《非银金融行业理解本轮风险偏好提升下的金融板块行情:增量资金在买什么?-230807(68页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《非银金融行业理解本轮风险偏好提升下的金融板块行情:增量资金在买什么?-230807(68页).pdf(68页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20232023年年0 08 8月月0707日日增量资金在买什么?增量资金在买什么?理解本轮风险偏好提升下的金融板块行情理解本轮风险偏好提升下的金融板块行情行业研究行业研究 行业专题行业专题 非银金融非银金融投资评级:超配(维持评级)投资评级:超配(维持评级)证券分析师:王剑证券分析师:孔祥证券分析师:陈俊良1-60375452021-S0980518070002S0980523060004S0980519010001证券研究报告证券研究报告|请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点概述核心观点概述近一年来我国
2、居民存款规模持续高增长。原因在于近一年来我国居民存款规模持续高增长。原因在于:第一,经济复苏不确定性强,居民收入预期下降;第二,2022年银行理财和公募基金产品投资收益不佳,尤其理财刚兑在2022年实质打破;第三,房地产市场景气度低迷,购房意愿低迷。存款高增对银行并非多多益善存款高增对银行并非多多益善,引导居民财富迁徙、做大中收规模有利于息差和资本充足率稳定。引导居民财富迁徙、做大中收规模有利于息差和资本充足率稳定。从银行视角看,存款高增尤其定期存款显著增加不利于息差稳定,银行近期引导存款利率调降,同时加大中收尤其是财富代销考核。从居民视角看,尽管短期存款收益最确定,但长期由于通货膨胀存在,存
3、款是最不“安全”的资产,尤其是经济增速高的经济体如美国,居民长期将增量资金配置到共同基金、养老金领域。无风险利率下行,居民风险偏好提升带来资管产品增量资金。无风险利率下行,居民风险偏好提升带来资管产品增量资金。“存款现金类理财/货基纯债产品“固收+”/混合策略权益类产品”,这构成理解2023年乃至今后一段时间资产配置的主轴,也将构成金融股权类资产的投资机会。为此,我们观察近期零售资金、公募基金、保险资金、银行理财乃至产业资金、私募资金参与资本市场的可能性和规模空间。0WoZWYRZkUyXbR8Q8OoMrRnPoNfQpPyQlOmMzQbRnMnNuOnNoNvPqMzQ请务必阅读正文之后
4、的免责声明及其项下所有内容银行:存款高增长银行:存款高增长0101非银:配置资产荒0202经验:历史破局点0303资金:跃跃欲试时0404目录目录展望:板块行情起0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20222022年以来存款持续高增年以来存款持续高增 20222022年居民存款新增年居民存款新增1717.8484万亿元万亿元,同比多增同比多增7 7.9494万亿元;万亿元;20232023年一季度居民存款新增年一季度居民存款新增9 9.9090万亿元万亿元,同比多增同比多增2 2.0808万亿元万亿元。4 4月居民新增存款下降主要是季节性月居民新增存款下降主要是季节性,同时伴随
5、理财破净负面冲击逐步减弱以及存款利率下调等因素同时伴随理财破净负面冲击逐步减弱以及存款利率下调等因素,4 4月存款降幅相对较大月存款降幅相对较大。居民存款高增主要原因:居民存款高增主要原因:(1 1)居民收入下降居民收入下降,且未来不确定提升;且未来不确定提升;(2 2)房地产市场景气度低迷;房地产市场景气度低迷;(3 3)金融产品投资收益不佳金融产品投资收益不佳。图:居民存款持续高增图:居民存款持续高增图:季度累计新增居民存款同比变动图:季度累计新增居民存款同比变动资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.
6、0020.002016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/04金融机构各项存款同比增速住户存款同比增速%-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00
7、035,0-------------092010-03季度累计新增居民存款同比多增(亿元)资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容本轮居民存款高增主要特点本轮居民存款高增主要特点 居民存款定期化趋势明显:居民存款定期
8、化趋势明显:20232023年居民非活期存款比重已经超年居民非活期存款比重已经超过过7070%。居民存款高增主要来自于东部沿海发达区域:居民存款高增主要来自于东部沿海发达区域:从从20222022年年不同省不同省份新增居民存款绝对规模份新增居民存款绝对规模和占比变动和占比变动来看来看,居民存款高增主要居民存款高增主要来自东部沿海经济发达省份来自东部沿海经济发达省份。如浙江如浙江、上海上海、北京北京、江苏江苏、广广东和福建东和福建。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。2021年2022年同比多增2021年2022年同比变化广东8,62215,9567,3348.71%8.94%0.24%
9、江苏7,96815,8557,8878.05%8.89%0.84%浙江5,91814,7558,8375.98%8.27%2.29%山东7,99712,4104,4138.08%6.96%-1.12%上海4,3519,9855,6344.39%5.60%1.20%北京4,2589,8775,6194.30%5.54%1.24%河北6,8769,2022,3266.95%5.16%-1.79%四川5,5498,5012,9515.61%4.77%-0.84%湖北4,5567,2752,7194.60%4.08%-0.52%安徽4,2117,0242,8144.25%3.94%-0.32%湖南3,
10、6625,7792,1173.70%3.24%-0.46%陕西2,7915,4442,6532.82%3.05%0.23%福建2,1895,1122,9232.21%2.87%0.65%山西2,9754,5491,5743.00%2.55%-0.46%江西2,7114,5441,8342.74%2.55%-0.19%重庆2,0263,2241,1982.05%1.81%-0.24%内蒙古1,8423,0511,2091.86%1.71%-0.15%吉林2,0972,8307332.12%1.59%-0.53%广西2,0132,5525392.03%1.43%-0.60%云南1,5972,457
11、8601.61%1.38%-0.24%贵州1,4452,1116651.46%1.18%-0.28%新疆1,3421,8825401.36%1.05%-0.30%甘肃1,1261,8737471.14%1.05%-0.09%海南5047042000.51%0.39%-0.11%宁夏3266313050.33%0.35%0.02%青海2464482020.25%0.25%0.00%西藏712061360.07%0.12%0.04%其他省份9,73220,16010,4289.83%11.30%1.47%合计99,000178,40079,400新增住户存款(亿元)占金融机构新增住户存款比重资料来
12、源:WIND,国信证券经济研究所整理。注明:各省份统计口径略有差异,如江苏、广东等统计的是境内住户本外币存款,浙江、江西等统计的是住户本外币存款。金融机构合计采用的境内住户本外币存款,统计误差我们统一归为其他省份。图:居民存款定期化趋势明显图:居民存款定期化趋势明显表:各省份新增居民存款情况表:各省份新增居民存款情况请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容不同类型银行存款增长情况不同类型银行存款增长情况 大行和农商行存款普遍实现了较好增长大行和农商行存款普遍实现了较好增长,股份行存款增速低于同业股份行存款增速低于同业,城商行分化差异较大城商行分化差异较大,这主要与各家银行客群基础相关这主要
13、与各家银行客群基础相关。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。图:股份行存款增速低于大行和城农商行图:股份行存款增速低于大行和城农商行图:图:A A股上市银行股上市银行20222022-2023Q12023Q1存款增速存款增速资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容存款高增与债券价格:银行金市场配置力量增强存款高增与债券价格:银行金市场配置力量增强 存款增加有利于增强银行配置力量存款增加有利于增强银行配置力量。存款持续高增下金融机构扩表诉求强,同时实体经济融资需求不强,银行缺乏合意的信贷资产,因此银行持续加大债券配置,2022年以来银行配置
14、债券规模增速持续提升。银行表内资金风险偏好低银行表内资金风险偏好低,券种上更偏好利率债券种上更偏好利率债。2022年至2023年4月商业银行增配国债、地方政府债合计为8.23万亿元,增配政策性银行债2.08万亿元。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:图:20222022年以来金融机构配置债券增速持续提升年以来金融机构配置债券增速持续提升5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/0
15、42020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/04金融机构资金运用:债券投资同比增速(5,000)05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000国债地方政府债政策性银行债商业银行债券企业债券信贷ABS2022年2023年1-4月亿元图:银行表内积极增配利率债图:银行表内积极增配利率债图:图:20222022年金融机构存贷比维持稳定年金融机构存贷比维持稳定注明:存贷比=期末贷款余额/期末存款余额资料来源:WIND,国信证券经济研
16、究所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容存款高增与股票价格:关键看信心,短期方向不定存款高增与股票价格:关键看信心,短期方向不定资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:基于图:基于DDMDDM估值框架分析权益市场影响估值框架分析权益市场影响存款潜在影响因素存款高增背后经济复苏预期以国债为锚的无风险收益水平居民风险偏好提升可能性请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容存款高增对权益市场影响:中期促进资本市场表现存款高增对权益市场影响:中期促进资本市场表现 从2018-2019年债市和股市表现来看,我们认为经济预期是核心因素,2019
17、年经济整体呈现温和复苏态势,债市利率反弹,A股迎来反弹行情。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理01,0002,0003,0004,0005,0006,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002015/032015/072015/112016/032016/072016/112017/032017/072017/112018/032018/072018/112019/032019/072019/112020/032020/072020/112021/032021/072021/1120
18、22/032022/072022/11点位亿元Wind 季度居民存款Wind 沪深300指数图:历史上存款高增后半年内权益指数显著上涨图:历史上存款高增后半年内权益指数显著上涨2.52.72.93.13.33.53.73.94.12018/01 2018/04 2018/072018/102019/01 2019/04 2019/072019/10图:可比较时期(图:可比较时期(20年)国债收益率年)国债收益率先下降后震荡先下降后震荡资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容居民存款高增后的财富迁徙居民存款高增后的财富迁
19、徙存款货基纯债类理财“固收+”理财混合型基金权益类产品收益收益风险风险20222022年节奏年节奏现金类理财资料来源:国信证券经济研究所整理产品创设渠道优化机构应对图:风险偏好提升有利于居民增加“固收图:风险偏好提升有利于居民增加“固收+”产品配置”产品配置请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行:存款高增长银行:存款高增长0101非银:配置资产荒0202经验:历史破局点0303资金:跃跃欲试时0404目录目录展望:板块行情起0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容“资产荒”形成:“资产荒”形成:经济增长中枢下移,基础资产收益率下降经济增长中枢下移,基础资产收益率下降人口老
20、龄化加剧、城镇化率快速突破后以城投和地产驱动的增长模式遇到瓶颈。这意味着此前通过劳动力、资源、环境等低成本要素大量投入来驱动经济增长的野蛮式投资模式已经走到尽头,因此2011年之后我国经济增长中枢下移。资料来源:世界银行,WIND,国信证券经济研究所整理图:我国人口老龄化加剧,与美国的优势在缩小图:我国人口老龄化加剧,与美国的优势在缩小0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00258042005200620072008200920
21、0001920202021中国美国日本欧洲联盟大韩民国世界%图:我国城镇化率快速提高,已快达到图:我国城镇化率快速提高,已快达到70%70%(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.0050.0020042005200620072008200920000022固定资产投资完成额:累计同比房地产基建制造业%图:我国房地产和基建投资增速大幅下行图:我国房地产和基建投资增速大幅下行0.0010.0020.0030.0040.0050.006
22、0.0070.0080.0090.00100.002580420052006200720082009200001920202021中国美国日本欧洲联盟大韩民国世界%资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容“资产荒”形成:经济增长中枢下移,基础资产收益率下降“资产荒”形成:经济增长中枢下移,基础资产收益率下降促改革促改革、调结构调结构,
23、但经济增长中枢再下台阶是必然趋势但经济增长中枢再下台阶是必然趋势。2014年我国积极加速推动高质量发展转型,加快构建“双循环”发展格局,预计未来经济中枢仍将保持在较好水平。但全球新经济发展格局下,我国经济增速中枢已难以回到城投地产投资主导时代的高水平。随着经济增速下台阶随着经济增速下台阶,我国基础资产的收益率持续下行我国基础资产的收益率持续下行。近年来十年期国债收益率中枢下移,居民主要配置的金融资产(存款和理财产品)收益率也跟随下行。预计随着经济增长中枢的进一步下移,无风险收益率将继续下降。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:我国经济增速持续下台阶图:我国经济增速持续下台阶图:近年来
24、十年期国债收益率持续下行图:近年来十年期国债收益率持续下行2.002.503.003.504.004.505.002003/01/032004/01/032005/01/032006/01/032007/01/032008/01/032009/01/032010/01/032011/01/032012/01/032013/01/032014/01/032015/01/032016/01/032017/01/032018/01/032019/01/032020/01/032021/01/032022/01/032023/01/03中债国债到期收益率:10年(250个交易日均值)%2.002.50
25、3.003.504.004.505.005.502011/04/012011/09/012012/02/012012/07/012012/12/012013/05/012013/10/012014/03/012014/08/012015/01/012015/06/012015/11/012016/04/012016/09/012017/02/012017/07/012017/12/012018/05/012018/10/012019/03/012019/08/012020/01/012020/06/012020/11/012021/04/012021/09/012022/02/012022/0
26、7/012022/12/012023/05/01理财产品预期年收益率:3个月(250个交易日均值)理财产品预期年收益率:6个月(250个交易日均值)%图:近年来理财产品收益率持续下行图:近年来理财产品收益率持续下行0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.003692000200042005200620072008200920000022中国:GDP:不变价:同比%资料来源:WIND,国
27、信证券经济研究所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容结构性机会:居民财富增长与配置结构调整结构性机会:居民财富增长与配置结构调整 居民财富增长空间广阔居民财富增长空间广阔,且高净值客群增长更快且高净值客群增长更快。麦肯锡预测2025年我国个人金融资产将达到332万亿元,2021-2025年年均复合增速为10.1%,且超高净值和高净值客户金融资产更快。资产配置结构上:资产配置的大逻辑将重塑资产配置结构上:资产配置的大逻辑将重塑,投资品类更加多样化投资品类更加多样化,逐步转向全市场逐步转向全市场。当前我国居民家庭资产配置住房比例接近60%,金融
28、资产也以保本型的存款和理财产品为主。随着房地产收益率下降、刚性兑付打破、无风险利率下台阶、居民财富管理意识崛起等因素,未来居民金融资产配置结构将更加多元化,权益类、产业基金、另类资产等资产种类配置比重将逐步提升,为大资产管理行业发展提供良好的环境。资料来源:麦肯锡,未来十年全球财富管理和私人银行的趋势及制胜战略,2021年,18页;国信证券经济研究所整理图:我国居民金融资产成长空间广阔图:我国居民金融资产成长空间广阔注:超高净值人群:个人金融资产2500万美元;高净值人群:100万-2500万美元;富裕人群:25万-100万美元,大众人群:25万美元。住房59%商铺7%汽车5%厂房、设备等经营
29、性资产6%其他实物资产2%银行理财、资管产品、信托6%现金及存款8%公积金余额2%保险产品1%股票1%基金1%债券0%其他金融资产2%资料来源:央行,2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查2020年;国信证券经济研究所整理图:当前我国居民金融配置比例处在低位图:当前我国居民金融配置比例处在低位14.819.925.626.08.58.17.47.110.88.68.26.914.117.020.320.323.425.929.027.721.620.520.521.10.0020.0040.0060.0080.00100.00120.0020022公募基金专户业务证券
30、公司期货公司私募基金管理机构理财产品信托资产万亿元图:我国大资产管理规模持续增长图:我国大资产管理规模持续增长20533205003003504002015年2016年2017年2018年2019年2020年2025E大众富裕高净值超高净值万亿元资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容结构性机会:经济转型催生成长型投资机会结构性机会:经济转型催生成长型投资机会成长型资产是经济转型升级阶段值得持续关注的投资方向:成长型资产是经济转型升级阶段值得持续关注的投资方向:资产管理的最终落脚点是要服务实体经济,与经济发展相辅相成。经济高质
31、量转型背景下现代服务业、高端制造业、基础产业等崛起,将为资产管理行业带来结构性的投资机遇。近年来我国高新技术产业投资大幅扩张,且盈利能力相较于传统产业的优势日益凸显。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:我国高技术产业投资增速持续处在高位图:我国高技术产业投资增速持续处在高位(30.00)(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/
32、092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/05固定资产投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:高技术产业:累计同比%图:创业板指盈利能力较沪深图:创业板指盈利能力较沪深300300优势凸显优势凸显0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%20002020212022ROE(平均):沪深300ROE(平均):创业板指图:图:代表全球技术创新的纳斯达克持续走牛代表全球技术创新的纳斯达克持续走牛02,00
33、04,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0001990-01-051990-09-281991-06-211992-03-131992-12-041993-08-271994-05-201995-02-101995-11-031996-07-261997-04-181998-01-091998-10-021999-06-252000-03-172000-12-082001-08-312002-05-242003-02-142003-11-072004-07-302005-04-222006-01-132006-10-062007-06-292008
34、-03-202008-12-122009-09-042010-05-282011-02-182011-11-112012-08-032013-04-262014-01-172014-10-102015-07-022016-03-242016-12-162017-09-082018-06-012019-02-222019-11-152020-08-072021-04-302022-01-212022-10-14纳斯达克指数资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容结构性机会:跨境资产配置机遇提升结构性机会:跨境
35、资产配置机遇提升随着全球经济一体化的逐渐形成随着全球经济一体化的逐渐形成,以及人民币国际化加速推进以及人民币国际化加速推进,进行全球化海外资产配置将备受国内高净值人群的青睐进行全球化海外资产配置将备受国内高净值人群的青睐。全球各个国家经济发展阶段都不尽相同,把投资视野拓宽到全球,跨地域国别的投资,让资产组合拥有更强的风险承受能力的同时,也能让投资者分享其他经济体成长的红利。资料来源:招行&贝恩,2021中国私人财富报告中国私人银行:纳川成海,2021年,12页;国信证券经济研究所整理图:中国高净值人群境内外资产配置比例图:中国高净值人群境内外资产配置比例15%30%31%0%10%20%30%
36、40%50%60%70%80%90%100%2019年2021年2023(E)境内可投资资产境外可投资资产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容结构性机会:去杠杆成效明显,化解系统性风险结构性机会:去杠杆成效明显,化解系统性风险“资产荒资产荒”除了与实体经济增速下行有关外除了与实体经济增速下行有关外,还与高杠杆相关还与高杠杆相关。大量货币通过高杠杆的方式攫取有限的低风险资产,导致低风险资产收益率下降。同时,杠杆扩张背后隐含的系统性风险也使得资产风险收益日益不匹配。近年来我国去杠杆取得了比较显著的成效近年来我国去杠杆取得了比较显著的成效,20172017年以来宏观杠杆率上升幅度年以来宏观杠
37、杆率上升幅度明显趋缓明显趋缓:企业部门杠杆率在2020-2021年有所下降,2022年小幅回升;住户部门杠杆率上升速率边际放缓;政府部门2020年以来持续加杠杆,主要是因为疫情扰动稳增长压力加大。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:我国实体经济部门杠杆率图:我国实体经济部门杠杆率0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013
38、/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/122022/062022/12中国:实体经济部门杠杆率%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.002005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/1
39、22013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/122022/062022/12居民部门杠杆率非金融企业部门杠杆率政府部门杠杆率%图:我国不同部门杠杆率图:我国不同部门杠杆率 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00D-15M-16J-16S-16D-16M-17J-17S-17D-17M-18J-18S-18D-18M-19J-19S-19D-
40、19M-20J-20S-20D-20M-21J-21S-21D-21M-22J-22S-22D-22M-23中国:M2:同比中国:社会融资规模存量:同比%图:疫情扰动下图:疫情扰动下M2M2增速有所反弹增速有所反弹资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行:存款高增长银行:存款高增长0101非银:配置资产荒0202经验:历史破局点0303资金:跃跃欲试时0404目录目录展望:板块行情起0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容负债端:低保底负债端:低保底收益收益,高浮动高浮动表表现现资料来源:L
41、IMRA,国信证券经济研究所整理保险业通过加快产品创新保险业通过加快产品创新、调整调整产品产品结构等措施增强结构等措施增强负债端负债端抵御风险的能力抵御风险的能力。以美国人身险行业为鉴,其整体产品结构以年金险为主,其中投资属性相对较强的变额年金、指数型年金在年金保费收入中的占比高达58%,此类产品与客户共担投资风险,有效缓解负债端压力。36%26%3%1%20%13%2%固定利率递延年金固定指数年金即期收入年金递延收入年金变额年金注册指数挂钩年金其他年金图:图:20222022年美国年金险保费收入结构年美国年金险保费收入结构145.1151143159.5165.1269.7339.8294.
42、6285.8343.3184.4186.4184.3190.1190.90%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022寿险年金险意外险及健康险图:年金险是美国市场的主流产品(十亿美元)图:年金险是美国市场的主流产品(十亿美元)资料来源:LIMRA,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容负债端:低保底负债端:低保底收益收益,高浮动高浮动表现表现资料来源:国家卫生健康委官网,国信证券经济研究所整理人口老龄化激发储蓄型保险发展人口老龄化激发储蓄型保险发展,有望引领未来有望引领未来NBVNBV增长增长。2013年我
43、国参照国外发展经验,逐步引进了分红险、万能险和投资连结保险,使得行业产品结构进一步丰富,人身险市场向多元化发展。以2019年为例,国内增额终身寿险总保费收入为1.9亿元,同比增速为28.2%,仅占行业总保费收入的0.0084%,未来仍有较大上升空间。2021年,行业分红型保险新单保费收入为4298亿元,占2021年行业总保费收入的13.8%。图:我国人口老龄化程度进一步加深图:我国人口老龄化程度进一步加深323224225025626426710.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%22.00%24.00%26.00%28.00%30.00%
44、0500300200002160岁以上人口数量(百万人)占总人口比重图:我国储蓄型保险主要种类图:我国储蓄型保险主要种类资料来源:中国太平官网,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容负债端:低保底负债端:低保底收益收益,高浮动高浮动表现表现资料来源:各公司年报,国信证券经济研究所整理过去几年人身险行业内已逐渐呈现出由健康险过去几年人身险行业内已逐渐呈现出由健康险“一枝独秀一枝独秀”到储蓄型保险到储蓄型保险“百花齐放百花齐放”的趋势的趋势。自2013年国内引入年金险和万能险等产品后
45、,各人身险企陆续推出多种类型的储蓄型保险以满足市场的养老跟储蓄需求。以2022年年底数据来看,中国人寿、中国人保寿险、中国太保寿险和新华保险保费收入前5的产品均以分红险和年金险为主,更好的锁定长期保险资金来源。表:表:20222022年各年各A A股上市险企保费收入前五产品股上市险企保费收入前五产品中国人寿中国人寿中国人保寿险中国人保寿险中国平安寿险中国平安寿险中国太保寿险中国太保寿险新华保险新华保险国寿鑫享至尊年金保险(庆典版)人保寿险鑫安两全保险(分红型)(C款)平安金瑞人生(2021)年金保险鑫红利两全保险(分红型)稳得福两全保险(分红型)国寿鑫耀东方年金保险人保寿险如意保两全保险(分红
46、型)平安财富金瑞(2021)年金保险金佑人生终身寿险(分红型)A 款惠添富年金保险国寿鑫裕金生两全保险人保寿险聚财保养老年金保险(分红型)平安御享金瑞年金保险长相伴(庆典版)终身寿险荣华世家终身寿险国寿城乡居民大病团体医疗保险(A型)人保寿险温暖金生年金保险平安平安福终身寿险鑫享事诚(庆典版)两全保险健康无忧C款重大疾病保国寿鑫福临门年金保险人保寿险卓越金生两全保险平安金瑞人生(20)年金保险城乡居民大病团体医疗保险(A 型)惠金享年金保险请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容负债端:低保底负债端:低保底收益收益,高浮动高浮动表现表现资料来源:原银保监局,国信证券经济研究所整理科技助力各
47、险企优化负债端产品设计科技助力各险企优化负债端产品设计,实现与资产端的匹配实现与资产端的匹配。截至2021年我国保险机构技术投入已超过430亿元,根据“十四五”中保险科技的发展目标,到2025年,推动行业平均业务线上化率超过90%,推动行业平均承保自动化率超过70%,核保自动化率超过80%,理赔自动化率超过40%。投资属性更强的保险产品对产品设计投资属性更强的保险产品对产品设计、公司保险资金运作能公司保险资金运作能力等提出更高要求力等提出更高要求。科技赋能助力人身险企从产品设计、前端核保、销售支持、理赔服务、资金运作等多方面实现飞跃:通过运用大数据等科技手段,更好的捕捉客户需求,从产品设计初期
48、减少死差及费差所带来的损失,从而提高产品竞争力;万物互联将助力前期核保、理赔等环节,从而优化成本管理,提升服务效率;科技有助于简化流程、提升客户体验,增强市场竞争力。客户数据资产图:科技打通“客户图:科技打通“客户-数据数据-资产”的循环资产”的循环请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资产端:加大权益资产与另类资产配置资产端:加大权益资产与另类资产配置资料来源:国家金融监督管理总局,国信证券经济研究所整理目前我国各险企资产端投资结构仍以债券为主目前我国各险企资产端投资结构仍以债券为主。其中,受长久期配置需求等因素的影响,人身险企债券投资占比高于财产险企。固收类资产用于锁定保险产品中的“
49、低保底”部分收益。权益类投资是险企提高利差收益的关键,是决定负债端产品“高浮动”的基础。以另类投资为代表的其他投资高度契合各险企投资需求。9.46%42.93%7.96%5.25%9.99%24.41%银行存款债券股票证券投资基金长期股权投资其他21%34.48%6.67%8.20%6.40%23.25%银行存款债券股票证券投资基金长期股权投资其他图:图:2023Q12023Q1人身险企保险资金运用情况人身险企保险资金运用情况图:图:2023Q12023Q1财产险企保险资金运用情况财产险企保险资金运用情况资料来源:国家金融监督管理总局,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下
50、所有内容资产端:加大权益资产与另类资产配置资产端:加大权益资产与另类资产配置资料来源:公司年报,国信证券经济研究所整理各上市险企结合市场发展趋势各上市险企结合市场发展趋势,逐步优化投资结合逐步优化投资结合,预计未来将进一步加大权益类资产配置预计未来将进一步加大权益类资产配置,更好地满足负债端更好地满足负债端“高浮动高浮动”的投资的投资收益需求收益需求。作为权益投资重要的收益来源作为权益投资重要的收益来源,各险资各险资股票配置以蓝筹股为主股票配置以蓝筹股为主,偏好偏好稳健的大型稳健的大型企业企业。目前,保险资金持股比例超过10%的A股上市公司超过30家,以商业银行、实体经济的行业龙头企业为主。5
51、9.5%59.8%61.8%66.6%64.1%13.7%17.0%17.1%14.8%17.6%18.0%15.0%13.3%11.2%9.6%8.8%8.2%7.8%7.3%8.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022债权型资产股权型资产定期存款现金及其他55.4%54.6%54.3%55.0%56.6%10.8%11.8%14.3%17.8%15.6%11.0%8.9%8.2%7.9%7.8%22.8%24.7%23.2%19.3%20.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820
52、022债权型资产股权型资产定期存款现金及其他69.7%70.1%71.4%71.7%71.2%12.9%14.0%13.5%13.0%12.3%7.2%6.6%6.1%5.3%5.4%10.2%9.3%9.0%10.1%11.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022债权型资产股权型资产定期存款现金及其他图:过去图:过去5 5年中国人寿投资组合年中国人寿投资组合图:过去图:过去5 5年中国人保投资组合年中国人保投资组合图:过去图:过去5 5年中国平安投资组合年中国平安投资组合资料来源:公司年报,国信证券经
53、济研究所整理资料来源:公司年报,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资产端:加大权益资产与另类资产配置资产端:加大权益资产与另类资产配置资料来源:原银保监会,国信证券经济研究所整理另类资产与股债相关性相对较低,且其较为稳定的收益能够帮助各险企更好地实现超额收益,享受流动性溢价。截至2022年末,我国保险资金运用余额约25万亿元,另类投资累计规模约6万亿元,其中不动产投资是保险公司另类投资的重要标的之一。政策依据政策依据投资领域投资领域投资方式投资方式2010年原保监会颁布保险资金投资不动产暂行办法放开保险不动产投资商业地产、办公地产、养老、医疗、自用不动产等领域1
54、)股权包括持有项目公司股权、股权投资计划、私募股权基金等;2)债权典型模式是由保险资管、信托、券商资管等发起设立计划,再由险资认购,投向不动产项目;3)物权主要形式为直接投资房地产,赚取租金或资产增值。表:保险公司另类投资模式表:保险公司另类投资模式请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资产端:加大权益资产与另类资产配置资产端:加大权益资产与另类资产配置资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理各保险公司的资产管理公司成为保险资金直接运作的重要渠道各保险公司的资产管理公司成为保险资金直接运作的重要渠道。截止2022年底,行业内共计有34家保险资产管理公司。根据国家金融监督管理总局披露的信
55、息,2023年第一季度保险业资金运用额为26.33万亿,同比增长超10%;年化综合收益率为5.24%。私募股权基金成为险资股权投资的核心私募股权基金成为险资股权投资的核心。根据195家保险公司的统计结果显示,在保险股权投资中,2022年底投资私募股权基金的金额超过5200亿元,占当年股权投资的比重为的28%。其中医疗健康、智能制造、集成电路、养老等,是险资投资私募股权基金关注的重点领域。集成电路集成电路我国需求量巨大的处理器、存储器、控制器芯片以及高端功率器件和传感器等大量依赖国外进口,未来国内成长空间巨大,从而带来更多投资机遇。养老养老人口老龄化为国内养老市场发展带来新的机遇,各险企着力打造
56、养康生态圈,投资养老社区、健康医疗、健康管理等体系化全生命周期服务。医疗健康医疗健康高精尖的医疗器械主要依赖进口,部分进口垄断率高达95%以上,未来存在更多国产替代投资机会。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资产端:加大权益资产与另类资产配置资产端:加大权益资产与另类资产配置资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理科技赋能助力险资提升资产配置能力、长期稳定收益能力和风险管理能力三个方面的建设。资产配置能力更好的技术手段和工具更好的技术手段和工具通过科技手段提升对宏观数据、周期数据、资产数据、资金数据等进行高效处理的能力,实现与负债端保单的匹配。稳定收益能力锁定长期收益锁定长期收益提
57、升信息收集能力,助力险资建立突出的趋势分析、政策研判、风险因素识别等技能,减少偏差。风险管理能力完善投资风险管理体系完善投资风险管理体系通过数据层面、系统层面和技术层面全面的帮助各险资从风险识别、分析、评价量化、应对和管控等方面完善体系化风险管理,保障资管安全。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行:存款高增长银行:存款高增长0101非银:配置资产荒0202经验:历史破局点0303资金:跃跃欲试时0404目录目录展望:板块行情起0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容增量资金跃跃欲试增量资金跃跃欲试潜在增量资金零售活跃资金理财“固收+”产业资本险资入市资料来源:国信证券经
58、济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容权益公募基金“发不出来”不代表市场没增量资金权益公募基金“发不出来”不代表市场没增量资金权益类总体规模环比下降权益类总体规模环比下降,券商权益类份额边际增加券商权益类份额边际增加。在Top100权益类保有量总体保有量规模环比下降的背景下,券商权益类边际份额稳步增长,我们认为主要受益于ETF的加持作用及销售优势。保险权益类表现亮眼,其中保有量规模环比+12.3%,占Top100的1.3%,环比+16.2%,市占率+15.9%。债券类基金助力非货基规模增速债券类基金助力非货基规模增速,券商及独立基金销售机构表现亮眼券商及独立基金销售机构表现亮
59、眼。券商持续发力,非货基保有量规模达1.5万亿,环比+4.7%,市占率9.4%,环比+1.9%。股票股票+混合基金类混合基金类 2023Q12023Q12023Q22023Q2环比变环比变化化占占Top100Top100比比例例环比变化环比变化市占率市占率环比变环比变化化银行银行2940427746-5.6%49.5%-2.4%37.9%-2.50%券商券商.4%23.5%5.9%18.0%5.90%独立基金销售机独立基金销售机构构1492214268-4.4%25.5%-1.1%19.5%-1.30%保险保险64264272172112.3%12.3%1.3%1.3%1
60、6.2%16.2%1.0%1.0%15.90%15.90%其他其他127117-7.9%0.2%-4.7%0.2%0.00%Top100Top100合计合计5794956012-3.3%100.0%76.5%非货币基金非货币基金2023Q12023Q12023Q22023Q2环比变环比变化化占占Top100Top100比比例例环比变化环比变化市占率市占率环比变环比变化化银行银行38932391230.5%46.0%-2.5%24.10%-2.40%券商券商5308153084.7%4.7%18.0%18.0%1.6%1.6%9.40%9.40%1.90%1.90%独立基金
61、销售机独立基金销售机构构279622796229479294795.4%5.4%34.7%34.7%2.3%2.3%18.20%18.20%2.30%2.30%保险保险77993019.4%1.1%15.8%0.50%0.00%其他其他160155-3.1%0.2%-6.0%0.10%0.00%Top100Top100合计合计82451849953.1%100.0%52.3%表:股票表:股票+混合基金销售保有量混合基金销售保有量TOP100TOP100不同渠道占比变化不同渠道占比变化表:非货币基金销售保有量表:非货币基金销售保有量TOP100TOP100不同渠道占比变化不同渠道占比变化资料来源
62、:中国证券投资基金业协会,国信证券经济研究所整理资料来源:中国证券投资基金业协会,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容两融资金余额近期略有回升两融资金余额近期略有回升截至2023年8月3日,整个A股市场两融余额达15872.67亿元,较7月25日增加101.25亿元。近期融资融券余额均有所回升,从而为资本市场带来活跃资金。图:图:20232023年融券余额趋势年融券余额趋势图:图:20232023年融资余额趋势年融资余额趋势13500.0014000.0014500.0015000.0015500.0016000.00融资余额(亿元)820.00840.00860
63、.00880.00900.00920.00940.00960.00980.001000.001020.00融券余额(亿元)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容保险:保险:20232023年上半年保险行业迎来增量资金年上半年保险行业迎来增量资金公司规模公司规模公司数量公司数量保险业务收入保险业务收入(亿元)亿元)2023Q12023Q1增速增速前六家678794%4%500亿4173514.5%14.5%200亿101566-8.0%百亿1611779.1%9.1%其他3869819.6%19.6%合计合
64、计7474.8%4.8%资料来源:13精算资讯,国信证券经济研究所整理表:表:20232023年第一季度寿险公司保费收入排行(年第一季度寿险公司保费收入排行(Top74)Top74)今年一季度寿险行业整体保险业务收入较去年同期提升今年一季度寿险行业整体保险业务收入较去年同期提升。主要受行业转型、产品结构转型、投资收益回升等因素影响。头部及中小型寿险公司增速亮眼头部及中小型寿险公司增速亮眼,实现规模利润双升实现规模利润双升。2023年上半年银行系中小保险公司及具有银保渠道优势的保险公司增量资金增速明显。排名排名公司公司保险业务保险业务收入(亿收入(亿元)元)同比同比%市场市
65、场份额份额变化变化1中国人寿3272.213.9%25.06%-0.22%2平安寿险1717.675.6%13.16%+0.11%4泰康人寿706.5018.2%5.41%+0.61%7中邮人寿583.4537.3%4.47%+1.06%26中银三星74.0533.7%0.57%+0.12%表:表:20232023第一季度寿险公司保费收入及市场份额变化(部分)第一季度寿险公司保费收入及市场份额变化(部分)资料来源:13精算资讯,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20232023年第一季度头部及中小保险公司净利润较去年同期均有所回升年第一季度头部及中小保险公司净利
66、润较去年同期均有所回升。头部保险公司相较于中小保险公司更为稳定。净利润回升也需要考虑2023年开始新会计准则实施的影响。随着保费收入的稳步提升随着保费收入的稳步提升,行业迎来稳定增量资金行业迎来稳定增量资金,预计下半年险企资产配置需求旺盛预计下半年险企资产配置需求旺盛。资料来源:13精算资讯,国信证券经济研究所整理表:表:20232023年第一季度寿险公司净利润收入排行年第一季度寿险公司净利润收入排行净利润(亿元,净利润(亿元,%)%)2023Q12023Q12022Q12022Q1同比同比486.56460.4426.1226.127.989.69-1.7245.7937.678.1310.
67、74-10.1520.8920.89-15.62-18.823.213.21535.46535.46478.83478.8356.6356.63公司规模公司规模公司数量公司数量前六家6500亿4200亿10百亿16其他38合计合计747420232023年年H1H1人身险行业原保险保费收入统计人身险行业原保险保费收入统计时间保费收入(亿元)同比%2023年1月87324.11%2023年1-2月117767.97%2023年1-3月158628.90%2023年1-4月183759.55%2023年1-5月2104010.78%2023年1-6月2484813.38%图:图:20232023年
68、上半年人身险原保险保费收入年上半年人身险原保险保费收入保险:保险:20232023年上半年保险行业迎来增量资金年上半年保险行业迎来增量资金资料来源:13精算资讯,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容理财现有结构:以固收和现金管理类为主理财现有结构:以固收和现金管理类为主理财产品规模开始回升:理财产品规模开始回升:5 5月理财产品存量规模月理财产品存量规模2525.6161万亿元万亿元,理财产品存量数量为理财产品存量数量为3756837568个个。从投资性质来看,固定收益类理财产品保持优势,数量占比85.28%,规模占比65.07%;现金管理类、混合类、权益类、商品
69、及金融衍生品类规模占比分别为30.26%、3.5%、0.19%、0.13%。从发行方式来看,各类型产品规模占比保持稳定,封闭式净值型、封闭式非净值型、开放式净值型与开放式非净值型产品规模占比分别为19.42%、0.23%、79.14%、1.22%。图:图:20232023年年4 4月以来理财规模企稳提升月以来理财规模企稳提升图:图:当前固收类和现金管理类占比规模高当前固收类和现金管理类占比规模高05000002000002500003000003500002021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/
70、102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/6单位:亿元05000002000002500--------042023-05单位:亿元现金管理型固定收益类混合类权
71、益类商品及金融衍生品类未披露资料来源:普益标准,国信证券经济研究所整理资料来源:普益标准,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容理财增量产品:理财增量产品:纯债类产品受益无风险利率下行纯债类产品受益无风险利率下行图:图:20232023年上半年债券市场表现较好年上半年债券市场表现较好图:图:20232023年年5 5月月固收类产品占绝对多数固收类产品占绝对多数资料来源:普益标准,国信证券经济研究所整理97.86%固定收益类权益类商品及金融衍生品类混合类20232023年上半年债券市场表现较好年上半年债券市场表现较好,十年期国债利率持续下行至低位;同时十年期国债利率持
72、续下行至低位;同时,居民风险偏好仍处在较低水平居民风险偏好仍处在较低水平,加上银行下调存款利率等因加上银行下调存款利率等因素素,纯债类理财产品吸金明显纯债类理财产品吸金明显。5月新发固定收益类、混合类、权益类、商品及金融衍生品类产品数量占比分别为96.03%、2.49%、0.4%、1.09%;各类理财产品初始募集规模占比保持稳定,5月固定收益类、混合类、权益类、商品及金融衍生品类产品初始募集规模占比分别为97.86%、1.75%、0.17%、0.18%。2.42.52.62.72.82.93.0机构配置力量驱动利率持续下行经济复苏预期短期利率上行资料来源:普益标准,国信证券经济研究所整理请务必
73、阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容理财增量产品:封闭式理财匹配摊余成本法要求理财增量产品:封闭式理财匹配摊余成本法要求资料来源:银保监会、财政部、上海证券交易所网站,国信证券经济研究所整理摊余成本法摊余成本法使用条件使用条件封闭式产品封闭式产品货币型货币型现金管理现金管理类产品类产品货币市场货币市场基金基金开放式产品开放式产品使用条件政策依据满足以下条件之一:满足以下条件之一:1.所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。2.所投金融资产暂不具备活跃交易市场,或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。关于规范金融机构资产管理业务的指导意见确保产品资产净值能够公允地
74、反映投资组合价值的前提下,采用影子定价的风险控制手段。关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知货币市场基金监督管理办法定期开放定期开放式产品式产品其他其他资管新规过渡期内,资管新规过渡期内,封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品,投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券,久期不得长于封闭期的1.5倍。关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知无法使用情景:货币市场基金、现金管理类理财产品等资产管理产品管理金融资产的业务模式以出售为目标的,相关金融资产分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。资产管理产品相关会计处理规定(征求意见稿)无法使用。关于规范金融机
75、构资产管理业务的指导意见等请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容理财增量产品:封闭式产品供给与信用利差显著相关理财增量产品:封闭式产品供给与信用利差显著相关图:图:20232023年年5 5月新发产品以封闭式产品为主月新发产品以封闭式产品为主图:但信用利差持续下降减弱了封闭式产品吸引力图:但信用利差持续下降减弱了封闭式产品吸引力资料来源:普益标准,WIND,国信证券经济研究所整理5 5月月新发封闭式理财产品数量占比新发封闭式理财产品数量占比8989.0909%,固定期限定开型固定期限定开型、每日开放型每日开放型、最小持有期型分别占比最小持有期型分别占比5 5.6161%、1 1.9393
76、%、1 1.5959%。但随着理财配置信用债力量加大但随着理财配置信用债力量加大,信用利差下降迅速信用利差下降迅速,目前基本回到目前基本回到20222022年年1010月前水平月前水平,封闭式产品利率中枢下降封闭式产品利率中枢下降,对客户对客户吸引力有所下滑吸引力有所下滑。89.09%5.61%封闭式固定期限定开型最小持有期型定活两便型每日开放型其他半开净值型未公布0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0信用利差(中位数):全体产业债信用利差(中位数):全体城投债资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内
77、容居民风险偏好提升调整产品结构居民风险偏好提升调整产品结构资料来源:国信证券经济研究所整理固收+纯债类图:“固收图:“固收+”产品当前策略和资产类别仍在拓宽”产品当前策略和资产类别仍在拓宽图:过渡依靠纯债类产品日益放大产品收益波动图:过渡依靠纯债类产品日益放大产品收益波动资料来源:国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容“低波动与稳健收益低波动与稳健收益”如何兼得如何兼得 面临居民风险偏好仍低的情况面临居民风险偏好仍低的情况,为客户提供为客户提供“低波动稳收益低波动稳收益”产品和策略是当下核心产品和策略是当下核心。抓住结构性资产机会抓住结构性资产机会,降低对单一产品的
78、依赖度降低对单一产品的依赖度,降低理财波动性降低理财波动性。如利用美元存款较高设立跨境类理财、基于黄金、股指(尤其是中证500、1000指数)设置更多的结构性理财。资料来源:国信证券经济研究所整理表:当前理财子公司典型产品线表:当前理财子公司典型产品线产品类别产品类别具体细分具体细分风险等级风险等级配置资产配置资产运作模式运作模式现金管理类现金管理类现金管理PR1货币市场工具开放式固定收益类固定收益类纯债、债券+非标、债券+权益、债券+衍生品PR2-PR3债券为主,部分配置一定比例非标资产、权益资产等定期开放式、封闭式混合类混合类偏债混合、偏股混合、多资产FOFPR3-PR4权益和债券配置比例
79、调整灵活一般设置最短持有期后续开放式权益类权益类主动类、FOF类PR4-PR5权益资产为主,不低于80%开放式、定期开放式衍生品类衍生品类指数增强、雪球类PR5债券,商品,利率和金融衍生工具定期开放式请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容“+“+红利资产红利资产”:当前权益高股息策略凸显吸引力:当前权益高股息策略凸显吸引力资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:当前权益相对于债券估值吸引力在提升图:当前权益相对于债券估值吸引力在提升0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00-1-0.500.511.522
80、.533.5万得300非金融 指数股债收益率:10Y国债-沪深300股息率股债收益率均值+1std-1std+2std-2std-40%10%60%110%160%210%260%310%2009/122012/082015/042017/122020/082023/04高分红50上证指数图:长期看高红利指数长期回报相对指数表现优异图:长期看高红利指数长期回报相对指数表现优异资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容“+“+另类策略另类策略”:“雪球”带来结构性产品机会:“雪球”带来结构性产品机会资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理表:基于市场
81、环境的场景敏感性分析表:基于市场环境的场景敏感性分析市场环境市场环境“雪球”产品表现“雪球”产品表现多头权益表现多头权益表现大幅上行大幅上行(20%20%以上)以上)提前敲出,获得稳定收益;跟随市场大涨中间震荡中间震荡(-20%20%-20%20%)未敲出或敲入,获得稳定收益;跟随市场震荡大幅下行大幅下行(-20%20%以上)以上)情况一:获得零收益;情况二:达到一定阀值后出现亏损跟随市场大跌图:“雪球”挂钩的中证图:“雪球”挂钩的中证500500目前处于权益估值底部目前处于权益估值底部图:通过配置一定比例“雪球”实现“固收图:通过配置一定比例“雪球”实现“固收+”+”的效果的效果高等级固收类
82、资产(75%仓位)雪球产品(25%仓位)年化3.5%左右年化16%、0%、亏损等多种情况表:目前“雪球”挂钩的产品保护垫较丰厚表:目前“雪球”挂钩的产品保护垫较丰厚资料来源:国信证券经济研究所整理资料来源:国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容“+“+另类资产另类资产”:挖掘打新、定增、商品、:挖掘打新、定增、商品、REITsREITs等另类资产机会等另类资产机会资料来源:BCG,国信证券经济研究所整理图:产业基金带来另类资管资产来源图:产业基金带来另类资管资产来源请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容渠道端:根据客户
83、需求探索产品配置渠道端:根据客户需求探索产品配置资料来源:国信证券经济研究所整理表:客户负债期限与理财产品配置的示例表:客户负债期限与理财产品配置的示例资金属性资金属性产品匹配产品匹配布局机会布局机会突破机遇突破机遇半年以内流动性半年以内流动性需求需求净值型现金管理类理财符合监管政策要求,收益率略高于货币基金支付等领域创新,如打通账户支付功能短期限、固收定开型产品符合监管政策要求,维持较高收益率让渡流动性,接受一定封闭持有期存单型理财、地方债指数理财符合监管政策要求,维持较高收益率客户接受小幅净值波动一年到两年财富一年到两年财富保值需求保值需求低风险结构性理财采取类保本策略,替代结构性存款客户
84、理解“风险-收益”特征高风险结构性理财通过配置一定比例“雪球“,获得稳健较高收益当前挂钩指数处于低位,产品敲出概率大两年以上财富增两年以上财富增值需求值需求养老型理财资产配置优势突出,受益递延养老金红利政策客户逐步接受长期限产品和资管产品养老理念主题型理财参考海外经验有利于募集机构和高净值客户资金对于ESG产品,标准需统一且对资产有共识;对于“乡村振兴”主题产品,考虑到债券收益回报不足,需要增加权益乃至股权资产配置。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容ETFETF资金:主动基金超额收益下降凸显资金:主动基金超额收益下降凸显ETFETF优势优势 主动基金超额收益下降和主动基金超额收益下降
85、和ETFETF风险对冲属性引致风险对冲属性引致ETFETF规模发展迅速规模发展迅速。一是随着资本市场深化改革和投资者向机构化发展,市场有效性不断提升,主动基金获取超额收益能力减弱,指数基金优势凸显;二是2018年注册制改革启动以来,其“宽进严出”增加投资者选股难度,ETF指数投资规则可以有效弱化收益波动并赚取平均收益,使得ETF成为投资者和投顾的较优资产配置选项。截至2023年8月4日,ETF资产净值19785亿元,较2022年末增长19%,2018-2022年复合年均增长率达到30%;资产净值占基金市场规模比例达到7.13%,占比较2022年末提升约1个百分点。普通股票型基金指数超额收益偏股
86、混合型基金指数超额收益 基金资产净值 亿元 基金数量()基金资产净值占基金市场规模比例图:主动基金超额收益中枢下移图:主动基金超额收益中枢下移图:图:ETFETF规模发展迅速规模发展迅速图:图:ETFETF资产净值占基金市场规模比例不断上扬资产净值占基金市场规模比例不断上扬注:业绩比较基准为股票指数型基金指数,截至2023年8月4日。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容ETFETF资金:“聪明资金”偏好左侧布局资金:“聪明资金”偏好左侧布局 聪明资金左侧布
87、局聪明资金左侧布局,净申赎表现靓丽净申赎表现靓丽。市场低迷时,投资者获取超额收益甚至正收益的难度加大,ETF指数化特性使其成为优良的底部加仓工具。聪明资金凭借对市场的深刻理解和高效的执行力,利用ETF进行左侧布局,或是引致ETF净申赎表现靓丽的主要因素。2023Q2ETF资金净流入1800亿元,其中医药、电子、和食品饮料行业净流入规模排名靠前;ETF净申赎0.17亿份,环比增加325%,同比增加1017%。图:图:2023Q22023Q2行业加权平均收益率与资金净流入规模统计行业加权平均收益率与资金净流入规模统计注:ETF产品所属行业依据2022年末重仓行业第一名确定,加权因子为基金规模。交通
88、运 传 公用事业农 医药生物国 工基础化工家用电器建 料建 房地产有 金属机械设备 环保电力设备电子 化社会服务计算机通信 银行非银金融食品饮料 净流入额(亿元)加权平均收益率 全市场净申购赎回份额(亿份)图:图:2023Q2ETF2023Q2ETF全市场净申赎份额环比增加全市场净申赎份额环比增加325%325%资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容产业资本:同时偏好优质股权和高红利资产产业资本:同时偏好优质股权和高红利资产资料来源:中移资本控股有限责任公司,中国移动投资生态白皮书(2023版),20
89、23年,6页;国信证券经济研究所整理高现金流资产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容私募格局:从舞台边缘逐步走向中央私募格局:从舞台边缘逐步走向中央 从规模看从规模看,按照中国证券投资基金业协会数据,截止2022年底,私募基金规模约20.3万亿元,总规模仅次于银行理财27.2万亿元、公募基金26.0万亿元,保险资管24.5万亿元,信托规模21.1万亿元;从类型看从类型看,私募基金包括证券类和私募股权类,截至2023年4月底,前者约10万 产品 5.9万亿元,后者约5万 产品 14.2万亿元;从配置看从配置看,私募基金包括证券类和私募股权类,涉及资产类型多元,其中持有股票(含定增)约4万
90、亿元,未上市股权约10万亿元,持有权益和另类资产占比显著高于公募产品;从结构看从结构看,私募证券投资基金管理人数量众多,管理规模平均数与中位数相差巨大,分化趋势明显,较少头部机构拥有较大管理规模,多数管理人管理规模较小,呈现显著长尾特征。参考中国基金业协会数据,私募证券类前20规模占比约32%,而管理规模在5000万元以下的家数占比超过50%。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理 私募基金数量 万)私募基金规模(万亿元)私募证券投资基金私募股权、创业基金私募资产配置基金其他 私募证券投资基金私募股权、创业基金私募资产配置基金其他图:私募基金市场统计图:私募基金市场统计图:私募基金数量分布
91、图:私募基金数量分布图:私募基金规模分布图:私募基金规模分布资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容私募监管:回归规范发展私募监管:回归规范发展 管住头部管住头部,清退尾部清退尾部,延续资管新规延续资管新规,回归规范发展回归规范发展。2023年5月中国证券投资基金业协会就私募证券投资基金运作指引(征求意见稿)(下称运作指引)公开征求意见。本次运作指引意在拉平私募资管操作与资管新规同步,尤其是当前大型私募投资机构规模相当于中型公募基金,而小而多的长尾机构运作不完备,操作上隐藏较大风险,运作指引有较强风险管控导
92、向。具体维度具体维度核心表述核心表述募集资金募集及存续门槛要求,明确私募证券投资基金初始募集及存续规模不得低于1000万元,与私募投资基金登记备案办法衔接。强化投资者适当性要求,私募证券投资基金投向流动性较低资产等特殊资产的,要求投资者风险等级不得低于基金风险等级。规范申赎管理,加强流动性风险管理,要求私募证券投资基金开放申赎频率不得高于每月一次,并对相关专业投资者予以豁免。锁定期要求,引导投资者理性投资、长期投资,明确基金合同应当约定投资者不少于6个月的份额锁定期安排,并对相关专业投资者予以豁免。预警线与止损线要求,要求私募证券投资基金审慎设置预警线、止损线及触发后的相关安排。投资要求组合投
93、资要求,为引导私募证券投资基金管理人提升专业投资能力,组合投资、分散风险,要求私募证券投资基金采取资产组合的方式进行投资,投资单一资产不得超过基金净资产的25%等,并对相关专业投资者予以豁免。禁止多层嵌套,要求私募证券投资基金架构应当清晰、透明,不得通过设置复杂架构、多层嵌套等方式规避监管要求。上市公司股份集中度要求,明确同一实控人控制的私募证券投资基金管理人的自有基金、管理的所有私募证券投资基金、担任投资顾问管理的资产管理产品合计持有单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。规范债券投资行为,长期以来,监管政策明确禁止管理人参与结构化债券发行、收取返费等违规行为,并要求加强
94、投资流动性管理,此次重申、明确规范债券投资行为,要求分散投资,促进规范运作。五是场外衍生品投资要求,明确私募基金应当以风险管理、资产配置为目标开展衍生品交易,不得将衍生品交易异化为股票、债券等场内标的的杠杆融资工具,不得为不适格投资者提供通道服务,提出集中度、杠杆等要求。运作管理要求私募证券投资基金管理人建立健全内部制度,遵循投资者利益优先与公平交易原则,防范利益输送。对量化私募证券投资基金在交易系统安全、异常交易监控、内部管理、资料保存、产品命名等方面提出规范要求。压实托管人投资监督责任,按要求报送信息。要求规模以上私募证券投资基金管理人定期开展压力测试、建立风险准备金制度等。进一步细化对私
95、募证券投资基金投资运作(如衍生品、境外资产等特殊交易)的信息披露要求。明确不同规模私募证券投资基金管理人和私募证券投资基金信息报送工作要求。过渡期安排关于过渡期安排,运作指引明确,该指引施行后,新备案的私募证券投资基金按照运作指引要求执行。同时为减少新老基金的套利空间,对存量基金针对不同情况提出差异化整改要求,并对重点条款的整改给予充分过渡期安排。一是对于违反投资范围要求、开展通道业务、不符合最低存续规模等触及底线要求的存量基金,运作指引施行后不得新增募集规模及投资者,不得展期,新增投资活动须符合运作指引要求,合同到期后予以清算。对于不符合运作指引中关于投资集中度、嵌套层数、杠杆比例、债券及衍
96、生品交易等投资要求的,给予12个月整改过渡期,不强制要求修改基金合同。对于运作指引实施后存量基金新募集的投资者要求设置不少于6个月的份额锁定期。对于存量基金发生基金合同变更的,变更后内容应当符合运作指引要求;基金合同存续期限发生变化的,应当按照运作指引修改基金合同。对于存量基金中无固定存续期限的私募证券投资基金,要求在运作指引施行后12个月内,修改基金合同,约定明确的基金存续期,以促进目前存量永续基金限期整改。表:私募表:私募运作指引运作指引具体涉及条款跟随具体涉及条款跟随资管新规资管新规资料来源:中国证券投资基金业协会,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容私募行
97、为:短期增量资金进场将受冲击私募行为:短期增量资金进场将受冲击 预计小微私募产品数量将大幅减少预计小微私募产品数量将大幅减少。当期私募运作产品约10万,大多数是小微型私募,如果1000万以下产品被清理,可能会影响50%产品存续,同理,当期证券类私募管理人约1万家,有可能一半以上将退出市场;部分策略开展可能更加困难部分策略开展可能更加困难。如产品按照资产配置分类可能不利于宏观对冲类产品及时调整配置结构,过去押注单票的高集中度策略、“雪球”等衍生品策略也难以有效执行;或引发流动性冲击或引发流动性冲击。如果产品净值持续下行,市场批量产品进入清算流程,或造成权益市场资金面负反馈。杜绝业务风险的同时,或
98、造成新的流动性风险,这将成为运作指引)后续修改中将考虑的维度。资料来源:国信证券经济研究所整理可能找到绕开可能找到绕开的方式,但要的方式,但要求私募和券商求私募和券商投入更大精力投入更大精力和成本和成本宏观策略私募宏观策略私募主观多头私主观多头私募募场外衍生品交易私场外衍生品交易私募募日开高流动性私日开高流动性私募募量化私量化私募募难以灵活切换大类难以灵活切换大类资产资产难以集中投向单一难以集中投向单一资产资产50005000万以下难以万以下难以参与参与后续最短为月度后续最短为月度开放开放投资经理提交核心投资经理提交核心策略策略影响类型影响类型影响原因影响原因图:私募机构潜在影响细分分类图:私
99、募机构潜在影响细分分类请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行:存款高增长银行:存款高增长0101非银:配置资产荒0202经验:历史破局点0303资金:跃跃欲试时0404目录目录展望:板块行情起0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行推荐逻辑:稳定基本面银行推荐逻辑:稳定基本面+极低估值带来的期权价值极低估值带来的期权价值 下半年基本面预计将继续保持稳定下半年基本面预计将继续保持稳定 一是预计资产规模稳定增长一是预计资产规模稳定增长。去年上半年因稳增长力度较大导致地方政府债券集中在上半年发行去年上半年因稳增长力度较大导致地方政府债券集中在上半年发行,高基数使得今年上半年
100、社融增速回落高基数使得今年上半年社融增速回落,今年下半年随着地方政府债券发行力度加大今年下半年随着地方政府债券发行力度加大,社融增速预计有所回升社融增速预计有所回升,因此银行面临的信用需求向好;因此银行面临的信用需求向好;二是净息差降幅逐步收窄二是净息差降幅逐步收窄,有利于行业收入增速保持稳定有利于行业收入增速保持稳定。随着贷款重定价接近尾声随着贷款重定价接近尾声,前期前期LPRLPR下降的影响已经消除;而存款端利率下下降的影响已经消除;而存款端利率下调有望缓和银行净息差下行压力调有望缓和银行净息差下行压力,包括协定存款利率上限下调包括协定存款利率上限下调、活期及中长期定期存款利率下调等活期及
101、中长期定期存款利率下调等。综合来看综合来看,预计后续净息差降幅收预计后续净息差降幅收窄窄。而去年下半年的净息差基数较低而去年下半年的净息差基数较低,因此今年下半年收入增长压力不大因此今年下半年收入增长压力不大,有望保持稳定有望保持稳定。6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%13.0%----------072022-0
102、----042023-05商业银行资产增速图:预计下半年银行资产增速稳定图:预计下半年银行资产增速稳定资料来源:金融监管总局,国信证券经济研究所整理1.60%1.70%1.80%1.90%2.00%2.10%2.20%2021/3/31 2021/6/30 2021/9/30 2021/12/31 2022/3/31 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31上市银行合计单季度净息差图:上市银行净息差走势:今年一季度受重定价影响较大,后续降幅将图:上市银行
103、净息差走势:今年一季度受重定价影响较大,后续降幅将收窄收窄资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行推荐逻辑:稳定基本面银行推荐逻辑:稳定基本面+极低估值带来的期权价值极低估值带来的期权价值 下半年基本面预计将继续保持稳定下半年基本面预计将继续保持稳定 三是虽然资产质量承压三是虽然资产质量承压,但拨备水平较厚但拨备水平较厚,利润增速有望保持稳定利润增速有望保持稳定。银行近几年持续加大存量不良的处置银行近几年持续加大存量不良的处置,不良率持续降低不良率持续降低,拨备覆盖拨备覆盖率处于较高水平率处于较高水平。虽然当前资产质量承压虽然当前资产质量承压,
104、但厚实的拨备足以用来应对资产质量压力但厚实的拨备足以用来应对资产质量压力,从而保持净利润的平稳增长从而保持净利润的平稳增长。170%180%190%200%210%220%230%240%250%行业整体拨备覆盖率上市银行拨备覆盖率165%170%175%180%185%190%195%200%205%210%1.50%1.70%1.90%2.10%2.30%2.50%2.70%2.90%3.10%不良贷款率关注类贷款占比拨备覆盖率(右轴)图:商业银行不良率、关注率降至低位,拨备覆盖率保持稳定图:商业银行不良率、关注率降至低位,拨备覆盖率保持稳定资料来源:金融监管总局,国信证券经济研究所整理图
105、:上市银行拨备更加充裕,抗风险能力更强图:上市银行拨备更加充裕,抗风险能力更强资料来源:金融监管总局,Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容银行推荐逻辑:稳定基本面银行推荐逻辑:稳定基本面+极低估值带来的期权价值极低估值带来的期权价值 目前银行基本面虽然没有明显改善但整体上业绩增长仍能保持平稳目前银行基本面虽然没有明显改善但整体上业绩增长仍能保持平稳,而估值处于低位而估值处于低位,意味着未来下行空间有限意味着未来下行空间有限。若后续经济复苏有望若后续经济复苏有望推动估值修复推动估值修复,我们将此视为银行板块的我们将此视为银行板块的“期权价值期权价值”图:上
106、市银行平均图:上市银行平均PBPB处于历史低位处于历史低位资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:上市银行平均图:上市银行平均PEPE处于历史低位处于历史低位资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容为什么要活跃资本市场?鼓励生产创新需要图表:新兴技术和模式需要权益融资支持资料来源:Gartner,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容为什么要活跃资本市场?降低杠杆水平需要0.050.0100.0150.0200.0250.0300.02010/032010/082011/012011/062011/112012/0
107、42012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/042017/092018/022018/072018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/062021/112022/042022/09中国:居民部门杠杆率中国:政府部门杠杆率中国:实体经济部门杠杆率资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图表:我国实体企业杠杆率持续走高请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容为什么要活跃资本市场?实现共同富裕需要(20,000)(10,00
108、0)010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/010.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.0图表:我国居民财富占世界总财富已接近20%图表:我国居
109、民近期新增存款显著增加资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容57资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理水活鱼跃,市场长牛图表:注册制助力美国资本市场1980年后长牛0.02.04.06.08.010.012.014.016.002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000美国:纳斯达克综合指数美国:纽约证交所综合指数美国:国债收益率:10年催化剂:1、后“沃尔克”时代利率下行周期;2、第二次婴儿潮带动劳动力增长;3、计算机与互联网技术创新与应用;
110、4、全球化与去管制周期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容58“稳中求进”下整体扩容速度相对可控,预计注册制下市场扩容不会对市场产生显著“抽水效应”。通过收购未上市企业成长性股权,利用二级市场高估值进行套利的模式未来更困难,预计小盘股、重组股流动性和估值中枢将下降。市场将给“确定性”更高溢价,价值投资理念加强。长期内市场优胜劣汰功能将加速显现,A股有望迎来真正的“慢牛”“长牛”行情。社保基金与养老金入市保险资金与银行理财资金入市机构资金入市由以散户投资者向以机构投资者为主体进行转化资本市场逐步走出慢牛行情居民存款入市利于资本市场走强图表:注册制吸引增量机构资金入市带动长牛行情-40%1
111、0%60%110%160%210%2010/012012/092015/052018/012020/092023/05创业板指上证指数沪深300科创50图表:过去A股主要指数波动大且赚钱效应弱资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容02000400060008000400016000证券 申万)上证指数券商板块行情历史回顾券商板块行情历史回顾宏观经济复苏是板块行情的前置条件宏观经济复苏是板块行情的前置条件,监管利好政策是板块行情的催化条件监管利好政策是板块行情的催化条件。2010年以来
112、,券商板块共经历5次重要上涨行情,启动时点一般位于宏观经济衰退后期或复苏前期,市场估值探底叠加流动性充裕,板块走势与市场整体走势基本一致。利好行业中长期持续发展的政策出台,则是驱动板块行情超过市场基准行情,获得超额收益的催化剂。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:图:20102010年以来券商行情走势年以来券商行情走势政策催化:券商创新大会全面牛市熊市纠偏资管板块重估熊市纠偏熊市纠偏请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容券商板块行情历史回顾券商板块行情历史回顾行业中长期高景气发展的成长逻辑是获取超额收益的主要因子行业中长期高景气发展的成长逻辑是获取超额收益的主要因子。2012年
113、行业创新大会、2018年股票质押风险改善、2019年以及2020年注册制试点持续推进、2021年支持公募基金挂牌上市,引致券商财富管理和机构业务长期看好,落脚点均为业务成长逻辑。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理。注:最高点与前低期间天数是指最高点与距离最近的阶段性低点之间相隔的天数,衡量券商快速上涨后的见顶用时。启动时点启动时点结束时点结束时点交易天数最高点与前低期间天数期间涨幅超额收益行情结束后横盘天数宏观环境驱动因素较上证指数较创业板指20122012-13-%53%44%771)高通胀压力缓解,市场一致预期流动性边际宽
114、松,经济有望见底回升,驱动股市上行;2)2012年5月召开券商创新大会,推出关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施等一系列规则的征求意见稿;3)2013年 1月,两融业务取消开户规模下限,转融资、转融券业务试点先后启动。行业创新20142014-15-4%164%198%341)央行多次降准降息,释放流动性;2)2014年行业政策处于宽松期,创业板再融资制度落地,11 月“沪港通”启动提振券商经纪业务。牛市行情20182018-19-%62%46%601)社融触底回升,
115、经济改善;2)股票质押风险改善;3)设立科创板并试点注册制的相关政策文件发布。业绩驱动20202020-20-%28%17%1491)新冠疫情冲击后的修复期,货币政策宽松;2)2020年6月创业板注册制改革正式稿落地;3)银行收购券商预期。业绩驱动20212021-21-%16%15%971)2021年7月央行全面降准,流动性相对充裕:2)2021年5月上海出台政策支持公募基金挂牌上市。业绩驱动表表:20102010年以来券商行情主要信息年以来券商行情主要信息请务必阅读正文之后的
116、免责声明及其项下所有内容券商个股行情历史回顾券商个股行情历史回顾 历次券商行情涨幅排名靠前的证券公司差异较大历次券商行情涨幅排名靠前的证券公司差异较大,符合成长逻辑的券商涨幅靠前符合成长逻辑的券商涨幅靠前。以2021年券商行情为例,支持公募基金挂牌上市的政策驱动公募基金发展,财富管理业务增长预期打开。东方证券和广发证券因公募基金业务贡献较大,涨幅位居板块前列,信达证券涨幅第一主要因其为次新股。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理表表:历次券商行情涨幅前三的证券公司:历次券商行情涨幅前三的证券公司启动时点结束时点证券公司期间自最低价的最大涨幅成长逻辑2012-01-052013-02-07
117、国海证券286%两融资管国金证券111%海通证券93%2014-03-202015-04-22西部证券556%经纪业务国元证券398%兴业证券398%2018-10-182019-03-07天风证券478%投资银行股票质押中信建投398%华 证券323%2020-05-272020-07-09中泰证券312%同业并购光大证券180%浙商证券107%2021-05-102021-09-13财达证券216%财富管理东方证券135%广发证券83%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容中信证券涨幅情况中信证券涨幅情况 中信证券在中信证券在5 5次券商行情中存在次券商行情中存在4 4次连续涨停情况
118、次连续涨停情况。在2014年牛市行情引导的券商行情中,中信证券存在两次连续涨停,连续涨停天数分别为3个交易日和2个交易日;在2018年股票质押风险改善和注册制改革引导的券商行情中,中信证券存在一次连续涨停,连续涨停天数为2个交易日;在2020年疫情修复和银行收购券商引导的券商行情中,中信证券存在一次连续涨停,连续涨停天数为2个交易日。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理表表:中信证券历次券商行情期间涨幅情况统计:中信证券历次券商行情期间涨幅情况统计启动时点结束时点期间涨幅证券 申万)指数期间涨幅期间连续涨停情况2012-01-052013-02-0766%65%278%278%284%2
119、84%20142014年年1212月月4 4日至日至20142014年年1212月月8 8日日 连续三个交易日涨停连续三个交易日涨停20142014年年1212月月1616日至日至20142014年年1212月月1717日日 连续两个交易日涨停连续两个交易日涨停 77%77%86%86%20192019年年2 2月月2222日至日至20192019年年2 2月月2525日日 连续两个交易日涨停连续两个交易日涨停 47%47%50%50%20202020年年7 7月月3 3日至日至20202020年年7 7月月6 6日日 连续两个交易日涨停连续两个交易日涨停2021-05-102021-09-1
120、318%24%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容牛市首枪,先涨券商牛市首枪,先涨券商“活跃资本市场活跃资本市场,提振投资者信心提振投资者信心”,中信证券成为旗手龙头中信证券成为旗手龙头。单纯从业绩指标看,中信证券未必是牛市业绩弹性最大的券商,经纪弹性不如华泰/银河,自营敞口多经股指对冲,财富销售难比东财。但综合各指标,中信恰恰是群众基础最好的券商,成为旗手龙头代表市场预期外部资金涌入的可能性。还有哪些政策值得期待还有哪些政策值得期待?T+0交易:短期刺激交易,但会误导市场参与者行为习惯;降低印花税:当前卖出时收取0.1%,水平降低对交易量刺激有限;提升杠杆率:券商当前杠杆利用效率远不
121、及杠杆上限(约12倍);暂缓IPO:短期市场小幅利好,但有违提升直接融资初心。交易活跃 是须臾,眼光放远,引导长线资金入市才是正途,后续可能体现在发展个人养老金制度/推广宽基指数产品创设/培育投顾/引导绝对收益产品创设等一揽子政策。本轮券商行情本质是本轮券商行情本质是“中特估中特估”的延续的延续。当前全社会杠杆水平高企,社会缺乏新科技生产力情况下,经济结构转型离不开券商中介职能发挥,也离不开大资管发育。增量资金流入市场预期带动风险偏好提升,券商成为资金合力对象。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0.00.51.01.52.02.53.02018-07-312018-12-282019
122、-05-312019-10-312020-03-312020-08-312021-01-292021-06-302021-11-302022-04-292022-09-302023-02-282023-07-28PB1/4分位数1/2分位数3/4分位数后续行情仍值期待后续行情仍值期待行情轮动脉络:行情轮动脉络:板块旗手板块旗手(中信证券中信证券)-交易弹性交易弹性(已体现已体现,华泰证券华泰证券/东方财富东方财富)-投行弹性投行弹性(活跃交易到活跃融资活跃交易到活跃融资,区域精品证券区域精品证券)-自营自营&资管弹性资管弹性(居民居民从存款转向基金从存款转向基金,东方证券东方证券&东方财富东方
123、财富)。当前大券商估值不到当前大券商估值不到1 1.5 5PBPB,行情未止行情未止。资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理图:中信证券图:中信证券PBPB历史分位历史分位请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容推荐标的盈利预测推荐标的盈利预测细分板块公司评级收盘价(元)总市值(亿元)收入(亿元,%)归母净利润(亿元,%)EPSPE2023Q2 E环比%2023 H1 E同比%2023Q2 E环比%2023 H1 E同比%2023E2024E2023E2024E证券中信证券买入20.1 2983.4 193.4 26.0%346.9-0.6%61.2 13.0%115.4 3.1%1.
124、7 1.9 11.9 10.6 华泰证券买入14.2 1289.6 103.4 15.0%193.3 19.6%36.3 12.0%68.8 28.0%1.4 1.6 10.0 9.2 东方财富买入14.0 2223.2 32.0 14.0%60.1-4.7%22.7 12.0%43.0-3.2%0.8 0.9 18.2 15.1 保险新华保险增持40.2 1255.0 342.2 18.0%1327.7 10.0%78.2 13.0%83.0 60.0%5.1 8.2 7.9 4.9 表:表:金融金融行业推荐标的盈利预测行业推荐标的盈利预测公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级(元)
125、(亿元)2023E2024E2023E2024E002142.SZ宁波银行买入28.161,8603.924.527.26.2600036.SH招商银行增持34.888,7976.117.055.75.0601528.SH瑞丰银行买入6.081190.941.146.55.3603323.SH苏农银行增持4.65840.941.064.94.4601128.SH常熟银行买入7.231981.221.455.95.0002839.SZ张家港行增持4.751030.850.985.64.9601838.SH成都银行买入13.855283.043.484.64.0资料来源:WIND,国信证券经济研究
126、所整理资料来源:WIND,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示风险提示 稳增长政策不及预期、海外经济超预期下滑等带来下半年我国经济复苏低于预期,这会导致投资者行为与理财规模变化很有可能超出我们的预期。金融监管政策出现重大变化导致机构行为发生变化。比如在金融科技语境下,诸如区块链、大数据等技术的发展,对许多金融交易的习惯与方式进行了重构,传统的金融立法难以有效界定并进行监管。层出不穷的新型金融业态和新型金融交易行为难以在现有的法律框架内进行有效的规制,从而在一定程度上存在合规性风险。银行理财产品统计主要来自普益标准金融数据平台,因为净值披露及规模数据样本有限
127、性,统计结果可能与全市场整体行情有偏差。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明免责声明分析师承诺分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道;分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求独立、客观、公正,结论不受任何第三方的授意或影响;作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬,特此声明。重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司(已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)制作;报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有。本报告仅供我公司客户使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可
128、,任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料,投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争
129、取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格
130、。证券投资咨询,是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动:接受投资人或者客户委托,提供证券投资咨询服务;举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等;在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告,以及通过电台、电视台等公众传播 体提供证券投资咨询服务;通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统,提供证券投资咨询服务;中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等
131、投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别定义定义股票投资评级股票投资评级买入预计6个月内,股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内,股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内,股价表现介于市场指数10%之间卖出预计6个月内,股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级行业投资评级超配预计6个月内,行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内,行业指数表现介于市场指数10%之间低配预计6个月内,行业指数表现弱于市场指数10%以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编:518046 总机:上海上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编:200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编:100032