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1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 积极求变,创意小家电龙头再出发 小熊电器(002959)崛起于小家电行业需求爆发+淘系流量红利的小熊,经历了 18-20年的高速成长,在 21 年行业遇冷后进入调整期。公司积极求变,组织架构调整、品牌升级等多项举措下,22 年重回增长。我们在本篇报告中解读小熊在此轮调整中产品、渠道、供应链等多维度所做举措,分析调整效果,并为当前阶段如何看待小熊的投资价值提供思路。如何理解小熊此轮品牌升级?如何理解小熊此轮品牌升级?我们认为公司此轮调整是以组织架构调整先行,品牌定位升级为象征,产品策略、渠道运营、供应链及数字化能力的一场全方位变革。产品端:高研发投入,基于
2、三级研发体系聚焦年轻人需求研究,贯彻精品化战略。我们测算 21-22 年连续两年公司产品件单价提升幅度在 10%以上,零售端提升则更为明显。渠道运营:直营占比提升,加快布局抖音等新兴渠道。供应链&数字化升级:单设零部件事业部和数字化中心,提高制造能力和深加工能力。调整成效显著,多品类量价齐升调整成效显著,多品类量价齐升。受益于经营策略的全方位调整,22 年小熊多数厨房小家电品类线上量价齐升。23Q1 刚需品类持续突破,优势品类优势巩固。根据奥维数据,Q1 小熊在饭煲、电水壶、榨汁机等传统品类线上销量份额分别达到 4.8%、5.8%、6.1%,在 22 年份额提升的基础上进一步提升 0.4/1.
3、2/2.7pct。而优势品类如养生壶、电整炖锅,小熊销量份额维持 TOP1 且部分品类稳中有升。中长期看电饭煲、料理机、电蒸锅提价空间充足,23Q1 小熊线上均价仍低于行业均价 25%、35%、18%。短期有看点,长期成长空间充足短期有看点,长期成长空间充足。国内小家电保有量较低,长期成长空间充足。公司在市场竞争中表现出较强的竞争优势,长期有望充分受益于行业规模扩张,短期看点在于:1)饭煲、水壶等刚需品类贡献提升。刚需品类拓份额,尽管小熊在电饭煲和电水壶等刚需品类的市场份额仍相对较低,但收入贡献可观。2)非厨品类占比提升。公司加码布局母婴、个护等品类,22 年生活小家电+其他小家电(母婴个护类
4、)合计收入占比 17.5%,其中其他小家电实现收入 3.3 亿元,同比+43%。3)抖音、拼多多等新兴渠道放量。公司抖音渠道运营已获成效,根据久谦数据,23M1-M4 小熊品牌抖音渠道累计销售额 1.18 亿元,同比增速达 239%。销售规模起量有望带动盈利提升,前期资源投放将逐步见效。公司在拼多多渠道同样保持较高增速,根据魔镜,23M1-M4 小熊品牌拼多多销售额达 1.28 亿元,同比增长 39%。我们预计抖音+拼多多当前在公司销售渠道中占比在 10%以上。评级及分析师信息 Table_Rank 评级:评级:增持 上次评级:增持 目标价格:目标价格:最新收盘价:86 Table_Based
5、ata 股票代码股票代码:002959 52 周最高价/最低价:97.7/44.8 总市值总市值(亿亿)134.60 自由流通市值(亿)134.48 自由流通股数(百万)156.37 Table_Pic 分析师:陈玉卢分析师:陈玉卢 邮箱: SAC NO:S01 联系电话:联系人:李琳联系人:李琳 邮箱: SAC NO:联系电话:-25%-9%7%23%39%55%2022/062022/092022/122023/03相对股价%小熊电器沪深300Table_Date 2023 年 06 月 20 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 170946 证券
6、研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 投资建议投资建议 结合一季报信息,我们上调 23-25 年公司收入预测至48.79/56.29/64.37 亿元,同比分别增长 18.5%/15.4%/14.4%(前值为 47.40/53.74/60.57 亿元)。对应 23-25 净利润分别为5.28/6.37/7.45 亿元,同比分别增长 36.7%/20.7%/17.0%(前值为 4.52/5.21/6.02 亿元),相应 EPS 分别为 3.38/4.08/4.78 元(前值为 2.90/3.34/3.86 元),以 23 年 6 月 19 日收盘价 86.00元计
7、算,对应 PE 分别为 25.41/21.06/18.00 倍。可比公司 23 年平均 PE 为 15.5 倍,公司变革获效,持续跑赢行业,维持“增持”评级。风险提示风险提示 新品表现不及预期风险;第三方数据失真风险;消费复苏不及预期风险;原材料涨价风险;竞争加剧风险。盈利预测与估值盈利预测与估值 财务摘要 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入(百万元)3,606 4,118 4,879 5,629 6,437 YoY(%)-1.5%14.2%18.5%15.4%14.4%归母净利润(百万元)283 386 52
8、8 637 745 YoY(%)-33.8%36.3%36.7%20.7%17.0%毛利率(%)32.8%36.4%37.4%37.7%37.7%每股收益(元)1.82 2.48 3.38 4.08 4.78 ROE 13.7%16.3%18.2%18.0%17.4%市盈率 47.34 34.72 25.41 21.06 18.00 TUoYkY9UkWQZuY8VnV6M9RbRmOoOtRnOkPoOrPeRnPrQ8OmNpPMYrRpRvPnRrR 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1.几经沉浮,小熊重回增长通道.4 2.品牌升级顺畅,
9、调整成效显著.6 2.1.如何理解小熊此轮品牌升级?.6 2.2.调整成效显著,多品类量价齐升.12 3.短期有看点,长期成长空间充足.14 4.盈利预测与投资建议.17 5.风险提示.18 图表目录 图 1 厨房小家电类产品 22 年收入占比达 82%.4 图 2 厨房小家电类产品细分品类收入(单位:亿元).4 图 3 公司股权结构图(截至 2023 年 Q1).5 图 4 公司核心管理团队家电行业背景深厚.5 图 5 22 年公司收入重回增长(单位:亿元).6 图 6 22 年公司归母净利润重回增长(单位:亿元).6 图 7 公司销售毛利率水平持续提升.6 图 8 公司销售净利率水平大幅领
10、先竞争对手.6 图 9 公司品牌升级:萌家电年轻人喜欢的小家电.7 图 10 公司研发费用率处于较高水平.8 图 11 公司研发人员中本科学历以上占比达 65%.8 图 12 公司研发机构设置.8 图 13 公司考虑用户每天不同时点对小家电的需求.9 图 14 公司产品研发设计优势强,屡获奖项.9 图 15 21-22年件单价提升幅度在 10%以上.10 图 16 21M9 后小熊品牌淘系厨房电器零售价加速提升.10 图 17 公司销售渠道.11 图 18 21年线上直销收入占比已达到 25%.11 图 19 众多销售渠道中线上直销毛利率水平最高.11 图 20 公司销售费用率处于较高水平.1
11、2 图 21 微博话题“檀健次与你檀个小想法”.12 图 22 小熊品牌在小红书平台声望较高.12 图 23 小熊部分前期表现较弱的刚需品类饭煲、水壶线上销量市占率持续提升(%).13 图 24 小熊在优势品类养生壶/电炖锅等线上销量市占率持续提升(%).13 图 25 小熊在电饭煲、料理机、电蒸锅品类上提价空间充足(单位:元).14 图 26 我国小家电保有量与欧美主要国家差距较大.14 图 27 后疫情时代长尾品牌逐渐退出市场.15 图 28 21-22年厨房小家电线上行业均价持续抬升(单位:元).15 图 29 公司其他小家电品类收入增速较高(单位:亿元).16 图 30 小熊品牌抖音渠
12、道销售额快速增长.17 图 31 收入拆分.18 图 32 可比公司估值表.18 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 1.1.几几经沉浮,小熊重回增长通道经沉浮,小熊重回增长通道 采用“创意小家电采用“创意小家电+互联网”模式,以自主品牌“小熊”为核心,布局多品类。互联网”模式,以自主品牌“小熊”为核心,布局多品类。公司成立于 2006 年 3 月,以自主品牌“小熊”为核心,运用互联网大数据进行创意小家电研发、设计、生产和销售,渠道端与互联网深度融合。公司产品以厨房小家电为主,22 年收入占比达 82%,且进一步细分为锅煲类、电热类、壶类、西式类和电动类五
13、类产品,另涉足生活小家电及其他小家电。公司产品品类丰富,根据公告,目前有超过 60 个产品品类、500 多款产品型号对外销售。公司于 2019 年在深交所上市。图 1 厨房小家电类产品 22 年收入占比达 82%图 2 厨房小家电类产品细分品类收入(单位:亿元)家族企业,股权结构集中。家族企业,股权结构集中。截至 2023Q1,创始人&实际控制人李一峰与张红夫妇通过兆峰投资持股 44.41%,为公司第一大股东;龙少柔、龙少静、龙少宏为其家族成员,三人合计持股 13.28%。永新吉顺为员工持股平台,欧阳桂蓉、李一峰、刘奎等 23 名管理层通过该平台合计持股 4.50%。公司核心管理团队家电行业背
14、景深厚,持股深度绑定公司利益,有利于公司长期发展。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图 3 公司股权结构图(截至 2023 年 Q1)图 4 公司核心管理团队家电行业背景深厚 2121 年高基数下承压下滑,年高基数下承压下滑,公司积极求变,公司积极求变,组织架构组织架构调整、调整、品牌升级等多品牌升级等多项项举措举措下,下,2 22 2 年年重回重回增长增长。2020 年疫情居家刺激厨房小家电需求爆发,公司当年亦录得高增长,收入/归母净利润同比增速分别为 36%/60%,2021 年市场回归理性,高基数下公司承压下滑。2021 年公司营收为 36.06
15、亿元,yoy-1.46%,归母净利润为 2.83 亿元,yoy-33.81%,为上市以来首次下滑。行业承压大背景下,公司积极推进改革,21 年 12 月进行组织架构调整,22 年 5月宣布品牌战略全面升级,从组织架构、产品、品牌等多维度积极求变。调整成效显著,公司收入逆势增长。22 年公司实现营业收入 41 亿元,同比+14%,归母净利润3.86 亿元,同比+36%,23Q1 增速进一步提振至 28%/58%,对比奥维厨小行业整体 22年销额增速-7%,显著跑赢行业。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 图 5 22 年公司收入重回增长(单位:亿元)图 6
16、22 年公司归母净利润重回增长(单位:亿元)多重利好下盈利修复多重利好下盈利修复,盈利水平领先竞争对手,盈利水平领先竞争对手。产品均价提升、规模上升、原材料价格回落等多重利好因素下,毛利率显著提升。22 年公司销售毛利率 36.45%,同 比 提 升 3.67pct,其 中 电 动 类(+6.25pct)、锅 煲 类(+5.09pct)、壶 类(+3.13pct)。23Q1 毛利率进一步提升至 39.76%,可比公司对比中,公司毛利率水平仅次于定位高端的北鼎股份,而净利率则达到 13.18%,大幅领先竞争对手。图 7 公司销售毛利率水平持续提升 图 8 公司销售净利率水平大幅领先竞争对手 2.
17、2.品牌升级顺畅,品牌升级顺畅,调整成效显著调整成效显著 2.1.2.1.如何理解小熊此轮品牌升级?如何理解小熊此轮品牌升级?前文提到 21 年承压下滑后,公司战略高度多举措积极求变,从业绩表现看,公司此轮调整可谓成功,22 年重回增长通道,23Q1 收入&归母净利润增速进一步加快。我们认为公司此轮调整是以组织架构调整先行,品牌定位升级为象征,产品策略、我们认为公司此轮调整是以组织架构调整先行,品牌定位升级为象征,产品策略、渠道运营、供应链及数字化能力的一场全方位变革。渠道运营、供应链及数字化能力的一场全方位变革。0%10%20%30%40%50%60%小熊电器新宝股份苏泊尔九阳股份北鼎股份
18、证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 根据公司公告,根据公司公告,2 21 1 年年 1 12 2 月公司为优化管理提升效率,对组织架构进行调整,新月公司为优化管理提升效率,对组织架构进行调整,新增“数字化中心”、“视觉中心”、“品牌中心”,单设个护健康事业部、婴童用品事业增“数字化中心”、“视觉中心”、“品牌中心”,单设个护健康事业部、婴童用品事业部及零部件事业部等部及零部件事业部等。对比 20 年年报及 21 年年报披露的组织架构相关信息,由原先 6 个电器事业部+两个产品项目部调整为 12 个电器事业部+6 个营销部,进一步细化组织架构应对市场趋势变化
19、。此轮调整为公司后续改革打下基础,我们判断数字化中心为全业务链条赋能,提升运营效率;视觉中心助力产品升级;个护、婴童等单设事业部体现公司对非厨品类的重视。2222 年品牌升级:萌家电年轻人喜欢的小家电,产品端精品化策略年品牌升级:萌家电年轻人喜欢的小家电,产品端精品化策略,渠道端深,渠道端深化直营化直营。公司历史上经历过三次品牌定位升级,不同的品牌定位面向不同的目标消费人群,在各自阶段使得公司实现了不同层次的发展:2006 年分享健康未来:公司创立之初恰逢食品安全问题频发+电商起步,消费者有 DIY 需求,面向 80 后非主流消费人群+非主流电商阵地,推出酸奶机、煮蛋器、豆芽机、电热饭盒等长尾
20、品类,初步形成销售规模。2012 年妙想生活:85 后消费者消费能力增强+电商渠道成熟,新兴品类需求爆发,多品类多 SKU 支撑公司高速成长。2018 年的萌家电:注重颜值及产品体验的 90 后消费者登场,基于产品创新及设计能力,成为创意小家电第一股。2022 年:当前主力消费群体为 Z 世代年轻人,公司深化创造力+年轻的基因,将品牌定位升级为“年轻人喜欢的小家电”,并提出新定位下的四大产品策略(创新多元、精致时尚、小巧好用、轻松可及)及六大经营战略(创新驱动、产品精品化、用户直达、全球化市场、数字化运营、组织年轻化),强调产品端实施精品化策略(重视产品细节、精致程度和品质感),渠道端深化直营
21、。图 9 公司品牌升级:萌家电年轻人喜欢的小家电 资料来源:数英可参考的小家电品牌成长史|品牌就是打比方 20,华西证券研究所 产品端:高研发投入,基于三级研发体系聚焦年轻人需求研究产品端:高研发投入,基于三级研发体系聚焦年轻人需求研究。22 年公司研发费用率 3.3%,在可比公司中处于较高水平,从研发人员学历构成看,本科以上占比达 65%,高于竞争对手。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图 10 公司研发费用率处于较高水平 图 11 公司研发人员中本科学历以上占比达 65%根据中小制造企业数字化转型中的动态能力演化根据中小制造企业数字化转型中的动态能力
22、演化以小熊电器为例以小熊电器为例,目前目前公司已建立三级研发体系,包括一级研发中心、二级事业部和三级工厂。公司已建立三级研发体系,包括一级研发中心、二级事业部和三级工厂。其中,研发中心负责公司 3 至 5 年的产业大方向战略规划,事业部聚焦当期产品开发,工厂端则会对产品进行必要的改良。根据招股书披露的研发机构设置,研发中心下设前期根据招股书披露的研发机构设置,研发中心下设前期开发组、基础研究组、用户研究组、技术支持组和各品类研发部门。开发组、基础研究组、用户研究组、技术支持组和各品类研发部门。其中,用户研究组负责建立以用户为中心的研究体系,提出具有创新性和前瞻性的产品概念并评估其市场价值,是研
23、发中心的核心部门;技术支持组主要为研发体系提供综合服务;前期开发组主要负责内部技术创新或外部技术合作;基础研究组主要负责新材质、新工艺、新技术原理的研究突破;各细分品类研发部门分别负责具体产品研发工作。图 12 公司研发机构设置 聚焦需求研究,深化场景开发。聚焦需求研究,深化场景开发。官网以“有小熊电器陪伴的每一天”为主题,展示了适用于不同时点的创意小家电,从早上 8 点的多士炉、破壁机、煮蛋器到晚上10 点的电热水瓶、加湿器、电炖盅,公司产品满足用户不同时点、不同场景的需求。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图 13 公司考虑用户每天不同时点对小家电的
24、需求 产品产品研发设计优势强,屡获奖项研发设计优势强,屡获奖项。公司小家电产品设计创新实力不断获得业界认可,曾获得“中国工业设计十佳创新型企业”、“中国设计红星奖”、“普拉格奖”、“AWE 艾普兰奖-产品奖”等国内知名设计奖项。图 14 公司产品研发设计优势强,屡获奖项 年度年度荣誉名称荣誉名称颁发机构颁发机构20132012-2013年度中国家电行业外观设计奖广东家电产业公共信息服务平台、聪慧家电网2013中国工业设计十佳创新型企业中国工业设计协会2013中国设计红星奖中国设计红星奖委员会2015广东厨卫电器产品技术创新奖广东省家电商会2017金麦奖-2017年度品质类大奖-家电类浙江日报报
25、业集团、淘宝天下2017AWE艾普兰奖-产品奖中国家用电商协会2018广东省物联网智能小家电工程技术研究中心广东省科学技术厅2019广东省工业设计中心广东省工业和信息化厅2019国家知识产权优势企业国家知识产权局2020金物奖-新国货创新大赛金奖-小熊早餐机890新商学、新匠人新国货促进会 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 贯彻精品化战略,精简贯彻精品化战略,精简 S SKUKU。作为酸奶机等长尾品类的开创者,多款爆款小家电的打造者,公司已经证明了其基于用户需求研究的产品创新能力。过往公司追求产品上新速度与数量,根据公司公告,22 年公司在售超过 60
26、 个产品品类、500 多款产品型号,覆盖幼儿、青年、中老年人群及其生活与工作的不同场景。以电炖盅为例,小熊天猫官方旗舰店共有 14 款 SKU,包含不同尺寸不同功能。部分 SKU 效益较差,多SKU 管理耗费精力,精品化战略下,公司从追求数量转向质量,精简产品的开发数量,产品设计上重视细节、精致程度和品质感。2 21 1-2222 年连续两年年连续两年件单价件单价提升幅度在提升幅度在 1 10%0%以上以上,零售端提升则更为明显,零售端提升则更为明显。从件单价看精品化战略成效已有显现,我们测算 21-22 年连续两年公司产品件单价提升幅度在 10%以上,由过去量增驱动收入增长转变为量稳价增。零
27、售端提升则更为明显,根据魔镜数据,21-22 年连续两年小熊品牌厨房电器产品在淘系零售端均价提升,增幅分别为 28%/24%。图 15 21-22 年件单价提升幅度在 10%以上 图 16 21M9 后小熊品牌淘系厨房电器零售价加速提升 (计算方式为年收入/年销量)渠道运营:直营占比提升,渠道运营:直营占比提升,加快布局抖音加快布局抖音、拼多多、拼多多等新兴渠道等新兴渠道。以用户需求为导向的产品研发需要直面消费者采集更多的 C 端数据,近年来公司线上直销收入占比稳步提升,21 年已达到 25%。在众多销售渠道中线上直销毛利率水平最高,根据公司招股书披露,18 年线上直销毛利率达 43%,高于电
28、商平台入仓 39%及线上经销模式29%。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 图 17 公司销售渠道 图 18 21 年线上直销收入占比已达到 25%图 19 众多销售渠道中线上直销毛利率水平最高 小熊的崛起基于厨小电行业爆发+淘系流量红利,当前抖音等直播电商成为新流量入口,根据奥维数据,22 年抖音渠道在线上厨房小家电零售额中占比达 18%,公司亦积极布局。品牌宣传:品牌宣传:高举高打多途径推广高举高打多途径推广,销售费用率稳步提升。,销售费用率稳步提升。公司通过电商平台、影视及综艺节目、新媒体营销、明星广告代言和户外投放等多途径积极推广公司品牌,在营销
29、策划、品牌推广、广告创作上有出色的能力,荣获虎啸奖、IAI 国际广告奖等荣誉奖项。从销售费用投放水平看,近年来销售费用率稳步提升,22 年达到 17%,在可比公司中处于较高水平。官宣官宣檀健次为品牌代言人檀健次为品牌代言人,重视微博、小红书等社交平台内容创作。重视微博、小红书等社交平台内容创作。品牌宣布战略升级后,官宣檀健次成为品牌代言人,并在微博发起话题“檀健次和你檀个小想法”,邀请用户讨论家用小电器的灵感好物,秀出奇思妙想,符合创新的品牌调性。启用当红男明星代言,符合公司年轻女性用户为主的消费群体特征。公司充分利用粉丝经济,为品牌带来话题度,通过沉浸式的创意互动,生动化地与用户沟通。证券研
30、究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 图 20 公司销售费用率处于较高水平 图 21 微博话题“檀健次与你檀个小想法”小红书用户标签契合公司产品定位,根据千瓜数据2022 年小红书活跃用户画像趋势报告,小红书用户六大标签包括:Z 世代、新锐白领、都市潮人、单身贵族、精致妈妈和乐享一族,契合公司产品的目标用户定位。公司在小红书平台上发布养生食谱、宝宝辅食食谱、减脂便当食谱等优质内容来推广食谱需要用到的电炖盅、BB煲、电热饭盒等产品,并推送给目标用户,从而达到较好的转化效果。公司内容创作能力较强,在小红书平台的粉丝数、笔记的获赞与收藏数与可比公司相比均处于领先水平。
31、图 22 小熊品牌在小红书平台声望较高 资料来源:小红书(截至 2023.06.01),华西证券研究所 供应链供应链&数字化升级:数字化升级:制造能力和深加工能力是产品精品化的基础,根据东方财富网转载的小熊电器战略升级发布会总结纪要,公司已拥有五大智能生产基地,具备核心零部件自制能力,打通供应链。公司单设零部件事业部和数字化中心。公司单设零部件事业部和数字化中心。数字化将链接消费者、经销商客户、生态合作伙伴及供应商,为业务全链路赋能。2.2.2.2.调整成效显著,多品类调整成效显著,多品类量价齐升量价齐升 受益于经营策略的全方位调整,受益于经营策略的全方位调整,2222 年小熊多数厨房小家电品
32、类线上量价齐升。年小熊多数厨房小家电品类线上量价齐升。就线上销量市占率来看,根据奥维数据,优势品类优势扩大,养生壶 22.5%(YOY+3.35pct)、电炖锅 27.75%(YOY+3.71pct);部分前期表现较弱的刚需品类份额提升,电饭煲 4.44%(YOY+0.93pct)、电热水壶 4.64%(YOY+1.4pct)、榨汁机3.42%(YOY+1.17pct)。2323Q1Q1 刚需品类持续突破,优势品类优势巩固。刚需品类持续突破,优势品类优势巩固。根据奥维数据,Q1 小熊在饭煲、电水壶、榨汁机等传统品类线上销量份额分别达到 4.8%、5.8%、6.1%,在 22 年份额 证券研究报
33、告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 提升的基础上进一步提升 0.4/1.2/2.7pct。而优势品类如养生壶、电整炖锅,小熊销量份额维持 TOP1 且部分品类稳中有升。图 23 小熊部分前期表现较弱的刚需品类饭煲、水壶线上销量市占率持续提升(%)图 24 小熊在优势品类养生壶/电炖锅等线上销量市占率持续提升(%)产品均价提升。产品均价提升。根据奥维数据,23Q1 小熊电饭煲、破壁机、电蒸锅延续明显提价趋势,线上均价环比 22 年分别提升 10%、12%、14%。中长期看电饭煲、料理机、电蒸锅提价空间充足,23Q1 小熊线上均价仍低于行业均价 25%、35%、18%
34、。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 图 25 小熊在电饭煲、料理机、电蒸锅品类上提价空间充足(单位:元)3.3.短期有看点,长期成长空间充足短期有看点,长期成长空间充足 国内小家电保有量较低,长期成长空间充足国内小家电保有量较低,长期成长空间充足。根据前瞻产业研究院,美国家庭平均拥有小家电数量为 31.5 个,位居世界第一,而我国家庭拥有小家电数量仅为9.5 个。与欧美国家相比,国内小家电保有量较低,随着消费水平提升,长期成长空间充足。图 26 我国小家电保有量与欧美主要国家差距较大 大浪淘沙格局优化,家电巨头战略收缩,大浪淘沙格局优化,家电巨头战略收
35、缩,长尾长尾品牌出清。品牌出清。近年来,小家电销售渠道持续向线上转移(根据奥维推总数据,22 年厨房小家电线上销售额占比已达到77%),互联网降低了行业竞争的准入门槛,叠加疫情刺激行业需求爆发,18-20 年线上小家电在售品牌数量快速增加。21 年市场需求回落,叠加原材料价格持续上行、证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 竞争加剧,长尾品牌盈利压力较大,逐渐退出市场。根据奥维统计,20 年底线上小家电品牌数量达到 1294,较 18 年初 580 大幅增加,22M6 这一数量则下滑至 1114。此外,22 年 5 月家电巨头美的宣布战略收缩小家电业务,进一
36、步减弱了市场竞争。图 27 后疫情时代长尾品牌逐渐退出市场 价格战停止,均价抬升,行业重回良性竞争。价格战停止,均价抬升,行业重回良性竞争。竞争趋缓、上游涨价、消费者对品质要求提升多重因素下,21-22 年行业均价持续抬升,根据奥维统计,22 年厨房小家电线上零售均价 201 元,同比提升 9.7%。图 28 21-22 年厨房小家电线上行业均价持续抬升(单位:元)公司在市场竞争中表现出较强的竞争优势,长期有望充分受益于行业规模扩张&格局向好,短期看点在于:1 1)刚需品类拓份额,刚需品类拓份额,饭煲、水壶等刚需品类贡献提升。饭煲、水壶等刚需品类贡献提升。传统小家电品类为美苏九的主战场,多数品
37、类三者合计线上销额份额在50%以上,公司采取差异化竞争策略切入主流品类。以饭煲为例,主打小容量设计,定价也低于美苏九。尽管公司在电饭 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 煲和电水壶等刚需品类的市场份额仍相对较低,但收入贡献可观。根据奥维,22 年小熊品牌电饭煲实现线上零售额 1.98 亿元,而销量市占率为 28%的电炖锅零售额规模约 2.3 亿元。收入端,根据公告,22 年锅煲类在厨房小家电细分品类中增速最高为 31%,收入占比 24.4%,同比+3.1pct。2 2)非厨品类占比提升。)非厨品类占比提升。品类拓展方面,公司加码布局母婴、个护等品类,针对
38、年轻的宝妈群体,着重推出母婴电器,包括暖奶器、调奶器、辅食杯、料理棒等产品。个护系列小家电则延展出健康、清洁和美容三大品类,包括按摩带、暖宫带、筋膜枪、蒸脸仪等产品。22 年生活小家电+其他小家电(母婴个护类)合计收入占比 17.5%,其中其他小家电实现收入 3.3 亿元,同比+43%。图 29 公司其他小家电品类收入增速较高(单位:亿元)3 3)抖音抖音、拼多多等新兴、拼多多等新兴渠道放量渠道放量。公司抖音渠道运营已获成效,根据久谦数据,23M1-M4 小熊品牌抖音渠道累计销售额 1.18 亿元,同比增速达 239%。销售规模起量有望带动盈利提升,前期资源投放将逐步见效。拼多多凭借三个“百亿
39、”项目收入规模逆势增长,公司在拼多多渠道同样保持较高增速,根据魔镜,23M1-M4 小熊品牌拼多多销售额达 1.28 亿元,同比增长 39%。我们预计抖音+拼多多当前在公司销售渠道中占比在 10%以上。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 图 30 小熊品牌抖音渠道销售额快速增长 4.4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 收入拆分:1)厨房小家电类:细分品类看,锅煲类/壶类为公司当前发力重点,市场空间充足,且养生壶为公司优势品类,预计 23-25 年仍将维持较高增速。西式类渗透率更低,且竞争格局相对较好,预计增速将高于电动类/电热类。2)生活小家电类:
40、主要为加湿器、电暖器、电风扇等,预计 23-25 年增速较为平稳,5%左右。3)其他小家电类:主要为母婴、个护类小家电,增速高、潜力大,预计 23-25年收入增速分别为 45%/40%/30%。-100%0%100%200%300%400%01020304050销售额(百万元)yoy 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 图 31 收入拆分 结合一季报信息,我们上调 23-25 年公司收入预测至 48.79/56.29/64.37 亿元,同比分别增长 18.5%/15.4%/14.4%(前值为 47.40/53.74/60.57 亿元)。对应 23-25净
41、利润分别为 5.28/6.37/7.45 亿元,同比分别增长 36.7%/20.7%/17.0%(前值为4.52/5.21/6.02亿 元),相 应EPS 分 别 为3.38/4.08/4.78元(前 值 为2.90/3.34/3.86 元),以 23 年 6 月 19 日收盘价 86.00 元计算,对应 PE 分别为25.41/21.06/18.00 倍。可比公司 23 年平均 PE 为 15.5 倍,公司变革获效,持续跑赢行业,维持“增持”评级。图 32 可比公司估值表 资料来源:wind(23 年 6 月 19 日收盘价,取 wind 一致预期),华西证券研究所 5.5.风险提示风险提示
42、 2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入(百万元)3660360646437yoy36.2%-1.5%14.2%18.5%15.4%14.4%分产品厨房电动类收入865597603633658678yoy51.1%-31.0%1.0%5.0%4.0%3.0%厨房电热类收入4073303yoy37.4%-18.8%-3.6%5.0%4.0%3.0%厨房锅煲类收入6827671,0051,2561,4691,690yoy21.1%12.6%30.9%25.0%17.0%15.0%厨房壶类收入5636287539411,12
43、91,355yoy7.1%11.5%19.9%25.0%20.0%20.0%厨房西式类收入6006988yoy113.5%1.8%12.0%15.0%12.0%12.0%生活小家电类收入4036458yoy5.1%1.3%-2.8%5.0%5.0%5.0%其他小家电类收入2661859yoy137.9%96.1%42.9%45.0%40.0%30.0%其他业务收入253934404752yoy33.8%53.4%-12.6%20.0%15.0%12.0%2023E2024E2025E2023E2024E2025E苏泊尔48.87
44、 2.833.133.4617.315.614.1九阳股份14.53 0.951.101.2415.313.211.7新宝股份17.32 1.261.441.5913.712.010.9平均数15.413.612.2小熊电器86.00 3.384.084.7825.421.118.0股票名称股价(元)EPSPE 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 新品表现不及预期风险;第三方数据失真风险;消费复苏不及预期风险;原材料涨价风险;竞争加剧风险。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 20 财务报表和主要财务比率 Table_Fi
45、nance 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业总收入 4,118 4,879 5,629 6,437 净利润 386 528 637 745 YoY(%)14.2%18.5%15.4%14.4%折旧和摊销 134 196 226 270 营业成本 2,617 3,052 3,504 4,007 营运资金变动 94-94 372-126 营业税金及附加 27 29 33 39 经营
46、活动现金流 613 638 1,224 873 销售费用 730 889 1,026 1,168 资本开支-303-342-328-330 管理费用 154 178 207 237 投资-23-1-1-1 财务费用-4-30-37-52 投资活动现金流 85-308-289-286 研发费用 137 163 191 217 股权募资 3 0 0 0 资产减值损失-28-25-25-25 债务募资 750-220 0 0 投资收益 24 35 39 44 筹资活动现金流 762-225 0 0 营业利润 487 632 749 877 现金净流量 1,459 104 935 587 营业外收支-
47、32-10 0 0 主要财务指标主要财务指标 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利润总额 455 622 749 877 成长能力成长能力 所得税 69 94 112 132 营业收入增长率 14.2%18.5%15.4%14.4%净利润 386 528 637 745 净利润增长率 36.3%36.7%20.7%17.0%归属于母公司净利润 386 528 637 745 盈利能力盈利能力 YoY(%)36.3%36.7%20.7%17.0%毛利率 36.4%37.4%37.7%37.7%每股收益 2.48 3.38 4.08 4.78
48、净利润率 9.4%10.8%11.3%11.6%资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 总资产收益率 ROA 7.9%9.8%9.9%10.1%货币资金 2,116 2,221 3,156 3,743 净资产收益率 ROE 16.3%18.2%18.0%17.4%预付款项 32 42 47 53 偿债能力偿债能力 存货 651 743 864 978 流动比率 1.78 1.98 2.05 2.23 其他流动资产 817 993 850 1,036 速动比率 1.441.44 1.581.58 1.661.
49、66 1.831.83 流动资产合计 3,616 3,998 4,917 5,809 现金比率 1.04 1.10 1.31 1.44 长期股权投资 5 6 7 8 资产负债率 51.4%46.3%44.9%41.9%固定资产 726 826 903 933 经营效率经营效率 无形资产 299 336 374 408 总资产周转率 0.97 0.95 0.95 0.94 非流动资产合计 1,257 1,391 1,490 1,547 每股指标(元)每股指标(元)资产合计 4,873 5,390 6,407 7,356 每股收益 2.48 3.38 4.08 4.78 短期借款 220 0 0
50、0 每股净资产 15.17 18.55 22.64 27.41 应付账款及票据 1,433 1,622 1,957 2,112 每股经营现金流 3.93 4.09 7.85 5.60 其他流动负债 380 400 445 495 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,033 2,022 2,402 2,607 估值分析估值分析 长期借款 3 3 3 3 PE 34.72 25.41 21.06 18.00 其他长期负债 471 471 471 471 PB 3.98 4.64 3.80 3.14 非流动负债合计 474 474 474 474 负债合计 2,506
51、 2,495 2,876 3,080 股本 156 156 156 156 少数股东权益 0 0-1-1 股东权益合计 2,367 2,894 3,531 4,276 负债和股东权益合计 4,873 5,390 6,407 7,356 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 21 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 陈玉卢:家电行业首席分析师,南开大学管理学学士和硕士,2022年8月加入华西证券,自2016年起有多年行业研究经验,复合背景,擅长自上而下进行宏观判断,自下而上挖掘投资价值,曾任职
52、东北证券,担任家电首席分析师与银行首席分析师。李琳:家电行业研究助理,同济大学金融硕士,2022年12月加入华西证券,曾任职国金证券,担任家电行业研究员。分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。评级说明评级说明 公司评级标准公司评级标准 投资投资评级评级 说明说明 以报告发布日后的 6 个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%增持 分析
53、师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15%行业评级标准行业评级标准 以报告发布日后的 6 个月内行业指数的涨跌幅为基准。推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10%中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10%华西华西证券研究证券研究所所:地址:北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南
54、座 5 层 网址:http:/ 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 22 华西证券免责声明华西证券免责声明 华西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料,但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断,且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意
55、见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下,本报告仅提供给签约客户参考使用,任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下,本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求,不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下,本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对
56、任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为,与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意,在法律许可的前提下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下,本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容,如需引用、刊发或转载本报告,需注明出处为华西证券研究所,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。