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1、片仔癀片仔癀(600436.SH)(600436.SH)深度报告:深度报告:中药资源品中药资源品+化妆品,同步进入成长新阶段化妆品,同步进入成长新阶段周小刚(证券分析师)年庆功(联系人)S0350521090002S评级:买入(维持)证券研究报告2023年07月03日中药1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M片仔癀-6.1%1.4%-19.5%沪深3000.1%-4.9%-14.3%最近一年走势预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入(百万元)86945484增长率(
2、%)8232120归母净利润(百万元)2472331342675442增长率(%)2342928摊薄每股收益(元)4.105.497.079.02ROE(%)22232322P/E70.3652.1440.4931.75P/B15.3611.799.137.09P/S20.0216.2113.4111.16EV/EBITDA59.0742.2632.6825.32资料来源:Wind资讯、国海证券研究所相关报告片仔癀(600436)公司动态研究:经典与创新并行,产品与时俱进(买入)*中药*周小刚2023-03-31-0.3587-0.2864-0.2141-0.1419-0.06960.0027
3、片仔癀沪深300VWvXhV8ViYTWrVaXmUaQ8QbRmOoOoMoNeRpPqPeRmMnQ6MoOyRNZpNnRvPmNnN请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要核心提要 核心产品片仔癀量价齐升:核心产品片仔癀量价齐升:公司核心产品片仔癀为独家产品,历史悠久、品牌知名度高。2015-2021年片仔癀实现量价齐升。2023年5月公司片仔癀系锭剂零售价从590元/粒提升至760元/粒,有望推动片仔癀系列产品进入成长新阶段。安宫牛黄打造中药资源品第二成长曲线:安宫牛黄打造中药资源品第二成长曲线:2020年公司收购龙晖药业获得安宫牛黄丸相关文号,2020年推出双天然安宫牛黄
4、丸、2022年推出天然麝香(体培牛黄)安宫牛黄丸。在安宫牛黄丸带动下,公司心脑血管产品线2022年收入达1.66亿元。借助公司品牌和渠道资源,安宫牛黄丸系列产品有望快速成长,打造公司第二成长曲线。化妆品业务独立上市持续推进:化妆品业务独立上市持续推进:公司化妆品业务有超过40年历史,旗下有皇后、新皇后和片仔癀三大品牌,“3+3+1”产品矩阵不断丰富。2022年子公司实现销售和研发业务的独立,为未来独立上市发展奠定良好基础。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:我们预计2023-2025年营业收入106.58亿元/128.88亿元/154.84亿元,归母净利润33.13亿元/42.67亿元/5
5、4.42亿元,对应52.14X/40.49X/31.75X。我们认为,公司独家产品片仔癀为国内头部中药资源品,借助品牌和渠道优势,公司有望实现持续稳健增长。基于核心产品片仔癀提价,我们小幅上调公司业绩预期。维持“买入”评级。风险提示:风险提示:新产品销售放量不及预期,产品价格调整对产品销量产生负面影响,公司产品研发进展不及预期,子公司分拆进展不及预期,公司经营管理波动超出预期。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4传承并创新传承并创新,聚焦兼开拓,聚焦兼开拓01请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5片仔癀历史悠久片仔癀历史悠久,紧跟时代,紧跟时代 片仔癀历史悠久片仔癀历史悠久:片仔癀源
6、于明朝,产品蜚声海外。近代以来,公司一方面持续深耕片仔癀,增强品牌、拓宽渠道;另一方面,公司持续拓展产品矩阵,化妆品和日化品业务已成规模,安宫牛黄丸快速成长。阶段阶段产品与研发产品与研发销售与财务销售与财务股权与并购股权与并购20032003年之前:年之前:上市之前上市之前 2002年,收入2.12亿元,归母净利润0.59亿元。片仔癀收入1.89亿元,海外收入1.00亿元。1993年,以漳州市制药厂为核心企业成立漳州片仔癀集团公司。1999年12月,以漳州片仔癀集团公司为主要发起人,联合其他法人单位共同发起设立漳州片仔癀药业股份有限公司。2002年,设立化妆品公司。20032003年年-201
7、32013年:年:价格驱动价格驱动 2003年,麝由国家二级保护野生动物调整为国家一级保护野生动物。2005年,进入医药流通行业。2010年,培育特色中成药金糖宁胶囊、心舒宝片。2003年,收入2.14亿元,归母净利润0.60亿元。2005-2013年,公司公告涨价12次。2013年,收入13.96亿元,归母净利润4.30亿元。2003年6月,公司股票在上海证券交易所上市。2005年,出资设立片仔癀(漳州)医药有限公司。2006年5月,股权分置改革。2013年,配股募资7.76亿元。20142014年年-至今:至今:销售驱动销售驱动 2016年,厦门片仔癀宏仁医药有限公司取得福建省公立医疗机构
8、基药配送资质。2020年,推出安宫牛黄丸。2022年,推出天然麝香(体培牛黄)安宫牛黄丸。2014年,收入14.54亿元,归母净利润4.39亿元。2015年,20多家体验馆投入运营;成立VIP部,专门服务于高端客户。2016年,70多家体验馆投入运营。2017年,100多家体验馆投入运营,覆盖大部分省会和主要地级市。2018年,片仔癀冠名厦门北北京南的G356高铁动车。2019年,体验馆超过200家。2020年,体验馆超过300家。2022年,收入86.94亿元,归母净利润24.72亿元。2016年,通过兼并新设“厦门片仔癀宏仁医药有限公司”。2020年,收购龙晖药业,推出安宫牛黄丸。资料来源
9、:公司招股说明书、公司官网、公司公告、Wind、国海证券研究所图表:片仔癀公司发展历史请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6中药资源品和化妆品持续深耕中药资源品和化妆品持续深耕 中药资源品业务中药资源品业务:依托独家品种片仔癀,公司打造中药核心品牌和强大渠道;借助稀缺药材资源,公司拓宽安宫牛黄丸产品线。在品牌和渠道的加持下,安宫牛黄丸有望成为公司中药资源品的第二生长曲线。化妆品和日化业务化妆品和日化业务:公司1981年进入化妆品和日化领域,经过40年经营,公司化妆品品牌和渠道能力日趋强大。当前公司正在着力推动该业务独立上市。图表:片仔癀公司核心产品资料来源:公司官网、公司招股说明书、国海证
10、券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7推荐逻辑推荐逻辑1:核心产品片仔癀为独家资源品:核心产品片仔癀为独家资源品 稀缺资源品稀缺资源品,掌握定价权,掌握定价权:公司独家产品片仔癀,拥有数百年历史。原材料牛黄和麝香供给受限,其中天然麝香只有获得国家林业和草原局批准的企业可以使用。公司片仔癀具有较强品牌性和稀缺性,产品价格持续上涨。时间出厂价(元/粒)出口价(美元/粒)零售价(元/粒)2005/2/28之前1252005/2/281251302007/1/16上调22007/3/1上调102007/11/8/3/10上调42010/1/5上调202010/12/2
11、0上调20上调3.52011/10/11上调40上调62012/6/6上调62012/6/29上调202012/11/5上调40上调62013/9/17上调32016/6/284605002017/5/275005302017/7/25上调32020/1/21上调40上调5.85305902023/5/5上调170上调35590760获准时间获准企业获准产品2005年7月北京同仁堂集团公司安宫牛黄丸上海雷允上药业有限公司六神丸苏州雷允上药业有限公司六神丸厦门中药厂有限公司八宝丹漳州片仔癀药业股份有限公司片仔癀2005年12月无锡山禾药业股份有限公司醒脑静注射液福建麝珠明眼药股份有限公司麝珠明滴
12、眼液2007年12月北京同仁堂科技发展股份有限公司西黄丸2013年1月天津中新药业集团股份有限公司达仁堂制药厂安宫牛黄丸成都永康制药有限公司小金丸2014年1月山西广誉远国药有限公司安宫牛黄丸、牛黄清心丸2015年4月九寨沟天然药业集团有限责任公司小金丸、五味麝香丸、万应锭、西黄丸、牛黄醒消丸、大活络丸、麝香壮骨膏、壮骨麝香止痛膏2016年7月北京同仁堂股份有限公司同仁牛黄清心丸、局方至宝丸山西广誉远国药有限公司西黄丸龙晖药业有限公司安宫牛黄丸、西黄丸南京同仁堂药业有限公司安宫牛黄丸、牛黄清心丸资料来源:国家林业和草原局、公司公告、国家药品监督管理局、国海证券研究所图表:国家林业和草原局批准使
13、用天然麝香的药品目录图表:2005年-2023年5月片仔癀锭剂提价事件请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8推荐逻辑推荐逻辑2:安宫牛黄丸有望带来第二成长曲线:安宫牛黄丸有望带来第二成长曲线 布局安宫牛黄丸,打造第二成长曲线布局安宫牛黄丸,打造第二成长曲线:公司2020年7月投资4448万元收购龙晖药业51%股权,2020年9月片仔癀牌双天然安宫牛黄丸上市,2022年公司进一步推出独家的天然麝香(体培牛黄)安宫牛黄丸。安宫牛黄丸市场保持高速成长,2017-2022年零售规模复合增速为28.17%。2279.2%18.7%33.7%45.9%7.3
14、%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%05000250030003500400045002002020212022销售额(百万元)同比资料来源:公司官网、中康开思、国海证券研究所图表:片仔癀牌双天然安宫牛黄丸图表:安宫牛黄丸零售市场规模及增速请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9推荐逻辑推荐逻辑3:化妆品业务独立上市持续推进:化妆品业务独立上市持续推进 化妆品业务羽翼已丰化妆品业务羽翼已丰,独立上市可期,独立上市可期:经过40多年发展,公司化妆品业务的研发、品牌和销售均已进入良性发展轨道,产品矩阵覆盖日化、特殊护理、大众
15、护肤和高端护肤等多个领域。2022年5月化妆品业务在研发和销售端实现业务独立。年份事件1980年皇后牌诞生1981年皇后牌珍珠膏诞生,畅销40年1994年被中国质量检验协会推荐为“国产精品”2002年与漳州市化学品厂合资组建漳州片仔癀皇后化妆品有限公司,漳州市化学品长更名为漳州片仔癀皇后化妆品有限公司,并成为公司旗下的控股子公司2009年片仔癀(上海)生物科技研发有限公司成立2013年片仔癀品牌推出无暇润白系列;皇后品牌推出片仔癀珍珠膏(白金级臻养)和片仔癀珍珠膏(臻润级)2014年引入德国、日本等国先进生产设备2016年携手韩国ITERPACK公司,开发雪肌无暇润白系列2018年规划布局“3
16、+3+1”新产品线,推广全新体验式营销2019年被评为“中国日化百强”2023年启动片仔癀和皇后双品牌战略升级,开启“东方新国妆”发展战略新征程图表:片仔癀化妆品三大品牌图表:片仔癀化妆品发展历史资料来源:公司化妆品官网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10片仔癀市场进入新阶段片仔癀市场进入新阶段02请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11片仔癀片仔癀历史悠久,产品独特历史悠久,产品独特 源自明朝宫廷御医的国家一级中药保护品种源自明朝宫廷御医的国家一级中药保护品种:据考证,片仔癀源自明朝宫廷御医携带的宫廷秘方,经当地民众广为验证,专治热毒肿痛,因每次切一片即可退癀(热
17、毒肿痛),称“片仔癀”。片仔癀被评为国家一级中药保护品种。片仔癀由八味名贵药材制成片仔癀由八味名贵药材制成:片仔癀处方和工艺被列为绝密,相传由八味药材组成,其中包括麝香、牛黄、田七、蛇胆等。时间事件明嘉靖年间宫廷御医因在福建漳州府削发为僧,按宫廷药方炼制出一种药丸,治疗跌打损伤。该药丸主要成分为天然牛黄、天然麝香,熊胆,蛇胆等八味名贵中药材,即称为“璞苑八宝丹”。民间称其为“片仔癀”。清末民初御医传人释延侯还俗下山,与馨苑茶庄老板李珠结婚,片仔癀药房流入民间。其过世之后,李珠注册商标馨苑药局,生产僧帽牌片仔癀八宝丹;弟子高峰注册了高峰药局,生产王牌片仔癀八宝丹;首徒严全州继承释延侯衣钵却依旧在
18、璞苑社,没有注册商标,在家里自制璞苑八宝丹。1956年政府对个私企业进行改造,漳州“馨苑”与“同善堂”“天益寿”等8家药店合并成立公私合营同善堂联合制药厂。1957年同善堂联合制药厂与公私合营存恒联合神粬厂合并,改名为公私合营漳州制药厂,片仔癀为漳州市制药厂主导产品。1965年被国家中药管理局和国家保密局列为绝密的国家重点保护中药制剂。1993年以漳州片仔癀集团公司为主要发起人,联合其他法人单位共同发起设立漳州片仔癀药业股份有限公司。1994年获得一级中药保护证书。2003年公司股票在上海证券交易所上市,股票简称为“片仔癀”,代码600436。2005年国家有关部门为保护野生麝资源,仅准许片仔
19、癀等少数几个传统名牌中药品种继续使用天然麝香。2006年获商务部“中华老字号”称号。2011年片仔癀制作技艺入选国家级非物质文化遗产名录。图表:片仔癀产品发展历史资料来源:公司招股说明书、公司官网、国家药监局、京东官网、新华丝路、公司公告、Wind、国海证券研究所图表:片仔癀锭剂产品请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12片仔癀系列产品不断丰富片仔癀系列产品不断丰富 公司围绕片仔癀开发丰富产品系列公司围绕片仔癀开发丰富产品系列:相较于锭剂,胶囊剂更易于服用。针对皮肤疾病,公司开发复方片仔癀痔疮软膏、复方片仔癀软膏、片仔癀白花蛇解痒片、片仔癀活络油;针对口腔疾病,公司开发复方片仔癀含片、龙江
20、牌片仔癀润喉片。产品类别药品名称主要成分功效上市年份规格价格(元/盒)日费用(元/日)片仔癀片仔癀牛黄、麝香、三七、蛇胆清热解毒,凉血化瘀,消肿止痛-3g*1粒*1袋/盒590236片仔癀胶囊片仔癀1999年0.3g*6粒*2板/盒708354片仔癀衍生产品复方片仔癀痔疮软膏片仔癀、珍珠粉、琥珀、冰片清热解毒,散瘀镇痛,止血消痔1996年10g*1支/盒59.8-复方片仔癀软膏片仔癀粉、蛇药片清热,解毒,止痛1999年10g*1支/盒59.8-复方片仔癀含片片仔癀、蟛蜞菊、肿节风、玄参、麦冬、甘草、薄荷脑清热解毒,利咽止痛,生津润喉1996年0.5g*12粒*2板/盒3514.6复方片仔癀肝宝
21、(外销)麝香、牛黄、蛇胆、田七、茵陈、龙胆护肝理肝-0.5g*60粒/盒67545片仔癀白花蛇解痒片(外销)片仔癀、生地、土茯苓、白蒺藜清热燥湿、活血祛瘀、祛风凉血、解毒-0.5g*36片/盒-片仔癀活络油(外销)片仔癀、细辛、川芎、薄荷脑、香精油散瘀,止痛-30ml*1瓶/盒-龙江牌片仔癀润喉片(外销)片仔癀、蟛蜞菊、肿节风、甘露醇止咳祛痰、镇痛-资料来源:药智网、公司官网、京东大药房、国海证券研究所图表:片仔癀系列产品请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13片仔癀持续提价片仔癀持续提价,销售规模不断创新高,销售规模不断创新高 独家产品独家产品+稀缺资源品,片仔癀持续提价稀缺资源品,片仔
22、癀持续提价:根据公司公告,2005年2月至2023年5月,公司片仔癀共提价17次。销售规模不断创新高销售规模不断创新高:2003年公司片仔癀系列产品收入1.8亿元,2021年公司肝病用药收入37.0亿元。5.51.82.12.32.22.32.52.73.67.910.013.618.021.825.437.035.95.46.45.90554045200320042005200620072008200920000022医药制造业片仔癀系列肝病用药内科用药其他图表:片仔癀医药工业收入规
23、模变化(亿元)图表:2005年-2023年5月片仔癀锭剂提价事件资料来源:公司公告、Wind、国海证券研究所时间出厂价(元/粒)出口价(美元/粒)零售价(元/粒)2005/2/28之前1252005/2/281251302007/1/16上调22007/3/1上调102007/11/8/3/10上调42010/1/5上调202010/12/20上调20上调3.52011/10/11上调40上调62012/6/6上调62012/6/29上调202012/11/5上调40上调62013/9/17上调32016/6/284605002017/5/275005302017/7/2
24、5上调32020/1/21上调40上调5.85305902023/5/5上调170上调35590760请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14片仔癀量价齐升片仔癀量价齐升 根据公司公开提价文件测算,公司片仔癀系列产品量价变化主要分为两个阶段:提价为主:2005年-2013年公告涨价12次,累计涨价幅度172%,销量增长30%。提量为主:2014年-2022年公告涨价5次,累计涨价幅度24%,销量增长427%。005006007008009004200520062007200820092000162017
25、200212022销量(万粒)单价(元/粒)图表:片仔癀出厂价和销量变化资料来源:公司公告、Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15销售模式不断创新销售模式不断创新 销售渠道不断拓宽销售渠道不断拓宽:公司2015年开始推行旗舰店模式,2021年运营天猫和京东的片仔癀大药房旗舰店。销售模式具体内容区域经销通过选择当地实力强大、有一定营销网络的经销商作为基本网点。VIP模式公司以会员制形式,选择经济条件好、消费能力高、注重养生保健的高端客户群体成为公司的会员,并通过对会员进行个性服务维护客户群体,从而提高VIP 客户对品牌的忠诚度,促进产品的销售。
26、VIP 模式销售主要针对片仔癀系列产品。片仔癀体验馆主要销售公司及子公司的系列产品,通过体验馆的设立,提高社会消费群体对片仔癀品牌的认知度和忠诚度,提高产品购买欲。连锁药房模式与头部连锁企业建立双方全品类直供合作,聚焦零售终端,为消费者提供更好的产品及服务。线上自营公司加大对自营药店的销售力度,同时运营天猫和京东线上平台的片仔癀大药房旗舰店,更好地满足广大消费群体对片仔癀及系列产品的零售需求。海外经销公司产品通过直运或转运等方式出口到香港、印尼、泰国、新加坡、马来西亚、加拿大、澳门等国家或地区。公司始终重视海外终端渠道建设,授权当地经销商分别在中国香港和中国澳门设立“片仔癀国药堂”,鼓励海外经
27、销商开设片仔癀专柜,为当地消费者提供更好的产品和服务,提高当地消费者对于片仔癀品牌的认知度和忠诚度。资料来源:公司公告、国海证券研究所图表:片仔癀公司销售模式请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16国内市场快速增长推动工业收入增长国内市场快速增长推动工业收入增长 公司公司持续挖潜国内市场持续挖潜国内市场:2014年后,公司持续加强营销队伍建设,拓宽销售渠道,加强片仔癀疗效和品牌宣传,推动片仔癀量价齐升,驱动公司国内工业收入快速攀升。资料来源:Wind、公司公告、国海证券研究所图表:片仔癀海外和国内工业销售收入1.01.11.21.21.01.21.11.31.52.02.72.02.22.
28、22.53.23.33.63.74.01.11.21.41.21.81.92.12.84.03.43.73.95.78.712.215.619.423.736.034.10.05.010.015.020.025.030.035.040.045.0200320042005200620072008200920000022海外工业收入(亿元)国内工业收入(亿元)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17产品提价应对原材料成本上涨产品提价应对原材料成本上涨 牛黄涨价推动片仔癀成本上升牛黄涨价推动片仔癀成本上升:2
29、023年牛黄价格大幅上涨,从2022年1月435元/g上涨至2023年5月800元/g。按照公开成分,麝香、牛黄、蛇胆和三七四项的合计成本从104.3元提升到159.1,成本提升52%。20232023年产品提价有望覆盖成长上涨年产品提价有望覆盖成长上涨:2023年5月6日,公司发布公告,片仔癀锭剂国内市场零售价格从590元/粒上调到760元/粒,供应价格相应上调约170元/粒。本次提价有望覆盖原材料价格上涨带来的成本提升。含量(g g)20220单价(元/g g)2023050120230501单价(元/g)g)20220成本(元)20230501
30、20230501成本(元)麝香0.0940040036.036.0牛黄0.1543580065.3120.0蛇胆0.2113132.72.7三七2.550.10.10.30.3合计3.00-104.3159.1资料来源:中药材天地网、陕西凤林县麝不同养殖模式的成本收益分析熊小倩等、公司公告、国海证券研究所图表:片仔癀主要原材料成本构成请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18肝病业务收入和毛利率肝病业务收入和毛利率 提价推动片仔癀系列产品毛利率提升提价推动片仔癀系列产品毛利率提升:2003年-2010年公司片仔癀系列产品毛利率震荡上行,2018年-2022年公司肝病用药毛利率稳定在80%以上
31、。64%66%68%70%72%74%76%78%80%82%84%0554020032004200520062007200820092002020212022片仔癀系列收入(亿元)肝病用药收入(亿元)片仔癀系列毛利率肝病用药毛利率资料来源:Wind、国海证券研究所图表:片仔癀系列和肝病用药收入和毛利率请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19安宫牛黄丸安宫牛黄丸,打造第二成长曲线打造第二成长曲线03请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20安宫牛黄丸安宫牛黄丸历史悠久历史悠久,疗效独特,疗效独特 安宫牛黄丸安宫牛黄丸:安宫牛黄丸组方源自清代吴瑭
32、(1758-1836)温病条辨,由11味药材组成:牛黄、水牛角浓缩粉、麝香、珍珠、朱砂、雄黄、黄连、黄芩、栀子、郁金、冰片。其中牛黄和麝香为君药,牛黄清热解毒,麝香芳香开窍。产品制作工艺包括投料复核、细料粉碎、药粉均匀混合、合坨制丸、蜜丸手工裹金、蜡丸包装。适用于危急重症适用于危急重症:安宫牛黄丸主要用于危急重症的救治和节气养生。危急重症方面,安宫牛黄丸主要用于治疗脑卒中急性期、重型颅脑损伤和精髓损伤、重型感染、病毒性脑炎和肿瘤等引起高热、昏迷。节气养生方面,惊蛰节气服用安宫牛黄丸,具有较好的中医理论支持。图表:安宫牛黄丸生产工艺资料来源:安宫牛黄丸的临床研究进展、同仁堂官网、国海证券研究所请
33、务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明21安宫牛黄丸产品梯队丰富安宫牛黄丸产品梯队丰富 安宫牛黄丸可分为三类安宫牛黄丸可分为三类:安宫牛黄丸文号超过100个。不同企业生产的安宫牛黄丸主要差异在于使用的原料不同。根据君药牛黄和麝香的来源不同,可将安宫牛黄丸分为三类:双天然(天然牛黄+天然麝香),单天然(天然牛黄+人工麝香),体培(体培牛黄+人工麝香)。安宫牛黄丸价格带较宽安宫牛黄丸价格带较宽:双天然安宫牛黄丸价格最高,单粒均在500元以上。体培安宫牛黄丸价格较低,最低100元/粒。安宫牛黄丸主要通过零售渠道销售,企业可根据市场需求调整价格。860798539396239.5280230223.5
34、20803004005006007008009001000双天然单天然体培图表:不同品牌安宫牛黄丸价格(元/粒)(2023年4月30日)1.321.782.032.063.12.9656056056078078086000.511.522.533.500500600700800900820022销量(百万盒,右)价格(元/丸,左)图表:北京同仁堂安宫牛黄丸销量和价格资料来源:京东大药房、赛柏蓝、中康开思、国家药品监督管理局、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22安宫牛黄丸市场保持高速增长
35、安宫牛黄丸市场保持高速增长 安宫牛黄丸规模高速增长安宫牛黄丸规模高速增长:中康开思零售数据显示,安宫牛黄丸销售额从2017年12.30亿元增加到2022年42.55亿元,复合增速28.2%。安宫牛黄丸量价齐升安宫牛黄丸量价齐升:中康开思零售数据显示,2017年-2022年,安宫牛黄丸销量复合增速18.4%;平均单价除2022年略有下滑外,其他年份增速均在5%以上。图表:2017-2022年安宫牛黄丸零售市场规模及增速图表:2017-2022年安宫牛黄丸零售销量和平均单价2279.2%18.7%33.7%45.9%7.3%0%5%10%15%20%25
36、%30%35%40%45%50%05000250030003500400045002002020212022销售额(百万元)同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%005006007008009002002020212022销售量(万盒)平均单价(元/盒)销量同比(%)单价同比(%)资料来源:中康开思、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23北京同仁堂占据市场主体地位北京同仁堂占据市场主体地位 北京同仁堂占据主导地位北京同仁堂占据主导地位:中康开思零售数据显示,201
37、7-2022年,北京同仁堂旗下同仁堂科技和同仁堂股份的市场份额合计保持在50%以上。同时,南京同仁堂、广誉远、九芝堂、宏济堂等市场份额快速提升。双天然产品占据主导双天然产品占据主导:市场份额前四的企业,其2022年平均单价均在700元/粒以上,为双天然安宫牛黄丸对应的价格带。49968879527747966404283369263302592.483.513.42552072361912293.8826498022793804530%10%
38、20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022同仁堂科技同仁堂股份南京同仁堂广誉远九芝堂宏济堂白云山天士力其他005006007008009002002020212022同仁堂科技同仁堂股份南京同仁堂广誉远九芝堂宏济堂白云山天士力图表:2017-2022年安宫牛黄丸零售市场竞争格局(百万元)图表:2017-2022年不同企业安宫牛黄丸平均单价(元/粒)资料来源:中康开思、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24片仔癀快速切入安宫牛黄丸市场片仔癀快速切入安宫牛黄丸市场 收购龙晖
39、药业获得安宫牛黄丸生产资质收购龙晖药业获得安宫牛黄丸生产资质:公司2020年7月投资4448万元收购龙晖药业51%股权,2020年9月片仔癀牌双天然安宫牛黄丸上市,2022年公司进一步推出独家的天然麝香(体培牛黄)安宫牛黄丸。差异化定位和定价差异化定位和定价:公司双天然安宫牛黄丸具有独特的品牌优势。天然麝香(体培牛黄)安宫牛黄丸为目前市场独家产品,其定价498元/粒填补了原有双天然和单天然(天然牛黄)之间的价格空位。图表:片仔癀牌双天然安宫牛黄丸图表:片仔癀牌天然麝香(体培牛黄)安宫牛黄丸资料来源:公司官网、京东大药房、公司公告请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25片仔癀快速切入安宫牛黄
40、丸市场片仔癀快速切入安宫牛黄丸市场 灵活销售策略推动安宫牛黄丸快速放量灵活销售策略推动安宫牛黄丸快速放量:公司充分利用原有渠道网络和片仔癀品牌优势,2021年快速覆盖全国300余家片仔癀体验馆,并与连锁药店紧密合作,推动公司安宫牛黄丸快速放量。3.172.312.9496.09165.5016.6%21.3%16.6%50.7%47.2%0%10%20%30%40%50%60%0204060800202020212022心血管用药收入(百万元)毛利率(%)图表:2018-2022年片仔癀心血管用药收入和毛利率资料来源:公司公告、Wind、国海证券研究
41、所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明26稀缺原材料稀缺原材料,奠定长期优势奠定长期优势04请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明27麝香和牛黄麝香和牛黄或或占成本大部分占成本大部分 麝香麝香:鹿科动物林麝、马麝或原麝成熟雄体香囊中的干燥分泌物。天然麝香由国家统一收购。2019年麝香的收购价格约400元/g。牛黄牛黄:牛科动物牛的干燥胆结石。截止2023年5月3日,天然牛黄在安徽亳州和河北安国中药材交易市场的价格800元/g。麝香和牛黄麝香和牛黄或或占成本大部分占成本大部分:港版片仔癀公布部分药品原料含量。按照公布的含量计算,麝香和牛黄的原材料成本已经超过片仔癀的总成本。因产品处方和工艺
42、保密,预计麝香和牛黄占片仔癀成本大部分。成分含量(g g)单价(元/g g)成本(元/粒)麝香0.0940036牛黄0.15800120蛇胆0.21132.7三七2.550.130.3总体32060图表:港版片仔癀成分含量资料来源:中国药典、京东官网、中药材天地网、陕西凤林县林麝不同养殖模式的成本收益分析熊小倩等、Wind、公司公告、国海证券研究所图表:港版片仔癀公开的成分含量图表:片仔癀原材料成本测算(截止2023年5月3日)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28麝存量减少麝存量减少,麝香类产品进行严格管理,麝香类产品进行严格管理 麝存量急剧减少麝存量急剧减少,目前以养殖为主,目前以养
43、殖为主:我国曾是麝资源最丰富的国家。上世纪80年代以来,国际麝香价格上涨,导致国内麝类捕猎和麝香走私猖獗,国内麝存量锐减。1958年国内开始试验人工养麝。2017年末全国林麝饲养数量为2万头。麝相关产品进行严格管理麝相关产品进行严格管理:2003年,经国务院批准、国家林业局发文,麝科麝属所有种由国家二级保护野生动物调整为一级保护野生动物,加强麝类资源的管理。年代国内麝存量(头)20世纪50年代200-300万20世纪60年代125-150万20世纪70年代不足100万20世纪80年代不足60万20世纪90年代5-10万1999-2001年调查6-7万2018年调查2万管理项目管理方式麝 全面禁
44、止猎捕麝。麝香 禁止收购麝香,中药生产所需要的麝香全部从现有库存或人工繁殖所获天然麝香中解决。对所有天然麝香实行定点保管制度,相关信息由省级林业主管部门定期报国家林业局备查。禁止出口天然麝香。天然麝香的适用范围,须严格限定于特效药、关键药等重点成药品种和重点医院。生产重要药品需要利用库存的或人工繁育来源的天然麝香的,必须由具备相应药品生产资质的企业提出申请,说明药品种类、生产计划和需要天然麝香的数量及来源,按程序进行审批。含天然麝香的产品 自 2005 年 7 月 1 日起,含天然麝香、熊胆成份的产品须统一加 贴“中国野生动物经营利用管理专用标识”后方可进入流通。各企业生产的含天然麝香成份药品
45、的具体标记数量,按国家林业局依法定程序批准的药品生产数量执行。未依法获得批准,一律不得利用天然麝香从事生产经营活动,其产品不得进入流通。资料来源:我国麝类动物养殖产业现状及对策研究李林海、陕西凤林县麝类不同养殖模式的成本收益分析熊小倩等、中国林麝养殖的发展现状、研究概述和经济效益分析王坤等、国家林业和草原局、国海证券研究所图表:国内麝存量规模的变化图表:国内相关部门对麝及相关产品的管理方式请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29允许使用天然麝香的产品不断扩容允许使用天然麝香的产品不断扩容 麝香产量麝香产量:按存量2万头麝进行计算,年产麝香约100kg。假设片仔癀全部成本由公开的四味药材承担
46、,单粒(3g)片仔癀用麝香0.09g。根据国家药典的组方,安宫牛黄丸单丸(3g)用麝香0.042g。获准时间获准企业获准产品2005年7月北京同仁堂集团公司安宫牛黄丸上海雷允上药业有限公司六神丸苏州雷允上药业有限公司六神丸厦门中药厂有限公司八宝丹漳州片仔癀药业股份有限公司片仔癀2005年12月无锡山禾药业股份有限公司醒脑静注射液福建麝珠明眼药股份有限公司麝珠明滴眼液2012年12月北京同仁堂科技发展股份有限公司西黄丸2013年1月天津中新药业集团股份有限公司达仁堂制药厂安宫牛黄丸成都永康制药有限公司小金丸2014年1月山西广誉远国药有限公司安宫牛黄丸、牛黄清心丸2015年4月九寨沟天然药业集团
47、有限责任公司小金丸、五味麝香丸、万应锭、西黄丸、牛黄醒消丸、大活络丸、麝香壮骨膏、壮骨麝香止痛膏2016年7月北京同仁堂股份有限公司同仁牛黄清心丸、局方至宝丸山西广誉远国药有限公司西黄丸龙晖药业有限公司安宫牛黄丸、西黄丸南京同仁堂药业有限公司安宫牛黄丸、牛黄清心丸资料来源:国家林业和草原局、中国药典、京东大药房、国家药品监督管理局、陕西麝类养殖产业现状和前景分析文焰璀、国海证券研究所图表:国家林业和草原局批准使用天然麝香的药品目录请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明30牛黄资源有限牛黄资源有限,使用受到管理,使用受到管理 目前有三种代用品被批准使用目前有三种代用品被批准使用:牛黄在传统中医
48、药领域的地位十分重要,现今流传下来的数百个古代名方中都用到牛黄,尤其是一些急重症的大方。由于天然牛黄来源匮乏,人工牛黄、培植牛黄和体外培植牛黄相继被批准使用。人工牛黄使用范围受限人工牛黄使用范围受限:2012年国家食品药品监督管理局发布关于加强含牛黄等药材中成药品种监督管理的通知,明确38种中成药不得使用人工牛黄替代。产品名称生产方式获批使用时间主要生产企业天然牛黄牛自然形成的胆结石。-人工牛黄人工牛黄现用方是含胆红素0.7%、去氧胆酸15%、猪胆酸15%、胆酸12.5%、2%胆固醇、5%无机盐和多量淀粉配制而成。1972年培植牛黄利用活牛体,以外科手术的方法在牛的胆囊内插入致黄因子,使之生成
49、牛黄。1990年体外培育牛黄根据胆红素钙结石体内形成的原理和生物化学过程,应用现代生物工程技术,在体外牛胆囊胆汁内模拟体内胆结石形成的原理和生物化学过程,培育牛胆红素钙结石。2004年健民大鹏资料来源:牛黄及其代用品的药理作用及临床应用赵艳红等、牛黄的现代研究(一):回顾与展望张程亮等、国家药品监督管理局、国家卫生健康委员会、国海证券研究所图表:天然牛黄和代用品的主要差异请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31全球天然牛黄产量有限全球天然牛黄产量有限 天然牛黄产生的影响因素天然牛黄产生的影响因素:我国牛黄研究进展指出,牛的年龄(年龄大为优)、性别、饲养方式和寄生虫等均对牛黄的产生有一定影响
50、。一般产黄率约为千分之2,牛黄平均重量约为9g。全球年度天然牛黄产量约全球年度天然牛黄产量约6300kg6300kg:2021年全球牛出栏量约3.6亿头,产黄率按千分之2,牛黄平均重量按9g计算,全球年产牛黄6480kg。2021年国内牛出栏量约4700万,牛黄产量约846kg。-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%0554045502001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年牛出栏数量(百万头)YoY
51、-2%-2%-1%-1%0%1%1%2%2%3%3%05003003504002001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年牛出栏数量(百万头)YoY资料来源:国家统计局、ourworldindata、我国牛黄研究进展郝满良、国海证券研究所图表:2001-2021年中国牛出栏数量图表:2001-2021年全球牛出栏数量请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明32牛黄进口管理严格牛黄进口管理严格 牛黄进口禁令导致
52、牛黄无法进口牛黄进口禁令导致牛黄无法进口:2000-2002 年,为了防范疯牛病疫情输入风险,国家药监局 以行政通知的形式先后下发了 3 道牛黄进口“禁令”,这 3 道禁令至今仍未解除。关于加强牛源性药品进口管理有关问题的通知(国药管注2000489号)关于禁止药品、生物制品生产中使用疫区牛源性材料的通知(国药监注2001274号)关于进一步加强牛源性及其相关药品监督管理的公告(国药监注2002238号)。资料来源:2010-2019年药材进口贸易情况及法律标准体系分析于志斌等图表:中国进口药材法规监管体系请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33天然牛黄价格近期大幅上涨天然牛黄价格近期大幅
53、上涨 天然牛黄价格大幅上涨天然牛黄价格大幅上涨:根据中药材天地网的数据,2023年4月份以来,天然牛黄价格急速攀升,从2023年3月的570元/g,升高至2023年5月800元/g。0200400600800016002018年1月2018年3月2018年5月2018年7月2018年9月2018年11月2019年1月2019年3月2019年5月2019年7月2019年9月2019年11月2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2
54、022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月2023年1月2023年3月2023年5月天然牛黄(元/g)人工牛黄(元/kg)图表:2018年-2023年5月天然牛黄和人工牛黄价格变动资料来源:中药材天地网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明34公司核心原材料库存保持稳定公司核心原材料库存保持稳定 原材料采购原材料采购:片仔癀系列产品涉及的药材主要包括麝香、牛黄、蛇胆、三七,除麝香、蛇胆需获得国家林业部门行政许可,严格按国家有关规定组织采购外,其余中药材通过市场渠道进行采购,采购价格随行就市。原材料库存原材料库存:2018年-2022年公司原材料库存
55、稳中有升,原材料A和原材料B占据原材料库存绝大部分。646.4695.2741.9956.2881.8284.3521.3482.8370.6465.581.2105.7112.6165.996.10.0200.0400.0600.0800.01000.01200.02018年2019年2020年2021年2022年原材料A原材料B其他原材料图表:片仔癀2018-2022年原材料库存结构(百万元)资料来源:公司公告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明35化妆品业务羽翼渐丰化妆品业务羽翼渐丰,有望独立上市,有望独立上市05请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明36化妆品业务
56、历史悠久化妆品业务历史悠久,构筑三大品牌矩阵,构筑三大品牌矩阵 化妆品业务全面发展化妆品业务全面发展:公司化妆品业务开始于1980年,至今已有40多年历史。研发上,公司在上海设立研发公司,充分利用一线城市的研发优势;生产上,公司引入德国、日本等国现金设备。“3+3+1”产品矩阵覆盖日化、特殊护理、大众护理和高端护理。三大品牌矩阵三大品牌矩阵:在原有皇后品牌基础上,公司推出新皇后品牌。另外,公司中成药高端品牌片仔癀跨界进入化妆品领域。年份事件1980年皇后牌诞生1981年皇后牌珍珠膏诞生,畅销40年1994年被中国质量检验协会推荐为“国产精品”2002年与漳州市化学品厂合资组建漳州片仔癀皇后化妆
57、品有限公司,漳州市化学品长更名为漳州片仔癀皇后化妆品有限公司,并成为公司旗下的控股子公司。2009年片仔癀(上海)生物科技研发有限公司成立2013年片仔癀品牌推出无暇润白系列;皇后品牌推出片仔癀珍珠膏(白金级臻养)和片仔癀珍珠膏(臻润级)2014年引入德国、日本等国先进生产设备2016年携手韩国INTERPACK公司,开发雪肌无暇润白系列2018年规划布局“3+3+1”新产品线,推广全新体验式营销2019年被评为“中国日化百强”2023年启动片仔癀和皇后双品牌战略升级,开启“东方新国妆”发展战略新征程图表:片仔癀化妆品的三大品牌图表:片仔癀化妆品业务发展历史资料来源:公司化妆品官网、国海证券研
58、究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37“3+3+1”产品矩阵布局全面”产品矩阵布局全面品牌产品线系列主要产品皇后经典产品珍珠膏霜系列御容臻致珍珠膏、片仔癀珍珠膏、珍珠膏(钻石瓶)、片仔癀珍珠霜化妆日化系列经典护肤系列男士系列片仔癀花露水系列片仔癀爽肤粉系列经典洗护系列高端洗护系列护手霜、调肤水、润手霜、洁面乳、男士面霜、花露水、爽肤粉、洗发露、洗发水、身体乳新皇后宣娇赋采系列清洁系列慕斯面霜、轻乳液、极光精华液、精华水、卸妆水片仔癀高端护肤产品线雪肌无瑕润白系列凝时素颜紧致系列御润鲜妍保湿系列雪融霜、泥面膜、青萃奢养眼霜、乳液、精粹水大众护肤产品线珍珠臻白系列灵芝臻养系列仙泉凝水系列
59、亮采精华液、焕肤水、焕肤膏、凝露、洁面乳、多能眼霜特色特殊护理系列产品线阳光倍护防晒系列面膜系列祛痘修护系列男士净爽控油系列特殊护理系列防晒乳、红石榴、多肽补水、黑金眼膜、备长炭黑面膜、亲肌亮颜面膜、舒缓冰霜面膜图表:片仔癀化妆品产品矩阵资料来源:公司化妆品官网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38核心产品珍珠膏销量领先核心产品珍珠膏销量领先 珍珠膏在天猫旗舰店销量领先珍珠膏在天猫旗舰店销量领先:天猫片仔癀旗舰店产品累计销量数据显示,公司化妆品销量前三名均为珍珠膏,其中经典皇后牌珍珠膏排名第一,皇后牌片仔癀珍珠膏(臻润级)排名第二。产品规格(克/ml/ml/瓶)价格(元)
60、销量(万)皇后牌珍珠膏(两瓶装)20*211890+皇后牌片仔癀珍珠膏(臻润级)4010650+皇后牌珍珠膏206640+片仔癀珍珠臻白亮采精华液4015930+皇后牌片仔癀珍珠霜25*23920+皇后牌片仔癀御容臻至珍珠膏5048820+片仔癀牌灵芝臻养驻颜眼霜3019520+片仔癀牌珍珠臻养焕肤水1208920+片仔癀牌清爽净澈洁面膏1006910+片仔癀牌珍珠臻养润透面膜6片8510+片仔癀牌珍珠臻养洁肤膏1008810+片仔癀牌新无暇晶透焕采洁面乳1006410+图表:片仔癀销量Top2产品珍珠膏图表:片仔癀天猫旗舰店销量领先产品(2023年5月23日)资料来源:天猫、公司化妆品官网、
61、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39化妆品业务独立上市可期化妆品业务独立上市可期 日化美妆保持稳健增长日化美妆保持稳健增长:公司化妆品业务快速成长,从2011年0.8亿元增长至2020年9.1亿元。推进子公司片仔癀化妆品业务分拆上市推进子公司片仔癀化妆品业务分拆上市:子公司片仔癀化妆品已逐步开展上市前的业务整合工作,2021年4月完成研发业务端的收购,2022年5月完成销售业务端的转移,实现其在研发和销售的业务独立。76.679.1108.3176.1233.4261.3317.6497.7635.3905.2841.4634.364.4%64.3%70.4%66.4%5
62、8.9%50.7%64.9%54.2%70.0%60.5%67.0%60.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%005006007008009001,0002011 年2012 年2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 年收入(百万元)毛利率资料来源:公司公告、Wind、国海证券研究所图表:片仔癀化妆品和护肤品收入和毛利率请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明40公司概况公司概况06请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41国资控股国资控股,控制权稳定控制权稳定 控股股东为
63、国资控股股东为国资:截止2023年6月,漳州市国资委通过漳州市九江集团持股51.30%,直接持股2.98%,合计持股54.28%。资料来源:Wind、国海证券研究所图表:片仔癀股权结构和主要参控股公司(2023年6月29日)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明42公司主要高管简介公司主要高管简介姓名(职务)个人简介林纬奇(董事长、董事)1966年7月出生,中共党员。1987年8月至1988年6月,任福建省漳州师范学院英语系教师;1988年6月至1988年7月,任福建省东山县教育局干部;1988年7月至1996年9月,历任福建省东山县外经委干部,外资科副科长,外资科科长;1996年9月至20
64、01年12月,历任福建省东山县外贸公司副经理,经理;2001年12月至2014年3月,历任香港漳龙实业有限公司总经理助理,副总经理;2014年3月至2021年11月,任福建省漳州市国资委党委委员,副主任;2021年11月至今,任中共漳州片仔癀药业股份有限公司委员会党委书记,漳州片仔癀药业股份有限公司董事长。黄进明(董事、总经理)中共党员,工商管理硕士,高级经济师,高级工程师,执业药师。1987年7月至1997年1月,历任漳州制药厂干部,车间副主任;1997年1月至1998年6月,任漳州进出口公司(筹)负责人;1998年6月至1999年6月,挂职漳州市外经局贸管科副科长;1999年6月至2006
65、年9月,任漳龙实业有限公司营业部经理;2006年9月至2015年12月,任公司副总经理;2015年12月至2016年4月,任公司常务副总经理;2016年4月至2019年7月,任公司董事,公司常务副总经理;2019年7月至今,任中共漳州片仔癀药业股份有限公司委员会党委副书记,公司董事,公司总经理。洪绯(副总经理)1971年12月出生,中共党员,工学学士,教授级高级工程师,执业药师。1993年8月至1999年12月,任漳州片仔癀集团公司(漳州市制药厂)研究所技术员;1999年12月至2016年3月,历任公司研究所技术员,技术中心主办,技术中心主任助理,产品研发部主任,技术中心副主任;2016年3月
66、至2020年10月,任公司总工程师,2020年10月至今,任公司总工程师兼国际贸易部主任。陈鸿辉(副总经理、董事会秘书)1980年7月出生,中共党员,工商管理硕士。2008年7月参加工作;2011年4月至2018年1月,历任福建省漳浦县前亭镇组织委员,福建省漳浦台湾农民创业园副主任,福建省漳浦县前亭镇主任科员;2018年1月至2019年7月,任福建省漳浦台湾农民创业园主任;2019年7月至2021年5月,任福建省漳浦县交通运输局党组书记,局长;2021年5月至2022年2月,任福建省漳浦县发展和改革局党组书记,局长;2022年2月就职于公司(任部门正职职级);2022年4月至2022年7月,任
67、公司党办(董办)主任;2022年7月至今,任公司副总经理。资料来源:Wind、国海证券研究所图表:片仔癀主要高管简介请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明43收入和利润持续增长收入和利润持续增长 公司业务持续拓展公司业务持续拓展,收入和利润不断新高,收入和利润不断新高:公司深耕片仔癀独家产品,产品量价齐升。拓展化妆品和日化产品,以及医药商业,实现收入和利润不断增长。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00708090100营业总收入(亿元)归母净利润(亿元)营收增速归母增速10.9 12.8 12.7 16.3 20.2 0.2 0.1 0.1
68、0.1 0.2 0.4 0.6 0.8 0.8 1.1 1.8 2.3 2.6 3.2 5.0 6.4 9.1 8.4 6.3 2.4 2.6 2.4 2.8 3.0 3.3 4.1 5.5 14.6 18.8 22.7 27.3 39.7 38.1 1.5 2.7 3.1 3.5 3.7 4.7 5.0 19.0 23.5 27.9 28.4 31.5 40.6 00708090200620072008200920000022药品行业化妆品、护肤品医药工业医药商
69、业食品行业资料来源:Wind、国海证券研究所图表:2000-2023年Q1片仔癀营业总收入和归母净利润图表:2004-2022年片仔癀收入结构(亿元)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明44公司盈利能力和现金流质量优秀公司盈利能力和现金流质量优秀 盈利能力和现金流质量优秀盈利能力和现金流质量优秀:2014年至今,公司销售净利润率保持20%以上,公司销售商品提供劳务收到的现金持续保持高于营业收入。资料来源:Wind、国海证券研究所-506020002020212022毛利率(%)销售费用率(%)管理费用率(%)销售净利润率(%
70、)财务费用率(%)研发支出/营业收入(%)-020025030020002020212022经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益(%)销售商品提供劳务收到的现金/营业收入(%)应收票据及应收账款/营业收入(%)图表:2014-2022年片仔癀费用结构和盈利能力图表:2014-2022年片仔癀现金流质量请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明45公司营运稳健公司营运稳健、负债水平稳中有降、负债水平稳中有降 公司营运稳健公司营运稳健:公司总资产周转率稳中有升,固定资产周转率持续提高。公司负债水平稳中有降公司负债水平稳中有
71、降:2017年偿还公司债券后,公司负债率稳步下降。资料来源:Wind、公司公告、国海证券研究所0.05.010.015.020.025.030.020002020212022资产负债率(%)带息债务/归属母公司股东的权益(%)0.05.010.015.020.025.030.035.020002020212022总资产周转率固定资产周转率图表:2014-2022年片仔癀营运能力图表:2014-2022年片仔癀负债分析请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明46盈利预测和盈利预测和投资投资评级评级07请务必阅
72、读报告附注中的风险提示和免责声明47盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级:我们预计2023-2025年营业收入106.58亿元/128.88亿元/154.84亿元,归母净利润33.13亿元/42.67亿元/54.42亿元,对应52.14X/40.49X/31.75X。我们认为,公司独家产品片仔癀为国内头部中药资源品,借助品牌和渠道优势,公司有望实现持续稳健增长。基于核心产品片仔癀提价,我们小幅上调公司业绩预期。维持“买入”评级。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明48风险提示风险提示08请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明49风险提示风险提示 新产
73、品销售放量不及预期新产品销售放量不及预期:公司新推出安宫牛黄丸,尚处于产品销售初期,能否实现持续高速放量有待观察。产品价格调整对产品销量产生负面影响产品价格调整对产品销量产生负面影响:公司核心产品片仔癀2023年5月进行提价,提价是否会抑制需求、对销量产生负面影响尚不明确。公司产品研发进展不及预期公司产品研发进展不及预期:公司布局创新中药和创新化药开发、以及片仔癀的二次开发,研发进展对公司产品线扩展和产品升级有直接推动作用。子公司分拆进展不及预期子公司分拆进展不及预期:公司化妆品子公司持续推进独立分拆上市,推进进展对化妆品业务中长期发展有重要影响。公司经营管理波动超出预期公司经营管理波动超出预
74、期:公司作为中成药头部公司,渠道管理、价格管理和品牌管理存在诸多挑战,期待公司管理层能持续推动公司稳健运营。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明50资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E现金及现金等价物24965020848912800应收款项8862存货净额2628335940745136其他流动资产6763681369087018流动资产合计流动资产合计635209452681626816固定资产261261262262在建工程617382
75、90无形资产及其他11356长期股权投资244244244244资产总计资产总计824428852876928769短期借款971971971971应付款项467519602698预收帐款9111315其他流动负债61756流动负债合计流动负债合计257723082308234413441长期借款及应付债券0000其他长期负债270274274274长期负债合计长期负债合计270270274274274274274274负债合计负债合计2780278030473047335633563
76、7153715股本603603603603股东权益952925054负债和股东权益总计负债和股东权益总计824428852876928769利润表(百万元)利润表(百万元)2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入营业收入8694869428885484营业成本4726549663767396营业税金及附加7296116139销售费用4836939021084管理费用331320387465财务费用-62-44-119-223其他费用/(-
77、收入)230213232248营业利润营业利润29762976395839585096509664996499营业外净收支2000利润总额利润总额29782978395839585096509664996499所得税费用455594764975净利润净利润25232523336433644332433255255525少数股东损益51506583归属于母公司净利润归属于母公司净利润247224723326754425442现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E经营活动现金流经营活动现金流68
78、7368732580258035334净利润2472331342675442少数股东权益51506583折旧摊销96828486公允价值变动0000营运资金变动4263-830-847-1201投资活动现金流投资活动现金流-63056305-3434-10108 8资本支出-162-79-61-54长期投资-40000其他-6103455262筹资活动现金流筹资活动现金流-576576-2020-3131-3131债务融资197100权益融资22000其它-795-21-31-31现金净增加额现金净增加额4 4252325233469346943114311每股指标与估值
79、每股指标与估值2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E每股指标每股指标EPS4.105.497.079.02BVPS18.7824.2931.3640.38估值估值P/E70.452.140.531.7P/B15.411.89.17.1P/S20.016.213.411.2财务指标财务指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E盈利能力盈利能力ROE22%23%23%22%毛利率46%48%51%52%期间费率9%9%9%9%销售净利率28%31%33%35%成长能力成长能力收入增长率8%23%21%20%利润增长
80、率2%34%29%28%营运能力营运能力总资产周转率0.640.650.630.60应收账款周转率12.8211.9710.7610.05存货周转率1.871.841.721.61偿债能力偿债能力资产负债率19%17%15%13%流动比5.065.896.807.79速动比1.382.293.314.35片仔癀盈利预测表片仔癀盈利预测表证券代码:证券代码:600436600436股价:股价:286.36286.36投资评级:投资评级:买入买入(维持维持)日期:日期:2023063020230630请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明51研究小组介绍研究小组介绍周小刚,本报告中的分析师均具有
81、中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立,客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析分析师承师承诺诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数;中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数;回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入:相对沪深300 指数涨幅20%以上;增持:相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间;中性:
82、相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间;卖出:相对沪深300 指数跌幅10%以上。医药小组介绍医药小组介绍周小刚,医药行业首席分析师,复旦大学经济学硕士、西安交通大学工学本科,具有5年医药实业工作经验、9年医药研究工作经验。赵宁宁,中南财经政法大学金融硕士,生物工程+金融复合背景,2020年加入国海证券,现从事医药行业研究,主要覆盖中药、生物药。林羽茜,悉尼大学数据分析硕士,2021年加入国海证券医药组,主要覆盖医疗器械板块。郭磊,南开大学硕士,2023年加入国海证券。沈岽皓,华东师范大学药化硕士,3年海外医药投研经验,2022年加入国海证券医药组,主要覆盖部分中药和生命科学上游产业链
83、等板块。万鹏辉,中科院药物所药物化学硕士,3年医药二级市场投研经验,主要覆盖CXO及软镜等板块。年庆功,北京大学物理学本科,军事医学科学院微生物博士,2022年加入国海证券研究所医药组,主要覆盖疫苗、血制品板块和零售药店。孔维崎,北京大学药学院化学生物学硕士,四年半医药股权投资经验,主要覆盖创新药和CXO板块.李畅,北京大学药理学硕士,具有1年医疗实业工作经验,2022年加入国海证券医药组,主要覆盖创新药等板块。李明,北京大学金融科技硕士,2021年加入国海证券医药组,主要覆盖医疗服务、眼科产业板块。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明52免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等
84、级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的
85、的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需
86、要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版
87、权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国,洞悉四海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编:518041电话:国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区绿地外滩中心C1栋国海证券大厦邮编:200023电话:国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编:100044电话:国海证券国海证券研究所研究所医药医药研究团队研究团队53