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1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业专题研究 2023 年 04 月 11 日 汽车汽车 造车造车新势力系列新势力系列一:一:特斯拉强势领先,新势力加速追赶特斯拉强势领先,新势力加速追赶 全球新能源市场高增长,国内贡献主要销量全球新能源市场高增长,国内贡献主要销量。Cleantechnica 数据显示,2012 年到 2022 年,全球新能源车销量从 12.5 万辆增至 1009 万辆,复合增速 55.1%,渗透率从 0.2%提升至 14%。根据中汽协,2022 年中国新能源车销售 653.5 万辆,同比+97%,全球贡献超 60%。2023 年,欧洲、美国补贴
2、政策继续加码,中国对汽车消费支持力度不减,新能源汽车销量增长动力足。各车企正在密集推出 15-25 万级别车型,同时渠道向低线城市下沉,目前一线城市渗透率已经较高,三到五线将是未来重要增量市场。特斯拉强势领先,树立发展样板。特斯拉强势领先,树立发展样板。特斯拉技术实力领先,产品定位清晰,成功打造爆款车型 Model 3 和 Model Y,销量连年高增长,2022 年全球交付 131.4 万辆,同比增长 40.4%。根据 Master Plan 3,特斯拉将进一步优化工艺路线、生产模式、软件水平与供应链成本,持续提升公司的核心竞争力。此外,特斯拉率先打通软件收费的盈利模式,待 FSD 正式推广
3、后,将为公司带来新的利润增长点。新势力加速追赶,理想新势力加速追赶,理想报表率先改善报表率先改善。和传统车企不同,新势力基因来自于互联网企业,差异化定位,品牌基调不同。渠道方面,蔚来、理想选择直营模式,门店逐渐向三到五线城市下沉。受益于多款新车发布上市,2022 年多家新势力销量突破 10 万关口。目前各家仍在高投入阶段,新车研发、渠道拓展、产能扩张同步推进,盈利能力有待进一步改善。横向对比,理想 L 系列定位精准、销量表现好,费控突出,盈利能力优于国内同行。从财报看,理想 2022Q4 再度扭亏,单季度实现净利润 2.6 亿元。投资建议:投资建议:从消费者角度看,折扣大、补贴强、新能源免购置
4、税、提车周期短,当前购车时点佳,待价格变化预期落地,终端增长动力依旧可观,总量无需担忧,Q2 起边际改善确定性强,把握结构性机会。建议关注:整车:【特斯拉】、【理想汽车】;零部件:赛道龙头公司在国产替代、全球化进展仍有提升空间,看好特斯拉及新势力核心及潜在供应商。建议关注【拓普集团】、【旭升集团】、【爱柯迪】、【新泉股份】、【博俊科技】、【多利科技】。风险提示风险提示:行业终端销量不及预期,厂商研发或新车发布进展不及预期,上游原材料供给不足或价格上涨导致行业利润下滑,引用第三方数据或有误差等。增持增持(维持维持)行业行业走势走势 作者作者分析师分析师 丁逸朦丁逸朦 执业证书编号:S068052
5、1120002 邮箱: 相关研究相关研究 1、汽车:特斯拉依旧领跑,理想率先盈利2023-04-052、汽车:观望情绪影响需求释放,Q2 边际改善确定性强2023-04-033、汽车:终端折扣加大,消费者观望情绪仍在2023-03-26-32%-16%0%16%32%48%--04汽车沪深300 2023 年 04 月 11 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.新能源高增长,国内贡献主要增量.4 2.特斯拉强势领先,树立发展样板.7 2.1 开启直营模式,销量持续高增.7 2.2 技术实力领先,引领
6、自动驾驶.10 2.3 全球布局工厂,新技术、新工艺推动降本.14 3.竞争持续加剧,新势力相互追赶.19 3.1 差异化竞争,品牌基调不同.19 3.2 直营成主流,三到五线有待挖潜.20 3.3 新势力仍在高投入阶段,理想报表率先改善.27 4.投资建议.31 风险提示.31 图表目录图表目录 图表 1:全球新能源汽车年度销量,增速及渗透率(万辆,%).4 图表 2:各国新能源支持政策.4 图表 3:2022 年全球新能源车品牌销量排名 Top10.4 图表 4:2022 年全球新能源车车型销量排名 Top10.4 图表 5:国内新能源车销量及渗透率(万辆,%).5 图表 6:新能源车政策
7、支持不减.5 图表 7:2021 年燃油车及新能源车车型价格分布(起售价,不考虑选配).5 图表 8:各车企 21-22 年新车型上市时间及起售价格.6 图表 9:2021 年新能源市场终端销量结构(万辆,%).6 图表 10:2022 年新能源市场终端销量结构(万辆,%).6 图表 11:2022 年销量结构(%).7 图表 12:分城市新能源车渗透率变化趋势(%).7 图表 13:特斯拉经营及发展时点复盘.8 图表 14:特斯拉通过直营模式直接触达客户.9 图表 15:2022 年底特斯拉中国体验店提升至 277 家.9 图表 16:消费者对线上销售等新兴途径兴趣浓厚.9 图表 17:特斯
8、拉分城市门店分布.10 图表 18:特斯拉分城市销量分布.10 图表 19:特斯拉单店月销量(辆/月).10 图表 20:特斯拉分城市单店月销量(辆/月).10 图表 21:消费者重视智能汽车技术.11 图表 22:特斯拉核心研发团队.11 图表 23:特斯拉硬件迭代历程.12 图表 24:特斯拉 OTA 升级历程.12 图表 25:特斯拉 FSD 多次涨价.13 图表 26:特斯拉 FSD Beta 进展.13 图表 27:特斯拉基于英伟达 GPU 的大型超算中心.13 图表 28:特斯拉 Occupancy Network.14 图表 29:特斯拉 Lane Network.14 图表 3
9、0:特斯拉机器人参数.14 图表 31:特斯拉各地销量继续增长(万辆,%).15 图表 32:2022 年分地区销量占比.15 图表 33:特斯拉各个工厂生产情况.15 图表 34:特斯拉 4680 电池.15 图表 35:新型电池降本效果.15 图表 36:特斯拉将进一步简化电池构成及生产流程.16 图表 37:特斯拉电池相关设计及性能提升/降本效果.16 AUaXhUjZeYkXsXqZtW8OcM8OsQmMsQsRkPqQsOiNpOnP7NoOvMuOoMrNMYrNxO 2023 年 04 月 11 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 38:特斯拉一
10、体化压铸路径.17 图表 39:驱动单元降本效果.17 图表 40:多环节降本为公司关注重点.17 图表 41:线束简化效果.18 图表 42:已实现 85%控制器自研.18 图表 43:特斯拉涨价情况.18 图表 44:特斯拉财务情况.19 图表 45:新势力各品牌概况.20 图表 46:2022 新势力车企快速上量(销量:万辆).20 图表 47:2022 分季度销量(万辆).20 图表 48:各品牌经营模式对比.21 图表 49:NIO House 空间开阔,具备多种功能.21 图表 50:NIO Space 空间紧凑,主要是产品展示和销售.21 图表 51:问界汽车在华为渠道销售.22
11、 图表 52:问界自营门店.22 图表 53:2022 年新势力品牌门店分布.22 图表 54:2022 年新势力品牌销量分布.22 图表 55:各品牌门店扩张历程(家).23 图表 56:月单店效率(辆/月).23 图表 57:分城市单店效率(2022.12,辆/月).23 图表 58:蔚来销量结构.23 图表 59:理想销量结构.23 图表 60:小鹏销量结构.24 图表 61:哪吒销量结构.24 图表 62:零跑销量结构.24 图表 63:问界销量结构.24 图表 64:燃油车与电动汽车消费者的关键购买因素对比(受访者占比,%).25 图表 65:门店类型及补能方式.25 图表 66:蔚
12、来换电站.26 图表 67:蔚来移动服务车.26 图表 68:小鹏 S4 超快充站.26 图表 69:售后服务对比.27 图表 70:各公司自动驾驶重要进展.28 图表 71:年度费用情况(%).28 图表 72:各公司 IPO 融资金额.29 图表 73:新势力单车盈利情况.29 图表 74:理想 L8、L9 表现好(辆).30 图表 75:蔚来 ET5 销量突出(辆).30 图表 76:新势力经营情况对比.30 图表 77:盈利预测(元,人民币).31 2023 年 04 月 11 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.新能源新能源高增高增长长,国内贡献主要增量
13、国内贡献主要增量根据 Cleantechnica 数据,2012 年到 2022 年,全球新能源车销量从 12.5 万辆增至 1009 万辆,复合增速 55.1%,渗透率从 0.2%提升至 14%。“碳中和”背景下,各国积极支持新能源汽车消费,目前正通过直接补贴、免税、经济刺激、积分等方式推动新能源车消费。政策支持叠加市场优质车型供给增加,未来新能源车消费增长动力足。图表 1:全球新能源汽车年度销量,增速及渗透率(万辆,%)资料来源:Cleantechnica,国盛证券研究所 图表 2:各国新能源支持政策 区域区域 支持政策支持政策 欧盟欧盟 2021 年发放 7500 亿赠款和低息贷款,近
14、1/3 用于和气候相关投资,持续加强 2025/2030 新车碳排放要求。英国英国 到 2023,对 5 万英镑以下 EV 的补贴车价 35%,最高 0.3 万英镑。法国法国 疫情后,单车补贴最高 0.7 万欧元,购车和置换补贴各提高 1 千欧。免注册税、道路税。德国德国 提升单车补贴,豁免纯电动车税到 2030 年,提高征税上限,投入 1300 亿欧元刺激。美国美国 ZEV 法案、IRA 法案(给予电动新车/二手车购买者 7500/4000 美元的税收抵免)。中国中国 电动车补贴延至 2023 年底,提高续航及能耗指标;新版双积分政策(2021 年至 2023 年新能源汽车积分比例要求,分别
15、为 14%、16%、18%)。资料来源:IEA,第一财经,中华人民共和国中央人民政府官网,国盛证券研究所 2022 年,全球新能源 TOP3 车企为比亚迪、特斯拉、上汽通用五菱,销量分别为184.8/131.4/48.2 万辆;热销车 TOP3 为 Model Y、比亚迪宋、Model 3,销量分别为77.1/47.7/47.6 万辆。图表 3:2022 年全球新能源车品牌销量排名 Top10 图表 4:2022 年全球新能源车车型销量排名 Top10 资料来源:Cleantechnica,国盛证券研究所 资料来源:Cleantechnica,国盛证券研究所 0%20%40%60%80%100
