源汽车的 95%以上，PHEV 的市场份额30万元10.7%26.5%22.2%9.8%20.0%29.9%38.1%26

26、.8%26.8%38.4%26.1%20.1%0%20%40%60%80%100%2020年2021年1H202210-15万元15-20万元20-30万元30万元其他0%20%40%60%80%100%纯电动插混混合动力常规5 敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 HEV PHEV 轴距(mm)2738 2745 2710 2738 2745 2915 2710 整备质量(kg)1720 1775 1635-1998 2130 1790 发动机类型 1.5T 154马力 L4 1.5T 156马力 L4 1.5L 102马力 L4 1.5T 154马力 L4 1.

27、5T 156马力 L4 1.5T 156马力 L4 1.5L 97 马力 L4 发动机最大功率(Kw)113 115 75 113 115 115 71 发动机最大扭矩(N m)233 235 135 233 235 235 125 最高车速(km/h)180 180 150-180 190 160 综合工况油耗(L/100km)4.9 4.9 4.7-0.48 0.45 1.33 0-100km/h 加速(S)-7.5 8.5-7.4 7.2 电动机最大功率(kw)130 130 115 130 130 130 115 电动机最大扭矩(N m)300-250 300 300 300 250

28、系统综合功率(kw)179 181 190 240 240 291 197 电池类型 三元 三元 三元-三元 三元 三元 变速箱类型 2 挡 DHT 2 挡 DHT 2 挡 DHT 2 挡 DHT 2 挡 DHT 2 挡 DHT 2 挡 DHT 中控屏尺寸（英寸）12.3 9/14.6 12.3 12.3 14.6 14.6 9/14.6 液晶仪表尺寸（英寸）10.25 9.2 9.2 10.25 9.2 9.2 9.2 HUD 抬头显示 选配 -选配 手机无线充电 前排 前排-前排 前排 前排-辅助驾驶等级 L2 L2 L2 L2 L2 L2 L2 360 度全景影像 巡航系统 全速自适应

29、全速自适应 自适应 全速自适应 全速自适应 全速自适应 自适应 自动泊车入位-遥控泊车-资料来源：汽车之家、招商证券 注：综合工况油耗比较中，HEV 取自 NEDC 工况，PHEV 取自 WLTC 工况 从哈弗从哈弗 H6 DHT-PHEV 和主要竞品和主要竞品比亚迪宋比亚迪宋 PLUS DM-i 的对比数据来看的对比数据来看：（1）从尺寸上来看，从尺寸上来看，宋 PLUS DM-i 的长、宽、轴距有优势，哈弗 H6 DHT-PHEV 的高度有优势。（2）从价格对比来看，从价格对比来看，H6 DHT-PHEV 55km 版本比宋PLUS DM-i 51km 版本贵了 6000 元；110km

30、贵了 1000 元。（3）从从混动系统混动系统配置来看，配置来看，哈弗 H6 DHT-PHEV 由1.5T 插混专用发动机 130kW 电机+DHT 混合动力系统+蜂巢电池组成，宋 PLUS DM-i 由 1.5L（1.5T）插混专用发动机+132kW 电机+EHS 机电耦合系统+刀片电池组成，相近价位对比下 1.5T 154 马力的哈弗 H6 DHT-PHEV 相对更优。（4）从变速器来看，）从变速器来看，哈弗的两挡变速器可以拓宽发动机的工作区间，理论上看更加省油；（5）从油耗对比）从油耗对比来看，来看，宋 PLUS DM-i 百公里耗电量为 13.1、15.9kWh/100km，馈电油耗为

31、 4.4、4.5L/100km；哈弗 H6 DHT-PHEV的百公里耗电量未知，馈电油耗为 5.6L/100km。（6）其他配置方面，其他配置方面，两车其他配置比较接近，都配备了 L2 级辅助驾驶功能，包括全速域自适应续航、360 度全景影像、540 度透明底盘等配置；而在舒适与便利性方面，两车都配备了液晶仪表以及中控大屏、主驾电动座椅调节以及加热、后排出风口、PM2.5 过滤装置等。表表 6：哈弗：哈弗 H6 DHT 与主要竞品对比与主要竞品对比 HEV PHEV 车型 哈弗 H6 HEV 星越 L HEV 影酷 HEV 哈弗 H6 PHEV 宋 PLUS DM-i 宋 PRO DM-i 长

32、安 UNI-K iDD 级别 紧凑型SUV 紧凑型SUV 紧凑型SUV 紧凑型SUV 紧凑型SUV 紧凑型SUV 中型 SUV 上市时间 2022.08 2022.03-2022.08 2021.03 2021.12 2022.03 售价（万元）14.98 17.17-18.37 16.20-17.20 16.88-17.68 15.28-21.68 13.88-16.38 18.29-19.89 相较于同款燃油车+约 3 万元+约 3.5 万+约 3 万元+约 5 万元+约 4 万元+约 4 万元+约 4 万元 长(mm)4653 4770 4680 4653 4705 4650 4865

33、宽(mm)1886 1895 1901 1886 1890 1860 1948 高(mm)1730 1689 1670 1730 1680 1700 1690 轴距(mm)2738 2845 2750 2738 2765 2712 2890 整备质量（kg）1720 1785 1670-1700 1680 2075 敬请阅读末页的重要说明 23 公司深度报告 HEV PHEV 发动机类型 1.5T 154马力 L4 1.5T 150马力 L3 2.0L 140马力 L4 1.5T 154马力 L4 1.5L/T 110马力 L4 1.5T 110马力 L4 1.5T 170马力 L4 发动机最

34、大功率(Kw)113 110 103 113 81 81 125 发动机最大扭矩(N m)233 225 180 233 135 135 255 最高车速 180 190-170 200 综合工况油耗(L/100km)4.9 4.3 4.76-1.5 1.5 0.8 官方 0-100km/h 加速（S）-7.9-8.5 8.5 8.1 电动机最大功率(kw)130 100-130 132 132 85 电动机最大扭矩(N m)300 320-300 316 316 330 系统综合功率(kw)179 180-240-电池类型 三元 三元 三元-LFP LFP 三元 变速箱类型 2 挡 DHT

35、3 挡 DHT 2 挡 DHT 2 挡 DHT E-CVT 无极变速 E-CVT 无极变速 6 挡三离合 中控屏尺寸（英寸）12.3 12.3 14.6 12.3 12.8 10.1 12.3 液晶仪表尺寸（英寸）10.25 12.3 7 10.25-8.8 10.25 HUD 抬头显示 选配-选配 选配-手机无线充电 前排 前排-前排-辅助驾驶等级 L2 L2 L2 L2-360 度全景影像 -巡航系统 全速自适应 全速自适应 全速自适应 全速自适应 定速 定速 全速自适应 自动泊车入位-遥控泊车-有 有-资料来源：汽车之家、招商证券 注：综合工况油耗比较中，均取自 NEDC 工况 三、三、

36、多技术突破创新，助力智能化加速升级多技术突破创新，助力智能化加速升级 1、自动驾驶：长城汽车自动驾驶：长城汽车+毫末智行，打造毫末智行，打造自动驾驶自动驾驶 3.0 时代时代新范式新范式 智能化已经成为驱动长城汽车向前发展的重要“推手”，根据长城汽车公布的数据显示，智能化已经成为驱动长城汽车向前发展的重要“推手”，根据长城汽车公布的数据显示，2022 年年 7 月，智能化车型月，智能化车型销售占比已经高达销售占比已经高达 88.32%。这意味着在全面发力新能源的同时，智能化也是长城汽车发展的重点。这意味着在全面发力新能源的同时，智能化也是长城汽车发展的重点。长城汽车将坚定不移的加速智能化转型，

37、围绕智能驾驶、智能座舱、智能服务，建立全栈自研能力，实现三智融合，让汽车成为会思考、能判断、可持续生长的未来出行伙伴，实现由“感知智能”向“认知智能”进化升级。为满足未来软件定义汽车需求，长城汽车当前已经拥有产品数字化中心、诺创科技等智能化组织。在汽车智能化方面，长城汽车智能驾驶和智能座舱领域已有落地的产品，在智能服务方面长城汽车也在加快推进，从而促进整个产业生态向价值链后端转移。毫末智行是中国智能驾驶技术量产落地经验最丰富的公司毫末智行是中国智能驾驶技术量产落地经验最丰富的公司。毫末智行于 2019 年 11 月 29 日成立，前身是长城汽车智能驾驶前瞻分部，是一家致力于自动驾驶的人工智能技

38、术公司。2021 年 2 月 21 日，原百度智能汽车事业部总经理顾维灏正式加盟，出任毫末智行首席执行官，并完成 Pre-A 轮数亿元人民币融资，首钢基金领投，美团、高瓴创投跟投。2021 年 12 月 A 轮融资近 10 亿元，成为中国第一个规模量产自动驾驶独角兽。据了解，在保定，毫末智行拥有占地超过 5000 平米、全球产能最大的 L4 无人物流车生产工厂。在末端物流无人车方面，毫末智行与美团、物美多点、阿里达摩院等行业头部企业达成战略合作。毫末的朋友圈数量已超过 100 家，包括长城汽车、阿里、腾讯、高通、百度、高德等客户、合作伙伴，及首钢基金、美团战投、高瓴创投、高通创投、首程控股、九

39、智资本等投资机构。敬请阅读末页的重要说明 24 公司深度报告 图图 39：毫末智行发展历程：毫末智行发展历程 资料来源：公司官网、招商证券 毫末智行用毫末智行用 2 年时间开发了三代智能驾驶系统，落地了年时间开发了三代智能驾驶系统，落地了 10 余款不同平台的车型。余款不同平台的车型。自动驾驶行业的竞争非常激烈，产品迭代日益加快，截止到目前，搭载毫末 HPilot 产品的已经有超过十款乘用车型量产落地，已经搭载上市车型包括魏牌摩卡、魏牌拿铁、魏牌玛奇朵、坦克 300、坦克 500、哈弗神兽、拿铁 DHT-PHEV 等。目前正在陆续交付中的车型有摩卡 DHT-PHEV 激光雷达版、欧拉闪电猫、欧

40、拉芭蕾猫、全新一代长城炮等，预计到 2022 年底，毫末辅助驾驶系统将落地长城汽车 34 款车型，未来三年搭载的乘用车总量有望超过 100 万台。同时毫末也是中国唯一一个具备异步并行开发超过 30 个智能驾驶项目能力的公司。在智能驾驶产品流程化开发方面，毫 2 个月内匹配完成，标定效率全行业第一；智能驾驶产品经过鲁棒性设计，达到 100%一次性过线率。图图 40：毫末自动驾驶毫末自动驾驶发展历程发展历程及未来规划及未来规划 资料来源：公司官网、招商证券 毫末智行的目标毫末智行的目标：冲刺进入自动驾驶冲刺进入自动驾驶 3.0 时代时代。自动驾驶近十年的发展可分为硬件驱动、软件驱动、数据驱动三大时

41、代。数据驱动时代，是完全不一样的时代，大模型+海量数据共同作用，数据开启自训练模式；感知技术上，用多模态传感器联合输出结果；认知技术上，以可解释的场景化驾驶常识为主；自动驾驶里程由硬件驱动、软件驱动时代的百万公里、上千万公里，直接飙升到了 1 亿公里以上。毫末一直在为自动驾驶 3.0 时代做准备，在感知、认知、模式建设上，都是按照数据驱动的方式建设的。为了能够做出数据通道和计算中心，以便可以更高效地获取数据，并把数据转化为知识。目前特斯拉已领跑全球率先进入自动驾驶目前特斯拉已领跑全球率先进入自动驾驶 3.0 时代，而毫末最有可能成为中国公司中第一个时代，而毫末最有可能成为中国公司中第一个进入自

42、动驾驶进入自动驾驶 3.0 时代的公司。时代的公司。敬请阅读末页的重要说明 25 公司深度报告 图图 41：城市：城市 NOH 覆盖更多城市场景覆盖更多城市场景 资料来源：公司官网、招商证券 城市城市 NOH 是咖啡智能在智能驾驶领域重要的辅助驾驶系统，多传感器、高算力辅助驾驶计算平台等硬件与软件算是咖啡智能在智能驾驶领域重要的辅助驾驶系统，多传感器、高算力辅助驾驶计算平台等硬件与软件算法深度融合，实现城市道路高阶辅助驾驶。法深度融合，实现城市道路高阶辅助驾驶。2022 年 8 月成都车展期间，搭载城市 NOH 的魏牌摩卡 DHT-PHEV 激光雷达版首发亮相。作为中国率先量产的城市辅助驾驶系

43、统，长城汽车城市 NOH 的落地应用，推动着中国汽车智能驾驶突破高速场景的局限，迈入城市道路智能驾驶的全新发展阶段作为长城汽车搭载城市 NOH 功能的首款车型，魏牌摩卡 DHT-PHEV 激光雷达版配备 2 颗 125 线激光雷达、5 颗毫米波雷达、12 颗超声波雷达、12 颗高清摄像头等多达 31 个传感器，确保对城市复杂路况及环境感知准确性。长城的长城的 NOH 类似于特斯拉的类似于特斯拉的 NOA 和蔚来的和蔚来的 NOP。长城的 NOH 可实现高速、城市快速路的全场景覆盖，不仅完成避障变道、多车变道、城市自主变道等功能开发，更在大车同行、锥筒避让等难点场景取得突破。丰富而全面的场景化数

44、据，让用户可以从容面对复杂道路环境。在一系列先进智能科技加持下，城市 NOH 实现核心城市场景覆盖率超 90%、路口通过率超 70%、变道成功率超 90%，成为中国城市场景覆盖率首屈一指的城市辅助驾驶系统。图图 42：城市：城市 NOH 覆盖更多城市场景覆盖更多城市场景 资料来源：公司官网、招商证券 魏牌宣布搭载毫末城市魏牌宣布搭载毫末城市 NOH 的全新摩卡的全新摩卡 DHT-PHEV 激光雷达版，计划激光雷达版，计划 9 月量产，年内发售，并且会实上市即交付。月量产，年内发售，并且会实上市即交付。据公司官网信息，摩卡 DHT-PHEV 激光雷达版搭载高通 Snapdragon Ride 平

45、台下首发 5nm 高通骁龙 8540+7nm 高通骁龙 9000 方案，单板算力达到 360TOPS。在传感器方面，搭载了 2 颗 125 线激光雷达，5 颗毫米波雷达，12 颗超声波雷达，12 颗百万级像素高清摄像头。MANA 系统赋能更准确的感知，通过全栈自研重感知方案，融合视觉数据和激光雷达数据的感知算法，确保对城市复杂路况及环境感知的准确性。这是中国第一个大规模量产城市这是中国第一个大规模量产城市 NOH 辅助驾驶系统的车型，也是搭载毫末城市辅助驾驶系统的车型，也是搭载毫末城市 NOH 功能的首款车型。功能的首款车型。敬请阅读末页的重要说明 26 公司深度报告 图图 43：摩卡：摩卡

46、DHT-PHEV 将搭载毫末城市将搭载毫末城市 NOH 上市上市 资料来源：公司官网、招商证券 2、智能座舱：智能座舱：咖啡智能咖啡智能打造软硬件打造软硬件优势优势，诺博汽车诺博汽车推动座舱智能化推动座舱智能化 在智能座舱方面，咖啡智能在智能座舱方面，咖啡智能 2.0 提出“提出“1+2+N”出行空间设计架构”出行空间设计架构。即以“1 个人机交互设计体系”为设计思维，立足“可扩展算力中枢+自研智能软件”2 个可成长基石，实现“N 个智能应用场景服务”。“1+2+N”出行空间设计架构，基于智能网联拓展 IoT 生态，构建强大的长城汽车智慧网，打造面向未来的第三空间，实现“智能汽车-智能生活-智

47、慧城市”无缝衔接，给用户提供全包围式的出行服务体验，重新定义了新一代人车关系。为迎合智能座舱从域内融合向跨域全场景融合的发展趋势，长城汽车还开启咖啡智能众创平台计划，以长城汽车首个智能座舱系统GC-OS 为平台底座，面向全球开发者开放超 3000 个可调用 API 接口，让开发者参与智能驾驶、智能座舱、智能服务、智能互联四大领域的共创开发，共同打造丰富的智能汽车生态服务，满足用户千人千面的出行需求。图图 44：咖啡智能“咖啡智能“1+2+N”出行空间设计架构”出行空间设计架构 资料来源：公司官网、招商证券 公司公司通过深度域融合、硬件可插拔、软件可复用，打造可以生长的智能座舱生态系统。通过深度

48、域融合、硬件可插拔、软件可复用，打造可以生长的智能座舱生态系统。（1）硬件层面，硬件层面，长城汽车率先采用高通 8155 芯片打造专属智能座舱平台，相比上一代主流车机系统 CPU 运算能力提升 2.5 倍以上，GPU 图像处理能力提升 3.5 倍以上，搭配可用于机器视觉和语音处理的专属高算力 AI 加速器，为多屏融合、多模交互、AI 感知、个性化自动配置等功能提供底层算力支撑。（2）软件层面，软件层面，长城汽车首个自研智能座舱系统 GC-OS 技术拥有多项开放能力和优势，首先是 App 统一接口+HAL 统一接口，同时支持 UI/UE 平台化+品牌差异性，还可向下兼容多种高算力平台，向上可适配

49、长城汽车旗下各大品牌车型，具备快交付、可成长、可插拔、生态互换、软硬件兼容等特点。2022 年，长城汽车将逐步完成语音、视觉、导航地图、场景引擎等多领域软件能力，通过软件能力重塑座舱价值，打造产品差异化。公司公司旗下智能座舱系统解决方案提供商旗下智能座舱系统解决方案提供商诺博汽车诺博汽车，推进公司在智能座舱领域快速发展，推进公司在智能座舱领域快速发展。诺博汽车业务涵盖内外饰、座椅、橡胶、汽车电子、软件系统 5 个品类，具备独立自主研发的能力，产品线涵盖汽车智能座舱、外装、橡胶三大系统。随着汽车新四化，尤其是智能化的发展趋势，诺博汽车敏锐地捕捉到这一趋势给传统汽车零部件带来的压力和机会，2018

50、 年即前瞻性的开始了智能座舱的战略规划，并于 2019 年在全球汽车科技高地的上海孵化成立 敬请阅读末页的重要说明 27 公司深度报告 了电子零部件的实体-诺博科技诺博科技，自此开启了核心零部件自研之路。诺博科技的电子产品涵盖座舱域控制器、显示屏、仪表、信息娱乐系统、车身域控制器、驾驶域控制器等，诺博科技的成立标志着诺博汽车智能座舱战略的落地推进。图图 45：诺博汽车主营业务一览：诺博汽车主营业务一览 资料来源：公司官网、招商证券 自主研发自主研发历经不到历经不到 2 年的时间，产品实现由年的时间，产品实现由 0 到到 1 的过程。的过程。2021 年 8 月，诺博科技 IN9.0 座舱域控制

51、器在保定成功量产下线，这是诺博科技历经不到 2 年的时间，从 0 到 1 实现自主研发的首个量产产品。IN9.0 座舱域控制器采用MCU 和 SOC 双芯片方案，MCU 采用 AutoSAR 架构实现与整车的通讯以及实时数据处理，SOC 采用 Hypervisor软件虚拟化技术，支持 QNX 和 Android P 双操作系统，实现数字仪表盘、影音娱乐、抬头显示、高级音效、驾驶员疲劳检测、乘员检测、行车记录仪、多模态交互、360 环视等功能。在系统性能层面，为了提供更丰富的芯片算力，IN9.0 座舱域控制器选用了高通第三代车规级芯片 SA8155P，8 核 CPU 主频最高 2.4GHz，算力

52、高达 105kDMIPS，Adreno 640 GPU 浮点算力高达 1000GFLOPS，远远领先于行业现有方案。图图 46：诺博科技域控制器应用场景：诺博科技域控制器应用场景 资料来源：诺博汽车官网、招商证券 2022 年年 9 月月，长城与江苏省常熟市经济技术开发区管委会正式达成战略合作，长城与江苏省常熟市经济技术开发区管委会正式达成战略合作，其中其中包括：诺博汽车系统有限公司常包括：诺博汽车系统有限公司常熟智能座舱项目熟智能座舱项目。诺博汽车将建设集研发、生产和品牌运营为一体的高科技企业，致力于打造音响新势力品牌，产品范围涵盖了音响系统、雷达、HUD 等。在声学、光学、微电子、精密制造

53、等领域内具有创新性竞争优势。该项目是诺博汽车在多领域、智能化战略布局上的又一里程碑。诺博汽车将加快智能座舱核心零部件的布局，推进长城汽车以及中国汽车行业在智能座舱领域快速发展。智能座舱方面，公司积极寻求技术合作。智能座舱方面，公司积极寻求技术合作。2020 年公司联合腾讯、仙豆智能全面赋能“咖啡智能”整车智能化品牌建设，共建面向未来出行的智能系统。与此同时，长城汽车旗下多款明星车型搭载腾讯全新发布的生态车联网 TAI3.0，深度打磨用户体验。同时，围绕 AR 导航、自动驾驶虚拟仿真平台、数据云平台、高精地图等前沿科技，三方将合力探索，助力长城汽车全面构建面向未来的科技竞争力。敬请阅读末页的重要

54、说明 28 公司深度报告 四、四、六大品牌各有所长六大品牌各有所长，产品迭代助力品牌向上产品迭代助力品牌向上 公司公司产品结构持续优化，不断推高品牌溢价能力。产品结构持续优化，不断推高品牌溢价能力。公司坚定电动化、智能化路线，高价值、智能化产品销售占比不断提升，1H2022 公司智能化新车销量为 44.1 万辆，智能化车型占比从 2021 年的 74%提升至 85%。柠檬/坦克/咖啡智能三大技术品牌车型占比提升至 69%，品牌向上成效显著。公司不断推动品牌向上，高端化产品占比提升，20万元以上车型占比从 2021 年的 10%提升至 14%，坦克、摩卡等高价格带车型的销量增加，公司销量结构得到

55、优化。产品均价在品牌向上过程中逐步提升，1H2022 公司单车均价为 12.1 万元，同比提升 19.8%。基于品类创新打造高品质车型，新产品助力品牌向上。基于品类创新打造高品质车型，新产品助力品牌向上。年初至今哈弗品牌推出了性能升级的哈弗大狗追猎版、哈弗神兽混动 DHT、哈弗酷狗三款新车，均收获了消费者的青睐；魏牌发力“0 焦虑智能电动”新赛道，摩卡 DHT-PHEV 凭借 204 公里的纯电续航，低至 5.55L 的百公里馈电油耗，收获了消费者的认可；欧拉开辟女性汽车新赛道，已推出 2022 款好猫 GT、欧拉芭蕾猫；坦克 300 边境限定版上市发售等，下半年魏牌圆梦、欧拉闪电猫朋克猫、沙

56、龙机甲龙和坦克 700 等新产品推出将推动品牌迭代升级。表表 7：2022 年长城汽车年长城汽车预计预计上市新车上市新车 车型车型 动力类型动力类型 上市时间上市时间 定位定位 价格区间价格区间（万元）（万元）坦克 500 燃油 2022.03 中大型商务豪华 SUV 33.5039.50 金刚炮 燃油 2022.03 时尚商用皮卡 8.8812.58 摩卡 DHT-PHEV PHEV 2022.03 0 焦虑智能电动 29.5031.50 哈弗神兽 DHT HEV 2022.06 全速域&全场景、高效能&高性能 15.9816.58 欧拉芭蕾猫 EV 2022.07 于打造女性专属优雅座驾

57、19.3022.30 拿铁 DHT-PHEV PHEV 2022.07 打造行业“家庭座驾”新标准 22.9026.30 哈弗酷狗 燃油 2022.08 硬派+潮玩 12.3814.98 第三代哈弗 H6 DHT HEV/PHEV 2022.08 紧凑型城市 suv 14.9817.68 坦克 700 燃油/PHEV 预计 2022Q4 豪华越野图腾-魏牌圆梦 PHEV 预计 2022Q4 复古艺术潮驾-欧拉闪电猫 EV 预计 2022Q4 A+级的纯电轿车-欧拉朋克猫 EV 预计 2022Q4 经典复新主义美学-哈弗 H-DOG PHEV 成都车展 3/4 刻度的首款电混 SUV-摩卡 DH

58、T-PHEV 激光雷达版 PHEV 成都车展 0 焦虑智能电动+城市 NOH-坦克 300 HEV HEV 成都车展 越野+新能源-坦克 500 PHEV PHEV 成都车展 越野+新能源-沙龙机甲龙 EV 成都车展 纯电高性能机甲战跑 48.80 资料来源：公司公告、汽车之家、招商证券 哈弗哈弗品牌持续深耕市场，品牌持续深耕市场，以“新能源以“新能源 SUV 专家”专家”为为全新定位全新定位。截至 2022 年 7 月，哈弗全球累计销量超过 750 万辆。哈弗品牌是国内 SUV 领域的引领者。哈弗 H6 是首个突破 380 万的中国品牌 SUV 车型，也是首个连续 6 年进入全球 SUV 销

59、量榜单的 TOP10 中国品牌车型。目前哈弗已形成由神兽、三代 H6、H6S、赤兔等在内的 DHT 车型构成的家族式混动矩阵，其中哈弗 H6 全面迈入新能源时代，从 SUV 引领者转身成为新能源 SUV 普及者。未来哈弗品牌将进一步向新能源赛道转型，焕新品牌矩阵，全面发力新能源。敬请阅读末页的重要说明 29 公司深度报告 图图 47：哈弗新能源家族：哈弗新能源家族 资料来源：公司官网、招商证券 魏牌魏牌定位定位 0 焦虑智能电动，焦虑智能电动，向高端智能新能源品牌不断进阶。向高端智能新能源品牌不断进阶。2020 年 1 月 14 日，在智能 DHT 及 NOH 智慧领航辅助驾驶系统等行业领先技

60、术的加持下，魏牌发布“0 焦虑智能电动”全新品类，并全面向“高端智能新能源”品牌转型。魏牌以“真诚、创新、执着”为品牌 DNA，陆续推出摩卡 DHT-PHEV、拿铁 DHT-PHEV，致力于为用户提供全场景 0 焦虑舒适体验。今年第三季度，摩卡激光雷达版将正式发布，新车搭载城市 NOH 高阶智能辅助驾驶技术，城市 NOH 将成为中国首个量产的城市辅助驾驶系统，并助力魏牌向高端智能新能源品牌不断进阶。图图 48：魏牌摩卡魏牌摩卡 DHT-PHEV 展示图展示图 图图 49：魏牌圆梦展示图魏牌圆梦展示图 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 长城炮正式开启品牌长城炮正式开启品

61、牌 2.0 时代，将从产品和渠道方面全面时代，将从产品和渠道方面全面 TO C。作为皮卡领导者，长城皮卡已连续 24 年蝉联国内和出口销量第一，全球累计销售突破 200 万辆。1H2022 累计销售 99,507 辆，其中海外销售 21,211 辆。长城炮累计 24 个月月销量破万，蝉联中国高端皮卡销量冠军。在长城炮品牌 2.0 时代，产品规划方面，长城炮调查了用户需求，将以燃油、混动、纯电、氢能等全动力矩阵，进军全球皮卡第一阵营；在渠道创新方面，也被提升到了全新的维度，打造线上线下的全域渠道，全面 TO C。山海炮是长城炮品牌 2.0 时代品类创新重磅力作，基于智能专业越野坦克平台打造，搭载

62、高性能 3.0T V69AT 动力系统，全系标配博格华纳 4A+LOCK 四驱系统，还将搭载全新2.4T 柴油、2.0T 汽油 HEV 动力组合，以全动力产品矩阵。敬请阅读末页的重要说明 30 公司深度报告 图图 50：长城山海炮展示图：长城山海炮展示图 资料来源：公司官网、招商证券 欧拉创造女性汽车新品类，欧拉创造女性汽车新品类，推出无忧电池和推出无忧电池和 ORA-PILOT 3.0。1H2022 欧拉累计销量 56,299 辆，同比增长 7.0%。为了破解新能源时代用户电池安全和智能驾驶安全的两大痛点，成都车展上欧拉汽车带来了“不起火不爆炸”的动力电池包“无忧电池”，采用蜂巢能源短刀电芯

63、，通过创新的系统设计、严苛的生产工艺和质量控制、极端的试验验证和云端大数据监控，保障动力电池包的安全性。智能驾驶方面，欧拉汽车带来了 ORA-PILOT 3.0 智能驾驶辅助系统，搭载 28 个智慧传感器，采用摄像头、感应雷达、5G 多卫星高精度地图的融合方案，提升了在高架、隧道等复杂场景的定位准确度和反应速度。无忧电池和 ORA-PILOT 3.0 智能驾驶辅助系统都将搭载于年内上市的欧拉闪电猫上。图图 51：欧拉闪电猫展示图：欧拉闪电猫展示图 资料来源：公司官网、招商证券 坦克品牌坦克品牌“新能源“新能源+越野”技术路线发布越野”技术路线发布，向新能源路线进阶向新能源路线进阶。1H2022

64、 坦克品牌累计销量 55,839 辆，同比增长 62.6%，领跑中国高端越野市场。坦克品牌在立足中国市场的基础上，快速布局全球市场，坦克 300 全球化首站进军中东市场。2022 年成都车展，坦克品牌正式发布“越野+新能源”技术路线以及越野超级混动架构，两款量产版混动车型坦克 300 HEV 和坦克 500 PHEV 于车展亮相。坦克坦克 300 HEV 版本搭载 2.0T 米勒循环发动机及 9HAT 变速器，拥有 224kW 最大功率和 640Nm 最大扭矩，动力储备更加充盈。坦克坦克 500 PHEV 搭载电量为 19.94kWh 电池，配合 2.0T+9HAT 动力总成实现 300kW

65、的最大综合功率，最大综合扭矩达 750Nm，0-100km/h 加速时间仅 6.6 秒。高效混动系统可实现满电情况下 WLTC 综合油耗 4.4L/100km，综合续驶里程达 736km，还能支持 0.5 小时快充和 3小时慢充，并具有 3.3kW 对外放电功率。敬请阅读末页的重要说明 31 公司深度报告 图图 52：坦克坦克 300 HEV 展示图展示图 图图 53：坦克坦克 500 PHEV 展示图展示图 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券 沙龙品牌沙龙品牌以纯电高性能机甲战跑为产品定位，聚焦中国豪华纯电市场。以纯电高性能机甲战跑为产品定位，聚焦中国豪华纯电市场。沙

66、龙是由长城集团孵化，全新并独立运营的机甲科技出行公司，主攻人民币 40-80 万元价格区间的豪华纯电市场，以极致创新开辟“机甲科技”品类新赛道，未来沙龙将覆盖轿车、SUV、轿跑等全品类机甲产品。2021 年 11 月 19 日，沙龙品牌于广州车展携旗下首款“高性能机甲战跑”机甲龙全球首发亮相，机甲龙以 6 大安全冗余、5 重 360 度超能感知系统、全系标配 4 激光雷达、3套异构系统、2 个高性能智能驾驶计算平台，共同组成了行业高水平的高阶智能驾驶辅助系统，现场 101 台定价 48.8 万元的机甲龙限量版车型 3.5 小时即售罄，首款新车机甲龙将于 2022 年正式上市。图图 54：沙龙机

67、甲龙沙龙机甲龙展示图展示图 资料来源：公司官网、招商证券 五、五、投资建议投资建议 在森林式生态赋能下，公司围绕智能化、电动化各领域转型逐步推进。在森林式生态赋能下，公司围绕智能化、电动化各领域转型逐步推进。公司作为自主车企阵营的领导者，从 2015、2016 年就针对新能源的各种技术路线做了布局，不仅有传统纯电动车型，还有混动、插电混动、氢燃料电池车等多种解决方案。据公司哈弗品牌发展规划，2025 年哈弗新能源车型销量占比达 80%，2030 年哈弗品牌将正式停售燃油车；坦克发布“越野+新能源”技术路线以及越野超级混动架构，开启新能源越野时代；魏牌作为“高端智能新能源”品牌，致力为用户打造“

68、0 焦虑”舒适出行体验；欧拉凭借好猫、芭蕾猫满足用户多元化用车需求。公司在新能源路线实现全面布局，加速向新能源赛道转型，促进公司业绩发展。公司持续在品类市场发力，以更多高价值产品，推动品牌不断向上。公司持续在品类市场发力，以更多高价值产品，推动品牌不断向上。据公司公告，1-9 月智能化车型销量占比达85.6%，同比提升 11 个百分点；三大技术品牌车型销量占比 70.0%，同比提升 12 个百分点；20 万元以上车型销量占比 14.6%，同比提升 5 个百分点，品牌价值稳步提升。13Q22 公司毛利率为 19.9%，相较于去年同期+3.3pct，净利率为 8.2%，相较于去年同期+2.7pct

69、。我们预计，随着公司品类创新势能充分释放，公司的盈利弹性将优于营收弹性，预计 22-24 年公司的综合毛利率将提升至 20.0/20.2/21.0%。敬请阅读末页的重要说明 32 公司深度报告 柠檬混动 DHT 破局合资垄断，公司混动系统经济性及效率突出，多款混动产品的推出促进公司市占率的提升；深耕全球化战略布局，纯电动、油电混合、插电式混合动力等多种新能源车型即将登陆海外市场；公司坚持精准研发，核心科技不断突破，加速向“全球化智能科技公司”转型；公司持续在品类市场发力，推出更多高价值、智能化的产品，推动品牌不断向上。预计公司 22/23/24 年归母净利润分别为 109.8/126.0/16

70、0.3 亿元，维持“强烈推荐”投资评级。六、六、风险提示风险提示 新车型推出不及预期。新车型推出不及预期。公司多款新车型即将推出，若新车型发布效果不及预期，将对公司的生产经营产生不利影响。技术研发和产品开发风险。技术研发和产品开发风险。新一轮科技革命开启，5G、AI、云计算、大数据、通信设备等一系列的发展，倒逼传统汽车与技术的深度融合，加速智能网联汽车发展。各项技术及产品开发周期较长，前期投入较大，如果整车车型销售数量不能达到预期，将面临前期投入收回困难的风险，进而对公司盈利造成不利影响。芯片短缺及原材料价格上涨的影响。芯片短缺及原材料价格上涨的影响。芯片供应问题对企业生产的影响依然较为突出，

71、原材料价格大幅上涨进一步加大企业成本压力；新冠疫情等重大不确定因素影响的风险。新冠疫情等重大不确定因素影响的风险。2022 年以来新冠病毒疫情对全球和中国经济以及汽车行业冲击的风险依然存在。新冠疫情将直接影响公司的市场开拓、供应链和产品物流运输等日常生产经营活动，甚至导致公司新建项目进度不达预期、无法达产，从而对公司经营业绩产生重大不利影响。敬请阅读末页的重要说明 33 公司深度报告 附：财务预测表附：财务预测表 资产负债表资产负债表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 99399 108702 100379 118789 147819 现金

72、 14588 33048 14809 17771 28055 交易性投资 4828 6052 6052 6052 6052 应收票据 0 3182 3659 4391 5269 应收款项 3936 5422 6213 7455 8946 其它应收款 1027 1111 1278 1534 1840 存货 7498 13966 15316 18333 21779 其他 67521 45920 53052 63254 75877 非流动资产非流动资产 54613 67042 64490 62239 60254 长期股权投资 8415 9524 9524 9524 9524 固定资产 28609 2

73、7441 26356 25421 24617 无形资产商誉 9267 14263 12837 11553 10398 其他 8321 15813 15773 15740 15715 资产总计资产总计 154011 175744 164869 181029 208073 流动负债流动负债 81166 95597 107357 114310 129211 短期借款 7901 5204 13257 3819 0 应付账款 49841 63892 70107 83919 99693 预收账款 8028 7388 8107 9704 11528 其他 15395 19112 15886 16869 17

74、990 长期负债长期负债 15504 17683 17683 17683 17683 长期借款 10777 8656 8656 8656 8656 其他 4727 9026 9026 9026 9026 负债合计负债合计 96670 113280 125040 131993 146893 股本 9176 9236 9236 9236 9236 资本公积金 1579 4566 4566 4566 4566 留存收益 46587 48659 26025 35234 47380 少数股东权益 0 4 2 0(2)归属于母公司所有者权益 57342 62460 39827 49036 61182 负债

75、及权益合计负债及权益合计 154011 175744 164869 181028 208073 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 5181 35316 10873 15871 18061 净利润 5362 6725 10983 12600 16023 折旧摊销 4752 5358 5294 4992 4727 财务费用 406 149(400)(200)(200)投资收益(1105)(1231)(2463)(2463)(2463)营运资金变动(3790)25256(2544)935(33)其它(443)(9

76、41)3 6 7 投资活动现金流投资活动现金流(11588)(11175)(278)(278)(278)资本支出(8062)(13091)(2741)(2741)(2741)其他投资(3527)1916 2463 2463 2463 筹资活动现金流筹资活动现金流 11368(9632)(28834)(12631)(7498)借款变动 24768 15985 4384(9437)(3819)普通股增加 49 60 0 0 0 资本公积增加 167 2987 0 0 0 股利分配(15000)(33110)(33618)(3393)(3879)其他 1384 4446 400 200 200 现金

77、净增加额现金净增加额 4960 14509(18239)2962 10285 利润表利润表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 103308 136405 156865 188238 225886 营业成本 85531 114367 125492 150214 178450 营业税金及附加 3192 4234 4869 5843 7012 营业费用 4103 5192 5971 7165 8598 管理费用 2553 4043 5333 6400 7680 研发费用 3067 4490 6902 8282 9939 财务费用 397(44

78、8)(400)(200)(200)资产减值损失(721)(621)40 40 50 公允价值变动收益 165 306 306 306 306 其他收益 887 1047 1047 1047 1047 投资收益 956 1109 1109 1109 1109 营业利润营业利润 5752 6369 11200 13036 16920 营业外收入 494 1161 1161 1161 1161 营业外支出 18 47 47 47 47 利润总额利润总额 6227 7482 12314 14150 18033 所得税 865 757 1331 1549 2011 少数股东损益 0(1)(2)(2)(3

79、)归属于母公司净利归属于母公司净利润润 5362 6726 10984 12602 16025 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成长率年成长率 营业总收入 7%32%15%20%20%营业利润 20%11%76%16%30%归母净利润 19%25%63%15%27%获利能力获利能力 毛利率 17.2%16.2%20.0%20.2%21.0%净利率 5.2%4.9%7.0%6.7%7.1%ROE 9.6%11.2%21.5%28.4%29.1%ROIC 7.5%6.7%13.4%18.4%22.4%偿债能力偿债能力 资产负债率 62.8%64.

80、5%75.8%72.9%70.6%净负债比率 12.7%10.0%13.3%6.9%4.2%流动比率 1.2 1.1 0.9 1.0 1.1 速动比率 1.1 1.0 0.8 0.9 1.0 营运能力营运能力 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 1.1 1.2 存货周转率 12.5 10.7 8.6 8.9 8.9 应收账款周转率 29.0 21.8 17.0 17.3 17.3 应付账款周转率 2.0 2.0 1.9 2.0 1.9 每股资料每股资料(元元)EPS 0.59 0.73 1.20 1.38 1.75 每股经营净现金 0.57 3.86 1.19 1.73 1.97 每股净资产

81、 6.26 6.82 4.35 5.35 6.68 每股股利 2.32 3.67 0.36 0.42 0.53 估值比率估值比率 PE 44.9 35.8 21.9 19.1 15.0 PB 4.2 3.9 6.0 4.9 3.9 EV/EBITDA 35.5 35.9 21.9 19.8 16.5 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 34 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。汪刘胜，1998

82、年毕业于同济大学。7 年产业经历，2006 年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究，连续 11 年新财富最佳分析师入围。2008 年获金融时报与 Starmine 全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名；2010 年获水晶球奖并获新财富第三名；2014 年水晶球第一名、新财富第二名；2015 年水晶球公募第一名、新财富第三名；2016 年金牛奖第二名；2017 年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域，基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。杨献宇，同济大学硕士，一年半汽车产业经历，5 年证券行业研究经验。2018 年加入招商证券，重点覆盖乘用车

83、、商用车、零部件板块。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票股票评级评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面

84、稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。