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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 电力设备及新能源电力设备及新能源 2023 年年 03 月月 07 日日 电池铝箔行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）龙头格局稳定，龙头格局稳定，受益钠电、受益钠电、涂碳涂碳增利增利 新技术影响：新技术影响：受益钠电受益钠电，复合铝箔冲击有限复合铝箔冲击有限。1）受益钠电：）受益钠电：因正负极均可采用铝箔作为集流体且钠离子电池能量密度较低，电池铝箔单耗将增至一倍以上，钠电渗透率提升将带来电池铝箔需求增量。2）复合

2、铝箔：）复合铝箔：复合集流体具备高安全、降成本、提能量密度优势，虽然金美科技已经率先实现复合铝箔的量产，但因为铝价格远低于铜且只需单侧使用复合集流体即可改善安全性，复合铝箔商业化应用价值远低于复合铜箔，未来复合铝箔的冲击影响有限。扩产扩产壁垒高壁垒高、周期长、周期长，龙头格局稳定，龙头格局稳定、23 年整体供需偏紧年整体供需偏紧。市场上铝箔整体产能规划规模庞大，但我们认为电池铝箔核心壁垒在于合金配方、工艺控制，综合体现在电池箔的良率高低及成本差距，这也导致部分企业在包装铝箔的盈利甚至高于电池铝箔，其实际扩产、转产意愿可能不强。目前电池铝箔呈一超多强格局，鼎胜新材占据约 50%份额，23 年鼎胜

3、仍将贡献主要产能增量，龙头格局稳定，考虑行业产能投放节奏，预计 23 年整体供需偏紧，下半年逐步缓解。电池铝箔加工企业盈利电池铝箔加工企业盈利差距较大。差距较大。根据我们的测算，电池铝箔龙头鼎胜新材21 年电池箔吨净利约 0.6 万元/吨，而行业内公司吨净利只在 0.1-0.3 万元/吨的范围内，差异明显。我们认为这种差距源自各公司在配方、工艺和设备方面的knowhow 积累，导致不同公司良率差异较大，进而影响折旧、人工、能源等固定成本的摊薄。从投资强度来看，使用国产设备能有效降低投资强度，鼎胜在行业内投资强度处于最低水平，单万吨产能投资仅需约 1.2 亿，而行业普遍在 1.5-3 亿元/万吨

4、。延伸延伸涂碳涂碳环节增利，全球布局将更受益。环节增利，全球布局将更受益。涂碳涂碳增利：增利：相比电池企业自行涂覆或第三方涂覆企业而言，铝箔企业具备保供和一体化成本优势，向涂碳环节进行延伸有望大幅增厚盈利空间。全球化布局将更受益：全球化布局将更受益：中游锂电材料出海已是大势所趋，除了海外市场增速快、格局更优外，也能规避欧盟反倾销（尽管电池铝箔暂不在范围内，但长期仍有风险）、碳足迹税和美国通胀削减法案等贸易壁垒政策带来的潜在风险。投资建议：投资建议：电池铝箔受益钠电，需求增长明确，23 年预计整体供需偏紧，下半年将逐步缓解。虽然长期来看铝箔加工费回落无法避免，但行业多数企业实际盈利不高，未来加工

5、费下探空间有限。此外铝箔企业正向涂碳环节延伸，能够增厚盈利空间，给予行业整体推荐评级，建议关注：1）产能规模大、单吨盈利高、与大客户长协锁单、全球化布局领先的电池铝箔龙头鼎胜新材。2）产能有望快速提升，前瞻布局复合铜箔、光伏背板膜的万顺新材；新能源材料平台型布局公司东阳光。3）具备向上一体化带来成本优势的天山铝业、神火股份。风险提示风险提示：扩产进度超预期导致电池铝箔供给过剩、下游新能源汽车销量或储能电池装机不及预期、复合铝箔进展超预期挤占传统铝箔市场。证券分析师：黄麟证券分析师：黄麟 邮箱： 执业编号：S0360522080001 联系人：代昌祺联系人：代昌祺 邮箱： 行业基本数据行业基本数

6、据 占比%股票家数(只)294 0.04 总市值(亿元)66,068.56 6.94 流通市值(亿元)53,636.54 7.38 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现-6.0%-6.8%-13.1%相对表现-4.3%-8.9%-2.5%相关研究报相关研究报告告 电力设备及新能源行业重大事项点评：窥见宏图：特斯拉第三个投资者日 2023-02-28 电力设备及新能源行业重大事项点评：中科海钠发布首台钠离子电池试验车，钠离子电池产业化加速 2023-02-27 电力设备及新能源行业重大事项点评：长安智电 iDD 两款新车上市，发力插混市场 2023-02-27 -33%-20%

7、-6%7%22/0322/0522/0722/1022/1223/032022-03-032023-03-03电力设备及新能源沪深300华创证券研究华创证券研究所所 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 我们分析了新技术对电池铝箔需求的影响，从配方、工艺、设备以及转、扩产意愿等主要方面论述了电池铝箔产能扩张的壁垒，并详细梳理了相关企业的扩产规划，综上我们认为 23 年电池铝箔整体仍偏紧，下半年才会逐步缓解。进一步地，我们横向对比了几家

8、企业电池铝箔的盈利水平，分析了铝箔企业纵向延伸涂碳环节的趋势和长期全球布局的重要性。投资逻辑投资逻辑 需求端需求端，动力、储能双驱动，动力、储能双驱动，复合铝箔冲击小，复合铝箔冲击小，整体受益整体受益钠电钠电。动力电池及储能市场空间的增长是铝箔增长的核心驱动力；新技术对材料体系的颠覆是市场担心点之一，我们认为复合铝箔商业化价值远不如复合铜箔，对行业的冲击有限；钠离子电池铝箔单耗相比锂离子电池将提升一倍以上，电池铝箔有望受益钠离子电池渗透率的提升。供给端，供给端，扩产壁垒高、周期长扩产壁垒高、周期长，龙头格局稳定，龙头格局稳定。市场上铝箔整体产能规划规模庞大，但我们认为：（1）铝箔在合金配方、工

9、艺控制有较高壁垒，综合体现在电池箔的良率高低和成本差距，导致部分企业在包装铝箔的盈利甚至高于电池铝箔，其实际扩产、转产意愿可能不强；（2）行业内诸多企业选择进口设备，而进口设备采购周期长，扩产进度将受影响。市占率方面，一超多强格局明显，鼎胜新材占据约 50%份额，23 年鼎胜仍将贡献主要产能增量，龙头格局稳定。延伸涂碳环节增利，全球布局将更受益。涂碳：延伸涂碳环节增利，全球布局将更受益。涂碳：铝箔企业具备保供和一体化成本优势，向涂碳环节延伸有望大幅增厚盈利空间。全球化布局：全球化布局：中游锂电材料出海已是大势所趋，海外市场增速快、格局更优，同时可以规避海外国家政策带来的潜在出口风险。综上，综上

10、，我们认为电池我们认为电池铝箔铝箔增长确定性强增长确定性强，23 年预计整体供需偏紧年预计整体供需偏紧，未来将受，未来将受益钠电及涂碳益钠电及涂碳。预计 23-25 年全球电池铝箔需求量分别为 47.8、65.6、91.0万吨，三年 CAGR 为 39.5%。电池铝箔受益钠电，需求增长明确，23 年预计整体供需偏紧，下半年将逐步缓解。虽然长期来看铝箔加工费回落无法避免，但行业多数企业实际盈利不高，未来加工费下探空间有限。此外铝箔企业正向涂碳环节延伸，有望增厚盈利空间。9WaVbZbZ8XbUcWbZ8O8QaQnPrRoMmPjMqQtQiNmMtM6MmNoOxNnOnMwMtRsR 电池铝

11、箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 一、一、锂电铝箔：正极集流体，关键电池材料锂电铝箔：正极集流体，关键电池材料.6（一）铝箔：应用广泛的薄化铝加工产品.6（二）电池铝箔：性能优、成本低廉，用作锂电池正极集流体.7（三）制造工艺：电池箔企业多选择铸轧工艺.8（四）定价模式：“铝锭价+加工费”，铝价波动风险基本可向下游传导.9 二、二、需求：受益钠电、复合铝箔冲击有限，电池铝箔需求增长明确需求：受益钠电、复合铝箔冲击有限，电池铝箔需求增长明确.10（一）钠离子电池：产业化提速，钠电铝箔单耗将提升一

12、倍.10（二）复合铝箔：商业化价值比复合铜箔低，对传统电池铝箔冲击有限.12（三）需求:动力+储能驱动，预计未来三年复合增速达 39.5%.14 三、三、供给：扩产壁垒高、周期长，一超多强格局稳定供给：扩产壁垒高、周期长，一超多强格局稳定.15（一）格局：一超多强，龙头地位稳固.15（二）合金配方、工艺控制是行业核心壁垒.16（三）进口设备采购周期长，扩产进度将受影响.18（四）良率难控制削弱盈利，降低行业转产或扩产意愿.19（五）供需平衡测算：23 年整体偏紧，下半年逐步缓解.19 四、四、延伸涂碳环节增利，全球化布局将更受益延伸涂碳环节增利，全球化布局将更受益.21（一）良率、设备导致各家

13、企业电池铝箔盈利水平分化.21（二）涂碳环节有望上移，增厚铝箔盈利空间.22（三）长期海外市场格局更优，全球化布局将更受益.23 五、五、相关标的相关标的.26（一）鼎胜新材：前瞻布局+全球化布局，电池铝箔龙头地位稳固.26（二）万顺新材：光箔、铝箔产能进展顺利，前瞻布局多类新能源材料.29（三）天山铝业：向下延伸铝加工，电池箔规划产能 22 万吨.30（四）神火股份：立足高端高品质，双零箔、电池箔齐头并进.30（五）东阳光：电极箔转型电池箔，产品、客户定位高端.31 六、六、风险提示风险提示.32 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证

14、监许可（2009）1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 铝箔行业产业链.6 图表 2 2021 年铝箔行业分产品占比.6 图表 3 2019-2021 年电池箔产量及增速（万吨）.6 图表 4 锂电池结构示意图.7 图表 5 不同金属集流体对比.7 图表 6 铝箔热轧工艺路线.8 图表 7 铝箔铸轧工艺路线.8 图表 8 热轧、铸轧产品性能对比.8 图表 9 各公司铸轧/热轧工艺选择.9 图表 10 鼎胜新材 2021 年铝板带箔成本结构.9 图表 11 鼎胜新材 2021 年铝板带箔扣除直接材料后成本结构.9 图表 12 钠离子电池成本优势明显.10 图表 13 宁德时代钠离子电池、

15、磷酸铁锂电池性能.10 图表 14 宁德时代 AB 电池系统解决方案.11 图表 15 钠离子电池主要公司规划及进展.11 图表 16 复合集流体结构示意图.12 图表 17 复合集流体实物图.12 图表 18 复合集流体受到穿刺时产生毛刺较小.12 图表 19 锂枝晶导致的安全性问题.12 图表 20 PET、铜、铝密度与价格.13 图表 21 单 GWh 电芯原材料成本下降对比（假设三元电芯能量密度为260wh/kg）.13 图表 22 单 GWh 电芯质量下降对比.13 图表 23 全球电池铝箔需求量测算.14 图表 24 2021 年电池铝箔竞争格局.15 图表 25 2022H1 电

16、池铝箔竞争格局.15 图表 26 电池铝箔新增项目规划（不完全统计）.15 图表 27 铝合金常用添加金属.16 图表 28 铝板带工艺路线.16 图表 29 脂肪酸、醇、酯添加剂主要性能.17 图表 30 不同添加剂油膜强度及平均摩擦系数.17 图表 31 电池铝箔主要缺陷及控制方法.17 图表 32 铝箔企业设备选择.18 图表 33 神火股份双零箔与电池箔对比.19 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表 34 电池铝箔供需平衡测算（有效产能，万吨）.19 图表 35 电池箔单吨净利（万元/吨

17、）.21 图表 36 电池箔单吨加工成本（万元/吨）.21 图表 37 国产/进口轧机单万吨产能投资额对比（万元，吨）.21 图表 38 主要电池箔项目及单万吨投资额.22 图表 39 铝箔涂碳工艺流程.22 图表 40 纳诺新材涂碳铝箔.23 图表 41 涂碳铝箔（Ta）可降低电池内阻.23 图表 42 涂碳铝箔企业布局.23 图表 43 欧洲电池厂产能规划.24 图表 44 美国主要车企产能布局.24 图表 45 中国动力电池及材料环节欧洲产能规划.24 图表 46 欧盟反倾销税与美国税收抵免政策.25 图表 47 公司发展历程.26 图表 48 公司股权结构（截至 2022 年 9 月

18、30 日）.26 图表 49 公司分产品营收占比.27 图表 50 鼎胜新材 2018-2022Q3 经营业绩（亿元）.27 图表 51 公司分产品毛利占比.27 图表 52 公司分产品毛利率.27 图表 53 电池箔单吨净利（万元/吨）.27 图表 54 电池箔单吨加工成本（万元/吨）.27 图表 55 公司与主流电池厂商签订框架供货协议.28 图表 56 鼎胜新材现有项目及规划.28 图表 57 公司海外业务收入（亿元）.28 图表 58 万顺新材 2022H1 产品结构.29 图表 59 万顺新材 2018-2022Q3 经营业绩（亿元）.29 图表 60 万顺新材铝箔、涂碳箔产能（万吨

19、）.29 图表 61 天山铝业 2022H1 产品结构.30 图表 62 天山铝业 2018-2022Q3 经营业绩（亿元）.30 图表 63 神火股份 2022H1 产品结构.30 图表 64 神火股份 2018-2022Q3 经营业绩（亿元）.30 图表 65 东阳光 2022H1 产品结构.31 图表 66 东阳光 2018-2022Q3 经营业绩.31 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 一、一、锂电铝箔：正极集流体，关键电池材料锂电铝箔：正极集流体，关键电池材料（一）（一）铝箔：铝箔：应用广

20、泛的薄化铝加工产品应用广泛的薄化铝加工产品 铝箔是铝锭通过压延变形铝箔是铝锭通过压延变形得到得到的薄化产品，性能优异应用领域广泛。的薄化产品，性能优异应用领域广泛。铝加工制造行业主要产品为铝型材和铝板带箔，铝板带箔是铝锭通过轧制（压延变形）得到的薄化产品，根据产品厚度可分为铝板带（0.2mm）和铝箔（0.2mm）。铝箔具备优异的防潮、气密、导电等性能，广泛应用于绿色包装、家用、家电、锂电、交通、建筑装饰等多个领域。图表图表 1 铝箔行业铝箔行业产业链产业链 资料来源：前瞻产业研究院，华创证券 包装及容器箔占主要市场，包装及容器箔占主要市场，电池箔规模小但增速领先。电池箔规模小但增速领先。铝箔按

21、下游应用领域可分为包装箔及容器箔、空调箔、电子箔、电池箔等，其中包装及容器箔、空调箔占据铝箔主要市场，2021 合计占铝箔总产量 73.6%，电池箔仅占 3.08%。在新能源需求拉动下，电池箔增速远超行业增速，2019-2021年复合增长率达52.75%，铝箔行业2021年增速仅为9.64%。图表图表 2 2021 年年铝箔行业分产品占比铝箔行业分产品占比 图表图表 3 2019-2021 年电池箔产量及增速年电池箔产量及增速（万吨）（万吨）资料来源：中国有色金属加工工业协会，华创证券 资料来源：中国有色金属加工工业协会，华创证券 51.6%,包装及容器箔22.0%,空调箔2.4%,电子箔3.

22、1%,电池箔20.9%,其他0%20%40%60%80%100%120%02468920202021产量电池箔增速铝箔行业增速 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 （二）（二）电池电池铝箔铝箔：性能优性能优、成本低廉，用作成本低廉，用作锂电池锂电池正极集流体正极集流体 作为锂电池电极结构的重要部分，集流体起到活性物质载体和汇集传输电流的作用。因此，理想的集流体应满足高电导率、高稳定性、结核性强、成本低廉、柔韧轻薄的条件。铝箔用作正极集流体，铜箔用作负极集流体。铝箔用作正极集流体，

23、铜箔用作负极集流体。铝具有资源丰富、廉价易得、延展性好的特点，但铝在负极一定条件下会与锂离子发生合金化反应，而铜在正极会发生氧化，因此通常将铝箔作为正极集流体，铜箔作为负极集流体。图表图表 4 锂电池结构示意图锂电池结构示意图 资料来源：锂电联盟会长 图表图表 5 不同金属集流体对比不同金属集流体对比 集流体材质集流体材质 正极正极 负极负极 备注备注 铝 为了避免电解液的还原，正极集流体的化学势必须低于电解液的最低未占据分子轨道（LOMO）：铝箔一般作为正极集流体，适用的正极材料包括LCO、LFP、LMO 和 NCM 等。铝箔作为负极集流体腐蚀严重，电势0.6V 时与 Li发生合金化反应。包

24、括铝箔、泡沫铝、微孔铝、3D 结构多孔铝：导电涂层铝箔、耐腐蚀涂层铝箔等。铜 在正极较高的电位下铜极易发生氧化，不适合作为正极集流体。铜在较高电位下易被氧化，因此常被用作石墨、硅、锡以及钴锡合金等负极活性物质的集流体。铜箔、双面毛铜箔、铜网、多孔铜、铜纳米带；涂碳铜箔等 镍 镍在酸、碱性溶液中较稳定，既可以作为正极集流体，也可以作为负极集流体，可用作正极活性物质磷酸铁锂的集流体。镍集流体可用作氧化镍、硫及碳硅复合材料等负极活性物质的支挥集流体。泡沫镍、镍箔等。不锈钢 不锈钢也可以作为正极或负极的集流体，承载的正极活性物质主要为尖晶石 LiMnO4。不锈钢集流体可承载的负极活性物质有 MnO2、

25、Fe304 等 多孔不锈钢、不锈。钢网等 资料来源：锂电联盟会长，华创证券 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 （三）（三）制造工艺：制造工艺：电池箔企业多选择铸轧电池箔企业多选择铸轧工艺工艺 锂电锂电铝箔铝箔主流制造工艺路线有热轧和铸轧。主流制造工艺路线有热轧和铸轧。热轧是在再结晶温度以上进行，铸轧也称无锭形轧制，是铸造与轧制联合的成形方法。相比之下铸轧节省了铸造、热均匀化等环节。图表图表 6 铝箔热轧工艺路线铝箔热轧工艺路线 图表图表 7 铝箔铸轧工艺路线铝箔铸轧工艺路线 资料来源：永杰新材招股说

26、明书 资料来源：永杰新材招股说明书 热轧工艺产品质量高，铸轧工艺成本占优热轧工艺产品质量高，铸轧工艺成本占优。铸轧产品板材表面条纹加剧且具备更大的晶粒度，硬度、表面质量、均匀度等性能不及热轧产品；而热轧需要投入投资相对较高的加热炉与热轧机，工艺流程较长，能源消耗较大，产品成本较高。图表图表 8 热轧、铸轧产品性能对比热轧、铸轧产品性能对比 项目项目 热轧热轧 铸轧铸轧 表面质量 良好。铸锭表面性能接近，铣面后为正常组织的新金属，均匀化时表面形成致密的 Al2O3 保护层 较差。铸轧时结晶温度分布不均，造成横向成分不均，部分杂质沿纵向析出，形成纵向条纹；表面氧化膜厚 成分均匀度 均匀（铣面后）不

27、太均匀（铸轧板中常有 1mm 左右的成分偏析带）铸造缺陷 比较少 比较多 深冲性能 好。各项异性较小（注：不同方向变形差异小）较差，各向异性大 板形 相对稳定 不太稳定 氢含量 同样的氢含量影响较铸轧产品小 相对较大，甚至形成气道（注：品质下降明显）晶粒度 细小（多为 40m）可以控制更细晶粒（20m）表面明度 较弱 较佳 资料来源：永杰新材招股说明书，华创证券 多数多数电池箔企业选择铸轧工艺。电池箔企业选择铸轧工艺。由于电池箔更看重高抗拉强度和高延展性，而铸轧工艺足够达到电池箔的生产标准，凭借较大的成本优势，铸轧成为行业内大多数电池箔厂商的选择。永杰新材选择热轧工艺，其中永杰新材 4.5 万

28、吨项目包含电池箔、结构件、铝塑膜，选择热轧工艺可满足结构件的加工和安全要求。除永杰新材外鼎胜新材、万顺新材等企业均选择铸轧工艺。电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 图表图表 9 各公司铸轧各公司铸轧/热轧工艺选择热轧工艺选择 公司公司 工艺选择工艺选择 鼎胜新材 铸轧 永杰新材 热轧 万顺新材 铸轧 南山铝业 铸轧 天山铝业 铸轧 华北铝业 铸轧 神火股份 铸轧 资料来源：永杰新材、鼎胜新材招股说明书，万顺新材募集说明书，南山铝业、华北铝业环评报告，神火股份调研活动信息公告，华创证券（四）（四）定价模

29、式：定价模式：“铝锭价铝锭价+加工费加工费”，铝价波动铝价波动风险风险基本基本可向下游传导可向下游传导“铝“铝锭锭价价+加工费”定价模式，加工费”定价模式，厂商仅需承担库存的价格变动风险厂商仅需承担库存的价格变动风险。铝板带箔原材料主要为铝锭或铝坯料。铝锭规格固定，长江有色 A00 铝锭纯度不低于 99%；铝坯料是对铝锭的初步加工，添加合金并加工为热轧卷或铸轧卷。原材料铝锭采购价格通常参考到货当日或当月长江现货铝锭价格均价确定，加工费为铝箔厂商实际收入；如果公司选择外采铝坯料，则铝坯料采购价格通常参考发货当月或者发货前的长江现货铝锭价格均价，再加上坯料环节加工费确定铝箔加工费。在铝在铝锭锭价价

30、+加工费的定价模式下，加工费的定价模式下，由于原材料为供由于原材料为供应应充足充足的大宗商品，铝箔加工企业的库存的大宗商品，铝箔加工企业的库存规模规模较低，较低，大部分原材料成本大部分原材料成本波动波动可向下游传可向下游传导导。直接材料是主要成本，非铝成本主要是直接材料是主要成本，非铝成本主要是燃料动力燃料动力、制造费用制造费用和人工和人工。以鼎胜新材为例，材料铝锭及铝坯料占总成本 88.4%，扣除直接材料后直接人工、燃料及动力、制造费用分别占剩余部分 22.3%、39.9%、37.8%。图表图表 10 鼎胜新材鼎胜新材 2021 年铝板带箔成本结构年铝板带箔成本结构 图表图表 11 鼎胜新材

31、鼎胜新材 2021 年铝板带箔年铝板带箔扣除直接材料后扣除直接材料后成成本结构本结构 资料来源：鼎胜新材公告，华创证券 资料来源：鼎胜新材公告，华创证券 直接材料,88.4%直接人工,2.6%燃料及动力,4.6%制造费用,4.4%直接人工,22.3%燃料及动力,39.9%制造费用,37.8%电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 二、二、需求：需求：受益钠电、复合铝箔冲击有限，电池铝箔受益钠电、复合铝箔冲击有限，电池铝箔需求需求增长增长明确明确（一）（一）钠离子电池钠离子电池：产业化提速，产业化提速，钠

32、电钠电铝箔铝箔单耗单耗将提升一倍将提升一倍 钠离子电池材料体系有所变化，负极钠离子电池材料体系有所变化，负极集流体集流体铝箔可以替代铜箔。铝箔可以替代铜箔。在原理上，钠离子电池体系仍是“摇椅模型”，与锂离子电池体系类似；但因为 Li+与 Na+的性质的异同导致钠离子电池在材料体系选择存在一定异同。由于由于铝箔成本与质量优势明显，且铝箔成本与质量优势明显，且铝和钠在负铝和钠在负极低电位不会发生合金化反应，钠电池正负极集流体全部使用铝箔。极低电位不会发生合金化反应，钠电池正负极集流体全部使用铝箔。而同时考虑到负极集流体需求量比正极略高且钠离子电池能量密度相对较低，钠离子电池铝箔需求量将是锂电池的两

33、倍以上。相较磷酸铁锂电池，钠离子电池兼具相较磷酸铁锂电池，钠离子电池兼具低成本、低成本、快充性能、高低温性能、安全性优势。快充性能、高低温性能、安全性优势。成成本方面，本方面，钠资源价格显著低于锂，据中科海钠介绍，钠资源地壳含量丰富，占 2.75%，锂资源仅占 0.0065%。价格上锂资源价格是钠的 75 倍。电池成本上，钠离子电池相比锂离子电池，材料成本降低 30%-40%。快充性能方面，快充性能方面，钠离子电解液具有比锂盐电解液更高的离子电导率，快充性能好。低温性能方面，低温性能方面，钠离子电池可以在-40到 80的温度区间正常工作，-20的环境下容量保持率接近 90%，高低温性能优于其他

34、二次电池。安安全性方面，全性方面，钠离子电池的内阻比锂离子电池高，在短路的情况下瞬时发热量少，温升较低，热失控温度高于锂电池，具备更高的安全性。图表图表 12 钠离子电池成本优势明显钠离子电池成本优势明显 图表图表 13 宁德时代钠离子电池、磷酸铁锂电池性能宁德时代钠离子电池、磷酸铁锂电池性能 资料来源：中科海纳官网 资料来源：CATL官网 钠电池在储能领域优势明显，在动力电池领域有望优势互补。钠电池在储能领域优势明显，在动力电池领域有望优势互补。锂离子与钠离子不同的元素特点决定了钠离子能量密度上限将低于锂离子电池。目前锂电池中磷酸铁锂电池能量密度为 120Whkg 至 200Whkg，三元锂

35、电池的电芯单体能量密度能达到 200Whkg至 350Whkg。而钠电池的电芯能量密度为 100Whkg 至 160Whkg。因此在动力电池领域，同样重量钠离子电池提供的续航里程低于锂离子电池，钠离子电池无法完全取代锂离子电池，钠离子电池与锂离子电池有望发挥互补优势，目前宁德时代开发了 AB电池系统解决方案，发布锂钠混搭电池包，弥补了钠离子电池现阶段能量密度短板，也发挥了它高功率、低温性能好的优势。而在储能、基站等对能量密度相对不敏感的固定式场景，钠离子电池优势明显。电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 1

36、1 图表图表 14 宁德时代宁德时代 AB 电池系统解决方案电池系统解决方案 资料来源：CATL官网 电池铝箔有望受益电池铝箔有望受益钠钠离子离子电池产业化提速。电池产业化提速。2022 年 9 月 30 日，华阳股份首批量产 1GWh钠离子电芯生产线在山西阳泉正式投运，10 月 27 日传艺科技 200MWh 钠离子电池中试线投产，中科海钠 2021 年已投运 1MWh 钠离子电池储能系统，此外规划 5GWh 钠离子电池规模化产线，一期 1GWh 已投产。各电池厂纷纷加速布局钠离子电池，依据各公司规划，2023 年众钠能源、维科技术、传艺科技等多家电池厂将建成新产能。图表图表 15 钠离子电

37、池主要公司规划及进展钠离子电池主要公司规划及进展 公司公司 具体规划具体规划 中科海钠 有望实现 100MW 级钠离子电池储能系统推广应用，阜阳生产线规划产能 5GWh，一期 1GWh2022 年 11 月 29 日生产线下线，二期规划 4GWh。计划计划 23 年阜阳生产线扩产到年阜阳生产线扩产到 3-5GW，计划，计划 24 年与下游客户合作，产能扩大到年与下游客户合作，产能扩大到 10GW 以上。以上。钠创新能源 2022 年 10 月 25 日年产 4 万吨钠离子电池正极材料项目（一期）投产。未来未来 35 年分期建设年分期建设 8 万吨正极材料和配套电解万吨正极材料和配套电解液生产线

38、。液生产线。华阳股份 国内最大无烟煤上市企业，发挥成本优势，建成钠离子电池正负极材料生产线，并与中科海钠联合打造钠离子电池生产线，目前目前 1GWh 钠离子电池已量产。钠离子电池已量产。传艺科技 项目建设分为三个阶段，一阶段（中试线一阶段（中试线 200MWh，2022 年年 10 月月 27 日投产）、日投产）、I 期（期（4.5GWh 钠离子电池，计划钠离子电池，计划 23 年年年初投产）及年初投产）及 II 期（期（8GWh 钠离子电池）三个阶段钠离子电池）三个阶段。多氟多 子公司焦作新能源具备子公司焦作新能源具备 1GWh 钠电池产能，子公司广西宁福新能源规划钠电池产能，子公司广西宁福

39、新能源规划 5GWh 产能，产能，仍在持续测试中。多氟多钠离子电池已在国内著名车企成功装车，将在上半年陆续发布装车计划。立方新能源 圆柱电池规划圆柱电池规划 0.5-0.6GWh 产能，软包规划产能，软包规划 1GWh（23 年年 4-5 月份出产线），方形规划月份出产线），方形规划 10GWh（23 年四季度出年四季度出 3GWh产线）。产线）。公司正极材料和振华新材合作，目前已形成每月百吨级生产。维科技术 规划产能规划产能 2GWh，2022 年开工建设，预计 23 年 6 月量产。众钠能源 2021 年，众钠能源发布硫酸铁钠钠离子电池。2022 年公司产品进入中试阶段，计划发布新产品，并

40、进入客户的验证体系。公司 2022 年 3 月百吨级材料项目投产，2023 年年计划建成计划建成 2GWh 电芯产能电芯产能。兴储世纪 2022 年 3 月，兴储世纪改组成都研究院为钠离子电池研究院，赋能钠离子电池及关键材料研发。预计 2023 年 6 月前将完成钠离子电池，方形铝壳电芯的中试小批量生产。2023 年到年到 2024 年将孵化推进年将孵化推进 1GWh 钠离子电池的生产。钠离子电池的生产。珈钠能源 2022 年 8 月，珈钠能源完成近数千万元天使轮融资，由顺为资本独家投资，筹划百吨级的中试线，预计预计 23 年年 4 月实现中月实现中试线产品稳定输出。试线产品稳定输出。璞钠能源

41、 钠离子电池正极材料中试及电芯实验线已经建成，目前是国内第一家实现聚阴离子钠离子电池中试的公司。预计预计 23 年年年年初璞钠将完成项目中试工作，转入产业化运营阶段。同初璞钠将完成项目中试工作，转入产业化运营阶段。同时公司规划时公司规划 2024 年开始量产钠离子电池。年开始量产钠离子电池。同兴环保 中试放大和规模化生产所需人才招聘已启动，钠离子电池正极材料及电池产品中试试验工作正在开展 拓邦股份 钠离子电池在前期已有研发团队进行技术论证及多次试产并颂扬客户，具备批量生产能力 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）121

42、0 号 12 圣阳电源 公司与院士工作站等合作单位联合开发的钠离子电池已通过实验阶段，进入样品测试阶段。鹏辉能源 目前三个团队从事钠离子电池研发工作，包括层状氧化物、聚阴离子体系等正极路线。研发高性能钠离子电池，将要退出6000 次循环量产产品，预计 23 年批量生产。宁德时代 2021 年发布第一代钠离子电池，同时锂钠混搭电池包亮相。公司正致力于推进钠离子电池 2023 年产业化。派能科技 有一定技术积累并已产出小试 欣旺达 拥有专利：钠离子电池补钠方法、钠离子电池及其制备方法等。在研项目：低成本、宽温域钠离子电池产品开发项目和新型钠离子电池关键技术研发等。尽快实现钠离子电池大规模生产应用

43、资料来源：中科海钠官网，中国能源报，动力电池网，钠创新能源公众号，艾邦钠电网，锂电产业通，电池中国，中证网，鑫椤锂电，光明网，高工储能，多氟多、传艺科技、同兴环保、拓邦股份调研信息活动公告等，华创证券整理（二）（二）复合铝箔复合铝箔：商业化价值商业化价值比复合铜箔比复合铜箔低低，对，对传统电池传统电池铝箔冲击有限铝箔冲击有限 复合集流体类似“三明治”结构，中间为基膜（PP、PET、PI 等高分子材料），外两层为镀铜或铝膜。以重庆金美科技为例，其复合铝箔产品厚度 8m，其中基材 PET 约为 6m，双面铝镀层约各为 1.2m；其复合铜箔产品厚度 6m，其中基材 PET 约为 4m，双面铜镀层约各

44、为 1m。图表图表 16 复合复合集流体结构示意图集流体结构示意图 图表图表 17 复合集流体复合集流体实物图实物图 资料来源：重庆金美新材料环评报告 资料来源：重庆金美新材料环评报告 复合复合集流体相比传统集流体相比传统压延铝箔压延铝箔主要主要优势优势在于在于提高安全性、提高能量密度和降低原材料成提高安全性、提高能量密度和降低原材料成本：本：高安全性高安全性。复合集流体在受到穿刺时产生的毛刺尺寸小，并且因为高分子材料层会发生断路效应，可控制短路电流不增大，以有效控制电池热失控乃至爆炸起火。图表图表 18 复合集流体受到穿刺时产生毛刺较小复合集流体受到穿刺时产生毛刺较小 图表图表 19 锂枝晶

45、导致的安全性问题锂枝晶导致的安全性问题 资料来源：重庆金美官网 资料来源：重庆金美官网 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 降低原材料成本降低原材料成本、提、提高能量密度高能量密度。基膜的高分子材料密度小，质量轻，通常价格也低于金属材料，因此使用复合集流体代替纯金属集流体能够有效降低材料成本，并减轻电池重量进而提高电池能量密度。图表图表 20 PET、铜、铝密度与价格、铜、铝密度与价格 单位单位 PET 铝铝 铜铜 密度 g/cm3 1.38 2.7 8.92 PET 相比金属下降 -49%-85%

46、价格 万元/立方米 2.60 1.62 6.00 PET 相比金属下降 57%-60%单位体积价格 万元/立方米 3.59 4.37 53.76 PET 相比金属下降 -18%-93%资料来源：WIND，化源网，华创证券测算 复合铝箔工艺相对简单，已经率先实现量产。复合铝箔工艺相对简单，已经率先实现量产。2022 年 11 月 11 日，重庆金美新材料举办新品发布会，宣布实现 8m 复合铝箔量产。重庆金美新材料对复合铝箔和复合铜箔均有布局，但率先实现复合铝箔的量产，主要在于复合铝箔制造工艺相对复合铜箔要更加简单，一是复合铝箔厚度为 8m，相比 6m 或 6.5m 复合铜箔制造难度更低；二是复合

47、铝箔的制造工艺一般为蒸镀法，比复合铜箔的磁控溅射+水电镀的工艺更加简单。复合铝箔商业化价值不及复合铝箔商业化价值不及复合复合铜箔。铜箔。复从降低电池成本和提高质量能量密度角度来看复合铜箔均具备显著优势，据我们测算，其他材料体系不变情况下，使用复合铝箔后电芯成本、质量分别下降 0.28%、4.86%，对应复合铜箔下降 2.67%、8.33%。复合铝箔商业化价值不及铜箔，复合铝箔可能更适合会在一些高端或者重视轻薄化的应用场景使用。图表图表 21 单单 GWh 电芯原材料成本下降对比电芯原材料成本下降对比（假设三元电芯能量密度为假设三元电芯能量密度为260wh/kg）单位单位 6m 铜箔铜箔 PET

48、 铜箔铜箔 12m 铝箔铝箔 PET 铝箔铝箔 铜/铝成本 百万元/GWh 34.71 11.57 5.24 0.87 PET 原材料成本 百万元/GWh 1.75 2.15 集流体原材料合计 百万元/GWh 34.71 13.32 5.24 3.02 电芯价格（三元）百万元/GWh 805.31 783.9 805.31 803.1 集流体原材料价格占比 4.31%1.70%0.65%0.38%使用 PET 集流体电芯成本下降 -2.66%-0.28%资料来源：鑫椤锂电，华创证券 注：假设更换复复合集流体，其他材料体系不变，下同 图表图表 22 单单 GWh 电芯质量下降对比电芯质量下降对比

49、 单位单位 6m 铜箔铜箔 PET 铜箔铜箔 12m 铝箔铝箔 PET 铝箔铝箔 铜/铝质量 吨/GWh 578.5 192.8 323.3 53.9 PET 质量 吨/GWh 67.1 82.6 合计 吨/GWh 578.5 260.0 323.3 136.5 电芯质量（三元）吨/GWh 3846.2 3527.6 3846.2 3659.4 集流体占电芯质量比 15.04%7.37%8.40%3.73%使用 PET 集流体电芯质量下降 -8.28%-4.86%资料来源：鑫椤锂电，华创证券测算 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许

50、可（2009）1210 号 14 （三）（三）需求需求:动力动力+储能驱动，储能驱动，预计预计未来未来三三年复合增速达年复合增速达 39.5%电池需求：电池需求：我们认为未来几年新能源汽车和储能将是驱动电池需求增长的主要力量，预计 25 年新能源汽车销量有望达 2426 万辆，对应动力电池需求 1750GWh；储能方面，随着储能经济性提升以及商业模式改善，我们预计储能将维持高速增长态势，预计 25 年储能装机电池有望达到 502GWh；加上消费、两轮车、电动工具等需求，我们预计 25 年电池总需求将达 2442GWh。钠离子电池需求：钠离子电池需求：我们认为钠离子电池主要将在动力（主要是低端场

51、景）、储能、两轮车应用，假设 25 年其在动力、储能、两轮车领域渗透率分别达到 2%、20%、10%，对应钠电池需求将达 140GWh。铝箔铝箔需求需求：假设锂电池、钠电池铝箔单耗分别为 350、750 吨/GWh 不变，预计 23-25 年，全球电池铝箔需求量分别为 47.8、65.6、91.0 万吨，未来三年 CAGR 为 39.5%。图表图表 23 全球全球电池铝箔需求量测算电池铝箔需求量测算 2021 2022 2023E 2024E 2025E 新能源汽车销量（万辆）新能源汽车销量（万辆）国内新能源车（不含乘用车出口）323 617 859 1124 1420 海外新能源车 300

52、389 535 746 1006 合计合计 623 1006 1394 1870 2426 电池需求（产量口径，电池需求（产量口径，GWh）动力 411 669 966 1295 1750 中国 220 412 596 758 998 海外 191 257 370 537 752 储能 66 159 239 358 502 消费 70 67 69 72 75 电动工具 16 19 23 27 33 两轮车 17 22 28 35 42 其他 8 20 25 30 40 合计合计 588 956 1350 1817 2442 锂离子电池 588 954 1337 1767 2302 钠离子电池

53、0 2 13 51 140 钠离子电池渗透率钠离子电池渗透率 动力 0.0%0.0%0.3%1.0%2.0%储能 0.0%1.0%4.0%10.0%20.0%两轮车 0.0%0.0%2.0%5.0%10.0%电池铝箔单耗（吨电池铝箔单耗（吨/GWh）锂电池铝箔单耗（吨/GWh）350 350 350 350 350 钠电池铝箔单耗（吨/GWh）750 750 750 750 750 铝箔需求（吨）铝箔需求（吨）锂电池铝箔需求量 20.58 33.40 46.79 61.83 80.58 钠电池铝箔需求量 0.00 0.12 0.98 3.79 10.47 合计合计 20.58 33.52 47

54、.77 65.62 91.05 资料来源：中汽协，markline，华创证券测算 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 15 三、三、供给供给：扩产壁垒高、周期长，一超扩产壁垒高、周期长，一超多强多强格局稳定格局稳定（一）（一）格局：格局：一超多强一超多强，龙头地位稳固，龙头地位稳固 电池铝箔电池铝箔行业行业整体整体呈一超多强格局呈一超多强格局。2022H1 鼎胜新材电池铝箔市场份额 49%，相比 2021年提升 9pcts，龙头地位稳固。份额排名第二的华北铝业同为老牌电池箔制造厂商但扩产较少，份额由 21

55、 年 22%降至 2022H1 的 15%，永杰新材、南山铝业、常铝股份、万顺新材等 2022H1 的份额 3%-7%不等。图表图表 24 2021 年电池铝箔竞争格局年电池铝箔竞争格局 图表图表 25 2022H1 电池铝箔竞争格局电池铝箔竞争格局 资料来源：鑫椤锂电，华创证券 资料来源：鑫椤锂电，华创证券 行业扩产加速，大量行业扩产加速，大量铝加工企业铝加工企业宣布相关扩产规划宣布相关扩产规划。电动车行业持续高景气，未来电池箔市场空间广阔，吸引一批铝加工企业入局。根据我们不完全统计，17 家企业新增电池箔项目，合计产能规划约 127.1 万吨。图表图表 26 电池铝箔新增项目规划（不完全统

56、计）电池铝箔新增项目规划（不完全统计）公司公司 新增规划项目新增规划项目 鼎胜新材 联晟新材年产 80 万吨电池箔及配套坯料项目（20 万吨电池箔+60 万吨坯料）永杰新材 年产 4.5 万吨锂电池高精铝板带箔技改项目 万顺新材 深圳宇锵年产 5 万吨新能源涂碳箔项目；安徽美信年产 10 万吨动力及储能电池箔项目；安徽中基年产 7.2 万吨高精度电子铝箔项目 南山铝业 高性能高端铝箔生产线技术改造项目（1.6 万吨）常铝股份 三万吨电池箔项目 东阳光 宜昌东阳光年产 10 万吨高精度电子铝箔项目 神火股份 神隆宝鼎年产 6 万吨新能源动力电池用铝箔项目 云铝股份 年产 3.5 万吨新能源动力电

57、池用铝箔项目 众源新材 年产 5 万吨电池箔项目 天山铝业 年产 20 万吨电池铝箔项目及年产 2 万吨电池铝箔技改项目 华北铝业 年产 6 万吨电池箔项目 明泰铝业 年产 25 万吨新能源电池材料 龙鼎铝业 年产 10 万吨双零箔/电池箔项目 广西潮力 年产 5 万吨高精度新能源电池铝箔项目 丽岛新材 新能源电池集流体材料项目 鼎胜新材,40%华北铝业,22%永杰新材,8%南山铝业,7%厦门厦顺,6%常铝股份,4%万顺新材,1%其他,11%鼎胜新材,49%华北铝业,15%永杰新材,7%南山铝业,7%厦门厦顺,6%常铝股份,3%万顺新材,4%神隆宝鼎,4%其他,6%电池铝箔行业深度研究报告电池

58、铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 16 力幕新材 年产 2 万吨电池箔生产线技术改造项目 华峰铝业 年产 20 万吨铝板带箔项目（2.5 万吨为电池箔、铝塑膜）资料来源：各公司公告、环评报告、官方微信公众号，各地区政府网站，各项目环境影响评估报告，华创证券整理（二）（二）合金配方、工艺控制是行业核心壁垒合金配方、工艺控制是行业核心壁垒 电池箔合金控制严苛电池箔合金控制严苛，对企业合金配方研发能力要求较高。对企业合金配方研发能力要求较高。电池箔多项技术指标对合金微观结构要求相互冲突，如高导电率要求低合金元素含量，低固溶量，而高强度则

59、要求高合金元素含量与高固溶量。各种合金元素性能相互冲突，例如电池箔要求高抗拉强度与延伸率，而添加硅可以改善抗拉强度，但会降低延伸率。下游客户不同产品对铝箔性能要求不一，要求铝箔企业有较强合金配方研发实力。图图表表 27 铝合金常用添加金属铝合金常用添加金属 金属金属 作用作用 铜 铜含量超过 1.25%可以明显增加合金的强度与硬度。但 Al-Cu 的析出，压铸铸后会收缩，继而转为膨胀，使铸件尺寸不稳定。镁 为抑制晶粒间的腐蚀而加入少量的镁，镁的含量超过了规定值就会使流动性变差，并且也容易产生热脆性，冲击值也降低。硅 是改善流动性能的主要成份。从共晶到过共晶都能得到最好的流动性。但结晶析出的硅(

60、Si)易形成硬点，使切削性变差，所以一般都不让它超过共晶点。另外，硅(Si)可改善抗拉强度、硬度、切削性以及高温时强度，而使延伸率降低。铁 铁(Fe)0.8 1.0%好压铸。含有大量的铁(Fe)，会生成金属化合物，形成硬点。并且含铁(Fe)量过 1.2%时，降低合金流动性，损害铸件的品质，缩短压铸设备中金属组件的寿命。镍 有增加抗拉强度和硬度的倾向，对耐蚀性影响很大。想要改善高温强度耐热性，有时就加入镍(Ni)，但在耐蚀性及热导性方面有降低的影响。锰 能改善含铜(Cu)，含硅(Si)合金的高温强度。资料来源：中国有色金属加工工业协会，华创证券 铝箔轧制环节繁多，控制厚度关键不同于铝板带。铝箔轧

61、制环节繁多，控制厚度关键不同于铝板带。铝箔轧制过程复杂，是铝加工生产工序最多、加工技术最难的铝材产品之一，铝箔越薄，加工难度越高，经济效益越可观。铝箔加工分粗轧、中轧、精轧三个过程，出口厚度大于或等于 0.05mm 为粗轧，0.013-0.05mm 为中轧，出口厚度小于 0.013mm 为精轧。粗轧与铝板带轧制特点相似，厚粗轧与铝板带轧制特点相似，厚度控制主要靠轧制力和后张力。度控制主要靠轧制力和后张力。而铝箔轧制中轧、精轧环节由于铝箔的厚度薄，增大轧制力容易使轧辊产生弹性变形，而非被轧制材料的塑性形变，因此中中轧、轧、精轧中铝箔厚精轧中铝箔厚度控制主要依靠调整后张力与轧速度。度控制主要依靠调

62、整后张力与轧速度。图表图表 28 铝板带工艺路线铝板带工艺路线 资料来源：铝加工公众号，华创证券 轧制过程控制复杂，需多年铝加工经验积累：轧制过程控制复杂，需多年铝加工经验积累：1）轧制速度：）轧制速度：铝箔的出口厚度随着轧制速度的升高而减薄，一方面提高轧制速度可以增加润滑油带入量，摩擦系数减小，油膜变厚，铝箔厚度随之减薄，另一方面随着轧制速 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 17 度提高，轧制变形区温度升高，金属变形区温度可上升至 200，相当于中间进行一次恢复退火，导致箔材软化。过高的速度不利于板形

63、控制，降低箔材表面光度，由于电池箔需要更高的抗拉强度和性能，因此对于速度及温度的控制更为严苛。2）轧制油及添加剂：轧制油及添加剂：铝压延成型过程中金属基体连续变形，不断产生新的金属表面，新表面具有很高的化学活性，极易与轧辊黏着，需要轧制油在加工界面上铺展形成润滑油膜。轧制油一般由 90%99%基础油与 1%10%添加剂混合而成，在高温高压工作环境中添加剂可以在轧辊和轧件表面形成物理吸附膜，有效减少直接接触面积，降低轧制压力，减小表面划痕。最常见添加剂种类有最常见添加剂种类有脂肪酸、脂肪醇、脂肪醇酯，一些厂商也会在轧制脂肪酸、脂肪醇、脂肪醇酯，一些厂商也会在轧制油中添加极压剂等新材料优化润滑性能

64、，铝箔厂商需要针对不同类型铝箔的产品和客户油中添加极压剂等新材料优化润滑性能，铝箔厂商需要针对不同类型铝箔的产品和客户要求，选择合适的添加剂及其配比。要求，选择合适的添加剂及其配比。图表图表 29 脂肪酸、醇、酯添加剂主要性能脂肪酸、醇、酯添加剂主要性能 图表图表 30 不同添加剂油膜强度及平均摩擦系数不同添加剂油膜强度及平均摩擦系数 特性特性 脂肪酸脂肪酸 脂肪醇脂肪醇 脂肪醇酯脂肪醇酯 油膜强度 强 弱 强 热稳定性 良 良 优 箔面光亮性 优 良 差 不形成污痕能力 良 优 良 碳数 C10-C14 C10-C12 C10-C14 添加剂添加剂 油膜强度（油膜强度（N N）平均摩擦系数平

65、均摩擦系数 基础油 189 0.140 脂肪醇 5%279 0.125 脂肪醇酯 5%345 0.112 脂肪醇酯 5%+极压抗磨剂 1%478 0.102 资料来源：清源集团公众号，华创证券 资料来源：清源集团公众号，华创证券 3）其他环节控制：）其他环节控制：铝箔生产过程存在诸多不确定因素，产品会产生各类缺陷影响良率。电池箔主要缺陷可分为表面缺陷、尺寸形状缺陷、组织缺陷三类，对板形、坯料品质、张力控制、刀片、辊型等方面技术要求较高。图表图表 31 电池铝箔主要缺陷及控制方法电池铝箔主要缺陷及控制方法 缺陷种类缺陷种类 缺陷名称缺陷名称 缺陷特征缺陷特征 产生原因产生原因 控制方法控制方法

66、表面缺陷表面缺陷 张力线张力线 当厚度达到 0.015mm 以下时，在铝箔的纵向形成平行条纹，间距 5-20mm 左右，张力越小张力线越宽，条纹越明显 生产过程中帐里设置不合理或张力过小；轧辊粗糙度不合理 在确保版型良好情况下增大张力；适当增大轧辊粗糙度 腐蚀腐蚀 铝箔表面与周围介质接触，发生化学反应或电化学反应后，在铝箔表面产生的缺陷。被腐蚀铝箔表面失去光泽，严重时还会产生灰色腐蚀 铝箔生产及运输、存放保管不当，由于气候潮湿或雨水侵入而引起腐蚀；工艺润滑剂中含有水分或呈碱性；测厚仪冷却系统滴水或高压风中含水；储存过程中包装防腐层破损。严防控制生产过程中各环节的水分，避免产品与水接触；包装采用

67、干燥剂，密封包装；保证产品储存在干燥、通风环境中 表面气泡表面气泡 箔材表面不规则的圆形或条状空腔凸起：凸起的边缘圆滑，两面不对称，分布无规律 版型不良；表面残油量大；箔卷空隙率小 确保坯料板形良好；减少表面带油量；适当调整生产中的张力 板形形状板形形状 荷叶边荷叶边 箔材表面出现的有规律的微 切边时刀片间隙调整不合适刀片 切边时确保刀片间隙调整合适；及时更 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 18 尺寸缺陷尺寸缺陷 小波浪，波长较短，波幅较小 欠锋利 换刀片，确保刀片锋利。版型不良版型不良 由于不均匀形

68、变使箔材表面局部起伏不平的现象，根据位置不同可以分为中间波浪、边部波浪、二肋波浪及复合波浪 来料版型品质不好，同板差过大；压力调整不平整，辊型控制不合理；道次压下量分配不合理；四轧辊辊型不合理；轧制油喷淋不正常 严格控制同板差及板凸度，保证坯料板形品质；合理控制辊型及压力；合理分配道次压下量；选用合理的轧辊辊型；确保喷淋系统正常 毛刺毛刺 剪切后，箔材边部存在大小不等的刺状物 剪切时刀刃不锋利；剪刃润滑不当；剪刃间隙及重叠调整不当 选用刀刃锋利的刀片；切刀的剪刃适当润滑；合理调整剪刃间隙及重叠量 组织缺陷组织缺陷 针孔针孔 电池箔迎光可见的不规则小孔 坯料存在内部组织缺陷，如含气量、夹杂物、化

69、合物及成分偏析等；轧辊粗糙度过大或轧辊表面有缺陷；轧制油清洁度不够；轧制工艺参数控制不当；车间环境不好、灰尘大。采取有效的铝液净化、过滤、晶粒细化；选取合适的轧辊粗糙度并及时更换轧辊；对轧制油进行有效过滤，并定期更换轧制油；选取合适的轧制工艺参数，一般采用大轧制力，小张力轧制会减少针孔；采取一定防尘措施并采取清洁化生产 资料来源：张深阳、温倩铝板带箔常见主要缺陷及控制2019年中国铝加工产业年度大会暨中国（邹平）铝加工产业发展高峰论坛论文集，华创证券 资金壁垒：资金壁垒：新进企业面临资金壁垒，坯料难求，产业链布局不可少新进企业面临资金壁垒，坯料难求，产业链布局不可少。铝压延加工行业属于资金密集

70、型行业，生产建设过程中需要投入大量的资金引进先进生产设备，对企业的资金实力要求较高。此外，铝箔坯料涉及配方，铝加工行业出售坯料意愿较低，因此铝箔进入门槛较高，需要铝箔坯料、轧制成箔、分切倒卷的产业链布局。客户壁垒：客户认证难度大、周期长。客户壁垒：客户认证难度大、周期长。1）认证门槛：）认证门槛：动力电池材料供应商首先需获得汽车质量体系（如 IATF16949 国际汽车质量管理体系）认证，品质至少达到车规级标准。客户认证需经过申报、检测、试样、试用、逐步放量及在线检测等一系列复杂认证才能成为合格供应商，一些外资客户需要送往国外母公司进行测试评比，认证周期长。一旦通过认证进入企业的供应链体系，往

71、往会形成比较稳定的合作关系。新进入者难以撼动现有优势企业的行业地位；2）客户同步研发）客户同步研发要求要求：锂电池行业下游客户常常因其产品性能和生产效率提升、工艺变化等原因要求材料供应商持续进行技术更新，如难以及时实现客户需求，将影响产品生产销售连续性，因此锂电池客户对铝加工的技术要求更高，很大程度上限制了潜在竞争者进入。（三）（三）进口设备采购周期长，扩产进口设备采购周期长，扩产进度进度将受影响将受影响 进口设备采购周期长进口设备采购周期长。进口设备主要从德国阿亨巴赫进口，交付周期长达 2-3 年。相比国产设备，进口设备产能建设速度更慢，且易受国际形式变化、疫情等因素影响，建设延期风险更大。

72、目前行业内的如鼎胜新材、常铝股份、东阳光及天山铝业选择国产设备，万顺新材、南山铝业、明泰铝业选择进口设备；神火股份神隆宝鼎项目一期选用进口设备，二期选用国产设备。图表图表 32 铝箔企业设备选择铝箔企业设备选择 公司公司 国产国产/进口进口 鼎胜新材 国产 常铝股份 国产 东阳光 国产 天山铝业 国产 神火股份 神隆宝鼎项目一期进口，二期国产 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 19 万顺新材 进口 南山铝业 进口 明泰铝业 进口 资料来源：鼎胜新材招股说明书，神火股份、常铝股份、天山铝业调研活动信息公告

73、，明泰铝业、万顺新材募集说明书，东阳光乳源精密公众号，华创证券整理（四）（四）良率良率难控制削弱盈利难控制削弱盈利，降低降低行业行业转产或扩产转产或扩产意愿意愿 新进企业新进企业可能因可能因良率问题导致良率问题导致盈利较差盈利较差，实际，实际转产转产、扩产、扩产意愿变弱意愿变弱。电池铝箔一般加工费更高，但因良率低（工艺难度高、分切损耗大）导致盈利反而可能更差。以神火股份为例，其双零箔箔轧良率 90%，而电池箔只有 75%；分切环节中，双零箔主要应用于烟箔、药箔、食品包装箔等，产品较电池铝箔小，因此可充分利用箔材空间，拥有更小的分切损失。另一方面电池箔需要均匀和平整，轧制速度更慢，神火股份双零箔

74、生产轧制速度 800m/min，电池箔 700m/min。综合下来，神火股份电池箔盈利反而不如双零箔，单吨毛利差距约 1000 元/吨。图表图表 33 神火股份双零箔与电池箔对比神火股份双零箔与电池箔对比 产品产品 箔轧环节良箔轧环节良率率 加工费加工费（万元（万元/吨）吨）加工成本加工成本（万元（万元/吨）吨）单吨单吨毛利毛利（万元（万元/吨）吨）轧制速度轧制速度（m/min）双零箔 90%1.5 0.85 0.65 800 电池箔 75%1.7 1.15 0.55 700 资料来源：神火股份调研活动信息公告，华创证券（五）（五）供需平衡测算供需平衡测算：23 年年整体偏紧，下半年逐步缓解整

75、体偏紧，下半年逐步缓解 23 年整体偏紧，年整体偏紧，供需缺口将在供需缺口将在下半年下半年开始逐步缓解。开始逐步缓解。根据我们的测算，按照各企业现有产能规划，预计 2022-2025 年全球电池箔产能达 30.2、48.5、89.3、116.7 万吨，供给需求差分别为-3.4、0.7、23.6、25.7 万吨，但考虑到 23 年行业内项目投产多集中于下半年，2023 年电池箔行业整体供需整体偏紧，供需缺口将从 23 年下半年开始逐步缓解。图表图表 34 电池铝箔供需平衡测算（有效产能，万吨）电池铝箔供需平衡测算（有效产能，万吨）企业产能（万吨）企业产能（万吨）2021 2022E 2023E

76、2024E 2025E 23 年投产时间年投产时间 鼎胜新材 6.5 12.4 24 34 34 预计 23 年下半年投产 万顺新材 0.5 2 4.2 15.2 17.2 预计 23 年 8 月 3.2 万吨项目投产 天山铝业 0.3 1 5 10 2 万吨技改项目调试中，产能逐步爬坡 东阳光 0.81 0.81 1 3.81 6.81 预计 23 年 6 月建成一期 5 万吨项目 华北铝业 3 3 3 3.5 6 预计 23 年 12 月建成 6 万吨项目 龙鼎铝业 5 常铝股份 0.6 0.6 0.6 3.6 3.6 永杰新材 1.2 1.2 1.2 1.2 3.08 神火股份 1.5

77、4 7 8.5 二期 6 万吨预计 23 年下半年逐步投运 其他公司 7.2 8.4 9.5 16.0 22.6 海外产能 4.45 4.45 4.45 4.45 4.45 锂电铝箔产能合计锂电铝箔产能合计 19.8 30.2 48.5 89.3 116.7 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 20 yoy 53%61%84%31%铝箔需求 20.6 33.5 47.8 65.6 91.1 供给供给-需求（万吨）需求（万吨）-0.8 -3.4 0.7 23.6 25.7 资料来源：各公司公告，各项目环境影

78、响评估报告，高工锂电，华创证券测算 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 21 四、四、延伸延伸涂碳涂碳环节增利，全球化环节增利，全球化布局将更受益布局将更受益（一）（一）良率良率、设备导致各家企业电池铝箔、设备导致各家企业电池铝箔盈利水平盈利水平分化分化 各铝箔公司各铝箔公司盈利能力盈利能力分化分化。根据我们的测算，行业龙头鼎胜新材 21 年电池铝箔净利约0.6 万元/吨，而行业内吨净利只有 0.1-0.3 万元/吨，盈利差距明显。这种差距我们认为主要来自配方、工艺导致的电池铝箔良率差距以及设备能力带来的

79、投资强度差距，因为铝箔原材料价格占比高，废箔无法进行再生产，只能重熔按废铝出售，导致无法摊薄设备折旧、人工、能源等固定成本，对盈利能力影响较大。图表图表 35 电池箔单吨电池箔单吨净利净利（万元（万元/吨）吨）图表图表 36 电池箔单吨电池箔单吨加工加工成本（万元成本（万元/吨）吨）资料来源：各公司公告，华创证券测算 注：鼎胜新材采用2021年数据，神火股份根据调研活动信息公告，万顺新材与众源新材采用新建项目经济效益分析，下同 资料来源：各公司公告，华创证券测算 进口设备价格较高，投资强度存在较大差异进口设备价格较高，投资强度存在较大差异。轧机是铝箔压延的核心设备，进口设备昂贵，导致产能投资强

80、度较高。国产设备以鼎胜新材为例，铝箔轧机（含铸轧机、冷轧机、箔轧机）单万吨产能投资额 2967 万元。进口设备价格更昂贵，以万顺新材为例，其进口轧机单万吨产能投资额 6433 万元。整体来看，电池箔行业投资强度最低的为鼎胜新材，单万吨产能投资只需约 1.2 亿元，而行业内投资强度高的有 2-3 亿元/万吨。图表图表 37 国产国产/进口轧机单万吨产能投资额对比（万元进口轧机单万吨产能投资额对比（万元，吨）吨）设备名称设备名称 型号型号 数量数量 单价单价/均价均价 金额金额 单万吨单万吨产能产能投资额投资额 鼎胜新材鼎胜新材 80 万吨（万吨（20 万吨电池箔万吨电池箔+60 万吨坯料）项目万

81、吨坯料）项目 国产轧机合计/70960 2967.25 万顺新材万顺新材 10 万吨项目万吨项目 进口轧机 12 5360 64325 6432.5 资料来源：鼎胜新材非公开发行反馈意见回复，万顺新材公告，华创证券 注：鼎胜新材铸轧机单万吨产出投资额按实际所需坯料折算。20万吨电池箔实际需30万吨坯料 0.000.100.200.300.400.500.600.70单吨净利0.000.200.400.600.801.001.201.40单吨加工成本 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 22 图表图表 38

82、 主要电池箔项目及单万吨投资额主要电池箔项目及单万吨投资额 公司公司 项目项目 规划产能（万吨）规划产能（万吨）投资额（亿元）投资额（亿元）单万吨产能投资额（亿单万吨产能投资额（亿元）元）鼎胜新材 年产 5 万吨动力电池电极用铝合金箔项目 5 6.11 1.22 万顺新材 年产 10 万吨动力及储能电池箔项目 10 20.82 2.08 年产 7.2 万吨高精度电子铝箔 7.2 14.19 1.97 华北铝业 年产 6 万吨电池箔项目 6 19.15 3.19 众源新材 年产 5 万吨电池箔项目一期 2.5 3.50 1.40 神火股份 神隆宝鼎二期（使用国产设备）6 10.03 1.67 资

83、料来源：鼎胜新材、众源新材、万顺新材、神火股份公告，华北铝业环评报告，华创证券整理（二）（二）涂碳环节有望上移，增厚铝箔盈利空间涂碳环节有望上移，增厚铝箔盈利空间 涂碳涂碳工艺工艺可降低内阻可降低内阻、提高电池性能。提高电池性能。涂碳铝箔是指在光箔上进一步涂覆粘结剂浆料，浆料一般由炭黑、石墨以及树脂按比例调配而成。铝箔涂碳能显著降低磷酸铁锂电池的内阻，改善活性物质与箔材的接触以及电流在极片内部的传导，从而提升电池的倍率、低温、循环和储存性能。相较于三元电池，磷酸铁锂电池导电性差，能量密度低，涂碳可提高磷酸铁锂电池的循环性能，因此磷酸铁锂电池的铝箔一般必须涂碳。图表图表 39 铝箔涂碳工艺流程铝

84、箔涂碳工艺流程 资料来源：源元科技环评报告 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 23 图表图表 40 纳诺新材涂碳铝箔纳诺新材涂碳铝箔 图表图表 41 涂碳铝箔（涂碳铝箔（Ta）可降低电池内阻可降低电池内阻 资料来源：铝道网 资料来源：李敏等涂碳铝箔对磷酸铁锂性能的影响 铝箔加工企业逐步向铝箔加工企业逐步向涂碳涂碳环节延伸环节延伸来来进一步增厚盈利空间进一步增厚盈利空间。过去涂碳环节一般由电池企业自行涂覆或者由第三方涂碳企业涂覆后再出售至电池企业，而铝箔加工企业凭借自身的资金优势和光箔供应优势已经成功向涂

85、碳环节进行延伸，如 22 年底鼎胜新材建成 1.8万吨涂碳箔产能、万顺新材 22 年收购深圳宇锵布局涂碳环节、乳源东阳光 2023 年 2 月宣布涂碳铝箔线建成。涂碳涂碳环节成本主要是浆料、电费成本，环节成本主要是浆料、电费成本，铝箔加工企业铝箔加工企业对外进行一对外进行一口价报价，口价报价，相比电池企业自行涂覆或者第三方涂覆企业涂覆具备光箔+涂碳一体化成本优势，能够大幅增厚电池箔单位盈利。图表图表 42 涂碳铝箔企业布局涂碳铝箔企业布局 公司公司 布局布局 鼎胜新材 8000 吨动力电池涂碳铝箔建设项目已建成，年产 5 万吨动力电池电极用铝合金箔项目含10000 吨涂碳铝箔，合计涂碳铝箔产能

86、规划 1.8 万吨。与蜂巢能源签订框架合作协议，至2025 年光箔与涂碳箔共计供应 8.08 万吨。万顺新材 2022 年 4 月，万顺新材收购涂碳箔公司深圳宇锵 51%股权，现有涂碳铝箔产能 0.37 万吨，正在建设年产 5 万吨新能源涂碳箔项目，一期 2.5 万吨预计 2023 年建成，建成后启动二期项目建设，建设期 18 个月。丽岛新材 2022 年 11 月，丽岛新材 40000 吨涂碳铝箔及其他铝材环评项目取得批复。莱尔科技 2022 年 11 月与神隆宝鼎签署合作框架协议，以保证涂碳箔公司佛山大为的光箔供应，并共同成立项目公司经营涂碳箔，在神隆宝鼎厂区东侧规划未来 3-5 年内建设

87、完成年产 6万吨涂碳箔生产线。2022 年 12 月，莱尔科技收购涂碳箔公司佛山大为 90%股权。东阳光 2023 年 2 月，乳源东阳光涂碳铝箔线宣布建成。资料来源：鑫椤锂电，鼎胜新材公告及环评报告，万顺新材公告，华创证券整理（三）（三）长期海外市场格局更优，长期海外市场格局更优，全球化全球化布局布局将更将更受益受益 海外市场海外市场增速快、增速快、格局更优格局更优，锂电，锂电中游中游出海大势所趋出海大势所趋。欧、美锂电产业链有本土化诉求，国内中游锂电电池与电池材料出海已经是大势所趋。随着海外整车厂向电动化转型、海外本土电池产能放量，对应中游锂电材料需求也将大幅增长，电池铝箔环节方面，未来海

88、外市场格局或将明显优于国内。电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 24 图表图表 43 欧洲电池厂产能规划欧洲电池厂产能规划 图表图表 44 美国主要车企产能布局美国主要车企产能布局 车企车企 规划规划 福特 2023 年全球产能 60 万辆，2026 年 200 万辆 通用 2024 在北美生产 40 万辆，2025 年北美产能 100 万辆 特斯拉 加州工厂年产能 60 万辆；德州工厂处于产能爬坡阶段，预计 22 年产能 25 万辆 丰田 到 2030 年在全球销售 800 万辆纯电动汽车（EV）和混合

89、动力车（HV）等电动车 lucid 2022 年产量 7180 辆，公司预计 2023 年生产 1-1.4 万辆 Rivian 2022 年产量 24337 万辆，2023 年目标 5 万辆 Fisker 2023 年计划与麦格纳共同生产 4.24 万辆汽车 资料来源：energy central 资料来源：中国经济网，索比储能网，盖世汽车资讯，华创证券整理 图表图表 45 中国动力电池及材料环节欧洲产能规划中国动力电池及材料环节欧洲产能规划 企业企业 环节环节 地点地点 计划计划 宁德时代 电池 匈牙利 项目将建设 100GWh 动力电池系统生产线，总投资不超过 73.4 亿欧元（折合人民币

90、 508.93 亿元），总建设期预计不超过 64 个月，其中首栋厂房在获得相关审批后将于 2022 年内开工建设。宁德时代 电池 德国图林根 投资不超过 18 亿欧元，2022 投产后达到 14GWh 产能，2026 年达到 100GWh 国轩高科 电池 德国哥廷根 项目分棕地工厂和绿地工厂两期建设，年产目标分别为 6GWh 和 12GWh，第一期棕地工厂改造建设预计 2022 年底正式启动，2023 年 9 月第一条产线 3.5GWh 正式投产。孚能科技 电池 德国 46.4 亿元，首期产能 6GWh，2022 年投产，未来进一步升级产能至 10GWh 新宙邦 电解液 波兰 2018 年 6

91、 月波兰设立子公司，2020 投资建设 4 万吨电解液，5000 吨 NMP 和 5000 吨导电浆，总投资3.6 亿元 恩捷股份 隔膜 匈牙利 恩捷股份在匈牙利德布勒森市建设的隔膜工厂开始动工，项目规划建设全自动进口制膜生产线 4 条和涂布生产线 30 余条，项目建成后可实现基膜年产能 4 亿平方米，预计于 2023 年第一季度末前开始量产。星源材质 隔膜 瑞典 星源材质目前已设立全资瑞典公司及投资建设欧洲工厂一期、二期项目，规划三期建设完成后，将形成基膜 7 亿平方米、涂覆产能 4.2 亿平方米年产能，此举将也进一步加速公司在欧洲市场的开拓。科达利 结构件 德国 6000 万欧元投建德国工

92、厂一期，建设周期 30 个月，配套 25GWh 以上 科达利 结构件 瑞典 投资 5000 万欧元（约合人民币 3.94 亿元）建设科达利科达利瑞典生产基地一期项目，建设期为 24 个月。科达利 结构件 匈牙利 公司拟将匈牙利科达利的注册资本由 20 万欧元增加至 3000 万欧元（约合人民币 2.3 亿元）。目前，匈牙利基地一期项目正在建设当中，建设期为 18 个月。鼎胜新材鼎胜新材 铝箔铝箔 意大利意大利 意大利基地包装箔月产能意大利基地包装箔月产能 1500 吨，吨，计划转产或扩充电池铝箔产能计划转产或扩充电池铝箔产能，已陆续与当地电池厂进行相关业已陆续与当地电池厂进行相关业务对接务对接

93、。资料来源：宁德时代公众号，盖世汽车新能源，锂电产业与应用，电池中国，高工锂电，鼎胜新材公告，华创证券整理 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 25 铝箔企业出海铝箔企业出海有望规避潜在贸易壁垒有望规避潜在贸易壁垒。电池铝箔环节所面临的潜在贸易壁垒在于其铝制品和电池材料的双重属性，一方面，一方面，铝制品是欧盟、美国等海外国家反倾销打击的重点领域，如 22 年 5 月欧盟委员会决议同年 7 月对国内铝轧制产品征收反倾销税，税率高达14.3%-24.6%，虽然本次反倾销对象暂不包括高端双零箔和电池铝箔，但长期

94、来看不排除范围扩大的风险。此外，欧盟推出 CBAM（碳关税），要求进出口产品缴纳或退还相应的税费或配额，其中铝行业成为首批被拟征税对象。另一方面，。另一方面，美国为了促进电池材料本土化生产，通胀削减法案重新规定税收抵免获取标准，其中获取第二部分 3750 美元补贴需满足特定比例电池组件在北美生产或组装，美国电池组件本土化趋势明显。图表图表 46 欧盟反倾销税与美国税收抵免政策欧盟反倾销税与美国税收抵免政策 政策政策 内容内容 欧盟反倾销税 2022 年 5 月 25 日，欧盟委员会发布公告，计划不再延缓对原产于中国的铝轧制材征收反倾销税，2022 年 7 月 12日开始执行，最终反倾销税率为

95、14.3%-24.6%。注：电池箔暂时不在反倾销产品中 欧盟 CBAM 21 年 7 月欧盟委员会公布 CBAM 提案细则，将水泥、钢铁、电力、铝和化肥作为首批纳入行业，过渡期为 23-25年；23 年 2 月 9 日洲议会环境、公共卫生和食品安全委员会（ENVI）正式通过了欧洲（CBAM）协议，并扩展到氢气、特定条件下的间接排放、某些前体以及一些下游产品，例如螺钉和螺栓以及类似的物品铁或钢。美国税收抵免政策 第一部分 3750 美元获取条件：满足特定比例的关键电池矿物获得 3750 美元：在北美回收，电池关键矿物比例要求：23/24/25/26/27 年达 40%/50%/60%/70%/8

96、0%；或者从与美国有自由贸易协定的国家提取或加工。第二部分 3750 美元获取条件：满足特定比例电池组件获得 3750 美元：在北美生产或组装，比例要求：23/24、25/26/27/28/29 年为 50%/60%/70%/80%/90%/100%。注：电池组件定义：电极活性材料（正极/负极/负极箔/溶剂/添加剂/电解液及其他化学活性材料）；电芯；电池模组 资料来源：安泰科，congress.gov，碳足迹，华创证券 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 26 五、五、相关标的相关标的（一）（一）鼎胜新材

97、鼎胜新材：前瞻布局前瞻布局+全球化布局，全球化布局，电池铝箔龙头地位稳固电池铝箔龙头地位稳固 公司是公司是铝箔铝箔龙头企业龙头企业，空调箔、电池箔产销多年来国内第一空调箔、电池箔产销多年来国内第一。公司成立以来便开始从事铝板带箔研发制造，2005 年亲水涂层空调箔代替光箔成为空调热交换器主流原材料，公司及时抓住市场机会进入空调箔市场，并迅速发展为空调箔龙头企业。近年来随着国家政策推动，新能源汽车需求爆发，公司凭借提前布局锂电铝箔技术、产能、设备，率先切入锂电池铝箔领域，目前已发展成为全球电池铝箔龙头企业。图表图表 47 公司发展历程公司发展历程 资料来源：鼎胜新材官网，华创证券 图表图表 48

98、 公司股权结构（截至公司股权结构（截至 2022 年年 9 月月 30 日）日）资料来源：WIND，华创证券 前瞻布局电池箔前瞻布局电池箔充分享受新能源汽车行业爆发红利充分享受新能源汽车行业爆发红利。2021 年公司扭亏为盈，主要系下游新能源行业景气度高，对电池箔需求爆发式增长，随着公司电池箔产能逐步释放，公司步入高速增长期，2022 年前三季度维持高增速，实现营收 166.45 亿元，同比+29.4%；归母净利润 10.33 亿，同比+293.3%。公司电池箔业务增速最快，2021 年电池箔营收 17.53亿元，同比增长 170.70%，占营收 9.65%，同比+4.44pcts，是公司近年

99、来主要发展方向。盈利方面电池箔毛利率远高于其他产品，2021 年电池箔业务毛利率达 29.64%，毛利 5.20亿元，同比+200.71%，电池箔毛利占公司总毛利 26.4%。电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 27 图表图表 49 公司分产品营收占比公司分产品营收占比 图表图表 50 鼎胜新材鼎胜新材 2018-2022Q3 经营业绩经营业绩（亿元）（亿元）资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券 图表图表 51 公司分产品毛利占比公司分产品毛利占比 图表图表 52 公司分产品毛利率公

100、司分产品毛利率 资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券 多年设备、配方与工艺积累多年设备、配方与工艺积累成就成就行业行业最高最高单吨盈利单吨盈利。公司 2009 年开展新能源动力电池箔技术研发，2016 年动力电池箔产销量突破万吨。公司前瞻布局，早期多条铝箔产线以电池箔标准搭建使得公司后续在市场需求爆发时凭借旧产线快速转产来占领市场；并且多年在国产设备、合金配方和工艺上的积累使得公司产线投资额低、爬坡速度快、产品良品率高，单吨盈利在行业内持续领先。图表图表 53 电池箔单吨净利（万元电池箔单吨净利（万元/吨）吨）图表图表 54 电池箔单吨加工成本（万元电池箔单吨加工成本（万

101、元/吨）吨）资料来源：各公司公告，华创证券测算 资料来源：各公司公告，华创证券测算 38.2%33.7%36.9%30.3%32.0%4.8%4.6%4.4%5.2%9.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021空调箔单零箔双零箔普板带电池箔其他-35-30-25-20-15-10-0200200212022Q1-3营业收入归母净利润营收增速归母净利润增速40.6%36.0%32.1%24.5%24.8%12.4%12.5%11.9%16.4%26.4%0%10%20%30%4

102、0%50%60%70%80%90%100%200202021空调箔单零箔双零箔普板带电池箔其他业务0%5%10%15%20%25%30%35%200202021空调箔单零箔双零箔普板带电池箔0.000.100.200.300.400.500.600.70单吨净利0.000.200.400.600.801.001.201.40单吨加工成本 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 28 客户资源丰富，客户资源丰富，与与下游下游多家大客户多家大客户签订保供框架协议签订保供

103、框架协议。公司较早进入下游供应链体系，与下游厂商形成稳定的供货关系，客户包括比亚迪集团、CATL 集团、ATL 集团、LG 新能源、国轩高科、蜂巢能源、中创新航、SK 新能源（江苏）、三星 SDI、亿纬锂能、欣旺达等基本所有主流锂电池制造企业。公司供应能力强，多家电池企业已与公司签订供货框架协议，其中宁德时代、蜂巢能源分别签订 51.2 万吨、8.08 万吨电池箔，在 2025年前陆续交付；与 LG 新能源签订合作协议，在 2023-2026 年供应 6.1 万吨锂电池铝箔。图表图表 55 公司与主流电池厂商签订框架供货协议公司与主流电池厂商签订框架供货协议 客户客户 协议时间协议时间 协议标

104、的协议标的 最低供货（万吨）最低供货（万吨）宁德时代 2021-2025 动力电池箔 51.2 蜂巢能源 2022-2025 锂电池铝箔、锂电池涂碳铝箔 8.08 LG 新能源 2023-2026 锂电池铝箔 6.1 资料来源：鼎胜新材公告，华创证券 23 年年新产能释放将进一步巩固龙头地位。新产能释放将进一步巩固龙头地位。公司现有电池箔有效产能 12.4 万吨，新项目储备丰富，20 万吨电池箔项目建设中，预计 2023 年 10 月达到 20 万吨产能，2023 全年贡献铝箔产能 10 万吨。根据现有行业内各公司项目规划，未来两年鼎胜新材产能增量行业领先，公司有望进一步巩固市场占有率。图表图

105、表 56 鼎胜新材现有项目及规划鼎胜新材现有项目及规划 项目项目 进展或规划进展或规划 设计产能设计产能 2022 预计贡献产能预计贡献产能 年产 3.6 万吨电池箔项目 已投产 3.6 3.6 年产 5 万吨电池箔及配套坯料项目 已投产 5 5 年产 80 万吨电池箔及坯料项目 建设中 20 0 转产 3.8 合计 32.4（含转产）12.4 资料来源：鼎胜新材公告，华创证券 海外布局领先，意大利基地海外布局领先，意大利基地 23 年有望贡献产能年有望贡献产能。公司早在 2005 年实现产品出口，14 年获 LG outstanding partner 奖项，27 年在泰国罗勇工业园区成立泰

106、鼎亨，2019 年在意大利成立欧洲轻合金，拥有泰国与意大利两大海外生产基地。公司外销收入总体呈上升趋势，2021 年公司外销收入 69.16 亿元，占总收入 38%，海外业务增速达 69.59%。目前泰国与欧洲两大生产基地均生产双零箔，其中，意大利工厂正在建设年产意大利工厂正在建设年产 3 万吨锂电池铝箔生万吨锂电池铝箔生产基地，产基地，正对电池箔产品进行小批量试样，正对电池箔产品进行小批量试样，2023 年或有部分销量贡献年或有部分销量贡献，公司将成为国内，公司将成为国内首个首个在海外布局的锂电铝箔企业在海外布局的锂电铝箔企业。图表图表 57 公司海外业务收入（亿元）公司海外业务收入（亿元）

107、资料来源：WIND，华创证券 0500202021海外收入国内收入 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 29 （二）（二）万顺新材：光箔、铝箔产能万顺新材：光箔、铝箔产能进展进展顺利顺利，前瞻布局，前瞻布局多类新能源材料多类新能源材料 公司公司主要从事铝加工、纸包装材料和功能性薄膜三大业务主要从事铝加工、纸包装材料和功能性薄膜三大业务。2022Q1-3 实现营收 42.8 亿元，同比+5%，归母净利 1.6 亿元，同比+632%。电池电池铝箔铝箔产能建设加快，产

108、能建设加快，收购收购深圳宇锵深圳宇锵布局布局涂碳涂碳环节。环节。公司可转债募投项目一期 4 万吨高精度电子铝箔已于 21 年底建成投产，另有14.2 万吨铝箔产能规划项目正在建设中，其中 3.2 万吨预计 23 年 8 月投产，10 万吨预计24 年 7 月投产。涂碳涂碳方面，方面，2022 年 4 月 16 日收购涂碳铝箔厂商深圳宇锵 51%股权，现有涂碳铝箔产能3700 吨。2022 年 7 月 29 日深圳宇锵设立子公司江苏宇锵并建设年产 5 万吨涂碳铝箔项目。正在建设年产 5 万吨新能源涂碳箔项目，一期 2.5 万吨预计 2023 年建成。公司产品验证顺利，获得大客户认可，2022 年

109、与宁德时代签署合作框架协议，23-26 年向宁德时代最低供货 32 万吨电池箔。图表图表 58 万顺新材万顺新材 2022H1 产品结构产品结构 图表图表 59 万顺新材万顺新材 2018-2022Q3 经营业绩经营业绩（亿元）（亿元）资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券 图表图表 60 万顺新材铝箔、涂碳箔产能万顺新材铝箔、涂碳箔产能（万吨）（万吨）实施主体实施主体 项目项目 规划产能规划产能 拟投产拟投产/实际投产日期实际投产日期 铝箔 安徽中基 年产 10 万吨动力及储能电池箔项目 10 2024.7 安徽中基 年产 4 万吨高精度电子铝箔（一期）4 2021.12

110、 安徽中基 年产 3.2 万吨高精度电子铝箔（二期）3.2 2023.8 合计合计 17.2 涂碳箔 深圳宇锵 原有产能 0.37 江苏宇锵 年产 5 万吨新能源涂碳箔项目一期 2.5万吨 2.5 2023 年建成 江苏宇锵 年产 5 万吨新能源涂碳箔项目二期 2.5万吨 2.5 建设期 18 个月 合计合计 5.37 资料来源：万顺新材项目可行性分析报告、问询回复报告、调研活动信息公告，华创证券 前瞻布局复合铜箔、前瞻布局复合铜箔、光伏用高阻隔膜等新能源材料。光伏用高阻隔膜等新能源材料。公司拥有磁控溅射设备、电子束镀膜设备、精密涂布线等进口尖端设备，覆盖多类功能性薄膜产品工艺。22 年公司已

111、经开发出高阻隔膜产品，可用于光伏背板，提高组件水汽阻隔能力，延长设备寿命；复合铜箔方面，公司走磁控溅射镀膜或电子束镀膜+水电镀的两步法工艺，已经率先对大客户进行了送样。铝箔52%购销34%转移纸7%复合纸2%导电膜1%其他4%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%-5060200212022Q1-3营业收入归母净利润营收增速归母净利润增速 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 30 （三）（三）天山铝业：天山铝业：向下延伸

112、向下延伸铝加工铝加工，电池箔电池箔规划产能规划产能 22 万吨万吨 公司是电解铝龙头企业，已形成铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、动力电池铝箔的上下游一体化布局，并配套自备电厂和自备预焙阳极的完整铝产业链，供应保障和成本优势方面保持较强竞争优势。2022Q1-Q3 公司营收 247.3 亿元，同比+13.5%，归母净利润24.0 亿元，同比-25.6%。公司为进一步延伸下游产业链、提升产品附加值，新建年产 20万吨电池铝箔，并实施年产 2 万吨电池铝箔技改项目。图表图表 61 天山铝业天山铝业 2022H1 产品结构产品结构 图表图表 62 天山铝业天山铝业 2018-2022Q3 经营业绩经营

113、业绩（亿元）（亿元）资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券（四）（四）神火股份神火股份：立足高端高品质，双零箔、电池箔：立足高端高品质，双零箔、电池箔齐头并进齐头并进 公司主营业务为铝产品、煤炭的生产加工和销售及发供电。公司铝加工产品主要有电解铝（铝锭）及电解铝深加工产品（食品铝箔、医药铝箔和高精度电子电极铝箔）。公司2022Q1-Q3 营收 321.3 亿元，同比+29.3%，归母净利润 58.5 亿元，同比+154.6%。公司立足高端，不断加深高端产品双零箔及电池箔布局，新规划铝箔产能 11.5 万吨，其中神隆宝鼎一期产能 5.5 万吨于 22 年投产，产品以食品、医药

114、包装箔为主，电池箔认证顺利，预计 22 年电池箔产量 1.5 万吨。图表图表 63 神火股份神火股份 2022H1 产品结构产品结构 图表图表 64 神火股份神火股份 2018-2022Q3 经营业绩经营业绩（亿元）（亿元）资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券 自产铝锭63.9%贸易铝锭24.9%自产氧化铝5.3%自产高纯铝2.8%铝制品1.6%销售阳极碳块1.3%其他业务0.3%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0201820192020

115、20212022Q1-3营业收入归母净利润营收增速归母净利润增速铝锭66.9%煤炭23.0%铝箔5.8%其他1.4%电力1.4%阳极碳块0.8%型焦0.5%运输0.1%贸易0.0%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0200212022Q1-3营业收入归母净利润营收增速归母净利润增速 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 31 （五）（五）东阳光

116、：电极箔转型电池箔，产品、客户定位高端东阳光：电极箔转型电池箔，产品、客户定位高端 公司主营电子新材料、合金材料、化工产品三大板块公司主营电子新材料、合金材料、化工产品三大板块。2022 年 Q1-3 实现营收 87.1 亿元，同比-4%，归母净利润 7.2 亿元，同比+130%。公司电池铝箔主要面向日系客户松下、村田等行业高端客户，与日本 UAJC 合作，合资子公司乳源东阳光艾希杰精箔建设年产 4万吨高精度铝箔新材料项目，其中电池集流体合计规划产能 0.81 万吨。公司目前正在规划建设年产 10 万吨电池箔项目，一期、二期各 5 万吨，预计分别于 2023、2025 年投产。图表图表 65

117、东阳光东阳光 2022H1 产品结构产品结构 图表图表 66 东阳光东阳光 2018-2022Q3 经营业绩经营业绩 资料来源：WIND，华创证券 资料来源：WIND，华创证券 电极箔25%化工产品23%亲水空调箔16%钎焊箔8%电子铝箔7%电容器5%其他业务5%锂电材料3%磁性材料3%其他3%铝带材2%-100%-50%0%50%100%150%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0200212022Q1-3营业收入归母净利润营收增速归母净利润增速 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资

118、格批文号：证监许可（2009）1210 号 32 六、六、风险提示风险提示 国内供给过剩风险：国内供给过剩风险：行业高景气吸引多家铝加工企业布局电池箔，若同行产能建设爬坡、客户认证等环节进展顺利，行业或将产能过剩，企业竞争加剧。动力电池及储能需求不及预期风险动力电池及储能需求不及预期风险：电池箔终端主要是新能源汽车及储能，存在新能源汽车销量不及预期、储能装机量不及预期风险。新技术替代风险：新技术替代风险：若复合铝箔产业化速度超预期，新技术替代将挤占压延铝箔需求。电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 33 电

119、力设备新能源小组团队介绍电力设备新能源小组团队介绍 中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟 吉林大学材料化学博士，深圳大学材料学博士后，曾任职于新时代证券/方正证券/德邦证券研究所。2022 年加入华创证券研究所。高级分析师：盛炜高级分析师：盛炜 墨尔本大学金融专业硕士，入行 5 年，其中买方经验 2 年。2022 年加入华创证券研究所。高级研究员：苏千叶高级研究员：苏千叶 中南大学硕士，研究方向锂电池，曾任上汽新能源动力电池工程师、德邦电新研究员，2022 年加入华创证券研究所。高级研究员：何家金高级研究员：何家金 上海大学硕士。2 年电

120、新研究经验，曾任职于方正证券研究所、德邦证券研究所，2022 年加入华创证券研究所。高级研究员：吴含高级研究员：吴含 中山大学金融学学士，伦敦大学国王学院金融硕士。1 年产业，2 年电新研究经验，曾任职于西部证券研究所、明阳智能投关部、德邦证券研究所。2022 年加入华创证券研究所。研究员：梁旭研究员：梁旭 武汉大学物理学本科，港中文金融硕士，曾任职于德邦证券研究所。2022 年加入华创证券研究所。助理研究员：代昌祺助理研究员：代昌祺 西北农林科技大学金融学硕士，曾任职于德邦证券研究所。2022 年加入华创证券研究所。电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询

121、业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 34 华华创证券机构销售通讯录创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职务职务 办公电话办公电话 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 张菲菲 公募机构副总监 侯春钰 高级销售经理 刘懿 高级销售经理 过云龙 高级销售经理 侯斌 销售经理 车一哲 销售经理 蔡依林 销售经理 刘颖 销售经理 顾翎蓝 销售助理

122、 深圳机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 汪丽燕 高级销售经理 董姝彤 销售经理  巢莫雯 销售经理 张嘉慧 销售经理 邓洁 销售经理 王春丽 销售助理 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 曹静婷 销售副总监 官逸超 销售副总监 黄畅 资深销售经理

123、-2552 吴俊 资深销售 张佳妮 高级销售经理 邵婧 高级机构销售 蒋瑜 销售经理 施嘉玮 销售经理 朱涨雨 销售助理 李凯月 销售助理 私募销售组 潘亚琪 销售总监 汪子阳 高级销售经理 江赛专 高级销售经理 汪戈 销售经理 宋丹玙 销售经理 电池铝箔行业深度研究报告电池铝箔行业深度研究报告 证监会审核华创

124、证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 35 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深基准指数沪深 300)公司投资评级说明：公司投资评级说明：强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上；推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%；中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间；回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明：行业投资评级说明：推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%

125、；回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断

126、。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形

127、式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址：上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编：100033 邮编：518034 邮编：200120 传真： 传真： 传真： 会议室： 会议室： 会议室：