16、%120%020040060080022000022销量(万辆)YOY新能源车渗透率184.8131.448.243.437.329.427.223.823.723.002022年销量(万辆)77.147.747.642.431.527.320.520.217.415.002022年销量(万辆)2023 年 04 月 11 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 分地区看,中国是新能源销售的主力市场,根据中汽协数据,2022 年中国新能源车销
17、售 653.5 万辆,同比+97%,全球销量贡献超 60%,渗透率 27.8%。2023 年起,国补正式退出,但对于汽车消费,尤其是新能源车相关,政策支持未减,包括购置税免征延长至 2023 年底,各地也陆续通过消费券或者补贴等方式促进终端消费,新能源销售增长依旧可观。图表 5:国内新能源车销量及渗透率(万辆,%)资料来源:中汽协,国盛证券研究所 图表 6:新能源车政策支持不减 时间时间 部门部门 政策政策 主要内容主要内容 2020 年 6 月22 日(新版)工信部、财政部等部门 双积分 新版“双积分政策”,明确了 2021 年至 2023 年新能源汽车积分比例要求,分别为 14%、16%、
18、18%,这一新政将从 2021 年 1月 1 日开始施行。2022 年 9 月 财政部、税务总局、工信部 关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告 对购置日期在 2023 年 1 月 1 日至 2023 年 12 月 31 日期间内的新能源汽车,免征车辆购置税。2023 年 地方政府 补贴/消费券 郑州、武汉、深圳、沈阳、天津、北京、上海等多地发放汽车消费券或延续前期补贴政策,继续刺激终端消费。资料来源:中华人民共和国中央人民政府官网,中华人民共和国工业和信息化部,中华人民共和国财政部,第一电动网,国盛证券研究所 市场竞争激烈市场竞争激烈,车型呈现高端化趋势车型呈现高端化趋势。2021 年,
19、新能源在售车型以 10 万至 30 万的中端车型为主,燃油车 40.9%在 10 万元以下。到 2022 年,各家高端化趋势更加明显,上市新车多数价格在 30 万以上。2023Q1,比亚迪发布高端品牌“仰望”,价格定位80-150 万元。图表 7:2021 年燃油车及新能源车车型价格分布(起售价,不考虑选配)资料来源:太平洋汽车网,国盛证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%05000250030002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年乘用车销量(万辆)新能源乘用车销量(万辆)渗透率40.9%34.6%9.2%4.9%
20、3.0%2.4%1.0%3.9%16.0%54.6%18.2%4.0%2.1%3.5%1.6%0.0%0%10%20%30%40%50%60%低于10万元10-20万元20-30万元30-40万元40-50万元50-80万元80-100万元100万元及以上燃油车新能源车 2023 年 04 月 11 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 8:各车企 21-22 年新车型上市时间及起售价格 品牌品牌 车型车型 上市时间上市时间 起售起售价格价格 蔚来 ET5 2021.12.18 32.8-38.6 万元 ET7 2021.1.9 44.8-52.6 万元 小鹏 G
21、9 2022.9.21 30.99-46.99 万 理想 L9 2022.6.21 45.98 万元 L8 2022.9.30 35.98-39.98 万元 L7 2022.9.30 33.98-37.98 万元 问界 M5 2022.2.25 24.98-31.98 万元 M5EV 2022.9.6 28.86-31.98 万元 M7 2022.7.4 31.98-37.98 万元 长安 阿维塔 11/011 2022.8.8 34.99-60.00 万元 LUMIN 2022.6.10 4.89-6.39 万元 长安深蓝 SL03 2022.7.25 16.89-69.99 万元 长城 芭
22、蕾猫 2022.7.12 19.3-22.3 万元 闪电猫 2022.10.31 18.98-26.98 万元 摩卡 DHT-PHEV 2022.3.1 29.50-31.50 万元 吉利 星越 L Hi-X 插混 2022.3.30 17.17-18.37 万 极氪 009 2022.11.1 49.9-58.8 万元 几何 E 2022.6.30 8.68-10.38 万元 比亚迪 元 PLUS 2022.2.19 13.18-15.98 万 海豹 2022.7.29 20.98-28.68 万元 驱逐舰 2022.3.17 11.98-15.58 万 资料来源:各公司官网,汽车之家,太平
23、洋汽车网,国盛证券研究所 特斯拉率先突围特斯拉率先突围,比亚迪等比亚迪等自主自主强势发力强势发力。2021 年,吉利、长安、比亚迪、上汽等主流主机厂新能源车销量合计占比 39.7%,蔚来、理想、小鹏、哪吒、零跑等新势力主要品牌销量合计占比 11.5%,特斯拉占比 9.3%。到 2022 年,主流主机厂新能源车销量占比提升至 50%,特斯拉份额趋稳,比亚迪强势发力,年销量突破 180 万辆,市占率接近 30%。新势力小鹏、蔚来、理想年销量陆续突破 10 万辆。图表 9:2021 年新能源市场终端销量结构(万辆,%)图表 10:2022 年新能源市场终端销量结构(万辆,%)资料来源:交强险,国盛证
24、券研究所 资料来源:交强险,国盛证券研究所 特斯拉9%蔚来3%小鹏3%理想3%哪吒2%零跑1%比亚迪16%吉利2%上汽19%长安3%其他39%特斯拉9%蔚来2%小鹏3%理想2%哪吒3%零跑2%比亚迪30%吉利3%上汽13%长安4%问界1%其他28%2023 年 04 月 11 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 分城市来看,分城市来看,乘用车销量结构已相对稳定,2022 年新能源车销量呈现向下渗透的趋势,新一线城市、二线城市、四线城市等销量占比均有提升。到 2022 年 12 月,一线新能源渗透率达 42%,新一线到五线的渗透率分别为 32%,28%,26%,20%及
25、 15%。随着更多车型的上市,覆盖更多价格区间的同时,各个价格带不断细化,三到五线市场发力在即。图表 11:2022 年销量结构(%)图表 12:分城市新能源车渗透率变化趋势(%)资料来源:交强险,国盛证券研究所 资料来源:交强险,国盛证券研究所 2.特斯拉特斯拉强势领先,树立发展样板强势领先,树立发展样板 2.1 开启直营模式,开启直营模式,销量持续销量持续高增高增 2003-2015 年,公司发展初期年,公司发展初期,陆续发布并交付 Roadster、Model S、Model X 等车型,车型定价较高,树立高端品牌形象,2015 年累计交付 5.0 万辆,实现营收 262.7亿美元,同比
26、+26.5%。2016-2019 年,年,车型价格逐渐下探车型价格逐渐下探,走量车型 Model 3 和 Model Y 陆续上市,上海超级工厂落地,并于 2019 年开始交付首批国产 Model 3。2020-2022 年,公司快速发展年,公司快速发展,国产 Model Y 开始交付,上海、加州工厂持续扩产,同时德州、柏林工厂陆续投产,特斯拉生产及销售规模进一步扩大并于 2020 年实现盈利,股价表现强势。2022 年年下半年下半年,特斯拉上海产能释放,交付加快,同时比亚迪、“蔚小理”等新车密集发布,到 2022Q4,特斯拉订单增速阶段性放缓,由于特斯拉的产品和技术仍然行业领先,2023 年
27、 1 月在全球范围降价后销量显著回升。17%11%29%25%23%23%18%20%10%13%4%7%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%新能源车乘用车其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月一线城市新一线城市二线城市三线城市四线城市五线城市 2023 年 04 月 11 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 13:特斯拉经营及发展时点复盘 资料来源:wind,iFin
28、d 终端,特斯拉官网,汽车之家,国盛证券研究所 打破传统经销模式,直营提效降本打破传统经销模式,直营提效降本。与传统经销商不同,特斯拉采用直营方式,在核心商圈开设体验店和展厅直接触达客户,通过服务中心提供售后服务。直营模式前期建店成本高,但后续销售减少传统经销商利润环节,且有利于后期管理用户社群及销售增值服务。2019-2022 年,特斯拉在国内的体验店由 97 家提升至 277 家。上海超级工厂落地国产Model Y交付德州、柏林工厂投产产品产品产能产能其他事件其他事件发布Model 3Model 3扩产1月全球降价0040005000600070002015-01-0
29、42015-06-212015-12-062016-05-222016-11-062017-04-232017-10-082018-03-252018-09-092019-02-242019-08-112020-01-262020-07-122020-12-272021-06-132021-11-282022-05-152022-10-30收盘价(后复权,元)02040608015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3资本开支(
30、亿元)-0200250300020040060080005Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3服务及其他收入蓄能发电收入汽车租赁收入汽车销售收入归母净利润(右)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05540452015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q3202
