《台华新材-公司研究报告-尼龙民用丝龙头企业迎多重产业机遇-230702（31页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《台华新材-公司研究报告-尼龙民用丝龙头企业迎多重产业机遇-230702（31页）.pdf（31页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 1 Ta公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 台华新材（台华新材（603055）化工 尼龙民用丝龙头企业迎多重产业机遇尼龙民用丝龙头企业迎多重产业机遇 投资要点：投资要点：关键原料己二腈国产化打开了尼龙66行业空间，公司作为下游企业有望在成本下行和市场扩张中充分受益；化学法回收再生技术打开了公司再生尼龙业务的成长潜力，也令公司再生尼龙业务规模大幅扩张成为了可能。公司公司是尼龙民用丝一体化企业是尼龙民用丝一体化企业 公司主营尼龙（锦纶）长丝、坯布和功能性成品面料，是集纺丝、织造、染色及后整理一体化的化纤纺织企业。公司浙江嘉兴基地现有锦纶长丝产能18.5万吨及部分纺织、染整产能，并有迪卡侬、

2、超盈、探路者等一批中高端稳定客户。21年公司淮安新工厂新建10万吨再生差别化锦纶丝项目和6万吨PA66差别化锦纶丝项目，重点聚焦在再生尼龙和尼龙66民用丝领域。尼龙尼龙6 66 6原料国产化打开行业空间原料国产化打开行业空间 尼龙66不仅是优质的工程塑料，其纤维滑腻轻软、耐磨耐晒，可做高档民用面料，但原料外资垄断导致成本居高不下，阻碍着市场推广；目前，尼龙66及其关键原料己二腈国产化正迅速推进，国内布局产能逾900万吨，尼龙66有望较快实现从几十万吨到几百万吨的规模跃迁。公司所处的下游尼龙66纺丝及坯布、面料环节有望充分受益上游原料的大规模国产化。再生尼龙方向存重要产业机遇再生尼龙方向存重要产

3、业机遇 全球减碳、绿色环保背景下，再生尼龙是重要发展方向，欧美品牌对再生尼龙产品愈发青睐，并给予相当的溢价。公司紧抓机遇，物理法再生规格产品已取得GRS认证。但物理回收再生的痛点在于原料有限、品质下降、空间受限，公司10万吨化学法再生差别化锦纶丝项目瞄准相关痛点，作为国内首台套万吨级尼龙化学再生装置，有望打开再生业务成长空间。盈利盈利预测、估值与评级预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为46/57/72亿元，对应增速分别为16%/23%/26%，归母净利润分别为4.2/7.4/11.5亿元，对应增速分别为55%/78%/56%，EPS分别为0.47/0.83/1.30元/股，

4、3年CAGR为63%。鉴于公司再生尼龙及尼龙66业务具有强的成长性，我们给予公司24年20倍PE，目标价16.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险风险提示提示:在建项目推进不及预期,行业需求持续疲软,市场开拓不及预期 Table_First|Table_Summary|Table_Exce 财务数据和估值财务数据和估值 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）4257 4009 4662 5727 7227 增长率（%）70.19%-5.83%16.30%22.84%26.20%EBITDA（百万元）864 67

5、9 2511 3671 2862 归母净利润（百万元）464 269 416 739 1154 增长率（%）287.26%-42.06%54.73%77.77%56.21%EPS（元/股）0.52 0.30 0.47 0.83 1.30 市盈率（P/E）21.3 36.8 23.8 13.4 8.6 市净率（P/B）2.7 2.5 2.3 2.1 1.8 EV/EBITDA 17.3 15.3 4.2 2.4 2.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 6 月 30 日收盘价 证券研究报告 2023 年 07 月 02 日 投资评级：投资评级：行行 业：业

6、：化学纤维化学纤维 投资建议：投资建议：买入买入/（首次评级）（首次评级）当前价格：当前价格：11.11 元 目标价格：目标价格：16.6 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）890/888 流通 A 股市值（百万元）8,477 每股净资产（元）4.59 资产负债率（%）48.47 一年内最高/最低（元）17.00/8.22 股价相对走势股价相对走势 分析师：柴沁虎 执业证书编号：S0590522020004 邮箱： 联系人 申起昊 邮箱： 相关报告相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 投资聚焦投资聚焦

7、核心逻辑核心逻辑 尼龙66及其关键原料己二腈国产化正迅速推进，国内布局产能逾900万吨，尼龙66有望较快实现从几十万吨到几百万吨的规模跃迁。公司所处的下游尼龙66纺丝及坯布、面料环节有望充分受益上游原料的大规模国产化。全球减碳、绿色环保背景下，再生尼龙是重要发展方向，海外品牌商对再生尼龙产品愈发青睐，并给予相当的溢价。但痛点在于传统的物理回收方法受限于原料的品位，且熔融剪切后不可避免地品质下降，公司10万吨化学法再生差别化锦纶丝项目瞄准相关痛点，作为国内首台套万吨级尼龙化学再生装置，有望打开再生业务成长空间。不同于市场的观点不同于市场的观点 公司再生尼龙业务的产业机遇和成长性未被市场充分认知；

8、尼龙66的行业扩张速度以及公司尼龙66民用丝业务的成长空间被市场低估。核心假设核心假设 1）锦纶长丝：年产6万吨PA66差别化锦纶长丝于23年投产，产能逐步投放；年产10万吨再生差别化锦纶丝于24年建成投产，产能逐步投放，随着再生尼龙丝和PA66差别化锦纶长丝占比提升，板块毛利率上行。2）面料与坯布：面料与坯布短期无产能扩张，产销相对稳定，营收随下游需求好转而小幅上行，毛利率亦随之小幅修复。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为46/57/72亿元，对应增速分别为16%/23%/26%，归母净利润分别为4.2/7.4/11.5亿元，对应增速分别为55%

9、/78%/56%，EPS分别为0.47/0.83/1.30元/股，3年CAGR为63%。采用PE估值法，我们选取服装辅料领军企业伟星新材、羊毛服装面料领先企业南山智尚、主营聚酯回收再生的英科再生作为可比公司，2024年可比公司PE平均值为15。考虑到公司化学法再生尼龙丝和6万吨PA66差别化锦纶丝项目具有较好的成长前景，我们给予公司2024年PE目标值20倍，对应2024年目标价格为16.6元，相较于当前股价有50%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。OZvXgUaXlXVUrV8VnVaQ8QbRtRoOoMoNjMrRrOiNoOmQaQqRpPuOoOtMMYoPpR 3 请务必阅读

10、报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 正文目录正文目录 1.1.公司是国内尼龙民用丝产业龙头公司是国内尼龙民用丝产业龙头 .5 5 1.1 公司发展历程.5 1.2 股权结构集中、稳定.6 1.3 聚焦尼龙民用丝系列产品.7 1.4 业绩规模整体持续增长.8 2.2.尼龙行业机遇在于尼龙尼龙行业机遇在于尼龙 6666 国产化国产化 .1010 2.1.尼龙 6、66 市场空间广阔.10 2.2.尼龙 66 受益原料国产化.13 2.3.民用丝级尼龙 66 壁垒较高、突破较难.19 3.3.再生尼龙是未来重要发展方向再生尼龙是未来重要发展方向 .2121 4.4.公司产品

11、主要面向中高端客户公司产品主要面向中高端客户 .2424 4.1.绿色、差异化、一体化发展.24 4.2.拥有较完善的研发创新体系.25 4.3.具备一批稳定优质客户资源.27 5.5.盈利预测、估值与投资建议盈利预测、估值与投资建议 .2828 5.1.盈利预测.28 5.2.估值与评级.29 6.6.风险提示风险提示 .2929 图表目录图表目录 图表图表 1 1：发展历程图：发展历程图.6 图表图表 2 2：公司股权结构图（截至：公司股权结构图（截至 20232023 年年 6 6 月）月）.6 图表图表 3 3：公司主要生产基地和产能情况：公司主要生产基地和产能情况.8 图表图表 4

12、4：公司主营收入及其变动情况（亿元）：公司主营收入及其变动情况（亿元）.8 图表图表 5 5：归母净利润及其变动情况（亿元）：归母净利润及其变动情况（亿元）.8 图表图表 6 6：公司：公司 ROEROE 及净利率情况及净利率情况.9 图表图表 7 7：期间费用率情况：期间费用率情况.9 图表图表 8 8：公司主要产品毛利率情况：公司主要产品毛利率情况.9 图表图表 9 9：五大合成纤维的性能对比：五大合成纤维的性能对比.10 图表图表 1010：尼龙：尼龙 6 6 和尼龙和尼龙 6666 产业链图产业链图.10 图表图表 1111：尼龙：尼龙 6 6 和和 6666 的性能对比的性能对比.1

13、1 图表图表 1212：尼龙：尼龙 6 6 的下游消费结构的下游消费结构.12 图表图表 1313：尼龙：尼龙 6666 的下游消费结构的下游消费结构.12 图表图表 1414：尼龙：尼龙 6 6 的市场规模情况的市场规模情况.12 图表图表 1515：尼龙：尼龙 6666 的市场规模情况的市场规模情况.12 图表图表 1616：20182018 年全球前十大年全球前十大 PA6PA6 生产厂家生产厂家.13 图表图表 1717：20192019 年我国己内酰胺重点企业产能年我国己内酰胺重点企业产能.13 图表图表 1818：中国化纤行业投资敏感度分析（：中国化纤行业投资敏感度分析（20232

14、023 年本）年本）.14 图表图表 1919：20202020 年全球尼龙年全球尼龙 6666 聚合产能情况聚合产能情况.15 图表图表 2020：尼龙：尼龙 6666 产业链图产业链图.15 图表图表 2121：几种己二腈（胺）：几种己二腈（胺）工艺示意图工艺示意图.16 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 2222：己二腈制备工艺比较己二腈制备工艺比较.17 图表图表 2323：国内己二腈（胺）现有产能及扩建情况（截至：国内己二腈（胺）现有产能及扩建情况（截至 20232023 年年 6 6 月）月）.17 图表图表 2424：国内：国内

15、 PA66PA66 现有产能及扩建情况（截至现有产能及扩建情况（截至 20232023 年年 6 6 月）月）.18 图表图表 2525：PA66PA66 民用丝树脂切片指标民用丝树脂切片指标.20 图表图表 2626：再生尼龙：再生尼龙 6 6 与原生尼龙与原生尼龙 6 6 的价格对比的价格对比.21 图表图表 2727：第五届联合国环境大会续会（：第五届联合国环境大会续会（UNEAUNEA-5.25.2）会议节点）会议节点.22 图表图表 2 28 8：常见的尼龙化学回收技术：常见的尼龙化学回收技术.23 图表图表 2929：台：台华华新材通过物理新材通过物理/化学法回收技术制备绿色纤维化

16、学法回收技术制备绿色纤维.24 图表图表 3030：公司的产业链和所处产业链位置示意图：公司的产业链和所处产业链位置示意图.25 图表图表 3131：近：近 4 4 年研发支出占比均在年研发支出占比均在 5%5%以上以上jin.26 图表图表 3232：近：近 4 4 年研发人员占比均在年研发人员占比均在 10%10%以上以上.26 图表图表 3333：公司现有已授权未过期的主要发明专利：公司现有已授权未过期的主要发明专利.26 图表图表 3434：公司主要合作品牌：公司主要合作品牌.27 图表图表 3535：公：公司营收测算汇总（亿元）司营收测算汇总（亿元）.28 图表图表 3636：可比公

17、司估值对比表可比公司估值对比表.29 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 1.公司是国内尼龙民用丝产业龙头公司是国内尼龙民用丝产业龙头 公司是一家拥有完整的研发、纺丝、织造、染整及销售一体的锦纶织造企业，能够研发、生产环保健康、户外运动、特种防护等三大系列、多种高档功能性锦纶面料，是国内少数能够生产高档尼龙 66-DTY 产品的“国家火炬计划重点高新技术企业”。1.1 公司发展历程公司发展历程 公司 2001 年 2 月成立，总部位于浙江嘉兴，前身为台华特种纺织（嘉兴）有限公司。2007 年 5 月公司吸收合并台华织造，12 月台华纺织收购高新染整。20

18、10 年 12月，收购福华织造。2011 年 6 月，台华纺织收购嘉华尼龙，完成集锦纶长丝、纺织、染色及后整理为一体的全产业链布局。同年 9 月，公司整体变更为股份有限公司，公司名称变更为浙江台华新材料股份有限公司。2017 年 9 月，公司在上海证券交易所主板上市。2018 年 10 月，年后整理加工 3450 万米高档特种功能性面料扩建项目投产。2019 年，年染色 8000 万米高档差别化功能性锦纶面料扩建项目、年产 7600 万米高档锦纶坯布面料项目先后投产，同年，公司智能化年产 12 万吨高性能环保锦纶纤维项目开工建设。2020 年，公司先后出资设立嘉华再生、福华防护、台华防护孙公司

19、。2021 年，公司先后出资设立台华新材（江苏）、嘉华再生尼龙、嘉华特种尼龙，当年年底，公司智能化年产 12 万吨高性能环保锦纶纤维项目基本全部投产。2022 年 1 月，绿色多功能锦纶新材料一体化项目开工，一期建设年产 10 万吨再生差别化锦纶丝项目和6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目，23 年部分项目逐步投产。目前，公司专注于尼龙 6、尼龙 66、尼龙环保再生系列等产品的研发和生产，能够为全球客户定制、开发环保健康、户外运动、特种防护等多系列高档功能性面料，已成为国内功能性面料领域的龙头企业。6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 1 1：发

20、展历程图发展历程图 20012001成立成立，前身台前身台华特种纺织有华特种纺织有限公司限公司2007200720112011完成股份制改造完成股份制改造2001720182018吸收合并台华吸收合并台华织造织造，收购高收购高新染整新染整收购福华织造收购福华织造、嘉华嘉华尼 龙尼 龙，完 成 锦 纶 长完 成 锦 纶 长丝丝、纺织纺织、染整一体染整一体的全产业链布局的全产业链布局年后整理加工年后整理加工34503450万万米高档特种功能性面米高档特种功能性面料扩建项目投产料扩建项目投产在上交所主板在上交所主板上市上市20020年染色年染色800080

21、00万米锦纶万米锦纶面料扩建项目与年产面料扩建项目与年产76007600万米高档锦纶坯万米高档锦纶坯布面料项目投产布面料项目投产设立嘉华再生设立嘉华再生、福华防护福华防护、台华台华防护孙公司防护孙公司20222嘉华嘉华 智能化年产智能化年产1212万吨高性能环保锦纶万吨高性能环保锦纶纤维项目纤维项目 全部投产全部投产全力推动淮安全力推动淮安 台华台华绿色多功能锦纶新材绿色多功能锦纶新材料一体化项目料一体化项目 建设建设20232023一期年产一期年产1010万吨再生万吨再生差别化锦纶丝项目和差别化锦纶丝项目和6 6万吨万吨PAPA6666差别化锦差别化锦纶丝项目逐步投产纶

22、丝项目逐步投产 来源：公司官网，公司公告，国联证券研究所 1.2 股权结构集中、稳定股权结构集中、稳定 公司股权较为集中、结构稳定。公司股权较为集中、结构稳定。实际控制人为施清岛，现任公司董事长，直接持有公司 6.47%的股份；实控人与其姐施秀幼、其妻冯建英通过直接或间接持股方式合计持有公司 53.25%。公司总经理、董事沈卫峰通过嘉兴华南投资间接持股 14.36%，沈卫平通过华秀投资间接持股 4.23%，二人为兄弟关系。管理团队行业经验丰富，激励机制完善。管理团队行业经验丰富，激励机制完善。公司主要高管从事锦纶纺织行业多年且保持稳定，生产和管理经验丰富，具有良好的专业判断能力和市场洞察力。2

23、0 年公司向实控人施清岛定向增发 3 亿元。21 年公司推出股权激励，覆盖公司董事、副总经理、财务总监及 105 名核心骨干，绑定核心员工与公司利益，进一步保障公司团队积极、稳定。图表图表 2 2：公司股权结构图公司股权结构图（截至（截至 2 2023023 年年 6 6 月）月）7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 浙江台华新材料股份有限公司福华环球创友投资华南投资华秀投资台华新材（江苏）浙江嘉华特种尼龙尼斯达有限公司嘉兴华昌纺织嘉兴伟荣供热台华实业（上海）吴江福华织造台华高新染整实控人29.95%16.83%14.36%4.23%冯建英施清岛施秀幼70

24、%30%100%姐弟关系夫妻关系沈卫锋沈卫平兄弟关系100%100%6.47%100%65.37%100%100%100%100%75%75%34.63%来源：wind，国联证券研究所 1.3 聚焦尼龙民用丝系列产品聚焦尼龙民用丝系列产品 公司专注于尼龙 6、尼龙 66 及尼龙环保再生系列产品的研发和生产，是国内少数的能够生产高档尼龙 66、再生尼龙纱线且集锦纶纺丝、织造、染色及后整理全产业链化纤纺织企业，在生产能力、生产工艺、设备先进性、技术水平、新产品开发能力等方面，均处于锦纶纺织行业前列，能够为全球客户定制、开发环保健康、户外运动、特种防护等多系列高档功能性面料。目前公司主要产品为锦纶长

25、丝、坯布和功能性成品面料，有浙江嘉兴、江苏淮安、江苏苏州三个生产基地。浙江嘉兴浙江嘉兴基地基地是现有产能的主要承载地，位于江、浙、沪城市群之中心位置浙江省嘉兴市王店经济开发区，拥有化纤、纺织、染整三大事业部。嘉兴和苏州基地共有年产锦纶长丝 18.5 万吨、坯布织造 5.6 亿米、染色 1.6 亿米、后整理 8000 万米的产能规模，化纤事业部主要生产锦纶 6&66FDY、ATY、DTY 等产品。江苏淮安基地江苏淮安基地主要建设“绿色多功能锦纶新材料一体化项目”，一期建设年产 10万吨再生差别化锦纶丝项目和 6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目（PA66 差别化锦纶丝项目规划产能为 12 万吨，

26、第一期先行建设 6 万吨），项目一期从 2022 年初开始建设，已于 2023 年 4 月开始试生产，公司预计 2024 年上半年产能全部释放，届时公司将拥有年产 34.5 万吨锦纶长丝能力。8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 3 3：公司主要生产基地和产能情况公司主要生产基地和产能情况 生产基地生产基地 产业布局产业布局 现有产能现有产能 备注备注 浙江嘉兴 江苏苏州 化纤事业部：锦纶 6&66 FDY、ATY、DTY 等产品 锦纶长丝 18.5 万吨-纺织事业部：锦纶坯布面料 染整事业部：高档锦纶面料 坯布制造 5.6 亿米、染色 1.6

27、亿米-江苏淮安 绿色多功能锦纶新材料一体化项目 10 万吨再生差别化锦纶丝、6 万吨PA66 差别化锦纶丝 项目一期22年初开建，23 年 4 月逐步投产，24 年上半年全部投产 来源：公司公告，国联证券研究所 1.4 业绩规模整体持续增长业绩规模整体持续增长 近十年来，公司业绩规模整体持续增长，营收规模从 13 年 18.5 亿元增长至 22年的 40.1 亿元，年均复合增速为 9.0%；跟随营收趋势，公司盈利能力亦整体向上，归母净利润从 13 年的 1.16 亿元增长至 22 年的 2.69 亿元，年均复合增速为 9.8%。不过行业需求波动对公司盈利影响较大，19-20 年公司归母净利润连

28、续下行，主要是 19 年贸易摩擦下外需下滑且内需走弱，20 年疫情冲击又至；不过 21 年盈利随内需和出口市场快速复苏；22 年内需收缩、供给冲击下利润有所下滑，公司加速转向高端化、差异化发展，后续盈利能力有望持续提升。从营收结构来看，随着 12 万吨高性能环保锦纶纤维项目投产，锦纶长丝占据了营收较多份额，22 年锦纶长丝营收占比达 52%，后续随着年产 10 万吨再生差别化锦纶丝项目和 6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目落地，锦纶长丝营收占比将进一步提升。图表图表 4 4：公司主营收入及其变动情况（亿元）公司主营收入及其变动情况（亿元）图表图表 5 5：归母净利润及其变动情况（亿元）归母净

29、利润及其变动情况（亿元）来源：wind，国联证券研究所 来源：wind，国联证券研究所 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 公司盈利能力随行业需求变化波动较大，ROE 和净利率二者水平相近，中枢水平均在 10%附近；近十年期间费用率中枢在 12%的水平，但结构上优化明显，近五年研发费用的提升带动管理费率走高，而销售费率和财务费率整体则明显下行。图表图表 6 6：公司公司 ROEROE 及净利率情况及净利率情况 图表图表 7 7：期间费用率情况期间费用率情况 来源：wind，国联证券研究所 来源：wind，国联证券研究所 公司综合毛利率稳定在 20%以上。

30、近年来锦纶长丝毛利率持续提升，从 13 年的8.6%提升至 22 年的 19.1%，主要受益于公司卓有成效的长丝差异化战略；而面料毛利率表现相对较差，从 17 年的 35.7%下滑至 22 年的 23.6%，毛利率水平有望随需求改善。图表图表 8 8：公司主要产品毛利率情况公司主要产品毛利率情况 来源：wind，国联证券研究所 21.8%20.6%21.0%25.3%27.7%25.2%23.4%21.8%25.5%21.7%8.6%7.2%12.4%15.7%15.2%14.4%19.5%21.3%24.3%19.1%35.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2013201

31、42000212022综合毛利率（%）锦纶长丝毛利率（%）面料成品毛利率（%）坯布毛利率（%）10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 2.尼龙行业机遇在于尼龙尼龙行业机遇在于尼龙 66 国产化国产化 户外运动、消费升级拉动尼龙需求提升，尤其尼龙 66 切片的原料己二腈国产化突破，有望打开尼龙 66 的应用空间。公司作为切片下游民用丝企业有望充分受益。不过，民用尼龙 66 切片的壁垒相对较高，国产企业突破仍需不断突破工艺。2.1.尼龙尼龙 6、66 市场空间广阔市场空间广阔 尼龙（PA），是由二元酸和二元胺缩聚而成

32、的聚酰胺材料，用作纺丝纤维的称为锦纶，与涤纶（聚酯纤维），腈纶（聚丙烯腈纤维），氨纶（聚氨酯弹性纤维），维纶（聚乙烯醇缩甲醛纤维）合成为五大合成纤维。广义上，锦纶与尼龙的概念基本等同。尼龙纤维相较于其他合成纤维突出的特点是强度高、耐磨、耐温、耐久性好。图表图表 9 9：五大合成纤维的性能对比五大合成纤维的性能对比 品种品种 简介简介 锦纶（尼龙）常见的锦纶分为锦纶锦纶 6 66 6 和锦纶和锦纶 6 6。锦纶的强力、耐磨性强力、耐磨性居合成纤维前列；锦纶具有良好的耐寒、耐蛀、耐腐蚀、吸湿耐寒、耐蛀、耐腐蚀、吸湿性能。锦纶织物具有质质轻、防皱性优良、透气性好，以及优良的耐久性、染色性和热定型等轻

33、、防皱性优良、透气性好，以及优良的耐久性、染色性和热定型等特点。被广泛用于高端服饰面料及工业、产业高端服饰面料及工业、产业等领域。涤纶 涤纶是最常见的化学纤维，具有强度高、弹性好、抗皱性强强度高、弹性好、抗皱性强等特点，被广泛用于普通服饰面料，但其相对于锦纶在强度、耐磨性、回弹性、吸强度、耐磨性、回弹性、吸湿性等方面较差湿性等方面较差。腈纶 腈纶的性能与羊毛相似，故有“合成羊毛合成羊毛”之称。它具有强度高、质强度高、质轻、防蛀、防霉轻、防蛀、防霉等优点 氨纶 氨纶的弹性很好弹性很好，一般用于纺织有弹性的织物有弹性的织物，常被用做内衣、运动服、内衣、运动服、紧身衣、牛仔裤、泳装和舞台服装紧身衣、

34、牛仔裤、泳装和舞台服装等。维纶 腈纶纤维最大的特点是吸湿性很好吸湿性很好，与棉花棉花相近。但弹性、染色性能、耐热水性能较差，缩水率较大，尤其是用热水洗涤后易变形走样，使用不广泛。来源：招股说明书，国联证券研究所 根据二元酸与二元环不同，尼龙细分不同种类，尼龙 6 和尼龙 66 为绝对的主导品种，二者市场占比在 90%以上，其中尼龙 6 目前应用最为广泛。图表图表 1010：尼龙：尼龙 6 6 和尼龙和尼龙 6 66 6 产业链图产业链图 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 来源：合成纤维王佳臻，国联证券研究所 尼龙 6 由己内酰胺单体缩聚而成，工业上称

35、为 PA6，具有韧性好、耐磨力强、耐油、耐热等特点，且有较高的机械强度和较好的加工性能，可用作工程塑料。不过，尼龙 6 还是纤维制品居多，不但韧性好，还有优异的着色能力和松软的触感，民用丝用作来制造丝袜、内衣、衬衣等纺服产品，工业丝主要用来生产轮胎帘子布。图表图表 1111：尼龙：尼龙 6 6 和和 6 66 6 的性能对比的性能对比 性能性能/产品产品 尼龙尼龙 6 6 尼龙尼龙 6 66 6 单体 己内酰胺 己二胺、己二酸 化学结构式 密度 1.13 1.14 拉伸强度 80Mpa 74Mpa 弯曲模量 3.0Gpa 2.6Gpa 熔点 较高（228）更高（264）色牢度 不易褪色 易褪色

36、 结晶组织结构 松散 紧密 染色性 易染色 难染色 弹性 较差 较好 触感 松软 密实而滑腻、轻软 来源：高聚物合成工艺学，chemical book，国联证券研究所 尼龙 66，由己二酸与己二胺缩聚而成，即 PA66，具有较好的耐高冲击性、弹性、韧性，尺寸稳定性，且耐腐蚀、耐磨、自润性佳，是尼龙中的“高端”产品。12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 相较于尼龙 6，尼龙 66 的原子排列规整度更高，具有更高的结晶度和熔点，多用作工程塑料、工业丝，用于汽车、机械工业、帘子布等场景；尼龙 66 民用丝拥有较好的弹性和耐磨性，更适用于户外运动、瑜伽服等产品；

37、其手感更滑腻轻软，且因结晶紧密而有防羽功能，适合制造高档服装面料，尤其适用于羽绒服、羽绒被等。图表图表 1212：尼龙：尼龙 6 6 的下游消费结构的下游消费结构 图表图表 1313：尼龙：尼龙 6 66 6 的下游消费结构的下游消费结构 来源：观研天下，化工在线，国联证券研究所 来源：智研咨询，国联证券研究所 中国是尼龙 6 最大的消费市场，根据中国化信数据，2020 年全球尼龙 6 的消费量约 600 万吨，中国尼龙 6 的消费量占比在六成以上。2021 年中国尼龙 6 的消费规模在 400 万吨水平，产量近 370 万吨，供需相对平衡。尼龙 66 的消费量仅为尼龙 6 的 15%，202

38、1 年中国市场尼龙 6 的消费量近 60 万吨，产量水平尚不足 40 万吨，仍有较高的进口依赖。根据生物基生态的数据，尼龙 66 的全球市场需求量约 200 多万吨，中国市场占比不足三成。目前尼龙 66 市场尚小，但未来随着汽车轻量化等领域对工程塑料的需求提升，以及健康意识、消费升级推动人们对于运动鞋服、高端面料的需求提升，尼龙 66 市场规模有望持续较快地成长。图表图表 1414：尼龙：尼龙 6 6 的市场规模情况的市场规模情况 图表图表 1515：尼龙：尼龙 6 66 6 的市场规模情况的市场规模情况 民用长丝,50%工程塑料,23%工业丝,19%BOPA,6%其他,3%民用长丝工程塑料工

39、业丝BOPA其他纺织纤维,28%其他,10%工程塑料,4%汽车,47%电子电气,28%轨道交通,25%工业纤维,58%纺织纤维其他工程塑料汽车电子电气轨道交通 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 来源：wind，国联证券研究所；不同来源数据可能存在一 定偏差 来源：ACMI，中国化工报，华经产业研究院，国联证券研究所；不同统计来源数据可能存在一 定偏差 2.2.尼龙尼龙 66 受益原料国产化受益原料国产化 1935 年，美国杜邦公司率先合成了尼龙 66，1943 年德国法本公司（拜耳、巴斯夫、赫斯特公司前身）率先用己内酰胺合成了尼龙 6，开启尼龙产业工

40、业化进程。1）PA6 已结构性过剩，而已结构性过剩，而 PA66 仍受限外资仍受限外资 经过近 80 年的发展，尼龙产业化已取得长足进展，PA6 产品的商业化走在最前列，根据王佳臻国内尼龙 6、尼龙 66 产业的发展现状的数据，2018 年全球 PA6 的总产能已达 875 万吨，生产商达 120 余家，主要产能在巴斯夫、台湾力鹏等企业，前十大生产商的总产能为约 301 万吨。再者是 PA66 的商业化，2018 年全球 PA66的总产能为已达 282 万，全球产能集中在英威达、杜邦、奥升德等 20 家企业。中国尼龙产业始于 60 年代但前期进展不顺，直到 80 年代产业化才逐渐步入正轨。80

41、 年代神马集团从日本旭化成公司引进 2 万吨尼龙 66 帘子布生产装置，90 年代中石化与帝斯曼合资的 PA6 原料己内酰胺生产装置投产，随后国内尼龙产能持续扩大，产业链不断延伸。图表图表 1616：20182018 年全球前十大年全球前十大 PA6PA6 生产厂家生产厂家 图表图表 1717：20192019 年我国己内酰胺重点企业产能年我国己内酰胺重点企业产能 生产厂家生产厂家 产能产能/万万吨吨 占比占比/%/%巴斯夫 62.5 7.1 台湾力鹏 47.5 5.4 江苏海阳 34.5 3.9 福建中锦 30 3.4 帝斯曼 23.1 2.6 台湾集盛 21.6 2.5 企业名称企业名称

42、所在地区所在地区 产能产能/万吨万吨 浙江巴陵恒逸 浙江萧山 40 福建申远新材料 福建连江 40 南京福邦特东方 江苏南京 40 福建天辰耀隆 福建福清 35 中国石化巴陵 湖南岳阳 30 鲁西化工 山东聊城 30 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 日本宇部 21.1 2.4 俄罗斯 Kuibyshevazot 20.8 2.4 美国 Advansix 20 2.3 福建锦江科技 20 2.3 合计合计 301.1301.1 34.334.3 福建永荣(子公司)福建莆田 20 山东方明 山东菏泽 20 山东海力 山东淄博 20 江苏海力 江苏大丰

43、20 阳煤化工 山西太原 20 来源：国内尼龙 6、尼龙 66 产业的发展现状王佳臻，国联证券研究所 来源：我国聚酰胺 6 产业链的发展现状祁婷，国联证券研究所 PA6 及其原料己内酰胺率先突破外企垄断实现了国产化，产能快速提升，根据华经产业研究院数据，2021 年我国己内酰胺和 PA6 产能分别达 539 万吨和 572 万吨，中国已成为全球最大的尼龙 6 生产国。PA6 已逐渐表现出结构性过剩的风险，低端产品过剩而高端产品仍相对紧张、依赖进口。PA66 发展相对较缓，根据中国化工报数据，截至 2021 年我国 PA66 切片产能仅 70 余万吨，约为 PA6 产能的十分之一，究其原因是 P

44、A66 生产技术门槛较高，尤其是尼龙 66 原料己二腈国产化难度高。目前，国内 PA66 产能集中在平煤神马、英伟达（外资）、华峰化学等少数几家企业，而己二腈则基本依赖外资。目前，尼龙 6 结构性过剩，重点关注尼龙 66 原料国产化带来的成长机遇，以及壁垒相对更高、原料更加稀缺的尼龙 66 民用丝。图表图表 1818：中国化纤行业投资敏感度分析（：中国化纤行业投资敏感度分析（2 2023023 年本）年本）来源：中国化纤协会，国联证券研究所 2）己二腈及尼龙）己二腈及尼龙 66 国产化有望打开市场空间。国产化有望打开市场空间。15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司

45、深度研究 由于行业技术门槛限制，全球尼龙 66 市场具有典型的寡头垄断、外资主导的特征。根据艾帮高分子的数据，截至 2020 年全球 PA66 聚合产能约 307 万吨，集中在英威达、奥升德、巴斯夫、神马集团、索尔维等企业。其中英威达收购了杜邦的尼龙 66 聚合产能，杜邦只保留了尼龙 66 的改性业务，而英威达专注前端尼龙 66 的聚合，现为全球最大的尼龙 66 聚合生产商。随着中国尼龙 66 需求的提升，英威达积极在华扩产，2022 年 10 月新投产 40 万吨己二腈产能，且有 20 万吨 PA66 在建产能将于 2024 年投产。图表图表 1919：2 2020020 年全球尼龙年全球尼

46、龙 6666 聚合产能情况聚合产能情况（万吨）（万吨）来源：科思德塑胶，国联证券研究所 我国尼龙 66 产能较低且进口依存度居高不下，2021 年有 35%依赖进口，且国产尼龙 66 中英威达（上海）占据着主要份额。自给不足主要是因为其关键原料己二腈未能实现国产化，己二腈氢化得到的己二胺是 PA66 的重要二元胺中间体，但己二腈技术壁垒较高，为英威达、奥升德、巴斯夫等外资寡头高度垄断，根据华经产业研究院数据，2022 年己二腈 CR3 高达 87%，我国己二腈基本完全依赖进口。图表图表 2020：尼龙：尼龙 6 66 6 产业链图产业链图 PA66盐PA66切片丙烯腈丁二烯纯苯己二腈己二胺己二

47、酸环己醇工程塑料合成纤维 1587.562.53020406080100120尼龙66产能 16 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 来源：国联证券研究所 近年来，我国积极推动己二腈的国产化进程，2019 年，国家发改委将万吨级己二腈生产装置列为鼓励类项目，近年来，国内企业积极开发丁二烯法、己二酸法以及丙烯腈电解法等多种制备工艺助力己二腈国产化。图表图表 2121：几种己二腈（胺）工艺示意图：几种己二腈（胺）工艺示意图 来源：中国化工报，国联证券研究所 丁二烯氰化法由美国杜邦公司在 20 世纪 70 年代初开发，替代了原有的丁二烯氯化氢

48、化法，具有产品质量极好、成本低、能耗低、产量高、反应条件温和、对设备腐蚀小等优势；缺点是流程长、原料毒性大，另外还存在催化剂回收及再生的难点。己二酸氨化法最早在 20 世纪 60 年代末，由法国罗纳普朗克公司开发成功，该方法较丁二烯法潜在安全风险小；但缺点是工艺路线长，成本高以及会产生较多副产物温室气体 N2O，故近年来该方法应用逐步减少。丙烯腈电解法最早由为孟山都研发使用，是一种基于烯腈（AN）氢化二聚为己二腈（AND）的生产方式，与丁二烯法及己二酸法相比，该工艺最大的优势在于其反应过程只有一步，并且具有污染小、流程短、投资少的特点。但受电力费用和原料丙烯腈成本的制约，丙烯腈电解二聚法不适用

49、于大规模的工业化生产。2015 年，山东润兴化工曾采用该法生产己二腈，但试生产时爆炸，项目停滞。日本东丽公司于 1965 年将己内酰胺法制己二胺工业化，主要用于废旧原料再生利用，但己内酰胺制己二胺一直不具有经济性，业内关注得少，国内宁夏瑞泰采用该工艺路线。产业化实践中，规模化生产应用最广的还是丁二烯法。17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 2222：己二腈制备工艺比较己二腈制备工艺比较 生产工艺生产工艺 丁二烯氰化法丁二烯氰化法 己二酸氨化法己二酸氨化法 丙烯腈电解法丙烯腈电解法 隔膜式隔膜式 无隔膜式无隔膜式 原料成本 原料成本低 成本很高

50、较高 较高 工艺复杂度 路线短 路线长 流程短 流程短 能耗 较低 高 高 一般 生产规模 大 中等 小 小 产品质量 质量好 较差 一般 高 产率 产率高 较低 较低 较高 环保 污染小 一般 污染小 污染大 盈利空间 大 小 小 一般 工艺前景 是目前最先进、最理想、最 重要的生产工艺路线 因原材料价格的不断攀升，竞 争优势锐减 丙烯腈毒性高、腐蚀性强，价格较高、电解能耗大，难以 量产，盈利空间小，所以并不是最佳路线，会逐渐被淘汰 代表公司 英威达、巴斯夫、中国化学 华峰集团 旭化成 奥升德 来源：兴园化工园区研究院，国联证券研究所 2022 年 7 月，天辰齐翔 20 万吨/年己二腈装置

51、顺利打通全流程，开车成功并产出己二腈优级产品，打破了国外对我国己二腈的技术封锁和垄断，2023 年 2 月，尼龙 66 装置开车成功。华峰集团打通了己二酸氨化工艺路线，目前已有 20 万吨/年的己二腈产能；此外，北京道思克矿山装备技术有限公司开发的以甲醇及丁二烯为原料两步法制己二腈，也通过了中国化工信息中心组织的科技成果评价。随着核心技术突破，己二腈和尼龙 66 逐渐进入国产化时代。以华峰集团、天辰齐翔为代表的国内业内企业纷纷部署产能，同时，以英威达为首的外资企业为占据市场份额，也纷纷在国内布局。据我们不完全统计，我国己二腈（胺）新增产能规划逾 430 万吨，PA66 新增产能规划逾 900

52、万吨，供给端限制的解除有望释放大量 PA66 需求。鉴于 PA66 民用丝性能优于 PA6 且后续有大规模扩产，并参考化工孵化数据，我们认为 2030 年我国PA66 需求有望提升至逾 300 万吨规模。图表图表 2323：国内己二腈（胺）现有产能及扩建情况（截至：国内己二腈（胺）现有产能及扩建情况（截至 2 2023023 年年 6 6 月）月）18 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 生产企业生产企业 现 有 产 能现 有 产 能（万吨）（万吨）规 划 新 增规 划 新 增（万吨）（万吨）地区地区 项目进展项目进展 英威达 40 上海 2020 年 6

53、月正式启动 40 万吨己二晴项目，2022 年 10 月已投产 天辰齐翔 20 30 山东淄博 进入产能爬坡阶段 华峰集团 20 10 重庆 己二腈项目(三期)顺利完成机械竣工,进入全面调试开车阶段 平煤神马 5 河南平顶山 一期 5 万吨/年，预计 2023 年年底投料试车 河南峡光 10 河南三门峡 项目规划总产能 10 万吨，项目分三期建设，预计在“十四五”内全部建成 安徽曙光 10 安徽 目前 3000 吨/年中试装置建设中，10 万吨/年工业化装置为时尚早 新和成 10 山东潍坊 高端尼龙和高端光学级材料项目预计 2028 年投产 三宁化工 10 湖北枝江姚家港 2023 年投产 奥

54、升德 20 江苏连云港 已签署 20 万吨/年己二胺项目投资协议，拟投产日期 2023年 6 月 四川玖源 40 四川广安 前期，40 万吨己二胺配套项目环评公示 玖源新材 50 四川广安 项目已签约 富海润泽 30 河北唐山 前期，30 万吨/年己二腈项目环评公示 七彩化学 2 山东济宁 2022 年 2 月 16 日拟建 2 万吨己二腈 润恒化工 10 山西长治 一期 2023 年 3 月已进入设备安装阶段，预计 2023 年投产 旭阳唐山 30 唐山曹妃甸 30 万吨/年尼龙 66 及配套工程项目已开工 福建古雷石化 20 漳州古雷 前期，己二腈、丙烯腈及原料配套项目环评公示，预计 20

55、25年 12 月投产 浙石化 25 浙江舟山 首批装置开始桩基施工，预计 2024 年投产 镇海炼化 20 浙江宁波 项目环评获批 茂名南海 5 广东 节能报告获批 中国化学 30 岳阳 与岳阳市合作，正在洽谈中 万华化学 18 浙江宁波 已开工，预计 2023 年 12 月投产 平煤神马 15 河南平顶山 15 万吨/年高品质己二胺项目已开工 华鲁恒升 4.2 山东德州 预计 2024 年投产 旭阳郓城 30 山东菏泽 华阳新材料 1 山西阳泉 2021 年 7 月 8 日 1 万吨/年己二腈技术开发项目招标 南京诚志清洁能源 0.3 江苏南京 中国科学院过程工程研究所煤基己二腈技术，先期

56、3000 吨/年工程示范装置 福建永荣 福建福州 已启动己二腈（PA66）一体化项目，拟投产日期 2023 年 泰丰盛合 宁东 2022 年 4 月 22 日已签约己二腈及下游高端新材料项目 合计 80 436 来源：各公司公告，各公司官网，化工孵化，精细在线，艾帮高分子，环境评价报告，国联证券研究所整理 图表图表 2424：国内：国内 PAPA6666 现有产能及扩建情况（截至现有产能及扩建情况（截至 2 2023023 年年 6 6 月）月）19 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 生产企业生产企业 现有产能现有产能（万吨）（万吨）规划新增规划新增（万吨

57、）（万吨）地区地区 项目进展项目进展 平煤神马 21 24 河南平顶山 2021 年 10 月 8 日开工 英威达 19 24 上海化学工业区 2022 年 2 月环评公示，24 年投产 天辰齐翔 20 80 山东淄博 2020 年 5 月 12 日开工，一期进入产能爬坡阶段 华峰浙江 8 浙江瑞安 华峰重庆 4 26 重庆 在建，30 万吨中 4 万吨率先投产 辽阳兴家化工 4 辽宁辽阳宏伟区 瑞泰科技(中化国际)4 4 宁夏中卫 2022 年 6 月已投产，运营稳定，尼龙 66 开工率约为70%，计划 2023 年 PA66 扩至 8 万吨/年 江苏华洋 3 江苏南通海安 优先科技 2 4

58、 辽宁丹东 前期 北京安吉特 2 北京 2021 年 10 月底顺利投产 辽宁银珠化坊 1.6 辽宁营口 新力新材 1.5 1.5 浙江瑞安 二期拟建，一期 1.5 万吨 21 年度投产 旭阳郓城 60 山东菏泽 2021 年 5 月引进央企为战略合作伙伴开展全面合作 旭阳唐山 30 河北唐山 2021 年 10 月开工仪式 三宁化工 20 湖北枝江姚家港 2021 年 11 月开工 中国天辰工程 20 福建泉港 2021 年 10 月签约，正在建设中 恒力新材料 12 山西大同 2021 年 9 月环评公示 华鲁恒升 8 山东德州 2021 年 8 月，项目立项公示；建设周期 2021-20

59、23 山东聚合顺 8 山东淄博 与天辰齐翔合作打造中化尼龙产业园，远期 50 万吨 18 山东淄博 尼龙新材料项目环评公示，二期拟建设 11.5 万吨 山东东辰 0.5 山东济南 前期，初期尼龙 66 等产品 5000 吨，远期 24 万吨 四川玖源 80 四川广安经开区 前期，40 万吨己二胺配套项目环评公示 玖源新材 120 四川广安 2023 年 3 月 20 日签约 隆华新材 108 山东淄博 2023 年 6 月 15 日一期项目 16 万吨正在推进中 荣盛集团 32 浙江舟山 2023 年计划完成东西片区地基处理，2000 吨级滚装码头开工建设，动力中心等配套公辅设施土建施工。浙石

60、化 50 浙江舟山 首批装置开始桩基施工，预计 2024 年投产 新和成 48 浙江杭州 2023 年 5 月 19 日项目环评获批 20 山东潍坊 2022 年 10 月 26 日项目环评获批 开滦能源 30 河北唐山 2023 年 5 月 5 日一期项目 4 万吨正在建设中 安徽昊源 40 安徽颍东经济开发区 2022 年 12 月 21 日环评公示 华润烟台 16 山东烟台 2022 年 12 月 27 日环评受理公示 福华古雷 40 漳州古雷 2022 年 5 月 13 日环境影响评价征求意见稿公示 中维化纤 8 河南特种尼龙小镇 2022 年 5 月 6 日开工 临港安耐吉 0.7

61、沧州渤海新区 21 年 6 月环评公示 合计合计 90.190.1 933933 来源：各公司公告，各公司官网，化工孵化，精细在线，艾帮高分子，环境评价报告，国联证券研究所整理 2.3.民用丝级尼龙民用丝级尼龙 66 壁垒较高、突破较难壁垒较高、突破较难 20 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 国内企业已经在尼龙 66 关键技术壁垒上取得了突破，解决了从无到有的问题，但目前的问题是，国内企业基本只能做到注塑级，而附加值更高的尼龙 66 民用丝切片仍有较高的壁垒。民用丝需要纺丝级切片，对聚合物分子量及分子量分布均有着较高的要求。纺丝用尼龙 66 需要相当高的

62、分子量，以保证熔融后有粘度，分子量低会导致泛浆、漏头，纤维毛丝和断头多，且拉伸断裂强度不高。但分子量过大，会因分子链间缠结作用而使粘度急剧升高，加工性能下降，且出丝僵而硬，多毛丝、断头。分子量的有效控制是制备民用丝级尼龙 66 切片的关键因素，而相对粘度可以直观地体现分子量大小，是尼龙 66 树脂作为民用丝原料的首要指标。民用丝级尼龙 66分子量的使用范围一般为(15260300)，对应的相对粘度为(2.530.03)。图表图表 2525：PAPA6666 民用丝树脂切片指标民用丝树脂切片指标 类别类别 等级等级 相对粘度相对粘度 端 胺 基端 胺 基MeqMeq/KgKg-NHNH2 2 端

63、 羧 基端 羧 基MeqMeq/KgKg-COOHCOOH 灰份灰份%黑粒黑粒%干切片含水干切片含水量量 mgmg/kgkg 半消光 优等品 2.550.02 453 784 0.300.01 0.017 900 合格品 2.550.04 454 785 0.300.02 0.051 1100 全消光 优等品 2.580.05 453 784 1.70.1 0.017 900 合格品 2.580.07 454 785 1.70.2 0.051 1100 来源：化工孵化，国联证券研究所 尼龙尼龙 66 民用丝需求空间广阔，但供给紧张。民用丝需求空间广阔，但供给紧张。PA66 民用丝具有高弹性、高

64、耐磨性、吸湿性好、透气、蓬松柔软、易漂洗、光泽柔和等优点,已成为瑜伽服、西装、内衣、户外、运动、防寒等服饰的首选纤维。根据化工孵化的数据，未来几年，PA66民用丝切片需求有望就在 400 万吨，但是截至 2022 年产能不足 5 万吨。公司全资子公司浙江嘉华凭借尼龙 66 民用丝行业领头羊地位，得到了供应商的最大配合，基本保证了民用丝切片的供应量，在供给较为紧缺之际，展现了龙头优势。国内企业也在积极推进尼龙 66 民用丝切片的国产化。2022 年，神马股份 2 万吨尼龙 66 民用丝也落地平顶山尼龙新材料开发区；2023 年近月，华峰氨纶推出了全消光半消光民用纺丝级尼龙 66 切片。未来民用丝

65、国产化突破后，价格有望下行，并快速打开百万吨的市场需求空间。21 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 3.再生尼龙是未来重要发展方向再生尼龙是未来重要发展方向 在全球减碳背景下，再生尼龙 6 得到发达国家青睐，化学再生突破了物理再生的原料端和产品品质上的诸多限制，前景向好。尼龙为石油基化工产品，在制备过程中碳排放较重，而再生尼龙可实现“零碳”生产，在全球碳减排的背景下，尼龙的回收再生越发受重视。并且，每年百万吨级的废弃尼龙也带来了严重生态问题。废弃的尼龙渔网是造成海洋生态系统塑料污染的主要因素，被称作“幽灵渔具”。据世界动物保护组织统计，每年约有 64 万吨

66、渔具残留在海洋中，约占所有海洋塑料废弃物的 10%。随着欧美企业对 ESG 指标愈加重视，废弃尼龙渔网的回收再生也越发迫切。再生尼龙已逐渐与低碳、绿色、关怀、进步、高档的标签相匹配，获得了 Prada、Burberry、Lululemon、Adidas 等诸多品牌的青睐，国际上许多先进材料企业也在积极布局，“意大利尼龙纱线生产商 Aquafil 研发出了的 Econyl 再生尼龙面料已获众多国际品牌认可，东丽 2023 年 3 月也开始销售尼龙 6 化学回收纱线”，市场对再生尼龙的青睐越来越直接表现在其相对原生尼龙的溢价上。图表图表 2626：再生尼龙：再生尼龙 6 6 与原生尼龙与原生尼龙

67、6 6 的价格对比的价格对比 来源：wind，欧盟统计局，国联证券研究所 中国在碳减排和环保问题上积极关切，已出台诸多政策支持纺织化纤的回收处理与再生利用，“十四五”塑料污染治理行动方案中进一步强调了完善塑料污染全链条治理体系，推进部署塑料垃圾清理、回收及再生利用；与此同时，中国积极参与第 22 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 五届联合国环境大会续会（UNEA-5.2），会议致力于“终结塑料污染”，旨在 2024 年达成一项具有法律约束力的国际文书，涉及塑料制品的整个生命周期。在此背景下，再生尼龙存在较大的商业机会。图表图表 2727：第五届联合国环境大

68、会：第五届联合国环境大会续会（续会（UNEAUNEA-5.25.2）会议节点）会议节点 来源：GENEVA ENVIRONMENT NETWORK，国联证券研究所 尼龙的回收再生工艺分为物理再生和化学再生两类，我们认为尼龙的化学再生有望打开尼龙再生产业的发展空间。物理再生工艺局限性明显。物理再生工艺局限性明显。物理再生分为初级机械再生和二级物理再生，初级机械回收是直接将未污染的废旧尼龙直接运用于新产品的合成或成型加工；二级物理回收还包含对废旧尼龙的分离及纯化，初级和二级物理回收均无法保证尼龙的质量，物理循环会造成尼龙的断链、热解聚，再生产品质量较差。物理再生工艺通常对高品质的尼龙废料较为依赖，

69、尤其是尼龙厂商的边角料等，因此初级物理再生工艺在尼龙回收产业里占据着相当大的比重。高品质的原料供应不足、产品品质降级等问题，限制了物理再生工艺的发展。化学再生工艺是再生工艺的发展方向。化学再生工艺是再生工艺的发展方向。尼龙的化学回收再生是一种可持续的再生模式。由于二元胺与二元醇的缩聚反应的可逆反应，尼龙可以通过解聚化反应，降解为价值较高的单体，再次用于尼龙生产。常见的化学回收技术有水解法、醇解法、氨解法、离子液体法等。水解法，以水为介质将尼龙完全降解为单体，尼龙 6 降解的己内酰胺产率可达89%。但介质水需达亚临界或超临界状态或在酸、碱等催化剂作用下反应。但亚/超临界水解需要高温高压,反应条件

70、相对苛刻，而采用酸、碱催化剂严重腐蚀设备、且废水过多。23 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 醇解法，废旧尼龙在甲醇、乙醇等溶剂中完全降解成单体，在乙醇酸等催化剂作用下，反应快而温和，但产物较为复杂，如尼龙 66 醇解后，己二酸会被酯化成己二酸甲酯，二胺也部分被转化成己二醇，收率和甲醇环境下的生产安全是痛点。氨解法，在氨气中对废旧尼龙进行解聚成单体，适用于尼龙地毯的回收，而其通常为 PA6 和 PA66 的混纺织物。PA6 二步氨解生成己内酰胺和 6-氨基己腈，PA66 氨解产出己二胺和 N,N-二丁基己二酰胺，后者在磷酸催化下生成己二腈。氨解法单体纯度较

71、高,回收效果较好，但需要高温和加氢，步骤较为复杂。离子液体法，利用一种不可挥发、低可燃性的溶剂在高温下解聚尼龙，温度条件相对温和，具有污染小、可重复利用、降解效果好的特点，但离子液体不易挥发只能通过萃取去除，致单体收率较低，相较于前述方法有较大提升空间。图表图表 2828：常见的尼龙化学回收技术：常见的尼龙化学回收技术 方法方法 优点优点 缺点缺点 物理回收 机械方法 流程简单 回收产品的质量难以保证 溶解/再沉淀 选择性/非破坏性回收，操作简单 添加剂难以去除，溶剂系统需要筛选 化学回收 水解 相对温和的反应条件，较高的反应速率和催化活性 容易产生大量的废水、催化剂难以回收利用 醇解 反应条

72、件温和，速度较快 产物复杂 氨解 产物纯度高 需要高温高压，步骤复杂 离子液体 条件温和，溶解性好，热稳定性好，操作简单，产物易分离 单体产量较低 来源：徐千惠等:废旧尼龙再生技术的研究进展，国联证券研究所 全球许多企业已经积极参与尼龙回收的生产实践，致力于实现尼龙闭环回收。德国 BASF 公司使用多种磷酸或碱金属化合物的有机溶剂，在较为温和的条件下解聚尼龙 6，解聚时间较短且解聚率可达 93%，目前已建立多个地毯回收中心。杜邦公司主要利用氨解技术回收旧尼龙，将氨气注入熔融 PA6/PA66 混合物中，解聚的单体再加氢使己二腈、6-胺基乙腈还原为己二胺。DSM公司将高温蒸汽注入融化的地毯，主要

73、成分PA6被解聚，单体随蒸汽上升，粗己内酰胺收率可达 92%。DSM 现在使用废弃的塑料渔网制作高品质再生尼龙。Aquafil 集团是纺织行业合成纤维的领先制造商，通过回收废弃渔网、织物废料、地毯和工业废料等来生产新型的再生尼龙纱线 Econyl，这种新型纱线通过了领先能源和环境认证(LEED 认证)，被许多国际知名服装品牌所认可并投入使用。24 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 国内再生尼龙产业处于快速发展阶段，由于国内尼龙 66 市场体量较小，且为双组分共聚化合物，在化学回收再生技术上难度较高，目前国内尼龙的化学回收再生以尼龙 6 为主。2022 年，

74、三联虹普与台华新材的全资子公司江苏嘉华签署了绿色多功能锦纶新材料一体化项目，合同金额为 4.9 亿元人民币，三联虹普提供业界首创的万吨级以上化学法再生尼龙纤维系统解决方案，将锦纶生产过程中的废丝、废料块、边角料等经过化学法解聚得到己内酰胺单体，利用己内酰胺重新聚合得到高品质纺丝级切片，后经熔融纺丝制备各种规格再生锦纶纤维，预计项目在 2023 年内投产，真正意义上实现锦纶纤维高值化循环使用的闭环回收。图表图表 2929：台华：台华新材通过物理新材通过物理/化学法回收技术制备绿色纤维化学法回收技术制备绿色纤维 废弃纺织原料（废料、废丝、废瓶片、废旧纺织品）分拣、除杂、粉碎解聚、分离、提纯挤压、熔

75、融再聚合、造粒调制增粘、纺丝再生纤维织造染整成品服装废丝废丝废丝 来源：公司官网，国联证券研究所 4.公司产品主要面向中高端客户公司产品主要面向中高端客户 公司拥有纺丝、织造、染整一体化产业链，贴近客户，在研发上响应快、实力强；自身发展奉行差异化战略，目标中高端客户，已具备迪卡侬、超盈、探路者等一批稳定的优质客户资源。后续继续通过差异化和规模巩固市场优势，并积极把握尼龙 66 纱线和再生尼龙的新兴市场，进一步优化产品结构和核心客户结构，未来成长路径清晰、空间广阔。4.1.绿色、差异化、一体化发展绿色、差异化、一体化发展 公司深耕尼龙民用丝产业多年，现已经形成尼龙纺丝、织造、染色及后整理一体的完

76、整产业链，完整的产业链有助于公司在各个生产阶段实现资源共享，从而有效降低生产及管理成本，进而提升盈利能力，具有较强的产业链竞争优势。25 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 一体化产业链也为公司提供了与后端成品面料客户合作机会，从而可以及时反馈客户需求，引导前端研发和创新，提高了公司研发效率。图表图表 3030：公司的产业链和所处产业链位置示意图公司的产业链和所处产业链位置示意图 石油化工石油化工锦纶切片锦纶切片锦纶长丝锦纶长丝胚布胚布功能性成品面料功能性成品面料服装箱包等服装箱包等POYPOY、DTYDTY、FDYFDY 来源：公司公告，国联证券研究所 战

77、略上，公司紧抓纺服行业高质量发展机遇，不断强化锦纶一体化产业链竞争优势，坚持高端化、品牌化、智能化、绿色化发展。在尼龙 6 领域，行业低端产品相对过剩，而高端产品供需偏紧，公司积极推动尼龙 6 民用丝的高端化、差异化，以提升尼龙 6 民用丝附加值和盈利能力。公司从德国、日本、意大利等地引进尼龙 6、尼龙 66 先进生产设备，主要生产尼龙 6&66FDY、ATY、DTY 等产品。并且，公司是业内少有的能够生产高档尼龙 66DTY 产品的“国家高新技术企业”。同时，公司积极把握尼龙 66 和再生尼龙 6 民用丝新兴市场机遇，现有物布局了“绿色多功能锦纶新材料一体化项目”，一期建设年产 10 万吨再

78、生差别化锦伦丝、6万吨 PA66 差别化锦纶丝。新建 10 万吨再生差别化锦纶丝聚焦化学再生工艺，将突破物理法的限制，打开再生尼龙产能瓶颈。公司现有的物理法再生规格产品回收纯度可达 99%，有效减少碳排放，已通过 GRS全球纺织品回收标准认证，GRS 是一个国际性、自愿性的完整产品标准，设定了针对回收物、监管链、社会和环境实践以及化学品限制的第三方认证的要求，是再生产品较为严格的标准，也是出口欧美市场的通行证。4.2.拥有较完善的研发拥有较完善的研发创新体系创新体系 公司以研发为核，坚持技术创新居前，与东华大学、浙江理工大学等专业院校、研究所开展“产学研”合作，形成了信息共享、基础研究、技术攻

79、关、技术推广、产业化应用互相联动的研发格局。与此同时，公司还积极与国外知名企业杜邦、英威达、巴斯夫进行合作，与美国亨斯曼、日本大金、德国巴马格、美国 3M 等业内的专家进行技术交流，引进先进技 26 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 术及国际最新产品信息，提升公司竞争力。并且，公司凭借全产业链优势，建立了终端客户反馈机制，积极收集客户需求和反馈信息，与客户研发联动。目前，公司已基本建立了技术攻关和产学研一体化的技术创新体系，在纺丝、织造、染色及后整理等各环节均形成了具有自主知识产权的核心技术，技术水平在国内同行业保持领先水平。公司研发支出长期持续增长，从

80、2014 年 0.4 亿元上涨至 2022 年的 2.4 亿元，近4 年研发支出均占总营收的 5%以上，公司现有研发人员 559 名，员工近 1/10 为研发人员。截至 2022 年末，公司现拥有未过期授权专利 46 项，其中发明专利 26 项。图表图表 3131：近近 4 4 年研发支出占比均在年研发支出占比均在 5 5%以上以上jin 图表图表 3232：近近 4 4 年研发人员占比均在年研发人员占比均在 1 10%0%以上以上 来源：wind，国联证券研究所 来源：wind，国联证券研究所 图表图表 3333：公司现有已授权未过期的主要发明专利公司现有已授权未过期的主要发明专利 申请日申

81、请日 专利名称专利名称 专利类型专利类型 申请号申请号 2018-03-01 三层一体免填充棉服面料的织造及后处理方法 发明专利 CN201810171455.8 2015-09-28 一种中空免缝纫防钻绒织物的织造方法 发明专利 CN201710260223.5 2015-09-28 中空免缝纫防钻绒织物的打纬工艺及织造方法 发明专利 CN201510625587.X 2014-11-24 一种绒感织物毛坯、绒感织物及绒感织物的制备方法 发明专利 CN201410680342.2 2014-11-04 涤纶织物的后整理方法 发明专利 CN201410614351.1 2014-11-04 仿

82、金属质感面料 发明专利 CN201410611322.X 2013-09-05 防紫外线织物及其制备方法、防紫外线涂料及其制备方法 发明专利 CN201310400040.0 2013-09-05 防紫外线织物、防紫外线涂料 发明专利 CN201610061155.5 2013-08-28 多色塔丝隆织物的制作方法及多色塔丝隆织物 发明专利 CN201510156381.7 2013-08-28 塔丝隆织物白坯、多色塔丝隆织物及其制作方法 发明专利 CN201310381380.3 2013-08-09 一种斑点织物及其制作方法 发明专利 CN201310346792.3 2013-08-08

83、 一种低旦棉感长丝织物及其织造方法 发明专利 CN201310343075.5 2011-12-31 一种具有铁轨状纹路的平纹织物 发明专利 CN201410186757.4 27 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 2011-12-31 一种长丝仿毛平纹织物的织造方法、长丝仿毛平纹织物及筘 发明专利 CN201110460445.4 2011-12-28 高耐皂洗色牢度和高升华牢度涤纶织物三防整理方法、整理剂及整理剂制备方法 发明专利 CN201110445931.9 2011-12-28 高耐皂洗色牢度和高升华牢度织物还原洗清洗剂、其制备方法及涤纶织物处

84、理方法 发明专利 CN201110446459.0 2011-11-08 锦纶超细丹尼纤维织物后处理方法 发明专利 CN201110350398.8 2011-11-08 锦纶超细丹尼纤维织物整理剂及其制备方法 发明专利 CN201110350380.8 2010-12-08 一种平纹织物的制备方法及平纹织物 发明专利 CN201010578228.0 2010-12-08 平纹皱褶织物的制备方法及平纹皱褶织物 发明专利 CN201010578532.5 2010-12-08 皱褶织物及其制备方法 发明专利 CN201010578534.4 2010-11-01 一种舒适凉爽型涤纶仿真丝织物的

85、后处理方法 发明专利 CN201210187548.2 2010-11-01 一种吸湿速干型提花织物、亲水速干整理剂及后处理方法 发明专利 CN201010528043.9 2010-11-01 涤纶仿真丝织物的整理剂及其制备方法与织物的后处理方法 发明专利 CN201010528042.4 2009-12-14 环保涤纶塔丝隆织物及其染色与整理方法 发明专利 CN200910155465.3 2008-04-23 一种喷水织机废水处理回用方法 发明专利 CN200810060496.6 来源：天眼查，国联证券研究所 4.3.具备一批稳定优质客户资源具备一批稳定优质客户资源 公司坚持走高端产品

86、路线，经过多年发展，近年来公司凭借产品开发优势、技术优势、产业链优势和产品质量优势，赢得了国内外知名品牌服装客户的信任，并与之建立了稳定的合作关系。目前，公司产品已获得迪卡侬、超盈、探路者、C&A、H&M、海澜之家、乔丹、安踏、美国维克罗等国内外知名品牌客户的信任，通过与品牌客户合作、共同研究流行趋势、合作开发新产品，公司的实力得到进一步提升，优质稳定的客户资源为公司稳定发展建立了基础。公司 2019 年 10 月，公司成功承办第六届迪卡侬战略合作伙伴大会，进一步加强了双方的战略合作深度。图表图表 3434：公司主要合作品牌：公司主要合作品牌 来源：公司官网，国联证券研究所 28 请务必阅读报

87、告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 5.盈利预测盈利预测、估值估值与投资建议与投资建议 5.1.盈利预测盈利预测 核心假设：核心假设：1 1）锦纶长丝：）锦纶长丝：年产 6 万吨 PA66 差别化锦纶长丝于 23 年投产，产能逐步投放；年产 10 万吨再生差别化锦纶丝于 24 年建成投产，产能逐步投放，随着再生尼龙丝和PA66 差别化锦纶长丝占比提升，板块毛利率上行。2 2）面料与坯布：）面料与坯布：面料与坯布短期无产能扩张，产销相对稳定，营收随下游需求好转而小幅上行，毛利率亦随之小幅修复。基于以上核心假设，我们预计公司 2023-25 年收入分别为 46/57/72

88、亿元，对应增速分别为 16%/23%/26%，归母净利润分别为 4.2/7.4/11.5 亿元，对应增速分别为55%/78%/56%，EPS 分别为 0.47/0.83/1.30 元/股，3 年 CAGR 为 63%。图表图表 3535：公：公司营收测算汇总（亿元）司营收测算汇总（亿元）20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入合计营业收入合计 40.0940.09 46.6246.62 57.2757.27 72.2772.27 同比增长率同比增长率 -6%6%16%16%23%23%26%26%毛利润毛利润 8.708.70 11.3511

89、.35 15.5415.54 21.2721.27 毛利率毛利率 22%22%24%24%27%27%29%29%锦纶长丝锦纶长丝 营业收入 20.65 27.41 37.10 51.01 毛利润 3.95 6.63 10.40 15.65 毛利率 19%24%28%31%面料面料 营业收入 10.01 10.38 10.90 11.53 毛利润 2.37 2.51 2.72 2.98 毛利率 24%24%25%26%坯布坯布 营业收入 8.41 8.83 9.27 9.74 毛利润 2.06 2.21 2.42 2.65 毛利率 24%25%26%27%其他其他 营业收入 1.01 1.1

90、1.1 1.1 毛利润 0.32 0.33 0.33 0.33 毛利率 32%30%30%30%来源：ifind，国联证券研究所 29 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 5.2.估值与评级估值与评级 采用 PE 估值法，我们选取服装辅料领军企业伟星新材、羊毛服装面料领先企业南山智尚、主营聚酯回收再生的英科再生作为可比公司，2024 年可比公司 PE 平均值为15。考虑到公司化学法再生尼龙丝和 6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目具有较好的成长前景，我们给予公司 2024 年 PE 目标值 20 倍，对应 2024 年目标价格为 16.6 元，相较于当前股价

91、有 50%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。图表图表 3636：可比公司估值对比表可比公司估值对比表 股票股票 代码代码 证券证券 简称简称 市值市值 （亿元）（亿元）股价股价 （元）（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X）2023E2023E 2024E2024E 2022025 5E E 2023E2023E 2024E2024E 2022025 5E E 002003 伟星股份 97.08 9.36 0.52 0.61 0.71 18.17 15.23 13.14 300918 南山智尚 49.43 13.73 0.65 0.86 0.99 21.25 15.91 13.8

92、2 688087 英科再生 44.88 23.81 1.50 1.92 2.36 15.92 12.42 10.11 平均值 18.45 14.52 12.36 603055 台华新材 98.93 11.11 0.47 0.83 1.30 23.64 13.39 8.55 来源：Wind，国联证券研究：股价为 2023 年 6 月 30 日收盘价；可比公司 EPS 为 Wind 一致预期 6.风险提示风险提示 1 1)在建项目推进不及预期在建项目推进不及预期 公司现有“绿色多功能锦纶新材料一体化项目”正在建设，一期建设年产 10 万吨再生差别化锦纶丝项目和 6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目

93、，项目建设不及预期将对公司未来盈利能力产生不利影响。2 2）行业需求持续疲软）行业需求持续疲软 从历史年业绩上看，公司主营的尼龙长丝、面料和坯布业务对行业需求较为敏感，若行业需求持续疲软会导致产品销量或价格下滑，将对公司业绩产生不利影响。3)3)市场开拓不及预期市场开拓不及预期 公司年产 10 万吨再生差别化锦纶丝项目和 6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目投产在即，若投产后市场推进不及预期，将对公司盈利能力产生不利影响。30 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 财务预测摘要财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位

94、:百万元百万元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 单位单位:百万元百万元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 货币资金 430 504 547 1743 2144 营业收入营业收入 4257 4257 4009 4009 4662 4662 5727 5727 7227 7227 应收账款+票据 945 728 1034 1270 1602 营业成本 3169 3139 3527 4173 5100 预付账款 46 24 54 67 84 税金及附加 20 28

95、 30 37 47 存货 1381 1585 1685 1994 2437 营业费用 54 45 49 57 58 其他 114 135 149 169 197 管理费用 416 467 510 590 701 流动资产合计流动资产合计 2916 2916 2975 2975 3469 3469 5242 5242 6465 6465 财务费用 45 56 54 19 -3 长期股权投资 3 3 7 12 16 资产减值损失-57 -75 -84 -86 -101 固定资产 2945 2786 1918 838 688 公允价值变动收益 1 3 0 0 0 在建工程 107 1002 1051

96、 625 750 投资净收益 6 2 4 4 4 无形资产 265 347 289 232 174 其他 17 95 47 47 47 其他非流动资产 192 473 451 430 425 营业利润营业利润 518 518 299 299 458 458 816 816 1275 1275 非流动资产合计非流动资产合计 3512 3512 4611 4611 3717 3717 2136 2136 2051 2051 营业外净收益-2 -8 1 1 1 资产总计资产总计 6428 6428 7586 7586 7187 7187 7379 7379 8517 8517 利润总额利润总额 51

97、7 517 292 292 460 460 817 817 1276 1276 短期借款 291 208 0 0 0 所得税 53 23 45 80 124 应付账款+票据 1162 1479 1549 1833 2241 净利润净利润 463 463 268 268 415 415 737 737 1152 1152 其他 421 437 416 493 603 少数股东损益 0 -1 -1 -2 -3 流动负债合计流动负债合计 1873 1873 2124 2124 1966 1966 2327 2327 2844 2844 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 464 464 269 2

98、69 416 416 739 739 1154 1154 长期带息负债 816 1323 805 144 (4)长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率财务比率 其他 30 55 55 55 55 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 非流动负债合计非流动负债合计 846 846 1378 1378 861 861 199 199 51 51 成长能力成长能力 负债合计负债合计 2719 2719 3503 3503 2826 2826 2526 2526 2895 2895 营业收入 70.19%-5.83%16.30%22.8

99、4%26.20%少数股东权益(1)(2)(3)(4)(7)EBIT 208.66%-38.01%47.68%62.68%52.25%股本 869 892 890 890 890 EBITDA 107.54%-21.45%270.02%46.19%-22.05%资本公积 1050 1250 1252 1252 1252 归母净利润 287.26%-42.06%54.73%77.77%56.21%留存收益 1791 1943 2221 2715 3487 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 3709 3709 4083 4083 4360 4360 4853 4853 5622 5622

100、毛利率 25.54%21.69%24.35%27.13%29.44%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 6428 6428 7586 7586 7187 7187 7379 7379 8517 8517 净利率 10.88%6.69%8.90%12.88%15.94%ROE 12.50%6.58%9.53%15.21%20.51%现金流量表现金流量表 ROIC 12.22%6.86%8.51%15.03%30.55%单位单位:百万元百万元 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 偿债能力偿债能力 净利润 463 268 415 7

101、37 1152 资产负债 42.31%46.17%39.33%34.23%33.99%折旧摊销 303 331 1997 2835 1589 流动比率 1.6 1.4 1.8 2.3 2.3 财务费用 45 56 54 19 -3 速动比率 0.8 0.6 0.8 1.3 1.3 存货减少-417 -204 -100 -309 -443 营运能力营运能力 营运资金变动-515 -118 -401 -216 -304 应收账款周转率 5.4 6.2 5.2 5.2 5.2 其它 472 260 97 305 439 存货周转率 2.3 2.0 2.1 2.1 2.1 经营活动现金流经营活动现金流

102、 351 351 593 593 2061 2061 3371 3371 2429 2429 总资产周转率 0.7 0.5 0.6 0.8 0.8 资本支出-505 -1097 -1100 -1250 -1500 每股指标（元）每股指标（元）长期投资 41 24 1 1 1 每股收益 0.5 0.3 0.5 0.8 1.3 其他 9 -14 -1 -1 -1 每股经营现金流 0.4 0.7 2.3 3.8 2.7 投资活动现金流投资活动现金流-454 454 -1088 1088 -1100 1100 -1250 1250 -1500 1500 每股净资产 4.1 4.5 4.8 5.4 6.

103、3 债权融资-218 424 -726 -662 -148 估值比率估值比率 股权融资 37 23 -2 0 0 市盈率 21.3 36.8 23.8 13.4 8.6 其他 371 55 -190 -264 -379 市净率 2.7 2.5 2.3 2.1 1.8 筹资活动现金流筹资活动现金流 190 502 -918 -926 -527 EV/EBITDA 17.3 15.3 4.2 2.4 2.9 现金净增加额现金净增加额 84 84 13 13 43 43 1196 1196 402 402 EV/EBIT 26.7 29.8 20.5 10.5 6.6 数据来源：公司公告、iFinD

104、，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 6 月 30 日收盘价 31 请务必阅读报告末页的重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。评级说明评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个

105、月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 行业评级 强于大市 相对同期

106、相关证券市场代表指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠

107、的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不

108、应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资

109、者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明版权声明 未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任有私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。联系我们联系我们 无锡：无锡：江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层 上海：上海：上海市浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场 1 座 37 层 电话： 电话： 传真： 传真： 北京：北京：北京市东城区安定门外大街 208 号中粮置地广场 4 层 深圳：深圳：广东省深圳市福田区益田路 6009 号新世界中心 29 层 电话： 电话： 传真：