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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业深深度度研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 非银金融非银金融 推荐推荐 (维持维持 )重点公司重点公司 重点公司(元)2023E EPS 2024E EPS 评级 南华期货 0.68 0.95 增持 中国太保 3.42 3.83 买入 中国平安 6.04 6.96 增持 中国人寿 1.50 1.74 增持 江苏金租 0.95 1.11 增持 东方财富 0.65 0.74 增持 中信证券 1.57 1.88 增持 瑞达期货 0.90 1.01 增持 来源:兴业证券经济与金融研究院
2、 相关报告相关报告 资管通鉴系列十三:英国篇,以资管和财富相互促进的施罗德投资2023-03-30 资管通鉴系列十二:法国篇,以参股形成业务集群的法盛资管2023-03-16 资管通鉴系列十一:德国篇,以成本管控兑现利润增长的德意志资管2023-02-09 资管通鉴系列十:法国篇,从母行协同到零售转型的东方汇理2023-02-05 资管通鉴系列九:富达投资,以服 务 体 系 构 建 竞 争 优 势 2022-12-05 分析师:分析师:徐一洲 S01 孙寅 S02 assAuthor 研究助理:研究助理:开妍 陈静 投资要点投资要点 和多数主动管理的
3、资管公司一样,和多数主动管理的资管公司一样,英仕曼英仕曼作为二级市场的上市公司表现并不作为二级市场的上市公司表现并不突出:突出:1)市场表现方面,从 2009 至 2022 年期间,英仕曼股价累计涨幅 3.6%,跑输英国富时 100 指数 76 个百分点;2)总市值规模,与公募基金上市公司一样英仕曼尚未成长为大市值公司,最近 5 年市值规模在 20-50 亿美元区间波动;3)估值方面,最近三年英仕曼的 PE 估值基本保持在 10-12 倍,略低于公募,P/AUM 估值稳定在 2.8%左右,略高于公募,两者均呈现下降趋势。英仕曼英仕曼是以并购是以并购和技术创新和技术创新实现规模扩张,实现规模扩张
4、,主要通过五家子公司提供主要通过五家子公司提供多样多样化化投资投资服务。服务。1)英仕曼以商品贸易和经纪业务起家,在 1987 年后通过并购重组完成从商品贸易商向另类资管的专业化转型,并实现业务多元化与资管规模增长,目前主要通过旗下 5 个子公司提供资管服务。2)治理架构方面,高管职位按照分管业务板块和子公司两条逻辑来划分,核心管理团队主要出身于旗下资管公司,董事会通过分类授权打造多元高效团队,高级执行委员会负责实施公司战略。3)战略方面,英仕曼提出驱动公司价值的四大战略支柱:创新的投资战略、强有力的客户关系、有效率有效果的运营机制和股东回报。业务模式来看,业务模式来看,英仕曼英仕曼实现了实现
5、了以多元化配置来推动规模和收入增长以多元化配置来推动规模和收入增长。1)英仕曼剔除非经常损益的调整后利润表现稳定,金融危机后公司营业收入中枢稳定在 12 亿美元,调整后税前利润中枢在 3-5 亿元美元。2)商业模式来看,管理费和业绩报酬是英仕曼主要收入来源,其中管理费用收入贡献大约 76%,成本端,薪酬成本是公司的主要成本,占总成本比重始终维持在 60%以上。3)产品策略来看,另类投资和股票多头是英仕曼主要策略,2002-2021 年期间,管理规模从 107 亿增长至 1486 亿美元,复合增速达 14.85%,其中并购重组和净值上涨为规模增长驱动力,另类策略下的绝对收益和系统性做多类产品为主
6、要布局方向,总规模扩张源于欧洲、中东和非洲地区资产管理规模驱动。英仕曼科技导向的创新基因为其带来长期增长动能。英仕曼科技导向的创新基因为其带来长期增长动能。1)英仕曼以客户为中心,在产品和分销端创新满足多样化需求,在全球拥有 19 个区域团队,通过超过240 名销售专家与客户形成良好的联系,2021 年集团资产管理规模中 48%来自于投资于四个或以上产品的客户。2)以金融科技和优秀人才成就规模重要驱动力,英仕曼有超过 570 名量化分析师和技术专家,专业的人才团队不断促进经营效率提升,2016-2021 年单位员工的人均管理规模和人均创收增长接近 1 倍;3)考核机制方面,设置基于财务和非财务
7、指标相关的短期和长期激励,引导高管实现公司的战略优先事项,支付形式上通过设置递延薪酬推动高管着眼于公司的长期发展,并要求核心高管通过员工持股形成利益一致。风险提示:资管规模下滑风险;全球政策和法律风险;人才流失风险。title 资管通鉴系列十资管通鉴系列十四四:英国英国篇,篇,技术驱动技术驱动的对冲基金巨头的对冲基金巨头英仕曼英仕曼 2023 年年 4 月月 13 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-行业深度研究报告行业深度研究报告 目目 录录 1、市场表现:私募基金公司具备更高相对估值水平.-4-1.1、市场表现:英仕曼相较于基准超额收益
8、不高.-4-1.2、估值水平:P/AUM 估值高于主动资管公司.-4-2、公司介绍:以并购实现规模扩张的对冲基金巨头.-5-2.1、历史沿革:通过并购实现业务范围与管理规模扩张.-5-2.2、治理架构:核心管理团队主要出身于旗下资管公司.-6-2.3、业务结构:通过五家子公司来提供多样化投资服务.-8-2.4、公司战略:聚焦投资、客户关系、运营和股东回报.-9-3、业务模式:以多元化配置来推动规模和收入增长.-10-3.1、财务表现:剔除非经常损益的调整后利润表现稳定.-10-3.2、商业模式:管理费和业绩报酬共同构成其收入来源.-11-3.3、产品策略:另类投资和股票多头是英仕曼主要策略.-
9、14-3.4、微观产品:通过大类资产均衡配置实现超高收益率.-19-4、竞争优势:科技导向创新基因带来长期增长动能.-20-4.1、在产品端和分销端持续创新满足多样化需求.-20-4.2、以金融科技和优秀人才成就规模重要驱动力.-23-4.3、私募资管公司绩效考核机制的最佳海外映射.-26-5、风险提示.-28-图目录图目录 图 1、英仕曼股价累计涨幅跑输基准指数.-4-图 2、英仕曼 PE 估值处于下行通道.-5-图 3、近五年 P/AUM 估值中枢为 2.8%左右.-5-图 4、公司治理架构.-7-图 5、2021 年集团在战略实施方面取得显著成效.-9-图 6、英仕曼的会计收入利润受到市
10、场波动和特定事件影响较大.-10-图 7、英仕曼剔除非经常性损益后的调整税前利润表现稳定.-11-图 8、2010-2021 年调整后净利润率相对稳定.-11-图 9、2010 年后 ROE 水平波动上升.-11-图 10、管理费用是英仕曼的主要收入来源.-12-图 11、员工薪酬为英仕曼的主要成本.-13-图 12、单位 AUM 对应人力成本整体呈下行趋势.-14-图 13、单位 AUM 对应运营成本波动下降.-14-图 14、截至 2021 年末英仕曼集团的 AUM 达到 1486 亿美元.-14-图 15、英仕曼 AUM 增长主要依托并购和投资表现.-15-图 16、另类和多头策略 AU
11、M 涨幅变动一致.-15-图 17、另类和多头策略 AUM 占比趋于稳定.-15-图 18、总收益类产品资管规模扩张显著.-16-图 19、英仕曼各类别产品比重对比.-16-图 20、EMEA 地区资产是总 AUM 主要构成部分.-17-图 21、2022Q1 资产来源中机构客户占比达八成.-17-图 22、不同客户类别的 AUM 结构.-17-图 23、绝对收益类产品贡献较高费率.-18-图 24、绝对收益类产品是核心管理费来源.-19-BVbWiXiYaUiZvUvUqZ9PaO9PmOqQsQnOfQrRtPkPoPsR7NqRwOvPqQwPMYoMyQ 请务必阅读正文之后的信息披露和
12、重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-行业深度研究报告行业深度研究报告 图 25、2016 年和 2021 年净管理费收入结构.-19-图 26、AHL TargetRisk 总体跑赢基准.-20-图 27、AHL TargetRisk 典型的长期风险分配.-20-图 28、信贷策略极具增长潜力.-21-图 29、非机构客户为英仕曼未来潜在增长点.-21-图 30、实现双赢的解决方案特点.-22-图 31、2014-2021 年英仕曼解决方案对比.-22-图 32、遍布全球的销售团队.-22-图 33、英仕曼具备高度自动化水平.-23-图 34、单位员工对应的经营产能持续上升.
13、-24-图 35、AHL TargetRisk 持续监测日内跨风险类别数据.-25-图 36、AHL Evolution 稳步增加新市场.-25-图 37、总薪酬成本占净收入比重维持在 40%以上.-26-图 38、高管薪酬占公司总人力成本比重总体稳定.-26-图 39、2021 年可变薪酬考察指标与公司战略对应情况.-27-图 40、2021 年 CEO 可变薪酬的递延设置及给付形式.-28-表目录表目录 表 1、高级执行委员会介绍.-8-表 2、英仕曼集团旗下 5 家子公司涵盖多类别产品.-8-表 3、净管理费率整体面临下行压力(单位:bps).-18-表 4、英仕曼为投资者提供的基金产品
14、系列及业绩表现.-20-表 5、技术和基础设施人员占比稳定过半(单位:人,%).-24-表 6、2015-2021 年 CEO 薪酬结构.-26-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-行业深度研究报告行业深度研究报告 1、市场表现:私募基金公司具备更高相对估值水平、市场表现:私募基金公司具备更高相对估值水平 1.1、市场表现:英仕曼相较于基准超额收益不高、市场表现:英仕曼相较于基准超额收益不高 从二级市场来看,英仕曼股价表现整体具备较强的波动性。从二级市场来看,英仕曼股价表现整体具备较强的波动性。英国富时 100 是英国股票市场最重要的股票指数之一
15、,涵盖英国最大的 100 家上市公司,英仕曼作为富时 100 成分股,其近十年累计涨幅呈现震荡上升趋势,但仍远低于富时 100 指数。总体来看,从 2009 至 2022 年 12 月期间,公司股价累计涨幅 3.6%,同期富时 100 指数累计涨幅 79.6%,跑输英国市场 76 个百分点;分阶段来看,英仕曼股价波动性较强,最近三年于 2022 年 7 月达到近期高点。图图 1、英仕曼股价累计涨幅跑输基准指数、英仕曼股价累计涨幅跑输基准指数 资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理 1.2、估值水平:、估值水平:P/AUM 估值高于主动资管公司估值高于主动资管公司 从市盈率估值来看,英
16、仕曼从市盈率估值来看,英仕曼估值估值处于下行通道。处于下行通道。由于存在大量的非经常性损益,英仕曼的估值受制于盈利高波动性同样呈现出非常高的波动性,导致其市盈率的估值方式出现阶段性失效;从最近盈利相对稳定的 2018 至 2022 年期间,英仕曼PE 估值基本保持在 10-12 倍,整体呈现略微下降趋势,期间英仕曼的 PE 平均值为 11.6 倍,最高为 2021 年 6 月的 25.6 倍,最低为 2022 年 11 月的 5.7 倍,截至2022 年 12 月底,英仕曼的 PE 估值为 5.8 倍,处于历史估值区间中较低分位数。从从 P/AUM 估值来看,尽管英仕曼估值来看,尽管英仕曼 P
17、/AUM 估值中枢同样逐渐下移,但整体要估值中枢同样逐渐下移,但整体要显显著著高于公募基金公司的高于公募基金公司的估值水平。估值水平。2014 至 2022 年的总市值规模大约在 20-50 亿美元波动,和公募基金公司一样,私募基金上市公司同样没有成长为大市值公司,截至 2022 年末公司市值大约为 32.82 亿美元;从 P/AUM 估值水平来看,英仕曼P/AUM 整体高于 2%,且呈下行趋势,直到 2020 至 2022 年随着股价上涨开始逐渐修复。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%--072011-0120
18、11------------07英仕曼集团英国富时100 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 2、英仕曼、英仕曼 PE 估值处于下行通道估值处于下行通道 图图 3、近五年、近五年 P/AUM 估值中枢为估值中枢为 2.8%左右
19、左右 资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:Bloomberg,兴业证券经济与金融研究院整理 2、公司介绍:以并购实现规模扩张的对冲基金巨头、公司介绍:以并购实现规模扩张的对冲基金巨头 2.1、历史沿革:通过并购实现业务范围与管理规模扩张、历史沿革:通过并购实现业务范围与管理规模扩张 英仕曼集团(Man Group)由詹姆斯 英仕曼于 1783 年在英国伦敦创立,至今已有240 年历史,现已成为全球顶级对冲基金公司。作为一家主动的投资管理公司,英仕曼集团不断投资于技术、人才和研究,利用公司先进的技术、基础设施和专业知识开发定制解决方案和对冲基金的基金服务,为客户提供最好的
20、投资结果。从商品交易与经纪业务并行到成为对冲基金巨头,英仕曼集团的发展过程包括如下几个重要节点:初创期(初创期(1783-1983):英仕曼以商品贸易和商品经纪业务起家。):英仕曼以商品贸易和商品经纪业务起家。1783 年,詹姆斯 英仕曼在英国伦敦创立了以白糖存储和经纪业务为主营业务的英仕曼;1802 年,英仕曼集团在大宗商品领域进一步扩张,在拍卖会上交易糖、咖啡、可可和其他大宗商品。随着全球政治经济格局的变化,英仕曼集团迁至伦敦金融城大宗商品交易中心,1972 年在纽约和香港首次拓展了其海外业务。由于英国金融业在后续几十年间迅速蓬勃发展,1983 年,英仕曼在成立 200 周年之际正式拓展进
21、入金融服务领域。转型成长期(转型成长期(1984-2007):通过并购重组完成从商品贸易商向另类资管的专业化):通过并购重组完成从商品贸易商向另类资管的专业化转型。转型。这一时期英仕曼集团通过并购和业务剥离对公司业务不断进行调整与重构,其中涉及对 AHL、RMF、Glenwood 等资管公司的并购整合。1987 年至 1994 年,英仕曼分三次完全收购以长周期趋势跟踪策略为主的量化对冲基金公司 AHL,并逐渐使得 Man AHL 成为英仕曼量化投资业务的主力。1994 年,英仕曼在伦敦交易所上市。2000 年,英仕曼集团分为 Man Group 和 ED&F Man,其中 ED&F Man继续
22、开展传统农产品现货业务,包括大宗商品的交易、存储、运输和相关风险管理服务,Man Group 则将重心转移至金融服务业务,之后的英仕曼集团特指后者。0510152025----------11倍P/E0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%01020304050-05201
23、5---------06亿美元亿美元总市值总市值/AUM 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-行业深度研究报告行业深度研究报告 2007 年,为实现未来回报和增长机会的最大化,资产管理和经纪业务应通过专注于独立战略并拥有各自适当的资本结构,英仕曼集团通过在纽约交易所上市剥离了其经纪业务(更名为“MF Global”),Man Group 专注
24、于另类投资管理。快速扩张期(快速扩张期(2008-2017):通过加速并购实现业务多元化与资管规模增长。):通过加速并购实现业务多元化与资管规模增长。从 1987年收购 AHL 开始,英仕曼集团便开始了其扩张之路,2007 年后,英仕曼集团更是加速其扩张速度,通过兼并与收购迅速发展成为业务广阔的金融集团。2010 年,英仕曼通过收购纽约上市的对冲基金 GLG Partners LP 并将其整合为专门的业务部门 Man GLG,显著增强了其自主投资管理能力;2012 年,英仕曼通过收购金融风险管理公司(现为 Man FRM),整合其为全球机构客户提供的基金咨询服务、外部资源研究和顾问服务、投资组
25、合解决方案等资源能力,加速了英仕曼管理账户平台的增长;2014 年,英仕曼通过收购和整合 Numeric Holdings LLC(现为 Man Numeric),进一步增强了其量化投资能力,同期收购总部位于美国的对冲基金管理公司 Pine Grove Asset Management LLC,使 Man FRM 以信贷为重点的多管理人产品多样化,开拓集团在全球股票市场的投资业务。2015 年,英仕曼通过收购Silvermine Capital Management 和 NewSmith LIP,改变了 Man GLG 现有的信贷业务,拓宽其杠杆贷款能力和国际股权投资团队。同年,Merrill
26、 Lynch Alternative Investments LLCs 的对冲基金组合基金被收购并整合到 Man FRM 产品中去。对Pine Grove、Merrill Lynch 和 Silvermine 的收购进一步加强了英仕曼集团在美国的业务。2017 年,英仕曼推出了英仕曼全球私人市场(Man GPM),并收购了总部位于美国和欧洲的实体资产投资管理公司 Aalto Invest(Man GPM Aalto),拓展了其私人市场业务。同年,英仕曼获批中国私募基金管理牌照,开始在境内募集人民币投资于中国资本市场。发展整合期(发展整合期(2018-至今):立足至今):立足 5 家子公司,以创
27、新和研究为核心实现规模进一家子公司,以创新和研究为核心实现规模进一步增长。步增长。在完成大量并购整合后,得益于其强大的产品、人力与平台,英仕曼近几年不断研究新技术、布局新市场、开拓新战略、挖掘新团队、推出新产品,获得了迅猛发展。截至 2021 年末英仕曼集团 AUM 规模达 1486 亿美元,复合增长率在 20 年内达 14.06%,近五年达 6.37%。后续英仕曼集团相继推出了在中国首个在岸投资战略、专属 ESG 分析工具、国际社区住房基金、资本资产解决方案、首个以气候为重点的系统基金等新技术、新产品。未来,英仕曼将通过持续关注人才引进、创新技术和可持续发展三个方面来推动集团长期增长。2.2
28、、治理架构:核心管理团队主要出身于旗下资管公司、治理架构:核心管理团队主要出身于旗下资管公司 董事会分类授权打造多元高效团队,高级执行委员会负责实施公司战略。董事会分类授权打造多元高效团队,高级执行委员会负责实施公司战略。英仕曼集团的治理架构由董事会、董事委员会和高级执行委员会组成,董事会分别向董事委员会和CEO进行授权。董事会成员包括8名非执行董事与2名执行董事(CEO和 CFO)。董事委员会包括审计与风险委员会、薪酬委员会和提名委员会。所有不属于董事会及其委员会的业务决策和活动都会授权给 CEO。CEO 领导并授权给 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要
29、声明 -7-行业深度研究报告行业深度研究报告 高级执行委员会成员,共同进行公司的日常管理。高级执行委员会需负责实施公司的全球业务战略,根据公司的授权框架做出决策,并为英国/欧洲经济区和世界其他地区控股公司提供咨询。图图 4、公司治理架构、公司治理架构 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 高管职能主要按照子公司及业务范畴划分,核心高管具备多年任职经历利于集团高管职能主要按照子公司及业务范畴划分,核心高管具备多年任职经历利于集团稳定长久发展。稳定长久发展。英仕曼在设置高管职位时主要按照分管业务板块和子公司两条逻辑来划分。从业务方面看,CEO 负责日常管理和战略实施,CFO 负责集团资
30、本管理和财务报告,副首席执行官负责核心技术板块,总裁负责重点研究室及风险管理,其余高管则需要分别负责集团分销、ESG 以及运营合规、人力资源等支持业务。从子公司方面,现任高管的职能划分中副 CEO、总裁及全球销售市场联席主管还需要分管英仕曼旗下的五家子公司。从核心高管的任职经历来看,英仕曼集团管理层大部分均在集团或其子公司长期任职,具备丰富的管理经验和多元的专业技能。1)英仕曼现任首席执行官 Luke Ellis,1998 年至 2008 年曾担任 Man Group 多经理业务的主管兼首席信息官、Man GLG 多经理活动的非执行主席、Man FRM 的董事总经理。自 2012 年起担任 M
31、an Group 总裁。2)现任首席财务官 Antoine Forterre 在 2011 年进入英仕曼之前曾在伦敦和巴黎的高盛工作。在财务、技术、战略和企业发展方面有很强的背景,之后多年在英仕曼担任过多个领导职位,对业务的主要驱动因素有着全面且深厚的理解。拥有多样化的技能、经验和观点的管理团队将为英仕曼未来发展创造更大的价值,指定更好的决策,促进公司的长期成功。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-行业深度研究报告行业深度研究报告 表表 1、高级执行委员会介绍、高级执行委员会介绍 姓名姓名 职位职位 主要职责领域主要职责领域 Luke Ellis
32、 首席执行官、董事会成员 负责业务的日常管理,包括适当的授权、风险管理和内部控制;制定并获得董事会批准的业务战略和管理层的执行;负责制定和实施公司战略;传达共同的目标和商业价值观,培养管理人才;与董事长密切合作,利用非执行董事会成员的知识;与股东就公司战略和业绩保持有效对话。Antoine Forterre 首席财务官、董事会成员 管理公司资本的分配和维护,负责公司财务信息及其报告的准备和完整性;领导年度预算和中期计划的制定,以供董事会批准;在董事会的风险偏好声明范围内负责公司的风险管理;就公司的业绩和财务结构与股东和利益相关者保持有效对话;领导公司的企业发展战略,包括并购活动。Mark Jo
33、nes 副首席执行官 负责 Man AHL,Man Numeric,Man Alpha 技术和交易平台及核心技术。Shanta Puchtler 总裁 负责 Man GLG,Man FRM/Man Solutions,中央交易,Man 数据科学,Man 定量 Alpha 研究实验室,主要经纪人关系,基金库和投资风险的共同责任。Robyn Grew 全球首席运营官兼法律总顾问、美国英仕曼集团总裁兼 ESG 总裁 负责英仕曼美国、ESG 和基础设施业务,涵盖运营、合规、法律、人力资源、人才、沟通、业务运营风险与弹性、金融犯罪和企业房地产。Eric Burl 全球销售与市场联席主管、Man GPM
34、总裁 负责全球销售和市场营销以及 Man GPM。Steven Desmyter 全球销售与市场联席主管 负责全球销售和市场营销,责任投资,Man 慈善信托主席。资料来源:公司官网及年报,兴业证券经济与金融研究院整理 2.3、业务结构:通过五家子公司来提供多样化投资服务、业务结构:通过五家子公司来提供多样化投资服务 英仕曼集团(英仕曼集团(Man Group)主要通过并购不同类型子公司来完成在多元资产类别、)主要通过并购不同类型子公司来完成在多元资产类别、全球市场的业务布局。全球市场的业务布局。英仕曼集团拥有超过 25 年的全球投资管理经验,其旗下子公司Man AHL、Man Numeric、
35、Man GLG和Man FRM都有超过20年的投资经验,集团于 2017 年推出 Man GPM,开发了其私募市场产品。如今英仕曼集团通过旗下子公司提供包括固定收益、权益、多资产、房地产共 4 种资产类型,在单一和多管理人的基础上为欧洲、中东、非洲、美洲和亚太地区的机构或个人投资者提供多头、另类和私募市场产品。表表 2、英仕曼集团旗下、英仕曼集团旗下 5 家子公司涵盖多类别产品家子公司涵盖多类别产品 名称 简介 资产类型 投资方法 战略类型 AHL 成立于 1987 年,于 1989 年成为英仕曼集团的一部分,运行时间最长的系统管理者之一。Man AHL 是一家多元化量化投资管理公司,自成立以
36、来一直是系统交易应用的先驱。多资产 量化 另类、多头 Numeric 成立于 1989 年,于 2014 年被英仕曼集团收购,是一家总部位于波士顿的量化股票管理公司,为全球客户管理资产,包括主权财富基金、企业和公共养老金计划、基金会和捐赠基金。权益、固定收益 量化 另类、多头 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-行业深度研究报告行业深度研究报告 GLG 成立于 1995 年,2010 年被英仕曼收购,是一家全权委托基金管理公司,活跃于另类和多头策略、股票和信贷领域。权益、多资产 可自由支配 另类、多头 GPM 由英仕曼集团于 2017 年推出,专
37、注于私募市场中的资产。擅长住宅房地产和私人信贷投资,致力于通过量身定制的投资解决方案,为客户提供可持续的长期回报。房地产/私人市场 FRM 成立于 1991 年,于 2012 年被曼氏集团收购,是一家对冲基金投资专家,利用其技术能力为机构客户提供增强型投资解决方案。权益、多资产、固收 多经理人 另类 资料来源:公司官网及年报,兴业证券经济与金融研究院整理 2.4、公司战略:聚焦投资、客户关系、运营和股东回报、公司战略:聚焦投资、客户关系、运营和股东回报 作为一家具有悠久历史的对冲基金巨头,英仕曼集团利用其 35 年在流动性另类产品投资方面的经验,为客户提供 Alpha 和定制的解决方案。为实现
38、公司可持续增长的目标,英仕曼提出驱动公司价值的四大战略支柱:1)创新的投资战略:结合公司卓越的人才储备和市场领先技术,为客户创造卓越的投资回报;2)强有力的客户关系:通过一个联络点与客户建立长期合作关系,了解他们的需求并提供解决方案以满足他们的风险和回报要求;3)有效率且有效果的运营机制:利用技术为投资业绩和基础设施提供动力,为增长提供可扩展的选择,并在整个公司创造运营效率;4)股东回报:产生过剩资本,以回报股东或再投资于我们的业务,以创造长期价值。图图 5、2021 年集团在战略实施方面取得显著成效年集团在战略实施方面取得显著成效 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 -500%
39、-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%(10)(5)055402006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A亿美元营业收入归母净利润营业收入yoy(右)归母净利润yoy(右)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-行业深度研究报告行业深度研究报告 3、业务模式:以多元化配置来推动规模和收入增长、业务模式:以多元化配置来推动规模和收入增长 3.1、财务表现:剔除非经常损益
40、的调整后利润表现稳定、财务表现:剔除非经常损益的调整后利润表现稳定 过去过去 15 年英仕曼集团收入利润受市场事件波动较大。年英仕曼集团收入利润受市场事件波动较大。英仕曼按照收入结构整体分为两个时间段,即 2009 年之前和 2009 年之后。在 2007-2009 年,英仕曼经历了集团业务重组和全球金融危机,营业收入与归母净利润因此产生较大波动;2008年,净利润超过营业收入主要与集团终止经纪业务的经营有关。经纪业务已被划为已终止业务,财报中持续经营业务和已终止业务的损益表和资产负债表分开列示,故 2008 财年的营业收入不再包括经纪业务,但计算归母净利润时需将已终止业务的利润算入。2009
41、 年后,公司营业收入水平趋于平稳,收入中枢稳定在 12 亿美元左右,但净利润仍经历两次下行阶段:1)2010-2012 年,归母净利润从 4.45 亿美元转亏至-7.87亿美元,该变动主要系对冲基金产品绝对回报率普遍较低,投资者情绪脆弱,集团历史上曾大量筹集基金的地区的需求受到影响,同时子公司商誉与重组成本因其业绩表现与行业增长预测的减弱遭受重大减值损失,对集团财务表现产生较大负面影响;2)2014-2016 年两年间,归母净利润从 3.65 亿美元转亏至-2.66 亿美元,该变动主要由于公司主要投资市场的波动性明显加大,资管行业也因此面临绩效费水平下降、无形资产大幅减值等重重挑战。其中 20
42、15 年主要系希腊债务危机,欧盟表示未来五年将动员 350 亿欧元支持希腊发展经济,由此导致股票和外汇市场波动较大;2016 年,美联储加息等政策行为给全球股市带来了巨大压力,英国脱欧、意大利公投及美国大选等事件均给集团的净利润带来了下行压力。图图 6、英仕曼的会计收入利润受到市场波动和特定事件影响较大、英仕曼的会计收入利润受到市场波动和特定事件影响较大 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 长期来看,公司调整后税前利润增长率较归母净利润增长率平稳,且总体呈上行长期来看,公司调整后税前利润增长率较归母净利润增长率平稳,且总体呈上行趋势。趋势。英仕曼认为调整后税前利润(附加绩效指标)
43、,即仕曼认为调整后税前利润(附加绩效指标),即剔除收购及处置相关项剔除收购及处置相关项目目(如非现金项目如非现金项目)、资产减值、与重大重组计划有关的成本、租赁负债及相关递、资产减值、与重大重组计划有关的成本、租赁负债及相关递延税项和某些重大事件驱动利得或损失的未实现外汇变动,延税项和某些重大事件驱动利得或损失的未实现外汇变动,会比归母净利润更能会比归母净利润更能-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%(10)(5)055402006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A20
44、15A2016A2017A2018A2019A2020A2021A亿美元营业收入归母净利润营业收入yoy(右)归母净利润yoy(右)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-行业深度研究报告行业深度研究报告 反映推动本集团现金流的经常性收入及成本。反映推动本集团现金流的经常性收入及成本。2010 年以前公司受业务重组和金融危机影响较大,2010 年后,调整后税前利润水平比归母净利润总体上更加平稳。2010 年至 2021 年期间,调整后税前利润从 5.60 亿美元增长至 6.58 亿美元,复合增速达到 1.5%,中枢稳定在 3.98 亿美元左右,整体
45、呈上升趋势。图图 7、英仕曼剔除非经常性损益后的调整税前利润表现稳定、英仕曼剔除非经常性损益后的调整税前利润表现稳定 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 从盈利能力的维度来看,剔除特殊事件影响之外,英仕曼呈现出较强的盈利能力。从盈利能力的维度来看,剔除特殊事件影响之外,英仕曼呈现出较强的盈利能力。从净利率来看,2010-2021 年期间公司整体净利率均值为 11%,大部分年度净利率中枢稳定在 20%-30%,调整后净利率均值达 27.3%;从净资产收益率来看,整体处于较高水平,2010-2021 年期间 ROE 均值为 7.9%,调整后 ROE 均值达 15%,复合增速达 11%
46、。2017 年完成大规模并购后 ROE 趋于稳定,2017-2021 年期间由15.0%提升 16 个百分点至 30.9%,2021 年进入上行通道。图图 8、2010-2021 年调整后净利润率相对稳定年调整后净利润率相对稳定 图图 9、2010 年后年后 ROE 水平波动上升水平波动上升 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 3.2、商业模式:管理费和业绩报酬共同构成其收入来源、商业模式:管理费和业绩报酬共同构成其收入来源 从收入端来看,英仕曼最主要收入来源是基于 AUM 的管理费用收入,2014-2021-500%-400%-
47、300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%(10)(5)055402008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A亿美元归母净利润调整后税前利润归母净利润yoy(右)调整后税前利润yoy(右)-65%-45%-25%-5%15%35%55%75%2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A净利率调整后净利率-40%-20%0%20%40%60%80%2010A2011A2012
48、A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021AROE调整后ROE 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-行业深度研究报告行业深度研究报告 年期间管理费用占总收入比重均值达 76%;2021 年英仕曼总管理费收入和业绩报酬分别占比 61.7%和 38.3%。1)总管理费收入:总管理费收入:管理及其他费用收入,包括所有与业绩无关的费用,在提供合约投资管理服务期间确认。管理费收入一般是根据资产净值或资产管理规模的商定百分比收取。2014-2021 年期间,公司的总管理费收入从 8.10 亿美元增长至 9.1
49、4 亿美元,其中 2021 年同比增速为 19.9%,主要受强劲的业绩表现和正净资产管理规模流动的推动。2)业绩报酬:业绩报酬:业绩报酬与基金或管理账户在年内的表现有关,通常发生在业绩期结束或投资者提前赎回时。对于另类策略,只会在任何超过高水线的正投资回报上赚取业绩报酬;对于多头策略,只有当业绩超过预定的策略基准时才能获得业绩报酬。2014 至 2021 年期间,业绩报酬从 3.40 亿美元增长至 5.67亿美元,其中由于一系列战略的强劲表现,2021 年的同比增速为 220.3%,对于总收入的贡献整体呈上升趋势。3)其他收入:其他收入:公司其他收入包括投资和其他金融工具相关收入、来自于联营企
50、业的税后利润、转租租金和租赁退租收入。2014-2021 年,其他收入从 0.27亿美元增长至 0.45 亿美元,对应复合增速为 7.6%。4)分销成本:和其他资管公司一样,产品的分销分销成本:和其他资管公司一样,产品的分销成本成本不形成资管公司的费用,不形成资管公司的费用,而是作为收入的抵减项目存在。而是作为收入的抵减项目存在。净收入中的分销成本是支付给外部中介进行营销和投资者服务的成本,主要与个人投资者有关,在提供服务的期间内计入费用,随着资产管理规模和相关管理费收入的变化而变化。分销成本在 2021年之前列示在利润表的费用中,但从 2021 年开始列为净收入的抵减项目。图图 10、管理费
51、用是英仕曼的主要收入来源、管理费用是英仕曼的主要收入来源 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 0%20%40%60%80%100%024684A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A亿美元亿美元总管理费用及其他费用收入业绩报酬总管理费用及其他费用收入比重(右)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-行业深度研究报告行业深度研究报告 从成本端来看,员工薪酬成本是公司的主要成本。从成本端来看,员工薪酬成本是公司的主要成本。英仕曼的成本支出包括资产服务成本、薪酬成本及其他成本。2021
52、年资产服务成本、薪酬成本和其他成本分别为 0.58、5.96 和 1.65 亿美元,占比为 7.1%、72.8%和 20.1%,同比增长率分别为5.5%、32.2%和 10%。图图 11、员工薪酬为英仕曼的主要成本、员工薪酬为英仕曼的主要成本 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 1)资产服务成本:资产服务成本:公司资产服务成本包括托管、估值、基金会计和注册职能,具体因交易量、基金数量和组合以及基金资产净值而异。2014-2021 年期间,随着公司资产管理规模的上升,资产服务成本由 0.27 亿美元增长至 0.58 亿美元,占总成本的比重由 4.3%升至 7.1%,复合增长率为 1
53、1.5%。2)薪酬成本:薪酬成本:员工薪酬主要包括工资、可变现金薪酬、递延薪酬、社会保障费用及养老金费用。2014-2021 年期间,薪酬成本由 3.94 亿美元增长至 5.96 亿美元,复合增长率为 6.1%,且占总成本的比重由 63.2%升至 72.8%,主要是由于较高的管理和绩效费收入增加了相关的可变薪酬。3)其他成本:其他成本:公司其他成本包括科技与通讯费用、房屋占有成本、员工福利、保险、招聘临时员工、专业服务费用等除资产服务及薪酬成本以外的其他成本项目。2014-2021 年期间,该项成本由 2.02 亿美元降低至 1.65 亿美元,占总成本比重也下降了 12.3pct 至 20.1
54、%。我们通过人力成本除以总管理规模去刻画单位 AUM 承担的人力成本,资产服务成本与其他成本求和再除以 AUM 去刻画单位 AUM 承担的运营成本,两类成本从 2014 年以来均保持下行态势。2014-2021 年期间,单位 AUM 对应人力成本从0.54%降低至0.4%,下降了14bp;单位AUM对应运营成本从0.31%降低至0.15%,下降了 16bp,英仕曼作为资管公司的规模效应兑现明显。20%30%40%50%60%70%80%014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A亿美元亿美元资产服务成本薪酬成本其他成本薪酬成本比重 请务必
55、阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 12、单位、单位 AUM 对应人力成本整体呈下行趋势对应人力成本整体呈下行趋势 图图 13、单位、单位 AUM 对应运营成本波动下降对应运营成本波动下降 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 3.3、产品策略:另类投资和股票多头是英仕曼主要策略、产品策略:另类投资和股票多头是英仕曼主要策略 除了受金融危机影响的投资者情绪波动带来的短暂下行外,英仕曼集团整体的资除了受金融危机影响的投资者情绪波动带来的短暂下行外,英仕
56、曼集团整体的资产规模呈阶跃式上升趋势。产规模呈阶跃式上升趋势。2002-2021 年期间,英仕曼集团的资产管理规模从 107亿美元增长至 1486 亿美元,对应复合增长率为 14.85%。其中,2009 年与 2010年 AUM 大幅减少主要是金融危机过后机构投资者为追求流动性而大量赎回以及美元疲软所产生的外汇风险所导致。2020-2021 年期间,得益于另类和纯多头策略的积极投资表现,AUM 从 1236 亿美元增长至 1486 亿美元,增速达 20.2%。图图 14、截至、截至 2021 年末英仕曼集团的年末英仕曼集团的 AUM 达到达到 1486 亿美元亿美元 资料来源:公司年报,兴业证
57、券经济与金融研究院整理 从规模增长驱动因素来看,并购重组和净值上涨从规模增长驱动因素来看,并购重组和净值上涨为为规模增长来源。规模增长来源。2010-2021 年期间,英仕曼集团 AUM 累计净增加 1131 亿美元,其中并购效应和投资表现分别贡献了 578 亿和 454 亿美元,是规模增长主要驱动力。2011-2012、2014-2015、2017 年公司发生 5 次并购事件驱动整体 AUM 增长,分别是 2011 年收购 GLG,2012 年收购 FRM,2014 年收购 Numeric Pine Grove,2015 年收购 Silvermine、NewSmith 和 Merrill L
58、ynch 的对冲基金组合,2017 年收购实体资产投资管理公司Aalto。0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A单位AUM对应的人力成本0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0.30%0.35%2014A2015A2016A 2017A2018A2019A2020A2021A单位AUM对应的运营成本-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02040608002002A200
59、3A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A十亿美元AUMAUM增速(右)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -15-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 15、英仕曼、英仕曼 AUM 增长主要依托并购和投资表现增长主要依托并购和投资表现 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 从投资策略来看,英仕曼集团以另类策略为主。从投资策略来看,英仕曼集团以另类策略为主。按照公司产品划分,另类策略包括绝对收益、总
60、收益和多管理人解决方案三类产品,多头策略包括系统性做多和可自由支配做多两类。2016-2021 年期间,另类和多头策略 AUM 增速接近,且变动趋势一致。随着公司转型升级,逐渐发展为另类为主、多头为辅的策略布局。2021 年,另类策略 AUM 占总 AUM 比重达 61.6%,多头策略占比 38.4%。图图 16、另类和多头策略、另类和多头策略 AUM 涨幅变动一致涨幅变动一致 图图 17、另类和多头策略、另类和多头策略 AUM 占比趋于稳定占比趋于稳定 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 从两大策略的下细分产品来看,绝对收益和系
61、统性做多类产品为主要布局方向,从两大策略的下细分产品来看,绝对收益和系统性做多类产品为主要布局方向,总收益类产品总收益类产品 AUM 逐年攀升。逐年攀升。英仕曼根据公司战略将产品分为绝对收益类、总收益类、多管理人解决方案类、系统性做多类、可自由支配做多类、结构化产品及担保类产品。其中,担保产品与结构化产品在对冲基金行业中拥有相对较小的细分市场,所以在公司产品线中占比较小,且为适应转型需要,英仕曼逐渐从传统担保产品过渡,所有传统担保产品都已于 2020 年 12 月 31 日到期。从资产结构的角度来看,公司主要产品 AUM 均保持较为稳定的增长,且已形成了较为稳定的占比布局,截至 2021 年,
62、绝对收益、总收益、多人管理解决方案、系统性做(15)(10)(5)0552010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A十亿美元十亿美元净现金流投资表现外汇和其他并购-20%-10%0%10%20%30%40%50%02040608002016A2017A2018A2019A2020A2021A十亿美元十亿美元另类策略多头策略另类策略增速(右)多头策略增速(右)0%10%20%30%40%50%60%70%2016A2017A2018A2019A2020A2
63、021A另类策略多头策略 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -16-行业深度研究报告行业深度研究报告 多、可自由支配做多产品规模分别为 412、354、150、361、209 亿美元,占总体AUM 的比例分别为 27.7%、23.8%、10.1%、24.3%、14.1%。1)绝对收益类:绝对收益类:绝对收益类产品指的是客户预期该策略可能拥有净多头、净空头或中性敞口,并利用杠杆来实现这些敞口的另类策略,其包括趋势跟踪和可自由支配多空策略。2016-2021年期间,绝对收益类产品规模从254亿以10.2%的年化复合增速扩张至 412 亿美元,占总规模的比
64、重从 31.4%降至 27.7%,目前仍是英仕曼管理规模最高的产品类别,也是总规模增长的重要驱动因素。2)总收益类:总收益类:总收益类产品是一种替代策略,指客户期望该策略在市场周期中对特定风险因素有一定的正面风险敞口,风险敞口水平可能随着时间而变化,其包括新兴市场债务总回报率、GPM、风险溢价和 CLO 策略。2016-2021 年期间,总收益类产品规模从 66 亿以 39.9%的年化复合增速迅速扩张至 354 亿美元,占总规模比重从 8.2%增至 23.8%,是目前英仕曼增速最快的产品类别。3)多人管理解决方案类:多人管理解决方案类:多人管理解决方案包括传统 FOF、基础设施和独立授权。20
65、16-2021 年期间,多人管理解决方案类产品规模从 118 亿以 4.9%的年化复合增速扩张至 150 亿美元,但占总管理规模的比重从 14.6%降至 10.1%。4)系统性做多类:系统性做多类:系统性多头与英仕曼之前的量化多头资产类别有关。2016-2021年期间,系统性多头类产品规模从 214 亿以 11%的年化复合增速扩张至 361亿美元,占总规模比重从 26.5%略微降至 24.3%,是目前英仕曼集团主要布局的产品之一。5)可自由支配做多类:可自由支配做多类:可自由支配做多是一种认定资产价格会上涨的多头投资基金类别。2016-2021 年期间,可自由支配做多类产品规模近年来稳定增长,
66、从 153 亿以 6.4%的年化复合增速扩张至 209亿美元,占总规模的比重从 18.9%略微降至 14.1%。图图 18、总收益类产品资管规模扩张显著、总收益类产品资管规模扩张显著 图图 19、英仕曼各类别产品比重对比、英仕曼各类别产品比重对比 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 03060901201502016A2017A2018A2019A2020A2021A十亿美元十亿美元绝对收益总收益多人管理解决方案系统性做多可自由支配做多结构化产品担保0%20%40%60%80%100%2016A2017A2018A2019A202
67、0A2021A绝对收益总收益多人管理解决方案系统性做多可自由支配做多结构化产品担保 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-行业深度研究报告行业深度研究报告 从从 AUM 区域分布来看,公司总区域分布来看,公司总 AUM 的扩张主要由欧洲、中东和非洲地区资产的扩张主要由欧洲、中东和非洲地区资产管理规模驱动。管理规模驱动。英仕曼 EMEA 地区的资产管理规模从 2016 年的 436 亿美元增至2021 年的 788 亿美元,占总 AUM 的比例保持在 53%-55%,复合增速达 12.6%。近年来,英仕曼集团 AUM 在 EMEA、美洲及亚太地区分
68、布占比几乎保持不变,2022Q1 美洲和亚太地区 AUM 分别为 439.06 亿和 272.52 亿美元,占总 AUM 比重分别为 29%和 18%。从客户端来看,英仕曼主要客户为机构客户。从客户端来看,英仕曼主要客户为机构客户。英仕曼客户分为机构客户与零售客户,截至 2022Q1 英仕曼机构客户已超过 650 家。2014 年至 2022 年一季度,机构客户 AUM 由 561.3 增长至 1256.6 亿美元,户均规模大约为 1.93 亿美元,零售客户 AUM 由 167.7 增长至 257.4 亿美元,机构客户 AUM 占总 AUM 比重由 77%增长至 83%。机构客户主要包括公共和
69、企业养老金机构、主权财富基金公司、政府组织等机构,目前英仕曼已经为超过 1 亿的养老金受益人管理资金并为 10 大主权财富基金中的 5 个提供服务。图图 20、EMEA 地区资产是总地区资产是总 AUM 主要构成部分主要构成部分 图图 21、2022Q1 资产来源中机构客户占比达八成资产来源中机构客户占比达八成 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 图图 22、不同客户类别的、不同客户类别的 AUM 结构结构 资料来源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 0%20%40%60%80%100%2016A2017A2018A2
70、019A2020A2021A欧洲、中东和非洲美洲亚太83%17%机构客户零售客户 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -18-行业深度研究报告行业深度研究报告 产品的平均净管理费率方面,英仕曼主要产品线的费率除总收益类之外均呈下降产品的平均净管理费率方面,英仕曼主要产品线的费率除总收益类之外均呈下降趋势。趋势。2016-2021 年期间,英仕曼产品平均费率从 84BP 下降至 59BP。按产品费率从高到低排序,绝对收益类、总收益类、可自由支配做多类、系统性做多类和多人管理解决方案类,2021 年费率水平分别为 119、62、58、27 和 22BP。其
71、中:1)总收益类产品费率稳定上涨,2016-2021 年期间从 0.47%增至 0.62%,其费率变动是所有类别产品中唯一正变动,2017 年由于新兴市场债务和风险溢价策略的增长以及收购 Aalto Invest,总回报费率增加了 9BP,2020 年由于高利润产品(特别是 AHL TargetRisk)的增长,总回报费率从 56 增加到 62BP;2)绝对收益类产品费率始终保持主要类别产品中最高,但总体仍呈下降趋势,2016-2021 年期间从 1.47%降低至 1.19%,累计下降了 28 个 BP,依然显著高于其他品类;3)多人管理解决方案类产品费率下降最为显著,由 2016 年的 63
72、BP 下降 41 个BP 至 2021 年的 22BP。该变动主要是因为自 2017 年 FRM 开始逐渐从传统 FOF转向解决方案提供商,大量资金流入基础设施委托和分离投资组合导致费率大幅降低。表表 3、净管理费率整、净管理费率整体面临下行压力(单位:体面临下行压力(单位:bps)产品类别产品类别 2016 2017 2018 2019 2020 2021 绝对收益 147 138 127 120 118 119 总收益 47 56 57 56 62 62 多人管理解决方案 63 45 36 31 24 22 系统性做多 36 36 36 35 30 27 可自由支配做多 67 67 69
73、67 62 58 加权平均费率加权平均费率 84 66 72 64 59 59 资料来源:公司投资者数据包,兴业证券经济与金融研究院整理 图图 23、绝对收益类产品贡献较高费率、绝对收益类产品贡献较高费率 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 02040608002001920202021bps绝对收益总收益多人管理解决方案系统性做多可自由支配做多加权平均费率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -19-行业深度研究报告行业深度研究报告 从净管理费收入结果来看,绝对收益类产品是核心收入来源。从净管
74、理费收入结果来看,绝对收益类产品是核心收入来源。绝对收益类产品在所有产品类别中的 AUM 和费率均最高,因此其近年贡献的净管理费收入均超过总净管理费收入的一半。总收益类产品近年来收取费率及 AUM 均持续走高,逐渐成为公司管理费收入第二大来源。截至 2021 年,两类产品的净管理费收入占总净管理费收入的比重分别为 51.4%和 22.6%。多人管理解决方案类产品管理费收入下降明显,2016-2021 年化增速为-16.1%,其余产品管理费收入都实现了正增长,其中总收益类管理费增长幅度最大,2016-2021 年间复合增速为 49%。图图 24、绝对收益类产品是核心管理费来源、绝对收益类产品是核
75、心管理费来源 图图 25、2016 年和年和 2021 年净管理费收入结构年净管理费收入结构 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 注:内部和外部饼图分别展示 2016 和 2021 年的管理费结构 3.4、微观产品:通过大类资产均衡配置实现超高收益率、微观产品:通过大类资产均衡配置实现超高收益率 基于多元化、效率和风险控制的核心原则,英仕曼为客户提供多样化产品及瞩目基于多元化、效率和风险控制的核心原则,英仕曼为客户提供多样化产品及瞩目的超额收益。的超额收益。截至2022年9月30日,英仕曼集团为客户提供超过60个产品系列,其中,资
76、产规模最大的产品系列是 AHL 推出的 AHL TargetRisk,资产规模达 139亿美元,占总资产规模 10%。该产品系列选取 60/40 综合指数(60%MSCI 全球净总回报对冲指数,40%巴克莱资本全球综合债券指数对冲指数)作为官方基准来衡量基金表现,但该产品系列不跟踪综合指数且不持有综合指数的全部或任何成分股。相比与综合指数,AHL TargetRisk 表现亮眼,其 5 年期年化收益率达 27.1%,过去五年在总体上跑赢综合指数。其代表基金 Man AHL TargetRisk I USD 自成立以来的年化收益达 7.4%,高于综合指数的年化收益 6.4%,夏普率达 0.68,
77、其基准夏普率为 0.12。作为擅长多元量化的作为擅长多元量化的 AHL 的典型产品,的典型产品,AHL TargetRisk 采用了动态多头策略和采用了动态多头策略和系统的趋势跟踪算法。系统的趋势跟踪算法。其通过投资期货(股指和政府债券)、通胀挂钩债券和指数互换(信贷和大宗商品)来实现资本增长,每天交易以实现在控制下行风险的同时实现收益最大化的投资目标。AHL TargetRisk 系列产品通过收取管理费为公司带来收益增长,具体产品管理费率自 0.75%至 3%不等。在长期风险分配上,权益、信贷、债券及通货膨胀的占比为 37.5%、12.5%、25%、25%,呈现出以权益为主的典型布局。0%1
78、0%20%30%40%50%60%02016A2017A2018A2019A2020A2021A亿美元亿美元绝对收益总收益多人管理解决方案系统性做多可自由支配做多担保绝对收益占总管理费用比例(右)总收益占总管理费用比例(右)55.3%4.0%10.7%10.4%15.1%4.6%51.4%22.6%3.4%9.4%13.2%绝对收益总收益可自由支配做多系统性做多多人管理解决方案担保 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -20-行业深度研究报告行业深度研究报告 表表 4、英仕曼为投资者提供的基金产品系列及业绩表现、英仕曼为投资者提供
79、的基金产品系列及业绩表现 类型 名称 AUM(亿美元)设立时间 历史年化收益率 1 年 3 年 5 年 多资产 AHL TargetRisk 139 2014-12-11-16.7%0.8%27.1%多资产 AHL Alpha 116 1995-10-17 11.0%25.4%36.2%多资产 Man Alternative Risk Premia Strategy 76 2015-9-11 11.9%12.9%13.0%资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 图图 26、AHL TargetRisk 总体跑赢基准总体跑赢基准 图图 27、AHL TargetRisk 典型的长期风险
80、分配典型的长期风险分配 资料来源:产品信息文件,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 4、竞争优势:科技导向创新基因带来长期增长动能、竞争优势:科技导向创新基因带来长期增长动能 4.1、在产品端和分销端持续创新满足多样化需求、在产品端和分销端持续创新满足多样化需求 英仕曼始终以客户为中心,不断创新研发新产品来满足客户的多样需求,完善以英仕曼始终以客户为中心,不断创新研发新产品来满足客户的多样需求,完善以客户为导向的多元解决方案,同时配备善于维系关系的销售团队来为客户提供最客户为导向的多元解决方案,同时配备善于维系关系的销售团队来为客户提供最佳服务,最后
81、通过增值主动资产管理帮助客户实现投资目标。佳服务,最后通过增值主动资产管理帮助客户实现投资目标。公司寻求通过积极管理基金产品来跑赢市场,为了实现这一目标,英仕曼聘请了经验丰富的投资专业人士和高技能的技术专家,制定可以产生预期卓越表现的策略,董事会花大量的时间来审查投资策略的表现,以确保满足客户需求。总的来说在产品端,英仕曼持续创新,不断扩充以客户为中心的解决方案;在销售端,英仕曼超 240 名销售专家不断与客户保持接触,维系可信赖的客户关系。在产品端,创新和研究始终是英仕曼战略的重心,也是与客户建立长期合作关系在产品端,创新和研究始终是英仕曼战略的重心,也是与客户建立长期合作关系的关键。的关键
82、。2021 年,公司聘请了 4 个专业的投资团队,运用技术、数据科学和具有研究专长的 100 多位研究人员,使用了 500 多个数据集,开发了 16 项新策略,通过持续创新来开拓新市场。未来,英仕曼将致力于布局创造更大价值的机会,资产类别上进一步拓展信贷策略、房地产和加密货币,区域上着眼于广阔的亚洲市场,挖掘更多零售、保险和机构对冲客户,产品向 TargetRisk 类别扩展。-10%0%10%20%30%200202021Man AHL TargetRisk I USDMan AHL TargetRisk D USD60/40 portfolio37.5%12.5%25
83、.0%25.0%权益信贷债券通货膨胀 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -21-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 28、信贷策略极具增长潜力、信贷策略极具增长潜力 资料来源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 图图 29、非机构客户为英仕曼未来潜在增长点、非机构客户为英仕曼未来潜在增长点 资料来源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 具有以客户为导向、定制化、内容交叉和高效四大特点的解决方案能够实现客户具有以客户为导向、定制化、内容交叉和高效四大特点的解决方案能够实现客户与公司双赢。与公司双赢。英仕曼解决方案利用集团投资引擎
84、中的各种专业知识,创建和运行创新和量身定制的“跨引擎”投资计划。它的目标是为客户开发和提供跨内容混合或定制的投资组合解决方案,解决方案具备四大特点:1)以客户为导向能够满足客户独特的投资目标,让公司获得新的资金池和精明的客户;2)定制化能够满足客户随时间变化分配或更改内容的需求,深化了双方的合作关系;3)跨内容使得客户能够通过采用一系列策略实现多元化需求,公司则可以利用产能来创造一个强大的综合产品;4)高效的特点可以帮助客户优化投资组合结构和再平衡,帮助公司从混合管理费和增加绩效费潜力中调整经济效益。2014-2021 年,公司不断设计拓展投资解决方案以与客户保持合作,共新增了房地产、新兴市场
85、的权益、政府债券和新兴市场债券四类。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -22-行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 30、实现双赢的解决方案特点、实现双赢的解决方案特点 图图 31、2014-2021 年英仕曼解决方案对比年英仕曼解决方案对比 资料来源:公司官网,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 在销售端,英仕曼的全球销售团队专注于建立最强大、最值得信赖的客户关系。在销售端,英仕曼的全球销售团队专注于建立最强大、最值得信赖的客户关系。公司把客户的需求放在一切工作的中心,为了满足客户需求,英仕曼在全球设立
86、了 1 个客户接触点,拥有 16 个团队所在地和 19 个区域团队,其中包括超过 240名销售专家。销售团队始终坚持一套可靠的销售流程:接触客户、匹配产品、执行和售后服务,同时在这个过程中不断地去发现对每个客户来说有价值的东西,建立最强大且最值得信赖的客户关系,在持续和可持续的基础上获得市场份额。2021 年,英仕曼继续定期与客户接触,共参加了 10500 次虚拟客户会议,举办年度英仕曼另类投资研讨会和 41 个其他客户网络研讨会,超过 1200 名客户参加。图图 32、遍布全球的销售团队、遍布全球的销售团队 资料来源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 在与客户建立长期关系方面,英
87、仕曼持续取得良好进展在与客户建立长期关系方面,英仕曼持续取得良好进展。2021 年,英仕曼与具有重要战略意义的资产配置商和分销商建立了大量新的关系,其创纪录的净流入137 亿美元,领先行业 9.8%,这正是得益于英仕曼不断维护的客户关系。英仕曼的客户投资趋势持续发展,公司提供的多元化服务不断得到客户的认可,满足客户众多诉求。2021 年,集团的资产管理规模中 78%来自于投资于两个或以上产品的客户,48%来自于投资于四个或以上产品的客户,50 个最大的客户平均投资于 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -23-行业深度研究报告行业深度研究报告 4 种策
88、略,28 个新客户投资了 5000 万美元或更多。英仕曼服务的实力和广度不断扩大,已经能够为客户提供一个了解他们独特需求的单一联络点的价值。4.2、以金融科技和优秀人才成就规模重要驱动力、以金融科技和优秀人才成就规模重要驱动力 渗透于英仕曼上海品茶中的技术研发,全方位支撑着公司业务发展。渗透于英仕曼上海品茶中的技术研发,全方位支撑着公司业务发展。前沿的技术和核心基础设施使得英仕曼能够随着市场和客户的需求而发展和适应,凭借公司的知识、经验和人才,英仕曼建立了一个强大的技术平台,支持其业务的所有部分,从 alpha 生成、投资组合管理、交易执行、风险管理和运营一直到合规和基金会计,提供“全公司范围
89、”的最终用户协作工具。2021 年,英仕曼在技术能力方面投资超过 1 亿美元,进一步支持公司为全球客户提供服务的能力。英仕曼持续投资于科研人员、数据和平台技术,目前公司已经拥有超过三分之一的员工是量化分析师或技术专家,自研的机器学习已经具备大规模自然语言的处理能力,此外,英仕曼与牛津大学取得合作成立了牛津-英仕曼研究所,从而为公司提供了与前沿机器学习研究的直接联系,促进投资和学术界之间的思想交流。英仕曼在行业内具备核心的技术领先地位,已经获得多位行业合作伙伴的支持,英仕曼在行业内具备核心的技术领先地位,已经获得多位行业合作伙伴的支持,展开了进一步合作。展开了进一步合作。数据库方面,自 2018
90、 年以来英仕曼评估了 551 个新的另类数据集,自 2019 年以来每年新增 3 倍数据供应商。云技术方面,基于可扩展性及提供广泛的服务,公司的云技术平台预计能够以比云供应商便宜 8 倍的价格提供比云供应商快 8 倍的服务。自动化方面,公司 84%的交易已经通过机器学习技术实现自动化,截至 2022 年 5 月,92%的外汇交易、91%的期货交易和 97%的现金权益交易均已实现了自动化,大大提高了公司经营效率和运营杠杆。2021 年 1 月,英仕曼集团与太平洋投资管理公司、IHS Markit、道富银行、微软和麦肯锡合作成立 HUB 合资企业,这是公司第一次将其技术知识产权通过云技术提供给第三
91、方。图图 33、英仕曼具备高度自动化水平、英仕曼具备高度自动化水平 资料来源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -24-行业深度研究报告行业深度研究报告 技术领先的背后是不断扩大的人才储备和成熟的员工培养系。技术领先的背后是不断扩大的人才储备和成熟的员工培养系。截至 2021 年,英仕曼共拥有来自 59 个国家共 1453 名员工,其中有超过 570 名是量化分析师和技术专家,超过 100 名是全权投资专业人士,Python 已经成为公司第二大最常用的语言。2016 至 2021 年,公司总人数由 125
92、0 名上升至 1453 名,技术和基础设施人员人数从 650 名增长至 847 名,复合增长率达 5.4%。近年来,英仕曼坚持为员工提供成熟的培养体系,公司为员工共开设 8 门内部开发、员工主导的编码和数据科学课程,帮助员工充分发挥潜力,提供丰富的职业发展机会,来培养和留住世界一流的人才。英仕曼以人为本的上海品茶建立在相互尊重的基础上,公司鼓励以多元和不同的视角进行原创和协作思维,力求让所有员工都能在工作中展现真实的自我,学习、发展和实现卓越。2021 年,公司发生超过 200 次人事调动,员工调查的敬业度得分为 81%,2020 年和 2021 年的平均员工留存率达到 91%。表表 5、技术
93、和基础设施人员占比稳定过半、技术和基础设施人员占比稳定过半(单位:人,(单位:人,%)员工类别员工类别 2016 2017 2018 2019 2020 2021 投资管理人员 402 450 490 375 379 388 销售和营销人员 198 183 186 195 196 218 技术和基础设施人员 650 680 700 843 881 847 总人数总人数 1250 1313 1376 1413 1456 1453 技术和基础设施人员占比 52.0%51.8%50.9%59.7%60.5%58.3%资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 单位员工对应的单位员工对应的 AU
94、M 呈上升趋势,专业的人才团队不断促进经营效率提升。呈上升趋势,专业的人才团队不断促进经营效率提升。通过总 AUM 除以员工总数去刻画单位员工对应的 AUM,营业收入除以员工总数去刻画单位的收入产能,两者从 2016 年以来均保持波动上升态势。2016-2021 年期间,单位员工对应的 AUM 从 0.65 亿美元上升至 1.02 亿美元,复合增速达 9.6%;单位的收入产能从 66 万美元上升至至 102 万美元,复合增速达 9%,体现了单位员工为公司创造的价值逐步扩大,企业经营效率日益提升。图图 34、单位员工对应的经营产能持续上升、单位员工对应的经营产能持续上升 资料来源:公司年报,兴业
95、证券经济与金融研究院整理 00.10.20.30.40.50.60.70.80.911.100.10.20.30.40.50.60.70.80.911.021百万美元亿美元总AUM/员工总数营业收入/员工总数(右)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -25-行业深度研究报告行业深度研究报告 潜心耕耘的技术和高水准的人才团队让公司拥有处理世界上大量的信息并采取潜心耕耘的技术和高水准的人才团队让公司拥有处理世界上大量的信息并采取行动的能力、跨资产类别和地域的转移技术和能够提供定制服务和高效率的技术行动的能力、跨资
96、产类别和地域的转移技术和能够提供定制服务和高效率的技术平台。平台。处理信息方面,以 AHL TargetRisk 为例,该系列产品需持续监测日内跨风险类别数据以确保及时对投资组合做出重大而迅速的改变,截至 2022 年 3 月,该产品风险调整业绩和绝对业绩表现相对于晨星 USD moderate 均处于前 1%,自成立日的回报率超过基准 20%。跨资产类别的转移技术方面,AHL Evolution strategy从 2008 至 2020 年一直稳步增加新市场,降低相关性和持续的投资业绩,截至 2022年 3 月,该产品风险调整业绩和绝对业绩表现相对于 HFR 宏观系统分别处于前1%和 5%
97、。技术平台方面,可扩展平台能够支持整个公司的运营效率,最大化从前台到后台的自动化能够让员工专注于最高价值的工作,预计公司管理的人均交易量是整个行业的 17 倍。2016 至 2021 年,核心管理费占 PBT 的利润率从 20%上升至 30%;2016 年至 2022 年 Q1,定制的 AUM(由针对个人客户需求定制的任务组成)从 396 亿美元增长至 964 亿美元。图图 35、AHL TargetRisk 持续监测日内跨风险类别数据持续监测日内跨风险类别数据 资料来源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 图图 36、AHL Evolution 稳步增加新市场稳步增加新市场 资料来
98、源:公司投资者文件,兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -26-行业深度研究报告行业深度研究报告 4.3、私募资管公司绩效考核机制的最佳海外映射、私募资管公司绩效考核机制的最佳海外映射 英仕曼通过设置基于财务和非财务指标相关的短期和长期激励来引导高管实现英仕曼通过设置基于财务和非财务指标相关的短期和长期激励来引导高管实现公司的战略优先事项公司的战略优先事项创新投资、客户关系、运营效率和股东回报。创新投资、客户关系、运营效率和股东回报。总体来看,英仕曼所有员工固定薪酬呈上升趋势,英仕曼高管薪酬占公司总人力成本比重较稳定。20
99、16 年至 2021 年,所有员工固定薪酬从 3.67 亿美元上升至 6.44 亿美元,员工总薪酬成本占净收入比重维持在 40%至 50%。CEO 薪酬占所有员工总薪酬比重 1.1%波动上升至 1.3%,中枢维持在 1.0%,所有执行董事的总薪酬占所有员工总薪酬的比重从 1.9%波动上升至 2.1%,中枢维持在 1.7%。图图 37、总薪酬成本占净收入比重维持在总薪酬成本占净收入比重维持在 40%以上以上 图图 38、高管薪酬占公司总人力成本比重总体稳定高管薪酬占公司总人力成本比重总体稳定 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 从薪
100、酬结构来看,以 2015-2021 年英仕曼集团 CEO 的薪酬结构为例,其组成部分为固定薪酬和可变薪酬,固定薪酬包括基础工资、员工保险等应税福利、养老金及其他非应税福利,可变薪酬包括年度奖金和长期激励计划(LTIP)。2015-2021年期间,CEO 固定薪酬稳定在 120 万美元至 125 万美元,但可变薪酬由于受考核指标影响每年波动较大,占总薪酬比重介于 41.2%至 85.4%之间,其中年度奖金贡献稳定,长期激励计划受公司股价影响在到期时能为高管薪酬带来量级增长,有利于激励高管股东带来卓越的长期回报。表表 6、2015-2021 年年 CEO 薪酬结构薪酬结构 单位:万美元 2015
101、2016 2017 2018 2019 2020 2021 工资 100.00 100.00 110.00 110.00 110.00 110.00 110.00 应税福利 6.03 8.71 0.33 0.37 0.32 0.25 0.27 养老金福利 14.25 13.66 13.46 13.43 13.49 13.52 13.48 其他(非应税福利)0.19 0.24 0.42 1.49 1.69 0.33 0.52 总固定薪酬总固定薪酬 120.47 122.61 124.21 125.28 125.50 124.10 124.26 年度奖金 250.00 44.18 260.15 1
102、60.33 154.86 190.94 270.88 长期激励 166.25 48.90 237.16 455.16 总可变薪酬总可变薪酬 416.25 93.08 497.31 160.33 154.86 190.94 726.03 总薪酬总薪酬 536.72 225.68 621.52 285.61 280.37 315.04 850.30 可变薪酬占总薪酬比重%77.6%41.2%80.0%56.1%55.2%60.6%85.4%年度奖金占可变薪酬比重%60.1%47.5%52.3%100.0%100.0%100.0%37.3%资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 36%38
103、%40%42%44%46%48%50%0200202021亿美元亿美元所有员工固定薪酬所有员工总薪酬成本占净收入比重(右)0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2001920202021CEO薪酬占所有员工总薪酬比重所有执行董事的总薪酬占所有员工总薪酬的比重 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -27-行业深度研究报告行业深度研究报告 英仕曼在董事薪酬政策中,采用用于短期和长期激励计划的绩效指标相结合、财英仕曼在董事薪酬政策中,采用用于短期和长期激励计划的绩效指标相结合
104、、财务与非财务指标相结合的方式,以全面考核高管对公司战略的执行情况。务与非财务指标相结合的方式,以全面考核高管对公司战略的执行情况。以 2021年现任高管的可变薪酬衡量指标为例,年度奖金金额最多可达其工资的 300%,考察财务表现占总比 70%,非财务表现占比 30%;长期激励计划金额最多可达其工资的 300%,考察财务指标占比 90%,非财务指标占比 10%。可变薪酬考察的财务指标与英仕曼财务可变薪酬考察的财务指标与英仕曼财务 KPI 保持一致,这些指标说明和衡量了英保持一致,这些指标说明和衡量了英仕曼集团客户的投资经验、财务业绩和股东价值创造之间的关系。仕曼集团客户的投资经验、财务业绩和股
105、东价值创造之间的关系。年度奖金考察的财务指标包括相对净流量、核心管理费每股收益和核心每股收益,占比分别为30%、20%和 20%,主要集中于短期业绩表现。其中,英仕曼定义的核心利润包括核心管理费利润和核心绩效费利润。核心利润不包括投资管理业务以外产生的利润或亏损、收购和处置相关项目、资产减值、与重大重组计划有关的成本、租赁负债、养老金和相关递延税以及某些重大事件驱动损益的未实现外汇变动。长期激励考察的财务指标包括相对投资业绩(在 3 年的业绩周期内,英仕曼表现需要优于同行,高管们才会获得相应奖励)、相对股东总回报(指相对于不包括投资信托和 REITS 在内的 FTSE250 成分股的回报)、累
106、积相对净流量、3 年核心管理费每股收益和 3 年核心每股收益,占比分别为 20%、20%、10%、10%和 30%,主要将长期业绩指标与长期激励相匹配。可变薪酬考察的非财务目标包括与可变薪酬考察的非财务目标包括与 ESG 相关的目标,与公司战略重点和非财务相关的目标,与公司战略重点和非财务KPI保持一致,是为了确保高管们持续专注于年度业绩的交付和未来可持续增长。保持一致,是为了确保高管们持续专注于年度业绩的交付和未来可持续增长。年度奖金考察的非财务指标包括15%的ESG相关目标和15%公司战略和个人目标,长期激励计划考察的非财务指标为 10%的 ESG 评分卡。以年度奖金中非财务指标为例,薪酬
107、委员会会重点关注当年 CEO 的战略实施情况、投资增长、客户关系、ESG 表现、风险和合规经营 5 个方面,对 CFO 则重点关注公司财报出具的时效与质量、资本管理、风险管理、ESG 表现和公司声誉 5 个方面。图图 39、2021 年可变薪酬考察指标与公司战略对应情况年可变薪酬考察指标与公司战略对应情况 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -28-行业深度研究报告行业深度研究报告 从给付方式来看,在可变薪酬中设置递延薪酬有利于高管关注公司长期发展。从给付方式来看,在可变薪酬中设置递延薪酬有利于高管关注
108、公司长期发展。短期可变薪酬即年度奖金,根据委员会对执行董事在年初与董事会商定的目标的表现进行评估,45%的奖金以现金形式提前交付,55%的奖金以股票形式(或执行董事已达到最低持股要求的基金奖励)交付,在接下来的三年里每年分三次等额授予。长期激励计划(LTIP)根据过去至少三年的业绩条件,每年授予公司股份,授予后将适用至少两年的额外持有期。在符合业绩条件的情况下,名义股息会因派发业绩股份而累积,并由薪酬委员会酌情决定在派发既定股份的同时以股份或现金形式派发。为了让高管的利益与股东的利益长期保持一致,英仕曼集团十分重视公司高管的持股比例。高管薪酬中包括 55%以股票支付的年度奖金以及与业绩表现挂钩
109、的长期激励计划,并且集团要求首席执行官必须持有相当于基本工资 300%的股份,其他执行董事必须持有基本工资的 200%的股份。英仕曼要求执行董事必须逐步增加持股,在职者将以尚未达到或超过这一水平的既得股份积累到规定的股份,如在离职时的实际持有量较低,则须在离开后保留两年。此外,公司推出面向全体员工的股份储蓄计划,而参与该计划的执行董事可获得曼氏集团股票的期权,期权在授予日以市场价的 20%的折扣授予。图图 40、2021 年年 CEO 可变薪酬的递延设置及给付形式可变薪酬的递延设置及给付形式 资料来源:公司年报,兴业证券经济与金融研究院整理 5、风险提示、风险提示 1、资管规模下滑风险。、资管
110、规模下滑风险。英仕曼的主要收入来源是基于 AUM 按照商定比例收取的管理费用收入,如果市场发生剧烈变动或投资业绩不佳导致 AUM 净流出,公司的整体营收将受到影响。2、全球政策和法律风险。、全球政策和法律风险。随着资管领域法律法规的不断完善,加之英仕曼布局全球的业务体系,若未来各国对海外投资合作、市场垄断等法律趋严,将可能对机构在当地投资业务的发展造成不利影响。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -29-行业深度研究报告行业深度研究报告 3、人才流失风险。、人才流失风险。在行业对高素质员工的激烈竞争下,英仕曼面临不能吸引或留住关键人才,或为了留住或替换
111、关键人员被要求增加薪酬的风险。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -30-行业深度研究报告行业深度研究报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个
112、月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场
113、代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约,投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺
114、均为无效,任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产
115、生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据;在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告;本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证,任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的
116、假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民,包括但不限于美国及美国
117、公民(1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外)。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载,本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址:上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编:200135 邮箱: 地址:北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编:100020 邮箱: 地址:深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编:518035 邮箱: