《新大正-公司研究报告-综合物管平台渐成气候进军能源物业别开生面-230303(20页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《新大正-公司研究报告-综合物管平台渐成气候进军能源物业别开生面-230303(20页).pdf(20页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。证券研究报告证券研究报告A A 股公司深度股公司深度 房地产服务房地产服务 综合物管平台综合物管平台渐成气候渐成气候,进军能,进军能源物业源物业别开生面别开生面 核心观点核心观点 公司通过并购进入能源物业领域,我们认为能源物业赛道市场竞争小,壁垒高,未来伴随澜沧江流域水光水能开发和我国清洁能源的爆发式增长,公司在能源物业大有可为。本次收购也进一步完善公司在西南片区布局,丰富业态种类,提升
2、业绩中枢,公司作为综合物管平台的路越走越宽。在股权激励和城市合伙人制度等机制激励下,公司未来仍将保持较高增长动能。摘要摘要 第三方公建物管龙头,五大业态齐头并进第三方公建物管龙头,五大业态齐头并进。公司是唯一一家专注于公建物业的上市公司,布局了航空、办公、商住、公共物业和学校业态并均取得不俗增速。公司自 2020 年管理层换届加速推进全国化战略,2022 年上半年重庆以外市场拓展量占比达 76%,全国化战略卓有成效。公司还根据实际情况新设立 2022 年股权激励计划和城市合伙人计划,完善激励机制,股权激励行权条件要求 2022-2025 年净利润复合增速达到 31.8%(不含股份支付)。并购澜
3、沧江实业,并购澜沧江实业,进军进军能源物业新赛道能源物业新赛道。公司拟并购能源物管企业澜沧江实业,向能源物业这一细分领域迈进。收购标的连续获得获评为中国特色物业服务领先企业,为华能水电 17 个境内外水电站等提供物业管理服务。澜沧江实业 2021 年净利润占公司比重达 46.3%,本次收购将大幅抬升公司业绩中枢。我们测算当前能源物业的市场规模约 222 亿元,到 2025 年可达 274 亿元。澜沧江实业当前市占率仅占 1.7%,能源物业管理市场呈现出弱竞争、分散化的特点,公司可借助经验、品牌和融资优势实现快速扩张。我们预计公司到 2025 年在能源物业领域市占率有望扩张至 3.0%,能源物业
4、板块将成为公司新的增长极。维持买入评级和目标价维持买入评级和目标价 35.45 元不变。元不变。我们预测公司 2022-2024年 EPS 为 0.95/1.44/1.88 元。我们的 FCFF 估值模型显示公司目标价为 35.45 元,对应 2023 年 PE 为 25 倍,维持买入评级。重要财务指标重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,318 2,088 2,917 4,495 5,963 YOY(%)25.0 58.4 39.7 54.1 32.7 净利润(百万元)131 166 218 329 429 YOY(%)25.6 26
5、.1 31.0 51.1 30.5 ROE(%)15.5 16.5 18.2 22.8 24.6 EPS(摊薄/元)0.58 0.73 0.95 1.44 1.88 P/E(倍)41.6 33.0 25.2 16.7 12.8 P/B(倍)6.4 5.6 4.7 3.9 3.1 资料来源:wind,中信建投 维持维持 买入买入 竺劲 SAC 编号:s02 SFC 编号:BPU491 黄啸天 SAC 编号:S13 发布日期:2023 年 03 月 03 日 当前股价:24.11 元 目标价格 6 个月:35.45 元 主要数据主要数据 股票价格绝对股票
6、价格绝对/相对市场表现(相对市场表现(%)1 个月 3 个月 12 个月 9.79/9.28 12.30/6.68-33.16/-21.98 12 月最高/最低价(元)38.53/19.71 总股本(万股)22,909.11 流通 A 股(万股)22,159.66 总市值(亿元)55.58 流通市值(亿元)53.76 近 3 月日均成交量(万)114.17 主要股东 王宣 28.49%股价表现股价表现 相关研究报告相关研究报告 -34%-24%-14%-4%6%16%2022/1/142022/2/142022/3/142022/4/142022/5/142022/6/142022/7/142
7、022/8/142022/9/142022/10/142022/11/142022/12/14新大正沪深300新大正新大正(002968.SZ)(002968.SZ)A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 1.第三方公建物管龙头,五大业态齐头并进.1 1.1 第三方公建物管龙头,全国化布局卓有成效.1 1.2 打造标杆项目、收并购优质标的,公司五大业态齐头并进.4 2.并购澜沧江实业,进军能源物业新赛道.7 2.1 能源物业为低渗透、高壁垒的蓝海赛道,公司有望借助收并购实现快速扩张.7 2.2 并购澜沧江实业,潜在拓展体量为当前在管的 2 倍以上.9 3.盈利预测
8、与投资建议.14 风险分析.15 图目录 图 1:新大正发展历程.1 图 2:公司 2016-2022H 在管项目个数.2 图 3:公司 2016-2022H 中标金额与新签合同金额.2 图 4:公司营收区域分布.2 图 5:公司项目区域分布.2 图 6:公司营收(2022 年及以后为激励计划要求).4 图 7:公司净利润(2022 年及以后为激励计划要求).4 图 8:2018-2022H 公司营收-按业态划分.5 图 9:2018-2022H 各业态收入占比.5 图 10:2021 年 500 强物管企业细分业态渗透率.5 图 11:2021 年 500 强物管企业细分业态营收及增速.5
9、图 12:2018-2022H 办公物业营业收入.6 图 13:2018-2022H 办公物业项目个数.6 图 20:我国十三大水电基地占全国水能资源超 50%.7 图 21:清洁能源爆发式增长.7 图 22:澜沧江实业服务的小湾水电站.8 图 23:能源物业净利率高于新大正.8 图 14:澜沧江实业营收.10 图 15:澜沧江实业净利润(含业绩承诺).10 图 16:本次收购完成后澜沧江实业股权结构.10 图 17:澜沧江实业业务板块.11 图 18:公司多年获得产业园区物业服务领先企业荣誉.11 图 19:澜沧江干流水电开发情况.12 8XfYcWfVbU8XcWaYbR8Q7NnPqQp
10、NmPfQpPoNfQpPsRbRoPrRMYmMvMuOmQvN 1 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 1.第三方公建物管龙头,五大第三方公建物管龙头,五大业态齐头并进业态齐头并进 1.1 第三方公建物管龙头,第三方公建物管龙头,全国化布局卓有成效全国化布局卓有成效 新大正是国内唯一一家专注新大正是国内唯一一家专注公建物业公建物业服务的上市公司,显著区别于传统意义上的住宅物业服务公司。服务的上市公司,显著区别于传统意义上的住宅物业服务公司。公司专门为机场、学校、机关、企事业单位办公楼、场馆、公园、地铁、医院等多种类型的公共设施项目提供一体化综合服务。公司成立于 19
11、98 年,2001 年实施内部员工股权激励,承接广璐大厦,开启市场化发展道路,之后分别在 2004 年、2005 年、2007 年进入办公物业、学校物业、园区物业;2012 年拿下第一个重庆市以外的项目,开启全国化布局。图图 1:新大正发展历程新大正发展历程 数据来源:公司公告,中信建投 引入多位外部高管,坚定走全国化之路。引入多位外部高管,坚定走全国化之路。2020 年 4 月原中航物业总经理刘文波先生的加盟加速了公司迈向全国化的步伐,推动“重点中心城市”战略的落地,并从外部引入多位副总裁作负责人;2021 年,公司基本完成重点中心城市的搭建,全年新拓展项目中标总金额 16.90 亿元,其中
12、重庆区域新拓展项目中标总金额较上年同期增长约 70%,占公司中标总额约 20%,重庆市场深耕稳中有升;重庆以外区域新拓展项目中标总金额较上年同期增长约 86%,占公司中标总额已达 80%;同年公司将企业名称由“重庆新大正物业集团股份有限公司”变更为“新大正物业集团股份有限公司”,再次强调公司全国化布局的战略规划;2022 年,公司针对全国化拓展需求,再次梳理组织架构,推出城市合伙人制度,坚定走全国化布局之路。截至 2022 年末,公司在管项目超700 个,覆盖了全国 27 个省市和 101 个城市,设有 10 余个重点城市公司(2022 年新设南宁、厦门公司)。19981998新大正成立新大正
13、成立2000420020开启市场化发展道路开启市场化发展道路走向综合公建走向综合公建物业服务商物业服务商开启全国化布局开启全国化布局全国化加速全国化加速实施内部员工股权激励,成为1/3员工持股的物业管理公司;承接广璐大厦,开启公司市场化发展进程。分别在2004年、2005年、2007年进入公共物业(机关大楼)、学校物业、园区物业。承接贵州省高级人民法院物业,作为公司第一个重庆以外项目,标志公司全国化开启。2020年4月引入原中航物业总经理刘文波,加快推进发展“重点中心城市”的全国化战略。2 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明
14、图图 2:公司公司 2016-2022H 在管项目个数在管项目个数 图图 3:公司公司 2016-2022H 中标金额与新签合同金额中标金额与新签合同金额 数据来源:公司公告,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 重庆外区域重庆外区域市场拓展量市场拓展量占比达占比达 76%,公司已变身为全国化综合物管公司公司已变身为全国化综合物管公司。2022 年前三季度,公司新签约合同金额达到 7.3 亿元,同比增长 13%,其中重庆外区域市场拓展量占比达到 76%。自 2020 年坚定走全国化战略以来,公司重庆外项目和营收占比显著升高,2022 年上半年,重庆外区域营收达 7.2 亿元,同比增长69.1
15、%,在总营收中占比达到 57.8%,同比提升 10.1 个百分点;重庆外区域项目 272 个,占比达 57.9%,同比提升 11.5 个百分点。市场拓展方面,重庆区域新拓展项目中标总金额较同比增长 290.5%,占公司中标总额约30%,重庆市场深耕稳中有升;重庆以外区域新拓展项目中标总金额同比增长 23.3%,占公司中标总额已达70%。通过“重点中心城市”战略、收并购民兴物业等举措,公司已变身成为全国化综合物管公司。图图 4:公司营收区域分布公司营收区域分布 图图 5:公司项目区域分布公司项目区域分布 数据来源:公司公告,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 设立两期激励计划覆盖核心团队,推
16、出城市合伙人计划助力全国化之路。设立两期激励计划覆盖核心团队,推出城市合伙人计划助力全国化之路。公司于 2021 年设立了股权激励计划,向 17 名董事、高管、核心骨干授予 157.95 万股的股权激励,占公告时总股本 0.98%,刘文波先生获授的限制性股票占比达 24%,充分体现了公司对人才的渴求和信任。2022 年,公司再次推出股权激励计划,向15 名董事、高管、核心骨干授予 100 万股的股权激励,占公告时总股本 0.61%,解禁条件与 2021 年计划一致,极大加强了股权激励力度。为与全国化战略相配合,公司于 2022 年推出城市合伙人计划,针对重点中心城市管理团队按合伙人机制共同合伙
17、创业,增强了城市公司团队干事创业的积极性。005006002001920202021 2022H在管项目数量(个)05002020212022H中标金额(亿元)新签合同金额(亿元)0%10%20%30%40%50%60%70%0562002020212022H重庆非重庆重庆外营收占比0%10%20%30%40%50%60%70%00500600200022H重庆非重庆重庆外项目占比 3 A 股公司深
18、度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 表表 1:2022 年年新一期新一期股权激励授予情况股权激励授予情况 姓名姓名 职务职务 获授的限制性股票获授的限制性股票数量(万股)数量(万股)占本激励计划授予限制占本激励计划授予限制性股票总数的比例性股票总数的比例 占本激励计划公告日公占本激励计划公告日公司股本总额的比例司股本总额的比例 刘文波 董事、总裁 25.00 25.00%0.15%高文田 副总裁 7.00 7.00%0.04%吴云 副总裁 6.00 6.00%0.04%陈传宇 副总裁 8.00 8.00%0.05%杨谭 副总裁 10.00 10.00%0.06%翁家林 助理总裁、董
19、事会秘书 4.00 4.00%0.02%田维正 助理总裁 9.00 9.00%0.06%罗东秋 审计内控中心总经理 3.00 3.00%0.02%预留部分 6.00 6.00%0.04%董事会认为需要激励的其他人员(共 7 人)22.00 22.00%0.14%合计(15 人)100.00 100.00%0.61%资料来源:公司公告,中信建投 两期股权激励计划业绩要求相同,加强激励力度。两期股权激励计划业绩要求相同,加强激励力度。2021、2022 年激励计划均以 2020 年营业收入、归母净利润值为基数,对各考核年度的营业收入增长率、净利润增长率进行考核,其中,2021 年营收同比增长 58
20、.4%,净利润同比增长 38.1%(剔除股份支付影响),2022-2025 年考核要求的营业收入较前一年的增速分别为 32.6%、42.9%、26.7%、21.1%,四年的年化复合增速为30.5%;剔除股份支付影响的净利润较前一年的增速分别为37.6%、31.6%、24.0%、22.6%,四年的年化复合增速为 31.8%。表表 2:2021、2022 年股权激励计划年股权激励计划对应对应业绩要求业绩要求(2022-2025)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 营收(亿元)营收(亿元)13.18 20.88 27.69 39.55 50.10 60.64 YO
21、Y 58.40%32.58%42.86%26.67%21.05%剔除股份支付影响的净利润(亿元)剔除股份支付影响的净利润(亿元)1.32 1.82 2.51 3.30 4.09 5.02 YOY 38.10%37.58%31.58%24.00%22.58%净利润(亿元)净利润(亿元)1.32 1.66 2.35 3.21 4.05 5.00 YOY 26.07%41.82%36.28%26.29%23.36%2021 计划股份支付费用(亿元)计划股份支付费用(亿元)0.13 0.09 0.04 0.02 0.01 2022 计划股份支付费用(亿元)计划股份支付费用(亿元)0.07 0.05 0
22、.02 0.01 资料来源:公司公告,中信建投 表表 3:2022 年股权激励计划业绩考核目标及解锁比例安排年股权激励计划业绩考核目标及解锁比例安排 归属安排归属安排 对应考核年度对应考核年度 业绩考核目标业绩考核目标 第一个 解除限售期 2022 年 营业收入同比 2020 年增长不低于 110%;并且公司净利润同比 2020 年增长不低于 90%第二个 解除限售期 2023 年 营业收入同比 2020 年增长不低于 200%;并且公司净利润同比 2020 年增长不低于 150%第三个 解除限售期 2024 年 营业收入同比 2020 年增长不低于 280%;并且公司净利润同比 2020 年
23、增长不低于 210%第四个 解除限售期 2025 年 营业收入同比 2020 年增长不低于 360%;并且公司净利润同比 2020 年增长不低于 280%资料来源:公司公告,中信建投 4 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 图图 6:公司营收(公司营收(2022 年年及及以后为激励计划要求)以后为激励计划要求)图图 7:公司净利润(公司净利润(2022 年年及及以后为激励计划要求)以后为激励计划要求)数据来源:公司公告,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 长锁定期和较高的业绩要求彰显公司的诚意与信心。长锁定期和较高的业绩要求彰显公司的诚意与信心。2021、2022
24、年两度股权激励计划最后一个考核期均到 2025 年,锁定期分别长达 60 个月、48 个月,这保障了管理层的稳定。值得关注的是,两期激励计划的业绩要求较高,2017-21 年公司营业收入的复合增速为 28.4%,净利润复合增速为 23.6%,根据激励计划要求,公司到 2025 年的收入复合增速的目标高于过去四年,对净利润复合增速的要求也在原先基础上增长近 10%。当前公司已经完成了人才聚集和全国化布局,高业绩要求的激励计划将充分激发高管团队的积极性和能动性,助力公司加速成长。1.2 打造标杆项目、收并购优质标的,公司打造标杆项目、收并购优质标的,公司五大业态齐头并进五大业态齐头并进 公司传统五
25、大业态齐头并进。公司传统五大业态齐头并进。公司在公建物业领域主要深耕航空、学校、公共(场馆、园区、医养等)、办公和商住物业五大业态,其中航空业态及学校业态作为战略引领、办公业态及公共业态规模发展、商住业态协同支撑,共同组成基础物业部分。公司分别于 2004 年、2005 年和 2007 年进入公共物业、学校和园区项目,通过业态的拓展实现规模扩张。2022 年上半年,公司办公、航空、公共物业、学校和商住业态收入分别为 4.8 亿元、1.5 亿元、2.7 亿元、1.9 亿元和 1.7 亿元,分别同比增长 53.7%、44.8%、51.6%、24.8%和 7.8%,办公、航空和公共物业实现了极高的增
26、长速度。0%10%20%30%40%50%60%70%00702020A2021A2022E2023E2024E2025E营业收入(亿元)yoy0%10%20%30%40%50%01234562020A2021A2022E2023E2024E2025E净利润(亿元)yoy 5 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 图图 8:2018-2022H 公司营收公司营收-按业态划分按业态划分 图图 9:2018-2022H 各业态收入占比各业态收入占比 数据来源:公司公告,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 公建物业渗透率尚低,营收增速高于住宅业态。公建
27、物业渗透率尚低,营收增速高于住宅业态。与住宅业态相比,公司深耕的办公等业态每平收入更高,竞争度更低,克而瑞数据显示,2021 年 500 强物管企业住宅业态渗透率达 95%,公建物业渗透率约 50%-70%(办公业态达 91%),2021 年公建物业营收增长率也高于住宅业态营收增长率。图图 10:2021 年年 500 强物管企业细分业态渗透率强物管企业细分业态渗透率 图图 11:2021 年年 500 强物管企业细分业态营收及增速强物管企业细分业态营收及增速 数据来源:克而瑞,中信建投 数据来源:克而瑞,中信建投 打造标杆项目、收并购优质标的是公司实现扩张的重要手段。打造标杆项目、收并购优质
28、标的是公司实现扩张的重要手段。以航空业态为例,2017 年公司首次承接重庆江北机场,通过打造出这一标杆项目,公司在机场物业上的服务品质才获得业内广泛认可,随后承接了广州白云机场以及北京大兴国际机场等国内大型枢纽机场项目。目前公司已经服务 20 余个机场项目,从机场物业市占率和项目数量角度来看,成功跻身优质航空物管服务商之列。05820022H公共物业学校商住航空办公0%20%40%60%80%100%200212022H公共物业学校商住航空办公40%50%60%70%80%90%100%住宅办公商业学校产业园公众医院0%10%2
29、0%30%40%50%60%70%0200400600800016001800住宅办公商业学校 产业园 公众医院其他500强物管企业细分业态营收(亿元)营收增速 6 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 表表 4:公司部分主要机场物业服务项目接入年份公司部分主要机场物业服务项目接入年份 时间时间 接入物业服务项目机场名称接入物业服务项目机场名称 2016 重庆江北国际机场 2019 北京大兴国际机场 2020 广州白云国际机场、南京禄口国际机场、青岛胶东国际机场、南昌昌北国际机场 2021 深圳宝安国际机场、南通兴东国际机场、长沙黄花国际机场、温州龙
30、湾国际机场、天津滨海国际机场 资料来源:中信建投证券 借助收并购加速扩张。借助收并购加速扩张。2020 年 10 月,公司以 9700 万元现金对价收购民兴物业 100%股权,是公司上市以来首单收并购。民兴物业设立于 2002 年,深耕四川区域近 20 年,从金融物业不断衍生至办公物业、公共物业等各大业态,其项目多为相对优质的行政办公类业态项目。按两家公司 2019 年的数据来看,民兴物业并表能给新大正带来 24.7%的增量营收和 29.8%的增量净利润。图图 12:2018-2022H 办公物业营业收入办公物业营业收入 图图 13:2018-2022H 办公物业项目个数办公物业项目个数 数据
31、来源:公司公告,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 如如本次收购澜沧江实业本次收购澜沧江实业成功成功,可大幅增厚未来两年公司业绩。可大幅增厚未来两年公司业绩。澜沧江实业深耕能源物业领域,收购对业绩提升效果显著,按 2021 年数据来看,澜沧江实业营收 6.1 亿元,净利润 0.8 亿元,若并购成功可以提升公司29.9%的营收和 46.3%的净利润,与收购民兴物业类似大幅提升业绩中枢。同时,澜沧江实业也在西南片区打造了能源物业服务的标杆,为后续获取大唐、国电和国网等清洁能源运营企业订单打下品牌和实力基础,成为收购+内生拓展的典范。未来公司将深耕目前的多元化赛道,并按照航空、办公的拓展方式继续
32、进入新的细分领域,成长为综合性物管平台。0246802020212022H1营业收入(亿元)0500200212022H1项目个数(个)7 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 2.并购澜沧江实业,并购澜沧江实业,进军进军能源物业新赛道能源物业新赛道 2.1 能源物业为低渗透、高壁垒的蓝海赛道,公司有望借助收并购实现快速扩能源物业为低渗透、高壁垒的蓝海赛道,公司有望借助收并购实现快速扩张张 清洁能源迅猛发展为物业管理打开广阔发展空间。清洁能源迅猛发展为物业管理打开广阔发展空间。截至 2022 年底,我国水电
33、装机容量已达 4.1 亿千瓦,核电装机容量已达 0.6 亿千瓦,太阳能、风力发电装机容量分别达 3.9、3.7 亿千瓦,清洁能源的迅猛发展,尤其是金沙江、澜沧江、黄河上游等 13 个水电基地、风光大基地和核电机组的加速开发,创造了集中式电站对物业管理服务的广阔需求,使用第三方物业可有效降低运营管理成本,降低在偏远地区的驻点需求,甚至实现集群无人化管理。图图 14:我国十三大水电基地占全国水能资源超我国十三大水电基地占全国水能资源超 50%图图 15:清洁能源爆发式增长清洁能源爆发式增长 数据来源:中国水电工程顾问集团公司,中信建投 数据来源:国家能源局,中电联,中信建投 能源物业具备长周期、高
34、壁垒和较高稳定性的特征,使其盈利能力高于其他业态。能源物业具备长周期、高壁垒和较高稳定性的特征,使其盈利能力高于其他业态。以水电站为例,中大型水电站建设周期需 3 年以上,部分大型项目需 10 年以上,运营期更是在 30 年以上,物业管理公司在建设伊始就开始介入,对物管企业的资金、耐心与标准化建设均提出挑战;其次,水电站作为高度工业化发电厂,日常设备运维、污水处理、中央空调维护等专业检修要求较高,形成了较高的行业进入壁垒;最后,由于电站投产运营期往往超过 30 年,物业管理方通常可以与业主方形成较为稳固的合作关系,在手订单稳定。2020 年、2021 年、2022 年前三季度澜沧江实业的净利率
35、分别为 13.6%、12.6%和 12.9%,显著高于以航空、学校、商办等传统公建业态为主的新大正 3-5%左右的净利润率。024681012142012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022水电核电风电光伏发电 8 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 图图 16:澜沧江实业服务的小湾水电站澜沧江实业服务的小湾水电站 图图 17:能源物业净利率高于新大正能源物业净利率高于新大正 数据来源:华能水电,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 能源物业管理市场呈现出弱竞争、分散化的特点,公司可借助经验、品牌和融资优
36、势实现快速扩张。能源物业管理市场呈现出弱竞争、分散化的特点,公司可借助经验、品牌和融资优势实现快速扩张。与住宅、学校、航空等传统业态不同,能源物业管理市场呈现出弱竞争、分散化的特点,除澜沧江实业外,仅有中电建物业、长江三峡实业等少数规模物管公司涉及水电站物管运营,更多电站物管还是以本地中小型物业、逐项分包的形式解决。澜沧江实业作为行业内领军企业之一,利用上市公司带来的融资、品牌优势,可以迅速向五大四小发电集团旗下电站和抽蓄电站等业务扩张,巩固规模优势。表表 5:部分规模物管公司在能源物业领域服务项目部分规模物管公司在能源物业领域服务项目 公司名称 服务区域/电站示例 澜沧江实业 华能水电澜沧江
37、流域电站 中电建物业 国投盘江火电厂、西昌大德风电厂等 32 个项目 长江三峡实业 三峡水电站 四川金源物业 国家能源集团大渡河流域电站 资料来源:公司公告,中标公示,中信建投 澜沧江实业澜沧江实业当前当前渗透率仅为渗透率仅为 1.7%,2025 年年市场空间可达市场空间可达 274 亿元。亿元。公司作为华能水电的深度合作伙伴,具备水电、光伏、风电等电站的运维实力与经验。2021 年全国能源物业行业市场空间为 222.1 亿元,公司单合同年均 3.7 亿元的收入仅占市场 1.7%,到 2025 年,我国能源物业市场规模有望达到 274 亿元,其中水电、风电、光伏、火电和核电占比分别为 20%、
38、1%、27%、43%和 8%,未来公司可借助澜沧江流域优秀案例,向金沙江、湘西等多个市场实现拓展,提升市占率水平,预计到 2025 年,公司能源物业收入可达到 8.2 亿元,市占率达到 3.0%。我们根据以下假设,测算得出 2021 年能源物业市场规模 222 亿元,到 2025 年可达 274 亿元,公司市占率达 3.0%:1)根据典型的电站物业中标公告计算,水电/风电/光伏/火电机组每千瓦每年平均物业费分别为18.4/1.8/15.6/7.7 元,核电机组每台每年物业费 2626 万元。2)到 2025 年,我国 6000kw 以上的水电/风电/光伏电站装机容量分别达到 4.65/6.14
39、/3.7 亿千瓦,火电总装机容量与 2021 年持平,核电站在运机组 70 台。0%5%10%15%202020212022Q3新大正澜沧江实业 9 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 3)华能水电在建的托巴电站成功投产,澜沧江流域“双千瓦”清洁能源基地如期建设,到 2025 年西藏段多个大型水电站投资建设,同时在澜沧江流域新增 1000 万千瓦新能源装机容量。公司与华能水电物管合同成功续签,到 2025 年因项目深耕和管理装机容量提升(托巴电站投产,1000 万新能源电站投产),合同金额从每年 3.7 亿元增长至 5.1 亿元。同时公司在其他业主方拓展顺利,每年来自其
40、他业主方的收入可以占到华能水电合同额的 60%。预计到 2025 年,公司能源物业收入达到 8.2 亿元,市占率达到 3.0%。图图 18:我国能源物业市场规模(亿元,测算值)我国能源物业市场规模(亿元,测算值)数据来源:CPIA,国家能源局,水利部,中信建投 图图 19:各细分电站物业市场占比各细分电站物业市场占比 图图 20:细分电站物业价格假设细分电站物业价格假设 电站类型 物业单价(元/kw)水电站 18.4 风电站 1.84 光伏电站 15.6 火电厂 7.7 核电站 每台机组 2626 万元 数据来源:CPIA,国家能源局,水利部,中信建投 数据来源:部分项目中标公告,中信建投 2
41、.2 并购澜沧江实业,并购澜沧江实业,潜在拓展体量潜在拓展体量为当前为当前在管的在管的 2 倍以上倍以上 开年并购澜沧江实业,获取优质电站物业资产。开年并购澜沧江实业,获取优质电站物业资产。2023 年 1 月 3 日,公司发布重大资产购买预案,拟以7.88 亿元收购沧恒投资股权,标的资产为沧恒投资持有的云南澜沧江实业有限公司(以下简称“澜沧江实业”)100%股权。澜沧江实业主要从事水电站的物业管理业务,具备水利水电工程施工及检修能力,与电力行业龙头企业中国华能集团有限公司深度融合,建立了长期的战略合作关系,为其水电站及工业园区提供物业、工程、检修等多方面服务。2021 年澜沧江实业实现营收
42、6.1 亿元,净利润 0.8 亿元,净利率 12.6%,2022-2024 年0500300200720082009200001920202021 2025E水电风电光伏火电核电0%20%40%60%80%100%20072008200920000025E水电风电光伏火电核电 10 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 承诺利润分别达到 8400 万元、1.0 亿元、1.2 亿元,三年复合增速达到
43、20.8%。收购完成后,公司成功布局电站物业领域,加大了西南片区布局密度,为未来业绩高速稳定增长打下坚实基础。图图 21:澜沧江实业营收澜沧江实业营收 图图 22:澜沧江实业净利润(含业绩承诺)澜沧江实业净利润(含业绩承诺)数据来源:公司公告,中信建投 数据来源:公司公告,中信建投 图图 23:本次收购完成后澜沧江实业股权结构本次收购完成后澜沧江实业股权结构 数据来源:公司公告,中信建投 澜沧江实业脱胎于华能水电,澜沧江实业脱胎于华能水电,后者后者在管在管电站电站装机容量装机容量达达 2920 万千瓦万千瓦。澜沧江实业于 2001 年由华能水电、华能水电职工持股会与云南漫湾电力实业总公司共同投
44、资成立,后经多次股权变更,截至 2013 年由华能水电职工持股会持股 100%。2014 年出于清理职工持股会、实现主辅分离的目的,沧恒投资全资入股。澜沧江实业脱胎于华能水电,与华能水电深度融合,据中标公告显示,目前为华能水电 17 个境内外水电站、7 个风光电站和其余附属园区提供物业管理服务,2022-2024 年服务总价 11.15 亿元,年均 3.7 亿元,占 2021 年营收60.7%。-0.3-0.2-0.100.10.2020212022Q3营业收入(亿元)同比增速0%5%10%15%20%25%00.20.40.60.811.21.4202020212022
45、E2023E2024E净利润(亿元)同比增速罗成勇郭云松杨延庆肖体良汪忠雄金克斌董天禹候建林葛彬鲁学明李波董灿辉陈昆新大正物业集团股份有限公司(002968.sz)80%20%云南沧恒投资有限公司100%云南澜沧江实业有限公司 11 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 表表 6:澜澜沧江实业与华能水电沧江实业与华能水电 2022-2024 协议包含的范围协议包含的范围 华能澜沧江水电股份有限公司集控大楼、澜沧江大厦辅助用房、澜沧江综合楼、景洪水电站、糯扎渡水电站、漫湾水电站、小湾水电站位、苗尾水电站、功果桥水电站、大华桥水电站、TB 水电站、乌弄龙水电站、里底水电站、T
46、B 500kV 开关、GS 水电站、GX 水电站、RM 水电站、BDa 水电站、龙开口水电站、石林光伏电站、天马山风电临时项目部、盘江风电临时项目部、富源北风电临时项目部、白鹤厂风电场、野猫山风电场、杨家房风电场、徐村电厂、桑河二级水电站、瑞丽江一级水电站 资料来源:招标公告,中信建投 定位于水电物业,全环节覆盖发电厂日常运营。定位于水电物业,全环节覆盖发电厂日常运营。除了提供生活服务和社会服务在内的物管服务,据中标公告显示,澜沧江实业的服务范围还包括发电厂热水、中央空调设备维护与检修、特约服务、供水系统维护和污水维修等对技术、标准要求更高的服务项目,维护水电站的日常运转甚至实现业主方无人值守
47、。除此以外,澜沧江实业还具备 70 万千瓦级机组的 A 级检修能力、水文监测和水利水电工程二级资质,基本实现全环节覆盖发电厂日常运营,打造电站物管服务标杆。2019-2022 年,澜沧江实业连续获评为中国特色物业服务领先企业,特色为大型水电站物业服务,在行业内竞争力极强。图图 24:澜沧江实业业务板块澜沧江实业业务板块 图图 25:公司多年获得产业园区物业服务领先企业荣誉公司多年获得产业园区物业服务领先企业荣誉 业务板块业务板块 资质及能力资质及能力 物业后勤 电站等工业园区、企业综合办公区物业后勤综合服务 建安工程 钢结构工程,房屋拆迁工程、电力工程、消防设程,机电设备安装,公路、园林绿化设
48、计、养护管理,境内外水利水电工程施工 机电维修 水电站、风电场电力设备运行、维护检修、安装调试、计量检测、大修,送配电设备安装、调试,输电线路架设、维护检修等 水情测报 澜沧江、金沙江、瑞丽江流域水情中心、水文站、水位站、遥测雨量站运行管理,水情测报系统施工、运行维护,船舶修理服务 数据来源:公司官网,中信建投 数据来源:公司官网,中信建投 远期远期华能水电华能水电计划计划装机达装机达 1 亿千瓦亿千瓦,澜沧江实业有望再拓展近,澜沧江实业有望再拓展近 7000 万千瓦电站物业万千瓦电站物业,是当前在管规模的,是当前在管规模的2 倍以上倍以上。澜沧江发源于青藏高原唐古拉山,总可开发装机容量约 3
49、200 万千瓦,是我国十三个大型水电基地之一。华能水电主要从事澜沧江流域的水电开发运营,总装机容量 2764.4 万千瓦,其中水电装机 2296.5 万千瓦。华能水电计划到 2030 年,装机容量超过 5500 万千瓦,其中水电超 3300 万千瓦,新能源装机约 2200 万千瓦,再通过存量水电扩机、抽水蓄能电站建设、配套开发流域新能源的方式,最终形成超过 4000 万千瓦水电装机、6000 万千瓦新能源装机,实现再造一条澜沧江。澜沧江实业作为配套服务企业,从勘测到建设再到后期的维修维护都要参与其中,当前合同在管当前合同在管电站电站(含在建)(含在建)合计合计 2920 万千瓦,万千瓦,预计随
50、着华能水电的迅猛发预计随着华能水电的迅猛发展,展,澜沧江实业澜沧江实业有望有望再拓展近再拓展近 7000 万千瓦电站物业。万千瓦电站物业。12 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 图图 26:澜沧江干流水电开发情况澜沧江干流水电开发情况 数据来源:公司公告,新闻报道,中信建投 在建水电站规划水电站投产水电站侧格水电站 12.9万千瓦 投产时间:规划中约龙水电站 12.9万千瓦 投产时间:规划中卡贡水电站 24万千瓦 投产时间:规划中班达水电站 100万千瓦 投产时间:规划中如美水电站 210万千瓦 2035年投产(预计)邦多水电站 68万千瓦 投产时间:规划中乌龙弄水电
51、站 99万千瓦 2018年投产古学水电站 180万千瓦 投产时间:规划中曲孜卡水电站 40万千瓦 投产时间:规划中托巴水电站 140万千瓦 2025年投产(预计)黄登水电站 190万千瓦 2019年投产大华桥水电站 92万千瓦 2018年投产苗尾水电站 140万千瓦 2018年投产功果桥水电站 90万千瓦 2012年投产里底水电站 42万千瓦 2019年投产糯扎渡水电站 585万千瓦 2014年投产古水水电站 190万千瓦 投产时间:规划中景洪水电站 175万千瓦 2009年投产橄榄坝水电站 19.5万千瓦 2028年投产(预计)勐松水电站 60万千瓦 已取消小湾水电站 420万千瓦 2011
52、年投产漫湾水电站 167万千瓦 1995年一期投产;2007年二期投产大朝山水电站 135万千瓦 2003年投产 13 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 表表 7:华能水电华能水电澜沧江流域澜沧江流域水电站、风光电站统计水电站、风光电站统计 资料来源:公司公告,新闻报道,中信建投 省份省份梯级梯级果多水电站西藏省扎曲水电规划第二级16投产2016华能参股侧格水电站13规划否约龙水电站13规划否卡贡水电站24规划否班达水电站100规划是如美水电站210在建2035是邦多水电站68规划否古学水电站180规划是曲孜卡水电站41规划华能参股古水水电站190规划是乌龙弄水电站9
53、9投产2018是里底水电站42投产2019是托巴水电站140在建2025是黄登水电站190投产2019否大华桥水电站92投产2018是苗尾水电站140投产2018是功果桥水电站90投产2012是小湾水电站420投产2011是漫湾水电站167投产一期1995;二期2007是大朝山水电站135投产2003非华能项目糯扎渡水电站585投产2014是景洪水电站175投产2009是橄榄坝水电站20规划2028否勐松水电站60取消否龙开口水电站金沙江中游(一库八级)180投产2014是徐村水电站9投产2001是野猫山风电站5投产2014是杨家房风电场4投产2015是白鹤厂风电站5投产2015是石林光伏1投
54、产2010是石林光伏二期9投产2022是天马山风电场一期20投产2022是天马山风电场二期5在建2023是盘江风电场18在建2023是富源北风电场一期13在建2023是富源北风电场二期22在建2023是云南省风光电站是否包含在2022-是否包含在2022-2024合同内2024合同内目前状态目前状态投产/预计投产/预计投产时间投产时间西藏省澜沧江上游西藏段(一库八级)水电站位置水电站位置水电站、风光电站名称水电站、风光电站名称装机容量装机容量(万千瓦)(万千瓦)澜沧江上游云南段(一库七级)澜沧江中下游段(两库八级)云南省小水电站 14 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明
55、 3.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 维持盈利预测和买入评级。维持盈利预测和买入评级。我们预计公司 2022-2024 年净利润分别为 2.18/3.29/4.29 亿元,对应 EPS 为0.95/1.44/1.88 元;我们假设公司现金流会在未来一段时间内稳健增长:尤其是在 2023-2025 年间,公司现金流增速将随着公司股权激励方案中净利润增速的提升有所提升。我们的 FCFF 模型显示公司合理的价格在 35.45 元/股,对应 2023 年 PE 为 25 倍,维持买入评级。表表 8:FCFF 估值模型估值模型 参数名称参数名称 预测值预测值 预测项目预测项目 结果结果 无风险利率
56、 3.00%2021-2032 年 FCFF 现值(百万)4361 市场收益率 22.00%永续期 FCFF 现值(百万)2961 Beta 1.15 合计合计 7016 股权成本 24.90%加:货币资金 766 债务成本 0.00%加:金融资产 33 税率 14.80%减:有息负债 0 税后债务成本 0.00%总股本价值(百万)8122 债务/总资本 50%总股本(百万股)229.1 权益/总资本 50%每股价值(元)每股价值(元)35.45 WACC 12.50%资料来源:wind,中信建投 15 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 风险分析风险分析 1、公司全国
57、布局可能受阻导致业绩增长不及预期。公司的业务目前仍在异地扩张的过程中,在一开始进入新市场的时候,由于前期成本投入存在以及前期订单量较少,容易出现亏损的可能,由此会拉低整体利润的增长预期;2、收并购进度不及预期。标的公司承诺净利润预计将占新大正 2023-2024 年利润的 30%,若并购不成功可能会影响未来业绩增长。3、能源物业板块发展不及预期,澜沧江实业 50%以上收入来自华能水电,本合同与 2024 年到期,尽管澜沧江实业在能源物业领域具备丰富的管理经验,但项目拓展和合同续签仍存一定风险。4、若华能水电托巴电站等水电站投产与建设进度不及预期、到 2025 年 1000 万千瓦新能源电站未能
58、建设投产,澜沧江实业市场占有率和收入会受到较大营销,我们分别假设到 2025 年年均合同额较 2022-2024 年分别仅增长 5%、20%和 30%(低于我们预期的 40%),公司预计市占率会下降至 2.3%、2.6%和 2.8%;如果公司在华能以外的业主方拓展不顺利,到 2025 年仅占华能水电合同额的 20%、40%,公司的预计市占率将下滑至 2.3%和 2.6%。16 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 报表预测报表预测 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)利润表(百万元)利润表(百万元)会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 20
59、24E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 974 1133 1424 1960 2502 营业收入营业收入 1318 2088 2917 4495 5963 现金 677 670 766 946.2 1156.5 营业成本-1036 -1698 -2377 -3641 -4830 应 收 票 据及 应 收账 款 合计 203 321 449 692.0 918.0 营业税金及附加-9 -13 -18 -27 -36 其他应收款 92.1 134.6 203.7 313.9 416.4 销售费用-23 -35 -49 -75 -100
60、 预付账款 2 7 5 8 11 管理费用-120 -163 -239 -387 -514 存货 0 0 0 0 0 研发费用 1 2 3 4 5 财务费用 5 7 7 8 10 非流动资产非流动资产 259 320 566 721 860 资产减值损失-4 -7 -3 -4 -6 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 17 18 18 18 18 固定资产 135 180 354 477 596 公允价值变动收益 0 2 0 0 0 无形资产 42 47 124 152 168 投资净收益 6 0 2 3 2 其他非流动资产 44 46 46 46 46 资产总计资产总计 37 47 42
61、 46 50 流动负债流动负债 369 433 778 1224 1605 营业利润营业利润 155 199 257 388 506 短期借款 0 0 0 0 0 营业外收支-0 -0 -1 -1 -1 应 付 票 据及 应 付账 款 合计 83 96 192 295 392 其他流动负债 287 337 586 929 1213 利润总额利润总额 155 199 257 388 506 非流动负债非流动负债 10 34 34 34 34 所得税-23 -32 -39 -58 -76 长期借款 0 0 0 0 0 净利润净利润 132 166 218 329 430 其他非流动负债 10 34
62、 34 34 34 少数股东损益 1 0 0 1 1 负债合计负债合计 379 466 812 1258 1639 归属母公司净利润归属母公司净利润 131 166 218 329 429 少数股东权益 3 13 4 5 6 EBITDA 166 214 307 472 611 股本 107 163 163 163 164 EPS(元)0.58 0.73 0.95 1.44 1.88 资本公积 497 497 497 497 497 留存收益 245 314 514 758 1053 主要财务比率主要财务比率 归属母公司股东权益 850 974 1174 1418 1714 会计年度会计年度
63、2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债和股东权益负债和股东权益 1233 1454 1990 2681 3422 成长能力成长能力 营业收入(%)25.0 58.4 39.7 54.1 32.7 营业利润(%)25.6 28.2 29.3 50.8 30.4 归属于母公司净利润(%)25.6 26.1 31.0 51.1 30.5 获利能力获利能力 毛利率(%)21.4 18.7 18.5 19.0 19.0 净利率(%)10.0 8.0 7.5 7.3 7.2 ROE(%)15.5 16.5 18.2 22.8 24.6 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)RO
64、IC(%)10.7 11.4 11.0 12.3 12.8 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 经营活动现金流经营活动现金流 173 67 428 500 584 资产负债率(%)30.8 32.1 40.8 46.9 48.8 净利润 132 166 218 329 430 净负债比率(%)-79.3 -67.9 -65.0 -66.5 -67.2 折旧摊销 11 14 49 84 105 流动比率 2.6 2.6 1.8 1.6 1.6 财务费用 0 1 0 0 0 速动比率 2.6 2.6 1.8 1.6 1.6 投资损失-6
65、-0 -2 -3 -2 营运能力营运能力 营运资金变动 32 -138 160 85 45 总资产周转率 1.2 1.6 1.7 1.9 2.0 其他经营现金流 4 7 3 4 6 应收账款周转率 7.7 8.0 7.6 7.9 7.4 投资活动现金流投资活动现金流-76 -48 -236 -235 -239 应付账款周转率 17.3 19.0 16.5 15.0 14.1 资本支出-22 -33 -36 -35 -40 每股指标(元)每股指标(元)长期投资 1 2 3 4 5 每股收益(最新摊薄)0.58 0.73 0.95 1.44 1.88 其他投资现金流 566 71 0 0 0 每股
66、经营现金流(最新摊薄)0.76 0.29 1.87 2.18 2.55 筹资活动现金流筹资活动现金流-44 -33 -96 -85 -134 每股净资产(最新摊薄)3.72 4.31 5.14 6.21 7.78 短期借款 1 2 3 4 5 估值比率估值比率 长期借款 0 0 0 0 0 P/E 41.6 33.0 25.2 16.7 12.8 其他筹资现金流 0 -9 -21 13 13 P/B 6.4 5.6 4.7 3.9 3.1 现金净增加额现金净增加额 53 -14 96 180 210 EV/EBITDA 0.3 0.3 0.2 0.1 0.1 资料来源:公司公告,iFinD,中
67、信建投 17 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 分析师介绍分析师介绍 竺劲竺劲 房地产和建筑行业首席分析师,北京大学国家发展研究院金融学硕士,专注于房地产、物业管理等行业研究,10 年证券从业经验。多次荣获最佳行业金牛分析师奖(房地产行业)、新财富最佳分析师(房地产行业)、机构投资者财新资本市场分析师成就奖(房地产行业)、卖方分析师水晶球奖(房地产行业)等奖项。黄啸天黄啸天 中信建投房地产行业分析师,上海财经大学硕士,2018 年加入中信建投地产团队。主要负责房地产开发、物业管理、REITs 等领域的研究。2020 年最佳行业金牛分析师奖团队成员,2018、2020
68、年卖方分析师水晶球奖团队成员,2018-2020 年 Wind 金牌分析师。研究助理研究助理 曹恒宇曹恒宇 18 A 股公司深度报告 新大正新大正 请参阅最后一页的重要声明 评级说明评级说明 投资评级标准 评级 说明 报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后 6个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深300 指数作为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数作为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级 买入 相对涨幅 15以上 增持 相对涨幅 5%15 中性 相对涨幅-5%5
69、之间 减持 相对跌幅 5%15 卖出 相对跌幅 15以上 行业评级 强于大市 相对涨幅 10%以上 中性 相对涨幅-10-10%之间 弱于大市 相对跌幅 10%以上 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:(i)以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。(ii)本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明 本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构(以下合称“中信建投”)制作,由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的,不包括
70、香港、澳门、台湾)提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格,本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告上海品茶。在遵守适用的法律法规情况下,本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶。一般性声明一般性声明 本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础,不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料,但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断,该等观点
71、、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更,亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件,而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况,报告接收者应当独立评估本报告所含信息,基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做
72、出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策,中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保,亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内,中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益,也可能在过去 12 个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点,分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与
73、其所撰写报告中的具体观点相联系,分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可,任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容,亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有,违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部 中信建投(国际)中信建投(国际)北京 上海 深圳 香港 东城区朝内大街2 号凯恒中心B座 12 层 上海浦东新区浦东南路528号南塔 2106 室 福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 座 22 层 中环交易广场 2 期 18 楼 电话:(8610)8513-0588 电话:(8621)6882-1600 电话:(86755)8252-1369 电话:(852)3465-5600 联系人:李祉瑶 联系人:翁起帆 联系人:曹莹 联系人:刘泓麟 邮箱: 邮箱: 邮箱: 邮箱:charleneliucsci.hk