《拓普集团-公司研究报告-稀缺Tier0.5供应商全球化进程持续加速-230626(59页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《拓普集团-公司研究报告-稀缺Tier0.5供应商全球化进程持续加速-230626(59页).pdf(59页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 06 月 26 日 拓普集团拓普集团(601689.SH)稀缺稀缺 Tier 0.5 供应商,供应商,全球化进程持续加速全球化进程持续加速 从单品龙头到平台型公司,打造领先从单品龙头到平台型公司,打造领先 Tier0.5 供应商。供应商。公司具备同步研发、机电软件一体化整合、模块化及全球供货能力,打造领先的Tier0.5 级汽车零部件供应商,拥有汽车 NVH 减震系统、内外饰系统、车身轻量化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统等产品,单车可配套金额超 3 万元。公司在国内与比
2、亚迪、吉利、理想、蔚来、华为等合作顺利,单车 ASP 持续提升,海外深度合作特斯拉、rivian、通用等国际企业,配套产品和车型覆盖持续增加。特斯拉是公司第一大客户,收入贡献已超 40%,随着特斯拉宏图第三篇章开启,公司将充分受益其新车型及新产品投放带来的业绩增长。线控底盘布局初成,机器人业务前景广阔。线控底盘布局初成,机器人业务前景广阔。线控底盘是车辆行驶、转向与制动的核心环节,机电一体化程度高,是 L3 级以上自动驾驶的主要执行载体,其中线控、空悬等以往由外资垄断,近两年国内供应商产品量产在不断加速。随着以特斯拉为代表的主机厂持续推进软硬件解耦+核心软件自研,纯硬件供应难度降低,国产供应商
3、在成本控制及反应速度上有优势,潜在配套机会增加。公司定位线控底盘解决方案提供商,前瞻布局转向、刹车和空悬,具备全维度的产品量产能力,陆续拿到一汽、吉利、华为、金康、理想、比亚迪等项目定点。特斯拉推出机器人,潜在应用场景丰富,发展前景广阔。运动执行器是机器人的核心部件之一,公司以线控执行器为基础,积极布局旋转和直线执行,样品获客户认可,发展潜力足。全球化不断推进,新一轮扩张开始。全球化不断推进,新一轮扩张开始。2016 年,公司发布全球制造工厂布局战略,加码海外市场,目前在美国、加拿大、巴西、马来西亚等分别设立制造工厂或仓储中心。2018-2019 是上一轮产能扩张的高峰时期,随着产能释放加新客
4、户放量,公司在 2020-2022 年实现收入规模的高速增长。跟随核心车企在国内及海外的扩张节奏,公司进一步规划各条线产品的产能扩张。海外,公司波兰工厂已经开始批量生产,墨西哥产业园与美国工厂均在有序推进;国内,根据最新的定增计划,公司拟在重庆、宁波、安徽寿县、湖州长兴等地扩张轻量化底盘、内饰等产能,充分满足潜在客户的配套需求,助力公司长期增长。盈 利 预 测 与 估 值:盈 利 预 测 与 估 值:预计公司 2023-2025 年 归 母净 利润 分别 为23.5/33.1/44.3 亿元,对应 PE 分比为 37/26/20 倍,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示风险提示:原材料价格波动
5、风险,新客户拓展不利风险,核心客户销量不及预期导致盈利预测偏差,行业技术路线变更风险,空间测算误差。财务财务指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)11,463 15,993 22,677 31,167 40,363 增长率 yoy(%)76.0 39.5 41.8 37.4 29.5 归母净利润(百万元)1,0171,700 2,352 3,313 4,426 增长率 yoy(%)61.9 67.1 38.4 40.8 33.6 EPS 最 新 摊 薄(元/股)0.92 1.54 2.13 3.01 4.02 净资产收益率(%)9.6 14.0
6、 16.8 19.5 21.0 P/E(倍)85.2 51.0 36.9 26.2 19.6 P/B(倍)8.2 7.2 6.3 5.2 4.1 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2023 年 6 月 21 日收盘价 买入买入(首次首次)股票信息股票信息 行业 汽车零部件 6 月 21 日收盘价(元)78.69 总市值(百万元)86,720.17 总股本(百万股)1,102.05 其中自由流通股(%)100.00 30 日日均成交量(百万股)13.32 股价走势股价走势 作者作者分析师分析师 丁逸朦丁逸朦 执业证书编号:S0680521120002 邮箱: 分析师分析师 刘伟刘伟
7、 执业证书编号:S0680522030004 邮箱: 相关研究相关研究-41%-27%-14%0%14%27%41%--06拓普集团沪深300 2023 年 06 月 26 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元)利润表利润表(百万元)会计会计年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 8790 12435 13730 1757
8、4 21912 营业收入营业收入 11463 15993 22677 31167 40363 现金 1271 2796 422 388 503 营业成本 9184 12536 17854 24491 31517 应收票据及应收账款 3532 4758 6997 9160 11764 营业税金及附加 70 94 172 222 270 其他应收款 45 141 122 239 229 营业费用 157 220 312 429 556 预付账款 84 117 169 224 285 管理费用 295 423 600 810 1029 存货 2297 3256 4652 6196 7765 研发费用
9、 502 751 1064 1403 1816 其他流动资产 1560 1367 1367 1367 1367 财务费用 36-12 93 145 230 非流动资产非流动资产 9893 15076 19428 24830 30182 资产减值损失-69-32 0 0 0 长期投资 129 142 182 223 263 其他收益 36 62 62 62 62 固定资产 5832 8726 12676 17541 22204 公允价值变动收益 0-1 0 0 0 无形资产 855 1228 1323 1436 1570 投资净收益 35 39 47 45 44 其他非流动资产 3076 498
10、0 5246 5630 6146 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 18683 27510 33158 42404 52094 营业利润营业利润 1145 1978 2690 3774 5051 流动负债流动负债 7367 9621 14139 21051 27371 营业外收入 8 6 5 6 6 短期借款 1215 1133 1133 4260 6615 营业外支出 6 24 9 10 12 应付票据及应付账款 5559 7815 11232 14896 18728 利润总额利润总额 1146 1960 2686 3770 5045 其他流动负债 593 673 1774
11、 1895 2028 所得税 128 261 328 452 614 非流动非流动负债负债 696 5730 5010 4331 3597 净利润净利润 1018 1699 2359 3317 4431 长期借款 310 5182 4463 3784 3050 少数股东损益 1-1 7 5 5 其他非流动负债 386 547 547 547 547 归属母公司净利润归属母公司净利润 1017 1700 2352 3313 4426 负债合计负债合计 8062 15350 19149 25382 30968 EBITDA 1792 3122 3894 5551 7420 少数股东权益 32 31
12、 37 42 47 EPS(元/股)0.92 1.54 2.13 3.01 4.02 股本 1102 1102 1102 1102 1102 资本公积 5341 5341 5341 5341 5341 主要主要财务比率财务比率 留存收益 4171 5565 7139 9443 12501 会计会计年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 10589 12129 13971 16980 21079 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 18683 27510 33158 42404 52094 营业收入(%)76.0 39.5 41.8
13、37.4 29.5 营业利润(%)62.1 72.8 36.0 40.3 33.9 归属母公司净利润(%)61.9 67.1 38.4 40.8 33.6 获利获利能力能力 毛利率(%)19.9 21.6 21.3 21.4 21.9 现 金现 金 流 量流 量 表表(百 万元)净利率(%)8.9 10.6 10.4 10.6 11.0 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%)9.6 14.0 16.8 19.5 21.0 经营活动现金流经营活动现金流 1187 2284 3191 4709 6181 ROIC(%)8.6 10.5 11.9
14、13.4 14.8 净利润 1018 1699 2359 3317 4431 偿债偿债能力能力 折旧摊销 590 835 1028 1494 1945 资产负债率(%)43.2 55.8 57.8 59.9 59.4 财务费用 36-12 93 145 230 净负债比率(%)5.5 32.7 48.0 54.7 51.8 投资损失-35-39-47-45-44 流动比率 1.2 1.3 1.0 0.8 0.8 营运资金变动-574-323-242-203-382 速动比率 0.7 0.8 0.5 0.5 0.5 其他经营现金流 153 124 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现
15、金流现金流-3736-5106-5334-6851-7254 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 0.9 资本支出 3521 5426 4312 5361 5312 应收账款周转率 4.1 3.9 3.9 3.9 3.9 长期投资-302 331-40-40-40 应付账款周转率 2.1 1.9 1.9 1.9 1.9 其他投资现金流-518 651-1063-1531-1982 每股指标(元)每股指标(元)筹资筹资活动现金流活动现金流 2824 4297-230-1019-1168 每股收益(最新摊薄)0.92 1.54 2.13 3.01 4.02 短期借款 814-82 0 0
16、 0 每股经营现金流(最新摊薄)1.08 2.07 2.90 4.27 5.61 长期借款 310 4872-720-679-734 每股净资产(最新摊薄)9.61 10.88 12.55 15.28 19.00 普通股增加 47 0 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 1931 0 0 0 0 P/E 85.2 51.0 36.9 26.2 19.6 其他筹资现金流-279-494 489-340-435 P/B 8.2 7.2 6.3 5.2 4.1 现金净增加额现金净增加额 261 1475-2374-3161-2241 EV/EBITDA 48.6 29.1 24.0 17.3
17、 13.2 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2023 年 6 月 21 日收盘价 4UeXrVpXzWhZgVnRrM9PaO8OoMrRoMnOjMnNoQiNpNtMbRqQyRMYmPrPMYqNsM 2023 年 06 月 26 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1、从单品龙头到平台型公司,业务规模快速成长.7 2 平台化战略持续推进,单车配套突破万元.10 2.1.减震和隔音是传统核心业务,市占率稳步提升、客户持续拓展.11 2.2.轻量化底盘快速放量,一体化压铸布局初成.14 2.2.1.工艺布局全面,轻量化底盘快速放量
18、.14 2.2.2.一体化变革在即,设备、产品布局初成.21 2.3.特斯拉带动热泵应用,热管理业务增势.24 2.3.1.热泵+集成化推动,行业持续升级.24 2.3.2.公司具备总成供应能力,产品、客户不断突破.28 2.4 汽车电子储备多年,线控底盘能力齐备.30 2.4.1.线控底盘从 0 到 1,制动&悬架大有可为.30 2.4.2.公司定位底盘线控总成,制动、悬架、转向同步推进.37 2.5 机器人前景广阔,国产供应链配套潜力大.41 3 深度合作特斯拉,全面拥抱电动化.46 4 全球化不断推进,新一轮扩张开始.53 5 盈利预测与估值.56 风险提示.58 图表目录图表目录 图表
19、 1:公司产品线持续增加,客户拓展稳步推进.7 图表 2:成功实现多品类扩张.7 图表 3:公司股权结构清晰.8 图表 4:减震、内饰和底盘收入贡献超 80%.8 图表 5:海外业务贡献约 32%.8 图表 6:历年营收及增速.9 图表 7:历年净利润及增速.9 图表 8:研发投入.9 图表 9:研发人数.9 图表 10:公司产品线持续拓展.10 图表 11:2021 年起,热管理业务收入占比快速提升.10 图表 12:汽车电子及减震业务盈利能力相对较好.10 图表 13:减震内饰概况.11 图表 14:动力总成悬置用于系统减震.11 图表 15:减震器.11 图表 16:公司可提供整车声学套
20、组.12 图表 17:内饰功能件.12 图表 18:减震业务概况.12 图表 19:内饰业务概况.12 图表 20:产品销售持续增长(万套).12 图表 21:年降影响,ASP 略有下滑(元/套).12 图表 22:减震-盈利能力对比(毛利率).13 图表 23:内饰-盈利能力对比(毛利率).13 图表 24:减震、隔音行业空间测算,公司市占率稳步提升.13 图表 25:底盘产品介绍.14 2023 年 06 月 26 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 26:轻量化材料对比.14 图表 27:全球新能源车销量及渗透率(万辆,%).15 图表 28:国内新能源车
21、销量及渗透率(万辆,%).15 图表 29:公司轻量化实施手段.15 图表 30:公司铝材加工工艺对比.16 图表 31:具备多种副车架生产能力.16 图表 32:轻量化工艺适用产品.16 图表 33:控制臂工艺流程.17 图表 34:浙江家力和四川福多纳的盈利情况.17 图表 35:新客户放量助力底盘业务收入增长.18 图表 36:2019 年以后底盘系统量价齐升.18 图表 37:钢价指数&铝价(单位:美元).18 图表 38:盈利水平.18 图表 39:底盘空间测算.18 图表 40:拓普集团与国内外龙头底盘收入对比(单位:亿元).19 图表 41:拓普集团与富奥股份毛利率对比.19 图
22、表 42:行业内主要参与公司的产能布局.19 图表 43:底盘轻量化一站式解决方案.20 图表 44:底盘系统产能扩张(万套).20 图表 45:Model 3 目前结构,前舱+后地板 171 个零部件.21 图表 46:Model Y 奥斯汀结构,前舱+后地板 2 个零部件.21 图表 47:头部车企积极推动一体化压铸.21 图表 48:一体化压铸行业梳理.22 图表 49:大吨位压铸机布局.23 图表 50:高合汽车后底板.23 图表 51:公司一体化后地板产品布局.23 图表 52:汽车热管理核心组件单车价值量测算.24 图表 53:汽车热管理系统构成.24 图表 54:新能源汽车热管理
23、主要技术类型.24 图表 55:冷媒直冷系统原理图.25 图表 56:比亚迪 dmi 冷媒直冷板结构.25 图表 57:各车企冷媒直冷应用梳理.25 图表 58:Model3 热泵版本/PTC 空调版本的百公里电耗对比(kwh/100km).25 图表 59:目前已上市的部分热泵车型.25 图表 60:Roadster 热管理系统.26 图表 61:Model S/X 热管理系统.26 图表 62:2018 款 Model 3 热管理系统.26 图表 63:Model Y 热管理系统.26 图表 64:热管理行业空间测算.27 图表 65:2021 年国内汽车空调集成市场格局.27 图表 66
24、:2021 年全球汽车空调集成市场格局.27 图表 67:行业配套格局梳理.28 图表 68:公司热管理产品示意图.28 图表 69:拓普 2022 年以来部分发明专利.29 图表 70:一种双层多通阀芯结构及水阀.29 图表 71:一种用于电动汽车热管理系统的换热装置.29 图表 72:热管理业务.30 图表 73:销量及单价.30 图表 74:线控底盘技术趋势.30 2023 年 06 月 26 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 75:线控制动系统方案.31 图表 76:线控方案对比.31 图表 77:2021 年线控制动技术方案搭载占比.32 图表 78
25、:2022 年前五月线控制动技术方案搭载占比.32 图表 79:线控制动行业空间测算.32 图表 80:EHB 线控制动技术方案.33 图表 81:下一代“魔毯”空气悬架,核心新增道路预览(Road Preview)功能.33 图表 82:空气悬架系统及价值量构成.34 图表 83:比亚迪云辇智能车身控制系统.35 图表 84:特斯拉空气悬架执行系统系统构成.35 图表 85:特斯拉空气悬架系统剖面图.36 图表 86:空气悬架行业国内空间测算.36 图表 87:空气悬架市场的主要外资供应商.37 图表 88:汽车电子收入及占比.37 图表 89:汽车电子销量及单价.37 图表 90:公司线控
26、底盘产品布局.38 图表 91:公司 IBS 智能刹车系统 AMESim 系统仿真.38 图表 92:公司“一种解耦智能制动系统及其制动力矩控制方法”专利.38 图表 93:公司 IBS 产品系列.39 图表 94:公司 IBS PRO 产品 性能.39 图表 95:公司 IBS-PRO 冬季标定试验顺利通过客户验收.39 图表 96:公司线控转向系统.40 图表 97:公司电调管柱主要参数.40 图表 98:公司宁波空气悬架系统工厂.40 图表 99:公司空气悬架系统产品.40 图表 100:公司封闭式供气单元与传统开放式模式对比.41 图表 101:公司“空气悬架供气系统的对置式压缩机总成
27、”专利.41 图表 102:特斯拉人形机器人的进展.41 图表 103:特斯拉 Optimus 参数.42 图表 104:特斯拉机器人执行器.42 图表 105:直线关节采用行星滚柱丝杆.43 图表 106:旋转关节采用谐波减速机+交叉滚子轴承.43 图表 107:关节在高速端和低速端都配备了位置传感器以及力和力矩传感器.43 图表 108:滚柱丝杠结构图.44 图表 109:舍弗勒 MCA 湿式双离合.44 图表 110:舍弗勒滚柱丝杠传动系统.44 图表 111:新剑传动滚柱丝杠产品.45 图表 112:公司在线控执行器领域的设备齐全,研发积累深,.45 图表 113:前五大客户占比超 6
28、0%.46 图表 114:发展初期借力通用(前五大客户占比).46 图表 115:吉利 2017 成第一大客户.46 图表 116:前五大客户.47 图表 117:海外客户结构.47 图表 118:特斯拉经营及发展时点复盘.48 图表 119:特斯拉调价情况.48 图表 120:特斯拉全球降价.49 图表 121:季度交付持续新高(单位:万辆).49 图表 122:降价效果显著,国内月销强势提升(单位:辆).49 图表 123:特斯拉各个工厂生产情况.50 2023 年 06 月 26 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 124:特斯拉车型矩阵.50 图表 12
29、5:Cybertruck.50 图表 126:特斯拉墨西哥新工厂.50 图表 127:特斯拉占公司整体及海外收入比重.51 图表 128:特斯拉对公司贡献的收入结构.51 图表 129:新势力各品牌概况.51 图表 130:2022 新势力车企快速上量(销量:万辆).51 图表 131:理想表现强势(销量:万辆).51 图表 132:比亚迪重磅新车持续推出.52 图表 133:强车型周期开启 2022 年高增长.52 图表 134:新车助力,月销强势.52 图表 135:比亚迪贡献占比提升.52 图表 136:全球布局.53 图表 137:海外收入贡献持续提升(单位:亿元).53 图表 138
30、:海外业务盈利好于国内.53 图表 139:2018-2019 是资产扩张高峰(单位:亿元).54 图表 140:2019Q2 起固定资产及在建工程起增长收缩(单位:亿元).54 图表 141:公司单季度营收与净利润(亿元).54 图表 142:2019Q2 起,转固等因素对盈利影响减小.54 图表 143:融资汇总.54 图表 144:募投计划.55 图表 145:公司收入预测(亿元).56 图表 146:公司毛利率预测.57 图表 147:盈利预测简表.57 图表 148:可比公司估值(亿元).57 2023 年 06 月 26 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明
31、 1、从单品龙头到平台型公司,、从单品龙头到平台型公司,业务规模快速成长业务规模快速成长 宁波拓普集团股份有限公司于 2015 年 3 月在 A 股上市。公司立足于减震和内饰业务,横向拓展底盘系统、汽车电子、热管理系统、空气悬架、座舱舒适系统等,从单品龙头向平台型公司发展。公司推行 Tier0.5 级的合作模式,目前已进入特斯拉等知名车企的全球研发体系及零部件采购体系。图表 1:公司产品线持续增加,客户拓展稳步推进 资料来源:公司官网、公司公告、全球汽车产业平台,国盛证券研究所 图表 2:成功实现多品类扩张 公司产品分类公司产品分类 典型产品名称典型产品名称 减震器 动力总成悬置、衬套、橡胶金
32、属件、曲轴扭转减震器等。内饰功能件 智能座舱系统、顶棚、前围隔音隔热垫、前围前隔热垫、引擎盖消音隔热垫、轮罩隔音垫、行李箱饰件、脚踏垫、主地毯、衣帽架等。底盘系统 副车架、控制臂、转向节、底盘结构件等。汽车电子 空气悬架、线控转向汽车智能刹车系统 IBS、电子真空泵 EVP、电动助力转向管柱 C-EPS 等。热管理系统 新能源汽车热泵系统总成。机器人 运动执行器。资料来源:公司公告、国盛证券研究所 截止 2022 年,董事长邬建树通过控股迈科国际,直接和间接持股约超 60%,是公司的实际控制人。2023 年 06 月 26 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3
33、:公司股权结构清晰 资料来源:公司财报,国盛证券研究所 2021H1,公司底盘和热管理业务开始放量,到 2022 年,收入贡献超 35%。公司和海外主机厂有较好的合作关系,海外客户收入贡献近 32%。图表 4:减震、内饰和底盘收入贡献超 80%图表 5:海外业务贡献约 32%资料来源:WIND,国盛证券研究所 资料来源:WIND,国盛证券研究所 业务版图持续扩张,业务版图持续扩张,收入收入规模规模高速高速增长增长。2011-2021 年,公司营业收入从 16.9 亿元增至 114.63 亿元,复合增速 21.1%,净利润从 2.1 亿增至 10.18 亿,复合增速 17.1%。2022 年,虽
34、有外部因素影响,公司核心客户依旧表现强势,营业收入 159.9 亿元,同比增长 39.5%,归母净利润 17 亿元,同比增长 67%。2023Q1,公司实现收入 44.7 亿元,同比增长 19%,归母净利润 4.5 亿元,同比增长 16.7%。橡胶减震产品24%内饰功能件34%底盘系统28%汽车电子1%热管理9%其他业务4%68%32%大陆其他 2023 年 06 月 26 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 6:历年营收及增速 图表 7:历年净利润及增速 资料来源:WIND,国盛证券研究所 资料来源:WIND,国盛证券研究所 重视研发重视研发投入投入,人才,人
35、才储备储备持续扩张。持续扩张。公司自成立以来,重视提高自身产品开发和技术研发能力,在全球八大城市设有研发中心,广泛吸引海内外高端人才加盟,研发投入不断增加。2011-2022 年,公司研发支出从 6100 万元提升至 7.5 亿元。从人员构成看,2012-2022 年,公司技术人员从 404 人增至 3180 人。图表 8:研发投入 图表 9:研发人数 资料来源:WIND,国盛证券研究所 资料来源:WIND,国盛证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0204060800200212
36、023Q1收入(亿元)YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0246800202023Q1净利润(亿元)YOY0%1%2%3%4%5%6%7%01720192021研发费用(亿元,左)研发费用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050002500300035002001720192021研发人数(左)占比 2023 年 06 月 26 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2 平台化平台化战略持续
37、推进战略持续推进,单车配套,单车配套突破万元突破万元 公司前瞻布局新能源赛道,持续扩大产品线,定位为具备同步研发能力、机电软件一体化整合能力、模块化、全球化供货能力的 Tier 0.5 级汽车零部件供应商,目前已经拥有汽车 NVH 减震系统、内外饰系统、车身轻量化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统等产品,单车可配套金额超 3 万元。图表 10:公司产品线持续拓展 产品线产品线 概况概况 减震系统 动力总成支承、驱动电机减震器、筒减支承、扭转减震器、副车架支承、液压衬套等。内外饰系统 汽车门板、顶棚、主地毯、衣帽架、隔音隔热件、行李箱隔音件、密封条、装饰条等。底盘系
38、统 前后副车架、铝副车架、控制臂、拉杆、转向节等。智能驾驶系统 线控转向、线控刹车、电调管柱等。热管理系统 集成式热泵总成、多通阀、电子水泵、电子膨胀阀等。空气悬架系统 集成式供气单元、空气悬架、高度传感器等。轻量化车身 一体化成型车身前后底板、车身结构件、车门结构件、电池 PACK 结构件等。智能座舱部件 转屏控制器、电动尾门、电动移门、座椅舒适系统等。机器人运动执行器 旋转执行器、直线执行器。资料来源:公司财报、公司官方公众号、国盛证券研究所 分业务看,传统的减震和隔音内饰件是公司基本盘。盈利上盈利上,汽车电子和减震产品盈利水平较高,毛利率 25%左右。随着规模效应逐渐体现,其他业务盈利能
39、力也有望向上。图表 11:2021 年起,热管理业务收入占比快速提升 图表 12:汽车电子及减震业务盈利能力相对较好 资料来源:WIND,国盛证券研究所 资料来源:WIND,国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000212022其他业务热管理汽车电子底盘系统内饰功能件橡胶减震产品0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2000212022橡胶减震产品内饰功能件底盘系统汽车电子热管理 2023 年 06 月 26 日 P.11 请仔细阅读本
40、报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.1.减震和隔音是传统核心业务,减震和隔音是传统核心业务,市占率市占率稳步提升、客户持续拓展稳步提升、客户持续拓展 公司的减震器系统主要用来降低或消除来自发动机、变速器、副车架、底盘等系统传递到车身的震动,产品包括动力总成悬置、衬套、橡胶金属件、曲轴扭转减震器和铝压产品包括动力总成悬置、衬套、橡胶金属件、曲轴扭转减震器和铝压铸件。铸件。汽车内饰功能件可以有效控制汽车噪声及热量的传递,同时降低自身的 VOC 排放。公司实现从造丝、纺织到成型、组装的全产业链一体化整合,掌握 VOC 环保原材料核心技术,具备自主的模具成型能力及高效的配色能力,能够快速响应客户
41、需求,产品包括包括顶棚、脚踏垫、衣帽架、主地毯、行李箱饰件、内饰材料、隔音热垫等。顶棚、脚踏垫、衣帽架、主地毯、行李箱饰件、内饰材料、隔音热垫等。图表 13:减震内饰概况 减震器减震器 用途用途 内饰功能件内饰功能件 用途用途 发动机减震器 通过增加阻尼、消耗振动能量等方式使发动机震动衰减,增加发动机可靠性和使用寿命。顶棚 体现车厢内的造型设计,与外界的隔热、隔音和吸音,对乘员实施头部保护。曲轴扭转减震器 削减曲轴扭转振动,提高曲轴的疲劳寿命,减少应力水平;传递扭矩,衰减扭矩波动;减少整车的振动、噪音。主地毯 车身内底部的主要内饰件之一,主要起隔音隔热、吸音降噪和装饰作用。副车架支承 支承前后
42、车桥、悬挂的支架,使车桥、悬挂通过它再与“正车架”相连,习惯上称为“副架”。副架的作用是阻隔振动和噪声,减少其直接进入车厢。前 围 隔 音 隔热件 用于隔断或衰减发动机和车体外的热源及噪音向乘客舱内传递,提高乘员的安全性和舒适性。底盘减震器 用于底盘的橡胶减震器。衣帽架 内饰功能件,是功能性部件,如遮阳帘和喇叭罩盖等。内饰功能件 汽车内饰功能件可以有效控制汽车噪声及热量的传递,同时降低自身的 VOC 排放,对驾乘的舒适性起到重要作用。行李箱组件 安装于汽车行李箱舱钣金表面,主要采用隔音隔热、降噪、无毒、无味的毛毡、纤维等环保材料,用于隔断或衰减发动机和车体外的热源及噪音向乘客舱内传递。资料来源
43、:定增公告,国盛证券研究所 图表 14:动力总成悬置用于系统减震 图表 15:减震器 资料来源:招股说明书,国盛证券研究所 资料来源:招股说明书,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 16:公司可提供整车声学套组 图表 17:内饰功能件 资料来源:公司财报,国盛证券研究所 资料来源:招股说明书,国盛证券研究所 公司减震业务深度合作整车厂,跟通用、吉利等长期配套。2011-2022 年,公司减震产品销量从 192 万套增长至 851 万套,复合增速达 14.5%,营业收入从 11.2 亿元增长至38.7 亿元,复合增速
44、 11.9%。公司内饰件产品销量从 69 万套增长至 679.4 万套,复合增速达 23.1%,营业收入从 5.6 亿元增长至 54.63 亿元,复合增速 23%。图表 18:减震业务概况 图表 19:内饰业务概况 资料来源:WIND,国盛证券研究所 资料来源:WIND,国盛证券研究所 图表 20:产品销售持续增长(万套)图表 21:年降影响,ASP 略有下滑(元/套)资料来源:公司财报,国盛证券研究所 资料来源:公司财报,wind,国盛证券研究所 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05540452001720192021收入(
45、亿元)YOY毛利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%002001720192021收入(亿元)YOY毛利率005006007008009002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022减震内饰02004006008002 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022减震内饰 2023 年 06 月 26 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报
46、告末页声明 减震格局分散,减震格局分散,后市场后市场进入门槛低。进入门槛低。国内从事汽车橡胶减震产品生产的企业数量不少,OEM 市场对供应商的资金实力、生产规模、配套能力、技术水平和成本等要求较高,能进入的参与者较少,其余以后市场为主。目前国内主要参与者包括拓普集团、中鼎、宁海建新橡塑、东海橡塑、亚新科、无锡沃可等。隔音以隔音以 OEM 为主,参与企业过百。为主,参与企业过百。隔音产品技术门槛相对较低,市场竞争更充分。国内主要参与者包括拓普、常熟汽饰、佛吉亚、上海华特等。图表 22:减震-盈利能力对比(毛利率)图表 23:内饰-盈利能力对比(毛利率)资料来源:公司财报,wind,国盛证券研究所
47、 资料来源:wind,国盛证券研究所 由于汽车减震、隔音技术的与产品成熟,行业已基本进入稳态,主要跟随汽车行业产销量影响而波动。根据我们测算,市场空间约 200亿元。其中,行业空间测算的主要假设:1)产品均价:由于减值、隔音均为成熟产品,预计行业价格维持稳定,每年年降幅度维持在 12%;2)后装市场:预计年维修率维持在5%的水平。2017年以前,公司减年以前,公司减震市占率震市占率 10%左右,隔音份额不到左右,隔音份额不到 10%,之后受益核心客户放量,市占率持续提升。,之后受益核心客户放量,市占率持续提升。图表 24:减震、隔音行业空间测算,公司市占率稳步提升 项目项目 2015E 201
48、6E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 前装市场前装市场 乘用车产量(万辆)2104 2432 2483 2349 2134 1999 2141 减震均价(元)564 558 553 547 542 536 531 YOY-1%-1%-1%-1%-1%-1%-1%隔音均价(元)933 914 896 878 861 843 826 YOY-2%-2%-2%-2%-2%-2%-2%后装市场后装市场 乘用车保有量(万辆)17228 19440 21743 24028 26000 28100 30200 减震均价(元)564 558 553 547 542 536 531
49、YOY-1%-1%-1%-1%-1%-1%-1%维修率 5%5%5%5%5%5%5%市场规模市场规模 减震(亿元)167 190 197 194 186 183 194 隔音(亿元)196 222 222 206 184 169 177 公司市占率公司市占率 减震 9.5%10.2%11.2%11.9%12.6%-隔音 5.8%7.1%10.3%10.8%9.0%-资料来源:中汽协、公司招股说明书、国盛证券研究所;注:减震、隔音产品均价及行业空间,均为测算数据 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2002020212022拓普集团中鼎股份0%5%10%15%
50、20%25%2002020212022拓普集团常熟汽饰 2023 年 06 月 26 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.2.轻量化轻量化底盘快速放量,一体化压铸布局初成底盘快速放量,一体化压铸布局初成 2.2.1.工艺布局全面,工艺布局全面,轻量化底盘快速放量轻量化底盘快速放量 底盘技术壁垒高,国际龙头底盘技术壁垒高,国际龙头过往过往占据市场主导地位。占据市场主导地位。汽车底盘系统是保证汽车行驶平顺性、操控稳定性以及搭建汽车主体架构的重要模块,一辆汽车需要配一套底盘系统模块(包含 1 套轻量化副车架、1 套轻量化悬挂系统、1 套轻合金转向
51、节)。底盘副车架属于重要的结构安全件,它连接和固定着悬架系统、转向系统、发动机或电机等总成零件,对强度、刚度、模态等性能要求较高。铝合金副车架相比传统的钢制副车架能够实现30%以上的减重效果,设计要求高,量产难度大,以往只有少数国外零部件企业具备研发和量产能力。本特勒等国际龙头规模体量大,且全球布局,国内部分主机厂有附属底盘企业,比如汇众、富奥等。德系、日系体系相对封闭,美系、法系、韩系等相对开放。跟随新能源车销售规模提升,国内的第三方供应商正持续起量。图表 25:底盘产品介绍 产品产品 副车架副车架 控制臂控制臂 转向节转向节 功能功能 悬挂连接部件与车身之间的一种装置,阻隔振动和噪声,减少
52、其直接进入车厢,对车辆的舒适性、操控性有重要作用。悬架系统的导向和传力元件,将在车轮上的力传递给车身,保证车轮按轨迹运动。通过球铰或衬套把车轮和车身弹性地连在一起。转向桥中的重要零件,传递并承受汽车前部载荷,支承并带动前轮绕主销转动而使汽车转向。图片图片 资料来源:MarkLines、公司官网、公司公告,国盛证券研究所 底盘系统主流是使用钢材料,新能源车起量带动用铝需求。底盘系统主流是使用钢材料,新能源车起量带动用铝需求。铝的密度只有钢的三分之一,减重效果明显,是目前主要的轻量化材料。拓普重点在铝合金材料上布局,并结合产品设计对特定材料进行优化开发。此外,公司还与高校科研机构合作,共同开发免热
53、处理铝合金材料、高强度、高延伸率材料。随着新能源车的快速放量,铝合金底盘需求也随之提升。图表 26:轻量化材料对比 材料材料 密度密度(g/cm3)比强度比强度 比刚度比刚度 能 量 吸 收能 量 吸 收(KJ/kg)较普通钢材较普通钢材减重减重 成本成本 加工难加工难度度 优点优点 缺点缺点 强度钢 7.85 131 25 22 20-30%低 低 工艺成熟,成本低 重量大,耐腐蚀性能差 铝合金 2.6-2.7 187 25 25 40%中 中 耐腐蚀、耐磨性强,轻量化效果好 挤压铝工艺流程较为复杂 镁合金 2.7 174 25 37 50%中 中 抗弯强度和隔音性能好,轻量化效果好 抗腐蚀
54、性能差 碳纤维复合材料 1.5 938 81 121 60%高 中 量轻、强度高(5 倍钢强度)、耐高温和耐腐蚀性能好 批量生产工艺尚不成熟,成本高 资料来源:公司公众号,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 27:全球新能源车销量及渗透率(万辆,%)图表 28:国内新能源车销量及渗透率(万辆,%)资料来源:CleanTechnica,国盛证券研究所 资料来源:中汽协,国盛证券研究所 公司布局底盘系统近 20 年,逐步完成专业团队打造、核心技术及知识产权积累,形成了较丰富的轻量化底盘产品线。公司掌握了轻量化底盘系统模
55、块相关的高强度钢和锻造、真空精密压铸、差压铸造、挤压铸造、高压压铸和和低压压铸轻合金成型工艺,通过工艺路线的覆盖实现产品线的全面覆盖,在全球范围内处于领先地位。公司建立“四个优化”、“六大工艺”、“十大产品线”的一站式轻量化解决方案,可以同步进行多工艺方案的产品设计,再结合减重效果、性能、成本等各方面因素,为客户甄选出最佳解决方案。图表 29:公司轻量化实施手段 资料来源:公司公众号,国盛证券研究所 公司已量产产品涵盖底盘系统、动力总成结构件、电池包结构件、车身结构件以及热管理阀板等。根据不同的工艺,产品壁厚设计范围宽,成型后屈服强度能实现从 100MPa到 350MPa 全覆盖。0%20%4
56、0%60%80%100%120%02004006008002200202022销量(万辆)YOY新能源车渗透率0%5%10%15%20%25%30%35%40%0070802022年1月2022年5月2022年9月2023年1月新能源乘用车批发渗透率 2023 年 06 月 26 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 30:公司铝材加工工艺对比 资料来源:公司公众号,国盛证券研究所 公司可供应副车架、悬架、转向节等产品,单车可配套金额4000-5000元左右。其中副车架产品,公司可生产一体式铝副车
57、架(低压/高真空压铸)、分体式空心铝副车架(低压铸造)、分体式框型铝副车架(差压铸造)。图表 31:具备多种副车架生产能力 图表 32:轻量化工艺适用产品 资料来源:公司微信公众号,国盛证券研究所 资料来源:公司微信公众号,国盛证券研究所 高压铸造高压铸造真空铸造真空铸造低压铸造低压铸造差压铸造差压铸造挤压铸造挤压铸造锻造锻造工艺示图力学性能 一般较高 一般较高高高热处理/T5/T6/T7T6T6T6T5/T6内部质量内部质量好,有轻微气孔内部组织致密,无气孔晶粒细密,几乎无气孔晶粒细密,无气孔晶粒细密,无气孔晶粒细密,无气孔最小壁厚 0.8(mm)2-3(mm)45(mm)45(mm)45(
58、mm)45(mm)推荐应用普通铝压铸件中大型车身结构件/副车架空心结构件/副车架/H臂转向节高强结构件(薄壁/高强度)摆臂典型产品轻合金一部轻合金三部底盘七部转向节一部轻合金二部悬架系统一部轻合金二部轻合金六部底盘八部转向节二部轻合金八部悬架系统二部轻合金八部轻合金七部底盘湘潭转向节三部轻合金九部悬架系统三部底盘重庆轻合金十部悬架系统五部工厂 2023 年 06 月 26 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 33:控制臂工艺流程 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 2015 年以前,公司主要给吉利汽车配套底盘系统,随着吉利汽车销量增长及新客户拓展,2016-2
59、017 年,底盘业务增速均超过 30%。公司在轻量化铝合金底盘(目标中高端传统车和新能源车市场)方面已有成果,2017年,公司投入6.4亿元,收购浙江家力和四川福多纳公司 100%股权(两家公司专业供应汽车高强度钢底盘),收购之后,不仅加深和吉利的合作,也进一步完善底盘系统产品线,形成“铝合金+高强度钢”双重布局,给客户提供多元化选择,提升公司产品竞争力。图表 34:浙江家力和四川福多纳的盈利情况 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 2020-2022年,受益特斯拉高增长,公司底盘系统销量从 164 万套增长至 410 万套,复合增速达 58.1%,营业收入从 13.31亿元增长至 44.45
60、亿元,复合增速 82.7%。钢铝是底盘系统的核心原材料,近几年大宗价格的大幅波动对盈利能力有不小影响。随着大宗价格下行及规模效应,盈利能力有提升空间。0%2%4%6%8%10%12%14%00162017H营业收入(亿元)利润率 2023 年 06 月 26 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 35:新客户放量助力底盘业务收入增长 图表 36:2019 年以后底盘系统量价齐升 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 图表 37:钢价指数&铝价(单位:美元)图表 38:盈利水平 资料来源:Wind,国盛证券研
61、究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 仅考虑国内新能源车市场的情况,到 2025 年,轻量化市场空间有望从 196-216 亿元增长至 360-396 亿元。主要计算假设:1)乘用车总量方面,我们预计未来国内乘用车销量维持弱复苏的趋势,2025 年行业销量 2500 万辆,对应 CAGR 2%;2)国内新能源车型竞争力强,销量表现强势,2022 年渗透率已达 28%,预计 2025 年销量 1200 万辆,对应渗透率 48%;3)根据公司披露,公司底盘类产品单套平均价格约 1000-1100 元,我们以每辆车底盘系统包括副车架、控制臂、转向节各一套,对应单车价值量约 3000-3300 元
62、。截至 2022 年,参考我们的测算,拓普在底盘轻量化方面市占率约 21%-23%。图表 39:底盘空间测算 2022 2025E 乘用车销量(万辆)2356 2500 新能源车渗透率 28%48%新能源车销量(万辆)654 1200 单车价值(元)3000-3300 3000-3300 市场空间市场空间(亿元亿元)196-216 360-396 拓普收入(亿元)44.45-市占率 20.6%-22.7%-资料来源:中汽协,公司公告,wind、盖世汽车公众号,智车派,国盛证券研究所 -50%0%50%100%150%200%250%0554045502015 2016 2
63、017 2018 2019 2020 2021 2022底盘(亿元)YOY收入占比020040060080003003504004502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022销量(万套,左)单价(元/套)05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5000500Myspic综合钢价指数现货结算价:LME铝0%5%10%15%20%25%30%35%200022毛利率底盘系统毛利率 2023 年 06 月 26
64、日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 和竞争对手相比和竞争对手相比,国外龙头麦格纳、本特勒以铝为主,但业务分布全球,汇众汽车在国内规模最大,但产品以钢材料为主,其他包括中鼎股份、伯特利、旭升等也有相关规划,从产能规划和资金投入看,公司也更为积极。图表 40:拓普集团与国内外龙头底盘收入对比(单位:亿元)图表 41:拓普集团与富奥股份毛利率对比 资料来源:wind,各公司官网,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 图表 42:行业内主要参与公司的产能布局 公司公司 项目名称项目名称 拟投拟投 融资融资 建设期建设期 产品产品 收益预期收益预期 伯特利 墨西
65、哥 3.4 亿元 转债 1 年 400 万件铸铝转向节 内部收益率 27.38%精锻科技 关键零部件 3.9 亿元 定增 2 年 转向节 80万件,控制臂70万件,主减齿轮 210 万件 营收 3.8 亿元,净利润5587 万元 万安科技 合肥工厂 2.2 亿元 拟定增/新增年产 20 万套汽车底盘铝合金轻量化项目/文灿股份 无锡工厂 6.1 亿元 可转债 2 年 新能源电机壳体、底盘及车身结构件智能制造项目 营收 7.3 亿元,净利润11.5 亿元,内部收益率19%安徽工厂 10 亿元 拟定增 2 年 安徽新能源汽车零部件智能制造项目 营收 15.3 亿元,内部收益率 16.91%重庆工厂
66、10 亿元 2 年 重庆新能源汽车零部件智能制造项目 营收 15.1 亿元,内部收益率 15.49%佛山工厂 8.0 亿元 2 年 佛山新能源汽车零部件智能制造项目 营收 10.1 亿元,内部收益率 14.06%广东鸿图 武汉二期 5.8 亿元 拟定增 2.5 年 大型一体化轻量化汽车零部件智能制造项目 营收 6.0 亿元 金利二期 7.5 亿元 2 年 广东鸿图汽车科技园二期(汽车轻量化零部件智能制造项目)营收 7.1 亿元 华北一期 5.0 亿元 2 年 广东鸿图汽车轻量化智能制造华北基地一期项目 营收 5.3 亿元 旭升集团 新能源汽车动力总成项目 13.6亿元 拟发可转债 3 年 新增
67、电池系统壳体总成 50 万套、电控系统结构件146万套、控制系统结构件100 万套 营收 18.4 亿元,净利润3.0 亿元 轻量化汽车关键零部件项目 6.9 亿元 2 年 新增传动系统结构件130万套、电控系统壳体总成 60 万套和电池系统结构件25 万套 营收 8.1 亿元,净利润1.3 亿元 拓普集团 杭州湾二期 9.4 亿元 定增 1.5 年 轻量化副车架、轻量化悬挂系统、轻合金转向节各 70 万套 营收 14.3 亿元,净利润2.0 亿元 湖南工厂 10.6亿元 定增 1.5 年 轻量化副车架、轻量化悬挂系统、轻合金转向节各 90 万套 营收 16.5 亿元,净利润1.8 亿元 杭州
68、湾四期 8.6 亿元 可转债 2 年 150 万套轻量化底盘系统 营收 10.3 亿元,净利润1.3 亿元 杭州湾五期 18.1亿元 可转债 2 年 330 万套轻量化底盘系统 营收 22.8 亿元,净利润2.9 亿元 00500600700800拓普集团富奥股份上海汇众本特勒海斯坦普20220%5%10%15%20%25%2002020212022拓普集团富奥股份 2023 年 06 月 26 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 重庆基地 12 亿元 拟定增 2 年 120 万套轻量化底盘系统、60 万套汽车内饰功能件
69、营收 18.5 亿元,净利润1.9 亿元 宁波前湾新区六期 15.6亿元 拟定增 1.5 年 220 万套轻量化底盘系统 营收 23.8 亿元,净利润2.6 亿元 杭州湾九期 11.5亿元 拟定增 2.5 年 160 万套轻量化底盘系统 营收 17.3 亿元,净利润1.9 亿元 安徽工厂 4.9 亿元 拟定增 2 年 30 万套轻量化底盘系统、50 万套汽车内饰功能件 营收 7.8 亿元,净利润7843 万元 湖州工厂 8.2 亿元 拟定增 2 年 80 万套轻量化底盘系统、40 万套汽车内饰功能件 营收 12.3 亿元,净利润1.3 亿元 资料来源:各公司公告,国盛证券研究所 公司研发能力跟
70、国外差距小,产能布局早,工艺储备齐全,成本管控能力强。结合公司整车与零件匹配能力、球头设计与开发能力、NVH调校和材料开发能力,整车实验及调校能力,公司轻量化底盘系统已具备综合性竞争优势,可为电动汽车提供平台化解决方案,当前已获得充裕订单,量产项目包括特斯拉、Rivian、蔚来、小鹏、威马等。公司轻量化底盘业务以宁波 2200 亩生产基地为基础,同时在台州、金华、长兴、湘潭、遂宁、重庆、淮南、西安(筹)、重庆二期(筹)、波兰、墨西哥等建立工厂。随着募投项目的建成,未来有望新增产能 610 万套。图表 43:底盘轻量化一站式解决方案 资料来源:拓普集团公众号,国盛证券研究所 图表 44:底盘系统
71、产能扩张(万套)项目产能项目产能 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 当前产能 280 280 280 280 280 280 280 2020 年非公开 150 288 408 480 480 480 480 2021 年可转债 264 336 408 480 480 2017 年非公开募投变更 41.25 52.5 63.75 75 75 2023 拟募投产能 44 291.5 427 518.5 610 合计 430 568 1037.25 1440 1658.75 1833.5 1925 资料来源:定增问询函回复,国盛证券研究所 2023
72、年 06 月 26 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.2.2.一体化变革在即,设备、产品布局初成一体化变革在即,设备、产品布局初成 特斯拉领衔,主机厂特斯拉领衔,主机厂&TIER 1 共同推动行业技术革命。共同推动行业技术革命。2020 年,特斯拉在 Model Y 后底板上采用一体化压铸技术,将 70 个零件合成一个铸造零件,并计划应用 CTC 结构化电池方案,2-3 个大型压铸件替换由 370 个零件组成的整个下车体总成,进一步减重10%,增加 14%续航里程,同时省去后续的焊接流程,提升生产效率。到 2022Q1,特斯拉将一体化压铸拓展至前底板,前后底板
73、合计将 171 个零件减少至 2个,焊接点减少超 1600 个。根据特斯拉早前申请的压铸机专利显示,未来车身将由 5 块压铸件组成、底盘由 3 块压铸件组成,一辆车仅 8 块构件。目前除了特斯拉之外,各头部新能源车企陆续加入推进白车身的一体化压铸,行业趋势明确。图表 45:Model 3 目前结构,前舱+后地板 171 个零部件 图表 46:Model Y 奥斯汀结构,前舱+后地板 2 个零部件 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 图表 47:头部车企积极推动一体化压铸 车企车企 进度进度 自研自研/供应商供应商 特斯拉 model Y 后底板已于 20
74、20 年已量产。前纵梁于奥斯汀工厂量产 自研 蔚来 ET5 一体化压铸后地板,新车身重量减小 30%,增加 11 升以上后备箱空间。文灿股份 小鹏 将在2023年推出两个全新车型平台及其首款车型,分别是 C级车平台和 B级车平台,新平台会使用超大型一体化压铸车身。广东鸿图 长安 发布车身一体化压铸能力建设项目环评招标,建设投资 6.3 亿元,形成一体式前舱、后地板年产 28 万套的生产能力。自研 上汽 纯电专属系统化平台“星云”,一体化压铸技术已经进入立项阶段。未披露 长城 采购 8000T 压铸岛,部署集成式车身结构件的研发和生产。自研/力劲、立中 一汽 与伊之密签订协议,联合研发 9000
75、 吨大型压铸机。自研/伊之密 高合 使用 7200 吨压铸机压铸的车身后舱已量产下线。拓普集团 吉利 极氪 009 量产一体化后车身。力劲、慧金新材料 沃尔沃 将投资 100 亿瑞典克朗升级 Torslanda,引入大型铝制部件的一体化铸造工艺。自研/布勒 大众 有计划在 SSP 平台 Trinity(2026)项目中引入一体化压铸,目前首批样件下线,取代约 30多个零部件,可以减重 10kg。自研 资料来源:压铸实践、智车派、上观、铝加工、搜狐汽车、相关公司公告、同花顺、车企官网,压铸周刊,电驱时代,国盛证券研究所 目前:后地板:后地板:各车企均已在旗舰车型中量产/试制完成,预计 2023
76、年行业有望迎来量产期;前舱:前舱:特斯拉 Highland 有望在 2023 年量产,前舱一体化铸造值得期待;托盘:托盘:混动托盘一体化压铸已进入量产期,纯电托盘各车企仍在研发过程中。2023 年 06 月 26 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 48:一体化压铸行业梳理 资料来源:搜狐汽车,国盛证券研究所 技术升级的背景下,产业链各公司技术升级的背景下,产业链各公司在设备、模具、技术方面积极储备,未来有望充分在设备、模具、技术方面积极储备,未来有望充分享受行业红利:设备:享受行业红利:设备:一般而言,一体化压铸型材更大,需要 4400 吨以上压铸机才能满足
77、生产需求,目前文灿股份、广东鸿图、拓普集团、爱柯迪、泉峰汽车等均已投产或采购相应的大吨位压铸机。新能源销量高增,行业变革趋势明确。新能源销量高增,行业变革趋势明确。新能源车销量持续增长,特斯拉和新势力等通过一体式压铸,革新整车前后防碰撞结构系统的设计,对整个车身的结构设计进一步集成和简化。轻量化渗透提升叠加三电系统、电池托盘、后底板等一体化压铸方式带来增量订单,行业内公司订单持续超预期并开始重资产投入抢占市场。拓普集团 2021 年 9 月向力劲,采购 21 台(套)力劲压铸单元,其中包括 6 台合模力 7200T、10 台 4500T、5台 2000T 的大型压铸机。2022 年,公司和高合
78、合作的后底板项目也成功量产下线。2023 年 06 月 26 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 49:大吨位压铸机布局 代码代码 上市公司上市公司 6000-9000T 压铸机压铸机 9000T 以上压铸机以上压铸机 备注备注 数量,数量,台台 进度进度 数量,数量,台台 进度进度 603348.SH 文灿股份 4 2 台 6000T 完成试生产,2台 7000T 年底前进厂 3 2 台完成试生产,1 台拟采购 2021 年向力劲订购 9 台(含 2 台 6000T、2 台9000T),已全部进厂,2022年订购 9 台(含 2 台7000T)年底前进厂。0
79、02101.SZ 广东鸿图 未披露 1 台完成试生产 2 2022年9月发布12000T压铸单元 2022 年 1 月与力劲、广州型腔签署12000 吨超级智能压铸单元联合研发合作协议,采购包括 2套 12000T 压铸单元在内的 8 套大型及超大型压铸单元。601689.SH 拓普集团 6 已量产,但具体台数未披露-2021 年 9 月向力劲,采购 21 台(套)力劲压铸单元,其中包括 6 台合模力 7200T、10 台 4500T、5台 2000T 的大型压铸机。605050.SH 福然德 1-2 预计2022进厂-安徽优尼科拟分别购置 3500 吨、4200 吨和 6200吨等压铸岛及周
80、边配套设备。605133.SH 嵘泰股份-3 已签约 6 月与力劲签约采购第一批 3 套 9000T 超大型压铸单元,后续根据项目进度持续追加采购。600933.SH 爱柯迪 4 预 计 2022H2陆续进厂-2022Q1 可转债项目,其中计划 2 台 6100 吨+2 台8400 吨。603982.SH 泉峰汽车 2 预 计 2022H2进厂-公司在大型压铸机设备上积极布局,目前已投入了多台大型压铸机。同时,6,100T 和 8,000T 超大型压铸机预计 2022 年底进入马鞍山工厂。002182.SZ 云海金属 1 已进厂-6800T 压铸机可用于一体化压铸,7 月公告,公司的 6800
81、 吨压铸机的供应商是力劲科技集团,可能会再订 9000 吨吨位的压铸机。300328.SZ 宜安科技 1 已进厂-引进中国的首台布勒6100T超大型压铸机,正在株洲工厂加紧进行安装。001311.SZ 多利科技 3 1 条产线已投入使用 1 预计 7 月进厂 盐城多利 6100 吨一体化压铸生产线于 2022Q4 试运行,目前该产线已投入使用。盐城多利 9200 吨一体化压铸生产线,预计 7 月份进场安装。安徽达亚初步规划两条 6100 吨一体化压铸生产线预计于今年 2、3 季度陆续进场安装。300926.SZ 博俊科技 5 已跟力劲集团签采购协议,购买 5 台套 3500T-9000T 压铸
82、单元,将布局在子公司成都博俊。资料来源:公司公告,各公司官网,压铸天地,压铸商情,中铸网,压铸周刊,高要压铸行业协会,国盛证券研究所 图表 50:高合汽车后底板 图表 51:公司一体化后地板产品布局 资料来源:汽车材料网,国盛证券研究所 资料来源:拓普集团公众号,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.3.特斯拉带动热泵应用,热管理业务增势特斯拉带动热泵应用,热管理业务增势 2.3.1.热泵热泵+集成化推动,行业持续升级集成化推动,行业持续升级 较传统燃油车,新能源汽车热管理系统需额外增加制冷较传统燃油车,新能源汽车热管
83、理系统需额外增加制冷&电池管理系统,价值量大幅提电池管理系统,价值量大幅提高。高。新能源汽车由于没有了内燃机,空调压缩机的动力从机械式改为了电动,缺乏了发动机余热的利用,需要制造新的稳定热源来制热。传统燃油车约2000-3000元单车价值量,目前新能源车型 PTC 空调约 6000 元价值量,而对于热泵系统,根据盖世汽车数据,由于系统复杂程度的提高,考虑到热泵空调、阀门、冷凝与换热系统带来的额外成本,价值量预计在 70007300 元。图表 52:汽车热管理核心组件单车价值量测算 图表 53:汽车热管理系统构成 传统热管理传统热管理核心组件核心组件 结算价格结算价格/元元 新能源汽车新能源汽车
84、热管理核心热管理核心组件组件 结算价格结算价格/元元 散热器 450 电池冷却器 600 蒸发器 180 蒸发器 720 冷凝器 100 冷凝器 200 油冷器 300 热泵系统 1500 水泵 100 电子系统 840 空调压缩机 500 电动压缩机 1500 中冷器 200 电子膨胀阀 500 其他 400 其他 550 合计合计 22302230 合计合计 64106410 资料来源:三花智控可转债说明书,国盛证券研究所 资料来源:控安研究院,国盛证券研究所 图表 54:新能源汽车热管理主要技术类型 热管理系统热管理系统 方式方式 原理原理 优点优点 缺点缺点 主要应用主要应用 电 池系
85、统 冷却 风冷 暴露在空气中,利用气流带动多余热量 结构简单、成本低 冷却效果差 A00 等中低端车型 液冷 通过电池冷却管路的冷却液进行冷却 效果好、散热均匀 成本较高 A 级 以 上 中 高 端 车型,目前主流技术路线 冷媒直冷 直接将冷媒流经电池 将电池散热与空调系统耦合,集成度高 技术要求高 少量车型开始应用 加热 外部加热 利用高温冷却液加热 补充方式 结构复杂、效率低 多作为过渡方案 内部加热 利用电池发热加热 加热效率高、能耗小-未来主流方案 空 调系统 制冷 空压机制冷-制热 PTC 利用 PTC 热敏电阻加热 加热快、成本低 能耗较高 目前主流方案 热泵空调 利用热泵空调从外
86、部环境吸热 能耗低 成本较高 渗透率快速提高 电 机电 控系统 冷却 风冷 暴露在空气中,利用气流带动多余热量-液冷 通过外壳的冷却液回路进行冷却-资料来源:控安汽车研究院,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 预计未来热管理系统的演进方向主要包括:冷媒直冷:冷媒直冷:采用空调系统制冷剂(R124a、CO2 等)直接对动力电池进行冷却,制冷剂通过储液罐和膨胀阀后变成低温低压的液态制冷剂直接与电池包内部的冷却板进行热交换,进而将动力电池内部的热量带出。直冷模式制热效果较好,但制冷剂直冷模式制热效果较好,但制冷剂用量大、成本高
87、,且对电池一致性要求高,目前仅用量大、成本高,且对电池一致性要求高,目前仅 BBA、比亚迪采用该技术。、比亚迪采用该技术。图表 55:冷媒直冷系统原理图 图表 56:比亚迪 dmi 冷媒直冷板结构 资料来源:中国热管理网,国盛证券研究所 资料来源:中国热管理网,国盛证券研究所 图表 57:各车企冷媒直冷应用梳理 车企车企 量产时间量产时间 搭载车型搭载车型 类型类型 奔驰 2009 年 S400 HEV 宝马 2015 年 X5 混动 PHEV 宝马 2013 年 I3 EV(小电池包)奥迪 2014 年 A3e-tron PHEV 广汽广汽 2022 年年 影酷影酷 HEV 比亚迪比亚迪 2
88、021 年年 DMI PHEV 比亚迪比亚迪 2022 年年 海豚海豚 EV(大电池包大电池包)资料来源:热管理之家,新世纪能源网,芝能汽车,国盛证券研究所 热泵空调:热泵空调:特斯拉引领下,热泵空调预计加速普及,根据电动邦的测试数据,以Model3 为例,相比于 PTC 加热方式,热泵空调的百公里平均电耗降低 10-12%。目前各车企均开始布局热泵空调,预计行业进入加速普及阶段。图表 58:Model3 热泵版本/PTC 空调版本的百公里电耗对比(kwh/100km)图表 59:目前已上市的部分热泵车型 车企车企 车型车型 特斯拉 Model3、ModelY 小鹏 P5 蔚来 ES6、EC6
89、 比亚迪 海豚系列 吉利 极氪 001、几何 C 荣威 Ei5、Marvel-X 大众 ID 系列 宝马 I3 奥迪 e-Tron 资料来源:汽车之家,国盛证券研究所 资料来源:汽车之家,国盛证券研究所 20.418.220.117.616.017.018.019.020.021.02020款(PTC)2021款(热泵)100km行驶里程150km行驶里程 2023 年 06 月 26 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 系统集成化、零部件模块化:系统集成化、零部件模块化:以特斯拉为例:1)Roadster 热管理系统包含电机回路、电池回路、HVAC 回路和空调回路
90、,各条回路之间相互独立,集成化程度低;2)Model S/X 热管理系统采用双蒸发器结构,取消了 HVAC 冷却回路,增加了与电池回路相耦合的四通阀结构;3)2018 款款 Model 3 热管理系统采用 Superbottle,通过四通阀,把电机、电池、座舱的热源统一管理,乘员舱采暖仍然采用高压风暖PTC 结构;4)Model Y 热管理系统采用 Octovalve“八爪鱼”,搭载热泵系统+八通阀,整合电池回路、电机回路与座舱回路。图表 60:Roadster 热管理系统 图表 61:Model S/X 热管理系统 资料来源:一览众车,国盛证券研究所 资料来源:一览众车,国盛证券研究所 图表
91、 62:2018 款 Model 3 热管理系统 图表 63:Model Y 热管理系统 资料来源:搜狐汽车,国盛证券研究所 资料来源:一览众车,国盛证券研究所 行业空间:预计行业空间:预计 2025 年国内年国内/全球市场空间分别为全球市场空间分别为 718/1522 亿元,对应亿元,对应 2023-2025CAGR 分别为分别为 20%/31%。测算假设如下:行业销量,根据中汽协与第一电动网数据,2022 年国内新能源乘用车销量 654 万辆,而全球新能源汽车销量突破 1000 万辆。考虑到新能源车型竞争力强,全球范围内销量表现均较为强势,预计未来渗透率将持续上行;根据亿欧智库数据,202
92、2 年行业热泵渗透率约 24%,假定未来中高端车型采用热泵路线为主,2025 年渗透率提升至 51%;单车价值量按照 PTC 空调每套 6100 元,热泵空调按照每套 7000 元,3%年降计算。2023 年 06 月 26 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 64:热管理行业空间测算 单位单位 2022 2025E CAGR 国内新能源销量 万辆 654 1200 22%海外新能源销量 万辆 428 1342 46%热泵空调比例热泵空调比例%24%51%-单车价值量单车价值量 元元 6316 5986-2%其中:PTC 元 6100 5567-3%热泵 元
93、7000 6389-3%热管理系统销量热管理系统销量 万套万套 1082 2542 33%其中:国内市场其中:国内市场 万套万套 654 1200 22%PTC 万套 497 588 6%热泵 万套 157 612 57%海外市场海外市场 万套万套 428 1342 46%PTC 万套 326 658 26%热泵 万套 103 685 88%国内市场空间国内市场空间 亿元亿元 413 718 20%海外市场空间海外市场空间 亿元亿元 271 803 44%全球合计全球合计 亿元亿元 684 1522 31%资料来源:第一电动网,EVTANK,智车派,亿欧智库,盖世汽车,中汽协,国盛证券研究所
94、行业格局:行业格局:Tier1 集中度高,本土供应商零部件总成取得突破。集中度高,本土供应商零部件总成取得突破。根据 Marklines 统计,汽车空调集成市场的集中度较高,外资 Tier1 凭借多年配套的客户积累优势,头部的日本电装、法国法雷奥、韩国翰昂和德国马勒,占据 50%以上的市场份额。在新能源市场,随着主机厂对系统集成的掌控度提高,零部件模块化趋势显著,本土供应商在总成领域进展迅速。图表 65:2021 年国内汽车空调集成市场格局 图表 66:2021 年全球汽车空调集成市场格局 资料来源:Marklines,国盛证券研究所 资料来源:Marklines,国盛证券研究所 电装37%华
95、域三电汽车空调25%法雷奥13%埃斯创12%翰昂11%其它2%电装24%法雷奥18%翰昂15%其他43%2023 年 06 月 26 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 67:行业配套格局梳理 系统集成系统集成 零部件零部件 热泵系热泵系统统 换热模换热模块块 空调箱空调箱 蒸发器蒸发器冷凝器冷凝器 水冷板水冷板 电池冷电池冷却器却器 电子水电子水泵泵 电子膨电子膨胀阀胀阀 管路管路 空气压空气压缩机缩机 外资 电装 量产 量产 马勒 量产 量产 法雷奥 量产 量产 翰昂 量产 量产 本土 三花智控 量产 量产 量产 量产 量产 盾安环境 量产 量产 克来机电
96、 在研 量产 银轮股份 量产 量产 量产 量产 量产 量产 奥特佳 量产 量产 中鼎股份 量产 松芝股份 量产 量产 量产 拓普集团拓普集团 量产量产 量产量产 在研在研 飞龙股份 量产 腾龙股份 在研 量产 资料来源:佐思汽研,国盛证券研究所 2.3.2.公司具备总成供应能力,产品、客户不断突破公司具备总成供应能力,产品、客户不断突破 公司热管理产品包括热泵总成、多通阀、电子水泵、电子膨胀阀等,可以总成供应或公司热管理产品包括热泵总成、多通阀、电子水泵、电子膨胀阀等,可以总成供应或拆分供应。拆分供应。目前公司已经研发出第二代产品,可以提供水侧、剂侧独立的部分集成方案,也可以提供高度集成方案,
97、可匹配各类型客户需求。图表 68:公司热管理产品示意图 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 技术积累深厚,阀门类产品陆续量产,价值量持续提高。技术积累深厚,阀门类产品陆续量产,价值量持续提高。公司依托汽车电子领域的深 2023 年 06 月 26 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 厚积淀,在智能刹车系统 IBS 的技术的基础上横向拓展开发出热管理系统。根据公开专利披露,公司目前热管理总成系统、五通阀产品已取得发明专利授权,电子膨胀阀相关发明专利已在审核阶段。产品线持续扩张,叠加热管理技术变革,公司配套价值量持续提高。图表 69:拓普 2022 年以来部分发明专利
98、产品产品 名称名称 阶段阶段 热管理总成 一种汽车电池热管理系统 实审 热管理气液分离器 一种汽车空调热管理系统用气液分离器 实审 热管理换热器 一种用于电动汽车热管理系统的换热装置 实审 热管理阀门 一种双层多通阀芯结构及水阀 实审 热管理阀门 一种五通水阀 实审 热管理阀门 一种十字型五通阀芯结构及水阀 实审 热管理阀门 一种环型多通路阀芯结构及水阀 实审 热管理阀门 一种电磁调节阀 实审 热管理阀门 一种电子膨胀阀 实审 热管理电子水泵 一种新能源汽车用电子水阀 实审 资料来源:国家专利局,国盛证券研究所 图表 70:一种双层多通阀芯结构及水阀 图表 71:一种用于电动汽车热管理系统的换
99、热装置 资料来源:国家专利局,国盛证券研究所 资料来源:国家专利局,国盛证券研究所 公司热管理总成产品于公司热管理总成产品于 2021 年实现年实现 Model Y 的配套量产的配套量产,2021-2022 年热管理产品收入 12.8、13.7 亿元,毛利率由 17.8%提升至 18.6%,考虑到未来零部件的自产率进一步提高,公司热管理产品的毛利率仍有较大改善空间。产能方面,公司募投项目规划公司募投项目规划新增热管理产能新增热管理产能 130 万套万套。2023 年 06 月 26 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 72:热管理业务 图表 73:销量及单价
100、资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2.4 汽车电子储备多年,线控底盘能力齐备汽车电子储备多年,线控底盘能力齐备 2.4.1.线控底盘从线控底盘从 0 到到 1,制动,制动&悬架大有可为悬架大有可为 线控底盘作为执行端,是高等级智能驾驶的必备元素。线控底盘作为执行端,是高等级智能驾驶的必备元素。技术上,根据控制维度,底盘可以分为三个子系统:1)“X”轴(前后方向),包括驱动与制动两套系统;2)“Y”轴(左右方向),包括转向系统;3)“Z”轴(上下方向),包括悬架系统。线控底盘响应速度快,机电一体化程度高,作为车辆行驶、转向与制动的核心环节,是 L3 级以上自
101、动驾驶的主要执行载体。图表 74:线控底盘技术趋势 资料来源:焉知汽车,国盛证券研究所 线控制动:线控制动:EHB 为目前主流方案,多种方案并存。为目前主流方案,多种方案并存。根据制动执行机构的不同,线控制动系统可以分为液压式线控制动系统(EHB)和机械式线控制动系统(EMB)。其中,EMB作为未来的发展方向,受限于技术成熟度与安全冗余,目前行业的量产程度较低。EHB 以传统的液压制动系统为基础,用电子器件替代了部分机械部件的功能,是目前的6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%12.412.612.81313.213.413.613.820212022热管
102、理(亿元)毛利率收入占比2200230024002500260027002800020406080212022募投项目(产量)热管理销量(万套)热管理单价(元/套)2023 年 06 月 26 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 主流的线控制动技术方案。进一步,根据集成度的不同,EHB 可以分为 Two-box 和One-box 两种技术方案。图表 75:线控制动系统方案 资料来源:焉知汽车,国盛证券研究所 Owo-Box 方案成本较低,份额快速提升。方案成本较低,份额快速提升。Two-Box 方案中电子助力器与 ESP/ABS 独立,集成度较
103、低,成本相对更高。而 One-Box 方案中电子助力器与 ESP/ABS 集成,但需增加 RBU 以满足冗余要求。根据佐思汽研数据,Two-Box 仍是线控制动市场主流,但市场占比从 2021 年的 76.6%下滑至 2022 年前五月的 62.8%,而 One-Box 的占比从20.5%跃升到 34.6%。图表 76:线控方案对比 One-Box Two-Box 定义 整体式:EHB 集成了 ABS/ESP 分立式:EHB 与 ABS/ESP 独立 结构 1 个 ECU 1 个制动单元 2 个 ECU 2 个制动单元 成本 集成度高,成本相对低 集成度低,成本相对高 复 杂 度 与安全性 高
104、,需要改造踏板,踏板仅用于输入信号,不作用于主缸,故踏板感受需要软件调校,可能会有安全隐患。低,不需要改造踏板,驾驶员能直观地感受到制动系统地变化,并可由 ABS 回馈力感受刹车片地衰退等,能减少安全隐患。能量回收 回收效率很高,回馈制动减速度最高达 0.3g-0.5g。回收效率一般,回馈制动减速度最高在 0.3g 以下。自动驾驶 搭配 RBU 满足自动驾驶对冗余的要求。本身满足自动驾驶对冗余的要求。资料来源:焉知汽车,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 77:2021 年线控制动技术方案搭载占比 图表 78:20
105、22 年前五月线控制动技术方案搭载占比 资料来源:佐思汽研,国盛证券研究所 资料来源:佐思汽研,国盛证券研究所 行业空间:预计行业空间:预计 2025 年行业空间年行业空间 160 亿元,对应亿元,对应 2022-2025 年年 CAGR 19%。主要测算假设如下:行业销量:根据中汽协数据,2022 年国内乘用车销量 2356 万辆,我们预计未来国内乘用车销量维持弱复苏的趋势,2025 年行业销量 2500 万辆,对应 CAGR 2%;渗透率:根据高工智能汽车数据,2022 年国内乘用车线控制动前装上险交付合计497.39 万辆,同比增长 56.56%,前装搭载率达到 24.95%。考虑到主机
106、厂对于智能驾驶执行端的布局加速,我们预计行业 2025 年渗透率爬升至 40%;价值量:考虑到量产规模提升带来的降本效应,预计配套价值量从目前的 1900 元,逐步下探至 1600 元,CAGR-6%。图表 79:线控制动行业空间测算 项目项目 单位单位 2022 2025E CAGR 国内乘用车销量 万辆 2356 2500 2%线控制动搭载量 万套 497 1000 26%渗透率%21%40%-单车价值量 元 1900 1600-6%行业空间 亿元 95 160 19%资料来源:中汽协,高工智能,焉知汽车,国盛证券研究所 线控制动前期由外资垄断,近两年本土供应商产品量产加速,配套空间大。线
107、控制动前期由外资垄断,近两年本土供应商产品量产加速,配套空间大。制动环节的安全等级高,2013 年博世量产第一代线控制动系统 iBooster,并在 2019 年实现第二代 iBooster 国产。凭借先发及成本优势,以博世、大陆为主的外资供应商早期垄断了头部车企的配套市场。近年来,中国本土供应商的线控制动产品陆续量产,与外资之间的差距迅速缩小,国产化浪潮下,未来配套空间大。One-Box20%Two-Box 77%其他3%One-Box35%Two-Box 63%其他2%2023 年 06 月 26 日 P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 80:EHB 线控制动
108、技术方案 厂商厂商 产品产品 技术方案技术方案 外资 博世 iBooster+ESP Two box IPB One-box 大陆 MK C1 One-box 采埃弗天合 IBC One-box 日立 E-ACT Two box 本土 伯特利 WCBS One-box 拿森科技 Nbooster+ESC Two box Onebox 2.0(NBC)One-box 英创汇智 E-booster Two-box 同驭汽车 EHB Two-box 亚太股份 IBS+ESC Two-box IEHB One-box 拓普集团 IBS Two-box IBS PRO One-box 汇众汽车 Eboo
109、ster Two-box 资料来源:盖世汽车,国盛证券研究所 空气悬架属于主动悬架,可以同时实现刚度与阻尼的调节,是近二十年来高端车型悬空气悬架属于主动悬架,可以同时实现刚度与阻尼的调节,是近二十年来高端车型悬架系统的主要发展方向。架系统的主要发展方向。对于悬架系统而言,最重要两个特性参数分别是阻尼控制、刚度控制,可把悬架分为被动悬架、半主动悬架和主动悬架三类。近几年,随着国内新势力车企的逐步发力,空气悬架的选装价格逐步下探,为应用推广奠定了基础。从技术趋势看,在智能化的浪潮下,空气悬架的控制算法与高精地图、道路扫描以及驾驶习惯的有效整合,是下一代空气悬架的主要发展方向。图表 81:下一代“魔
110、毯”空气悬架,核心新增道路预览(Road Preview)功能 资料来源:ATC 汽车底盘,国盛证券研究所 空气悬架系统主要由空气供给单元、空气弹簧、电子减震器和控制单元构成:空气悬架系统主要由空气供给单元、空气弹簧、电子减震器和控制单元构成:2023 年 06 月 26 日 P.34 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 空气供给单元:空气供给单元:由气泵、空气干燥器、储气罐等组成,空气供给总成一般放置在发动机舱或后备箱内。空气弹簧:空气弹簧:在柔性密封容器中加入压缩空气,利用空气的可压缩性实现弹性作用的一种非金属弹簧,包括单腔式与双腔式。其中双腔弹簧将单腔的气室用电磁阀分隔为两
111、个气室,相比于单腔空气弹簧,双腔空气弹簧性能更好,可以在车辆的使用双腔空气弹簧性能更好,可以在车辆的使用过程中进行刚度的调节过程中进行刚度的调节。减震器:减震器:一般而言,车身的高低由空气弹簧调节,而“软硬”则交由被独立出来的减震器负责。控制单元:控制单元:包括高度控制阀(使空气弹簧在载荷下都保持一定的高度)、电子控制悬架系统(动调整悬架刚度与高度)等,路面预先瞄系统:路面预先瞄系统:路面预瞄系统能够在复杂的行驶工况下确保车辆的操控表现和减震效果,提升悬架系统的工作质量,让乘客总是处于平稳的乘坐环境之中。图表 82:空气悬架系统及价值量构成 资料来源:产业链调研,国盛证券研究所 比亚迪发布“云
112、撵”,特斯拉公布新一代专利,行业升级有望加速。比亚迪发布“云撵”,特斯拉公布新一代专利,行业升级有望加速。比亚迪云辇系统是行业首个新能源专属智能车身控制系统,通过感知层硬件智能路面预瞄,对路面情况、车身姿态等提前感知,调整车身姿态,使得驾驶更加平稳;通过智能高度调节,实现智能迎宾、便捷取物等模式;此外云辇系统在复杂地形中,四轮可独立调节,保持车身水平,满足更多露营需求。目前云辇-P将首搭仰望 U8;云辇-A标准版将首搭腾势 N7;云辇-C 固件已搭载在比亚迪汉、唐车型的部分配置版本上,后续将通过 OTA 陆续升级为云辇-C 系统,未来云辇-C 将搭载比亚迪更多车型。2023 年 06 月 26
113、 日 P.35 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 83:比亚迪云辇智能车身控制系统 云辇系统云辇系统 云辇云辇-C 云辇云辇-A 云辇云辇-P 优势项 毫秒级阻尼调节 防晕车模式,俯仰抑制 国内首创智能侧翼融合 刚度/高度/阻尼 露营调平 四轮贴地 超强耐久,超宽温域 搭载车型 王朝旗舰车型、腾势、仰望、专业个性化品牌 阻尼控制技术 高度控制技术-刚度控制技术-感知技术 四轮联动技术-资料来源:EV 视界,国盛证券研究所 特斯拉新一代空悬专利亮相,增加电机与滚珠螺杆单元:特斯拉新一代空悬专利亮相,增加电机与滚珠螺杆单元:3 月 30 日,特斯拉公布了其下一代的主动悬架系统
114、专利,与传统空气悬架架构不同,特斯拉增加了电机与滚珠螺杆单元。行车时,控制系统根据路面情况启动电机,带动皮带转动滚珠螺母,从而改变螺杆长度,控制车轮的高度。此外,动态可调的支柱轴长度还将使车辆能够在不破坏弹簧和阻尼率的情况下抵消车身侧倾,并在加速和制动时消除车身的大幅度前倾和后倾。硬件集成大势所趋,具备总成能力的核心供应商将持续受益:硬件集成大势所趋,具备总成能力的核心供应商将持续受益:特斯拉的新一代空气悬架系统,核心亮点在于软硬件的高度分离与集约化程度的进一步提高,这与特斯拉扁平化的供应链管理模式相契合。国产供应商在成本控制及快速反应上优势明显,在主机厂软硬件解耦+核心软件自研的趋势下,纯硬
115、件供应难度大幅降低,具备多部件供应能力的供应商将持续受益。图表 84:特斯拉空气悬架执行系统系统构成 资料来源:AMEE 底盘制造工程展览会,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.36 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 85:特斯拉空气悬架系统剖面图 资料来源:AMEE 底盘制造工程展览会,国盛证券研究所 根据测算,我们预计乘用车空气悬架到根据测算,我们预计乘用车空气悬架到 2025 年的空间为年的空间为 240 亿元,亿元,主要计算假设:行业销量:根据中汽协数据,2022 年国内乘用车销量 2356 万辆,我们预计未来国内乘用车销量维持弱复苏的趋势,20
116、25 年行业销量 2500 万辆,对应 CAGR 2%;空气悬架搭载率:根据高工智能数据,2022 年国内乘用车前装标配搭载 28.01 万台,对应渗透率 1.2%,预计 2025 年渗透率提升至 12%;单车价值量:随着国产程度的不断提高,我们预计悬架的价值量由 10000 下探至8000 元左右。图表 86:空气悬架行业国内空间测算 项目项目 单位单位 2022 2025E 国内乘用车销量 万辆 2356 2500 空气悬架搭载量 万套 28 300 渗透率%1.2%12.0%单车价值量 元 10000 8000 行业空间 亿元 28 240 资料来源:中汽协,高工智能,盖世汽车,佐思汽研
117、,国盛证券研究所 2020 年之前,空气悬架基本只应用于 BBA 豪华等豪华品牌,国内的空气悬架配套市场难打开,前期研发投入大,主机厂及供应商开发意愿不强;以BBA为代表的豪华车企的供应链体系相对封闭,与核心零部件供应商的合作关系往往长达数十年,本土供应商突破供应链难度大。因而全球空气悬架市场,前期主要被外资龙头所占据,全球空气悬架市场,前期主要被外资龙头所占据,主要外资龙头包括:大陆集团(Continental)、威伯科(Wabco)、威巴克(Vibracoustic)、倍适登(Bilstein)、天纳克(Tenneco)、日立安斯泰莫(Hitachi Astemo)、凡士通(Firesto
118、ne)等。2023 年 06 月 26 日 P.37 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 87:空气悬架市场的主要外资供应商 定位定位 公司名称公司名称 空气弹空气弹簧簧 空气供空气供给单元给单元 电子减电子减震器震器 控制及控制及传感器传感器 主要客户主要客户 总成供应商 大陆集团(Continental)自动驾驶及安全部门 市场份额最大的全球龙头,合资、自主车企均有配套。康迪泰克(ContiTech)总成供应商 威伯科(Wabco,采埃孚收购,为商用车控制系统部门)BMW、特斯拉、Bentley、奔驰等。零部件供应商 威巴克(Vibracoustic,科德宝子公司)一
119、汽、吉 利、奔 驰、Bentley、BMW、Aston Martin 等。零部件供应商 倍适登(Bilstein,蒂森克虏伯子公司)Lotus、日产、丰田、奔驰、福特、Jeep、保时捷、特斯拉、BMW、斯巴鲁等。零部件供应商 天纳克(Tenneco)丰田、吉利、GM、极星、捷豹路虎、大众、BMW、马自达等。零部件供应商 日立安斯泰莫(Hitachi Astemo)本田、日产、斯巴鲁、丰田、马自达。零部件供应商 凡士通(Firestone,普利司通子公司)特斯拉、福特等。零部件供应商 京西重工(BWI,前德尔福底盘系统)GM、一汽、长安、红旗、宝骏、福田、江铃等自主等。资料来源:Markline
120、s,wind,国盛证券研究所 2.4.2.公司定位底盘线控总成,制动、悬架、转向同步推进公司定位底盘线控总成,制动、悬架、转向同步推进 公司定位线控底盘的解决方案提供商,具备全维度的产品量产能力。公司定位线控底盘的解决方案提供商,具备全维度的产品量产能力。在底盘电动化及智能化领域,前瞻性布局了集成底盘域的转向、刹车、空气悬架,可以为客户提供智能刹车 IBS、线控转向 SBW、电动助力转向 EPS、空气悬架 ECAS 等系统级最佳解决方案。根据公司年报,目前公司目前公司 IBS、EPS、空气悬架、热管理、智能座舱项目分别获得一汽、空气悬架、热管理、智能座舱项目分别获得一汽、吉利、华为、金康、理想
121、、比亚迪、小米、合创、高合等客户的定点。吉利、华为、金康、理想、比亚迪、小米、合创、高合等客户的定点。图表 88:汽车电子收入及占比 图表 89:汽车电子销量及单价 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.52015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022收入(亿元)YOY收入占比05003003500070802000212022销量(万套,左)单价(元/套)2023 年
122、 06 月 26 日 P.38 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 90:公司线控底盘产品布局 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 公司具备线控制动系统的正向研发能力,满足主机厂的产品生产升级及可靠性要求。公司具备线控制动系统的正向研发能力,满足主机厂的产品生产升级及可靠性要求。IBS智能刹车系统是功能安全要求 ASIL D的产品,公司按照正向开发流程,通过系统仿真设计、零部件仿真设计、零部件测试验证、系统测试验证的流程。目前已与多家主机厂达成战略合作伙伴关系。图表 91:公司 IBS 智能刹车系统 AMESim 系统仿真 图表 92:公司“一种解耦智能制动系统及其制动力矩
123、控制方法”专利 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 资料来源:国家专利局,国盛证券研究所 目前线控制动产品以目前线控制动产品以 IBS 序列为主:序列为主:IBS 智能刹车系统是高度集成的安全系统,集成了机械、电子、液压、控制、算法等多学科内容。通过 IBS 智能刹车系统的开发,公司具备了机、电、液、软等综合开发和系统集成能力,并将陆续推出 IBS-EVO、IBS-RED 冗余制动方案。其中:1)IBS-EVO 是 IBS-PRO 的进化版,在 IBS-PRO 产品的基础上,更小、更轻、更节约,且依然具备优异的制动性能;2)IBS-RED 是 IBS-PRO 的冗余制动方案,可以支持 L3 以
124、上的 ADAS 自动驾驶功能,对于整车布置的要求更小、功能更加强大、响应速度快、噪声更好、可靠性更强。2023 年 06 月 26 日 P.39 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 93:公司 IBS 产品系列 图表 94:公司 IBS PRO 产品性能 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 IBS-PRO 冬标验收通过,满产产能冬标验收通过,满产产能 50 万套万套/年。年。公司 IBS 智能刹车系统工厂位于宁波,已投入SMT、ECU组装、传感器组装、电磁阀装配、总成自动化装配、智能仓储等先进制造设施,实现全过程 A 级追溯。根据公司披露
125、,宁波工厂满产可实现年 50 万辆车的配套能力。图表 95:公司 IBS-PRO 冬季标定试验顺利通过客户验收 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 线控转向系统性能满足主机厂要求,可提供完整解决方案:线控转向系统性能满足主机厂要求,可提供完整解决方案:方向盘执行器和转向轮执行器共同构成了线控转向系统,公司的线控转向用电动调节转向管柱除了完成基本的电动四向调节功能外,还集成了额定力矩为 2Nm 的冗余式双绕组永磁同步电机、16.5:1的蜗轮蜗杆减速机构以及冗余式控制器,可以提供最大 28Nm 的手感模拟力矩输出,并可搭载公司自主开发的齿条助力式冗余电动助力转向系统,为客户提供完整的线控转向系统解
126、决方案。根据公司官微披露,2022 年公司转向系统新增年公司转向系统新增 16 个定点,其中个定点,其中 2022Q4 量产项目量产项目 7个,个,2023 年量产项目年量产项目 7 个,个,2023Q4 量产项目量产项目 2 个。个。2023 年 06 月 26 日 P.40 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 96:公司线控转向系统 图表 97:公司电调管柱主要参数 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 空气悬架:技术全面、产能空气悬架:技术全面、产能&定点同步扩张。定点同步扩张。公司依托丰富的橡胶减震系统及电控零件开发经验,以及主机厂
127、客户的迫切需求,建立了完整的空气悬架整套系统(含电控系统)及关键零部件的设计研发、试验检测、生产制造及供货能力。公司宁波空气悬架系统一公司宁波空气悬架系统一部,总投资约部,总投资约 6 亿元,亿元,2022 年年 6 月正式投产,可实现年产量月正式投产,可实现年产量 200 万只空气悬架,满万只空气悬架,满足每年足每年 50 万辆车的配套。万辆车的配套。图表 98:公司宁波空气悬架系统工厂 图表 99:公司空气悬架系统产品 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 自研自研封闭式供气单元,显著提高系统集成度。封闭式供气单元,显著提高系统集成度。公司自主研发的电控空
128、气悬架系统采用闭式空气供给单元。与传统的开式空气供给单元相比,它将空气压缩机、分配阀和 ECU等集成为一体。其中,ECU可集成空气弹簧控制、CDC减振器控制等功能。闭式空气供给单元具有更高的集成度,结构紧凑、重量轻、噪音低;并且电机工作功率低,可以有效降低车辆的能量损耗;与此同时它还具有在高海拔环境下响应速度快、不易过热等优点。公司公司2022年年 12月公告,新获得月公告,新获得7个空气悬架系统项目,预计个空气悬架系统项目,预计2023Q3起陆续批量。起陆续批量。2023 年 06 月 26 日 P.41 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 100:公司封闭式供气单元与传
129、统开放式模式对比 图表 101:公司“空气悬架供气系统的对置式压缩机总成”专利 资料来源:公司官微,国盛证券研究所 资料来源:国家专利局,国盛证券研究所 2.5 机器人机器人前景广阔前景广阔,国产供应链配套潜力大,国产供应链配套潜力大 2021 年 AI DAY,特斯拉首次发布人形机器人 Tesla Bot,将代替人类去做危险的、重复的、无聊的任务。2022 年 AI DAY 原型机 Optimusm 面世,展示行走、挥手、摇摆等动作。2023 年股东大会,马斯克表示,Optimus 的电机控制器和电子设备都是自主设计。图表 102:特斯拉人形机器人的进展 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所
130、 特斯拉人形机器人主要配置特斯拉人形机器人主要配置:身高 5 尺 8 寸(约 1.73 米),头部带有显示屏,用以展示信息。采用 Autopilot 的摄像头作为视觉感知传感器,共八个摄像头。采用 FSDComputer 作为计算核心。脖子、胳膊、手、腿、躯干累计搭载了 40 个机电传动器。搭载多相机神经网络、基于神经网络的规化、自动标记、算法训练等。以轻量材料打造,最高时速达 5 英里/小时。2023 年 06 月 26 日 P.42 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 103:特斯拉 Optimus 参数 资料来源:特斯拉,国盛证券研究所 软件方面,软件方面,Optim
131、us搭载和特斯拉汽车同款 FSD芯片,在经过汽车完全自动驾驶能力系统实际应用验证后,特斯拉的计算机视觉技术可直接应用于机器人,支持室内路径规划,并能通过视觉识别判断物体,支持 Wi-Fi、LTE 和音频连接。硬件方面硬件方面,特斯拉机器人共有 28 个关节个关节,主要分为旋转关节以及直线关节加连杆,小腿大腿伸展收缩以及手腕的两个自由度采用了直线关节+连杆的方式,其余部分采用了旋转关节。其中旋转关节其中旋转关节采用无框电机无框电机+双编码器双编码器+力矩传感器力矩传感器+谐波传感器谐波传感器,三种旋转关节的扭矩分别为 20、110、180Nm;线性关节线性关节采用的无框电机无框电机+行星滚柱丝杠
132、行星滚柱丝杠+力力传感器,传感器,三种直线关节的推力为 500、3900、8000N。图表 104:特斯拉机器人执行器 资料来源:AI DAY 2022,国盛证券研究所 在高速端在高速端,旋转关节采用内转子电机+角接触轴承,并配有一个刹车装置,直线关节部分采用了内转子电机和球轴承;在低速端在低速端,旋转关节采用了谐波减速机,并配有交叉滚子轴承,直线关节部分采用了行星滚柱丝杆行星滚柱丝杆;在传感器方面在传感器方面,关节在高速端和低速端都配备了位置传感器以及力和力矩传感器。2023 年 06 月 26 日 P.43 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 105:直线关节采用行星滚
133、柱丝杆 图表 106:旋转关节采用谐波减速机+交叉滚子轴承 资料来源:AI DAY 2022,国盛证券研究所 资料来源:AI DAY 2022,国盛证券研究所 图表 107:关节在高速端和低速端都配备了位置传感器以及力和力矩传感器 资料来源:AI DAY 2022,国盛证券研究所 行星滚柱丝杠结构复杂,是线性执行器的核心零部件。行星滚柱丝杠结构复杂,是线性执行器的核心零部件。滚柱丝杠主要由丝杠、螺母和滚柱组成,以丝杠旋转作为驱动,通过丝杠与滚柱之间的螺旋运动,由滚柱带动螺母做直线运动。与传统滚柱丝杆相比,行星滚柱丝杆通过在丝杠周围设置若干行星螺纹滚柱,可大幅增加传动过程中丝杠副的受力接触面积,
134、使机构可以承受更大的载荷和冲击,可靠性高,传动适合用于高速重载工作的应用场合。2023 年 06 月 26 日 P.44 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 108:滚柱丝杠结构图 资料来源:财经头条,国盛证券研究所 汽车领域,滚柱丝杠主要应用于换挡及传统系统的精密控制。汽车领域,滚柱丝杠主要应用于换挡及传统系统的精密控制。其中滚珠丝杠传动的主要优点包括:大螺距,低摩擦运行下的高动态载荷,以及高的定位和重复定位精度,但是由于几何精度限制,无法实现丝杠小螺距运行。相比之下,滚柱丝杠传动技术在大约10 毫米的丝杆螺距下,可以实现更高的承载性能和更高的定位精度。图表 109:舍弗
135、勒 MCA 湿式双离合 图表 110:舍弗勒滚柱丝杠传动系统 资料来源:电动新视界,国盛证券研究所 资料来源:marklines,国盛证券研究所 除舍弗勒外,近年来随着本土供应链的日益完善,国产供应商亦具备小批量供应能力,除舍弗勒外,近年来随着本土供应链的日益完善,国产供应商亦具备小批量供应能力,并与车企陆续开展合作。并与车企陆续开展合作。以新剑传动为例,2021 年投入 5000 余万元引进行星滚柱丝杠自动化生产线和超精密进口加工设备,并在 7 月正式投产,并与一汽商讨 EMB 行星滚柱丝杠刹车制动系统、ONEBOX 刹车线控系统、汽车转向系统等领域的合作可能。2023 年 06 月 26
136、日 P.45 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 111:新剑传动滚柱丝杠产品 资料来源:临安昌化发布,国盛证券研究所 公司在线控执行器领域布局广泛,以此为基础,积极拓展机器人执行器产品。公司在线控执行器领域布局广泛,以此为基础,积极拓展机器人执行器产品。运动执行器是机器人的核心部件之一,由于人型机器人需要模拟人类的各种行动,因此需要较多的运动执行器才能实现此要求。公司 2022 年布局机器人执行业务,包括电机、电控及减速机构等部件组成,样品也获得客户的认可。2022 年 9 月,拓普投资 2 亿美元在墨西哥设立全资子公司,主要生产轻量化底盘、内饰系统、热管理系统及机器人执
137、行器等产品,未来有望实现潜在客户的就近配套。图表 112:公司在线控执行器领域的设备齐全,研发积累深,资料来源:公司官网,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.46 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3 深度深度合作合作特斯拉特斯拉,全面拥抱电动化,全面拥抱电动化 公司与国内外主要整车厂建立了稳定深入的伙伴关系,国内,公司与华为、金康、比亚迪、吉利、理想、蔚来、小鹏等新合作进展迅速,单车配套金额不断提升。在国际市场,公司与特斯拉、RIVIAN、LUCID、FORD、GM、FCA 等合作持续加深。公司 Tier 0.5 级合作模式持续推进,为客户提供全产品线的同步
138、研发及供货服务,2022 年,前五大客户收入贡献约 60%。图表 113:前五大客户占比超 60%资料来源:wind,公司年报,国盛证券研究所 2012-2014 年,上汽通用是公司第一大客户,收入贡献超 25%。后续随着公司和吉利的合作加深,2015-2017 年,吉利陆续推出多款轿车、SUV 车型,强产品周期下,销量进入高增长阶段。公司给吉利配套的产品种类也从初期的内饰、减震,到后续借力收购福多纳,增加底盘配套。双方合作进一步加深,单车配套价值也持续提升。根据应收账款的结构看,2017 年,吉利超越上汽通用,成为公司第一大客户,目前配套产品也已经扩展到减震器、内饰功能件、底盘系统、汽车电子
139、。图表 114:发展初期借力通用(前五大客户占比)图表 115:吉利 2017 成第一大客户 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 顺应电动化大趋势,公司全面合作主力新能源车企。从收入结构看,特斯拉已成公司第0%10%20%30%40%50%60%70%2000022前五大客户占比前五大客户占比0%10%20%30%40%50%60%201220132014长安福特MOBIS上汽通用五菱吉利汽车上海通用0%10%20%30%40%50%60%70%2017年2018年博格斯比亚迪东风汽车长安汽车
140、上汽集团上汽通用吉利 2023 年 06 月 26 日 P.47 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一大客户,海外也陆续拓展了 Rivian 等新客户。图表 116:前五大客户 图表 117:海外客户结构 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 战略布局精准,和战略布局精准,和特斯拉特斯拉合作持续加深合作持续加深。特斯拉技术实力领先,产品定位清晰,成功打造爆款车型 Model 3 和 Model Y,销量连年高增长,2022 年全球交付 131.4 万辆,同比增长40.4%。从过往调价情况看,特斯拉是为数不多涨价对销量负面影响较小的车企,产品竞争
141、力强。3.89%20.08%36.36%40.48%2.55%2.67%0%10%20%30%40%50%60%70%20022Q1中国一汽比亚迪上汽集团Chrysler Group LLC上汽通用吉利A客户24.0%40.0%46.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%202020212022RIVIAN汽车PLASTIKON Industries,Inc沃尔沃汽车Daeheung Rubber&Technology Co.,Ltd.克莱斯勒通用汽车 2023 年 06 月 26 日 P.48 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 1
142、18:特斯拉经营及发展时点复盘 资料来源:wind,iFind 终端,特斯拉官网,汽车之家,国盛证券研究所 图表 119:特斯拉调价情况 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 2023 年初,随着新车供给持续增加,市场竞争加剧,特斯拉大幅调整全球售价,其中美国区域降幅最大,叠加补贴至多优惠 2.05万美元,降价效果显著,1月全球订单创新高,2023Q1 交付创新高。上海超级工厂落地国产Model Y交付德州、柏林工厂投产产品产品产能产能其他事件其他事件发布Model 3Model 3扩产1月全球降价0040005000600070002015-01-042015-06-2
143、12015-12-062016-05-222016-11-062017-04-232017-10-082018-03-252018-09-092019-02-242019-08-112020-01-262020-07-122020-12-272021-06-132021-11-282022-05-152022-10-30收盘价(后复权,元)02040608015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3资本开支(亿元)-100-50
144、0500300020040060080005Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3服务及其他收入蓄能发电收入汽车租赁收入汽车销售收入归母净利润(右)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05540452015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32
145、021Q12021Q32022Q12022Q3销量(万辆)净利率毛利率单位:万元单位:万元2020/1/32020/4/102020/5/12020/10/12021/5/82021/7/30 2021/11/192011/11/242021/12/312022/3/102022/3/152022/10/242023/1/6当前价格29.9130.3627.1624.9925.0923.5925.0925.5726.5726.5727.9926.5922.99价格变动-0.45-3.20-2.170.1-1.51.50.48101.42-1.40-3.60当前价格33.9134.4134.41
146、30.9933.9933.9933.9933.9933.9934.9936.7934.9932.99价格变动-0.50-3.420.300001.001.80-1.80-2.002020/8/242021/1/12021/3/242021/7/12021/9/11 2011/11/24 2021/12/312022/3/102022/3/152022/3/172022/6/172022/10/242023/1/62023/2/10当前价格48.833.9934.7934.7934.7934.7934.7935.7937.5937.5939.4935.7930.9931.19价格变动-14.81
147、0.80.8000.001.001.800.001.90-3.70-4.800.20当前价格53.536.9937.7937.7938.7938.7938.7939.7941.7941.7941.7939.7935.9936.19价格变动-16.510.80100.001.002.000.000.00-2.00-3.800.20当前价格27.627.628.0830.1830.1830.1831.6931.6928.8925.9926.19价格变动00.482.110.000.001.510.00-2.80-2.900.20Model YModel 3后轮驱动版后轮驱动版标准续航版标准续航版/
148、后轮驱动版后轮驱动版长续航版长续航版长续航版全轮驱动长续航版全轮驱动高性能版全轮驱动高性能版全轮驱动 2023 年 06 月 26 日 P.49 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 120:特斯拉全球降价 时间时间 车型车型 车款车款 调整后售价(万元)调整后售价(万元)涨跌幅(万元)涨跌幅(万元)备注备注 2023.1.6 Model 3 后轮驱动版 22.99-3.6 长续航版 32.99-2.0 Model Y 长续航版 30.99-4.8 高性能版 35.99-3.8 后轮驱动版 25.99-2.9 2023.1.12 Model 3(美国)标准版 4.399 万美
149、元-0.3 万美元 高性能版 5.399 万美元-0.9 万美元 Model Y(美国)长续航版 5.299 万美元-1.3 万美元 高性能版 5.699 万美元-1.3 万美元 2023.1.13 Model 3(德国)后轮驱动版 4.399 万欧元-0.6 万欧元 特斯拉在日本、韩国、澳大利亚以及欧洲多个国家也下调主要车型 Model3/ModelY的售价,包括法国、西班牙、葡萄牙、德国、荷兰、英国、挪威等市场,降价幅度 1%-20%不等。长续航版 5.399 万欧元-0.55 万欧元 Model Y(德国)长续航版 5.499 万欧元-0.2 万欧元 高性能版 6.499 万欧元-500
150、 欧元 后轮驱动版 4.489 万欧元-0.91 万欧元 资料来源:汽车之家,盖世汽车,IT 之家。智通财经,InsideEV,国盛证券研究所 图表 121:季度交付持续新高(单位:万辆)图表 122:降价效果显著,国内月销强势提升(单位:辆)资料来源:中汽协,国盛证券研究所 资料来源:中汽协,国盛证券研究所 新车及产能扩张在即,新车及产能扩张在即,发展潜力足发展潜力足。2023 年,特斯拉计划实现 180 万-200 万辆销量,同比增加 37.4%-52.7%,柏林、德州工厂还在爬坡阶段,达产后,现有四个工厂合计产能 190 万辆。考虑 Cybertruck 量产在即,后续还有 Robota
151、xi、“2.5 万美元车型”以及机器人等新产品规划。特斯拉已官宣第五座工厂落户墨西哥蒙特雷,预计年产量约100 万辆,长期看,特斯拉计划建 10-12 座超级工厂,2030 年目标全球销售 2000 万辆。0510152025特斯拉(上海)0200004000060000800001000001200---092023-01特斯拉(上海)特斯拉(上海)2023 年 06 月 26 日 P.50 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 123:特斯拉各个工厂生产情况 区域区域 工厂工厂 2022 年产能
152、年产能 生产内容生产内容 中国 上海工厂 75 万辆 3、Y 美国 加州工厂 65 万辆 3、Y、S、X 德州工厂 25 万辆 Y、Cybertruck 内华达工厂/Semi 欧洲 柏林工厂 25 万辆 Y(目前)墨西哥 蒙特雷工厂 规划中 资料来源:特斯拉官网,国盛证券研究所 图表 124:特斯拉车型矩阵 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 图表 125:Cybertruck 图表 126:特斯拉墨西哥新工厂 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 资料来源:特斯拉投资者日,国盛证券研究所 公司战略眼光优秀,和特斯拉开始合作时间早。公司战略眼光优秀,和特斯拉开始合作时间早。2016
153、年,公司拿到特斯拉定点协议,可配套 Model 3(海外)轻量化底盘结构件。截止 2022 年,公司给特斯拉配套热管理系统、底盘系统、内饰功能件和减震器,配套产品和车型持续扩张,收入贡献超 40%。未来有望充分受益特斯拉的强势扩张。2023 年 06 月 26 日 P.51 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 127:特斯拉占公司整体及海外收入比重 图表 128:特斯拉对公司贡献的收入结构 资料来源:定增回复函,国盛证券研究所 资料来源:定增回复函,国盛证券研究所 综合实力强劲,综合实力强劲,全面覆盖新势力全面覆盖新势力。2022 年起,各品牌新车推出加速,渠道建设同步铺开
154、,主要新势力企业年销量均突破十万辆,增速好于行业。问界从 2022H2 新车上市以来,累计实现销售 7.6 万辆。公司陆续和蔚来、理想等签订战略合作协议,配套产品和车型都有望持续增加。图表 129:新势力各品牌概况 车企车企 品牌特点及经营模式品牌特点及经营模式 部分车型部分车型 蔚来 定位高端,换电模式:直营 ES8/ES6/EC6,ET5 理想 增程路线,家庭用车:直营 LI ONE、L9L8L7 小鹏 聚焦智能化:直营+加盟 P7i、G9 哪吒 聚焦大众家用市场:直营+加盟 哪吒 S、哪吒 U、哪吒 V 零跑 聚焦 15-30 万元价格区间,全域自研:直营+加盟 C11、C01、T03
155、问界 合作华为 M5、M7 资料来源:太平洋汽车,国盛证券研究所 图表 130:2022 新势力车企快速上量(销量:万辆)图表 131:理想表现强势(销量:万辆)资料来源:各公司公告,国盛证券研究所 资料来源:各公司公告,国盛证券研究所 自主合作基础好,自主合作基础好,比亚迪比亚迪进入前五大客户进入前五大客户。公司和其他自主品牌如长安福特、比亚迪、0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0070202020212022总收入亿元)海外收入(亿元)总占比海外占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022热
156、管理系统底盘系统内饰功能件减震器0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0246810121416蔚来理想小鹏问界哪吒零跑20212022YoY01234562021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1理想蔚来小鹏零跑哪吒问界 2023 年 06 月 26 日 P.52 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 上汽乘用车、沃尔沃、广汽、长安福特也有合作。2018 年,比亚迪处在公司前五大客户。2022 年,比亚迪开启强车型周期,年度销量高增,月销持续强势,顺应销量高增长的需求,供应链开放度提升,公司也进一步加强合作,目前配套产品包括减震器、
157、内饰功能件、底盘系统、汽车电子。2022Q1,比亚迪重回前五大客户名单,收入贡献2.7%。图表 132:比亚迪重磅新车持续推出 年份 地区 上市新车 2022 国内 海豹、元 Plus、驱逐舰 05、护卫舰 07、腾势 D9 等。海外 澳大利亚(元 Plus)、日本(元 Plus、海豹、海豚)、欧洲(汉 EV、唐 EV、元 Plus)、巴西(宋 Plus DM-i、元 Plus)。2023 国内 海鸥、腾势 D9、仰望 U8 等。海外 西班牙(汉 EV、唐 EV、元 Plus)、墨西哥(汉 EV、唐 EV、元 Plus)。资料来源:比亚迪年报、比亚迪公众号,国盛证券研究所 图表 133:强车型
158、周期开启 2022 年高增长 图表 134:新车助力,月销强势 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 图表 135:比亚迪贡献占比提升 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%020406080000222023Q1比亚迪销量(万辆)同比0%50%100%150%200%250%300%350%052/012022/042022/072022/102023/012023/04比亚迪销量(万辆)同比0%1%2%3
159、%4%5%6%200212022Q1比亚迪 2023 年 06 月 26 日 P.53 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4 全球化全球化不断不断推进,推进,新一轮扩张开始新一轮扩张开始 积极布局海外资产,逐步发力全球市场积极布局海外资产,逐步发力全球市场。2016 年,公司发布全球制造工厂布局战略,加码海外市场。为更好服务国际客户,公司在美国、加拿大、巴西、马来西亚等国家分别设立制造工厂或仓储中心,波兰工厂已经开始批量生产,墨西哥产业园与美国的工厂也在有序推进。图表 136:全球布局 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 图表 137:海外收入贡献持续提升
160、(单位:亿元)图表 138:海外业务盈利好于国内 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 上一轮上一轮转固高峰转固高峰在在 2018-2019 年,助力规模扩张年,助力规模扩张。2018-2019 是上一轮产能扩张的高峰时期,阶段性转固压力较大,影响企业盈利。随着产能释放加是新客户放量,公司在2020-2022 年实现收入规模的高速增长,高峰期后,转固压力减小也有利于盈利能力提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%002001720192021海外YOY占比0%5%10%15%20%25%30%35%
161、40%2000212022国内海外 2023 年 06 月 26 日 P.54 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 139:2018-2019 是资产扩张高峰(单位:亿元)图表 140:2019Q2 起固定资产及在建工程起增长收缩(单位:亿元)资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 141:公司单季度营收与净利润(亿元)图表 142:2019Q2 起,转固等因素对盈利影响减小 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 顺应需求布局产能,全球化扩张在即。顺应需求布局
162、产能,全球化扩张在即。公司上市至今,资金用途围绕产能扩张以及前瞻性的研发投入等。跟随核心车企在国内及海外的扩张节奏,公司进一步规划各条线产品的产能扩张。根据最新一轮的定增计划,公司预计在重庆、宁波、安徽寿县、湖州长兴等地扩张轻量化底盘、内饰等产能,充分满足潜在客户的配套需求,助力长期增长。图表 143:融资汇总 时间时间 融资方式融资方式 发行价(元)发行价(元)融资额(亿元)融资额(亿元)资金用途资金用途 2015-03 IPO 11.37 15 年产 260 万套汽车减震器项目,年产 80 万套汽车隔音件项目。2017-05 定增 30.52 24 汽车智能刹车系统项目,汽车电子真空泵项目
163、。2021-02 定增 42.5 20 汽车轻量化底盘系统项目。2022-08 可转债 71.38 25 年产 150 万套轻量化底盘系统建设项目和年产 330 万套轻量化底盘系统。2022-12 拟定增-40 重庆基地、宁波前湾、安徽寿县及湖州长兴轻量化底盘及内饰件项目。资料来源:wind,国盛证券研究所 00708090100固定资产在建工程-10-5057Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q1固定资产在建工程002017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42
164、021Q32022Q22023Q1收入净利润0552017Q4 2018Q3 2019Q2 2020Q1 2020Q4 2021Q3 2022Q2 2023Q1毛利率净利率 2023 年 06 月 26 日 P.55 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 144:募投计划 募投项目募投项目 计划产能计划产能 收入收入 利润利润 毛利率毛利率 利润率利润率 重庆基地 轻量化底盘:120 万套 内饰件:60 万套 轻量化底盘:13.0 亿元 内饰件:5.5 亿元 1.9 亿元 20.98%10.36%宁波前湾新区六-2 期 轻量化底盘:220 万套 轻量化底
165、盘:23.8 亿元 2.6 亿元 21.51%10.79%宁波前湾新区七期 内饰件:50 万套 内饰件:4.6 亿元 4296 万元 19.75%9.34%杭州湾八期 内饰件:110 万套 热管理:130 万套 内饰件:10.1 亿元 热管理:35.1 亿元 4.3 亿元 19.83%9.45%杭州湾九期 轻量化底盘:160 万套 轻量化底盘:17.3 亿元 1.9 亿元 21.51%10.79%安徽寿县基地 轻量化底盘:30 万套 内饰件:50 万套 轻量化底盘:3.24 亿元 内饰件:4.6 亿元 7843 万元 20.48%10.00%湖州长兴基地 轻量化底盘:80 万套 内饰件:40
166、万套 轻量化底盘:8.6 亿元 内饰件:3.7 亿元 1.3 亿元 20.98%10.42%合计 轻量化底盘:610 万套 内饰件:310 万套 热管理:130 万套 轻量化底盘:65.88 亿元 内饰件:28.52 亿元 热管理:35.1 亿元 合计:129.5 亿元 13.21 亿元 20.72%(平均)10.2%资料来源:wind,国盛证券研究所 2023 年 06 月 26 日 P.56 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 预计公司2023-2025年营业收入分别为227、312、404亿元,同比增长41.8%、37.4%、29.5%,其
167、中各业务的收入预测如下:内饰功能件:受益于特斯拉、比亚迪等新能源客户销量的快速增长与内饰产品种类的不断扩张,预计2023-2025年同比增长34.6%、29.4%、19.9%,对应收入分别为 73.5、95.1、114.0 亿元;底盘系统:公司副车架、控制臂、转向节等底盘产品的技术、产能优势显著,底盘轻量化背景下,预计2023-2025年同比增长59.3%、51.2%、31.3%,对应收入分别为 70.9、107.2、140.7 亿元;热管理:公司热管理业务发展迅速,多通阀、膨胀阀、电磁阀等核心产品陆续完成专利申请,预计 2023-2025年同比增长 74.8%、37.7%、32.6%,对应收
168、入分别为 24.0、33.0、43.7 亿元;汽车电子:公司在底盘执行器深度布局,空气悬架、线控制动、线控转向产品均已获得定点,预计 2023-2025 年收入分别为 3.1、11.0、33.1 亿元。图表 145:公司收入预测(亿元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 114.6 159.9 226.7 311.6 403.6 yoy 76.0%39.5%41.8%37.4%29.5%内饰功能件 35.8 54.6 73.5 95.1 114.0 yoy 61.3%52.5%34.6%29.4%19.9%底盘系统 26.2 44.5 70.9 107.2
169、 140.7 yoy 97.0%69.8%59.3%51.2%31.3%减震器 33.5 38.7 45.5 53.5 60.3 yoy 30.9%15.5%17.7%17.6%12.7%热管理系统 12.8 13.7 24.0 33.0 43.7 yoy-7.0%74.8%37.7%32.6%汽车电子 1.8 1.9 3.1 11.0 33.1 yoy 0.0%5.6%65.8%250.2%200.1%其他业务 4.5 6.5 7.2 7.9 8.7 yoy 104.5%44.4%10.7%10.0%10.0%资料来源:Wind,国盛证券研究所 我们预计公司 2023-2025 年毛利率分别
170、为 21.5%、21.7%、22.1%。其中:内饰功能件、减震业务为成熟产品,预计未来毛利率维持稳定;底盘系统、热管理业务受益于量产规模的快速增长,规模效应带动下预计未来毛利率稳中有升;汽车电子业务仍处于量产初期,中短期毛利率预计维持稳定。2023 年 06 月 26 日 P.57 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 146:公司毛利率预测 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 综合综合 19.9%21.6%21.5%21.7%22.1%内饰功能件 17.3%19.0%19.0%19.0%19.0%底盘系统 17.7%21.2%21.5%22.0%22
171、.5%减震器 23.8%24.1%24.0%24.0%24.0%热管理系统 17.8%18.6%19.5%20.0%21.0%汽车电子 26.3%25.2%25.0%25.0%25.0%其他业务 27.6%36.6%36.6%36.6%36.6%资料来源:Wind,国盛证券研究所 基于上述收入增速、毛利率及费用率的假设,我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 23.5/33.1/44.3 亿元,对应 PE 分比为 37/26/20 倍。公司业务横向多点布局,未来受益新能源车销售放量,我们选择相同业务的可比公司旭升集团(轻量化),三花智控(热管理),伯特利、科博达、德赛西威、经纬恒
172、润(线控底盘),新泉股份(内饰件)作为可比公司。可比公司2024年平均PE 27.0倍,考虑到公司目前客户结构优质,各产品线均处于快速发展的阶段,首次覆盖,给予“买入”评级。图表 147:盈利预测简表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)11,463 15,993 22,677 31,167 40,363 增长率 YoY(%)76.0 39.5 41.8 37.4 29.5 净利润(百万元)1,017 1,700 2,352 3,313 4,426 增长率 YoY(%)61.9 67.1 38.4 40.8 33.6 EPS(元)0.92 1.54 2
173、.13 3.01 4.02 净资产收益率(%)9.6 14.0 16.8 19.5 21.0 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 148:可比公司估值(亿元)代码代码 名称名称 市值市值 归母净利润归母净利润 PE 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 603179.SH 新泉股份 210 4.7 7.6 10.6 13.8 44.7 27.8 19.9 15.3 603305.SH 旭升集团 274 7.0 10.1 14.1 17.9 39.1 27.2 19.5 15.3 002050.SZ 三花智控 1,111 25.7 31
174、.2 38.7 47.0 43.2 35.6 28.7 23.7 603596.SH 伯特利 339 7.0 9.7 13.2 17.0 48.5 34.8 25.7 19.9 603786.SH 科博达 258 4.5 6.4 8.3 10.4 57.2 40.3 31.0 24.7 002920.SZ 德赛西威 882 11.8 16.1 22.0 28.4 74.5 54.9 40.2 31.1 688326.SH 经纬恒润 192 2.3 3.1 4.5 6.1 81.9 61.2 43.0 31.5 平均值平均值 55.6 40.2 29.7 601689.SH 拓普集团拓普集团 8
175、67 17.0 23.5 33.1 44.3 51.0 36.9 26.2 19.6 资料来源:Wind,国盛证券研究所,注:股价为 2023 年 6 月 21 日收盘价 2023 年 06 月 26 日 P.58 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 风险提示风险提示 原材料价格波动风险:原材料价格波动风险:如果原材料价格持续大幅上涨,将致使公司盈利能力进一步承压。新客户拓展不利风险:新客户拓展不利风险:如果公司新客户拓展无法顺利扩张,将影响公司未来成长性。核心客户销量不及预期导致盈利预测偏差:核心客户销量不及预期导致盈利预测偏差:如果下游核心客户的销量不及预期,将显著影响公司收
176、入,从而致使业绩承压。技术路线变更风险:技术路线变更风险:如果行业技术路线发生重大变更,将显著影响公司轻量化、线控底盘等新业务的拓展。行业空间测算误差:行业空间测算误差:报告中多项空间测算基于一定条件下的假设,包括行业未来整车需求、新产品搭载率及行业未来价格趋势等,与实际情况存在一定误差。其中:1)如果行业整车需求或新能源汽车销量不达预期,将影响公司减震、隔音、热管理、轻量化及线控底盘的下游需求,致使业绩承压;2)如果未来行业轻量化或线控底盘的发展不达预期,公司未来新业务的拓展将受影响;3)如果行业年降幅度超出预期,将影响公司产品收入及盈利能力。2023 年 06 月 26 日 P.59 请仔
177、细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对
178、本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财
179、务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明
180、 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上
181、中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编:100032 传真: 邮箱: 地址:上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: