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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 均胜电子（600699.SH）深度报告 安全业务经营向好，积极布局舱驾智能化 2023 年 07 月 21 日 投资逻辑：公司汽车安全业务整合效果逐步凸显，经营情况有望稳定改善。同时积极布局智能驾驶、智能座舱、智能网联和新能源管理等新兴业务，项目定点持续落地。汽车安全：定位全球龙头，整合效果逐步凸显。公司通过并购重组成为全球领先汽车安全业务供应商，前期汽车安全业务进入持续整合重组阶段，通过资产优化、产能效率、成本结构、人员重组等多个维度对汽车安全全球业务资产进行整合重组。受疫情以及持续整合重组的影响，公司汽车安全业务

2、盈利能力和规模受到限制。预计随着公司整合持续推进，公司汽车安全业务盈利能力具备修复空间。智能化：智驾与座舱双轮驱动。智能化方面，公司推进智能驾驶与智能座舱的同步发展。在智能座舱领域，公司基于在人机交互方面的优势向座舱域控进行品类拓展，客户方面长期合作大众、奥迪、福特等头部车企品牌，并与华为深化合作。在智能驾驶领域，公司加强传感器与智驾域控的布局，公司核心围绕智能驾驶域控制器等产品的商业化落地，与英伟达、高通、地平线、黑芝麻等各芯片厂商建立合作关系，首款智能驾驶域控制器产品 nDriveH，为全球首批基于高通Snapdragon Ride 第二代芯片平台的自动驾驶硬件解决方案。新能源管理：提供充

3、放电整体解决方案。公司新能源管理业务聚焦电池管理系统和车载功率电子。其中公司具备 12V、48V、400V 和 800V 等全电压平台的 BMS 研发和制造能力，可为车企提供优质产品，已成为宝马、奔驰、大众等车企的 BMS 供应商。在车载功率电子方面，均胜电子致力于高功率充电、无线充电和车载功率电子部件等的商业化，量产产品包括充电升压模块、多功能DC/DC 电压转化器和车载充电机等。2022 年公司新能源管理业务新获得订单93 亿元，项目定点充裕。投资建议：我们预计 2023-2025 年公司营收分别为 538/608/683 亿元，实现归母净利润 10.4/15.1/20.0 亿元，当前市值

4、对应 2023-2025 年 PE 分别为26/18/13 倍。公司汽车安全业务经营逐步向好，同时积极布局汽车智能化与电动化，并且项目定点逐步落地。维持“推荐”评级。风险提示：全球汽车销量不及预期；整合效果不及预期；智能化开拓不及预期等风险。盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）49793 53834 60766 68312 增长率（%）9.0 8.1 12.9 12.4 归属母公司股东净利润（百万元）394 1037 1506 2002 增长率（%）110.5 163.1 45.2 33.0 每股收益（元）0.28 0.74 1.0

5、7 1.42 PE 69 26 18 13 PB 2.2 2.0 1.8 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 7 月 20 日收盘价）推荐 维持评级 当前价格：19.18 元 分析师 邵将 执业证书：S05 邮箱： 分析师 吕伟 执业证书：S03 邮箱：lvwei_ 分析师 宋伟健 执业证书：S01 邮箱： 分析师 金郁欣 执业证书：S01 邮箱： 相关研究 1.均胜电子（600699.SH）2023 年半年度业绩预告点评：23Q2 业绩符合预期，经营持续改善-202

6、3/07/12 2.均胜电子（600699.SH）2022 年前三季度业绩预告点评：连续两季度超预期，重视智能化变革下的历史机遇-2022/10/11 3.均胜电子（600699.SH）2022 年半年度业绩点评：业绩符合预期，全面发力汽车智能化-2022/08/24 4.均胜电子（600699.SH）公司事件点评：左手华为，右手英伟达，“座舱+自驾”的双腾飞-2022/08/02 5.均胜电子（600699.SH）2022 年半年度业绩预告点评：Q2 业绩超预期，看好智能化元年下的成长-2022/07/12 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最

7、后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 定位全球安全科技与智能化领导者.3 2 汽车被动安全：全球领先，经营稳步改善.8 3 汽车电子：发力智能化与新能源赛道.11 3.1 智能驾驶：打造智驾解决方案供应商.11 3.2 智能座舱：持续演绎，域控与座舱.15 3.3 新能源管理：提供充放电整体解决方案.19 4 盈利预测与投资建议.21 4.1 盈利预测假设与业务拆分.21 4.2 估值分析.22 4.3 投资建议.23 5 风险提示.24 插图目录.26 表格目录.26 2UtU0USWgYNAaQaObRoMmMnPmPfQnNpQfQnPtP9PpPyRNZnQvMvPnNxP均胜电

8、子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 定位全球安全科技与智能化领导者 全球汽车安全领域龙头，推动发力舱驾智能化领域。均胜电子成立于 2004 年，通过并购整合发展，形成了以汽车安全、智能座舱、智能驾驶、新能源汽车管理系统等为主要业务的布局。均胜电子在全球多个国家拥有研发和制造基地，并拥有超过 4 万名员工。公司通过并购整合成为全球领先的汽车安全供应商，并且基于并购与自主研发逐步发力汽车智能化领域，力争成为细分市场上推动驾驶行为的变革者。图1：公司全球分布情况 资料来源：公司官网，民生证券研究院 发展历史：并购整合，形

9、成以安全+智能化为主的业务布局。公司成立于 2004年，成立至今公司发展经历了 3 个阶段：（1）重点发展国内市场：2004 年-2011 年，公司加速国内市场的开拓。2006 年成为大众 A 级供应商和通用全球供应商。（2）并购发展，进军汽车电子、汽车安全领域：2011 年并购德国普瑞，战略布局汽车电子业务，并切入新能源管理领域。2016 年并购德国TS 汽车电子业务和 KSS。2018 收购日本高田资产，从而确立公司在汽车安全领域的领先地位。（3）推进舱驾智能化业务布局：2019 年以来，公司先后完成了均联智行和均胜群英的重组，并于 2021 年设立智能汽车技术研究院和新能源研究院。全面发

10、力智能化领域和新能源汽车领域。均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图2：公司发展历程 资料来源：公司公告，民生证券研究院 战略规划：巩固安全业务，聚焦智能化与电动化。目前，公司业务架构分为汽车电子事业部、汽车安全事业部、智能汽车技术研究院和新能源研究院，其中汽车电子事业部主要专注于智能座舱的研发与制造，均胜智能汽车技术研究院主要专注于智能驾驶相关技术的研发，均胜新能源研究院主要专注于新能源相关技术的研发。在未来发展方向上，公司以智能驾驶、智能座舱、汽车安全和新能源管理为方向，将在巩固整合汽车安全业务的基础上，重点

11、发力智能化和新能源产品。其中在智能驾驶领域，公司与英伟达、高通、地平线、黑芝麻等芯片厂商建立合作关系，与国内外主机厂共同推挤基于不同芯片平台的智能驾驶域控制器、驾舱融合域控制器及中央计算单元等项目的研发。智能传感器方面，公司除与激光雷达制造商图达通深度合作，负责其激光雷达产品的生产、测试、交付等多个环节外，还在持续探索其他激光雷达、4D 毫米波雷达、摄像头等智能传感器领域的技术生态。图3：均胜电子业务布局 资料来源：公司官网，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 业务发展：优化业务结构，重点发力智能

12、化与电动化产品。公司营收由汽车安全和汽车电子两大业务贡献，汽车安全为最为主要的营收贡献业务，为公司当前的现金牛业务。2011 年以来，公司通过并购整合的方式实现营收规模的快速增长，逐步由聚焦国内到布局全球，海外占比提升。公司在并购的同时努力推进全球业务的整合以及公司业务结构的优化，逐步剥离工业自动化与功能件业务，使公司业务更加聚焦智能化与电动化。从营收规模历史表现来看，2018 年公司完成对日本高田的收购，整体业务布局初步成型。2020 年受海内外疫情的影响，公司经营收到较大冲击，尤其是海外业务出现较大程度的规模下降。当前随着公司业务整合的逐步结束，同时经营环境的持续好转，以及汽车电子业务的持

13、续发力，公司规模有望持续增长。2022 年公司营收 498 亿元，同比增长 9%；其中汽车安全业务实现营收 344亿元，同比增长6.5%；汽车电子业务实现营收151亿元，同比增长18.7%。2023Q1公司实现营收 132 亿元，同比增长 13%。图4：2015-2023Q1 公司营收及增速 图5：2017-2022 年公司业务结构 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图6：2017-2022 年公司海内外营收（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院 -50%0%50%100%150%00500600700营收（亿元）同比0%20%4

14、0%60%80%100%2002020212022汽车电子汽车安全功能件工业自动化其他005006002002020212022海外国内均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 利润：整合进入尾声，盈利能力恢复。公司通过并购发展壮大，在整合过程中利润波动较大。2020 年以来受疫情冲击，公司海外营收规模下滑，造成总体盈利能力下滑。2021 年公司面临原材料以及运输成本的大幅上涨致使毛利率持续大幅下滑。2022 年公司实现归母净利润 3.9 亿元，同比增长

15、 111%。公司在稳供应、控支出、提效率、转成本等多个方面实现了突破。2022 年随着公司整合基本完毕，公司盈利能力提升。预计后续公司整合效果将逐步反哺公司盈利。2023Q1 公司实现归母净利润 2 亿元，同比增长 227%。图7：2015-2023Q1 公司归母净利润（亿元）图8：2017-2022年公司毛利率及汽车安全业务毛利率 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图9：2018-2022 年公司整合费用（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院 -50-40-30-20-10010200%5%10%15%20%2002020212

16、022毛利率汽车安全毛利率00212022均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 推出股权激励计划，理顺后续发展机制。2021 年公司推出股权激励计划，公司业绩考核指标为：（1）2022/2023/2024 年公司净资产收益率为 5%/7%/9%，或（2）2022/2023/2024 年公司净利润率为 2.5%/3.5%/4.5%。我们认为，公司股权激励计划的推出有望理顺后续公司发展机制，同时设立的考核目标能够反映出在汽车安全业务整合接近尾声的时间点，公司对于后续盈利能力改

17、善的信心。表1：公司推出股权激励计划 解锁安排 业绩考核目标 第一批次解锁 2022 年公司净资产收益率为 5%或 2022 年公司净利率为 2.5%第二批次解锁 2023 年公司净资产收益率为 7%或 2023 年公司净利率为 3.5%第三批次解锁 2022 年公司净资产收益率为 9%或 2024 年公司净利率为 4.5%资料来源：wind，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 2 汽车被动安全：全球领先，经营稳步改善 通过并购整合，均胜安全成为全球领先汽车安全供应商。2016-2018 年公司通

18、过先后并购 KSS 和高田（除 PSAN 业务）资产，迅速成为全球第二大供应商，尤其在主被动汽车安全、集成安全系统和其关键零部件的设计、开发及制造方面，均胜汽车安全系统已位居全球前列，产品已广泛用于全球超过 60 个客户。随着消费者对于汽车安全与体验的日益重视，被动安全系统的产品数量与产品的复杂程度也在日益增加。从竞争格局来看，汽车被动安全市场集中，奥托立夫、均胜安全等 Tier1 占据着汽车被动安全市场大部分的份额。奥托立夫作为汽车被动安全领域的龙头，市占率保持稳定，均胜安全作为全球第二大被动安全系统供应商，因处于长期的整合重组中，市场份额有所下滑，预计随着公司整合进入尾声，公司份额有望逐步

19、回暖。表2：公司汽车安全业务的并购史 并购时间 标的 主营业务 主要客户 2016 KSS 安全气囊、气体方生器、安全带；主动安全产品 宝马、福特、通用、大众 2018 高田（除 PSAN 业务）汽车安全带、安全气囊、方向盘等 宝马、奔驰、大众、福特、通用、丰田、本田等 资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 图10：均胜安全产品布局 资料来源：华强电子网，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 图11：全球汽车安全业务市场规模测算（亿美元）图12：奥托立夫和均胜电子在汽车安全市占率情况 资料来源：w

20、ind，华强电子网，民生证券研究院预测 资料来源：wind，民生证券研究院测算 整合持续进行，汽车安全业务盈利有望逐步恢复。2018 年公司并购完成高田资产以后进入到持续的整合重组期，公司通过资产优化、产能效率、成本结构、人员重组等多个维度对汽车安全全球业务资产进行整合重组，具体措施包含了关停低效和重复工厂，研发的整合、产线由高成本区域向低成本区域转移。持续的整合重组为公司带来了较大的重组费用，对公司前期的盈利能力造成冲击。预计随着公司整合重组结束，资产的协同效应有望逐步凸显。奥托立夫作为全球最大的汽车安全供应商，其净利率在行业稳定的情况下维持在 5%左右，因此我们认为均胜电子的利润率水平有持

21、续提升的空间。图13：子公司安徽均胜汽车安全历年净利润（亿元）图14：2018-2022 年公司整合费用（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 0500200222025E0%20%40%60%20022奥托立夫市占率均胜安全市占率-50-40-30-20-20202026789200212022均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 图15：奥

22、托立夫与子公司安徽均胜汽车安全净利率对比 资料来源：wind，民生证券研究院 -20%-15%-10%-5%0%5%10%20022奥托立夫净利率安徽均胜汽车安全净利率均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 3 汽车电子：发力智能化与新能源赛道 3.1 智能驾驶：打造智驾解决方案供应商 智能驾驶带来产业链更高附加值。随着自动驾驶等级的提升，在传感方面，摄像头、毫米波雷达、激光雷达等传感器的数量需要不断增加，并且计算平台的算力要求逐步提升，软件成本的占比将不断提升。根据安波福统计，随着智能驾驶系

23、统的不断升级，单车价值量也不断提升：1）L0及L1级别的智能驾驶系统，可带来275-325美元的单车价值量提升；2）L2 级智能驾驶系统由多个传感器、控制器及功能组合而成，可带来 450-550 美元的单车价值提升；3）L3 级智能驾驶可以实现驾驶员在特定条件下的完全脱离，目前看一般会配置激光雷达，其单车价值量会有较大幅度的提升，可达 4000-5000 美元，远高于 L2 级。感知：多传感器融合为趋势。随着自动驾驶程度的逐步深入，传感器不仅仅要在种类方面拓宽，实现多传感器的感知融合，同时传感器的数量要随着感知要求的提升而逐步增加。L2 级别的智能驾驶可以通过单个摄像头+3 个毫米波雷达的组合

24、方式实现。L3 级别的智能驾驶不仅要融合激光雷达的感知方案，同时毫米波雷达和摄像头的数量提升。而到了 L4/L5 级别，由于需要更多的冗余，自动驾驶系统需要更多的感知硬件。图16：不同自动驾驶等级对于传感器的需求 资料来源：搜狐汽车，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 行泊一体方案趋势明确，多算力方案供同演绎。自动驾驶“降本”、“增效”成为行业发展趋势。根据黑芝麻智能测算，10VNOA 功能下，域控制器 BOM 成本可以控制在 3000 元以内，支持 50-100T 算力；到 2024 年，10

25、0T 算力的 NOA（域控制器及芯片+高精地图和定位模块+系统集成开发+测试验证，以视觉 BEV算法主导，不带激光雷达）成本预计可从目前的 1.5 万元大幅降至 7000 元以内）。行泊一体域控按照算力分布主要包括几大类方案：1）入门级 L2/L2+：目前已有众多车型实现了 L2 级辅助驾驶功能，多采用智能前视一体机，采用 1R1V/3R1V 等方案，量产成本低，平台算力一般低于 5 TOPS；L2 级主要采用地平线 J2/J3、安霸 CV 系列、Mobileye EyeQ3/4 及升级版 EyeQ6L、TI TDA4VL、瑞萨 R-CAR V3H 等中低算力芯片。2）L2+：2023 年，轻

26、量级行泊一体和高速 NOA 是各大主机厂重点量产的功能方向，多采用 5R5V 或 5R6V 的配置方案，搭配高精定位和高精地图模块，可实现端到端高速领航自动驾驶、自主泊车、记忆泊车等功能，此类系统多采用1-3颗高性价比SoC，域控平台算力多在5-20TOPS左右；同时，为进一步降本，单芯片行泊一体域控正成为趋势。3）L2+Pro 升级版：随着芯片成本降低，轻量级行泊一体域控算力逐渐升级到 30-70 TOPS，可运行 6V、7V、9V、10V、11V 感知方案，以实现更强的视觉算法；在芯片层面，演进路线已经呈现，比如 TI TDA4VH、黑芝麻 A1000、瑞萨 R-Car V4H、EyeQ6

27、H 等新品均计划在 2023-2024年 SOP 量产装车。4）L2+：主打高性能行泊一体和城区 NOA，已无限接近于 L3，基于 BEV感知算法，在城区自动驾驶可实现“去高精度地图”，可搭载 1-3 颗激光雷达或 4D 成像雷达，计算平台算力多在 100TOPS 以上；在芯片层面，芯片厂商大算力芯片架构设计主动迎合 BEV 感知算法，并将 BEV 算法框架交付给客户。5）L3/L4：目前主要应用于 Robotaxi，预计 2023 年中国 L3 级自动驾驶驾驶标准有望发布，从标准草案、定稿发布再到系统研发、SOP 量产部署，仍然有着十分漫长的周期。均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公

28、司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 图17：不同算力行泊一体方案布局 资料来源：佐思产研，民生证券研究院 均胜电子：传感布局激光雷达、4D 毫米波等产品。公司在激光雷达领域与图达通实现深度合作，公司负责其激光雷达产品的生产、测试、交付等多个环节，同时公司还在持续探索其他激光雷达、4D 毫米波雷达、摄像头等智能传感器领域的技术生态，提高公司智能驾驶全栈式解决方案的竞争力。图达通是全球领先的图像级激光雷达提供商，公司成立于 2016 年，在硅谷、苏州和上海设有研发中心，在宁波和武汉拥有高度工业化的车规级激光雷达制造基地。图像级超远距激光雷达猎鹰(Falcon

29、)已于 2022 年作为蔚来 ET7、ES7 及ET5 的 Aquila 超感系统标配量产交付。表3：图达通激光雷达产品 产品 探测距离 视场角（H*V)最高角分辨率（H*V）垂直方向激光线束 帧率 功耗 猎鹰灵动版 2m500m（250m10%）120 度*25 度 0.05 度*0.05 度 150 线 10FPS 530FPS 30W 猎鹰智能版 2m500m（250m10%）120 度*25 度 0.05 度*0.05 度 170 线 11FPS 530FPS 66W 猎鹰精英版 2m500m（250m10%）120 度*25 度 0.05 度*0.05 度 150 线 10FPS 5

30、30FPS 34.8W 灵雀 E 180m10%120 度*24 度 0.1 度*0.2 度 128 线 1020FPS 小于等于 9W 灵雀 W 70m10%120 度*70 度 0.1 度*0.4 度 192 线 1020FPS 小于等于 9W 资料来源：图达通官网，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 智驾域控：加强多个芯片厂商合作，加速推进商业化落地。公司核心围绕智能驾驶域控制器等产品的商业化落地，与英伟达、高通、地平线、黑芝麻等各芯片厂商建立合作关系，并和国内外多家整车厂商共同推进基于不

31、同芯片平台的智能驾驶域控制器、驾舱融合域控制器及中央计算单元等项目的研发，部分项目已顺利完成 A 样的开发和 POC（验证测试），为公司后续获取客户量产项目的定点提供坚实的支撑。公司旗下均联智行公布了首款智能驾驶域控制器产品 nDriveH，为全球首批基于高通 Snapdragon Ride 第二代芯片平台的自动驾驶硬件解决方案。该款产品拥有高性能、全冗余、全路径 ASIL-D 的特性,具有强算力、全方位感知和双芯片结构设计的特质,并通过最高等级功能安全认证,同时在轻量化、功耗和可靠性等方面表现出色。同时,该产品还拥有专利液冷腔设计,能防止冷凝珠与水汽渗透,精准控制电子元件在合理的环境温度下工

32、作。同时通过软硬件深度融合的行泊一体设计,面向自动驾驶的大规模量产严苛的质量需求,支持 NOP 等复杂的规划算法与数据融合,为用户带来更好、更安全的人机共驾体验。图18：公司智驾域控介绍（1）图19：公司智驾域控介绍（2）资料来源：公司官网，民生证券研究院 资料来源：公司官网，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 3.2 智能座舱：持续演绎，域控与座舱 智能座舱具备深度演绎的潜力。智能座舱为汽车消费升级的主要领域之一，具备深度演绎的潜力。从部件应用角度来看，智能座舱的变化可以分为现有部件的升级和新

33、增部件。其中现有部件中的中控屏、仪表盘、后视镜、芯片、氛围灯、音响系统、座椅系统等均具备持续升级的潜力。而座舱域控制器、语音系统、HUD、无线充电等部件能够为消费者带来更多的使用体验。从关键部件渗透率角度来看，当前液晶中控渗透率已经处于高位，液晶仪表、数字钥匙等产品处于渗透率的稳步提升阶段，而 HUD、座舱域控等全新产品目前渗透率依旧处于低位，后续具备较大提升空间。图20：智能座舱 EEA 架构迭代路径 资料来源：毕马威智能座舱白皮书，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 图21：2022 年智能

34、座舱主要部件渗透率 资料来源：毕马威智能座舱白皮书，民生证券研究院 座舱域控：EEA 集中化为发展趋势。传统座舱的架构由分散的子系统组成，而随着座舱功能的日益丰富，传统分布式架构将无法满足。座舱域控制器以集中化的架构完善座舱功能的交互性，能够打通硬件分布式的限制，降低系统的设计难度，降低各子系统的通讯难度和系统成本。根据毕马威智能座舱白皮书统计，2026 年座舱域控制器渗透率有望由2022 年的 4%提升到 34%，市场规模达到 171 亿元，且随着更多功能的集成，域控制器的单车价值量有望提升。竞争格局方面，安波福、伟世通、佛吉亚、哈曼等传统国家化零部件厂商均实现量产配套，而国内厂商中德赛西威

35、产品已经迭代了多次，并获取了多家主机厂定点。图22：汽车 EEA 迭代路径 图23：座舱域控市场空间预测 资料来源：毕马威智能座舱白皮书，民生证券研究院 资料来源：毕马威智能座舱白皮书，民生证券研究院 0%20%40%60%80%100%液晶中控座舱域控HUD液晶仪表SOC数字钥匙0%20%40%050222023E2024E2025E2026E市场规模（亿元）渗透率均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 表4：座舱域控制器代表厂商 域控制器厂商 座舱域控制器 代表车型 德赛西威 第一代/第二

36、代座舱域控 理想 ONE、奇瑞瑞虎 8plus 第三代座舱域控 获得长城、广汽埃安、奇瑞、理想等定点 第四代智能座舱系统（基于第 4 代骁龙）在研 东软睿驰 C4-Alfus 一汽红旗 HS5、沃尔沃、奥迪、吉利、长安 延锋伟世通 第一代/第二代 Smartcore 奔驰 第三代 Smartcore 广汽、星越 L、领克、奔驰 佛吉亚 红旗 H9 哈曼 Digtal Cockpit 2021 JEEP 博泰车联网 座舱域控制器 东风岚图 座舱域控制器（8295）准备中 安波福 ICC 长城 WEY 摩卡、奥迪、法拉利 资料来源：毕马威智能座舱白皮书，民生证券研究院 人机交互：普瑞公司为全球领先

37、人机交互供应商。均胜电子旗下普瑞公司的智能座舱多模态人机交互，包括文字、视觉、声觉、触觉和动作等交互方式的集成，还能与车机、智能内饰等汇集于座舱域控制器，并伴随算力提高和算法迭代使功能满足日渐提高的用户需求。目前，智能座舱人机交互产品系主要包括驾驶中控模块、中央控制面板、空调控制器和多功能交互开关等高品质产品，并已进入深度集成阶段。德国普瑞前几年受海外环境影响造成营收规模与利润率下滑，随着公司在智能座舱领域的开拓以及外部经营的好转，普瑞后续有望保持稳定增长。图24：公司人机交互产品示意图 资料来源：公司官网，民生证券研究院 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格

38、，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 图25：2019-2022 年普瑞营收情况（亿元）图26：2019-2022 年普瑞净利润情况（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 均联智行为智能座舱领域优质企业，并发力重点客户。均联智行为均胜电子下属智能车联事业部，总部位于中国浙江省宁波市，在全球范围内共有 7 个研发中心、3 个全球生产基地、5 个客户中心，目前员工人数 1500 余名，其中研发人员达 900 多名。均联智行拥有超 20 年全球顶级车企一级供应商经验，长期合作大众、奥迪、福特等头部车企品牌，智能座舱及网联产品已经遍布全球 1200

39、万余台车。公司与华为在 2021 年合作的基础上，继续扩大智能座舱的合作范围，新增为华为合作客户的相关车型提供智能座舱产品，华为提供解决方案和软件操作系统平台，公司提供智能座舱软硬件及系统集成，并负责相关产品的生产、测试、交付及后续服务，预计于 2023 年下半年开始量产。图27：均联智行全球布局情况 资料来源：公司官网，民生证券研究院 0204060800220.01.02.03.04.05.020022均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 图2

40、8：2021-2022 年均联智行营收（亿元）图29：2021-2022 年均联智行净利润（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 3.3 新能源管理：提供充放电整体解决方案 新能源管理技术储备完善。公司新能源管理业务聚焦电池管理系统和车载功率电子。其中公司具备 12V、48V、400V 和 800V 等全电压平台的 BMS 研发和制造能力，可为车企提供优质产品，已成为宝马、奔驰、大众等车企的 BMS 供应商。在车载功率电子方面，均胜电子致力于高功率充电、无线充电和车载功率电子部件等的商业化，量产产品包括充电升压模块、多功能 DC/DC 电压转化器和车载充

41、电机等。图30：公司新能源管理业务相关产品 资料来源：公司官网，民生证券研究院 002021202200.511.522.5320212022均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 新增订单保持增长，下游客户紧密合作。2022 年公司新能源管理业务新获得订单 93 亿元。公司深度绑定下游客户，并为主要客户的全球化平台供应电池管理系统以及车载功率电子产品。其中全球客户包含了宝马、大众、奔驰、保时捷等，国内客户包含了吉利、奇瑞等。表5：新能源管理业务相关配套情况 产品 合作时间 合作车企 合作车型

42、 BMS 2014 年 宝马 宝马 i3、i8、3/5/7 系等 2014 年 特斯拉 动力管理系统传感器部件、高压电切断器 2015 年 中国中车 智能大巴等储能管理系统 2015 年 奇瑞 艾瑞泽 7 等插混车型 2016 年 吉利 新一代混动车型 2017 年 奔驰 48V 轻混车型（全球）、MFA2（中国）2017 年 大众 MQB、MEB、ID 系列 2019 年 日产、福特、上汽通用五菱 部分纯电、混动、48V 车型 OBC 2018 年 吉利、沃尔沃、法拉利 18 年收购 epower 切入 无线充电系统 2017 年 保时捷 Mission E 高压快充 2019 年 保时捷

43、Taycan 智能充电桩 2020 年 南北大众 MEB 800V 功率电子类产品 2023 年 某车企 全生命周期 130 亿 资料来源：华强电子网，公司公告，民生证券研究院 图31：2019-2022 年新能源管理业务营收（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院 050022均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 21 4 盈利预测与投资建议 4.1 盈利预测假设与业务拆分 公司为全球汽车安全龙头企业，并积极布局汽车智能化与电动化。汽车安全方面，公司持续推动业务整合并逐步

44、出现成效。汽车智能化方面，公司推动智驾与座舱双线布局，其中智驾业务围绕智能驾驶域控制器等产品的商业化落地，座舱业务打造人机交互与域控的协同布局。电动化方面，公司聚焦电池管理系统和车载功率电子，项目定点充裕。我们预计 2023-2025 年公司营收分别为 538/608/683 亿元，增速分别为 8%/13%/12%。1）汽车安全业务：均胜安全为全球汽车安全领域龙头企业，客户涵盖全球主流主机厂。汽车安全业务为格局清晰的稳定性业务，市场规模与全球汽车销量高度相关。我们预计 2023-2025 年全球汽车销量复合增速为 3%，单车价值量保持稳定。根据我们测算，2021-2022 年均胜安全全球市占率

45、为 24%/26%，当前公司新获项目充裕，假设 2023-2025 年公司全球市占率分别同比变动+1pct/+1pct/+1pct。因此我们预计 2023-2025 年汽车安全业务营收增速分别为 6.9%/6.8%/6.6%。毛利率方面，前期公司因为原材料及业务整合致使毛利率水平低于全球汽车安全最大供应商奥托立夫，预计随着原材料价格稳定及业务整合效果的逐步显现，预计2023-2025 年公司汽车安全业务毛利率分别为 11%/12%/13%。2）汽车电子业务：2022 年公司汽车电子业务实现营收 151 亿元，同比增长19%，其中智能座舱系统实现收入 127 亿元，新能源管理系统实现营收23 亿

46、元。2022 年底公司累计获取汽车电子业务新订单 282 亿元，其中智能座舱/网联系统获取新订单约 189 亿元，新能源管理系统获取新订单约 93 亿元。公司汽车电子业务在手订单充裕，后续有望持续释放。我们预计 2023-2025 年公司汽车电子业务营收增速分别为 13%/26%/23%。预计随着芯片等物料价格的稳定以及该业务规模的提升，汽车电子毛利率稳中有升。预计 2023-2025 年汽车电子业务毛利率为 19%/20%/21%。表6：营业收入及毛利率拆分 单位：百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 汽车安全业务 收入 32306 34400 36775 39

47、262 41864 增速 6.5%6.9%6.8%6.6%毛利率 8.5%9.1%12.00%12.5%13.0%汽车电子业务 收入 12715 15096 17059 21504 26447 增速 18.7%13.0%26.1%23.0%毛利率 19.0%18.5%19.2%20.0%20.5%合计 收入 45021 49497 53834 60766 68312 增速 9.9%8.8%12.9%12.4%毛利率 11.5%12.0%14.3%15.2%15.9%资料来源：wind，民生证券研究院预测 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页

48、免责声明 证券研究报告 22 费用上，公司 2022 年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 1.7%/4.8%/4.3%/1.0%。我们预计 2023-2025 年公司销售费用率分别为1.7%/1.7%/1.7%，保持稳定；管理费用率分别为 4.5%/4.5%/4.5%，预计随着公司整合效果在今年逐步显现，管理费用率稳中有降；研发费用率分别为4.0%/4.0%/4.0%，；财务费用率分别为 1.2%/1.0%/0.9%。表7：期间费用率拆分 项目/年度单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 销售费用 845.17 915.17 1033.02 1161.

49、30 销售费用率 1.70%1.70%1.70%1.70%管理费用 2381.93 2422.52 2734.47 3074.02 管理费用率 4.80%4.50%4.50%4.50%研发费用 2138.85 2153.35 2430.64 2732.46 研发费用率 4.30%4.00%4.00%4.00%财务费用 478 620 585 624 财务费用率 0.96%1.15%0.96%0.91%资料来源：wind，民生证券研究院预测 4.2 估值分析 我们选取汽车安全及汽车电子相关公司进行对标。其中松原股份、华懋科技为汽车安全业务的对标公司；德赛西威、华阳集团为汽车电子业务对标公司。20

50、22-2024年可比公司平均PE为 52/33/24倍，均胜电子当前股价对应PE为69/26/18倍，公司估值低于可比公司估值均值水平。公司通过并购重组成为全球领先汽车安全业务供应商当前公司重组整合初现成效，后续有望得到盈利能力的逐步恢复，对标龙头奥托立夫 5%左右的稳态净利率，公司汽车安全业务盈利能力亦具备较大修复空间。智能化方面，公司推进智驾与座舱同步发展，项目定点逐步落地。电动化聚焦 BMS 和车载功率电子，2022年公司新能源管理业务新获得订单 93 亿元，项目定点充裕。表8：可比公司 PE 数据对比 股票代码 公司简称 收盘价（元）EPS（元）PE（倍）2022A 2023E 202

51、4E 2022A 2023E 2024E 300893.SZ 松原股份 23.32 0.52 0.86 1.21 45 27 19 603306.SH 华懋科技 29.85 0.61 1.35 1.89 49 22 16 002920.SZ 德赛西威 151.10 2.13 2.90 3.96 71 52 38 002906.SZ 华阳集团 33.10 0.79 1.09 1.49 42 30 22 均值 52 33 24 600699.SH 均胜电子 19.18 0.28 0.74 1.07 69 26 18 资料来源：wind，民生证券研究院预测 注：可比公司数据采用 Wind 一致预期，

52、股价时间为 2023 年 7 月 20 日 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 23 4.3 投资建议 我们预计 2023-2025 年公司营收分别为 538/608/683 亿元，实现归母净利润 10.4/15.1/20.0 亿元，当前市值对应 2023-2025 年 PE 分别为 26/18/13 倍。公司汽车安全业务经营逐步向好，同时积极布局汽车智能化与电动化，并且项目定点逐步落地。维持“推荐”评级。均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告

53、 24 5 风险提示 1）全球汽车销量不及预期。公司汽车安全业务为主要的营收和利润来源，同时公司业务面向全球市场，存在全球汽车产销增速不及预期，给公司业务造成负面影响的风险。2）整合效果不及预期。前期公司安全业务处于整合重组阶段，当前整合逐步进入尾声，若后续整合效果不及预期，则公司的利润率水平无法达到市场预期水平。3）智能化开拓不及预期。汽车智能化产品为公司后续重点开拓的领域，但当前智能化产品竞争激烈且投资较大，若后续客户拓展进展缓慢，该业务将会对公司业绩造成拖累。均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 25 公司财务报

54、表数据预测汇总 利润表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 49793 53834 60766 68312 成长能力（%）营业成本 43839 46146 51557 57448 营业收入增长率 9.03 8.11 12.88 12.42 营业税金及附加 141 162 182 205 EBIT 增长率 149.12 297.24 37.62 29.78 销售费用 845 915 1033 1161 净利润增长率 110.50 163.07 45.18 32.99 管理费用 2382 2423 273

55、4 3074 盈利能力（%）研发费用 2139 2153 2431 2732 毛利率 11.96 14.28 15.15 15.90 EBIT 540 2143 2950 3828 净利润率 0.79 1.93 2.48 2.93 财务费用 478 620 585 624 总资产收益率 ROA 0.73 1.81 2.68 3.30 资产减值损失-49-54 0 0 净资产收益率 ROE 3.22 7.71 10.07 11.81 投资收益 124 162 122 137 偿债能力 营业利润 292 1632 2486 3340 流动比率 1.20 1.16 1.27 1.37 营业外收支 1

56、88 14 23 25 速动比率 0.73 0.79 0.81 0.90 利润总额 480 1646 2509 3365 现金比率 0.26 0.38 0.28 0.36 所得税 247 494 502 505 资产负债率（%）67.28 66.73 62.55 60.64 净利润 233 1152 2007 2860 经营效率 归属于母公司净利润 394 1037 1506 2002 应收账款周转天数 55.72 52.00 52.00 52.00 EBITDA 3427 4993 5803 6686 存货周转天数 70.87 60.00 60.00 60.00 总资产周转率 0.94 0.

57、97 1.07 1.17 资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元）货币资金 5405 9185 5916 8041 每股收益 0.28 0.74 1.07 1.42 应收账款及票据 8087 8112 9157 10294 每股净资产 8.70 9.55 10.62 12.04 预付款项 178 138 155 172 每股经营现金流 1.54 4.36 3.34 4.01 存货 8512 7586 8475 9443 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 2795 2650 2839 2999 估值分析 流动资产合计 249

58、76 27671 26542 30948 PE 69 26 18 13 长期股权投资 2087 2249 2370 2507 PB 2.2 2.0 1.8 1.6 固定资产 11146 11201 11201 11201 EV/EBITDA 12.34 8.47 7.29 6.32 无形资产 3238 3216 3216 3216 股息收益率（%）0.52 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 29136 29478 29595 29727 资产合计 54112 57149 56137 60675 短期借款 3008 5008 5008 5008 现金流量表（百万元）2022A 202

59、3E 2024E 2025E 应付账款及票据 8921 9482 10594 11804 净利润 233 1152 2007 2860 其他流动负债 8946 9432 5300 5769 折旧和摊销 2887 2849 2854 2858 流动负债合计 20875 23922 20902 22580 营运资金变动-1646 1700-703-604 长期借款 12468 11254 11254 11254 经营活动现金流 2170 6139 4709 5648 其他长期负债 3065 2959 2959 2959 资本开支-3202-2706-2666-2669 非流动负债合计 15533

60、14213 14213 14213 投资 83-4 0 0 负债合计 36408 38135 35115 36794 投资活动现金流-2675-2812-2561-2669 股本 1368 1409 1409 1409 股权募资 892 355 0 0 少数股东权益 5451 5566 6068 6926 债务募资 45 1220-4562 0 股东权益合计 17704 19014 21022 23882 筹资活动现金流-231 454-5417-856 负债和股东权益合计 54112 57149 56137 60675 现金净流量-704 3781-3269 2124 资料来源：公司公告、民

61、生证券研究院预测 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 26 插图目录 图 1：公司全球分布情况.3 图 2：公司发展历程.4 图 3：均胜电子业务布局.4 图 4：2015-2023Q1 公司营收及增速.5 图 5：2017-2022 年公司业务结构.5 图 6：2017-2022 年公司海内外营收（亿元）.5 图 7：2015-2023Q1 公司归母净利润（亿元）.6 图 8：2017-2022 年公司毛利率及汽车安全业务毛利率.6 图 9：2018-2022 年公司整合费用（亿元）.6 图 10：均胜安全产品布局

62、.8 图 11：全球汽车安全业务市场规模测算（亿美元）.9 图 12：奥托立夫和均胜电子在汽车安全市占率情况.9 图 13：子公司安徽均胜汽车安全历年净利润（亿元）.9 图 14：2018-2022 年公司整合费用（亿元）.9 图 15：奥托立夫与子公司安徽均胜汽车安全净利率对比.10 图 16：不同自动驾驶等级对于传感器的需求.11 图 17：不同算力行泊一体方案布局.13 图 18：公司智驾域控介绍（1）.14 图 19：公司智驾域控介绍（2）.14 图 20：智能座舱 EEA 架构迭代路径.15 图 21：2022 年智能座舱主要部件渗透率.16 图 22：汽车 EEA 迭代路径.16

63、图 23：座舱域控市场空间预测.16 图 24：公司人机交互产品示意图.17 图 25：2019-2022 年普瑞营收情况（亿元）.18 图 26：2019-2022 年普瑞净利润情况（亿元）.18 图 27：均联智行全球布局情况.18 图 28：2021-2022 年均联智行营收（亿元）.19 图 29：2021-2022 年均联智行净利润（亿元）.19 图 30：公司新能源管理业务相关产品.19 图 31：2019-2022 年新能源管理业务营收（亿元）.20 表格目录 盈利预测与财务指标.1 表 1：公司推出股权激励计划.7 表 2：公司汽车安全业务的并购史.8 表 3：图达通激光雷达产

64、品.13 表 4：座舱域控制器代表厂商.17 表 5：新能源管理业务相关配套情况.20 表 6：营业收入及毛利率拆分.21 表 7：期间费用率拆分.22 表 8：可比公司 PE 数据对比.22 公司财务报表数据预测汇总.25 均胜电子(600699)/计算机、汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 27 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结

65、论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准。公司评级 推荐 相对基准指数涨幅 15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5%15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅 5%以上

66、中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公

67、司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送

68、行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。民生证券研究院：上海：上海市浦东新区浦明路 8 号财富金融广场 1 幢 5F；200120 北京：北京市东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 18 层；100005 深圳：广东省深圳市福田区益田路 6001 号太平金融大厦 32 层 05 单元；518026