31、0Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3销量(万辆)净利率毛利率 2023 年 04 月 11 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 14:特斯拉通过直营模式直接触达客户 图表 15:2022 年底特斯拉中国体验店提升至 277 家 资料来源:FourWeekMBA,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 在特斯拉引领下,直营和线上销售等新兴销售渠道越来越受到消费者青睐,根据麦肯锡中国汽车消费者报告,半数消费者希望转向线上购车模式,22%的受访者希望转向以特斯拉为代表的商超店模式。图表 16:消费者对线上销售等新兴途径兴趣浓
32、厚 资料来源:2023 麦肯锡中国汽车消费者洞察,国盛证券研究所 2020 年初,特斯拉 Model 3 定价 29.91 万元起,进口 Model Y 定价 48.8 万元起,当时近一半的门店都分布一线城市。随着上海工厂开始量产,车型价格逐渐下探,特斯拉加速建设新一线及二线城市的门店,销量也逐渐向中线城市渗透。2019 年-2022 年,一到三线城市门店数量分别从 46/35/11/0 家提升到 74/100/75/17 家,合计 277 家,总量增速 23.4%,结构占比分别为 27%/36%/27%/6%,尚未布局四线及五线城市。050030020192020202
33、12022特斯拉中国门店 2023 年 04 月 11 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 17:特斯拉分城市门店分布 图表 18:特斯拉分城市销量分布 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 注:“其他”分类中包括港澳台地区数据 资料来源:交强险,国盛证券研究所 单店效率方面,2020 年至 2022 年 6 月单店效率持续上涨,综合单店效率由 40 辆/月提升至最高 328 辆/月,店效增高摊薄销售成本。分城市来看,一线城市新能源车渗透率已处于较高水平,各新能源头部车企竞争激烈,门店效率相对较低。新一线城市经济发展快,终端需求旺盛,2022 年新一线城市门店
34、效率最高,平均单店销量 150 辆/月。图表 19:特斯拉单店月销量(辆/月)图表 20:特斯拉分城市单店月销量(辆/月)资料来源:特斯拉官网,中汽协,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉官网,交强险,国盛证券研究所 2.2 技术实力领先,引领自动驾驶技术实力领先,引领自动驾驶 传统车企的业务核心在硬件制造,发动机、底盘和变速器三大部件决定了竞争壁垒和盈利差距。随着硬件标准化推进,在同一价格带下,不同车型的硬件差距正在逐渐缩小,推动行业转向软件开发和技术迭代从而推动硬件的升级。主机厂给汽车配备性能超前的硬件,再通过 OTA 进行远程软件管理和升级,在产品生命周期中逐步解锁功能创造营收。电动车相较于
35、燃油车,架构简单一些,造车难度略减,特斯拉和新势力带头提升整车智能化配置,传统车企陆续跟上,造车模式进入“硬件制造+软件智能”阶段。根据根据麦肯锡数据,麦肯锡数据,消费者对智能汽车技术重视程度较高,且对自动驾驶功能有买单意愿。消费者对智能汽车技术重视程度较高,且对自动驾驶功能有买单意愿。展望未来,造车下一阶段有望进入“硬件制造展望未来,造车下一阶段有望进入“硬件制造+软件智能化软件智能化+软件生态”软件生态”,大数据和软,大数据和软件生态将提供更大的产业价值,真正实现“软件定义汽车”,推动软件收入常态化,打件生态将提供更大的产业价值,真正实现“软件定义汽车”,推动软件收入常态化,打开盈利新空间
36、。开盈利新空间。47%47%42%33%31%29%28%28%27%27%27%27%27%36%36%31%32%34%35%36%36%36%37%36%37%36%11%11%20%24%25%26%25%26%26%26%25%26%27%0%0%1%4%6%6%6%6%6%6%8%6%6%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%5%5%6%8%4%5%5%4%4%4%4%4%4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年12月2021年5月2022年6月2022年9月2022年12月其
37、他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市33.9%25.7%37.3%40.7%23.2%27.5%4.6%5.6%0.6%0.3%0.3%0.1%0.0%0.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年2022年其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市05003003502020年6月2021年5月2022年6月2022年12月单店效率单店效率05003003504002021年1月2022年3月2022年6月2022年8月2022年12月一线城市新一线城市二线城市三线城市四线城市五线城
38、市其他 2023 年 04 月 11 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 21:消费者重视智能汽车技术 资料来源:2021 年麦肯锡中国汽车消费者洞察,国盛证券研究所 特斯拉核心成员曾就职于各大科技、汽车及互联网巨头公司,具有丰富的技术及行业背景,在智能化和三电及汽车工程领域不断创新,引领行业发展。图表 22:特斯拉核心研发团队 资料来源:TheOrg,特斯拉官网,国盛证券研究所 特斯拉的自动驾驶以纯视觉方案为基础,不断升级硬件算力,优化自动驾驶算法,再通过 OTA 进行远程软件管理和升级。2019 年,特斯拉在 HW3.0 上实现全套芯片自研,算力大幅提升至
39、 144TOPS,拥有每秒 2300 帧的图像处理能力,是 HW2.5 的 21 倍,但成本降低 20%。目前,特斯拉正在研发 HW4.0,计划在 Cybertruck 上首次搭载,预计2024 年正式量产。领域领域姓名姓名职位职位个人经历个人经历Nagesh SaldiCIO加州圣玛丽学院MBA,2000-2008年就职于Infosys,曾任惠普应用,战略和规划副总裁,以及惠普Palm企业系统总监,于2012年加入特斯拉,曾担任特斯拉的工程副总裁。Ashok ElluswamyAutopilot部门负责人2013年卡内基梅隆大学机器人开发硕士毕业,2010-2012年就职于威伯科汽车控制系统
40、部门,2013年就职于大众汽车电子研究室,2014年加入特斯拉,2019年成为Autopilot部门负责人。David Lau车辆软件负责人斯坦福大学学士,2004-2010年就职于Altera,2012年加入特斯拉,团队负责特斯拉汽车应用软件、云服务和制造系统中的软件。Milan Kovac底层代码负责人HELB-INRACI学士,曾就职于Soft kinetic、索尼、Skully。Peter Bannon芯片领域-低压和硅工程副总裁1984年毕业于马萨诸塞大学计算机系统工程,曾任苹果iPhone 5第一款32b ARM处理器的首席架构师,在英特尔,PA Semi和数字设备公司设计计算机系
41、统,为特斯拉研发FSD芯片。Colin Campbell动力总成工程高级总监斯坦福大学电气工程理学硕士毕业,曾是Synapse产品开发的电气工程师,于2006年加入特斯拉,曾担任特斯拉牵引逆变器工程经理和电力电子工程高级总监。Vineet Mehta电池技术与动力系统架构/建模总监2006年斯坦福机械工程硕士毕业,2007年加入特斯拉。Drew Baglino动力系统和能源工程高级副总裁斯坦福大学电气工程学士,2006年加入特斯拉,2008年提高了Roadster的性能,为Model S设计双电机系统和动力传动系统控制算法。2014年任特斯拉能源公司的工程总监。2019年起担任动力传动和能源工
42、程高级副总裁。Lars Moravy汽车工程副总裁2003年西北大学学士毕业,曾是本田研发部的三级悬架设计工程师,底盘设计工程师。2010年加入特斯拉,曾任特斯拉底盘动力学工程总监及车辆测试工程高级总监三电和汽车三电和汽车工程工程智能化智能化 2023 年 04 月 11 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23:特斯拉硬件迭代历程 资料来源:第一电动网,oktesla,芝能汽车,国盛证券研究所 特斯拉采用的软件服务路径是先通过硬件预埋,后期通过 OTA(空中下载技术)进行远程软件管理和升级。从 2012 年特斯拉推出 OTA(Over-the-air)至今,
43、Model S 到Model Y 都具备整车 OTA 能力。特斯拉车主可以通过 OTA 对应用系统、车载娱乐系统、动力系统、底盘域、自动驾驶等实现远程升级。特斯拉早期 OTA 升级主要聚焦在人机交互、导航以及智能网联。2016 年特斯拉通过 V7.0 版本正式推出 Autopilot 自动辅助驾驶,含自动泊车、辅助转向、自动辅助变道等功能。后续升级中,特斯拉不断优化自动驾驶功能,同时进一步拓展车内信息娱乐功能。图表 24:特斯拉 OTA 升级历程 时间时间 版本版本 内容内容 2012 V4.0 新增主驾座椅记忆、“怠速”蠕动模式、智能语音交互功能、更新 EPA 续航标准。2013 V5.0
44、新增 3G 无线网络连接、WIFI 连接。2014 V6.0 新增中文导航和地图服务、语音设定目的地、智能空气悬架和新的电池管理、手机远程启动。2015 V6.1-V7.0 提升 Model S 加速能力、优化主动巡航控制(TACC),新增自动远光灯等辅助驾驶功能;推出 Autopilot 自动辅助驾驶,含自动泊车、辅助转向、自动辅助变道等功能。2016 V7.1-8.0 优化 Autopilot,新增垂直泊车、遥控召唤;全新界面 UI 设计、新增实时路况和路线规划功能。2017 V8.1 优化 Autopilot,提升自动辅助变道限速值至 150km/h,新增自动紧急制动等功能。2018 V
