《中微公司-公司研究报告-半导体设备行业系列报告之五：国产刻蚀设备领军先进工艺突破驱动持续成长-230620（31页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中微公司-公司研究报告-半导体设备行业系列报告之五：国产刻蚀设备领军先进工艺突破驱动持续成长-230620（31页）.pdf（31页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 电子 2023 年 06 月 20 日 中微公司(688012)半导体设备行业系列报告之五：国产刻蚀设备领军，先进工艺突破驱动持续成长报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：国内半导体刻蚀设备龙头，高研发投入持续加强壁垒。公司以 CCP 刻蚀设备起家，后逐步研发推出 MOCVD 设备、ICP 刻蚀设备等产品，当前刻蚀设备已实现 5nm 工艺节点量产。公司合同负债及存货规模近 2 年均大幅扩张，在手订单充足。2022 年公司合计研发投入营收占比 19.6%显著超越行业平均，研发人员占比超 4 成，近 4 年 3 轮全员股票激励计划保证团队稳定性与

2、积极性。刻蚀设备市场空间巨大，中微 ICP 设备快速放量进一步巩固龙头地位。2022 年全球半导体设备市场中刻蚀设备占比约为 22%，是占比最高的设备环节，其中 CCP 与 ICP 刻蚀设备市场规模相近；伴随先进制程采用多重曝光技术、存储器逐步转向 3D 结构，集成电路制造对刻蚀设备数量及性能需求大幅提升。中微公司 CCP 刻蚀设备在国内厂商中市占率大幅领先，ICP 刻蚀设备核心产品 2022 年出货量为 297 台，同比增长 77%，较 2020 年增长 461%，市占率有望追赶中微 CCP 设备。推进极高深宽比、大马士革刻蚀工艺研发，开拓薄膜沉积设备新领域。公司已完成 60:1深宽比刻蚀设

3、备研发，新机型已获得下游客户认可，预计将尽快投入量产，预将提升存储等国内下游客户订单份额；同时公司将推出一体化大马士革工艺刻蚀设备，是刻蚀设备领域技术壁垒最高、市场最大的领域之一，此前由日本厂商垄断；另一方面，公司 2Q23 发布 LPCVD 新产品，后续预将推出 EPI、ALD 设备，薄膜沉积设备有望形成新成长极。Mini LED、功率半导体驱动 MOCVD 设备再成长。公司在传统氮化镓基 LED MOCVD 设备领域保持全球市占率遥遥领先，2021 年研发量产 mini LED MOCVD 显著受益下游行业整体成长，2022 年研发硅基氮化镓功率器件 MOCVD 切入功率半导体市场。后续将

4、进一步推出 micro LED MOCVD、碳化硅外延相关设备，享受下游高端显示、功率器件领域高成长红利。投资分析意见：首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 63.2、82.4、103.5 亿元，同比增速分别为 33.3%、30.4%、25.6%，对应动态 PS 分别为 17、13、10 倍。采用动态 PS 相对估值法，给予公司 2023 年动态 PS 22 倍，较 2023年 6 月 19 日收盘价上涨空间 30.7%，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：晶圆厂扩产规模及节奏不及预期；公司技术突破进展不及预期；国际贸易摩擦升温。市场数据：2023 年

5、06 月 19 日 收盘价（元）168.8 一年内最高/最低（元）199.81/76.7 市净率 6.6 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）104352 上证指数/深证成指 3255.81/11274.05 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 03 月 31 日 每股净资产（元）25.66 资产负债率%21.98 总股本/流通 A 股（百万）618/618 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 证券分析师 杨海晏 A0230518070003 王珂 A0230521120002 李天奇 A0230522080001 刘建伟（

6、男）A0230521100003 联系人 李天奇(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 2023Q1 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）4,740 1,223 6,318 8,238 10,350 同比增长率（%）52.5 28.9 33.3 30.4 25.6 归母净利润（百万元）1,170 275 1,411 1,811 2,178 同比增长率（%）15.7 135.0 20.6 28.4 20.3 每股收益（元/股）1.90 0.45 2.28 2.93 3.52 毛利率（%）45.7 45.9 46.1 45.1 44.1 ROE（%）7.6

7、1.7 8.3 9.6 10.3 市盈率 89 74 58 48 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 06-2107-2108-2109-2110-2111-2112-2101-2102-2103-2104-2105-21-50%0%50%100%（收益率）中微公司沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共31页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖给予公司“买入”评级。预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 63.2、82

8、.4、103.5 亿元，同比增速分别为 33.3%、30.4%、25.6%，对应动态 PS 分别为 167、13、10 倍。采用动态 PS 相对估值法，给予公司 2023 年动态 PS 22 倍，较 2023 年 6月 19 日收盘价上涨空间 30.7%关键假设点 预计 20232025 年公司营收分别为 63.2、82.4、103.5 亿元，对应增速分别为33.3%、30.4%、25.6%。刻蚀设备方面，预计伴随晶圆厂扩产 CCP 设备持续实现国产替代、ICP 设备相对低基数下快速放量，预计刻蚀设备 20232025 年营收分别为44.1、58.7、75.1 亿元，同比增长 40%、33%、

9、28%，预计 20232025 毛利率分别为 47%、46%、45%；MOCVD 设备方面，预计 mini LED 市场规模持续扩张将带来业绩增长，同时公司功率器件应用 MOCVD 设备预将逐步放量，预计 MOCVD 设备20232025 年营收分别为 8.4、10.9、13.6 亿元，同比增长 20%、30%、25%，预计20232025 年毛利率分别为 40%、39%、38.5%。有别于大众的认识 市场部分投资者认为公司成长性降低，我们认为伴随先进工艺及新产品不断突破，公司将维持快速成长。部分投资者认为公司 CCP 刻蚀设备国内市场市占率已提升至较高水平，成长速度将放缓；我们认为公司 IC

10、P 设备预将加快技术突破进而进一步提升销量，极高深宽比、大马士革工艺研发突破预将带动 CCP 设备市占率继续提升，进军LPCVD、EPI、ALD 领域未来有望成为公司新的成长极之一，公司高研发投入及技术积累优势将持续驱动业绩增长。股价表现的催化剂 自主可控国产替代相关政策出台；大马士革、极高深宽比等应用新工艺的产品产业化进展超预期。核心假设风险 晶圆厂扩产规模及节奏不及预期导致公司销量低于预期；公司技术突破进展不及预期导致业绩增量低于预期；国际贸易摩擦升温导致上游核心零部件供货稳定性产生波动。CYcVvZpXxUlViXnRqNbRcMbRmOpPsQpMkPoOsMkPnPoP8OmNqQu

11、OpMwPvPqRnQ 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共31页 简单金融 成就梦想 1.刻蚀为主业的半导体设备厂商，高研发投入驱动业绩高增.6 1.1 CCP 刻蚀设备起家，逐步拓展薄膜沉积、ICP 刻蚀设备等多领域.6 1.2 订单规模持续扩张，业绩保持高成长性.8 1.3 研发投入超越行业平均，全员股票激励维持团队凝聚力.10 2.刻蚀设备成长方兴未艾，中微 ICP 设备放量加速国产替代12 2.1 刻蚀设备在半导体设备中市场空间最高、增速最快.12 2.2 中微公司 CCP 刻蚀设备为国产厂商龙头，ICP 刻蚀设备加速追赶 16 2.3 极高深宽比、大马士

12、革工艺刻蚀技术突破，打破国外厂商垄断.18 3.mini/micro LED、功率器件驱动 MOCVD 设备再成长.20 3.1 Mini/micro LED 市场空间扩张驱动 MOCVD 设备第二成长曲线.20 3.2 MOCVD 设备拓展至功率器件应用，市场潜力巨大.22 4.切入薄膜沉积、量/检测设备，平台化布局扩大市场潜力.24 5.盈利预测与估值.26 6.风险提示.28 目录 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共31页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：中微公司历史沿革.6 图 2：中微公司股权结构相对分散.8 图 3：公司近 3 年营收增速持续提升

13、.8 图 4：公司扣非归母净利润快速增长.8 图 5：公司净新增装机量逐年提升.9 图 6：设备年销量稳步提升，刻蚀设备为主.9 图 7：公司合同负债持续提升.10 图 8：公司 1Q23 存货约 37 亿.10 图 9：公司近 4 年研发费用年均增速超 50%.10 图 10：公司研发投入占营收比例远超行业平均.10 图 11：公司研发人员占总人数比例超过 40%.11 图 12：2022 年全球半导体设备市场规模中，中国大陆占比 20%.13 图 13：2022 年全球半导体设备市场中刻蚀设备占比达 22%.13 图 14：2022 年全球刻蚀设备中 ICP 与 CCP 占比相近.13 图

14、 15：集成电路先进制程产能占比逐年提升.14 图 16：多重掩膜工艺下，需要更多刻蚀及薄膜沉积次数.14 图 17：伴随制程缩小，刻蚀工序次数大幅增加.15 图 18：20112021 年全球半导体设备市场中干法刻蚀设备增速最高.15 图 19：公司刻蚀设备涵盖 CCP、ICP 两大类型及单反应台、双反应台两种架构.16 图 20：CCP（电容性等离子体）刻蚀反应腔示意.17 图 21：ICP（电感性等离子体）刻蚀反应腔示意.17 图 22：中微公司 ICP 设备快速放量.17 图 23：2022 年公司 nanova 下游应用中存储占比较高.17 图 24：2020 年全球刻蚀设备市场中微

15、公司市占率 1.37%.18 图 25：2020 年中国大陆刻蚀设备市场中微公司市占率约 20%.18 图 26：NAND 闪存已进入 3D 时代.18 图 27：公司不断突破极高深宽比 CCP 刻蚀技术.19 图 28：大马士革刻蚀工艺需要一次完成通孔和沟槽的刻蚀.19 图 29：公司 MOCVD 设备产品序列齐全，未来将进一步拓展 Micro-LED 及 SiC 功率半导 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共31页 简单金融 成就梦想 体领域.20 图 30：中国大陆 GaN LED 外延片产量占全球比例升至 77%（万片）.21 图 31：不同场景的显示技术路

16、线.21 图 32：中国 mini LED 背光模组市场规模未来年复合增速或超 40%（亿元）.22 图 33：碳化硅产业链示意.23 图 34：预计 2027 年全球碳化硅市场空间达 63.0 亿美元.23 图 35：全球半导体市场 SiC、GaN 渗透率持续提升.24 图 36：2021 年外延设备占碳化硅器件制造成本比例约 23%.24 图 37：2020 年全球薄膜沉积设备市场拆分.24 图 38：公司仅用 18 个月完成 CVD 钨设备研发.25 表 1：中微公司核心产品包括刻蚀设备及 MOCVD 设备.7 表 2：公司核心高管及技术人员稳定性极强.11 表 3：公司上市以来已发布

17、3 次股票激励计划.12 表 4：CCP 及 ICP 刻蚀差异.16 表 5：LCD、mini LED、micro LED 技术对比.22 表 6：中微公司通过参股方式广泛布局半导体产业链.25 表 7：中微公司营业收入预测拆分.27 表 8：可比公司 PS 相对估值情况（单位：百万元）.27 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页 共31页 简单金融 成就梦想 1.刻蚀为主业的半导体设备厂商，高研发投入驱动业绩高增 1.1 CCP 刻蚀设备起家，逐步拓展薄膜沉积、ICP 刻蚀设备等多领域 公司以刻蚀设备起家，引领中国刻蚀技术水平持续突破。中微公司成立于 2004 年，2

18、007 年研制成功公司首台 CCP 刻蚀设备，此后开启技术突破之路，2011 年公司刻蚀设备达到 45nm 工艺节点，2013 年达到 22nm，2016 年达到 14nm，当前已量产 5nm 工艺节点设备。除 CCP 刻蚀设备外，刻蚀领域公司 2016 年完成首台 ICP 刻蚀设备研制，同时在薄膜沉积领域公司2012年完成首台MOCVD设备研制，环保领域2016年完成首台VOC研制，逐步扩大公司业务布局板块。图 1：中微公司历史沿革 资料来源：中微公司官网，申万宏源研究 公司当前主营 CCP、ICP 两大类刻蚀设备及 MOCVD 薄膜沉积设备。中微公司专注半导体设备，最核心主营产品为刻蚀设备

19、，包括 CCP（电容性等离子体）刻蚀设备、ICP（电感性等离子体）刻蚀设备，分别应用于 IC 制造中介质材料的刻蚀、以及硅材料和金属材料的刻蚀，为 IC 产业链中价值量最高设备之一。公司另一大主营产品为 MOCVD（金属有机化合物化学气相沉积）设备，主要应用于 LED 外延片及功率器件的生产。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共31页 简单金融 成就梦想 表 1：中微公司核心产品包括刻蚀设备及 MOCVD 设备 产品类别 图示 应用领域 CCP（电容性等离子体）刻蚀设备 主要应用于集成电路制造中氧化硅、氮化硅及低介电系数膜层等电介质材料的刻蚀 ICP（电感性等离子体

20、）刻蚀设备 主要应用于在集成电路制造中单晶硅、多晶硅等材料的刻蚀 主要应用于 CMOS 图像传感器、2.5D 芯片、3D 芯片和芯片切割等通孔及沟槽的刻蚀 MOCVD（金属有机化合物化学气相沉积）设备 LED 外延片及功率器件生产 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司股权结构分散，创始人团队控制力强。公司前两大股东为上海创业投资有限公司及巽鑫(上海)投资有限公司，分别属于上海国资委及国家集成电路产业投资基金，截至 2023年 6 月 5 日，持有股份分别为 14.4%、14.1%，其余股东均持股小于 5%。中微公司受到国家财务投资大力支持，同时无实控人股权结构下公司管理层完全把控公司发展战略

21、，保证了公司极强的长期规划稳定性和执行力。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第8页 共31页 简单金融 成就梦想 图 2：中微公司股权结构相对分散 资料来源：公司公告，申万宏源研究 注：股权结构数据为 2023 年 6 月 5 日数据 1.2 订单规模持续扩张，业绩保持高成长性 公司经营业绩持续兑现高成长性，营收增速近 3 年逐步提升。公司 2022 年实现营收47.4 亿元，同比增长 52.5%；扣非归母净利润 9.2 亿元，同比增长 183.4%，对应净利润率 19.4%。1Q23 公司实现营收 12.2 亿元、扣非归母净利润 2.3 亿元，分别同比增长 28.9%和

22、22.2%。图 3：公司近 3 年营收增速持续提升 图 4：公司扣非归母净利润快速增长 资料来源：公司财报，申万宏源研究 资料来源：公司财报，申万宏源研究 公司累计装机台数连续快速增长。截至 2022 年底，公司累计装机反应台数量超过 3311个，同比增长 40%，2019 至 2022 年复合增速达 35.9%。按每年披露累计装机台数之差计算净新增装机量，可得每年净新增装机量连续快速扩张，2022 年净新增装机量达到 949台，较 2021 年增长 48.5%。上海创业投资有限公司,14.4%巽鑫(上海)投资有限公司,14.1%国家集成电路产业投资基金二期股份有限公司,4.0%其他持股小于5

23、%股东,67.5%6.19.716.419.522.731.147.40%10%20%30%40%50%60%70%80%000022营业收入（亿元）同比增速（右）-2.3-0.71.01.50.23.29.2(4)(2)0246800212022扣非归母净利润（亿元）公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共31页 简单金融 成就梦想 图 5：公司净新增装机量逐年提升 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司设备销量增速维持提升态势。2022 年公司确认收入的设备

24、销量共计 515 腔，其中刻蚀设备销量 441 腔，同比增长 51.0%，MOCVD 设备销量 74 腔，同比增长 29.8%。公司刻蚀及 MOCVD 设备均为以销定产模式，大部分设备发出后需在客户生产线上进行安装、调试，并在客户的生产线上试运行一段时间获得客户验收后方可确认收入，因此产量整体高于销量，根据公司 2022 年年度报告，2022 年公司刻蚀设备产量 618 腔、MOCVD 产量90 腔。图 6：设备年销量稳步提升，刻蚀设备为主 资料来源：公司公告，申万宏源研究 中微公司合同负债及存货规模近 2 年均大幅扩张。截至 2022 年末，公司合同负债 22.0亿元，同比增长 60.0%，

25、存货 34.0 亿元，同比增长 93.0%，两项数据近 2 年都增长了超200%。截至 1Q23，合同负债及存货规模维持小幅扩张趋势，合同负债 23.2 亿元，较年初增长 5.7%，存货 37.1 亿元，较年初增长 8.9%。体现公司订单情况及经营规模整体仍处于上行。24 35 107 103 92 139 164 272 316 403 639 949 -100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,5002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

26、 2018 2019 2020 2021 2022累计装机量（台）净新增装机量（右，台）227740050060020022设备总销量刻蚀设备销量MOCVD设备销量（腔）公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共31页 简单金融 成就梦想 图 7：公司合同负债持续提升 图 8：公司 1Q23 存货约 37 亿 资料来源：公司财报，申万宏源研究 注：2020 年前为预收款项 资料来源：公司财报，申万宏源研究 1.3 研发投入超越行业平均，全员股票激励维持团队凝聚力 中微公司研发投入持续超越行业平均水平，维持

27、行业优势地位。中微公司通过持续的高强度研发投入保持已有技术水平及技术突破速度的领先地位。2021 年中微公司研发投入占营收比例达 23.4%，显著高于科创板上市公司平均水平（10.4%）及科创板上市半导体公司平均水平（10.1%），2022 年公司研发投入营收占比亦达 19.6%。研发投入包含资本性支出及费用性支出，其中 2022 年公司研发费用性支出为 6.1 亿元，同比增长 52.3%，占总营收比例达 12.77%，2018-2022 年研发费用 CAGR 为 50.4%。图 9：公司近 4 年研发费用年均增速超 50%图 10：公司研发投入占营收比例远超行业平均 资料来源：公司财报，申万

28、宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司核心技术骨干十分稳定。公司核心技术人员均曾在境外全球龙头半导体设备企业有过任职经历。公司创始人尹志尧博士自 2004 年创立中微公司后担任董事长至今，公司当前其余核心技术人员均为创始团队成员，稳定的高管及技术骨干团队有助于公司技术水平加速迭代、同时维持发展战略长期稳定性。23706805185921,3722,1952,32005001,0001,5002,0002,5002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1Q23合同负债（百万元）3318941,2481,088 1,0641,7623,4023,705050

29、01,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1Q23存货（百万元）0.61.22.33.34.06.10%20%40%60%80%100%120%0.01.02.03.04.05.06.07.02002020212022研发费用（亿元）同比增速（右）34.0%24.7%21.8%28.1%23.4%19.6%10.1%10.4%0%10%20%30%40%2002020212022中微公司科创板半导体行业平均科创板平均 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的

30、各项信息披露与声明 第11页 共31页 简单金融 成就梦想 表 2：公司核心高管及技术人员稳定性极强 姓名 职务 就职时间 履历 尹志尧 博士 董事长兼总经理 2004 年至今 UCLA 物理化学博士，美国籍 曾任职英特尔、泛林半导体 曾任应用材料副总裁，刻蚀产品事业部总经理 杜志游 博士 副总经理 2004 年至今 MIT 博士，美国籍 曾就职于应用材料、梅特勒-托利 朱新萍 副总经理 2005 年至今 台湾国立成功大学学士，中国台湾籍 曾就职于华邦电子、世大集团、应用材料 倪图强 博士 副总经理 2004 年至今 德州大学博士，美国籍 曾担任泛林半导体技术总监 陈伟文 副总经理兼财务负责人

31、 2012 年至今 美国阿拉巴马大学硕士，中国香港籍 曾担任多家跨国企业财务总监 刘晓宇 董事会秘书兼副总经理 2005 年至今 复旦大学工商管理博士，中国籍 曾担任中芯国际战略市场部分析师 麦仕义 博士 核心技术人员 2004 年至今 美国马里兰大学博士，美国籍 曾就职于应用材料、英特尔 杨伟 核心技术人员 2004 年至今 西安交通大学硕士，美国籍 曾担任应用材料软件部资深总监 李天笑 核心技术人员 2004 年至今 纽约大学硕士，美国籍 曾担任应用材料亚太项目经理 资料来源：公司公告，申万宏源研究 中微公司研发人员人数占比近半。截至 2022 年底，中微公司共有 1379 名员工，其中研

32、发人员数量 592 人，占总员工数比例高达 42.93%，且研发人员占比近 3 年来呈连续提升趋势，较 2019 年提升 4.8pcts。公司持续引入海外高端半导体设备行业专家，研发团队各层级均具备较强实力。图 11：公司研发人员占总人数比例超过 40%资料来源：公司公告，申万宏源研究 27634641559235%36%37%38%39%40%41%42%43%44%0050060070020022公司研发人员数（人）研发人员占总人数比例（右）公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共31页 简单金融 成就梦想 中微公司上市

33、以来多次通过增发股票实施全员股票激励计划，保障团队积极性及稳定性。公司自 2019 年上市后，分别在 2020、2022、2023 年增发 800 万股、400 万股、550万股股票用以股票激励，三次股票激励均几乎涵盖全体员工，同时授予价格均远低于各次草案发布时的股价，激励力度较强。公司前 2 次股票激励计划归属条件业绩要求均为固定营收增速，而 2023 年股票激励计划归属条件定为“营收增速超过对标企业算术平均增长率”，其中公司将对标企业定义为“高德纳咨询公布的相应年度全球半导体设备厂商销售额排名前五位的公司”。表 3：公司上市以来已发布 3 次股票激励计划 年份 增发股票 股票激励人数 授予

34、价格 对应业绩要求测算（占总股本比例）（占总员工比例）（占当时股价比例）2020 800 万股（1.49%）700 人（91.86%）150 元（70.09%）折合 2020-23 年营收 8、22、26、30 亿 2022 400 万股（0.649%）1104 人（99.37%）50 元（39.33%）折合 2022-25 年营收 37、45、53、62 亿 2023 550 万股（0.89%）1390 人（99.43%）50 元（35.94%）2023-26 年营收增速超过全球半导体设备销售额前五厂商平均增速 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2.刻蚀设备成长方兴未艾，中微 ICP 设备放

35、量加速国产替代 2.1 刻蚀设备在半导体设备中市场空间最高、增速最快 中国大陆为全球半导体设备最大市场。根据国际半导体产业协会统计，2022 年全球半导体设备销售额达 1076.5 亿美元，同比增长 4.9%，其中中国大陆销售额为 282.7 亿美元，占全球比例 26.3%，近 2 年均为全球第一大半导体设备市场，中国台湾销售额为 268.2 亿美元，占全球比例 24.9%，中国半导体设备市场合计达 550.9 亿美元，占全球市场 51.2%，市场空间广阔、在全球半导体产业链具有重要地位。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第13页 共31页 简单金融 成就梦想 图 12：2

36、022 年全球半导体设备市场规模中，中国大陆占比 20%资料来源：国际半导体产业协会，申万宏源研究 刻蚀设备在半导体设备中为价值量最高的环节之一，CCP 设备占比预将回升超越 ICP设备。2022 年全球半导体设备市场中刻蚀设备占比与薄膜沉积设备相近，约为 22%，是占比最高的设备环节；其中 ICP 刻蚀设备及 CCP 刻蚀设备分别占刻蚀设备市场规模的 47.9%和 47.5%，整体占比相当，过去 CCP 设备市场规模占比更高，后伴随先进制程发展 ICP 设备需求增速更快、使得 ICP 设备占比超越 CCP 设备，近年来由于 NAND 逐步迈入 3D 结构时代，存储芯片对 CCP 设备需求增大

37、，使得 CCP 设备市场规模占比快速回升，且预计未来将再度反超 ICP 设备占比。图 13：2022 年全球半导体设备市场中刻蚀设备占比达 22%图 14：2022 年全球刻蚀设备中 ICP 与 CCP 占比相近 资料来源：公司财报，申万宏源研究 资料来源：公司财报，申万宏源研究 半导体设备下游晶圆制造中，先进制程产能占比持续提升。伴随下游集成电路性能需求持续提升，叠加晶圆制造厂及半导体设备技术迭代实现降本增效，先进制程产能占整体集成电路产能比例逐步提升，且预计该趋势将在未来继续维持。截至 2019 年，20nm 及以下制程集成电路产能占比约 43.2%，预计 2024 年 20nm 及以下制

38、程集成电路产能占比将达 56.1%。中国大陆26%中国台湾25%韩国20%北美10%日本8%欧洲6%其他5%刻蚀设备,22%薄膜沉积设备,22%光刻机,17%工艺控制,12%成批清洗,6%显影洗像,4%化学机械抛光,3%离子注入,2%氧化退火,1%其他,11%ICP刻蚀,47.9%CCP刻蚀,47.5%除胶机,3.5%晶圆边清除,1.1%公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第14页 共31页 简单金融 成就梦想 图 15：集成电路先进制程产能占比逐年提升 资料来源：IC insights2020-2024 年全球晶圆产能，申万宏源研究 注：2020-2022 年为估计值 先进

39、制程大多采用多重曝光技术，对刻蚀设备提出更高需求。当前 7nm-28nm 先进制程集成电路的生产过程中，由于 DUV 光刻机受光波长的限制，光刻分辨率存在上限，因此晶圆厂需要结合刻蚀和薄膜设备，采用多重掩膜工艺，利用刻蚀工艺实现更小的尺寸。多重掩膜工艺下，越小的制程需要越多的刻蚀及薄膜沉积工序，根据国际半导体产业协会测算，7nm 集成电路生产所需刻蚀工序为 140 次，相较 28nm 生产所需的 40 次增加 2.5 倍。图 16：多重掩膜工艺下，需要更多刻蚀及薄膜沉积次数 资料来源：公司公告，申万宏源研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020E2

40、021E2022E2023E2024E0.18m40nm0.18m20nm40nm1020nm10nm 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第15页 共31页 简单金融 成就梦想 图 17：伴随制程缩小，刻蚀工序次数大幅增加 资料来源：国际半导体产业协会，申万宏源研究 由于多重掩膜工艺应用渗透率提升、3D 结构闪存增加，干法刻蚀设备成为近 10 年市场规模增速最快的半导体设备。伴随上述集成电路制程缩小带来的刻蚀工艺需求增加，叠加存储器件由 2D 结构逐步转向 3D 结构对刻蚀设备数量及性能需求大幅提升，刻蚀设备市场规模在各类半导体设备中增速最高，2011-2021 年年复合增

41、速达 16.39%，并且在技术路线不发生重大变化的假设下，该趋势预将维持。图 18：20112021 年全球半导体设备市场中干法刻蚀设备增速最高 资料来源：公司财报，申万宏源研究 20284056640406080018065nm45nm28nm20nm14nm10nm7nm5nm刻蚀工序次数16.39%13.41%12.06%10.18%8.94%8.44%6.81%6.65%6.29%5.67%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20112021全球各设备市场规模年复合增速 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第1

42、6页 共31页 简单金融 成就梦想 2.2 中微公司 CCP 刻蚀设备为国产厂商龙头，ICP 刻蚀设备加速追赶 中微公司产品覆盖CCP、ICP两大类刻蚀设备。中微公司开发了CCP单台机和双台机、ICP 单台机和双台机，其中双台机指的是可配备具有双反应台的刻蚀反应腔，使得反应腔可同时加工一片或两片晶圆，提升客户生产效率。公司目前刻蚀设备产品合计包含超 13 项产品序列，分别应用于不同的制程或不同的集成电路种类（逻辑或存储芯片），能够覆盖大部分刻蚀应用场景，目前中微公司已有 CCP 刻蚀设备应用在 5nm 芯片生产线上。图 19：公司刻蚀设备涵盖 CCP、ICP 两大类型及单反应台、双反应台两种架

43、构 资料来源：公司公告，申万宏源研究 CCP 与 ICP 刻蚀设备原理与应用场景不同，在各类芯片生产流程中两者均为必须。CCP（电容性等离子体刻蚀）主要是以高能离子在较硬的介质材料上刻蚀高深宽比的深孔、沟槽等微观结构；ICP（电感性等离子体刻蚀）主要是以较低的离子能量和极均匀的离子浓度刻蚀较软的或较薄的材料。不同种类的逻辑芯片、存储芯片生产流程大多需要两类设备各自完成不同的工序，但不同种类芯片两者需求比例有所不同。表 4：CCP 及 ICP 刻蚀差异 离子浓度 离子能量 可调节性 应用材料 CCP 刻蚀 中 高 较差 较硬的电介质（氧化硅、氮化硅等）ICP 刻蚀 高 低 能量及密度可调 较软、

44、较薄的材料（硅刻蚀、金属刻蚀）资料来源：公司招股说明书，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第17页 共31页 简单金融 成就梦想 图 20：CCP（电容性等离子体）刻蚀反应腔示意 图 21：ICP（电感性等离子体）刻蚀反应腔示意 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 中微公司 ICP 刻蚀设备自完成研发以来快速增长。中微公司最初成立时产品主要是CCP 设备，2016 年完成首台 ICP 设备的研发及交付，此后公司 ICP 产品序列持续扩张，且受益 CCP 设备积累良好客户口碑实现 ICP 设备销量快速增长，其中公司核心 ICP 刻

45、蚀设备产品 nanova 2022 年出货量为 297 台，同比增长 76.8%，较 2020 年增长 460.4%，是公司增速最快的产品类型。2022 年公司 nanova 下游应用中存储占比过半，其中 NAND占比约 38%、DRAM 占比约 25%。图 22：中微公司 ICP 设备快速放量 图 23：2022 年公司 nanova 下游应用中存储占比较高 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 中微公司 CCP 刻蚀设备已为国内厂商龙头，ICP 市场份额有望趋近 CCP。截至 2020年，中微公司在销售产品以CCP设备为主的情况下，在全球刻蚀设备市场市占率约为

46、1.37%，在国内市占率约为 20%，为国产刻蚀设备厂商市占率第一，预计伴随公司 ICP 设备快速放量且进入多家核心客户产线、叠加公司持续推进 ICP 设备技术研发突破，公司 ICP 设备市占率有望追赶公司 CCP 设备领域市占率。2870500300350200022中微公司nanova ICP刻蚀设备出货量（台）3D NAND,38%DRAM,25%逻辑,37%公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第18页 共31页 简单金融 成就梦想 图 24：2020 年全球刻蚀设备市场中微公司市占

47、率1.37%图 25：2020 年中国大陆刻蚀设备市场中微公司市占率约 20%资料来源：立鼎产业研究2021 年全球及中国刻蚀设备行业市场规模增长及厂商市场份额分析，申万宏源研究 资料来源：立鼎产业研究2021 年全球及中国刻蚀设备行业市场规模增长及厂商市场份额分析，申万宏源研究 2.3 极高深宽比、大马士革工艺刻蚀技术突破，打破国外厂商垄断 3D NAND 层数持续增多，对刻蚀设备需求大幅提升。伴随 2D 结构存储芯片线宽已接近物理极限，3D NAND 逐步成为 NAND 主流产品，目前 128 层 3D NAND 闪存已进入大生产，192 层闪存已处于批量生产阶段，256 层正在开发。对于

48、逐步增加层数的 3D NAND 生产，刻蚀要在氧化硅和氮化硅的叠层结构上，加工 40：1 到 60：1 甚至更高的极深孔或极深的沟槽，一方面对刻蚀设备性能要求提升，另一方面对刻蚀设备的数量需求提升，总体使得 3D NAND 产业链中刻蚀设备的价值量占比大幅提升。图 26：NAND 闪存已进入 3D 时代 资料来源：公司公告，申万宏源研究 泛林半导体,46.71%东京电子,25.57%应用材料,16.96%日立高新,3.45%细美事,2.53%中微公司,1.37%科磊半导体,1.23%北方华创,0.89%泛林半导体,52%中微公司,20%东京电子,9%北方华创,6%应用材料,5%其他,8%公司深

49、度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第19页 共31页 简单金融 成就梦想 中微公司极高深宽比刻蚀技术有突破性进展，有望进一步提升存储芯片领域刻蚀设备市占率。公司近年来持续技术突破实现更高深宽比的 CCP 刻蚀设备，目前公司产品已可应用于 64 层和 128 层的 3D NAND 量产。公司已完成 60:1 深宽比设备研发，当前公司 CCP刻蚀设备新机型已获得下游客户认可，预计将尽快投入量产，叠加存储领域国内厂商对产业链自主可控安全性要求日益提升，公司逐步攻克极高深宽比刻蚀技术后有望在下游厂商新订单中取得较高市占率。图 27：公司不断突破极高深宽比 CCP 刻蚀技术 资料来源：公司

50、公告，申万宏源研究 逻辑芯片方面，中微公司推出大马士革工艺刻蚀设备打破日本垄断。在 28 纳米及以下的逻辑器件生产工艺中，一体化大马士革刻蚀工艺需要一次完成通孔和沟槽的刻蚀，是技术要求最高、市场占有率最大的刻蚀工艺之一。全球大马士革工艺设备主要由日本厂商垄断，中微公司已完成对大马士革工艺刻蚀解决方案的研发，且通过核心客户初步认证，尚处于产业化验证阶段，后续实现量产后销量有望快速扩张。图 28：大马士革刻蚀工艺需要一次完成通孔和沟槽的刻蚀 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第20页 共31页 简单金融 成就梦想 3.mini/micro LE

51、D、功率器件驱动 MOCVD 设备再成长 MOCVD 设备为公司除刻蚀设备外第二大主营产品，逐步进军高端显示、功率半导体领域。MOCVD过去主要应用于LED外延片的制造，目前公司制造照明用蓝光LED外延片、制造深紫外 LED 外延片的产品已十分成熟，处于全球领先水平；公司 2021 年发布用于制造 mini-LED 的 MOCVD 设备、2022 年推出用于氮化镓功率器件生产应用的 MOCVD 设备，逐步进军高端显示领域和功率半导体领域应用，未来公司预将进一步推出 micro-LED外延片 MOCVD、碳化硅外延 MOCVD 设备。图 29：公司 MOCVD 设备产品序列齐全，未来将进一步拓展

52、 Micro-LED 及 SiC 功率半导体领域 资料来源：公司公告，申万宏源研究 3.1 Mini/micro LED 市场空间扩张驱动 MOCVD 设备第二成长曲线 中国大陆氮化镓 LED 外延片产量占全球比例近 8 成，中微传统 MOCVD 业务维持稳定。2020 年中国大陆 LED 厂商生产氮化镓 LED 外延片产量达到 3097 万片/年（折算 4 寸片），占全球供应量的 76.7%，占比最高，同时占全球比例整体处于提升趋势。国内氮化镓 LED 市场占据全球主流地位、同时中微公司保持氮化镓基 LED MOCVD 设备国内市占率遥遥领先，预计公司传统 MOCVD 设备营收将保持稳定。公

53、司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第21页 共31页 简单金融 成就梦想 图 30：中国大陆 GaN LED 外延片产量占全球比例升至 77%（万片）资料来源：亿渡数据2022 年中国 Mini LED 行业研究报告，申万宏源研究 Mini LED 是小间距 LED 的延伸，是 micro LED 实现量产前的替代品。Mini LED 芯片以 0.11nm 距离在屏幕上排列，具有高效率、低功耗、高稳定、技术成熟等特点，是当前主流显示技术重要选择，在 VR、显示器、平板、TV、车载显示等领域可以广泛应用。Micro LED 在点间距、功耗等方面较 mini LED 具有更强的性

54、能，但由于技术尚不成熟导致成本极高难以规模化应用，因此预计未来 3-5 年 mini LED 市场规模将作为行业主流持续快速爆发。图 31：不同场景的显示技术路线 资料来源：申万宏源研究 48.8%64.9%71.4%75.3%76.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500200192020全球产量中国大陆产量占比（右）公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第22页 共31页 简单金融 成就梦想 表 5：LCD、mini LED、m

55、icro LED 技术对比 LCD mini LED micro LED 技术类型 背光 背光/自发光 自发光 点间距 13mm 0.11mm 0.1mm 功耗 高 LCD 的 3040%LCD 的 10%可视角度 16090 180180 180180 寿命 6 万小时 810 万小时 810 万小时 运作温度 40400C-100120C-100120C 成本 低 较高 高 产业化进展 大规模量产 量产规模扩张期 尚未大规模量产 资料来源：亿渡数据2022 年中国 Mini LED 行业研究报告，申万宏源研究 中国 mini LED 市场规模未来 3 年预将维持超 40%复合增速，中微公司

56、 mini LED MOCVD 设备显著受益。截至 2021 年，中国 mini LED 背光模组市场规模为 188 亿元，其中大尺寸市场 131 亿元，中尺寸市场 57 亿元；预计 2026 年中国 mini LED 市场规模将扩张至 1250 亿元，21-26 年 5 年复合增速 46%，其中大尺寸市场约 900 亿元，中尺寸市场约 350 亿元。中微公司开发的用于 mini LED 外延片制造的 MOCVD 设备 Prismo UniMax 被广泛应用到领先客户的 mini LED 外延生产线，占据行业主导地位，将受益 mini LED 整体市场扩张。图 32：中国 mini LED 背

57、光模组市场规模未来年复合增速或超 40%（亿元）资料来源：亿渡数据2022 年中国 Mini LED 行业研究报告，申万宏源研究 3.2 MOCVD 设备拓展至功率器件应用，市场潜力巨大 功率器件同样需要 MOCVD 设备完成外延片生产，公司积极布局。氮化镓及碳化硅功率器件生产流程类似 LED 亦需要外延 MOCVD 设备，公司在 LED 领域具有充足的 MOCVD设备经验积累，进而转移技术布局功率器件。公司 2022 年推出的用于氮化镓功率器件生产的 MOCVD 设备 Prismo PD5 已完成交付验证、取得重复订单，同时公司预计于 2023 年推出并交付应用于碳化硅功率器件的生产设备。-

58、200 400 600 800 1,000 1,200 1,400200212022E2023E2024E2025E2026E大尺寸背光市场空间中尺寸背光市场空间 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第23页 共31页 简单金融 成就梦想 图 33：碳化硅产业链示意 资料来源：天岳先进招股说明书，申万宏源研究 碳化硅全球市场具有很高成长潜力。根据悠乐咨询（Yole）测算，2021 年全球碳化硅市场规模约 10.9 亿美元，预计 2027 年将增长至 63.0 亿美元，年复合增速 34%。下游应用中汽车领域市场空间最高，预计 2027 年可达 49.9 亿

59、美元，占碳化硅全球市场 79%，年复合增速达 39%，超越其他下游应用市场规模增速。图 34：预计 2027 年全球碳化硅市场空间达 63.0 亿美元 资料来源：悠乐咨询全球碳化硅市场 2022 年度报告，申万宏源研究 外延设备占碳化硅器件制造成本约四分之一，中微公司预将受益碳化硅市场规模扩张。根据悠乐咨询（Yole）预计，2023 年全球半导体市场中氮化镓渗透率约 1.0%、碳化硅渗透率约 3.8%，整体呈持续提升趋势。碳化硅器件生产流程中外延设备价值量占比约 23%，007020212027E汽车能源工业其他6年CAGR 34%10.963.0（亿美元）公司深度 请务

60、必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第24页 共31页 简单金融 成就梦想 MOCVD 作为该环节最核心设备，市场空间预将快速扩张，预计中微公司发布交付碳化硅外延生产设备后该领域有望成为公司新的重要成长点。图 35：全球半导体市场 SiC、GaN 渗透率持续提升 图 36：2021 年外延设备占碳化硅器件制造成本比例约 23%资料来源：悠乐咨询全球碳化硅市场 2022 年度报告，申万宏源研究 资料来源：中商产业研究院2023 年中国碳化硅产业链上中下游市场分析，申万宏源研究 4.切入薄膜沉积、量/检测设备，平台化布局扩大市场潜力 LPCVD、EPI、ALD 相较 MOCVD 市场空间更加广

61、阔。截至 2020 年全球半导体薄膜沉积设备市场中，MOCVD 占比仅约 3%，ALD、EPI、LPCVD 设备市场规模占比分别为13%、8%、7%。中微公司目前正在开发 ALD 金属工艺方案，EPI 设备已进入样机设计、制造和调试阶段，LPCVD 方面已发布 CVD 钨沉积设备。薄膜沉积与刻蚀设备技术相关性较强，且中微公司已在 MOCVD 领域全球领先，相关基础上中微公司逐步增加薄膜沉积产品序列，扩大市场空间潜力。图 37：2020 年全球薄膜沉积设备市场拆分 资料来源：拓荆科技招股说明书，申万宏源研究 92%93%94%95%96%97%98%99%100%20020

62、20212022E 2023ESiGaNSiC衬底,47%外延,23%前段,19%研发费用,6%其他,5%PECVD,34%ALD,13%溅射PVD,21%管式CVD,10%EPI,8%LPCVD,7%ECD,4%MOCVD,3%公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第25页 共31页 简单金融 成就梦想 中微公司 2Q23 推出首台自主研发 LPCVD，用于金属钨填充应用。公司 2021 年立项开启研发用于钨沉积的 LPCVD 设备，借助深厚的反应器设计技术积累和工艺专利优势，公司 CVD 钨设备仅用 18 个月即完成从立项至进入客户端生产线核准的过程，并在 2Q23 正式推

63、出 Preforma Uniflex CW 产品序列，有望短期内产生订单。CVD 钨设备的快速研发是中微公司通过已有技术积累快速转化拓展薄膜沉积领域的例证，预计公司 ALD、EPI 领域研发进度有望超预期推进。图 38：公司仅用 18 个月完成 CVD 钨设备研发 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司持续践行外延式发展战略，广泛参股布局半导体产业链。公司 2022 年增资睿励仪器 1.08 亿元，已累计投资 2.51 亿元，同时尹志尧先生兼任睿励仪器董事长，加码布局半导体前道量测检测设备；公司当前持有拓荆科技 7.8%股份，涉足 PECVD 薄膜沉积设备。公司参股中欣晶圆、德国 Solaye

64、r、上海洪朴、上海芯元基、深圳志橙、成都超纯应用材料等上下游公司，提升产业链协同效应；同时公司股权投资的天岳先进、德龙激光、晶升股份均已完成科创板上市。表 6：中微公司通过参股方式广泛布局半导体产业链 公司名称 中微持股比例 主营业务 参股公司规模 睿励科学 34.8%集成电路检测设备 22 年营收 7186 万 拓荆科技 7.8%PECVD 为主的薄膜沉积设备 22 年营收 17.1 亿，净利润 3.6 亿 杭州中欣晶圆 2.6%集成电路用半导体晶圆片生产商 21 年营收 8.2 亿 理想万里晖 4.8%太阳能、泛半导体和半导体高端 PECVD 装备 20 年营收 8863 万 上海洪朴 2

65、1.4%半导体缺陷检测人工智能解决方案-公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第26页 共31页 简单金融 成就梦想 公司名称 中微持股比例 主营业务 参股公司规模 德国 Solayer 13.9%镀膜和膜层改性设备-上海芯元基 10.0%GaN 为主的第三代半导体材料和电子器件-深圳志橙 4.8%SiC 涂层石墨基座-成都超纯应用材料 4.7%半导体刻蚀器件,高功率激光器件和特种陶瓷-南京数字光芯 4.6%硅基 CMOS 驱动芯片-丽水中欣 4.0%半导体晶圆外延片生产商-深圳芯视佳 3.6%硅基 OLED IC 设计及硅基 OLED 微显示屏-昂坤视觉 3.4%化合物半导体

66、光学测量检测设备-资料来源：公司公告，申万宏源研究 5.盈利预测与估值 我们预计 20232025 年公司营收分别为 63.2、82.4、103.5 亿元，对应增速分别为33.3%、30.4%、25.6%。中微公司作为国产半导体刻蚀设备领域龙头，在 CCP 刻蚀设备市占率国内领先的基础上，持续实现技术突破，ICP 刻蚀设备快速放量，大马士革、极高深宽比工艺技术助于公司未来逐步提升先进制程领域市场份额；MOCVD 业务方面，伴随新产品推出，预将受益 mini LED、micro LED、功率半导体行业发展，形成新一轮成长；同时公司逐步拓展 LPCVD 等薄膜沉积设备布局，提升市场空间潜力，有望在

67、未来成为公司新的业绩增长极。核心假设：收入端：刻蚀设备方面，预计伴随晶圆厂扩产 CCP 设备持续实现国产替代、ICP 设备相对低基数下快速放量，预计刻蚀设备 20232025 年营收分别为 44.1、58.7、75.1 亿元，同比增长 40%、33%、28%；MOCVD 设备方面，预计 mini LED 市场规模持续扩张将带来业绩增长，同时公司功率器件应用 MOCVD 设备预将逐步放量，预计 MOCVD 设备20232025 年营收分别为 8.4、10.9、13.6 亿元，同比增长 20%、30%、25%；备品备件方面，预计伴随公司新装机量逐步提升，备品备件作为核心产品售后类产品，将维持增长趋

68、势，预计备品备件 20232025 年营收分别为 10.0、12.0、13.8 亿元，同比增长 20%、20%、15%。毛利率：预计未来几年公司下游晶圆厂、面板厂逐步扩产后代工芯片价格或有下降，进而传导至压降半导体设备采购价格。预计公司刻蚀设备 20232025 毛利率分别为 47%、46%、45%；MOCVD 设备 20232025 年毛利率分别为 40%、39%、38.5%。费用率：预计伴随公司营收规模扩张，费用率稳步下降，预计公司 20232025 年销售费用率分别为 8.0%、7.5%、7.2%；管理费用率为 4.2%、3.7%、3.7%；研发费用率为12.5%、12.2%、12.0%

69、。综上，预计公司 20232025 年归母净利润分别为 14.1、18.1、21.8 亿元。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第27页 共31页 简单金融 成就梦想 表 7：中微公司营业收入预测拆分 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 整体收入 4,740 6,318 8,238 10,350 YoY 52.5%33.3%30.4%25.6%刻蚀设备 3,150 4,410 5,865 7,508 YoY 57.3%40.0%33.0%28.0%MOCVD 697 837 1,088 1,360 YoY 38.1%20.0%30.0%25.0%备品备

70、件 835 1,002 1,202 1,383 YoY 50.3%20.0%20.0%15.0%设备维护 57 69 83 99 YoY 26.8%20.0%20.0%20.0%资料来源：公司公告，申万宏源研究 选取各半导体设备细分领域国产厂商龙头作为可比公司。中微公司为半导体刻蚀设备领域龙头，选取其他细分半导体设备领域核心公司作为可比公司，选取拓荆科技（薄膜沉积设备）、华峰测控（测试设备）、中科飞测（检测量测设备）、华海清科（CMP 设备）作为可比公司。其中，根据中科飞测招股说明书，中科飞测在细分领域市场国产厂商中市占率大幅领先，因此估值水平较高，该特征与中微公司具有相似性。采用可比公司 P

71、S 相对估值法对公司进行估值分析，给予中微公司 2023 年动态 PS 21.6 倍，首次覆盖给予“买入”评级。考虑到 A 股半导体设备公司普遍采用 PS 估值，采用 2023 年动态 PS 对中微公司进行估值，根据 4 家可比公司 2023 年平均 PS，给予中微公司 2023 年动态 PS 22 倍，对应目标市值 1364 亿元，对应目标价 220.6 元，上涨空间30.7%，首次覆盖给予“买入”评级。表 8：可比公司 PS 相对估值情况（单位：百万元）证券代码 证券简称 2023/6/19 总市值 营业收入 营业收入增速 动态 PS 2023E 2024E 2023E 2024E 202

72、3E 2024E 688072.SH 拓荆科技 52,964 2,851 3,995 67%40%19 13 688200.SH 华峰测控 22,237 1,084 1,424 1%31%21 16 688361.SH 中科飞测 25,600 768 1,135 51%48%33 23 688120.SH 华海清科 37,513 2,693 3,594 63%33%14 10 可比公司平均 46%38%22 15 688012.SH 中微公司 104,352 6,318 8,238 33%30%17 13 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：拓荆科技、华海清科营收预测为 Wind 一致预期

73、公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第28页 共31页 简单金融 成就梦想 6.风险提示 1、晶圆厂扩产规模及节奏不及预期：公司设备销售主要依靠下游晶圆厂扩产，若晶圆厂扩产情况低于预期，则将影响公司销售收入。2、公司技术突破进展不及预期：公司研发投入相对较高，新工艺及新产品研发量产成功将对公司产品销量产生较大影响，若技术研发进展不及预期则会导致业绩低于预期。3、国际贸易摩擦升温：公司当前正逐步提高上游零部件供应厂商国产化率，但仍有部分核心零部件来自美国、日本等国际供应商，若国际贸易摩擦对核心零部件供应商供货稳定性产生影响，可能导致公司产能降低或营业成本出现较大波动，进而影响公

74、司业绩。公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第29页 共31页 简单金融 成就梦想 财务摘要 合并损益表 资本开支与经营活动现金流 经营利润率(%)投资回报率趋势(%)收入与利润增长趋势(%)百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,740 6,318 8,238 10,350 营业收入 3,108 4,740 6,318 8,238 10,350 营业总成本 2,605 3,686 4,978 6,468 8,185 营业成本 1,761 2,572 3,404 4,520 5,787 税金及附加 19 15 20 26 33 销售费用

75、 296 409 505 618 745 管理费用 203 236 265 305 383 研发费用 398 605 790 1,005 1,242 财务费用-71-151-6-6-6 其他收益 192 102 102 102 102 投资收益 143 74 74 74 74 净敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 294 63 0 0 0 信用减值损失 4-5 0 0 0 资产减值损失-3-20 0 0 0 资产处置收益 0-5-5-5-5 营业利润 1,133 1,263 1,511 1,942 2,336 营业外收支 0-4 0 0 0 利润总额 1,133 1,259 1

76、,511 1,942 2,336 所得税 122 91 101 131 158 净利润 1,011 1,168 1,411 1,811 2,178 少数股东损益 0-2 0 0 0 归母净利润 1,011 1,170 1,411 1,811 2,178 资料来源：wind，申万宏源研究 合并现金流量表 百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 净利润 1,011 1,168 1,411 1,811 2,178 加：折旧摊销减值 99 150 23 23 23 财务费用-31-119-6-6-5 非经营损失-390-190-69-69-69 营运资本变动 155-604-8

77、8-659-967 其它 172 213 0 0 0 经营活动现金流 1,016 618 1,270 1,099 1,159 资本开支 496 1,504 1,175 1,145 1,135 其它投资现金流-5,620-1,235-720-853-784 投资活动现金流-6,230-2,887-1,894-1,998-1,919 吸收投资 8,298 0 98 0 0 负债净变化 0 497 162 233 307 支付股利、利息 8,286 482 266 239 312 其它融资现金流 3,058-1,718-358-660-448 融资活动现金流 1,011 1,168 1,411 1,

78、811 2,178 净现金流 99 150 23 23 23 资料来源：wind，申万宏源研究 合并资产负债表 百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 13,731 14,655 16,201 18,023 20,077 现金及等价物 11,169 10,265 10,431 10,424 10,511 应收款项 643 774 1,020 1,328 1,567 存货净额 1,762 3,402 4,536 6,058 7,785 合同资产 27 67 67 67 67 其他流动资产 129 147 147 147 147 长期投资 1,370 2,165

79、2,435 2,710 3,033 0200400600800022023E2024E2025E资本开支经营活动现金流002120222023E2024E2025E毛利率EBITDA MarginEBIT Margin002120222023E2024E2025EROEROIC 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第30页 共31页 简单金融 成就梦想 固定资产 626 1,336 2,313 3,291 4,269 无形资产及其他资产 1,007 1,879 2,049 2,188 2,

80、318 资产总计 16,733 20,035 22,998 26,212 29,697 流动负债 2,571 3,919 5,199 6,369 7,369 短期借款 12 12 0 0 0 应付款项 887 1,281 1,695 2,251 2,882 其它流动负债 1,672 2,626 3,504 4,119 4,487 非流动负债 222 633 808 1,041 1,348 负债合计 2,793 4,552 6,007 7,411 8,717 股本 616 616 618 618 618 其他权益工具 0 0 0 0 0 资本公积 12,288 12,647 12,743 12,

81、743 12,743 其他综合收益-12 3 3 3 3 盈余公积 159 245 350 484 646 未分配利润 890 1,973 3,279 4,955 6,972 少数股东权益 0-1-1-1-1 股东权益 13,940 15,483 16,991 18,802 20,979 负债和股东权益合计 16,733 20,035 22,998 26,212 29,697 相对估值(倍)资料来源：wind，申万宏源研究 0204060800222023E2024E2025E营业总收入同比增长归母净利润同比增长0204060800222023E20

82、24E2025EP/EEV/EBITDA 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第31页 共31页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交

83、易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东 A 组 茅炯 华东 B 组 李庆 华北组 肖霞 华南组 李昇 L 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持(Underpe

84、rform)：相对强于市场表现 20以上；：相对强于市场表现 520；：相对市场表现在55之间波动；：相对弱于市场表现 5以下。行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行业超越整体市场表现；：行业与整体市场表现基本持平；：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告

85、，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深 300 指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公

86、开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分

87、享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。