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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 八一钢铁八一钢铁(600581)新疆龙头钢企,新疆龙头钢企,受益“一带一路”发展受益“一带一路”发展 八一钢铁八一钢铁首次覆盖报告首次覆盖报告 李鹏飞李鹏飞(分析师分析师)魏雨迪魏雨迪(分析师分析师)王宏玉王宏玉(研究助理研究助理) 证书编号 S0880519080003 S0880520010002 S0880121050081 本报告导读:本报告导读:公司是新疆地区龙头钢企,公司是新疆地区龙头钢企,在在“一带一路”“一带一路”建设建设中中区位优势显著
2、区位优势显著。2023年随着年随着新疆新疆“一一带一路带一路”核心区核心区建设建设发展发展提速,公司业绩有望实现较大提速,公司业绩有望实现较大改善改善。投资要点:投资要点:首次覆盖,给予“增持”评级首次覆盖,给予“增持”评级。市场认为公司受新疆市场影响大,盈利能力容易出现波动;我们认为随着新疆地区“一带一路”发展建设提速,公司业绩将实现较大幅度改善。预计公司 23-25 年的 EPS 分别为 0.29、0.44、0.55 元,参考同类公司,给予公司 23 年 PE 19 倍进行估值,对应公司目标价 5.51 元。首次覆盖,给予“增持”评级。新疆新疆建设建设发展发展提速,公司提速,公司将将充分受
3、益充分受益。新疆作为“一带一路”发展的核心区域,不断推进重点项目建设。23 年新疆基础设施重点项目总投资金额2.7 万亿,较 22 年增加 5184 亿,同比增 23.76%;计划完成投资 3000 亿,同比增 11.11%,预计 23 年新疆固定资产投资额将保持高位。公司作为疆内钢企龙头,将充分受益于新疆地区高速发展,业绩有望实现较大改善。区域龙头地位稳固,竞争优势逐步显现区域龙头地位稳固,竞争优势逐步显现。公司疆内板材市占率提升至78.10%,区域龙头地位稳固;收购新疆焦煤集团 22 年实现净利润 1.84 亿元,有力缓解了公司 22 年业绩下滑态势;产品结构持续向“板型优”转型,22 年
4、成功研制生产了轻量化高强风电钢等多个新产品。我们认为公司正逐步构建疆内市场的护城河,竞争优势逐步显现。改革持续深入,高质量改革持续深入,高质量发展发展转型转型。公司已完成富氢碳循环氧气高炉(HyCROF)的点火投运,实现碳减排 21%的阶段性目标。此外,公司期间费用率降低至 4.29%,首期股权激励计划已发布并实施。我们认为公司在低碳、降本、激励方面的改革为公司长期发展打下了良好基础。风险提示风险提示:新疆需求恢复不及预期、原材料价格超预期上涨。财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 30,879 23,044 26,2
5、32 28,091 29,216(+/-)%34%-25%14%7%4%经营利润(经营利润(EBIT)1,929-1,318 1,067 1,429 1,656(+/-)%132%-168%181%34%16%净利润(归母)净利润(归母)1,181-1,367 444 687 852(+/-)%258%-216%132%55%24%每股净收益(元)每股净收益(元)0.76-0.88 0.29 0.44 0.55 每股股利(元)每股股利(元)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经
6、营利润率(%)6.2%-5.7%4.1%5.1%5.7%净资产收益率净资产收益率(%)27.7%-46.8%12.8%16.1%16.3%投入资本回报率投入资本回报率(%)11.7%-8.2%5.6%6.5%7.3%EV/EBITDA 5.87 8.11 7.36 6.57 市盈率市盈率 6.25 16.61 10.74 8.66 股息率股息率(%)0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:5.51 当前价格:4.75 2023.05.18 交易数据 52 周内股价区间(元)周内股价区间(元)3.47-6.06 总市值(百万元)总市值(
7、百万元)7,380 总股本总股本/流通流通 A股(百万股)股(百万股)1,554/1,533 流通流通 B 股股/H股(百万股)股(百万股)0/0 流通股比例流通股比例 99%日均成交量(百万股)日均成交量(百万股)32.87 日均成交值(百万元)日均成交值(百万元)150.01 资产负债表摘要 股东权益(百万元)股东权益(百万元)2,470 每股净资产每股净资产 1.59 市净率市净率 3.0 净负债率净负债率 284.24%EPS(元)2022A 2023E Q1-0.21-0.31 Q2 0.12 0.10 Q3-0.30 0.30 Q4-0.49 0.20 全年全年-0.88 0.29
8、 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 7%10%-18%相对指数 10%8%-24%公司首次覆盖公司首次覆盖 -40%-30%-20%-10%0%10%--0552周内股价走势图周内股价走势图八一钢铁上证指数金属,采矿,制品金属,采矿,制品/原材料原材料 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)模型更新时间:2023.05.18 股票研究股票研究 原材料 金属,采矿,制品 八一钢铁(600
9、581)首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:5.51 当前价格:4.75 2023.05.18 公司网址 公司简介 公司是新疆整体实力最强的钢铁企业之一,专注于钢铁冶炼、轧制、加工及销售,产品以高速线材、螺纹钢、热轧板卷、冷轧薄板、中厚板等建筑及工业用钢为主。公司拥有完整优质的炼铁、炼钢及轧钢生产系统,以西北地区为核心销售区域,密切关注本地及周边的市场需求和产品价格变化,实施差异化竞争策略,对产能和产线配置进行经济性比较,制定合理的产能规模和产线布置,灵活组织安排生产,产品在新疆及西北地区拥有较高的品牌认知度。绝对价格回报(%)52 周内价格范围 3.47-6.06 市
10、值(百万元)7,380 财务预测(单位:百万元)财务预测(单位:百万元)损益表损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 30,879 23,044 26,232 28,091 29,216 营业成本 27,635 22,990 24,320 25,753 26,615 税金及附加 210 125 178 191 199 销售费用 112 116 92 98 102 管理费用 261 366 209 219 228 EBIT 1,929-1,318 1,067 1,429 1,656 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 33 33 28
11、 29 30 财务费用 477 507 475 541 573 营业利润营业利润 1,476-1,705 556 860 1,065 所得税 211-301 98 151 187 少数股东损益 40-39 13 20 24 净利润净利润 1,181-1,367 444 687 852 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 1,206 1,826 2,183 2,440 2,343 其他流动资产 367 22 72 152 232 长期投资 202 219 320 422 523 固定资产合计 17,060 16,516 16,278 16,195 16,262 无形及其他资产 1,7
12、53 1,819 1,821 1,823 1,825 资产合计资产合计 31,171 29,695 30,716 31,378 31,675 流动负债 22,620 22,190 23,001 23,141 22,700 非流动负债 4,156 4,518 4,170 3,878 3,630 股东权益 4,395 2,987 3,545 4,359 5,345 投入资本投入资本(IC)14,022 13,276 15,589 18,052 18,760 现金流量表现金流量表 NOPLAT 1,645-1,085 879 1,177 1,364 折旧与摊销 1,125 1,194 1,059 1
13、,103 1,152 流动资金增量 -1,238 1,301-1,838-1,988-478 资本支出 -189-187-806-1,006-1,206 自由现金流自由现金流 1,343 1,222-706-714 833 经营现金流 220 654 227 443 2,206 投资现金流 -2,005-186-873-1,072-1,272 融资现金流 468 148 1,002 886-1,031 现金流净增加额现金流净增加额 -1,317 616 357 257-96 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 33.6%-25.4%13.8%7.1%4.0%EBIT 增长率 132.5
14、%-168.3%181.0%33.9%15.9%净利润增长率 257.7%-215.7%132.5%54.7%23.9%利润率 毛利率 10.5%0.2%7.3%8.3%8.9%EBIT 率 6.2%-5.7%4.1%5.1%5.7%净利润率 3.8%-5.9%1.7%2.4%2.9%收益率收益率 净资产收益率(ROE)27.7%-46.8%12.8%16.1%16.3%总资产收益率(ROA)3.9%-4.7%1.5%2.3%2.8%投入资本回报率(ROIC)11.7%-8.2%5.6%6.5%7.3%运营能力运营能力 存货周转天数 59.0 53.8 58.4 57.7 57.1 应收账款周
15、转天数 4.1 4.3 3.9 3.7 3.5 总资产周转周转天数 368.4 470.3 427.4 407.7 395.7 净利润现金含量 0.2-0.5 0.5 0.6 2.6 资本支出/收入 0.6%0.8%3.1%3.6%4.1%偿债能力偿债能力 资产负债率 85.9%89.9%88.5%86.1%83.1%净负债率 609.3%894.1%766.5%619.9%492.6%估值比率估值比率 PE 6.25 16.61 10.74 8.66 PB 2.23 2.11 2.13 1.73 1.41 EV/EBITDA 5.87 8.11 7.36 6.57 P/S 0.24 0.32
16、 0.28 0.26 0.25 股息率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%-23%-18%-12%-7%-1%5%10%16%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-40%-31%-22%-13%-4%5%-102023-03股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅八一钢铁价格涨幅八一钢铁相对指数涨幅-25%-14%-2%10%22%34%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)-47%-32%-17%-2%13%28%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率
17、(%)493%573%653%734%814%894%26329264982666726835270042717221A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)FZiX1WiY9YBVjWZYmUfWbR8Q7NmOoOtRpMkPnNnQkPnMzQ6MmMyRNZsQyRNZrRoR 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)目录目录 1.八一钢铁:新疆地区老牌龙头钢企.4 1.1.股权结构清晰,宝武集团为实际控制
18、人.4 1.2.产品全面覆盖建筑、工业用钢.4 1.3.营业收入稳步增长、归母净利润受疆内市场影响较大.5 2.“一带一路”核心区建设提速,公司将充分受益.6 2.1.新疆地区是“一带一路”倡议外延的关键节点.6 2.2.新疆作为“一带一路”核心区域,建设发展举措不断深化.7 2.3.受益于政策催化,新疆地区钢铁需求景气度相对高于全国.8 3.区域龙头地位稳固,竞争优势逐步显现.9 3.1.市占率持续提升,区域龙头地位稳固.9 3.2.产业链延伸,提升公司抵抗周期波动能力.9 3.3.产品结构优化升级,助推盈利能力提升.10 4.改革持续深入,高质量发展转型.10 4.1.加大科技研发投入,推
19、进绿色低碳转型发展.10 4.2.成本控制纵深推进,公司期间费用率稳步降低.11 4.3.股权激励计划为公司长期发展再赋能.12 5.首次覆盖,给予“增持”评级.12 6.风险提示.14 6.1.新疆需求恢复不及预期.14 6.2.原材料价格超预期上涨.14 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)1.八一钢铁:新疆地区老牌龙头钢企八一钢铁:新疆地区老牌龙头钢企 1.1.股权结构清晰股权结构清晰,宝武集团宝武集团为实际控制人为实际控制人 股权结构清晰股权结构清晰,宝武集团为实际控制人
20、宝武集团为实际控制人。新疆八一钢铁股份有限公司(以下简称“公司”)是由原新疆八一钢铁集团有限责任公司(现已更名为宝钢集团新疆八一钢铁有限公司,以下简称“八钢公司”)、南京联强冶金集团有限公司、邯郸钢铁集团有限责任公司、新疆华顺工贸有限公司、新疆维吾尔自治区技术改造投资公司共同发起设立,于 2002 年 8 月在上交所挂牌上市。2007 年 1 月,中国宝武钢铁集团有限公司(简称“宝武集团”)增资 30 亿元重组八钢公司,公司作为八钢公司子公司被并入宝钢集团。截止 2022 年底,公司控股股东为八钢公司,持股为 49.35%;公司实际控制人为宝武集团,持股比例为 58.69%。图图 1 公司实际
21、控制人为公司实际控制人为宝武集团宝武集团(截止(截止 2022 年年 12 月月 31 日日)数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 1.2.产产品全面覆盖建筑、工业用钢品全面覆盖建筑、工业用钢 生产流程生产流程完整,产品应用广泛完整,产品应用广泛。公司位于新疆维吾尔自治区乌鲁木齐市,是新疆地区唯一大型上市钢企,也是新疆地区整体实力最强的钢铁企业之一。公司具备完整的钢铁生产流程及配套设施,内设炼铁厂、第一炼钢厂、第二炼钢厂、棒线轧钢厂、热轧厂、冷轧厂、中厚板厂,合计拥有 705 万吨/年铁产能、800 万吨/年钢产能及 865 万吨/年钢材产能。主要产品覆盖棒材、线材、型材、中厚板、热轧薄板、冷
22、轧板、镀锌板、彩色涂层板等,广泛应用于西北地区的工业及民用建筑、铁道、桥梁、公路、水电等行业,为新疆产业发展提供充分的钢材支撑。表表 1 公司公司主要产品产能情况主要产品产能情况 项目项目 设计产能设计产能(万吨(万吨/年)年)2022 年实际产量年实际产量(万吨)(万吨)2023 年计划年计划产量产量(万吨)(万吨)铁铁 705 489.15 538 钢钢 800 529.90 605 1.1.第一炼钢厂第一炼钢厂 350 185.14 177 2.2.第二炼钢厂第二炼钢厂 450 344.76 428 材材 865 503.88 578 1.1.棒线轧钢厂棒线轧钢厂 300 171.59
23、168 2.2.热轧厂热轧厂 360 169.54 200 3.3.冷轧厂冷轧厂 85 70.43 95 4.4.中厚板厂中厚板厂 120 92.32 115 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 板材、线材及螺纹贡献主要业绩板材、线材及螺纹贡献主要业绩。2022 年,公司板材、线材及螺纹钢、管材、型材、金属制品销量占比分别为 55.27%、24.80%、9.27%、5.32%、5.33%;营收占比分别为 56.50%、23.48%、9.26%
24、、5.24%、5.51%。其中板材、线材及螺纹钢合计销量占比及营收占比均在 80%左右,为公司主要经营产品。2021 年,随着公司收购新疆八钢金属制品有限公司,钢管及金属制品开始为公司贡献营收,增加了公司产品的多样性。图图 2 板材、线材及螺纹钢板材、线材及螺纹钢贡献主要营收贡献主要营收 图图 3 板材、线材及螺纹钢板材、线材及螺纹钢销量占比销量占比 80%左右左右 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 产品主要流向新疆市场产品主要流向新疆市场,未来有望打开出口机遇,未来有望打开出口机遇。公司作为新疆龙头钢企,产品主要流向新疆市场,并逐步向西北、中亚地区市
25、场拓展。2018-2022 年,公司疆内业务营收占比从 62.94%提升至 72.82%,提升 9.88 个百分点;疆内业务毛利率自 2019 年以后稳步高于疆外业务,2022 年疆内业务毛利率较疆外业务高 1.37 个百分点,体现出公司在疆内市场正在逐步构建稳固的的龙头地位。疆外业务方面,虽然 2018-2022 年公司营收占比持续下降,但疆外业务毛利率刨除运费因素后,较疆内差距并不大,体现出公司正在逐步打开疆外市场渠道。随着“一带一路”建设不断推进,我们认为公司将迎来向“一带一路”沿线国家增加钢材出口的新机遇,疆外业务有望进一步发展。图图 4 公司疆公司疆内业务内业务营收营收占比逐步提升占
26、比逐步提升 图图 5 公司公司疆内业务毛利率疆内业务毛利率高于疆外高于疆外业务业务 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 1.3.营业收入营业收入稳步增长稳步增长、归母净利润受疆内市场影响较大、归母净利润受疆内市场影响较大 2022 年年公司营业收入、归母净利润下滑公司营业收入、归母净利润下滑。2017-2021 年,公司营业收入从 167.57 亿元增长到 308.79 亿元,CAGR 为 13.00%;公司归母净利润0%20%40%60%80%100%200212022型材板带材管材金属制品其他(包括线材及螺纹钢)0%20%40%
27、60%80%100%200212022型材板带材管材金属制品其他(包括线材及螺纹钢)0%20%40%60%80%100%200212022疆内业务疆外业务-3%0%3%6%9%12%15%200212022疆内业务疆外业务 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)经过 2017 年的短暂高点后,受环保、疆内需求放缓等因素影响,2018-2020 年出现一定程度下滑,随后于 2021 年受益于市场景气度提升再次增长到 1
28、1.81 亿元。2022 年受疆内需求低迷影响,公司营业收入 230.44亿元,同比下降 25.37个百分点;归母净利润-13.67亿元,同比下降215.73个百分点。2023 年年 Q1 公司营业收入、归母净利润环比改善公司营业收入、归母净利润环比改善。2023 年 Q1,随着国内经济逐步复苏以及疆内基建逐步开工,公司营业收入 40.09 亿元,同比下降 21.33 的百分点,环比提升 19.41 个百分点;归母净利润-4.67 亿元,环比提升 38.11 个百分点。由于 2022 年 Q1 公司业绩处于高基数,2023 年 Q1 公司业绩同比下滑,但环比已有所改善,体现出公司下游需求正在逐
29、步复苏。总体来看,公司近年来营业收入、归母净利润容易受疆内政策、市场影响出现波动,周期抵抗能力有所不足。但如果疆内出现利好政策,公司盈利能力也会显著超过同行业平均水平。我们认为2023 年在“一带一路”以及新疆振兴的主题政策催化下,新疆区域用钢需求水平或将大幅提升,公司作为疆内钢企龙头,业绩有望迎来回暖。图图 6 2022 年年公司营收收入公司营收收入同比下滑同比下滑 图图 7 2022 年年公司归母净利润公司归母净利润同比下滑同比下滑 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 图图 8 2023 年年 Q1 公司营收收入公司营收收入环比改善环比改善 图图 9
30、 2023 年年 Q1 公司归母净利润公司归母净利润环比改善环比改善 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 2.“一带一路一带一路”核心区核心区建设建设提速提速,公司公司将将充分受益充分受益 2.1.新疆地区是“一带一路”倡议新疆地区是“一带一路”倡议外延的关键节点外延的关键节点 新疆地区是“一带一路”倡议新疆地区是“一带一路”倡议外延的关键节点外延的关键节点。2013 年 9 月和 10 月,习主席在访问哈萨克斯坦和印度尼西亚时提出了关于“一带一路”的倡-40%-20%0%20%40%60%80%050030035020172018
31、20022营业收入(亿元)同比增长(右轴)-1100%0%1100%2200%3300%-15-10-505820022归母净利润(亿元)同比增长(右轴)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%007080902022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营业收入(亿元)环比(右轴)-400%-300%-200%-100%0%100%200%-10-8-6-4-20242022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1归母净利润(亿元)环比(右轴)请务必阅读正文之后的免责
32、条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)议。经过十年的发展,我国已与 150 个国家、32 个国际组织签署 200 多份共建“一带一路”合作文件,国际合作不断扩大。在我国“一带一路”向西外延的路线中,新疆地区是关键节点,周边与俄罗斯、哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦、巴基斯坦、蒙古国、印度、阿富汗八国接壤,是连接中国经济发达省份与中亚、西亚的重要通道。新疆作为我国面向西方开放的“桥头堡”,与西亚众国少数民族存在文化互融,在国际贸易上具备天然优势,建设好新疆将是向西开放的必要基础。图图 10 新疆地区新疆
33、地区是“一带一路”倡议是“一带一路”倡议外延的关键节点外延的关键节点 数据来源:国泰君安证券研究 2.2.新疆作为“一带一路”核心区域,新疆作为“一带一路”核心区域,建设发展举措不断深化建设发展举措不断深化 新疆作为“一带一路”核心区域,新疆作为“一带一路”核心区域,建设发展举措建设发展举措不断深化不断深化。新疆自治区人民政府在2023 年自治区政府工作报告、关于印发 2023 年自治区国民经济和社会发展计划及主要指标的通知等文件中提出,要扎实推进丝绸之路经济带核心区建设,重点推进“一港”(乌鲁木齐国际陆港区)、“两区”(喀什、霍尔果斯经济开发区)、“五大中心”(交通枢纽中心、商贸物流中心、医
34、疗服务中心、文化科教中心、区域金融中心)、“口岸经济带”(19 个沿边开放口岸)为重点的“一带一路”核心区建设。新疆在我国向西对外开发和“一带一路”中起到了至关重要的作用,2023 年伴随着我国在国际上的外交合作不断升温,新疆地区的发展建设水平将不断提高。表表 2 2023 年年新疆地区建设发展举措不断深化新疆地区建设发展举措不断深化 要求要求 内容内容 紧抓机遇提升开放水平紧抓机遇提升开放水平 以“一带一路”倡议提出 10 周年为契机,积极参与第三届“一带一路”国际合作高峰论坛,研究实施加强与西北省区协同发展、与中亚国家扩大开放举措。持续强化“一港”开放枢纽持续强化“一港”开放枢纽 加快中欧
35、班列(乌鲁木齐)集结中心示范工程建设,积极申建乌鲁木齐保税物流中心。大力发展中吉乌多式联运,拓展海铁联运网络,推广中欧班列集拼集运通关作业新模式,加密开行新疆至中西亚、俄罗斯和欧洲的班列。加快建设“两区”开放高地加快建设“两区”开放高地 深入实施“两霍两伊”一体化战略,支持霍尔果斯经济开发区发展信息技术、装备制造、新材料、生物医药等重点产业,推动中哈霍尔果斯国际边境合作中心全面恢复运营;推进喀什经济开发区“一区一市两县”同城化发展和伊尔克什坦分区协同发展,培育打造纺织服装、电子信息、食品加工等产业集群。“五大中心”“五大中心”落实高质量建设丝绸之路经济带核心区实施方案,加快构建联通欧亚的立体综
36、合交通枢纽中 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)心、具有全国影响力的商贸物流中心、区域领先的文化科教中心、辐射周边的医疗服务中心,探索建设区域金融中心,推动一批关键性、示范性、标志性重点项目落地。加快打造口岸开放门户加快打造口岸开放门户 完成伊宁航空口岸国家验收,推进吉木乃、塔城、阿拉山口、霍尔果斯、伊尔克什坦等进口资源落地加工示范基地建设。数据来源:新疆自治区人民政府关于印发 2023 年自治区国民经济和社会发展计划及主要指标的通知,国泰君安证券研究 重大项目建设逐步开工重大
37、项目建设逐步开工,基础设施建设提速基础设施建设提速。具体到基础设施建设方面,2023 年新疆在交通、水利、电力、新基建等方面持续发力,若干重点项目开工建设并加速推进。根据新疆发改委发布的 2023 年自治区重点项目名单:2023 年疆内重点项目 400 项,较 2022 年增加 30 项;总投资 2.7万亿,较 2022 年增加 5184 亿,同比增 23.76%;计划完成投资 3000 亿,较 2022 年增加 300 亿,同比增 11.11%。我们预计,2023 年新疆地区固定资产投资额将继续保持高位。表表 3 2023 年新疆重大项目建设逐步开工年新疆重大项目建设逐步开工 要求要求 内容
38、内容 交通方面交通方面 开工建设罗布泊至若羌铁路、G30 线星星峡至吐峪沟段改扩建项目、轮台机场以及温泉、准东等一批通用机场。加快建设 G0711 线乌鲁木齐至尉犁、G219 线温宿至昭苏等南北疆大通道。建成将军庙至淖毛湖铁路、奇台江布拉克和巴音布鲁克机场、乌鲁木齐市绕城西线高速公路。加快推进中吉乌铁路等前期工作。水利方面水利方面 开工建设瓦石峡水库、沙尔托海水库二期等重大水利工程。加快推进大石峡、玉龙喀什、库尔干、温泉等一批大中型水库工程建设。建成莫莫克水库、尼雅水库等工程。持续实施大型灌区续建配套与现代化改造、大中型病险水库(闸)除险加固、中小河流治理等工程建设。电力方面电力方面 开工建设
39、哈密北至重庆800 千伏特高压直流工程、巴州至铁干里克至若羌等 750 千伏输变电工程、西二三线果子沟战略安全管道工程。推进“疆电外送”第四通道、若羌至花土沟 750 千伏输变电工程前期工作。“五大中心”“五大中心”落实高质量建设丝绸之路经济带核心区实施方案,加快构建联通欧亚的立体综合交通枢纽中心、具有全国影响力的商贸物流中心、区域领先的文化科教中心、辐射周边的医疗服务中心,探索建设区域金融中心,推动一批关键性、示范性、标志性重点项目落地。新型基础设施方面新型基础设施方面 加强数字基础设施建设,畅通向西开放的数字化通道,推进农村网络基础设施升级,加快 5G 网络与千兆光纤协同建设。统筹布局算力
40、基础设施,建设自治区一体化大数据中心体系,建成自治区能源大数据平台。数据来源:新疆自治区人民政府关于印发 2023 年自治区国民经济和社会发展计划及主要指标的通知,国泰君安证券研究 2.3.受益于受益于政策催化政策催化,新疆新疆地区地区钢铁需求景气度钢铁需求景气度相对高于全国相对高于全国 新新疆地区钢铁需求景气度疆地区钢铁需求景气度相对高于全国相对高于全国。受益于新疆地区建设发展利好政策不断出台落地以及新疆在向西开放中的核心地位,新疆地区用钢需求景气度相对高于全国。2022 年,新疆地区工业增加值同比增加 7.1%,高出全国水平 3.5 个百分点;固定资产投资完成额同比增速增加 7.6%,高出
41、全国水平 2.5 个百分点。2023 年 1-3 月,疆内工业增加值同比增加9.1%,高出全国水平 6.1 个百分点;固定资产投资完成额累计同比达18.6%,高出全国水平 13.5 个百分点。新疆地区由于地广人稀,地形崎岖,需要大力发展工业制造业以及建设基础设施,为“一带一路”倡议外延打下关键基础。我们认为,公司作为疆内钢企龙头,一方面将充分受益于新疆地区的高速发展,另一方面,在“一带一路”向西开放的过程中,将为公司产品出口带来新的机遇,公司业绩有望实现较大幅度改善。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600
42、581)(600581)图图 11 新疆地区工业增加值高于全国新疆地区工业增加值高于全国 图图 12 新疆地区新疆地区固定资产投资完成额水平高于全国固定资产投资完成额水平高于全国 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 3.区域区域龙头地位稳固,竞争优势逐步显现龙头地位稳固,竞争优势逐步显现 3.1.市占率持续提升市占率持续提升,区域龙头地位稳固区域龙头地位稳固 市占率市占率持续提升持续提升,品牌影响力逐步形成。,品牌影响力逐步形成。公司作为疆内唯一上市钢企,产品在整个新疆地区具备较高的品牌知名度和市场认可度。2022 年上半年,公司板材在疆内的市占率为 7
43、8.10%,较 2019 年提升 1.1 个百分点。2022 年公司产品在全疆重点工程中的钢材使用量占比达到 85%以上。目前新疆区域内钢铁市场已形成以公司为龙头的垄断竞争格局,公司的品牌影响力及知名度逐步构建疆内市场护城河。未来随着疆内重大基础设施加速建设,以及“一带一路”建设加速推进,公司区域龙头优势地位将进一步巩固。图图 13 公司公司板材市占率板材市占率进一步提升进一步提升 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 3.2.产业链延伸,产业链延伸,提升提升公司公司抵抗抵抗周期波动周期波动能力能力 产业链延伸,提升公司产业链延伸,提升公司抵抗抵抗周期周期能力能力。公司于 2021 年收购新疆
44、焦煤(集团)有限责任公司(简称“焦煤集团”)和新疆八钢金属制品有限公司(简称“金属制品公司”)。焦煤集团经营范围主要为煤炭的生产、销售,以及运输服务,拥有 3 座矿井,合计原煤产能 340 万吨,大幅提高了公司的煤焦自给能力。2022 年,公司归母净利润-13.67 亿元,焦煤集团贡献净利润 1.84 亿元。在钢铁市场需求低迷,利润下滑的大环境下,焦煤公司的盈利有力的缓解了公司利润下滑幅度。金属制品公司经营范围主要-20%-10%0%10%20%30%40%--032023-03全国工业增加值:累计同比新疆:工业增加值:可比价:累计同比-30%-
45、20%-10%0%10%20%30%40%--032023-03全国固定资产投资完成额:累计同比新疆:固定资产投资完成额:累计同比76%77%77%78%78%79%20192022H1板材疆内市占率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)为汽车配件、农机配件、冷轧带肋钢筋、金属制品、钢管、塑钢、金属容器等,提升了公司下游产品的附加值。2022 年公司金属制品毛利率4.29%,为公司毛利率最高的产品。我们认为公司对于原料端和产品端的
46、资源整合对于提升公司盈利水平至关重要;在国内钢铁行业提高产能集中度,产品高质量发展的政策引导下,未来疆内钢铁产业链有望持续整合,公司作为疆内钢铁龙头,竞争优势有望持续强化。表表 4 公司公司收购收购焦煤集团、焦煤集团、金属制品公司金属制品公司,向产业链,向产业链上下游延伸上下游延伸 公司公司 持股比例(持股比例(%)注册资本注册资本 经营范围经营范围 焦煤集团焦煤集团 100 87,442.63 煤炭的生产、销售;运输服务等范围。金属制品公司金属制品公司 100 55,848.00 汽车配件、农机配件、冷轧带肋钢筋、金属制品、钢管、塑钢、金属容器、地板辐射供暖设备、隔离栅、环保设备的生产、销售
47、;钢材的加工等。数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 3.3.产品结构优化升级,助推盈利能力提升产品结构优化升级,助推盈利能力提升 产品结构优化升级,助推盈利能力提升产品结构优化升级,助推盈利能力提升。棒线等建材产品发展时间久、工艺难度相对较低,利润空间相对有限,而板材类产品则拥有相对较高的技术壁垒和附加价值。公司近年来持续推进“板型优”产品结构调整转型,提升高附加值产品占比。2018-2022 年,建材产品销量占比从 43.81%降低到 29.03%,板材产品及金属制品销量占比从 56.19%提升至70.97%。2022 年公司成功研制生产了轻量化高强风电钢,可降低 8%-10%的塔筒重量,
48、供货中广核哈密十三间房风电场等十余个风电项目,助力新疆风电装备制造业转型升级。我们认为公司持续推动产品结构优化升级契合公司转型发展需要,在存量博弈的行业环境下,能够显著提升其产品盈利能力。图图 14 公司公司板材产品及金属制品销量占比板材产品及金属制品销量占比持续提升持续提升 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 4.改革改革持续深入,高质量发展持续深入,高质量发展转型转型 4.1.加大科技研发投入,推进绿色低碳转型发展加大科技研发投入,推进绿色低碳转型发展 科技研发不断投入,绿色低碳转型发展科技研发不断投入,绿色低碳转型发展。公司是宝武集团低碳冶金试验基地,在绿色低碳冶金技术领域持续攻关。与
49、传统碳冶金相比,氢冶金技术可以从源头上降低二氧化碳的排放量,是我国钢铁行业实现“双碳”0%20%40%60%80%100%200212022建材板材金属制品 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)目标的重要方向。2018-2022 年,公司在科技研发方面不断加大投入,2022 年公司研发费用占比上升至 2.07%,较 2021 年的 1.37%提升 0.7 个百分点。对比行业内同产量规模钢企,公司技术人员占比 14.68%,显著高于行业内同规模钢企。持续的科
50、研投入使得公司在低碳冶金领域取得新的突破,2022 年公司实现全球首个 400 立方米工业级别的富氢碳循环氧气高炉(HyCROF)点火投运,实现碳减排 21%的阶段性目标,成为冶金行业首个实现工业化应用的低碳新工艺。我们认为,在当下能源结构调整转型的行业背景下,公司对于“双碳”工作及科技研发的重视有助于公司快速完成改革转型,在工艺设备、环保方面建立先发优势,打造自身的核心竞争力。图图 15 公司研发费用公司研发费用率率持续提升持续提升 图图 16 公司技术人员占比显著公司技术人员占比显著高于高于同同规模钢企规模钢企 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 表
51、表 5 公司公司 2022 年年低碳转型成效低碳转型成效显著显著 项目项目 成果成果 富氢碳循环高炉工艺富氢碳循环高炉工艺 富氢碳循环高炉工艺技术完成高炉本体优化、煤气加热、风口及炉身喷吹等关键核心技术的研发,工程改造和项目建设顺利完工,实现碳减排 21%的阶段性目标。欧冶炉喷吹焦炉煤气欧冶炉喷吹焦炉煤气 开展欧冶炉喷吹焦炉煤气的富氢还原冶炼工业化生产试验,进一步探索了喷吹焦炉煤气对炉内工况以及输出煤气质量的影响,验证了欧冶炉富氢冶炼技术对减碳效果的评价。实现欧冶炉喷吹焦炉煤气 1500020000 Nm/h,降低燃料比 3040kg/t 铁,具备 CO2 减排 810 万吨/年以上的工艺能力
52、。数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 4.2.成本控制纵深推进,公司成本控制纵深推进,公司期间费用率期间费用率稳步降低稳步降低 成本控制纵深推进,公司期间费用率稳步降低成本控制纵深推进,公司期间费用率稳步降低。公司自2018年以来,期间费用率呈现逐步下行趋势。2018-2022 年公司期间费用占率从 7.67%下降至 4.29%,降幅为 3.38 个百分点,其中销售费用占比下降 4.48 个百分点。2022 年公司受煤矿维护费用以及有息负债增加影响,期间费用率有所上升,但整体仍控制在较低水平。我们认为公司的成本控制能力正在逐步提升,对公司经营业绩起到了有力支持作用。0.00%0.50%1.0
53、0%1.50%2.00%2.50%3.00%200212022方大特钢新钢股份八一钢铁本钢板材0%2%4%6%8%10%12%14%16%八一钢铁本钢板材新钢股份方大特钢技术人员占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)图图 17 公司公司期间费用率期间费用率整体呈现下降趋势整体呈现下降趋势 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 4.3.股权激励计划为公司长期发展再股权激励计划为公司长期发展再赋能赋能 股权激励计划为公司长期发展再赋能股权激励计划为公司长期
54、发展再赋能。2021 年,公司发布 2021 年 A股限制性股票激励计划(草案)摘要公告,拟向公司董事、中高层管理人员、核心技术人员等授予 A 股限制性股票,以进行激励。2022 年 5 月11 日,公司实施股票激励计划首次授予工作,首期授予 250 名激励对象共计 2089.1 万股,授予价格为 3.28 元/股。股权激励计划的实施标志着公司长效激励机制的进一步建立、健全,有助于调动公司核心骨干人员积极性、吸引高端技术型人才,进一步为公司主业发展蓄力赋能。表表 6 公司股权激励计划概览公司股权激励计划概览 业绩考核年度业绩考核年度 2022 2023 2024 业绩考核条件业绩考核条件 净资
55、产收益率不低于 13%,且不低于对标企业 75分位值;以2020 年为基准年度,利润总额(扣除非经常性损益)复合增长率不低于 65%,且不低于对标企业 75 分位值;2022 年完成公司董事会制定的年度 EV A 考核目标,同时,EV A改善值(较 2020 年)不低于 4.71 亿。净资产收益率不低于 14%,且不低于对标企业 75 分位值;以 2020 年为基准年度,利润总额(扣除非经常性损益)复合增长率不低于 50%,且不低于对标企业 75 分位值;2023 年完成公司董事会制定的年度 EV A 考核目标,同时,EV A改善值(较 2020 年)不低于 5.92 亿。净资产收益率不低于
56、15%,且不低于对标企业 75 分位值;以 2020 年为基准年度,利润总额(扣除非经常性损益)复合增长率不低于 40%,且不低于对标企业 75 分位值;2024 年完成公司董事会制定的年度 EV A 考核目标,同时,EV A改善值(较 2020 年)不低于 7.39 亿。解除限售比例解除限售比例 33%33%34%解除限售时间解除限售时间 自授予完成登记之日起 24 个月后的首个交易日起至授予完成登记之日起 36 个月内的最后一个交易日当日止。自授予完成登记之日起 36 个月后的 首个交易日起至授予完成登记之日起 48 个月内的最后一个交易日当日止。自授予完成登记之日起 48 个月后的 首个
57、交易日起至授予完成登记之日起 60 个月内的最后一个交易日当日止。数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 5.首次覆盖,给予“增持”评级首次覆盖,给予“增持”评级 盈利关键假设:1)宏观经济稳定,普钢价格不出现大幅下跌;2)公司生产平稳进行,无不可预期事故发生 0%2%4%6%8%200212022销售费用占比管理费用占比财务费用占比期间费用占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)表表 7 分产品预测表分产品预测表 2020 2021 2022 2023E
58、 2024E 2025E 型材(元型材(元/吨)吨)销售收入(百万元)708 1358 1162 1293 1429 1523 营业成本(百万元)709 1195 1242 1266 1330 1390 销量(万吨)21 30 27 30 33 35 销售价格(元/吨)3395 4497 4292 4310 4330 4350 单位成本(元/吨)3400 3958 4587 4222 4030 3970 单位毛利(元/吨)-5 539-294 88 300 380 毛利率-0.15%11.98%-6.86%2.05%6.93%8.73%板带材(元板带材(元/吨)吨)销售收入(百万元)12015
59、 14340 12518 13440 13957 14464 营业成本(百万元)10716 12044 12427 12365 12736 13054 销量(万吨)344 309 281 300 310 320 销售价格(元/吨)3489 4639 4455 4480 4502 4520 单位成本(元/吨)3112 3896 4423 4122 4108 4079 单位毛利(元/吨)377 743 32 358 394 441 毛利率 10.81%16.01%0.73%8.00%8.75%9.75%管材(元管材(元/吨)吨)销售收入(百万元)-3321 2051 2185 2415 2640
60、营业成本(百万元)-3207 2091 2091 2300 2461 销量(万吨)-67 47 50 55 60 销售价格(元/吨)-4929 4351 4370 4390 4400 单位成本(元/吨)-4758 4434 4182 4182 4101 单位毛利(元/吨)-170-84 188 208 299 毛利率-3.45%-1.92%4.31%4.75%6.79%金属制品(元吨)金属制品(元吨)销售收入(百万元)-1495 1221 1359 1432 1508 营业成本(百万元)-1407 1169 1286 1350 1404 销量(万吨)-33 27 30 33 33 销售价格(元
61、/吨)-4483 4504 4530 4340 4570 单位成本(元/吨)-4221 4311 4286 4091 4255 单位毛利(元/吨)-262 193 244 249 315 毛利率-5.85%4.29%5.38%5.73%6.89%其他钢材(元吨)其他钢材(元吨)销售收入(百万元)8355 8706 5203 6955 7358 7381 营业成本(百万元)7372 8282 5252 6512 6838 6906 销量(万吨)225 195 126 168 177 177 销售价格(元/吨)3719 4454 4126 4140 4150 4170 单位成本(元/吨)3281
62、4237 4165 3876 3857 3902 单位毛利(元/吨)438 217-39 264 293 268 毛利率 11.76%4.88%-0.94%6.37%7.07%6.44%数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 按照假设,我们预测 2023-2025 年公司的归母净利润分别为 4.44、6.87、8.52 亿元,对应 EPS 分别为 0.29、0.44、0.55 元,每股净资产分别为 2.23、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)2.74、3.36 元。公司是新疆地
63、区钢企钢头,疆内市占率高,区位优势显著。结合区位优势,选取方大特钢、鞍钢股份作为可比公司;考虑公司受益于“一带一路”发展催化,选取中钢国际作为可比公司,应用 PE、PB法进行估值:1.PE估值法估值法:可比公司 2023 年 PE 平均值为 18.08X,给予公司行业平均 PE 19.0X 进行估值,对应每股价值为 5.51 元。2.PB 估值法:估值法:可比公司 2023 年 PB平均值为 1.14X,考虑“一带一路”行情催化,公司业绩有望实现较大增长,给予公司高于行业平均 PB 2.5X 进行估值,对应每股价值为 5.58 元。表表 8 可比公司估值表可比公司估值表 EPS PE PB 证
64、券代码证券代码 公司公司 股价股价 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 600507.SH 方大特钢方大特钢 4.98 0.62 0.72 0.80 8.03 6.92 6.23 1.18 000898.SZ 鞍钢股份鞍钢股份 3.03 0.10 0.27 0.29 30.30 11.22 10.45 0.48 000928.SZ 中钢国际中钢国际 9.55 0.60 0.69 0.79 15.92 13.84 12.09 1.77 平均值平均值 18.08 10.66 9.59 1.14 注:盈利预测采用 WIND 一致预期,股价取自 2023 年 5 月
65、 17 日收盘价 数据来源:WIND,国泰君安证券研究 综合两种估值方法,结合谨慎性原则,选择两种估值方法中的较低估值,对应公司目标价 5.51 元。6.风险提示风险提示 6.1.新疆新疆需求恢复不及预期需求恢复不及预期 2023 年在“一带一路”的政策指引下,疆内基建、地产、制造业等下游领域需求有望得到恢复。但当前国内经济环境仍然复杂严峻,若需求恢复低于预期,将不利于公司业绩改善。6.2.原材料原材料价格超预期上涨价格超预期上涨 2023 年国内经济的持续复苏有望刺激钢铁行业需求。但经济复苏过程中,若供给端出现预期外收缩,将导致原料价格大幅上涨,进而影响钢铁行业利润。请务必阅读正文之后的免责
66、条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 15 Table_Page 八一钢铁八一钢铁(600581)(600581)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视
67、其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人
68、咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此,投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的
69、情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“国泰君安证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更
70、详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议,本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的 12 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话(021)38676666(0755)23976888(010)83939888 E-mail: