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1、中泰证券研究所 专业领先深度诚信银行中期策略:经济底与政策底的驱动2023.08.05戴志锋戴志锋,CFA 中泰证券银行首席分析师中泰证券银行首席分析师 SAC执业证书编号:S0740517030004银行业分析师:邓美君银行业分析师:邓美君SAC执业证书编号:S0740519050002中泰证券研究所 证 券 研 究 报 告 目 录C O N T E N T SC O N T E N T S投资面:政策底与经济底是核心投资因素政策转向后的五次复盘银行投资建议政策与经济:上半年经济主要承压点及下半年政策展望1234基本面:息差与资产质量与宏观经济关联度高2UtU2WTXkUzW6MaObRnP
2、pPmOnOkPrRxPfQmMxO8OpPuNuOmPsNvPtPpP3CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深度专业领先深度诚信诚信中泰证券研究所中泰证券研究所CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深专业领先深度诚信度诚信中 泰 证 券 研中 泰 证 券 研究所究所一、政策与经济:上半年经济主要承压点及下半年政策展望4中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信1、上半年经济主要承压点5需求不足 工业:工业增加值中枢下移,4月在未受疫情影响的情况下增速深度下探。内外需均面临压力是主因。内需方面虽基建投资韧性较强;但消费受居民收入预期不佳、失业率高企等因素动能不
3、强;制造业投资受利润增速压力影响,增长放缓;同时,地产链景气度仍未见明显恢复。外需方面,受美国持续加息和制造业回流的持续影响,出口增长面临压力。服务业:低基数下服务业有所修复但中枢下移。量的修复:二季度假期较多,居民出行意愿仍较强,接触型服务业需求继续释放,服务业修复情况优于工业。中枢下移:但在居民收入预期不佳的情况下,服务业增加值也面临中枢下移的情况。图表:工业增加值增速中枢下移(2021年、2023年为两年复合同比,%)图表:工业企业利润增速深度低位运行图表:服务业增加值中枢下移数据来源:Wind,同花顺,中泰证券研究所6需求不足 投资:资本开支动能继续走弱。制造业投资放缓趋势延续。一方面
4、内外需不足企业利润仍未走出下行通道,另一方面企业信心仍未能快速恢复。地产方面处于短期低基数支撑、政策边际支持和长期动能不足的矛盾中。一方面政策边际放松态度延续、复工改善叠加低基数效应对地产投资起到一定支撑,另一方面由人口增长率下降、城镇化率增速下降等长期因素带来的供需格局改变对地产销售的影响将在中长期对地产投资形成压制;基建方面处于财政发力和卖地收入不足的矛盾中。一方面积极的财政政策为基建投资的增长持续提供韧性;但另一方面,房地产景气度的持续下行导致卖地收入不足,对基建投资的增长有一定的扰动作用。图表:资本开支环比动能弱图表:房地产景气度持续下行数据来源:Wind,同花顺,中泰证券研究所7需求
5、不足 消费:二季度增速回落。社交类消费恢复但面临中枢下移的可能。受二季度假期较多及前期积压需求的持续释放,叠加疫情期间社交类消费的低基数效应,出行、餐饮等社交类消费继续恢复;但值得注意的是,在居民收入预期仍然不佳的背景下,“量”的修复强于“金额”的修复,社交类消费同样面临增长中枢下移的可能。地产后周期类消费仍然承压。受房地产的金融属性逐渐消失、人口增长率、城镇化率等中长期因素变化的影响,房地产供需关系改变,二季度房地产销售延续回落趋势,地产后周期消费品持续承压。汽车消费需求释放。短期来看,在促销费政策、多个品牌营销活动和新车型不断上市的推动下,上半年汽车消费增长良好;中长期来看,房地产在居民资
6、产负债表中配置比重的变化也将影响居民的消费偏好,有利于汽车消费需求的持续释放。图表:二季度消费恢复乏力图表:CPI持续低位运行数据来源:同花顺,中泰证券研究所8信心不足 企业信心:企业预期相关指数二季度持续下行。心理不确定性:过往三年疫情反复冲击带来的伤痕效应。外需不确定性:贸易摩擦以来美国制造业回流、外部环境变化,叠加美元加息带来的外需不确定性。内需不确定性:地产景气度持续下行,居民收入预期不佳。政策不确定性:在经济结构面临转型的大背景下,经济结构转型深度依赖政策方向,在政策执行过程中出现了“长期目标短期化”、“一刀切”等执行问题。资本市场信心:A股二季度成交金额总体呈下降趋势,5月、6月多
7、数时间位于万亿元以下。外因:风险偏好下降。股市赚钱效应不足、投资者权益保护有待进一步优化、收入预期不佳等因素共同导致了投资者风险偏好的下降。内因:经济复苏成色不足。资本市场是实体经济的映射,要提升资本市场信心归根结底是提升经济复苏的确定性。外因与内因叠加形成“双杀”图表:企业预期相关指数二季度持续下行图表:A股成交金额二季度呈下行趋势(亿元)数据来源:Wind,同花顺,中泰证券研究所9风险隐患地方政府隐性债务:收入端压力:疫情对财政资金的消耗;经济弱复苏环境下稳增长要求对财政资金的消耗;地产低迷对卖地收入的影响。偿还端压力:2023年、2024年为城投债到期高峰。图表:2023年、2024年为
8、城投债到期高峰(亿元)数据来源:Wind,政府网站,中泰证券研究所10经济承压点逻辑链条居民收入预期不佳资本市场信心不足房地产供需关系改变消费需求不足企业信心不足投资不足地方政府收入压力地方政府支出压力 寻找当前经济压力的关键点我们将上述当前经济中的承压点按照逻辑链条梳理,寻找当前经济问题中的关键节点。梳理发现,居民收入预期不佳、房地产供需关系改变、企业信心不足涉及节点较多,或是当前经济承压的关键问题所在,未来相关政策跟进的可能性较大。11中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信2、政治局会议相关表述及未来政策展望12核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望问题
9、压力点政治局会议及会前政治局会议后跟进政策需求不足居民收入7月24日,政治局会议:通过增加居民收入扩大消费,通过终端需求带动有效供给。8月1日,中国人民银行:因城施策精准实施差别化住房信贷政策,继续引导个人住房贷款利率和首付比例下行。指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率。房地产7月24日,政治局会议:适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势,适时调整优化房地产政策,因城施策用好政策工具箱,更好满足居民刚性和改善性住房需求,促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给,积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设,盘活改造各类闲置房产。1、7月28日,住建部:继续巩固
10、房地产市场企稳回升态势,大力支持刚性和改善性住房需求,进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施;继续做好保交楼工作,加快项目建设交付1、7月31日,国常会:调整优化房地产政策,根据不同需求、不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康发展的政策举措,加快研究构建房地产业新发展模式。2、8月1日,中国人民银行:落实好“金融16条”,延长保交楼贷款支持计划实施期限,保持房地产融资平稳有序,加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度。3、8月3日,中国人民银行召开金融支持民营企业发展座谈会,龙湖、旭辉等参会消费7月24日,
11、政治局会议:提振汽车、电子产品、家居等大宗消费,推动体育休闲、文化旅游等服务消费。7 月 31 日,发改委发布关于恢复和扩大消费的措施(消费“20条”),覆盖了大宗消费、服务消费、农村消费、新型消费以及消费设施和环境方面;服务消费方面增量政策较多投资7月24日,政治局会议:大力推动现代化产业体系建设,加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业。要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合,促进人工智能安全发展。要推动平台企业规范健康持续发展。发挥政府投资带动作用,加快地方政府专项债券发行和使用。信心不足企业信心1、7月19日,国务院出台于促进民营经济发展壮大的意见2、7月24日,政治局会议
12、:要制定出台促进民间投资的政策措施。1、7月24日,发改委发布进一步抓好抓实促进民间投资工作努力调动民间投资积极性的通知,提出各地要明确民间投资占比、民间基建投资增速工作目标2、7 月 31 日,国务院常务会议对涉及小微企业和个体工商户的 10 项税费优惠政策进行部署安排,其中 4 项阶段性政策,在优化完善并加大支持力度的基础上,统一延续实施至 2027 年底;其他 6 项阶段性政策,延续执行至 2027 年底。3、8月1日,国家发改委等部门发布关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知,围绕5个方面提出28条具体措施,推动破解民营经济发展中面临的突出问题,激发民营经济发展活力,提振民营经济发
13、展信心。4、8月3日,中国人民银行召开金融支持民营企业发展座谈会,引导金融资源更多流向民营经济。制定出台金融支持民营企业的指导性文件,推动商业银行优化内控管理制度,做好政策宣传解读,加强典型经验推广。支持地方政府主动解决拖欠企业账款问题。推进民营企业债券融资支持工具(“第二支箭”)扩容增量,强化金融市场支持民营企业发展。资本市场信心1、7月21日,证监会:发布关于完善特定短线交易监管的若干规定(征求意见稿),在保持现有监管标准不变的基础上,细化明确了11种豁免情形,更好支持相关主体和业务的发展2、7月24日,政治局会议:要活跃资本市场,提振投资者信心。1、8月3日,证券业“降准”:中国证券登记
14、结算有限公司称,在证监会的统一部署下,在去年4月已将股票类业务最低结算备付金缴纳比例自18%调降至16%的基础上,引入差异化最低结算备付金缴纳比例机制,拟自今年10月起,将缴纳比例调降至平均13%左右。2、8月3日,三大官媒共同发声,分别从降低印花税、完善制度等多方面,为活跃资本市场、提振投资者信心出谋划策。风险隐患 地方隐债1、6月26日,财政部部长刘昆国务院关于2022年中央决算的报告,下半年重点财政工作之一是有效防范化解地方政府债务风险。2、7月24日,政治局会议:要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案。1、7月24日至25日,证监会召开年中工作座谈会:将不折不扣落实党中央国
15、务院关于促进房地产市场平稳健康发展、有效防范化解地方债务风险等部署。2、8月1日,中国人民银行下半年工作会议。会议部署下半年重点工作之一是切实防范化解重点领域金融风险。其中首要是统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。数据来源:中国政府网、人民网、财经网、证券日报、证券时报、经济日报、央广网,中泰证券研究所13核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望 针对内需不足:1、已出台政策:(1)针对居民收入问题:7月24日,政治局会议:通过增加居民收入扩大消费,通过终端需求带动有效供给。8月1日,中国人民银行:因城施策精准实施差别化住房信贷政策,继续引导个人住房贷款利率和首付比例下行。指导
16、商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率(2)针对消费不足问题:7月24日,政治局会议:提振汽车、电子产品、家居等大宗消费,推动体育休闲、文化旅游等服务消费。7 月 31 日,发改委发布关于恢复和扩大消费的措施(消费“20条”),覆盖了大宗消费、服务消费、农村消费、新型消费以及消费设施和环境方面;服务消费方面增量政策较多。(3)针对投资:7月24日,政治局会议:大力推动现代化产业体系建设,加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业。要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合,促进人工智能安全发展。要推动平台企业规范健康持续发展。发挥政府投资带动作用,加快地方政府专项债券发行和使用。2、下
17、阶段政策展望:存量房贷利率调整细则;消费券等间接或直接“发钱模式”;优化公积金提取门槛。14核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望 针对地产:1、已出台政策:综合表态:7月24日,政治局会议:适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势,适时调整优化房地产政策,因城施策用好政策工具箱,更好满足居民刚性和改善性住房需求,促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给,积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设,盘活改造各类闲置房产。购房政策:7月28日,住建部:继续巩固房地产市场企稳回升态势,大力支持刚性和改善性住房需求,进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款
18、利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施;做好保交楼工作,加快交付。7.29-8.1日,北京、深圳、广州、上海住建委陆续表态,支持刚性和改善住房需求,促进房地产市场平稳健康发展。综合表态:7月31日,国常会:调整优化房地产政策,根据不同需求、不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康发展的政策举措,加快研究构建房地产业新发展模式。购房政策及供给端融资:8月1日,中国人民银行下半年工作会议:落实好“金融16条”,延长保交楼贷款支持计划实施期限,保持房地产融资平稳有序,加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度。民营房企:8月3日,中国人民银行召开金融支持民营
19、企业发展座谈会,龙湖、旭辉等参会,央行表示将制定出台金融支持民营企业的指导性文件,推进民营企业债券融资支持工具(“第二支箭”)扩容增量2、下阶段政策展望:适时优化调整一线城市房地产限购政策:落实“认房不认贷”政策、部分区域暂停执行限售政策等;城中村改造细则的进一步明确:资金来源、参与主体、完工周期等;因城施策调降首套房首付比例和首套房利率、换购住房税费减免;供给端托底持续,精准实施差别化的住房信贷政策,督促银行满足房地产企业合理的融资需求;构建房地产业新发展模式:或围绕租购并举体系建设、完善预售制度并推动现房销售等方面展开。15核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望 针对地方债
20、务:1、已出台政策:6月26日,财政部部长刘昆国务院关于2022年中央决算的报告,下半年重点财政工作之一是有效防范化解地方政府债务风险。7月24日,政治局会议:要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案。7月24日至25日,证监会召开年中工作座谈会:将不折不扣落实党中央国务院关于促进房地产市场平稳健康发展、有效防范化解地方债务风险等部署。8月1日,中国人民银行、国家外汇管理局下半年工作会议。会议部署下半年重点工作之一是切实防范化解重点领域金融风险。其中首要是统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。2、下阶段政策展望:存量债务置换:地方债发行加快,中央项目落地加快;明确地方债务处理模式(展
21、期、利率、托底、不良资产处理等);地方财政收入来源切换(土地财政切换为国有股权财政)。16核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望 针对资本市场:1、已出台政策:7月21日,证监会:发布关于完善特定短线交易监管的若干规定(征求意见稿),在保持现有监管标准不变的基础上,细化明确了11种豁免情形,更好支持相关主体和业务的发展。7月24日,政治局会议:要活跃资本市场,提振投资者信心 8月3日,证券业“降准”:中国证券登记结算有限公司称,在证监会的统一部署下,在去年4月已将股票类业务最低结算备付金缴纳比例自18%调降至16%的基础上,引入差异化最低结算备付金缴纳比例机制,拟自今年10月起
22、,将缴纳比例调降至平均13%左右。8月3日,三大官媒共同发声,分别从降低印花税、完善制度等多方面,为活跃资本市场、提振投资者信心出谋划策:(1)证券时报:降低交易成本,提升交易便利性,是活跃交投情绪,提振信心的措施之一;(2)经济日报:要想方设法提高居民财产性收入,让居民通过股票、基金等渠道也能赚到钱,从而化消费意愿为消费能力;(3)央广网:可从鼓励中长期资金入市、优化IPO节奏、降低证券交易印花税、强化赚钱效应、加强投资者保护、完善基础制度等方面促进资本市场的活跃,提振投资者信心。2、下阶段政策展望:引入中长期资金等:证监会正在研究制定资本市场投资端改革行动方案,针对不同机构投资者的特点分类
23、施策,推动完善保险理财、养老金等各类中长期资金长周期考核、税收优惠、会计核算等配套制度机制;不断优化资本市场生态,提高上市公司质量,引导各类中长期资金提高权益投资实际比重,提升投资稳定性;头部券商杠杆监管;适当调整IPO发行节奏;相关税费与交易规则调整17核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望 针对企业信心:1、已出台政策:综合表态:7月19日,国务院出台于促进民营经济发展壮大的意见;民间投资:7月24日,政治局会议:要制定出台促进民间投资的政策措施;民间投资:7月24日,发改委发布进一步抓好抓实促进民间投资工作努力调动民间投资积极性的通知,提出各地要明确民间投资占比、民间基建
24、投资增速工作目标 小微企业优惠:7 月 31 日,国务院常务会议对涉及小微企业和个体工商户的 10 项税费优惠政策进行部署安排,其中 4 项阶段性政策,在优化完善并加大支持力度的基础上,统一延续实施至 2027 年底;其他 6 项阶段性政策,延续执行至 2027 年底。综合表态:8月1日,国家发改委等部门发布关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知,围绕5个方面提出28条具体措施,推动破解民营经济发展中面临的突出问题,激发民营经济发展活力,提振民营经济发展信心。金融支持民营经济:8月3日,中国人民银行召开金融支持民营企业发展座谈会,引导金融资源更多流向民营经济。制定出台金融支持民营企业的指导
25、性文件,推动商业银行优化内控管理制度,做好政策宣传解读,加强典型经验推广。支持地方政府主动解决拖欠企业账款问题。推进民营企业债券融资支持工具(“第二支箭”)扩容增量,强化金融市场支持民营企业发展。2、下阶段政策展望:明确地方政府民间投资占比、民间基建投资增速工作目标;央行制定出台金融支持民营企业的指导性文件,商业银行预计将制定支持民营企业的工作目标;推进民营企业债券融资支持工具(“第二支箭”)扩容增量等。18核心压力点+政治局会议表述-已有跟进政策=未来政策展望 货币政策:1、已出台政策:7月24日:政治局会议:要精准有力实施宏观调控,加强逆周期调节和政策储备。要继续实施积极的财政政策和稳健的
26、货币政策,延续、优化、完善并落实好减税降费政策,发挥总量和结构性货币政策工具作用,大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展。要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 8月1日,央行工作会议:精准有力实施宏观调控,加强逆周期调节和政策储备。综合运用多种货币政策工具,保持流动性合理充裕,发挥总量和结构性货币政策工具作用,大力支持科技创新、绿色发展和中小微企业发展,着力增强新增长动能 8月3日,多部门发布会,货币司司长邹澜:将根据其他工具使用进度、中长期流动性情况,综合评估存款准备金率政策,目标是保持银行体系流动性的合理充裕。另一方面,要科学合理把握利率水平。做好逆周期调节,又要兼顾把好增长与风
27、险、内部与外部的平衡,防止资金套利和空转,提升政策传导效率,增银行经营稳健性;继续发挥好贷款市场报价利率改革效能和指导作用,指导银行依法有序调整存量个人住房发款利率;要持续发挥存款利率市场化调整机制的重要作用,维护市场竞争秩序,支持银行合理管控负债成本,增金融持续支持实体经济的能力。2、下阶段政策展望:降息降准:提出“综合评估存款准备金率政策,目标是保持银行体系流动性的合理充裕”,下半年若房地产销售和通胀均继续处于低位,会有渐进式降息降准的可能性。存款利率:提出要“持续发挥存款利率市场化调整机制的重要作用,维护市场竞争秩序,支持银行合理管控负债成本“,若存量房贷利率调降,存款利率也存在继续调降
28、可能19CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深度专业领先深度诚信诚信中泰证券研究所中泰证券研究所CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深专业领先深度诚信度诚信中 泰 证 券 研中 泰 证 券 研究所究所二、基本面:息差与资产质量与宏观经济关联度高20 自下而上维度,从银行客户群角度,拆解行业核心盈利驱动因子:量:不同类型客户需求景气度,基建制造业普惠小微房地产B端房地产C端。当前信贷需求制约点在于实体企业和个人缩表,未来核心看政策驱动的加杠杆动力 价:息差预计Q4企稳。资产端:新发低位企稳;存量LPR重定价冲击已过;按揭利率调整预计影响有限。负债端:挂牌利率调降利好逐步释放;
29、定期化趋势逐步趋缓 风险:不良承压行业房地产、经营贷、没有场景的消费贷。1、房地产及相关产业链。不良暴露高峰点已过,后续看房企现金流周转。2、城投。时间换空间。3、疫情冲击高杠杆个人风险暴露。当前次高点基本过去。21中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信1、量:不同类型客户需求景气度;信贷需求核心制约点22不同银行核心主打客户群不同:在地产及相关产业链需求萎缩、出口下行背景下,不同银行的经营承压度有分化。大行:对公基建类为主,C端按揭为主。股份行:房地产及其产业链占比相对更高;C端按揭+信用卡,且C端占比也高于行业平均。城商行:对公基建+制造业;C端按揭+消费贷。农商行:对
30、公制造业,C端小企业主。图表:上市银行存量信贷结构(1H22)数据来源:公司财报,中泰证券研究所1H22对公零售票据制造业+批零 地产+建筑基建按揭信用卡消费贷经营贷工商银行59.6%36.4%4.0%12.0%6.1%35.1%28.9%2.9%0.9%3.7%建设银行56.2%40.2%3.6%14.2%7.0%28.1%32.2%4.5%1.3%1.5%农业银行54.6%39.9%3.2%14.7%6.9%31.4%28.5%3.5%1.1%2.9%中国银行60.2%37.0%2.8%12.7%9.8%32.3%28.9%3.0%N.A.5.0%交通银行64.2%33.1%2.6%14.
31、8%9.7%31.1%21.6%6.8%1.8%3.0%邮储银行36.0%56.5%7.4%7.8%4.7%17.9%31.9%2.5%6.7%15.4%招商银行38.8%52.1%9.1%9.3%8.8%15.4%23.4%14.4%4.0%10.3%中信银行49.1%41.8%9.1%11.2%7.9%22.2%19.6%10.3%4.8%7.0%浦发银行52.1%38.9%9.0%12.9%10.0%19.8%18.3%8.8%3.3%8.5%民生/银行51.9%41.7%6.3%16.6%11.5%22.9%14.1%11.1%2.1%14.4%兴业银行51.4%40.4%8.2%16
32、.6%10.5%20.2%23.2%9.5%2.6%5.1%光大银行54.3%42.1%3.5%15.2%9.5%21.2%16.7%12.8%5.9%6.7%华夏银行64.4%29.6%6.0%15.0%9.5%31.5%13.8%7.6%8.2%N.A.平安银行33.3%60.0%6.7%9.3%10.7%2.5%21.2%18.5%9.8%5.1%浙商银行67.2%26.1%6.4%24.3%16.0%20.5%6.6%N.A.7.4%12.1%北京银行56.0%33.9%10.1%12.5%9.4%25.8%19.4%0.6%5.7%8.2%南京银行66.8%27.8%5.5%15.3
33、%5.2%37.2%9.4%1.1%14.1%3.2%宁波银行53.9%35.9%10.2%28.1%7.9%23.7%4.5%N.A.23.6%7.8%江苏银行55.5%36.3%8.1%19.3%9.2%21.6%16.0%2.0%16.0%2.4%贵阳银行79.7%17.6%2.8%15.4%30.9%20.7%7.1%2.3%0.9%7.3%杭州银行59.2%36.7%4.1%11.7%9.1%36.6%13.1%N.A.9.0%14.6%上海银行61.0%30.1%8.9%10.7%13.8%26.4%12.6%3.0%9.2%5.3%成都银行76.7%22.8%0.5%13.2%1
34、1.2%45.3%18.7%2.1%0.4%1.6%长沙银行57.3%40.3%2.4%14.8%11.6%22.8%15.2%5.2%12.3%7.5%青岛银行65.5%28.7%5.8%22.3%21.8%21.0%17.6%N.A.6.9%4.2%郑州银行70.3%25.3%4.5%17.6%17.3%30.0%12.6%1.0%1.9%9.9%西安银行54.4%31.8%13.7%11.2%14.4%20.4%13.4%0.7%14.3%3.5%苏州银行53.6%36.1%10.4%25.5%11.5%20.5%14.1%N.A.6.4%15.6%厦门/银行53.5%37.6%8.9%
35、22.4%10.3%13.7%16.6%N.A.4.1%16.9%齐鲁银行67.1%28.4%4.5%18.6%11.5%31.3%18.0%1.7%N.A.8.7%重庆银行60.2%28.9%10.9%12.5%9.7%33.8%12.6%5.6%4.2%6.5%江阴银行65.1%22.6%12.4%39.8%3.8%16.0%10.7%1.2%2.6%8.1%无锡银行67.8%21.4%10.8%31.8%3.3%26.4%14.1%0.4%2.9%4.1%常熟银行36.1%59.5%4.4%22.1%6.2%3.5%7.6%2.7%10.8%38.4%苏农银行60.7%24.7%14.6
36、%38.5%8.5%9.6%9.1%0.2%3.7%11.7%张家港行48.1%43.7%8.2%28.0%4.3%11.4%9.6%3.1%5.6%25.3%青农商行65.0%28.3%6.8%21.5%21.4%17.8%13.4%N.A.1.0%13.9%紫金银行63.0%24.4%12.6%17.1%14.3%21.2%N.A.N.A.N.A.N.A.渝农商行47.9%44.3%7.8%15.9%2.1%30.4%16.1%1.8%11.0%15.4%上市银行54.9%39.8%5.0%14.0%8.3%27.9%25.3%5.5%3.3%5.5%国有行56.5%39.3%3.7%13
37、.8%7.3%30.7%29.2%3.7%1.7%4.1%股份行49.3%43.2%7.5%13.5%10.0%20.5%18.8%11.7%4.7%8.5%城商行60.1%32.4%7.5%16.2%11.0%27.9%13.8%1.8%10.8%6.4%农商行53.9%37.4%8.7%22.5%7.3%22.7%13.1%1.7%7.2%17.0%2323年需求景气度,基建制造业普惠小微房地产B端房地产C端基建:财政托底+平台借新还旧、偿还利息。对应企业中长期服务业贷款(主要是租赁服务、即城投平台)、基础设施贷款增量同比大幅多增。制造业:内需维度,产业集群化使部分高技术制造业呈现出“类基
38、建”特征;疫情冲击下,政府引导本地区集群企业加大固定资产投资成为稳经济的重要手段之一。外需角度,资本品(通用设备、电气机械等占出口金额一半以上)出口仍保持较强增长。对应企业中长期工业信贷投放不弱。普惠小微:制造业产业链更下端的小微企业。同样受益于制造业高景气度。房地产及其相关产业链B端:保交楼推进缓慢,银行对房企授信谨慎态度没有转变。房地产C端:C端的融资主导权在个人,在22年7月烂尾楼事件以后,个人购房一直处于观望态度,对应按揭、消费贷(部分进入楼市)增长较弱。不同客户群景气度不同,对应22年银行板块景气度也有分化:大行、城商行农商行股份行。增量同比亿元企业短期企业中长期固定资产经营性贷款重
39、工业轻工业服务业基础设施普惠绿色信贷涉农开发贷按揭消费贷经营贷总贷款1Q21(10,950)14,1764,000(400)4,2008005,500N.A.9,3498,4001,800(1,600)1,5005,6306,4435,7132Q21(5,959)2,765(1,100)(1,000)2,300300200N.A.(900)3,400(1,100)(2,000)(3,000)196(512)9363Q2172(5,822)(1,800)(3,700)(400)(100)(7,300)N.A.(2,100)3,2001,000(3,300)(4,400)(1,767)(1,830
40、)(2,052)4Q213,441(6,313)(2,500)(2,200)(300)(100)(5,200)N.A.1,6007,2003,3001,0001,000(1,925)(742)(1,475)1Q2210,470(6,635)(400)1,400(300)100(5,700)N.A.30010,9006,900400(7,100)(3,515)(2,449)6,5282Q227,1851,271(400)8,7001,6004000N.A.1,3005,9004,900500(8,900)(1,781)(227)2,5563Q223,1356,9493,0006,7003,300
41、4004,100N.A.4,3004,9004,2003,200(7,400)(305)2,3384,4564Q22(3,833)15,0219,7002,0004,3001,0007,900N.A.4001001,8001,700(10,600)(2,059)1,096(41)1Q237,36628,74812,70021,1008,8001,10016,1008,20010,9007,90013,700600(3,800)11,3365,34731,3952Q23(762)7,5886,400(2,500)3,7001002,5003,2004,0005,8001,300(1,300)(3
42、,600)2,6782,541(2,090)企业企业企业中长期图表:商业银行增量信贷同比增长情况数据来源:Wind,中泰证券研究所24对应银行板块景气度也有分化:大行、城商行农商行股份行 新增贷款同比多增:大行、东部地区城商行。大行支撑因子-对公中长期基建贷款+个人经营类贷款。东部地区城商行-对公中长期基建。股份行拖累因子-居民缩表。农商行拖累因子-大行普惠下沉对C端经营贷有一定的挤压。客群需求景气度:基建制造业普惠小微房地产B端房地产C端。数据来源:公司财报,中泰证券研究所亿元1Q222Q223Q224Q222022全年1Q231Q23同比 1Q23占比2022工商银行9,3577,3845
43、,6843,02625,45113,1293,77251.6%建设银行9,3486,4165,9772,09823,84013,2683,92055.7%农业银行9,7196,6275,5293,99525,87014,0974,37854.5%中国银行8,3474,0194,9511,00718,32410,7442,39758.6%交通银行3,6761,5981,2728007,3463,86418952.6%邮储银行3,5471,8231,6085867,5634,12557854.5%招商银行1,8811,7376265714,8142,84596459.1%中信银行971581870
44、5452,9681,93296065.1%浦发银行695228397-1731,1467556165.9%民生/银行1,,956519205.0%兴业银行2,0121,4645821,4905,5471,575-43728.4%光大银行1,467586521762,6501,415-5253.4%华夏银行82545--25134.6%平安银行92,6571,10319341.5%浙商银行8004683221881,778696-10439.2%北京银行,2411,01825882.0%南
45、京银行8323012361871,556781-5150.2%宁波银行6725963372291,833509-16327.8%江苏银行6546895021952,04078413038.4%贵阳银行60795535.5%杭州银行41,1364816342.4%上海银行32920846448.7%成都银行306366525957.6%长沙银行56431113055.1%青岛银行157.0%郑州银行19115-6127.3%西安银行
46、242991779674385.4%苏州银行41802148.2%厦门/银行60365510225321-408.2%齐鲁银行06170941.8%重庆银行61402540.4%江阴银行5230251011751044.1%无锡银行452423.8%常熟银行06111836.3%苏农银行3359232313827-619.8%张家港行6826352315236-3223.9%青农商行-664.2%紫金银行9646342620266-3132.5%渝农商行258
47、866263.3%上市银行60,72437,80730,49216,671145,69478,80618,08154.1%国有行43,99427,86625,02211,511108,39359,22715,23354.6%股份行10,9985,9763,1852,95023,10913,0782,08156.6%城商行5,0223,5232,0372,00612,5885,78476245.9%农商行71,605717644.7%新增贷款25未来需求展望,基建制造业内需房地产C端、房地产B端制造业外需制造业内外需:内需补库。新一轮周期开启预计在今年
48、3季度。需求出现改善,带动库存去化。指标表现为工业企业营收同比向上、库存同比增速向下。外需存在产业链转移、贸易冲突核心地缘政治的问题。房地产链条正向循环:房地产从资金供给端托底到需求端的刺激,包括降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施。重点在刚需和改善性需求释放,托底房价和销售下行。随着库存周期内生修复+地产托底、复苏弹性:城商行农商行、股份行大行。总计(月)被动去库(月)主动补库(月)被动补库(月)主动去库(月)(被动去库+主动补库+被动补库)/总计12009.3-2012.82009.3-2009.82009.9-2010.220
49、10.3-2011.10 2011.11-2012.84266201076.2%22012.9-2016.12012.9-2013.82013.9-2013.122014.1-2014.82014.9-2016..5%32016.2-2019.112016.2-2016.62016.7-2017.32017.4-2018.82018.9-2019.7.4%42020.4-至今2020.4-2020.10 2020.11-2021.22021.3-2022.42022.5-至今74141-3轮平均437.76.3151430.0035.0040.004
50、5.0050.0055.0060.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.----------------02工业企业:主营业务收
51、入:累计同比工业企业:产成品存货:累计同比图表:库存周期时间分布数据来源:Wind,中泰证券研究所26中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信2、价格:资负端拆解27资产端拆解:新发低位企稳;存量冲击压力最大点已过新发低位企稳。从1Q23货政报告跟踪看,1季度新发企业利率环比下降2bp、按揭环比下降12bp;新发价格已经在低位稳定。存量重定价冲击主要在1季度。我们测算了22年LPR降幅在23年的影响,以及23年LPR下调在24年的影响。23年全年息差下降10bp,其中50%在1季度反应,2-4季度分别下降2.6、1.5和1bp。24年全年息差下降4bp,1-4季度分别下降1.
52、9、1、0.6和0.4bp。数据来源:公司财报,中泰证券研究所1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q24工商银行-4.7-3.7-2.1-1.4-1.8-1.5-0.8-0.5建设银行-6.2-3.1-1.8-1.2-2.3-1.2-0.7-0.5农业银行-4.7-3.0-1.7-1.1-1.7-1.2-0.7-0.4中国银行-6.0-3.3-2.0-1.3-2.4-1.4-0.8-0.5交通银行-4.7-2.8-1.6-1.1-1.9-1.1-0.7-0.4邮储银行-5.6-1.4-0.8-0.5-2.1-0.5-0.3-0.2招商银行-3.8-2.4-1.4-0.9-
53、1.4-0.9-0.5-0.4中信银行-5.5-1.6-0.9-0.6-2.2-0.6-0.4-0.2浦发银行-4.3-1.8-1.1-0.7-1.6-0.7-0.4-0.3民生/银行-3.8-2.0-1.2-0.8-1.5-0.8-0.5-0.3兴业银行-6.4-1.5-0.9-0.6-2.7-0.6-0.4-0.2光大银行-7.4-1.0-0.6-0.4-3.1-0.4-0.3-0.2华夏银行-5.5-2.0-1.2-0.8-2.2-0.8-0.5-0.3平安银行-3.7-2.1-1.2-0.8-1.4-0.8-0.5-0.3浙商银行-2.0-1.8-1.1-0.7-0.8-0.8-0.4
54、-0.3北京银行-4.9-1.8-1.0-0.7-1.9-0.7-0.4-0.3南京银行-3.4-1.7-1.0-0.6-1.4-0.7-0.4-0.3宁波银行-1.3-1.6-0.9-0.6-0.5-0.7-0.4-0.3江苏银行-4.3-1.4-0.8-0.6-1.7-0.6-0.3-0.2贵阳银行-1.1-1.1-0.6-0.4-0.5-0.5-0.3-0.2杭州银行-2.0-1.7-1.0-0.6-0.8-0.7-0.4-0.3上海银行-4.0-1.4-0.8-0.5-1.6-0.5-0.3-0.2成都银行-4.5-2.9-1.7-1.1-1.8-1.2-0.7-0.5长沙银行-1.9
55、-1.5-0.9-0.6-0.7-0.6-0.4-0.2青岛银行-2.8-3.0-1.8-1.2-1.2-1.4-0.8-0.5郑州银行-2.3-2.6-1.6-1.0-1.0-1.2-0.7-0.5西安银行-4.0-1.6-0.9-0.6-1.4-0.6-0.3-0.2苏州银行-2.8-2.0-1.1-0.7-1.1-0.8-0.5-0.3厦门/银行-3.7-1.6-0.9-0.6-1.5-0.6-0.4-0.2齐鲁银行-2.4-2.8-1.6-1.0-0.9-1.1-0.7-0.4重庆银行-2.3-1.3-0.7-0.5-0.9-0.5-0.3-0.2江阴银行-2.0-2.7-1.6-1.
56、1-0.8-1.2-0.7-0.4无锡银行-3.3-2.2-1.3-0.9-1.4-1.0-0.6-0.4常熟银行-1.8-1.4-0.8-0.5-0.7-0.6-0.4-0.2苏农银行-1.9-2.8-1.6-1.1-0.8-1.2-0.7-0.4张家港行-2.6-1.7-1.0-0.6-1.0-0.7-0.4-0.3青农商行-3.0-3.1-1.9-1.3-1.3-1.4-0.8-0.5渝农商行-3.6-1.1-0.6-0.4-1.5-0.5-0.3-0.2上市银行-5.0-2.6-1.5-1.0-1.9-1.0-0.6-0.4国有行-5.3-3.1-1.8-1.2-2.0-1.2-0.7
57、-0.5股份行-4.8-1.8-1.1-0.7-1.9-0.7-0.4-0.3城商行-3.4-1.7-1.0-0.6-1.4-0.7-0.4-0.3农商行-2.9-1.8-1.1-0.7-1.2-0.8-0.5-0.3净息差28资产端拆解:存量房贷利率调整预计冲击有限结合08年情况+高点上车人群比例,预计做按揭置换的比例在30%左右;且在利率高点的人群诉求强,大多已通过经营贷等的置换方式提前还贷;后续提前还款的比例会逐步下来。08年贷款基准下调幅度189bp(考虑倍数85折、实际降幅为161bp),而09年上市银行个贷加权平均利率较08年下降194bp,剔除基准下调冲击、也就是房贷新发价格下行
58、+存量置换对个贷利率的拖累程度在33bp左右。当时存量利率调整,调降约116bp,粗测约28%的客户享受了存量置换(存量比例*调降幅度116bp=33bp)。从22年至今、提前还款比例已达18%,后续预计提前还款比例有限。假设还有存量12%的置换、降幅80bp,对息差冲击1bp左右。0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2020/1/12020/3/12020/5/12020/7/12020/9/12020/11/12021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/
59、1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/1按揭贷款当月提前还款占比本金数据来源:公司财报,Wind,中泰证券研究所3Q234Q23工商银行-0.6-0.6建设银行-0.7-0.7农业银行-0.6-0.5中国银行-0.6-0.6交通银行-0.4-0.4邮储银行-0.6-0.6招商银行-0.5-0.5中信银行-0.4-0.4浦发银行-0.4-0.4民生/银行-0.3-0.3兴业银行-0.4-0.4光大银行-0.4-0.4华夏银行-0.3-0.3平安银行-0.6-0.6浙商银行-0.2-0.1北京银行-0.
60、4-0.4南京银行-0.1-0.1宁波银行-0.1-0.1江苏银行-0.3-0.3贵阳银行-0.1-0.1杭州银行-0.2-0.2上海银行-0.2-0.2成都银行-0.3-0.3长沙银行-0.3-0.3青岛银行-0.4-0.4郑州银行-0.3-0.3西安银行-0.2-0.2苏州银行-0.2-0.2厦门/银行-0.3-0.3齐鲁银行-0.3-0.3重庆银行-0.2-0.2江阴银行-0.2-0.2无锡银行-0.3-0.3常熟银行-0.2-0.2苏农银行-0.2-0.2张家港行-0.2-0.2青农商行-0.3-0.3渝农商行-0.3-0.3上市银行-0.5-0.5国有行-0.6-0.6股份行-0.4
61、-0.4城商行-0.2-0.2农商行-0.3-0.3净息差29负债端拆解:存款挂牌利率利好逐步释放;定期化程度趋缓 存款定期化趋势预计将逐步趋缓;对负债端的拖累逐步收敛。个人对投资悲观、风险偏好降低,资金往定期存款转移的过程主要集中在22年,从23年情况,存款结构基本趋于稳定,居民资金偏好转移基本完成。住户存款:活期存款住户存款:定期及其他存款非金融企业存款:活期存款非金融企业存款:定期及其他存款2021-0120.2%38.2%15.5%26.0%2021-0220.6%39.6%14.2%25.6%2021-0320.4%39.6%14.7%25.3%2021-0419.8%40.0%14
62、.3%25.9%2021-0519.7%40.1%14.5%25.6%2021-0620.0%39.5%14.9%25.6%2021-0719.7%40.0%14.6%25.7%2021-0819.6%39.9%14.6%25.9%2021-0919.9%39.9%14.3%25.9%2021-1019.5%40.2%14.5%25.8%2021-1119.5%40.0%14.7%25.8%2021-1219.9%39.6%14.8%25.6%2022-0120.8%40.5%13.0%25.7%2022-0219.6%41.6%13.4%25.4%2022-0319.4%41.5%13.8%
63、25.4%2022-0418.9%41.8%13.4%25.8%2022-0518.8%41.7%13.5%26.0%2022-0619.0%41.1%13.9%26.0%2022-0718.7%41.6%13.5%26.1%2022-0818.7%41.6%13.6%26.2%2022-0918.9%41.6%13.3%26.2%2022-1018.7%42.1%13.3%26.0%2022-1119.0%42.1%13.1%25.7%2022-1219.7%42.0%13.1%25.2%2023-0119.8%43.4%12.0%24.9%2023-0218.7%44.1%12.1%25.
64、0%2023-0318.6%44.0%12.4%25.0%2023-0418.0%44.5%12.1%25.4%2023-0517.9%44.7%12.0%25.4%2023-0618.1%44.3%12.3%25.3%图表:商业银行存款结构数据来源:Wind,中泰证券研究所30负债端拆解:存款挂牌利率利好逐步释放;定期化程度趋缓 资金端成本压力逐步减小。22年4月、9月;23年5月、6月对存款挂牌利率、协定存款定价上限的调整利好逐步释放。测算23年资金端对成本的支撑幅度为2bp;24年支撑幅度2bp。由于存款得到期以后才会重新定价,整体利好释放周期比贷款端长很多、也慢很多。数据来源:公司财报
65、,中泰证券研究所1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q24工商银行-1.61.91.00.90.80.80.10.1建设银行-1.51.90.90.90.80.70.10.1农业银行-1.61.80.90.90.80.80.10.1中国银行-1.61.80.90.90.70.70.10.1交通银行-1.61.30.80.80.70.70.10.1邮储银行-2.41.90.70.70.30.30.10.1招商银行-1.22.41.51.51.51.50.10.1中信银行-1.41.52.02.01.91.90.10.1浦发银行-1.41.41.81.81.71.70.10.
66、1民生/银行-1.61.21.41.41.31.30.10.1兴业银行-1.41.11.31.31.21.20.10.1光大银行-1.81.21.01.00.80.80.10.1华夏银行-1.41.21.11.10.90.90.10.1平安银行-1.71.40.90.90.80.80.10.1浙商银行-1.61.52.52.52.42.40.10.1北京银行-1.41.40.80.80.60.60.10.1南京银行-1.81.10.90.80.60.60.10.1宁波银行-1.51.10.80.80.70.70.10.1江苏银行-1.61.10.90.90.70.70.10.1贵阳银行-1.6
67、1.41.31.31.11.10.20.2杭州银行-1.21.50.80.80.60.60.10.1上海银行-1.41.30.90.80.70.70.10.1成都银行-1.71.61.21.21.11.00.10.1长沙银行-1.51.60.70.70.60.60.10.1青岛银行-1.71.51.11.10.90.90.20.2郑州银行-1.61.40.80.80.60.60.10.1西安银行-1.81.51.00.90.90.80.30.2苏州银行-1.71.40.70.70.60.60.10.1厦门/银行-1.61.20.90.90.70.70.10.1齐鲁银行-1.81.60.90.9
68、0.70.70.20.2重庆银行-1.71.01.01.00.80.80.20.2江阴银行-2.11.50.70.70.50.50.20.2无锡银行-2.31.61.01.00.80.80.30.3常熟银行-2.21.30.50.50.30.30.20.2苏农银行-2.01.60.70.70.60.60.10.1张家港行-2.21.40.80.80.50.50.20.2青农商行-1.71.40.60.70.40.40.20.2紫金银行-2.21.40.60.60.50.50.10.1渝农商行-1.71.20.50.40.30.30.10.1上市银行-1.61.71.01.00.90.90.10
69、.1国有行-1.71.80.90.90.70.70.10.1股份行-1.51.51.51.51.41.40.10.1城商行-1.51.30.90.90.70.70.10.1农商行-1.91.30.70.70.50.50.20.2净息差3123年、24年净息差测算:23年降幅在9bp左右;24年下降2bp综合考虑存量重定价冲击、新发放贷款小幅下行、存款成本缓释,23年、24年行业净息差分别下降9bp、2bp,对利润增速拖累9%、2%。23年净息差情况:大行、股份行、城商行以及农商行分别下降10.6、6.3、5.7和6.2bp。城商行由于信贷占比、以及按揭占比不高,压力相对较小。24年净息差情况:
70、大行、股份行、城商行以及农商行分别下降2.8、0.4、1.1和1.4bp。股份行由于协存占比相对较高,受益协存上限下调程度较大。数据来源:公司财报,中泰证券研究所1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q24工商银行-6.32-1.74-1.78-1.04-1.00-0.67-0.74-0.45建设银行-7.65-1.25-1.60-0.97-1.57-0.47-0.60-0.37农业银行-6.21-1.14-1.38-0.78-0.97-0.39-0.58-0.35中国银行-7.67-1.53-1.70-1.04-1.66-0.63-0.72-0.44交通银行-6.34-1
71、.42-1.21-0.65-1.16-0.43-0.55-0.32邮储银行-8.080.54-0.68-0.40-1.82-0.25-0.22-0.12招商银行-5.00-0.01-0.380.110.060.54-0.48-0.30中信银行-6.96-0.080.620.94-0.291.24-0.31-0.18浦发银行-5.68-0.430.380.750.101.03-0.33-0.19民生/银行-5.37-0.80-0.070.33-0.220.46-0.37-0.21兴业银行-7.72-0.350.000.30-1.420.61-0.26-0.13光大银行-9.260.170.080
72、.28-2.230.39-0.11-0.03华夏银行-6.90-0.79-0.41-0.01-1.280.09-0.38-0.22平安银行-5.40-0.69-0.84-0.42-0.61-0.02-0.34-0.19浙商银行-3.64-0.281.341.701.581.61-0.34-0.19北京银行-6.30-0.40-0.60-0.24-1.22-0.05-0.34-0.20南京银行-5.18-0.60-0.270.07-0.77-0.14-0.27-0.13宁波银行-2.80-0.45-0.230.080.13-0.03-0.30-0.17江苏银行-5.92-0.37-0.240.0
73、5-1.040.10-0.23-0.11贵阳银行-2.760.320.490.710.620.60-0.13-0.03杭州银行-3.24-0.21-0.41-0.07-0.14-0.08-0.35-0.21上海银行-5.44-0.09-0.160.11-0.920.12-0.22-0.11成都银行-6.13-1.29-0.74-0.16-0.74-0.19-0.58-0.33长沙银行-3.330.09-0.39-0.10-0.11-0.03-0.24-0.12青岛银行-4.57-1.43-1.02-0.43-0.29-0.42-0.63-0.35郑州银行-3.92-1.23-0.99-0.47
74、-0.41-0.59-0.62-0.38西安银行-5.83-0.01-0.140.16-0.550.29-0.060.04苏州银行-4.49-0.61-0.64-0.25-0.52-0.25-0.33-0.16厦门/银行-5.26-0.41-0.280.04-0.810.03-0.28-0.16齐鲁银行-4.15-1.22-1.02-0.46-0.17-0.42-0.50-0.28重庆银行-3.97-0.240.030.28-0.140.25-0.080.03江阴银行-4.12-1.19-1.12-0.58-0.35-0.71-0.53-0.30无锡银行-5.58-0.58-0.58-0.15
75、-0.57-0.16-0.25-0.06常熟银行-4.01-0.14-0.47-0.19-0.38-0.30-0.16-0.04苏农银行-3.91-1.15-1.09-0.54-0.16-0.56-0.54-0.31张家港行-4.72-0.24-0.36-0.03-0.49-0.17-0.19-0.06青农商行-4.73-1.69-1.54-0.92-0.88-0.97-0.64-0.36渝农商行-5.340.11-0.46-0.25-1.19-0.18-0.13-0.04上市银行-6.64-0.91-1.00-0.48-1.06-0.16-0.51-0.30国有行-6.99-1.24-1.5
76、0-0.88-1.31-0.49-0.61-0.37股份行-6.32-0.350.020.38-0.520.65-0.34-0.19城商行-4.92-0.41-0.37-0.02-0.66-0.02-0.30-0.16农商行-4.79-0.45-0.64-0.29-0.70-0.29-0.29-0.13净息差(考虑存量按揭利率下降)32收入测算:2季度收入企稳、平稳往上23年全年营收增速预计前低后稳:1、净利息收入逐季平稳向上。2、手续费跟随资本市场行情低位缓慢回暖。3、其他非息收入由于22年前高后低的基数原因,23年将呈现前低后高的增长。全年净收入增速仍维持10%+增长的主要还是中小银行:受
77、益于量增价稳。宁波银行、江苏银行、成都银行、常熟银行,净收入同比10%+。核心假设:1、净息差在上半年反应完重定价,下半年环比企稳。2、信贷增量同比持平。投放节奏前置,季度间为45:25:10:20。数据来源:公司财报,中泰证券研究所营收同比增速1Q221H221-3Q2220221Q231H23E1-3Q23E2023E工商银行5.0%3.9%1.1%-2.2%-2.7%-1.8%-1.0%1.1%建设银行2.0%2.6%0.7%-0.9%1.1%2.2%1.4%2.4%农业银行4.5%5.3%3.0%0.2%2.1%3.6%5.6%8.4%中国银行0.9%3.4%2.4%1.9%7.6%4
78、.8%3.6%3.4%交通银行2.7%5.7%3.5%0.1%4.2%3.4%3.8%4.3%邮储银行10.1%10.0%7.8%5.1%3.5%3.6%0.5%1.2%招商银行8.3%5.8%5.0%3.7%-1.8%-0.5%1.9%1.7%中信银行4.1%2.7%3.4%3.3%-4.9%-6.1%-6.1%-7.0%浦发银行0.8%1.2%0.1%-1.4%-4.0%-5.2%-4.6%-3.5%民生/银行-15.5%-15.9%-17.3%-16.0%-0.1%0.3%-1.2%-0.6%兴业银行6.9%6.5%4.2%0.9%-6.8%-2.5%4.6%3.8%光大银行0.2%1.
79、8%0.3%-0.8%-1.6%-3.8%-3.6%-3.8%华夏银行1.6%0.7%0.7%-2.1%-3.7%-4.2%-4.4%-3.5%平安银行10.6%8.7%8.7%6.2%-2.4%-3.3%-5.4%-5.2%浙商银行18.3%22.5%18.0%12.1%2.4%2.8%-0.4%0.6%北京银行2.0%1.7%3.2%0.0%-6.9%-6.3%-5.4%-3.8%南京银行20.5%16.4%16.2%9.0%5.5%5.2%9.0%11.1%宁波银行15.4%17.6%15.2%9.7%8.4%10.9%10.4%11.3%江苏银行11.0%14.1%14.8%10.5%
80、10.3%9.3%11.9%10.6%贵阳银行2.5%9.5%10.5%4.3%3.1%-6.7%-6.3%-3.3%杭州银行15.7%16.3%16.5%12.2%7.5%7.7%9.6%10.3%上海银行2.9%0.9%0.5%-5.5%-7.1%-6.3%-1.8%1.8%成都银行17.6%17.0%16.1%13.1%9.7%8.5%8.2%8.0%长沙银行12.0%8.7%10.2%9.6%12.9%11.6%6.4%4.9%青岛银行-5.7%16.6%16.3%4.5%15.5%11.4%8.3%6.3%郑州银行7.2%8.9%12.3%2.0%-3.1%-4.8%-4.4%-1.
81、4%西安银行-18.7%-8.6%-8.4%-8.9%17.2%16.9%21.7%22.6%苏州银行5.2%8.2%11.6%8.7%5.8%4.6%3.5%3.1%厦门/银行18.3%18.1%15.4%10.9%5.0%4.7%8.0%6.0%齐鲁银行18.0%19.2%17.2%8.8%8.7%7.1%7.1%6.3%重庆银行-13.0%-7.0%-4.8%-7.2%1.4%2.7%8.2%9.8%江阴银行22.3%26.3%21.9%12.3%4.1%3.6%4.9%6.4%无锡银行9.2%6.6%6.6%3.1%3.5%4.7%6.1%5.7%常熟银行19.4%18.9%18.6%
82、15.0%13.4%13.0%12.2%15.1%苏农银行6.4%6.5%6.7%5.2%1.5%6.8%9.2%10.7%张家港行11.8%5.8%7.0%4.6%-0.7%-2.0%-6.2%-5.8%青农商行-6.5%-3.1%-4.8%-3.4%7.3%4.7%1.4%0.4%紫金银行3.5%2.7%2.1%0.0%1.6%1.5%-6.8%-8.0%渝农商行1.2%0.9%-2.3%-6.0%-3.3%-2.0%-2.0%-2.8%上市银行4.1%4.4%2.8%0.6%0.6%0.9%1.3%2.2%国有行3.8%4.5%2.4%0.1%1.8%2.1%2.1%3.5%股份行3.5
83、%2.7%1.8%0.4%-3.0%-2.7%-1.6%-1.6%城商行8.5%9.7%10.1%5.1%3.9%3.7%5.1%6.0%农商行4.5%4.5%2.6%-0.1%1.8%2.3%1.2%1.2%33中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信3、风险:总体不良平稳;地产链风险处置消化中34资产质量:指标表现稳健;行业时间换空间 资产质量指标总体稳健:不良平稳;对不良认定的严格度边际有放松;拨备释放利润。行业不良率、不良生成总体平稳,结合逾期情况看,逾期占比不良边际有回升,对应来看,行业对不良的认定严格程度边际有放松。这也是银行业过去一贯的处置原则,时间换空间。账面
84、不良不会大幅的上升。数据来源:公司财报,中泰证券研究所20213Q222022环比同比20212022同比20212022同比工商银行1.42%1.40%1.38%-0.02%-0.04%1.23%1.22%-0.01%86.9%88.4%1.6%建设银行1.42%1.40%1.38%-0.02%-0.03%0.94%1.03%0.09%66.3%74.7%8.4%农业银行1.43%1.40%1.37%-0.02%-0.06%1.08%1.08%0.00%75.2%78.5%3.3%中国银行1.33%1.31%1.32%0.01%-0.01%1.07%1.10%0.03%80.3%82.9%2
85、.6%交通银行1.48%1.41%1.35%-0.06%-0.13%1.33%1.16%-0.17%90.0%86.1%-4.0%邮储银行0.82%0.82%0.84%0.02%0.03%0.89%0.95%0.06%108.9%112.2%3.3%招商银行0.91%0.95%0.96%0.01%0.05%1.03%1.29%0.26%112.9%135.0%22.1%中信银行1.39%1.27%1.27%0.00%-0.12%1.86%1.60%-0.27%134.0%126.0%-7.9%民生/银行1.79%1.74%1.68%-0.07%-0.11%2.17%1.99%-0.18%121
86、.3%118.7%-2.6%兴业银行1.10%1.10%1.09%0.00%-0.01%1.47%1.67%0.20%133.4%152.8%19.4%光大银行1.25%1.24%1.25%0.01%0.00%1.99%1.96%-0.03%158.8%156.5%-2.4%平安银行1.02%1.03%1.05%0.02%0.03%1.88%1.90%0.02%183.9%181.0%-2.9%浙商银行1.53%1.47%1.47%0.00%-0.07%1.66%1.96%0.30%108.5%134.0%25.5%北京银行1.44%1.59%1.43%-0.16%-0.01%1.75%2.2
87、6%0.51%121.3%158.0%36.7%青岛银行1.34%1.32%1.21%-0.11%-0.13%1.13%1.55%0.42%84.5%128.3%43.8%郑州银行1.85%1.76%1.88%0.12%0.03%2.89%2.97%0.08%156.2%158.1%1.9%重庆银行1.30%1.23%1.38%0.15%0.08%2.67%2.97%0.30%205.8%215.5%9.7%江阴银行1.32%0.98%0.98%0.00%-0.34%1.29%1.06%-0.23%98.1%108.4%10.3%无锡银行0.93%0.86%0.81%-0.06%-0.13%0
88、.93%0.76%-0.18%99.9%93.7%-6.2%常熟银行0.81%0.78%0.81%0.03%0.00%0.90%1.06%0.16%110.6%130.6%20.0%张家港行0.94%0.90%0.89%-0.01%-0.06%0.90%1.22%0.32%95.2%137.4%42.1%渝农商行1.25%1.23%1.22%-0.01%-0.03%1.18%1.33%0.15%94.4%109.0%14.6%上市银行1.34%1.32%1.30%-0.01%-0.04%1.24%1.26%0.02%92.9%97.1%4.2%国有行1.36%1.34%1.33%-0.01%-
89、0.04%1.09%1.10%0.01%79.8%83.1%3.3%股份行1.25%1.22%1.21%-0.01%-0.04%1.68%1.70%0.02%134.1%140.1%6.0%城商行1.46%1.54%1.46%-0.08%0.00%1.93%2.37%0.43%132.5%162.6%30.1%农商行1.13%1.06%1.05%-0.01%-0.07%1.09%1.19%0.09%97.2%112.8%15.6%不良逾期逾期/不良35资产质量:指标表现稳健;行业时间换空间数据来源:公司财报,中泰证券研究所20211H22202220211H22202220211H222022
90、工商银行0.85%0.91%0.65%0.54%0.73%0.55%0.31%0.18%0.10%建设银行0.89%0.95%0.69%0.50%0.57%0.52%0.39%0.37%0.17%农业银行1.03%1.03%0.76%0.45%0.49%0.48%0.59%0.54%0.27%中国银行0.65%0.56%0.55%0.61%0.58%0.54%0.03%-0.03%0.01%交通银行1.01%1.01%0.83%0.81%0.82%0.73%0.20%0.19%0.09%邮储银行0.47%0.77%0.54%0.35%0.32%0.56%0.12%0.45%-0.02%招商银行
91、0.69%0.79%0.77%0.64%0.86%0.83%0.05%-0.07%-0.06%中信银行1.07%1.26%1.11%1.30%1.16%1.14%-0.23%0.10%-0.03%民生/银行1.47%1.04%1.01%1.48%1.34%1.26%-0.01%-0.30%-0.25%兴业银行1.08%1.21%0.80%0.80%1.29%1.19%0.28%-0.08%-0.39%光大银行1.58%1.47%1.37%1.79%1.58%1.55%-0.21%-0.11%-0.18%平安银行2.07%1.90%2.00%1.80%2.24%2.24%0.27%-0.35%-
92、0.25%浙商银行0.94%1.25%1.18%1.07%0.92%0.96%-0.13%0.33%0.22%北京银行0.86%0.92%0.76%1.02%0.88%0.75%-0.16%0.04%0.02%青岛银行1.35%1.21%1.01%1.27%0.72%0.83%0.08%0.49%0.18%郑州银行1.40%1.29%2.12%1.71%1.42%2.07%-0.31%-0.13%0.05%重庆银行1.53%1.00%1.05%1.92%1.30%1.82%-0.39%-0.30%-0.77%江阴银行0.96%1.84%0.87%0.32%0.50%0.43%0.64%1.34
93、%0.44%无锡银行1.21%1.06%0.71%0.09%0.24%0.36%1.12%0.82%0.35%常熟银行0.62%1.13%1.01%0.36%0.46%0.59%0.26%0.67%0.42%张家港行1.69%1.94%1.32%0.44%0.87%1.01%1.25%1.07%0.31%渝农商行2.00%1.34%1.26%1.69%0.68%1.29%0.30%0.66%-0.03%上市银行0.94%0.96%0.78%0.71%0.77%0.72%0.23%0.19%0.05%国有行0.84%0.87%0.67%0.53%0.60%0.54%0.31%0.28%0.13%
94、股份行1.22%1.22%1.11%1.22%1.31%1.27%0.01%-0.09%-0.16%城商行1.05%1.00%0.98%1.22%0.98%1.04%-0.18%0.02%-0.06%农商行1.58%1.38%1.13%1.08%0.60%0.97%0.50%0.78%0.16%信用成本不良净生成信用成本对不良净生成覆盖36分板块看银行资产质量:指标预计稳健;时间换空间1、房地产:风险预期充分;出清阶段从银行不良确认维度看,行业当前确认地产不良大概在5279亿左右(未考虑已核销规模)。悲观假设测算银行还有近3000亿不良确认,对应总贷款不良率上升不到0.2%(开发贷不良率上升2
95、.4%);银行将以时间换空间。已知违约房企负债规模为2.7万亿,悲观假设其中60%的房企破产,并且贷款只有50%的回收率,在这悲观的假设下,房地产行业不良规模将达到近8000亿。房地产由于政策的原因很多没有计入不良,但审慎的银行该提的拨备基本都计提了。后续其实就是看房企自己的周转盘活,最差的情况就是企业破产,银行确认不良,但对利润表的冲击不会那么大,前期已经计提了相应的拨备。包括我们看到银行报表房开贷不良率比较高,有的银行在4、5个点,核心原因也是银行没有对这些房开贷做核销处置,房开贷抵质押情况比较好,后续慢慢处置、回收率可以达到70-80%,如果现在比较着急处置,这个行情背景下,回收率只有4
96、0%,价格也不会很好,所以我们看到的报表就是不良率还是维持在高位,银行并没有做大规模核销动作,但相应的减值计提是充分,后续核销也会有一定的回收。数据来源:公司财报,中泰证券研究所2002220191H2020201H2120211H222022工商银行5.4%5.1%4.5%4.2%1.20%1.01%1.69%3.20%3.63%4.12%4.56%建设银行4.4%4.7%4.5%4.2%0.80%0.92%1.14%1.36%1.62%2.57%3.78%农业银行5.3%5.3%5.1%4.5%1.42%1.41%1.78%1.47%3.21%3.76%5.16%中国
97、银行8.0%8.0%7.7%7.8%0.28%0.22%2.63%2.76%2.86%3.21%4.12%交通银行5.0%6.0%6.4%7.1%0.33%1.43%1.35%1.69%1.25%1.90%2.80%邮储银行1.4%1.6%2.2%2.9%0.02%0.01%0.02%0.01%0.02%1.01%1.45%招商银行8.2%7.8%7.2%6.2%0.44%0.34%0.30%1.07%1.41%2.82%4.08%中信银行7.2%6.4%5.9%5.4%1.19%1.23%3.35%3.11%3.63%2.89%3.08%浦发银行8.3%7.6%6.9%6.6%2.63%4.
98、40%2.07%3.03%2.75%3.83%3.06%民生/银行13.7%11.4%8.9%8.8%0.28%0.25%0.69%1.04%2.66%2.99%4.28%兴业银行7.3%8.0%7.6%7.1%0.84%0.76%0.92%0.66%1.08%2.15%1.30%光大银行7.8%7.5%6.0%5.0%0.45%0.41%0.73%0.61%1.23%2.56%3.89%华夏银行7.5%7.3%5.7%4.6%0.07%0.25%0.01%0.17%0.66%0.62%2.82%平安银行9.8%10.2%9.4%8.5%1.18%0.32%0.21%0.57%0.22%0.7
99、7%1.43%浙商银行14.4%13.8%12.5%10.9%0.29%0.23%0.09%0.61%0.62%0.90%1.66%北京银行9.9%9.8%7.3%6.1%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.3.47%N.A.南京银行2.8%3.4%4.2%4.0%0.82%N.A.0.00%N.A.0.08%1.01%0.96%宁波银行5.3%5.3%6.4%8.1%1.02%1.17%1.37%1.48%0.61%0.87%0.41%江苏银行5.6%7.4%6.5%5.6%0.57%0.04%0.04%0.22%1.47%1.69%1.92%贵阳银行7.3%7.0%7.5%8.9%1.
100、46%2.79%6.33%4.57%3.77%2.59%3.77%杭州银行8.3%9.5%6.5%5.6%0.27%0.12%2.79%2.63%3.78%3.46%3.45%上海银行15.9%14.3%12.8%9.9%0.10%0.43%2.39%2.73%3.05%2.90%2.56%成都银行10.0%8.8%6.3%6.5%0.02%0.02%0.01%N.A.1.18%2.70%2.40%长沙银行3.4%4.0%3.3%2.6%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.青岛银行11.4%10.1%8.7%8.1%0.52%0.43%0.49%N.A.N.A.N.A.N.
101、A.郑州银行13.6%12.8%11.9%9.9%0.15%0.47%1.25%1.90%3.47%3.36%4.06%西安银行10.8%7.5%5.3%4.9%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.苏州银行3.5%3.5%3.6%4.0%N.A.0.42%1.36%1.22%6.66%5.58%4.55%厦门/银行11.0%7.4%4.3%4.2%N.A.0.22%N.A.0.72%3.67%2.96%4.81%齐鲁银行8.4%5.2%4.4%2.6%0.24%N.A.0.31%0.30%1.45%1.72%2.52%重庆银行5.6%5.2%3.7%2.9%1.79%1.7
102、1%3.88%6.28%4.71%6.15%5.88%江阴银行0.4%0.3%0.2%0.3%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.无锡银行1.3%1.1%0.7%0.5%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.常熟银行1.2%1.0%0.8%0.9%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.苏农银行2.2%2.4%1.5%2.1%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.张家港行1.4%1.0%0.8%1.0%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.青农商行15.1%16.0%13.0%10.4%1.63%1.84
103、%2.34%2.39%3.44%1.80%6.10%紫金银行5.9%5.1%5.1%4.8%N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.渝农商行1.8%1.1%0.8%0.7%8.61%N.A.N.A.6.18%N.A.N.A.7.29%上市银行6.5%6.4%5.9%5.5%0.83%0.89%1.51%1.85%2.31%2.91%3.61%国有行5.3%5.4%5.2%5.0%0.82%0.86%1.80%2.16%2.61%3.15%4.08%股份行8.9%8.4%7.4%6.8%0.88%1.00%1.01%1.32%1.73%2.39%2.91%城商行8.6%8.4%7
104、.1%6.3%0.41%0.46%1.64%1.80%2.37%3.29%2.33%农商行4.1%3.9%3.1%2.6%3.24%1.84%2.34%2.93%3.44%1.80%6.28%开发贷占比开发贷不良率37分板块看银行资产质量:指标预计稳健;时间换空间2、城投:债务置换、债务重组;时间换空间城投风险,核心本质还是系统性风险。主要还是时间换空间,对银行来说就是利息端收入下降,但要爆雷成为不良的可能性比较低。地方政府也有持续的融资需求。不过一些非标类资产还是存在这个风险,所以要具体去看银行投放的区域、参与的行政层级以及授信的模式。我们之前梳理了上市银行债承的区域和行政层级情况,大行还是
105、集中在省级层面,弱区域的区县级上市银行总体涉及的不多。图表:上市银行承销城投债区域分布情况(亿元)数据来源:Wind,中泰证券研究所亿元第一梯队第二梯队第三梯队合计第一梯队第二梯队第三梯队其中:省级其中:县级其中:省级其中:县级工商银行34925335.7%35.3%4.9%16.0%9.1%0.7%建设银行2795661,12724.8%50.2%12.0%13.0%11.6%0.9%农业银行257376233.7%40.9%7.2%18.2%14.4%0.6%中国银行326330756358079441.1%41.5%9.4
106、%7.9%7.3%0.0%交通银行2796231181206581,13924.5%54.7%10.3%10.6%5.7%0.7%邮储银行57626.4%57.4%0.0%16.2%10.4%2.3%招商银行422534,23434.2%43.3%9.3%13.2%12.5%0.6%中信银行8201572,37034.7%39.9%9.5%16.0%12.7%2.4%浦发银行54358572369219721,70032.0%34.4%4.2%21.7%12.9%4.3%民生/银行463959203169138191,79325
107、.8%53.5%11.3%9.4%7.7%1.1%兴业银行8191,0362,34035.0%44.3%9.3%11.4%8.1%0.5%光大银行520701,63731.8%43.8%9.1%15.3%6.9%0.0%华夏银行237294932.3%40.0%12.6%15.1%13.4%1.6%平安银行263233523129357845.4%40.2%9.0%5.4%4.9%0.4%浙商银行0245636.7%51.4%5.1%6.8%6.5%0.3%北京银行621349.3%3
108、0.9%9.5%10.2%4.7%2.7%南京银行888320443039649.1%86.4%0.0%4.5%3.1%0.3%宁波银行345381000072547.5%52.5%0.0%0.0%0.0%0.0%江苏银行0524.4%75.6%0.0%0.0%0.0%0.0%贵阳银行0001150110.0%0.0%0.0%100.0%44.6%0.0%杭州银行2262.7%37.3%0.0%0.0%0.0%0.0%上海银行689335.3%51.7%5.2%7.8%0.0%7.8%成都银行0970000970.0%100.0
109、%0.0%0.0%0.0%0.0%长沙银行0081000810.0%0.0%100.0%0.0%0.0%0.0%青岛银行100.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%郑州银行7.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%渝农商行0061000610.0%0.0%100.0%0.0%0.0%0.0%上市银行6,9439,7351,7402,4801,76723820,99433.1%46.4%8.3%11.8%8.4%1.1%国有行1,5472,2074,75532.5%46.4%8.8%13.0%9.5%0.7%股份行4
110、,2555,5371,1501,7701,27118312,84333.1%43.1%9.0%13.8%9.9%1.4%城商行1,1401,99,33434.2%59.7%3.3%2.8%1.3%0.7%农商行0061000610.0%0.0%100.0%0.0%0.0%0.0%城投债承销规模区域分布占比第四梯队第四梯队38分板块看银行资产质量:指标预计稳健;时间换空间 3、小微企业不良压力略抬头 授信评估是净资产,而房价是最大的资产,之前房价下降导致客户净资产受损,即使价格稳住,但流动性也变差。主要是房价下跌引起的。跟12-13年可比性不强,那轮钢贸+担保链大范围爆雷,
111、今年目前还好,没有大面积的。数据来源:公司财报,中泰证券研究所20211H222022环比同比经营贷不良率工商银行0.97%0.89%0.91%0.02%-0.06%建设银行0.72%0.64%0.65%0.01%-0.07%农业银行0.64%0.60%0.65%0.05%0.01%中国银行0.85%0.99%0.97%-0.02%0.12%交通银行0.69%0.74%0.72%-0.02%0.03%邮储银行1.67%1.70%1.69%-0.01%0.02%招商银行0.62%0.63%0.64%0.00%0.02%中信银行N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.民生/银行2.13%1.81%
112、1.61%-0.20%-0.52%兴业银行0.52%0.60%0.56%-0.04%0.04%光大银行N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.平安银行1.01%1.02%1.31%0.29%0.30%浙商银行N.A.N.A.N.A.N.A.N.A.郑州银行3.46%3.27%3.38%0.11%-0.08%重庆银行2.23%2.20%2.46%0.27%0.23%常熟银行0.94%0.96%0.99%0.03%0.05%渝农商行0.73%1.47%1.49%0.02%0.76%上市银行1.12%1.10%1.08%-0.02%-0.04%国有行1.06%1.07%1.06%-0.01%0.00
113、%股份行1.23%1.11%1.04%-0.06%-0.18%城商行2.91%2.83%3.01%0.19%0.10%农商行0.82%1.25%1.28%0.03%0.46%39分板块看银行资产质量:指标预计稳健;时间换空间 4、零售信贷:随疫情影响消退而逐步回落 疫情主要影响零售信贷的资产质量、包括风险程度相对较高的信用卡和消费贷;随着疫情扰动回落,零售资产压力逐步回落。由于信用卡基本是按月还款、消费类信贷大多是随借随还的还款方式,因此确认产生逾期的时间较快,由逾期确认为不良的时间也较快。这一轮零售类信贷的不良暴露预计也是类似,疫情冲击主要在3-5月,11-12月,零售信贷不良暴露高点已过。
114、1.45%1.77%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%---------05招商银行信用卡逾期90天以内(%)4.81%1.82%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%-----0420
115、21----012023-04兴业银行消费贷逾期90天以内(%)数据来源:Wind,中泰证券研究所40中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信4、中长期维度:息差与资产质量41息差:预计仍有压力,负债端预计仍有下调空间资产端:个人端:低价经营贷置换按揭,拖累资产收益率,若下半年消费、地产复苏较好,则资产端压力将显著减轻。(1)整体看个人加杠杆仍弱于疫情前:金融机构信贷收支表口径:2023上半年个贷较年初新增3.6万亿,仍未达到2019年疫情前水平(去年因为疫情风控同期仅增2.2万亿,不具备参考性)。
116、(2)个贷增量内部结构看,消费贷、按揭均萎靡,低价经营贷置换按揭,拖累资产收益率:3.6万亿个贷新增中,消费(含按揭)仅新增1.3万亿,相较2019-2021年均大幅减少;房贷负增2000亿,仍在水面以下;而个人经营贷新增2.32万亿,远高于19-22年上半年新增水平,可见低利率经营贷款置换按揭的现象较为明显。企业端:央国企基建为企业端主要贡献,地产和城投的存量置换作对银行息差也有影响。2023年1月原银保监会提出“有序开展地方政府债务置换,推动优化债务期限结构,降低利率负担”,2023年7月24日政治局会议提到“要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案”,预计地产和城投的贷款置换将
117、会继续作为“一揽子化债方案”的一部分,银行降继续基于市场化原则参与优质城投平台债务置换。时间住户贷款新增消费贷新增经营贷新增购房贷款新增(纳入长期消费贷)2019-063.76 3.01 0.75 2.21 2020-063.56 2.35 1.21 2.29 2021-064.58 2.78 1.80 2.14 2022-062.18 0.65 1.53 0.54 2023-063.63 1.31 2.32 -0.20 金融机构信贷收支表(余额净增角度,万亿)数据来源:Wind,中泰证券研究所42息差:预计仍有压力,负债端预计仍有下调空间负债端:若存量房贷利率下调政策落地,预计存款利率也将进
118、一步下调1、央行鼓励存量房贷利率协商,但在表明该态度前,首先说明了提前还款对银行经营带来的压力,然后再引出存量贷款调整思路,表明监管对银行息差的下降和经营压力是重点关注的。监管表态原文:“提前还款客观上对商业银行的收益也有一定的影响。按照市场化、法治化原则,我们支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定,或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”。2、2022年9月至2023年4月,银行进行了第一轮自主调整存款利率,但其实除了协定存款和通知存款的统一下调,部分中小银行对于其他存款利率的定价仍在观望,今年以来暂时没有其他调整动作,该部分银行将于下半年进行存款定价调整。同时监管也表态将继续深化利率市
119、场化改革,促进稳定银行负债成本。监管表态原文:“人民银行将继续深化利率市场化改革,持续发挥存款利率市场化调整机制的重要作用,指导利率自律机制维护好存款市场竞争秩序,促进稳定银行负债成本,增强金融持续支持实体经济的能力。图表:上市银行最新挂牌利率情况数据来源:公司官网,中泰证券研究所银行活期存款定期存款利率:3个月定期存款利率:6个月定期存款利率:1年(整存整取)定期存款利率:2年(整存整取)定期存款利率:3年(整存整取)定期存款利率:5年(整存整取)工商银行0.201.251.451.652.052.452.50建设银行0.201.251.451.652.052.452.50农业银行0.201
120、.251.451.652.052.452.50中国银行0.201.251.451.652.052.452.50交通银行0.201.251.451.652.052.452.50邮储银行0.201.251.461.682.052.452.50招商银行0.201.251.451.652.052.452.50中信银行0.201.301.551.852.102.502.55浦发银行0.201.301.551.852.202.502.55民生/银行0.201.301.551.852.152.502.55兴业银行0.201.301.551.852.202.502.55光大银行0.201.301.551.85
121、2.202.502.55华夏银行0.201.301.551.852.202.502.55平安银行0.201.301.551.852.302.502.55浙商银行0.201.301.551.852.302.752.80北京银行0.201.301.551.852.302.502.55南京银行0.251.351.551.752.352.802.80宁波银行0.201.301.551.852.202.502.55江苏银行0.201.301.551.752.252.652.65贵阳银行0.251.481.752.022.603.253.30杭州银行0.201.301.551.852.252.702.70
122、上海银行0.201.301.551.852.202.452.50成都银行0.391.751.952.152.653.103.10长沙银行0.251.601.802.002.503.103.10青岛银行0.201.251.501.702.152.502.65郑州银行0.201.401.651.902.252.652.70西安银行0.251.451.702.002.423.003.05苏州银行0.201.401.601.802.302.752.75厦门/银行0.351.501.702.102.603.003.10齐鲁银行0.201.301.551.752.202.602.55重庆银行0.251.2
123、51.451.652.052.452.50兰州银行0.301.541.822.102.502.953.00江阴银行0.151.401.601.852.352.902.95无锡银行0.201.301.551.752.252.652.65常熟银行0.151.411.651.852.362.852.85苏农银行0.151.351.601.852.202.752.75张家港行0.201.401.651.952.503.003.00青农商行0.251.271.521.752.302.652.70紫金银行0.251.351.551.802.402.852.85渝农商行0.201.251.451.652.0
124、52.452.50沪农商行0.201.351.551.852.202.552.70瑞丰银行0.251.451.701.902.402.902.90国有行0.201.251.451.662.052.452.50股份行0.201.291.541.832.192.522.57城商行0.241.401.631.892.342.762.80农商行0.201.351.581.822.302.762.7943资产质量:不良率处于2015年以来的低位,预计仍维持稳健整体看,23Q1行业不良率继续环比下降至1.62%,处在2015年来的历史低位,预计下半年行业资产质量仍维持稳健。城投风险:时间换空间,存量贷款置
125、换预计是化债方案的重要组成1、全面化债的概率较小,仍是时间换空间。虽然7月24日政治局会议提到“要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案”,但在2022年6月,国务院在关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见进一步明确了关于地方债务问题,坚持中央不救助,2023年1月5日,财政部公布了对政协委员关于进一步防范化解地方政府隐性债务风险的提案的答复函,又提到“坚持中央不救助原则”,要做到“谁家的孩子谁抱”;建立市场化、法治化的债务违约处置机制,稳妥化解隐性债务存量,依法实现债务人、债权人合理分担风险。预计全面化债的概率较小,系统性化债方案有望出台。时间发布部门文件名主要内容2021
126、.4国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见(5号文)防范化解地方政府隐性债务风险。把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩,坚决遏制隐性债务增量,妥善处置和化解隐性债务存量。2022.6国务院关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见(国办发202220号)进一步明确了关于地方债务问题,坚持中央不救助,省级党委和政府对本地区债务风险负总责的原则,明确了区县财政的部分事权和支出责任向上迁移,增强区县财税收入的改革措施。2022.11财政部部长刘昆健全现代预算制度提出“逐步实现地方政府债务按统一规则合并监管”,“完善问责闭环管理和集中公开机制”与“加强地方政府融资平台公司
127、治理,打破政府兜底预期”等内容。2022.11银保监会关于加强金融租赁公司融资租赁业务合规监管有关问题的通知要求加强对金融公司存在涉及新增地方政府隐性债务等问题的监管。2022.12证券业协会非公开发行公司债券项目承接负面清单指引(2022年修订)将地方融资平台剔除负面清单范畴,但仍受不得新增政府债务的制约。2023.02.20银保监会银行业保险业贯彻落实实施意见积极配合化解地方政府债务风险2023.03.05财政部关于2022年中央和地方预算执行情况与 2023 年中央和地方预算草案的报告加强财政资金统筹,优化组合财政赤字、专项债、贴息等工具扩大财政支出规模,保持必要的支出强度。地方财政赤字
128、7200亿元,与上年持平。新增专项债务限额 38000 亿元,比上年增加1500 亿元。适当扩大投向领域和用作项目资本金范围,支持地方正常融资需求。强化跨部门协作监管,压实各方责任,从资金需求端和供给端同时加强监管,阻断新增隐性债务路径,坚决遏制隐性债务增量。督促省级政府加强风险分析研判,定期监审评估,加大对市县工作力度,立足自身努力,逐步降低债务风险水平,稳要化解隐性债务存里。保持高压监管态势,对新增隐性债务等问题及时查处、追责问责。加强专项债券投后管理,严禁“以拨代支”、“一拨了之”等行为,健全项目管理机制,按时足额还本付息,确保法定债券不出任何风险。2023.03.15国务院政府工作报告
129、防范化解地方政府债务风险,优化债务期限结构,降低利息负担,遏制增量、化解存量。2023.04.28中央政治局中央政治局会议要加强地方政府债务管理,严控新增隐性债务2023.07.24中央政治局中央政治局会议要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案2021年以来中央、监管关于平台融资的表态数据来源:国务院,财政部,银保监,证券业协会,中泰证券研究所44资产质量:不良率处于2014年以来的低位,预计仍维持稳健城投风险:时间换空间,存量贷款置换预计是化债方案的重要组成2、银行贷款存量置换预计是“一揽子化债方案”的组成部分。2023年1月原银保监提出“有序开展地方政府债务置换,推动优化债务期
130、限结构,降低利率负担”,2023年7月24日政治局会议提到“要有效防范化解地方债务风险,制定实施一揽子化债方案”,预计贷款置换将会继续作为方案的一部分,银行降继续基于市场化原则参与优质城投债务置换。虽然减少部分利息收入,但相应也有效降低了违约风险。地产风险:地产风险高峰已过,国企民企均有改善预期7月24政治局会议不再提“房住不炒”,承认市场供求关系已经发生重大变化,即目前行业的主要矛盾,已经不是供不应求激发炒作行为,而是需求不足,接下来期待政策落地:首付比例调整、贷款利率调整、住房换购税费减免、认房不认贷等。除利好央国企开发商外,会议也明确指出“要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用”,或代表
131、在旧改模式和参与主体上,会更强调创新,民营资本的参与也会有更大空间。整体看地产风险高峰已过,国企民企均有改善预期。类型介绍财政资金偿还主要来自年度预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等。但目前土地出让金收入下降导致偿债压力较大。出让国有资产权益通过出让国有企业股权获得收益偿还债务,该方式可行性取决于地方资源条件。利用项目资金偿还由地方企事业单位通过自身经营收入偿还,取决于企业自身经营能力。隐性债务转为企业债务促进城投转型,将地方政府隐性债务转为企业债务,通过经营性项目运营收益偿还,对项目现金流要求较高。债务置换通过再融资债券、国开行和商业银行贷款等置换高成本债务(包括隐形债务)。展期和重组1)
132、将现有债务进行展期,“时间换空间”,降低城投企业的利息成本。2)对城投进行破产重组,债务出现实质违约,部分债权人可能承担一定损失。考虑到对公开市场发行的城投债信用影响较大,预计今年出现概率较低。高等级城投吸收合并通过资产重组,用优质高等级城投吸收合并弱资质低等级城投,从而提高整体信用资质,增强对外融资能力。七种主要化债方式数据来源:中国政府网、财政部、财联社、山东省财政厅、山西省交通运输厅,中泰证券研究所45CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深度专业领先深度诚信诚信中泰证券研究所中泰证券研究所CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深专业领先深度诚信度诚信中 泰 证 券 研中
133、 泰 证 券 研究所究所三、投资面:政策底与经济底是核心投资因素政策转向后的五次复盘46 政策转向后,金融股五次复盘的结论:1、“市场底”一般在“政策底”和“经济底”的中间:“政策底”到“市场底”间隔1-8个月,市场底之后0到8个月内会出现经济底。2、金融的相对收益和经济修复强度(经济底的验证)是强相关的:08年(V型反转)18年(L型底)、22年(L型底,但叠加“中特估”)14年(经济持续下滑至16年供给侧改革后才开始回升)。3、金融各板块表现差异与经济底相关:券商板块受到政策的影响更大,更容易走出独立行情;银行板块与经济底关联度更高,经济恢复程度决定其高度;保险板块居中。五次复盘后,对未来
134、金融股投资建议:1、政策底是边际反转还是全面反转,决定金融股的高度。2、政策底目前比较确定,前期金融股会明显强于大盘;后期金融股持续性取决于对经济底的判断。3、如果经济底判断较不明确,券商保险银行;如果经济底判断明确,银行保险券商。47中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信1、2008年10月市场底:强政策+强复苏,金融股跑赢大盘48宏观背景:全球金融危机;出口断崖式下滑;拖累国内经济。政策出台:货币政策宽松+4万亿刺激。政策底到市场底之间:2008年市场底出现在当年10月,比政策底出现晚了一个半月。期间券商股率先取得相对收益。从2008年9月15号到10月底之间,金融股整
135、体、银行和保险均跑输大盘,而券商股尽管绝对收益也为负,但是却取得了11.48%的相对收益。市场底之后:2008年市场底后的行情持续了9个月。金融板块在市场底之后的半个月内跑赢了大盘,之后开始跑输大盘,直到2009年6月以后才开始再次跑赢大盘,并最终取得了142.6%的绝对收益和10.4%的相对收益。对于各子版块绝对收益来说,保险(152.8%)银行(134.8%)券商(130.3%),其中银行与整个金融板块涨势基本相同,保险相对较强,而券商则基本一直跑输大盘。金融股表现:受益于经济V型反转,金融股相对收益明显49经济底与驱动因子:强复苏预期下基本面改善+流动性宽松经济底:2008年市场底之后的
136、经济底出现在2009年3月,与市场底相隔5个月。本轮政策底到经济底的时间较短,而经济底之后持续繁荣的时间很长,可见政策的刺激非常到位,效果立竿见影。GDP增速在达到6.4%的低点之后开始反弹,PMI指数也重新回到50以上。之后经济一直处于扩张区间,直到2010年3月才有所放缓,GDP增速相较经济底几乎翻倍,PMI指数也从49扩张到55.1的高位。驱动因子1:基本面改善。新发放利率反弹,净息差见底回升;信贷投放保持高位;不良贷款率未见明显上升;净利润同比增速快速反弹。驱动因子2:市场流动性释放。M2同比增速显著回升;股票成交放量,达到4000亿以上。-10.00 20.00 30.00 40.0
137、0 50.00 60.00 70.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.----------12GDP累计同比制造业PMI(右轴)图表:2008年行情的经济底数据来源:Wind,中泰证券研究所50中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信2、2014年5月市场底:没有经济底,资金面
138、推动,券商跑赢其他板块51宏观背景:2014年全球经济进入下行周期;我国GDP、投资、消费增速持续下滑;出口短暂反弹后继续滑落。政策出台:多次降准降息;放松杠杆限制;引入增量资金。政策底到市场底之间:2014年市场底出现在当年5月,比政策底出现晚了一个月。期间金融股除券商外整体取得相对收益。宽松货币政策使得更多增量资金进入股市,金融板块受益于直接的资金面宽松走出了独立行情。市场底之后:2014年市场底后的行情持续了1年,万得全A整体上涨了146.2%。对于金融板块来说,各子板块在市场底之后的5个月内和大盘走势基本一致,之后板块之间开始分化。证券板块受益于政策的利好走出独立行情,整个行情期间跑赢
139、了大盘26.8%。保险板块和金融板块走势基本一致,先跑赢后跑输,整体跑输35.6%。银行板块表现较差,整体跑输大盘65.7%。金融股表现:政策底出台后金融股抢跑,券商走出独立行情52经济底与驱动因子:无经济底,资金面驱动经济底:无经济底,GDP和PMI持续下行,直到2016年6月的供给侧改革和补库存周期。驱动因子:资金面。券商股:增量资金的直接受益者券商股走出独立于其他子版块的行情;银行与保险:与基本面关联度较高的银行和保险跑输大盘。49.00 49.50 50.00 50.50 51.00 51.506.606.807.007.207.407.607.808.00GDP累计同比制造业PMI(
140、右轴)-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000图表:2014年行情没有经济底图表:2014年政策底前后股票成交量(亿股)数据来源:Wind,中泰证券研究所53中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信3、2018年12月市场底:L型弱经济底,银行保险表现强于没有经济底的2014年54宏观背景:中美贸易摩擦;经济增长转弱。政策出台:货币政策宽松;金融去杠杆边际宽松;资本市场改革预期,科创板+注册制。政策底到市场底之间:2018年市场底出现在当年12月,比政策底晚8个月。受外部环境不确定性以及利率市场化改革的影响,政策底到市场底经历了比较长的时间。期间金
141、融股整体取得相对收益。宽松货币政策让金融板块得到提振,而证券板块则预计主要是受到资本市场改革预期的政策驱动。市场底之后:2018年市场底后的行情只持续了3个月,主要是由于之后中美贸易摩擦再次升级,经济复苏预期被打破所致。期间万得全A整体上涨了30.7%,整个金融板块与大盘走势基本一致,而各子板块在市场底之后的2个月内和大盘走势基本一致。之后板块之间开始分化。证券板块整体表现较好,受政策影响走出了一波独立行情,则整体跑赢大盘19.5%,保险板块亦收到相关积极影响跑赢4.6%。而银行板块则整体跑输大盘13.9%。金融股表现:券商保险银行55经济底与驱动因子:L型经济底,基本面改善预期较弱,政策利好
142、券商经济底:2018年市场底之后的经济底出现在2019年6月左右,与市场底相隔不久;L型变化而非V型反转。驱动因子:券商股:科创板和注册制的设立利好投行业务,外围贸易摩擦烈度逐渐放缓带动券商板块上行;银行与保险:弱经济底驱动下银行和保险相对大盘表现远强于没有经济底的2014年。7.607.808.008.208.408.608.803.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%图表:2018年政策底前后M2同比增速(%)图表:2018年政策底前后贷款加权平均利率(%)数据来源:Wind,中泰证券研究所56中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信4、20
143、20年3月市场底:让利背景下的强复苏,金融股跑输大盘57宏观背景:新冠疫情爆发;经济V型反弹。政策出台:货币政策宽松;财政政策发力。政策底到市场底之间:2020年市场底出现在当年3月,比政策底出现晚2个月。期间金融股整体跑输大盘。市场底之后:2020年市场底后的行情持续了5个月,主要是由于疫情得到初步控制,经济数据大幅反弹。之后政策继续提出金融股让利实体,市场对金融企业基本面产生悲观预期。期间万得全A上涨32.3%,整个金融板块一直到7月都一直跑输大盘。6月金融市场改革的系列措施让券商股在本轮行情末期开始发力,最终与大盘收益率基本拉平。金融股表现:跑输大盘较多58经济底与驱动因子:银行基本面变
144、差,券商受政策带动经济底:2020年的经济底和市场底几乎同时出现,经济底出现之后持续复苏一年左右。驱动因子:券商股:扩大直接融资支持力度,直接利好券商;银行股:让利+加大不良暴露,基本面转弱,跑输大盘较多。时间分类分类政策内容政策内容2020.1.1货币政策央行定向降准,2020年初共4次下调金融机构存款准备金率,2次下调LPR,并多次下调MLF、TMLF、SLF、专项再贷款利率于、支农支小再贷款利率、金融稳定再贷款利率、超额存款准备金利率等2020.2.1货币政策央行将向主要全国性银行和湖北等重点省(市、区)的部分地方法人银行提供总计3000亿元低成本抗疫专项再贷款资金2020.2.6货币政
145、策央行表示增加用于复工复产的再贷款再贴现专用额度5000亿元2020.3.31货币政策国务院常务会议提出超3万亿元中小企业融资支持计划,全力支持中小企业和基建2020.4.1金融市场政策新证券法实施,证监会取消证券公司外资股比限制2020.4.30金融市场政策试点推出基础设施领域不动产投资信托基金财政政策政府工作报告将赤字率由2.80%大幅提升至3.60%;新增1万亿元特别国债,并将地方专项债限额由2019年的2.15万亿扩大至3.75万亿元;减税降费规模由2019年的2万亿扩大至2.50万亿。金融市场政策正式在交易所推出短期公司债券,随后又推出资产支持商业票据2020.6.1货币政策创设两个
146、再贷款支持工具(即4000亿元信贷资产质押再贷款和400亿元小微企业贷款延期支持工具),合计为4400亿元。2020.6.12金融市场政策取消“累计债券余额不超过公司净资产40%”的规定,创业板全面试行注册制,QFII、RQFII办法落地实施2020.5.22图表:2020年市场底前后政策数据来源:人行,发改委,证监会,中泰证券研究所59中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信5、2022年10月市场底:弱经济底+中特估,预期+政策驱动金融股走出独立行情60宏观背景:疫情反复;房地产暴雷;美国加息。政策出台:扎实稳住经济一揽子政策;地产扶持政策:保交楼+金融16条;中国特色社
147、会主义估值体系。政策底到市场底之间:2022年市场底出现在当年10月,疫情的反复与封控的高压,还有对二十大召开的关注使得市场底比政策底出现晚了6个月;期间金融股整体跑输大盘。市场底之后:2022年市场底后的行情持续了3个月,主要是由于二十大召开、疫情解封、支持房地产政策出台等一系列利好之后,市场对于疫后的复苏有强预期。金融板块持续跑赢大盘,预计除了经济复苏的预期之外就是由于中特估的特殊政策原因。金融股表现:金融板块全部跑赢大盘61经济底与驱动因子:基本面较强预期+政策面中特估推动经济底:2022年的经济底出现在12月,晚于市场底2个月。12月开始GDP增速从3%缓慢复苏,PMI指数围绕在50左
148、右浮动,目前还属于弱复苏阶段。驱动因子:低估值;基本面较强预期;政策面中特估推动。时间政策文件/会议名称政策文件/会议名称政策内容政策内容2022/11/11金融街论坛证监会主席易会满在 2022 金融街论坛年会首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系,促进市场资源配置功能更好发挥”、同时提到“目前国有上市公司和上市国有金融企业市值占比将近一半,体现了国有企业作为国民经济重要支柱的地位”2023/2/2中国证监会召开 2023 年系统工作会议其中提到要“推动提升估值定价科学性有效性,深刻把握我国的产业发展特征、体制机制特色、上市公司可持续发展能力等因素,推动各相关方加强研究和成果运用,逐步完善
149、适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系,更好发挥资本市场的资源配置功能”。2023/3/3国有企业对标世界一流企业价值创造行动会议国资国企要进一步提高政治站位,把企业价值创造行动抓紧抓细,务求取得工作实效。要突出效益效率,加快转变发展方式,聚焦全员劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等指标,有针对性地抓好提质增效稳增长,切实提高资产回报水平。2023/3/16国企改革三年行动的经验总结与未来展望国资国企将全面贯彻党的二十大精神和中央经济工作会议部署,以提高企业核心竞争力和增强核心功能为重点,深入实施新一轮国企改革深化提升行动,坚定不移推动国有资本和国有企业做强做优做大,在建设
150、现代化产业体系、构建新发展格局中发挥更大作用。2023/5/11“发现央企投资价值,促进央企估值回归”业务交流会暨国新央企股东回报ETF宣介会会议讨论了进一步探索建立中国特色估值体系,引导央企投资价值发现,推动央企估值回归合理水平。2023/5/17沪市金融业主题座谈会此次会议讨论的重要内容为“在服务中国式现代化中促进金融业估值提升和高质量发展”。2023/6/8陆家嘴论坛将会同有关方面着力完善长效化的综合监管机制,夯实中国特色估值体系的内在基础。针对近期股市波动有所加大,板块热点轮动加快,关于量化交易、资金短线炒作等讨论增多,证监会将持续加强市场交易行为监测监管。继续大力发展权益类基金,推动
151、公募基金行业“总量提升、结构优化”。图表:中特估相关政策表述数据来源:国资委,证监会,中泰证券研究所62中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信6、要点与结论635轮行情中,市场底之前、政策底到市场底之间、整个行情期间金融股整体及各子版块相对大盘的表现:历史五轮金融股表现数据来源:Wind,中泰证券研究所金融银行证券保险金融银行证券保险2008-10-312009-07-31132.2%142.6%134.8%130.3%152.8%10.4%2.6%-1.9%20.6%2014-05-302015-06-30146.2%128.9%80.5%173.0%110.6%-17.
152、3%-65.7%26.8%-35.6%2018-12-282019-03-2930.7%29.4%16.8%50.3%35.3%-1.3%-13.9%19.5%4.6%2020-03-312020-08-3132.3%19.1%6.9%32.7%14.4%-13.2%-25.4%0.4%-17.9%2022-10-312023-01-3113.4%21.2%19.2%19.2%38.0%7.8%5.8%5.8%24.6%金融银行证券保险金融银行证券保险2008-10-312008-11-2812.6%6.2%3.5%4.3%-0.6%-6.4%-9.1%-8.3%-13.3%2014-05-3
153、02014-06-303.1%0.8%0.1%-0.4%0.1%-2.2%-3.0%-3.5%-3.0%2018-12-282019-01-312.7%8.6%8.2%8.2%11.1%5.9%5.5%5.5%8.3%2020-03-312020-04-305.2%4.2%4.2%1.6%7.7%-1.0%-1.1%-3.6%2.5%2022-10-312022-11-307.9%14.3%14.1%11.2%25.1%6.5%6.3%3.4%17.3%金融银行证券保险金融银行证券保险2008-10-312009-01-2329.3%23.6%21.6%23.1%24.4%-5.7%-7.7%
154、-6.2%-4.9%2014-05-302014-08-2915.1%10.6%2.8%12.8%8.8%-4.5%-12.2%-2.3%-6.3%2018-12-282019-03-2930.7%29.4%16.8%50.3%35.3%-1.3%-13.9%19.5%4.6%2020-03-312020-06-3014.7%4.6%1.0%6.8%2.8%-10.1%-13.8%-7.9%-11.9%2022-10-312023-01-3113.4%21.2%19.2%19.2%38.0%7.8%5.8%5.8%24.6%金融银行证券保险金融银行证券保险2008-10-312009-04-3
155、069.8%58.8%49.1%43.9%65.2%-11.0%-20.7%-25.9%-4.6%2014-05-302014-11-2840.5%46.1%25.7%80.4%36.0%5.6%-14.8%39.9%-4.5%2018-12-282019-06-2824.7%31.9%18.3%39.6%52.1%7.2%-6.4%15.0%27.4%2020-03-312020-09-3027.4%-1.4%10.5%-15.5%-9.5%-28.8%-16.9%-42.9%-36.9%2022-10-312023-04-2810.8%20.8%16.9%15.6%45.6%10.0%6.
156、1%4.8%34.8%1个月后涨幅3个月后涨幅市场底部各版块绝对收益各版块相对收益万得全A截止时间各版块绝对收益各版块相对收益各版块绝对收益各版块相对收益市场底部万得全A市场底部截止时间万得全A6个月后涨幅截止时间行情涨幅市场底部截止时间万得全A各版块绝对收益各版块相对收益图表:历史上5轮行情金融股及各子版块表现64核心要点2008年:强刺激政策出台,经济V型反转,金融股相对收益明显。2008年9月政策底10月市场底2009年3月经济底。全球金融危机影响,四万亿为代表的强刺激,经济V型反弹;在政策的刺激和经济的快速强力反弹之下,基本面改善及流动性推升是金融股此轮行情主要驱动因子;金融股相对收益
157、(10.4%)。2014年:资金面驱动+资本市场改革,券商前半程独立行情,但经济持续下滑,金融股跑输大盘。2014年4月政策底5月市场底经济直至2016年供给侧改革后才回升。全球经济下行,货币政策全面宽松,资本市场启动沪港通、放松杠杆限制在内的系列改革。本轮主要驱动因素是宽松的资金面,与基本面关联度较高的银行和保险跑输大盘,资金面驱动+资本市场改革,券商前半程独立行情。2018年:基本面改善预期+券商利好政策驱动,L型经济底让金融股相对收益强于2014年但弱于2008年。2018年4月政策底12月市场底2019年6月经济底。中美贸易摩擦导致出口大幅下行,货币政策自4月开始转向宽松;提出设立科创
158、板并试点注册制,带来资本市场改革的预期;本轮经济更多是L型而不是V型反转,板块表现券商保险银行。2020年:疫情后政策出台使经济见底反弹,但金融让利背景下金融股整体跑输。2020年1月政策底3月市场底3月同步经济底。此轮经济复苏建立在银行大幅度让利、利率基本面阶段性变差的情况下,金融股整体跑输。推出多项利好直接融资政策,券商表现相对较好。2022年:疫情政策转向大幅改善经济预期,叠加中特估,驱动金融股超额收益。2022年4月政策底10月市场底12月经济底;中特估的提出对于整个金融版快是直接的利好,经济向好预期直接让金融板块走出了独立行情。金融超额收益(7.8%):保险(24.6%)证券(5.8
159、%)=银行(5.8%)。65CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深度专业领先深度诚信诚信中泰证券研究所中泰证券研究所CONTENTS目录CCONTENTS专业领先深专业领先深度诚信度诚信中 泰 证 券 研中 泰 证 券 研究所究所四、投资建议:三条主线66投资建议 金融股投资建议:政策底是边际反转还是全面反转,决定金融股的高度。政策底目前较确定,前期金融股会明显强于大盘;后期金融股持续性取决于对经济底的判断。如果经济底判断较不明确,券商保险银行;如果经济底判断明确,银行保险券商。银行股投资建议:优质城农商行的基本面确定性大:宁波银行、江苏银行、苏州银行经济复苏预期强,选择银行中的核心
160、资产:宁波银行、招商银行和平安银行经济复苏弱,选择防御型银行:大型银行67宁波银行:市场化机制确保成长持续性,有稀缺性的优质银行催化剂:政策底,顺周期,作为板块龙头白马承压点解除。护城河:垂直审批制度确保资产质量优异且历经周期检验,2008年经济危机期间不良率也未高于1%。成长性:业务上:从传统存贷到多元利润中心,财富管理潜力巨大;区域上:从浙江到长三角到全国发达地区。持续性:公司市场机制灵活、管理层优秀且稳定,是稀缺性的优质银行代表,市场化机制带来的高成长的可持续性。历经周期,持续稳健。不良率从未高于1。银行不 贷款率()中国 不 贷款比 商业银行()数据来源:公司财报,中泰证券研究所0.0
161、0.51.01.52.0 银行杭州银行成都银行厦门/银行苏州银行南京银行江苏银行长沙银行青岛银行西安银行上海银行齐鲁银行重庆银行北京银行贵阳银行兰州银行郑州银行不 率上市城商行最低(%)0.01.02.03.04.0 银行上海银行齐鲁银行成都银行长沙银行苏州银行杭州银行青岛银行南京银行江苏银行郑州银行厦门/银行西安银行重庆银行兰州银行财富管业务推动结算存款增长负债成本优势明显(%)68江苏银行:高增长,高性价比底色:稳健务实。区域经济、人文环境特色;管理层稳定、管理层的风格稳健。核心竞争力来源:战略定位清晰且持续,聚焦中小微企业客群,注重客群基础的夯实、转型和员工素质提升。线下与线上的良好融合
162、,线下是其深耕江苏中小企业30年的网点、客户经理、熟人关系的优势;线上是江苏全省大数据、产业链数据和多年的风控模型的迭代。资负结构向好:资产端,对公方面中小微护城河作为基本盘,未来增长来自市占率提升和客户结构提升:江苏省区域容量大,公司客群转向高端制造、科创企业和绿色金融。零售的资产端依靠消费金融与信用卡双轮驱动,前瞻的布局会实现低基数下的高增长。负债端,未来随着客户基础的夯实,网均揽储、存款占比预计有提升空间;零售和财富管理的资金端银行有规模、客群的优势。收入高增可期。所处区域和业务赛道有优势,公司规模会保持较快增长。资产质量向好:存量风险出清明显。未来风险小,公司文化稳健,致力于业务结构调
163、整,对公零售摆布更均衡;江苏省的生产型企业是其核心客群,是我国未来经济的发展重要驱动力。实际拨备计提充分,资产质量持续向好,不良率上市以来最低,拨备仍有释放空间。高性价比:低PB与优质资产质量,目前股价对应23年PB估值0.56倍,不良贷款率0.91%,已位于可比同业优异水平,安全边际高;低PE与高成长性,目前PE估值仅3.6倍,1H23利润增速提升至27%,公司江苏省制造业和中小企业持续成长,高增速有望维持。20191H2020201H2120211H222022绝对值小微企业贷款(亿元)3,9674,5244,3594,7494,8005,6705,618小微贷款户数(户)41,21745
164、,88553,24768,956单户1kw以下(亿元)6587648511,0691,1211,3301,385单户1kw以下贷款户数(户)48,15763,83366,000总贷款(亿元)10,40511,38712,01613,32014,00215,34416,042同比增速小微企业贷款同比增速9.1%9.9%5.0%10.1%19.4%17.0%单户1kw以下贷款同比增速20.5%29.3%39.9%31.7%24.4%23.6%小微贷款户数同比增速24.4%29.2%50.3%-100.0%结构情况小微企业占比总贷款38.1%39.7%36.3%35.7%34.3%37.0%35.0
165、%普惠占比总贷款6.3%6.7%7.1%8.0%8.0%8.7%8.6%小微企业户均规模(万元/户)962986819689单户1kw以下贷款户均规模(万元/户)167170数据来源:公司财报,中泰证券研究所图表:江苏银行小微贷款情况69苏州银行:区域优势+客群拓展=高成长持续性安全垫:经营土壤提供区域。公司经营风格稳健,贷款结构均衡。对公:零售65:35,且对公资产投向以较低不良的行业为主。除制造业占比处于绝对优势外,其余对公行业分布较为均衡,基本和苏州市整体的产业结构和金融结构相匹配。存量不良出清至历史低位。18年公司一次性把逾期90天以上贷款全部纳入不良,不良率见顶,目前不良率已经下降到
166、了0.87%的低位,且对应逾期率只有0.68%、不良率和不良认定均优于上市城商行平均水平。拨备角度当前也具备足够的安全垫,1Q23拨备覆盖率达520%,整体夯实的拨备基础和优异的资产质量表现能够保证利润释放基础。成长性:苏州市内深耕和省内异地扩展提速。零售客群拓展:资产端仍有扩张空间、资金端基础客群向财富客群的转化推动利润表转型。15年公司开始零售转型,公司有非常稳定的零售客群,未来依托优质的零售客户,一方面可以通过发力经营贷和消费贷,提高零售资产端占比来提高公司综合收益水平,另一方面随着综合金融布局不断丰富,以及基础零售客群向财富客群的拓展,财富管理业务还有发展空间,推动中收进一步增长。对公
167、客群拓展:中小企业获客有渠道优势,可以贴合苏州经济转型实现客群拓展。苏州银行对公端制造业贷款占比对公贷款超3成,同时也在积极拓展科创这类轻资产的小企业,联合一些省内的当地政府推出“一卡一贷一平台”,服务科创企业高管和创业人才。持续性:管理层稳健优秀、市场化改革激发活力。战略递进清晰,员工执行力高;事业部组织框架,决策链条短,经营战略稳定有效执行。数字化转型下经营效率提升,科技投入保持在城商行前列。利用中新工业园区的区位优势,主动对接国际金融中心城市资本、人才、技术等市场要素辐射,为后续可能的跨境支付等业务打下基础。1Q201H201-3Q2020201Q211H211-3Q2120211Q22
168、1H211-3Q222022绝对规模(百万元)资产总额381,377380,442386,642388,068431,712439,522444,087453,029497,181505,747509,581524,548总贷款170,239180,521184,330188,117198,465206,094208,313213,282229,189238,299245,238250,633单季新增贷款9,82210,2823,8093,78710,3477,6292,2194,96915,9079,1106,9395,395负债总额352,092350,358356,004356,8374
169、01,067408,392412,166420,383460,440468,753471,557486,019总存款238,607247,390244,956243,743264,896262,069266,456271,378295,423305,103306,123316,348单季新增存款22,0128,783(2,434)(1,213)21,153(2,827)4,3874,92124,0469,6801,02010,225结构占比贷款占比总资产44.6%47.5%47.7%48.5%46.0%46.9%46.9%47.1%46.1%47.1%48.1%47.8%存款占比总负债67.8
170、%70.6%68.8%68.3%66.0%64.2%64.6%64.6%64.2%65.1%64.9%65.1%同比增速资产总额13.4%11.7%10.9%13.0%13.2%15.5%14.9%16.7%15.2%15.1%14.7%15.8%总贷款13.4%17.7%18.3%17.3%16.6%14.2%13.0%13.4%15.5%15.6%17.7%17.5%负债总额12.9%11.1%11.2%13.5%13.5%16.1%15.3%17.3%14.8%14.8%14.4%15.6%总存款11.9%15.8%14.4%12.5%11.0%5.9%8.8%11.3%11.5%16.
171、4%14.9%16.6%数据来源:公司财报,中泰证券研究所图表:苏州银行存贷增长情况70招商银行:顺周期修复+核心价值持续短期看顺周期修复:政策底确立助推地产、消费、财富管理等板块形成复苏预期,前期招商银行主要承压业务将有望迎来回暖。中长期看核心价值持续:在零售和财富管理赛道逐渐积累起来“商业模式的护城河”;长期形成的内部市场化、外部客户导向的“上海品茶”;一大批务实勤奋专业、进取正派的中高层和业务骨干形成的“团队人员”。这些底层价值并未发生变化,仍是行业中稀缺优秀的银行,值得长期持有。图表:招商银行信息科技投入情况图表:招商银行房地产和地方政府融资平台贷款情况(亿元)图表:招商银行零售客户数
172、量及AUM规模亿元20201H213Q2120211Q221H223Q2220221Q23房地产对公房地产贷款余额3,1143,3233,5893,5603,6533,5523,4703,3373,353占比总贷款6.19%6.17%6.52%6.39%6.34%5.99%6.13%5.83%5.61%对公房地产贷款不良率0.22%1.15%1.29%1.39%2.57%2.95%3.32%3.99%4.55%地产相关需承担信用风险总业务余额4,9435,2045,1155,1754,9374,7374,6334,632地产相关不需承担信用风险的业务余额5,1914,7884,1213,784
173、3,1643,1413,0042,738地产相关合计业务余额10,1349,9929,2368,9598,1017,8787,6377,370地方政府融资平台广义口径风险业务余额(信贷、债券投资、自营及理财资金投资等)2,6842,636 境内公司贷款余额1,1491,1951,2351,2791,326 占比总贷款2.28%2.22%2.22%2.29%2.32%地方政府融资平台不良贷款率0.55%0.53%0.63%0.74%0.14%20201Q211H213Q2120211Q221H223Q2220221Q23绝对值规模零售客户数量(万户)金卡及普卡15,49015,76916,156
174、16,54516,93317,21117,39817,79117,98618,267金葵花3003277389396401419私人银行313131314财富产品持仓客户数2,9143,7794,0754,313AUM(亿元)金卡及普卡15,96217,14417,64418,45219,22820,83021,46321,99222,56423,459金葵花45,71048,96250,91452,63454,42557,55559,23560,19460,74263,031私人银行27,74629,84031,29232,65533,93935,
175、00836,47937,41037,92438,864户均资产规模金卡及普卡(元/户)10,30510,87210,92111,15311,35512,10312,33612,36112,54512,842金葵花(万元/户)32151150私人银行(万元/户)2,7752,7922,7952,7882,7802,7972,8052,8052,8132,804同比增速零售客户数量金卡及普卡9.6%10.1%9.1%8.9%9.3%9.1%7.7%7.5%6.2%6.1%金葵花16.7%18.9%17.3%17.5%18.3%17.5%17.2%15.5
176、%13.0%11.1%私人银行22.4%24.0%23.0%22.1%22.1%17.1%16.2%13.9%10.4%10.7%AUM金卡及普卡13.3%16.0%17.0%19.2%20.5%21.5%21.6%19.2%17.4%12.6%金葵花18.6%20.5%19.6%19.0%19.1%17.6%16.3%14.4%11.6%9.5%私人银行24.4%27.3%25.3%22.8%22.3%17.3%16.6%14.6%11.7%11.0%结构情况零售客户数量金卡及普卡98.04%97.94%97.92%97.90%97.88%97.79%97.74%97.75%97.75%97
177、.68%金葵花1.90%1.99%2.01%2.03%2.05%2.14%2.19%2.18%2.18%2.24%私人银行0.06%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%AUM金卡及普卡17.85%17.87%17.67%17.79%17.87%18.37%18.32%18.39%18.61%18.71%金葵花51.12%51.03%50.99%50.74%50.58%50.76%50.55%50.33%50.10%50.28%私人银行31.03%31.10%31.34%31.48%31.54%30.87%31.13%31.28%31.28%
178、31.00%非储蓄存款占比AUM78.8%79.7%79.8%79.1%75.6%0%2%4%6%8%10%12%14%020406080020H2120211H222022信息科技投入(亿元)占比营收(右轴)占比净利润(右轴)数据来源:公司财报,中泰证券研究所71平安银行:集团协同与金融科技加持,财富管理业务仍有较大的发展空间催化剂:政策底,顺周期,承压点解除。成长性:背靠集团科技与综合金融,以财富管理业务为核心,“重塑资产负债经营”。协同平安保险,代理保险业务有显著优势,1Q23代理保险收入实现同比高增84%,对财富管理手续费实现强劲支撑;依托平
179、安集团个人综合金融平台持续获客,MGM 高净值获客占比显著提升。性价比:当前估值处于近5年估值中枢的中下游区间。201920201Q211H213Q2120211Q221H223Q2220221Q23MGM获客净增(万户)248.91301.34114.43257.59425.01564.7598.43172.52234.41190.1289.13 财富客户净增(万户)7.717.493.165.117.269.942.974.626.157.662.08 私行客户净增(万户)0.240.340.530.640.170.250.420.550.23管理零售客户资产(AUM)余额净增(亿元)2,
180、183.682,468.36970.461,798.662,468.143,135.74888.551,407.691,864.622,182.5195,827.00发放新一贷(亿元)686.82650.83202.16383.02538.57724.49168.51409.99581.54735.55171发放汽车金融贷款(亿元)546.76648.5166.01348.94528.19644.52130.86292512.26485.2100.69信用卡发卡(万张)487.65325.2649.7134.77214.29306.757.3108154.51207.0137.5占比MGM获客
181、净增/零售整体净增客户27.8%38.7%35.2%38.2%46.9%51.0%52.2%44.9%39.1%39.1%40.8%财富客户净增/净增财富客户41.1%48.4%58.1%57.0%58.1%60.0%44.5%44.5%45.8%46.3%53.5%私行客户净增/净增私行客户46.2%45.3%51.0%51.6%48.6%48.1%50.0%50.9%67.6%管理零售客户资产(AUM)余额净增/零售整体净增客户资产余额38.6%38.4%54.6%50.3%57.7%56.2%49.9%48.6%53.3%53.9%51.2%发放新一贷/“新一贷”整体发放61.3%61.
182、8%56.5%54.1%50.9%50.0%44.4%59.1%59.9%57.6%53.8%发放汽车金融贷款/汽车金融贷款整体发放34.9%29.3%26.0%26.5%27.0%25.3%20.5%24.4%22.9%20.8%20.0%信用卡发卡/新发卡量34.1%32.0%23.0%26.1%25.4%25.9%28.2%27.2%25.7%26.4%20.8%数据来源:公司财报,中泰证券研究所图表:平安银行财富管理情况图表:平安银行集团协同情况72风险提示 经济修复不及预期。行业数据测算偏差风险;样本统计不足导致与实际情况偏差的风险。研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及
183、时的风险。73重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计
184、或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不
185、得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。评级说明股票评级买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在5%15%之间持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上行业评级增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10%以上中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10%以上备注:评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。投资评级说明:投资评级说明: