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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0606月月1818日日超配超配房地产行业专题房地产行业专题长三角区域研究(一):上海房地产市场解读长三角区域研究(一):上海房地产市场解读核心观点核心观点行业研究行业研究行业专题行业专题房地产房地产超配超配维持评级维持评级证券分析师:任鹤证券分析师:任鹤证券分析师:王粤雷证券分析师:王粤雷55-S0980520040006S0980520030001证券分析师:王静证券分析师:王静021-S0980522100002市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报
2、告房地产行业专题-住房市场研究框架及长三角区域概览 2023-06-16统计局 5 月房地产数据点评-基本面复苏短期趋弱,但竣工表现依旧强劲 2023-06-16房地产行业周观点-销售复苏短期趋弱,高基数影响渐显 2023-06-13房地产行业周观点-复苏趋势未改变,板块性价比凸显 2023-06-052023 年 5 月房地产数据点评-复苏短期趋弱,国央企韧性较强2023-06-02上海经济指标及房地产市场规模在长三角乃至全国的占比均较高上海经济指标及房地产市场规模在长三角乃至全国的占比均较高:从宏观指标看,2022年上海GDP占长三角15%、全国3.7%,常住人口占长三角10%、全国1.8
3、%,人均GDP是长三角平均的1.5倍、全国平均的2.1 倍。从房地产市场规模看,2022年上海在疫情冲击下仍实现商品住宅销售量价齐升,销售金额占长三角19%、全国 5.9%,销售面积占长三角7%、全国 1.4%,销售均价是长三角平均的2.9倍、全国平均的4.4 倍。上海作为单个城市优势明显。上海多维度领先其他一线城市上海多维度领先其他一线城市:从宏观基本面看,上海GDP 总量、常住人口、建成区单位面积创造GDP 的能力、以建成区面积口径计算的人口密度均在一线城市中排名第一。从地产基本面看,上海韧性更强。销售端,历年来上海新建商品住宅和二手房成交规模均领跑一线城市;土地端,2022年上海住宅用地
4、出让金收入和成交规划建面均遥遥领先。且上海住宅用地规划容积率仅1.9,低于北京的2.0、广州的2.9和深圳的3.8,居住舒适、改善属性更强。上海新房供需基本平衡:上海新房供需基本平衡:需求端,上海新房2017 年以来成交量基本稳定,均价波动上升,2022 年销售均价为4.8 万元/,主要被区位弱、均价低的保障房拉低,剔除保障房后均价为6.4 万元/。供给端,上海新房可售存量面积自2014 年达峰后持续下降、去化周期始终保持在12个月内,2022年仅为5.8个月。土地端,上海2017 年以来住宅用地流拍率、溢价率均较低。上海新房户型逐渐转向紧凑改善:上海新房户型逐渐转向紧凑改善:从环线分布看,新
5、房成交区位相对改善,2022 年内环以内、内外环间、外环以外的成交面积占比分别为11%、18%、72%,内环以内占比较2011年提升了6pct,而保障房94%位于外环外;从户型看,三房逐渐替代两房成为主流,2022 年成交套数占比63%;从面积段看,90-120 2022 年成交套数占比55%,而70-90 逐渐退出市场。户型趋势是在压缩面积的同时打造更多房间,降低舒适度但满足了居民刚改需求。上海二手房交易市场成熟上海二手房交易市场成熟,承接刚需客群承接刚需客群:2022 年上海二手房成交16万套,虽同比-42%,但也远超出新房9 万套的规模。从成交均价看,2022 年二手房4.0万元/明显低
6、于新房6.4 万元/。从套均成交总价看,2022年二手房为328 万元,而新房725 万元是二手房的2.2 倍,回溯历史,二手房套均总价爬坡至2017 年306 万元后停滞,大概率触及刚需支付力天花板。从套均成交面积看,二手房徘徊在80 远低于新房110 左右的水平。可见二手房刚需客群既有明显的支付能力天花板,又很难削减对面积段的基本需求。上海房地产政策定位上海房地产政策定位“房住不炒房住不炒”,调控精准调控精准:2020 年疫情后,上海放松落户政策,进一步吸纳大量高素质年轻人口,改善人口年龄结构。且不论是应届生、居转户、人才引进还是留学人才落户人群,均有超出上海平均水平的学历高度、工作素质和
7、支付能力,未来是上海房地产市场需求的保障。纵观上海房地产政策周期,供需调控举措愈发精准及时且创新。此外,上海还有个人住房房产税、普通住宅认定标准等差异化政策,制约投资客投机行为。投资建议投资建议:上海房地产市场健康程度极高。我们认为,上海同时具备坚实的基本面基础和强大的政策调控能力,坚定看好上海房地产市场的发展前景。个股端,建议关注重仓上海的房企,如保利发展、金地集团、华发股份。风险提示:风险提示:上海房地产基本面超预期下行;房企信用风险事件超预期冲击。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录前言前言.6 6上海宏观上海宏观经济指标及房地产市场经济
8、指标及房地产市场表现优秀表现优秀.6 6上海经济指标及房地产市场规模在长三角乃至全国的占比均较高.6上海宏观经济指标多维度领先其他一线城市.9上海地产基本面韧性明显超出其他一线城市.11上海房地产市场供需平衡,户型趋于紧凑改善上海房地产市场供需平衡,户型趋于紧凑改善.1515上海新房供需基本平衡,去化周期较短,土地市场健康.15上海新建商品住宅成交结构逐渐转向“房间增多、面积压缩”.18上海二手房交易市场成熟,承接刚需客群,房价和总价均承压.20上海房地产政策上海房地产政策定位定位“房住不炒房住不炒”,调控精准,调控精准.22222020 年后落户政策放松,改善人口年龄结构,也增加了购房需求.
9、22上海房地产政策呈现周期性,调控市场供需,影响量价表现.26个人住房房产税、普通住宅认定标准等差异化政策制约投资行为.27总结及投资建议总结及投资建议.2929AWfWpXvZzWgYlYrNrM8ObPaQnPmMmOoNiNmMqOiNpOyRbRqQuNMYmQmMwMmOnM请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1:上海历年 GDP 与增速.6图2:上海历年常住人口及同比.6图3:上海历年常住人口及 GDP 占长三角地区的比重.7图4:上海历年人均 GDP 与长三角地区人均 GDP.7图5:上海历年常住人口及 GDP 占全国的比重.7
10、图6:上海历年人均 GDP 与全国人均 GDP.7图7:上海历年商品住宅销售金额及同比.8图8:上海历年商品住宅销售面积及同比.8图9:上海历年商品住宅销售金额及面积占长三角的比重.8图10:上海历年商品住宅销售均价与长三角地区销售均价.8图11:上海历年商品住宅销售金额及面积占全国的比重.8图12:上海历年商品住宅销售均价与全国销售均价.8图13:中国各一线城市 GDP 总量(单位:亿元),2021.9图14:中国各一线城市第三产业占 GDP 比重,2021.9图15:中国各一线城市常住人口(单位:万人),2021.9图16:中国各一线城市人均 GDP(单位:万元/人),2021.9图17:
11、中国各一线城市城镇人口占比,2021.10图18:中国各一线城市户籍人口占比,2021.10图19:中国各一线城市建成区面积/土地面积,2021.11图20:中国各一线城市 GDP/建成区(亿元/平方公里),2021.11图21:中国各一线城市人口/土地面积(人/平方公里),2021.11图22:中国各一线城市人口/建成区面积(人/平方公里),2021.11图23:中国各一线城市商品住宅销售面积(万),2022.12图24:中国各一线城市商品住宅销售均价(万元/),2022.12图25:中国各一线城市新房成交套数(万套),2022.13图26:中国各一线城市二手房成交套数(万套),2022.1
12、3图27:中国各一线城市新房套均成交面积(),2022.13图28:中国各一线城市二手房套均成交面积(),2022.13图29:中国各一线城市二手房/新房成交套数,2022.13图30:中国各一线城市二手房/新房套均成交面积,2022.13图31:中国各一线城市住宅用地土地出让金(亿元),2022.14图32:中国各一线城市住宅用地成交规划建面(万),2022.14图33:中国各一线城市住宅用地成交溢价率,2022.14图34:中国各一线城市住宅用地容积率,2022.14图35:历年各一线城市住宅用地出让金(亿元).15图36:历年各一线城市住宅用地成交建面/销售面积.15图37:历年各一线城
13、市住宅用地楼面价(元/).15请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4图38:历年各一线城市住宅用地成交溢价率.15图39:上海历年新建商品住宅销售面积及同比.16图40:上海历年新建商品住宅销售均价及同比.16图41:上海历年保障房在新建商品住宅销售面积中的占比.16图42:上海历年保障房与新建商品住宅销售均价对比.16图43:上海历年剔除保障房的新建住宅销售面积及同比.16图44:上海历年剔除保障房的新建住宅销售均价及同比.16图45:上海历年剔除保障房的新房销售面积及均价同比.17图46:上海历年剔除保障房的新建商品住宅供销比.17图47:上海历年剔除保障房
14、的新建商品住宅存量面积.17图48:上海历年剔除保障房的新建商品住宅出清周期.17图49:上海历年住宅用地供应及成交情况.18图50:上海历年住宅用地成交溢价率.18图51:上海历年剔除保障房的新房成交面积各环线占比.18图52:上海历年保障房成交面积各环线占比.18图53:上海历年剔除保障房的商品住宅套数各户型构成.19图54:上海历年剔除保障房的商品住宅各户型套数占比.19图55:上海历年剔除保障房的商品住宅各面积段构成.19图56:上海历年剔除保障房的商品住宅各面积段的套数占比.19图57:上海历年 70 以下面积段的户型分布.20图58:上海历年 70-90 面积段的户型分布.20图5
15、9:上海历年 90-120 面积段的户型分布.20图60:上海历年 120-140 面积段的户型分布.20图61:上海历年新房和二手房销售套数对比.21图62:上海历年二手房/新房成交套数.21图63:上海历年二手房销售套数占一二手房总成交量比重.21图64:上海历年新房和二手房销售均价对比.21图65:上海历年新房和二手房套均成交总价对比.22图66:上海历年新房和二手房套均成交面积对比.22图67:上海历年常住人口年龄结构.22图68:上海历年户籍常住人口年龄结构.22图69:上海 2010 年和 2020 年相应年龄段人数(万人).23图70:上海历年城镇职工基本养老保险参保职工数及同比
16、.23图71:上海历年城镇职工基本养老保险参保退休人数及同比.23图72:上海历年户籍常住人口及同比.24图73:上海历年外来常住人口及同比.24图74:上海历年户籍人口自然增长率.24图75:上海历年出生率和死亡率.24图76:上海历年户籍人口增量与机械增长数量(万人).25图77:上海历年户籍迁入与迁出数量(万人).25图78:上海历年居转户及人才引进人数,2020-2022.25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5图79:上海历年直接落户引进留学人才数及同比,2017-2022.25图80:上海房地产政策周期对应房地产市场供需情况.27图81:上海历年房
17、产税率 0.4%和 0.6%的分界线房价及同比.28图82:上海历次普通住宅认定标准单套总价上限(万元).28表1:各一线城市落户政策.10表2:各一线城市限购政策.12表3:上海 2008 年以来房地产政策周期划分及政策细则.26表4:上海历年商品住宅销售套数 Top10 开发商.29请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6前言前言在之前发布的住房市场研究框架及长三角区域概览专题报告中,我们总结出中国房地产的发展不再全国一盘棋,而会出现明显结构分化,新建住房将集中于经济增长快、人口流入的高能级城市、都市圈、城市群。由于分析各家房企长期由于分析各家房企长期深耕和战
18、略布局的重点城市基本面深耕和战略布局的重点城市基本面,有助于判断公司未来的发展潜力有助于判断公司未来的发展潜力,我们计划我们计划推出专题区域研究系列报告,并以长三角区域作为首发。推出专题区域研究系列报告,并以长三角区域作为首发。在上述的开篇报告中,我们已经分析了长三角区域对全国房地产市场的重要性,并概述了长三角及其核心城市的宏观基本面及房地产发展现状。我们对比了上海与其他长三角区域的核心城市(杭州、苏州、南京、合肥),显然上海不论人口还是经济体量均远远超出普通的地级市。本篇报告着眼于上海房地产市场解读,本篇报告着眼于上海房地产市场解读,主要分析上海与其他一线城市的宏观经济及房地产市场基本面差异
19、主要分析上海与其他一线城市的宏观经济及房地产市场基本面差异,再拆解上海再拆解上海新房新房、二手房市场的成交结构及趋势二手房市场的成交结构及趋势,并结合相关政策影响梳理上海历次房地产并结合相关政策影响梳理上海历次房地产周期,以期呈现上海房地产市场发展面貌。周期,以期呈现上海房地产市场发展面貌。上海宏观上海宏观经济指标及房地产市场经济指标及房地产市场表现优秀表现优秀上海经济指标及房地产市场规模在长三角乃至全国的占比均较高上海经济指标及房地产市场规模在长三角乃至全国的占比均较高上海经济发展水平一直较好上海经济发展水平一直较好,不论与长三角地区还是与全国水平相比不论与长三角地区还是与全国水平相比,经济
20、指标经济指标以及人口吸引力均表现优秀以及人口吸引力均表现优秀。2022 年,上海 GDP 为 4.5 万亿元,虽然受疫情影响,2022 年 GDP 实际增速-0.2%,但绝对规模依然碾压其他城市,依旧保持全国第一;2022 年,上海常住人口为 2476 万人,近十年来都在 2450-2500 万区间内波动;2022 年,上海人均 GDP 达到 18.0 万元。上海与长三角地区对比上海与长三角地区对比:2022 年,上海 GDP 占长三角地区的 15%,常住人口占长三角地区的 10%,人均 GDP 是长三角平均水平的 1.5 倍。虽然上海 GDP 占比较 2006 年有所下滑,但人口吸引力仍较强
21、,人均 GDP 倍数近十年基本稳定。上海与全国市场对比:上海与全国市场对比:2022 年,上海 GDP 占全国的 3.7%,常住人口占全国的1.8%,人均 GDP 是全国水平的 2.1 倍,优势虽较早年有所收窄但依旧明显。图1:上海历年 GDP 与增速图2:上海历年常住人口及同比资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7图3:上海历年常住人口及 GDP 占长三角地区的比重图4:上海历年人均 GDP 与长三角地区人均 GDP资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地
22、统计局,国信证券经济研究所整理图5:上海历年常住人口及 GDP 占全国的比重图6:上海历年人均 GDP 与全国人均 GDP资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理从房地产市场规模来看,上海作为单城市表现靓眼,从房地产市场规模来看,上海作为单城市表现靓眼,20222022 年也实现了量价齐增年也实现了量价齐增。2022 年,上海商品住宅销售金额为 6938 亿元,同比+14%,相比之下全国商品住宅销售金额同比-28%;上海商品住宅销售面积为 1562 万,同比+5%,相比之下全国商品住宅销售面积同比-27%;上海商品住宅销售均价达到 4.4 万元/
23、,同比+8%,相比之下全国商品住宅销售均价为 1.0 万元/,同比-2%。上海与长三角地区对比上海与长三角地区对比:2022 年,上海商品住宅销售金额占长三角地区的 19%,商品住宅销售面积占长三角地区的 7%,上海商品住宅销售均价是长三角平均水平的 2.9 倍。虽然销售规模占比不及 2010 年前,但已回归至受“棚改货币化”影响前的水平,同时销售均价的分化也越来越剧烈。上海与全国市场对比:上海与全国市场对比:2022 年,上海商品住宅销售金额占全国的 5.9%;商品住宅销售面积占全国的 1.4%;上海商品住宅销售均价高达全国均价的 4.4 倍。上海对比全国的变动趋势与上海对比长三角的情况一致
24、。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8图7:上海历年商品住宅销售金额及同比图8:上海历年商品住宅销售面积及同比资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理图9:上海历年商品住宅销售金额及面积占长三角的比重图10:上海历年商品住宅销售均价与长三角地区销售均价资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理图11:上海历年商品住宅销售金额及面积占全国的比重图12:上海历年商品住宅销售均价与全国销售均价资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究
25、所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9上海宏观经济指标多维度领先其他一线城市上海宏观经济指标多维度领先其他一线城市上海不仅在对比长三角地区和全国市场时表现突出,即使跟其他一线城市相比上海不仅在对比长三角地区和全国市场时表现突出,即使跟其他一线城市相比,在宏观基本面层面也多维度领先,排名基本上非一即二。在宏观基本面层面也多维度领先,排名基本上非一即二。考虑到上海在 2022 年受到疫情冲击较大,我们以 2021 年数据作为参考。GDPGDP 总量总量:2021 年,上海 GDP 为 4.3 万亿元,位居四大一线城市之首,北京排第二,GDP 为 4.0 万亿元
26、,而深圳、广州 GDP 分别为 3.1 万亿元、2.8 万亿元。从产业结构分析,上海第三产业占 GDP 比重为 73%,仅次于北京 82%,而广州、深圳占比分别为 72%、63%。人均人均 GDPGDP:考虑到常住人口数量差异对 GDP 总量的影响,我们比较各一线城市的人均 GDP 指标。2021 年,上海常住人口为 2489 万,位居第一,北京、广州、深圳 2021 年常住人口分别为 2189 万、1881 万、1768 万。从人均 GDP 维度看,上海以 17.4 万元位居第二,仅次于北京的 18.4 万元,深圳、广州紧随其后,人均 GDP 分别为 17.3 万元、15.0 万元。人口结构
27、人口结构:2021 年,各一线城市城镇人口占比均超 85%,上海 89%仅次于深圳。虽然上海和北京落户政策最严苛,但上海户籍人口占比 59%,仅次于北京。图13:中国各一线城市 GDP 总量(单位:亿元),2021图14:中国各一线城市第三产业占 GDP 比重,2021资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理图15:中国各一线城市常住人口(单位:万人),2021图16:中国各一线城市人均 GDP(单位:万元/人),2021资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所
28、有内容证券研究报告证券研究报告10图17:中国各一线城市城镇人口占比,2021图18:中国各一线城市户籍人口占比,2021资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理表1:各一线城市落户政策城市城市落户落户政策政策上海上海应届生落户应届生落户:全国博士、上海高校硕士、世界一流大学及学科硕士、清北复交同济华师本科、及积分表打分满 72 分的应届生。留学生落户:留学生落户:学校榜单 0-50 名直接落户、51-100 名半年落户不看社保基数、国外高水平大学博士毕业生直接落户,其余均有缴纳一定时间社保基数的要求。人才引进:人才引进:对学历、单位、社保个税基
29、数等有一定要求。居转户:居转户:除张江临港重点企业外,至少满足 5 年居住证+5 年社保及一定倍数的社保基数。投靠落户投靠落户:根据配偶学历、身份等有不同要求,结婚满 5 年起步。父母原则上不能投靠落户。北京北京人才引进:人才引进:包括科技创新人才、文化创意人才、体育人才、高技能人才、国际交往中心建设人才、金融人才、教育、科学和卫生等种类,能力、业绩、贡献特别突出者可放宽年龄限制。留学生落户:留学生落户:境外留学天数需满 365 天,需取得硕士以上学历,回国两年内提交落户申请,留学期间无劳动合同,年龄不超过 45 周岁,应税收入上调至 1.2 倍,所在公司有落户指标。投靠落户投靠落户:夫妻投靠
30、落户,要求申请人年满 45 周岁且需结婚满 10 年;若申请人年满 46 周岁、不满 55 周岁,结婚应满 5 年;申请人年满 55 周岁,结婚应满 2 年。随迁子女年龄不超过 18周岁且有诸多限制条件。无业或离退休老人满足一定年龄及外省市无子女可投靠子女落户。随军落户:随军落户:现役军官(含警官)和三级军士长以上军士(含警士),以及驻国家、军队确定的艰苦边远地区、三类以上岛屿和西藏自治区部队服役的一级上士,其配偶和未成年子女、无独立生活能力的子女,经旅(团)级以上单位批准,可以随军。广州广州毕业生落户:毕业生落户:全日制本科以上学历+40 周岁以下+有广州社保记录;研究生硕士学历+45 周岁
31、以下+有广州社保记录;博士学历+50 周岁以下+有广州社保记录。留学生落户留学生落户:获境外学士+40 周岁以下+有广州社保记录;境外硕士学位+45 周岁以下+有广州社保记录;境外博士学位+50 周岁以下+有广州社保记录。职称入户:职称入户:中级职称+1 个月社保+40 周岁以下。积分落户:积分落户:社保满 4 年+满 150 分+5 年内无刑事处罚+有广东居住证+在广州就业/创业。深圳深圳毕业生落户毕业生落户:国内博士+45 周岁以下;国内硕士+45 周岁以下;国内本科+45 周岁以下;国内大专+35 周岁以下。人才引进落户人才引进落户:身体健康且在本市缴纳社保,且满足以下条件之一:认证为深
32、圳高层次人才、持深圳市“鹏城优才卡”、本科以上学历+45 周岁以下或专科以上学历+35 周岁以下、高级专业技术资格+50 周岁以下或中级专业技术资格+45 周岁以下、高级技师职业资格+45 周岁以下或技师职业资格+40 周岁以下或高级技能职业资格+社保 3 年以上+35 周岁以下。积分入户:积分入户:男 55 周岁以下或女 50 周岁以下+有深圳经济特区居住证+有产权住房 5 年获租赁住所连续 5 年+缴纳深圳养老或医疗保险累计满 5 年+无刑事犯罪记录。投资纳税入户投资纳税入户:(1)连续 3 年纳税累计额达 300 万以上的企业负责人、连续 3 年纳税累计达60 万的个人独资企业所有人、连
33、续 3 年纳税累计达 30 万的个体工商户经营者、连续 3 年累计纳税额达 24 万的合法就业者;(2)不超过 50 周岁(纳税额超规定一倍以上放宽至 55 周岁)。随迁入户:随迁入户:夫妻随迁需被投靠人落户及结婚时间均满两年。老人随迁需被投靠人落户连续满8 年,且申请人男满 60 周岁、女满 55 周岁,夫妻双方须一并提出申请(离异的除外)。未成年子女可随迁。资料来源:各地政府官网,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告11 城市发展成熟度城市发展成熟度:上海土地面积为 6340 平方公里,在四大一线城市中排第三,土地建成区面积占比达 20
34、%,位居第二,仍有较多待开发区域。北京土地面积远超其他一线城市,以 16410 平方公里位居第一,但建成区面积占比仅为 12%,提升空间较大。广州土地面积为 7434 平方公里,建成区面积占比为 18%,均与上海接近;而深圳土地面积仅有 1997 平方公里,但建成区比例高达 48%。从建成区单位面积创造 GDP 的效率来看,2021 年,上海建成区单位面积创造 GDP的能力最高,为 34.8 亿元/平方公里,深圳其次为 32.1 亿元/平方公里,广州和北京则分别为 20.9 和 20.3 亿元/平方公里。面积产出效率与人口密度有关,虽然深圳以土地面积口径计算的人口密度为四大一线城市之首、上海排
35、第二,但上海以建成区面积口径计算的人口密度位列第一。图19:中国各一线城市建成区面积/土地面积,2021图20:中国各一线城市 GDP/建成区(亿元/平方公里),2021资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理图21:中国各一线城市人口/土地面积(人/平方公里),2021图22:中国各一线城市人口/建成区面积(人/平方公里),2021资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:各地统计局,国信证券经济研究所整理上海地产基本面韧性明显超出其他一线城市上海地产基本面韧性明显超出其他一线城市虽然一线城市普遍具有常住人口基数大虽然一线城市普遍具
36、有常住人口基数大、居民支付能力强居民支付能力强、虹吸全国高净值人群虹吸全国高净值人群等优势,但上海的房地产市场韧性依然超群。等优势,但上海的房地产市场韧性依然超群。由于一线城市中,仅上海、北京为直辖市,统计局官方披露数据齐全,而广州、深圳是广东省地级市,统计局口径的房地产数据缺失,我们统一使用中指研究院整理的各一线城市销售、拿地数据进行比对。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12上海一二手房销售规模均远超其他一线城市上海一二手房销售规模均远超其他一线城市2022 年,上海商品住宅销售面积为 1424 万,远超广州 788 万、北京 776 万、深圳 352 万
37、,考虑到上海严格的落户限购政策及 2022 年疫情冲击,上海的新房市场需求可谓是相当坚实。2022 年,上海商品住宅销售均价为 4.8 万元/,低于深圳 7.0 万元/、北京 5.0 万元/,高于广州 3.8 万元/。图23:中国各一线城市商品住宅销售面积(万),2022图24:中国各一线城市商品住宅销售均价(万元/),2022资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理表2:各一线城市限购政策城市城市限购政策限购政策上海上海限购区域:限购区域:全市,仅临港情况特殊(非沪籍购房由家庭调整为个人,社保年限由 5 年缩短至3 年;外地单身+该区工作 1
38、年以上,可在划定范围内购房);限购情况限购情况:不论新房还是二手房,沪籍单身人士原则上限购 1 套,沪籍家庭原则上限购 2 套,非沪籍已婚若社保满五年原则上限购 1 套。北京北京限购区域:限购区域:全市,仅通州区情况特殊(在市级限购政策基础上,满足以下四类条件之一的限购 1 套,包括未拥有住房的本市户籍家庭、已有 1 套住房且落户通州区 3 年以上、已有 1 套住房且近 3 年在通州连续缴纳社保或个税的本市其他区域家庭、本市无房且近 3 年在通州连续缴纳社保或个税的非本市家庭)限购情况:限购情况:京籍+已婚,限购 2 套;京籍+单身或离异,限购 1 套;非京籍家庭+有效暂住证+社保或个税 5
39、年,限购 1 套(驻京部队现役军人和现役武警家庭、持有有效北京市工作居住证的家庭,视作京籍家庭)。广州广州限购区域:限购区域:从化、增城区不限购,其他区域均限购。限购情况限购情况:本地户籍无房,限购 2 套;本地户籍有 1 房,限购 1 套;外地户籍单身/离异,广州无房,限购 1 套;外地户籍名下 1 房,禁止买房。深圳深圳限购区域:限购区域:全市。限购情况限购情况:夫妻中至少 1 位深户,限购 2 套;夫妻双方均非深户,限购 1 套;单身(含离异),限购 1 套;夫妻离婚得到房产的一方 3 年内不可在深购房。资料来源:各地政府官网,国信证券经济研究所整理不过不过,新建商品住宅成交与政府土地供
40、应量及房企开工推盘节奏有关新建商品住宅成交与政府土地供应量及房企开工推盘节奏有关,相对来说相对来说,二手房市场的供给由居民自发决定二手房市场的供给由居民自发决定,更加体现真实市场情绪更加体现真实市场情绪。此处我们采用剔除保障房的新房成交数据与二手房交易情况对比。从成交量看,2022 年,上海新房成交套数(8.9 万套)和二手房成交套数(15.7 万套)均领跑一线城市,虽然 2022年上海二手房/新房成交套数为 1.8 次于北京 2.0,但部分原因是疫情阻碍二手房带看影响成交,此前上海二手房/新房成交套数均在 3.0 左右,而相比之下广州和深圳二手房成交活跃度显然低于上海和北京。不过,从套均成交
41、面积看,2022 年上海新房套均成交面积 114,仅次于北京,但二手房套均成交面积 82 在一线城市中最低,预期上海二手房业主未来进一步改善的需求空间最足。各一线城市二手房套均成交面积均低于新房,新房改善属性强于承接刚需的二手。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13图25:中国各一线城市新房成交套数(万套),2022图26:中国各一线城市二手房成交套数(万套),2022资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图27:中国各一线城市新房套均成交面积(),2022图28:中国各一线城市二手房套均成交面积(),2022
42、资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图29:中国各一线城市二手房/新房成交套数,2022图30:中国各一线城市二手房/新房套均成交面积,2022资料来源:中指研究院,各地统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告14上海住宅用地供需平衡且容积率合理,一线城市土地成交溢价率均持续收窄上海住宅用地供需平衡且容积率合理,一线城市土地成交溢价率均持续收窄2022 年,上海住宅用地出让金收入和成交规划建面均在一线城市中遥遥领先,而住宅用地成交溢价率则处于
43、较低水平。从住宅用地的规划容积率看,2022 年上海成交的住宅用地的规划容积率最低,仅有 1.9,北京 2.0 次之,广州 2.9 较高,而深圳高达 3.8,可见上海新房的居住舒适度更好,改善属性更强。图31:中国各一线城市住宅用地土地出让金(亿元),2022图32:中国各一线城市住宅用地成交规划建面(万),2022资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图33:中国各一线城市住宅用地成交溢价率,2022图34:中国各一线城市住宅用地容积率,2022资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理我们拉出各
44、一线城市 2018-2022 年的土地成交指标,尽量在考虑疫情和市场环境影响的前提下比较趋势,上海土地市场一直较为健康。出让金收入:出让金收入:上海住宅用地出让金规模始终维持不错水平,上海也是唯一在2022 年出让金收入不降反增的城市。而且,历年上海住宅用地成交规划建面/当年商品住宅销售面积基本在 1.0 左右波动,始终保持相对平衡的状态。成交楼面价:成交楼面价:虽然 2022 年上海住宅用地楼面价提升较快,但主要跟供应土地区位结构有关。各个城市住宅用地成交溢价率则持续收窄,一方面反映了土地市场热度下降,另一方面是政府开始对出让地块设立合理上限,这种限价摇号的方式也保障了开发商的利润空间。请务
45、必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15图35:历年各一线城市住宅用地出让金(亿元)图36:历年各一线城市住宅用地成交建面/销售面积资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图37:历年各一线城市住宅用地楼面价(元/)图38:历年各一线城市住宅用地成交溢价率资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理上海房地产市场供需平衡上海房地产市场供需平衡,户型趋于紧凑改善户型趋于紧凑改善上海上海新房供需基本平衡,去化周期较短,土地市场健康新房供需基本平衡,去化周期较短,土地市场健康需求端
46、,上海新房成交量基本稳定,剔除保障房后的量价数据更加平稳需求端,上海新房成交量基本稳定,剔除保障房后的量价数据更加平稳上海新建商品住宅销售面积 2017-2022 年几乎稳定在 1400 万水平,仅 2021 年较高达到 1800 万,但远远不及曾经的周期高点 2007 年和 2009 年超 2600 万的峰值,也不及 2015-2016 年超 2200 万的表现。上海新建商品住宅销售均价的整体趋势为波动上涨,2022 年商品住宅销售均价为 4.8 万元/,相较上海体感房价低的多,主要是被区位弱、均价低的保障房拉低。将上海新建商品住宅中的保障房单独拎出来,近十年来,上海保障房销售面积2016
47、年达峰 821 万后波动下降,在商品住宅销售面积中的占比徘徊在 40%左右,2017 年达峰 53%,2022 年降至 29%;上海保障房的销售均价近年来略有提升,但始终低于 1 万元/,约为整体均价的 25%左右。在剔除保障房后,2022 年,上海新建商品住宅成交面积为 1016 万,销售均价为 6.4 万元/,更符合市场感知。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16图39:上海历年新建商品住宅销售面积及同比图40:上海历年新建商品住宅销售均价及同比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图41:上海历年保障房在
48、新建商品住宅销售面积中的占比图42:上海历年保障房与新建商品住宅销售均价对比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图43:上海历年剔除保障房的新建住宅销售面积及同比图44:上海历年剔除保障房的新建住宅销售均价及同比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告17供给端,上海新房供给端,上海新房库存合理、去化周期短库存合理、去化周期短,住宅用地流拍率、溢价率均较低,住宅用地流拍率、溢价率均较低首先聚焦新建住宅市场的供需情况,由于地产行业
49、具有周期性,上海剔除保障房的新建商品住宅销售面积波动较大,2008 年、2010 年、2014 年、2017 年均出现较大下滑,但自 2018 年以来发展较为平稳。从新房供销比的角度看,上海历年来剔除保障房的新建商品住宅批准上市面积和当年销售面积的大小关系与周期紧密相关,供销比1 集中在 2011 年、2014 年、2018 年。从新房库存及出清周期的角度看,上海新建商品住宅可售存量面积自 2014 年达峰后持续下降,始终保持在合理水平,因此 2022 年虽然短暂出现了供销比1,但去化周期仅 5.8 个月。2014年后上海新房去化周期均在 12 个月的健康范围内,整体供需状态较为平衡。图45:
50、上海历年剔除保障房的新房销售面积及均价同比图46:上海历年剔除保障房的新建商品住宅供销比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图47:上海历年剔除保障房的新建商品住宅存量面积图48:上海历年剔除保障房的新建商品住宅出清周期资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理其次关注新建住宅最重要的原材料即住宅用地市场的供需情况,在前文我们已经分析得出,历年上海住宅用地成交建面/当年商品住宅销售面积基本在 1.0 左右,始终保持相对平衡的状态。从供应角度看,上海住宅用地的流拍率自 2011 年以来始终维持在 1
51、0%以下,成交溢价率自 2017 年以来基本维持在 10%以内。综合来看,上海住宅用地市场的健康度较高。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18图49:上海历年住宅用地供应及成交情况图50:上海历年住宅用地成交溢价率资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理上海上海新建商品住宅成交新建商品住宅成交结构逐渐转向结构逐渐转向“房间增多、面积压缩房间增多、面积压缩”在上海房地产行业发展的过程中在上海房地产行业发展的过程中,居民的住房需求不断发生改变居民的住房需求不断发生改变,相应新建商品相应新建商品住宅的成交结构也出现了明
52、显的变化。住宅的成交结构也出现了明显的变化。从环线分布看,新房成交区位相对改善,而保障房已基本位于外环外;从户型变迁看,三房逐渐替代两房成为主流产品;从面积段变化看,90-120 成为中流砥柱,而 70-90 小户型逐渐退出市场。环线环线分布分布:2022 年上海剔除保障房的新房成交面积中,内环以内、内外环间、外环以外的占比分别为 11%、18%、72%,内环以内占比较 2011 年提升了 6pct,而外环以外占比较 2011 年下降了 5pct;而保障房成交面积中,内环以内、内外环间、外环以外的占比分别为 0%、6%、94%,与 2011 年相比,外环以外占比提升了 21pct。可见新房的成
53、交区位相对改善,而保障房郊区占比越来越高可见新房的成交区位相对改善,而保障房郊区占比越来越高。图51:上海历年剔除保障房的新房成交面积各环线占比图52:上海历年保障房成交面积各环线占比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理 户型变迁:户型变迁:2022 年,上海剔除保障房的商品住宅成交套数中,一室、两室、三室、四室及其他户型占比分别为 0%、13%、63%、12%、11%,三室占据绝对地位。两室成交套数占比较 2011 年的 51%下降了 38pct,但三室成交套数占比较2011 年的 23%提升了 40pct,而更大的四室户型替代了曾经一室的
54、地位。可见可见,近十年来小户型基本退出市场,拥有更多房间的改善户型逐渐主导市场。近十年来小户型基本退出市场,拥有更多房间的改善户型逐渐主导市场。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告19图53:上海历年剔除保障房的商品住宅套数各户型构成图54:上海历年剔除保障房的商品住宅各户型套数占比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理 面积段趋势:面积段趋势:2022 年,上海剔除保障房的商品住宅成交套数中,70 以下、70-90、90-120、120-140、140-180 及 180 以上面积段占比分别为 1%、17%、5
55、5%、13%、10%及 5%,明显 90-120 已是上海新房的主流面积段。而在 2011 年,70-90 占比 32%、90-120 占比 31%,均为主流面积段。不过不过,更大的更大的 120120 及以上户型占比近年来先升后降及以上户型占比近年来先升后降,我们猜测主要受制于房价高涨我们猜测主要受制于房价高涨及政策约束等多重供需压力,居民的改善需求并未充分满足。及政策约束等多重供需压力,居民的改善需求并未充分满足。图55:上海历年剔除保障房的商品住宅各面积段构成图56:上海历年剔除保障房的商品住宅各面积段的套数占比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经
56、济研究所整理从不同年份上海新房相应面积段对应的户型类型变迁,我们能够验证这一观点,即在改善需求猛增但房价快速攀升的双重压力下即在改善需求猛增但房价快速攀升的双重压力下,市场呈现了在压缩面积的同时市场呈现了在压缩面积的同时打造更多房间的户型趋势打造更多房间的户型趋势,降低舒适度降低舒适度,但满足了居民支付能力有限的刚改需求但满足了居民支付能力有限的刚改需求。7070 以下以下:从 2011 年一室占 96%,逐渐变迁至 2022 年一室占据 48%、两室占45%,甚至在 70 的面积段做出了三室户型,且占 7%,单房面积压缩到极致。70-9070-90:2011 年一室和两室共占近九成,而 20
57、22 年两室占 54%、三室占 42%。90-12090-120:2011 年两室占 80%绝对主流、三室仅占 16%,而 2022 年三室占 89%。-140:2011 年两室和三室共占 94%,而 2022 年三室占 40%、四室占 33%,叠拼另占 15%,考虑到叠拼至少两层起步,单层低于 70 并不舒适,强行隔层。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20图57:上海历年 70 以下面积段的户型分布图58:上海历年 70-90 面积段的户型分布资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图59
58、:上海历年 90-120 面积段的户型分布图60:上海历年 120-140 面积段的户型分布资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理上海二手房交易市场成熟,承接刚需客群,房价和总价均承压上海二手房交易市场成熟,承接刚需客群,房价和总价均承压上海有中国最成熟的存量房交易市场,二手房的成交量多年来远远高于新房。上海有中国最成熟的存量房交易市场,二手房的成交量多年来远远高于新房。2022 年上海二手房成交了 16 万套,而剔除保障房的新房仅成交了 9 万套。这还是在二手房急剧缩量后的数据,2022 年,上海二手房销售套数、销售面积、销售金额均同比-42
59、%,绝对成交规模也处于 2006 年以来的较低水平。而从历年数据看,二手房/新房成交套数在2009年比值为1.8,此后除了2011年、2014年、2017-2018年以外均波动上升,2020 年达到峰值 3.7,2022 年回落到 1.8;相应二手房销售套数占一二手房总成交量比重也从 2020 年的峰值 79%滑落至 2022 年的 64%。一方面疫情对二手房的冲击远远高于新房,另一方面,上海近两年入市新房的区位和价格确实有相对优势,降低了二手房性价比。对比新房和二手房的成交均价、套对比新房和二手房的成交均价、套均成交总价和套均成交面积均成交总价和套均成交面积,可以明显观察到新房主打改善可以明
60、显观察到新房主打改善,而二手房承接刚需而二手房承接刚需。二手房成交均价明显低于新房,但区位因素影响更大:二手房成交均价明显低于新房,但区位因素影响更大:2022 年,二手房成交均价为 4.0 万元/,而新房为 6.4 万元/。回溯历史,新房价格持续攀升,而二手房均价爬坡至 2017 年 3.9 万元/后停滞,我们认为触及了刚需支付力极限。但在同一区位新房性价比凸显,尤其外环以内的新房限价后实际比周边次新房还低,倒挂收益的诱惑使新房虹吸了部分改善属性的二手房潜在客户。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告21图61:上海历年新房和二手房销售套数对比图62:上海历年二
61、手房/新房成交套数资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理图63:上海历年二手房销售套数占一二手房总成交量比重图64:上海历年新房和二手房销售均价对比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理 二手房套均成交总价明显低于新房:二手房套均成交总价明显低于新房:2022 年,上海二手房套均成交总价 328万元,而新房高达 725 万元,是二手房的 2.2 倍。从历史数据看,与二手房均价类似,在新房套均总价持续创新高的同时,二手房套均总价爬坡至 2017 年306 万元后停滞,我们认为这同样是因为触及了刚需
62、支付力天花板。我们假设一对夫妻人均月收入等于 2022 年上海人社局公布的本市年度全口径城镇单位就业人员平均工资即 11396 元,以每月等额本息还贷能力不超出工资收入的50%计算,家庭最多贷款 230 万元购房,考虑上海首套首付比 35%,350 万元的总价确实是刚需天花板。二手房套均成交面积始终低于新房二手房套均成交面积始终低于新房:2022 年,上海二手房套均成交面积 82,而新房高达 114。不论是新房还是二手房,2022 年套均成交面积较 2009 年均微降了 3,我们认为一方面是房价压力,另一方面是这两个面积段也确实能够基本满足居民在刚需和改善阶段的居住需求。综合来看,二手房购买客
63、群以刚需为主。综合来看,二手房购买客群以刚需为主。这一群体既有明显的支付能力天花板,又很难削减对面积段的基本需求,因此不论实际房价涨跌,所能承受的均价就是4.0 万元/左右,所能承受的总价就是 350 万元以内,趋势上只能选择区位更郊、楼龄更老、户型落伍的房源。需求无法被新房满足需求无法被新房满足,反倒坚实支撑了二手房市场反倒坚实支撑了二手房市场。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告22图65:上海历年新房和二手房套均成交总价对比图66:上海历年新房和二手房套均成交面积对比资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理上
64、海房地产政策上海房地产政策定位定位“房住不炒房住不炒”,调控精准调控精准20202020 年后落户政策放松年后落户政策放松,改善人口年龄结构改善人口年龄结构,也增加了购房需求也增加了购房需求虽然出于国家对特大城市规模的管控,自 2014 年起上海常住人口就一直在2450-2500 万人的区间徘徊,在上海 2035 年规划报告中也提到“到 2035 年,上海市常住人口控制在 2500 万左右”。但上海多年来持续集中资源和政策的优势但上海多年来持续集中资源和政策的优势,只要落户政策有所放松,就能吸纳大量高素质年轻人口,改善户籍人口结构。只要落户政策有所放松,就能吸纳大量高素质年轻人口,改善户籍人口
65、结构。上海常住人口的年龄结构被外来人员改善上海常住人口的年龄结构被外来人员改善:2020 年常住人口中,19 岁及以下、20-34 岁、35-59 岁、60 岁及以上的占比分别为 13%、26%、38%、23%。而 2021年户籍人口中,17 岁及以下、18-34 岁、35-59 岁、60 岁及以上占比分别为13%、15%、36%、36%,老龄化程度较 2010 年严重加深。常住人口中 20-34 岁年龄段的人口比例显然被外来人员拉高了,而 60 岁及以上占比则被稀释。图67:上海历年常住人口年龄结构图68:上海历年户籍常住人口年龄结构资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海
66、统计局,国信证券经济研究所整理 上海新增外来人员基本是上海新增外来人员基本是 20-2920-29 岁的年轻人岁的年轻人:2020 年上海常住人口较 2010 年增加了 186 万人,我们对比各年龄段相隔十年的人数差额,可见大部分年龄段请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23前后人数并无明显差异,但 2020 年 20-24 岁、25-29 岁年龄段分别有 151 万人、221 万人,对应十年前 10-14 岁、15-19 岁人口仅分别为 56 万人、112 万人,考虑到落户难约束户籍人口增长,20-29 岁增加的 204 万人口完全靠外来人员的流入补充,给上海
67、带来了大量年轻的血液,也带来了大量待满足的居住需求。图69:上海 2010 年和 2020 年相应年龄段人数(万人)资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理 上海人口老龄化严重,但上海人口老龄化严重,但城镇职工基本养老保险参保职工数城镇职工基本养老保险参保职工数并没有青黄不接并没有青黄不接:上海城镇职工基本养老保险参保职工数近十年来波动增长,从 2011 年的 927万增加了 131 万人至 2021 年的 1058 万,并没有因为老龄化程度的加深而出现短缺,多亏外来人口的劳动力补充。上海城镇职工基本养老保险参保退休人数确实明显增多,从 2011 年的 364 万增加了 110 万人至 2
68、021 年的 474 万。图70:上海历年城镇职工基本养老保险参保职工数及同比图71:上海历年城镇职工基本养老保险参保退休人数及同比资料来源:上海市人力资源和社会保障局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海市人力资源和社会保障局,国信证券经济研究所整理我们对上海常住人口的类型进行拆解,常住人口分为户籍常住和外来常住两类我们对上海常住人口的类型进行拆解,常住人口分为户籍常住和外来常住两类。上海户籍常住人口上海户籍常住人口 -2020 年间年间增速缓慢增速缓慢,直到直到 20212021 年同比年同比增速首次增速首次突破突破 1%1%,20222022 年也高达年也高达
69、0.8%0.8%,显然超出自然增长的合理范畴。,显然超出自然增长的合理范畴。而上海外来常住人口经历了高速增长后缓慢下降的过程,2006-2014 年,上海外来常住人口由 596 万增加到峰值 1028 万,而后逐渐降至 2022 年的 971 万人。由此可见,上海对外来人口的吸引力受多重主动和被动因素影响有所下降,但仍在合理区间。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告24图72:上海历年户籍常住人口及同比图73:上海历年外来常住人口及同比资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理我们重点分析上海近两年户籍常住人口快速攀
70、升的原因。我们重点分析上海近两年户籍常住人口快速攀升的原因。历年来由于上海老龄化加剧及低生育率问题,上海户籍人口的自然增长率自 2006 年以来常年为负,仅2012、2014、2016 年小幅回正,因此户籍人口机械增量一直高于户籍人口增量。且 2017 年后户籍人口增量一直受到自然增长量负值急剧扩大的拖累,而机械增量则一路走高,并于 2021 年创下历史新高 23.8 万人,较往常年份几乎翻倍。进一步分析户籍人口机械增长的原因,主要是上海户籍人口的迁入规模在扩大进一步分析户籍人口机械增长的原因,主要是上海户籍人口的迁入规模在扩大。2017 年以来,上海户籍人口迁出数量明显走低,而上海户籍人口迁
71、入量始终位于高位,尤其是 2021 年,户籍人口迁入量高达 26.6 万人,而户籍人口迁出量仅为2.8 万人。考虑到上海户籍家庭购房限额为 2 套而非户籍家庭仅限购 1 套,这些新迁入人口给上海房地产市场带来了相当积极的需求增量。图74:上海历年户籍人口自然增长率图75:上海历年出生率和死亡率资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告25图76:上海历年户籍人口增量与机械增长数量(万人)图77:上海历年户籍迁入与迁出数量(万人)资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理资料来源:
72、上海统计局,国信证券经济研究所整理户籍人口迁入量户籍人口迁入量的急剧扩张,得益于的急剧扩张,得益于 20202020 年疫情后上海放松了各项落户政策。年疫情后上海放松了各项落户政策。2020 年-2022 年,上海市先后出台了2020 年非上海生源应届普通高校毕业生进沪就业申请本市户籍评分办法、留学回国人员申办上海常住户口实施细则、上海市引进人才申办本市常住户口办法、做好 2022 年非上海生源应届普通高校毕业生进沪就业工作的通知等一系列人才引进与补贴政策:(1 1)应届生应届生直直接落户范围扩大:接落户范围扩大:上交、复旦、同济、华师四所高校的应届本科毕业生符合基本申报条件即可直接落户,应届
73、博士、“双一流”硕士符合基本申报条件即可落户。(2 2)积极引进人才:积极引进人才:2021 年上海居转户 3.8 万人,人才引进 3.5 万人,2022 年也基本保持了 2021 年的高增量,居转户 3.2 万人,人才引进 3.1 万人。(3 3)留留学学生生落户落户的标准降低、要求松绑的标准降低、要求松绑:也使直接落户引进的留学人才数由 2017 年的0.9 万人一路上涨到 2022 年的 3.5 万人,年增速保持在 25%以上。落户成功通常指向成家定居意愿落户成功通常指向成家定居意愿,考虑到子女教育等资源与房产绑定考虑到子女教育等资源与房产绑定,特定人群特定人群的户籍迁入为上海房地产市场
74、的平稳健康发展提供了巨大保障。的户籍迁入为上海房地产市场的平稳健康发展提供了巨大保障。不论是应届生、居转户、人才引进还是留学人才落户人群,均有超出上海平均水平的学历高度、工作素质和支付能力,除自己工资以外通常还能获得长辈资金帮助,对居住环境要求也更高,因此相比于刚需属性的二手房,改善属性的新房市场受益更大。图78:上海历年居转户及人才引进人数,2020-2022图79:上海历年直接落户引进留学人才数及同比,2017-2022资料来源:上海市人力资源和社会保障局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海市人力资源和社会保障局,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究
75、报告证券研究报告26上海房地产政策呈现周期性,调控市场供需,影响量价表现上海房地产政策呈现周期性,调控市场供需,影响量价表现结合上海房地产市场供需两端的热度变化,我们将结合上海房地产市场供需两端的热度变化,我们将 20082008 年以来上海房地产政策年以来上海房地产政策分为分为 4 4 个周期个周期,每个周期都以一二手房成交低迷每个周期都以一二手房成交低迷、存量去化周期高企存量去化周期高企、土地市场土地市场需求疲软为开端,在政策刺激后市场迅速回暖,再经历政策由松到紧的过程:需求疲软为开端,在政策刺激后市场迅速回暖,再经历政策由松到紧的过程:-2011 年:年:200
76、8 年受经济危机影响,房地产市场的支柱地位被再次强调,中央放松房地产调控,鼓励房地产消费,配合 2009 年“四万亿”救市,楼市迅速回暖。为防止楼市过热,2009-2011 年,国务院陆续出台包括“国四条”、“国十一条”在内的一系列政策调控。在这一周期,上海政策与全国同频。-2014 4 年年:在商品房销售面积增速转负的压力下,国家层面并未出台新的调控政策,央行两次降息、两次降准,多地政府不断试探放松调控,包括上海。-2017 年年:2015 年延续了 2014 年“930 新政”的放松趋势,棚改货币化去库存叠加宽松的货币政策,2016 年全国
77、房价暴涨,中央随即提出“房住不炒”。由于本轮上涨周期一线城市领先启动,上海早于 2016 年初就实施调控政策。20201818 年年至今至今:因城施策成为主要调控手段,上海也微操落户、限购等政策,2021 年及时在市场过热时推出新房摇号积分入围、二手房价核验等创新举措。表3:上海 2008 年以来房地产政策周期划分及政策细则周期周期政策政策细则细则 -201111松:松:2008 年 10 月,央行宣布将个人住房商贷利率下限扩大为基准利率的 0.7 倍,最低首付款比例调整为 20%。2008 年 12 月,国务院发布“国六条”,鼓励自住和改善住房消费,减免住房转让环节营业
78、税,免征年限从 5 年降至 2 年。紧:紧:2009 年 12 月,国务院发布“国四条”,提出抑制投机、加强监管等举措,明确表态遏制房价过快上涨。2010 年 1 月,国务院发布“国十一条”,针对部分城市出现的房价上涨过快等问题,进一步加强房地产市场调控。2010 年 4 月,国务院发布“新国十条”,首套首付款比例不得低于 30%,二套不得低于 50%,贷款利率不得低于基准的 1.1 倍。2011 年 1 月,国务院发布“新国八条”,二套首付款比例不得低于 60%,贷款利率不得低于基准利率的 1.1 倍。2011 年 1 月,上海推出限购令,本市户籍家庭限购 2 套,非沪籍家庭限购 1 套,且
79、需在 2 年内累计缴纳 1 年个税/社保。20201212-20-201414松:松:2012 年,央行两次降息、两次降准,国家层面并未出台新的房地产调控政策,多地政府不断试探放松调控。2012 年 2 月,上海限购令“旧政新解”,持长期居住证连续满 3 年的非沪籍居民家庭可与本市户籍家庭一样限购 2 套。紧:紧:2013 年 2 月,国务院出台“新国五条”,要求各地从严把握和执行房价控制目标,2013 年 3 月,上海版“国五条”细则出台,严禁发放第三套及以上购房贷款,明确二手房交易个税按个人所得的 20%征收。2012015 5-201-2017 7松:松:2014 年 9 月,央行、银监
80、会联合出台“930 新政”,贷款利率下限为贷款基准利率的 0.7 倍,最低首付款比例为 30%。2015 年 6 月,国务院明确棚改补偿模式由实物货币安置并重转向货币安置优先。2015 年,央行 6 次降息 4 次降准,成为历史上货币宽松政策发布最密集的一年。紧:紧:2016 年 3 月,上海出台“新沪九条”,要求非沪籍家庭购房缴纳个税/社保年限由 3 年内累计缴满 2 年延长到连续缴满 5 年。2016 年 12 月,中央经济工作会议首次提出坚持“房子是用来住的,不是用来炒的”。2017 年 10 月,党的十九大报告指出,坚持“房住不炒”的定位,加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房
81、制度。2012018 8 年至今年至今松:松:2019 年 12 月,上海定向优化临港新片区的人才落户及购房政策,缩短“居转户”及购房所需缴纳社保年限。2020 年 6 月起,上海陆续放松应届生、居转户、人才引进及留学人才落户要求,拥有购房资格的人群快速扩张。紧:紧:2021 年 1 月,上海市住建委、房管局等 8 部门联合印发“1.21”楼市调控新政,要求优先满足“无房家庭”自住购房需求,开启新房摇号积分制,认购比高于 1.3 的实行 5 年限售政策。此外,将个人对外销售住房增值税免征年限从 2 年提高至 5 年,规定离婚满 3 年才可单独计算住房遏制假离婚购房,并将法拍房纳入限购政策范围。
82、2021 年 7 月,上海二手房价格核验政策落地,上海房管局明确赠与房产 5 年内仍记入赠与人拥有住房套数。2021 年 8 月,上海房管局要求各银行以“三价就低”原则审核贷款,新房认购入围比从原来统一 1:1.3 调整至最高 1:2.5。资料来源:政府官网,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告27图80:上海房地产政策周期对应房地产市场供需情况资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理个人住房房产税、普通住宅认定标准等差异化政策制约投资行为个人住房房产税、普通住宅认定标准等差异化政策制约投资行为上海房产税政策自上海房产税政策自 2011
83、2011 年试行年试行,但适用税率较低且免税条款合理但适用税率较低且免税条款合理,影响不大影响不大自 2011 年以来,上海试点征收个人住房房产税,征收对象是本市居民家庭在本市新购且属于该居民家庭第二套及以上的住房(包括新购的二手存量住房和新建商品住房)和非本市居民家庭在本市新购的住房。应纳房产税税额=新购住房应征税的面积(建筑面积)新购住房单价70%税率。适用税率暂定为 0.6%。应税住房每平方米市场交易价格低于本市上年度新建商品住房平均销售价格 2 倍(含2 倍)的,税率暂减为 0.4%。此外,免税条款也较为合理。如果逾期缴纳,逾期缴纳的当年度税款从次年 1 月 1 日起,按日加收滞纳税款
84、万分之五的滞纳金。对对本市居民家庭本市居民家庭:在本市新购且属于该居民家庭第二套及以上住房的,合并计算的家庭全部住房建筑面积(居民家庭新购住房面积和其它住房面积的总和)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告28人均不超过 60 平方米的,其新购的住房暂免征收房产税;人均超过 60 平方米的,对属新购住房超出部分的面积征收房产税。对本市居民家庭中的子女成年后因婚姻等需要而首次新购、且属该子女家庭唯一的住房,暂免征收房产税。本市居民家庭原来已拥有一套唯一住房,因为改善居住条件而新购住房的,该居民家庭新购住房先按规定核定征免房产税,当其在新购住房后的一年内出售家庭原有唯
85、一住房的,对新购住房已按规定缴纳的房产税,可予退还。对非本市居民家庭对非本市居民家庭:对符合国家和本市有关规定引进的高层次人才、重点产业紧缺急需人才,持有本市居住证并在本市工作生活的,其在本市新购且属于家庭唯一的住房,暂免征收房产税。对持有本市居住证满三年并在本市工作生活的购房人,其在本市新购且属于家庭唯一的住房,暂免征收房产税;持有本市居住证、但不满三年的购房人,其上述住房先按规定征收房产税,待持有本市居住证满三年且在本市工作生活的,其上述住房已征收的房产税,可予退还。上海普通住宅认定标准自上海普通住宅认定标准自 20142014 年未变年未变,影响二套首付比及二手房交易增值税影响二套首付比
86、及二手房交易增值税上海对于普通住房有一定的认定标准。在购买首套房时,普通及非普通住房首付要求无差别,但在购买二套房时,普通及非普通住房首付分别不低于五成和七成,差别较大。此外在二手房交易时,普通及非普通住房在同样持有年限下的增值税缴纳标准不同,如果持有不满五年,增值税均按全额/1.05*税率缴纳,并无差别;但如果持有超过五年普通住宅不用缴纳增值税,而非普通住宅则需按差额/1.05*税率缴纳。上海普通住房认定标准过去曾有过多次调整,最近一次为 2014 年。2008 年,上海市普通住房认定标准需同时满足以下三个条件:(1)五层以上(含五层)的多高层住房,以及不足五层的老式、新式里弄、旧式里弄等;
87、(2)单套建筑面积 140 以下;(3)坐落于内环线以内的低于 245 万元/套,内环线与外环线之间的低于 140 万元/套,外环线以外的低于 98 万元/套。2012 年,上海市普通住房标准的第(3)条调整为:坐落于内环线以内的低于330 万元/套以下,内环线与外环线之间的低于 200 万元/套以下,外环线以外的低于 160 万元/套。2014 年,上海市普通住房标准的第(3)条调整为:实际成交价格低于同级别土地上住房平均交易价格1.44倍以下,坐落于内环线以内的低于450万元/套,内环线与外环线之间的低于 310 万元/套,外环线以外的低于 230 万元/套。图81:上海历年房产税率 0.
88、4%和 0.6%的分界线房价及同比图82:上海历次普通住宅认定标准单套总价上限(万元)资料来源:国家税务总局上海市税务局,国信证券经济研究所整理资料来源:上海统计局,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告29总结及投资建议总结及投资建议本篇作为长三角区域研究的第一篇,主要解读上海房地产市场。上海的经济指标及房地产市场表现不仅领先全国,而且多维度胜过其他一线城市。上海 GDP 总量、常住人口、单位面积创造 GDP 的效率、建成区人口密度、新建商品住宅和二手房成交规模、住宅用地出让金收入和规划容积率合理度均在一线城市中排名第一。上海房地产市场健康
89、程度极高。首先,上海新房供需基本平衡。需求端,成交量自 2017 年以来基本稳定,均价波动上升。供给端,可售存量面积自 2014 年达峰后持续下降、去化周期始终保持在 12 个月内,2022 年仅为 5.8 个月。土地端,2017 年以来住宅用地流拍率、溢价率均较低。从成交结构上看,上海新房户型在压缩面积的同时打造更多房间,趋于紧凑改善。同时,上海二手房交易市场成熟,成交均价、套均面积、套均总价全方位低于新房,有效承接刚需客群。上海房地产市场的平稳健康发展也得益于房地产政策定位“房住不炒”,调控精准。2020 年疫情后,上海放松落户政策,进一步吸纳大量高素质年轻人口,改善人口年龄结构,也带来大
90、量购房需求。纵观上海房地产政策周期,供需调控举措愈发精准及时且创新。我们认为,上海同时具备坚实的基本面基础和强大的政策调控能力,坚定看好上海房地产市场的发展前景。个股端,建议关注重仓上海的房企,如保利发展、金地集团、华发股份。表4:上海历年商品住宅销售套数 Top10 开发商排名排名200022220232023 前前 5 5 月月1 1碧桂园万科万科金地集团招商蛇口招商蛇口2 2万科招商蛇口金地集团招商蛇口象屿地产象屿地产3 3绿地控股保利发展招商蛇口融创中国金地集团保利发展4 4泰禾集团融创中国保利发展大华集团融创中国华发股
91、份5 5金地集团金地集团碧桂园万科保利发展路劲地产6 6中南建设新城控股融创中国碧桂园仁恒置地中国铁建7 7迪马股份碧桂园中国金茂保利发展华发股份中国中铁8 8中国铁建首创置业大华集团建发房产中国铁建建发房产9 9新城控股绿地控股上海港城开发仁恒置地宝华集团中华企业1010保利发展大华集团建发房产融信中国建发房产金地集团资料来源:中指研究院,国信证券经济研究所整理证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道;分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求独立、客观、公正,结论不受任何第三方的授意或影响;作者在过去、现在或未来未就其
92、研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬,特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别说明说明股票股票投资评级投资评级买入股价表现优于市场指数 20%以上增持股价表现优于市场指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场指数 10%之间卖出股价表现弱于市场指数 10%以上行业行业投资评级投资评级超配行业指数表现优于市场指数 10%以上中性行业指数表现介于市场指数 10%之间低配行业指数表现弱于市场指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司(已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)制作;报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有
93、。本报告仅供我公司客户使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料,投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联
94、机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资
95、咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询,是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动:接受投资人或者客户委托,提供证券投资咨询服务;举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等;在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告,以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务;通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统,提供证券投资咨询服务;中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编:518046总机:上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编:200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编:100032