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1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 行业专题报告行业专题报告|计算机计算机 A3 打印机开辟国产化新赛道，汉光奔图或成双寡头 国产打印机行业专题报告 核心结论核心结论 行业评级行业评级 超配超配 前次评级 超配 评级变动 维持 近一年近一年行业行业走势走势 相对表现相对表现 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 计算机 11.13 14.44-4.00 沪深 300 4.36 9.94-9.25 分析师分析师 邢开允邢开允 S0800519070001 赵宇阳赵宇阳 S0800522090002 相关研究相关研究 计算机：20

2、23 年有望成为 AIGC 的拐点AIGC 行业专题报告 2023-01-30 计算机：安全与发展并重2023 年计算机行业年度策略 2022-11-30 计算机：职教信息化：用智慧锻造制造强国职教智慧教育专题 2022-10-22 打印机国产化加速打印机国产化加速。1）激光打印机单机价值量高于喷墨打印机，优点主要是打印速度快，稳定性高，焊材便宜，缺点主要是会产生有害物质，声音大以及功率大。从激光打印机市场竞争格局来看，外资为主，美日系垄断市场，目前惠普占据国内和国外绝对领导地位。打印机整体市场规模可观，赛迪顾问数据显示，A3 激光打印机销售额已经占领打印机市场 2/3，但是目前行业出货量渗透

3、率低，不到 5%；2）商用市场和国产化打印机产品外观相似，核心部件自主化程度高。中船汉光招股说明书显示，目前在国产化打印机的核心技术除了基础专利和关键元器件外，还体现在：固件、软件等领域。安全性保密性是行业发展主要驱动力，经过我们测算，国产化打印机空间可达 143 亿元。打印机耗材是厂商重要利润来源，耗材随打印机打印机耗材是厂商重要利润来源，耗材随打印机国产化发展。国产化发展。原装耗材凭借稳定的性能和质量占据了耗材市场的主要份额，硒鼓占据在我国占据大部分打印机耗材市场。赛迪顾问数据显示，2020 年我国硒鼓销售额为 78 亿元，占据全部打印耗材销售额达 84%。其中原装硒鼓销售额为 39 亿元

4、，占据硒鼓销售总额的50%。打印机国产化背景下，深耕打印机打印机国产化背景下，深耕打印机/打印机耗材打印机耗材领域多年的厂商脱颖而出：领域多年的厂商脱颖而出：中船汉光：国有股东背景，打印机国产化进程推动者。中船汉光：国有股东背景，打印机国产化进程推动者。1）公司主要营收来源于墨粉和 OPC 鼓，为公司贡献主要利润。2）公司盈利水平稳定，在同行对比中，费用控制能力优秀。3）公司信息安全复印机业务分为安全增强复印机和信息化安全复合机，在国产型号机型中种类最为丰富，产品形态最多。4）国有股东背景，渠道市场化运作，信创产品技术能力强，有强大的背景优势。5）公司逐年缩小差距并达到原装耗材厂商水平，在原装

5、耗材市场已经具备了与海外厂商展开竞争的要素。纳思达：纳思达：打印机全产业链布局。打印机全产业链布局。1）公司业务多元化布局，内生盈利能力提升。2）未来随着芯片收入占比的提升，公司的毛利率继续上行。3）公司打印机业务整体出货量在全球激光打印机市场份额中排名第四位。4）随着奔图打印机保有量和消耗速度的上升，公司原装耗材销量有望进一步增长。5）芯片业务：SoC芯片自主可控性强，实现真正国产化。建议关注：建议关注：中船汉光（300847.SZ）、纳思达（002180.SZ）。风险提示：下游需求发展不及预期；行业竞争加剧。-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%-06

6、2022-10计算机沪深300证券研究报告证券研究报告 2023 年 02 月 05 日 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、打印机国产化加速.4 1.1 打印机整体市场规模可观，A3 打印机渗透率低.4 2.2 打印机国产化：安全性保密性是行业发展主要驱动力，未来空间可达 143 亿元.6 二、打印机耗材是厂商重要利润来源，耗材随打印机国产化发展.7 三、中船汉光：国有股东背景，打印机国产化进程推动者.9 3.1 公司自主国产化 A3 打印机有望迎来增量.9 3.2 公司耗材业务随

7、打印机国产化发展.11 四、纳思达：打印机全产业链布局.12 4.1 公司业务多元化布局，内生盈利能力提升.12 4.2 耗材：随打印机保有量增长而增长.14 4.3 芯片：SoC 芯片自主可控性强，实现真正国产化.15 五、建议关注.16 六、风险提示.16 图表目录 图 1：2016-2020 年全球打印机销售额（亿美元）.4 图 2：2016-2025 年我国打印机市场规模及预测.4 图 3：2014-2021 年中国打印机出货量及增长情况.4 图 4：打印机销售额占比分布.4 图 5：中国 A3 激光打印机市场占比情况.5 图 6：激光打印机下游应用行业分布.5 图 7：2020 年全

8、球激光打印机竞争格局.6 图 8：2020 年中国激光打印机竞争格局.6 图 9：2016-2020 年全球打印耗材销售额及增速.8 图 10：2016-2020 年全球硒鼓销售情况.8 图 11：2015-2024 年全球通用墨盒销售额（百万）.8 图 12：2016-2020 年中国打印机耗材销售额变化.9 图 13：2016-2020 年中国硒鼓销售额情况.9 图 14：公司主要产品分布.9 图 15：公司主要产品收入（单位：百万元）.9 图 16：公司盈利水平情况.10 图 17：公司管理费用表现.10 图 18：公司销售费用表现.10 YUmVqVlZoZ9UuMxP7NdNaQmO

9、qQoMtQfQmMmOeRqQoQ8OmNrRuOsRqOvPnMmM 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 3|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 19：公司销售费用率与可比公司对比.10 图 20：公司研发费用表现.10 图 21：公司研发费用率与可比公司对比.10 图 22：中船汉光国产化黑白复合机.11 图 23：公司主要产品分布.12 图 24：公司主要产品收入（单位：百万元）.12 图 25：公司毛利率净利率水平.13 图 26：公司管理费用变化.13 图 27：公司销售费用表现.13 图 28：公司销售费用率与可比公司对比.

10、13 图 29：公司研发费用表现.13 图 30：公司研发费用率与可比公司对比.13 图 31：奔图打印机.14 图 32：利盟打印机.14 图 33：公司打印机 SoC 产品 HSP2220.15 表 1：激光打印机与喷墨打印机对比.5 表 2：国产化打印机空间测算.6 表 3：主要打印机耗材.7 表 4：打印机耗材消耗速度.14 表 5：公司估值情况.16 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 4|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 一、一、打印机国产化加速打印机国产化加速 1.1 打印机整体市场规模可观，打印机整体市场规模可观，A3打印机

11、渗透率低打印机渗透率低 2020 年受疫情冲击影响，全球打印机销售额下降。赛迪顾问数据显示，全球打印机整机加耗材 2020 年 918 亿美金市场空间。全球打印机整机市场规模 420 亿美金，其中喷墨打印机 82.9 亿美金，激光打印机 338.3 亿美金。近年来我国打印机市场规模呈现稳定增长态势。根据观研报告网数据显示，2021 年我国打印机市场规模从 2016 年的 276.5 亿元增长到了 352.1 亿元。预计到 2025 年，我国打印机市场规模将达到 408.4 亿元左右。图 1：2016-2020 年全球打印机销售额（亿美元）图 2：2016-2025 年我国打印机市场规模及预测

12、资料来源：赛迪顾问、西部证券研发中心 资料来源：观研报告网、西部证券研发中心 与全球市场不同的是，2020 年由于学生在线学习和员工在家远程办公带来大量作业及文件打印需求，家庭打印需求快速增长，从而带动了打印机出货量大幅增长。从销售额看，激光打印机构成国内打印机市场主要部分。根据观研报告网数据显示，2021年激光打印机出货量占总出货量的51%，将近一半；喷墨打印机出货量占总出货量的38%，针式打印机出货量占总出货量的 11%。图 3：2014-2021 年中国打印机出货量及增长情况 图 4：打印机销售额占比分布 资料来源：观研报告网、西部证券研发中心 资料来源：观研报告网、西部证券研发中心 激

13、光打印机单机价值量高于喷墨打印机，优点主要是打印速度快，稳定性高，焊材便宜，缺点主要是会产生有害物质，声音大以及功率大；喷墨打印机优点主要是声音小，无有害物质排出以及彩色成像好，缺点是打印速度慢，墨水打印的字迹遇水会化开。-15%-10%-5%0%5%10%0500300350400200192020激光打印机（亿美元）喷墨打印机（亿美元）激光同比（右轴）喷墨同比（右轴）05003003504004502016-2025年我国打印机市场规模及预测（亿元）-10%-5%0%5%10%15%20%0500025

14、002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021出货量（万台）yoy（右轴）激光打印机51%喷墨打印机38%针式打印机11%激光打印机喷墨打印机针式打印机 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 5|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 表 1：激光打印机与喷墨打印机对比 激光打印机激光打印机 喷墨打印机喷墨打印机 价格价格（元）（元）900+300+种类种类 黑白激光打印机/彩色激光打印机 墨盒式/墨仓式 打印清晰度打印清晰度 可以打印 4000dip9600dip 的相片 最高 1200dpi 适用纸张适用纸张

15、 光盘封面等各种类型纸张 普通打印纸 耗材耗材 硒鼓/墨粉 墨水 耗材成本耗材成本 相对低，可第三方 相对高，一般用品牌方 打印速度打印速度 20-30 页/min 5-12 页/min 稳定性稳定性 稳定性高，长期闲置后也可以随用随打，很少需要维护 长期闲置后，喷头可能会被墨水堵住 优点优点 速度快/字迹保持时间长/稳定性高/耗材便宜 彩色成像好/声音小/无有害物质排出 缺点缺点 会产生微量碳粉颗粒/声音大/功率大 速度慢/墨水打印的字迹遇水会化开 资料来源：知乎、西部证券研发中心 A3 激光打印机销售额已经占领打印机市场激光打印机销售额已经占领打印机市场 2/3，但是目前行业出货量渗透率低

16、，从下游，但是目前行业出货量渗透率低，从下游行业应用分布来看，未来行业应用分布来看，未来国产化国产化占比能够超过占比能够超过 50%以上以上。赛迪顾问数据显示 A3 单机价值量是A4的10倍，目前A3渗透率不到5%。A3激光打印机2020年销售额占比达到53.3%，出货量占比达到 11.30%。激光打印机下游应用行业主要集中在政府和金融，分别占比 25%和 20%，跟行业办公日常需要的文件和文书数量有关。图 5：中国 A3 激光打印机市场占比情况 图 6：激光打印机下游应用行业分布 资料来源：赛迪顾问、西部证券研发中心 资料来源：赛迪顾问、西部证券研发中心 从激光打印机市场竞争格局来看，外资为

17、主，美日系垄断市场，目前惠普占据国内和国外从激光打印机市场竞争格局来看，外资为主，美日系垄断市场，目前惠普占据国内和国外绝对领导地位。绝对领导地位。从我们产业链了解看 A3 市场柯美、富士施乐垄断高端产品，理光占据中端市场；A4 往往通过利盟、惠普等 ODM。0%10%20%30%40%50%60%200192020A3激光打印机销售额占比A3激光打印机出货量占比25%20%8%5%4%3%3%3%2%27%政府金融家庭交通电信石油医药教育 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 6|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图

18、7：2020 年全球激光打印机竞争格局 图 8：2020 年中国激光打印机竞争格局 资料来源：赛迪顾问、西部证券研发中心 资料来源：赛迪顾问、西部证券研发中心 2.2 打印机国产化：安全性保密性是行业发展主要驱动力，未来空间可达打印机国产化：安全性保密性是行业发展主要驱动力，未来空间可达143亿亿元元 商用市场和商用市场和国产化国产化打印机产品外观相似，核心部件自主化程度高。打印机产品外观相似，核心部件自主化程度高。国产化市场产品需要通过保密性和安全性考量，商用市场没有保密性需求。性能方面，国产化市场更加强调安全性，产品需要适配国产化生态系统，国产化操作系统和软件；商用市场产品更加强调成本和易

19、用性，例如移动打印，WiFi 连接等。另外价格方面，商用市场价格主要看竞争对手和行业情况，国产化市场主要根据政府指导定价。中船汉光招股说明书显示中船汉光招股说明书显示，目前在国产化打印机的核心技术除了基础专利和关键元器件外，目前在国产化打印机的核心技术除了基础专利和关键元器件外，还体现在：固件、软件等领域还体现在：固件、软件等领域。1）固件：屏蔽 Wifi、传真、U 盘打印、Air print、Mac 和Linux 系统支持的各种功能模块，同时有些功能加入密码打印和有线网络端口等。2）软件：全自主开发利盟产品打印机国产打印、扫描驱动软件、扫描应用软件、状态监视器，全面适配国产 CPU、操作系统

20、、流式、版式软件；相关软件由奔图制作光盘，并放置到机器包装中。国产化国产化打印机市场规模打印机市场规模 27 年可以达到年可以达到 143 亿亿元元。23 年受 22 年国产 PC 出货低基数以及国产化节奏加速影响，我们预计未来几年出货量将会提速。根据 IDC 数据显示，2021 年商用打印机出货量为 1800 万台，其中激光打印机占比 60%，A3 与 A4 打印机出货量占比为 1：9，我们假设未来商用市场和激光打印机市场出货量保持不变，22 年国产化 PC/国产化激光打印机为 4，23 年及之后为 5，根据国产化激光打印机出货量及 A3/A4 国产化打印机单价情况，综合算下来未来 27 年

21、国产化打印机市场规模可以达到 143 亿元。表 2：国产化打印机空间测算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 国产化国产化 PC 销售量（万台）销售量（万台）315 191 350 550 900 1200 1882 Yoy 83.25%57.14%63.64%33.33%56.82%国产化 PC/国产化激光打印 3.2 4.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 商用市场出货量（万台）1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 激光打印机（万台）1080 1080 1080 1080 1080 1080 1080 国

22、产化激光出货量（万台）100 47.75 70 110 180 240 376 国产化占比 9.26%4.42%6.48%10.19%16.67%22.22%34.85%A3 出货量（万台）10.00 2.39 7.00 11.00 18.00 24.00 37.64 A4 出货量（万台）90.00 45.36 63.00 99.00 162.00 216.00 338.74 41%17%10%5%5%4%4%3%3%2%2%1%3%惠普兄弟佳能京瓷联想奔图理光施乐利盟柯美富士施乐OKI其他46%12%12%8%7%4%2%2%2%1%0%4%惠普联想兄弟奔图佳能京瓷施乐柯美理光利盟OKI其他

23、 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 7|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E A3 单价（元）20000 20000 20000 20000 20000 20000 20000 A4 单价（元）2000 2000 2000 2000 2000 2000 2000 国产化国产化打印机市场规模（百万打印机市场规模（百万元元）3800.00 1384.75 2660.00 4180.00 6840.00 9120.00 14302.36 资料来源：IDC、西部证券研发

24、中心 二、二、打印机耗材是厂商重要利打印机耗材是厂商重要利润来源，耗材随打印机国产润来源，耗材随打印机国产化发展化发展 打印机耗材是厂商重要利润来源。打印机耗材是厂商重要利润来源。从彩色激光打印耗材全产业链进行分析，处于行业中游的打印机耗材成为各大原装耗材和兼容性耗材厂商最重要的利润来源，其中彩色碳粉，打印机耗材芯片和显影辊是耗材中最重要的三大部件，这些关键耗材都需要通过硒鼓销售给终端客户。硒鼓是打印耗材的销售终端成为各大耗材厂商争相布局的重点市场，不同的硒鼓品牌和型号需要对应不同的彩色碳粉类别，不同的耗材芯片种类，耗材厂商都希望能够获得硒鼓这个各类打印耗材的终端入口，实现自身行业竞争力的提升

25、。打印耗材主要包括硒鼓、墨盒等，通常被设计为一次性消耗品。硒鼓用于激光打印机，墨盒用于喷墨打印机，色带用于针式打印机，墨水为墨盒内容物，碳粉为硒鼓内部工作介质。表 3：主要打印机耗材 耗材产品耗材产品 图例图例 简介简介 墨盒 广泛应用于喷墨打印机、多功能一体机（喷墨）、喷绘打印机，是用来存储打印墨水并协助实现打印功能的关键部件 硒鼓 也称为感光鼓，广泛应用于激光打印机、多功能一体机（激光），是实现打印成像功能的关键部件 色带 用于针式打印机，原理为利用机头内的点阵撞针去撞击打印色带，在打印纸上产生打印效果 墨水 一种含有色素或染料的液体，多被用于打印、书写或绘画 碳粉 也叫墨粉，是激光打印机

26、中用于在纸张上成像定影的粉末状物质 资料来源：公司官网、西部证券研发中心 耗材也是打印机市场不可分割的一部分。据华经产业研究院数据统计，2020 年全球打印耗材销售额为 518 亿美元，同比下降 4.1%。行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 8|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 9：2016-2020 年全球打印耗材销售额及增速 资料来源：华经产业研究院、西部证券研发中心 原装耗材凭借稳定的性能和质量占据了耗材市场的主要份额，而通用耗材凭借性价比的优原装耗材凭借稳定的性能和质量占据了耗材市场的主要份额，而通用耗材凭借性价比的优势，未来还

27、存在替代原装耗材的可能。势，未来还存在替代原装耗材的可能。2020 年全球硒鼓销售额达到 414 亿美元，占全部打印耗材销售额达 80%，其中原装硒鼓销售额为 348 亿美元，原装耗材仍为市场主流；通用墨盒耗材方面，全球通用墨盒市场从 2015 年的 59.4 亿美元增长到 2019 年 69.3 亿美元，复合增长率约为 3.9%。图 10：2016-2020 年全球硒鼓销售情况 图 11：2015-2024 年全球通用墨盒销售额（百万）资料来源：华经产业研究院、西部证券研发中心 资料来源：华经产业研究院、西部证券研发中心 硒鼓占据在我国占据大部分打印机耗材市场。硒鼓占据在我国占据大部分打印机

28、耗材市场。2020 年中国打印耗材销售额为 93 亿元，同比下降4.1%，2016-2020年我国打印耗材销售额逐年下降，2016-2020年CAGR为-4.3%；2020 年我国硒鼓销售额为 78 亿元，占据全部打印耗材销售额达 84%。其中原装硒鼓销售额为 39 亿元，占据硒鼓销售总额的 50%。-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%480500520540560580600200192020打印机耗材销售额（亿美元）增速（右轴）0500300350400450500200192020硒鼓销售额（亿美元）原装硒鼓销售额（亿

29、美元）0040005000600070008000900020021E2023E其他中国欧洲美国 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 9|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 12：2016-2020 年中国打印机耗材销售额变化 图 13：2016-2020 年中国硒鼓销售额情况 资料来源：华经产业研究院、西部证券研发中心 资料来源：华经产业研究院、西部证券研发中心 三、中船汉光：三、中船汉光：国有股东背景，打印机国产化进程推动者国有股东背景，打印机国产化进程推动者 3.1 公司自主国产化公司自主

30、国产化A3打印机有望迎来增量打印机有望迎来增量 公司主要营收来源于墨粉和公司主要营收来源于墨粉和 OPC 鼓，为公司贡献主要利润。鼓，为公司贡献主要利润。公司最早实现 OPC 鼓的国产化和产业化，同时也是早期实现墨粉国产化的企业之一，在耗材产业国产化的进程中发挥了重要的推动作用及引领作用，凸显了民族品牌的力量及价值，是国内既能大规模生产墨粉又能大规模生产 OPC 鼓的企业。2021 年公司墨粉收入实现 6.16 亿元，OPC 为 2.38亿元，分别占比 61.20%和 23.70%。图 14：公司主要产品分布 图 15：公司主要产品收入（单位：百万元）资料来源：wind、西部证券研发中心 资料

31、来源：wind、西部证券研发中心 公司盈利水平稳定，在同行对比中，费用控制能力优秀。公司盈利水平稳定，在同行对比中，费用控制能力优秀。公司管理费用率 2021 年同比-0.07pct，研发费用率同比+0.11pct，销售费用率同比+0.5pct，与竞争对手纳思达相比，公司费用率水平控制优秀。-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%808590955200192020打印机耗材销售额（亿元）增速（右轴）00708090201820192020硒鼓销售额（亿元）原装硒鼓销售额（亿元）0%10%20%30%40%

32、50%60%70%80%90%100%20021其他业务信息安全复印机OPC鼓墨粉特种精密加工产品02004006008008201920202021其他业务信息安全复印机OPC鼓墨粉特种精密加工产品 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 10|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 16：公司盈利水平情况 图 17：公司管理费用表现 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 图 18：公司销售费用表现 图 19：公司销售费用率与可比公司对比 资料来源：wind、西部

33、证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 图 20：公司研发费用表现 图 21：公司研发费用率与可比公司对比 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：西部证券研发中心 公司信息安全复印机业务分为安全增强复印机和信息化安全复合机公司信息安全复印机业务分为安全增强复印机和信息化安全复合机，在国产型号机型中种在国产型号机型中种类最为丰富，产品形态最多类最为丰富，产品形态最多。其中，信息化安全复合机是采用国产核心部件生产的集复印、打印、扫描功能于一体，且打印、扫描系统与安装了国产芯片和操作系统电脑适配的多功能复合机，支持国产基础软硬件通用系统平台。0%5%10%15%20%25%20

34、1820202022Q1-Q3毛利率净利率0%5%10%15%20%25%30%0501820202022Q1-Q3管理费用（百万）yoy（右轴）管理费用率（右轴）-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0501820202022Q1-Q3销售费用（百万）yoy（右轴）销售费用率（右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%16%201820202022Q1-Q3中船汉光纳思达0%5%10%15%20%25%30%055404550201820202022Q1-Q3研发费用（百万）y

35、oy（右轴）研发费用率（右轴）0%1%2%3%4%5%6%7%8%201820202022Q1-Q3中船汉光纳思达 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 11|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 22：中船汉光国产化黑白复合机 资料来源：公司官网、西部证券研发中心 从左到右依次是 BMF6300、BMF6450 国有股东背景，国有股东背景，渠道市场化运作，信创产品技术能力强，有强大的背景优势渠道市场化运作，信创产品技术能力强，有强大的背景优势。中船汉光成立汉光福州，实现高度市场化的营销和渠道管理；打印机出厂价到终端价空间大，渠道利润率相对竞

36、争对手较高；公司 A3 有专业的销售和售后渠道，发展迅速，高度成熟，A3技术能力强、产品稳定，员工对产品售后熟悉，擅长行业国产化市场；凭借公司中船重工集团军工央企背景，有望实现党政军市场逆袭。3.2 公司耗材业务随打印机国产化发展公司耗材业务随打印机国产化发展 公司可同时大规模生产墨粉和 OPC 鼓，是国内最早实现 OPC 鼓国产化和产业化及较早实现墨粉国产化的企业。公司主流墨粉型号可适用于多达 70 余款打印设备，同时可适应低温干燥、高温潮湿等不同环境。耗材行业近年来市场集中度逐步提升，市场份额逐渐集中至头部生产商。公司墨粉年产能达 1.55 万吨，2019 年产量 2.22 万吨，居龙头地

37、位；OPC 鼓年产能达 4657 万支，2019 年产量 4915 万支，也居行业前列，公司将持续收益于行业集中度提升。公司逐年缩小差距并达到原装耗材厂商水平，在原装耗材市场已经具备了与海外厂商展开公司逐年缩小差距并达到原装耗材厂商水平，在原装耗材市场已经具备了与海外厂商展开竞争的要素。竞争的要素。经过公司多年的技术跟踪、合作开发、进口替代和自主研发，公司墨粉、OPC 鼓产品的技术、产品质量等方面实现了持续提升，与国外厂商正在逐年缩小各方面的差距，逐步达到跟原装耗材厂商水平，并以进入 OEM 市场。公司耗材业务随着行业国产化进程发展。公司耗材业务随着行业国产化进程发展。国家产业政策大力支持，耗

38、材国产化替代市场空间广阔。墨粉、OPC 鼓属于国家引导和支持的产业领域。墨粉的研制生产时产业关键共性技术发展指南（2015 年）中鼓励发展的技术方向，被列入国家火炬计划优先发展技术领域 2008 年 ，是国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020 年）重点发展领域。OPC 鼓的国产化、产业化一直是国家高技术产业政策中极为重视和长期支持的，曾 2 次列入国家 863 重大高科技攻关项目，被列入 当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2011 年度）和国家火炬计划优先发展技术领域（2008 年），是国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020 年）重点发展的领域。行业专题报告|

39、计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 12|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 四、纳思达四、纳思达：打印机全产业链布局打印机全产业链布局 4.1 公司业务多元化布局，内生盈利能力提升公司业务多元化布局，内生盈利能力提升 纳思达成立于 2000 年，公司专注打印显像行业二十一年，目前已成为全球第四的激光打印机厂商和行业内优秀的集成电路设计企业。公司已实现打印全产业链覆盖，业务遍及全 球 150 多个国家和地区，拥有包括“艾派克 APEXMIC”、“格之格”、“G&G”、“Static Control”、“Lexmark”、“奔图(PANTUM)”等多个行业内

40、的知名品牌。公司产品技术 涵盖激光打印机及配套耗材、集成电路芯片、打印机核心零部件、通用耗材等领域。2021 年，公司实现营业总收入 227.92 亿元，比去年同期+7.94%；归属于上市公司股东的净利润 11.63 亿元，同比+701.23%。1）利盟全年营业收入 21.77 亿美元，较去年同期增长约 8.75%。2）奔图各项经营数据持续快速增长，2021 年全年营业收入 38.70 亿元，同比增长约 72%；净利润 6.79 亿元，同比增长约 140%。3）2021 年艾派克微电子（以下简称“艾派克”）出货量为 4.44 亿片，营业收入 14.32 亿元，其中打印机通用耗材芯片业务营收 1

41、0.60 亿元。4）公司通用打印耗材业务营业收入 54.94 亿元，同比上升 5.55%；净利润 2.53 亿元，同比下降 32.15%。主要原因是受全球大宗物料与海运成本上涨，以及海外市场和电商竞争激烈所影响。图 23：公司主要产品分布 图 24：公司主要产品收入（单位：百万元）资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 未来随着芯片收入占比的提升，公司的毛利率继续上行。未来随着芯片收入占比的提升，公司的毛利率继续上行。2022 年，随着芯片收入占比进一步提升，以及通用耗材业务毛利率回升，公司综合毛利率显著高于打印机及原装耗材业务毛利率。0%10%20%30%

42、40%50%60%70%80%90%100%20021其他收入授权许可等其他其他业务其他主营业务打印机、耗材及其他软件服务耗材打印业务0500000002500020021其他收入授权许可等其他其他业务其他主营业务打印机、耗材及其他软件服务耗材打印业务芯片耗材及配件 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 13|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 25：公司毛利率净利率水平 图 26：公司管理费用变化 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心

43、图 27：公司销售费用表现 图 28：公司销售费用率与可比公司对比 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 图 29：公司研发费用表现 图 30：公司研发费用率与可比公司对比 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部证券研发中心 公司打印机业务整体出货量在全球激光打印机市场份额中排名第四位。其中，奔图激光打印机业务全球出货量增速引领行业，利盟激光打印机在全球中高端激光打印机细分市场的占有率行业领先。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%201820202022Q1-Q3毛利率净利率-10%-5%0%5%10%15%20

44、%020040060080000201820202022Q1-Q3管理费用（百万）yoy（右轴）管理费用率（右轴）-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05000250030003500201820202022Q1-Q3销售费用（百万）yoy（右轴）销售费用率（右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%16%201820202022Q1-Q3中船汉光纳思达-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0200400600800002

45、022Q1-Q3研发费用（百万）yoy（右轴）研发费用率（右轴）0%1%2%3%4%5%6%7%8%201820202022Q1-Q3中船汉光纳思达 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 14|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 图 31：奔图打印机 图 32：利盟打印机 资料来源：纳思达官网、西部证券研发中心 资料来源：纳思达官网、西部证券研发中心 4.2 耗材：随打印机保有量增长而增长耗材：随打印机保有量增长而增长 通用耗材：通用耗材：面对行业竞争带来的挑战，公司持续推行差异化产品策略，不断完善品牌销售工具，提升了海外品牌的知名度。海外电商

46、方面，公司的耗材品牌从亚马逊（Amazon）平台顺利扩展到易贝（eBay）和沃尔玛（Walmart）平台；高端市场方面，公司有效拓展海外渠道，与美国、加拿大等地的代理伙伴合作，进一步打开北美市场，扩大销量，同时积极在欧洲打造自主品牌，锁定目标客户群体。2021 年，公司通用打印耗材业务营业收入 54.94 亿元，同比上升 5.55%；净利润 2.53 亿元，同比下降 32.15%。主要原因是受全球大宗物料与海运成本上涨，以及海外市场和电商竞争激烈所影响。公司作为全球细分市场领先企业，凭借专利技术优势、渠道优势、品牌优势、质量优势及市场占有率优势，在行业竞争激烈的背景下，通用打印耗材销量仍然保持

47、增长，盈利能力在行业内得到印证。原装耗材：原装耗材：原装耗材产品销售毛利维持在 50%以上的较高水平，而打印机毛利率仅为 25%左右。成熟的品牌打印机整机厂商原装耗材收入会超过整机，如惠普 2021 财年原装耗材业务收入占比在整体打印机业务中占比达 63%。随着高端打印机比例提升，打印机厂商实现价值更高的持续收费。随着奔图打印机保有量和消耗速度的上升，公司原装耗材销量有望进一步增长。随着奔图打印机保有量和消耗速度的上升，公司原装耗材销量有望进一步增长。奔图电子 2019/2020 年耗材平均消耗速度为 0.73/0.76（每年单个激光打印机消耗的硒鼓量：支），与主流厂商相比有较大提升空间，主要

48、由于奔图目前打印机集中在中低端市场。表 4：打印机耗材消耗速度 耗材平均消耗速度耗材平均消耗速度（单位：（单位：每年单个激每年单个激光打印机消耗的硒鼓量：支光打印机消耗的硒鼓量：支）2019 2020 惠普 1.88/佳能 2.05 1.75 兄弟 1.95 1.68 联想 0.24 0.22 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 15|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 耗材平均消耗速度耗材平均消耗速度（单位：（单位：每年单个激每年单个激光打印机消耗的硒鼓量：支光打印机消耗的硒鼓量：支）2019 2020 京瓷 2.12 1.81 理光 4.

49、08 3.72 利盟 3.56 2.88 平均 2.27 2.01 奔图电子 0.73 0.76 资料来源：招股说明书、西部证券研发中心 4.3 芯片：芯片：SoC芯片自主可控性强，实现真正国产化芯片自主可控性强，实现真正国产化 公司的 SoC 芯片设计包括：处理器内核设计定制、特殊应用功能硬件系统设计、存储子系统设计、IO 外设控制器设计等。公司具有国内领先且成熟高效的自主 SoC 芯片定制设计能力，依托于处理器设计、国家密码 SM 算法的安全架构、高容错可靠的硬件设计三大技术。公司可以针对不同应用领域需求，差异化定制设计各类通用或专用芯片产品，从180nm 到 7nm 不同工艺制程，从数十

50、万门到数亿门的电路规模，从 10MHz 到 2GHz 的工作时钟频率，各类芯片都可基于国产 CPU、RISC-V CPU 或业界成熟商业化 CPU，设计多核并行处理架构，与 DSP 处理器核、GPU 处理器核、NPU 神经网络处理器核等协同工作，提高系统芯片整体性能。打印机主控 SoC 芯片是打印机的核心部件，也是信息泄露的主要源头，公司自主研发的基于国产 CPU 打印机主控 SoC 芯片支持彩色打印、复印、彩色扫描、传真等，具有完全自主的芯片安全架构，具备高性能、突出安全策略、支持国密、商密算法和安全防护机制等特点。支持处理系统下载工作和运行 Linux 操作系统；支持打印机接口实时响应；支

51、持反熔断 OTP，可实现密钥存储以及 CPU 的限制访问。图 33：公司打印机 SoC 产品 HSP2220 资料来源：纳思达官网、西部证券研发中心 2021 年艾派克微电子出货量为 4.44 亿片，营业收入 14.32 亿元，其中打印机通用耗材芯 行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 16|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 片业务营收 10.60 亿元，工控/安全芯片业务营收 1.91 亿元，消费电子芯片业务营收 1.42亿元，车规级芯片业务营收 0.32 亿元，其他收入 0.07 亿元。打印机通用耗材芯片业务方面，2021 年率先推出的两

52、款战略级新品，全面领先竞争对手，带动芯片价值提升，推动销售业绩上涨。MCU 业务方面，2021 年公司凭借稳定可靠的质量，实现在工控，汽车等中高端应用领域的快速增长，与知名厂商（通力电梯、汇川、长虹、美的、上汽五菱、小鹏、长城等）达成合作。五、建议关注五、建议关注 1、中船汉光：国有股东背景，打印机国产化进程推动者 2、纳思达：打印机全产业链布局 表 5：公司估值情况 公司名称公司名称 收盘价收盘价 市值市值 PE 2022E 2023E 2024E 300847 中船汉光 21.05 62.31-002180 纳思达 54.38 770.05 38.77 27.65 20.32 资料来源：w

53、ind 一致预测、截至 2021 年 2 月 3 日收盘价、西部证券研发中心 六、风险提示六、风险提示 1、下游需求不及预期 国产打印机出货量和下游需求密切相关，如若下游需求发展不及预期，会影响行业国产打印机出货量，进而影响行业发展进程。2、市场竞争加剧 国产化打印机趋势加强，如若行业竞争加剧，会对行业内公司产品价格形成冲击，进而影响行业发展。行业专题报告|计算机 西部证券西部证券 2023 年年 02 月月 05 日日 17|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 西部证券西部证券投资评级说明投资评级说明 超配：超配：行业预期未来 6-12 个月内的涨幅超过市场基准指数 10%以上 行业

54、评级行业评级 中配：中配：行业预期未来 6-12 个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到 10%之间 低配：低配：行业预期未来 6-12 个月内的跌幅超过市场基准指数 10%以上 买入：买入：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 20%以上 公司评级公司评级 增持：增持：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%到 20%之间 中性：中性：公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到 5%卖出：卖出：公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于 5%报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月

55、内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。联系地址联系地址 联系地址：联系地址：上海市浦东新区耀体路 276 号 12 层 北京市西城区月坛南街 59 号新华大厦 303 深

56、圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话：联系电话： 免责声明免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一

57、切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论

58、或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。

59、本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、

60、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：982242D。