《传媒行业年度策略:娱乐&广告待复苏元宇宙创新成长-221105(37页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《传媒行业年度策略:娱乐&广告待复苏元宇宙创新成长-221105(37页).pdf(37页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 传媒传媒 娱乐娱乐&广告待复苏,元宇宙创新成长广告待复苏,元宇宙创新成长 华泰研究华泰研究 传媒传媒 增持增持 (维持维持)研究员 朱珺朱珺 SAC No.S0570520040004 SFC No.BPX711 +(86)10 6321 1166 研究员 周钊周钊 SAC No.S0570517070006 SFC No.BQA910 +(86)10 5679 3958 研究员 吴晓宇吴晓宇 SAC No.S0570522100002 +(86)755 2399 3324 联系人 王星云王星云 SAC No.S0
2、570121100014 +(86)755 8249 2388 行业行业走势图走势图 资料来源:Wind,华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 分众传媒 002027 CH 6.00 买入 快手-W 1024 HK 87.45 买入 国联股份 603613 CH 157.74 买入 三七互娱 002555 CH 19.65 买入 吉比特 603444 CH 294.15 买入 完美世界 002624 CH 13.92 买入 芒果超媒 300413 CH 26.64 买入 哔哩哔哩 BILI US 27.09 买入 光
3、线传媒 300251 CH 7.92 买入 万达电影 002739 CH 12.19 增持 蓝色光标 300058 CH 5.40 买入 风语筑 603466 CH 12.92 买入 宝通科技 300031 CH 20.03 买入 资料来源:华泰研究预测 2022年 11月 05日中国内地 年度策略年度策略 2023 年主线:消费回暖驱动娱乐年主线:消费回暖驱动娱乐/广告复苏,技术迭代赋能元宇宙成长广告复苏,技术迭代赋能元宇宙成长 中央和地方稳经济政策密集推出、行业监管政策边际改善,为传媒行业估值提升和业绩修复奠定基础。传媒行业最新市盈率估值为 19.9X TTM PE,位于 2020 年以来
4、的 4%的历史分位,过去 5 年以来 4.3%的历史估值分位,处于估值历史底部区间。23 年建议关注三条投资主线:消费复苏方向的广告、电影院线等;监管政策风险进一步释放,基本面有望底部向上的互联网平台和游戏行业;以及元宇宙等新兴成长方向。标的推荐:分众传媒、快手-W、国联股份、三七互娱、吉比特、完美世界、芒果超媒、哔哩哔哩、光线传媒、万达电影、蓝色光标、风语筑、宝通科技等。稳增长政策频出,消费回暖有望带动广告稳增长政策频出,消费回暖有望带动广告/电影复苏电影复苏 1)广告:据 CTR,22 年 6 月后广告市场同比降幅持续收窄,显示出一定回暖迹象;总体看户外广告中电梯广告表现相对较好,铁路客运
5、量恢复有望推动高铁广告回暖;线上广告中,效果类电商广告相对更有韧性,品牌广告相对承压;2)电影院线:6 月全国影院营业率后逐渐回升,至 9-10 月初已逐渐恢复至 80%左右;头部院线市占率持续提升;22Q3 票房同增 16%,相比 Q2 的同降 66%回暖明显;但由于内容供给不佳,国庆档票房共计 14.97亿元,同比下降约 65.8%;后续行业复苏持续性主要依赖优质内容供给。互联网互联网和游戏:和游戏:政策边际改善,政策边际改善,基本面静待向上,出海具备空间基本面静待向上,出海具备空间 互联网行业 22 年逐渐消化监管等影响,调整后净利润总额同比增速有望从22 年的+11.8%恢复至 23/
6、24 年的+31.4/23.9%(彭博一致预期)。监管政策支持互联网行业健康发展,中国证监会 8 月与 PCAOB 签署审计监管合作协议,相关风险因素有所消退。游戏行业供需双端压力下 22 年以来市场规模逐季度有所调整,但我们认为:1)随版号发放回归常态,行业需求端也有望逐步复苏;2)政策助推文化出海大潮,我们预计中国游戏出海市场规模2021-25 年 CAGR 有望超 16.5%。元宇宙元宇宙:新品密集新品密集发布,内容扩容升级发布,内容扩容升级 我们认为 2022-23 年行业迎来 Pico 4/4Pro、Quest Pro、苹果 MR、Quest 3、PS VR2 等硬件的集中发布。下一
7、代 VR 将更加轻薄,拥有更好的分辨率、交互性、MR 化,苹果 MR 市场较期待。长期看,AR 硬件 Micro LED+衍射光波导方案被寄予厚望,短期 Birdbath+Micro OLED 的消费级 AR 或率先落地。娱乐内容的正循环逻辑得到验证,截至 22 年 10 月,Quest Store 累计收入超 15 亿美元,国产品牌 Pico 在视频/健身/游戏/社交等领域加速布局。此外,我们认为 MR 将成为下一代生产力工具,虚拟数字人&数字藏品值得关注。五部门发布虚拟现实 2022-26 年行动计划,助力行业快速发展。标的推荐标的推荐 1、消费复苏:营销、影视院线行业景气度承压主要受宏观
8、影响,后续若宏观经济持续回暖,行业龙头估值和业绩有望修复。另外电影院线还需观察内容供给侧改善程度。推荐:分众传媒、光线传媒、万达电影等;2、互联网:常态化监管下支持行业健康发展,叠加经济复苏,盈利有望逐步恢复,估值压力或得到缓释,推荐:快手-W、国联股份、芒果超媒、哔哩哔哩等;3、游戏:版号恢复发放,出海空间广阔提供增长动力,推荐:三七互娱、吉比特、完美世界等;4、元宇宙:新品硬件发布,内容生态完善,政策支持下行业迎来高成长,推荐:蓝色光标、风语筑、宝通科技等。风险提示:宏观经济疲软、政策监管风险、内容供给不及预期风险等。(28)(16)(3)1022Nov-21Mar-22Jul-22Oct
9、-22(%)传媒沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 传媒传媒 正文目录正文目录 传媒整体估值处历史底部,传媒整体估值处历史底部,2023 年或具备回升潜力年或具备回升潜力.3 稳增长政策频出,消费回暖有望带动广告稳增长政策频出,消费回暖有望带动广告/电影复苏电影复苏.6 广告:22H1 受宏观因素影响明显,22Q3 呈复苏迹象.6 22H1 广告市场承压,22Q3 需求逐渐恢复.6 户外广告:整体承压,但其中电梯广告相对坚挺;关注高铁广告表现.7 线上广告:行业整体承压,效果类电商广告相对更有韧性.9 22Q3 电影市场已有所回暖,关注后续优质内容供给.
10、11 电影:22Q3 电影市场有所回暖,后续持续性依赖优质内容供给.11 院线:影院营业率回升并稳定在相对高位,头部院线市占率持续提升.12 互联网互联网&游戏:政策边际改善,基本面静待向上,出海具备空间游戏:政策边际改善,基本面静待向上,出海具备空间.14 互联网政策风险进一步释放,23 年或迎估值回升,业绩也有望迎拐点.14 游戏行业仍处调整中,供给持续优化或促行业回暖,需求等待复苏.15 政策及基本面助力,中国手游出海增量可期.18 元宇宙:元宇宙:新品密集发布,内容扩容升级新品密集发布,内容扩容升级.21 硬件交互升级、轻薄化趋势明显,重磅 VR/AR 新品密集发布.21 娱乐:游戏/
11、社交/视频/健身丰富度提升.25 MR 将成为下一代生产力工具,关注虚拟数字人&数字藏品进展.29 重点推荐公司重点推荐公司.31 分众传媒(002027 CH,“买入”评级,目标价 6 元).31 快手(1024 HK,“买入”评级,目标价 87.45 港币).31 国联股份(603613 CH,“买入”评级,目标价 157.74 元).31 三七互娱(002555 CH,“买入”评级,目标价 19.65 元).31 吉比特(603444 CH,“买入”评级,目标价 294.15 元).32 完美世界(002624 CH,“买入”评级,目标价 13.92 元).32 芒果超媒(300413
12、CH,“买入”评级,目标价 26.64 元).32 哔哩哔哩(BILI US,“买入”评级,目标价:27.09 美元).32 光线传媒(300251 CH,“买入”评级,目标价 7.92 元).33 万达电影(002739 CH,“增持”评级,目标价 12.19 元).33 蓝色光标(300058 CH,“买入”评级,目标价 5.4 元).33 风语筑(603466 CH,“买入”评级,目标价 12.92 元).33 宝通科技(300031 CH,“买入”评级,目标价 20.03 元).34 风险提示.34 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 传媒传媒 传媒整体估值
13、处传媒整体估值处历史底部,历史底部,2023 年年或或具备回升潜力具备回升潜力 2020 年以来传媒行业及细分子板块估值水平受行业政策变动、前期线上流量红利回落年以来传媒行业及细分子板块估值水平受行业政策变动、前期线上流量红利回落等等因因素影响,估值素影响,估值抬升后又抬升后又回落,目前处于底部区域回落,目前处于底部区域。2020 年初外部扰动虽对线下相关板块形成较为明显冲击,但带来的线上红利助力游戏、互联网(视频)等相关线上娱乐等板块业绩及估值抬升,带动整体传媒互联网板块估值提升,从 20 年初的 20X TTM PE 提升至 20 年 7 月的 40X TTM PE。随着宅经济逐步消退、外
14、部扰动下营销/影视/院线/出版等子板块需求受压制,21 年 3 月以来互联网相关政策持续趋紧也对传媒行业整体估值水平造成进一步影响,21 年 8 月未成年人游戏防沉迷工作开展,游戏版号暂停发放。21年8月传媒行业估值步入阶段底部18X TTM PE。21年10月Facebook改名 Meta 宣布全面进军元宇宙,元宇宙作为互联网的下一站成为传媒行业企业发展新的重要战略方向,依靠数字虚拟人、数字藏品等元宇宙相关主线带动行业估值短暂回升至 22 年1 月的 25X TTM PE,但受外部扰动、宏观经济环境等因素影响,行业估值又快速回落。22Q2 以后,1)互联网行业及平台经济健康发展相关政策逐步推
15、出,游戏版号于 4 月重启发放,行业监管常态化趋势进一步确认;2)政府积极作为,稳经济政策频出,消费需求有望逐步恢复,广告主投放意愿以及电影院线或边际逐步回暖。传媒行业估值由 4 月的低点16.9X TTM PE 回升 17.8%至 22 年 10 月 31 日的 19.9X TTM PE,仍位于 2020 年以来的4%的历史估值分位,位于过去 5 年以来 4.3%的历史估值分位。图表图表1:2020 年以来传媒行业及及子板块年以来传媒行业及及子板块 PE(TTM,整体法,剔除负值)变化,整体法,剔除负值)变化 注:子板块采用华泰传媒分类;院线子板块主要公司均为亏损状态,因 PE 估值为负值被
16、剔除。资料来源:Wind,华泰研究 图表图表2:2020 年以来传媒行业及年以来传媒行业及子板块估值子板块估值 PE(TTM,整体法,剔除负值)波动情况,整体法,剔除负值)波动情况 最高最高 最低最低 20 年以来均值年以来均值 均值最大波动幅度均值最大波动幅度 22 年年 10 月估值均值月估值均值 与历史均值偏离度与历史均值偏离度 估值分位估值分位 传媒行业 42.8 16.9 25.4 69%19.1-25%4%互联网子板块 96.9 30.7 53.7 80%37.1-31%14%游戏子板块 41.7 15.7 23.3 79%17.0-27%6%出版子板块 19.3 10.5 13.
17、8 39%11.8-15%16%营销子板块 66.5 13.2 31.3 112%21.5-31%34%影视子板块 115.6 18.8 45.7 153%27.7-39%15%广电子板块 38.5 22.0 29.7 30%24.2-19%4%注:子板块采用华泰传媒分类;历史均值、历史估值分位指 20 年以来;院线子板块主要公司均为亏损状态,因 PE 估值为负值被剔除。时间至 2022 年 10 月 31 日。资料来源:Wind,华泰研究 0204060801001202020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-0220
18、20-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-022022-06-022022-07-022022-08-022022-09-022022-10-02(X)传媒行业互联网游戏出版营销影视广电 免
19、责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。4 传媒传媒 在当前时点看传媒行业及子板块估值水平,传媒行业 Wind 一致预期 2022E PE(22 年 10月 31 日收盘价计算)为 16.9X。子板块来看,出版/游戏/营销/影视/广电/互联网/院线 2022E PE 分别为 9.7/13/19.6/28.1/43.7/27.9/175X(以上 PE 均为剔除负值后)。图表图表3:传媒行业传媒行业 2022E PE(整体法,剔除负值)水平(整体法,剔除负值)水平 注:使用 CS 行业指数;预测估值为 Wind 一致预期;以 2022 年 10 月 31 日收盘价计算。资料来源:
20、Wind、华泰研究 图表图表4:华泰传媒行业及子板块预测华泰传媒行业及子板块预测 PE(整体法,剔除负值)情况(整体法,剔除负值)情况 注:子板块采用华泰传媒分类;预测估值为 Wind 一致预期;以 2022 年 10 月 31 日收盘价计算。资料来源:Wind,华泰研究 16.9311.38055404550CS国防军工CS消费者服务CS计算机CS农林牧渔CS电子CS医药CS食品饮料CS机械CS电力设备及新能源CS汽车CS传媒CS电力及公用事业CS轻工制造CS综合金融CS基础化工CS综合CS纺织服装CS商贸零售CS通信CS有色金属CS非银行金融CS家电CS建材CS钢铁C
21、S房地产CS交通运输CS石油石化CS建筑CS煤炭CS银行全部A股9.7313.0119.5528.1143.7227.87175.099.3310.6913.2818.9225.6520.9621.880204060800180200出版游戏营销影视广电互联网院线2022E PE2023E PE 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。5 传媒传媒 当前时点,我们认为传媒板块估值处于历史底部区间,已较为充分反映压制因素的影响。后续随着:1、稳经济政策频出,消费回暖有望带动广告稳经济政策频出,消费回暖有望带动广告/电影等电影等行业行业复苏。复苏。稳增长已
22、成为政府工作重心。各级政府积极履行主体责任,促消费、稳经济政策频出,我们认为,促消费、稳经济政策频出有望提升居民消费水平,拉动内需增长,推动消费市场回暖,带动广告/电影等行业复苏;2、监管政策支持互联网监管政策支持互联网/游戏游戏行业健康发展,行业盈利行业健康发展,行业盈利有望逐步恢复有望逐步恢复,估值,估值压力或得到缓压力或得到缓释。释。互联网行业监管常态化趋势延续,政策将引导行业继续向规范健康方向发展;互联网行业在 2022 年逐渐消化监管等短期影响以后,行业有望从 2023 年起回归稳健增长的轨道。利润端,根据彭博一致预期,中国主要互联网上市公司利润总额增速有望从2022 年的+11.8
23、%提升至 2023/2024 年的+31.4/23.9%,若剔除仍处亏损中的美团、快手及哔哩哔哩,中国主要互联网上市公司利润总额 2022 年同比增速仅为+3.7%,23/24年增速有望恢复至+22.7%/+18.0%。游戏行业供需双端压力下 22 年以来市场规模逐季度有所调整,但我们认为:1)随版号发放回归常态,行业需求端也有望逐步复苏;2)政策助推文化出海大潮,我们预计中国移动游戏出海市场规模 2021-25 年 CAGR 有望超 16.5%。3、VR 等硬件持续创新,有望带动娱乐内容生态的加速完善。等硬件持续创新,有望带动娱乐内容生态的加速完善。硬件方面,我们认为 2022-23年行业或
24、将迎来 VR 重磅硬件的集中发布,包括 Pico 4/4Pro,Quest Pro,Quest 3,PS VR2 等,有望带动出货量较快增长。应用上,娱乐内容的正循环逻辑得到验证,截至 22 年 10 月,Quest Store 累计收入超 15 亿美元,游戏/社交/视频/健身内容丰富度持续提升。硬件和内容的相互推动,有望带动板块估值提升。我们认为基于以上因素,板块估值在我们认为基于以上因素,板块估值在 23 年年有望逐渐回升,同时板块业绩也有望持续修复,有望逐渐回升,同时板块业绩也有望持续修复,迎来迎来配置配置机会。机会。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。6 传媒传
25、媒 稳增长政策频出,稳增长政策频出,消费回暖有望带动广告消费回暖有望带动广告/电影电影复苏复苏 各级政府积极履行主体责任,促消费、稳经济政策频出,有望助力消费市场回暖。各级政府积极履行主体责任,促消费、稳经济政策频出,有望助力消费市场回暖。22 年 8月,国务院办公厅印发“十四五”文化发展规划,规划强调要全面促进文化消费,加快发展新型文化消费模式,发展夜间经济。8 月 31 日国务院常务会议提出,通过财政政策支持实体经济,加快释放政策效能,增强居民消费动力,稳定总需求。各级政府积极作为,推出多项助消费、稳经济政策。综合来看,各省级政府采用的促进消费方式有优化消费环境、发放消费券、优化消费金融服
26、务、繁荣夜间消费、强化会展消费等手段。我们认为,促消费、稳经济政策频出有望提升居民消费水平,拉动内需增长,推动消费市场回暖。图表图表5:中央及地方政府促消费、稳经济政策梳理中央及地方政府促消费、稳经济政策梳理 颁布主体颁布主体 颁布时间颁布时间 政策名称政策名称 政策主要内容政策主要内容 国务院办公厅 2022 年 8 月“十四五”文化发展规划 进一步扩大文化企业股权融资和债券融资规模,支持文化企业上市融资和再融资。探索文化金融服务中心模式,为文化企业提供综合性金融服务。全面促进文化消费,加快发展新型文化消费模式,发展夜间经济。加强文化市场信用体系建设,提升文化市场服务质量,强化文化市场管理和
27、综合执法。上海市人民政府 2022 年 9 月 上海市助行业强主体稳增长的若干政策措施 全力促进消费市场潜力释放。结合办好全国首届“国际消费季”暨第三届上海“五五购物节”以及全球新品首发季、夜生活节、上海旅游节等标杆活动,放大 10 亿元“爱购上海”电子消费券乘数效应,广泛动员重点商圈、电商平台以及零售、餐饮、文体旅商户等积极参与并配套开展打折让利、优惠叠加等活动,着力促进消费回补。广东省人民政府 2022 年 8 月 广东省加大力度持续促进消费若干措施 拓展文化旅游消费。推动线上演播、数字艺术、“互联网+旅游”等新型文旅业态加速发展,扩大数字文旅产品供给,带动文创产品和旅游商品销售,推动线上
28、线下消费有机融合。北京市人民政府 2022 年 7 月 北京市数字消费能级提升工作方案 培育多元化数字消费新业态,营造数字消费良好发展环境,培育数字化消费链主企业。推动本市国货国潮、民生消费、智能电子产品等消费品牌企业数字化转型,支持企业搭建基于云原生的企业低代码开发平台,建立以数字驱动为核心的企业数据中台,打通消费数据公域和私域流量,实现消费数据分析挖掘和智能决策,打造个性化定制(CTM)和直达消费者(DTC)电商直播新模式。江苏省人民政府 2022 年 6 月 关于进一步释放消费潜力促进消费加快恢复和高质量发展的实施意见 持续开展消费促进系列活动,全面激活餐饮文化旅游体育消费,提升新型消费
29、供给能力。抢抓疫情缓解后消费需求旺盛契机,策划办好“苏新消费”四季购物节,精心打造“春游江苏”、“夏夜生活”、“金秋惠购”、冬季购物节等各具特色的主题活动,形成全覆盖、多层次、品牌化、常态化消费促进工作机制,培育更多消费新热点。国家电影局 2022 年 8 月 关于开展 2022 年电影惠民消费季的通知 丰富影片供给,发放观影消费券,联合猫眼、淘票票、抖音等电影票务平台,发放 1亿元观影消费券,设立“爱电影爱生活”2022 年电影惠民消费季专区专栏,对观众购票费用予以补贴,激发消费热情。资料来源:各政府官网、华泰研究 广告:广告:22H1 受受宏观因素宏观因素影响明显,影响明显,22Q3 呈呈
30、复苏迹象复苏迹象 22H1 广告市场承压,广告市场承压,22Q3 需求逐渐恢复需求逐渐恢复 22 年年 6 月月起起广告市场广告市场降幅收窄降幅收窄。受宏观因素影响,22H1 广告市场疲软。据国家统计局,22Q1 GDP 同增 4.8%,22Q2 GDP 同增 0.44%,22 年 3/4/5 月社零分别同减3.5%/11.1%/6.7%。据 CTR 统计,22 年 1-6 月广告市场整体花费同减 11.8%。进入 6 月后,随着稳经济、促消费政策的密集推出和外部干扰的减少,社零数据持续好转,6/7/8 月社零分别同比增加 3.1%/2.7%/5.4%,而 6/7/8 月广告花费则分别同比减少
31、 9.2%/8.7%/6.2%,降幅持续收窄,显示广告行业有所恢复。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 传媒传媒 图表图表6:2021 年年 1 月月-2022 年年 8 月广告花费同比及环比变化月广告花费同比及环比变化 资料来源:CTR、华泰研究 户外广告:整体承压,但其中电梯广告相对坚挺;关注高铁广告表现户外广告:整体承压,但其中电梯广告相对坚挺;关注高铁广告表现 1)22 年大多线下广告类型不同程度下滑,但电梯广告年大多线下广告类型不同程度下滑,但电梯广告相对抗压相对抗压 本小节数据引自CTR。需要说明的是,CTR统计的广告花费口径均以公开刊例报价为标准,不含
32、折扣,因此与实际折扣后的执行价格有差异。例如,CTR 统计 22H1 的电梯 LCD 和电梯海报广告花费同比分别上涨 3.9%和 7.7%,但在电梯广告市场中占据龙头地位的分众传媒 22H1 的楼宇媒体营收同比下降 33.04%,其与 CTR 的不同在于分众营收是基于实际折扣后的执行价格;以及刊挂率的影响。但由于 CTR 在统计不同广告类型广告花费变化时,均采用刊例价,因而我们认为 CTR 的统计,依然能够在一定程度上反映不同广告类型景气度的不同。2022 年年 1-8 月电梯月电梯 LCD 和电梯海报投放维持同比增长,传统户外广告和影院视频广告均和电梯海报投放维持同比增长,传统户外广告和影院
33、视频广告均有所下滑。有所下滑。根据 CTR,22 年 1-8 月电梯 LCD 和电梯海报广告投放同比增速有所降低,但在行业总体疲软中依然保持增长,其中电梯 LCD 同比增速为 4.1%,电梯海报同比增速为7.1%。而22年1-8月传统户外广告花费则同比下降30.9%,影院视频广告同比下降55.4%。图表图表7:2016-2022 年年 1-8 月线下月线下广告花费同比变化广告花费同比变化 资料来源:CTR、华泰研究 22 年年 1-8 月电梯月电梯 LCD 广告投放行业广告投放行业 TOP10 大多同比正增长。大多同比正增长。根据 CTR 媒介智讯,22 年1-8 月电梯 LCD 广告花费行业
34、 TOP10 中,除化妆品/浴室用品和邮电通讯行业,其他行业的电梯LCD广告投放花费均实现同比正增长。其中涨幅最大行业为交通,同比增长 428.5%;其次为药品和酒精类饮品,增幅分别为 369.9%和 164.4%。-1.40%63.80%48.70%36.10%27.10%11.80%7.00%1.80%4.60%2.40%-5.60%6.10%2.80%-7.00%-12.60%-19.50%-24.10%-9.20%-8.70%-6.20%-7.70%-5.70%4.50%-1.60%16.20%-10.50%-1.20%1.40%9.60%3.60%-11.10%16.10%-13.2
35、0%-14.70%-1.70%-9.40%9.50%6.90%-0.80%4.30%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%21年1月21年3月21年5月21年7月21年9月21年11月22年1月22年3月22年5月22年7月同比环比-3.9%-0.8%-11.3%-19.4%-8.6%-5.3%-30.9%20.8%19.3%24.8%3.0%19.8%32.0%4.1%24.2%12.4%25.5%5.1%17.7%44.9%7.1%62.8%22.4%23.7%3.8%-87.4%859.8%-55.4%-200%0%200%400%600%800%1000
36、%2016年1-8月2017年1-8月2018年1-8月2019年1-8月2020年1-8月2021年1-8月2022年1-8月传统户外电梯LCD电梯海报影院视频 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 传媒传媒 图表图表8:2022 年年 1-8 月电梯月电梯 LCD 广告花费广告花费 TOP10 行业增幅变化行业增幅变化 资料来源:CTR、华泰研究 22 年年 1-8 月电梯海报广告投放行业月电梯海报广告投放行业 TOP10 增速基本小于去年同期。增速基本小于去年同期。根据 CTR 媒介智讯,22 年 1-8 月电梯海报广告花费行业 TOP10 中仅食品、交通和家居
37、用品花费增速高于去年同比,其他行业广告花费增速均有所下降。此外,TOP10 行业中商业及服务性行业、IT 产品及服务和邮电通讯行业电梯海报广告花费增速为负,其他行业电梯海报广告花费增速均为正。图表图表9:2022 年年 1-8 月电梯海报广告花费月电梯海报广告花费 TOP10 行业增幅变化行业增幅变化 资料来源:CTR、华泰研究 2)铁路客运量)铁路客运量 5 月起月起明显明显回升,回升,8 月同比转正,月同比转正,有望带动铁路广告媒体需求回暖有望带动铁路广告媒体需求回暖 复工复产下铁路客运量回升,高铁广告媒体需求有望回暖。复工复产下铁路客运量回升,高铁广告媒体需求有望回暖。受疫情干扰,据国家
38、统计局,22年 3、4 月铁路客运量分别为 1.01、0.57 亿人次,同降 58.38%、79.75%。随着疫情防控取得成效,复工复产进程加快,22 年 5、6、7 月铁路客运量分别为 0.92、1.67、2.26 亿人次,同比下降 68.72%、32.13%、26.74%,下降幅度持续缩窄,而 8 月铁路客运量为 2.20 亿人次,同比增加 42.77%。22 年 6 月 1 日起,铁路部门将铁路客票预售期由 5 天调整为 15 天(含当天),根据客流回暖趋势精准实施“一日一图”,并适时加开旅客列车。该举措进一步推动铁路客运量的增加。铁路客运量的回复,有望推动高铁媒体广告市场的回暖。83.
39、0%98.9%35.8%6.9%269.6%-28.4%18.8%121.6%9.3%-71.2%29.3%32.6%164.4%369.9%7.5%2.4%77.0%-57.9%-69.7%428.5%-100%0%100%200%300%400%500%饮料食品酒精类饮品药品个人用品娱乐及休闲家居用品 化妆品/浴室用品邮电通讯交通上年同比2021年1-8月 vs 2020年1-8月同比2022年1-8月 vs 2021年1-8月47.5%122.2%59.8%129.8%92.5%-29.2%37.0%9.2%10.2%31.5%20.7%-3.2%63.1%37.4%-26.5%19.4
40、%7.3%-55.6%7.3%82.0%-100%-50%0%50%100%150%饮料商业及服务性行业食品酒精类饮品IT产品及服务交通娱乐及休闲邮电通讯金融业家居用品上年同比2021年1-8月 vs 2020年1-8月同比2022年1-8月 vs 2021年1-8月 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。9 传媒传媒 图表图表10:2019 年年 5 月至月至 2022 年年 8 月铁路客运量当月值月铁路客运量当月值 资料来源:国家统计局、华泰研究 线上广告:线上广告:行业整体承压,效果类电商广告相对更有韧性行业整体承压,效果类电商广告相对更有韧性 受宏观经济影响,互联
41、网广告市场整体承压。受宏观经济影响,互联网广告市场整体承压。营销行业作为国民经济的晴雨表,景气度与宏观经济通常呈正相关。受多方因素影响,22 年宏观经济承受压力,互联网广告行业整体下行。根据 QuestMobile,22Q2 互联网广告市场规模同比增速为-7.6%,增速自 20Q2 以来首次转负。图表图表11:20Q1-22Q2 互联网广告市场规模变化互联网广告市场规模变化 资料来源:QuestMobile,华泰研究 受监管影响的行业广告受监管影响的行业广告需求大幅下降开始需求大幅下降开始发生在发生在 21 年下半年。年下半年。互联网行业新出台的相关监管在 21H2 落地并对收入造成影响,近期
42、暂时没有出现新的监管政策,且这些影响在 21Q3逐渐被消化。多项互联网广告行业相关的政策与监管措施对互联网平台广告收入产生冲击,包括 21 年 7 月推进的 App 开屏弹窗信息整改,同时,“双减意见”导致教育行业广告主大幅缩减互联网广告投放,21 年 11 月起实施的个人信息保护法也对互联网广告投放与推送产生了一定影响。3.08 3.07 3.56 3.79 2.99 3.19 2.71 2.63 2.71 0.37 0.75 1.12 1.57 1.66 2.07 2.49 2.35 2.72 2.15 2.07 1.57 1.43 2.2.81 2.94 2.46 3.08 1.54 2
43、.27 2.48 1.44 1.65 1.79 1.91 1.01 0.57 0.92 1.67 2.26 2.20 0.00.51.01.52.02.53.03.54.019年5月19年6月19年7月19年8月19年9月19年10月19年11月19年12月20年1月20年2月20年3月20年4月20年5月20年6月20年7月20年8月20年9月20年10月20年11月20年12月21年1月21年2月21年3月21年4月21年5月21年6月21年7月21年8月21年9月21年10月21年11月21年12月22年1月22年2月22年3月22年4月22年5月22年6月22年7月22年8月(亿人次)
44、铁路客运量:当月值889.713341444.51771.11375.91596.115821996.21429.21474.4-22.10%19.30%23.70%26.20%54.60%19.60%9.50%12.70%3.90%-7.60%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,50020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2e单位:亿元市场规模同比增长率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。10 传媒传媒 图表图表12:互联网广告行业:相关监管政策互联网广告行
45、业:相关监管政策 政策政策/措施措施 时间时间 主要规定主要规定 互联网弹窗信息推送服务管理规定 2022 年 3 月 2 日发布征求意见稿(1)不得设置诱导用户沉迷、过度消费等违反法律法规或者违背伦理道德的算法模型;不得滥用个性化弹窗服务,利用算法屏蔽信息、过度推荐等;不得滥用算法,针对未成年用户进行画像,向未成年用户推送可能影响其身心健康的信息;(2)弹窗推送广告信息,必须进行内容合规审查,不得违反国家相关法律法规;应当具有可识别性,显著标明“广告”,明示用户;确保弹窗广告一键关闭等:并向社会公开征求意见。互联网信息服务算法推荐管理规定 2022 年 3 月 1 日施行 1)不得利用算法屏
46、蔽信息、过度推荐、操纵榜单或者检索结果排序、控制热搜或者精选等干预信息呈现,实施自我优待、不正当竞争、影响网络舆论或者规避监管;2)算法推荐服务提供者应当向用户提供不针对其个人特征的选项,或者向用户提供便捷的关闭算法推荐服务的选项。用户选择关闭算法推荐服务的,算法推荐服务提供者应当立即停止提供相关服务。互联网广告管理办法 2021 年 11 月 26 日 发布征求意见稿 1)通过互联网媒介,以竞价排名、新闻报道、经验分享、消费测评等形式,或者附加购物链接的其他形式推销商品、服务的,应当显著标明“广告”;2)以启动播放、视频插播、弹出等形式发布的互联网广告,应当显著标明关闭标志,确保一键关闭。中
47、华人民共和国个人信息保护法 2021 年 11 月 1 日施行 通过自动化决策方式向个人进行信息推送、商业营销,应当同时提供不针对其个人特征的选项,或者向个人提供便捷的拒绝方式;通过自动化决策方式作出对个人权益有重大影响的决定,个人有权要求个人信息处理者予以说明,并有权拒绝个人信息处理者仅通过自动化决策的方式作出决定。关于进一步加强“饭圈”乱象治理的通知 2021 年 8 月 25 日发布通知 1)取消明星艺人榜单;2)优化调整排行规则;3)严管明星经纪公司;4)规范粉丝群体账号等。关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担 和校外培训负担的意见 2021 年 7 月 25 日发布通知 做好培训广
48、告管控。中央有关部门、地方各级党委和政府要加强校外培训广告管理,确保主流媒体、新媒体、公共场所、居民区各类广告牌和网络平台等不刊登、不播发校外培训广告。工信部推进 APP 开屏弹窗信息 骚扰用户问题整治 2021 年 7 月 8 日发布通知 针对弹窗信息标识不明显、关闭按钮小、页面伪装、诱导点击等违规行为进行集中整治。资料来源:中国政府网,华泰研究 效果类电商广告效果类电商广告彰显韧性彰显韧性,品牌广告承压。,品牌广告承压。在结构方面,由于广告主预算趋向谨慎,短期投放更注重效果转化。同时,品牌商家短期也更注重销售转化,电商对于广告营销的价值有增强。根据各公司财报,国内互联网公司 22Q2 广告
49、营收规模前 3 位分别为阿里巴巴、拼多多和京东,其中拼多多和京东成功超越腾讯和百度,进入互联网平台广告收入前 3,自此互联网平台广告收入前 3 名已被三大电商平台包揽。从增速上看,拼多多/京东/快手 22Q2广告营收同比增速分别为 39%/9%/10%,远高于腾讯和百度的-18%/-12%。这显示了以电商销售为导向的效果广告在整体行业景气度低迷的背景下,仍然体现出相对较强的韧劲。快手 22Q2 财报中也明确提及:平台电商商家贡献的线上营销服务收入呈现出健康的增长趋势和更强的韧性。我们认为短期内广告主依然更重视将预算投放到效果类电商广告,以推动产品去库存和现金流回收,品牌广告预算短期承压。图表图
50、表13:22Q1 各各互联网互联网平台平台广告业务收入规模及同比变动(亿元)广告业务收入规模及同比变动(亿元)图表图表14:22Q2 各各互联网互联网平台平台广告业务收入规模及同比变动(亿元)广告业务收入规模及同比变动(亿元)资料来源:公司财报、华泰研究 资料来源:公司财报、华泰研究 636 141 141 218 163 86 634 182 177 180 157 114 0%29%25%-18%-4%33%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%00500600700阿里巴巴拼多多京东腾讯百度快手2021Q12022Q1同比变动810 181 190 2
51、28 190 100 723 252 207 186 182 110-10%39%9%-18%-12%10%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%00500600700800900阿里巴巴拼多多京东腾讯百度快手2021Q22022Q2同比变动 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。11 传媒传媒 短视频平台活跃用户持续增长,直播带货短视频平台活跃用户持续增长,直播带货呈现新特征呈现新特征 尽管行业整体承压,短视频平台的用户数和收入增长在宏观和外部干扰压力下仍展现出较强的韧性。头部短视频 APP 使用时长呈现增长趋势,随着极速版应用
52、开始破圈,用户粘性不断提升。根据 QuestMobile,2022 年 9 月,头部短视频 APP 抖音、快手、快手极速版、抖音极速版、西瓜视频月活跃用户同比增长率分别为 5.2%/4.6%/26.4%/16.7%/1.5%,保持高速增长,截至 22 年 9 月抖音活跃用户达 7.1 亿人,月均使用 33.9 小时。图表图表15:22 年年 9 月月 TOP5 短视频短视频 APP 月人均使用时长及同比变动月人均使用时长及同比变动 图表图表16:22 年年 9 月月 TOP5 短视频短视频 APP 月活用户数量及同比变动月活用户数量及同比变动 资料来源:QuestMobile、华泰研究 资料来
53、源:QuestMobile、华泰研究 直播带货成为商家促进销售的重要手段。22 年前 3 季度各商家短视频直播主要呈现出线下服务线上宣传、直播内容优质化发展、虚拟主播等平台直播赋能等新特征。餐饮、酒店、旅游等传统线下商家越来越多的通过直播进行服务宣传,优惠促销刺激消费。如东方甄选凭借主播“双语带货等特色,迅速跻身抖音带货直播间前列。22Q3 电影市场已有所回暖,关注后续优质内容供给电影市场已有所回暖,关注后续优质内容供给 电影:电影:22Q3 电影市场有所回暖,后续持续性电影市场有所回暖,后续持续性依赖优质内容供给依赖优质内容供给 22Q3票房同增票房同增16%,较,较Q2回暖。回暖。据猫眼专
54、业版,22Q3电影票房达84.84亿元,同增16.17%,相比 Q2 的同降 66%回暖明显。22 年 6 月后,影院营业率逐渐回升,加之暑期档优质影片如人生大事 独行月球等上映,积压观影需求得以释放,推动 Q3 票房同比增长。优质内容供给促进市场恢复,头部电影为关键要素。优质内容供给促进市场恢复,头部电影为关键要素。国产喜剧/科幻片独行月球于 7 月29 日上映,根据猫眼专业版,电影上映两天票房即突破 5 亿元,总票房达 30.96 亿元,影片在上映期间有 27 天取得票房日冠,贡献了 22Q3 总票房的 36.03%,带动了电影大盘的回暖。而根据猫眼专业版,22 年国庆档票房共计 14.9
55、7 亿元,同比下降约 65.8%,我们认为主要原因就在于优质内容供给不足。其中万里归途国庆档票房达 10.23 亿元,占国庆档期间约 68.3%总票房,但其他电影票房表现一般。30.1 26.4 29.1 29.6 10.6 33.9 25.4 27.0 33.2 12.2 12.7%-3.6%-7.2%12.2%14.6%-10%-5%0%5%10%15%20%05540抖音快手快手极速版抖音极速版西瓜视频月人均使用时长(小时)2021年9月2022年9月同比变动6.7 4.2 1.9 1.9 1.2 7.1 4.4 2.4 2.2 1.3 5.2%4.6%26.4%1
56、6.7%1.5%0%5%10%15%20%25%30%012345678抖音快手快手极速版抖音极速版西瓜视频月活跃用户数(亿人)2021年9月2022年9月同比变动 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。12 传媒传媒 22Q4 及及 23 年有部分重磅年有部分重磅电影如流浪地球电影如流浪地球 2已定档,期待内容供给持续改善。已定档,期待内容供给持续改善。根据猫眼专业版,22Q4已有可不可以不要离开我、绑架游戏、保你平安等新片定档,光线传媒的动画大作深海也有望年内上映。科幻巨制影片流浪地球 2定档 2023 年 1月 22 日,影片市场关注度较高,截至 10 月 16 日
57、 24 时,该影片位于猫眼专业版“实时想看榜”待映影片榜首,累计想看人次达到 28.44 万,是第二名的 2.08 倍。后续若优质影片供给持续丰富,观影需求将进一步得到满足,有望推动电影市场进一步回暖。图表图表19:22Q4 及及 23 年部分影片定档信息年部分影片定档信息 影片名称影片名称 上映时间上映时间 主演主演 类型类型 可不可以不要离开我 绑架游戏 保你平安 流浪地球 2 我的遗憾和你有关 龙马精神 超能一家人 平原上的火焰 维和防暴队 无名 回廊亭 暗杀风暴 深海 热烈 断网 风再起时 被害人 惊天救援 2022 年 11 月 11 日 2022 年 12 月 23 日 2022
58、年 12 月 31 日 2023 年 1 月 22 日 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 2022 年待定 郭涛、卢靖姗、贾冰 彭昱畅、胡冰卿、姚橹 大鹏、李雪琴、尹正 吴京、刘德华、李雪健 何蓝逗、曹煜辰、梁颂晴 成龙、刘浩存、郭麒麟 艾伦、沈腾、陶慧 周冬雨、刘昊然、梅婷 黄景瑜、王一博、钟楚曦 梁朝伟、王一博 任素汐、刘敏涛、李传缨 张智霖、古天乐、吴镇宇/黄渤、王一博 郭富城、任达华 郭富
59、城、梁朝伟、杜鹃 冯绍峰、陶虹 杜江、王千源 爱情 剧情、悬疑、犯罪 喜剧 科幻、灾难 剧情、爱情 剧情、喜剧、动作 喜剧、奇幻、动作 爱情、犯罪 剧情、动作 谍战 爱情、犯罪、悬疑 犯罪、悬疑 动画、奇幻 喜剧、剧情 犯罪 犯罪、剧情、动作 剧情、悬疑、犯罪 冒险 资料来源:猫眼专业版、华泰研究 院线:影院营业率院线:影院营业率回升并稳定在相对高位,头部院线市占率持续提升回升并稳定在相对高位,头部院线市占率持续提升 影院营业率自影院营业率自 22 年年 4 月低点后已逐步回升,虽有波动,但总体维持在高位。月低点后已逐步回升,虽有波动,但总体维持在高位。随着 5 月后各地陆续推动复工复产,全国
60、影院营业率持续上升。据猫眼专业版,4 月初全国影院营业率约为 45%左右,至 9-10 月初已逐渐回复至 80%左右。10 月中旬后,全国影院营业率较 9 月有所下降,但我们认为影院营业率大概率将保持在相对高位,短期的波动对影市影响相对较小。图表图表17:21-22 年年 Q2、Q3 电影票房及同比变动电影票房及同比变动 图表图表18:20-22 年国庆档票房及同比变动年国庆档票房及同比变动 资料来源:猫眼专业版,华泰研究 资料来源:猫眼专业版,华泰研究 94.6 73.0 32.0 84.8-66.2%16.2%-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%
61、30%00708090100Q2Q3票房(亿元)20212022同比变动39.7 43.9 15.0 10.6%-65.8%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%055404550202020212022票房(亿元)国庆档票房同比变动 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。13 传媒传媒 图表图表20:22 年年 4 月月-10 月中全国当日累计营业影院数及营业率月中全国当日累计营业影院数及营业率 资料来源:猫眼专业版、华泰研究 院线行业集中度提高,头部公司竞争优势显著并有望持续。院线行业集中度
62、提高,头部公司竞争优势显著并有望持续。我国影院行业受景气度影响,近年来部分中小影院经营风险增加,头部公司凭借资金、品牌和运营效率上的经营优势,扩大市场份额。2022 年 10 月 25 日,Top3 院线票房市场占有率为 33.59%,较 2019 年的22.32%提升 11.27pct。行业头部公司万达院线,实施一店一策精细化管理,叠加自有内容优势,市场份额稳步提升。据猫眼专业版,2022 年至今(10 月 25 日)万达院线市占率 17.22%,较 21 年上升 2.3pct,公司下属影院数量在全国前 50、100 及 200 名影院票房排名中,占比均超过 50%,头部效应进一步凸显,未来
63、有望延续。图表图表21:2017-2022 年年 Top1(万达院线)票房及市占率(万达院线)票房及市占率 图表图表22:2017-2022 年年 Top3 院线票房及市占率院线票房及市占率 注:数据统计截止至 2022 年 10 月 25 日 资料来源:猫眼专业版,华泰研究 注:数据统计截止至 2022 年 10 月 25 日 资料来源:猫眼专业版,华泰研究 5778567749273250303282347.57%45.14%53.87%62.16%71.40%75.73%83.7
64、7%82.43%82.78%83.23%79.23%83.20%82.10%79.82%73.65%76.28%82.84%63.17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%(1,000)1,0003,0005,0007,0009,00011,00013,0004月3日4月15日4月27日5月9日5月21日6月2日6月18日6月28日7月1日7月10日7月20日8月1日8月15日8月28日9月10日9月23日10月1日10月17日(家)营业影院数量营业率(%)75.2381.0885.1630.2770.1947.7713.47%13.36%13.28%14.90%14.9
65、2%17.22%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%007080902002020212022年至今(亿元)票房市占率(%)131.41138.68143.1748.52110.2192.4623.53%22.85%22.32%23.89%23.43%33.59%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02040608002002020212022年至今(亿元)票房市占率(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。14 传媒传媒 互联网互联网&游戏游戏:政
66、策边际改善,基本面静待向上,出海具备空间政策边际改善,基本面静待向上,出海具备空间 互联网政策风险进一步释放,互联网政策风险进一步释放,23 年或迎估值回升,业绩也有望迎拐点年或迎估值回升,业绩也有望迎拐点 我们认为互联网行业面临的三重估值压力有望逐步缓解。1)互联网行业政策面持续释放积极信号,常态化监管环境有利于稳定市场政策预期:)互联网行业政策面持续释放积极信号,常态化监管环境有利于稳定市场政策预期:2022年 4 月 11 日国家新闻出版署公布继 2021 年 7 月后的首批国产游戏版号,首批共发放 45个游戏版号;后续 6/7/8/9 月分别发放版号 60/67/69/73 个,版号发
67、放数量及频次持续恢复;2022 年 4 月 29 日中央政治局召开会议指出,要促进平台经济健康发展,完成平台经济专项整改,实施常态化监管,出台支持平台经济规范健康发展的具体措施;2022 年 10 月 16日中国共产党第二十届全国代表大会于北京人民大会堂开幕,二十大报告提出“把发展经济的着力点放在实体经济上,加快建设网络强国、数字中国”、“健全网络综合治理体系,推动形成良好网络生态”、“加强反垄断和反不正当竞争,依法规范和引导资本健康发展”,我们认为互联网行业监管常态化趋势延续,报告引导互联网平台继续向规范健康方向发展。我们认为互联网行业监管常态化趋势延续,报告引导互联网平台继续向规范健康方向
68、发展。2)监管政策支持互联网行业健康发展,行业长期盈利仍具备增长空间,估值)监管政策支持互联网行业健康发展,行业长期盈利仍具备增长空间,估值有望修复有望修复:互联网行业在 2022 年逐渐消化监管及疫情的短期影响以后,行业有望从 2023 年起回归稳健增长的轨道。季度来看,基于彭博一致预期,中国主要互联网上市公司营收总额增速有望于后续四个季度持续回升,从 2Q22 的 1.4%回升至 2Q23 的 16.7%;利润端,调整后净利润总额同比增速同样有望恢复,3Q22/4Q22/1Q23 调整后净利润总额分别有望回升至24.9%/29.1%/55.9%。年度维度来看,中国主要互联网上市公司利润总额
69、增速有望从 2022年的+11.8%提升至 2023/2024 年的+31.4/23.9%。若剔除仍处亏损中的美团、快手及哔哩哔哩,中国主要互联网上市公司利润总额 2022 年同比增速仅为+3.7%,23/24 年增速有望恢复至+22.7%/+18.0%。从长期来看,监管环境的变化推动头部互联网平台进一步整合市场份额,降本增效提升利润率,企业服务/元宇宙/出海等业务机会拓展行业长期增长空间。图表图表23:中国主要互联网上市公司:中国主要互联网上市公司:季度业绩季度业绩趋势趋势 图表图表24:中国主要互联网上市公司:中国主要互联网上市公司:年度年度调整后净利润趋势调整后净利润趋势 注:主要包括至
70、 22 年 10 月 31 日收盘市值百亿人民币以上中国互联网上市企业 资料来源:彭博一致预期,华泰研究 注:主要包括至 22 年 10 月 31 日收盘市值百亿人民币以上中国互联网上市企业 资料来源:彭博一致预期,华泰研究 3)中国证监会、财政部与美国公众公司会计监督委员会()中国证监会、财政部与美国公众公司会计监督委员会(PCAOB)合作持续推进中:)合作持续推进中:据中国证监会 22 年 8 月 26 日宣布,中国证监会、财政部与美国公众公司会计监督委员会(PCAOB)签署审计监管合作协议,并启动相关合作事项。本次签署的合作协议,是双方监管机构在遵守各自国内法律法规的基础上,按照对等互利
71、原则形成的合作框架,符合国际资本市场审计监管合作的通行做法。合作协议对于合作中可能涉及少量敏感信息的处理和使用作出了明确约定,特别是针对个人信息等特定数据设置了专门的处理办法,为双方履行法定监管职责的同时保护相关信息安全提供了可行路径。PCAOB 主席在声明中表示检查小组于 22 年 9 月中旬前完成准备工作。目前,有 280 余家中国企业在美国上市,30 余家中国境内会计师事务所在 PCAOB 注册,为中国在美上市企业提供审计服务。此外,港股市场也为中概股公司在境外融资提供了良好的机制与市场环境,包括阿里巴巴、京东、网易、百度、哔哩哔哩、微博等都已在港完成二次上市。其中,哔哩哔哩、知乎、阿里
72、巴巴(申请已获港交所受理,预计 2022 年底前生效)等公司已成功实现或者正在推进双重主要上市。7,634 8,046 8,062 9,577 8,481 9,392 564 885 865 1,114 880 1,060 9.8%2.8%7.5%9.6%11.1%16.7%-13.0%1.4%24.9%29.1%55.9%19.8%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02,0004,0006,0008,00010,00012,0001Q222Q223Q22E4Q22E1Q23E2Q23E(人民币亿元)营业收入调整后净利润营业收入yoy(右轴)调整后净利润yoy(右轴)2,
73、032 2,552 3,125 3,041 3,400 4,468 5,537 25%22%9%12%31%24%0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,000200212022E2023E2024E(人民币亿元)调整后净利润yoy(右轴)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。15 传媒传媒 图表图表25:中概股:回港上市途径中概股:回港上市途径 双重主要上市双重主要上市 大中华发行人二次上市大中华发行人二次上市 前提条件 注册或成立司法地区为股东提供的保障至少相当于相关提供的保障水平。必须
74、已在合资格上市交易所(纽约、纳斯达克或伦敦证券交易所)上市,且于至少两个完整会计年度期间保持良好合规记录。财务要求 通过盈利测算、市值/收入测试、市值/收入/现金流测试其中一项;不少于 3 个财政年度的营业记录 1)上市时的市值至少 400 亿港元;或 2)上市时的市值至少 100 亿港元,及最近一个经审计会计年度的收益至少 10 亿港元。不同发行人 如大中华发行人的上市股份交易已大部分转移至港交所被视为双重主要上市,该发行人有 12 个月宽限期完成其所适用的主板上市规则 2017/12/15 以前上市的大中华发行人 2017/12/15 以后上市的大中华发行人 主板上市规则 需遵守所有条文。
75、豁免遵守若干条文,但是若发行人最近一个财政年度的股份全球成交总额有 55%或以上都在港交所进行,其所获的自动豁免将不适用。这些公司会被视作在香港双重主要上市处理。是否能入港股通 是 否 WVR 架构 接受具有WVR 的创新产业公司及未能符合上市财务资格的生物科技公司与主板上市。不需符合 WVR 保障(披露除外),也不需更改 WVR 架构以符合香港作为主要上市的要求。需符合 WVR 保障,WVR 架构也必须符合香港作为主要上市的要求。注:大中华发行人指业务以大中华为重心的合资格发行人,由港交所厘定,厘定时考虑的部分因素包括:1)发行人是否在大中华区域上市;2)发行人的历史;3)发行人在何地注册;
76、4)发行人的总部位于何地;5)发行人的主要业务运营及资产所在地等。资料来源:港交所,华泰研究 游戏行业仍处调整中,供给持续优化或促行业回暖,需求等待复苏游戏行业仍处调整中,供给持续优化或促行业回暖,需求等待复苏 当前中国游戏行业仍处于持续调整阶段。当前中国游戏行业仍处于持续调整阶段。2022 年以来中国游戏市场规模逐季度环比呈现下年以来中国游戏市场规模逐季度环比呈现下滑态势。滑态势。其中,22Q3 中国游戏市场规模同降 19.13%,降幅扩大,主因移动游戏影响。据伽马数据,2022 年 7-9 月,中国游戏市场实际销售收入 597.03 亿元,环比下降 12.61%,同比下降 19.13%,同
77、比降幅较 Q2(同比降幅 7%)继续有所扩大,主要受移动游戏拖累,客户端游戏表现相对平稳。短期游戏行业供给及需求两端表现仍相对较弱。图表图表26:2021Q3-2022Q3 中国游戏市场实际销售规模及增速中国游戏市场实际销售规模及增速 资料来源:伽马数据、华泰研究 2022 年前三季度来看,年前三季度来看,移动游戏表现疲弱拖累整体游戏行业移动游戏表现疲弱拖累整体游戏行业增长增长。主要因:主要因:1)21 年年 8 月月至至 22 年年 4 月国产游戏版号暂停发放,游戏供给端所受影响至月国产游戏版号暂停发放,游戏供给端所受影响至 22 年逐步显现;年逐步显现;2)2022 年年以来宏观经济及消费
78、表现较为疲弱,用户活跃及消费情况也有所影响。因而存量产品流水以来宏观经济及消费表现较为疲弱,用户活跃及消费情况也有所影响。因而存量产品流水有所下滑的同时,新游供给的增量流水也显著衰减,行业仍处于供需双弱的阶段。有所下滑的同时,新游供给的增量流水也显著衰减,行业仍处于供需双弱的阶段。分月份看,中国移动游戏月度市场规模自 22 年 3 月以来均呈现同比下滑趋势,但同比降幅持续扩大的趋势或有所缓解,我们看到 7/8/9 月中国移动游戏市场规模分别同比下降 19.6%/27.5%/27.6%。738.25721.95794.74683.15597.030.50%-2.21%10.08%-14.04%-
79、12.61%7.74%2.15%3.17%-7.00%-19.13%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%005006007008009002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3(亿元)中国游戏市场实际销售收入环比增长率同比增长率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。16 传媒传媒 图表图表27:2021Q3-2022Q3 中国移动游戏市场实际销售规模及增速中国移动游戏市场实际销售规模及增速 资料来源:伽马数据、华泰研究 图表图表28:2022 年年 1-9 月月中国移动游戏市场实际销售规模及增速中国移动游
80、戏市场实际销售规模及增速 资料来源:伽马数据、华泰研究 2022 年年 4 月以来国家新闻出版总署已陆续发布月以来国家新闻出版总署已陆续发布 5 批国产游戏版号,批国产游戏版号,版号发放频次及数量持版号发放频次及数量持续恢复中,游戏监管层面继续释放积极续恢复中,游戏监管层面继续释放积极信号,信号,2019 年以来游戏行业监管持续趋严的形势有望缓和,游戏行业或将进入常态化的监管阶段。我们认为随版号持续常态化发放,行业供给有望逐步优化并贡献行业新增量。554.69552.98604.32500.43416.43-0.85%-0.31%9.28%-17.19%-16.79%9.09%2.11%2.7
81、2%-10.54%-24.93%-30%-20%-10%0%10%20%30%005006007002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3(亿元)中国移动游戏市场实际销售收入环比增长率同比增长率222.4216.27165.64169.59165.95164.89146.34139.57130.5220.3%-2.8%-23.4%2.4%-2.1%-0.6%-11.2%-4.6%-6.5%17.8%2.0%-11.6%-5.3%-10.9%-15.1%-19.6%-27.5%-27.6%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%05010
82、022.012022.022022.032022.042022.052022.062022.072022.082022.09(亿元)中国移动游戏市场实际销售收入环比增长率同比增长率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。17 传媒传媒 图表图表29:中国游戏行业:政策梳理中国游戏行业:政策梳理 日期日期 主要政策主要政策/事件事件 相关方相关方 主要内容主要内容 2019 年 10 月 关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知 国家新闻出版署 对未成年人在游戏时长、游戏消费和实名认证等方面做出了明确限制。2020 年 12 月 网络游戏适龄提示 游戏工委联
83、合腾讯、网易等53家企业和事业单位 根据不同年龄段未成年人的成长特点,对游戏的作品的类型、内容功能等多方面要素进行评估,提示其所适合使用的未成年人用户的年龄段,并在游戏作品相关界面作出明确标识。2021 年 3 月 游戏审查评分细则 中宣部出版局 游戏送审将试行全新的评分审查制度。专家对游戏作品从“观念导向”“原创设计”“制作品质”“文化内涵”“开发程度”五个角度进行评分,低分游戏将被打回,无法进入版号的排队流程。2021 年 8 月 关于进一步严格管理,切实防止未成年人 沉迷网络游戏的通知 国家新闻出版总署 1)通知规定网络游戏公司仅能在每周五-周日晚 8-9 点向未成年人提供1 小时的游戏
84、服务;2)网络游戏公司需严格执行实名注册制度,禁止向未实名认证的用户提供任何形式网络游戏服务;3)监管机构将对网络游戏公司未成年人保护政策落实进行严格审查。2021 年 9 月 国务院印发关于推进自由贸易试验区贸易投资便利化改革创新若干措施的通知 国务院 在符合条件的自贸试验区所在地推进网络游戏审核试点工作。2021 年 9 月 中央宣传部等部门对重点网络游戏企业和游戏账号租售平台、游戏直播平台进行约谈 中央宣传部、国家新闻出版署 1)不折不扣执行向未成年人提供网络游戏的时段时长限制;2)要加强网络游戏内容审核把关;3)要自觉抵制不正当竞争,防止过度集中甚至垄断;4)要强化“氪金”管控;5)要
85、严格管理游戏宣传推广:6)要加强游戏直播管理等情况。2022 年 4 月 国家新闻出版署发放 2022 年 4 月国产游戏版号 国家新闻出版署 国家新闻出版署公布继 2021 年 7 月后的首批国产游戏版号,首批共发放45 个游戏版号。2022 年 4 月 关于加强网络视听节目平台游戏直播管理的通知 中央宣传部 1)严禁网络视听平台传播违规游戏;2)加强游戏直播内容播出管理;3)加强游戏主播行为规范引导等。2022 年 6 月 国家新闻出版署发放 2022 年 6 月国产游戏版号 国家新闻出版署 国家新闻出版署公布 2022 年第二批国产游戏版号,共发放 60 个游戏版号,继续释放积极政策信号
86、。2022 年 7 月 国家新闻出版署发放 2022 年 7 月国产游戏版号 国家新闻出版署 国家新闻出版署公布 2022 年第三批国产游戏版号,共发放 67 个游戏版号,版号常态化发放,频次及数量进一步恢复。2022 年 8 月 国家新闻出版署发放 2022 年 8 月国产游戏版号 国家新闻出版署 国家新闻出版署公布 2022 年第四批国产游戏版号,共发放 69 个游戏版号,版号常态化发放,数量略有提升。2022 年 9 月 国家新闻出版署发放2022年9 月国产游戏版号并披露 2022 年游戏审批变更信息 国家新闻出版署 国家新闻出版署公布 2022 年第五批国产游戏版号,共发放 73 个
87、游戏版号,版号常态化发放,数量略有提升;同时首次公布 2022 年 20 个游戏审批变更信息,部分游戏版号成功增添申报多平台版本。资料来源:国家新闻出版署,华泰研究 图表图表30:中国国产游戏版号:各年份发放数量中国国产游戏版号:各年份发放数量 图表图表31:中国国产游戏版号:各月份发放数量中国国产游戏版号:各月份发放数量 资料来源:国家新闻出版署,华泰研究 资料来源:国家新闻出版署,华泰研究 截止至 10 月 31 日收盘,中信 A 股游戏行业 TTM PE(整体法)20.1x,处于自 19 年 12月起以来的历史均值负一倍标准差附近。我们认为,随着游戏版号发放逐渐恢复常态,国内游戏版号基本
88、面及估值有望迎来修复。402651,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000200022年1-9月8411716686 8600450606769730204060800180Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug
89、-22Sep-22 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。18 传媒传媒 图表图表32:中信游戏行业:自指数成立以来中信游戏行业:自指数成立以来 TTM PE(整体法,剔除负值)(整体法,剔除负值)资料来源:Wind,华泰研究 政策及基本面助力,中国手游出海增量可期政策及基本面助力,中国手游出海增量可期 文化建设已上升至国家战略发展的新布局,促进文化出海政策陆续出台文化建设已上升至国家战略发展的新布局,促进文化出海政策陆续出台。党的十九届五中全会对“十四五”期间繁荣发展文化事业和文化产业、提高国家文化软实力作出全面部署,提出到 2035 年建成文化强国的战略。国家层面全面
90、助推文化出海,国家层面全面助推文化出海,22 年年 8 月商务部等月商务部等 27 部门联合发布部门联合发布关于推进对外文化贸关于推进对外文化贸易高质量发展的意见易高质量发展的意见。提出主要目标:对外文化贸易规模稳步增长,结构持续优化;到 2025年形成一批具有国际影响力的数字文化平台和行业领军企业。意见提出多项文化领域政策支持措施,其中提到:1)深化文化领域审批改革,扩大网络游戏审核试点;2)扩大优质文化产品和服务进出口;3)鼓励数字文化平台国际化发展;4)扩大文化领域对外投资;5)落实文化服务出口免税或零税率政策等。我们认为我们认为游戏行业有望成为中国文化出海中的游戏行业有望成为中国文化出
91、海中的重点受益的领域之一。重点受益的领域之一。游戏海外市场空间广阔,中国游戏厂商有望依托移动端研发实力、运营经验及资本运作优游戏海外市场空间广阔,中国游戏厂商有望依托移动端研发实力、运营经验及资本运作优势进一步扩大自研出海规模势进一步扩大自研出海规模。据伽马数据,中国自研移动游戏出海规模。据伽马数据,中国自研移动游戏出海规模 2018-2021 年年 CAGR达达 32.5%,我们预计中国移动游戏出海至,我们预计中国移动游戏出海至 2025 年仍有百亿美元以上增量空间,年仍有百亿美元以上增量空间,2021-2025复合增速有望达复合增速有望达 16.5%以上。以上。全球游戏市场规模及用户规模有
92、望持续增长,海外游戏市场(全球剔除中国)全球游戏市场规模及用户规模有望持续增长,海外游戏市场(全球剔除中国)2021-2025 CAGR 或保持或保持 3.7%。2021 年全球游戏市场收入达 1,927 亿美元,剔除中国市场收入后,海外收入 1,503 亿美元,同比提升 7.9%,2018-2021 年 CAGR 为 8.4%。据 Newzoo 预测,2025 年全球游戏市场规模有望达到 2257 亿元(5 年 CAGR4.7%),全球游戏玩家有望达到35.34 亿人(5 年 CAGR4.2%),据伽马数据中国游戏市场规模 2018-2021CAGR 为 11.4%,我们预计至 2025 年
93、中国游戏市场规模或达到 3,630 亿元(以 USD/CNY=7 计算约 519 亿美元,2021-2025 CAGR 保持 5.2%),则 2025 年海外游戏市场规模(全球剔除中国)有望达到 1,738 亿美元,2021-2025 CAGR 为 3.7%。海外移动游戏市场有望具备更强增长潜力,海外移动游戏市场有望具备更强增长潜力,2025 年海外移动游戏市场规模有望达到年海外移动游戏市场规模有望达到 1,184亿美元,亿美元,2021-2025 复合增长率复合增长率 15.6%。据伽马数据及 Newzoo,2021 年中国自研手游出海规模达到 160.9 亿美元,同增 21.8%,在海外手
94、游市场份额占比达到 24.3%(2021 年全球手游市场规模 985 亿美元,中国移动游戏市场规模 2,255 亿元,以 USD/CNY=7 计算约322 亿美元,海外手游市场规模 663 亿美元)。据 Statista 预测,至 2025 年全球移动游戏市场规模将达 1,606 亿美元(5 年 CAGR 11%),我们预计中国移动游戏市场保持稳健增长2021-2025 CAGR 保持 7%,以 USD/CNY=7 计算,至 2025 年中国移动游戏市场规模约422 亿美元,则海外移动游戏市场规模预计约为 1,184 亿美元。0554045502019-12-022020
95、-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-022021-05-022021-06-022021-07-022021-08-022021-09-022021-10-022021-11-022021-12-022022-01-022022-02-022022-03-022022-04-022022-05-022022-06-022022
96、-07-022022-08-022022-09-022022-10-02(X)TTM PE(整体法)历史均值历史均值-1倍标准差历史均值+1倍标准差历史均值-2倍标准差历史均值+2倍标准差 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。19 传媒传媒 中国移动游戏出海至中国移动游戏出海至 2025 年仍有年仍有百亿百亿美元以上增量空间,美元以上增量空间,2021-2025 复合增速有望达复合增速有望达 16.5%以上以上。我们认为依托于手游研运优势以及 3A 级游戏研发能力的持续积累,未来中国游戏企业有望推出更多面向全球玩家的优质游戏内容,进一步提升美、日、韩等主要游戏市场的份额
97、水平及整体海外市场占有率。另外,据 SensorTower 数据,2021 年共 48 款中国手游入围东南亚地区畅销榜 Top100,合计吸金约 9.8 亿美元,占 Top100 总收入的 54%。中国游戏在东南亚地区出海也有望进一步拓展。预计至 2025 年中国自研手游出海在海外占有率达到 25%(保守)/30%(中性)/35%(乐观)份额,对应 135/194/253 亿美元市场增量空间,对应 2021-2025 CAGR 分别可达到 16.5%/21.9%/26.7%。图表图表33:中国移动游戏出海规模及增速预测中国移动游戏出海规模及增速预测 海外移动游戏市场规模海外移动游戏市场规模(亿
98、美元)(亿美元)情形情形 市占率市占率 2025 年中国移动游戏出年中国移动游戏出海规模(亿美元)海规模(亿美元)海外移动游戏海外移动游戏增量增量市场市场空间(亿美元)空间(亿美元)2021-2025 年中国手游年中国手游出海出海 CAGR 2021 年年 2025 年年 663 1,184 保守 25%296 135 16.5%中性 30%355 194 21.9%积极 35%414 253 26.7%注:海外移动游戏市场规模为全球规模剔除中国市场。资料来源:伽马数据、Newzoo、华泰研究预测 当前来看,当前来看,自研游戏出海自研游戏出海,美国美国地区地区收入占比最高,海外新兴市场拓展加速
99、。收入占比最高,海外新兴市场拓展加速。按海外市场分地域来看,2021 年中国自研游戏出海地域收入 TOP3 保持不变,最高的地区为美国,占比 32.58%,同增 5.03pct;日本和韩国次之,分别占比 18.54%和 7.19%,同比分别下滑5.37pct 和 1.62pct,TOP3 海外市场总收入占比达 58.31%。中国游戏厂商凭借深厚的游戏积累及不断提升的本地化能力探索新兴市场。据 Newzoo,北美地区 21 年游戏 ARPU 达206 美元,远超其它地区,拉美等地区增长潜力大,有望成为新兴拓展区域。图表图表34:2021 年中国自主研发移动游戏海外重点地区收入占比年中国自主研发移
100、动游戏海外重点地区收入占比 图表图表35:2016-21 年各地区游戏市场用户付费水平(美元年各地区游戏市场用户付费水平(美元/人)人)资料来源:伽马数据、华泰研究 资料来源:Newzoo、华泰研究 32.58%18.54%7.19%4.96%3.11%2.07%1.76%0.92%0.74%0.84%27.29%美国日本韩国德国英国法国沙特土耳其印尼巴西其他44.38 44.52 54.15 53.91 55.58 55.86 127.00 150.00 180.50 184.00 218.57 206.13 19.52 20.95 24.35 22.50 25.56 25.52 36.72
101、 38.53 44.85 43.51 49.87 46.19 05002001920202021(美元/人)亚太北美拉美欧洲、中东及非洲地区 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。20 传媒传媒 我们认为中国游戏公司目前在全球游戏市场有望凭借着在研发我们认为中国游戏公司目前在全球游戏市场有望凭借着在研发能力能力、运营、运营经验经验与资本与资本运作运作方面优势,进一步扩大自研出海规模及份额占比,建议关注中国龙头出海企业。方面优势,进一步扩大自研出海规模及份额占比,建议关注中国龙头出海企业。1)研发能力:研发能力:国内版号的限制倒逼
102、游戏行业精品化改革,同时中国头部游戏公司具备较强的工业化开发能力,如腾讯 2020 年研发人员占比 68%,2021 年研发人员数量同比继续提升 41%,据网易 2021 年 ESG 报告,研发投入三年(2019-2021)达到 329 亿元,至 2021年末研发人员占比达到 50%,超过 1.5 万人。与海外相比,中国的手游产业更加发达,据伽马数据,2021 年手游收入 2,255 亿元,占中国市场整体的 76%(2021 年全球游戏市场移动游戏占比 51%,据 Newzoo 数据)。国内其他厂商包括米哈游原神(Sensor Tower数据,产品2021年移动端全球流水突破18亿美元,位列全
103、球手游移动端收入排行第三位)、三七互娱Puzzles&Survival(据年报公布,产品 20 年在全球陆续上线,截至 2021 年末全球累计流水超 25 亿)、完美世界幻塔(22 年 8 月海外版上线,Sensor Tower 发布的报告显示,幻塔8 月海外收入突破 4400 万美元,跻身当月出海手游收入榜第 5 名,并问鼎收入增长榜)等均在全球市场取得亮眼表现。在移动游戏领域,海外大厂也更多寻求与中国企业合作,如动视暴雪联合腾讯开发的使命召唤手游在 2020/2021 年美国游戏市场流水排行均位于第 10 位。2)运营经验:)运营经验:中国游戏公司具备丰富的手游运营经验,王者荣耀(2015
104、 年上线)、和平精英(2019 年上线)、梦幻西游(2015 年上线)上线多年仍然稳居中国手游流水排行榜 Top 5,展现出长线运营能力。同时中国的公司也在加大海外发行的布局,继腾讯在2021 年末推出 Level Infinite 后,米哈游、莉莉丝也相继推出海外发行品牌。我们认为中国企业有望复制国内头部长青游戏的运营经验,结合本地化的运营,提升海外游戏生命周期。3)资本运作:)资本运作:在自研的同时,中国的大厂加码投资布局。腾讯方面,公司完成了对 Riot Games(英雄联盟、Valorant研发商)、Supercell(部落冲突、皇室战争研发商)和 Digital Extremes(W
105、arframe研发商)的收购,这些海外子公司拥有成熟的游戏开发团队及产品,成为腾讯海外业务的主要收入来源之一,同时亦能反哺出海自研。此外,腾讯还投资了 Epic Games(Fortnite研发商)、Roblox、Krafton(PUBG研发商)和动视暴雪(魔兽世界、使命召唤研发商),为代理与合作铺平的道路。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。21 传媒传媒 元宇宙:元宇宙:新品密集发布,内容扩容升级新品密集发布,内容扩容升级 硬件交互升级、轻薄化趋势明显,重磅硬件交互升级、轻薄化趋势明显,重磅 VR/AR 新品密集发布新品密集发布 新新一代一代 VR:更加轻薄、更高的
106、分辨率、更好的交互:更加轻薄、更高的分辨率、更好的交互,MR 趋势明显趋势明显。我们认为,新一代的VR 在硬件上迎来升级,带动用户体验优化,具体包括:1)更加轻薄:2021 年的 VR 设备普遍采用菲涅尔透镜,2022 年的新品则大多采用 Pancake 光学方案,相较于菲涅尔,光机厚度几乎缩短了 1/2,整机厚度也一般下降 30%以上,重量也有明显下降,带动头显更加轻薄;2)更高的分辨率:2021 年发布的 VR 硬件大多仍采用双目 3K-4K 的画面分辨率,伴随芯片性能提升以及算法优化,2022 年多款新品已经达到 4K+以上的分辨率,成像效果更加清晰;3)交互体验升级:2022 年以来发
107、布的新品传感器数量持续增加,多款新品支持手势识别、全彩透视,部分高端产品支持眼动追踪、面部捕捉,交互体验 MR 化趋势突显。图表图表36:新一代新一代 VR 核心升级点核心升级点 资料来源:Meta 官网、VR 陀螺、旷视官网、华泰研究 VR 重磅新品发布重磅新品发布,有望带动出货量持续增长。有望带动出货量持续增长。2022 年 9-10 月,Pico4/4 pro、Quest Pro相继发布,同时 2023 年初苹果 MR 有望发布、索尼 PS VR2 有望开始预售,Quest 3 同样值得期待。我们认为,大厂的重磅新品利好 VR 的长期发展,受 Meta 涨价、砍单的影响,2H22 年 V
108、R 出货量增速预计较 1H22 有所下滑,但长期增长趋势不变。据据 IDC 预测,预测,2022年全球年全球 VR 出货量预计达出货量预计达 1,386 万,同比提升万,同比提升 27%,2026 年有望达年有望达 3,473 万,万,2022-26 年年CAGR 达达 26%。图表图表37:重磅新品发布有望驱动重磅新品发布有望驱动 VR 出货量持续增长出货量持续增长 资料来源:IDC、各公司官网、华泰研究 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05540200022E2023E2024E2025E2026
109、E(百万台)全球VR出货量yoyQuest 2Quest proPico 4/4 pro苹果苹果MRPS VR2Quest 3或或23年发布年发布重磅新品在重磅新品在2022-23年年有望迎来集中发布有望迎来集中发布 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 传媒传媒#1 Pico 4 硬件较硬件较 Quest 2 小幅小幅升级且具备一定价格优势升级且具备一定价格优势 价格方面:价格方面:128/256G 欧洲版 Pico 4 分别售价 429/499 欧元,略低于 Quest 2 欧元区价格(449/549欧元);国行版128/256G的Pico 4定价分别为2,49
110、9/2,799元,较欧洲版429/499欧元价格分别低 431/609 元(汇率取 1 欧元=6.83 人民币),具备一定价格优势。硬件方面升级点主要包括:硬件方面升级点主要包括:1)采用 pancake 技术后,不包含电池和头带净重 295g(相比Pico neo3 轻了近 100g);2)添加了一个彩色透视 1,600 万像素的 RGB 摄像头;3)屏幕分辨率 4K+(略高于 Quest2 的不到 4K);4)新手柄提供更加细腻震动交互。此外,Pico 4 pro 还将搭载红外摄像头实现眼动追踪和面部表情捕捉功能,预计 2022 年 12 月开售,定价 3,799 元。配件方面,体感追踪器
111、 x2 售价 199 元(22 年 12 月开售),Pico 4 定制镜片x2 售价 349 元起,满足用户的多样化需求。图表图表38:Pico 4 与与 Pico 4 Pro 实物图及参数实物图及参数 资料来源:Pico 发布会、华泰研究#2:Quest Pro 面向专业开发者,定位高端,硬件较面向专业开发者,定位高端,硬件较 Quest 2 升级明显升级明显 价格方面:价格方面:据Meta 2022 Connect大会,Meta Quest pro将在2022年10月25日以1,499.99美元的价格销售(价格包含头显,Quest Touch Pro 控制器,触控笔,部分遮光器和充电座),
112、Touch Pro 控制器单独售卖价格为 299.99 美元,整体定位偏高端。硬件方面升级点主要包括:硬件方面升级点主要包括:1)采用高通 XR2+Gen 1 芯片,针对 VR 进行优化,运行效率较 Quest 2 提升 50%且散热性更好,RAM 达 12GB。2)Quest Pro 采用 Pancake 光学技术,较 Quest 2 的菲涅尔透镜光学模块薄 40%。虽然分辨率较接近,但 Quest Pro 的 LCD屏幕采用局部调光和量子点技术,可控制独立的 500 多个 LED 单元,将显示器对比度较Quest 2 提高 75%,PPI 提升 37%,PPD 提升 10%。3)配备 10
113、 个高分辨率传感器,5 颗外置摄像头捕获像素为 Quest 2 的 4 倍,其中的 RGB 摄像头实现全彩 MR 体验;5 颗内置摄像头中 2 颗用于眼球追踪,3 颗用于面部捕捉,能够较精确抓取用户的表情变化。4)Touch Pro 控制器升级,能够对 VR 头显独立进行 3D 实时追踪,也更加符合人体工学;此外,Meta还发布了全遮光器、Meta Quest Pro 耳机等一系列配件。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。23 传媒传媒 图表图表39:Quest pro 实物图及参数实物图及参数 资料来源:2022 Meta Connect 大会、华泰研究#3:苹果高端
114、:苹果高端 MR 一体机一体机有望有望在在 23 年初发布年初发布,体验接近,体验接近 PCVR 价格方面:价格方面:据彭博社、The Information 的报道,苹果 MR 头显将采用一体机设计,重量约200-300 克,预计售价在 2,000-3,000 美元之间。硬件方面:硬件方面:1)芯片:)芯片:苹果 MR 或搭载两块处理器,其中高端芯片性能接近 M1 Pro,低端芯片用于设备传感器数据处理,由于芯片的高功耗,苹果MR将采用65W 电源适配器(Quest 2 10W),体验接近 PC VR。2)屏幕:)屏幕:苹果 MR 或搭载 2 块 4K 分辨率的 Micro-OLED 显示屏
115、,PPI 超过 3,000,另外还有一块 AMOLED 屏幕用于周边视觉;3)交互)交互控制控制:苹果MR 或搭载 14 个摄像头,数量众多的摄像头将用于实现定位追踪、See-Through、手势识别、面部捕捉以及眼动追踪等功能。此外,苹果 MR 头显或配备指环式的交互设备,并支持通过语音控制和 Siri 命令;4)网络与系统:)网络与系统:苹果 MR 头显将支持 WiFi 6E 网络,并搭载了专用的 realityOS 操作系统。图表图表40:苹果苹果 MR 参数与产品图预测参数与产品图预测 资料来源:VR 陀螺、彭博社、The Information、华泰研究#4:PSVR 2 较初代明显
116、升级,预计较初代明显升级,预计 23 年初发布年初发布 据索尼官网,PS VR2 配备 2 块 OLED 屏幕,采用菲涅尔光学方案,双目 4,000 x2,040 分辨率,同时支持 90/120HZ 两档刷新率与 HDR 显示,FOV 约 110 度。此外,PS VR2 头显设备中嵌入的 4 颗摄像头实现 6Dof Inside-Out 追踪,较初代的 Outside-In 使用更加简洁,红外摄像头还支持眼动追踪,在社交等场景中能够更好地反映玩家的表情和情绪,中心渲染技术也能够提升用户的视觉体验。控制器方面,PS VR2 Sense 采用人体工学设计,配备包括自适应触发器、触觉反馈等一系列的功
117、能。据 PS 官网,PSVR 2 预计在 2023 年初正式上线,据彭博社报告,索尼计划在 2023 年 3 月前生产 200 万台 PS VR2。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。24 传媒传媒 AR 仍然处于初级阶段,仍然处于初级阶段,但长期成长潜力较高,但长期成长潜力较高,micro-LED+衍射光波导衍射光波导被寄予厚望。被寄予厚望。IDC口径下,2018-2021 年全球 AR 出货量维持在 20-30 万台左右,1H22 为 9.4 万台,同比下滑 28%,仍然处于发展早期。从技术路线来看,各家新品频出但产品各异,micro-LED+衍射光波导被认为是最有
118、望实现大规模商用的 AR 光学系统,但 micro-LED 在巨量转移等仍存在技术问题,短期或难以实现大规模商用。长期来看,AR 行业具有较大的成长空间,IDC预计预计 2026 年全球年全球 AR 出货量达出货量达 487 万台,万台,2022-26 年年 CAGR 达达 77%。图表图表41:1Q14-2Q22 全球分品牌全球分品牌 AR 出货量出货量 注:4Q17 数据剔除 Screenless Viewer 资料来源:IDC、华泰研究 C 端眼镜在硬件上做减法,分体式端眼镜在硬件上做减法,分体式 AR 眼镜或率先落地。眼镜或率先落地。由于 B 端的 AR 眼镜更多用于工业生产,需要在户
119、外佩戴、强调交互,因此普遍采用光波导的光学方案,量产难度更高,拥有多个传感器完成眼动追踪、手势识别等更多功能,且搭载独立的处理单元,因此重量较大、价格较贵,如 HoloLens 2、Magic Leap 2 基础款售价分别为 3,500/3,299 美元。消费级 AR 眼镜在 B 端 AR 眼镜上做减法,剔除了大量的交互功能,主打观影、娱乐,更加强调轻巧、显示效果,采用 Birdbath 光学方案减小量产难度,分体式的设计能够运用手机算力,并不包含独立的处理单元,因此价格更低,普遍在 300500 美元之间。我们认为,以 Rokid Air、Nreal Air、雷鸟 Air 为代表的分体式消费
120、级 AR 有望率先落地。图表图表42:主流消费级主流消费级 AR 参数对参数对比比 产品 Rokid Air 雷鸟 Air Nreal Air 发布时间 2021 年 9 月 2022 年 4 月 2022 年 8 月 产品形态 分体式 分体式 分体式 光学方案 Birdbath Birdbath Birdbath 屏幕 Mirco OLED Mirco OLED Mirco OLED 分辨率 2 块,19201080 2 块,1920X1080 2 块,1920X1080 FOV 43 47 46 等效屏幕 4 米 120 英寸 4 米 140 英寸 4 米 130 英寸 屈光度调节 0-5
121、00 度近视调节 后配镜片 后配镜片 护眼认证 TUV 菜茵护眼认证 TUV 菜茵护眼认证 TUV 菜茵护眼认证 价格 RMB2,999 RMB3,299 RMB2,299 重量 83g 75g 79g 场景需求 娱乐观影,游戏,办公 娱乐观影,游戏,办公 娱乐观影,游戏,办公 资料来源:各公司官网、VR 陀螺、华泰研究 020,00040,00060,00080,000100,000120,0001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q2
122、02Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22(台)EpsonGoogleLenovoMad GazeMicrosoftRealWearRecon InstrumentsShadow CreatorVuzixRokidOthers 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。25 传媒传媒 娱乐:游戏娱乐:游戏/社交社交/视频视频/健身丰富度提升健身丰富度提升 国内内容生态仍处初级阶段,较海外仍有较大差距。国内内容生态仍处初级阶段,较海外仍有较大差距。全球来看,Steam 是目前最大的 VR内容聚集地,截至 2022 年 9 月,Steam 平台支持
123、 VR 的内容数量达 6,979 款,Quest 平台则更加精品化,数量约 400 款,而 App Labs 作为 Quest测试平台应用数量较快提升达 1,429款。国内的主流平台包括 Pico Store 与奇遇 VR,分别为 247/86 款,数量与质量较海外平台仍有较大的差距。图表图表43:2022.08-2022.09 主流平台主流平台 VR 内容数量对比内容数量对比 资料来源:Steam、青亭网、华泰研究 Quest 软硬件正循环逻辑持续软硬件正循环逻辑持续得到得到验证验证,国内平台发布激励计划持续丰富内容生态。国内平台发布激励计划持续丰富内容生态。据Meta 官网数据,截至 20
124、22 年 10 月,Quest Store 累计收入超 15 亿美元,我们测算 2022年 2 月-2022 年 10 月,Quest Store 月均收入达 6,250 万美元,较 2020 年 9 月-2022 年 2月的 5,000 万美元提升 25%。截至 2022 年 10 月,Quest 400+应用中超 1/3 收入破百万美元,55 个收入破 500 万美元,33 个收入超 1,000 万美元,各项数值较 2022 年 2 月均有较明显的提升。相比起海外较成熟的生态,国内仍处于发展期,2022 年 9 月 Pico 发布会上,字节公布了初始投资为 1,200 万美元的开发者激励计
125、划,我们认为大厂的持续投入有望助力生态丰富。图表图表44:Quest Store 月均收入测算月均收入测算 图表图表45:Quest Store 应用收入分布应用收入分布 资料来源:Meta 官网、华泰研究 资料来源:Meta 官网、华泰研究 6,915 1,3683891,361224816,979 1,365 399 1,429 247 86 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000SteamOculus RiftOculus QuestApp Lab测试平台Pico奇遇VR(款)2022/082022/095 10 13 50 63 010203
126、04050607019-0519-09 19-0920-05 20-0520-09 20-0922-02 22-0222-10(百万美元)20 29 35 133 3 10 17 55 6 14 33 0204060801001201--10(个)100万美元+500万美元+1,000万美元+免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。26 传媒传媒#1:游戏:游戏 海外海外 1H22 头部的头部的 VR/AR 游戏仍然以长线作品为主。游戏仍然以长线作品为主。从 1H22 Steam 和 Oculus Quest 的游戏收入排
127、行榜来看,收入排名靠前的游戏仍然较多为上线运营 2 年以上的优质长线游戏(Quest 平台前 10 有 7 款,Steam 平台前 10 均为运营 2 年以上的游戏),我们认为主要原因或系:1)截至 1H22,硬件设备除了 2020 年的 Quest 2 以外并未有重要更新;2)主流的 VR/AR 游戏品类中已有代表作品,而当前 VR/AR 游戏用户规模仍然不够大,主流品类市场已被现有龙头占据。国内头部游戏以海外引入为主,国内头部游戏以海外引入为主,且多为且多为运动类、音乐类运动类、音乐类等轻度游戏等轻度游戏。据 Pico 商店,从 Pico Top 10 热门付费应用榜单看,销售额前 10
128、的游戏均为海外引入游戏,其中运动类和音乐类等轻度游戏较多。1H22 Pico 商店新上线 42 款新的游戏和应用产品,其中 83%的新上线内容仍然来自于海外引进。目前国内内容厂商的 VR 内容供给仍然相对有限,但我们认为,伴随着国内精品研发商与大厂的持续发力,国产 VR 游戏有望较快发展。图表图表46:Oculus Quest&Steam 平台全球收入排行(平台全球收入排行(1H22)1H22 Oculus Quest 平台收入排名平台收入排名 Top10 游戏游戏 1H22 Steam 平台收入排名平台收入排名 Top10 游戏游戏 排名 游戏 上线时间(Quest)类型 排名 游戏 上线时
129、间(Steam)类型 1 Beat Saber 2019 年 5 月 音乐 1 Half-Life:Alyx 2020 年 3 月 射击 2 The Walking Dead:Saints&Sinners 2020 年 10 月 冒险 2 Beat Saber 2019 年 5 月 音乐 3 Superhot VR 2019 年 5 月 射击 3 Blade&Sorcery:Nomad 2018 年 12 月 动作 4 Blade&Sorcery:Nomad 2021 年 11 月 动作 4 Pavlov VR 2017 年 2 月 动作 5 Onward 2020 年 3 月 射击 5 Bo
130、neworks 2019 年 12 月 动作 6 The Room VR:A Dark Matter 2020 年 3 月 冒险 6 Hot Dogs,horseshoes&Hand Grenades 2016 年 4 月 动作 7 Five Nights at Freddys:Help Wanted 2020 年 7 月 恐怖 7 VTOL VR 2017 年 8 月 模拟 8 Pistol Whip 2019 年 11 月 射击 8 The Elder Scrolls V:Skyrim VR 2018 年 4 月 RPG 9 Job Siumlator 2016 年 6 月 休闲 9 Ar
131、izona Sunshine 2016 年 12 月 射击 10 GOLF+2020 年 5 月 运动 10 Superhot VR 2017 年 5 月 动作 资料来源:Oculus、Steam、华泰研究 VR/AR 游戏玩法有望持续升级,多款重磅游戏发布助力生态活跃。游戏玩法有望持续升级,多款重磅游戏发布助力生态活跃。展望未来,我们认为一方面随着硬件的更新,更多的设备将支持手势识别、眼动追踪、面部捕捉、全彩透视等功能,VR/AR 游戏有望迭代出全新玩法;另一方面,随着硬件出货量的快速增长,用户规模有望稳定提升,会有更多的 VR/AR 用户分流至新游戏。与此同时,Pico 与 Meta 相继
132、发布多款重磅 VR 新游,有望提升用户活跃度、转化非 VR 用户。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。27 传媒传媒 图表图表47:Meta 与与 Pico 新发布游戏梳理新发布游戏梳理 游戏游戏 平台平台 上线时间上线时间 开发商开发商 发行商发行商 类型类型 内容内容 Marvels Iron Man VR Meta 2022/11/3 Camouflaj Oculus Studios 动作、冒险 体验充满动作、身临其境的钢铁侠冒险之行 AMONG US VR Meta 2022/11/10 Schell Games,Innersloth LLC,and Robot
133、 Teddy Innersloth LLC 社交 一场团队合作和背叛的派对游戏 Gym Class Meta 2022/10/14 IRL Studios Inc.IRL Studios Inc.社交、运动 篮球类 VR 游戏,最多六人一起投篮、传球和运球 The Walking Dead Saints&Sinners:Chapter 2 Retribution Meta+Pico 2022/12/1 Skydance Interactive Skydance Interactive 动作、冒险 为城市的命运,与可怕的新敌人进行最后决战。Behemoth Meta 23 年 Skydance
134、Interactive Skydance Interactive 一款以北欧环境为背景的生存游戏(据 Meta Connect 2022 发布的短片)阿尔沃行动 Pico 2022/9/22 Mardonpol OutsideIn Entertainment 射击 作为守卫人类未来的突击队员而展开特殊行动 ESPIRE 1 Pico 2022/9/27 Digital Lode Tripwire Interactive LLC 动作、冒险 一款 FPS 射击类游戏,需要密渗透到恐怖组织内部 浴血黑帮:国王的赎金 Pico Maze Theory Maze Theory 动作、冒险 玩家要渗入到
135、伯明翰地下犯罪集团中,同时获得 Shelby 家族的信任 GORN Pico Free Lives Devolver Digital 动作、独立 VR 角斗士模拟器,VR 中执行猛烈的角斗幻想 白夜传承 Pico 2022/12/1 竞技 实现飙车追逐之感 Demeo Pico Resolution Games Resolution Games 桌面战略 多人合作,在房间里打败黑暗势力 舞力全开 VR Pico 23 年 Ubisoft Ubisoft 音乐、运动 围绕动作与节奏的一款 VR 音乐运动游戏 莱美搏击 Pico 2022/9/27 Odders Lab Odders Lab 体育
136、 莱美的有氧搏击操健身视频 剑与魔法 Pico 2022/9/27 Warpfrog Warpfrog 动作 一款中世纪奇幻沙盒,专注于近战、远程和魔法战斗 多合一夏季运动 VR Pico 2022/9/27 Appnori Appnori 体育 共计 11 种体育运动项目可供选择 实况钓鱼 Pico 2022/9/27 Devs United Games Devs United Games 模拟 一款模拟专业钓鱼的休闲游戏 Ultimechs Pico 2022/9/16 Resolution Games Resolution Games 运动 快节奏的未来主义 VR 体育游戏,让玩家在机械
137、驱动的足球比赛中正面交锋 Walkabout Mini Golf Pico Mighty Coconut Mighty Coconut 休闲、独立 单人游玩或在最多 5 人,让铁杆高尔夫爱好者和休闲玩家享受推杆体验 战锤 40K:战斗修女 Pico 2022/9/27 Soul Assembly Soul Assembly 射击 战斗修女也作为一个可操控的势力登上了战锤系 RTS 的舞台 Mini Motor Racing X Pico 2022/9/22 The Binary Mill Nextgen Reality Pty Ltd.竞速 VR 竞速作品,可选赛道和环境,定制车辆等 VR 音
138、乐沙盒 Pico 2022/9/22 Really Interactive Fast Travel Games 音乐 呈现一种全新的音乐创作方法 Aery Dreamscape VR Pico 2022/9/27 EpiXR Games EpiXR Games 休闲 一款以决定探索世界的小鸟为视角的探索类体验 资料来源:2022 Meta Connect 大会、Pico 发布会、华泰研究#2:视频:视频 围绕影视剧、演唱会、体育赛事等内容,海外和国内的围绕影视剧、演唱会、体育赛事等内容,海外和国内的 VR/AR 直播与影视生态快速发展。直播与影视生态快速发展。海外市场,Meta 通过其 VR
139、直播应用 Horizon Venues(现已整合入 Horizon Worlds)已实现体育赛事、音乐会和演讲等多类活动的常态化 VR 直播,2021 年 Horizon Venues 上线逾200 场各类型 VR 直播和视频内容;此外,海外还有专注于探索演唱会 VR 直播细分领域的平台 WAVE,2021 年也举办了多场热门线上 VR 演唱会。国内市场,字节跳动旗下国内市场,字节跳动旗下 Pico 以直播和影视作为切入口,持续丰富其平台的以直播和影视作为切入口,持续丰富其平台的 VR 内容。内容。2022年 4 月起,Pico 先后举办王昕、郑钧、汪峰的直播演唱会,同时 Pico 还宣布与
140、WAVE 合作,未来将打造全景 8K 演唱会,支持现场实时点歌,通过 3D 动捕技术,构建更加沉浸化的艺人形象。未来 Pico 还储备有 VR 世界杯,某华语女歌手合作 6DoF 虚拟演唱会等重磅直播内容。其他的视频内容有 VR 互动纪录片、6DoF VR 剧集、电影大片等,包括与顶级探险家 Ed Stafford 合作的 VR 版本荒野求生节目,三体VR 版、灵笼VR 版。电影方面,2022 年 6 月,Pico 携迪士尼和索尼影视等头部影视公司联手打造“Pico 3D 大片重燃计划”,合计 100 多部 3D 经典影片登陆 Pico 视频,包括漫威复仇者联盟系列等重磅 IP。免责声明和披露
141、以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。28 传媒传媒 图表图表48:三三体体VR 版本版本 2023 年将登录年将登录 Pico 图表图表49:Pico:汪峰:汪峰 2022 年年 VR 演唱会演唱会 资料来源:Pico 官网、华泰研究 资料来源:Pico 官网、华泰研究#3:社交:社交 Avatar 参数更加细腻,参数更加细腻,未来将能够实时模拟人的表情动作,社交沉浸感进一步提升。未来将能够实时模拟人的表情动作,社交沉浸感进一步提升。以头部元宇宙社交产品 Horizon Worlds 为例,据 Meta Connect 大会,未来 Horizon Worlds将支持用户使用编程语言
142、TypeScript 以及 Maya 等 3D 内容创建工具打造更加沉浸化的世界,同时 Meta 还在与 Epic Games 合作,将 Sketchfab 库的知识共享许可内容带入 Horizon Worlds。未来 Meta 还将为Horizon Worlds中的 Avatar 提供双腿,提升拟真程度。国内应用方面,虚拟世界 Pico 轻世界 将在 2023 年初上线,其中的虚拟形象系统包含头部、身材、服装、配饰 4 大模块总计 80+参数,同时能够实时捕捉用户的行为和动作。用户在Pico 轻世界中能够自主打造 3D 世界,与朋友互动并参观别人创作的虚拟空间。元宇宙社交元宇宙社交连接性进一
143、步增强,连接性进一步增强,活动更加丰富。活动更加丰富。据 2022 Connect 大会,未来 Horizon Worlds将支持 VR 头显、手机、PC 等多种设备。此外 Meta 还加大与 NBC 环球、Youtube 的合作,将一系列喜剧和恐怖内容、Youtube 带入Horizon Worlds。据 Pico 发布会,Pico 全新的好友系统支持用户与朋友发送图文、语音等消息,还能将精彩瞬间分享至抖音。升级后的PICO OS 5.0 系统还支持实时投屏、远程协助与 MRC(混合现实录制功能),其中 MRC 能够将真人动作与虚拟画面结合,打造沉浸式 MR 视频,加大虚拟与现实的连接性。图
144、表图表50:Pico 轻世界虚拟形象系统包含轻世界虚拟形象系统包含 80+参数参数 图表图表51:Quest 将支持将支持 Youtube VR 资料来源:Pico 发布会、华泰研究 资料来源:2022 Meta Connect 大会、华泰研究#4:健身健身 VR 健身健身硬件持续推出。硬件持续推出。2022 年 Connect 大会上,Meta 宣布推出 Quest 2 Active Pack 健身捆绑包,售价 69.99 美元(10 月 25 日正式发售),包括一个可擦洗面部接口、一套额外的腕带和可调节指节带,用户无需担心控制器掉落。2022 年 9 月的 Pico 发布会上,公司推出体感
145、追踪器(Pico Fitness Band),售价 199 元,能够检测踢腿等各种动作,并结合人工智能的算法预测全身姿势,而防汗运动泡沫配件能够防止设备损坏。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。29 传媒传媒 健身数据追踪与分享方式升级健身数据追踪与分享方式升级,内容更新,沉浸感、丰富度提升,内容更新,沉浸感、丰富度提升。海外方面,Meta 宣布Quest Move 将 Quest 平台与 iOS 系统打通,用户能够通过手机查看相关信息,Supernatural将更新 Knee Strikes 模式,使得用户能够更好的锻炼下半身。同时 Meta将在 2022 年秋季发布
146、 Fitness API 的 beta 版本,帮助开发人员更好的构建健身内容。国内方面,Pico 宣布上线集私教、节奏音乐、瑜伽等一体的超燃一刻,未来还将联合超级猩猩、帕梅拉等头部 IP 打造 VR 健身内容。此外节奏音乐类游戏闪韵灵境,VR 搏击应用莱美搏击操,运动休闲游戏多合一夏季运动 VR 实况钓鱼同样将上线 Pico 平台。Pico 4 还搭载了自研的 CalSense 体能监测算法,根据用户的身体数据和轨迹能够较准确计算消耗的卡路里。图表图表52:Pico 健身专用可穿戴追踪器健身专用可穿戴追踪器 图表图表53:Pico 上线健身应用超然一刻上线健身应用超然一刻 资料来源:Pico
147、发布会、华泰研究 资料来源:Pico 官网、华泰研究 MR 将成为下一代生产力工具,关注虚拟数字人将成为下一代生产力工具,关注虚拟数字人&数字藏品进展数字藏品进展 MR 将不仅限于娱乐,同样将成为生产力工具,在办公领域得到更广泛的应用。将不仅限于娱乐,同样将成为生产力工具,在办公领域得到更广泛的应用。2021 年以来,Meta、微软等大厂在元宇宙办公领域布局持续加码。2021 年微软 Ignite 大会上,微软CEO Satya Nadella 宣布公司将正式入局元宇宙,同时公布 MR 办公解决方案 Mesh for Teams;VR 会议软件 Horizon Workrooms 自 2021
148、 年 8 月上线后功能持续升级,据 2022年 Connect 大会,Meta 表示将专注于在 Meta Quest pro 与 Meta Quest 2 构建改善办公与协作的工具,Horizon Workrooms 未来将允许用户通过 Zoom 加入,加入分组讨论功能并允许查看 3D 模型,办公的入口更加便利,功能亦持续完善。未来未来 MR 办公还将支持办公还将支持 Microsoft Ofiice 等传统生产力工具。等传统生产力工具。2022 年 Connect 大会上,Meta 宣布在办公领域与微软达成进一步的合作。微软 CEO Satya Nadella 表示 Microsoft Te
149、ams 沉浸式会议体验即将登陆 Quest 平台。同时 Microsoft 365 将登陆 Quest 设备,未来用户能够直接通过 Quest 硬件使用 Word、Excel、PowerPoint 和 Outlook 等生产力工具。此外,Meta Quest 和 Meta Portal 都将支持 Microsoft Intune 和 Azure Active Directory,助力企业安全和管理。图表图表54:Microsoft Teams Meeting in VR 图表图表55:Horizon Workrooms将支持将支持 Microsoft Office 资料来源:2022 Meta
150、 Connect 大会、华泰研究 资料来源:2022 Meta Connect 大会、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。30 传媒传媒 关注虚拟数字人和数字藏品后续表现。关注虚拟数字人和数字藏品后续表现。伴随技术成熟、新消费崛起,叠加政策催化,国内数字虚拟人发展有望进入快车道,在服务型虚拟人、虚拟 IP/偶像、虚拟分身等领域快速落地,柳夜熙、AYAYI 频频出圈。据量子位预测,2030 年我国数字虚拟人市场规模将达到 2,703亿,其中服务型/身份型数字虚拟人分别为 955/1,747 亿元,后续虚拟数字人在元宇宙的进一步应用值得期待。数字藏品是使用区块链技
151、术,对应特定的作品、艺术品生成的唯一数字凭证,我们认为,数字藏品具备唯一性、稀缺性、永久性,能够实现资产确权,同时提升资产流动性,助力内在价值释放。同时与海外 NFT 相比,去虚拟货币化是中国政策的底线,建议关注后续二次交易进展与应用。工信部等五部门工信部等五部门印发的印发的虚拟现实计划有望虚拟现实计划有望助力行业快速发展助力行业快速发展。工信部等五部门印发虚拟现实与行业应用融合发展行动计划(2022-2026 年),强调了技术的创新、产业生态完善和融合应用发展三大目标。指出到 2026 年:我国虚拟现实总规模(含硬件、软件、应用等)将超 3,500 亿元,终端销量超 2,500 万台(IDC
152、 预测 2022 年中国 VR/AR 出货量 164 万台),培育 100 家骨干企业,打造 10 个集聚区,10 个公共服务平台。虽当前我国虚拟现实产业C 端硬件出货占主导,但我们看到 B/G 端特别是在政策支持下,同样具备较大发展机会,此次计划在数字经济发展趋势下有望助力虚拟现实行业快速发展。图表图表56:2030 年我国虚拟数字人年我国虚拟数字人市场规模市场规模 图表图表57:2022.03-2022.09 鲸探的销售鲸探的销售额、额、发行量发行量情况情况 资料来源:量子位、华泰研究 资料来源:链新官网、华泰研究 服务型虚拟人95535%身份型虚拟人174765%5
153、48760707204060800006008001,0001,2001,4001,6001,8002022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09(万份)(万元)销售额发行量 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。31 传媒传媒 重点推荐公司重点推荐公司 分众传媒(分众传媒(002027 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 6 元)元)公司公布 3 季报:22Q3 实现营收/归母净利/扣非后净利润 25.2/
154、7.3/8.7 亿元,分别同比下降 34.11%/52.23%/39.46%;22Q1-Q3 实现营收/归母净利/扣非后净利润 73.7/21.3/19.5 亿元,分别同比下降 33.89%/51.82%/51.6%。业绩下滑主要因宏观等因素影响,广告行业景气度承压。Q3 业绩环比已明显好转。点位结构持续优化;消费品客户占比提升,汽车客户显潜力。公司业绩下滑受宏观等因素影响,公司龙头地位稳固,点位和客户结构持续优化,公司业务具有经营杠杆效益,后续行业若回暖,公司业绩有望快速回升。考虑行业景气短期内依旧承压,我们预计 22-24 年归母净利为 32.1/57.06/64.35 亿元,以 23 年
155、为估值基础,23 年可比公司 Wind 一致预期 PE 均值为 12X,考虑公司为行业龙头,且为广告媒体,产业链地位更高,给予公司 23 年 15X PE,目标价 6 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022年 10 月 31 日)风险提示:宏观经济疲软、新客户开拓不及预期。快手(快手(1024 HK,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 87.45 港币港币)我们预计快手 3Q22 总收入同比增长 10.7%、环比增长 4.6%至 227 亿元,疫情及宏观经济下行仍对其线上营销服务(OMS)带来短期压力。获客及用户留存优化持续推进,助力运营数据延续良好表现,我们预计 3Q22 快手
156、DAU 3.63 亿(同/环增 13.3%/4.5%)。下半年盈利能力有望继续提升。我们预计公司 22-24 年调整后净利润-68 亿/+15 亿/+124 亿元,基于 SOTP 估值法的目标价为 87.45 港币,对应估值 3,421 亿元,包括:1)直播 137 亿元,0.4x 2022E PS;2)在线营销 1,841 亿元,3.8x 2022E PS;3)其他 1,443 亿元,0.16x 2022E P/GMV(各业务可比公司彭博一致预期平均 2022E 0.4x PS/3.8x PS/0.16x P/GMV),维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 10 月 25 日)风险提示
157、:1)宏观经济下行影响广告主营销预算;2)行业竞争加剧;3)平台增长潜力低于预期。国联股份(国联股份(603613 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 157.74 元元)公司发布 22 年三季度报告,1-3Q22 实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润462.86/6.83/6.21 亿元,分别同比增长 97.2%/101.6%/102.8%,利润增长略超出业绩预告上限(预告归母净利润区间 6.796.81 亿元),单季度利润增速首次超过同期收入增速。公司网上商品交易业务收入快速增长,10 月电商节优秀表现也有望助力后续增势延续。我们预计22-24 年实现归母净利 10.68
158、/16.79/24.33 亿元,对应 22-24 年复合增速 61.4%,可比公司22年Wind一致预期平均PEG 0.95X,考虑公司多行业纵横发展助力持续高增,给予22E PEG 1.2X,对应目标价 157.74 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 10 月 30 日)风险提示:风险提示:垂直平台拓展不及预期、客户转化不及预期、疫情相关风险等。三七互娱(三七互娱(002555 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 19.65 元元)公司发布 2022 年前三季度业绩报告,3Q 收入/归母净利/扣非后归母净利分别同比-21.6%/-35.3%/-35.6%至 35.
159、86/5.62/5.67 亿元,归母净利润位于预告区间(56 亿元)中偏上,扣非后归母净利略超预告区间上限(4.55.5 亿元)。单季度业绩下滑主因产品上线进度影响,国内市场重点新产品贡献同比下降,以及存量产品贡献同比有所下滑。公司自研产品储备丰富,重点产品三国题材 SLG 手游霸业(已获版号,11 月进行付费测试)、代号古风、代号 GOE等;此外,公司国内已获版号的代理产品还包括沙盘式开放世界商战手游明日大亨(定档 11 月 3 日上线)、梦想大航海、曙光计划、光明冒险、最后的原始人等,未来公司长周期产品收入占比有望持续提升。可比公司 22 年 Wind一致预期平均 PE 11X,期待新品贡
160、献后续业绩增量。我们维持盈利预测,预计公司 22-24年归母净利润为29.04/33.40/38.28亿元,考虑公司全球化战略推进,给予公司 22年PE 15X,目标价 19.65 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 10 月 31 日)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。32 传媒传媒 风险提示:新品上线进度及表现不及预期,版号审核等行业政策调整。吉比特(吉比特(603444 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 294.15 元元)公司 1-3Q22 实现营收/归母净利/扣非后净利润 38.3/10.1/10.0 亿元,分别同比+9.9%/-
161、16.1%/0%,其中 3Q 单季实现归母净利 3.2 亿元,同增 6.15%,剔除投资业务及汇率波动影响,调整后归母净利润约 2.8 亿元,同比基本持平。另外,公司发布公告拟进行22 年前三季度分红,每 10 股派发现金红利 140 元(含税),以 10 月 26 日收盘价计算股息率 5.8%。我们预计公司 22-24 年实现归母净利 14.1/16.3/18.6 亿元。可比公司 Wind 一致预期 22E 平均 PE 12X,考虑公司长周期研运能力持续体现,给予 22 年 15X PE,对应目标价 294.15 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 10 月 27 日)风险提示:
162、版号及相关行业政策调整、新品上线时间及表现不及预期。完美世界(完美世界(002624 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 13.92 元元)公司发布 22 年前三季度业绩,单季度实现收入 17.88 亿元,同降 29.40%;实现归母净利3.04 亿元,同降 43.85%,符合业绩预告区间 2.93.1 亿元,主要因:1)去年同期梦幻新诛仙上线,初期贡献较高业绩基数,当期流水自然回落;2)公司前期出售部分欧美子公司的利润不再纳入合并范围;3)公司部分产品流水随生命周期推移有所回落;4)部分在研项目投入提升。我们预计 22-24 年归母净利为 16.80/17.17/20.01 亿
163、元,可比公司 22年 Wind 一致预期 PE 均值 12X,考虑公司业务转型成效渐现,给予 16X PE,目标价 13.92元,维持“买入”。(估值日期:2022 年 10 月 21 日)风险提示:行业政策变动、版号发放放缓、新品上线进度及表现不及预期。芒果超媒(芒果超媒(300413 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 26.64 元)元)公司公布 3 季报:Q3 实现营收/归母净利/扣非后归母净利 35.24/4.88/4.42 亿元,分别同降6.72%/7.8%/16.91%;Q1-Q3 实现营收/归母净利/扣非后归母净利 102.39/16.78/15.37 亿元,分别
164、同降 11.97%/15.24%/22.04%。业绩下滑主要因广告业务短期承压。湖南卫视、芒果 TV 双平台团队赋能优质内容制作,“综 N 代”持续迭代创新,剧集内容不断丰富,进一步发挥台网联动优势。广告营收疲软为短期干扰,公司在长视频领域竞争优势依旧突出。我们预计公司 22-24 年归母净利润 21.43/25.36/28.95 亿元,采用分部估值法,其中互联网视频业务可比公司 22 年 PS 2.3X,考虑公司丰富优质内容,给予 22E PS 4.2X;给予运营商/互娱内容/内容电商业务可比公司 22 年 PE 均值 10/16/20X,合计目标市值 498.4 亿元,目标价 26.64
165、元,维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 10 月 25 日)风险提示:内容反响不及预期、广告业务景气度承压等。哔哩哔哩(哔哩哔哩(BILI US,“买入”评级“买入”评级,目标价:,目标价:27.09 美元)美元)我们认为哔哩哔哩高质量的社区和持续增长的内容生态具备长期商业化潜力,但考虑近期的不确定性,我们预计 2022/2023/2024 总营收为人民币 223.5/282.1/344.8 亿元。基于SOTP 估值,我们给予哔哩哔哩的目标价为每 ADS 27.09 美元:1)广告业务估值每 ADS 10.10 美元,基于 5.0 x 2022 预测 PS,高于行业平均水平 3.6x,
166、主要考虑广告业务相较行业有更快的收入增速:2)增值服务业务估值每 ADS 9.52 美元,基于 3.0 x 2022 预测 PS,高于行业均值 1.4x,我们给予溢价主因增值服务收入在 2022E-2024E 年 CAGR 达 23.3%,高于行业平均水平 0.6%(基于彭博一致预期);3)手游业务估值每 ADS 6.91 美元,基于3.7x 2022 预测 PS,低于行业平均水平 4.3x,主因公司当前游戏自研能力较可比公司更弱。(估值日期:2022 年 9 月 16 日)风险提示:1)激进的获客投入或将影响利润率;2)用户增长不及我们预期;3)重点游戏表现不及我们预期。免责声明和披露以及分
167、析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。33 传媒传媒 光线传媒(光线传媒(300251 CH,“买入”评级,目标价,“买入”评级,目标价 7.92 元元)公司公布 22 年 3 季报,Q3 实现营收/归母净利/扣非归母净利 1.02/-0.99/-1.05 亿元,收入同降 54.12%,利润转亏。Q1-Q3 实现营收/归母净利/扣非归母净利 6.85/1.02/0.41 亿元,分别同降 29.92%/81.64%/91.22%。业绩下滑主要因电影行业景气度承压,以及公司投资的基金公允价值变动收益下降。动漫电影领域优势明显,成立“光线动画”厂牌,神话宇宙开发已取得重要进展;彩条屋项目合作顺利推
168、进,多重点项目已在创作之中。公司电影项目储备丰厚,内容优势突出;动画电影业内领先。但考虑部分项目上映晚于我们预期,我们预计 22-24 年归母净利润为 1.75/9.71/11.8 亿元,对应 EPS 0.06/0.33/0.4 元,采用可比公司估值法,给予 23 年 PE 24X,目标价 7.92 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022年 10 月 29 日)风险提示:电影制作进度不及预期、项目票房不及预期。万达电影(万达电影(002739 CH,“增持增持”评级,目标价评级,目标价 12.19 元元)公司公布 22 年 3 季报:Q3 实现营收 27.82 亿元,同增 24.34%。净
169、利 0.48 亿元,同比扭亏(21Q3 亏损 3.48 亿元),扣非归母净利-0.11 亿元。业绩同增主因 Q3 全国电影票房同增 16%。Q1-Q3 营收/净利润/扣非后归母净利 77.21/-5.33/-6.65 亿元。前 3 季度亏损主因Q1-Q3 全国票房同降 26%。公司业绩因行业因素短期承压,但院线市占率不断提升,核心竞争力增强,期待行业回暖带动公司业绩回升。考虑全国 10 月票房表现不佳(同降约 72%),我们预计 22-24 年归母净利润为-6.91/11.52/14.13 亿元,对应 EPS-0.32/0.53/0.65 元,以23 年为估值基础,可比公司 23 年 PE 平
170、均 23X,给予 23 年 PE 23X 估值,目标价 12.19元,维持“增持”评级。(估值日期:2022 年 11 月 1 日)风险提示:行业景气度承压,项目质量不佳等。蓝色光标(蓝色光标(300058 CH,“买入买入”评级,目标价评级,目标价 5.4 元元)公司公布 3 季报:Q3 实现营收/净利润/扣非后归母净利 98.61/0.22/0.70 亿元,同比+5.24%/+172.78%/-56.84%;Q1-Q3 实现营收/净利润/扣非后归母净利 265.72/0.30/3.09亿元,同减 15.60%/94.43%/48.04%。Q1-Q3 归母净利下滑主要受营销行业景气度承压影响
171、,且公司持有的金融资产公允价值下跌确认损失。公司 Q3 营收同增 5.24%,Q2 同减-23.82%,Q3 营收环比 Q2 增长 10.4%,营收回暖明显。公司出海营销业务为行业龙头;元宇宙业务布局领先,商业化有望逐步落地。考虑宏观环境对行业影响及金融资产公允价值变动损失,我们预计22-24年归母净利润为1.49/6.79/8.64亿元,对应EPS 0.06/0.27/0.35元,采用可比公司估值法,可比公司 Wind 一致预期 23 年 PE 为 16.4X,给予公司 23 年PE 20X,对应目标价 5.4 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 11 月 1 日)风险提示:宏观
172、经济疲软、元宇宙业务发展不及预期等。风语筑(风语筑(603466 CH,“买入买入”评级,目标价评级,目标价 12.92 元元)公司发布 2022 年前三季度业绩报告,1-3Q22 公司实现营收/归母净利 12.77/0.12 亿元,分别同比-43.2%/-96.9%,业绩下滑主要因疫情影响下,公司项目进度出现延迟。6 月以来公司逐步恢复正常经营,3Q22 公司实现营收/归母净利润 7.23/0.85 亿元,带动前三季度整体公司归母净利润回正,较 1H22 实现扭亏。我们认为随疫情风险进一步缓释,后续公司业绩有望延续恢复态势。考虑到 4Q 疫情略有反复,我们预计 22-24 年归母净利为 0.
173、94/4.07/4.75亿元。可比公司 23 年 PE Wind 一致预期均值 19X,给予公司 23 年 19X PE,对应目标价12.92 元,维持“买入”。(估值日期:2022 年 10 月 26 日)风险提示:宏观经济及消费疲弱,疫情反复影响,行业政策变动风险。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。34 传媒传媒 宝通科技(宝通科技(300031 CH,“买入买入”评级,目标价评级,目标价 20.03 元元)公司发布 22 年半年报,实现营收 15.3 亿元,同增 14.32%;实现归母净利 0.51 亿元,同减 79.66%;实现扣非后归母净利润 0.48 亿元
174、,同降 80.19%。业绩下降主要受新发游戏较多,尚处于宣发投入期,收入滞后。考虑游戏业绩将滞后,我们预计 22-24 年归母净利为4.47/6.16/7.44 亿元,采用分部估值法,目标市值 82.53 亿元,目标价 20.03 元,维持“买入”评级。(估值日期:2022 年 8 月 26 日)风险提示:智慧矿山业务推进不及预期、游戏自研产品表现不及预期等。图表图表58:重点推荐公司一览表重点推荐公司一览表 11 月月 3 日日 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)目标价目标价(元元)2021 2022E 2023E 2024E 20
175、21 2022E 2023E 2024E 分众传媒 002027 CH 买入 5.01 6.00 0.42 0.22 0.40 0.45 11.93 22.77 12.53 11.13 快手-W 1024 HK 买入 36.15 87.45(18.47)(3.31)(1.15)0.90 NA NA NA 36.55 国联股份 603613 CH 买入 127.25 157.74 1.16 2.14 3.37 4.88 109.70 59.46 37.76 26.08 三七互娱 002555 CH 买入 14.98 19.65 1.30 1.31 1.51 1.73 11.52 11.44 9.
176、92 8.66 吉比特 603444 CH 买入 273.00 294.15 20.43 19.61 22.65 25.85 13.36 13.92 12.05 10.56 完美世界 002624 CH 买入 11.77 13.92 0.19 0.87 0.89 1.03 61.95 13.53 13.22 11.43 芒果超媒 300413 CH 买入 23.61 26.64 1.13 1.15 1.36 1.55 20.89 20.53 17.36 15.23 哔哩哔哩 BILI US 买入 9.59 27.09-17.35-21.79-15-8.88 NA NA NA NA 光线传媒 3
177、00251 CH 买入 7.22 7.92-0.11 0.06 0.33 0.40 NA 120.33 21.88 18.05 万达电影 002739 CH 增持 11.15 12.19 0.05-0.32 0.53 0.65 223.00 NA 21.04 17.15 蓝色光标 300058 CH 买入 5.18 5.40 0.21 0.06 0.27 0.35 24.67 86.33 19.19 14.80 风语筑 603466 CH 买入 12.33 12.92 0.73 0.16 0.68 0.79 16.89 77.06 18.13 15.61 宝通科技 300031 CH 买入 1
178、4.73 20.03 0.98 1.09 1.49 1.81 15.03 13.51 9.89 8.14 注:快手-W 收盘价、目标价单位为港元;哔哩哔哩收盘价、目标价单位为美元。资料来源:Wind、Bloomberg、华泰研究预测 风险提示风险提示 1)宏观经济疲软宏观经济疲软 宏观环境影响传媒行业景气度,若宏观经济回暖不及预期,行业需求端将继续承压,影响估值和业绩修复;2)政策监管风险)政策监管风险 互联网常态化监管是主线,若反垄断、个人信息保护等政策趋严,或对相关公司业绩造成一定压力;3)内容供给不及预期风险等)内容供给不及预期风险等 若内容供给不及预期,则会导致用户拉新、留存不及预期,
179、进而对相关公司流量变现造成一定阻碍。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。35 传媒传媒 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,朱珺、周钊、吴晓宇,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基
180、于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员,其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析
181、师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不
182、承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务
183、部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范
184、围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员
185、若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。36 传媒传媒 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。国联股份(603613 CH)、吉比特(603444 CH):华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披
186、露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报告内容负责。华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际
187、金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师朱珺、周钊、吴晓宇本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。分众传媒(002027 CH):华泰证券股份有限
188、公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。国联股份(603613 CH)、吉比特(603444 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员
189、可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数),具体如下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价
190、超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。37 传媒传媒 法律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:941011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供
191、意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 25 83389999/传真:86 25 83387521 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:
192、ht- 电子邮件:ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件: http:/.hk 华泰证券华泰证券(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司