45、9.0 推出自动辅助导航驾驶(Navigation on Autopilot),开始具备行车记录仪、哨兵模式等安全功能,中控屏推出手柄游戏。2019 V10.0 上线 Tesla 剧场、引入视频、游戏等更多娱乐软件,优化哨兵模式、遥控召唤;国内同步上线 NOA、哨兵模式等功能。2020 2020.4-2020.48.26 提升 Model S/X 零百加速时间以及续航里程,新增红绿灯识别、天气、空气质量检测、手套箱密码等;国内新增 B 站、斗地主等娱乐软件,地图服务商由腾讯换为百度。2021 2020.48.26-2021.44.25.2 优化电池管理、音响音效,新增辅助驾驶功能动物可视化、导
46、航车道引导、导航途径点设置、疲劳检测语音提醒、个性喇叭扩音器、灯光秀、自动保存行车记录视频、自动座椅加热、娱乐 APP 等。2022 2021.44.25.2-2022.20 优化电动后备箱防夹、动能回收状态下驾驶体验、剩余电量算法,新增绿灯起步提醒、空气悬架自适应调节优化、安全带预警、轮胎季节性调节适应等。资料来源:懂车帝,国盛证券研究所 2015 年,特斯拉首次推出 FSD 系统时价格为 2500 美元,目前价格已达 1.5 万美元。2022 年底,特斯拉正式向北美所有购买了 FSD 的用户推送 FSD Beta(公测),为将来 2023 年 04 月 11 日 P.13 请仔细阅读本报告
47、末页声明请仔细阅读本报告末页声明 全球推广做准备。凭借庞大的车队和保有量,预计未来 FSD 正式推广后可以打开新的收入增长曲线,进一步提升盈利水平。图表 25:特斯拉 FSD 多次涨价 资料来源:汽车之心,特斯拉,搜狐汽车,国盛证券研究所 海量数据海量数据+Dojo 超级计算机加速迭代超级计算机加速迭代,自动驾驶,自动驾驶研发成果沿用至机器人研发成果沿用至机器人。2022 年,特斯拉全球销售 131 万辆,同比+40%,2019-2022 年累计销量达 311.7 万辆,特斯拉可采集大量真实道路数据进行训练,不断提高自动驾驶能力。到 2022 AI DAY,FSD Beta已经迭代到 10.6
48、9.2.2 版本,测试人数达 16 万。2021 年,特斯拉展示首款 AI 训练芯片 Dojo D1,及基于该芯片构建的完整 Dojo 集群ExaPOD,可以在无人监管的情况下对大量视频数据进行标注和训练,对数据进行超高效率计算,帮助特 Autopilot 不断进化的同时大幅提升训练效率减少成本,最终实现完全自动驾驶。特斯拉第一个 ExaPOD 预计在 2023Q1 完工,计划在帕洛阿尔托总建造 7台 ExaPOD。图表 26:特斯拉 FSD Beta 进展 图表 27:特斯拉基于英伟达 GPU 的大型超算中心 资料来源:特斯拉 AI DAY,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉 AI DAY,国
49、盛证券研究所 2022 AI DAY,Autopilot 负责人 Ashok 分享了特斯拉在感知、规划、矢量地图、自动标注、仿真等的最新进展:1)感知:特斯拉感知的重磅技术是 Occupancy Network,将摄像头捕捉到的空间划分为网格,根据每个小方格是否被占用来建模任意形状的障碍物以及任意形式的运动;2)矢量地图:旨在对连接点、交叉点、并道点进行编码从而预测复杂的十字路口各车的道路轨迹避免碰撞。2015年2018年2019/5/12019/11/12020/7/12020/10/12021/7/12022/1/12022/9/5单价(美元)单价(美元)25005000600070008
50、00010000199/月1200015000价格变动(美元)价格变动(美元)25001000100010备注FSD V7.0版本,可实现自动转向、自动紧急转向+侧面碰撞预警、自动变道、自动找车位等功能FSD V9.0版本推出,可实现高速/城际公路场景自动驾驶-推出V10版本,新增智能召唤功能推出交通等和停车标志识别与控制功能推出FSD Beta版自动驾驶软件推出月订阅政策1.17日生效日生效9.5生效生效 2023 年 04 月 11 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 28:特斯拉 Occupancy Network 图表 2
51、9:特斯拉 Lane Network 资料来源:特斯拉 AI DAY,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉 AI DAY,国盛证券研究所 Optimus 搭载和特斯拉汽车同款 FSD 芯片,在经过汽车完全自动驾驶能力系统实际应用验证后,特斯拉的计算机视觉技术可直接应用于机器人,支持室内路径规划,并能通过视觉识别判断物体,支持 Wi-Fi、LTE 和音频连接。图表 30:特斯拉机器人参数 资料来源:特斯拉 AI DAY,国盛证券研究所 2.3 全球全球布局工厂,布局工厂,新技术、新工艺推动降本新技术、新工艺推动降本 2022 年,美国、中国、欧洲是特斯拉主要销售市场,销量分别为 51/44/23 万
52、辆,同比+42.9%/37.0%/44.3%。同时,Cybertruck 量产在即,后续还有 Robotaxi、“2.5 万美元车型”以及机器人等新产品规划。2023 年 04 月 11 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 31:特斯拉各地销量继续增长(万辆,%)图表 32:2022 年分地区销量占比 资料来源:Cleantechnica,乘联会,国盛证券研究所 资料来源:Cleantechnica,乘联会,国盛证券研究所 目前柏林、德州工厂还在爬坡阶段,2023 年特斯拉计划实现 180 万-200 万辆销量,同比增加 37.4%-52.7%。按照现有规划,
53、目前四个工厂达产后将合计为特斯拉贡献 190万辆年产量。第五座工厂将落户墨西哥蒙特雷,预计年产量约 100 万辆。特斯拉计划建 10-12 座超级工厂,2030 年目标全球销售 2000 万辆。图表 33:特斯拉各个工厂生产情况 区域区域 工厂工厂 2022 年年产能产能 生产内容生产内容 中国 上海工厂 75 万辆 3、Y 美国 加州工厂 65 万辆 3、Y、S、X 德州工厂 25 万辆 Y、Cybertruck 内华达工厂/Semi 欧洲 柏林工厂 25 万辆 Y(目前)墨西哥 蒙特雷工厂 规划中 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 自研自研自产自产 4680 电池电池,推动电池推动电池
54、降本提效降本提效。2020 年,特斯拉提出自研自产动力电池的解决方案,从电芯设计、电池工厂、正负极材料及生产流程电芯设计、电池工厂、正负极材料及生产流程整合整合等方面全方位减少电池生产成本,提高电池性能。图表 34:特斯拉 4680 电池 图表 35:新型电池降本效果 资料来源:特斯拉电池日,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉电池日,国盛证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00中国欧洲美国其他20222021YoY中国33%欧洲18%美国39%其他10%2023 年 04 月 11 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告
55、末页声明 图表 36:特斯拉将进一步简化电池构成及生产流程 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 图表 37:特斯拉电池相关设计及性能提升/降本效果 内容内容 效果效果 设计方面设计方面 4680 大电芯 相较 2170 电池,提升 5 倍单体容量、16%续航里程、6 倍充放电功率。无极耳设计 降低内阻和产热,改善电池寿命,降低成本。材料方面材料方面 纳米硅线负极 提升 20%续航里程并贡献电池降本。高镍零钴正极 降低正极材料 15%每 KWh 成本。产能方面产能方面 全新电池生产线 设计产能高达 20GWh。电池产能规划 2022 年达到 100GWh 的电池产能,2030 年达到 3T
56、Wh。生产方面生产方面 北美正极生产基地 减少 66%生产资本投入,减少 76%处理成本,零废水生成。电池回收 回收的电池组可以供应 20%镍、2.7%锂、2%钴。资料来源:特斯拉电池日,国盛证券研究所 全面变革生产工艺,全面变革生产工艺,“一体化压铸一体化压铸”引领行业”引领行业。2020 年,特斯拉创造性在 Model Y 后底板上采用一体化压铸技术,将 70 个零件合成一个铸造零件,并计划应用 CTC 结构化电池方案,2-3 个大型压铸件替换由 370 个零件组成的整个下车体总成,进一步减重10%,增加 14%续航里程。到 2022Q1,特斯拉将一体化压铸拓展至前底板,前后底板合计将 1
57、71 个零件减少至 2 个,焊接点减少超 1600 个。根据特斯拉早前申请的压铸机专利显示,未来车身将由 5 块压铸件组成、底盘由 3 块压铸件组成,一辆车仅 8 块构件。2023 年 04 月 11 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 38:特斯拉一体化压铸路径 资料来源:特斯拉电池日、2022Q1 财报,国盛证券研究所 此外,特斯拉还有多维度的优化方案。减少碳化硅减少碳化硅,公司计划下一代驱动单元成本将降低约 1000 美元,碳化硅将减少 75%,且下一代永磁电机将完全不使用稀土材料。优化优化线束方案线束方案,通过设计简化,从 Model S 到 Mode
58、l 3 特斯拉将线束减轻 17 公斤,未来线束简化和连接器减少仍是降本重点。自研控制器自研控制器,目前特斯拉 85%的控制器已实现自研,目标在下一平台实现 100%自研。图表 39:驱动单元降本效果 图表 40:多环节降本为公司关注重点 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 2023 年 04 月 11 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 41:线束简化效果 图表 42:已实现 85%控制器自研 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 供应链国产化率高,上海工厂构建成本洼
59、地。供应链国产化率高,上海工厂构建成本洼地。目前,特斯拉与国内多家零部件企业合作,上海工厂零部件本地化供应率高。2021 年 10 月,特斯拉宣布上海研发创新中心和上海超级工厂数据中心建设落成,至此特斯拉在中国形成工厂+研发中心+数据中心产业闭环,将有利于特斯拉进一步扩大规模效应降低成本。2021 年底到 2022Q3,大宗原材料价格上涨导致成本增加,特斯拉同步上调车型售价,由于产品竞争力较强,涨价对订单扰动较小。图表 43:特斯拉涨价情况 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 到 2023 年初,订单增速放缓,特斯拉大幅调整全球售价,其中美国区域降幅最大,叠加补贴至多优惠 2.05 万美元,
60、降价效果显著,1 月全球订单创新高。根据 2022 财报,不考虑供应链降本影响,降价后特斯拉单车盈利仍有 3-4 万元。往后看,随着电池成本下行、供应链降本体现、新工厂产能利用率提升,车型竞争力和盈利能力依旧处于行业领先水平。单位:万元单位:万元2020/1/32020/4/102020/5/12020/10/12021/5/82021/7/30 2021/11/192011/11/242021/12/312022/3/102022/3/152022/10/242023/1/6当前价格29.9130.3627.1624.9925.0923.5925.0925.5726.5726.5727.99
61、26.5922.99价格变动-0.45-3.20-2.170.1-1.51.50.48101.42-1.40-3.60当前价格33.9134.4134.4130.9933.9933.9933.9933.9933.9934.9936.7934.9932.99价格变动-0.50-3.420.300001.001.80-1.80-2.002020/8/242021/1/12021/3/242021/7/12021/9/11 2011/11/24 2021/12/312022/3/102022/3/152022/3/172022/6/172022/10/242023/1/62023/2/10当前价格4
62、8.833.9934.7934.7934.7934.7934.7935.7937.5937.5939.4935.7930.9931.19价格变动-14.810.80.8000.001.001.800.001.90-3.70-4.800.20当前价格53.536.9937.7937.7938.7938.7938.7939.7941.7941.7941.7939.7935.9936.19价格变动-16.510.80100.001.002.000.000.00-2.00-3.800.20当前价格27.627.628.0830.1830.1830.1831.6931.6928.8925.9926.19
63、价格变动00.482.110.000.001.510.00-2.80-2.900.20Model YModel 3后轮驱动版后轮驱动版标准续航版标准续航版/后轮驱动版后轮驱动版长续航版长续航版长续航版全轮驱动长续航版全轮驱动高性能版全轮驱动高性能版全轮驱动 2023 年 04 月 11 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 44:特斯拉财务情况 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 总销量(万辆)18.49 20.13 24.14 30.86 31 25.5 34.4 40.53 Mode
64、l 3/Y 18.28 19.93 23.21 29.69 29.53 23.9 32.5 38.81 Model S/X 0.2 0.19 0.93 1.18 1.47 1.62 1.87 1.71 汽车销售收入(亿美元)90.02 102.06 120.57 159.67 168.61 146.02 186.92 213.07 营业利润(亿美元)22.15 28.84 36.6 48.47 54.6 42.34 53.82 57.77 净利润(亿美元)4.38 11.42 16.18 23.21 33.18 22.59 32.92 36.87 综合毛利率 21.30%24.10%26.60
65、%27.40%29.10%25.00%25.10%23.80%汽车毛利率 26.50%28.40%30.50%30.60%32.90%27.90%27.90%25.90%单车收入(万美元)4.87 5.07 4.99 5.17 5.44 5.73 5.43 5.26 单车营业利润(万美元)1.20 1.43 1.52 1.57 1.76 1.66 1.56 1.43 单车净利润(万美元)0.24 0.57 0.67 0.75 1.07 0.89 0.96 0.91 资料来源:wind,公司公告,国盛证券研究所 3.竞争竞争持续持续加剧,加剧,新势力相互追赶新势力相互追赶 3.1 差异化差异化竞
66、争竞争,品牌品牌基调不同基调不同 和传统车企不同,蔚小理等新势力创始团队具有互联网基因,品牌基调不同。蔚来蔚来定位高端,首款车 ES8 定价 50 万左右,之后产品价格逐渐下探,已计划推出副品牌,下沉 15-25 万元市场。目前在售车型价格均在 30 万元及以上,通过车电分离 ET5价格可下探至 25.8 万元(电池月租 980 元起)。蔚来推出多种充电补能方式,除充电站及家用充电桩,推出换电服务及移动充电车,为用户解决各种场景下的补能需求。小鹏小鹏围绕“智能化”,目前主力车型包括 P5、P7i、G3i、G9,价格覆盖区间在 16 万元至 43 万元,未来计划每年 2-3 款新车,加快推出 1
67、5-40 万价格区间产品,覆盖更广阔的的用户群。小鹏智能驾驶技术行业领先,2022 年 9 月城市 NGP 在广州正式上线。理想理想汽车采用增程电动平台,深耕家庭用户群体,从理想 ONE 到 L 系列均实现了精准卡位。2022 下半年,理想陆续推出 L9、L8、L7 三款车型,同为大尺寸 SUV,价格逐渐降低,2022 年 12 月 L8 和 L9 月销量均突破 1 万辆。2023 年 4 月,理想将在上海车展正式发布纯电解决方案,“双能战略”全面启动。哪吒、零跑定位大众市场哪吒、零跑定位大众市场。零跑零跑已发布四款车型,计划 2025 年底前推出 8 款车型,覆盖 35 万以内价格区间。哪吒
68、哪吒汽车计划在 2025 年前在山海平台推出 3 款车型,U Pro 平台推出 2 款车型。赛力斯赛力斯合作合作华为,华为,2021 年 12 月,华为推出和赛力斯联合打造的高端品牌 AITO,并陆续发布 M5、M7 车型。2023 年 04 月 11 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 45:新势力各品牌概况 车企车企 品牌特点及经营模式品牌特点及经营模式 主力车型主力车型 2022 年销量年销量 战略规划战略规划 特斯拉 硬件预埋+软件收费:直营 Model 3、Model Y 71.1 万辆 Model 3/Y 改款、Cybertruck、Robotax
69、i 等 蔚来 定位高端,换电模式:直营 ES8/ES6/EC6,ET5 12.3 万辆 2024 年计划推出副品牌 理想 增程路线,家庭用车:直营 LI ONE、L9L8L7 13.3 万辆 2023 上海车展将发布纯电解决方案 小鹏 聚焦智能化,车型上攻:直营+加盟 P7i、G9 12.1 万辆 2023 年计划推出 3 款新车 哪吒 聚焦大众家用市场:直营+加盟 哪吒 S、哪吒 U、哪吒 V 15.2 万辆 2025 年前山海平台推出 3 款车型,U Pro 平台推出 2 款车型 零跑 聚焦 15-30 万元价格区间,全域自研:直营+加盟 C11、C01、T03 11.1 万辆 计划 20
70、23-2025 年推出七款纯电车型,涵盖 MPV、SUV、轿车及微型车 问界 合作华为 M5、M7 7.6 万辆 后续还有新品计划 资料来源:各车企官网,中汽协,国盛证券研究所 受益新车推出及渠道扩张,销量增速好于行业。受益新车推出及渠道扩张,销量增速好于行业。2022 年,蔚来/理想/小鹏/哪吒/零跑分别销售 12.2/13.3/12.1/14.6/11.1 万辆,同比+34%/+47%/+23%/+110%/+154%,问界从 2022H2 新车上市以来,累计实现销售 7.6 万辆。Q4 单季度看,单季度看,理想、蔚来及问界环比 Q3 再增长,分别实现销量 4.6 万辆、4.0 万辆和3.
71、0 万辆。图表 46:2022 新势力车企快速上量(销量:万辆)图表 47:2022 分季度销量(万辆)资料来源:各公司公告,国盛证券研究所 资料来源:各公司公告,国盛证券研究所 3.2 直营成主流,直营成主流,三到五线有待挖潜三到五线有待挖潜 直营成主流,客户体验重视度提升直营成主流,客户体验重视度提升。特斯拉带头,直营模式成主流,小鹏、哪吒及零跑为直营加经销、授权模式,其他均为直营模式。直营有助于统一门店水准,提高服务质量,更好地服务客户;加盟/经销商模式更具经济效益,有助于品牌快速拓展,打开市场的同时,降低销售网络拓展成本及管理难度。0%20%40%60%80%100%120%140%1
72、60%180%0246810121416蔚来理想小鹏问界哪吒零跑20212022YoY00.511.522.533.544.55蔚来理想小鹏问界哪吒零跑2022Q12022Q22022Q32022Q4 2023 年 04 月 11 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 48:各品牌经营模式对比 品牌品牌 销售模式销售模式 门店类型门店类型 特斯拉 直营 体验中心、服务中心 蔚来 直营 NIO House、NIO Space、NIO Service Center 小鹏 直营+经销 服务中心、交付中心、体验中心 理想 直营 零售中心、服务中心、交付中心、钣喷中心 哪
73、吒 直营+城市合作伙伴 城市合作伙伴店、直营店 零跑 直营+城市合作伙伴 服务中心、体验中心、交付中心 问界 AITO 体验店+华为门店 华为智能生活馆、华为授权体验店、华为旗舰店、AITO 授权用户中心、AITO 用户展厅 资料来源:各车企官网,国盛证券研究所 强调用户体验强调用户体验,蔚来打造社群,蔚来打造社群。蔚来的门店有 NIO House 和 NIO Space 两种,其中NIO Space 蔚来空间主要承担销售功能,空间相对紧凑,数量多,帮助蔚来门店快速下沉;NIO House 提供展厅、办公、阅读、休闲、成长、聚会、城市文化服务等多种功能,是品牌价值向线下服务的延伸,助力打造用户
74、社群。截止 2022 年 12 月,蔚来共有375 家蔚来中心和蔚来空间,覆盖 141 座城市。图表 49:NIO House 空间开阔,具备多种功能 图表 50:NIO Space 空间紧凑,主要是产品展示和销售 资料来源:蔚来官网,国盛证券研究所 资料来源:蔚来官网,国盛证券研究所 问界汽车问界汽车合作华为,同时自建门店,快速铺开销售渠道,门店类型包括华为智能生活馆、华为授权体验店、华为旗舰店、AITO 授权用户中心、AITO 用户展厅。截止 2022 年 12月,问界 74%的体验店是华为产品的门店,AITO 自营的门店仅占 26%,用户中心为100%问界品牌。2023 年 04 月 1
75、1 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 51:问界汽车在华为渠道销售 图表 52:问界自营门店 资料来源:ofweek,国盛证券研究所 资料来源:汽车之家,国盛证券研究所 一二线单店效率高,三到五线有待挖潜一二线单店效率高,三到五线有待挖潜。2022 年,门店分布方面门店分布方面,“蔚小理”高线城市门店占比超 70%。“蔚小理”“蔚小理”在一线城市开设直营店树立品牌形象,后逐渐向中低线城市拓展销售网络。目前门店大部分分布在一线、新一线以及二线城市,三线至五线等低线城市门店数量较少。零跑和哪吒零跑和哪吒旗下有 10 万以内的走量车型,助力品牌打开低线市场。对应到
76、门店和销量分布,一线城市贡献较少,零跑一线城市门店占比仅为 13%,销量占比为 7%;哪吒一线城市门店占比 7%,销量占比仅为 6%。图表 53:2022 年新势力品牌门店分布 图表 54:2022 年新势力品牌销量分布 资料来源:各公司官网,国盛证券研究所 资料来源:各公司官网,国盛证券研究所 新车加速推出,门店同步扩张,加盟模式门店扩张更快,直营模式单店效率更高。过去三年,新势力中零跑和哪吒扩张速度最快,3 年时间新开 600 家店左右;直营体系的蔚来和理想门店数 300 辆左右。单店效率方面,单店效率方面,理想、蔚来领先,理想 2022 年 12 月单店效率达到 74 辆/月,蔚来 41
77、 辆/月。27%18%16%19%13%7%13%36%31%35%32%25%19%26%27%30%23%23%24%19%23%6%15%18%17%22%30%21%0%5%9%9%13%19%13%0%0%0%1%3%7%3%4%0%0%0%0%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%特斯拉蔚来理想小鹏零跑哪吒问界其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市26%26%18%26%6%7%20%41%42%40%43%25%30%32%27%27%26%23%24%34%26%6%5%11%7%26%20%15%0%0%3%1%13%7%6
78、%0%0%1%0%5%2%1%0%0%0%0%1%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%特斯拉蔚来理想小鹏哪吒零跑问界其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市 2023 年 04 月 11 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 55:各品牌门店扩张历程(家)图表 56:月单店效率(辆/月)资料来源:各公司官网,国盛证券研究所 资料来源:各公司官网,国盛证券研究所 图表 57:分城市单店效率(2022.12,辆/月)特斯拉特斯拉 蔚来蔚来 理想理想 小鹏小鹏 哪吒哪吒 零跑零跑 问界问界 一线城市 142 66 1
79、17 48 32 13 18 新一线城市 170 48 83 27 45 27 11 二线城市 148 32 72 24 39 31 10 三线城市 177 12 44 14 44 21 6 四线城市 0 4 29 6 25 18 3 五线城市 0 19 130 23 20 15 3 其他 0 3 0 0 0 0 4 合计 150 41 74 26 38 23 9 资料来源:各公司官网,交强险,国盛证券研究所 产品策略不同,新势力车企销量结构有差异。蔚来、理想车型定价较高,一线及新一线城市是购买主力,销量占比在 60%以上。零跑和哪吒的主力车型售价在 15 万元以内,中低线城市销量占比明显高于
80、蔚来和理想,二线及三线城市销量占比在 50%以上,一线城市销量占比不足 10%。图表 58:蔚来销量结构 图表 59:理想销量结构 资料来源:交强险,国盛证券研究所 资料来源:交强险,国盛证券研究所 2021 年小鹏汽车的主力车型是 P7,起售价格在 20-25 万元区间,初期公司主要在一线005006007008002019年2021年2022年6月2022年8月2022年12月特斯拉蔚来理想小鹏零跑哪吒05003003500070802019年2021年2022年12月蔚来理想小鹏零跑哪吒特斯拉(右)41%40%31%28%
81、19%23%29%30%37%34%40%39%44%40%41%39%18%22%24%27%32%31%26%25%3%3%3%4%4%5%4%5%0%1%1%0%1%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年3月2021年9月2022年3月2022年9月其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市26%26%21%17%14%13%21%25%43%41%45%44%43%38%39%39%21%23%23%25%26%31%28%22%7%6%8%10%12%13%9%11%
82、2%3%2%3%4%5%3%3%1%1%1%1%1%1%0%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年3月2021年9月2022年3月2022年9月其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市 2023 年 04 月 11 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 和新一线城市建立直营店树立品牌形象,销量以新一线城市为主;2021H2,小鹏 G3i上市,14.98 万起售,同时销售渠道逐渐向中低线城市扩张,二到三线销量占比提升;2022 年 9 月,小鹏 G9 推出,价格 30-46 万元,一
83、线城市销量占比回升,2022 年 9 月小鹏一线城市销量占比回升至 42%。图表 60:小鹏销量结构 图表 61:哪吒销量结构 资料来源:交强险,国盛证券研究所 资料来源:交强险,国盛证券研究所 问界部分门店属于华为的销售渠道,问界汽车目前体验店城市分布相对均衡,五线城市也有布局。图表 62:零跑销量结构 图表 63:问界销量结构 资料来源:交强险,国盛证券研究所 资料来源:交强险,国盛证券研究所 布局充换电网络,解决续航焦虑。布局充换电网络,解决续航焦虑。对于电动汽车消费者来说,续航里程和充电时间是消费者的关键购买因素之一,各品牌选择不同的路径以解决用户痛点。46%39%35%30%16%2
84、6%42%34%39%41%40%39%52%41%30%33%11%14%19%20%24%25%21%21%3%4%6%10%7%7%6%9%0%1%1%2%1%1%1%2%0%0%0%0%0%0%0%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年3月2021年9月2022年3月2022年9月其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市28%11%11%8%7%6%5%6%29%35%33%24%26%24%24%22%21%19%21%21%25%25%27%20%13%22%21%27%23%27%24%35%
85、7%11%11%14%13%13%14%12%1%2%3%5%5%5%4%4%0%1%0%1%1%0%1%1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年3月2021年9月2022年3月2022年9月其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市8%9%6%8%5%6%9%7%41%34%34%33%34%30%27%29%23%30%31%30%35%34%36%32%22%21%21%22%18%22%20%19%5%6%6%5%5%7%6%10%1%1%2%2%2%2%2%2%0%0%0%1%0%0%0%0%0%10%20%30%40%50%60%
86、70%80%90%100%2021年3月2021年9月2022年3月2022年9月其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市一线城市22%11%15%11%17%11%18%16%56%29%40%21%29%23%28%21%37%19%35%19%21%20%20%17%18%11%19%11%12%11%12%12%7%4%6%4%4%4%4%6%2%2%1%1%1%0%1%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月其他五线城市四线城市三线城市二线城市新一线城市 202
87、3 年 04 月 11 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 64:燃油车与电动汽车消费者的关键购买因素对比(受访者占比,%)资料来源:2023 麦肯锡中国汽车消费者洞察,国盛证券研究所 图表 65:门店类型及补能方式 品牌品牌 补能方式补能方式 是否有自营充是否有自营充电站电站 800V 高压平台高压平台 战略战略 特斯拉 超充站+目的地充电桩 是 蔚来 NIO POWER 家充桩、超充站、充电车、换电站、代客充电/换电 是 截止 3 月底,累计 1339 座换电站、1285 座超充站、6467 根超充桩,预计在 2023 年底建成 2300 座换电站。小鹏
88、与特来电合作共建超充站,与蔚来、星星充电、联行科技的合作充电业务;800V 超快充平台已投入使用 是 800V,480KW,670A;充电 5 分钟续航 200 公里,已于 2022Q3 在 G9 上搭载。截止 4 月 1 日,小鹏充电累计上线2200+座充电站,186 座 S4 超快充站,预计于 2023 年内建成约 500 座S4 超快充站。理想 增程式 动力+480kW 超充 平台+850V 高压平台+4C 电池是 预计 2023 年以后推出。到 2025 年计划在全国建成超过 3000个超级快充站。哪吒 充电站+公共充电网络+代客加电 是 快充站适配 120kw 快充桩,到 2023年
89、底实现“千站万桩”,核心城市 5公里饱和式覆盖。零跑公共充电网络 否 800V,400KW,充电 5 分钟,续航 200+公里,预计2024Q4 推出。问界 公共充电网络 否 资料来源:各公司官网、APP,佐思汽研,懂车帝,太平洋汽车网,国盛证券研究所 蔚来蔚来 NIO Power 是依托蔚来能源云技术,通过蔚来移动充电车、充电桩、换电站和道路服务团队,为用户提供全场景加电服务的能源服务体系。换电模式是蔚来的亮点,目前已推出第三代换电站,采用全新的三工位协同作业机制,换电时间缩短 20%,电池仓位增加到 21 个,日服务次数可达 408 次,比二代站提升 30%,配备两颗激光雷达和两颗 Ori
90、n X 芯片,单站算力达到 508Tops。截止 2023 年 2 月,全国建成 1,286 座换电站,覆盖中国大陆所有省级行政区域。今年,蔚来将在现有的基础上新增 1000 座换电站。其中,约 400 座换电站会建立在高速路服务区或高速口;约 600 座会部署在城区,包括三四线城市以及县城。待今年部署完成 2023 年 04 月 11 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 后,蔚来在国内投放的换电站数量将超过 2300 座。充电补能网络的扩张,将有助于公司向低线城市渗透。图表 66:蔚来换电站 图表 67:蔚来移动服务车 资料来源:蔚来官网,国盛证券研究所 资料来源
91、:蔚来官网,国盛证券研究所 小鹏小鹏 G9 搭载国内首个车桩量产的 800V 超快充平台,配合小鹏自建的超快充桩可做到车桩结合,最快可实现充电 5 分钟续航 200 公里,充电 10%-80%进入 15 分钟时代。2022 年 8 月,小鹏首座 S4 超快充站已于广州落成;截止 4 月 1 日,小鹏充电累计上线2200+座充电站,186 座 S4 超快充站,预计于 2023 年内建成约 500 座 S4 超快充站。图表 68:小鹏 S4 超快充站 资料来源:小鹏汽车官网,国盛证券研究所 理想理想采取增程模式提高续航能力并研发 480kW 超充平台+850V 高压平台+4C 电池,为后续推出纯电
92、车型做准备,预计 2023 年以后上市。同时,各品牌积极扩张自营充换电网络,并与公共充电网络展开合作,为客户提供便捷的充电补能方式。售后投入增加,服务体验不断完善售后投入增加,服务体验不断完善。传统车企的售后服务基于 4S 店,新势力在售后服务方面投入不少,新增以充电服务和软件服务,提升用户粘性及智能化体验。造车新势力车企基本都为客户提供整车及核心件质保及流量畅享服务,另外蔚来提供多种充电补 2023 年 04 月 11 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 能方式,小鹏针对性地推出了智能服务,包括远程诊断、智能理赔及智能车险等。图表 69:售后服务对比 售后服务售后
93、服务 蔚来 服务无忧 2023 版:四大保险、免费维修、增强保养、维修代步出行、维保取送车、事故安心服务、上门补胎、增值服务(洗车、代驾、机场代泊)、年检代办、增强流量等。小鹏 基础服务:免费首保、移动服务、违章查询等。智能服务:远程诊断、智能理赔、智能车险等。无忧保障:超长整车质保、无忧救援、流量畅享等。理想 车主权益:整车质保 5 年或 10 万公里、空气弹簧质保、三电系统质保 8 年或 16 万公里、免费家用充电桩及基础安装服务、免费道路救援、三年流量无忧等。哪吒 售后保障:整车质保 4 年或 12 万公里、核心件质保 8 年或 15 万公里、免费保养一次(首保)、每年 2 次上门送车服
94、务(单程 20km 内)。零跑 基础服务:整车质保 4 年或 12 万公里(以先到者为准)、三电质保 8 年或 15 万公里(以先到者为准)、电池衰减承诺、1-2 次免费保养、免费道路救援、亏电紧急救援、代步车服务、到店免费充电。问界 基础服务:三包(退换修)有效期 2 年/5 万公里(以先到者为准)、整车质保 4 年/10 万公里(以先到者为准)、三电系统 8 年/16 万公里(以先到者为准)、免费道路救援、免费车联网流量、免费代步车代步补偿、新车首次免费保养。资料来源:各公司官网、国盛证券研究所 3.3 新势力新势力仍在高投入阶段,理想报表率先改善仍在高投入阶段,理想报表率先改善 为搭建销
95、售与生产体系及发展软硬件相关技术,“蔚小理”目前仍在高投入阶段。为搭建销售与生产体系及发展软硬件相关技术,“蔚小理”目前仍在高投入阶段。蔚来汽车蔚来汽车积极布局新产品与核心技术。2021Q2,研发投入 8.8 亿元,同比+62.1%,用于 NT2 平台产品和自动驾驶系统 NAD 的研发。2022 年开展电池、芯片、手机等研发。2024 年计划发布大众副品牌,搭载 NT3.0 技术,支持换电和高压快充技术,搭载自产的电池。理想汽车理想汽车 2021 年推出 OTA3.0,实现 NOA 全栈自研。小鹏汽车小鹏汽车 2022 年 9 月,城市 NGP 在广州首发,计划 2023Q3 推出 XNGP
96、主要功能,并至少支持中国的数十个城市。特斯拉率先实现软件收费,蔚来、智己、极氪等车企积极跟进,其中智己 IM AD 3.68万元,极氪 ZAD 3.5 万元,蔚来 NOP+Beta 免费试用将于今年 6 月 30 日结束,7 月 1日起 NOP+将升级为正式版并开启订阅,订阅价格为 380 元/月;而小鹏、理想、威马等车企则选择将自动驾驶软件成为部分车型的标配。例如 2022 年 9 月 21 日上市的小鹏 G9,全系标配 XPILOT 系统,其中 570MAX,702MAX,650 性能版 MAX 以及上市纪念版标配 XNGP 系统,搭载了双 Orin 芯片,算力更强,支持城市 NGP 智能
97、导航辅助驾驶。展望未来,造车下一阶段有望进入“硬件制造+软件智能化+软件生态”,大数据和软件生态将提供更大的产业价值,真正实现“软件定义汽车”,推动软件收入常态化,打开盈利新空间。2023 年 04 月 11 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 70:各公司自动驾驶重要进展 车企车企 重要进展重要进展 理想汽车 2020 年理想 ONE 完成 11 次 FOTA 升级,2020 年 12 月推出理想 ONE 的 2.0 车载系统更新;2021 年 6 月 1 日起,所有理想 ONE 标配导航辅助驾驶系统,配备两颗用于自动驾驶的地平线征程 3 AI 加速处理器及
98、五颗博世第五代毫米波雷达;2022 年起,除理想 ONE,全系标配 L4 级别自动驾驶硬件。蔚来汽车 2021 年 1 月,蔚来发布新一代自研全系列自动驾驶系统 NAD,由 NIO Adam 超算平台及 NIO Aquila 超感系统构成,具有 33 个高性能感知单元(11 个高清摄像头、1 个高精度激光雷达、5 个毫米波雷达以及 12 个超声波传感器)。2021 年 12 月,蔚来已推出包括 NOP、视觉融合全自动泊车系统、近距召唤、前向碰撞预警等多种功能。小鹏汽车 2021 年 1 月,小鹏推出 XPILOT3.0 高速 NGP,并于 2021 年 6 月推出高级自动泊车 Valet Pa
99、rking Assist;2021 年 3 月,小鹏累计完成 22 项 OTA 固件升级,添加了 128 个新功能;2021 年四季度,小鹏第三款车型 P5 搭载自动驾驶 XPILOT 3.5 和激光雷达,配备能够在主要城市道路上行驶的 NGP 自动驾驶功能;2022 年 9 月,小鹏 G9 上市,XPilot 辅助驾驶系统升级为 XNGP,也就是小鹏第二代智能辅助驾驶系统,城市 NGP 也在广州正式上线。零跑汽车T03 搭载 Leapmotor Pilot2.0,自发布以来进行了 5 次 FOTA 升级,添加包括全自动泊车在内的36 项新功能。C11 及 C01 搭载最新一代自动驾驶辅助系统
100、 Leapmotor Pilot3.0,配备了 28 个车载传感器,为市区道路、堵塞路况、高速公路及泊车在内的全场景,实现 360 度视觉感知和 23 项自动驾驶功能。资料来源:各公司官网,招股书,国盛证券研究所 2022 年,蔚来、理想、小鹏研发费用分别 108.4 亿/67.8 亿/52.1 亿元,新势力品牌仍在高投入阶段,费用率仍较高。图表 71:年度费用情况(%)资料来源:wind,国盛证券研究所 生产方面生产方面,新势力部分选择代工模式,快速实现车辆生产及交付。理想、小鹏、零跑等车企通过收购的方式获得造车资质,选择自建工厂以匹配新车型及销量增长需要。产品研发、产能建设、充换电网络和销
101、售网络铺设以及为逐渐壮大的用户群体提供售后服务都需要大量资金投入,融资需求较高,“蔚小理”都已实现多地上市,零跑也于2022 年 9 月正式在港交所上市。目前,哪吒汽车计划赴港上市。2002220022TSLA.O 特斯拉5.5%4.7%4.8%3.8%10.8%10.0%8.4%4.8%9866.HK蔚来56.6%15.3%12.7%22.0%69.7%24.2%19.0%21.4%9868.HK小鹏89.2%29.5%19.6%19.4%50.2%50.0%25.3%24.9%2015.HK 理想411.1%11.6%12.2%15.0%242.
102、4%11.8%12.9%12.5%9863.HK 零跑306.4%45.8%23.6%11.3%249.6%53.7%26.4%15.7%研发费用率研发费用率SG&A 2023 年 04 月 11 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 72:各公司 IPO 融资金额 公司公司 融资融资金额金额 蔚来汽车 纽交所 IPO(10.02 亿美元)、美股增发三次(4.28 亿美元、30.5 亿美元、15.05 亿美元)。理想汽车 纽交所 IPO(12.56 亿美元)、ADS 增发(15.7 亿美元)、港股 IPO(111.85 亿元)。小鹏汽车 美股 IPO(17.2
103、亿美元)、美股增发两次(24.84 亿美元、18.07 亿美元)、2021 港交所 IPO(133.56 亿元)。零跑汽车港股 IPO(56.88 亿元)。资料来源:wind,国盛证券研究所 单车均价上涨,盈利仍有压力。单车均价上涨,盈利仍有压力。2022 年,受益于核心车型放量,理想、零跑等营收强势增长,随着车型高端化推进,均价有上移。对比特斯拉发展历史,三家新势力目前达到特斯拉 2017-2018 的交付规模交付规模,该阶段特斯拉的主力车型为价格较高的 Model S/X。2019 年,特斯拉上海工厂落地,特斯拉开始不断扩产并大量交付 Model3 和 Model Y,并于 2019Q3
104、实现正净利率。营收端营收端,蔚来和理想定位高端,蔚来单车收入 37.2 万元,理想单车收入 33.1 万元,小鹏单车收入 20.6 万元。按营收水平来看,新势力目前大致相当于特斯拉 2016-2017 年的水平,2016 年特斯拉发布了首款走量车型 Model 3。对照特斯拉的发展历程,特斯拉 2020 年才实现正式盈利,理想凭借高渠道效率和成本管控,实现扭亏的时间有效缩短,目前财务状况逐渐改善。成本端成本端,各家还在高投入阶段,各项费用率都比较高。从报表数据看从报表数据看,理想汽车盈利改善较明显。图表 73:新势力单车盈利情况 资料来源:wind,国盛证券研究所 理想车型切换成功,L9、L8
105、 卡位较好,2022 年 12 月交付创新高,突破 2 万辆。蔚来2020202212022总销量(万辆)4.379.1412.25总销量(万辆)2.979.0513.32汽车销售收入(亿元)151.83331.7455.07汽车销售收入(亿元)92.83261.28441.06营业利润(亿元)-46.08-44.96-156.41营业利润(亿元)-6.69-10.17-36.55净利润(亿元)-56.11-105.72-145.59净利润(亿元)-1.52-3.21-20.12综合毛利率11.52%18.88%10.44%综合毛利率16.38%21.33%19.41%汽
106、车毛利率12.69%20.06%13.70%汽车毛利率16.36%20.56%19.09%单车收入(万元)34.7236.2837.15单车收入(万元)31.2328.8733.10单车营业利润(万元)-10.54-4.92-12.77单车营业利润(万元)-2.25-1.12-2.74单车净利润(万元)-12.83-11.56-11.89单车净利润(万元)-0.51-0.35-1.522202020212022总销量(万辆)2.709.8212.08总销量(万辆)1.144.3111.12汽车销售收入(亿元)55.47200.42248.4汽车销售收入(亿元)6.1630
107、.59123.78营业利润(亿元)-43.81-67.97-88.15营业利润(亿元)-9.5-29.56-51.96净利润(亿元)-27.32-48.63-91.39净利润(亿元)-11.00-28.46-51.09综合毛利率4.55%12.50%11.50%综合毛利率-50.63%-44.30%-15.43%汽车毛利率3.54%11.52%9.45%单车收入(万元)5.417.0911.13单车收入(万元)20.5120.4220.57单车营业利润(万元)-8.34-6.86-4.67单车营业利润(万元)-16.20-6.92-7.30单车净利润(万元)-9.66-6.60-4.60单车净
108、利润(万元)-10.10-4.95-7.57蔚来蔚来理想理想小鹏小鹏零跑零跑 2023 年 04 月 11 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 ET5 通过车电分离模式,售价下探至 25.8 万元,2022 年 12 月销量达 7594 辆。图表 74:理想 L8、L9 表现好(辆)图表 75:蔚来 ET5 销量突出(辆)资料来源:Marklines,国盛证券研究所注:含出口销量 资料来源:Marklines,国盛证券研究所注:含出口销量 分季度看,随着理想 L8、L9(定价高于理想 ONE)陆续上市交付,带动理想单车收入环比+9.7%,叠加销量增长带来的规模效应及
109、优于同行的控费,在 2022Q4 扭亏。交付数量交付数量:蔚来、理想、小鹏 2022Q4 分别交付 4.0 万/4.6 万/2.2 万辆。对比特斯拉发展历史,三家新势力目前达到特斯拉 2016Q3-2018Q1 的交付规模,该阶段特斯拉的主力车型为价格较高的 Model S/X。随着特斯拉上海工厂落地,特斯拉开始不断扩产并大量交付 Model3 和 Model Y,并于 2019Q3 实现正净利率。汽车销售汽车销售收入收入,蔚来、理想、小鹏于 2022Q4 分别实现 147.6 亿/172.7 亿/46.6 亿元。盈利能力:盈利能力:蔚来、理想、小鹏于 2022Q4 分别实现毛利率 3.9%/
110、20.2%/8.7%,理想的毛利率水平已经较为接近特斯拉,蔚来和小鹏仍有一定距离。理想 2022Q4 再度扭亏。图表 76:新势力经营情况对比 资料来源:wind,乘联会,国盛证券研究所 05000000025000理想ONE理想L9理想L8050000000EC6ES6ES8ET7ES7ET5特斯拉 蔚来理想小鹏2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q32022Q42021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4总销量(万辆)30.92.53.54.2总销量(万辆)30.931.025.534.440.5总销量(辆)3522
111、2652446139Model 3/Y29.729.523.932.538.8理想ONE3522164011987汽车销售收入(亿元)Model S/X1.21.51.61.91.7理想L9-1012328850营业利润(亿元)167-240-24理想L815482净利润(亿元)148-223-13汽车销售收入(亿元)1129.71190.71136.51523.21693.7汽车销售收入(亿元)103.893.184.890.5172.7营业利润(亿元)166.6228.7174.9261.8274.1营业利润(亿元)0.2-
112、4.1-9.8-21.3-1.3综合毛利率27.4%17.2%22.4%12.0%净利润(亿元)148.0210.6151.6233.7256.8净利润(亿元)3.0-0.1-6.2-16.42.6汽车毛利率30.6%20.9%22.3%10.9%综合毛利率27.4%29.1%25.0%25.1%23.8%综合毛利率22.4%22.6%21.5%12.7%20.2%单车收入(万元)36.636.829.519.6汽车毛利率30.6%32.9%28.0%27.9%25.9%汽车毛利率22.3%22.4%21.2%12.0%20.0%单车营业利润(万元)5.4-9.80.1-5.9单车净利润(万元
113、)4.8-8.70.8-3.1单车收入(万元)36.638.444.644.341.8单车收入(万元)29.529.429.634.137.4单车营业利润(万元)5.47.46.97.66.8单车营业利润(万元)0.1-1.3-3.4-8.0-0.3单车净利润(万元)4.86.85.96.86.3单车净利润(万元)0.80.0-2.2-6.20.6特斯拉 蔚来理想小鹏2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q32022Q42021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4总销量(万辆)40.534.04.62.2总销量(辆)2503425768250593160740052
114、总销量(辆)44222957022204EC6733371380P576287035945汽车销售收入(亿元)7ES69P72983167766880营业利润(亿元)274-67-1-25ES8568343480G39139073190净利润(亿元)257-583-24ES7-229311865G9-1846189ET7-7607综合毛利率23.8%3.9%20.2%8.7%汽
115、车销售收入(亿元)81.970.069.462.446.6汽车毛利率25.9%6.8%20.0%5.7%汽车销售收入(亿元)92.292.495.7119.3147.6营业利润(亿元)-24.4-19.5-21.2-22.0-25.2营业利润(亿元)-24.5-21.9-28.5-38.7-67.4净利润(亿元)-12.9-17.0-27.0-23.8-23.6单车收入(万元)41.836.837.421.0净利润(亿元)-21.8-18.3-27.5-41.4-58.5单车营业利润(万元)6.8-16.8-0.3-11.3综合毛利率12.0%12.2%10.9%13.5%8.7%单车净利润(
116、万元)6.3-14.60.6-10.6综合毛利率17.2%14.6%13.0%13.3%3.9%汽车毛利率10.9%10.4%9.1%11.6%5.7%汽车毛利率20.9%18.1%16.7%16.4%6.8%单车收入(万元)19.620.320.221.121.0*单车收入=汽车销售收入/总销量单车收入(万元)36.835.938.237.836.8单车营业利润(万元)-5.9-5.6-6.2-7.4-11.3*单车营业利润=营业利润/总销量单车营业利润(万元)-9.8-8.5-11.4-12.2-16.8单车净利润(万元)-3.1-4.9-7.8-8.0-10.6*单车净利润=净利润/总销
117、量单车净利润(万元)-8.7-7.1-11.0-13.1-14.62021Q4对比对比特斯拉特斯拉理想理想2022Q4对比对比蔚来蔚来小鹏小鹏 2023 年 04 月 11 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.投资建议投资建议 总量无需担忧,把握结构性机会。总量无需担忧,把握结构性机会。2023 年起,虽然国补退坡,但购置税减免延长一年,北京、上海等地也陆续推出 2000 元到 6 万元不等的消费券、补贴等,支持力度较大。从消费者角度看,折扣大、补贴强、新能源免购置税、提车周期短,当前购车时点佳,待价格预期落地,终端增长动力依旧可观,总量无需担忧,Q2 起边际改
118、善确定性强,把握结构性机会。整车:整车:建议关注【特斯拉】、【理想汽车】。零部件:零部件:赛道龙头公司在国产替代、全球化进展仍有提升空间,看好特斯拉及新势力核心及潜在供应商。建议关注【拓普集团】、【旭升集团】、【爱柯迪】、【新泉股份】、【博俊科技】、【多利科技】。图表 77:盈利预测(元,人民币)2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E EPS PE TSLA.O 特斯拉 24.89 27.51 41.54 31 45 29 2015.HK 理想汽车-1.04 0.27 2.25-298 36 601689.SH 拓普集团 1.69 2.24 3.04 38 29 2
119、1 603305.SH 旭升集团 1.05 1.56 2.06 34 23 17 600933.SH 爱柯迪 0.73 0.92 1.21 31 25 19 603179.SH 新泉股份 0.97 1.54 2.16 40 28 20 300926.SZ 博俊科技 0.95 1.45 2.45 22 24 14 001311.SZ 多利科技 4.20 3.82 4.84-25 20 资料来源:wind,国盛证券研究所,注:除爱柯迪和旭升外均采用 wind 一致预期,收盘价为 2023 年 4 月 10 日 风险提示风险提示 行业终端销量不及预期。行业终端销量不及预期。宏观经济增速换挡以及外部环
120、境不确定性或影响居民整体消费能力,而汽车作为消费占比最大的细分领域,终端零售销量或受到一定抑制不及预期。厂商研发或新车发布进展不及预期。厂商研发或新车发布进展不及预期。如果厂商新车更新换代进度放缓,则可能影响品牌终端销量。尤其是新能源汽车开始普及的阶段,如果厂商对新技术的研发进度不及预期,则可能显著影响终端销量。上游原材料供给不足或价格上涨导致行业利润下滑。上游原材料供给不足或价格上涨导致行业利润下滑。汽车产业链遍布全球,如因客观原因导致上游原材料供和组件给不足货价格上涨,则可能抑制下游厂商产能,影响行业利润率。引用第三方数据或有误差。引用第三方数据或有误差。本报告引用部分第三方数据,数据可能
121、存在误差。2023 年 04 月 11 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致
122、的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券
123、并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具
124、体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5
125、%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编:100032 传真: 邮箱: 地址:上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: