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1、证券研究报告公司深度研究专用设备 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/30 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 斯莱克(300382)易拉罐设备龙头,切入新能源电池壳产品迎易拉罐设备龙头,切入新能源电池壳产品迎第二成长曲线第二成长曲线 2023 年年 09 月月 25 日日 证券分析师证券分析师 周尔双周尔双 执业证书:S0600515110002 证券分析师证券分析师 刘晓旭刘晓旭 执业证书:S0600523030005 研究助理研究助理 李文意李文意 执业证书:S0600122080043 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元
2、)10.52 一年最低/最高价 9.98/27.07 市净率(倍)3.03 流通 A 股市值(百万元)6,609.47 总市值(百万元)6,610.33 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)3.47 资产负债率(%,LF)46.18 总股本(百万股)628.36 流通 A 股(百万股)628.28 相关研究相关研究 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1,731 2,286 3,507 5,741 同比 73%32%53%64%归属母公司净利润(百万元)226 179 311 485 同比 110
3、%-21%73%56%每股收益-最新股本摊薄(元/股)0.36 0.28 0.49 0.77 P/E(现价&最新股本摊薄)29.26 36.93 21.29 13.62 Table_Tag 关键词:关键词:#第二曲线第二曲线 Table_Summary 投资要点投资要点 斯莱克:易拉罐斯莱克:易拉罐/盖生产设备龙头,布局电池壳业务。盖生产设备龙头,布局电池壳业务。公司传统主营为易拉罐/盖设备,2018-2022 年的营收占比均超过 80%,公司易拉盖高速生产设备在国内累计市场占有率超 70%,在欧美市场累计市场占有率已经接近 10%;2018 年借助易拉罐设备生产经验布局动力电池结构件,已批量
4、供货方形电池壳、小圆柱钢壳和圆柱铝壳,大圆柱钢壳小批量试生产中,2023H1 电池壳业务收入占比已经达到 40%。易拉罐设备受益于啤酒罐化率提升易拉罐设备受益于啤酒罐化率提升&两片罐技术革新,斯莱克稳居龙头两片罐技术革新,斯莱克稳居龙头地位:地位:相较于传统三片罐,两片罐工序简单、生产效率高、消耗材料少,传统路径下易拉罐生产效率约 1200 罐/分钟,两片罐 2400 罐/分钟,斯莱克最高可达 3000 罐/分钟以上;近年来国内对易拉罐的需求量受到下游健康消费习惯、饮料包装市场竞争加剧、国际有色金属价格上涨等因素影响,增长有所放缓,我们预计到 2025 年中国两片罐设备新增+更新市场合计近 1
5、0 亿元,2022-2025 年 CAGR 为 10%。跨界应用跨界应用 DWI 工艺,电池壳业务打开成长空间:工艺,电池壳业务打开成长空间:(1)DWI 最适配圆柱最适配圆柱电池,有赖于电池,有赖于 4680 大圆柱电池产业化进展:大圆柱电池产业化进展:由于产品形态相近,易拉罐/盖的 DWI 工艺天然适用于圆柱电池壳,能够实现更高的生产效率、更高的材料利用率,小圆柱电池公司已实现批量供货,但受限于小圆柱电池壳标准化程度不高、各家电池厂同一系列的 18/21 电池壳体也存在差异,公司 DWI 单条产线订单量偏小、规模效应未凸显,我们认为 4680大圆柱电池的标准化程度更高、单条产线体量更大,公
6、司大圆柱钢壳处于小批量试生产中,未来特斯拉、亿纬等 4680 圆柱电池放量,公司 DWI工艺的优势方能凸显。(2)方壳方壳是主流是主流路线路线,DWI 工艺需要进行调整工艺需要进行调整才能适配才能适配:方形为目前电池壳的主流路线,DWI 工艺需要针对方形进行更多调整,公司已顺利完成基于 DWI 工艺的方壳产线研发工作,正在进行连线调试工作,未来宜宾、分宜、常州方壳生产基地逐步落地,方形领域公司有望抢占一定市场份额。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:我们预计斯莱克 2023-2025 年归母净利润分别为1.8、3.1 和 4.9 亿元,当前股价对应动态 PE 分别为 37、21 和 14
7、倍。公司传统易拉罐/盖设备稳步增长,新能源电池壳业务放量在即,故首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:新能源汽车渗透率不及预期,大圆柱电池及方壳电池放量不及预期,易拉罐/盖设备需求大幅下滑。-52%-45%-38%-31%-24%-17%-10%-3%4%11%18%2022/9/262023/1/252023/5/262023/9/24斯莱克沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2/30 内容目录内容目录 1.斯莱克:易拉罐斯莱克:易拉罐/盖生产设备龙头,布局电池壳业务盖生产设备龙头,布局电池壳业务.
8、5 1.1.立足易拉罐生产设备龙头地位,进军动力电池结构件领域.5 1.2.股权结构集中,管理层经验丰富.6 1.3.业绩稳健增长,盈利能力不断提升.9 2.易拉罐设备受益于啤酒罐化率提升易拉罐设备受益于啤酒罐化率提升&两片罐技术革新,斯莱克稳居龙头地位两片罐技术革新,斯莱克稳居龙头地位.11 2.1.国内啤酒罐化率不断攀升,易拉罐生产行业空间广阔.11 2.2.两片罐技术趋势明显,带来新增生产设备需求.11 2.3.公司为易拉罐生产设备龙头,技术&客户优势显著.14 2.3.1.掌握技术优势,公司生产效率在业内领先.14 2.3.2.客户资源深厚,龙头设备商地位稳定.15 3.跨界应用跨界应
9、用 DWI 工艺,电池壳业务打开成长空间工艺,电池壳业务打开成长空间.16 3.1.锂电池根据封装工艺分为方形、圆柱形、软包三种形状.16 3.1.1.电池结构件是锂电池的关键组成部分,电池壳体占锂电池成本约 16%.16 3.1.2.4680 大圆柱产业化加速,有望带动圆柱电池渗透率在 2025 年达到 18%.17 3.2.受益新能源车放量,预计 2025 年中国电池结构件市场空间达 221 亿元.19 3.3.率先应用领先 DWI 工艺,公司积极切入圆柱+方形电池壳业务.22 3.3.1.公司掌握预冲杯+DWI 工艺,提升电池壳生产效率.22 3.3.2.公司投资扩产 46 系列大圆柱钢
10、壳和铝方壳生产基地,彰显对电池壳业务信心.25 4.盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级.26 5.风险提示风险提示.28 XZlYkUjWdYnVsOrNsPbR9R6MnPoOtRnOfQqQvMkPsQtN6MrQmNxNsQrPxNrQtQ 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3/30 图表目录图表目录 图 1:斯莱克立足易拉罐生产设备龙头地位,进军动力电池结构件领域.5 图 2:专用设备制造(易拉罐/盖设备)为主营业务.6 图 3:业务毛利率小幅波动,疫情后有所回升.6 图 4:截至 2023 年 9 月 12
11、 日,实控人安旭间接持有 40.24%的股权.7 图 5:2018-2022 年公司营收 CAGR 为 24%.10 图 6:2018-2022 年公司归母净利润 CAGR 为 13%.10 图 7:2018-2022 年毛利率、销售净利率先降后升.10 图 8:2018-2022 年期间费用率先升后降.10 图 9:中国 2019-2022 年啤酒罐化率持续上升.11 图 10:2021 年各国/地区啤酒罐装化率,中国内地的啤酒罐装化率相对较低.11 图 11:高速制罐设备生产线.12 图 12:传统两片罐技术流程图.13 图 13:我们预计到 2025 年易拉罐生产设备新增+更新市场空间近
12、 10 亿元,2022-2025 年CAGR 为 10%.13 图 14:电池壳体等结构件是锂电池的关键零部件之一.17 图 15:电池壳体占锂电池成本约 16%.17 图 16:2020 年特斯拉发布 4680 大圆柱电池.17 图 17:预计 2025 年中国圆柱电池市场份额达 18%.17 图 18:4680 大圆柱电池一般使用钢质电池壳体.18 图 19:中国新能源汽车销量占全球市场 63%以上份额.20 图 20:到 2025 年中国新能源汽车渗透率有望达 46%.20 图 21:我们预计 2025 年中国圆柱+方形电池结构件市场规模将达到 221 亿元,2022-2025 年CAG
13、R 达 21%.20 图 22:国内锂电池结构件头部玩家为科达利、震裕科技等.21 图 23:DWI 工艺制罐流程.22 图 24:动力锂电池壳体的主要生产工艺及模式.23 图 25:公司电池壳产线核心设备是双向双冲拉伸机.23 图 26:斯莱克将原有以单机完成的整个拉伸工序改为通过多个设备连线完成.24 图 27:圆柱电池型号多样.25 图 28:公司已布局方形电池壳专利技术.25 表 1:斯莱克主营业务.6 表 2:管理团队成员背景表.8 表 3:2021 年限制性股票激励计划和第五期员工持股计划的具体方案.9 表 4:金属两片罐和三片罐对比.12 表 5:斯莱克的重要专利.14 表 6:
14、斯莱克在核心领域掌握核心技术,业内领先.15 表 7:斯莱克的核心客户.15 表 8:三种电池封装工艺对比.16 表 9:4680 大圆柱电池产业化逐渐加速,国内外电池厂商积极投资扩产.19 表 10:全球锂电池结构件行业主要参与者.21 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4/30 表 11:公司电池壳业务布局规划.26 表 12:公司分业务收入预测(亿元).27 表 13:可比公司估值(截至 2023/9/25 收盘价).28 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研
15、究所 公司深度研究 5/30 1.斯莱克:易拉罐斯莱克:易拉罐/盖生产设备龙头,布局电池壳业务盖生产设备龙头,布局电池壳业务 1.1.立足易拉罐生产设备龙头地位,进军动力电池结构件领域立足易拉罐生产设备龙头地位,进军动力电池结构件领域 斯莱克以易拉盖及罐体生产设备制造发家,拓展新能源电池壳产品制造布局。斯莱克以易拉盖及罐体生产设备制造发家,拓展新能源电池壳产品制造布局。公司成立于 2004 年,定位于面向全球市场为金属包装行业客户提供高端装备,公司传统主营产品是高速易拉盖及易拉罐生产成套设备。目前斯莱克易拉盖高速生产设备在国内累计市场占有率超 70%,在欧美市场累计市场占有率已经接近 10%,
16、公司在国内的易拉罐制造业务中处于龙头地位。基于公司在易拉罐、盖生产设备领域积累的技术优势和生产规模,2018 年开始公司进军新能源动力电池结构件领域,在新能源汽车发展加速的背景下,公司电池壳业务有望放量,开启第二增长曲线。图图1:斯莱克立足易拉罐生产设备龙头地位,进军动力电池结构件领域斯莱克立足易拉罐生产设备龙头地位,进军动力电池结构件领域 数据来源:斯莱克官网,东吴证券研究所 斯莱克主营业务为专用设备制造(易拉罐斯莱克主营业务为专用设备制造(易拉罐/盖设备)、光伏发电和电池壳体业务,其盖设备)、光伏发电和电池壳体业务,其中专用设备制造业务在中专用设备制造业务在 2018-2022 年的营收占
17、比均超过年的营收占比均超过 80%。2018-2022 年斯莱克营收第一大来源为专用设备制造,占比在 80%-95%之间,该业务主要包含易拉盖高速生产设备线、两片罐高速生产设备线以及部分光伏发电设备,近年来专用设备制造业务有所下降,主要系公司 2018 年开始重点布局新能源电池壳业务:2021 年公司的电池壳业务产 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6/30 生营业收入 7838 万元,占总营业收入的 7.8%,2022 年该业务收入 2.45 亿元,占总营业收入的 14.1%,同比增长 212.20%。随着公司的持续
18、投入和产能释放,未来斯莱克新能源电池壳业务有望开启第二业务增长曲线,2023H1 斯莱克电池壳业务收入占比已经达到 40.46%。毛利率方面,公司专用设备制造业务的毛利率一直稳定在 40%左右,电池壳体的毛利率逐步提升,主要系公司项目处于产能爬坡过程中,后续随着下游需求放量、产能释放,毛利率有望提升。图图2:专用设备制造(易拉罐专用设备制造(易拉罐/盖设备)为主营业务盖设备)为主营业务 图图3:业务毛利率小幅波动,疫情后有所回升业务毛利率小幅波动,疫情后有所回升 数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 表表1:斯莱克主营业务斯莱克主营业务 产品类型产品类型 具体
19、产品具体产品 下游行业下游行业 高速易拉盖生产线 高速基础盖系统(基本盖宽卷料系统、基本盖片料系统、基本盖窄卷料系统)高速组合盖系统(基本盖窄卷料系统)易拉盖 高速两片罐生产线 冲杯机系统、拉伸机、切边机、数码印罐机 内喷机、缩颈机、彩印机、码垛机 易拉罐 新能源电池壳 方形电池壳、小圆柱钢壳和圆柱铝壳已实现批量供货,大圆柱钢壳也开始小批量试生产 电池 智能检测设备 图像检测设备、数码打印检测系统、刻线残厚检测仪、真空检漏仪、漏光检测设备、电池壳视觉检测系统 电池壳缺陷检测、易拉罐与易拉盖缺陷、医用胶塞缺陷检测检测等领域 数码印罐迷你线数码印罐机 数码印罐机 易拉罐 光伏发电 光伏电站 发电网
20、 数据来源:斯莱克公告,东吴证券研究所 1.2.股权结构集中,管理层经验丰富股权结构集中,管理层经验丰富 公司股权结构集中,实控人安旭间接持有公司股权结构集中,实控人安旭间接持有 40.24%的股权。的股权。截至 2023 年 9 月 12 日,公司第一大股东为科莱思有限公司持股 40.24%,实控人为安旭,系斯莱克创始人,根据7.03亿元占比95%7.15亿元占比90%7.68亿元占比87%8.45亿元占比84%13.93亿元占比80%3.99亿元占比57%0246802002120222023H1光伏发电及其他电池壳体专用设备制造45.08%41
21、.66%35.58%41.06%39.53%46.55%6.34%3.12%5.02%00.10.20.30.40.50.62002120222023H1专用设备制造电池壳体光伏发电及其他 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7/30 天眼查相关数据,公司的实控人安旭间接持有斯莱克 40.24%的股权。安旭拥有清华大学和美国辛辛那提大学的研究生学历,并在美国最大的制铝公司美国铝业子公司斯多里机器公司工作近 10 年。拥有充分的专业能力和经验,能够带领公司不断挖掘新的业务增长方向。图图4:截至截至 2
22、023 年年 9 月月 12 日,实控人安旭间接持有日,实控人安旭间接持有 40.24%的股权的股权 数据来源:天眼查,东吴证券研究所 管理层成员国际化,具备丰富的在行业龙头的工作和管理经验。管理层成员国际化,具备丰富的在行业龙头的工作和管理经验。董事会中四名董事均为外籍,董事长安旭具有美国铝业公司子公司斯多里机器公司研发工程师,项目工程师,机械工程经理等工作经历;张琦历任中国石化设备公司工程师,美国 Color and Composit Technology 公司研发工程师;Richard Moore 曾任 Ardagh Group 金属事业部亚太区首席执行官;Dietmar Werner
23、Raupach任Sellacan Industrieofen GmbH的董事总经理。管理层成员均具备丰富的机械工程、制造、研发和管理的经验和能力。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8/30 表表2:管理团队成员背景表管理团队成员背景表 部门部门 姓名姓名 现任职务现任职务 个人背景个人背景 董事会 安旭 董事长,总经理 美国国籍,清华大学精密仪器系机械制造工艺设备及自动化专业硕士学历,美国辛辛那提大学硕士学历 曾任微米机械执行董事,BVI 公司董事,太湖科技园董事长;现任安柯尔执行董事,中国包装联合会常务理事,中国包装
24、联合会金属容器委员会副主任委员,技术专家组专家.张琦 董事 美国国籍,内蒙古工学院(内蒙古工业大学)本科学历 历任中国石化设备公司工程师,美国辛辛那提大学数据库程序员,美国 Color and Composit Technology 公司研发工程师 Richard Moore 董事 英国国籍,牛津大学硕士学位 历任 Rowntree Mackintosh Europe 和 Nestl 高级市场经理,Pechiney 市场总监,副总裁,Impress Group 战略发展副总裁,Ardagh Group 金属事业部亚太区首席执行官.Dietmar Werner Raupach 董事 德国国籍,工
25、程硕士学位 为sellacan Industrieofen GmbH创始人,现任sellacan Industrieofen GmbH 的董事总经理.管理层 农渊 副总经理,财务负责人 西安交通大学管理工程学士学位,西安交通大学管理学院系统工程硕士学位 历任深圳深飞激光光学系统有限公司商务部业务员,副经理,深圳市先科娱乐传播有限公司发行部副主任,主任,深圳市先科娱乐传播有限公司总编室主任,副总编,深圳市激光节目出版发行公司总编,深圳市雅昌恩优管业有限公司执行董事,经理 赵岚 副总经理 贵州工学院工程学士学位,高级经济师 历任贵州枫阳液压电磁元件公司人事主管,贵航股份红阳密封件有限公司人事经理,
26、江门市豪爵减震器有限公司副总经理 单金秀 副总经理 加拿大国国籍,清华大学工程学学士学位 历任中国汽车技术研究中心高级机械工程师和项目经理,加拿大麦格那集团高级质量工程师,秦皇岛天业通联重工股份有限公司总经理助理 王引 副总经理 上海交通大学机械系机械制造工艺及设备工学学士学位 历任上海机械制造工艺研究所助理工程师,工程师,广东三水强力联合容器有限公司厂长,上海联合制罐有限公司任副厂长,品保部经理,技术部经理,上海山缘包装设备有限公司总经理,江苏常州天龙光电股份有限公司营运总监,公司技术总监 汪玮 副总经理 华中农业大学机械设计制造及其自动化专业学士学位 历任苏州宝时得电动工具有限公司项目工程
27、师 吴晓燕 副总经理,董事会秘书 历任江苏新民纺织科技股份有限公司证券部经理兼证券事务代表,南极电商股份有限公司证券部经理,证券事务代表,东方新民控股有限公司总经理助理 数据来源:斯莱克公告,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9/30 实施限制性股票激励计划和员工持股计划,绑定核心人才并提升团队信心和积极性。实施限制性股票激励计划和员工持股计划,绑定核心人才并提升团队信心和积极性。(1)2021 年限制性股票激励计划:年限制性股票激励计划:拟授予限制性股票数量为 227.01 万股,拟授予激励对象为 6
28、6 人,均为中层管理及技术骨干人员,业绩考核指标为,第一个考核期内,以2021 年为基数,2022 年度净利润增长率不低于 15%,按照扣非归母净利润(剔除股权支付费用影响)计算 2022 年业绩考核目标净利润应为 1.26 亿,实际 2022 年净利润 2.52亿,达到考核目标;同理,第二个考核期内,以 2021 年为基数,2023 年度净利润增长率不低于 30%,经计算净利润业绩考核目标为 1.42 亿。(2)第五期员工持股计划)第五期员工持股计划:以营业收入为考核指标,2022-2025 年解锁期内业绩考核目标约为 17/34/85/136 亿元。表表3:2021 年限制性股票激励计划和
29、第五期员工持股计划的具体方案年限制性股票激励计划和第五期员工持股计划的具体方案 股权计划股权计划 激励对象激励对象 授予股票数量(占股授予股票数量(占股本比例)本比例)(归属)解锁期(归属)解锁期/(归(归属)解锁比例属)解锁比例 业绩考核目标业绩考核目标 限制性股票激励计划 中层管理及技术(业务)骨干人员 2270102 股(0.39%)第一个归属期/50%以 2021 年为基数,2022 年度净利润增长率不低于 15%。第二个归属期/50%以 2021 年为基数,2023 年度净利润增长率不低于 30%。第五期员工持股计划 公司董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员和核心骨干人员 275
30、2080 股(0.47%)第一个解锁期/20%对比公司 2021 年基数,2022年公司营业总收入(包含电池壳 业务)增长 70%第二个解锁期/20%对比公司 2021 年基数,2023年公司营业总收入(包含电池壳业务)增长 240%第三个解锁期/30%对比公司 2023 年基数,2024年公司营业总收入(包含电池壳业务)增长 150%,或公司净利润率比上年同期增长4%第四个解锁期/30%对比公司 2023 年基数,2025年公司营业总收入(包含电池壳业务)增长 300%,或公司净利润率比上年同期增长3%数据来源:斯莱克公告,东吴证券研究所 注:“净利润”以剔除股份支付费用影响的扣非归母净利润
31、为计算依据 1.3.业绩稳健增长,盈利能力不断提升业绩稳健增长,盈利能力不断提升 公司业绩稳健增长,公司业绩稳健增长,2018-2022 年公司营业收入由年公司营业收入由 7.39 亿元增长至亿元增长至 17.31 亿元,亿元,CAGR 为为 24%;2018-2022 年公司年公司归母净利润由归母净利润由 1.37 亿元增长至亿元增长至 2.26 亿元,亿元,CAGR 达达13%。公司 2019、2020 年归母净利润出现下滑,分别同比下降 28.96%和 34.33%,主要系部分低毛利合同让利客户、疫情影响营收增长放缓以及汇兑损失等影响,2021 年以来疫情影响逐步消除,同时传统业务受益于
32、“限塑令”和国内啤酒罐化率提高、新能源电池壳业务产能逐步释放,公司业绩重回增长通道,2022 年营收 17.31 亿元,同比增长72.53%,归母净利润 2.26 亿元,同比增长 110.30%。2023 上半年公司营收 7.05 亿元,请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10/30 同比增长 7.01%,归母净利润 0.64 亿元,同比降低 18.64%,主要系公司加大研发投入和电池壳生产基地扩产建设,成本和费用有所增加。图图5:2018-2022 年公司营收年公司营收 CAGR 为为 24%图图6:2018-2022
33、 年公司归母净利润年公司归母净利润 CAGR 为为 13%数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 公司盈利能力逐步修复,费用率逐年下降公司盈利能力逐步修复,费用率逐年下降。2019-2020 年公司毛利率/净利率均有所下滑,主要系部分客户效益不好,为了支持客户发展,公司的一部分合同降低了毛利润,让利给客户,2020 年还受到疫情影响,美元贬值带来汇兑损失增加等;2021 年以来公司净利率与毛利率均快速回升,期间费用率逐步下降,系疫情影响消除后公司订单实现规模交付,未来随着方形电池壳等项目落地投产后,规模效应下毛利率、净利率有望持续提升。2023H1 毛利率 29
34、.54%,同比-2.2pct,净利率 7.59%,同比-3.8pct,主要系公司电池壳业务处于发展初期阶段,虽然毛利率较上年有所提高,但毛利率较高、作为目前公司主要利润来源的易拉罐/盖设备业务上半年有一定波动,后续随着各在建项目落地,新产线投产进入正常商业化生产后会得到相应改善。图图7:2018-2022 年毛利率、销售净利率先降后升年毛利率、销售净利率先降后升 图图8:2018-2022 年期间费用率先升后降年期间费用率先升后降 数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%024680201
35、7201920212023H1营业总收入(亿元)YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.520023H1归母净利润(亿元)YOY45.35%40.36%34.14%37.26%33.66%29.54%17.68%11.43%6.45%9.18%12.22%7.59%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2002120222023H1毛利率销售净利率0%2%4%6%8%10%12%14%2002120222023H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费
36、用率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11/30 2.易拉罐设备受益于啤酒罐化率提升易拉罐设备受益于啤酒罐化率提升&两片罐技术革新,斯莱克两片罐技术革新,斯莱克稳居龙头地位稳居龙头地位 2.1.国内啤酒罐化率不断攀升,易拉罐生产行业空间广阔国内啤酒罐化率不断攀升,易拉罐生产行业空间广阔 中国啤酒的罐化率在过去几年中呈现稳步增长的态势。中国啤酒的罐化率在过去几年中呈现稳步增长的态势。啤酒罐化率是指啤酒罐装产品在总销量中所占的比例,是衡量啤酒包装结构的重要指标,可以直观反映出消费者对于罐装啤酒的接受度和市场需求。当罐化率
37、上升时,意味着更多的消费者选择了罐装啤酒,也意味着玻璃瓶包装将逐渐被替代。中国的啤酒罐化率从 2019 年的 25.5%增长到2022 年预计的 30%,不仅反映了消费者的需求变化,也表明了包装行业和啤酒行业的发展趋势。啤酒罐装化正处于高速发展阶段,啤酒罐市场具有良好的市场潜力。尽管中尽管中国的啤酒罐化率一直保持上升态势,但与一些发达国家相比仍有较大差距,国的啤酒罐化率一直保持上升态势,但与一些发达国家相比仍有较大差距,中国啤酒罐市场潜力巨大。中国啤酒罐市场潜力巨大。根据 Euromonitor 数据,中国的啤酒罐化率相对欧美等国家和地区明显较低,中国仅约 28%,日本最高可近 90%。随着中
38、国经济的持续增长和消费者消费习惯的改变,中国庞大的人口基数和中国人民美好生活日益增加的愿景提供了巨大的易拉罐潜在需求,啤酒易拉罐市场蓬勃发展。图图9:中国中国 2019-2022 年啤酒罐化率持续上升年啤酒罐化率持续上升 图图10:2021 年各国年各国/地区啤酒罐装化率,中国内地的啤地区啤酒罐装化率,中国内地的啤酒罐装化率相对较低酒罐装化率相对较低 数据来源:啤酒泡泡网,东吴证券研究所 数据来源:Euromonitor,东吴证券研究所 2.2.两片罐技术趋势明显,带来新增生产设备需求两片罐技术趋势明显,带来新增生产设备需求 相较于传统的三片罐,两片罐技术安全性高、工序简单、生产效率高、消耗材
39、料少相较于传统的三片罐,两片罐技术安全性高、工序简单、生产效率高、消耗材料少。两片罐技术是一种只利用一张金属板片,通过冲压和成型,制作出罐底和罐身为一体的包装容器的技术。(1)安全性高:)安全性高:用两片罐技术生产的易拉罐罐身无侧缝,密封性好,包装的质量和安全性提高,两片罐的罐底和罐身为一体,因此罐身没有侧缝,不会出现25.50%24.70%28.10%30%0%5%10%15%20%25%30%35%20022E中国罐化率变化中国罐化率变化28%55%69%70%89%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国韩国美国德国日本2021年各国/
40、地区啤酒罐化率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12/30 漏气或漏液的情况,也不会因为侧缝的存在而增加材料的厚度和重量。(2)工序简单:)工序简单:两片罐技术的制罐过程简单,只需要通过几道工序就可以完成罐身的制作,比三片罐技术的工序少很多,也不需要进行焊接、涂覆等复杂的操作。(3)生产效率高)生产效率高:在原主流三片罐技术路径下,易拉罐生产效率约 1200 罐/分钟,两片罐工序简单,与之匹配的生产线速度更快,达到 2400 罐/分钟,斯莱克最高可达 3000 罐/分钟以上。(4)消耗材料)消耗材料少:少:三片罐技术
41、下每吨铝材制作约 6000 罐,两片罐技术的铝材消耗降低至约 8000 罐/吨,节省约 25%的铝材。表表4:金属两片罐和三片罐对比金属两片罐和三片罐对比 分类分类 两片罐两片罐 三片罐三片罐 定义定义 整个包装罐由两件,即罐身和罐盖组成,罐身和罐底是连在一起的,由同一片金属冲压成型 整个包装罐由三件,即罐身、罐底和罐盖组成,罐身纵缝通过焊接或熔焊密封 材质材质 主要为铝合金板 主要为镀锡薄钢板、镀铬薄钢板 印刷工艺印刷工艺 曲面印刷 平板印刷 优点优点 密封性好,不渗漏,可免去检漏工序;确保产品质量,不用焊接密封;美观大方,罐身无接缝,造型美观,且罐身可连续进行装潢印刷 刚性好,能生产各种形
42、状的罐;材料利用率较高,容易变换尺寸;生产工艺成熟;包装产品种类多 缺点缺点 对材料性能、制罐技术、制罐设备等的要求较高;装填物料的种类较少 抗压能力弱,容易变形;需要焊接或熔焊密封,可能造成铅污染或能耗高;质量较重,材料消耗多 示例示例 数据来源:联静复合材料等,东吴证券研究所 图图11:高速制罐设备生产线高速制罐设备生产线 数据来源:STOLLE,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13/30 图图12:传统两片罐技术流程图传统两片罐技术流程图 数据来源:Stolle Machinery,东吴证券研究
43、所 近年来国内对易拉罐的需求量受到下游健康消费习惯、饮料包装市场竞争加剧、国近年来国内对易拉罐的需求量受到下游健康消费习惯、饮料包装市场竞争加剧、国际有色金属价格上涨等因素影响,增长有所放缓,际有色金属价格上涨等因素影响,增长有所放缓,我们预计到我们预计到 2025 年中国两片罐设备年中国两片罐设备新增市场将达到新增市场将达到 3.6 亿元,更新设备市场将达到亿元,更新设备市场将达到 6.3 亿元,合计近亿元,合计近 10 亿元,亿元,2022-2025年年 CAGR 为为 10%。关键假设:(1)中国啤酒罐化率将逐步向成熟市场发展,2023-2025年啤酒罐化率分别提升至 32%/34%/3
44、7%;(2)2023-2025 年啤酒罐在两片罐中的占比分别为 50%/51%/53%;(3)两片罐设备一条产线的价值量约 1 亿元。我们测算得到中国2023-2025 年两片罐设备新增市场将分别为 6.1 亿元、2.6 亿元和 3.6 亿元,考虑到易拉罐设备一般每 10 年更新一次,我们预测中国 2023-2025 年两片罐设备更新市场将分别为 5.7 亿元、5.9 亿元和 6.3 亿元。图图13:我们预计到我们预计到 2025 年易拉罐生产设备新增年易拉罐生产设备新增+更新市场空间近更新市场空间近 10 亿元,亿元,2022-2025 年年 CAGR 为为 10%数据来源:国家统计局,前瞻
45、研究院,智研咨询,东吴证券研究所测算 2020A2021A2022A2023E2024E2025E中国啤酒产量(万千升)(1)3765347533800增速(%)(2)-1%-9%4%5%0%1%中国啤酒罐化率(3)26%29%30%32%34%37%罐装啤酒总量(万千升)(4)=(1)*(3)99097261406平均每罐啤酒容量(ml)(5)355355355355355355啤酒两片罐需求量(亿罐)(6)279274301337359396增速(%)(7)=(当年(6)-前一年)/前一年0%-2%10%12%7%10%啤酒两片罐新增需求(亿罐)
46、啤酒两片罐新增需求(亿罐)(8)=当年当年(6)-前一年前一年(6)0-527362237啤酒罐在两片罐中的占比(%)(9)47%48%50%50%51%53%中国两片罐需求量(亿罐)(10)=(6)/(9)5935747中国两片罐生产线需求(条线)(11)504851575963两片罐生产线价格(亿元/条)(12)1.01.01.01.01.01.0中国两片罐设备总规模(亿元)(13)=(11)*(12)504851575963两片罐设备新增市场(亿元)两片罐设备新增市场(亿元)(14)=当年当年(13)-前一年前一年1.0-1.92.76.12.63.6两片罐设备更新
47、市场(亿元)两片罐设备更新市场(亿元)(15)=(13)*10%5.04.85.15.75.96.3中国两片罐设备新增中国两片罐设备新增+更新市场(亿元)更新市场(亿元)(16)6.02.97.711.88.59.9 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14/30 2.3.公司为易拉罐生产设备龙头,技术公司为易拉罐生产设备龙头,技术&客户优势显著客户优势显著 2.3.1.掌握技术优势,公司生产效率在业内领先掌握技术优势,公司生产效率在业内领先 易拉罐设备行业的集中度极高,发展历史较长,目前已经进入了成熟稳定的阶段。易拉罐
48、设备行业的集中度极高,发展历史较长,目前已经进入了成熟稳定的阶段。全球的领先生产商包括 STOLLE、DRT、STI、BELVAC、CMB ENGINEERING 等欧美公司,这些企业占据了国际高速制罐、制盖设备市场的大部分份额。而斯莱克作为亚洲唯一具备高速设备生产能力的公司,在国内市场和新兴市场上具有明显的优势,并且近年来一直在积极开拓欧美、日韩等发达国家的市场。斯莱克为国内龙头易拉罐斯莱克为国内龙头易拉罐/盖设备商,盖设备商,生产速度领先。生产速度领先。斯莱克的罐线业务从 2012 年开始开拓市场,已经从单台设备拓展到整线生产,公司设备在两片罐生产效率领域处于领先水平。高速易拉盖生产设备分
49、为基础盖和组合盖两种,斯莱克基础盖生产设备的模数最多达到 28 模,速度达到 400 冲次/分钟,生产速度可达 11,200 盖/分钟;组合盖生产设备以公司生产的六通道组合冲系统为例,生产设备最大冲次为 750 次/分钟,生产速度可达 4,500 盖/分钟,而行业易拉盖生产设备生产速度通常为3,000盖/分钟,公司六通道组合冲系统生产速度已达全球领先水平。截至 2023 年 9 月 12 日斯莱克已经获得了共 174 项专利,其中发明专利 48 项。表表5:斯莱克的重要专利斯莱克的重要专利 专利名称专利名称 所属环节所属环节 摘要摘要 一种耐压基本盖、易拉盖以及带易拉盖的易拉罐 制盖体 该专利
50、提供了一种改进了埋头段和嵌环段结构的耐压基本盖,可以降低耐压失效发生破裂的概率,提高使用安全性。一种带易拉罐罐外底部喷涂功能的内喷涂机 内外喷涂 该专利提供了一种在内喷涂机上增设底部喷涂工位的装置,可以实现罐体内外表面的同时喷涂,提高生产效率和节约成本。一种易拉罐基本盖/底盖冲压设备上的片料送进装置 制作基本盖和底盖/组装罐体和盖体 该专利提供了一种由交替工作的至少两组夹持机构组成的夹持机构,每组夹持机构设有至少两个作用于被冲压片料边沿的夹持点,每个夹持点均设有夹爪,该夹爪与其对应的夹爪驱动机构相连,每组夹持机构对应配设有一移送机构,该移送机构由 X 轴或/和 Y 轴直线驱动机构构成,直线驱动
51、机构由伺服电机连接一丝杠螺母副构成,或者直线驱动机构为一直线电机的片料送进装置,可以提高送料速度和准确率。耐磨型柔性同步输送带 制作基本盖和底盖/制作罐体/组装罐体和盖体/打包运输 该专利提供了一种正面为工件传送面,背面为同步齿形面的柔性同步输送带,该柔性同步输送带截面上距工件传送面 01.5 毫米处设有耐磨层,所述耐磨层是帘子布或者金属丝织物,可以降低工件传送面的磨损速度,从而在达到柔性同步输送带使用寿命提高,柔性同步输送带不易与易拉盖的密封胶层接触,提高了产品质量。双向双冲罐体拉伸机 制作罐体 该专利提供了一种利用两套相同的冲杆驱动机构共用一个曲轴的设计方案形成一种双向双冲结构的易拉罐罐体
52、拉伸机,可以提高拉伸效率和质量,减少曲轴支承轴承的载荷,降低制造成本和能源消耗。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 15/30 多通道罐盖冲压系统 制作罐体 该专利提供了一种多通道罐盖冲压系统,包括下盖组件,该下盖组件包括一支撑板和多个分盖器,每个分盖器可以单独调节在支撑板上的位置。该专利适用于 6 通道以上的冲压设备,可以在同步带上的定位孔较密集的情况下,仍然可以保证分盖器和定位孔对齐。数据来源:国家知识产权局,东吴证券研究所 目前公司在技术端具备较强竞争优势:(目前公司在技术端具备较强竞争优势:(1)拥有处理超薄铝材
53、的技术,并做好相应)拥有处理超薄铝材的技术,并做好相应准备:准备:公司的技术水平目前已达到了处理 0.1 毫米厚度的铝材,目前市场水平为 0.25-0.3毫米左右,公司的技术水平可以很好适应未来易拉罐具备的轻量化趋势;(2)六通道组六通道组合冲系统:合冲系统:公司自主研发的六通道组合冲系统,相较于业内普遍采用的四通道组合冲系统效率更高;(3)数码印罐技术优势:数码印罐技术优势:公司拥有行业先进的数码印罐迷你线,该设备为一款基于数字化的设备系统,可实现客户定制化需求,提升产品附加值,缩短交付周期。表表6:斯莱克在核心领域掌握核心技术,业内领先斯莱克在核心领域掌握核心技术,业内领先 易拉盖系统精密
54、程度易拉盖系统精密程度 关键性能指标关键性能指标 国内同类设备商国内同类设备商 斯莱克斯莱克 处理铝材厚度(毫米)0.25-0.3 0.1 易拉盖系统通道数易拉盖系统通道数 关键性能指标关键性能指标 国内同类设备商国内同类设备商 斯莱克斯莱克 生产效率(通道数量)四通道 六通道 易拉罐生产成套设备易拉罐生产成套设备 关键性能指标关键性能指标 国内同类设备商国内同类设备商 斯莱克斯莱克 是否拥有 普遍缺乏 已成功研制出生产线成套的绝大部分关键设备,是亚洲持续专注于制造完整盖、罐线的公司 数据来源:斯莱克公司官网,东吴证券研究所 2.3.2.客户资源深厚,龙头设备商地位稳定客户资源深厚,龙头设备商
55、地位稳定 斯莱克已经在易拉罐斯莱克已经在易拉罐/盖设备领域拥有自己稳固的客户群盖设备领域拥有自己稳固的客户群。客户包括广东英联、昇兴集团、广东吉多宝制罐、奥瑞金科技、Hanil Can Company、Ardagh Group、Asia packaging industry 等国内外知名的大型包装厂商。多年的技术和经验积累,斯莱克能够为客户提供定制化的设备布局、高效率的安装调试、全面及时的售后服务。表表7:斯莱克的核心客户斯莱克的核心客户 客户名称客户名称 订单类型订单类型 广东英联股份有限公司 易拉盖设备 Ardagh Group 易拉罐、盖设备 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正
56、文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16/30 Asia packaging industry(Vietam)Co.ltd 易拉罐设备 昇兴集团股份有限公司 易拉罐设备 Hanil Can Company,Ltd 易拉罐设备 广东吉多宝制罐有限公司 易拉罐设备 奥瑞金科技股份有限公司 易拉罐设备 数据来源:斯莱克公告,东吴证券研究所 3.跨界应用跨界应用 DWI 工艺,电池壳业务打开成长空间工艺,电池壳业务打开成长空间 3.1.锂电池根据封装工艺分为方形、圆柱形、软包三种形状锂电池根据封装工艺分为方形、圆柱形、软包三种形状 3.1.1.电池电池结构件结构件是锂电池
57、的关键组成部分,电池壳体占锂电池成本约是锂电池的关键组成部分,电池壳体占锂电池成本约 16%根据电池封装工艺的不同,锂电池主要分为方形、圆柱形、软包三种形状,其中方根据电池封装工艺的不同,锂电池主要分为方形、圆柱形、软包三种形状,其中方形电池和圆柱电池使用精密结构件封装,软包电池则使用铝塑膜封装。(形电池和圆柱电池使用精密结构件封装,软包电池则使用铝塑膜封装。(1)方形电池:)方形电池:通常使用铝壳或钢壳,封装可靠度高,结构简单扩容方便;部分方形电池采用塑壳封装,主要应用于二轮电动车,目前方形电池国内普及率最高。(2)圆柱电池:)圆柱电池:外壳材料以铝壳为主,标准化和自动化程度高,单体一致性较
58、好,部分圆柱电池采用延展性更强的铝合金作为电池外壳,更易散热良品率高。(3)软包电池:)软包电池:采用铝塑膜封装,安全性高不会发生爆炸,重量较同等容量铝壳电池轻 20%,容量高 5-10%,形状设计灵活。表表8:三种电池封装工艺对比三种电池封装工艺对比 电池类型电池类型 产品图例产品图例 主要优势主要优势 主要缺点主要缺点 方形电池 单体电池容量大,工艺简单扩容方便,采用叠片工艺可持续大电流放电 型号较多通用性低,叠片工艺不同一致性较差,极片边缘部分活性较差,长期使用电池性能下降明显 圆柱形电池 型号标准便于定制,电芯一致性好,自动化程度高,能量密度大,散热效果好 由于极耳工艺限制,倍率放电性
59、能低于方形多极耳,组装大容量锂电池工艺较复杂 软包电池 安全性高不发生爆炸,重量较同等容量铝壳电池轻20%,容量高 5-10%,形状灵活 现有软包电池芯型号较少,无法满足市场需求,开发新型号研发成本高 数据来源:斯莱克公告,新出行,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17/30 电池结构件是锂电池重要的组成部分之一,电池壳体占锂电池成本约电池结构件是锂电池重要的组成部分之一,电池壳体占锂电池成本约 16%。锂电池的结构分为正极、负极、隔膜、电解液、电池结构件等部分,其中动力电池精密结构件主要包括电池壳体、
60、顶盖和软连接等,电池壳体占锂电池成本约 16%。从成本构成和制造工艺来看,动力电池精密结构件具有大宗属性和精密制造两个特点,其生产成本中原材料成本占到 50%以上,其次是制造费用和人工成本。图图14:电池壳体等结构件是锂电池的关键零部件之一电池壳体等结构件是锂电池的关键零部件之一 图图15:电池壳体占锂电池成本约电池壳体占锂电池成本约 16%数据来源:GGII,东吴证券研究所 数据来源:真锂研究,东吴证券研究所 3.1.2.4680 大圆柱产业化加速,有望带动圆柱电池渗透率大圆柱产业化加速,有望带动圆柱电池渗透率在在 2025 年达到年达到 18%特斯拉特斯拉带动带动 4680 大圆柱大圆柱电
61、池新的技术机遇,电池新的技术机遇,大圆柱电池具备成为动力电池未来终大圆柱电池具备成为动力电池未来终极技术方向的潜力极技术方向的潜力。全球新能源汽车龙头特斯拉在 2020 年电池日首次发布 4680 电池(直径 46mm,高度 80mm),掀起了下游电池厂商布局大圆柱电池的热潮。圆柱电池具有产品高度标准化和产线高度自动化等特征,在动力锂电池中具有独特的竞争力。目前国内方形电池市场份额达 75%,据 GGII,4680 电池有望从 2023 年开始放量,国内圆柱电池渗透率有望由 2022 年的 13%提升至 2025 年的 18%。图图16:2020 年特斯拉发布年特斯拉发布 4680 大圆柱电池
62、大圆柱电池 图图17:预计预计 2025 年中国圆柱电池市场份额达年中国圆柱电池市场份额达 18%数据来源:特斯拉,东吴证券研究所 数据来源:GGII,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 18/30 4680 大圆柱电池相比大圆柱电池相比 2170 电池体积增加电池体积增加 448%,通过与全极耳、高硅负极和,通过与全极耳、高硅负极和 CTC集成等革命性的技术相结合,可以使得电池续航增加集成等革命性的技术相结合,可以使得电池续航增加 54%,成本下降,成本下降 56%,单位产能,单位产能设备投资额下降设备
63、投资额下降 69%。在电芯层面 4680 大圆柱电池单体能量密度高,电池容量大,设计寿命在 2000 次充电以上;全极耳设计可以大幅提高电芯的散热性,实现 4C-6C 大电流快充;同时圆柱型电池结构的系统集成度更高,可以直接实现 CTC(Cell to Chassis)将电芯集成于车辆底盘,系统散热性好。这样的特点更加适配中高端乘用车的电池需求。4680 大圆柱电池一般采用高精度、低成本、兼容更高长度的钢质电池壳体。与小圆大圆柱电池一般采用高精度、低成本、兼容更高长度的钢质电池壳体。与小圆柱电池壳相比,大圆柱钢壳的工艺难点在于:(柱电池壳相比,大圆柱钢壳的工艺难点在于:(1)尺寸一致性要求更高
64、。)尺寸一致性要求更高。电池壳体属于精密结构件,对尺寸公差敏感,电池层级需要达到百分级精度要求;(2)热扩散要求更)热扩散要求更高。高。电池外壳所用钢材需满足热扩散的行业安全标准,钢材相比铝材硬度更高延展性差,无法直接使用易拉罐的工艺参数制造;(3)现有)现有高速高速超薄金属成型工艺需兼容更高的电超薄金属成型工艺需兼容更高的电池高度。池高度。从 4680 电池技术的发展趋势来看,未来大圆柱电池的高度可能会进一步提高,电池外壳的生产工艺也需要兼容更高的电池高度。图图18:4680 大圆柱电池一般使用钢质电池壳体大圆柱电池一般使用钢质电池壳体 数据来源:特斯拉,东吴证券研究所 随着随着 46 系列
65、大圆柱电池产业化逐渐加速,未来系列大圆柱电池产业化逐渐加速,未来 2 年新建大圆柱电池年新建大圆柱电池产能产能将将逐渐放逐渐放量量。近期宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、比克电池等国内电池厂商,以及松下、LG、三星等国外大厂都在布局大圆柱电池,宝马、特斯拉等众多车企也公开宣布未来将大规模使用大圆柱电池。2023 年 1 月,特斯拉宣布将投资超过 36 亿美元(约合 248 亿元人民币)在美国内华达州生产基地附近建设两家新厂,其中新电池工厂将生产最新的 4680电池,规划年产能达 100GWh;同月,比克电池官宣其全新大圆柱电池生产基地正式落户江苏常州,项目计划总投资 130 亿元,总占地面积 45
66、0 亩,规划建设 30GWh 大圆柱电池生产线及国际化研发中心,实现 100%的绿色能源使用。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 19/30 表表9:4680 大圆柱电池产业化逐渐加速,国内外电池厂商积极投资扩产大圆柱电池产业化逐渐加速,国内外电池厂商积极投资扩产 公司名称公司名称 工厂布局工厂布局 电池型号电池型号 最新进展最新进展 配套客户配套客户 特斯拉 美德共 4 家工厂 4680 2022 年规划年产能 100GWh,有效产能约 25GWh;2023 年 1 月美国内华达州工厂规划年产能 100GWh 自产自用
67、 三星 SDI 韩国 4680 测试线 2022 年底已通过测试 宝马 马来西亚 4680 量产线 2023 年规划年产能 8-12GWh LG 新能源 韩国 4680 规划年产能 6GWh,预计 2023 年下半年开始投产 特斯拉、宝马 松下 日本和歌山县工厂 4680 为提高电池性能,原定 2023 年 5 月的量产计划推迟至2024 年 4-9 月,规划年产能 10GWh 特斯拉 宁德时代 中国和欧洲 4680/麒麟电池 大圆柱电池规划 8 条产线年产能 12GWh,2022 年 9 月在中国和欧洲各新建 20GWh 大圆柱产能定点配套宝马,预计 2024 年开始量产,公司也在积极推进使
68、用第三代 CTP 技术的麒麟电池 宝马定点、特斯拉 亿纬锂能 湖北荆门 4680/4695 已实现量产,预计 2023 年产能释放 20GWh,2024 年达 40GWh 宝马定点、特斯拉 匈牙利 4680/4695 新建 20GWh 工厂定点配套宝马 比克电池 河南郑州 4680 2021 年新建产线规划年产能 15GWh 特斯拉 江苏常州 4680 总投资 130 亿元建设 30GWh 产线及研发中心 国轩高科 安徽合肥 4680/4695 2022 年底公司两款 46 系列三元圆柱电芯能量密度均达到 310Wh/kg;2023 年 3 月公司年产 10GWh 的 4695 电池项目落地安
69、徽合肥/远景动力 美国 4680 2022 年 10 月公司获得宝马在北美地区 46 系列大圆柱电芯配套供货订单,将在美国南卡罗来纳州建设电池工厂为宝马集团斯帕坦堡工厂供货,规划产能 30GWh 宝马 数据来源:各公司公告,东吴证券研究所 3.2.受益新能源车放量,预计受益新能源车放量,预计 2025 年中国电池结构件市场年中国电池结构件市场空间空间达达 221 亿亿元元 新能源汽车行业发展迅速,中国新能源汽车渗透率由新能源汽车行业发展迅速,中国新能源汽车渗透率由 2017 年的年的 2%提升到提升到 2022 年年的的 26%。根据 EV Volumes、中国汽车工业协会,2022 年全球新
70、能源汽车销量达到 1082万辆,其中中国新能源汽车销量 688 万辆,占据全球 63%以上的市场份额,到 2025 年中国新能源汽车渗透率有望提高到 46%。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 20/30 图图19:中国新能源汽车销量占全球市场中国新能源汽车销量占全球市场 63%以上份额以上份额 图图20:到到 2025 年中国新能源汽车渗透率有望达年中国新能源汽车渗透率有望达 46%数据来源:EV Volumes,中汽协,东吴证券研究所 数据来源:中汽协,乘联会,东吴证券研究所 受益国内新能源汽车渗透率迅速提升,我们预
71、计受益国内新能源汽车渗透率迅速提升,我们预计 2025 年中国圆柱年中国圆柱+方形锂电池结构方形锂电池结构件市场空间将达到件市场空间将达到 221 亿亿元,元,2022-2025 年年 CAGR 达达 21%。参考中国汽车工业年鉴、中国动力电池产业创新联盟等数据,我们预计中国汽车销量在 2023-2025 年将以每年 2-3%的增速稳定增长,预计 2023-2025 年中国新能源汽车的渗透率分别为 36%/41%/46%;中国锂电池装机量中圆柱电池占比从 2022 年的 13%逐步提升至 2025 年的 18%,方形电池占比由 75%逐步下降至 71%,并且随着产品的规模效应和设备的标准化程度
72、提高,圆柱电池结构件单 GWh 价值量由 0.5 亿元/GWh 降至 0.43 亿元/GWh,方形电池结构件单GWh 价值量由 0.4 亿元/GWh 降至 0.3 亿元/GWh,我们预计 2023-2025 年中国圆柱电池结构件市场规模将达35/46/59亿元,方形电池结构件市场规模将达到133/143/162亿元。图图21:我们预计我们预计 2025 年中国圆柱年中国圆柱+方形电池结构件市场规模将达到方形电池结构件市场规模将达到 221 亿元,亿元,2022-2025 年年 CAGR 达达 21%数据来源:中国汽车工业年鉴、中国动力电池产业创新联盟、中关村储能产业技术联盟、GGII 等,东吴
73、证券研究所测算 20020202120222023E2024E2025E中国汽车销量(万辆)(1)2888280825772538028392894中国新能源汽车渗透率中国新能源汽车渗透率(2)2%4%5%6%15%26%36%41%46%中国新能源汽车销量(万辆)(3)=(1)*(2)6996884中国新能源汽车单车带电量(中国新能源汽车单车带电量(KWh)(4)384248454643454851中国动力锂电池装机量(中国动力锂电池装机量(GWh)(5)=(3)*(4)/17929
74、6453559680中国储能锂电池装机量(GWh)(6)52中国消费电子锂电池装机量(GWh)(7)202224262933363943中国锂电池装机量合计(中国锂电池装机量合计(GWh)(8)=(5)+(6)+(7)546519631762圆柱电池占比圆柱电池占比(9)27%13%7%10%12%13%14%17%18%方形电池占比方形电池占比(10)58%72%85%81%78%75%74%73%71%软包电池占比15%16%8%10%10%12%13%10%11%圆柱电池结构件价值量(亿元/GWh)(11)0.80.80.70.60.60.50
75、.50.40.4方形电池结构件价值量(亿元/GWh)(12)0.70.70.60.50.40.40.40.30.3中国圆柱电池结构件市场规模(亿元)中国圆柱电池结构件市场规模(亿元)(13)=(8)*(9)*(11)4659中国方形电池结构件市场规模(亿元)中国方形电池结构件市场规模(亿元)(14)=(8)*(10)*(12)24133143162中国圆柱+方形电池结构件市场规模(亿元)中国圆柱+方形电池结构件市场规模(亿元)(15)=(13)+(14)36169189221中国锂电池结构件市场规模中国锂电池结构件市场规模YoY
76、46%5%-8%88%52%34%12%17%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 21/30 国内锂电池结构件行业市场份额相对集中。国内锂电池结构件行业市场份额相对集中。结构件龙头为科达利,目前是宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、LGES 等主流电池厂的核心供应商,根据 EVTank,2021 年科达利国内市场份额约为 23.8%;结构件龙二为震裕科技,是宁德时代的另一核心供应商,公司深度绑定宁德时代业务迅速成长,2021 年震裕科技国内市场份额约为 9.1%;国内其他结构件企业规模仍较小,在体量上与头部企业存在一定差距。表表
77、10:全球锂电池结构件行业主要参与者全球锂电池结构件行业主要参与者 地区地区 主要企业主要企业 业务范围业务范围 中国 科达利 全球龙头,是宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、LGES(南京)等电池厂企业的核心供应商 震裕科技 宁德时代第二大供应商,深度绑定宁德时代,目前市占率位居全球第二名 长盈精密 由消费电子结构件企业向动力电池结构件业务延伸布局 投建宁德、溧阳、宜宾 3 个动力电池结构件自动化项目 东山精密 由消费电子结构件企业向动力电池结构件业务延伸布局 金杨股份 主要做圆柱电池结构件,配套力神、亿纬锂能、比克电池以及国内其他消费圆柱电池市场 常铝股份 公司的全资子公司山东新合源热传输科技有限
78、公司拥有刀片电池壳生产线,为比亚迪供应商 东莞阿李 宁德时代的供应商之一 电池壳业务已于 2021 年 12 月同斯莱克签订股权投资意向性协议接受重组收购 瑞德丰 配套包括宁德时代、中航锂电、比亚迪等电池厂和汽车厂,目前已完成多轮融资 斯莱克 重组收购东莞阿李电池壳业务,通过常州和盛等子公司投资多个电池结构件生产基地 韩国 韩国 Sangsin EDP 配套韩系电池厂企业 日本 日本 FUJI Springs 配套日本国内电池厂企业 日本三洋 日本东芝照明 数据来源:各公司公告,华经产业研究院,东吴证券研究所 图图22:国内锂电池结构件头部玩家为科达利、震裕科技等国内锂电池结构件头部玩家为科达
79、利、震裕科技等 数据来源:EVTank,伊维智库,东吴证券研究所 科达利科达利,23.8%震裕科技震裕科技,9.1%金杨股份金杨股份,4.4%企业企业D,3.1%企业企业E,2.8%其他其他,56.8%科达利震裕科技金杨股份企业D企业E其他 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 22/30 3.3.率先应用领先率先应用领先 DWI 工艺,公司积极切入圆柱工艺,公司积极切入圆柱+方形电池壳业务方形电池壳业务 3.3.1.公司掌握预冲杯公司掌握预冲杯+DWI 工艺,提升电池壳生产效率工艺,提升电池壳生产效率 DWI(Drawi
80、ng and Wall-Ironing)工艺全称“拉伸和薄壁拉伸”,是一种制罐领域独工艺全称“拉伸和薄壁拉伸”,是一种制罐领域独有的高速超薄金属成型工艺。有的高速超薄金属成型工艺。属于公司高速易拉罐生产线的核心技术之一,类似熨斗熨衣服的减薄拉伸过程,其工艺流程是将铝卷片或者铁卷片冲压成浅杯状,再经过减径拉伸、变薄拉伸等多道工艺,制成易拉罐形状。DWI 在易拉罐领域的应用极为成熟,可以提升生产效率在易拉罐领域的应用极为成熟,可以提升生产效率&节约材料。节约材料。过去易拉罐最初生产并未采用 DWI 技术,20 世纪 50 年代末到 70 年代易拉罐产量不是很大,重量单壳为 50 多克,DWI 技术
81、出现后,美国力源公司将其应用到了易拉罐产线上,为整个产业带来革命性变化,单机生产几乎消失,生产效率从最初的 200-300 个/分钟提升到 1800-2000 个/分钟,单壳重量也下降到 10 克左右,DWI 作为一种新的技术路线替代了过去的单机生产模式。图图23:DWI 工艺制罐流程工艺制罐流程 数据来源:Toyo Seikan 官网,东吴证券研究所 斯莱克斯莱克创造性地创造性地将将预冲杯预冲杯+DWI 工艺工艺应用于圆柱应用于圆柱电池壳电池壳生产生产。两片罐易拉罐与圆柱电池壳在生产材料、产品形态、生产工艺上类似,电池壳体一般按照标准化型号或客户定制要求进行最初的模具开发,普遍采用钢材或铝材
82、,经过冲压、拉伸、口部剪切和产品清洗等环节后检验入库,两者对生产效率都具有较高要求。斯莱克利用其易拉罐产线核心技术高速超薄金属成型工艺,创新设计研发出电池壳自动化生产线。两片罐易拉罐通常采用预冲杯+逐级拉伸方式实现减薄成型,传统的锂电池结构件厂商则使用冲床进 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 23/30 行拉伸,冲床由串联的多个工位组成,各个工位同步进行。公司创造性应用预冲杯+DWI工艺不仅能够实现电池壳的高速生产,还能精准控制参数,保证产品一致性,使电池壳的表面光洁度和材料利用率均高于现有的其他生产方式,同时可以实现
83、生产过程的无人化,达到产品品质和高效生产的完美契合。图图24:动力锂电池壳体的主要生产工艺及模式动力锂电池壳体的主要生产工艺及模式 数据来源:震裕科技招股书,东吴证券研究所 公司电池壳产线核心设备是双向双冲拉伸机公司电池壳产线核心设备是双向双冲拉伸机。该设备采用对称结构,相较于传统拉伸机,可以减小设备震动,稳定产品精度,同时实现了生产效率翻倍,产品性能位于国际前列。公司基于 DWI 核心工艺的电池壳产线可在高速拉伸过程中保证金属材质的强度和壁厚均匀性。图图25:公司电池壳产线核心设备是双向双冲拉伸机公司电池壳产线核心设备是双向双冲拉伸机 数据来源:斯莱克专利,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后
84、的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 24/30 与传统的单机模式相比,与传统的单机模式相比,DWI 生产线的优势是速度快、材料利用率高、产出的壳生产线的优势是速度快、材料利用率高、产出的壳体一致性高,使得电池壳生产成本大幅降低。(体一致性高,使得电池壳生产成本大幅降低。(1)速度快:)速度快:传统电池壳使用单机进行生产,如科达利进口的旭精机需要多台组合,小圆柱电池壳产能为 100 个/分钟;斯莱克采用的是生产线模式,应用 DWI 高效工艺的生产线产能是单机的 10 倍,目前斯莱克生产线产能达到 1000 个/分钟。生产线和单机的主要区别在
85、于,生产线将工艺拆分得更细、每个单一的工序由单独设计的高速设备来完成,斯莱克将原有以单机完成的整个拉伸工序改为了通过多个设备连线完成。(2)材料利用率高:)材料利用率高:目前易拉罐生产线的材料利用率为 80-90%,而单机生产的电池壳的材料利用率仅 60%左右。由于在电池壳的成本结构中,材料成本占到 50%左右,因此生产线可以大幅降低电池壳成本;同时公司电池壳生产线自动化程度高,可以大幅降低人工成本。(3)产出的壳体一致性高)产出的壳体一致性高:传统的金属拉伸只有 Drawing 拉伸环节,DWI 多了 Wall 和 Ironing 的技术,熨平能够解决一致性与良率问题。图图26:斯莱克将原有
86、以单机完成的整个拉伸工序改为通过多个设备连线完成斯莱克将原有以单机完成的整个拉伸工序改为通过多个设备连线完成 数据来源:斯莱克公告,东吴证券研究所 我们认为公司电池壳体业务放量我们认为公司电池壳体业务放量一方面一方面取决于取决于 4680 圆柱电池产业化进度圆柱电池产业化进度,另一方,另一方面面取决于取决于易拉罐易拉罐/盖盖 DWI 工艺工艺与与方形方形电池壳体的适配度。电池壳体的适配度。(1)圆柱电池:)圆柱电池:由于产品形态相近,易拉罐/盖的 DWI 工艺天然适用于圆柱电池壳,能够实现更高的生产效率、更高的产品一致性,但易拉罐/盖 DWI 在材料和规模上都与圆柱电池壳存在差异,易拉罐/盖为
87、铝材、材料强度不高,同时不同品牌间的易拉罐/盖标准化程度高,单条产线体量即可达到千万甚至上亿只级别,而圆柱电池部分为钢壳、材料强度大,DWI 拉伸、冲压工艺都需要调整,同时小圆柱电池壳标准化程度比易拉罐/盖低,单条产线订单量偏小,例如斯莱克小圆柱的 18/21 系列都已实现供货,即便同为18/21 系列,由于下游车厂的需求不同,各家电池厂的圆柱电池壳体仍存在差异,生产不同尺寸和型号的电池壳需要重新更换产线设备,使得斯莱克单条产线订单体量偏小、产能稼动率有待提升,我们认为 4680 电池的结构基本一致,标准化程度更高,大规模放量后更有利于发挥 DWI 工艺的优势。请务必阅读正文之后的免责声明部分
88、请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 25/30(2)方形电池)方形电池:方形电池目前是国内电池壳体的主流,易拉罐/盖 DWI 工艺生产方形壳体需要进行更多的调整,方形从 DWI 技术的角度出发可以简化成两维,与圆柱的成型过程有一定相似之处,公司 DWI 工艺仍可以应用于方形电池壳体:边:方壳的长边和短边都是直线,可以看做曲率较大的圆柱;拐角:方壳拐角可以看做曲率很小的圆弧。公司已顺利完成基于 DWI 工艺的方壳产线研发工作,成功研制了首台方壳产线原型机,正在进行产线的连线调试工作,我们认为随着未来公司宜宾、分宜、常州方壳生产基地的逐步落地,公司方形电池
89、壳有望抢占一定的市场份额。图图27:圆柱电池型号多样圆柱电池型号多样 图图28:公司已布局方形电池壳专利技术公司已布局方形电池壳专利技术 数据来源:GGII,东吴证券研究所 数据来源:斯莱克专利,东吴证券研究所 3.3.2.公司投资扩产公司投资扩产 46 系列大圆柱钢壳和铝方壳生产基地,彰显对电池壳业务信心系列大圆柱钢壳和铝方壳生产基地,彰显对电池壳业务信心 公司积极投资扩产加速布局电池壳业务。(公司积极投资扩产加速布局电池壳业务。(1)圆柱电池壳:通过子公司新乡盛达、)圆柱电池壳:通过子公司新乡盛达、安徽斯翔布局圆壳生产安徽斯翔布局圆壳生产。46 系列大圆柱电池壳公司与产业链上的生产企业进行
90、广泛的合作与交流,对公司的生产工艺和产品质量进行进一步的验证,公司已经为 46 系列大圆柱电池产能的快速提升及产线的扩张做好准备,目前公司 4680 大圆柱钢壳正在进行小批量试生产,随着大圆柱电池产业化加速,公司有望充分受益后续大圆柱电池壳放量。公司产线已经完成了主要设备的制造及自动化高速生产线的组合,后续将根据客户的需求开始大批量正式量产。(2)方形电池壳:)方形电池壳:通过通过子公司常州和盛、常州莱胜布局方壳生产子公司常州和盛、常州莱胜布局方壳生产。2022 年年 8 月月公司完成定增募资 8.4 亿元,总计投资 3.9 亿元用于常州方形电池壳生产项目,2022 年10 月再次追加投资 2
91、 亿元用于方形钢壳生产线建设,新增扩产项目建设周期晚于前期项目 1 年。预计 4 条产线全部建设完成后可年产 2.4 亿只方形电池壳。2022 年年 12 月月公司通过子公司常州和盛投资 10 亿元建设宜宾生产基地,其中固定资产投资约 5.25 亿元,主要用于方形钢壳生产线建设。2023 年年 2 月月与分宜县工业园区管理委员会签订协议,项目总投资约 3.5 亿元,建设电池壳体、钣金结构件等产品生产线。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 26/30 表表11:公司电池壳业务布局规划公司电池壳业务布局规划 子公司子公司 产
92、品类型产品类型 投资额投资额 项目情况项目情况 项目进展项目进展 规划产能规划产能 新乡盛达(70%)钢圆壳 8 亿元 2019 年 4 月公司通过新乡盛达投资 8亿元启动年产 30 亿只圆柱形动力电池钢壳项目,生产 18650 和 21700 电池壳 2020 年 4 月,第一条 18650和 21700 钢壳产线已生产出用于验证的样品,目前已在批量生产中 30 亿只/年 安徽斯翔(51%)铝圆壳 5 亿元 公司于 2019 年与国轩高科的电池壳独家供货商合肥力翔成立了合资公司安徽斯翔,主要生产圆柱铝壳,专门为磷酸铁锂电池配套。2019 年 11 月,斯莱克投资 5 亿元建设年产 3 亿只铝
93、制圆柱电池壳项目,目标客户为国轩高科等 厂房建设步入尾声,目前已在批量生产中 3 亿只/年 常州和盛(55%)铝方壳 0.9 亿元收购 2022 年 6 月公司完成以实缴出资 0.1 亿元及定增资金 0.81 亿元的方式收购常州和盛 55%的股权,成功取得常州和盛控股权;东莞阿李持股 40%正在第二轮改造中/常州莱胜(100%)铝方壳 3.9 亿元 2022 年 8 月公司完成定增募集资金8.22 亿元,其中 3.5 亿元用于投资建设2 条常州电池壳生产项目,报批总投资达 3.85 亿元 常州莱胜是公司自研方形电池壳的主要生产基地,正在加速扩产建设中 1.2 亿只/年 常州莱胜(100%)铝方
94、壳 2 亿元 2022 年 10 月公司公告将向常州电池壳生产项目增加 2 亿元投资用于新增 2 条电池壳成型生产线建设 新增项目建设周期比原计划多一年 1.2 亿只/年 宜宾基地(常州和盛子公司)铝方壳 10 亿元 2022 年 12 月常州和盛与宜宾市翠屏区工业园区管理委员会签订精密结构件项目与宜宾厂房定购项目投资协议,总投资约 10 亿元,固定资产投资约 5.25 亿元,建设电池壳体等产品生产线 设备调试中,2023Q3-Q4 投产/分宜基地(常州和盛子公司)铝方壳 3.5 亿元 2023 年 2 月公司与分宜县工业园区管理委员会签订协议,项目总投资约 3.5亿元,其中设备投资约 1 亿
95、元,改扩建厂房 18400 平方,新建小型污水处理站等配套基础设施,建设电池壳体、钣金结构件等产品生产线 设备调试中,2023Q3-Q4 投产/数据来源:斯莱克公告,东吴证券研究所 4.盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 核心假设:核心假设:请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 27/30(1)易拉罐)易拉罐/盖设备:盖设备:公司为易拉罐/盖生产设备龙头,行业地位稳固,受“限塑令”、国内啤酒罐化率提升影响,公司传统易拉罐/盖设备业务需求旺盛,我们预计 2023-2025年公司传统易拉罐设备业务营业收入增速分别为 15%/
96、10%/5%,毛利率分别为38%/38%/38%,易拉盖设备业务营业收入增速分别为 10%/10%/10%,毛利率分别为38%/38%/38%。(2)电池壳体)电池壳体:公司通过 DWI 技术大幅提升电池壳体的生产效率、降低生产成本。公司 18650 及 21700 系列小圆柱电池已实现量产及供货,后续拓展大圆柱电池系列,在方形电池壳领域通过收购东莞阿李及拟募投项目建设常州生产基地放量在即,我们预计2023-2025 年公司新能源电池壳业务营业收入增速分别为 142%/174%/128%,毛利率分别为 4%/12%/16%。盈利预测:盈利预测:基于以上假设,我们预计公司 2023-2025 年
97、营业收入分别为 22.9、35.1、57.4 亿元,分别同比增长 32%、53%和 64%,毛利率分别为 30%、26%、24%。表表12:公司分业务收入预测(亿元)公司分业务收入预测(亿元)2022A 2023E 2024E 2025E 易拉罐高速生产设备及系易拉罐高速生产设备及系统改造统改造 8.37 9.63 10.59 11.12 YOY 129%15%10%5%毛利率 38.22%38%38%38%易拉盖高速生产设备及系易拉盖高速生产设备及系统改造统改造 3.35 3.69 4.05 4.46 YOY 14.3%10%10%10%毛利率 40.44%38%38%38%新能源电池壳新能
98、源电池壳 2.45 5.93 16.26 37.04 YOY 214%142%174%128%毛利率 3.12%4%12%16%智能检测设备智能检测设备 0.87 1.00 1.15 1.32 YOY 20.8%15%15%15%毛利率 51.55%50%50%50%易拉盖生产设备零备件及易拉盖生产设备零备件及其他其他 1.35 1.55 1.79 2.05 YOY 17.4%15%15%15%毛利率 37.65%35%35%35%其他主营业务其他主营业务 0.93 1.07 1.23 1.41 YOY 16%15%15%15%毛利率 26.19%39.0%39.4%39.5%营业收入合计营业
99、收入合计 17.32 22.86 35.07 57.41 YOY 72.7%32.0%53.4%63.7%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 28/30 综合毛利率综合毛利率 33.66%29.55%26.23%24.01%数据来源:Wind,东吴证券研究所测算 我们选取主营业务为锂电池结构件的铭利达、科达利、震裕科技作为可比公司。我们预计斯莱克 2023-2025 年归母净利润分别为 1.8、3.1 和 4.9 亿元,当前股价对应动态PE 分别为 37、21 和 14 倍。公司传统易拉罐/盖设备稳步增长,新能源电池壳业
100、务放量在即,故首次覆盖给予“增持”评级。表表13:可比公司估值(截至可比公司估值(截至 2023/9/25 收盘价)收盘价)股票股票 代码代码 公司公司 市值市值 股价股价 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE(亿元亿元)(元元)2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 301268.SZ 铭利达 111.32 27.83 6.39 9.21 11.89 17 12 9 002850.SZ 科达利 264.77 98.29 13.07 18.29 25.12 20 14 11 300953.SZ 震裕科技 63.73 62.00 1.40 2.86 4.30
101、45 22 15 平均平均 28 16 12 300382.SZ 斯莱克斯莱克 66.10 10.52 1.79 3.11 4.85 37 21 14 数据来源:Wind,东吴证券研究所 注:科达利、斯莱克均为东吴预测,铭利达、震裕科技为 Wind 一致预期 5.风险提示风险提示(1)新能源汽车渗透率不及预期。)新能源汽车渗透率不及预期。影响动力锂电池装机量需求,进而影响对于锂电池壳的需求。行业产能可能过剩,导致公司产能无法释放,或者竞争加剧,毛利率进一步降低,对公司业务收入以及盈利能力会有负面影响。(2)大圆柱电池及方壳电池放量不及预期。)大圆柱电池及方壳电池放量不及预期。公司大圆柱电池壳以
102、及方壳研发进展存在慢于预期的风险,研发进展不及时,或者下游客户认可程度弱,均有可能导致公司大圆柱壳以及方壳电池的业务放量受到影响。(3)易拉罐)易拉罐/盖设备需求大幅下滑。盖设备需求大幅下滑。如果金属两片罐需求增长不及预期,上游制罐、制盖需求将面临下滑态势,导致公司设备业务收入无法保障。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 29/30 斯莱克斯莱克三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)
103、2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2,559 2,833 3,414 4,599 营业总收入营业总收入 1,731 2,286 3,507 5,741 货币资金及交易性金融资产 929 763 615 744 营业成本(含金融类)1,148 1,611 2,587 4,362 经营性应收款项 891 1,140 1,671 2,560 税金及附加 11 18 18 11 存货 691 883 1,063 1,195 销售费用 30 57 70 86 合同资产 0 0 0 0 管理费用 143 229 291 459 其他流动资产 48 49 65 100 研发费
104、用 61 114 123 172 非流动资产非流动资产 1,532 1,657 1,746 1,718 财务费用 12 6 8 8 长期股权投资 46 50 51 49 加:其他收益 5 0 2 3 固定资产及使用权资产 567 893 1,066 1,109 投资净收益 6 0 2 3 在建工程 587 344 222 115 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 177 218 258 299 减值损失(66)0 0 0 商誉 19 19 20 22 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 14 14 14 14 营业利润营业利润 270 251 414 647 其他非流动资产 12
105、2 119 115 111 营业外净收支 (3)0 0 0 资产总计资产总计 4,090 4,490 5,160 6,317 利润总额利润总额 267 251 414 647 流动负债流动负债 887 1,098 1,457 2,129 减:所得税 56 63 104 162 短期借款及一年内到期的非流动负债 361 296 206 96 净利润净利润 212 188 311 485 经营性应付款项 234 405 645 1,058 减:少数股东损益(14)9 0 0 合同负债 145 204 328 553 归属母公司净利润归属母公司净利润 226 179 311 485 其他流动负债 1
106、46 193 278 422 非流动负债 745 745 745 745 每股收益-最新股本摊薄(元)0.36 0.28 0.49 0.77 长期借款 409 409 409 409 应付债券 224 224 224 224 EBIT 287 257 419 649 租赁负债 17 17 17 17 EBITDA 343 383 577 830 其他非流动负债 95 95 95 95 负债合计负债合计 1,632 1,843 2,202 2,874 毛利率(%)33.66 29.55 26.23 24.01 归属母公司股东权益 2,398 2,577 2,887 3,373 归母净利率(%)1
107、3.05 7.83 8.85 8.45 少数股东权益 61 70 70 70 所有者权益合计所有者权益合计 2,458 2,647 2,957 3,443 收入增长率(%)72.53 32.06 53.38 63.70 负债和股东权益负债和股东权益 4,090 4,490 5,160 6,317 归母净利润增长率(%)110.30(20.78)73.49 56.30 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流(54)149 188 389 每股净资产
108、(元)3.76 4.05 4.55 5.32 投资活动现金流(919)(251)(246)(150)最新发行在外股份(百万股)628 628 628 628 筹资活动现金流 1,157(65)(90)(110)ROIC(%)8.37 5.46 8.48 12.17 现金净增加额 199(166)(148)130 ROE-摊薄(%)9.42 6.95 10.75 14.39 折旧和摊销 56 125 158 180 资产负债率(%)39.90 41.05 42.68 45.50 资本开支(559)(245)(246)(154)P/E(现价&最新股本摊薄)29.26 36.93 21.29 13.
109、62 营运资本变动(424)(211)(348)(383)P/B(现价)2.79 2.60 2.31 1.98 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的
110、分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明出处为东吴证券研究所,并注明本报告发布人和发布日期
111、,提示使用本报告的风险,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数,新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的),具体如下:公司投资评级:买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上;增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准
112、介于 5%与 15%之间;中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间;减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来 6 个月内,行业指数相对强于基准 5%以上;中性:预期未来 6 个月内,行业指数相对基准-5%与 5%;减持:预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于基准 5%以上。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况,如具体投资目的、财务状况以及特定需求等,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街?5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527