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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 芯动联科芯动联科(688582)机械设备机械设备 Table_Date 发布时间:发布时间:2023-06-16 Table_Invest 定价区间定价区间 2530 元元 发行数据 发行价(元)26.74 发行规模(百万股)55.21 发行后总股本(百万股)400.01 B 股/H 股(百万股)0/0 网上申购日期 2023 年 6 月 19 日 上市日期-主承销商 中信建投证券股份有限公司 Table_Report 相关报告 长盈通(688143):光纤环解决方案领先者,卡脖子环节稀缺标的-20230304
2、 北方导航(600435):导航控制与弹药信息化稀缺卡位标的-20221210 理工导航深度研究:厚积薄发,远火惯导系统“国家队”-20220111 Table_Author 证券分析师:史博文证券分析师:史博文 执业证书编号:S0550522080003 研究助理:刘云坤研究助理:刘云坤 执业证书编号:S0550122040030 Table_Title 证券研究报告/新股定价报告 匠匠“芯”“芯”独运独运,国产国产 MEMS 惯性传感器领军者惯性传感器领军者 报告摘要:报告摘要:Table_Summary 惯导核心器件惯导核心器件 MEMS
3、陀螺仪性能指标达导航级精度水平陀螺仪性能指标达导航级精度水平,应用领域不,应用领域不断拓展断拓展。目前 MEMS 陀螺仪是消费电子惯性器件主要技术路线,战术级高端工业领域也有应用,但导航级 MEMS 路线仍相对较少。公司 MEMS 陀螺仪在保持低成本、小体积、可批量生产优势的前提下,精度已达到光纤陀螺仪水平。公司陀螺仪 33 系列 HC 型号零偏稳定性达到 0.05/h、标度因数精度达到 90ppm、角度随机游走达到 0.05/h,核心性能指标达到导航级陀螺仪性能要求水平。公司高性能 MEMS 陀螺仪及加速度计有望凭借高性价比及持续的性能提升切入导航级应用领域,实现对部分中低端光纤陀螺仪的替代
4、,应用场景不断扩张,成长空间巨大。MEMS 传感器领域形成自传感器领域形成自主专利体系及技术闭环主专利体系及技术闭环,多项核心技术支撑公多项核心技术支撑公司产品性能维持司产品性能维持行业行业领先领先。公司在 MEMS 惯性传感器芯片设计、MEMS 工艺方案开发、封装与测试标定等主要环节均拥有自主知识产权核心技术。除高性能 MEMS 芯片外,公司同时自主研发拥有完整、成熟算法的配套 ASIC 芯片以充分发挥 MEMS 芯片性能,可以根据客户需求快速调整 ASIC 模块的各项参数以获得最优的整体性能,具备较强的定制服务开发能力。根据公司招股说明书披露,截至 2022 年 12 月 31 日,公司已
5、取得发明专利 20 项、实用新型专利 20 项,涵盖 MEMS 惯性传感器芯片设计、MEMS 工艺方案开发、封装与测试等主要环节,在 MEMS 惯性传感器芯片领域已形成自主专利体系和技术闭环。自动驾驶、无人系统等应用场景需求高景气。自动驾驶、无人系统等应用场景需求高景气。自动驾驶汽车领域,随着汽车智能化提升对于环境感知能力要求的提升,GNSS+IMU 的组合导航系统需求快速增加。组合导航系统通过卫星导航+惯性导航的组合为车辆提供实时、可靠的定位及姿态检测信息,是向更高阶自动驾驶等级迈进过程中的关键传感器之一。公司针对于 L3+自动驾驶的“MEMS 惯性导航系统”研发项目预计 2023 年结项,
6、将为公司发展和业绩表现注入新动能。此外以无人机为代表的无人系统随着智能化程度提升在军用、民用领域均具备广阔前景,惯性传感器需求持续高增。根据 Yole 数据,到2027 年全球无人系统 MEMS 产品市场规模将达到 64.21 亿美元。盈利预测:盈利预测:我们认为芯动联科是我国领先的 MEMS 惯性传感器供应商,看好公司凭借国际领先的 MEMS 方案快速拓宽下游应用场景,稳步提升市场份额。预计公司 2023-2025 年实现营业收入 3.23/4.70/6.90 亿元,归母净利润 1.56/2.18/3.02 亿元,首次覆盖,建议重点关注。风险提示:风险提示:产品研发风险、原材料价格波动、市场
7、竞争加剧。产品研发风险、原材料价格波动、市场竞争加剧。Table_Finance 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 166 227 323 470 690(+/-)%52.96%36.58%42.56%45.30%46.83%净利润净利润 83 117 156 218 302(+/-)%59.16%41.16%33.85%39.53%38.47%每股收益(元)每股收益(元)0.24 0.34 0.39 0.54 0.75 总股本总股本(百万股百万股)345 345 400 400 400 请务必阅读正文后的声明及说
8、明请务必阅读正文后的声明及说明 2/39 新股定价新股定价 目目 录录 1.十年磨一剑,十年磨一剑,MEMS 惯性传感器龙头惯性传感器龙头.4 1.1.公司发展历程:技术领先产品稳步迭代,成功登陆科创板.4 1.2.公司产品:高性能硅基 MEMS 传感器.5 1.3.公司治理:管理层行业经验丰富,股权架构清晰.5 1.4.募投项目:提升性能扩充品类,持续提升核心竞争力.8 1.5.公司财务状况:营收利润快速增长,高毛利水平稳中有降.8 2.MEMS 惯性器件未来可期,多应用场景前景广阔惯性器件未来可期,多应用场景前景广阔.15 2.1.MEMS 产业发展方兴未艾,应用场景广阔未来可期.15 2
9、.2.MEMS 陀螺仪:小型化高集成,应用领域由工业级向战术级、导航级拓展.19 2.3.MEMS 加速度计:基于牛顿第二定律,产品构造与陀螺仪类似.21 2.4.MEMS 惯性传感器前景广阔,无人系统、自动驾驶等领域未来可期.22 3.投资亮点:投资亮点:MEMS 惯性器件精度国际领先,竞争优势明显惯性器件精度国际领先,竞争优势明显.25 3.1.MEMS 器件性能国际领先,精度达导航级且具备成本优势.25 3.2.深耕 MEMS 惯性传感器行业,研发技术优势显著.29 3.3.主营 MEMS 惯性传感器属卡脖子环节,国产化前景广阔.31 3.4.自动驾驶组合导航构筑公司第二增长曲线.33
10、4.盈利预测盈利预测.35 5.风险提示风险提示.36 图表目录图表目录 图图 1:芯动联科发展历程:十余年砥砺前行构筑完善:芯动联科发展历程:十余年砥砺前行构筑完善 MEMS 惯性器件核心竞争力惯性器件核心竞争力.4 图图 2:芯动联科股权架构情况:股权较为集中公司凝聚力强:芯动联科股权架构情况:股权较为集中公司凝聚力强.7 图图 3:芯动联科营业收入及增速情况:芯动联科营业收入及增速情况:2019-2022 年年 CAGR 达达 41.6%.9 图图 4:芯动联科各项业务营收占比情况:主要产品:芯动联科各项业务营收占比情况:主要产品 MEMS 陀螺仪占比约八成陀螺仪占比约八成.9 图图 5
11、:芯动联科归母净利润整体维持快速增长:芯动联科归母净利润整体维持快速增长.10 图图 6:芯动联科各业务毛利润及增速情况:芯动联科各业务毛利润及增速情况.10 图图 7:芯动联科分业务毛利润占:芯动联科分业务毛利润占比情况比情况.10 图图 8:芯动联科主要业务毛利率变动趋势:整体毛利率水平高,近年来稳中有降:芯动联科主要业务毛利率变动趋势:整体毛利率水平高,近年来稳中有降.11 图图 9:芯动联科前五大客户营收趋势:客户集中度高近年集中度有所下降:芯动联科前五大客户营收趋势:客户集中度高近年集中度有所下降.11 图图 10:公司分地区营收规模情况:公司分地区营收规模情况.12 图图 11:公
12、司分地区营收占比情况公司分地区营收占比情况.12 图图 12:芯动联科费用率情况:整体费率保持平稳,研发投入保持稳定:芯动联科费用率情况:整体费率保持平稳,研发投入保持稳定.12 图图 13:芯动联人效情况:人均创收创利高:芯动联人效情况:人均创收创利高.13 图图 14:公司人员专业结构情况:技术生产人员为主:公司人员专业结构情况:技术生产人员为主.13 图图 15:公司人员学历结构情况:本科硕士为主:公司人员学历结构情况:本科硕士为主.13 图图 16:芯动联科:芯动联科 2022 年经营活动现金流量净额拆解年经营活动现金流量净额拆解.14 图图 17:芯动联科归母净利润及经营性净现金流变
13、化情况:现金流状况不断好转:芯动联科归母净利润及经营性净现金流变化情况:现金流状况不断好转.14 图图 18:MEMS 传感器工作原理示意图传感器工作原理示意图.16 图图 19:2021 年年 MEMS 行业产品结构行业产品结构.16 图图 20:MEMS 产业链情况产业链情况.17 图图 21:惯导系统产业链及公司所处位置(加粗为公司主要产品):惯导系统产业链及公司所处位置(加粗为公司主要产品).17 图图 22:全球:全球 MEMS 行业市场规模(亿美元)行业市场规模(亿美元).18 图图 23:2021 年年 MEMS 细分行业市场细分行业市场.18 图图 24:中国:中国 MEMS
14、市场空间规模情况:市场空间规模情况:2022 年突破千亿年突破千亿.18 4U9YpXpXNAhZiXqMmRaQdN8OtRqQtRsRkPrRsMjMqRrP9PrQpMNZmOxPwMrMqO 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/39 新股定价新股定价 图图 25:市场主要技术路线陀螺仪应用时间及组件数情况市场主要技术路线陀螺仪应用时间及组件数情况.19 图图 26:MEMS 陀螺仪内部结构示意图陀螺仪内部结构示意图.20 图图 27:2021 年全球高性能陀螺仪细分市场情况(百万美元)年全球高性能陀螺仪细分市场情况(百万美元).21 图图 28:MEMS 加速
15、度计结构图加速度计结构图.21 图图 29:全球:全球 MEMS 惯性传感器市场规模情况(亿美元)惯性传感器市场规模情况(亿美元).22 图图 30:中国:中国 MEMS 惯性传感器市场规模情况(亿元)惯性传感器市场规模情况(亿元).22 图图 31:全球无人机市场规模情况(亿美元):全球无人机市场规模情况(亿美元).23 图图 32:中国民用无人机市场规模(单位:亿元):中国民用无人机市场规模(单位:亿元).23 图图 33:全球无人驾驶汽车市场规模(亿美元):全球无人驾驶汽车市场规模(亿美元).23 图图 34:中国地理信息产业市场规模(亿元):中国地理信息产业市场规模(亿元).23 图图
16、 35:高端工业领域:高端工业领域 MEMS 产品市场(亿美元)产品市场(亿美元).24 图图 36:无人系统领域:无人系统领域 MEMS 市场规模(亿美元)市场规模(亿美元).24 图图 37:陀螺仪分技术性能及应用领域:公司产品性能覆盖导航级、战术级及消费级:陀螺仪分技术性能及应用领域:公司产品性能覆盖导航级、战术级及消费级.25 图图 38:不同技术加速度计性能及下游应用领域情况:不同技术加速度计性能及下游应用领域情况.28 图图 39:公司主要业务流程示意图:公司主要业务流程示意图.30 图图 40:公司主要经营模式及业务流程(标黄为公司独立可完成环节):公司主要经营模式及业务流程(标
17、黄为公司独立可完成环节).31 图图 41:MEMS 市场竞争格局情况,外国厂商主导,国产化替代空间广阔市场竞争格局情况,外国厂商主导,国产化替代空间广阔.31 图图 42:高性能:高性能 MEMS 惯性传感器市场竞争格局情况:国外大厂占据主导地位惯性传感器市场竞争格局情况:国外大厂占据主导地位.32 图图 43:自动驾驶感知方案概览:自动驾驶感知方案概览.33 图图 44:纳杰微电子组合导航系统原理图:纳杰微电子组合导航系统原理图.33 表表 1:公司主要产品情况:公司主要产品情况:MEMS 加速度计及陀螺仪为主要产品加速度计及陀螺仪为主要产品.5 表表 2:公司高管及核心技术人员情况:管理
18、层行业经验丰富资历深厚:公司高管及核心技术人员情况:管理层行业经验丰富资历深厚.6 表表 3:公司募投项目规划情况:聚焦高性能及工业级:公司募投项目规划情况:聚焦高性能及工业级 MEMS 陀螺、加速度计及压力传感器陀螺、加速度计及压力传感器.8 表表 4:MEMS 产业法律法规及政策情况:核心卡脖子环节不断获国家政策支持产业法律法规及政策情况:核心卡脖子环节不断获国家政策支持.15 表表 5:MEMS 产品类型产品类型.16 表表 6:MEMS 陀螺仪相比于光纤陀螺仪优劣势比较情况陀螺仪相比于光纤陀螺仪优劣势比较情况.20 表表 7:陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司产品性能指标达导
19、航级:陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司产品性能指标达导航级.25 表表 8:陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司:陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司 MEMS 产品性能指标接近光纤陀螺仪产品性能指标接近光纤陀螺仪.26 表表 9:公司:公司 MEMS 陀螺仪技术指标接近或优于同行陀螺仪技术指标接近或优于同行 MEMS 代表性产品水平代表性产品水平.27 表表 10:公司主要陀螺仪型号销售情况:公司主要陀螺仪型号销售情况:20L 系列快速放量支系列快速放量支撑收入快速增长撑收入快速增长.27 表表 11:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司产品性能已达导航
20、级,处于全球先进水平:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司产品性能已达导航级,处于全球先进水平.28 表表 12:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品零偏、随机游走等性能已达全球先进水平:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品零偏、随机游走等性能已达全球先进水平.29 表表 13:公司主要加速度计型号销售情况:公司主要加速度计型号销售情况:35 系列占比最大,系列占比最大,36 系列稳步增长系列稳步增长.29 表表 14:公司在研项目及进展情况,不断扩展下游应用场景领域:公司在研项目及进展情况,不断扩展下游应用场景领域.30 表表 15:加速度计性能分类及对
21、应技术路线和厂商情况,公司产品性能已处于全球先进水平:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品性能已处于全球先进水平.32 表表 16:公司产品客户情况:仍以战术级出货为主:公司产品客户情况:仍以战术级出货为主.33 表表 17:车载高精度定位系统国内厂商产品矩阵:公司具备:车载高精度定位系统国内厂商产品矩阵:公司具备 MEMS 器件能力优势器件能力优势.34 表表 18:公司各主营产品收入拆分预测(单位:百万元):公司各主营产品收入拆分预测(单位:百万元).35 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/39 新股定价新股定价 1.十年磨一剑,十年磨一剑,MEM
22、S 惯性传感器龙头惯性传感器龙头 1.1.公司发展历程:技术领先产品稳步迭代,成功登陆科创板 行业积累行业积累筑牢筑牢发展底座,发展底座,国产国产 MEMS 传感器扬帆起航。传感器扬帆起航。2012 年芯动联科微系统股份有限公司于安徽蚌埠市注册成立,主要从事高性能本土化 MEMS 传感器的研发。成立初期公司致力于产品快速更新迭代:2015 年 6 月公司第一代高性能 MEMS 陀螺仪研制成功;2 年后公司第二代 MEMS 陀螺仪实现规模化量产,同年 7 月成立全资子公司北京芯动致远以利用北京地区集成电路及 MEMS 传感器行业人才丰富优势;2018 年 5 月公司自研的高性能 MEMS 加速度
23、计规模化量产,实现两大惯性核心器件(陀螺仪+加速度计)全覆盖;2019 年 3 月公司第三代高性能 MEMS 陀螺仪量产。2020 年 6 月公司引入宝鼎投资、航天科工、中芯聚源等多家投资机构支撑长远发展,同年 6 月与 GNSS 高精度定位厂商六分科技达成战略合作,推动 MEMS 产品在自动驾驶领域的应用。2021 年 7 月,公司入选工信部第三批“专精特新小巨人”企业名单;2022 年 2 月,公司入选安徽省制造业单项冠军培育企业名单并荣获安徽省“专精特新企业 50 强”称号,科研能力得到国家级社会认可。2023 年 2 月,公司在科创板顺利过会。图图 1:芯动联科发展历程:芯动联科发展历
24、程:十余年砥砺前行构筑完善:十余年砥砺前行构筑完善 MEMS 惯性器件核心竞争力惯性器件核心竞争力 数据来源:公司官网、东北证券整理 MEMSLink 及北京芯动及北京芯动技术技术赋能赋能+北方电子院北方电子院资金赋能助力公司稳步发展。资金赋能助力公司稳步发展。2012 年7 月芯动有限成立后公司股东北方通用、MEMSLink、北京芯动等股东陆续实缴出资。MEMSLink 以其三轴陀螺传感器、消除线性加速度响应的陀螺传感器、消除线性加速度响应的陀螺传感器、消除线性加速度响应的陀螺传感器四项发明专利及MEMS 陀螺仪加工工艺技术一项专有技术合计作价人民币 5,273 万元出资;北京芯动以其拥有的
25、两项专有技术 MEMS 陀螺仪 ASIC 芯片技术作价人民币 4,314 万元出资。后续公司陆续通过注册资本转让及投资者引入不断扩展。截至招股说明书披露报告期,MEMSLink 及北京芯动以上述知识产权出资,北方电子院等股东以货币资金形式出资。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/39 新股定价新股定价 1.2.公司产品:高性能硅基 MEMS 传感器 长期致力于长期致力于高性能高性能 MEMS 惯性传感器惯性传感器自主研发,核心性能指标达国际领先水平。自主研发,核心性能指标达国际领先水平。公司长期致力于为惯性系统核心器件陀螺仪及加速度计的研发生产,主要应用领域为惯性系统
26、。公司主要产品为 MEMS 陀螺仪和 MEMS 加速度计,均包含一颗微机械/MEMS 芯片和一颗专用控制电路/ASIC 芯片,通过惯性技术实现对物体运动姿态和轨迹的感知。硅基 MEMS 惯性传感器具备小型化、高集成、低成本优势,是惯性传感器重要发展方向。经过多年的打磨和积累,公司高性能 MEMS 惯性传感器的核心性能指标已达到国际先进水平,且具备较强的复杂环境适应性。据招股说明书,公司 33 系列-HC-L1 型号陀螺仪零偏稳定性达 0.05/h,35 系列加速度计零偏稳定性达 20g,均达到国际先进水平。从下游应用领域来看,经过下游模组和系统厂商的开发与集成,公司高性能 MEMS 惯性传感器
27、可为下游用户实现导航定位、姿态感知、状态监测、平台稳定等多项功能,主要用于工业与通信、高可靠、汽车电子、医疗健康和消费电子多个领域。表表 1:公司主要产品情况:公司主要产品情况:MEMS 加速度计及陀螺仪为主要产品加速度计及陀螺仪为主要产品 数据来源:公司官网、公司招股说明书、东北证券整理 1.3.公司治理:管理层行业经验丰富,股权架构清晰 管理层行业经验丰富,核心技术人员管理层行业经验丰富,核心技术人员行业老兵行业老兵资历深厚资历深厚。公司董事长刑昆山先生及核心技术人员华亚平先生、张晰泊先生、顾浩琦先生均具备半导体行业 20-30 年从业历史,具备国内科研院所及国外领先半导体企业如德州仪器、
28、美新半导体职业经历,行业经验丰富研发优势显著。公司副总经理华亚平、张晰泊、胡智勇及顾浩琦均从公司成立当年便在公司任职,公司任职时间超十年,整体管理架构稳定。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/39 新股定价新股定价 表表 2:公司高管及核心技术人员情况:公司高管及核心技术人员情况:管理层行业经验丰富资历深厚:管理层行业经验丰富资历深厚 数据来源:公司招股说明书、东北证券整理 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/39 新股定价新股定价 股权架构较为集中,凝聚力强管理优质。股权架构较为集中,凝聚力强管理优质。截至招股说明书签署日,MEMSLink
29、、北方电子院及北京芯动为公司前三大股东,分别持有公司 23.43%、23.20%、15.64%的股份。前三大股东持股比例达 62.27%,股权结构较为集中,有助于公司决策经营中保持一致性。此外宁波芯思为公司成立的员工持股平台,持有公司 1.30%的股份,为公司长远发展维持员工凝聚力提供了保障。整体来看公司管理架构较为清晰,有助于公司保持凝聚力,在业绩快速发展期保持战略方向定力。图图 2:芯动联科股权架构情况:芯动联科股权架构情况:股权较为集中公司凝聚力强:股权较为集中公司凝聚力强 数据来源:公司招股说明书、东北证券整理 子公司布局逐渐完善,拓展车载导航及国外业务。子公司布局逐渐完善,拓展车载导
30、航及国外业务。母公司芯动联科全面负责公司各项业务,并逐步设立子公司完善业务布局。2017 年 11 月公司于北京成立北京芯动致远微电子技术有限公司,主要利用北京地区集成电路及 MEMS 传感器人才丰富优势,从事 MEMS 传感器研发设计工作,是公司主营业务重要组成部分。2019 年3 月公司为拓展海外业务成立 Moving Star 子公司,从事 MEMS 传感器产品国际市场销售及服务,截至招股说明书签署日,Moving Star 尚未实际经营。2020 年公司面向汽车智能驾驶业务成立芯动联科科技河北有限公司,从事车载组合导航定位系统及相关产品的研发和生产工作,为车企和智能驾驶解决方案供应商提
31、供高精度、高质量、低成本的车载组合导航定位系统及相关产品。此外公司于江苏无锡设有一家无锡分公司,从事 MEMS 惯性传感器产品的研发及测试。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/39 新股定价新股定价 1.4.募投项目:提升性能扩充品类,持续提升核心竞争力 紧跟紧跟 MEMS 快速发展机遇,募投项目进一步提升核心竞争力。快速发展机遇,募投项目进一步提升核心竞争力。公司于科创板上市拟募资并投入 10 亿元,主要用于高性能及工业级 MEMS 陀螺开发及产业划项目、高性能及工业级 MEMS 加速度计开发及产业化项目、高精度 MEMS 压力传感器开发及产业化项目、MEMS 器件
32、封装测试基地建设项目及补充流动资金。一方面在公司传统优势产品 MEMS 陀螺及加速度计领域持续升级迭代提升产品精度和竞争力,此外开拓工业级应用扩展下游应用场景范围,并针对未来布局 MEMS 压力传感器陀螺扩充品类。募投项目有助于公司提生产品性能、扩充产品品类,进一步夯实提升在惯性传感器领域的核心竞争力。表表 3:公司募投项目规划情况:公司募投项目规划情况:聚焦高性能及工业级:聚焦高性能及工业级 MEMS 陀螺陀螺、加速度计及压力传感器、加速度计及压力传感器 数据来源:公司招股说明书、东北证券整理 1.5.公司财务状况:营收利润快速增长,高毛利水平稳中有降 公司主营业务近三年成长性显著,公司主营
33、业务近三年成长性显著,2019-2022 年年均复合增速年年均复合增速 41.6%,MEMS 陀螺陀螺仪贡献超八成营收。仪贡献超八成营收。随着公司前企研发投入取得成果,主要产品陆续被下游用户导入进入,试产及量产项目增加,推动公司业绩快速增长。2022 年公司实现营收 2.27亿元,同比增长 36.6%,近三年营收端维持 35%以上快速增长。分业务来看,2022年公司 MEMS 陀螺仪业务实现营收 1.83 亿元,2019-2022 年 CAGR 为 39.1%;技术服务业务实现营收 0.20 亿元,2019-2022 年 CAGR 为 57.8%;MEMS 加速度计业务实现营收 0.14 亿元
34、,2019-2022 年 CAGR 为 35.8%;惯性测量单元实现营收 0.10 亿元,2019-2022年CAGR为123.1%;其他业务实现营收18.58万元,CAGR为-24.7%。从营收结构来看,2022 年公司 MEMS 陀螺仪业务营收占比达 80.6%,近四年占比维持在 80%左右,为公司主要核心业务产品;其次为技术服务、加速度计和惯性测量单元。2022 年公司加速度计业务营收略有下降,占比降至 6.0%;而技术服务业务及惯性测量单元业务实现大幅增长,技术服务和惯性测量单元分别实现营收 0.20 亿元和 0.10 亿元,分别同比增长 101.90%和 868.01%,占营业收入比
35、例分别升至 8.9%和 4.4%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/39 新股定价新股定价 图图 3:芯动联科营业收入及增速情况:芯动联科营业收入及增速情况:2019-2022 年年 CAGR 达达 41.6%数据来源:公司招股说明书、东北证券 图图 4:芯动联科各项业务营收占比情况:芯动联科各项业务营收占比情况:主要产品主要产品 MEMS 陀螺仪占比陀螺仪占比约八成约八成 数据来源:公司招股说明书、东北证券 利润端,利润端,公司归母净利润与营收端同步保持快速增长公司归母净利润与营收端同步保持快速增长,2019-2022 年年 CAGR 为为 45.4%。公司高性能
36、 MEMS 陀螺仪凭借良好性能及高性价比在部分下游应用领域逐步替代光纤陀螺仪和激光陀螺仪,销售规模持续增长,同时公司生产成本较低且费用变动较为稳定,整体利润端与营收端基本保持同步快速增长。公司 2022 年实现营业收入1.17 亿元,同比增长 41.2%;2019-2022 年公司归母净利润从 0.38 亿元增至 2022 年的 1.17 亿元,年均复合增速达 45.4%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/39 新股定价新股定价 图图 5:芯动联科归母净利润:芯动联科归母净利润整体维持快速增长整体维持快速增长 数据来源:公司招股说明书、东北证券 主要毛利来自于主要
37、毛利来自于 MEMS 陀螺仪,陀螺仪,议价能力强议价能力强毛利率水平高。毛利率水平高。报告期内,公司主要毛利来自于 MEMS 陀螺仪,2019-2022 年分别实现毛利 0.62/0.75/1.15/1.58 亿元,占比分别为 85%/79%/81%/81%。从毛利率来看,因公司高性能 MEMS 陀螺仪核心性能指标已达国际先进水平,替代性好,销售议价能力强;同时公司深度参与晶圆代工厂工艺开发,针对产品单独开发对应的 MEMS 工艺,借助半导体技术实现批量化生产,生产成本低。2019-2022 年,公司整体毛利率保持 85%-90%高水平,从 90.24%降至 85.92%;稳中有降主要系 ME
38、MS 陀螺仪毛利率有所下降。2019-2022 年公司MEMS 陀螺仪毛利率从 90.57%降至 86.50%,主要系公司 20L 系列 MEMS 陀螺仪毛利率略低(80%),而占比从 2020 年的 40.19%增至 2022 年的 66.66%,拉低 MEMS陀螺仪业务及公司整体毛利率水平。此外加速度计业务方面,2021 年公司 35 系列产品给与客户优惠降低销售单价,拉低加速度计整体毛利率,22 年开始加速度计使用成本降低的供应商 X 晶圆,毛利率略有回升。图图 6:芯动联科各业务毛利润:芯动联科各业务毛利润及增速及增速情况情况 图图 7:芯动联科分业务毛利润占比情况:芯动联科分业务毛利
39、润占比情况 数据来源:公司招股说明书、东北证券 数据来源:公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/39 新股定价新股定价 图图 8:芯动联科主要业务毛利率变动趋势:整体毛利率水平高,近年来稳中有降:芯动联科主要业务毛利率变动趋势:整体毛利率水平高,近年来稳中有降 数据来源:公司招股说明书、东北证券 公司主要客户为科研院所及央企集团,客户集中度高。公司主要客户为科研院所及央企集团,客户集中度高。按照客户销售收入划分,2019-2022 年,公司向前五大客户单位销售收入从 0.57 亿元,增至 1.54 亿元,占营业收入比例从 71.04%变为 6
40、7.85%,整体维持较高水平。依据公司招股说明书数据,2022年公司主要客户包括客户 C、客户 AA、阿尔福微电子、西安北斗测控、客户 A、北京海为科技等。若考虑客户 A 指定客户 AA 向公司采购情形,则集中度更高。根据公司招股说明书数据,2020-2022 年公司前五名客户销售收入为 0.87/1.27/1.76 亿元,占营业收入比例为 80.13%/76.47%/77.66%,第一大客户销售收入占营业收入比分别为 43.27%/27.21%/25.97%。受行业特性影响整体公司客户集中度呈现较高水平。图图 9:芯动联科前五大客户营收趋势:芯动联科前五大客户营收趋势:客户集中度高近年集中度
41、有所下降:客户集中度高近年集中度有所下降 数据来源:Wind、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/39 新股定价新股定价 公司主营业务收入均来自于境内,集中在华北、华南及华东区域。公司主营业务收入均来自于境内,集中在华北、华南及华东区域。根据公司招股说明书数据,2022 年公司最大收入来源于华北、华东、华南和西北地区,收入分别为1.07/0.54/0.27/0.30 亿元,占比分别为 47.29%/23.96%/11.82%/13.32%。从历史来看,华东、华南及华北地区为公司主要收入分布区域,2020-2022 年三个区域收入占比分别为 84.86%、8
42、5.26%和 83.07%。近年来华北地区收入快速增长,华南地区收入则略有下降。图图 10:公司分地区营收规模情况:公司分地区营收规模情况 图图 11:公司分地区营收占比情况:公司分地区营收占比情况 数据来源:公司招股说明书、东北证券 数据来源:公司招股说明书、东北证券 费用率控制稳健,研发投入稳步提升。费用率控制稳健,研发投入稳步提升。费用端,2019-2022 年公司期间费用率分别为35.6%、38.3%、36.2%和 37.0%,整体稳定在 35%-40%区间。其中研发费用占比最大,2022 年公司研发费用率达 24.6%,一方面系公司高度重视技术研发工作,且高性能 MEMS 陀螺仪及加
43、速度计研发周期长、研发投入大;另一方面系公司处于业绩高速成长期,目前收入规模较小所致。整体来看公司费用端控制稳健,保持较大研发投入力度,支撑公司长期核心竞争力维持及未来增长。图图 12:芯动联科费用率情况:整体费率保持平稳,研发投入保持稳定:芯动联科费用率情况:整体费率保持平稳,研发投入保持稳定 数据来源:公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/39 新股定价新股定价 人均创收创利高,技术人员占比过半。人均创收创利高,技术人员占比过半。根据公司招股说明书数据,截至 2022 年公司共有员工 100 人,人均创收 226.86 万元,人均创利 1
44、16.61 万元,人效水平显著突出。从专业结构构成来看,公司技术人员最多,有 50 人占比达到一半,复合公司高科技成长性公司特性;其次为生产人员 30 人和行政人员 13 人。从员工教育程度来看,本科及以上学历占比超 75%;公司共有博士学历 4 人、硕士学历 27 人、本科学历 45 人和大专及以下学历 24 人。图图 13:芯动联:芯动联人效情况:人均创收创利高人效情况:人均创收创利高 数据来源:公司招股说明书、东北证券 图图 14:公司人员专业结构情况:公司人员专业结构情况:技术生产人员为主:技术生产人员为主 图图 15:公司人员学历结构情况:公司人员学历结构情况:本科硕士为主:本科硕士
45、为主 数据来源:公司招股说明书、东北证券 数据来源:公司招股说明书、东北证券 现金流状况显著好转,应收、应付、存货为主要影响指标。现金流状况显著好转,应收、应付、存货为主要影响指标。公司 2022 年实现归母净利润 1.17 亿元,最终实现经营业务现金流量净额 0.67 亿元,主要受应收、应付、存货等。公司销售产品对于一般会给予公司一定时间的信用,销售集中于下半年,客户回款滞后,加上存货随着业绩规模扩大使得公司经营性活动现金流低于净利润水 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/39 新股定价新股定价 平。随着经营规模扩大,公司销售商品、提供劳务收到的现金持续增长,近三
46、年公司现金流回款状况显著好转。2020 年公司经营活动净现金流为负,2021 年及 2022年公司经营活动净现金流情况显著好转,分别达到 0.23 亿元和 0.67 亿元。图图 16:芯动联科:芯动联科 2022 年经营活动现金流量净额拆解年经营活动现金流量净额拆解 数据来源:公司招股说明书、东北证券 图图 17:芯动联科归母净利润及经营性净现金流变化情况:芯动联科归母净利润及经营性净现金流变化情况:现金流状况不断好转:现金流状况不断好转 数据来源:公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/39 新股定价新股定价 2.MEMS 惯性器件未来可期惯
47、性器件未来可期,多应用场景前景广阔,多应用场景前景广阔 2.1.MEMS 产业发展方兴未艾,应用场景广阔未来可期 MEMS 传感器属于集成电路传感器属于集成电路关键技术,国家多项政策举措支持不断。关键技术,国家多项政策举措支持不断。MEMS 技术作为半导体、电子元器件产业链的一种技术路径及环节,在我国独立自主大背景下亟需攻克攻克。从 2013 年起,工信部、发改委便在多个计划、文件中提及传感器、MEMS 的重要性,通过税收减免、政策鼓励、支持资本市场融资上市等多项举措为相关企业培育良好的环境。表表 4:MEMS 产业法律法规及政策情况产业法律法规及政策情况:核心卡脖子环节不断获国家政策支持:核
48、心卡脖子环节不断获国家政策支持 发布时间发布时间 发布单位发布单位 政策名称政策名称 相关内容相关内容 2021 年 全国人大 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035 年远景目标纲要 在事关国家安全和发展全局的基础核心领域,制定实施战略性科学计划和科学工程。瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域。其中集成电路部分包含微机电系统(MEMS)等特色工艺突破。2021 年 工信部 基础电子元器件产业发展行动计划(2021-2023 年)传感类元器件方面,重点发展小型化、低功耗、集成化、高灵敏度的敏感元件,温度、气体、位移、速度、
49、光电、生化等类别的高端传感器,新型 MEMS 传感器和智能传感器,微型化、智能化的电声器件 2020 年 国务院 新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展若干政策 资本市场采取诸多举措大力支持符合条件的集成电路企业和软件企业在境内外上市融资。2019 年 发改委 产业结构调整指导目录(2019)将集成电路设计、集成电路装备制造、半导体材料等半导体相关项目列入鼓励类项目 2018 年 统计局 战略性新兴产业分类(2018)“3.4.3.1 半导体晶体制造”章节内提出将半导体晶体制造新增入战略性新兴产业中 2018 年 财政部、税务总局、发改委、工信部 关于集成电路生产企业有关企业所得税政策问题
50、的通知 减免集成电路生产企业的企业所得税,且集成电路企业技术越高、投资额越大,所获得的所得税减免力度也越大 2017 年 工信部 信息产业发展指南 基础电子产业将优先发展基于重要整机需求和夯实自身根基等目标的相关领域,包括新型传感器及技术、关键电子元器件特别是光电子器件及技术等 2016 年 国务院“十三五”国家科技创新规划 开展新型光通信器件、半导体照明、高效光伏电池、MEMS(微机电系统)传感器、柔性显示、新型功率器件、下一代半导体材料制备等新兴产业关键制造装备研发,提升新兴领域核心装备自主研发能力 2015 年 国务院 中国制造 2025 组织研发具有深度感知、智慧决策、自动执行功能的高
51、档数控机床、工业机器人、增材制造装备等智能制造装备以及智能化生产线,突破新型传感器、智能测量仪表、工业控制系统、伺服电机及驱动器和减速器等智能核心装置,推进工程化和产业化 2014 年 国务院 国家集成电路产业发展推进纲要 加快云计算、物联网、大数据等新兴领域核心技术研发,开发基于新业态、新应用的信息处理、传感器、新型存储等关键芯片及云操作系统等基础软件 2013 年 工信部、科技部、财政部、国家标准化管理委员会 加快推进传感器及智能化仪器仪表产业发展行动计划 传感器及智能化仪器仪表产业整体水平跨入世界先进行列,产业形态实现由“生产型制造”向“服务型制造”的转变 数据来源:政府官网、公司招股说
52、明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/39 新股定价新股定价 MEMS 器件包括传感器和执行器两大类,下游应用场景器件包括传感器和执行器两大类,下游应用场景极为极为丰富。丰富。微机电系统(Micro-Electro-Mechanical System)是将微传感器、微执行器、微结构、信号处理与控制电路、电源以及通信接口等集成在一片或者多片芯片上的微型器件或系统。MEMS 器件主要包括 MEMS 传感器和 MEMS 执行器。其中 MEMS 传感器用于感知物体状态变化并转变为其他信号,包括惯性传感器、压力传感器、声学传感器、环境传感器和光学传感器等种类。M
53、EMS 执行器则负责将控制信号转变为微小的机械操作,主要产品包括射频 MEMS、微流控、光学 MEMS、微探针等。目前 MEMS技术已广泛应用于消费电子、汽车、工业与通信、医疗健康、高可靠等多个领域。表表 5:MEMS 产品类型产品类型 类别类别 主要产品类型主要产品类型 MEMS 传感器传感器 惯性传感器:加速度计、陀螺仪、磁力计 压力传感器 声学传感器:MEMS 麦克风、超声波传感器 环境传感器:气体传感器、颗粒传感器、湿度传感器、温度传感器 光学传感器:热释电/热电堆红外传感器、环境光传感器、颜色传感器、微幅射热计、指纹识别、超光谱传感器、傅里叶红外光谱仪、视觉传感器、3D 感应 MEM
54、S 执行器执行器 射频 MEMS:RF 滤波器、MEMS 开关、MEMS 振荡器 微流控:激光打印头、药物输送、生物芯片 光学 MEMS:微镜、自动对焦、光具座 微结构:微探针 MEMS 扬声器 超声波指纹 数据来源:公司招股说明书、东北证券 MEMS 传感器技术壁垒高传感器技术壁垒高、价值量大价值量大,2021 年全球年全球 MEMS 惯性传感器市场空间约惯性传感器市场空间约35 亿美元亿美元。MEMS 执行器通常产生单一的机械运动、力和转矩,结构较为简单,只需要简单驱动电路结构相对简单。而 MEMS 通过微传感元件和传输单元将输入信号转换导出为另一种可检测信号,具备体积小、重量轻、成本低、
55、功耗低、可靠性高、适合批量生产、易集成性等有点。且 MEMS 传感器种类多需求差异大,需匹配ASIC 芯片且从系统端开发,技术壁垒更高。MEMS 惯性传感器相对于压力传感器、声学传感器等其他类型传感器应用范围更广,在高可靠、工业、消费等领域均具备丰富应用场景。目前 MEMS 惯性传感器多应用于高可靠领域,应用场景环境更加复杂严苛,对于产品可靠性要求严格,技术门槛较高。MEMS 传感器包括陀螺仪、加速度计及惯性组合传感器 IMU 等。根据 Yole 数据,2021 年 MEMS 产品中加速度计、陀螺仪、磁力计和惯性传感组合市场规模合计 35.09 亿美元,占比 25.81%。图图 18:MEMS
56、 传感器工作原理示意图传感器工作原理示意图 图图 19:2021 年年 MEMS 行业产品结构行业产品结构 数据来源:公司招股说明书、东北证券 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/39 新股定价新股定价 公司为芯片设计公司为芯片设计 Fabless 厂商,惯导产业链上游惯性传感器供应商。厂商,惯导产业链上游惯性传感器供应商。按照 MEMS 产业链划分,包括芯片设计、晶圆制造、封装测试以及系统应用四个环节。行业主要有 Fabless 和 IDM 两种经营模式。采用 Fabless 模式的厂商主要负责 MEMS 产品的设计与
57、销售,而生产、封装、测试等环节通过外包完成。博世、意法半导体、亚德诺半导体、霍尼韦尔等部分国际大公司采用 IDM 模式,负责从芯片设计、晶圆制造到封装测试的所有环节,对企业资产实力、技术水平和业务规模具有高要求。按照公司主营业务主要应用领域惯性导航的产业链划分,公司主要做 MEMS 惯性传感器(陀螺仪+加速度计)的生产,与卫星等其他导控模块组合可形成惯性导航系统、组合惯性系统,并由下游应用端客户集成发挥作用。处于惯导产业链上游核心器件供应商的核心环节,产业链地位重要,产品价值量高。图图 20:MEMS 产业链产业链情况情况 数据来源:公司招股说明书、东北证券 图图 21:惯导系统产业链及公司所
58、处位置(加粗为公司主要产品)惯导系统产业链及公司所处位置(加粗为公司主要产品)数据来源:公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/39 新股定价新股定价 2021 年全球年全球 MEMS 行业市场规模为行业市场规模为 136 亿美元,消费电子、汽车和工业市场为最亿美元,消费电子、汽车和工业市场为最大三个细分应用领域市场。大三个细分应用领域市场。根据 Yole 数据预测,2021-2027 年全球 MEMS 行业市场规模将从 136 亿美元增至 223 亿美元,年复合增长率 9.00%;从细分市场来看,消费电子、汽车、工业是最大的三个细分市场,其中
59、消费电子市场占比超过一半。行业集中度较高,2021 年全球前十大 MEMS 厂商市场份额达 57.94%。图图 22:全球:全球 MEMS 行业市场规模(亿美元)行业市场规模(亿美元)图图 23:2021 年年 MEMS 细分行业市场细分行业市场 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 2022 年中国年中国 MEMS 市场规模突破千亿元,市场规模突破千亿元,2020-2022 年复合增长率为年复合增长率为 19.06%。在工业物联网、智能制造、人工智能等战略推动相关产业快速发展的背景下,我国消费电子、汽车电子、工业通信等 MEMS 市场空间
60、整体快速发展。根据赛迪顾问数据,2020 年我国 MEMS 市场规模为 736.7 亿元,同比增长 23.24%,增速快于全球。到2022 年市场空间预计超 1000 亿元,2020-2022 年复合增速达 19.06%。从市场格局来看,发达国家 MEMS 芯片设计及制造领先技术明显,产品性能和可靠性优势显著。2021 年我国 MEMS 市场主要仍由外国厂商主导。本土厂商中歌尔股份、瑞声科技、高德红外等位列前 30 大。图图 24:中国:中国 MEMS 市场空间规模情况:市场空间规模情况:2022 年突破千亿年突破千亿 数据来源:赛迪顾问、公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明
61、请务必阅读正文后的声明及说明 19/39 新股定价新股定价 2.2.MEMS 陀螺仪:小型化高集成,应用领域由工业级向战术级、导航级拓展 MEMS 陀螺仪具备小型化、高集成、低成本优势,精度稳定性不断提升,应用场景陀螺仪具备小型化、高集成、低成本优势,精度稳定性不断提升,应用场景不断拓展。不断拓展。在惯性系统中,陀螺仪是用于测量角速率的核心器件,主要用于导航定位、姿态感知、状态监测、平台稳定等应用领域,按照技术原理和发明时间的先后可划分为四代。第一代为给予牛顿经典力学原理的机械式陀螺,如静电陀螺、动力调谐脱落等,种类多精度高,但质量体积大、结构复杂、机械部件多,可靠性较差。第二代为基于萨格纳克
62、效应的光纤陀螺和激光陀螺,具备精度高、反应时间短、动态范围大、可靠性高、环境适应性强、易维护、寿命长等特点。目前光学陀螺逐步从战术级应用拓展到导航级应用,大量应用于陆、海、空、天多个领域,成本较高。第三代为基于哥氏振动效应和微纳加工技术的半球谐振陀螺和 MEMS 陀螺。半球谐振陀螺正逐步在空间、航空、航海等领域拓展,但受限于结构及制造技术,市场上可规模化生产的企业较少。而 MEMS 陀螺仪集成度进一步提升,组件数降低至个位数,可靠性及生产性大幅提升,具有体积小、重量轻、环境适应性强、价格低、易于大批量生产等优点,已经率先在汽车和消费电子领域大量应用。且随着 MEMS陀螺精度性能不断提升,也逐步
63、向工业、航空航天等领域扩展。第四代为基于现代量子学技术的核磁共振陀螺、原子干涉陀螺等,目前仍处于早期研究阶段。图图 25:市场主要技:市场主要技术路线陀螺仪应用时间及组件数情况术路线陀螺仪应用时间及组件数情况 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 MEMS 陀螺仪主要原理:陀螺仪主要原理:MEMS 芯片感知外部信号、芯片感知外部信号、ASIC 芯片实现信号转化芯片实现信号转化,利,利用科里奥利效应测量角速度用科里奥利效应测量角速度。MEMS 陀螺仪的核心包括一颗微机械/MEMS 芯片,一颗专用控制电路/ASIC 芯片及应力隔离封装。工作时,采用半导体加工技术在硅晶圆上制造出的 MEMS
64、 芯片,在 ASIC 芯片的驱动控制下感应外部待测信号并将其转化为电容、电阻、电荷等信号变化,ASIC 芯片再将上述信号通过处理变化转化成电学信号,并最终通过封装将芯片保护起来并将信号输出,从而实现与外界的信息获取与交互。其工作原理为科里奥利效应,即可动质量块在驱动电路控制下高速震荡,当物体转动时质量块会发生垂直于震荡方向的横向位移,该横向位移的大小与输入角速率的大小成正比,通过测量横向位移即可实现对于输入角速率的测量。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/39 新股定价新股定价 图图 26:MEMS 陀螺仪内部结构示意图陀螺仪内部结构示意图 数据来源:公司招股说明书
65、、东北证券 MEMS 陀螺仪相比于陀螺仪相比于两光两光陀螺仪陀螺仪精度较低,但体积更小、成本更低、集成化更高,精度较低,但体积更小、成本更低、集成化更高,逐步在中低精度逐步在中低精度两光两光陀螺应用领域拓展。陀螺应用领域拓展。目前产业内比较成熟应用广泛的陀螺仪主要为激光陀螺仪、光纤陀螺仪和 MEMS 陀螺仪,激光陀螺仪及光纤陀螺仪均通过测量圆周路径内相反方向发射光的相位差实现角速度探测。光纤陀螺仪采用光纤绕制,激光回路长度更长,监测灵敏度和分辨率更高。而 MEMS 陀螺仪更加小型化,结构更加简单,组件数更少,更易大批量生产。虽然精度略低,但具备高集成、低成本特点。在部分无人系统、高端工业和高可
66、靠领域与两光陀螺有所重合,但随着精度不断提升,可在中低端两光陀螺应用领域不断拓展,可解决两光陀螺体积较大、抗冲击能力弱的痛点,增量市场前景广阔。表表 6:MEMS 陀螺仪相比于光纤陀螺仪优劣势比较情况陀螺仪相比于光纤陀螺仪优劣势比较情况 类型类型 典型应用场景及客户典型应用场景及客户群体群体 优势优势 劣势劣势 市场竞争格局情况市场竞争格局情况 MEMS 陀陀螺仪螺仪 主要应用场景以及客户群体面向于消费领域、汽车、无人系统、高端工业、高可靠等;高性能MEMS 陀螺仪主要面向无人系统、高端工业、高可靠等 低成本、小体积、高可靠、易批产 精度接近中低精度两光陀螺 消费类、汽车、高端工业、无人系统、
67、高可靠等领域中对精度要求较低的应用场景主要应用 MEMS 陀螺仪,无人系统、高端工业、高可靠等领域中对精度要求较高的应用场景,主要应用两光陀螺,但目前随目前随着高性能着高性能 MEMS 陀螺陀螺仪精度提升,其在部仪精度提升,其在部分战术级应用场景已分战术级应用场景已经可以替代两光陀经可以替代两光陀螺螺,并逐渐渗透至导航级应用场景 激光陀螺激光陀螺仪仪/光纤陀光纤陀螺仪螺仪 两光陀螺主要应用场景以及客户群体面向于无人系统、高可靠等,部分光纤陀螺仪也用于高端工业领域 超高精度 体积大,成本高,功耗大,难批产 数据来源:公司招股说明书、东北证券 高性能高性能 MEMS 陀螺仪占据工业级应用领域主要份
68、额,战术级以上以两光陀螺为主。陀螺仪占据工业级应用领域主要份额,战术级以上以两光陀螺为主。根据 Yole 数据,在工业级应用领域中 MEMS 陀螺仪占据 86%的市场份额,具体应用场景包括资源勘探、测量测绘、光电吊舱等。在战术级和导航级应用领域,两光陀螺占据主导地位,合计市场份额分别达 78%和 92%的市场份额,主要用于无人系 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/39 新股定价新股定价 统、卫星姿态控制系统、动中通等;其中战术级领域 MEMS 陀螺仪随着精度性能提升,逐步占据一定市场份额。在航天航海等战略级应用领域,激光陀螺市场份额72%。图图 27:2021 年
69、全球高性能年全球高性能陀螺仪陀螺仪细分市场情况(百万美元)细分市场情况(百万美元)数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 2.3.MEMS 加速度计:基于牛顿第二定律,产品构造与陀螺仪类似 加速度计是加速度计是惯性系统中惯性系统中基于牛顿第二定律、基于牛顿第二定律、测量物体线加速度的器件。测量物体线加速度的器件。在传感器加速过程中,通过测量质量块所受惯性力计算出加速度值,加上已知初速度即可通过对时间积分得到线速度,并再次积分计算出直线位移。目前加速度计已经广泛应用于导航定位、姿态感知、状态监测、平台稳定等领域。图图 28:MEMS 加速度计结构图加速度计结构图 数据来源:MEMS 电容式
70、加速度传感器在测振中的应用、东北证券 MEMS 加速度计核心加速度计核心部件包括部件包括一颗一颗 MEMS 芯片、一颗芯片、一颗 ASIC 芯片及应力隔离封芯片及应力隔离封装。装。MEMS 加速度计产品构造与陀螺仪基本相同,利用敏感结构将线加速度的变化转换为电容的变化量,并最终通过专用集成电路读出电容值的变化,从而测得物体运动的加速度值。加速度计产品一半主要包含加速度计敏感结构和 ASIC 芯片,其中 ASIC 芯片由电容/电压变换电路和数字部分组成。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/39 新股定价新股定价 2.4.MEMS 惯性传感器前景广阔,无人系统、自动驾驶
71、等领域未来可期 全球及中国全球及中国 MEMS 惯性传感器市场空间快速增长。惯性传感器市场空间快速增长。根据 Yole 数据,2021 年全球MEMS 惯性传感器市场空间约 35.09 亿美元,其中 MEMS 陀螺仪及 MEMS 加速度计市场空间为 15.93 亿美元,占全球 MEMS 惯性传感器市场规模比重为 45.40%。根据 Yole 预测,到 2025 年全球 MEMS 惯性传感器市场空间将达到 43.39 亿美元,年复合增速 5.45%。根据头豹研究院数据,2021 年中国 MEMS 惯性传感器市场空间约 136.00 亿元,且增速快于世界平均增速。图图 29:全球:全球 MEMS
72、惯性传感器市场规模情况(亿美元)惯性传感器市场规模情况(亿美元)数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 图图 30:中国:中国 MEMS 惯性传感器市场规模情况(亿元)惯性传感器市场规模情况(亿元)数据来源:头豹研究院、公司招股说明书、东北证券 MEMS 惯性传感器未来应用场景需求高景气:无人系统惯性传感器未来应用场景需求高景气:无人系统前景广阔前景广阔。高性能 MEMS惯性传感器随着精度性能不断提升,无人系统、自动驾驶、高端工业、高可靠领域对于高性能 MEMS 传感器需求不断提升,消费电子和汽车等领域则以中低性能MEMS 传感器为主。对于无人系统,惯性导航技术可为其提供精确的导航定位和
73、姿态控制功能,且独立自主性强,未来需求广阔。根据 Drone Industry Insight 数据,全球无人机市场规模预计从 2020 年的 209 亿美元增至 2026 年的 413 亿美元,2020-请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/39 新股定价新股定价 2026 年复合增长率 12.02%。工业无人机带动我国民用无人机市场空间快速增长。中国方面,根据 Forst&Sullivan 估计,民用无人机在安防巡检、消杀作业、物流配送等领域潜力巨大,2020 年我国民用无人机市场规模达 599 亿元,到 2024 年将增至2076 亿元,其中工业无人机 1508
74、 亿元,消费无人机 568 亿元。军用无人机方面,在航空装备小型化、智能化趋势下战场作用日益显著,市场空间快速提升。根据中研普华数据,2021 年我国军用无人机市场空间从 2018 年的 113 亿元增至 527 亿元,年复合增长率高达 67%。图图 31:全球无人机市场规模情况(亿美元):全球无人机市场规模情况(亿美元)图图 32:中国民用无人机市场规模(单位:亿元):中国民用无人机市场规模(单位:亿元)数据来源:Drone Industry Insight、公司招股说明书、东北证券 数据来源:Frost&Sullivan、公司招股说明书、东北证券 自动驾驶组合导航系统催生自动驾驶组合导航系
75、统催生 MEMS 惯性测量单元需求,测量测绘、工业物联网高惯性测量单元需求,测量测绘、工业物联网高景气潜在需求可期。景气潜在需求可期。汽车领域,除传统的 MEMS 加速度计产品外,随着自动驾驶等级提升,惯性+卫星导航的组合导航系统作为辅助驾驶的传感器之一需求逐步释放。根据 iimedia 数据,2025 年全球无人驾驶汽车市场规模将突破 1200 亿美元,2021-2025 年年复合增长率达 46.78%。此外根据中商产业研究院数据,2017-2022 年我国无人驾驶市场规模从 681 亿元增至 2894 亿元,年复合增长率 33.56%。此外随着测绘行业进入信息化阶段,应用有高性能 MEMS
76、 单元的飞行控制系统、光学稳定系统有助于帮助载具于动态过程中采集到更清晰的图像,MEMS 单元需求有望爆发。根据中国地理信息产业协会数据,2021 年我国地理信息产业市场规模同比增长 9.20%达到 7524 亿元,对于高精度 MEMS 惯性测量单元需求预计也将快速增长。再工业互联网领域,MEMS 惯性传感器已被广泛应用于风力发电塔姿态监测、光伏发电太阳跟踪系统、电网塔架安全监测、水电大坝监测、机器振动监测、矿井矿山监测、工程机械监测等领域。根据 Statista 数据,2021 年全球工业物联网市场规模超 2630亿美元,到 2028 年达 1.11 万亿美元,年复合增长率达 22.83%,
77、对 MEMS 惯性传感器需求预计将维持高景气。图图 33:全球:全球无人驾驶汽车市场规模无人驾驶汽车市场规模(亿美元)(亿美元)图图 34:中国地理信息产业市场规模(亿元)中国地理信息产业市场规模(亿元)数据来源:iimedia、公司招股说明书、东北证券 数据来源:中国地理信息产业协会、公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/39 新股定价新股定价 MEMS 精度提升下高可靠领域成为新增长动能,下游高景气赛道高端工业及无人精度提升下高可靠领域成为新增长动能,下游高景气赛道高端工业及无人系统前景广阔。系统前景广阔。随着 MEMS 产品性能提升,且
78、 MEMS 惯性测量单元具备成本低、体积小的优势,可取代原本高可靠领域成本高昂、体积较大的其他惯性器件,潜在市场空间巨大。在高端工业领域,根据 Yole 数据,2021 年高端工业领域 MEMS产品市场规模 22.34 亿美元,到 2027 年将增至 33.40 亿美元,CAGR 为 7.00%。此外如前所述,在下游无人机等无人系统高景气催化下,无人系统 MEMS 产品市场规模也将持续提升。根据 Yole 数据,全球无人系统 MEMS 产品市场规模将从2021 年的 40.26 亿美元增至 2027 年的 64.21 亿美元,年复合增长率 8.09%。图图 35:高端工业领域高端工业领域 ME
79、MS 产品市场产品市场(亿美元)(亿美元)图图 36:无人系统领域无人系统领域 MEMS 市场规模(市场规模(亿亿美美元)元)数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/39 新股定价新股定价 3.投资亮点投资亮点:MEMS 惯性器件精度国际领先惯性器件精度国际领先,竞争,竞争优势明显优势明显 3.1.MEMS 器件性能国际领先,精度达导航级且具备成本优势 公司高性能公司高性能 MEMS 陀螺仪陀螺仪核心核心性能指标达导航级性能指标达导航级精度精度水平水平。根据零偏稳定性等核心指标精
80、度不同及应用场景要求的不同,陀螺仪可分为战略级、导航级、战术级和消费级四个水平,精度要求依次降低。目前消费电子领域 MEMS 陀螺仪已成为主流,战术级高端工业领域也广泛应用,但导航级 MEMS 仍然较少。公司 MEMS 陀螺仪借助半导体技术,在保持自身低成本、小体积、可批量生产优势的前提下,达到传统惯性传感器的高精度。公司陀螺仪 33 系列 HC 型号的零偏稳定性达到 0.05/h、标度因数精度达到 90ppm、角度随机游走达到 0.05/h,核心性能指标达到导航级陀螺仪性能要求水平,同时具备基于半导体技术的低成本、小体积等明显优势,在高性能领域应用广泛,前景广阔。表表 7:陀螺仪性能分类及对
81、应技术路线和厂商情况陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司产品性能指标达导航级:公司产品性能指标达导航级 类别类别 战略级战略级 导航级导航级 战术级战术级 消费级消费级 公司产品公司产品(33 系列系列HC 型号)型号)应用领域应用领域 航天、航海 航空、长航时无人系统 高端工业(如测绘、资源勘探)、车辆和飞行体 消费电子-零偏稳定性零偏稳定性(/h)15 0.05 标度因数精度标度因数精度(ppm)1000 90 角度随机游走角度随机游走(/h)0.5 0.05 陀螺仪技术陀螺仪技术 机电陀螺仪、激光陀螺仪、光纤陀螺仪 激光陀螺仪、光纤陀螺仪、动力调谐陀螺仪、MEMS 陀螺仪 激光陀
82、螺仪、光纤陀螺仪、动力调谐陀螺仪、MEMS 陀螺仪 MEMS 陀螺仪-代表厂商代表厂商 Honeywell Honeywell、Northrop、Grumman、Emcore、芯动联科 Honeywell、Sensonor、ADI、Silicon Sensing、Emcore、芯动联科 Honeywell、Sensonor、ADI、Silicon Sensing-数据来源:公司招股说明书、东北证券 图图 37:陀螺仪:陀螺仪分技术分技术性能及应用领域性能及应用领域:公司产品性能覆盖导航级、战术级及消费级:公司产品性能覆盖导航级、战术级及消费级 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 请务
83、必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/39 新股定价新股定价 公司公司 MEMS 产品性能指标处于世界先进水平,可达到部分光纤陀螺仪级激光陀螺产品性能指标处于世界先进水平,可达到部分光纤陀螺仪级激光陀螺仪精度水平,同时具备小型化、高集成、低成本优势,市场竞争力强。仪精度水平,同时具备小型化、高集成、低成本优势,市场竞争力强。公司代表性产品陀螺仪 33 系列产品的零偏稳定性处于国际先进水平。国际知名厂商 Honeywell的高性能 MEMS IMU 产品 HG4930 中陀螺仪零偏稳定性为 0.25/h,SiliconSensing 的 CRH03-400 陀螺仪零偏稳定性
84、为 0.12/h,与这两款世界范围内高性能硅基MEMS 代表性量产产品相比,公司陀螺仪 33 系列产品零偏稳定性指标为0.1/h,优于 HG4930 中的陀螺仪,比肩 CRH03-400 陀螺仪,处于在高性能硅基 MEMS 陀螺仪领域国际先进水平。与代表性激光陀螺仪及光纤陀螺仪比较,公司产品在零偏稳定性、角度随机游走、标度因数精度等核心指标上已经达到或接近上述产品。公司陀螺仪 33 系列的零偏稳定性低于 0.1/h,角度随机游走低于 0.05/h,标度因数精度低于 100ppm;性能优于 Honeywell 激光陀螺仪 HG1700 型号和 Emcore 光纤陀螺仪 EG200 型号,性能接近
85、 Honeywell 激光陀螺仪 HG5700 型号和 Emcore 光纤陀螺仪 EG1300 型号,但在产品体积、重量和价格上大幅优于上述激光陀螺和光纤陀螺产品,优势明显。表表 8:陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:陀螺仪性能分类及对应技术路线和厂商情况:公司:公司 MEMS 产品产品性能指标接近光纤陀螺仪性能指标接近光纤陀螺仪 性能指标性能指标 指标说明指标说明 Honeywell HG1700(激光陀螺仪激光陀螺仪)Emcore EG200(光纤陀螺仪)(光纤陀螺仪)Honeywell HG5700(激光陀螺仪)(激光陀螺仪)Emcore EG1300(光纤陀螺仪)(光纤陀螺仪)公
86、司产品公司产品(陀螺仪(陀螺仪 33 系系列)列)零偏稳定性零偏稳定性(/h)稳定性指标越小,自主导航时间越长 0.25 1 0.02 0.01 0.1 角度随机游走角度随机游走(/h)反映角速率信号中白噪声特性,数值越小代表误差越小,测量精度越高 0.125 0.04 0.012 0.002 0.05 标度因数精度标度因数精度(ppm)动态输入下衡量陀螺测量是否准确,数值越小测量精度越高 150 100 10 50 100 产品体积产品体积(立方毫米)(立方毫米)-83.8*83.8*20.3-83.8*83.8*20.3 11*11*2 产品重量产品重量(克)(克)-127-380 1 平
87、均价格(单平均价格(单轴)(美元)轴)(美元)-12554-28129 1100 数据来源:公司招股说明书、东北证券 公司公司三代三代 MEMS 陀螺仪产品陀螺仪产品 33 系列系列性能指标达国际性能指标达国际 MEMS 陀螺仪陀螺仪先进水平且在先进水平且在部分指标上优于国际厂商。部分指标上优于国际厂商。在 400/s 的量程水平下,公司 33 系列产品零偏稳定性达到了 0.05/h,精度提升至 0.1/h,角度随机游走0.05/h,零偏重复性为0.3/h,标度因数精度为 100ppm。高性能 MEMS 传感器应多用在无人系统、自动驾驶、高端工业、高可靠等高端领域,需要较长时间与客户需求磨合,
88、且一旦成功导入客户后,更换型号成本较高、时间周期较长。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/39 新股定价新股定价 表表 9:公司:公司 MEMS 陀螺仪技术指标接近或优于同行陀螺仪技术指标接近或优于同行 MEMS 代表性产品水平代表性产品水平 性能指标性能指标 Honeywell HG4930 SiliconSensing CRH03 Sensonor STIM210 芯动联科芯动联科 陀螺仪陀螺仪 33 系列系列 零偏稳定性零偏稳定性(/h)0.25 0.12 0.3 0.1 角度随机游走角度随机游走(/h)0.04 0.017 0.15 0.05 标度因数精度标
89、度因数精度(ppm)-200 500 100 数据来源:公司公告、各公司官网极其产品说明书、东北证券 基础型基础型 20L 陀螺仪销售收入快速增长,客户项目进度推后拖累高端陀螺仪销售收入快速增长,客户项目进度推后拖累高端 33 系列产品放系列产品放量。量。2020-2022 年,公司陀螺仪收入分别为 8436.44 万元、13309.31 万元和 18291.48万元,整体呈现快速增长态势。从主要陀螺仪产品销售变化情况来看,导入客户时间较早的的 20L 陀螺仪由于多个客户项目进入试产/量产阶段而快速放量,且占比较高,为公司陀螺仪收入的主要增长引擎。20L 系列陀螺仪销量由 2020 年的 12
90、947 只提升至 2022 年的 58186 只,在公司梯度定价价格有所降低情况下 20L 收入仍然实现每年接近翻倍增长,从 2020 年的 3391 万增至 2022 年的 1.22 亿元。从高端产品来看,32 系列需求转移至升级版 33 系列,而 22 年 33 系列因主要客户适用项目进度推后使得采购量降低,因此 22 年 33 系列收入呈现下滑态势。表表 10:公司主要陀螺仪型号销售情况:公司主要陀螺仪型号销售情况:20L 系列快速系列快速放量支撑收入快速增长放量支撑收入快速增长 陀螺产品陀螺产品 销售指标销售指标 2020 2021 2022 20L 系列 销售收入(万元)销售收入(万
91、元)3,390.97 6,223.79 12,192.34 销售量(只)12,947 26,044 58,186 平均单价(元/只)2,619.11 2,389.72 2,095.41 33 系列 销售收入(万元)销售收入(万元)1,777.19 3,525.97 2,907.65 销售量(只)2,303.00 5,046.00 3,843.00 平均单价(元/只)7,716.85 6,987.65 7,566.11 32 系列 销售收入(万元)销售收入(万元)1,115.04 1,121.84 185.25 销售量(只)1,532.00 1,791.00 312.00 平均单价(元/只)7,
92、278.33 6,263.79 5,937.54 21H 系列 销售收入(万元)销售收入(万元)468.80 949.62 1,249.13 销售量(只)556.00 1,109.00 1,417.00 平均单价(元/只)8,431.58 8,562.84 8,815.31 21L 系列 销售收入(万元)销售收入(万元)186.07 521.75 1,006.88 销售量(只)465.00 1,912.00 3,299.00 平均单价(元/只)4,001.41 2,728.80 3,052.07 20H 系列 销售收入(万元)销售收入(万元)178.00-销售量(只)227.00-平均单价(元
93、/只)7,841.41-数据来源:公司公告、东北证券 公司高性能公司高性能 MEMS 加速度计核心性能指标达导航级精度水平。加速度计核心性能指标达导航级精度水平。机械摆式加速度计及高精度石英谐振加速度计按照性能精度高,主要为战略级和导航级应用,用于航天、航海、自校准、陆地巡航等领域。而 MEMS 加速度计和石英加速度计主要属于战术级和导航级加速度计,主要用于航空、长航时无人系统及高端工业领域。公司高性能 MEMS 加速度计的核心性能指标可达到导航级精度水平。公司 35 系列 HC型号加速度计的零偏稳定性为 20g、标度因数精度低于 500ppm,可满足导航级应用领域加速度计要求。主要为高价值平
94、台(卫星、飞船、飞机、高铁、舰艇、石油开采设备)提供惯性能力的传统石英加速度计和机械摆式再平衡加速度计体积大、价格高、抗机械冲击能力差,因此大规模量产能力有限。公司高性能 MEMS 加速度计在技术性能水平达标后基本解决了上述缺陷,且可实现低成本、批量化的生产,从而切入导航级领域,实现技术路线替代。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/39 新股定价新股定价 图图 38:不同技术加速度计性能及下游应用领域情况:不同技术加速度计性能及下游应用领域情况 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 表表 11:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况:加速度计性能分类及对应
95、技术路线和厂商情况:公司产品性能已公司产品性能已达达导航级,导航级,处于全球处于全球先进先进水平水平 类别类别 战略级战略级 导航级导航级 战术级战术级 消费级消费级 公司产品公司产品 应用领域应用领域 航天、航海、自校准 航空、长航时无人系统、陆地巡航 高端工业(如测绘、资源勘探)、车辆和飞行体 消费电子-零偏稳定性零偏稳定性(g)1000 20 标度因数精度标度因数精度(ppm)10 500 1000 500 加速度计主要加速度计主要技技术术路径路径 机械摆式加速度计、石英加速度计 机械摆式加速度计、石英加速度计、MEMS 加速度计 MEMS 加速度计、石英加速度计 MEMS 加速度 计-
96、代表厂商代表厂商 Honeywell、Northrop、Grumman Honeywell、Safran、芯动联科 Honeywell、ADI、Safran、Silicon Sensing、美泰科技、芯动联科 Bosch、TDK-数据来源:公司招股说明书、东北证券 公司公司 MEMS 加速度计产品核心技术指标接近或优于同行业企业代表性产品加速度计产品核心技术指标接近或优于同行业企业代表性产品,处于,处于全球先进水平全球先进水平。公司主要量产的公司主要量产的 MEMS 加速度计加速度计产品为产品为 35 系列系列,其零偏稳定性达,其零偏稳定性达20g。从竞品来看,从竞品来看,Colibrys 的
97、 MS1030 是可以购买的较优性能的单轴导航级模拟输出 MEMS 加速度计,ADI 的 ADXL357 世界上高性能单片三轴 MEMS 加速度计芯片之一,美泰科技 8000D 为目前其已经量产的 MEMS 加速度计代表性产品。与该三款产品对比公司仅在零偏稳定性上弱于 ADI 的 ADXL357,其他性能均达到最优水平。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/39 新股定价新股定价 表表 12:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品零偏、随机游走等零偏、随机游走等性能已性能已达达全球先进水平全球先进水平 性
98、能指标性能指标 Honeywell(HG4930)Colibrys(MS1030)美泰科技美泰科技(8000D)ADI(ADXL357)芯动联科芯动联科 加速度计加速度计 35系列系列 零偏稳定性零偏稳定性(g)25 30 100 10 20 线速度随机游走线速度随机游走(g/hz)30 100 50 110 30 标度因数精度标度因数精度(ppm)500 2000 3000 13000 500 数据来源:公司公告、各公司官网及其产品说明书、东北证券 公司加速度计收入比重较小,公司加速度计收入比重较小,2022 年受客户项目推后影响收入小幅下滑。年受客户项目推后影响收入小幅下滑。2020-20
99、22年公司加速计收入分别为 1811.00 万元、2173.81 万元和 1369.05 万元。35 系列为公司较为成熟且较早导入客户的主要放量产品,随着客户试产/量产项目增多 21 年收入较为明显增长,而 2022 年主要系宏观因素影响下客户 A 下游客户项目推后,35型号采购量降低,使得 2022 年 35 系列加速度计收入减少。36 系列属于大量程加速度计,报告期内需求小幅增长。表表 13:公司主要加速度计型号销售情况:公司主要加速度计型号销售情况:35 系列占比最大,系列占比最大,36 系列稳步增长系列稳步增长 陀螺产品陀螺产品 销售指标销售指标 2020 2021 2022 35 系
100、列 销售收入(万元)销售收入(万元)1,152.84 1,461.20 1,040.43 销售量(只)7,870 11,677 8,119 平均单价(元/只)1,464.85 1,251.35 1,281.48 36 系列 销售收入(万元)销售收入(万元)45.11 213.73 257.30 销售量(只)285.00 1,276.00 1,684.00 平均单价(元/只)1,582.66 1,675.04 1,527.89 数据来源:公司公告、东北证券 3.2.深耕 MEMS 惯性传感器行业,研发技术优势显著 多项核心技术支撑公司产品性能维持领先优势多项核心技术支撑公司产品性能维持领先优势,
101、MEMS 传感器领域形成自主专利传感器领域形成自主专利体系及技术闭环体系及技术闭环。公司在 MEMS 惯性传感器芯片设计、MEMS 工艺方案开发、封装与测试标定等主要环节拥有自主知识产权核心技术。自主研发的高性能 MEMS 芯片采用自有专利技术设计,具有独特的驱动和检测结构,可有效地抑制质量块和电容检测结构对加速度的影响,提升测量精度。在驱动结构方面,全解耦的多质量块结构有效地抑制了振动对驱动模态的影响。同时公司自主研发拥有完整、成熟算法的配套 ASIC 芯片以充分发挥 MEMS 芯片性能,使得公司可以根据客户需求快速调整 ASIC 模块的各项参数以获得最优的整体性能,定制服务开发能力强劲。根
102、据公司招股说明书披露,截至 2022 年 12 月 31 日,公司已取得发明专利 20 项、实用新型专利 20 项,涵盖 MEMS 惯性传感器芯片设计、MEMS 工艺方案开发、封装与测试等主要环节,在 MEMS 惯性传感器芯片领域已形成自主专利体系和技术闭环。同时公司持续进行现有产品及新品类的研发投入,维持在 MEMS 惯性器件领域的核心技术领先优势。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/39 新股定价新股定价 表表 14:公司在研项目及进展情况:公司在研项目及进展情况,不断扩展下游应用场景领域,不断扩展下游应用场景领域 项目名称项目名称 所处阶段所处阶段 经费投入经
103、费投入(万元)(万元)拟达到目标拟达到目标 与行业技术水平的比较情况论述与行业技术水平的比较情况论述 工业级陀螺仪 研发 3,486.13 研发并量产小尺寸单轴和三轴 MEMS 陀螺仪 国内首款小尺寸(6*8*3mm)、低功耗单片集成 Z 轴MEMS 陀螺仪和三轴 MEMS 陀螺仪,电流小于 20 毫安,最大量程450 度/秒 高性能 Z 轴 MEMS陀螺仪 4 代 研发 1,733.21 量产下一代导航级 Z 轴MEMS 陀螺仪 比目前在售最高性能陀螺指标提升一个量级 FM 加速度计 研发 1,830.59 量产导航级 MEMS FM 加速度计 国内目前无量产 FM MEMS 硅基加速度计,
104、量产后可取代传统挠性加速度计 高性能三轴 MEMS加计 研发 363.69 开 发 高 性 能 单 片 三 轴MEMS 加速度计 单片三轴 MEMS 加速度计达到目前在售单轴加速度计指标,功耗和体积不变 MEMS 惯性导航系统 研发 2,259.98 研发并量产适用于 L3+自动驾驶的高性能 MEMS IMU 适用于 L3+自动驾驶的六轴惯性测量单元,陀螺仪量程300/s,航向轴零偏稳定性优于 0.5/h,加速度计量程6g 谐振式压力传感器 研发 1,424.33 研发并量产高精度谐振式MEMS 大气绝压传感器 基于谐振式 MEMS 技术,最大量程 350 千帕,综合精度优于0.02%FS,年
105、稳定性0.01%FS,达到国内领先、国际先进水平 光衰减器微镜 研发 45.02 开发用于光通信系统的光衰减器 MEMS 微镜 有利于减少目前技术存在的对抗冲击较差、易受温度变化及非线性的不利影响 大量程绝压传感器 研发 90.23 研发应用于工业的高精度大量程绝对压力测量 高精度 3.5MPa 量程绝对压力测量,支持数字或频率输出 超高过载 X 轴加计 研发 168 实现X轴加计带电冲击能力的提升和转工艺 保持精度的前提下,实现带电抗冲击 2 万 g,量程 20g和 50g X 轴陀螺仪 36KHZ 研发 163.17 实现X轴陀螺仪带电冲击能力的提升和转工艺 保持精度的前提下,实现带电抗冲
106、击 2 万 g,量程400dps 和 10800dps 功能安全 6 轴 IMU 研发 310.86 汽车级功能安全 6 轴MEMS IMU X/Y/Z 3 轴角速率测量,3 轴加速度测量,适用于自动驾驶的高性能 MEMS IMU 数据来源:公司招股说明书、东北证券整理 研发团队梯度完备,产业链供应商协同开发优势。研发团队梯度完备,产业链供应商协同开发优势。根据招股说明书披露,公司拥有硕士或博士学位员工 31 人,占比 31.00%。从分工来看,研发人员共有 50 人,占比50.00%,生产测试人员 30 人,占比 30.00%。公司研发团队经过多年发展已经较为完善,在 MEMS 陀螺仪、ME
107、MS 加速度计以及 MEMS 压力传感器等领域均设有专门的研发队伍,涵盖 MEMS 惯性传感器芯片设计、MEMS 工艺方案开发、封装与测试等主要环节。MEMS 惯性传感器生产链高度定制化,公司作为 Fabless 厂商需要与委外供应商联合工艺研发设计,经过多年来产业链积累已与多家晶圆制造厂商和封装厂商进行长期合作,并建立了稳定的信任和合作关系,积累了大量晶圆协同设计、加工制造和封装测试的全流程经验,为新品研发设计和量产夯实了基础。图图 39:公司主要业务流程示意图:公司主要业务流程示意图 数据来源:公司招股说明书、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/39
108、新股定价新股定价 图图 40:公司主要经营模式及业务流程(标黄为公司独立可完成环节):公司主要经营模式及业务流程(标黄为公司独立可完成环节)数据来源:公司招股说明书、东北证券 3.3.主营 MEMS 惯性传感器属卡脖子环节,国产化前景广阔 MEMS 行业主要由国外行业主要由国外企业企业主导主导,国产化替代空间高,国产化替代空间高。根据 Yole 数据,2021 年全球MEMS市场主要玩家均为国际半导体大厂。其中IDM模式的代表厂商包括博世、意法半导体、TDK、霍尼韦尔等;此外还有博通、高通等厂商。国内厂商在 MEMS领域与国际差距仍较为明显。公司作为在 MEMS 惯性传感器领域追赶上国际先进水
109、平的稀有国产厂商,成长潜力巨大,前景广阔。图图 41:MEMS 市场竞争格局情况市场竞争格局情况,外国厂商主导外国厂商主导,国产化替代空间广阔,国产化替代空间广阔 数据来源:Yole、公司招股说明书,东北证券整理 国外厂商主要高性能国外厂商主要高性能 MEMS 惯性传感器市场,惯性传感器市场,CR3 份额份额 55%,公司作为国内龙头,公司作为国内龙头国产替代潜力巨大。国产替代潜力巨大。根据 Yole 统计的数据,2021 年,全球高性能 MEMS 惯性传感器市场规模约 7.1 亿美元(含 MEMS 惯性传感器系统),约 45.2 亿元人民币。市场 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后
110、的声明及说明 32/39 新股定价新股定价 份额集中在国际行业巨头手中,Honeywell、ADI、Northrop Grumman/Litef 占据前三,市场份额分别为 34%、13%和 8%,合计占有份额 55%。公司 2021 年惯性传感器销售收入为 1.66 亿元,市场份额约 3.67%。公司 MEMS 陀螺仪及加速度计产品性能已达国际先进水平,同时惯性导航技术作为自主性强的导航技术军用潜力巨大,属于被卡脖子环节,主要依靠本土厂商独立自主研发,对于高性能国产产品需求强烈,公司作为行业领先者未来成长前景广阔。图图 42:高性能:高性能 MEMS 惯性传感器市场竞争格局情况惯性传感器市场竞
111、争格局情况:国外大厂占据主导地位:国外大厂占据主导地位 数据来源:Yole、公司招股说明书、东北证券 公司公司 MEMS 惯性器件领域产品矩阵丰富,处于国内领先国际一流水平。惯性器件领域产品矩阵丰富,处于国内领先国际一流水平。从惯性器件产品矩阵来看,公司 MEMS 产品能力较强,处于国际一流水平。公司可研发除惯性系统外的加速度计、陀螺仪、惯性单元产品,且性能等级达导航级,性能等级仅次于 Colibrys 和 Honeywell。整体来看在 MEMS 惯性传感器领域公司产品性能水平已经达到行业领先地位。表表 15:加速度计性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品性能已处于全球先进水平:加速度计
112、性能分类及对应技术路线和厂商情况,公司产品性能已处于全球先进水平 公司公司 产品类别产品类别 技术路线技术路线 性能等级性能等级 加速度计加速度计 陀螺仪陀螺仪 惯性单元惯性单元 惯导系统惯导系统 硅基硅基MEMS 激光激光 光纤光纤 工业级工业级 战术级战术级 导航级导航级 战略级战略级 数据来源:公司公告、各公司官网及其产品说明书、东北证券 公司目前产品以战术级应用领域为主,陀螺仪导航级快速起量。公司目前产品以战术级应用领域为主,陀螺仪导航级快速起量。战术级陀螺仪占据公司收入较大比重,随着公司导航级陀螺仪 33 系列及 21H 系列完成研发并导入客户,导航级收入占比稳步提升,且其性能及价值
113、量更高,毛利率水平高于战术级。从加速度计来看,公司目前加速度计收入大部分为战术级。从应用领域分,公司下游高端工业领域占比 10%-15%、无人系统占比 5%-20%、高可靠占比 70%左右。公司下游主要直接客户包括阿尔福、西安北斗、中科航星、航宇测通、星网宇达、客户 C、客户 A 等。终端客户主要为终端客户 I、终端客户 II、终端客户 III。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/39 新股定价新股定价 表表 16:公司:公司产品客户情况:仍以战术级出货为主产品客户情况:仍以战术级出货为主 产品产品 年度年度 性能性能 级别级别 主营业务收入主营业务收入 毛利率毛利
114、率(%)主要直接客户主要直接客户 主要终端客主要终端客户户 金额金额(万元)(万元)占比占比(%)陀螺陀螺仪仪 2022 导航级 3,973.79 21.72 94.35 中科航星、阿尔福、客户 A、西安北斗”终端客户、终端客户 战术级 14,317.69 78.28 84.32 客户 C、客户 A、阿尔福、西安北斗 终端客户、终端客户 2021 导航级 4,475.59 33.63 92.54 阿尔福、客户 A、西安北斗、中科航星 终端客户、终端客户 战术级 8,833.72 66.37 83.41 阿尔福、客户 A、客户 C、航宇测通、西安 北斗 终端客户、终端客户 2020 导航级 2,
115、245.99 26.62 93.4 阿尔福、西安北斗、航宇测通、客户 D 终端客户 战术级 6,190.45 73.38 87.65 阿尔福、客户 A、西安北斗、客户 C 终端客户、终端客户 加速加速度计度计 2022 导航级 65.87 4.81 79.45 重庆天扬-战术级 1,303.18 95.19 78.67 海为科技、客户A、晨晶电子-2021 导航级 4.2 0.19 78.73 上海位矢智能科技有限公司-战术级 2,169.61 99.81 76.75 阿尔福、客户 A、客户 O、星网宇达 终端客户 2020 导航级 16.19 0.89 69.95 北京杰信导航科技有限责任公
116、司、西安北斗-战术级 1,794.80 99.11 82.49 阿尔福、客户 A、客户 O、北京点志众元科技有限公司 终端客户、终端客户 数据来源:公司公告、东北证券 3.4.自动驾驶组合导航构筑公司第二增长曲线 自动驾驶自动驾驶 IMU+GNSS 组合导航需求旺盛,组合导航需求旺盛,在研在研项目建成后有望打造新增长曲线。项目建成后有望打造新增长曲线。自动驾驶感知系统方案向更高阶演化迭代过程中,组合导航系统是汽车感知系统中不可或缺的一部分,通过卫星导航+惯性导航的组合为车辆提供实时、可靠的定位及姿态检测信息,成长前景广阔。公司针对于自动驾驶的在研项目“MEMS 惯性导航系统”预计 2023 年
117、结项,自动驾驶领域市占率有望逐步提高,为公司发展和业绩表现注入新动能。图图 43:自动驾驶感知方案概览:自动驾驶感知方案概览 图图 44:纳杰微电子组合导航系统原理图:纳杰微电子组合导航系统原理图 数据来源:纳杰微电子、东北证券 数据来源:纳杰微电子、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/39 新股定价新股定价 核心高性能核心高性能 MEMS 传感器自研能力构筑稀缺竞争优势,公司有望成为车载高精度传感器自研能力构筑稀缺竞争优势,公司有望成为车载高精度定位产业链核心环节企业定位产业链核心环节企业。公司基于高性能、高可靠领域积累的 MEMS 惯性器件技术向车载高
118、精度定位领域切入,与同行相比具备核心惯性器件自研优势。目前国内从事车载高精度定位厂商主要有导远电子、华测导航等。与友商相比,芯动联科是行业稀缺的具备核心惯性芯片/器件自研能力的厂商,具备一体化和成本控制优势。根据公司公告,公司 IMU 已经与知名智能电动厂商合作,项目 A 样件交付中,预计 2024 年 3 月 SOP 上线量产,配套品牌年产量十万套以上,2025 年产生收入超千万。长期来看,公司在车载 IMU 领域有望实现快速成长,构筑新的业绩增长曲线。表表 17:车载高精度定位系统国内厂商产品矩阵:公司具备:车载高精度定位系统国内厂商产品矩阵:公司具备 MEMS 器件能力优势器件能力优势
119、MEMS 加速度计加速度计 MEMS 陀螺仪陀螺仪 IMU GNSS 芯片芯片 GNSS 板卡板卡 组合导航系统组合导航系统 数据来源:公司官网、东北证券整理 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 35/39 新股定价新股定价 4.盈利预测盈利预测 盈利预测假设:1)惯性测量单元:车载 IMU 放量维持惯性测量单元业务高增速,低毛利率车载产品占比提升使得毛利率水平降低,假设 23/24/25 年增速为 80%/75%/70%,毛利率72%/68%/62%。2)MEMS 加速度计:假设 23 年需求开始逐步恢复,高端产品出货占比提升及梯度定价策略下毛利率预计略微下降。预计公司
120、 MEMS 加速度计业务 23/24/25 年营收增速为 10%/25%/35%,毛利率 77%/76%/75%。3)MEMS 陀螺仪:预计随着公司众多试产项目转入量产,陀螺仪业务维持快速增长;高端产品出货占比叠加梯度定价策略,预计陀螺仪毛利率略微下降。预计23/24/25 年营收增速为 40%/42.5%/45%,毛利率 86%/85.5%/85%。4)技术服务:预计 23/24/25 年营收增速 70%/60%/50%,毛利率分别为 90%/90%/90%。5)其他业务:非主营业务占比逐渐减少,预计 23/24/25 年营收增速-10%/-5%/5%,毛利率分别为 15%/15%/15%。
121、表表 18:公司各主营产品收入拆分预测(单位:公司各主营产品收入拆分预测(单位:百百万元)万元)业务类别 2022A 2023E 2024E 2025E 惯性测量单元惯性测量单元 业务收入业务收入 9.87 17.77 31.11 52.88 YoY 868.01%80.00%75.00%70.00%业务成本 2.30 4.98 9.95 20.09 YoY 1013.75%116.09%100.00%101.88%毛利 7.57 12.80 21.15 32.79 毛利率毛利率 76.68%72.00%68.00%62.00%MEMS 加速度计加速度计 业务收入业务收入 13.69 15.0
122、6 18.82 25.41 YoY-37.02%10.00%25.00%35.00%业务成本 2.92 3.46 4.52 6.35 YoY-42.32%18.81%30.43%40.63%毛利 10.78 11.60 14.31 19.06 毛利率毛利率 78.71%77.00%76.00%75.00%MEMS 陀螺仪陀螺仪 业务收入业务收入 182.91 256.08 364.91 529.13 YoY 37.43%40.00%42.50%45.00%业务成本 24.69 35.85 52.91 79.37 YoY 37.17%45.22%47.59%50.00%毛利 158.23 220
123、.23 312.00 449.76 毛利率毛利率 86.50%86.00%85.50%85.00%技术服务技术服务 业务收入业务收入 20.19 34.32 54.92 82.38 YoY 101.90%70.00%60.00%50.00%业务成本 1.89 3.43 5.49 8.24 YoY 122.70%81.90%60.00%50.00%毛利 18.30 30.89 49.43 74.14 毛利率毛利率 90.65%90.00%90.00%90.00%其他业务其他业务 业务收入业务收入 0.19 0.17 0.16 0.17 YoY-23.15%-10.00%-5.00%5.00%请务
124、必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 36/39 新股定价新股定价 业务成本 0.16 0.14 0.14 0.14 YoY-1.17%-8.50%-5.00%5.00%毛利 0.03 0.03 0.02 0.03 毛利率毛利率 16.39%15.00%15.00%15.00%营收合计营收合计 业务收入业务收入 226.86 323.41 469.92 689.96 YoY 36.58%42.56%45.30%46.83%业务成本 31.95 47.87 73.01 114.20 YoY 31.68%49.83%52.53%56.41%毛利 194.91 275.54 396.
125、91 575.77 毛利率毛利率 85.92%85.20%84.46%83.45%数据来源:公司招股说明书、东北证券 综上所述,我们认为芯动联科是我国领先的 MEMS 惯性传感器供应商,看好公司凭借国际领先的 MEMS 方案不断拓宽应用场景,稳步提升市场份额。预计公司 2023-2025 年实现营业收入 3.23/4.70/6.90 亿元,归母净利润 1.56/2.18/3.02 亿元,首次覆盖,建议重点关注。5.风险提示风险提示 1)产品研发风险 2)原材料价格波动风险 3)市场竞争加剧风险 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 37/39 新股定价新股定价 附表:财务报
126、表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 123 1,547 1,532 1,563 净利润净利润 117 156 218 302 交易性金融资产 138 138 138 138 资产减值准备 2 0 0 0 应收款项 215 284 382 517 折旧及摊销 16 12 25 38 存货 50 66 93 133 公允价值变动损失 0 0 0 0 其他流动资产 0 0 0 0
127、 财务费用 1 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 551 2,072 2,201 2,438 投资损失-4-6-8-11 可供出售金融资产 运营资本变动-64-85-124-174 长期投资净额 0 0 0 0 其他 0 0 0 0 固定资产 7 122 228 323 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 67 76 111 155 无形资产 61 61 61 61 投资活动投资活动净净现金流现金流量量 70-128-126-124 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-21 1,476 0 0 非非流动资产合计流动资产合计 111 234 343 440 企业自由
128、现金流企业自由现金流 136-52-16 31 资产总计资产总计 662 2,306 2,544 2,877 短期借款 0 0 0 0 应付款项 3 5 8 13 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 5 5 5 5 每股收益(元)0.34 0.39 0.54 0.75 流动负债合计流动负债合计 39 51 71 103 每股净资产(元)1.78 5.62 6.16 6.92 长期借款 0 0 0 0 每股经营性现金流量(元)0.19 0.19 0.28 0.39 其他长期负债 8 8
129、8 8 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 8 8 8 8 营业收入增长率 36.6%42.6%45.3%46.8%负债合计负债合计 47 59 79 111 净利润增长率 41.2%33.8%39.5%38.5%归属于母公司股东权益合计 615 2,247 2,465 2,766 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 85.9%85.2%84.5%83.4%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 662 2,306 2,544 2,877 净利润率 51.4%48.3%46.3%43.7%运营效率指标运营效率指标 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A
130、 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 232.58 229.02 209.47 191.73 营业收入营业收入 227 323 470 690 存货周转天数 442.77 437.81 393.90 357.05 营业成本 32 48 73 114 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 2 3 5 7 资产负债率 7.1%2.5%3.1%3.8%资产减值损失 0 0 0 0 流动比率 14.06 40.93 30.86 23.71 销售费用 4 5 8 12 速动比率 12.17 38.93 28.81 21.61 管理费用 24 34 49 72 费用率指标费用率指标
131、财务费用 0 0 0 0 销售费用率 1.8%1.7%1.8%1.8%公允价值变动净收益 0 0 0 0 管理费用率 10.5%10.5%10.5%10.5%投资净收益 4 6 8 11 财务费用率 0.2%0.0%0.0%0.0%营业利润营业利润 117 164 234 335 分红指标分红指标 营业外收支净额 0 0 0 0 股息收益率 利润总额利润总额 117 164 234 335 估值指标估值指标 所得税 0 8 16 34 P/E(倍)0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 117 156 218 302 P/B(倍)0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利
132、润归属于母公司净利润 117 156 218 302 P/S(倍)0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0 0 0 0 净资产收益率 20.8%6.9%8.8%10.9%资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 38/39 新股定价新股定价 研究团队简介:研究团队简介:Table_Introduction史博文:哥伦比亚大学金融数学硕士,清华大学经管学院经济与金融本科,曾任华安投资有限公司研究员。2020 年加入东北证券,现任东北证券通信组分析师。刘云坤:伦敦政治经济学院风险与金融硕士,中央财经大学金融学本科。2022 年加入东北证券,现任东
133、北证券通信组研究助理。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以
134、纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 39/39 新股定价新股定价 重要声明重要声明
135、 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引
136、发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。东北证券股份有限公司东北证券股份有限公司 网址:网址:地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119