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1、请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告公司深度报告2023年01月09日国产纳米微球龙头,掘金色谱国产纳米微球龙头,掘金色谱“芯芯”赛道赛道纳微科技(纳微科技(688690.SH)首次覆盖报告)首次覆盖报告核心观点核心观点一句话概括纳微一句话概括纳微:突破底层材料桎梏突破底层材料桎梏,撬动下游多个应用场景的创撬动下游多个应用场景的创新型企业。新型企业。材料进步是推动科学发展的基石,纳微正是突破了高性能纳米微球材料的研发和大规模制备壁垒,打破进口垄断,生产的聚合物微球粒径/孔径均一性、表面功能化处理达到进口水平。凭借高性能微球制备技术,纳微进入多个有潜力的应用领域
2、,可以为生物医药企业提供分离纯化用色谱填料或分析检测用色谱柱产品,为平板显示客户提供间隔物塑胶球、导电金球,为体外诊断企业提供核酸提取磁珠、乳胶微球和荧光微球。同时公司设立微球研究院,进一步拓展微球在药物制剂等更广泛场景的应用机会。从财务从财务表现看表现看:公司公司正处在生物医药为主正处在生物医药为主,多业务协同并进的初期多业务协同并进的初期。2018-2021年,公司营收复合增速为75.6%,净利润复合增速达到138.7%,处在高速发展阶段。其中生物医药年均复合增速为 88.1%,营收比例从71.2%增长至 87.4%,平板显示年均复合增速 16.8%,营收比例从 28.7%下降至 8.4%
3、,体外诊断处于发展早期,2021 年实现营收 1579.9 万元,同比增长 353.3%。除了生物医药业务仍保持快速增长外,体外诊断和色谱柱等新业务正处在放量早期,未来将共同驱动公司业绩的高增长。随着营收增长和费用率降低,公司净利率稳步上升,由 2019 年 16.5%上升至 2022H1 57.2%,ROE 由 10.6%增长至 14.82%,盈利能力持续增强。未来未来:围绕分离纯化围绕分离纯化,提供平台服务能力提供平台服务能力。除了对现有产品迭代创新,公司将对标 Cytiva 完善药物分离纯化整体解决方案,提升客户黏性。通过收购整合及合作设立子公司等方式,公司获得色谱柱及色谱耗材、连续层析
4、设备、实验室用蛋白纯化系统的研发、生产能力,提升产品和服务多样性,有助于增强公司整体竞争力。投资建议投资建议我们预计 2022-2024 年公司将实现营业收入 7.65/10.67/14.97 亿元,同比增长 71.5%/39.4%/40.3%;归母净利润 2.85/4.29/6.51 亿元,同比增长 51.4%/50.6%/51.8%,对应 EPS 为 0.71/1.06/1.61 元。纳微是国产色谱填料龙头企业,掌握纳米微球精准制备和下游应用核心技术,是国内优质且稀缺的制药上游供应商,我们给予一定估值溢价。根据 2023 年 1月 6 日收盘价,对应公司 2022-2024 年 PE 为
5、75/50/33 倍,首次覆盖,给予公司“推荐”评级。风险提示风险提示研发失败风险,客户拓展不及预期风险,市场竞争加剧风险等。盈利预测盈利预测项目项目(单位单位:百万元百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入446.35765.421067.081496.68增长率(%)117.7471.4839.4140.26归母净利润188.09284.78428.89650.85增长率(%)158.7551.4150.6051.75EPS(元/股)0.500.711.061.61市盈率(P/E)160.4775.0349.8232.83市净率(P/B)30.6414.3211.128.3
6、1资料来源:Wind,东亚前海证券研究所预测(截至日期:2023 年 1 月 6 日)评级评级推荐(首次覆盖)推荐(首次覆盖)报告作者报告作者作者姓名汪玲资格证书S01电子邮箱联系人欧阳京电子邮箱股价走势股价走势基础数据基础数据总股本(百万股)403.17流通A股/B股(百万股)403.17/0.00资产负债率(%)19.21每股净资产(元)1.57市净率(倍)33.73净资产收益率(加权)4.0312 个月内最高/最低价84.46/51.59相关研究相关研究公公司司研研究究纳纳微微科科技技证证券券研研究究报报告告请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明2
7、纳微科技(688690.SH)正文目录正文目录1.1.打破进口垄断的国产高性能纳米微球供应商打破进口垄断的国产高性能纳米微球供应商.41.1.1.1.专注纳米微球,技术底蕴深厚专注纳米微球,技术底蕴深厚.41.2.1.2.生物医药为基本盘,大分子业务蓬勃发展生物医药为基本盘,大分子业务蓬勃发展.72.2.纳米微球:微球小世界,应用大舞台纳米微球:微球小世界,应用大舞台.103.3.纳微科技:突破微球制备底层技术,多领域齐发展纳微科技:突破微球制备底层技术,多领域齐发展.173.1.3.1.以高性能纳米微球为核心,拓展多个应用领域以高性能纳米微球为核心,拓展多个应用领域.173.2.3.2.深耕
8、生物医药领域,客户认可度不断提升深耕生物医药领域,客户认可度不断提升.243.3.3.3.收购赛谱仪器,构建生物制药纯化整体方案收购赛谱仪器,构建生物制药纯化整体方案.274.4.盈利预测与估值盈利预测与估值.284.1.4.1.盈利预测盈利预测.284.2.4.2.估值估值.305.5.风险提示风险提示.31图表目录图表目录图表图表 1.纳微科技发展历程纳微科技发展历程.4图表图表 2.公司主要产品及服务公司主要产品及服务.5图表图表 3.2022 年限制性股票激励计划内容年限制性股票激励计划内容.5图表图表 4.公司股权结构(截至公司股权结构(截至 2022 年年 Q3).6图表图表 5.
9、核心管理团队拥有丰富科研和管理经验核心管理团队拥有丰富科研和管理经验.7图表图表 6.2017-2022H1 营业收入及增速(单位:万元)营业收入及增速(单位:万元).7图表图表 7.2017-2022H1 净利润及增速(单位:万元)净利润及增速(单位:万元).7图表图表 8.生物医药产品增速较高(单位:万元)生物医药产品增速较高(单位:万元).8图表图表 9.大分子层析介质占比提升大分子层析介质占比提升.8图表图表 10.公司毛利率处于可比公司的较高水平公司毛利率处于可比公司的较高水平.8图表图表 11.公司费用率呈下降趋势(单位:万元)公司费用率呈下降趋势(单位:万元).9图表图表 12.
10、公司净利润率持续上升公司净利润率持续上升.9图表图表 13.公司部分在研项目公司部分在研项目.9图表图表 14.公司研发团队规模持续扩大公司研发团队规模持续扩大.10图表图表 15.2021 年公司年公司研发投入位于研发投入位于行业行业前列(单位:万元前列(单位:万元/人)人).10图表图表 16.各类纳米微球结构各类纳米微球结构.10图表图表 17.纳米微球部分应用领域纳米微球部分应用领域.10图表图表 18.纳微采用一步纳微采用一步“种子法种子法”制备微球,优势突出制备微球,优势突出.11图表图表 19.液相色谱技术原理液相色谱技术原理.12图表图表 20.色谱填料组成结构色谱填料组成结构
11、.12图表图表 21.不同基质色谱填料性能对比不同基质色谱填料性能对比.12图表图表 22.单分散制备技术是色谱填料发展里程碑单分散制备技术是色谱填料发展里程碑.13图表图表 23.不同分离模式的色谱填料不同分离模式的色谱填料.13图表图表 24.2018 年全球色谱填料销售金额构成(单位:亿美元)年全球色谱填料销售金额构成(单位:亿美元).13图表图表 25.2018 年全球色谱填料销售量构成(单位:万升)年全球色谱填料销售量构成(单位:万升).13图表图表 26.全球色谱填料市场规模及增速(单位:亿美元)全球色谱填料市场规模及增速(单位:亿美元).14图表图表 27.全球色谱柱市场规模及增
12、速(单位:亿美元)全球色谱柱市场规模及增速(单位:亿美元).14图表图表 28.全球色谱填料市场规模预测(单位:亿美元)全球色谱填料市场规模预测(单位:亿美元).14图表图表 29.中国色谱填料市场规模预测(单位:亿元)中国色谱填料市场规模预测(单位:亿元).14图表图表 30.2018 年全球大分子色谱填料竞争格局年全球大分子色谱填料竞争格局.15图表图表 31.国际主流色谱填料企业国际主流色谱填料企业.15图表图表 32.间隔物微球在间隔物微球在 LCD 面板中的应用面板中的应用.16图表图表 33.导电金球在导电金球在 ACF 中起导电联接作用中起导电联接作用.16VUnUnPsQTXi
13、ZoWWVoY8ObP6MpNqQnPoNkPoOnMiNoPsQbRnNvMNZnNqRMYsPuN请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明3纳微科技(688690.SH)图表图表 34.2020-2021 年全球液晶电视面板出货情况年全球液晶电视面板出货情况.16图表图表 35.纳微掌握微球制备五大核心技术纳微掌握微球制备五大核心技术.17图表图表 36.单分散填料有效提高分离效果单分散填料有效提高分离效果.18图表图表 37.纳微硅胶填料与进口产品粒径分布对比纳微硅胶填料与进口产品粒径分布对比.18图表图表 38.纳微硅胶填料球型规则且均匀纳微硅胶填料球型规则且均匀.18
14、图表图表 39.纳微硅胶填料孔径分布更窄纳微硅胶填料孔径分布更窄.19图表图表 40.纳微提供丰富孔径选择纳微提供丰富孔径选择的填料产品的填料产品.19图表图表 41.纳微提供多种粒径纳微提供多种粒径规格规格的色谱填料产品的色谱填料产品.19图表图表 42.纳微提供多种分离模式色谱填料产品纳微提供多种分离模式色谱填料产品.19图表图表 43.纳微能够提供涵盖硅胶和聚合物基质的全系列色谱填料纳微能够提供涵盖硅胶和聚合物基质的全系列色谱填料.20图表图表 44.纳微纳微不同批次填料粒径、比表面积一致性高不同批次填料粒径、比表面积一致性高.20图表图表 45.纳微纳微不同批填料对四种蛋白分离重现性高
15、不同批填料对四种蛋白分离重现性高.20图表图表 46.纳微三大生产基地梳理纳微三大生产基地梳理.21图表图表 47.平板显示微球营收稳定增长(单位:万元)平板显示微球营收稳定增长(单位:万元).21图表图表 48.平板显示微球客户数量逐年增加(单位:家)平板显示微球客户数量逐年增加(单位:家).21图表图表 49.纳微与日本积水间隔物塑胶球性能对比纳微与日本积水间隔物塑胶球性能对比.22图表图表 50.纳微纳微 IVD 微球产品种类微球产品种类.23图表图表 51.2016-2020 年中国年中国 IVD 市场规模(单位:亿元)市场规模(单位:亿元).23图表图表 52.纳微纳微 IVD 微球
16、营收规模微球营收规模及毛利率及毛利率(单位:万元)单位:万元).23图表图表 53.2017-2021 年年公司公司海外营收及毛利率(单位:万元)海外营收及毛利率(单位:万元).24图表图表 54.纳微海外业务布局纳微海外业务布局.24图表图表 55.2017-2021 年生物医药营收及占比(单位:万元)年生物医药营收及占比(单位:万元).24图表图表 56.纳微纳微提供多种生物医药用分离纯化产品提供多种生物医药用分离纯化产品.24图表图表 57.国产色谱填料企业对比国产色谱填料企业对比.25图表图表 58.UniMab EXE 亲和层析介质产品优势亲和层析介质产品优势.25图表图表 59.不
17、同公司不同公司 ProteinA 亲和层析介质产品对比亲和层析介质产品对比.26图表图表 60.公司部分国内外客户名单公司部分国内外客户名单.26图表图表 61.大客户数量持续上升(单位:家)大客户数量持续上升(单位:家).27图表图表 62.三期及商业化阶段项目营收及占比(单位:亿元)三期及商业化阶段项目营收及占比(单位:亿元).27图表图表 63.纳微提供药物分离纯化整体服务纳微提供药物分离纯化整体服务.27图表图表 64.2020-2022H1 赛谱仪器营业收入及净利润(单位:万元)赛谱仪器营业收入及净利润(单位:万元).28图表图表 65.盈利预测(单位:万元)盈利预测(单位:万元).
18、30图表图表 66.可比公司估值可比公司估值.31请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明4纳微科技(688690.SH)1.1.打破进口垄断的国产高性能纳米微球供应商打破进口垄断的国产高性能纳米微球供应商1.1.1.1.专注纳米微球,技术底蕴深厚专注纳米微球,技术底蕴深厚深耕纳米微球十五载深耕纳米微球十五载,铸就国产微球龙头企业铸就国产微球龙头企业。纳微科技 2007 年成立于苏州,专注于高性能纳米微球材料的研发、生产和销售,陆续进入平板显示、生物医药、分析检测及体外诊断领域。公司发展历程可以概括为以下三个阶段:1)2007-2015 年:年:技术积累,产品品类逐渐丰富,与多
19、家科研院所达成“产学研”合作,获得多个国家级/省级科项目支持;2)2016-2020年:年:产品大规模生产及供应,苏州总部生产基地及常熟纳微基地陆续投入使用,推出更具竞争力产品;3)2021 年至今年至今:科创板上市,投资建设浙江平湖生产基地,收购赛谱仪器及 RILAS 公司,拓展仪器及海外业务,公司发展迈入新台阶。图表图表 1.纳微科技发展历程纳微科技发展历程资料来源:公司官网,公司公告,东亚前海证券研究所公司以高性能纳米微球材料为载体,进入生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断等领域,提供药物分离纯化用色谱填料/层析介质,药物检测及科学研究用色谱柱及仪器设备,平板显示用间隔物微球以及体外诊
20、断用磁珠等产品。基于丰富的工艺生产经验,公司也向客户提供药物分离纯化技术服务,包括纯化工艺开发、杂质分离、高纯标准品及合同外包,以及填料与色谱柱的定制开发等。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明5纳微科技(688690.SH)图表图表 2.公司主要产品及服务公司主要产品及服务资料来源:公司公告,公司官网,东亚前海证券研究所股权结构稳定,发布股权激励计划股权结构稳定,发布股权激励计划彰显信心彰显信心。公司实控人为江必旺和陈荣姬,两人系夫妻关系,江必旺博士为公司创始人、董事长,直接持有公司 16.03%股份,并通过深圳纳微、苏州纳研和苏州纳卓间接持股 20.55%;陈荣姬博士为
21、公司副总经理,通过苏州纳卓间接持股 0.85%,两人合计持股37.42%。为保持核心团队稳定,2022 年 1 月公司发布 2022 年限制性股票激励计划,以 35 元/股的价格向 136 名激励对象授予 300 万份限制性股票,并设立 2022-2024 年年均复合营收增速不低于 39%的考核目标,本次激励计划覆盖范围广,业绩考核目标较高,激励作用明显,有助于公司长远健康发展。图表图表 3.2022 年限制性股票激励计划内容年限制性股票激励计划内容资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明6纳微科技(688690.SH)图表图表 4.公司股
22、权结构(截至公司股权结构(截至 2022 年年 Q3)资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所高管阵容豪华高管阵容豪华,产业背景丰富。,产业背景丰富。董事长江必旺博士毕业于纽约州立大学宾汉姆顿分校,曾在著名的特殊材料公司罗门哈斯任职高级科学家,目前负责统筹公司研发方向,并制定公司整体战略。以上市为契机,公司加大优秀人才招募力度,陆续引进牟一萍、刘劲松、刘晓东博士等一大批具有丰富跨国企业管理和研发经验人才,逐步搭建起国际化的人才队伍,为公司成为全球化的创新企业奠定坚实基础。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明7纳微科技(688690.SH)图表图表 5.核心管理团队拥有丰富科研
23、和管理经验核心管理团队拥有丰富科研和管理经验资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所1.2.1.2.生物医药为基本盘,大分子业务蓬勃发展生物医药为基本盘,大分子业务蓬勃发展经营经营趋势向好趋势向好,生物医药业务保持高增速生物医药业务保持高增速。2017-2021 年,公司营业收入由 5714 万元增长至 4.46 亿元,CAGR 达 67.2%,净利润由 1215 万元增长至 1.87 亿元,CAGR 达 98.2%,利润增速高于同期营收增速,公司盈利能力持续增强。从营收结构看,生物医药类产品占比逐年提升,由 2017 年65.46%提高至 2021 年的 87.43%,年均复合增速达到 79.
24、7%,处于高速增长状态。具体品类看,离子交换、亲和及疏水等大分子层析介质产品收入占比呈上升趋势,硅胶及聚合物色谱填料占比有所下降但仍是公司主要营收来源之一。图表图表 6.2017-2022H1 营业收入及增速营业收入及增速(单位单位:万元万元)图表图表 7.2017-2022H1 净利润及增速(单位:万元净利润及增速(单位:万元)资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明8纳微科技(688690.SH)图表图表 8.生物医药产品增速较高(单位:万元)生物医药产品增速较高(单位:万元)图表图表 9.大分子层
25、析介质占比提升大分子层析介质占比提升资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所费用率降低,盈利能力持续向好。费用率降低,盈利能力持续向好。微球产品壁垒较高,公司维持 80%左右较高的毛利率水平,其中生物医药板块毛利率呈上升趋势,而平板显示毛利率有所降低。随着公司营收规模扩大,三费费率呈下降趋势,带动净利率稳步上升,由 2019 年 16.5%增长至 2022 上半年 57.2%,公司盈利能力持续提升。图表图表 10.公司毛利率处于可比公司的较高水平公司毛利率处于可比公司的较高水平资料来源:Wind,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾
26、页的免责声明9纳微科技(688690.SH)图表图表 11.公司费用率呈下降趋势(单位:万元)公司费用率呈下降趋势(单位:万元)图表图表 12.公司净利润率持续上升公司净利润率持续上升资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,东亚前海证券研究所以创新为基,研发投入强度持续加大。以创新为基,研发投入强度持续加大。作为创新型企业,公司持续加大研发投入力度,2017-2021 年研发费用从 1466 万元增长至 6610 万元,CAGR 达 45.7%,研发费用率保持在 14%以上的较高水平,推进了多个新产品开发和已有产品更新迭代项目。公司以上市为契机,加强研发团队建设,2022H1
27、 研发团队人数达到 185 人,其中硕士以上学历人员占比 23.8%,高端人才占比显著提升。图表图表 13.公司部分在研项目公司部分在研项目资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明10纳微科技(688690.SH)图表图表 14.公司研发团队规模持续扩大公司研发团队规模持续扩大图表图表 15.2021 年公司年公司研发投入位于研发投入位于行业行业前列前列(单位单位:万元万元/人)人)资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所资料来源:Wind,公司公告,东亚前海证券研究所2.2.纳米微球:微球小世界,应用大舞台纳米微球:微球小世界,应用大舞台高
28、性能微球材料被高性能微球材料被科学日报科学日报列为制约中国工业发展的列为制约中国工业发展的 35 项项“卡脖卡脖子子”技术之一。技术之一。微球是直径在纳米和微米尺度范围内的球型粒子,直径相当于头发丝的三十分之一。纳米微球具有体积小但比表面积高的特点(1 克微球材料比表面积相当于 1 个足球场的面积),因此具有较强的光、电、磁性能,作为载体广泛应用于生物医药、平板显示、体外诊断等领域,是现代产业发展的核心基础材料。图表图表 16.各类纳米微球结构各类纳米微球结构图表图表 17.纳米微球部分应用领域纳米微球部分应用领域资料来源:纳微科技微信公众号,东亚前海证券研究所资料来源:生物器材网,公司官网,
29、东亚前海证券研究所微球制备壁垒高,纳微微球制备壁垒高,纳微独创一步独创一步“种子法种子法”制备制备绕开海外技术封锁。绕开海外技术封锁。微球的精准制备和应用技术门槛高,需要材料、高分子、生物技术、电子等多学科交叉,微球粒径形态、孔道结构、基质材料构成以及表面功能化处理均对微球性能产生重要影响,产业化生产壁垒则更高。传统微球多通过悬浮聚合制备,但这种方法制得的微球成高斯分布,粒径分布宽,需要采用筛分工艺才能获得粒径均匀的微球,而筛分技术属于各公司机密,长期受海外企业技术封锁。纳微绕过“筛分法”要求,发明边溶胀边聚合的一步种子法,不仅能够获得粒径均一的微球,并且大大缩短生产流程(生请仔细阅读报告尾页
30、的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明11纳微科技(688690.SH)产周期由 6 个月缩短至 6 天),突破海外企业的技术垄断,实现高性能微球的国产规模化生产。图表图表 18.纳微采用一步纳微采用一步“种子法种子法”制备微球,优势突出制备微球,优势突出资料来源:公司微信公众号,CNKI,东亚前海证券研究所如上所述,纳米微球材料应用广泛,但生产制备工艺复杂,目前大部分高性能,高附加值的微球材料均被欧美日等发达国家垄断,如平板显示间隔物微球、导电金球等产品主要被日本垄断,而生物医药分离纯化用色谱填料/层析介质微球主要被欧美垄断。生物医药:生物医药:生物医药用纳米微球主要指药物分离纯化中使用的色
31、谱填料/层析介质,色谱/层析技术是目前从复杂组分中获取目标药物分子最为有效的手段之一,直接决定药物生产成本及质量,广泛用于天然药物、化学药物、生物医药及各种生物制品的提纯和制造。色谱柱和色谱填料是色谱系统的核心成分,被称为色谱“芯”,色谱系统分离纯化效果很大程度取决于色谱填料性能。色谱填料则是具有纳米孔道结构的微球材料,其性能取决于粒径大小及分布、孔径大小及分布、基质材料组成及表面功能基团,参数复杂且生产难度高。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明12纳微科技(688690.SH)图表图表 19.液相色谱技术原理液相色谱技术原理图表图表 20.色谱填料组成结构色谱填料组成结
32、构资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所按基质划分,色谱填料可分为无机填料和有机聚合物填料,而有机聚按基质划分,色谱填料可分为无机填料和有机聚合物填料,而有机聚合物包括天然聚合物和合成聚合物。合物包括天然聚合物和合成聚合物。无机填料基质以硅胶为主,主要用于化药、植物药、胰岛素、多肽等中小分子药物的分离纯化,硅胶同样是分析检测用色谱柱的主要填充材料;天然聚合物填料主要从植物和微生物中提取,也叫软胶,具有较好的亲水性和生物相容性,因此广泛用于生物大分子的分离纯化;合成聚合物填料基质主要包括聚苯乙烯和聚丙烯酸酯,具有较好的化学稳定性、耐热性和耐酸碱性,适用范
33、围广,逐渐成为增长最快的色谱填料。从分离模式看,主要包括亲和、离子交换、疏水及体积排阻,根据招股书披露数据,2018 年全球亲和、离子交换、疏水和体积排阻四种分离模式色谱填料销售额分别为 10.17 亿美元、5.78 亿美元、1.62 亿美元和 1.53 亿美元,占比 52%、29%、8%和 8%。图表图表 21.不同基质色谱填料性能对比不同基质色谱填料性能对比资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明13纳微科技(688690.SH)图表图表 22.单分散制备技术是色谱填料发展里程碑单分散制备技术是色谱填料发展里程碑图表图表 23.不同分离
34、模式的色谱填料不同分离模式的色谱填料资料来源:公司公告,产品手册,东亚前海证券研究所资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所图表图表 24.2018 年全球色谱填料销售金额构成年全球色谱填料销售金额构成(单位单位:亿美元)亿美元)图表图表 25.2018 年全球色谱填料销售量构成(单位:年全球色谱填料销售量构成(单位:万升)万升)资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所预计预计国内色谱填料市场规模超国内色谱填料市场规模超 50 亿元亿元,并将保持高速增长并将保持高速增长。根据公司招股书援引 MarketsandMarkets 数据,2018 年全球色谱填料
35、行业市场规模为19.78 亿美元,并预计将以 7.16%的复合增速增长至 2024 年的 29.93 亿美元。我们根据生物药市场规模及填料成本占比测算色谱填料市场规模,沙利文数据显示 2021 年全球生物药市场规模约为 3412 亿美元,假设生物药毛利率为 80-85%,主营业务成本中原材料成本占比为 35-40%,以药明生物为例其原材料成本中填料成本占比在 15-20%之间,则我们则我们测算测算 2021 年全球色年全球色谱填料市场规模约为谱填料市场规模约为 27-55 亿美元亿美元,同期国内色谱填料市场规模为同期国内色谱填料市场规模为 37-74 亿亿元。元。请仔细阅读报告尾页的免责声明请
36、仔细阅读报告尾页的免责声明14纳微科技(688690.SH)图表图表 26.全球色谱填料市场规模及增速全球色谱填料市场规模及增速(单位单位:亿美亿美元)元)图表图表 27.全球色谱柱市场规模及增速全球色谱柱市场规模及增速(单位单位:亿美元亿美元)资料来源:公司招股书(MarketsandMarkets),东亚前海证券研究所资料来源:公司招股书(Technavio),东亚前海证券研究所图表图表 28.全球色谱填料市场规模预测(单位:亿美元)全球色谱填料市场规模预测(单位:亿美元)资料来源:Frost&Sullivan,药明生物,东亚前海证券研究所图表图表 29.中国色谱填料市场规模预测(单位:亿
37、元)中国色谱填料市场规模预测(单位:亿元)资料来源:Frost&Sullivan,药明生物,东亚前海证券研究所全球色谱填料市场由欧美日企业占据,国产企业市占率仍低。全球色谱填料市场由欧美日企业占据,国产企业市占率仍低。海外企业起步早,形成了较强的渠道和品牌壁垒,市占率较高,根据公司披露目前国内市场中进口产品占比超过 90%,其中来自于 Cytiva 的产品占比尤高。从全球看,大分子填料领域以 Cytiva、Tosoh 和 Bio-Rad 等企业为主,合计市场份额达到 50%,Meck、Danaher 和 Agilent 等头部生命科学企业也具有一定竞争力;在中小分子领域,日本企业如 Osada
38、 Soda、Fuji 及瑞典 Kromasil则拥有绝对市场份额。根据纳微公告,其在中国色谱填料市场市占率仅为请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明15纳微科技(688690.SH)8%,未来仍有较大提升空间。图表图表 30.2018 年全球大分子色谱填料竞争格局年全球大分子色谱填料竞争格局资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所图表图表 31.国际主流色谱填料企业国际主流色谱填料企业资料来源:公司公告,公司官网,东亚前海证券研究所平板显示:平板显示:在平板显示领域,分散且粒径均一的间隔物微球用作 LCD面板及 PDLC 智能调光膜盒厚控制,起到支撑上下基板作用;导电金请仔细
39、阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明16纳微科技(688690.SH)球连接芯片和面板起导电作用,也是各向异性导电胶膜 ACF 重要组成部分;光扩散微球将点光源转化为面光源,是背光源模组重要组成部分。用于液晶显示的微球需要高度的粒径精确性、广泛的粒径选择性、优异的机械强度、光滑的表面性能、极高的洁净度和极低的金属杂质,具有极高的研发和生产壁垒。图表图表 32.间隔物微球在间隔物微球在 LCD 面板中的应用面板中的应用图表图表 33.导电金球在导电金球在 ACF 中起导电联接作用中起导电联接作用资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所中国液晶平
40、板出货量全球第一,但平板显示用微球主要被日本企业垄中国液晶平板出货量全球第一,但平板显示用微球主要被日本企业垄断断。根据洛图科技数据,2021 年全球液晶电视面板出货 2.55 亿片,其中中国大陆面板厂商出货 1.58 亿片,占比 62%,再创历史新高。中国液晶面板产业规模超千亿美元,但关键材料间隔物微球和导电金球仍然依赖日本进口。以间隔物微球为例,全球间隔物硅球主要由日本企业 Ubo Nitto 生产,而间隔物塑胶球主要被日本 Sekisui 和 Hayakawa 垄断,用于 ACF 的导电金球被日本 Soken 和 Sekisui 垄断,中国每年从日本进口导电胶膜金额超百亿人民币。图表图表
41、 34.2020-2021 年全球液晶电视面板出货情况年全球液晶电视面板出货情况资料来源:洛图科技,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明17纳微科技(688690.SH)3.3.纳微科技:突破微球制备底层技术,多领域齐纳微科技:突破微球制备底层技术,多领域齐发展发展3.1.3.1.以高性能纳米微球为核心,拓展多个应用领域以高性能纳米微球为核心,拓展多个应用领域十五年专注于纳米微球,自主掌握微球精准制备、表面功能化十五年专注于纳米微球,自主掌握微球精准制备、表面功能化处理处理等等核心底层技术。核心底层技术。在创始人江必旺博士的带领下,公司从底层技术做起,陆续
42、在单分散硅胶色谱填料、Protein A 亲和层析介质、导电金球和磁性微球等多个高端微球制备领域取得突破,是全球少数几家可以同时规模化制备无机和有机高性能纳米微球材料的公司。经过十几年发展,公司自主掌握了多个核心技术:1)纳米微球粒径大小及粒径分布精确控制技术纳米微球粒径大小及粒径分布精确控制技术:可用于制备 5 纳米到 1000 微米内任意粒径大小的单分散微球;2)纳米微球孔径)纳米微球孔径大小大小、孔径分布和比表面积精确调控技术孔径分布和比表面积精确调控技术:3 纳米到 800 纳米内任意调控孔径大小和比表面积;3)纳米微球表面改性和功能化关键技术纳米微球表面改性和功能化关键技术:精准调控
43、键合官能团的种类和密度;4)高机械强度纳米微球生产技术高机械强度纳米微球生产技术:具有无机硅胶、天然聚合物和合成聚合物微球生产能力;5)纳米微球规模化生产工艺技术纳米微球规模化生产工艺技术:具有大规模生产经验和能力,批次间一致性高。图表图表 35.纳微掌握微球制备五大核心技术纳微掌握微球制备五大核心技术资料来源:公司官网,东亚前海证券研究所如前所述,纳微创新性采用了边溶胀边聚合的“种子法”微球制备技术,一次性成球,将生产周期由 6 个月缩短至 6 天,由该工艺生产的微球不仅具有较好的粒径/孔径均一性,同时还能实现大规模生产,成为全球单分散聚合物色谱填料技术和产品的领导者。对于微球产品,粒径大小
44、和分布、孔径结构、微球基质材料组成、表面性能调控是决定其性能的关键指请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明18纳微科技(688690.SH)标,也是公司技术优势的集中体现:均匀、稳定的粒径大小及分布:均匀、稳定的粒径大小及分布:粒径是决定色谱填料性能最关键的参数之一,均一粒径的色谱填料具有流速均匀、洗脱集中、柱效高、柱床稳定、压力低等优势。目前国际知名品牌的硅胶色谱填料粒径分布系数 CV10%,但纳微可以实现硅胶色谱填料 CV3%,具有很高的粒径均一性。在电镜下,公司填料球型分布均匀且规则,表现优于进口产品。图表图表 36.单分散填料有效提高分离效果单分散填料有效提高分离效果
45、图表图表 37.纳微硅胶填料与进口产品粒径分布对比纳微硅胶填料与进口产品粒径分布对比资料来源:公司官网,东亚前海证券研究所资料来源:公司招股书,东亚前海证券研究所图表图表 38.纳微硅胶填料球型规则且均匀纳微硅胶填料球型规则且均匀资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所孔道结构精准调控技术:孔道结构精准调控技术:色谱填料孔道结构对色谱分离性能、载量和机械强度有重要影响(微球内孔表面积占总面积的 90%以上)。纳微掌握微球孔径大小和分布的精准调控技术,可以制备 3nm-800nm 范围内的不同孔径结构的色谱填料(如空心、多孔、核壳、实心等),精准控制有效比表面积及孔容积,满足小分子、大分子和超大分
46、子等各种物质的分离纯化需求。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明19纳微科技(688690.SH)图表图表 39.纳微硅胶填料孔径分布更窄纳微硅胶填料孔径分布更窄图表图表 40.纳微提供丰富孔径选择纳微提供丰富孔径选择的填料产品的填料产品资料来源:公司微信公众号,东亚前海证券研究所资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所齐全的产品种类:齐全的产品种类:纳微可以提供不同规格的大/小分子分离纯化用填料及分析检测用色谱柱产品,满足不同客户需求。从基质组成看,从基质组成看,纳微是全球少数可以同时生产硅胶、聚苯乙烯、聚丙烯酸酯和琼脂糖/葡聚糖等四种性能互补填料的企业之一;从粒径和孔径从
47、粒径和孔径规格规格看,看,公司可以提供粒径在 5nm-1000,孔径在 3nm-800nm 的不同规格和结构的色谱填料产品;从分离模式看,从分离模式看,公司掌握表面键合及功能化技术,能够生产硅胶正相、反相、亲水,聚合物离子交换、亲和等不同分离模式的色谱填料。图表图表 41.纳微提供多种粒径纳微提供多种粒径规格规格的色谱填料产品的色谱填料产品图表图表 42.纳微提供多种分离模式色谱填料产品纳微提供多种分离模式色谱填料产品资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明20纳微科技(688690.SH)图表图表 4
48、3.纳微能够提供涵盖硅胶和聚合物基质的全系列色谱填料纳微能够提供涵盖硅胶和聚合物基质的全系列色谱填料资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所稳定的规模化生产能力稳定的规模化生产能力:放大生产及稳定供应体现企业的 konw how 能力,纳微是最早实现纳米微球规模化生产的国产企业之一,拥有丰富的大规模生产经验,2016 年建成全球第一条大规模单分散硅胶填料生产线,目前拥有苏州和常熟两大生产基地,并新建浙江生产基地,可以同时满足树脂、硅胶和聚合物填料的大规模生产需求。公司先进的规模化生产技术确保产品具有稳定的质量和批次间重现性,在大规模重复生产超过 20 次的情况下,不同批次填料保持了均一的粒径、孔
49、径和比表面积,以及稳定的蛋白分离重现性。图表图表 44.纳微纳微不同批次填料粒径不同批次填料粒径、比表面积一致性高比表面积一致性高图表图表 45.纳微纳微不同批填料对四种蛋白分离重现性高不同批填料对四种蛋白分离重现性高资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所资料来源:产品手册,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明21纳微科技(688690.SH)图表图表 46.纳微三大生产基地梳理纳微三大生产基地梳理资料来源:环评报告,公司公告,东亚前海证券研究所基于自主掌握的高性能纳米微球制备技术,公司陆续进入了平板显示、生物医药、体外诊断和分析检测等多个高成长细分领域:
50、平板显示:平板显示:公司主要为光电制造企业提供间隔物微球、导电金球、黑球等光电应用微球材料,2008 年就实现高性能间隔物微球的精准制备。机械强度和均一性是衡量平板显示微球性能的重要参数,纳微间隔物微球的粒径变异系数小于 3.5%,并且具有较高的机械强度和纯度,成功替代日本企业供货多家国产平板元器件生产商。图表图表 47.平板显示微球营收稳定增长(单位:万元平板显示微球营收稳定增长(单位:万元)图表图表 48.平板显示微球客户数量逐年增加平板显示微球客户数量逐年增加(单位单位:家家)资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅
51、读报告尾页的免责声明22纳微科技(688690.SH)图表图表 49.纳微与日本积水间隔物塑胶球性能对比纳微与日本积水间隔物塑胶球性能对比资料来源:公司官网,产品手册,东亚前海证券研究所体外诊断:体外诊断:微球在 IVD 领域具有广泛的应用场景,是核酸提取、化学发光、侧向免疫层析、乳胶增强免疫比浊、二代测序、标准微球、均相化学发光等过程中的关键材料与反应载体。中国医疗器械蓝皮书统计数据显示,2020 年我国 IVD 试剂市场规模达到 678 亿元,粗略估计上游原材料占整体市场 10%,其中微球占比 15%,则则 2020 年国内体年国内体外诊断用微球市场空间超外诊断用微球市场空间超过过10 亿
52、元亿元。目前国内IVD微球主要由Merck、GE Healthcare、赛默飞和日本 JSR 等进口厂商提供,我们预计在 IVD整体市场扩容及进口替代趋势下,国产 IVD 微球生产企业将有望获得更多市场份额。纳微基于单分散微球精准制备技术,打造了有机合成、微球染色、表面修饰和应用开发四大技术平台,可以提供磁微粒化学发光、乳胶免疫比提供磁微粒化学发光、乳胶免疫比浊、免疫荧光、核酸提取过程中所需的磁珠、乳胶微球和荧光微球,以及浊、免疫荧光、核酸提取过程中所需的磁珠、乳胶微球和荧光微球,以及仪器校准标准微球等产品。仪器校准标准微球等产品。2021 年受益于新冠检测核酸提取用磁性氧化硅微球放量,IVD
53、 微球业务实现营业收入 1580 万元,同比增长 353%,同时化学发光用磁珠、荧光微球等产品逐步通过客户认证并实现小规模应用,有望在未来实现规模化供应。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明23纳微科技(688690.SH)图表图表 50.纳微纳微 IVD 微球产品种类微球产品种类资料来源:公司公告,公司官网,东亚前海证券研究所图表图表 51.2016-2020 年中国年中国 IVD 市场规模市场规模(单位单位:亿亿元)元)图表图表 52.纳微纳微 IVD 微球营收规模微球营收规模及毛利率及毛利率(单位:单位:万元)万元)资料来源:中国医疗器械蓝皮书,东亚前海证券研究所资料
54、来源:公司公告,东亚前海证券研究所重视海外布局,重视海外布局,IPO 募投项目提升海外运营能力。募投项目提升海外运营能力。凭借技术和性价比优势,纳微打破过往中国单向进口高性能纳米微球产品的局面,将产品销售至欧美、韩国和印度等市场。2019 年起公司陆续在印度和美国设立子公司,提升本土化运营能力。我们关注到公司重视海外业务的发展,IPO 募投项目之一便是海外研发和营销中心建设,公司拟使用 3500 万元募投资金在美国成立研发子公司,建成后该子公司将拥有两个新产品研发实验室和一个应用技术开发平台,将显著增强公司在北美的经营能力,同时还将投入1500 万元进一步扩充印度子公司的应用技术开发和营销平台
55、。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明24纳微科技(688690.SH)图表图表 53.2017-2021 年年公司公司海外营收及毛利率海外营收及毛利率(单位单位:万元)万元)图表图表 54.纳微海外业务布局纳微海外业务布局资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:公司官网,东亚前海证券研究所3.2.3.2.深耕生物医药领域,客户认可度不断提升深耕生物医药领域,客户认可度不断提升聚焦生物医药主业聚焦生物医药主业,营收占比超过营收占比超过 87%。纳微重点发展生物医药主业,不仅提供分离纯化用色谱填料和分析检测用色谱柱产品,还可以为客户定制开发药物研发、生产中的分离纯化技
56、术服务。生物医药业务营收从 2017年 3710 万元增长至 2021 年 3.90 亿元,年均复合增速为 79.7%,生物医药占比也持续上升,2021 年达到 87.4%。相比于国内竞争对手,纳微可以同时提供硅胶、合成聚合物和天然软胶等基质的色谱填料/层析介质产品,满足抗生素、胰岛素、多肽、蛋白、抗体、疫苗等各种药物分离纯化需求。图表图表 55.2017-2021 年生物医药营收及占比(单位:年生物医药营收及占比(单位:万元)万元)图表图表 56.纳微纳微提供多种生物医药用分离纯化产品提供多种生物医药用分离纯化产品资料来源:Wind,东亚前海证券研究所资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所请
57、仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明25纳微科技(688690.SH)图表图表 57.国产色谱填料企业对比国产色谱填料企业对比资料来源:公司官网,公司公告,东亚前海证券研究所产品性能逐步提高,有望凭借性价比和服务优势提升市场份额。产品性能逐步提高,有望凭借性价比和服务优势提升市场份额。我们以公司抗体分离纯化核心产品 Protein A 亲和层析介质为例,纳微整合软硬胶领域技术优势,创新性推出了核壳型的 Unimab EXE 层析介质,大大提高抗体生产效率(双抗载量达到 40mg/ml),同时机械性能强,耐高压,有效降低生产成本,更适合大规模生产。从载量、耐碱性等关键指标看,纳
58、微亲和介质性能基本达到 Cytiva 上一代产品 MabSelect SuRe 水平,但较新一代产品 MabSelect PrismA 仍有一定差距。但综合考虑价格(国产亲和层析介质价格仅为进口 50%左右)和服务优势,我们认为纳微在国内仍有较大取代进口产品,提升国产化率的空间。图表图表 58.UniMab EXE 亲和层析介质产品优势亲和层析介质产品优势资料来源:公司微信公众号,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明26纳微科技(688690.SH)图表图表 59.不同公司不同公司 Protein A 亲和层析介质产品对比亲和层析介质产品对比资料来源:各公
59、司官网,Cytiva 官方公众号,东亚前海证券研究所成功进入多家国内外企业供应链,大客户数量显著增多。成功进入多家国内外企业供应链,大客户数量显著增多。随着色谱填料/层析介质及色谱柱产品认可度不断提升,公司成功供货多家国内外医药生产企业、科研院所、色谱柱生产企业和 CRO 公司。根据公司公告,2021年色谱填料/层析介质客户数量达 500 家,较去年同期增加约 101 家,其中应用于三期及商业化生产阶段产品营收1.64亿元,占填料营收比例达47.1%。2017-2019 年,采购金额在 300 万元以上的生物医药客户数量分别为 1 家、4 家和 8 家,客户合作深度持续加强。图表图表 60.公
60、司部分国内外客户名单公司部分国内外客户名单资料来源:公司官网,东亚前海证券研究所请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明27纳微科技(688690.SH)图表图表 61.大客户数量持续上升(单位:家)大客户数量持续上升(单位:家)图表图表 62.三期及商业化阶段项目营收及占比(单位三期及商业化阶段项目营收及占比(单位:亿元)亿元)资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所(注:比例基准为色谱填料/层析介质收入)除了向客户销售色谱填料/层析介质和色谱柱产品,公司同时提供分离纯化整体解决方案服务,覆盖分离纯化工艺开发、杂质分离、高标准品与合同加工外
61、包等服务。基于丰富的色谱填料工艺开发经验,公司为客户提供从原液到产成品输出一站式的分离纯化解决方案,能够满足生物制药及CDMO 客户对于速度和成本的追求,同时绑定项目研发管线,提升客户粘性。图表图表 63.纳微提供药物分离纯化整体服务纳微提供药物分离纯化整体服务资料来源:公司官网,东亚前海证券研究所3.3.3.3.收购赛谱仪器,构建生物制药纯化整体方案收购赛谱仪器,构建生物制药纯化整体方案2022 年年 4 月收购赛谱仪器月收购赛谱仪器 44%股权股权,赛谱成为公司控股子公司赛谱成为公司控股子公司。赛谱仪器主要从事实验室蛋白纯化系统开发和销售业务,已推出 SCG 系列、SCG-P 系列和 SD
62、L 系列等用于大分子分离纯化的产品和 Relianx 系列用于小分子分离纯化的产品,是实验室用国产蛋白纯化设备领域的龙头企业,是实验室用国产蛋白纯化设备领域的龙头企业,与公司自有产品线有较大协同作用。与公司自有产品线有较大协同作用。对标国际巨头 Cytiva,本次收购使得公司产品线进一步丰富,有利于增强公司在生物医药领域的品牌效应,提升客户粘性。目前国内实验室用蛋白纯化仪器主要由进口企业垄断,国产产品进口替代空间广阔,2021 年请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明28纳微科技(688690.SH)赛谱实现营收 8468 万元,同比增长 106%,净利润 2071 万元,同
63、比增长 196%,呈高速增长趋势。公司收购后制定股权激励目标为 2022-2024 年赛谱自有产品营收年均复合增速不低于 20%,同时毛利率不低于 2021 年水平(53.9%),有望进一步增厚母公司业绩。图表图表 64.2020-2022H1 赛谱仪器营业收入及净利润(单位:万元)赛谱仪器营业收入及净利润(单位:万元)资料来源:公司公告,东亚前海证券研究所除赛谱仪器外,公司通过收购整合及合作设立子公司的方式进入多个除赛谱仪器外,公司通过收购整合及合作设立子公司的方式进入多个潜力细分赛道潜力细分赛道,致力于构建完善的生物医药分离纯化生态圈致力于构建完善的生物医药分离纯化生态圈:1)2018 年
64、与刘晓东博士合作成立纳谱分析,从事色谱柱及色谱耗材的研发、生产和销售;2)2021 年 5 月,与赵光耀博士、江苏集萃分子工程研究院有限公司共同成立纳微生命科技,从事纳米磁珠、荧光微球等 IVD 微球产品的研发、生产和制造;3)2021 年底整合苏州美极医疗科技李国荣博士技术团队和研发成果,开展连续层析设备和核酸合成仪等产品的研发;4)2022 年上半年先后收购英菲尼、RILAS 和赛谱仪器三家公司,与英菲尼合作开发新型核酸提取磁珠等纳米检测产品,收购 RILAS 快速拓展公司在美国的分离纯化服务业务,提升公司产品北美渗透率。4.4.盈利预测与估值盈利预测与估值4.1.4.1.盈利预测盈利预测
65、我们基于以下假设对公司不同业务板块进行盈利预测:生物医药:生物医药:为公司主业,2021 年营收占比超过 87%,纳微不仅可以提供色谱填料/层析介质及色谱柱产品,亦可以为生物医药客户提供药物分离纯化技术解决方案。我们预计生物医药业务仍是公司未来业绩增长的主要驱动点,一方面受益于国内生物医药市场扩容,分离纯化填料需求持续旺盛,另一方面国产企业的进口替代趋势不减,纳微作为国产色谱填料龙头,将充分受益,我们预计我们预计 2022-2024 年公司生物医药业务将实现营业收年公司生物医药业务将实现营业收入入请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明29纳微科技(688690.SH)6.66
66、/9.68/13.83 亿元,同比增长亿元,同比增长 70.7%/45.4%/42.8%。具体产品看:1)色)色谱填料及层析介质:谱填料及层析介质:公司在中小分子分离纯化硅胶/聚合物色谱填料领域积累多年,保持了稳定增速,我们预计我们预计 2022-2024 年年中小分子填料中小分子填料营收分别营收分别为为1.02/1.28/1.60 亿元亿元;而受益于生物药的蓬勃发展,大分子分离纯化用亲和层析介质、离子交换层析介质产品增长迅速,我们预计我们预计 2022-2024 年该类产年该类产品营收分别为品营收分别为 4.19/6.49/9.73 亿元亿元。2)色谱柱色谱柱:子公司纳谱分析专门从事色谱柱产
67、品的研发和制造,随着产品品类逐步丰富及推广力度加强,考虑国内色谱柱市场空间大而公司市占率仍低,我们预计色谱柱产品将保持高速增 长,2022-2024 年 预 计 实 现 营 收年 预 计 实 现 营 收 4433/6649/9974 万 元,同 比 增万 元,同 比 增 长长40%/50%/50%。3)分离纯化技术服务:)分离纯化技术服务:随着客户对于分离纯化一体化解决方案需求增加,公司该块业务有望保持稳步增长,我们预计我们预计 2022-2024年实现营收年实现营收 379/455/546 万元,同比增长万元,同比增长 30%/20%/20%。平板显示:平板显示:以提供间隔物塑胶球为主,由于
68、下游光电显示应用处于成熟期,预计对于平板显示微球的需求将保持稳定增长,因此我们保守预我们保守预计计2022-2024 年 平 板 显 示 微 球 营 收 为年 平 板 显 示 微 球 营 收 为 4415/4560/5016 万 元,同 比 增万 元,同 比 增 长长10%/10%/10%,但如果公司未来成功导入各向异性导电胶膜 ACF、智能调光膜 PDLC 等新应用场景,则增速有望进一步提升。体外诊断体外诊断:处于放量早期,短期以提供新冠检测用核酸提取磁珠为主,化学发光用磁珠、荧光微球等产品正处在客户验证和小规模使用阶段,未来有望实现大规模供应,我们预计我们预计 2022-2024 年该板块
69、营收分别年该板块营收分别为为5500/4950/5940 万元,同比变化万元,同比变化 248.13%/-10%/20%。综上,我们预计公司我们预计公司 2022-2024 年将实现营业收入年将实现营业收入 7.65/10.67/14.97 亿亿元(含并表赛谱仪器),同比增长元(含并表赛谱仪器),同比增长 71.5%/39.4%/40.3%,归母净利,归母净利润润2.85/4.29/6.51 亿 元,同 比 增 长亿 元,同 比 增 长 51.4%/50.6%/51.8%,对 应,对 应 EPS 为为0.71/1.06/1.61 元。元。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明
70、30纳微科技(688690.SH)图表图表 65.盈利预测(单位:万元)盈利预测(单位:万元)资料来源:Wind,东亚前海证券研究所预测4.2.4.2.估值估值我们运用可比公司估值法对公司进行估值,选取 5 家和公司具有类似业务或经营模式的企业作为可比公司,截至 2023 年 1 月 6 日,可比公司 2023年平均 PE 为 34 倍。纳微是国产色谱填料龙头企业,突破纳米微球精准制备的底层技术,扩展微球应用场景,进入生物医药、平板显示和体外诊断等领域,在高端材料制备和应用领域掌握核心竞争力,综合考虑公司技术水平和稀缺性,我们给予一定估值溢价。我们预计我们预计 2022-2024 年公司年公司
71、 EPS为为 0.71/1.06/1.61 元元,根据根据 1 月月 6 日收盘价日收盘价 53.00 元元,对应对应 2022-2024 年年 PE为为 75/50/33 倍,首次覆盖,给予公司倍,首次覆盖,给予公司“推荐推荐”评级。评级。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明31纳微科技(688690.SH)图表图表 66.可比公司估值可比公司估值资料来源:Wind,东亚前海证券研究所(注:奥浦迈、毕得医药盈利预测来自于东亚前海证券研究所,其余来自于 Wind 一致预期,截至时间:2023 年 1月 6 日)5.5.风险提示风险提示研发失败风险:研发失败风险:纳米微球制备
72、与应用涉及多学科交叉知识,技术门槛较高,如果公司未来研发失败或新产品无法产业化,则可能对公司经营带来不利影响。客户拓展不及预期风险:客户拓展不及预期风险:公司微球产品主要应用于生物医药企业的研发和生产过程,若未来拓展新客户新项目速度不及预期,则可能发生营收增速放缓的情形。市场竞争加剧风险:市场竞争加剧风险:纳米微球应用广泛,市场空间大,越来越多国内外企业进入该市场,若公司不能保持竞争优势,则可能出现市占率下降的风险。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明32纳微科技(688690.SH)利润表(百万元)利润表(百万元)资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2021A2022
73、E2023E2024E2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入446.35765.421067.081496.68货币资金376486986964%同比增速118%71%39%40%交易性金融资产20202020营业成本71.89158.78223.86311.74应收账款及应收票据3毛利374.46606.64843.231184.95存货1营业收入84%79%79%79%预付账款4101420税金及附加6.3912.1616.9122.98其他流动资产23272936营业收入1%2%2%2%流动资产合计655
74、2销售费用66.26101.80128.05164.64长期股权投资27789营业收入15%13%12%11%投资性房地产0000管理费用47.5494.15117.38149.67固定资产合计229272398533营业收入11%12%11%10%无形资产16252932研发费用66.10114.81149.39194.57商誉0000营业收入15%15%14%13%递延所得税资产4444财务费用-4.48-3.25-2.70-12.70其他非流动资产348479358537营业收入-1%-0%-0%-1%资产总计23057资产减值损失-2.790.000.000.00
75、短期借款15151515信用减值损失-2.220.000.000.00应付票据及应付账款应付票据及应付账款31398184其他收益14.4133.4240.5161.08预收账款0000投资收益10.7611.3020.7425.59应付职工薪酬77294056净敞口套期收益0.000.000.000.00应交税费21375172公允价值变动收益0.000.000.000.00其他流动负债27375766资产处置收益0.080.070.140.17流动负债合计3营业利润营业利润212.88331.76495.58752.64长期借款营业收入48%43
76、%46%50%应付债券0000营业外收支-0.050.200.200.20递延所得税负债0000利润总额利润总额212.83331.96495.78752.84其他非流动负债53535353营业收入48%43%46%50%负债合计234329418466所得税费用25.5042.8461.6995.42归属于母公司的所有者权益12572净利润187.34289.11434.09657.42少数股东权益少数股东权益371219营业收入42%38%41%44%股 东 权 益42591归属于母公司的净利润归属于母公司的净利润188.09284.78428.
77、89650.85负债及股东权益23057%同比增速159%51%51%52%少数股东损益-0.754.345.216.57EPS(元/股)0.500.711.061.61现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2021A2022E2023E2024E经营活动现金流净额经营活动现金流净额投资0-100299-1基本指标基本指标资本性支出-47-98-A2022E2023E2024E其他-25472025EPS0.500.711.061.61投资活动现金流净额投资活动现金流净额-301-190-46-372BVPS2.603.704
78、.776.38债权融资-5000PE160.4775.0349.8232.83股权融资32419400PEG1.011.460.980.63银行贷款增加(减少)2511000PB30.6414.3211.128.31筹资成本-0-33-7-7EV/EBITDA142.7658.9438.7925.93其他-14000ROE18%19%22%25%筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额330271-7-7ROIC16%17%20%23%现金净流量现金净流量186110500-23请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明33纳微科技(688690.SH)特别声明特别声明证券期货投资者
79、适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)已于 2017 年7 月 1 日起正式实施。根据上述规定,东亚前海证券评定此研报的风险等级为 R3(中风险),因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券所发表
80、的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍分析师介绍汪玲汪玲,东亚前海证券研究所大消费组长兼食品饮料首席。中央财经大学会计系。2021 年加入东亚前海证券,多年消费品研究经验,善于从行业框架、产业发展规律挖掘公司价值。投资评级说明投资评级说明东亚前海证券东亚前海证券行业评级体系:推荐、中性、回避行业评级体系:推荐、中性、回避推荐:未来 612 个月
81、,预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。中性:未来 612 个月,预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避:未来 612 个月,预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。市场基准指数为沪深 300 指数。东亚前海证券东亚前海证券公司评级体系:强烈推荐、推荐、中性、回避公司评级体系:强烈推荐、推荐、中性、回避强烈推荐:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在 20%以上。该评级由分析师给出。推荐:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于 5%20%。该评级由分析师给出。中性:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-5
82、%5%。该评级由分析师给出。回避:未来 612 个月,预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在 5%以上。该评级由分析师给出。市场基准指数为沪深 300 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明34纳微科技(688690.SH)免责声明免责声明东亚前海证券有限责任公司经中国证券监督委员会批复,已具备证券投资咨询业务资格。本报告由东亚前海证券有限责任公司(以下简称东亚前
83、海证券)向其机构或个人客户(以下简称客户)提供,无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。东亚前海证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给东亚前海证券客户的,属于机密材料,只有东亚前海证券客户才能参考或使用,如接收人并非东亚前海证券客户,请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用,并不构成对客户的投资建议,并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。东亚前海证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告,但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。东亚前海证券不需要采取任何
84、行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。东亚前海证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户,本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告所载内容反映的是东亚前海证券在发表本报告当日的判断,东亚前海证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告,但东亚前海证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。东亚前海证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接,对于可能涉及的东亚前海证券网站以外的地址或超级链接,东亚前海证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链
85、接的目的纯粹是为了客户使用方便,链接网站的内容不构成本报告的任何部分,客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。东亚前海证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。东亚前海证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。除非另有说明,所有本报告的版权属于东亚前海证券。未经东亚前海证券事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式更改、复制、传播本报告中的任何材料,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记,除非另有说明,均为东亚前海证券的商标、服务标识及标记。东亚前海证券版权所有并保留一切权利。机构销售通讯录机构销售通讯录地区地区联系人联系人联系电话联系电话邮箱邮箱北京地区林泽娜上海地区朱虹广深地区刘海华联系我们联系我们东亚前海证券有限责任公司东亚前海证券有限责任公司研究所研究所北京地区:北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 A 座二层上海地区:上海市浦东新区世纪大道 1788 号陆家嘴金控广场 1 号 27 楼广深地区:深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场第一座第 23 层邮编:100086邮编:200120邮编:518046公司网址:http:/