《【研报】轻工制造行业消费升级系列专题之文具行业篇:小产品大市场文具龙头强者恒强-20200428[23页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】轻工制造行业消费升级系列专题之文具行业篇:小产品大市场文具龙头强者恒强-20200428[23页].pdf(23页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、万 联 证 券 请阅读正文后的免责声明 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 小产品大市场小产品大市场,文具文具龙头强者恒强龙头强者恒强 强于大市强于大市(维持) 消费升级系列专题之文具行业篇消费升级系列专题之文具行业篇 日期:2020 年 04 月 28 日 行业核心观点:行业核心观点: 短期来看,短期来看,随着本次肺炎疫情的基本平复,企业学校陆续复工开学,具备刚需属性的文具产品需求量正迎来强反弹。长长期来看,期来看,中国文具市场空间广阔,在行业整合的过程中,受益于品牌、渠道、研发设计等优势的文具龙头企业有望抢占更多的客户资源,强者恒强,市占率进一步提升。建议关注布局优质的文具行业
2、龙头公司。 投资要点:投资要点: 中国文具市场空间广阔, 但中国文具市场空间广阔, 但人口红利消失与无纸化人口红利消失与无纸化的的推进推进减缓文具行业收入增速减缓文具行业收入增速:近年来国家对教育投入加大、经济水平提高以及各项相关政策出台助力中国文具市场的进一步扩大,但随着人口红利的消失、无纸化网络化的教学和办公方式的推行,使得中国文具行业发展速度逐渐减缓。2018 年,我国文具行业营收达到 170 亿美元,同比增长 4.0%,较 2013 年 14.2%的增速下降了 10.2 个 pct。 行业集中度较低,市场仍处于碎片化状态行业集中度较低,市场仍处于碎片化状态:我国的文具行业在长期的发展过
3、程中已经形成了“小产品,大市场”的特点。2018 年我国文具企业共有 8000 家左右,销售额在1000 万以上的文具企业有 800 家,而销售额在 10 亿以上的文具企业仅 4 家,分别为晨光文具、齐心集团、广博股份和真彩文具。 当前, 尽管国内龙头文具企业在品牌地位、渠道网络、研发能力、技术实力、生产规模等方面有一定的优势,但是总体来看市场仍然处于碎片化状态。 细分细分领域情况领域情况: (1 1)书写工具:)书写工具:中国书写工具行业市场规模庞大。行业集中度较分散但一路提升,晨光、得力、乐美位居前三。 (2 2)学生文具:)学生文具:K12 群体规模下降,趣味、时尚成学生文具特点。 (3
4、 3)办公文具:)办公文具:受益于阳光采购政策的推行,B2B 办公直销市场未来前景广阔。 行业未来发展趋势行业未来发展趋势: (1)在行业集中度提高的过程中,龙头企业由于规模、品牌认知、渠道覆盖广等优势占据到市场有利位置,市场份额进一步提高,强者恒强。 (2)受益于消费升级,精品文创迎来春天。 (3)销售渠道多样化,线上渠道重要性日渐提升。 风险因素:风险因素: 经济发展不达预期风险、 消费升级不及预期风险、 行业竞争加剧风险。 轻工制造轻工制造行业相对沪深行业相对沪深300300指数表指数表 数据来源:数据来源:WIND,万联证券研究所 数据截止日期:数据截止日期: 2020 年 04 月
5、27 日 相关研究相关研究 万联证券研究所 20200420_行业周观点_AAA_轻工制造行业周观点报告 万联证券研究所 20200413_行业周观点_AAA_轻工制造行业周观点报告 万联证券研究所 20200406_行业周观点_AAA_轻工制造行业周观点报告 分析师分析师: : 陈雯陈雯 执业证书编号: S0270519060001 电话: 邮箱: 研究助理研究助理: : 李滢李滢 电话: 邮箱: -23%-17%-11%-4%2%8%交通运输沪深300证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 行业研究行业研究 万 联 证 券 证
6、券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 2 页 共 23 页 目录目录 1、中国文具行业概况:具有弱周期性和一定的、中国文具行业概况:具有弱周期性和一定的季节性季节性 . 4 2、人口红利消失与无纸化推进,近年来文具行、人口红利消失与无纸化推进,近年来文具行业收入增速减缓业收入增速减缓 . 4 2.1 行业背景:政策、经济等多方面因素助力文具行业的扩大 . 4 2.2 人口红利消失与无纸化的推进减缓中国文具行业收入增速 . 6 3、竞争格局:行业集中度较低,市场仍处于碎、竞争格局:行业集中度较低,市场仍处于碎片化状态片化状态 . 7 4、细分领域情况、细分领域情况 . 8 4.1 细
7、分:书写工具行业较分散,晨光龙头地位稳固 . 8 4.2 细分:学生文具K12 群体规模下降,趣味时尚成特点 . 10 4.3 细分:办公文具大办公文具市场蓬勃发展,机构和企业是主要消费群体 . 11 5、行业未来发展趋势、行业未来发展趋势 . 13 5.1 在行业集中度提高的过程中,龙头企业有望受益. 13 5.2 受益于消费升级,精品文创迎来春天 . 15 5.3 销售渠道多样化,线上渠道重要性日渐提升 . 17 6、A 股文具上市公司梳理股文具上市公司梳理 . 18 6.1 晨光文具 . 18 6.2 齐心集团 . 19 6.3 广博股份 . 21 7、投资建议、投资建议 . 22 8、
8、风险因素、风险因素 . 22 图表 1:文具产业分类 . 4 图表 2:文具各细分领域的市场份额占比情况 . 4 图表 3:中国公共财政教育支出及同比增速 . 5 图表 4:居民人均可支配收入及同比增速 . 5 图表 5:城市化水平及增速 . 5 图表 6:文具行业政策一览 . 5 图表 7:近年来中国出生率情况 . 6 图表 8:近年来中国人口结构情况 . 6 图表 9:中国文具行业营业收入及同比增速 . 7 图表 10:中国文具行业各阶段销售额对应的企业数量(家) . 7 图表 11:2018 年中国文具企业市占率情况 . 7 图表 12:文具行业竞争格局 . 8 图表 13:书写工具 .
9、 8 图表 14:中国书写工具行业市场规模及同比增速 . 9 图表 15:2012-2018 年中国书写工具行业 CR3 和 CR10 对比 . 9 图表 16:2009-2018 年中国书写工具市场前三名企业市场份额变化对比 . 10 图表 17:2018 年中国书写工具市场竞争格局 . 10 图表 18:我国 0-14 岁人口数及占比情况 . 10 图表 19:2015-2020 年中国 K12 群体规模及同比增速情况及预测 . 10 图表 20:晨光文具樱花祈愿笔 . 11 图表 21:办公文具主要供应商 . 11 图表 22:办公文具主要渠道商 . 11 rQrOoOtPrMtNmOn
10、MvNpOsRbR8Q7NpNmMtRrRlOrRsOiNnPvM7NnNvMNZrQrNNZmNrO万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 3 页 共 23 页 图表 23:办公文具主要采购方 . 12 图表 24:我国办公文具产业相关政策 . 12 图表 25:2016-2020 年大办公文具市场规模情况及预测(万亿元) . 13 图表 26:2018 年大办公文具下各类细分领域市场规模占比 . 13 图表 27:限额以上文化办公用品零售额 . 13 图表 28:2009-2018 年美国书写工具公司份额变化(%) . 14 图表 29:2009-2018 年日
11、本书写工具公司份额变化(%) . 14 图表 30:2018 年美国公司书写工具市场份额情况 (%) . 14 图表 31:2018 年日本公司书写工具市场份额情况 (%) . 14 图表 32:2009-2018 年中国书写工具公司份额变化(%) . 15 图表 33:2018 年中国书写工具公司市场份额(%) . 15 图表 34:中国 GDP 不变价及同比增速 . 15 图表 35:中国社会消费品零售总额及同比增速 . 15 图表 36:消费对 GDP 增长贡献率(%) . 16 图表 37:中国三大产业占 GDP(不变价)比重 . 16 图表 38:西西弗书店内景 . 16 图表 39
12、:九木杂物社内景 . 16 图表 40:IP 授权带动产品销售额提升的幅度 . 17 图表 41:消费者接受的 IP 授权产品溢价范围 . 17 图表 42:近年来中国书写工具销售渠道占比变化情况 . 17 图表 43:近年来中国书写工具线上渠道市场规模及同比增速 . 18 图表 44:2019 年中美德日韩的书写工具线上渠道占比情况(%) . 18 图表 45:近年来晨光文具的营收与同比增速 . 18 图表 46:近年来晨光文具的归母净利润与同比增速 . 18 图表 47:近年来晨光文具的毛利率、净利率 . 19 图表 48:近年来晨光文具的销售费用率、管理费用率、财务费用率 . 19 图表
13、 49:近年来晨光文具的营收构成(分产品) . 19 图表 50:近年来晨光文具主要产品毛利率 . 19 图表 51:近年来齐心集团的营收与同比增速 . 20 图表 52:近年来齐心集团的归母净利润与同比增速 . 20 图表 53:近年来齐心集团的毛利率、净利率 . 20 图表 54:近年来齐心集团的销售费用率、管理费用率、财务费用率 . 20 图表 55:近年来齐心集团的营收构成(分产品) . 20 图表 56:近年来齐心集团主要产品毛利率 . 20 图表 57:近年来广博股份的营收与同比增速 . 21 图表 58:近年来广博股份的归母净利润与同比增速 . 21 图表 59:近年来广博股份的
14、毛利率、净利率 . 21 图表 60:近年来广博股份的销售费用率、管理费用率、财务费用率 . 21 图表 61:近年来广博股份的营收构成(分产品) . 22 图表 62:近年来广博股份主要产品毛利率 . 22 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 4 页 共 23 页 1 1、中国文具行业概况:具有弱周期性和一定的季节性、中国文具行业概况:具有弱周期性和一定的季节性 文具通常是指办公、学习等场景下的各类工具,一般来讲可以按照产品进行划分,包括书写文具、墨水、纸质文具和教学用品和其他。按照功能划分可分为几大细分类:书写工具、学生文具、办公文具及其他文教用品。根据观研
15、天下的数据显示,2018年中国文具行业四大类细分领域中,市场份额占比最高的为办公文具,占比61%,书写工具、学生文具、其他文教用品占比分别为21%、12%、6%。 图表 1:文具产业分类 图表 2:文具各细分领域的市场份额占比情况 资料来源:观研天下、万联证券研究所 资料来源:观研天下、万联证券研究所 文具产业具备弱周期性和一定的季节性。文具产业具备弱周期性和一定的季节性。书写工具、学生文具以及办公文具受经济周期波动影响很小,尤其是书写工具和学生文具单价较低廉,是收入弹性较小、需求呈现刚性的消耗品,因而文具产业属于典型的弱周期。同时学生文具存在一定的季节性,每年的新学期开学前(即寒假和暑假)为
16、文教领域所说的“学汛”期,经营学生文具的相关企业会迎来两轮销量的高峰期。 2 2、人口红利消失与无纸化推进,人口红利消失与无纸化推进,近年近年来来文具行业文具行业收入增速收入增速减缓减缓 2.12.1 行业背景:政策、经济等多方面因素助力文具行业的扩大行业背景:政策、经济等多方面因素助力文具行业的扩大 近年来国家公共财政教育支出不断加大近年来国家公共财政教育支出不断加大,文具等文化产业相关行业得到进一步支持,文具等文化产业相关行业得到进一步支持。国家“十二五战略”指出,未来五年内,大力发展教育事业,实施科教兴国战略和人才强国战略;国家“十三五战略”指出,将全面贯彻党的教育方针,坚持教育优先发展
17、,加快完善现代教育体系,全面提高教育质量。根据国家统计局的数据,2019年我国公共财政教育支出34913亿元,同比增长8.35%,并且2009年-2019年均是呈现逐年上升的态势。 据中国制笔协会的数据分析显示, 国家教育投入占GDP比重每增加0.5%,制笔行业销售产值大约能够增长25亿元,文具等文化产业相关行业将得到进一步的强化与支持。 居民生活水平的不断提高、城镇化进程的稳步推进以及各居民生活水平的不断提高、城镇化进程的稳步推进以及各项项相关政策的推行助力文相关政策的推行助力文具行业具行业扩大。扩大。2019年,我国居民人均可支配收入达到3.07万元,同比增长8.87%,近年来均维持8%以
18、上的速度稳步增长;城镇化率达到60.60%,较2014年的水平提高了5.83个百分点,人们的生活水平正在不断提高,并且城镇化在继续推进,人们的消费61%21%12%6%办公文具书写文具学生文具其他文教用品 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 5 页 共 23 页 需求正进一步释放。 图表3:中国公共财政教育支出及同比增速 资料来源:国家统计局、万联证券研究所 图表 4:居民人均可支配收入及同比增速 图表 5:城市化水平及增速 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 图表6:文具行业政策一览 名称名称 主要内容主要内容 国家“十二五
19、”规划 未来五年内,大力发展教育事业,实施科教兴国战略和人才强国战略 中共中央关于深化文化体制改革、推动社会主义文化大发展大繁荣若干重大问题的决定 努力建设社会主义文化强国,并提出了到2020年的文化改革发展奋斗目标。其中,文件中首次明确提出“加快发展文化产业,推动文化产业成为国民经济支柱性产业” 文化产业振兴规划 着力培育一批有竞争力、拥有自主知识产权、产品质量水平高的骨干文化企业 0%5%10%15%20%25%30%35%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000公共财政教育支出(亿元)同比增长(%)0%2%4%6%8%10%12%0
20、5,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000200019全国居民人均可支配收入(元)同比增长(%)0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%50%52%54%56%58%60%62%2001720182019(总人口)城镇化率(%)增速(%) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 6 页 共 23 页 轻工业调整和振兴规划 主要任务包括促进国内消费,增加多样化供给,提高文化用品等产业集中度等 制笔行业“十二五”规划 积极开发生物降解材料笔和
21、纸杆、 纸套等低碳笔类产品, 重点发展圆珠笔类产品和记号笔类产品 关于 “十二五” 时期促进零售业发展的指导意见 大力发展社区、农村连锁零售网点,鼓励专业店、专卖 店、会员店连锁化经营,满足消费者个性化需求。支持大型连锁企业建设自有物流配送中心,并面向社会提供 配送服务 轻工业发展规划(2016-2020年) 支持文教体育用品、 制笔等行业企业从贴牌生产向自主设计、自创品牌发展, 支持品牌企业参加国内外大型展览展示活动。 国家“十三五”规划 全面贯彻党的教育方针,坚持教育优先发展,加快完善现代教育体系,全面提高教育质量。 国家 “十三五” 时期文化发展改革规划纲要 加快发展文化产业,扩大和引导
22、文化消费,提高文化产业发展质量和效益。 发展壮大文化市场主体, 发展骨干文化企业。 产业结构调整指导目录(2019年本) 鼓励用于制笔、钟表等行业的多工位组合机床研发与制造。 资料来源:公司公告,国务院官网,万联证券研究所 2.2 2.2 人口红利消失与无纸化的推进减缓中国文具行业人口红利消失与无纸化的推进减缓中国文具行业收入增速收入增速 然而然而随着人口红利的消失、 无纸化网络化的教学和办公方式的推进,随着人口红利的消失、 无纸化网络化的教学和办公方式的推进, 使得使得中国文具行中国文具行业发展速度逐渐减缓。业发展速度逐渐减缓。近年来我国出生率呈现下降趋势,1999年出生率为1.46%,到2
23、019年下滑至1.05%,而0-14岁人口数也大体呈现下滑趋势,占比持续下跌,60岁及以上人口数占比则一路攀升, 人口结构显现老龄化。 随着网络化和无纸化办公教学的推进,叠加人口红利的消失,文具的使用频率下降、使用的客户群体减小,致使中国文具行业增速一路放缓。 根据前瞻产业研究院的数据显示, 我国文具行业2018年营收达到170亿美元,同比增长4.0%,较2013年14.2%的增速下降了10.2个pct。 图表 7:近年来中国出生率情况 图表 8:近年来中国人口结构情况 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.
24、2%1.4%1.6%出生率(%)0%20%40%60%80%100%人口结构:占总人口比例:60岁及以上人口结构:占总人口比例:15-59岁人口结构:占总人口比例:0-14岁 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 7 页 共 23 页 图表9:中国文具行业营业收入及同比增速 资料来源:IBIS、前瞻产业研究院、万联证券研究所 3 3、竞争格局:行业集中度较低,市场仍处于碎片化状态竞争格局:行业集中度较低,市场仍处于碎片化状态 我国的文具行业在长期的发展我国的文具行业在长期的发展过程过程中已经形成了“小产品,大市场”的特点。中已经形成了“小产品,大市场”的特点。小产
25、品是指品种分散、 单个文具产品的市场空间都比较小; 大市场是指整个文具行业市场空间巨大。当前,国内文具市场的龙头企业包括晨光、得力、齐心等,尽管这些龙头在品牌地位、渠道网络、研发能力、技术实力、生产规模等方面有一定的优势,但是总体来看市场仍然处于碎片化状态。 根据观研天下的数据显示, 2018年我国文具企业共有8000家左右,销售额在1000万以上的文具企业有800家,而销售额在10亿以上的文具企业仅4家,分别是晨光文具、齐心集团、广博股份和真彩文具。 图表 10:中国文具行业各阶段销售额对应的企业数量(家) 图表 11:2018 年中国文具企业市占率情况 资料来源:观研天下、万联证券研究所
26、资料来源:IBIS、前瞻产业研究院、万联证券研究所 细分领域出现影响力较大的企业,但行业集中度仍较低。细分领域出现影响力较大的企业,但行业集中度仍较低。在书写工具、学生文具、办公文具细分领域里有部分企业拥有较好的市场美誉度和品牌影响力, 比如: 书写工具、学生文具领域的晨光文具、真彩文具,办公文具领域的齐心文具、得力文具,本册领0%2%4%6%8%10%12%14%16%020406080020018营业收入(亿美元)增长率(%)8000800401,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009
27、,0007.30%3.60%2.70%1.80%1.50%83.10%晨光齐心得力广博真彩其他 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 8 页 共 23 页 域的广博文具等。但是,不论是书写工具、学生文具还是办公文具细分市场,品牌集中度均不高;同时,国内尚未出现在横跨各细分文具领域、具有绝对优势的品牌文具制造企业。 图表 12:文具行业竞争格局 资料来源:晨光文具招股书、万联证券研究所 4 4、细分领域情况、细分领域情况 4 4.1.1 细分:细分:书写书写工具工具行业较分散,晨光龙头地位稳固行业较分散,晨光龙头地位稳固 中国书写工具行业市场规模庞大。中国书写工具行
28、业市场规模庞大。书写工具主要包括圆珠笔、活动铅笔、功能笔和毛笔等,书写工具的消费频次高、单价低,是生产和消费周转非常快的一个细分领域,因而书写文具市场规模庞大。根据Euromonitor的数据显示,2019年中国书写文具市场规模达到243.5亿美元,同比增长6.6%,预计2020-2024年的CAGR为6.0%。 图表13:书写工具 资料来源:百度图片、万联证券研究所 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 9 页 共 23 页 图表14:中国书写工具行业市场规模及同比增速 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 行业集中度较分散但一路提升,晨光、得力、乐
29、美位居前三。行业集中度较分散但一路提升,晨光、得力、乐美位居前三。根据Euromonitor的数据显示,2009年中国书写工具行业CR3、CR10分别为19.2%、32.5%;2018年CR3、CR10分别为25.1%、39.8%,行业集中度一路提升。从竞争格局来看,2018年,晨光、得力、上海乐美分别以17.8%、4.0%、3.3%的市占率位居前三,晨光文具龙头地位稳固,并且市占率逐年提升,而上海乐美(旗下品牌真彩)的市占率则在近几年来下滑,并于2017年被得力集团超越。 图表15:2012-2018年中国书写工具行业CR3和CR10对比 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 0
30、%2%4%6%8%10%12%14%16%0500300350中国书写工具市场规模(亿元)同比增速(%)0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%200012CR3CR10 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 10 页 共 23 页 图表 16:2009-2018 年中国书写工具市场前三名企业市场份额变化对比 图表 17:2018 年中国书写工具市场竞争格局 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 资料来源:Euromonit
31、or、万联证券研究所 4 4.2 .2 细分:学生细分:学生文具文具K K1212群体规模下降,趣味时尚成特点群体规模下降,趣味时尚成特点 近年来虽然由于人口结构的老龄化、长期的独生子女政策致使K12群体规模下降,但文具由于具有很强的刚性,这使得文具市场的消费基础非常扎实。另一方面,对于学生群体而言,文具的购买基本具有自主消费决策权和资金来源,他们的文具购买习惯主要是在课余闲暇前往门店现场挑选,并且趣味性和时尚型是第一考虑要素,这就促使文具企业不断研发设计出新颖的、符合学生审美的学生文具款式,因而市面上有各式各样的学生文具,品类繁多,甚至一步动画的风靡都能带动相关设计的文具产品畅销。因此,学生
32、文具市场学生文具市场也具有也具有趣味性、趣味性、时尚性、品类多、更新快时尚性、品类多、更新快的特的特点点。 图表 18:我国 0-14 岁人口数及占比情况 图表 19: 2015-2020 年中国 K12 群体规模及同比增速情况及预测 资料来源:国家统计局、万联证券研究所 资料来源:中国产业信息网、万联证券研究所 0%5%10%15%20%晨光文具得力集团上海乐美晨光文具17.80%得力集团4.00%乐美(真彩)3.30%历峰集团2.70%温州爱好笔业2.70%其他69.50%-20%-10%0%10%20%30%0.000.501.001.502.002.503.003.50总人口:0-14
33、岁(亿人)yoy人口结构:占总人口比例:0-14岁-2.5%-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%15,80016,00016,20016,40016,60016,80017,00017,200K12群体规模(万人)同比增速 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 11 页 共 23 页 图表20:晨光文具樱花祈愿笔 资料来源:万联证券研究所 4 4.3 .3 细分:办公文具细分:办公文具大办公文具市场大办公文具市场蓬勃发展蓬勃发展,机构和企业是主要,机构和企业是主要消费群体消费群体 大办公大办公文具文具市场广阔,各类机构、企业是办公文具主要消费群体。市场
34、广阔,各类机构、企业是办公文具主要消费群体。大办公文具可分为设备类、文具耗材、办公家具、礼品卡券四个细分领域。近些年来第三方办公文具平台和“互联网”模式取得了较好的业绩,与学生文具相比,办公文具对于传统门店的依赖度相对较低,主要客户是政府机构、央企国企以及各类民营企业。 产业上下游:产业上下游:办公文具的上游是供应商和渠道商,供应商分为国际巨头(代表有史泰博、欧迪)和国内品牌办公用品龙头公司(代表有齐心、得力、晨光) 。渠道商分为各级经销商、大型线上零售平台(京东、苏宁等)和线下零售商(超市、便利店等) 。下游市场广阔,包括政府采购市场和企业采购市场,前者的代表采购商有政府机构,后者则为央企国
35、企、各类民营企业等等。 图表 21:办公文具主要供应商 类别类别 代表性供应商代表性供应商 国际巨头 史泰博、欧迪 国内品牌办公用品龙头 齐心、得力、晨光 资料来源:互联网资料整理、万联证券研究所整理 图表 22:办公文具主要渠道商 类别类别 代表性供应商代表性供应商 各种规模的办公用品经销商 区域性销售 大型线上零售平台和线下零售商 京东、苏宁和超市、便利店等 资料来源:互联网资料整理、万联证券研究所整理 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 12 页 共 23 页 图表 23:办公文具主要采购方 类别类别 代表性采购商代表性采购商 政府采购市场 政府机构等 企
36、业采购市场 央企国企以及各类民营企业等 资料来源:互联网资料整理、万联证券研究所整理 近年来近年来国家国家出台一系列出台一系列公平、 阳光采购政策公平、 阳光采购政策。 2015年, 政府采购法实施条例 推出,明确要求推动利用信息网络进行电子化政府采购活动。同年,国务院办公厅下发关于印发整合建立统一的公共资源交易平台工作方案的通知 ,要求在全国范围内形成规则统一、公开透明、服务高效、监督规范的公共资源交易平台体系,基本实现公共资源交易全过程电子化。2018年, 深化政府采购制度改革方案推出,指出要深化政府采购制度改革要坚持问题导向, 强化采购人主体责任, 建立集中采购机构竞争机制。2019年,
37、国家发改委在关于深化公告资源交易平台整合共享的指导意见中提出应当健全平台电子系统,中央管理企业电子招标采购交易系统应当通过国家电子招标投标公共服务系统有序纳入公告资源交易平台,依法接受监督管理。同年,财政部在 关于促进政府采购公平竞争优化营商环境的通知 中提出了全面清理政府采购领域妨碍公平竞争的规定和做法。 图表 24:我国办公文具产业相关政策 时间时间 政策名称政策名称 政策内容政策内容 20152015 年年 中华人民共和国政府采购法实施条例 关于印发整合建立统一的公共资源交易平台工作方案的通知 政府采购法实施条例 明确要求推动利用信息网络进行电子化政府采购活动。同年,国务院办公厅下发关于
38、印发整合建立统一的公共资源交易平台工作方案的通知 ,要求在全国范围内形成规则统一、公开透明、服务高效、监督规范的公共资源交易平台体系,基本实现公共资源交易全过程电子化。 2 2018018 年年 深化政府采购制度改革方案 当年 11 月,中央深化改革委员会审议通过了,会议指出,深化政府采购制度改革要坚持问题导向,强化采购人主体责任, 建立集中采购机构竞争机制, 改进政府采购代理和评审机制,健全科学高效的采购交易机制,强化政府采购政策功能措施,健全政府采购监督管理机制,加快形成采购主体职责清晰、交易规则科学高效、监管机制健全、政策功能完备、法律制度完善、技术支撑先进的现代政府采购制度。 2 20
39、19019年年5 5月月 关于深化公告资源交易平台整合共享的指导意见 国家发改委提出应当健全平台电子系统, 中央管理企业电子招标采购交易系统应当通过国家电子招标投标公共服务系统有序纳入公告资源交易平台,依法接受监督管理。 2 2019019年年7 7月月 关于促进政府采购公平竞争优化营商环境的通知 财政部提出了全面清理政府采购领域妨碍公平竞争的规定和做法(要求各地区、 各部门进行全面清理和纠正, 清理结果要及时向社会公开,并于 2019 年 10 月 31 日前报送财政部)、严格执行公平竞争审查制度、加强政府采购执行管理、加快推进电子化政府采购、进一步提升政府采购透明度、完善政府采购质疑投诉和
40、行政裁决机制等六个方面的目标。 资料来源:国家部委公告、WIND、万联证券研究所整理 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 13 页 共 23 页 受政策驱动,受政策驱动,B B2 2B B办公办公直销直销市场未来前景广阔。市场未来前景广阔。随着一系列阳光采购政策出台,政府机构、国企、央企涉及的办公直销市场空间逐步释放,并且随着这些企业逐步开始使用电商平台采购模式, 市场会迅速向行业领先企业集中, 促进办公用品直销市场的进一步发展。根据中国产业信息网的数据显示,2018年我国大办公市场规模达到1.9万亿元,并且预计未来年复合增长率保持9%,2020年规模达2.26
41、万亿元。 图表 25: 2016-2020 年大办公文具市场规模情况及预测 (万亿元) 图表 26:2018 年大办公文具下各类细分领域市场规模占比 资料来源:中国产业信息网、万联证券研究所 资料来源:中国产业信息网、万联证券研究所 图表27:限额以上文化办公用品零售额 资料来源:Wind、万联证券研究所 5 5、行业未来发展趋势行业未来发展趋势 5 5. .1 1 在行业集中度提高的过程中在行业集中度提高的过程中,龙头企业有望,龙头企业有望受益受益 他山之石: 美国、 日本等发达国家的书写工具龙头企业市占率均在市场集中度提升的他山之石: 美国、 日本等发达国家的书写工具龙头企业市占率均在市场
42、集中度提升的过程中得到进一步提高。过程中得到进一步提高。据Euromonitor的数据显示,美国书写工具行业中市占率排行前五的公司分别是纽威品牌、法国比克、百乐公司、贺曼公司和德国辉柏嘉,CR51.61.741.92.072.260.00.51.01.52.02.520019E2020E65%15%10%10%设备类文具耗材礼品卡券办公家具0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000限额以上零售额:文化办公用品类(亿元)同比增速(%) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第
43、 14 页 共 23 页 从2009年的66.5%提升到2018年的67.1%。 日本书写工具行业中市占率排行前五的公司分别是三菱铅笔、 百乐公司、 日本ZEBRA、 派通、 日本株式会社樱花软蜡笔, CR5从2009年的57.8%提升到2018年的62.5%。 在两个成熟书写工具市场中, 占据绝对龙头地位的公司分别为纽威品牌和三菱铅笔,这两家龙头公司的市占率均在行业集中度提升的两家龙头公司的市占率均在行业集中度提升的过程中得到进一步的提高,过程中得到进一步的提高,纽威品牌的市占率从2009年的31.2%提升到2018年的33.1%,三菱铅笔的市占率从2009年的22.5%提升到2018年的2
44、7.1%。 对标美国、 日本对标美国、 日本等发达国家等发达国家市场,市场, 随着随着中国中国文具文具市场集中度市场集中度的进一步的进一步提升, 龙头文具提升, 龙头文具企业企业有望受益。有望受益。 中国书写工具行业中市占率排行前五的公司分别是晨光文具、 得力集团、 上海乐美、 历峰集团和温州爱好笔业, CR5从2009年的25.2%提升到2018年的30.5%,龙头晨光文具的市占率则从2009年的10.7%提升到2018年的17.8%。尽管相对于美国、日本等发达国家的集中度而言, 中国市场的集中度还很低, 但中国市场的集中度有更大的提升空间,并且随着行业整合,龙头晨光文具由于规模、品牌认知、
45、渠道覆盖广随着行业整合,龙头晨光文具由于规模、品牌认知、渠道覆盖广等优势占据到市场有利位置,市场份额进一步提高,强者恒强。等优势占据到市场有利位置,市场份额进一步提高,强者恒强。 图表 28:2009-2018 年美国书写工具公司份额变化(%) 图表 29:2009-2018 年日本书写工具公司份额变化(%) 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 图表 30:2018 年美国公司书写工具市场份额情况 (%) 图表 31:2018 年日本公司书写工具市场份额情况 (%) 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 资料来源:Eu
46、romonitor、万联证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%纽威品牌法国比克百乐公司贺曼公司德国辉柏嘉0%20%40%60%80%三菱铅笔百乐公司日本ZEBRA派通日本株式会社樱花软蜡笔纽威品牌法国比克百乐公司贺曼公司德国辉柏嘉其他三菱铅笔百乐公司日本ZEBRA派通日本株式会社樱花软蜡笔其他 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 15 页 共 23 页 图表 32:2009-2018 年中国书写工具公司份额变化(%) 图表 33:2018 年中国书写工具公司市场份额(%) 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 资料来源:Eurom
47、onitor、万联证券研究所 5 5.2.2 受益于受益于消费升级消费升级,精品精品文创文创迎来春天迎来春天 近年来在政策、 经济、 人群结构变化与科技的推动下, 中国的消费结构与层次近年来在政策、 经济、 人群结构变化与科技的推动下, 中国的消费结构与层次发生了发生了升级。升级。一方面,GDP稳步增长,经济平稳向好,人们收入水平不断提升,这为消费升级提供了经济驱动力。另一方面,在“十二五”规划的拉动下,扩大内需成为了重要战略,根据国家统计局的数据显示,2019年消费对GDP增长贡献率达到57.80%,已经成为拉动经济增长最重要的力量。 在中高收入人群占比不断加大、 新生代成为消费主要力量、三
48、四线城市消费崛起以及科技的驱动下,大家越来越重视品牌、消费体验、品质等等因素,并愿意为之付出更多的金钱。 图表 34:中国 GDP 不变价及同比增速 图表 35:中国社会消费品零售总额及同比增速 资料来源:国家统计局、Wind、万联证券研究所 资料来源:国家统计局、Wind、万联证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018晨光文具得力集团上海乐美历峰集团温州爱好笔业晨光文具得力集团上海乐美历峰集团温州爱好笔业其他0%2%4%6%8%10%12%14%16%0200,000400,000600
49、,000800,0001,000,000GDP:不变价(亿元)同比增速(%)0%5%10%15%20%25%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000社会消费品零售总额(亿元)同比增速(%) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 16 页 共 23 页 图表 36:消费对 GDP 增长贡献率(%) 图表 37:中国三大产业占 GDP(不变价)比重 资料来源:国家统计局、Wind、万联证券研究所 资料来源:国家统计局、Wind、万联证券研究所 受益于消费升级大趋势, 精品文创风起。受
50、益于消费升级大趋势, 精品文创风起。 精品文化创意产业实则是一种以创造力为核心的新兴产业,通过跨界合作、文化情怀赋能、场景营造、全方位服务等方面对传统文具行业进行优化提升, 并依靠创意、 技术、 营销等方式开发出来的小而美、 小确幸、多品种的行业。受益于近年来我国的消费升级、品牌化、时尚化、个性化的大趋势,精品文创产品越来越受到人们喜爱。 根据中国产业信息网的数据显示, 2018年中国人均文具消费105元/年, 与世界平均水平240元/年相比差距较大。 预计随着国家对教育的进一步投入、经济的稳步向前发展、人们消费意识结构的改变,我国文具消费,尤其是精品文创方面的消费空间巨大。 目前市场上涌现出
51、了不同业态的精品文创店, 比如像西西弗书店、九木杂物社、无印良品等等,无论是外来客还是本土崛起的,它们都有相似或者共同的特征,如高颜值、主题场景、创新个性化等。 图表 38:西西弗书店内景 图表 39:九木杂物社内景 资料来源:百度图片、万联证券研究所 资料来源:万联证券研究所 精品文创与精品文创与IPIP跨界合作赋能品牌跨界合作赋能品牌与销售。与销售。 根据中国制笔协会的数据显示, 2018年文具行业IP产品销售规模达到了950亿,同比增长50%以上。IP产品市场庞大,精品文创与IP跨界合作能够很大程度地刺激消费者,并通过结合当下流行的元素提升消费者的0%10%20%30%40%50%60%
52、70%80%GDP增长贡献率:最终消费支出(%)0%20%40%60%80%100%第一产业产比(%)第二产业占比(%)第三产业占比(%) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 17 页 共 23 页 感知,让传统的文具品类焕然一新。根据中国产业信息网的数据,有94%的被授权商表示,有IP授权产品的销售额要高于其他同类产品,其中有19%的被授权商表示销售额提升了1倍以上。而消费者在对待有IP的产品时,也普遍愿意付出产品溢价。 图表 40:IP 授权带动产品销售额提升的幅度 图表 41:消费者接受的 IP 授权产品溢价范围 资料来源:中国产业信息网、万联证券研究所
53、资料来源:中国产业信息网、万联证券研究所 5 5.3 .3 销售销售渠道多样化,线上渠道多样化,线上渠道重要性日渐渠道重要性日渐提升提升 中国文具市场渠道丰富多样,以书写工具为例,其销售渠道多样,包括传统杂货零售商、超市、文具店、电商等等,尽管传统的线下渠道仍是书写工具销售市场的主流,但随着互联网的发展,线上销售由于能够更方便快捷、价格更低廉、采购效率更高而获得了越来越多消费者的青睐,近年来线上市场也逐渐扩大。2019年,中国书写工具市场的线上渠道占比为12.8%, 较2005年的3.9%大幅提升了8.9个pct, 但是与美国 (线上占比30%) 、德国(线上占比19%)相比仍有差距。 图表4
54、2:近年来中国书写工具销售渠道占比变化情况 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 42%23%19%10%6%销售额提升20-49%销售额提升1-19%销售额提升1倍以上销售额提升50-99%IP授权没有带动产品销售提升39%25%25%8%3%21-50%20%以内51-80%81-100%1倍以上0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%传统杂货零售商超市文具店电商其他 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 18 页 共 23 页 图表 43: 近年来中国书写工具线上渠道市场规模及同比增速 图表 44:2019 年中美德日韩的书写工具
55、线上渠道占比情况(%) 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 资料来源:Euromonitor、万联证券研究所 6 6、A A 股文具上市公司梳理股文具上市公司梳理 6 6.1 .1 晨光文具晨光文具 公司是一家“整合创意价值与服务优势,倡导时尚文具生活方式,提供学习和工作场公司是一家“整合创意价值与服务优势,倡导时尚文具生活方式,提供学习和工作场景解决方案的综合文具供应商” ,景解决方案的综合文具供应商” ,传统核心业务主要是从事“M&G 晨光”及所属品牌书写工具、学生文具、办公文具及其他产品等的设计、研发、制造和销售;新业务主要是发展办公一站式服务平台晨光科力普、 零售大店晨光
56、生活馆、 九木杂物社以及互联网和电子商务平台晨光科技。公司首创“层层投入、层层分享”的“晨光伙伴金字塔”营销模式,与各级经销商(合作伙伴)共同建立了“稳定、共赢”的分销体系,同时, 公司率先在国内文具行业成功地规模化开展零售终端的品牌销售管理与特许经营管理。 公司注重技术研发及设计创新, 研发中心已被认证为上海市制笔工程技术研究中心和上海市认定企业技术中心。2019 年,公司实现营收 111.41 亿元,同比增长30.54%,归母净利润 10.60 亿元,同比增长 31.39%,实现近 3 年来的双高增速。分产品情况,学生文具收入 26.45 亿元,占比 23.74%,毛利率为 32.66%;
57、办公文具收入 60.05 亿元(其中 36.58 亿元为办公直销) ,占比 53.90%,毛利率为 26.46%;书写工具收入 21.86 亿元,占比 19.63%,毛利率为 36.75%。 图表 45:近年来晨光文具的营收与同比增速 图表 46:近年来晨光文具的归母净利润与同比增速 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500线上渠道市场规模(百万元)同比增速(%)13%30%19%8%13%0%5%10%15%20%25%30%35%中国美国德国日本韩
58、国0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120营收(亿元)同比增速(%)0%5%10%15%20%25%30%35%024681012归母净利润(亿元)同比增速(%) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 19 页 共 23 页 图表 47:近年来晨光文具的毛利率、净利率 图表 48:近年来晨光文具的销售费用率、管理费用率、财务费用率 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 图表 49:近年来晨光文具的营收构成(分产品) 图表 50:近年来晨光文具主要产品毛利率 资料来源:Wind、万联证券研究所
59、 资料来源:Wind、万联证券研究所 6 6.2 .2 齐心集团齐心集团 公司是为企业提供现代办公整体解决方案的服务商,主营业务围绕大办公产业链所公司是为企业提供现代办公整体解决方案的服务商,主营业务围绕大办公产业链所涵盖的硬件、软件和服务等多个领域。涵盖的硬件、软件和服务等多个领域。公司始终坚持以企业级客户需求为导向,秉持“夯实主业、打造平台、布局生态”的发展战略,构建“硬件+软件+服务”的企业级综合办公服务平台,逐步打造办公行业的企业级生态圈。基于齐心大办公服务平台,公司以卓越的产业链整合能力, 为客户提供高效办公整体解决方案和服务, 提供 B2B、O2O、LINK、API 等多种聚合平台
60、接入模式,为客户提供一站式精准化对接,有效降低综合办公成本,提高集采效率。公司积极发展 SAAS 业务,通过全资收购杭州麦苗、银澎云计算,重点布局大数据营销、云视频会议;通过参股阳光印网、犀思云、神州云动和大贲科技等公司,分别进入在线印刷、云计算服务、SAAS CRM(软件即服务客户关系管理模式)和财税 SAAS 领域。2019 年,公司实现营收 59.81 亿元,同比增长41.03%;归母净利润 2.30 亿元,同比增长 20.06%。其中,办公用品为公司主要收入5%10%15%20%25%30%毛利率(%)净利率(%)-2%0%2%4%6%8%10%销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用
61、率(%)0%20%40%60%80%100%学生文具办公文具书写工具加盟管理费其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%学生文具办公文具书写工具 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 20 页 共 23 页 来源,2019 年收入 41.40 亿元,占营收的 69.22%,毛利率为 14.64%,去年同期办公用品收入 22.66 亿元,占比为 53.43%,毛利率为 17.80%。 图表 51:近年来齐心集团的营收与同比增速 图表 52:近年来齐心集团的归母净利润与同比增速 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 图表
62、53:近年来齐心集团的毛利率、净利率 图表 54:近年来齐心集团的销售费用率、管理费用率、财务费用率 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 图表 55:近年来齐心集团的营收构成(分产品) 图表 56:近年来齐心集团主要产品毛利率 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0070营收(亿元)同比增速(%)-100%0%100%200%300%400%500%0.00.51.01.52.02.5归母净利润(亿元)同比增速(%)0%5%10%15%
63、20%25%毛利率(%)净利率(%)0%2%4%6%8%10%12%14%销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%)0%20%40%60%80%100%200182019办公用品办公设备软件产品及软件服务其他业务0%10%20%30%40%50%60%70%80%办公用品办公设备软件产品及软件服务 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 21 页 共 23 页 6 6.3 .3 广博股份广博股份 公司从事文具及办公用品的生产和销售以及互联网营销与服务两大业务。公司从事文具及办公用品的生产和销售以及互联网营销与服务两大业务。公司的文具以及办
64、公用品业务具体包括各类本、 账簿、 相册、 记事本、 名片册及其它办公文具,属于日用消费品产品,直接服务于文化学习、办公及家居生活,是文教体育用品行业的重要分支。互联网营销与服务版块主要是为广告主提供广告代理、策略制定、优化建议等服务, 业务涵盖导航网站服务业务、 女性时尚网站品牌广告业务和特价导购业务等。2019 年公司实现营收 21.65 亿元,同比增长 5.71%;归母净利润 0.13 亿元,同比下滑 101.89%。其中,办公用品收入占总营收的 25.40%,毛利率为 19.13%,去年同期收入占比为 15.00%,毛利率为 22.35%。 图表 57:近年来广博股份的营收与同比增速
65、图表 58:近年来广博股份的归母净利润与同比增速 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 图表 59:近年来广博股份的毛利率、净利率 图表 60:近年来广博股份的销售费用率、管理费用率、财务费用率 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025营收(亿元)同比增速(%)-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%1000%-8-7-6-5-4-3-2-1012归母净利润(亿元)同比增速(%)-40%-30%-20%-10%0
66、%10%20%30%毛利率(%)净利率(%)-2%0%2%4%6%8%10%12%销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%) 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 22 页 共 23 页 图表 61:近年来广博股份的营收构成(分产品) 图表 62:近年来广博股份主要产品毛利率 资料来源:Wind、万联证券研究所 资料来源:Wind、万联证券研究所 7 7、投资建议投资建议 短期来看,短期来看,随着本次肺炎疫情的平复,企业学校陆续复工开学,具备刚需属性的文具产品需求量正迎来强反弹。 长期来看,长期来看, 中国文具市场空间广阔, 在行业整合的过程中,受益于品牌、
67、渠道、研发设计等优势的文具龙头企业有望抢占更多的客户资源,强者恒强,市占率进一步提升。建议关注布局优质的文具行业龙头公司。 8 8、风险因素、风险因素 经济发展不达预期风险、消费升级不及预期风险、行业竞争加剧风险 0%20%40%60%80%100%201720182019导航广告业务办公用品本册跨境电子商务相册包装物其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%201720182019导航广告业务办公用品本册跨境电子商务相册包装物 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |轻工制造轻工制造 第 23 页 共 23 页 行业投资评级行业投资评级 强于大市:未来6个月内行
68、业指数相对大盘涨幅10以上; 同步大市:未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10至-10之间; 弱于大市:未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10以上。 公司投资评级公司投资评级 买入:未来6个月内公司相对大盘涨幅15以上; 增持:未来6个月内公司相对大盘涨幅5至15; 观望:未来6个月内公司相对大盘涨幅5至5; 卖出:未来6个月内公司相对大盘跌幅5以上。 基准指数 :沪深300指数 风险提示风险提示 我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素
69、。投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的执业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款免责条款 本报告仅供万联证券股份有限公司(以下简称“本公司” )的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本公司是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券
70、投资咨询业务资格。在法律许可情况下,本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写,本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。研究员任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告的版权仅为本公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。 未经我方许可而引用、刊发或转载的,引起法律后果和造成我公司经济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的权利。 万联证券股份有限公司万联证券股份有限公司 研究所研究所 上海 浦东新区世纪大道1528号陆家嘴基金大厦 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 深圳 福田区深南大道 2007 号金地中心 广州 天河区珠江东路 11 号高德置地广场