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1、 顶风行船,行稳致远深度解析太保如何答好转型之卷 Table_CoverStock 中国太保(601601)公司深度报告 Table_ReportDate2023 年 04 月 14 日 王舫朝 非银金融行业首席分析师 S02 相关研究 1.“长航”转型效果凸显,净利润和新业务价值高增 2.长航行动显成效,负债端有望继续释放积极信号 3.三季度利润表现强劲,改革成效初步展现 请阅读最后一页免责声明及信息披露 2 证券研究报告 公司研究 公司深度报告 中国太保中国太保(601601)(601601)投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 买入
2、买入 资料来源:聚源,信达证券研发中心 Table_BaseData 公司主要数据 收盘价(元)31.30 52 周内股价波动区间(元)34.93-18.01 最近一月涨跌幅()14.15 总股本(亿股)96.20 流通 A 股比例()100.00 总市值(亿元)3,011.17 资料来源:聚源,信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街9号 院1号 楼 邮编:100031 顶风行船,行稳致远顶风行船,行稳致远深度解析太保如何深度解析太保如何答好转型之卷答好转型之卷 Table_ReportDate 20
3、23 年 05 月 18 日 本期内容提要本期内容提要:人身险:以“上下一心持续推进长航行动”答出高品质良性循环答卷。人身险:以“上下一心持续推进长航行动”答出高品质良性循环答卷。公司从 2022 年 1 月 1 日起,以“芯”基本法为驱动,启动为期 18 个月长航行动一期工程,深化落地八大项目集,加快推进“三化五最三化五最”的职业营销转型。1)职业化方面职业化方面,推进“芯”基本法有效落地,打造“态 U 选”长航合伙人招募体系;专业化方面专业化方面,推动“态幸福”销售管理系统体系化落地,实现销售能力升级;数字化方面数字化方面,持续落地全流程数字化场景。2)聚焦聚焦核心人力核心人力,代理人队伍
4、质态不断提升,核心人力规模企稳。2022 年公司保险营销员月人均首年保险业务收入 6844 元,同比+47.6%;核心人力月人均首年保费收入 28261 元,同比+31.7%;核心人力月人均首年佣金收入 4134 元,同比+10.3%。3)多元渠道并行发展,价值银保业务高速发多元渠道并行发展,价值银保业务高速发展展。2022 年银保保费收入同比+308.7%;新单保费收入+332.0%,期缴保费同比+224.5%,银保渠道 NBV 同比+174.9%,NBV 占比同比+7.0pct。财产险:以“精准经营、精确管理、靶向施策”答出高质量可持续答卷财产险:以“精准经营、精确管理、靶向施策”答出高质
5、量可持续答卷。太保产险始终坚持高质量发展理念,加强品质管控,保费收入实现快速增长的同时,综合成本率持续优化。2022 年太保产险保费收入 1703.77 亿元,同比+11.6%,公司综合成本率表现(97.3%)行业领先,同比-1.7pct;综合赔付率 68.5%,同比-1.1pct,综合费用率 28.8%,同比-0.6pct。1)车险:紧抓新能源车发展机遇,不断强化精细化管理,深化客户经营车险:紧抓新能源车发展机遇,不断强化精细化管理,深化客户经营,2022年新能源车保费增速超 90%,业务成本稳中有降;2)非车险:不断夯实非车险:不断夯实承保盈利基础,持续优化品质结构承保盈利基础,持续优化品
6、质结构,主要业务中责任险、健康险、农业险等新兴领域业务保持较快增长势头,2022 年公司非车险保费同比+19%,综合成本率 98.1%,同比-1.4pct,进一步夯实了盈利基础。资产端:以“价值、长期、稳健、责任”投资理念答出稳健增长答卷资产端:以“价值、长期、稳健、责任”投资理念答出稳健增长答卷。1)集团投资资产实现稳步增长,投资风格稳健,长周期视角下总投资收益率集团投资资产实现稳步增长,投资风格稳健,长周期视角下总投资收益率水平领先同业水平领先同业。2014 年-2022 年末,集团总投资资产规模年复合增长率达 13.0%;2)大类资产配置稳定,固收类占比较高,但权益类资产占比大类资产配置
7、稳定,固收类占比较高,但权益类资产占比逐步上升逐步上升。公司进一步执行精细化“哑铃型”资产配置策略,在持续长期利率债配置以延展固收资产久期的同时,适当增加另类投资配置比例,力求提高长期投资回报。整体来看,公司在严控信用风险的前提下,不断延展固收资产久期,降低再投资风险,实现了稳健的投资业绩。康养端:以“产品康养端:以“产品+服务”金三角战略答出卓越服务供给答卷服务”金三角战略答出卓越服务供给答卷。1)公司不断完善“保险+服务”生态圈建设,为客户提供覆盖全生命周期的个性化、高品质综合服务,通过“太保家园”、“太保蓝本”等系列服务品牌构建全生命周期健康养老服务体系,高品质的康养生态布局有望成为下一
8、个业务增量点;2)公司基于客群特征,不断丰富差异化、场景化、嵌入式的保险产品服务供给;3)截至 2022 年底,太保家园规划养老服务床位超1.3 万张,累计发放养老社区入住资格函近 2 万份,养老照护床位供给数达 3052 张。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司持续推动“长航”转型,个险和银保同时发力驱动营销模式转变,2022 年下半年以来新业务价值季度增速逐季向好。公司以转型升级驱动发展模式深度转变,在个人业务“芯”模式、多元渠道策略和“产品+服务”体系的支撑下,我们认为公司有望持续打造差异化优势,2023 年负债端改革成效有望进一步显现。当前股价(以 2023 年-20%0%20
9、%40%60%80%22/0522/0923/0123/05中国太保沪深300EYiX3UkW9YFZiX0XkWeX9PdNaQsQnNtRmPiNmMmRlOrQzQ8OrRwPvPnOxPNZnRnR 请阅读最后一页免责声明及信息披露 3 5 月 17 日收盘价计)对应 2023-2025 年 PEV 分别为 0.51x/0.45x/0.39x,EPS(摊薄)分别为 3.36 元/4.54 元/4.73 元,维持“买入”评级。股价催化剂股价催化剂:寿险改革超预期,个险核心人力稳步提升,新业务价值增长超预期,产险业务发展超预期,综合成本率持续改善,投资收益率超预期上行 风险因素:风险因素:
10、公司寿险改革不及预期,宏观经济下行,长期利率下行超预期,金融监管政策收紧,银保合作不及预期,居民财富增长不及预期,银保销售队伍质态提升缓慢。重要财务指标重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)440,643 455,372 492,943 544,816 601,123 增长率 YoY%4.37%3.34%8.25%10.52%10.33%归属母公司净利润(百万元)26,834 25,017 32,315 43,699 45,470 增长率 YoY%9.15%-6.77%29.17%35.23%4.05%NBV margin%27.17%1
11、4.38%16.00%18.00%20.00%净资产收益率ROE%12.14%10.81%13.52%16.12%14.46%EPS(摊薄)(元)2.79 2.56 3.36 4.54 4.73 市盈率 P/E(倍)11.22 12.24 9.32 6.89 6.62 市净率 P/B(倍)1.33 1.32 1.21 1.03 0.89 资料来源:万得,信达证券研发中心预测;股价为2023年05月17日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 4 目 录 投资聚焦.6 一、人身险:持续推进长航深化转型,改革成效凸显.6 1.1 锐意进取谋新篇,开启长航“芯”未来.6 1.2 长航行动一期工程收
12、官在望,个险转型成效逐步凸显.9 1.3 银保转型:从 1.0 到 2.0 模式,价值银保 NBV 贡献持续提升.10 二、财产险:稳居行业一梯队,马太效应凸显.11 2.1 车险:步入稳健增长阶段,把握新能源车发展机遇.12 2.2 非车险:加快业务创新转型步伐,持续优化业务品质结构.13 2.3 高质量集约化发展推动承保盈利能力持续提升.14 三、资产端:投资业绩稳健,大类资产配置持续优化.17 3.1 投资规模稳步增长,投资收益率优于同业.17 2.2 大类资产配置稳定,固收类占比较高.17 3.3 久期缺口持续收窄,信用风险整体可控.19 四、康养:绘“保险+康养”生态圈蓝图,产品+服
13、务赋能主业.21 4.1 响应时代需求,贯彻“产品+服务”金三角战略.21 4.2 大健康:提供专业的健管康复服务.23 4.3 大养老:建设高品质养老的太保家园.24 五、盈利预测、估值和投资评级.26 5.1 寿险部分PEV 估值.26 5.2 产险及其他部分.26 5.3 集团整体估值.27 六、投资建议.28 七、风险因素.28 表 目 录 表 1:非公开市场融资工具结构和收益率分布(截止 2022 年末).19 表 2:太保“金三角”战略.22 表 3:太保家园进展情况.24 表 4:太保家园养老服务体系.25 表 5:太保寿险 EV 预测(百万元).26 表 6:太保产险净资产预测
14、(百万元).26 表 7:太保其他部分资产预测(百万元).27 表 8:太保集团估值.27 图 目 录 图 1:太保寿险“长航行动”战略.6 图 2:太保寿险强化“三化五最”职业营销转型.7 图 3:太保寿险转型的四个阶段.8 图 4:太保寿险代理人队伍转型的 3 个核心.8 图 5:太保寿险多个个险营销核心闭环逐步实施.8 图 6:1Q23 太保寿险 NBV 实现同比较快增长.9 图 7:近年来各大险企 NBV 增速持续承压.9 图 8:上市险企代理人规模(万人).9 图 9:太保寿险月均保险营销员(千名)及增速.9 图 10:太保寿险代理人每月人均寿险新保单件数及增速.10 图 11:太保
15、寿险保险营销员人均举绩率(%).10 图 12:上市险企银保渠道保费收入情况汇总(百万元).10 图 13:“芯”银保推动太保银保渠道保费收入快速增长.10 图 14:太保产险总保费收入(百万元)及增速.11 图 15:近年来太保产险 COR 整体表现领先同业(%).11 图 16:太保产险车险和非车险保费收入结构逐渐均衡.12 图 17:近 3 年太保产险细分险种保费(百万元).12 图 18:车险保费收入及同比表现.12 图 19:车险保费收入结构(%).12 图 20:机动车和新能源汽车保有量(万辆).13 图 21:非车险保费收入及同比表现.13 图 22:非车险保费收入结构(%).1
16、4 图 23:2022 年主要财险公司 COR 情况.14 请阅读最后一页免责声明及信息披露 5 图 24:2022 年主要财险公司 COR 变化(pct).14 图 25:太保产险综合费用率及综合赔付率.15 图 26:各大财产险企综合成本率对比.15 图 27:各大财产险企赔付率行业对比.15 图 28:各大财产险企费用率行业对比.15 图 29:2020-2022 太保产险各项业务综合成本率.16 图 30:各大险企投资资产规模(亿元).16 图 31:各大险企总投资收益率对比.17 图 32:各大险企净投资收益率对比.17 图 33:太保投资资产配置情况.18 图 34:固收类资产配置
17、结构.18 图 35:权益类资产配置结构.18 图 36:固定收益类资产久期(年).19 图 37:近年来债券投资占投资资产比重维持在 40%左右.19 图 38:政府债券在债券投资中的占比.20 图 39:国债、地方政府债、政策性金融债投资占比.20 图 40:2012 年2022 年全国 65 周岁及以上老年人口数量及占全国总人口比重.20 图 41:2012 年-2021 年全国老年人口抚养比.20 图 42:围绕健康、财富和养老核心需求,升级“产品+服务”金三角体系.21 图 43:太保打造“保险+健康+养老”生态圈.22 图 44:拓展大健康生态布局,优化高品质服务供给(数据截至 2
18、022 年末).23 请阅读最后一页免责声明及信息披露 6 投资聚焦 我们聚焦太保本轮长航行动改革的详细布局和进程,论述太保在个险和银保渠道改革中的关键动作和当前成果,详解太保寿险从 2022 年三季度以来新业务价值重回正增长的动能及其可持续的原因。同时,相比单纯聚焦寿险个险渠道改革,我们认为在当前保险行业新旧动能转换的关键期,衡量公司发展动能必须全面聚焦负债和资产两端,在拆解寿险负债端的基础上,全面梳理了公司产险业务高质量发展、资产端的稳健发展及展望,以及公司在康养方面正在积蓄的动能,在完整全面的视角下来审慎观察公司未来的改革质效和投资机会。一、人身险:持续推进长航深化转型,改革成效凸显 1
19、.1 锐意进取谋新篇,开启长航“芯”未来 公司从 2022 年 1 月 1 日起,以“芯”基本法为驱动,启动了为期 18 个月的“长航行动”一期工程。为有效推进深化转型战略实施,太保寿险设立了深化转型项目的一期八个项目集:职业营销项目集、服务式营销项目集、价值银保项目集、产品职业营销项目集、服务式营销项目集、价值银保项目集、产品+服务体系项目集、存量优化服务体系项目集、存量优化项目集、组织变革项目集、科技赋能项目集、宣导沟通项目集项目集、组织变革项目集、科技赋能项目集、宣导沟通项目集。依托八大项目集,公司持续赋能营销队伍向职业化、专业化、数字化转型升级,提升产品综合竞争力。谱绘谱绘“三化五最”
20、职业营销转型施工蓝图。“三化五最”职业营销转型施工蓝图。“三化”即职业化、专业化、数字化,“五最”指最丰厚的收入空间、最强大的创业平台、最温暖的太保服务、最专业的成长体系、最舒心的工作环境。公司通过“芯”基本法实施,推动队伍升级,打造“芯”动能;借力大康养生态体系,提升客户体验,催生“芯”动力;搭建“芯”基本法、产品、服务、科技等多项业务赋能体系,全面推动“三化五最”队伍建设,形成新周期下队伍全新经营逻辑。职业营销改革聚焦“职业化、专业化和数字化”职业营销改革聚焦“职业化、专业化和数字化”。公司自 2022 年初以来持续推进转型规划路线图的全面落地,打造职业化、专业化、数字化职业营销新模式,其
21、具体内涵包括:1)在“芯”基本法下建立从“优增”到“优才”的闭环体系,引导主管更加专注选材,同时新人长航合伙人模式正式启动;2)将 NBS 客户经营纳入“先服务后销售”的作业闭环,通过“日拜访、周经营、月计划”助力营销员活动率、产能显著提升;3)“科技个险”平台帮助图图 1:太保寿险:太保寿险“长航行动”战略“长航行动”战略 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 7 营销员做好客户经营,管理工作日程,用户使用率和效率逐步提升;4)与国际知名机构合作建立培训机体系,线上课程按照计划持续推进;5)推进职场升级,“现代化、专业化、开放式”的多功能职场开始成为营销员共
22、享工作台。职业化方面,1)坚持“固优”,推进“芯”基本法有效落地,队伍销售行为改善显著;2)坚持募优,打造“态 U 选”长航合伙人招募模式,推动养成常态化招募习惯;3)坚持升优,做透高端客户转化;推动“芯”职场优化升级,提升客户体验,赋能队伍经营。专业化方面,推进“态幸福”销售管理体系化落地,同时打造个性化、实战型的训练体系,推动“全家全险全保障”,实现销售能力升级。数字化方面,持续推进覆盖客户经营、销售等全流程场景数字化经营,科技赋能水平持续提高。新人“募育留”一体化破局,优增优育初见成效新人“募育留”一体化破局,优增优育初见成效。公司通过标准化招募流程,新人从业经历符合公司转型导向,质态显
23、著提升。关键指标方面,出勤率、举绩率有较明显改善,7 个月留存率稳步提升。摒弃传统招募模式,“态摒弃传统招募模式,“态 U 选”招募体系助力队伍质量提升选”招募体系助力队伍质量提升。太保寿险在本轮个险改革中,摒弃短期利益驱动下的“快进快出”行业增员旧模式,以“轻创业、终事业”为核心理念,建立了“态 U 选”招募留存体系,引导队伍选择具备“相信保险、有企图心、韧性、利他、可靠”五大核心要素的营销伙伴,通过“态 U 选”体系建立“预选唤醒-甄选-留存”的标准化流程。重重塑基本法,牵引代理人新行为模式塑基本法,牵引代理人新行为模式。为牵引代理人新行为模式,太保寿险就原有基本法做了系统而根本的改变,主
24、要有三个牵引方向:多劳多得、高持续性、好的业务品质主要有三个牵引方向:多劳多得、高持续性、好的业务品质。基本法改革的本质逻辑是鼓励多劳多得有助于推动代理人提升产能,走向专业化;鼓励持续性有助于推动代理人持续经营,形成好的行为习惯;鼓励实现好的业务品质,提升继续率,有助于推动代理人关注客户服务、客户需求,避免销售误导。为了实现有效牵引,太保寿险在新基本法中进行了三大配套设计:季度奖金和产能挂钩,年终奖和持续性挂钩,所有奖金和继续率挂钩。长航行动推出后,逐渐形成长航行动推出后,逐渐形成多个多个个险营销核心闭环个险营销核心闭环。长航行动推出后,太保个险逐步推出多个营销核心闭环:优增、招募和育才的闭环
25、,一对一销售的闭环,以需求分析为基准的闭环,专业活动量管理的闭环,客户经营平台的闭环,与国际专业培训机构合作的一整套培训体系闭环,个险通过多个营销闭环将渠道转型推向标准化、体系化,转型效率不断提升。新基本法变革主管激励机制新基本法变革主管激励机制。个险基本法对于渠道发展和代理人价值导向具有重要意义,太保寿险旧版基本法中主管收入主要来自于招募,新版基本法中招募的绝对人数与主管的收入图图 2:太保寿险强化“三化五最”职业营销转型:太保寿险强化“三化五最”职业营销转型 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 8 没有直接联系,主管组织利益取决于招募代理人的产出和留存情
26、况,因此新基本法下有望克服主管疏于新人管理和培训的问题,有助于新人专业能力和产能的提升和销售误导的减少。18 个月路线图聚焦产能提升,坚定逆周期转型个月路线图聚焦产能提升,坚定逆周期转型。外部环境的不确定性增加了转型波动性,但在此背景下公司仍聚焦代理人渠道深度转型,努力从传统“产说会销售”转向“以需求分析为导向的能力销售”,从“大进大出的人海招募转为优增优育”,完成新旧动能转换。公司管理层认为太保寿险的转型过程将经历四个阶段:1)第一阶段是产能下降,总量不变;)第一阶段是产能下降,总量不变;2)第二阶段是产能、总量齐跌;第二阶段是产能、总量齐跌;3)第三阶段是缩量,但产能稳定后上升;)第三阶段
27、是缩量,但产能稳定后上升;4)第四阶段是真正)第四阶段是真正产生好的效果:产能、总量齐产生好的效果:产能、总量齐升升。随着公司改革的深入,下一步将进一步提升公司核心营销员的销售能力、客户管理能力和优增优育能力,除了产能持续提升外,努力实现核心人力的稳健增长,公司将努力实现 5 年核心人力的平均收入能够达到社平工资的 3 倍,从而不断吸引市场上的优质人才。图图 3:太保寿险转型的四个阶段:太保寿险转型的四个阶段 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 4:太保寿险代理人队伍转型的太保寿险代理人队伍转型的 3 个核心个核心 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 5:太保寿险:太保寿险 5
28、 大大个险营销核心闭环逐步实施个险营销核心闭环逐步实施 资料来源:北京商报,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 9 1.2 长航行动一期工程收官在望,个险转型成效逐步凸显 太保代理人团队的太保代理人团队的改革聚焦三大核心改革聚焦三大核心:1)价值观的改变:中国太保坚持“诚信天下”的价值观,对于虚假人力采取“零容忍”态度,对于虚假人力坚决采取考核清退;2)模式的改变:改变固有代理人模式,从人海战术变为优增,从短期激励变为常态增员,保持业务稳定和品质提升;3)人力的改变:鼓励主管进行架构调整,清虚人力并逐步建立优增队伍。协调资源配置,聚焦核心人力协调资源配置,聚焦核心人力。在“核心
29、人力”的定义方面,根据代理人渠道“芯”基本法,将以往更加集中在开门红的激励和资源,转换成季度奖和年终奖,季度奖按产能情况分发,年终奖按月达成指定产能情况分发,其中核心人力是获得季度奖的最低标准。“长航”行“长航”行动驱动发展模式改变,改革成效逐步显现动驱动发展模式改变,改革成效逐步显现。近年来,各大险企个险渠道持续清虚改革,NBV 表现持续承压,但随着改革的深入,2022 年下半年以来相关成效逐步显现。太保寿险聚焦“价值”主线,不断夯实“长航”改革行动成果,改革质态逐步显现。3Q22 公司率先实现 NBV 同比转正且 NBV 增速逐季向好,1Q23 公司实现新业务价值 39.71 亿元,同比+
30、16.6%,高于国寿(yoy+7.7%)和平安(yoy+8.8%)。代理人队伍产能代理人队伍产能及及稳定性提升稳定性提升明显明显,驱动业绩增长驱动业绩增长。公司聚焦核心人力,夯实队伍发展基础,推动代理人队伍健康成长。2022 年太保寿险月均保险营销员 27.9 万人,期末保险营销员24.1 万人;2022 年保险营销员月人均首年保险业务收入 6844 元,同比提升 47.6%。核心人力规模逐渐企稳,核心人力月人均首年保险业务收入 28261 元,同比增长 31.7%;核心人力月人均首年佣金收入 4134 元,同比增长 10.3%。图图 6:1Q23 太保寿险太保寿险 NBV 实现同比较快增长实
31、现同比较快增长 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 7:近年来各大险企近年来各大险企 NBV 增速持续承压增速持续承压 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 8:上市险企代理人规模(万人)上市险企代理人规模(万人)资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 9:太保寿险月均保险营销员(千名)及增速太保寿险月均保险营销员(千名)及增速 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 7.7%8.8%16.6%28.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%国寿平安太保友邦NBV同比增速-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2015201
32、62002020212022中国人寿中国平安中国太保新华保险02040608002000022中国人寿中国平安中国太保新华保险344482653874847790749525279-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%005006007008009005200022月均保险营销员(千名)同比(右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 1
33、0 1.3 银保转型:从 1.0 到 2.0 模式,价值银保 NBV 贡献持续提升 在个险渠道进入深度改革之际,以一体化协同、价值驱动为特色的“新银保”模式“新银保”模式逐渐兴起,各大险企加大银保渠道发展力度,挖掘银保渠道新价值。处于深度调整期的寿险行业,银保渠道成为增长主力军,各公司寿险业务虽转型不一,但纷纷开始重新重视银保渠道,发展以银保渠道为代表的多元渠道成为各大险企的共同选择。太保寿险在个险渠道持续推进“三化五最”职业营销转型取得明显成效的同时,积极拓宽多元渠道布局,秉持价值银保定位,公司银保渠道近年来实现了高速发展,价值贡献逐步提升。银行逐渐提升银保渠道地位,银保渠道有望成为公司新业
34、务价值银行逐渐提升银保渠道地位,银保渠道有望成为公司新业务价值的重要贡献者的重要贡献者。随着银行利差收入逐渐承压,近年来银行也愈发重视保险代理业务带来的中收贡献。保险公司作为核心的合作伙伴之一,能够通过提供更好的服务帮助银行提升中收,尤其是银保期缴产品能够为银行贡献长期稳定中收,增强客户黏性。新银保发展模式成主流新银保发展模式成主流,太保领衔抢占银保市场战略高地太保领衔抢占银保市场战略高地。公司定位“芯”银保是长航转型的重要战略举措之一,并非只是代理人渠道承压背景下的“权宜之计”。公司自 2022 年以来持续推进“芯”银保价值战略,以客户需求为导向,遵循银保合作发展规律,聚焦价值网点、价值产品
35、和高质量队伍。聚焦价值策略,银保渠道业务快速发展。聚焦价值策略,银保渠道业务快速发展。公司 2022 年实现银保渠道保费收入 304.78 亿元,同比大幅增长 308.7%,其中银保新单保费 288.09 亿元,同比+332.0%;期交保费收入 33.42亿元,同比+224.5%;银保渠道 NBV 同比增长 174.9%,NBV 占比为 9.3%,同比+7.0pct。图图 10:太保寿险代理人:太保寿险代理人每月人均寿险新保单件数每月人均寿险新保单件数及增速及增速 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 11:太保寿险保险营销员人均举绩率(:太保寿险保险营销员人均举绩率(%)资料来源:公司
36、公告,信达证券研发中心 图图 12:上市险企银保渠道保费收入情况汇总(百万元)上市险企银保渠道保费收入情况汇总(百万元)资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 13:“芯”银保推动太保银保渠道保费收入快速增长:“芯”银保推动太保银保渠道保费收入快速增长 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 1.371.721.681.641.511.581.381.26-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%00.20.40.60.811.21.41.61.822000212022保险营销员月人均寿险新保长险件数(件)同比增长(右轴)303
37、54045505560657020022保险营销员月均举绩率(%)020,00040,00060,00080,000100,000120,000200022中国人寿中国平安中国太保新华保险0%50%100%150%200%250%300%350%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000202020212022太保银保渠道保费收入(百万元)增速(右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 11 公司聚焦价值网点、价值产品和高质量队伍三方面,推进价值银保策略落地。战术上,公司积极与股份行进行深
38、度合作。布局战略渠道,布局战略渠道,加大核心大行合作加大核心大行合作。1)太保寿险积极拓宽多元渠道布局,有序布局战略渠道,建设高质量队伍,实现银保渠道业务快速发展。2022 年以来,公司加强与浦发、农信、招行、中行、农行等战略渠道合作。我们认为随着公司与各大核心大行合作渐深,期缴业务增速、占比均持续提升,中长期看,银保渠道有望成为新业务价值的重要增量。二、财产险:稳居行业一梯队,马太效应凸显 太保产险稳居行业第三,近年来保费收入同比增速亮眼。太保产险稳居行业第三,近年来保费收入同比增速亮眼。我国企业财产保险行业市场集中度较高,太保处行业一梯队,近三年市占率维持在 10%-12%,且自 2019
39、 年以来持续小幅上升,2022 年底达到 11.5%。作为头部险企,太保产险在业务规模、行业经验及运营能力等方面都具备较强的竞争优势。2015 年到 2022 年,太保产险保费收入从 946.15 亿元增长至1725.83 亿元,年复合增长率达到 8.5%。太保产险太保产险车险业务发展趋稳,非车险高速增长。车险业务发展趋稳,非车险高速增长。1)车险:2014-2022 年,公司车险业务占比从 2014 年的 78.66%下降至 2022 年的 57.5%。2)非车险:2014-2022 年,公司非车险业务占比从 21.3%上升至 42.5%,2022 年非车险保费占比高于太平财险(36.3%)
40、和平安财险(32.5%),略低于人保财险(44.1%)。受非车险保费强劲增长支撑,太保产险的产品结构较国内同业更为多元化。我们预计公司未来在非车险业务领域的提升有助于建立更为均衡的业务结构,保费收入有望保持较快增速,财产险业务结构也有望更加均衡。不断加强品质管控,不断加强品质管控,太保产险太保产险综合成本率领先同业综合成本率领先同业。近年来面对新冠疫情和车险综改等挑战,太保产险不断加强客户经营体系建设,加大科技赋能力度,全面提升高质量发展能力,2022年太保产险综合成本率 97.3%,同比-1.7pct,综合成本率表现优于人保财(综合成本率表现优于人保财(97.6%)和平安)和平安财(财(10
41、0.3%)。)。2019-2022 年年太保产险太保产险整体表现领先同业,整体表现领先同业,太保产险太保产险平均综合成本率平均综合成本率 98.4%,优于人保财(优于人保财(98.7%)和平安财()和平安财(98.5%)。太保产险坚持“精准经营、精准管理、靶向施策”,车险不断把握新能源机遇,加强自营渠道建设,非车险不断夯实承保盈利基础,业务品质不断优化,我们认为太保产险有望凭借高质量发展不断管控综合成本率,提高承保盈利水平。图图 14:太保产险总保费收入太保产险总保费收入(百万元)(百万元)及增速及增速 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 15:近年来近年来太保产险太保产险 COR 整
42、体整体表现领先同业表现领先同业(%)资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 0%2%4%6%8%10%12%14%16%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,00020002020212022保险业务收入(百万元)同比增速(右轴)94.095.096.097.098.099.0100.0101.020022人保财平安财太保财线性(人保财)线性(平安财)线性(太保财)请阅读最后一页免责声明及信息披露 12 2.1 车险:步入稳健增长阶段,把握新能源车发展机
43、遇 踏出踏出综改综改阵痛期阵痛期,车险车险业务规模效益态势良好。业务规模效益态势良好。2014-2022 年,车险保费收入从 731.75 亿元增长至 979.92 亿元,年复合增长率为 3.7%,2022 年公司车险保费收入同比+6.7%。由于 2020 年 9 月车险综合改革正式实施,2021 年公司车险收入受到波动,但随着综改执行超过两个完整年度,其对公司保费收入影响弱化。2022 年,公司把握新能源车的发展机遇,强化客户经营能力,车险规模和效益均呈现良好态势。车险保费收入结构方面车险保费收入结构方面,商业险占比商业险占比略有略有下降,交强险占比下降,交强险占比有所有所提升。提升。201
44、4-2022 年,机动车商业险的保费收入从 573.06 亿元增长至 718.39 亿元,占车险总保费收入比例从 78.31%下降至 73.3%。2014-2022 年,机动车交强险的保费收入从 158.69 亿元增长至 261.53 亿元,占车险总保费收入比例从 21.7%上升至 26.7%。整体看,机动车商业险收入占比较高,但机动车交强险保费整体呈小幅上升趋势。新能源车新能源车的普及及的普及及其其带来的保费收入,带来的保费收入,未来未来可能成为产险可能成为产险发展新动能发展新动能。2022 年以来,随着汽车供应链的逐步恢复、国家购置税减半政策及地方政府促进汽车消费政策的叠加,机动车和新能源
45、车销量均大幅提升。近年来新能源车占比迅速提升,从 2020 年的 1.8%上升至2022Q3 的 3.6%。2022 年公司新能源车保费增速超过 90%,业务成本稳中有降。我们认为未来随着新能源车产业进入市场化拓展期,公司对精细化管理的深耕奠定了公司车险业务高质量发展的基础。图图 16:太保产险太保产险车险和非车险保费收入结构逐渐均衡车险和非车险保费收入结构逐渐均衡 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 17:近近 3 年年太保产险太保产险细分险种保费细分险种保费(百万元)(百万元)资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 18:车险保费收入及同比表现:车险保费收入及同比表现 资料来源
46、:公司公告,信达证券研发中心 图图 19:车险保费收入结构(:车险保费收入结构(%)资料来源:公司公告,信达证券研发中心 21.3%20.8%20.8%21.8%25.3%29.9%35.2%39.9%42.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022车险非车险95,67091,79997,9928,78410,94815,0078,88612,19814,6418,64910,36313,7536,6827,2537,692020,00040,00060,00080,000100,000120,
47、000140,000160,000202020212022机动车辆险责任险健康险农业险保证险7327507628918980-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,20020002020212022车险保费收入(亿元)同比增速(右轴)21.7%21.6%21.5%21.7%22.8%23.5%25.0%27.5%26.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022机动车商业险机动车交强险 请阅读最后一页
48、免责声明及信息披露 13 2.2 非车险:加快业务创新转型步伐,持续优化业务品质结构 非车险非车险业务增长强劲业务增长强劲,成为产险成为产险发展发展新动能。新动能。2014-2022 年,太保产险非车险保费收入从198.51 亿元增长至 723.85 亿元,年复合增长率为 17.6%。2022 年公司非车险保费收入同比增长 19.0%,继续保持较快增速。面对车险市场的竞争压力,太保产险积极在非车险领域布局,以弥补综改期车险业务调整带来的保费和盈利波动。非车险保费收入结构方面非车险保费收入结构方面,公司大力拓展公司大力拓展创新创新型型业务业务。主要险种中,健康险、农业险等新兴主要险种中,健康险、
49、农业险等新兴领域业务增长势头较快领域业务增长势头较快。1)健康险健康险:主动融入健康中国发展战略,持续巩固政保合作平台主动融入健康中国发展战略,持续巩固政保合作平台。公司加大对大病保险、意外医疗、防贫扶贫等存量业务的挖掘,同时加快高端商业健康险等产品研发和供给,2019-2022 年,健康险保费收入从 51.46 亿元提升至 146.41 亿元,年复合增速达 41.7%,在非车险业务中的占比从 12.94%提升至 20.23%。2022 年,公司健康险业务收入 146.41 亿元,同比增长 20.0%,综合成本率 101.6%,同比下降 0.3pct。2)农业险农业险:牢记“服务三农”初心使命
50、,牢记“服务三农”初心使命,农险业务加速发力农险业务加速发力。2015-2022 年,农险保费收入从 11.55 亿元提升至 137.53 亿元,年复合增速达 42.5%,在非车险业务中的占比从 5.88%提升至 19.00%。公司不断发挥农业保险科技、产品创新的先发优势,推进地方特色农险,在服务乡村振兴、保障国家粮食安全、促进农业产业发展等方面发挥积极保险保障作用,不断夯实农业险经营基础。2022 年公司农险保费收入 137.53 亿元,同比+32.7%;综合成本率 97.7%,同比-1.9pct,农险效益持续优化。3)责任险责任险:立足服务国家战略,积极探索各类业务立足服务国家战略,积极探
51、索各类业务。公司责任险保费收入由 2014 年 37.06亿元增长至 2022 年 150.07 亿元,年复合增速为 19.1%。责任险业务涉及智慧交通、健康养老、绿色环保、科技创新等国计民生重点领域,公司加大服务国家治理现代化建设的力度,深化在服务社会民生治理、支持产业链升级、助推地方经济发展等方面的先发优势。2022 年公司责任险业务收入 150.07 亿元,同比+37.1%;综合成本率 99.8%,保持承保盈利。图图 20:机动车和新能源汽车保有量(万辆):机动车和新能源汽车保有量(万辆)资料来源:Wind,信达证券研发中心 图图 21:非车险保费收入及同比表现:非车险保费收入及同比表现
52、 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%25,000 26,000 27,000 28,000 29,000 30,000 31,000 32,000 33,000202021Q121H121Q3202122Q122H122Q3机动车保有量新能源汽车保有量新能源汽车占比(右轴)8298398521608724-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0050060070080020002020212022非车险保费收入(亿元)同比增速(右轴)请
53、阅读最后一页免责声明及信息披露 14 随着随着“健康中国健康中国”“绿色转型绿色转型”、“重点区域发展重点区域发展”等等国家战略国家战略的实施,的实施,我们我们预计太保产险预计太保产险非车非车险业务险业务将维持高增长将维持高增长、多元化发展态势多元化发展态势,有望进一步有望进一步打开产险业务的成长空间打开产险业务的成长空间。我们认为,太保在市场竞争中具备优势,主要在于:1)公司持续优化业务结构,具备较强的定价能力、销售能力及风险管控能力,在保费增长的情况下保持综合成本率相对可控。2)公司持续强化需求洞见,顺应政策导向试点布局细分品种,持续拓宽覆盖地区。2.3 高质量集约化发展推动承保盈利能力持
54、续提升 太保产险太保产险盈利能力位列行业前列。盈利能力位列行业前列。整体来看,2022 年公司综合成本率为 97.3%,同比下降1.7pct,2022 年综合成本率低于平安财险(100.3%),人保财险(97.6%)和太平财险(99.5%)。太保产险整体业务规模小于平安财和人保财,但公司经过多年精细化管理与深耕,综合成本率稳中有降,当前盈利能力处于行业前列。图图 22:非车险保费收入结构(:非车险保费收入结构(%)资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 23:2022 年主要财险公司年主要财险公司 COR 情况情况 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 24:2022 年主要财险公
55、司年主要财险公司 COR 变化(变化(pct)资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022健康险责任险农业险企财险保证险意外险货运险其他69.9%68.5%71.8%66.0%30.4%28.8%25.8%33.5%100.3%97.3%97.6%99.5%-15.0%5.0%25.0%45.0%65.0%85.0%105.0%平安财太保财人保财太平财赔付率费用率综合成本率2.3-1.9-1.8 2.3-3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.0平安财
56、人保财太保财太平财综合成本率赔付率费用率 请阅读最后一页免责声明及信息披露 15 逐渐实现逐渐实现多元化多元化承保盈利承保盈利,效益,效益稳中略升稳中略升。1)车险业务车险业务:车险是公司产险承保利润的主要来源,2022 年车险综合成本率为 96.9%。公司对车险的精细化管理使得客户续保率、渗透率、线上化率再上新台阶。2)非车险业务非车险业务:自 2015 年起公司逐步调整业务结构,逐步调整和管控亏损业务,发展承保能力较好的新兴业务后,2017 年非车险业务重回盈利区间。农农业险业险:2019-2021 年,农业险综合成本率基本平稳,维持在 99%-100%水平,保持承保盈利。2022 年公司
57、农险综合成本率降至 97.7%,同比下降 1.9pct,经营效益持续优化。我们认为未来随着政策性农险的优势不断巩固,公司农险业务占比有望不断提升,同时我们预计农险综合成本率有望逐步优化。责任险责任险:2017-2019 年,责任险综合成本率维持在 90%-95%,保持承保盈利。2020 年公司责任险 COR 有所上升(101.1%),其主要原因为非经营性因素,公司在加大政策性业务拓展带来责任险业务增长的同时,由于政策性业务分期支付的特性,导致当期损益有所波动。2022 年公司责任险综合成本率为 99.8%,保持承保盈利。健健康险康险:近年来公司健康险业务仍未实现承保盈利,但综合成本率整体呈下降
58、趋势,2020-2022年综合成本率分别为 113.8%/101.9%/101.6%。图图 25:太保产险综合费用率及综合赔付率:太保产险综合费用率及综合赔付率 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 26:各大财产险企各大财产险企综合成本率对比综合成本率对比 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 27:各大财产险企各大财产险企赔付率行业对比赔付率行业对比 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 28:各大财产险企各大财产险企费用率行业对比费用率行业对比 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 103.8%99.8%99.2%98.8%98.4%98.3%99.0%99.0%
59、97.3%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%20002020212022综合成本率综合费用率综合赔付率90.0%92.0%94.0%96.0%98.0%100.0%102.0%104.0%106.0%20002020212022太保产险平安产险人保财险40.0%45.0%50.0%55.0%60.0%65.0%70.0%75.0%80.0%20002020212022太保产险平安产险人保财险15.0%20.0%25.0%30.
60、0%35.0%40.0%45.0%20002020213Q22太保产险平安产险人保财险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 16 整体来看,整体来看,非车险非车险业务增长较快,但业务增长较快,但高质量发展挑战高质量发展挑战仍仍大。大。公司非车险业务中,传统业务规模占比较高,盈利较好,但是业务增长不大;新兴业务保费占比较低,但增量较大,成本管控有待进一步加强。在行业发展重点从车险转向非车险过程中,我们认为太保产险未来会重点平衡业务增长和品质管理的关系,在巩固传统业务的盈利成果的同时不断提高新兴业务的盈利能力,做到有效发展。图图 29:2020-2022
61、太保产险太保产险各项业务综合成本率各项业务综合成本率 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 30:各大险企投资资产规模(亿元):各大险企投资资产规模(亿元)资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 85.00%90.00%95.00%100.00%105.00%110.00%115.00%120.00%202020212022车险健康险责任险农业险保证险0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%-10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,00020002020212
62、022中国人寿中国平安中国太保新华保险太保增速(右轴)请阅读最后一页免责声明及信息披露 17 三、资产端:投资业绩稳健,大类资产配置持续优化 3.1 投资规模稳步增长,投资收益率优于同业 投资资产稳步增长,投资收益较为稳定。投资资产稳步增长,投资收益较为稳定。2014 年以来,太保投资资产规模稳步增长。截至2022 年末,集团投资资产规模达 2.26 万亿元,较上年末增 11.8%。2014 年-2022 年末,集团总投资资产规模年复合增长率达 13.0%。公司投资风格稳健,拉长周期看,公司投资风格稳健,拉长周期看,总投资收益率高于同业总投资收益率高于同业。得益于较为稳健的资产结构,公司整体投
63、资收益位于中上水平位于中上水平。2014 年-2022 年,公司平均总投资收益率为 5.53%,高于新华(5.42%)、平安(5.28%)和国寿(4.89%)。平均净投资收益率为 4.96%,仅次于平安(5.30%)和中国人保(5.36%),高于新华(4.84%)和国寿(4.50%)。从波动情况看,太保 2014-2022 年的总投资收益率标准差为 0.84%,低于平安(1.57%),新华(0.89%),处于行业中游水平。2.2 大类资产配置稳定,固收类占比较高 从资产配置情况看,以固收类资产为主,从资产配置情况看,以固收类资产为主,呈稳中有降态势,权益类资产占比上升呈稳中有降态势,权益类资产
64、占比上升。1)固收类资产仍是投资资产中占比最高的部分,2014-2019 年均超过 80%,近年来占比有所下降,截至 2022 年末,固收类资产占比 73.9%,较 2021 年末下降 1.7pct;2)权益类资产占比整体呈上升趋势,比例从 2014 年的 10.6%提升至 2022 年的 22.0%。在国内中长期利率下行的背景下,权益类投资作为利率下行的有效对冲手段和提升中长期收益回报的资产大类,我们认为权益类资产配置未来有一定提升空间。图图 31:各大险企总投资收益率对比:各大险企总投资收益率对比 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 图图 32:各大险企净投资收益率对比:各大险企净投资
65、收益率对比 资料来源:各公司公告,信达证券研发中心 1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%20002020212022中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%20002020212022中国人寿中国平安中国太保新华保险中国人保 请阅读最后一页免责声明及信息披露 18 固收类资产方面,近年来公司减配债券,加配债券投资计划等非标类资产固收类资产方面,近年来公司减配债券,加配债券投资
66、计划等非标类资产。从固收类资产的结构来看:1)债券配置占比最高,但近年来整体呈下降趋势,占比从 2014 年的 63.6%下降至 2022 年的 54.5%;2)定期存款占比整体呈下降趋势,从 2014 年的 25.1%下降至 2022年的 13.7%;3)非标资产配置占比逐步上升,其中债券投资计划从 2014 年的 7.2%上升至2022 年的 16.1%;理财产品从 2014 年的 1.4%上升至 2022 的 8.2%。权益类资产方面,近年来公司减配基金,加配股票和其他权益投资。权益类资产方面,近年来公司减配基金,加配股票和其他权益投资。权益类资产配置结构中:权益类资产配置结构中:1)基
67、金占比近年来降幅明显,从 2014 年的 41.5%下降至 2022 年的 15.5%;2)股票占比从 2014 年的 36.0%下降至 2016 年的 26.9%,随后呈逐年平稳提升态势,截至 2022 股票投资占比为 40.9%;3)其他权益类投资升幅明显,从 2014 年的 13.2%上升至 2022 年的39.2%。图图 33:太保太保投资资产配置情况投资资产配置情况 资料来源:公司公告,达证券研发中心 图图 34:固收类资产配置结构:固收类资产配置结构 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 35:权益类资产配置结构:权益类资产配置结构 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 87
68、%82%82%82%83%80%78%76%74%11%14%12%15%13%16%19%21%22%1%1%1%1%1%1%0%0%1%2%3%5%3%4%3%2%3%4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022固定收益类权益投资类投资性房地产现金及等价物63.6%61.5%60.8%58.9%55.7%53.0%50.2%50.4%54.5%25.1%22.0%17.1%11.8%12.5%12.9%15.0%14.3%13.7%7.2%7.6%7.9%10.5%13.1%13.3%14.5
69、%16.8%16.1%1.4%3.6%5.7%10.1%10.1%12.4%12.2%10.4%8.2%0.0%1.7%4.1%3.6%3.1%2.8%2.5%2.3%2.1%2.7%3.6%4.4%5.1%5.5%5.6%5.6%5.7%5.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022债券投资定期存款债券投资计划理财产品优先股其他固定收益投资41.5%37.3%32.9%23.5%21.4%20.1%19.4%18.2%15.5%36.0%27.3%26.9%37.4%33.0%40.8%41.
70、0%40.1%40.9%9.3%20.9%19.7%13.0%4.7%0.3%0.5%0.6%1.6%0.0%1.8%3.9%4.9%5.0%6.1%4.2%3.3%2.8%13.2%12.8%16.5%21.2%35.9%32.7%34.9%37.8%39.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022基金股票理财产品优先股其他权益投资 请阅读最后一页免责声明及信息披露 19 3.3 久期缺口持续收窄,信用风险整体可控 资产端资产端积极积极延展延展固收固收资产久期,资产久期,防范信用风险防范信用风
71、险。近年来,公司保持稳健且较大比例的固收资产投资,加强长期利率债的配置以延展固收资产久期。截至 2022 年末,公司固定收益类资产久期为 8.3 年,较 2021 年增加 1.2 年。在宏观形势相对复杂、股债市场波动等因素影响下,我们认为公司未来仍将加强长期利率债的配置,持续收窄资产负债久期缺口,未来受外部收益率的敏感性有望进一步下降。非公开市场融资工具风险等级较好,收益较高非公开市场融资工具风险等级较好,收益较高。截止 2022 年末公司非公开市场融资工具投资规模为 4321.35 亿元,占投资资产的 21.3%,较上年末下降 0.4pct。从行业分布看,公司目前投资的非公开市场融资工具分散
72、于基础设施、不动产、交通运输、非银金融等行业,集中于北京、四川、山东、湖北、江苏等经济发达地区,平均期限 7.3 年,名义投资收益率为 4.8%,在整体利率下行的环境下仍具备较高吸引力。从风险控制看,具有外部信用评级的非公开市场融资工具占 99.5%,其中 AAA 级占比达 95.8%,AA+级及以上占比达 99.6%。高等级免增信的主体融资占 57.7%,其他项目都有担保或增信措施,整体风险可控。表 1:非公开市场融资工具结构和收益率分布(截止 2022 年末)行业行业 投资占比(投资占比(%)名义投资收益率(名义投资收益率(%)平均期限(年)平均期限(年)平均剩余期限(年)平均剩余期限(年
73、)基础设施基础设施 40.4 4.8 7.8 5.5 不动产不动产 16.3 4.9 6.6 4.1 交通运输交通运输 16.2 4.7 9.0 6.2 非银金融非银金融 11.6 4.9 5.0 2.2 能源、制造业能源、制造业 5.6 5.0 6.3 3.6 其他其他 9.9 4.3 7.1 4.9 总计总计 100.0 4.8 7.3 4.8 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 公司坚守风控底线,公司坚守风控底线,债券投资信用风险整体可控。债券投资信用风险整体可控。近年来,公司债券投资占投资资产的比重维持在 40%左右,2022 年末占比为 40.3%,较上年末增加 2.1pct;从构
74、成看,以政府债券为主,占比自 2020 年来逐年上升,截至 2022 年末达到 64.7%。截至 2022 年末,国债、地方政府债、政策性金融债占投资资产的 27.9%,较上年末增长 5.8pct。从风险等级看,截至 2022 年末,在企业债及非政策性银行金融债中,债项或其发行人评级 AA 级及以上的占比为 97.9%,AAA 级占比为 92.8%。图图 36:固定收益类资产久期(年):固定收益类资产久期(年)资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 37:近年来近年来债券投债券投资资占占投资资产比重维持在投资资产比重维持在 40%左右左右 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 6.27.1
75、8.302020212022太保固定收益类资产久期(年)55.2%50.4%50.0%48.2%46.3%42.6%39.3%38.2%40.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%20002020212022 请阅读最后一页免责声明及信息披露 20 公司审慎控制公司审慎控制房地产投资房地产投资敞口敞口,房地产投资房地产投资风险风险情况稳健,同时情况稳健,同时。从规模看从规模看,截至 2022 年6 月末,公司房地产风险敞口占比较低,仅占总投资资产的 5%-6%;从构成看从构成看,具体包括权益类资
76、产(股票和 REITs),固收类主要为债券、债权计划、金融产品,另类投资为不动产基金和投资性房地产;从风险等级看从风险等级看,公司房地产投资风格较稳健,主要持仓为高等级优质的央企和经济发达区域的国企,整体信用级别等级较高,抗信用事件冲击能力较强;从从风风控措施控措施看看,宏观上,公司压缩行业风险限额,审慎控制新增敞口;微观上,公司严控交易对手,公司针对房地产行业宏观政策的调控和微观主体的运行情况下调了部分房企的信用授信额度以控制存量敞口。图图 38:政府债券在债券投资中的占比:政府债券在债券投资中的占比 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 39:国债、地方政府债、国债、地方政府债、政策
77、性金融债投资政策性金融债投资占比占比 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 40:2012 年年2022 年全国年全国 65 周岁及以上老年人口数量周岁及以上老年人口数量及占全国总人口比重及占全国总人口比重 资料来源:Wind,信达证券研发中心 图图 41:2012 年年-2021 年全国老年人口抚养比年全国老年人口抚养比 资料来源:Wind,信达证券研发中心 89.0%44.5%57.9%64.7%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%2002237.9%17.5%22.1%27.9%0.0%
78、5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%200221.31.31.41.51.51.61.71.81.92.02.19.49.710.110.510.811.411.912.613.514.214.9055400.00.51.01.52.02.52000021202265周岁及以上人口数量(亿人)占全国总人口比重(%,右轴)12.713.113.714.31515.916.817.819.720.8579
79、2000202021老年人口抚养比(%)请阅读最后一页免责声明及信息披露 21 四、康养:绘“保险+康养”生态圈蓝图,产品+服务赋能主业 4.1 响应时代需求,贯彻“产品+服务”金三角战略 老龄化进程加速,健康养老服务需求日益强劲。老龄化进程加速,健康养老服务需求日益强劲。1)养老需求:)养老需求:2021 年末,我国 65 岁及以上人口已经突破 2 亿,占总人口的 14.2%,老年人抚养比逐年提升,2021 年末达到 20.8%。在人口老龄化背景下,分层次、多样化、高质量的养老需求成为银发时代的共识。2)健康)健康需求需求:客户健康保险意识的加强和
80、健康险产品的同质化迫使险企通过附加服务延伸价值,传统被动式的生病、就诊、治疗逐渐转向预防保健、健康管理、就诊治疗、康复医疗等覆盖全生命周期的健康服务。太保寿险顺应时代的呼唤,太保寿险顺应时代的呼唤,持续打造持续打造“保险“保险+健康健康+养老”生态圈养老”生态圈:太保寿险凭借财富管理产品(配套资产保全服务)、健康保障产品(配套健康管理服务)、养老传承产品(配套康养护理服务)构成产服解决方案。通过对其全资子公司太保养老投资、太医公司,间接控股公司太保欧葆庭,参股公司杉泰健康科技、广慈太保互联网医院和集团公司参股的上海康养集团资源的协同整合,太保寿险多主体、多渠道协同打造医、护、康、健、养五环服务
81、。图图 42:围绕健康、财富和养老核心需求,升级围绕健康、财富和养老核心需求,升级“产品产品+服务服务”金三角体系金三角体系 资料来源:公司公告,达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 22 图图 43:太保打造“保险:太保打造“保险+健康健康+养老”生态圈养老”生态圈 资料来源:公司公告,达证券研发中心 围绕健康、财富和养老三大核心需求,不断丰富产品供给围绕健康、财富和养老三大核心需求,不断丰富产品供给。太保寿险以客户需求为导向,围绕健康、财富和养老持续升级“产品+服务”金三角体系。1)健康保障方面健康保障方面:太保寿险 2022 年升级主力终身重疾“金福合家欢”产品,为 33 万
82、余客户提供保障更丰富、性价比更优的重疾产品;创新推出防癌医疗险“爱享金生”,帮助客户应对患病经济风险并获得针对性诊疗服务;2)养老传承方面养老传承方面:推动“长相伴”系列产品销售,满足客户风险保障、资产传承以及长期储蓄的综合需求,覆盖客户约 39 万人;3)财富管理方面财富管理方面:“鑫从容(庆典版)”等系列中期年金和两全产品帮助客户解决教育金储备等各类中长期财富管理需求。表表 2:太保“金三角”战略:太保“金三角”战略 产品类型产品类型 产品名称产品名称 服务类型服务类型 服务名称服务名称 财富管理财富管理 理财型年金 资产保全资产保全 资产配置 香港外币保单 理财建议 保险金信托 健康保障
83、健康保障 重疾险 健康管理健康管理 健康管理 医疗险 海外诊疗 香港重疾 养老传承养老传承 养老年金 康养护理康养护理 养老社区 终身寿 资料来源:今日保险,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 23 图图 44:拓展大健康生态布局,优化高品质服务供给拓展大健康生态布局,优化高品质服务供给(数据截至(数据截至 2022 年末)年末)资料来源:公司公告,信达证券研发中心 4.2 大健康:提供专业的健管康复服务 4.2.1 健康管理:健康管理:太保蓝本太保蓝本+生命银行生命银行+太保妙健康太保妙健康 公司通过太保蓝本、生命银行、太保妙健康多角度聚焦客户健康管理和医疗需求。1)太太保蓝
84、本保蓝本:太保蓝本是为太保客户打造的“保险产品+健康服务”一体化解决方案,提供多种版本供不同类型的客户选择。持有太保蓝本的用户,可享有健康管理、快速就医和理赔服务,覆盖诊前的预防筛查,小病的健康咨询,大病的重疾专案和术后的康复护理。截止 2022 年末,累计覆盖客户 2200 万人,同比+17%,覆盖了全国 31 个省份的 379 个城市。2022 年太保蓝本客户最常用的前三项服务分别为视频医生(超 11 万人使用)、健康咨询(超 1 万人使用)和专家预约(超 6000 人使用)。2)生命银行生命银行:太保面向高端客户推出“生命银行”项目,引入上海细胞治疗集团有限公司的细胞治疗核心技术,通过高
85、保真技术预存健康的种子细胞用于未来潜在的肿瘤治疗、抗衰老和精准防御等。3)太保太保妙健康妙健康:太保依托专业的数据采集、数据挖掘、数据运营能力,搭建数字化移动健康管理平台,为客户提供“保险+健康管理”一揽子方案。4.2.2 康复医疗:品牌康复医疗:品牌+基金基金+合作平台合作平台 公司在多方面系统推进康复医疗体系布局。(公司在多方面系统推进康复医疗体系布局。(1)品牌打造:)品牌打造:2022 年 11 月,太保发布业内首个专业康复医疗品牌“源申康复”,持续拓展“保险+服务”模式。(2)产业布局:)产业布局:2022年 6 月,太保设立了康复产业基金,首批投资 30 亿元;2022 年 11
86、月,太保旗下康复产业基金与嘉道私人资本医疗大健康板块项目上海大悦堂医院管理有限公司,成功举行康复医院投资签约仪式,计划 2024 年在上海市普陀区建成并运营一家高品质的康复医院,标志着太保在康复医疗迈出了坚实一步。(3)合作平台:合作平台:目前,太保已与上海交通大学医学院正式建立战略合作,捐赠“上海交大医学院教育发展基金会太保教育基金”,共建“上海交通大学医学院中国太保源申康复研究院”,打造科研转化平台、医康融合平台、学术交流平台和人才培养基地。4.2.3 大健康产业基金大健康产业基金 公司布局多元化投资,与大健康形成协同公司布局多元化投资,与大健康形成协同。2022 年 12 月 7 日,太
87、保集团认购由太保资 请阅读最后一页免责声明及信息披露 24 本发起设立的大健康产业基金份额,认购金额 12 亿元。基金存续期限为 7+3(第一次延长期)+2 年(第二次延长期)。基金目标总规模预计 15.01 亿元,主要聚焦大健康生态协同企业,包括互联网医疗、高端医疗、健康管理等领域的投资机会,对与保险业务具有明显协同效应、属于保险+健康服务生态圈的重要环节,且能够持续赋能保险价值链的、处于成长期产业的相关企业进行投资。我们认为,大健康产业基金的设立有望充分发挥险资长期投资特性,在补充公司医疗健康的服务同时增厚投资收益、拉长久期。4.3 大养老:建设高品质养老的太保家园 入局相对较晚,但已基本
88、完成东西南北中入局相对较晚,但已基本完成东西南北中全国布局。全国布局。2018 年初至 2022 年末,太保已在11 座城市落地 12 个养老社区项目,其中成都、大理、杭州社区已投入运营,初步形成“东西并进”的连锁化运营模式。太保家园官网显示,截止目前“太保家园”累计接待参观 11 万人次;在两个三年规划完成后,将形成总投资 117.9 万平方米、1.4 万多个床位的养老服务供给体系,居保险行业第 2 位。表表 3 3:太保家园进展情况太保家园进展情况 类型类型 太保家园太保家园 进度进度 总占地面积(万平方总占地面积(万平方米)米)一期户数一期户数/床位数床位数 颐养颐养 成都国际颐养社区
89、2021 年 10 月开业 26.7/一期 11.7 约 600 套/自理 1224 张+护理 356 张 杭州国际颐养社区 2022 年 7 月开业 19.1 827 户 上海崇明国际颐养社区 2022 年 11 月开放参观社区体验馆 11.7 800 张 厦门国际颐养社区 2022 年 7 月开放参观社区体验馆 13.3 800 套/约 500 张 南京国际颐养社区 2022 年 12 月开放参观社区体验馆 2.7/武汉国际颐养社区 2021 年 7 月开工 12.2 700 套/1300 张 郑州国际颐养社区 2022 年 9 月开工 8.7 700 套/约 1100 张 北京国际颐养社
90、区 2022 年 12 月开工 6 430 套 乐养乐养 大理国际乐养社区 2021 年 10 月开业 5.7 约 100 套/1027 张 三亚国际乐养社区 2022 年 12 月开工 4.3 300 套 康养康养 上海普陀国际康养社区 2022 年 7 月开放参观社区体验馆 1.7 约 170 套/300 张 青岛国际康养社区 计划 2023 年 Q2 开放参观社区体验馆 2 约 200 套 资料来源:信达证券研发中心整理 创创“颐养、乐养、康养”三位一体养老产品体系。“颐养、乐养、康养”三位一体养老产品体系。颐养、乐养、康养社区定位各不相同,其中颐养社区以健康活力业态为主,乐养社区以旅居
91、候鸟式养老业态为主,康养社区以康复护理业态为主。太保家园“南北呼应、东西并进、全国连锁、全龄覆盖”的全国布局已基本完成。请阅读最后一页免责声明及信息披露 25 表表 4 4:太保家园养老服务体系太保家园养老服务体系 五大服务五大服务 具体内容具体内容 安居安居 1)在适老灵活的居住空间基础上,提供星级酒店、国际标准的房务管理服务 2)以管家为触点的多专业生活团队,提供全天候一站式生活协助 3)设立居民理事会,实行首问负责制、首席服务官等制度 餐饮餐饮 1)近 4000 种专为客户营养设计菜品库,每周 380+菜品不重样 2)自建专属有机菜蔬农场、营养师精心搭配、套餐+零点选餐模式,兼顾营养安全
92、和个性化 文娱文娱 1)组织音乐会、国学、茶道、麻将、棋牌、歌舞、太极、游泳等活动和课程 2)将开设“太学”,引入线上线下精品课程,并鼓励长者走近名校名师,获取学历学位 健康健康 将依托内设医疗机构、健康管理中心、康复护理机构、本地三甲绿通、太医管家、广慈太保互联网医院等丰富的健康医疗资源,打造服务闭环 智能智能 与华为、腾讯等头部企业战略合作,丰富智能化应用场景,引进先进设施 资料来源:太保家园官网、信达证券研发中心 悉心打造“五心”养老服务体系,悉心打造“五心”养老服务体系,彰显服务特色彰显服务特色。太保养老服务体系涵盖安居、餐饮、文娱、健康和智能五大方面,充分满足长者入住后生活服务、文娱
93、社交、医疗保健等需求,提高社区住户“吃”、“住”、“玩”、“乐”等各方面的满意度,从“打造居住产品空间”向“提升养老服务品质”进阶。请阅读最后一页免责声明及信息披露 26 五、盈利预测、估值和投资评级 我们采用分部估值法对中国太保进行预测和估值。太保寿险采用 PEV 估值法,太保产险和其他部分采用 PB 估值法,并将各部分估值加总求得集团整体估值。5.1 寿险部分PEV 估值 考虑到公司不断践行高质量发展战略,寿险“长航”行动改革效果逐步显现,发展模式逐步实现转变,核心人力占比不断提升,随着线下社会经济活动逐步复苏,太保寿险和健康险业务有望进一步回暖。我们预测 2023 年-2025 年 NB
94、V 分别为 132.95 亿元、157.05 亿元、183.22 亿元,未来三年新业务价值增速分别为 16.8%、18.1%和 16.7%,预计 2023-2025年寿险内含价值为4088.29、4615.14和5534.22亿元,增速为2.7%、12.9%、15.6%。表表 5:太保寿险太保寿险 EV 预测(百万元)预测(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 期初内含价值 341348 376643 398191 408829 461514 内含价值的预期回报 32428 35781 37828 38839 43844 本期内的新业务价值 15518 11380
95、 13295 15705 18322 运营经验的差异 0 0 0 0 0 评估方法、模型和假设的变化 0 0 0 0 0 分散效应 2833 3126 3305 3394 3831 非营运贡献前内含价值 392127 426930 452619 466766 527511 股东股息-9,530-5,818-2,872-14,225-19,416 投资回报的差异 0 0 0 0 0 市场价值和其他调整 0 0 0 0 0 其他(5955)(22921)(40918)8973 25328 期末内含价值 376643 398191 408829 461514 533423 YOY 10.3%5.7%
96、2.7%12.9%15.6%内含价值变动 35295 21548 10638 52685 71909 每股内含价值 42 44 45 51 59 ROEV 14.9%13.4%13.7%14.2%14.3%资料来源:Wind,信达证券研发中心 5.2 产险及其他部分 我们预计未来三年产险净资产分别为 623.90 亿元、739.59 亿元、867.17 亿元,增速分别为 20.11%、18.54%、17.25%,其他部分净资产分别为 1582.30 亿元、1753.16 亿元、1972.53 亿元,增速分别为 2.67%、10.80%、12.51%。表表 6:太保产险净资产预测(百万元):太保
97、产险净资产预测(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净资产(百万元)50385 51943 62390 73959 86717 增速 7.63%3.09%20.11%18.54%17.25%PB 1 1 1 资料来源:Wind,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 27 表表 7:太保其他部分资产预测(百万元):太保其他部分资产预测(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净资产(百万元)142297 154117 158230 175316 197253 增速 22.80%8.31%2.67%10.80%12.51%P
98、B 1 1 1 资料来源:Wind,信达证券研发中心 5.3 集团整体估值 分部估值法下,我们基于太保寿险的改革成效,参考 2017 年以来公司平均滚动 PEV 估值,给予 2023 年寿险 0.63 的 PEV 倍数,产险和其他部分分别 1 倍 PB,计算得太保集团 2023年的目标价格为 49.20 元。表表 8:太保集团估值:太保集团估值 2023E 太保寿险 寿险业务内含价值(亿元)4088.29 PEV 0.63 集团持股比例 98.50%市值 2576 太保产险 净资产(亿元)623.90 PB 1 集团持股比例 98.30%市值(亿元)624 其他 净资产(亿元)1582.30
99、PB 1 市值(亿元)1582 集团 市值(亿元)4733 股本(亿)96.2 目标价(元)49.20 资料来源:Wind,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 28 六、投资建议 公司持续推动“长航”转型,个险和银保同时发力驱动营销模式转变,2022 年下半年以来新业务价值季度增速逐季向好。公司以转型升级驱动发展模式深度转变,在个人业务“芯”模式、多元渠道策略和“产品+服务”体系的支撑下,我们认为公司有望持续打造差异化优势,2023 年负债端改革成效有望进一步显现。长期来看,公司在渠道端继续推进长航行动,在大健康大养老产业的布局逐渐深化,公司有望通过服务打造差异化优势,提升用户
100、粘性,较快抢占养老保险市场的蓝海。坚持走长期主义道路,有望持续努力打造高质量发展标杆并率先走出负债端低迷。当前股价(以 2023 年 5 月 17 日收盘价计)对应 2023-2025 年 PEV分别为 0.51x/0.45x/0.39x,EPS(摊薄)分别为 3.36 元/4.54 元/4.73 元,维持“买入”评级。七、风险因素 公司寿险改革不及预期,宏观经济下行,长期利率下行超预期,金融监管政策收紧,银保合作不及预期,居民财富增长不及预期,银保销售队伍质态提升缓慢。请阅读最后一页免责声明及信息披露 29 损益表损益表 单位单位:百万元百万元 每股指标每股指标 2022A 2023E 20
101、24E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 455,372 492,943 544,816 601,123 每股收益(元)2.56 3.36 4.54 4.73 已赚保费 368,878 395,108 433,695 477,188 每股净资产(元)23.75 25.96 30.39 35.00 保费业务收入 398,818 432,219 475,007 523,364 每股内含价值(元)54.01 61.78 69.77 80.27 投资净收益 81,195 95,167 108,229 120,796 每股新业务价值(元)1.18 1.38 1
102、.63 1.90 其他业务收入 3,913 2,667 2,892 3,138 营业支出营业支出 -430,139-457,794-497,229-551,666 内含价值内含价值 2022A 2023E 2024E 2025E 退保金-21,434-23,957-26,944-30,041 调整后净资产 298,142 350,188 400,834 462,494 赔款支出-148,147-158,874-177,897-199,270 有效业务价值 241,471 248,374 275,056 315,144 提取保险责任准备金-175,374-188,325-196,329-219,
103、050 内含价值 519,621 594,314 671,187 772,249 营业税金及附加-1,121-1,360-1,525-1,682 一年新业务价值 11,380 13,295 15,705 18,322 手续费及佣金支出-27,929-29,210-34,006-38,891 寿险 ROEV(%)13.4%13.7%14.2%14.3%业务及管理费用-52,774-56,174-62,974-69,447 其他业务支出-5,532-20,470-21,689-22,530 收入收入/支出增长率(支出增长率(%)2022A 2023E 2024E 2025E 营业利润营业利润 25
104、,233 35,149 47,587 49,456 已赚保费收入增长 8.7%8.4%9.9%10.2%其他 351 0 0 0 投资收益增长-16.0%17.3%13.7%11.6%利润总额利润总额 25,584 35,149 47,587 49,456 营业收入增长 3.3%8.3%10.5%10.3%所得税 64-2,460-3,331-3,462 退保金增长-4.0%11.8%12.5%11.5%净利润净利润 25,648 32,689 44,256 45,994 佣金及手续费增长-7.8%4.6%16.4%14.4%少数股东权益 631 374 557 524 归属母公司净利归属母公
105、司净利润润 25,017 32,315 43,699 45,470 当期成本率(当期成本率(%)2022A 2023E 2024E 2025E 基本基本 EPS(rmb)EPS(rmb)2.56 3.36 4.54 4.73 佣金率 7.6%7.4%7.8%8.1%行政费用率 14.3%14.2%14.5%14.6%资产负债表资产负债表 单位单位:百万元百万元 赔付率 40.2%40.2%41.0%41.8%2022A 2023E 2024E 2025E 退保率 5.8%6.1%6.2%6.3%总资产 2,176,299 2,467,590 2,748,889 3,054,554 准备金提转差
106、 47.5%47.7%45.3%45.9%投资资产 1,605,584 1,820,487 2,028,017 2,253,524 非投资资产 570,715 647,103 720,872 801,030 资产资产/负债增长率(负债增长率(%)2022A 2023E 2024E 2025E 总负债 1,942,171 2,211,671 2,449,270 2,709,465 总资产增长率 11.8%13.4%11.4%11.1%准备金负债 1,557,918 1,774,098 1,964,689 2,173,405 投资资产增长率 15.9%13.4%11.4%11.1%保户储金及投资款
107、 120,029 116,627 129,156 142,877 总负债增长率 13.3%13.9%10.7%10.6%其他负债 33,874 38,574 42,718 47,257 寿险准备金增长率 12.5%13.9%10.7%10.6%所有者权益 234,128 255,919 299,619 345,089 股东权益增长 0.7%9.3%17.1%15.2%股本 9,620 9,620 9,620 9,620 资本公积 79,665 79,665 79,665 79,665 估值分析估值分析 2022A 2023E 2024E 2025E 盈余公积 5,114 8,346 12,71
108、5 17,262 PE 12.24 9.32 6.89 6.62 一般风险准备 22,474 12,000 12,000 12,000 PB 1.32 1.21 1.03 0.89 未分配利润 105,205 134,289 173,618 214,541 PEV 0.58 0.51 0.45 0.39 归母股东权益 228,446 249,709 292,347 336,714 隐含新业务倍数-19.20-22.05-23.56-25.71 少数股东权益 5,682 6,211 7,271 8,375 请阅读最后一页免责声明及信息披露 30 Table_Introduction 研究团队简介
109、研究团队简介 王舫朝,信达证券研发中心金融地产中心总经理、非银&中小盘首席分析师,毕业于英国杜伦大学企业国际金融专业,历任海航资本租赁事业部副总经理,渤海租赁业务部总经理,曾就职于中信建投证券、华创证券。2019 年 11 月加入信达证券研发中心。武子皓,中小盘分析师,西安交通大学学士,悉尼大学硕士,ACCA,五年研究经验,曾就职于民生证券,国泰君安证券,2022 年加入信达证券从事中小市值行业研究工作,2019 年“新浪金麒麟行业新锐分析师”。冉兆邦,硕士,山东大学经济学学士,法国昂热高等商学院经济学硕士,三年非银金融行业研究经验,曾就职于天风证券,2022 年 8 月加入信达证券,从事非银
110、金融行业研究工作。张凯烽,硕士,武汉大学经济学学士,波士顿大学精算科学硕士,四年保险精算行业经验,2022 年 6 月加入信达证券研发中心,从事非银金融行业研究工作。廖紫苑,硕士,新加坡国立大学硕士,浙江大学学士,入选竺可桢荣誉学院、金融学试验班。工作经历涉及租赁、私募、银行和证券业。曾从事金融、家电和有色行业相关研究。曾就职于中国银行、民生证券、天风证券。2022 年 11 月加入信达证券研发中心,从事银行业研究工作。请阅读最后一页免责声明及信息披露 32 分析师声明分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明,本人具有证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析
111、师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告;本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点;本人薪酬的任何组成部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示
112、仅为研究观点的简要沟通,对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制,但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动,涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期,或因使用不同假设和标准,采用不同观点和分析方法,致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告,对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到客户特殊的投资目标、财
113、务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下,信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告,则由该机构独自为此发送行为负责,信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券
114、向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权,私自转载或者转发本报告,所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明评级说明 风险提示风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下,信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任,投资者需自行承担风险。投资建议的比较标准投资建议的比较标准 股票投资评级股票投资评级 行业投资评级行业投资评级 本报告采用的基准指数:沪深 300指数(以下简称基准);时间段:报告发布之日起 6 个月内。买入:买入:股价相对强于基准 20以上;看好:看好:行业指数超越基准;增持:增持:股价相对强于基准 520;中性:中性:行业指数与基准基本持平;持有:持有:股价相对基准波动在5%之间;看淡:看淡:行业指数弱于基准。卖出:卖出:股价相对弱于基准 5以下。