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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 公司研究公司研究 其他专用机械其他专用机械 2023 年年 07 月月 07 日日 宇通重工(600817)深度研究报告 强推强推(首次)(首次)新能源新能源环卫设备环卫设备龙头,强政策开启价值重估龙头,强政策开启价值重估 目标价:目标价:13.56 元元 当前价:当前价:11.64 元元 背靠宇通集团背靠宇通集团的的新能源新能源环卫设备环卫设备领先企业领先企业。宇通重工成立于 2001 年,是宇通集团旗下的核心公司之一,2020 年借
2、壳登陆资本市场,主要业务涵盖环卫设备、环卫服务、工程机械以及矿用装备四大板块,其中环卫设备是公司第一大业务。近年来公司深耕新能源环卫设备细分,坚持“全面开拓市场、全面开发客户、全面布局产品、全面拓展渠道”的发展策略以提高产品竞争力,并发挥“底盘+上装”的差异化竞争优势,2020-2022 年累计市占率全行业排名第一。环卫机械化率提升带动传统装备环卫机械化率提升带动传统装备需求稳增需求稳增,强政策,强政策推动新能源推动新能源环卫设备环卫设备渗渗透率提升透率提升。1)传统环卫设备方面,2021 年我国城市与县城的机械化清扫率均不足 80%,与发达国家 90%的机械化率尚存差距,据我们测算,在假设
3、2027年机械化率为 85%的情况下,我国道路清扫设备市场规模有望达到 1857.4 亿元,新增市场空间 266.5 亿元;2)新能源环卫设备方面,2023 年 2 月工信部等八部发布的关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知中提出试点区域公共领域新增车辆中新能源汽车渗透率达 80%,而 2022年新能源环卫车的新增渗透率不足 6%。据我们测算,在中性情境下 2023-2025年我国新能源环卫设备的市场空间或将突破 265.6 亿元。公司作为新能源公司作为新能源环卫环卫设备设备领域的龙头企业,在渗透率快速提升的大背景下有望获得可观的业绩和领域的龙头企业,在渗透率快速提升的大背景下
4、有望获得可观的业绩和股价弹性。股价弹性。集团赋能集团赋能+研发优势造就研发优势造就产品宽阔护城河产品宽阔护城河。公司在制造端、渠道端、品牌端均获宇通集团赋能,在生产制造、原料采购和市场拓展方面具有优势;公司拥有底盘上装一体化技术,使得整车在能耗不变的前提下载重提高约 10%,显著降低了使用成本,2022 年公司环卫设备毛利率 32.3%,高于行业平均水平;此外,公司持续进行研发投入,2022 年研发费用率达 4.46%,高于竞争对手盈峰环境/福龙马的 2.27%/1.13%。环卫服务轻装上阵,环卫服务轻装上阵,新能源矿用装备异军突起新能源矿用装备异军突起。环卫服务:由于疫情因素影响,地方政府财
5、政压力较大从而拖累了环卫服务项目的回款速度,2022 年公司账面上累积了接近 10 亿元的应收账款,为加强风险管控,公司已主动退出部分回款较差的项目,2022 年末在手项目年化额 8.2 亿元。矿用装备:尽管传统工程机械业务受地产周期影响表现不佳,但在“绿色矿山”和“智慧矿山”建设常态化的背景下,新能源矿用装备的需求增长迅猛,2022 年公司该业务实现营业收入 6.71 亿元(yoy+123.1%),未来有望成为公司增长的重要动力源。投资建议投资建议:首次覆盖给予“强推”评级,首次覆盖给予“强推”评级,2023 年目标价年目标价 13.56 元。元。我们预计2023-2025 年公司归母净利润
6、分别为 4.15、4.72 和 5.54 亿元,对应 PE 为 14/13/11 倍。采用分部法进行估值,环卫设备业务,我们选取盈峰环境、福龙马作为可比公司,结合公司的市场地位和营收结构,该业务理应享有一定的估值溢价,故给予 2023 年目标 PE 20 倍;环卫服务业务,对标侨银股份和玉禾田给予 13 倍 PE;工程机械部分,我们选取三一重工等作为可比公司,考虑到传统工程机械并非公司的核心业务,故给予 10 倍 PE。在假设各业务板块净利润占比与毛利润一致的情况下给予公司 2023 年目标价 13.56 元。风险提示风险提示:政策推进不及预期、市场竞争加剧、应收账款回款不及预期。主要财务指标
7、主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万)3,585 4,179 4,619 5,278 同比增速(%)-4.6%16.6%10.5%14.3%归母净利润(百万)386 415 472 554 同比增速(%)-1.9%7.8%13.4%17.5%每股盈利(元)0.71 0.77 0.87 1.02 市盈率(倍)16 15 13 11 市净率(倍)2.6 2.4 2.2 2.0 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2023年7月6日收盘价 证券分析师:庞天一证券分析师:庞天一 电话: 邮箱: 执业编号:S03605180700
8、02 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)54,150.84 已上市流通股(万股)19,467.83 总市值(亿元)63.03 流通市值(亿元)22.66 资产负债率(%)41.30 每股净资产(元)4.51 12 个月内最高/最低价 14.98/8.15 市场表现对市场表现对比图比图(近近 12 个月个月)-21%1%23%45%22/0722/0922/1123/0223/0423/072022-07-072023-07-06宇通重工沪深300华创证券研究所华创证券研究所 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2
9、009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 详细测算环卫电动化政策背景下公司的业绩弹性并对宇通重工的核心竞争优势予以综述。投资投资逻辑逻辑 公司背靠宇通集团底蕴深厚,在制造端、渠道端、品牌端均获宇通集团赋能,在生产制造、原料采购和市场拓展方面具有优势。同时,公司拥有底盘上装一体化等核心技术,环卫设备毛利率领先同行业竞争对手。随着强政策支撑推动新能源环卫设备渗透率提升,公司作为新能源环卫设备领域的龙头企业有望获得可观的业绩和股价弹性。关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 首次覆盖给予“强推”评级,首次覆盖给予“强推”评级,2023 年
10、目标价年目标价 13.56 元。元。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 4.15、4.72 和 5.54 亿元,对应 PE 为 14/13/11 倍。采用分部法进行估值,环卫设备业务,我们选取盈峰环境、福龙马作为可比公司,结合公司的市场地位和营收结构,该业务理应享有一定的估值溢价,故给予2023 年目标 PE 20 倍;环卫服务业务,对标侨银股份和玉禾田给予 13 倍 PE;工程机械部分,我们选取三一重工等作为可比公司,考虑到传统工程机械并非公司的核心业务,故给予 10 倍 PE。在假设各业务板块净利润占比与毛利润一致的情况下给予公司 2023 年目标价 13.56 元和“强
11、推”评级。VX9YhZkZjZdWCXeXgV6McM9PoMqQoMsRlOoOrOjMrRwP7NoMnOxNnMpRMYrNoQ 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 目目 录录 一、一、宇通重工:背靠宇通集团的新能源环卫设备领先企业宇通重工:背靠宇通集团的新能源环卫设备领先企业.6(一)深耕新能源环卫领域多年.6(二)股权结构相对集中,股权激励均实现业绩目标.6(三)业绩基本保持稳定,环卫设备占比逐年提升.8 二、二、强政策强政策 带动新能源装备需求放量,宇通重工优势显著行业领先带动新
12、能源装备需求放量,宇通重工优势显著行业领先.10(一)传统环卫设备市场稳定增长.10(二)强政策 驱动新能源环卫设备渗透率提升.12(三)宇通重工是新能源环卫设备的行业领军者.15 1、宇通重工环卫设备产品种类丰富,营收持续攀升.15 2、背靠宇通集团底蕴深厚,研发优势突出造就产品高毛利率.16 3、宇通重工重视研发投入,研发成果丰硕.18 三、三、环卫服务市场持续扩容,公司业务轻装上阵环卫服务市场持续扩容,公司业务轻装上阵.20(一)环卫服务市场持续扩容,行业集中度逐渐下降.20(二)环卫服务业务维持稳定,现金流进一步优化.21(三)装备+服务协同效应,智能化技术支撑.22 四、四、基础工程
13、机械业务承压,矿用装备业务成为新亮点基础工程机械业务承压,矿用装备业务成为新亮点.23 五、五、盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议.25 六、六、风险提示风险提示.27 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司发展历程.6 图表 2 公司股权结构.7 图表 3 公司两期限制性股票激励计划目标及完成情况.7 图表 4 2018-2023Q1 年公司营业收入情况.8 图表 5 2018-2023Q1 年公司归母净利润情况.8 图表 6 2020-2022 年公司各业
14、务营收情况(亿元).8 图表 7 2018-2022 年公司各业务营收占比情况.8 图表 8 毛利率和净利率维持稳定.9 图表 9 各业务毛利率中,环卫设备毛利率总体更高.9 图表 10 公司资产负债率逐渐下降.9 图表 11 公司 ROE、ROA 趋于稳定.9 图表 12 2018-2022 公司经营性现金流情况.10 图表 13 2018-2022 公司收现比/净现比情况.10 图表 14 全国环卫专用车保有量逐年增加.10 图表 15 全国环卫专用车销售量有所下滑.10 图表 16 我国城镇化率持续提升.11 图表 17 城乡道路清扫保洁面积持续释放.11 图表 18 全国城市道路机械化
15、清扫率提升迅速.11 图表 19 全国县城道路机械化清扫率提升迅速.11 图表 20 道路清扫装备市场空间测算.12 图表 21 环卫设备新能源国家级政策文件及会议精神.12 图表 22 电动环卫车 TCO 测算.14 图表 23 公交电动化相关支持政策.14 图表 24 2025 年新能源环卫设备新增市场空间有望达到 118 亿元.15 图表 25 宇通重工部分新能源产品.15 图表 26 2020 年-2022 年公司环卫设备收入持续提升.16 图表 27 2022 年公司及竞争对手环卫设备营收占比(亿元).16 图表 28 环卫设备销量提升(单位:台).16 图表 29 环卫设备市占率不
16、断提升.16 图表 30 公司管理层大多具备宇通客车背景,成长路径有望复制.17 图表 31 2020 年至 2022 年公司环卫设备毛利率稳定.17 图表 32 2022 年宇通重工环卫设备毛利率高于同业.17 图表 33 宇通重工加大研发投入力度.18 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 图表 34 宇通、盈峰、福龙马研发费用率对比.18 图表 35 环卫设备类研发人员学历分布.18 图表 36 公司发明专利数量.18 图表 37 罐体自动焊接生产线.19 图表 38 车架电泳工艺.19
17、 图表 39 公司研发中心情况及产品所获奖项情况.19 图表 40 公司与国内知名高校和科研院所建立广泛全面的合作关系.20 图表 41 2022 年环卫行业新签合同总额止跌回升.20 图表 42 2018-2022 环卫行业新签合同年化金额持续增加.20 图表 43 环卫行业集中度有所下降.21 图表 44 2022 年头部企业环卫服务营收同比增速.21 图表 45 全国城市和县城环卫市场年运营规模约 2580 亿元.21 图表 46 2020 年-2022 年公司环卫服务营收持续增长.22 图表 47 2020 年-2022 年公司环卫服务毛利率持续提升.22 图表 48 公司在手项目年化
18、额逐年增加.22 图表 49 公司信用减值损失情况.22 图表 50 环卫服务新能源整体解决方案.23 图表 51 “智能检测+精准作业”模式.23 图表 52 公司工程机械主要产品.24 图表 53 2020 年-2022 年公司工程机械营收情况.24 图表 54 工程机械生产量和销售量(台).24 图表 55 公司纯电动矿卡产品.25 图表 56 盈利预测.25 图表 57 可比公司估值表.26 图表 58 公司核心投资逻辑.27 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、宇通重工:背
19、靠宇通集团的新能源环卫宇通重工:背靠宇通集团的新能源环卫设备设备领先企业领先企业(一)(一)深耕新能源环卫领域多年深耕新能源环卫领域多年 宇通重工是宇通重工是新能源新能源环卫设备环卫设备领先企业。领先企业。公司是集科研开发、生产制造、销售售后服务为一体的专业制造企业,是河南省科技厅认定的高新技术企业,宇通重工主要业务涵盖环卫设备、环境服务、工程机械以及矿用装备四大板块。背靠宇通集团,背靠宇通集团,2020 年借壳上市登陆年借壳上市登陆 A 股市场。股市场。公司前身郑州郑工科技股份有限公司成立于 2001 年,2003 年经股权转让变为“郑州宇通重工有限公司”。2004 年至 2014 年,经过
20、多次股权转让后公司由宇通集团 100%控股,2014 年公司开始研发生产新能源环卫车。2017 年,公司剥离传统民用基础工程业务给子公司郑宇重工,并开始聚焦环卫业务。2018 年,公司通过增资取得郑宇重工、傲蓝得控制权,丰富环卫业务构成。2020 年,ST宏盛完成向宇通集团和德宇新创增发股份,以购买宇通重工 100%股权,宇通重工成为 ST宏盛全资子公司,上市公司经营实体转变为宇通重工。资产重组完成后,上市公司第一大股东为宇通集团,宇通集团、德宇新创及西藏德恒属于一致行动人,合计持股比例为 72%。实控人变更触发要约收购。实控人变更触发要约收购。2023 年,由于游明设先生退休,王磊受让游明设
21、持有的通泰合智 8%股权,汤玉祥受让游明设持有的通泰合智 6%股权。转让完成后,汤玉祥持有通泰合智 52%股权,持股比例超过 50%,成为通泰合智实际控制人。因通泰合智间接控制宇通集团,宇通集团的实际控制人也将变更为汤玉祥。该变更触发了全面要约收购义务,宇通集团以 9.17 元/股的价格向其余投资者发出要约收购,数量为宇通重工已发行股份的27.11%,2023 年 4 月 14 日,要约收购期限届满,共计 7,900 股接受要约,占公司股份总数的 0.0014%。图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源:公司官网,公司公告,华创证券(二)(二)股权结构相对集中,股权激励均实现业绩目标股
22、权结构相对集中,股权激励均实现业绩目标 截至目前,宇通集团持有宇通重工 2.95 亿股股份,占宇通重工总股本的 53.97%,其一致行动人西藏德恒持有宇通重工 4,164 万股股份,占宇通重工总股本的 7.62%,德宇新创持有宇通重工 3,807 万股股份,占宇通重工总股本的 6.97%。汤玉祥为通泰合智管理咨 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 询有限公司的实际控制人,通过通泰合智管理咨询有限公司间接控制宇通集团,宇通重工实际控制人为汤玉祥。图表图表 2 公司股权结构公司股权结构 资料来源
23、:天眼查,华创证券 两期限制性股票激励计划均实现业绩考核目标。两期限制性股票激励计划均实现业绩考核目标。2021 年 2 月 5 日,宇通重工披露了2021 年限制性股票激励计划,业绩考核目标以 2020 年可比净利润为基数,公司 2021、2022、2023 年剔除激励成本的净利润增长率分别不低于 18%、36%、58%;2022 年 3 月 29 日,宇通重工披露了 2022 年限制性股票激励计划,业绩考核目标以每个解除限售期前两年的剔除激励成本净利润的平均值为基数,公司 2022、2023、2024 年剔除激励成本的净利润增长率不低于 16%、17%、15%。公司 2022 年剔除激励成
24、本的净利润 3.21 亿元,较 2020 年可比净利润增长 41.44%,满足 2021 年激励计划第二个解除限售期公司业绩考核目标;较 2020 年和 2021 年的剔除激励成本净利润的平均值增长 21.30%,满足 2022 年激励计划第一个解除限售期公司业绩考核目标。2023 年 4 月 3 日,公司公告披露 2021 年激励计划第二个解除限售期和 2022 年激励计划第一个解除限售期的解锁条件均已成就,分别解除限售的限制性股票 316.17 万股和 183.00 万股。图表图表 3 公司两期限制性股票激励计划目标及完成情况公司两期限制性股票激励计划目标及完成情况 2021 年年 202
25、2 年年 2023 年年 2024 年年 2021 年激励计划年激励计划(以 2020 年可比净利润为基数)目标净利润&增长率 2.67|18%3.08|36%3.58|58%-实际净利润&增长率 3.02|33.21%3.21|41.44%未到期-2022 年激励计划年激励计划(以每个解除限售期前两年的剔除激励成本净利润的平均值为基数)目标净利润&增长率-3.07|16%3.64|17%3.94|15%实际净利润&增长率-3.21|21.30%未到期 未到期 资料来源:公司公告,华创证券(注:表中净利润单位为亿元)宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券
26、投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 8 (三)(三)业绩基本保持稳定,业绩基本保持稳定,环卫设备环卫设备占比逐年提升占比逐年提升 上市以来公司业绩基本保持稳定上市以来公司业绩基本保持稳定。随着环卫电动化政策的推进,宇通重工的营收和归母净利润在 2019 年迎来大幅增长,2020 年完成重组上市后公司业绩仍保持稳定。2022 年公司实现营业收入 35.85 亿元,同比降低 4.58%;实现归属于母公司所有者净利润 3.86 亿元,同比降低 1.78%。下滑主要系疫情叠加经济因素,基础设施建设行业下行,公司工程机械业务业绩下滑所致。2023Q1 公司业绩依然承压,营收/归母净
27、利润分别下滑 15.2%和65.5%,主要系市场竞争加剧和非经常性损益减少所致。图表图表 4 2018-2023Q1 年公司营业收入情况年公司营业收入情况 图表图表 5 2018-2023Q1 年公司归母净利润情况年公司归母净利润情况 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 目前公司拥有四大业务板块,环卫目前公司拥有四大业务板块,环卫设设备业务占比持续提升备业务占比持续提升。近年来公司持续聚焦环卫设备、环卫服务、基础工程机械和矿用装备业务,2022 年营收占比分别为 50%、20%、19%以及 8%。2018 年至 2022 年,环卫设备业务营收占比从 35%提升至 50%
28、成为公司营收的中流砥柱。然而受宏观经济、行业周期及房地产降温等多重因素影响,工程机械业务营收占比从 53%下降至 27%。图表图表 6 2020-2022 年年公司各业务公司各业务营收营收情况(亿元)情况(亿元)图表图表 7 2018-2022 年公司各业务营收占比情况年公司各业务营收占比情况 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 公司整体毛利率和净利率维持稳定,环卫设备毛利率最高。公司整体毛利率和净利率维持稳定,环卫设备毛利率最高。2022 年公司毛利率为 29.5%,同比提升 1.04pct;净利率为 11.7%,同比提升 0.02pct。2019 年至 2022 年
29、,公司的毛利率维持在 28.5%以上,净利率维持在 9.8%以上。分业务看,环卫设备业务方面,新能源环卫设备毛利率较高,2020 年以来,新能源环卫设备销量占比提升促进环卫设备业务毛利率逐步提升。工程机械业务毛利率相对稳定,但 2022 年毛利率为 23.25%,同比下降6.56pct。环卫服务业务毛利率持续提升,2018 年至 2022 年,环卫服务业务毛利率从 24.5%提升至 29.7%。-20%0%20%40%60%80%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002002120222023Q1营业收入(亿元)同比-100
30、%-50%0%50%100%150%200%250%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.502002120222023Q1归母净利润(亿元)同比12.00 15.99 17.84 14.65 13.49 6.71 3.01 4.94 6.05 7.01 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00202020212022环卫设备工程机械矿用装备基础工程机械环卫服务35%34%34%43%50%53%51%42%36%27%8%11%14%16%20%4%4%10%5%3%0%10%20%30
31、%40%50%60%70%80%90%100%200212022环卫设备工程机械环卫服务其他 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 图表图表 8 毛利率和净利率维持稳定毛利率和净利率维持稳定 图表图表 9 各业务毛利率中,环卫设备毛利率总体更高各业务毛利率中,环卫设备毛利率总体更高 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 资产负债率逐渐下降,资产负债率逐渐下降,ROE、ROA 趋于稳定趋于稳定。由于经营规模扩张,融资需求增强,2019年公司资产负债率提
32、升明显,达到 64.1%,同比提升 9.3pct。2019 年至 2022 年,公司资产负债率逐渐降低至 44.6%,未来公司债务融资空间增大。由于利润率向好以及资产负债率下降,2018年至2020年公司ROE及ROA分别由8.2%及3.9%提升至31.7%及15.3%,2021 年及 2022 年略有回落并趋于稳定。图表图表 10 公司资产负债率逐渐下降公司资产负债率逐渐下降 图表图表 11 公司公司 ROE、ROA 趋于稳定趋于稳定 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 受受疫情疫情影响,影响,2022 年年公司公司经营性现金流由经营性现金流由正正转转负负。2018
33、年至 2020 年,公司经营活动现金流较为健康,收现比、净现比均维持较高水平(2019 年分别高达 1.13 和 2.65)。近两年各地政府普遍财政吃紧,环卫服务业务回款变慢,现金流变差,资金压力增大,与现金流相关的财务指标均呈现下滑趋势。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2002120222023Q1毛利率净利率0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%200212022环卫装备工程机械环卫服务0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%6
34、0.0%70.0%200212022资产负债率0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%200212022ROEROA 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10 图表图表 12 2018-2022 公司经营性现金流情况公司经营性现金流情况 图表图表 13 2018-2022 公司收现比公司收现比/净现比情况净现比情况 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 二、二、强政策带动新能源装备需求放量,宇通
35、重工优势显著行业领先强政策带动新能源装备需求放量,宇通重工优势显著行业领先(一)(一)传统传统环卫设备环卫设备市场稳定增长市场稳定增长 环卫设备环卫设备保有量保有量稳步增长稳步增长,销量受疫情影响有所下滑,销量受疫情影响有所下滑。从保有量来看,根据住建部统计,2014 年全国环卫专用车辆保有量为 31 万辆,2021 年增长至 55.13 万辆,近年来持续增长,复合增长率为 8.57%。从销量口径看,2014 年至 2020 年期间,全国环卫专用车销量从 4.09 万辆增长至 11.38 万辆,实现了持续增长。近年来受疫情因素影响,销量有所减少,2020/2021/2022 环卫设备销量分别为
36、 11.38/10.46/8.37 万辆,同比变动+3.72%/-8.09%/-19.90%。疫情结束后,环卫车销量有望重回增长轨道。图表图表 14 全国环卫专用车保有量逐年增加全国环卫专用车保有量逐年增加 图表图表 15 全国环卫专用车全国环卫专用车销售量销售量有所下滑有所下滑 资料来源:住建部,华创证券 资料来源:银保监会新车交强险统计数据,转引自福龙马2022年年度报告,华创证券 环卫设备环卫设备市场市场规模主要由规模主要由城镇化城镇化环卫机械化环卫机械化两个因素驱动两个因素驱动。城市化后的区域将释放大量新增待清扫街道,带来设备的增量需求。从 2011 年至 2021 年,我国城镇化率由
37、 51.83%提升至 64.72%,城乡道路清扫总面积由 78.7 亿平方米提高到 133.3 亿平方米,即城镇化率每提升 1 个百分点,平均释放道路总清扫面积 4.24 亿平方米。2022 年我国城镇化率为65.22%,预计 2027 年城镇化率提高至 68%,将对应道路清扫面积 147.2 亿平米。-10-50502020212022经营活动现金流量净额(亿元)现金及现金等价物净增加额(亿元)-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%200212022销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入经营活动产
38、生的现金流量净额/净利润31.00 34.75 38.52 42.52 45.59 50.09 52.97 55.13 0%2%4%6%8%10%12%14%002000202021全国环卫专用车辆保有量(万辆)同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02468002020212022销量(万台)同比 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 图表图表 16 我国城
39、镇化率持续提升我国城镇化率持续提升 图表图表 17 城乡道路清扫保洁面积持续释放城乡道路清扫保洁面积持续释放 资料来源:国家统计局,华创证券 资料来源:住建部,华创证券 2021 年我国机械化清扫率接近年我国机械化清扫率接近 80%,仍与发达国家存在差距。,仍与发达国家存在差距。根据住建部的统计数据,2010 年全国城市道路机械化清扫保洁面积仅为 16.51 亿平方米,机械化率为 34%;全国县城道路机械化清扫保洁面积仅为 2.56 亿平方米,机械化率为 18.2%。2011 年至 2021 年期间全国城市及县城道路机械化清扫保洁面积和机械化率均持续提升。2021 年我国城市道路清扫机械化率达
40、 78.41%,县城道路清扫机械化率达 76.25%,全国 19 个省份和地区的城市机械化清扫率尚未达到80%,22个省份和地区的县城机械化清扫率尚未达到80%。根据亿欧智库,美国机械化清扫率达到了 98%,日本则是达到了 97%。相比之下,中国的城市和县城道路清扫机械化率有进一步提升空间。图表图表 18 全国城市道路机械化全国城市道路机械化清扫清扫率提升迅速率提升迅速 图表图表 19 全国县城道路机械化全国县城道路机械化清扫清扫率提升迅速率提升迅速 资料来源:住建部,华创证券 资料来源:住建部,华创证券 由于由于环卫行业人员环卫行业人员从业意愿降低从业意愿降低和机械化成本占优,我们预计机械清
41、扫率将持续提高和机械化成本占优,我们预计机械清扫率将持续提高。预计到 2023 年,全国道路机械化率可达 80%,进入发达国家所处的全面机械化阶段,到2027 年可达到 85%。机械代替人工比例的提高将直接增加对道路清扫设备的需求。2021 年我国城市、县城、建制镇和乡村专用车辆设备保有量为 55.1 万辆,城乡道路清扫总面积 133.3 亿平米,其中机械化部分 103.9 亿平米,单位面积设备需求为 0.53 万辆/亿平米,预计 2027 年设备保有量达到 66.3 万辆。按照 28 万元/辆的设备价格计算,预计预计2027 年年环卫道路清扫装备的市场规模可达环卫道路清扫装备的市场规模可达
42、1,857.4 亿元亿元。其中。其中 2023-2027 年新增市场空年新增市场空间为间为 266.5 亿元,再考虑到环卫设备存量替换需求,实际市场空间更大。亿元,再考虑到环卫设备存量替换需求,实际市场空间更大。0%10%20%30%40%50%60%70%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022城镇化率02040608002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全国道路清扫保洁面积(亿平方米)34.0%32.0%42.8%44
43、.4%50.5%55.5%59.7%65.0%68.9%72.4%76.1%78.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%007080902010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全国城市道路机械化清扫保洁面积(亿平方米)机械化率18.2%24.4%27.6%31.7%34.4%43.5%50.7%57.3%63.7%69.2%73.9%76.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050 2011 2012 2013 2014 2
44、015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全国县城道路机械化清扫保洁面积(亿平方米)机械化率 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 12 图表图表 20 道路清扫装备市场空间测算道路清扫装备市场空间测算 项目项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 城镇化率城镇化率 64.72%65.22%65.78%66.33%66.89%67.44%68.00%道路清扫总面积(亿平方米)道路清扫总面积(亿平方米)133.3 135.4 137
45、.8 140.1 142.5 144.8 147.2 道路机械化清扫面积(亿平方米)道路机械化清扫面积(亿平方米)103.9 107.2 110.6 114.2 117.8 121.4 125.1 道路机械化清扫率道路机械化清扫率 77.96%79.14%80.31%81.48%82.65%83.83%85.00%道路清扫设备保有量(万辆)道路清扫设备保有量(万辆)55.1 56.8 58.7 60.5 62.4 64.4 66.3 单位机械清扫面积需要设备量(万单位机械清扫面积需要设备量(万辆辆/亿平方米)亿平方米)0.53 0.53 0.53 0.53 0.53 0.53 0.53 市场市
46、场规模规模(亿元)(亿元)1,542.8 1,590.9 1,642.5 1,695.0 1,748.3 1,802.4 1,857.4 资料来源:城乡建设统计年鉴,华创证券测算(二)(二)强政策驱动新能源强政策驱动新能源环卫设备环卫设备渗透率提升渗透率提升 2023 年年 2 月月 3 日,工业和信息化部、交通运输部等八部门在全国范围内启动了公共领域日,工业和信息化部、交通运输部等八部门在全国范围内启动了公共领域车辆全面电动化试点,车辆全面电动化试点,对新能源对新能源环卫设备环卫设备行业形成重要催化,行业形成重要催化,我们将重点内容总结归纳我们将重点内容总结归纳为以下三点:为以下三点:1)时
47、间表)时间表&主要目标:主要目标:试点期为 20232025 年。主要目标为车辆电动化水平大幅提高。试点领域新增及更新车辆中新能源汽车比例显著提高,其中城市公交、出租、环卫、邮政快递、城市物流配送领域力争达到 80%。2)申报)申报&实施:实施:试点区域可分为三类:一类以北上广深江浙等发达地区为主,区域内试点城市新能源车辆推广数量(标准车折算,下同)力争达到 10 万辆;二类以宁波、大连、青岛等新一线城市为主,推广数量力争达到 6 万辆;三类以中西部省份为主,推广数量力争达到 2 万辆。新能源环卫车的数量与各地方政府对环境卫生的财政倾斜力度相关,无法精准量化。3)保障措施:)保障措施:工业和信
48、息化部、交通运输部将会优先推荐其重点项目纳入中央基建投资补助范围,研究将公共领域新能源汽车产生的碳减排量纳入温室气体自愿减排交易机制。4)与原有政策区别:)与原有政策区别:该政策较新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)力度更大,主要体现在 1.范围扩大:范围扩大:试行区域由国家生态文明试验区、大气污染防治重点区域扩大至全国试点;2.明确时间节点:明确时间节点:本次试点工作进一步细化了时间阶段,将实施时间明确为2023-2025 年。疫情影响销量,渗透率与政策目标相差较大。疫情影响销量,渗透率与政策目标相差较大。2019 年国内环卫设备整体销量约为 10.98万台,2020 年疫情后政
49、府的支付重心向防疫工作转移,新能源环卫设备的销量增速有所下滑,根据宇通重工 2022 年年度报告,新能源环卫设备 2022 年上险量 4,877 台,渗透率达到 5.9%,与新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)(下文称规划)的 2025 年全国 20%新增及更新车辆渗透率和本次试点 80%新增及更新车辆渗透率目标均有较大差距。图表图表 21 环卫设备环卫设备新能源国家级政策文件及会议精神新能源国家级政策文件及会议精神 时间时间 部门部门 政策文件政策文件/会议精神会议精神 核心内容核心内容 2019 工信部 新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)(征求意见到 2025 年
50、,新能源汽车竞争力明显提高,销量占当年汽车总销量的20,有条件自动驾驶智能网联汽车销量占比 30,高度自动驾驶智 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 稿)能网联汽车实现限定区域内的商业化应用;到 2030 年,新能源汽车形成市场竞争优势,销量占当年汽车总销量的 40,有条件自动驾驶智能网联汽车销量占比 70,高度自动驾驶智能网联汽车在高速公路广发应用,在部分城市道路规模化应用。2020/4/23 工信部 等四部门 关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 将新能源汽车推广应用财政补贴政
51、策期限延长至 2022 年底,其中,2020 年补贴标准不退坡,2021-2022 补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%。2020/9/22 第七十五届联合国大会“碳达峰”“碳中和”目标提出 习近平主席提出,中国将采取更加有力的政策和措施,二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值,努力争取 2060 年前实现碳中和。2020/11/2 国务院 办公厅 新能源汽车产业发展规划(20212035 年)到 2025 年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的 20%左右。2021 年起,国家生态文明试验区、大气污染防治重点区域的公共领域新增或更新公交、出租、物流配送等车辆中新能源汽车比
52、例不低于 80%。到 2035 年,我国新能源汽车核心技术达到国际先进水平,公共领域用车全面电动化。2020/12/31 财政部 等四部门 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 2021 年,新能源汽车补贴标准在 2020 年基础上退坡 20%;为推动公共交通等领域车辆电动化,城市公交、道路客运、出租(含网约车)、环卫、城市物流配送、邮政快递、民航机场以及党政机关公务领域符合要求的车辆,补贴标准在 2020 年基础上退坡 10%。为加快推动公共交通行业转型升级,地方可继续对新能源公交车给予购置补贴。资料来源:各政府网站,华创证券 从成本角度看,从成本角度看,电动环卫设备电动环卫设
53、备 TCO 已已低于传统环卫设备低于传统环卫设备。对目前纯电动洗扫车汽车全生命周期拥有成本(total cost of ownership,TCO)进行计算,主要考虑车辆的购置成本、运营成本(含燃料、保险、维修及人工等)以及报废残值,计算公式可定义为:TCO 购车成本能源费用维保费用人工成本报废残值。我们结合以下核心假设对新能源车全周期经济性进行测算:初始成本初始成本:按照盈峰环境 2020 年年度报告披露的传统环卫设备和新能源环卫设备的销售收入和盈峰环境 2020 年销售的传统环卫车和新能源环卫车数量,计算出柴油环卫车和新能源环卫车的售价分别为 44 万元和 65 万元。燃油车购置税按照计税
54、价格乘税率约 4.4万元。装备折旧装备折旧:按照 8 年折旧,假设残值率为 5%。能源成本能源成本:根据车辆参数信息,柴油车百公里能耗约 20L,纯电动车百公里能耗约30kWh。按照 2023 年 6 月北京 0 号柴油价格和充电桩电价测算运营成本,柴油近期价格约 7.45 元/L,新能源汽车大数据蓝皮书中统计的各地区平均用电成本 1 元/kWh,据此计算出柴油车和电动车能源成本各 2.18 万元/年、0.44 万元/年。维护费用维护费用:我们假设柴油环卫车和电动环卫车维护费用约 1.1 万元/年、0.8 万元/年;保养费约 1.0 万元/年、0.5 万元/年。保险税费保险税费:按规定上路环卫
55、车必须要缴纳交强险和车船税,此外还可根据实际情况缴纳其他商业保险等。车船税的缴纳与排放量正相关,部分新能源车型可免征车船税。综上估计,我们假设柴油车保险税费为 1.38 万元/年,电动车为 0.8 万元/年。根据,我们加总得到柴油环卫车和纯电动环卫车的柴油环卫车和纯电动环卫车的总总运营成本运营成本分别分别为为 45.24 万元万元/宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 年、年、20.3 万元万元/年年。测算结果显示,虽然纯电动环卫车初始成本超过传统燃油车初始成本,但受益于运营端在能源成本、保
56、养维护费用及保险税费上的优势,纯电动环卫车在全生纯电动环卫车在全生命周期实现经济性占优命周期实现经济性占优。我们认为未来在技术突破、成本下降以及电池寿命延长等因素加强下,新能源装备实现经济性平价的周期进一步缩短。图表图表 22 电动环卫车电动环卫车 TCO 测算测算 成本成本 柴油柴油 纯电动纯电动 购置成本(万元)购置成本(万元)48.45 65.05 售价(万元)44.00 65.00 购置税(万元)4.40 0.00 上牌费用(万元)0.05 0.05 残值率残值率 5%5%使用年限使用年限 8 8 运营成本(万元)运营成本(万元)45.24 20.30 能源单价(元/Kwh,元/L)7
57、.45 1.00 能耗(kWh/100km,L/100km)20.00 30.00 日行驶里程(km)40.00 40.00 能源成本(万元/年)2.18 0.44 维修费(万元/年)1.10 0.80 保养费(万元/年)1.00 0.50 保险费、税费(万元/年)1.38 0.80 车辆残值(万元)车辆残值(万元)2.42 3.25 TCO(万元)(万元)91.27 82.10 纯电动运营成本纯电动运营成本/柴油运营成本柴油运营成本 89.95%资料来源:车辆参数信息,国税局车辆购置税管理办法,中国汽车技术研究中心等新能源汽车大数据蓝皮书,国务院机动车交通事故责任强制保险条例,工信部免征车辆
58、购置税的新能源汽车车型目录,金投网,卡车之友、环卫科技等行业网站,华创证券测算 对标对标公交电动化进程,环卫车市场有望迎来快速释放公交电动化进程,环卫车市场有望迎来快速释放。以公交车电动化的历史经验来看,政策密集出台的 2015-2019 年新能源公交车的保有量渗透率由 2015 年的 17%迅速提升至2019 年的 59%,年均渗透率提升 10pct;而从销量渗透率来看,也从 2015 年的 19.1%迅速提升至 2019 年的 96%。当前技术相对更成熟,政策仍强有力支撑,新能源环卫车渗透率的提升以及市场空间的释放都存在较大空间。图表图表 23 公交电动化相关支持政策公交电动化相关支持政策
59、 政策政策 时间时间 内容内容 加快推广新能源汽车在交通运输领域推广应加快推广新能源汽车在交通运输领域推广应用的实施意见用的实施意见 2015 至 2020 年在城市公交、出租汽车和城市物流配送等领域,新能源汽车比例不低于 30%。打赢蓝天保卫战三年行动计划打赢蓝天保卫战三年行动计划 2018 提出 2020 年新能源汽车产销量达到 200 万辆左右,2020 年底前,重点区域的直辖市、省会城市、计划单列市建成区公交车全部更换为新能源汽车。宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 关于支持新能源
60、公交车推广应用的通知关于支持新能源公交车推广应用的通知 2019 完善新能源公交车推广的补贴标准.资料来源:国务院、财政部官网,华创证券 图表图表 24 2025 年新能源环卫设备新增市场空间有望达到年新能源环卫设备新增市场空间有望达到 118 亿元亿元 项目项目 2023E 2024E 2025E 2023-2025 合计合计 总新增需求量(辆)总新增需求量(辆)84,973 90,072 96,377 271,422 yoy 3%6%7%新增新能源装备渗透率新增新能源装备渗透率 10.5%13.5%17.5%新能源装备新增需求(辆)新能源装备新增需求(辆)8,922.20 12,159.6
61、9 16,865.94 37,947.82 新能源装备新增市场(亿元)新能源装备新增市场(亿元)62.46 85.12 118.06 265.63 资料来源:华创证券测算(核心假设:1.新增总需求23E-25E分别为3%、6%、7%;2.新能源环卫设备的销售单价为70万元/台;3.23E-25E的渗透率分别为10.5%、13.5%、17.5%。)(三)(三)宇通重工是新能源环卫设备的行业领军者宇通重工是新能源环卫设备的行业领军者 1、宇通重工宇通重工环卫设备环卫设备产品种类丰富,营收持续攀升产品种类丰富,营收持续攀升 宇通重工宇通重工环卫设备环卫设备产品种类丰富,新能源产品覆盖度广。产品种类丰
62、富,新能源产品覆盖度广。公司依托长期积累的设备制造优势,形成了较为丰富的产品矩阵,拥有 17 类环卫车辆产品,分为保洁和收转运两个大类,产品涵盖清扫、清洗、收运、清运、站类及保洁设备六大领域共计 100 个产品,吨位覆盖 1-32 吨。涵盖燃油、燃气、纯电动、氢燃料电池多种能源类型,其中新能源产品47 款,传统能源产品 53 款,新能源产品种类覆盖度达 93.3%。保洁类产品主要以道路的路面及立面设施的洗、洒、吸、扫等清洁保养类车辆及设备为主,包括扫路车、吸尘车、清洗车、洒水车、抑尘车、绿化喷洒车、路面养护车等;收转运类主要以垃圾清理、收集、转运类车辆及设备为主,主要包括压缩式垃圾车、餐厨垃圾
63、车、自装卸式垃圾车、车厢可卸式垃圾车、密闭式桶装垃圾车、厢式垃圾车等多类产品。图表图表 25 宇通重工宇通重工部分新能源产品部分新能源产品 资料来源:公司官网 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16 环卫设备环卫设备沉淀丰厚,沉淀丰厚,收入收入占比占比持续提升。持续提升。上市以来环卫设备销售逐渐成为公司业绩的基石和保障。2021 年起环卫设备成为公司第一大业务,2022 年,公司环卫设备业务实现营业收入 17.84 亿元,同比增长 11.59%,占营业收入比例为 49.8%。从可比公司情况来看
64、,盈峰环境 2022 年环卫设备营业收入为 60.84 亿元,占营收比例为 52.6%;福龙马 2022 年环卫设备营业收入为 13.53 亿元,占营收比例为 26.6%。图表图表 26 2020 年年-2022 年公司环卫设备收入持续提升年公司环卫设备收入持续提升 图表图表 27 2022 年年公司公司及及竞争对手竞争对手环卫设备营收占比环卫设备营收占比(亿元)(亿元)资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 环卫设备市占率不断提升,新能源环卫设备竞争力强。环卫设备市占率不断提升,新能源环卫设备竞争力强。根据中汽数据终端零售数据统计,公司环卫车辆上险数量从 2018 年的
65、1,659 台增加到 2022 年的 3,906 台,2022 年上险数量行业排名第四;公司新能源环卫车辆上险数量从 2018 年的 310 台增加到 2022 年的1,398 台,2022 年上险数量行业排名第二。2022 年公司新能源环卫设备逆势增长,同比增幅 21.11%,市场占有率达到 28.8%,2020 年至 2022 年累计市占率行业第一。氢燃料电池产品上险 107 台,市场占有率 49.77%,位居行业第一。图表图表 28 环卫设备销量提升环卫设备销量提升(单位:台)(单位:台)图表图表 29 环卫设备市占率不断提升环卫设备市占率不断提升 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源
66、:公司公告,华创证券 2、背靠宇通集团底蕴深厚,研发优势突出造就产品高毛利率背靠宇通集团底蕴深厚,研发优势突出造就产品高毛利率 宇通集团为公司带来的深厚底蕴宇通集团为公司带来的深厚底蕴。制造端,公司核心技术底盘与上装一体化技术源于宇通集团,集团在生产制造层面为宇通重工赋能;渠道端,通过行业长期积累,宇通集团形成了稳固的供应商体系,原材料由 采购,具有较强议价能力,能够控制成0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%0.005.0010.0015.0020.00202020212022环卫设备营收(亿元)同比0%10%20%30%40%50%60%0.0010.
67、0020.0030.0040.0050.0060.0070.00宇通重工盈峰环境福龙马环卫设备营业收入环卫设备营业收入占比-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%05000250030003500400045005000200212022环卫设备销量同比1.66%1.92%2.22%3.81%4.66%19.22%21.67%21.26%28.53%28.44%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%200212022环卫装备市
68、占率新能源环卫装备市占率 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 17 本;品牌端,宇通重工作为集团重要成员企业,有望充分享有宇通集团品牌认可度,在市场拓展方面拥有较强优势。图表图表 30 公司管理层大多具备宇通客车背景,成长路径有望复制公司管理层大多具备宇通客车背景,成长路径有望复制 姓名姓名 职务职务 简介简介 戴领梅戴领梅 董事长、总经理 曾任郑州宇通客车股份有限公司郑州宇通客车股份有限公司六车间主任助理、六车间主任、工艺处处长、技术总监、副总经理;曾任郑州宇通集团有限公司郑州宇通集团有限公司
69、总裁助理 张张喆喆 董事 历任宇通客车股份有限公司宇通客车股份有限公司设计员、整车实验模块主管、试验中心主任助理、产品验证部副部长、产品开发部副部长、海外高端旅游车产品开发项目经理、质量改进工程师、产品线管理工程师,郑州宇通重工有限公司技术部副部长;现任郑州宇通重工技术部部长 胡锋胡锋举举 董事、副总经理 曾任郑州宇通客车股份有限公司郑州宇通客车股份有限公司供应商质量管理部部长、海外市场部部长、海外营销总监、专用车事业部销售部副部长、专用车事业部运营部部长等 王钰山王钰山 董事、财务总监 曾任宇通客车股份有限公司宇通客车股份有限公司财务中心国内销售财务主管、国内售后财务经理、海外销售财务经理、
70、海外销售财务科科长、海外销售财务管理室副主任 张义国张义国 董事 历任宇通客车股份有限公司宇通客车股份有限公司试制车间主任、工艺部部长、采购部部长、技术改造办公室主任、总经理助理,郑州宇通矿用装备有限公司副董事长;现任宇通商用车有限公司总经理、郑州宇通重工有限公司党委书记 徐利徐利 监事会主席 历任宇通客车股份有限公司宇通客车股份有限公司海外服务与 KD 部服务企划专员、模块主管、大区服务经理、企业管理处制度与流程专员,郑州宇通重工有限公司综合部部长;现任宇通重工股份有限公司综合管理室主任 资料来源:公司公告,华创证券 底盘上装一体化技术,大幅提高使用经济性。底盘上装一体化技术,大幅提高使用经
71、济性。宇通重工研发的环卫车专用底盘,一体化整车设计使车辆与上装匹配度提升,整车实现了轻量化,在能耗不变的前提下,载重提高了 10%左右,显著降低了使用成本,提升了车辆使用经济性也使得毛利率领先同行业。2022年宇通重工环卫设备业务毛利率为32.3%,盈峰环境环卫设备业务毛利率为25.9%,福龙马环卫设备业务毛利率为 20.7%,宇通重工环卫设备毛利率显著高于同行业。图表图表 31 2020 年至年至 2022 年公司环卫设备毛利率稳定年公司环卫设备毛利率稳定 图表图表 32 2022 年宇通重工环卫设备毛利率高于同业年宇通重工环卫设备毛利率高于同业 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司
72、公告,华创证券 31.9%28.5%32.3%26.0%27.0%28.0%29.0%30.0%31.0%32.0%33.0%20202021202232.34%25.92%20.68%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%宇通重工盈峰环境福龙马环卫设备毛利率 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 3、宇通重工重视研发投入,研发成果丰硕宇通重工重视研发投入,研发成果丰硕 公司研发费用率高于同行业。公司研发费用率高于同行业。2020 年起公
73、司将业务重心转向环卫设备,2020 年研发费用大幅提升。2019 年至 2022 年,宇通重工研发费用由 94.82 万元增长至 1.60 亿元,研发费用率由 1.63%增长至 4.46%,2022 年宇通重工研发费用率远高于盈峰环境的 2.65%和福龙马的 1.09%。宇通重工研发投入大幅增加,公司对环卫设备相关技术的研发持续投入,进一步巩固产品壁垒。图表图表 33 宇通重工加大研发投入力度宇通重工加大研发投入力度 图表图表 34 宇通、盈峰、福龙马研发费用率对比宇通、盈峰、福龙马研发费用率对比 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 公司公司配备优秀配备优秀环卫设备研发
74、队伍。环卫设备研发队伍。目前拥有环卫设备类研发人员 283 人,占环卫设备团队总人数的 27.26%,其中博士 3 人,硕士 41 人,高级职称人员 16 人,中级职称人员 60 人。公司有成熟的研发流程,优秀的技术研发和管理团队,可有效完成环卫设备创新研究、技术集成、产品开发、验证试验及评价。公司专利申请量和授权量持续增长,专利结构持续优化。公司专利申请量和授权量持续增长,专利结构持续优化。目前公司拥有有效专利 285 件,其中发明专利 62 件,主要围绕新能源三电系统、智慧环卫、上装作业系统等产品项目,重点掌握了纯电动底盘与上装动力集成控制技术、智慧环卫云平台技术、智慧环卫无人驾驶技术、高
75、效节能气力输送技术、高效低噪离心风机技术、深度保洁技术等核心技术,荣膺“河南省知识产权示范企业”、“郑州市知识产权示范企业”等称号。图表图表 35 环卫设备类研发人员学历分布环卫设备类研发人员学历分布 图表图表 36 公司发明专利数量公司发明专利数量 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 公司掌握多项关键技术。公司掌握多项关键技术。公司专注于环卫设备领域关键技术的自主研发,新能源环卫设1.63%5.43%4.65%4.46%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.80
76、2.0020022研发费用(亿元)研发费用率4.46%2.78%1.13%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%宇通重工盈峰环境福龙马博士,3硕士,41其他,2393740506070202020212022发明专利数量 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 备以纯电动、燃料电池环卫设备研发和产业化为主线,以行业共性关键技术“电池、电机、电驱、电桥、电控”及“线控底盘”为切入点
77、,经过多年技术攻关,在智能驾驶技术、新能源系统集成、燃料电池系统性能提升、上装电驱动系统集成、安全驾驶、作业效率提升等方面取得多个重大突破。新能源系统方面,研发并全面推广双胎电驱桥,同时对整车控制策略进行系统升级,实现系统降重 10%,车辆经济性提升 10%以上;燃料电池车辆方面,公司系统研发多目标能量管理策略及燃料电池启停策略等策略,实现整车氢耗低于主要竞品 10%以上;集成式上装电驱动系统方面,公司在上装动力系统全面永磁化与解耦的基础上,开发高速电机多合一集成技术方案,开发 30-80kW 上装专用集成化驱动系统平台,实现驱动系统降重 30%、能耗降低 5%以上。图表图表 37 罐体自动焊
78、接生产线罐体自动焊接生产线 图表图表 38 车架电泳工艺车架电泳工艺 资料来源:公司官网 资料来源:公司官网 研发实力出众,产品荣获多个奖项。研发实力出众,产品荣获多个奖项。公司是国家火炬计划重点高新技术企业、河南省科技创新龙头企业,具有完备的技术研发机构、科研创新平台和研发试验、检测设施设备,研制的产品获得全国及河南省多个奖项。图表图表 39 公司研发中心情况及产品所获奖项情况公司研发中心情况及产品所获奖项情况 研发中心研发中心 研制的产品所获奖项研制的产品所获奖项 院士工作站 河南省科技进步奖 省级企业技术中心 河南省工业和信息化科技成果奖 省级履带式工程机械工程技术研究中心 军队科技进步
79、奖 郑州市环保工程研究中心 总装备部陆军装备科研订购部奖 郑州市纯电动环卫车工程技术研究中心 中国人民解放军总后勤部奖 郑州市纯电动环卫车重点实验室和国家中部地区工程机械动员中心 河南省国防科学技术进步奖 资料来源:公司公告,华创证券 积极对外合作,助力技术创新。积极对外合作,助力技术创新。公司依托“院士工作站”、“省级企业技术中心”等研发平台和开放的机制,建立了有效的以企业为主体的“产、学、研、用”相结合的技术创新机制,与国内知名高校和科研院所建立广泛全面的合作关系,和宇通客车联合组建“河南省新能源商用车产业创新中心”,集成优势科技资源,提升了研发水平和创新能力。公司高效纯电动环卫车整车开发
80、及产业化获郑洛新国家自主创新示范区创新引领型产 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 20 业集群专项支持,高性能纯电动洗扫车开发及产业化获批郑州市重大科技创新专项,国家、省市科技创新项目的实施提升了研发水平和创新能力,促进了关键技术和科研成果的快速转化,为公司技术创新提供助力。图表图表 40 公司与公司与国内知名高校和科研院所建立广泛全面的合作关系国内知名高校和科研院所建立广泛全面的合作关系 公司合作机构公司合作机构 北京理工大学 吉林大学 天津大学 郑州大学 郑州轻工业大学 河南工业大学 国家
81、客车质量监督检验中心 汉阳专用汽车研究所 资料来源:公司公告,华创证券 三、三、环卫服务环卫服务市场持续扩容,公司业务轻装上阵市场持续扩容,公司业务轻装上阵(一)(一)环卫服务市场持续扩容,行业集中度逐渐下降环卫服务市场持续扩容,行业集中度逐渐下降 传统环卫市场近年来持续扩容传统环卫市场近年来持续扩容,2022 年年全国新签合同年化总额全国新签合同年化总额和和全国新签合同总额全国新签合同总额均创均创历史新高历史新高。2022 年新签合同金额大幅提升至 2,510 亿元,同比增加 16.0%,金额数创下历史新高。新签合同年化金额持续增加,2022 年全年全国新签合同年化总额创历史新高达到 823
82、 亿元,同比增长 14.9%。图表图表 41 2022 年环卫行业新签合同总额止跌回升年环卫行业新签合同总额止跌回升 图表图表 42 2018-2022 环卫行业环卫行业新签合同新签合同年化年化金额持续增金额持续增加加 资料来源:环境司南,华创证券 资料来源:环境司南,华创证券 行业集中度下降,头部企业仍有较快增长。行业集中度下降,头部企业仍有较快增长。2018-2022 年,行业龙头公司环卫服务收入总和持续增加,新增合同总额和年化额前六市占率均呈现下降趋势,2022 年 CR6 新增合同总额市占率为 15.1%,CR6 新增合同年化额市占率为 7.7%。从环卫服务营收层面上看,除启迪环境和福
83、龙马外,头部企业都保持了超过 10%的同比增速,其中盈峰环境环卫服务业务实现 37.45%的同比增长,行业第一。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%1,9002,0002,1002,2002,3002,4002,5002,600200212022合同金额(亿元)同比0%10%20%30%40%50%60%00500600700800900200212022年化金额(亿元)同比 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 21
84、 图表图表 43 环卫行业集中度有所下降环卫行业集中度有所下降 图表图表 44 2022 年头部企业环卫服务营收同比增速年头部企业环卫服务营收同比增速 资料来源:环境司南,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 当前中国城市及县城传统环卫行业市场空间或已达到当前中国城市及县城传统环卫行业市场空间或已达到 2580 亿元亿元。根据 2021 年中国城乡建设统计年鉴,全国城市和县城道路清扫保洁面积约为 133.37 亿平方米,生活垃圾清运量约为 3.17 亿吨,公共厕所数量约为 24.27 万座。假设道路清扫保洁费用为 14 元/平米/年,垃圾清运费用为 110 元/吨,公共厕所运行费用为 15
85、万元/座/年,我们测算出全国城我们测算出全国城市和县城环卫市场年运营规模约为市和县城环卫市场年运营规模约为 2579.53 亿元。亿元。图表图表 45 全国城市和县城环卫市场年运营规模约全国城市和县城环卫市场年运营规模约 2580 亿元亿元 项目项目 数值数值 2021 年城市和县城道路清扫保洁面积(亿平方米)133.37 道路清扫保洁费用(元/平米/年)14 2021 年城市和县城道路清扫保洁费用(亿元)年城市和县城道路清扫保洁费用(亿元)1,867.16 2021 年城市和县城清运生活垃圾量(亿吨)3.17 垃圾清运费用(元/吨)110 2021 年城市和县城垃圾清运费用(亿元)年城市和县
86、城垃圾清运费用(亿元)348.26 2021 年城市和县城公共厕所数量(万座)24.27 公共厕所运行费用(万元/座/年)15 2021 年城市和县城公共厕所运行费用(亿元)年城市和县城公共厕所运行费用(亿元)364.11 2021 年城市和县城环卫市场年运营规模(亿元)年城市和县城环卫市场年运营规模(亿元)2,579.53 资料来源:住建部2021年城乡建设统计年鉴,华创证券测算(二)(二)环卫服务业务维持稳定,现金流环卫服务业务维持稳定,现金流进一步优化进一步优化 环卫环卫服务营收稳定上升,保持毛利持续提升服务营收稳定上升,保持毛利持续提升。公司环卫服务营收保持稳定提升,由于公司对环卫服务
87、项目质量的严格把控和筛选,环卫服务业务的毛利维持在高水平并持续提升。2022 年,公司环卫服务业务实现营业收入 7.01 亿元,同比增长 15.89%。2020 年以及 2021 年公司环卫服务业务营业收入分别为 4.94 亿元以及 6.05 亿元,2020 年至 2022年总体呈增长趋势。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%200212022CR6新增合同总额市占率CR6新增合同年化额市占率-20%-10%0%10%20%30%40%宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资
88、咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 22 图表图表 46 2020 年年-2022 年公司环卫服务营收持续增长年公司环卫服务营收持续增长 图表图表 47 2020 年年-2022 年公司环卫服务毛利率持续提升年公司环卫服务毛利率持续提升 资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 疫情影响叠加财政紧张,疫情影响叠加财政紧张,2022 年环卫服务业务回款较差。年环卫服务业务回款较差。我国环境卫生管理行业的主要客户为各地政府市政环卫主管部门,尽管市政环卫业务是城市发展运营中不可或缺的环节,受经济周期波动影响较小,但是疫情影响及财政状况将导致各级政府削减对环境管理的
89、财政支出预算,从而使得环卫服务项目回款较差。2022 年宇通重工经营活动产生的现金流量净额为-0.9 亿元,同比减少 206.29%,现金流状况较差的原因主要为环卫服务业务回款较差。截止 2022 年低,宇通重工在手项目年化额 8.2 亿元。短期内公司将控制环短期内公司将控制环卫服务业务规模,优化公司整体现金流,公司为加强应收账款风险管控,主动退出部分卫服务业务规模,优化公司整体现金流,公司为加强应收账款风险管控,主动退出部分回款较差的项目。回款较差的项目。图表图表 48 公司在手项目年化额逐年增加公司在手项目年化额逐年增加 图表图表 49 公司信用减值损失情况公司信用减值损失情况 资料来源:
90、公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券(三)(三)装备装备+服务协同效应服务协同效应,智能化技术支撑,智能化技术支撑 发挥装备发挥装备+服务协同效应。服务协同效应。基于服务作业场景及运营大数据,发挥装备+服务协同效应,公司提出了以产品定制化、管理智慧化、作业精准化为核心的“新能源环卫整体解决方案”。实现政府预算内,用新能源替代传统环卫车,提供零排放的环卫方案,解决了环卫服务领域新能源应用成本偏高的痛点。公司积极推动智能化技术与环卫服务行业的融合。环卫服务与环卫设备协同,领先推出全新 6t 智能驾驶多功能洗扫车并提出无人环卫服务解决方案,车辆实现全程无人驾驶、自动苏醒、自动泊车、智能充
91、电调度、智能倾倒垃圾、智能加水调度等功能,满足全天候道路清洁及大气扬尘治理需求,有效地补充智慧0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.001.002.003.004.005.006.007.008.00202020212022环卫服务营业收入(亿元)同比23.69%24.39%29.74%0%5%10%15%20%25%30%35%2020202120220%5%10%15%20%25%30%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0202020212022在手项目年化额(亿元)同比-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%10
92、0%200%-5,000-4,000-3,000-2,000-1,00001,0002020202120222023Q1信用减值损失(万元)同比 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 23 城市建设内涵。持续在人机结合、智能检测持续在人机结合、智能检测+精准作业、无人环卫作业等维度进行投入。精准作业、无人环卫作业等维度进行投入。公司借助云计算、大数据、人工智能和“互联网+”等新技术应用,不断优化智慧环卫管理系统,围绕环卫运营管理的“人、车、物、事”四大要素,实现了环卫运营全场景、全要素、全流程的智
93、慧化管理。公司通过工艺研究、新设备研发打造主次干道 100%机械化作业和复杂场景的“人机结合”作业工艺的道路保洁全场景机械化全覆盖作业模式,解决了人行道、慢车道、背街小巷等复杂场景下存在的劳动强度大、人员风险高的问题,经过现有项目运营验证、测算,综合劳动效率提升 30%以上,作业质量稳定向好。为改变环卫作业中存在的“过度保洁、保洁不均”问题,公司提出了“智能检测+精准作业模式”,一方面可以快速、全面、准确地监测道路尘负荷污染情况及垃圾识别,按照污染程度将道路进行重度污染、中度污染、轻度污染及干净等分类分级,分类进行最经济有效的作业工艺,既保证作业质量,又节省能耗,大幅提升作业效率;另一方面,以
94、大气污染监测站点为中心,向周边区域辐射,利用移动微站和固定微站进行日常监测,识别污染源,进行道路 PM10、PM2.5 走航监测,作为政府监测站点的补充,精准溯源,向政府提供专业治理建议,有效协同政府部门展开环境监测、大气污染防治相关工作。图表图表 50 环卫服务新能源整体解决方案环卫服务新能源整体解决方案 图表图表 51 “智能检测“智能检测+精准作业”精准作业”模式模式 资料来源:公司官网 资料来源:公司官网 四、四、基础工程机械基础工程机械业务承压业务承压,矿用装备业务成为新亮点,矿用装备业务成为新亮点 宇通重工的工程机械业务涵盖军品和民品,积淀深厚。宇通重工的工程机械业务涵盖军品和民品
95、,积淀深厚。作为中国人民解放军工程保障部队的专业制造商,半个世纪以来为国家的国防事业做出了突出贡献,先后为军方研发生产 20 余型军用工程机械,高速轮式推土机、高速轮式装载机、拖式平板车已形成系列产品,广泛应用于国防建设,以优良的品质赢得了军方的认可。除军用工程机械外,公司通过子公司郑宇重工生产制造民用工程机械,产品类别上与行业龙头三一重工(混凝土机械)、中联重科(混凝土机械)、徐工机械(路面机械)、柳工(装载机和挖掘机)等错位竞争,主打产品为旋挖钻、矿用车、强夯、桥检车等。宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009
96、)1210 号 24 图表图表 52 公司工程机械主要产品公司工程机械主要产品 资料来源:公司官网 工程机械营收下降,保持毛利持续提升工程机械营收下降,保持毛利持续提升。受宏观因素等影响,上游房地产、基建客户开工情况不佳,行业处于下行周期,公司工程机械业务营业收入和销量持续下滑。2022 年,公司工程机械业务(包含矿用装备和基础工程机械)实现营业收入 9.72 亿元,同比减少27.98%。2020 年以及 2021 年公司工程机械业务营业收入分别为 14.65 亿元以及 13.49 亿元,工程机械业务在公司总营收比重逐渐降低。图表图表 53 2020 年年-2022 年公司工程机械营收情况年公
97、司工程机械营收情况 图表图表 54 工程机械生产量和销售量(台)工程机械生产量和销售量(台)资料来源:公司公告,华创证券 资料来源:公司公告,华创证券 矿用装备增速快,成为公司独立业务。矿用装备增速快,成为公司独立业务。公司在 2022 年年度报告中将矿用装备业务从工程机械业务中分离,首次单独列示披露,之前的工程机械业务分为矿用装备业务和基础工程机械两个业务。根据年报显示,2022 年公司矿用装备业务营业收入 6.71 亿元,同比大幅增长 123.10%。新能源矿卡性能优于燃油矿卡,未来渗透率将进一步提升。新能源矿卡性能优于燃油矿卡,未来渗透率将进一步提升。矿山作业分为三种作业工况,-30.0
98、0%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00202020212022工程机械营业收入(亿元)同比1,2591,2126841,2501,20574302004006008001,0001,2001,400202020212022生产量销售量 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 25 分别为重载下坡、重载上坡及复合工况。其中,新能源矿卡由于其充分发挥车辆的能量回收功能,在重载下工况
99、能耗显著降低,能够节省燃油费用 70%-80%。其次,电动矿卡起步速度快,动力充足,公司的电动矿卡产品在重载上坡满载情况下车速能达到20km/h。且电动矿卡具备电缓行和电制动的功能,降低驾驶员踩刹车的频次,减少刹车片的磨损。矿卡产品种类丰富,矿卡产品种类丰富,新能源矿卡运营经验丰厚新能源矿卡运营经验丰厚。公司的矿卡产品已涵盖 90T、105T 等多个产品系列,广泛应用于矿山运输、港口运输、隧道施工等各类工作场景。公司自 2008 年起开始研发和销售矿用车辆,于 2018 年开发并推广新能源矿用车。公司纯电动矿用车目前已在全国 28 个省份,超过 100 个矿区批量运营或试运营,累计运营天数超
100、1500 天,运营里程超 1500 万公里,单车最大里程超过 20 万公里。图表图表 55 公司纯电动矿卡产品公司纯电动矿卡产品 资料来源:公司官网 五、五、盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 核心假设:核心假设:环卫设备环卫设备业务:业务:考虑到新能源环卫设备渗透率提升,我们预计装备业务 2023-2025 年收入有望达到 24.36/28.14/33.78 亿元,毛利率 33.1%/33.7%/34.3%。环卫服务业务:环卫服务业务:考虑到公司主动放弃了部分回款较差项目,我们预计 2023-2025 年公司环卫服务收入有望达到 8.06/8.87/9.76 亿元,同比增速为 15%/10
101、%/10%,毛利率为24%/24%/24%。工程机械工程机械业务:业务:考虑到上游房地产、基建客户开工情况不佳,行业处于下行周期,我们预计 2023-2025 年公司工程机械收入有望达到 8.47/8.46/8.60 亿元,同比增速为-13%/0%/2%,毛利率为 22%/22%/22%。图表图表 56 盈利预测盈利预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 环卫设备环卫设备 收入(亿元)收入(亿元)12.00 15.99 17.84 24.36 28.14 33.78 YOY 33%12%37%16%20%成本(亿元)成本(亿元)8.17 11.43 12.07
102、16.29 18.65 22.21 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 26 毛利率毛利率 31.9%28.5%32.3%33.1%33.7%34.3%环卫服务环卫服务 收入(亿元)收入(亿元)4.94 6.05 7.01 8.06 8.87 9.76 YOY 23%16%15%10%10%成本(亿元)成本(亿元)3.77 4.57 4.93 6.13 6.74 7.42 毛利率毛利率 23.7%24.4%29.7%24.0%24.0%24.0%工程机械工程机械 收入(亿元)收入(亿元)14.6
103、5 13.49 9.72 8.47 8.46 8.60 YOY -8%-28%-13%0%2%成本(亿元)成本(亿元)10.05 9.47 7.46 6.61 6.60 6.71 毛利率毛利率 31.4%29.8%23.3%22.0%22.0%22.0%资料来源:公司公告,华创证券预测 估值估值:首次覆盖给予“强推”评级,首次覆盖给予“强推”评级,2023 年目标价年目标价 13.56 元。元。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 4.15、4.72 和 5.54 亿元,对应 PE 为 14/13/11 倍。采用分部法进行估值,环卫设备业务,我们选取盈峰环境、福龙马作为可比公司
104、,结合公司的市场地位和营收结构,该业务理应享有一定的估值溢价,故给予 2023 年目标 PE 20 倍;环卫服务业务,对标侨银股份和玉禾田给予 13 倍 PE;工程机械部分,我们选取三一重工等作为可比公司,考虑到传统工程机械并非公司的核心业务,故给予 10 倍 PE。在假设各业务板块净利润占比与毛利润一致的情况下给予公司 2023 年目标价 13.56 元和“强推”评级。图表图表 57 可比公司估值表可比公司估值表 公司名称公司名称 收盘价收盘价(2023/07/03)EPS(元)(元)PE(X)市值(亿市值(亿元)元)2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2
105、024E 2025E 盈峰环境盈峰环境 5.08 0.13 0.228 0.33 0.39 34 18 15 13 162 福龙马福龙马 10.40 0.63 0.70 0.81 0.94 14 15 13 11 43 平均值平均值 17 侨银股份侨银股份 11.80 0.77 0.90 1.06 1.24 14 13 11 10 48 玉禾田玉禾田 14.89 1.49 1.34 1.49 1.63 10 11 10 9 59 平均值平均值 12 三一重工三一重工 16.60 0.50 0.80 1.06 1.33 31 21 16 12 1409 徐工机械徐工机械 6.71 0.36 0.
106、55 0.69 0.89 14 12 9 7 793 平均值平均值 12 宇通重工宇通重工 8.63 0.71 0.77 0.87 1.02 16 15 13 11 60 资料来源:Wind,华创证券预测(可比EPS与PE值来自2023年6月27日收盘Wind一致性预期,宇通重工数据为华创证券预测)宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 27 图表图表 58 公司核心投资逻辑公司核心投资逻辑 资料来源:华创证券 六、六、风险提示风险提示 政策落地速度较慢,市场拓展不及预期。政策落地速度较慢,市场拓展
107、不及预期。工信部等八部发布的关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知中提出试点区域公共领域新增车辆中新能源汽车渗透率达 80%。首批试点城市申报截止日为 2023 年 3 月 31 日,申报结果尚未公布,试点城市范围仍不确定。另外,运营补贴、通行路权、用电优惠、低/零碳排放区等支持政策尚未出台,政策推进效率可能存在不及预期的风险。市场竞争激烈市场竞争激烈。环卫设备市场竞争较为激烈,存在较多的上市公司竞争对手(盈峰、福龙马),存在上述公司抢占公司市场份额风险。应收账款回收情况不及预期。应收账款回收情况不及预期。2022 年,公司应收账款账面价值为 9.99 亿元,产生信用减值损失为
108、 4481.65 万元。如若未来公司应收账款回收情况不佳,信用减值损失或对利润产生不利影响。宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 28 附录:财务预测表附录:财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,152 2,301 2,588 2,980 营业营业总总收入收入 3,585 4,179 4,619 5,278 应收票据 27 44 49 56 营业成本
109、2,527 2,964 3,248 3,676 应收账款 999 767 827 903 税金及附加 28 33 37 42 预付账款 10 13 12 15 销售费用 365 402 445 508 存货 329 405 462 501 管理费用 109 192 213 243 合同资产 462 328 362 414 研发费用 160 186 206 235 其他流动资产 377 346 399 483 财务费用-26-19-24-23 流动资产合计 3,356 4,204 4,699 5,352 信用减值损失-45-24-27-23 其他长期投资 121 126 130 136 资产减值
110、损失-26-7-7-7 长期股权投资 12 12 12 12 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 389 417 440 459 投资收益 35 35 35 35 在建工程 23 28 34 39 其他收益 89 89 89 89 无形资产 249 224 202 182 营业利润营业利润 481 520 591 697 其他非流动资产 581 582 583 586 营业外收入 17 16 17 16 非流动资产合计 1,375 1,389 1,401 1,414 营业外支出 4 4 4 4 资产合计资产合计 4,731 5,593 6,100 6,766 利润总额利润总额 494
111、532 604 709 短期借款 0 0 0 0 所得税 76 82 93 109 应付票据 324 612 671 760 净利润净利润 418 450 511 600 应付账款 766 847 928 1,039 少数股东损益 32 35 39 46 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 386 415 472 554 合同负债 38 44 49 55 NOPLAT 396 434 491 580 其他应付款 258 258 258 258 EPS(摊薄)(元)0.71 0.77 0.87 1.02 一年内到 期 的 非 流 动 负 债 0 0 0 0 其他流动负债
112、418 640 710 816 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 1,804 2,401 2,616 2,928 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率-4.6%16.6%10.5%14.3%其他非流动负债 304 304 304 304 EBIT 增长率 1.9%9.6%13.1%18.3%非流动负债合计 304 304 304 304 归母净利润增长率-1.9%7.8%13.4%17.5%负债合计负债合计 2,108 2,705 2,920 3,232 获利能力获利能力 归 属 母 公 司
113、所 有 者 权 益 2,430 2,638 2,884 3,182 毛利率 29.5%29.1%29.7%30.3%少数股东权益 193 250 296 352 净利率 11.7%10.8%11.1%11.4%所有者权益合计所有者权益合计 2,623 2,888 3,180 3,534 ROE 15.9%15.8%16.3%17.4%负债和股东权益负债和股东权益 4,731 5,593 6,100 6,766 ROIC 24.0%22.6%23.2%24.7%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 44.6%48.4%47.9%47.8%单位:百万元 2022A 2023E 202
114、4E 2025E 债务权益比 11.6%10.5%9.6%8.6%经营活动现金流经营活动现金流-90 1,330 620 766 流动比率 1.9 1.8 1.8 1.8 现金收益 489 534 593 686 速动比率 1.7 1.6 1.6 1.7 存货影响 101-76-57-39 营运能力营运能力 经营性应收影响-195 218-58-78 总资产周转率 0.8 0.7 0.8 0.8 经营性应付影响-155 369 140 200 应收账款周转天数 86 76 62 59 其他影响-329 286 1-2 应付账款周转天数 104 98 98 96 投资活动现金流投资活动现金流-1
115、88-77-94-92 存货周转天数 54 45 48 47 资本支出-44-110-112-114 每股指标每股指标(元元)股权投资-8 0 0 0 每股收益 0.71 0.77 0.87 1.02 其他长期资产变化-136 33 18 22 每股经营现金流-0.17 2.46 1.14 1.41 融资活动现金流融资活动现金流-277-104-239-282 每股净资产 4.49 4.87 5.33 5.88 借款增加-23 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付-200-249-280-328 P/E 16 15 13 11 股东融资 46 46 46 46 P/B 3 2 2 2
116、其他影响-100 99-5 0 EV/EBITDA 12 11 9 8 资料来源:公司公告,华创证券预测 宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 29 环保与公用事业组团队介绍环保与公用事业组团队介绍 组长、首席分析师:庞天一组长、首席分析师:庞天一 吉林大学工学硕士。2017 年加入华创证券研究所。2019 年新浪金麒麟环保行业新锐分析师第一名。研究员:霍鹏浩研究员:霍鹏浩 阿姆斯特丹大学量化金融硕士。2022 年加入华创证券研究所。研究员:刘汉轩研究员:刘汉轩 英国帝国理工学院理学硕士。2022
117、 年加入华创证券研究所。宇通重工(宇通重工(600817)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 31 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明:基准指数说明:A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在
118、 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户
119、。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投
120、资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: