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1、华润啤酒(00291)深度报告:降本增效,决战高端杨仁文(证券分析师)马川琪(证券分析师)廖小慧(联系人)S0350521120001S0350523050001S评级:买入(首次覆盖)证券研究报告2023年08月10日非白酒请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对恒生指数表现表现1M3M12M华润啤酒1.0%-11.9%-7.8%恒生指数4.8%-3.1%-3.8%最近一年走势预测指标(人民币)预测指标(人民币)2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)36428.0 40931.6 43761.3 46832.5 增长率(%)5.9 12.4 6.9 7.0 归母净利
2、润(百万元)4344.0 5189.3 6420.2 7580.1 增长率(%)-5.3 19.5 23.7 18.1 摊薄每股收益(元)1.3 1.6 2.0 2.3 ROE(%)16.1 16.1 16.6 16.4 P/E37.3 27.6 22.3 18.9 P/B6.0 4.4 3.7 3.1 P/S4.5 3.5 3.3 3.1 EV/EBITDA24.61 14.38 11.49 9.57 资料来源:Wind资讯、国海证券研究所-0.3007-0.1809-0.06110.05880.17860.2984华润啤酒恒生指数0WpY1VQYlVxUaQ9R9PmOqQsQnOiNnN
3、xPjMrQoPaQrQmMMYnRpPuOrQmM请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要核心提要中国啤酒行业领军企业中国啤酒行业领军企业,啤酒业务稳健发展啤酒业务稳健发展 华润啤酒是华润集团属下的啤酒上市公司华润啤酒是华润集团属下的啤酒上市公司,主要从事啤酒业务的香港投资控股公司主要从事啤酒业务的香港投资控股公司。该公司主要业务包括啤酒产品的生产该公司主要业务包括啤酒产品的生产、销售及分销销售及分销,创立于1994年,主要子公司包括华创饮品贸易有限公司、华润雪花啤酒有限公司以及华润雪花啤酒(四川)有限责任公司等,2018年与国际知名啤酒公司Heineken达成战略合作。2022年
4、华润啤酒在中国啤酒行业市占率和中国啤酒销量中均排名第一,龙头地位稳固。主营啤酒业务主营啤酒业务,产品结构持续优化产品结构持续优化,高端化卓有成效高端化卓有成效。华润啤酒超高端及高端系列包括雪花脸谱、匠心营造、黑狮、喜力星银、喜力经典等,次高档系列包括雪花勇闯天涯、勇闯天涯super X等,主流系列包括雪花清爽等。公司2022年啤酒总销量1100万千升,次高档及以上产品销量210万千升,占比18.9%,同比增长12.6%。20222022年业绩稳健增长年业绩稳健增长。华润啤酒2022年主营业务收入352.6亿元,同比增长5.6%。整体毛利率受到原材料成本大幅上涨由2021年约39.2%下降至20
5、22年的38.5%。2022年归母净利润43.4亿元,同比下降约5.3%。集约化产能布局集约化产能布局,降本增效效果显著降本增效效果显著。截至2022年底,华润啤酒运营啤酒厂房63个,较2017年底减少24个,2022年底年产能18.41百万千升,较2017年降低3.59百万千升。华润啤酒产能利用率逐年增加,由2017年约53.2%提升至2022年约60.3%,产能优化带动毛利率提升,由2017年约33.7%增长至2022年的38.5%。管理费用占收入比率由2017年约15.81%下降至2021年的9.42%。啤酒市场规模增长且高度集中啤酒市场规模增长且高度集中,中高档啤酒市场前景广阔中高档啤
6、酒市场前景广阔 中国啤酒市场规模整体呈增长趋势中国啤酒市场规模整体呈增长趋势,未来将继续稳步发展未来将继续稳步发展。根据Euromonitor报告,全球啤酒行业市场规模由2017年约6346百万美元增长至2021年约6485百万美元,中国啤酒行业市场规模由2017年约5729亿元增长至2022年约6844亿元,2021年中国啤酒市场规模占全球比重已增至16.4%。中国啤酒行业高度集中中国啤酒行业高度集中,头部品牌市占率稳定保持稳定头部品牌市占率稳定保持稳定。根据Euromonitor报告,2021年中国前五大啤酒市场参与者包括华润啤酒、青岛啤酒、百威亚太、嘉士伯、燕京啤酒,市占率分别为24.3
7、%、17.8%、16.1%、7.1%、6.9%。2021年全球前五大啤酒市场参与者包括百威亚太、喜力啤酒、嘉士伯、华润啤酒、摩森康胜,市占率分别为26.5%、12.0%、6.2%、5.5%、4.3%。与发达国家相比,中国CR5市占率仍有提升空间。啤酒市场吨价逐年增长啤酒市场吨价逐年增长,人均消费存在上升空间人均消费存在上升空间。根据Euromonitor报告,2022年中国啤酒行业均价5145元/吨,较2018年增长约1276元/吨。2022年中国啤酒人均消费为9.8美元。中国啤酒吨价和人均消费均低于主要发达国家水平。华润啤酒2022年吨价3178元/吨,处于行业较低水平,但上行趋势明显。中高
8、档啤酒占比逐年提升中高档啤酒占比逐年提升,高端啤酒市场发展前景广阔高端啤酒市场发展前景广阔。根据Euromonitor报告,2022年中国高档、中档以及经济型啤酒按销量占比分别为13%、22%、65%,按收入占比分别为38%、31%、32%。2021年,中国中高端啤酒2021年销量为13839百万升,2012-2021年CAGR为6.2%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要核心提要高端化战略高端化战略+布局白酒布局白酒+年轻化发展带来发展空间年轻化发展带来发展空间 采用高端化采用高端化“3 3+3 3+3 3”战略战略,提质增效提质增效。华润啤酒落地品牌重塑、产能优化、组织再造
9、、营运变革、信息化升级等重大举措项目,盈利水平跨越式增长。2020年推出由勇闯天涯super X、马尔斯绿、匠心营造、脸谱系列组成四大中国品牌,由喜力、苏尔、红爵、悠世白啤组成四大国际品牌的“4+4”高端品牌矩阵。1994-2022 年,华润啤酒营业额 CAGR 为+18%,股东应占溢利 CAGR 为+20%。与喜力强强联手与喜力强强联手,共拓中国高端市场共拓中国高端市场。2018年华润啤酒与Heineken集团达成长期战略合作,以约2,435,000万港元的总现金对价向 Heineken 集团配售相当于华润啤酒已发行股本40%的新华润啤酒股份。华润创业以约46,363万欧元的总现金对价购买约
10、520万股 Heineken N.V.的库藏股。华润啤酒获得喜力授予在中国独家使用Heineken品牌,以现金对价约23.5亿港元,收购喜力在内地和香港、澳门区域的现有业务。布局白酒业务布局白酒业务,打造打造“啤啤、白白”双赋能模式双赋能模式。华润啤酒于2021年收购山东景芝白酒40%股权,2022 年收购金种子酒业49%的股权和金沙窑酒酒业55.19%的股权。白酒业务由华润酒业控股有限公司实施专业化管理,保证非啤酒业务独立发展,又实现组织相连、人才齐用、渠道共享、终端合建、费用分投、价值厚增的独特发展之道。占据销售渠道制高点占据销售渠道制高点,建设高端大客户平台建设高端大客户平台。华润啤酒采
11、用两省五市八大高地战略深化高端布局。2021年公司成立大客户平台,分为华鼎会、华樽会、华爵会,对应全国级、省级、市级大客户。同时,采用S&OP ONE 营运计划系统实现精益管理。2022年,华润啤酒平均每家酒厂销量17.6万千升,比青岛啤酒高3.4万千升。华润啤酒的毛利率和产能利用率分别为38.5%和60.3%,高于青岛啤酒毛利率36.8%和产能利用率57.3%,位于行业较高水平。娱乐营销娱乐营销、赞助综艺赞助综艺,抢占年轻人市场:抢占年轻人市场:根据Euromonitor报告,90后是中国啤酒主要消费者。华润啤酒与这就是街舞、最美中国戏、风味人间、一起露营吧等多档综艺合作,传承中国文化,抢占
12、年轻人市场。2022年华润啤酒吨价3178元/吨,较青岛啤酒3987元/吨、燕京啤酒3502元/吨、重庆啤酒4915元/吨、百威亚太4920元/吨吨价更低,但其营业收入和销量均列业内第一,吨价未来有一定的增长空间。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:我们预计公司2023-2025年实现收入409.3/437.6/468.3亿元人民币,同比+12%/7%/7%;归母净利润51.9/64.2/75.8亿元人民币,同比+19.5%/+23.7%/+18.1%,2023年8月9日收盘价48.2港元,对应2023-2025年PE估值为28/22/19X。长期看好公司大客户战略以及布局高端化贡献业绩收
13、入,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示风险提示:宏观环境风险;行业竞争风险;消费者偏好风险;原材料风险:原材料成本变动带来的风险;市场开拓及产品推广风险;高端化发展不及预期风险;啤酒企业吨价或不能完全比对参照;国内市场与国际市场或不可完全对比;其他风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5一、公司一、公司介绍:高端化趋势明显,降本增效显著介绍:高端化趋势明显,降本增效显著请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6一、公司介绍:高端化趋势明显,降本增效显著一、公司介绍:高端化趋势明显,降本增效显著1.1 1.1 华润啤酒:以高端为重点,保持国内龙头地位华润啤酒:以高端为重点,保持国内龙
14、头地位1.2 1.2 历史沿革:行业霸主的成长之路历史沿革:行业霸主的成长之路1.3 1.3 股东及董事会:管理层经营丰富,组织架构完善股东及董事会:管理层经营丰富,组织架构完善1.4 1.4 股权结构:背靠央企华润集团,实力雄厚股权结构:背靠央企华润集团,实力雄厚1.5 1.5 啤酒业务:东区贡献大,次高端带动销量提高啤酒业务:东区贡献大,次高端带动销量提高1.6 1.6 啤酒业务:丰富产品组合,带动高端销售增长啤酒业务:丰富产品组合,带动高端销售增长1.7 1.7 啤酒业务:集约化产能布局,降本增效啤酒业务:集约化产能布局,降本增效1.8 1.8 盈利能力:产品结构调整,净利率提升明显盈利
15、能力:产品结构调整,净利率提升明显1.9 1.9 费用控制:降本增效成果显著,现金流水平健康费用控制:降本增效成果显著,现金流水平健康请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明71.11.1华润啤酒:以高端为重点,保持国内龙头地位华润啤酒:以高端为重点,保持国内龙头地位资料来源:东方财富 Choice,华润啤酒 2022 年年报,今日酒价腾讯号,北京商报腾讯号,徽酒世纪腾讯号,前瞻经济学人,国海证券研究所华 润 啤 酒 是 华 润 集 团 属 下 的 啤 酒 上 市 公 司,主 要 从 事 啤 酒 业 务 的 香 港 投 资 控 股 公 司。公 司 主 要 业 务 包 括 啤 酒 产 品 的 生
16、 产主 要 业 务 包 括 啤 酒 产 品 的 生 产、销 售 及 分 销销 售 及 分 销,主 要 子 公 司 包 括 华 创 饮 品 贸 易 有 限 公 司、华 润 雪 花 啤 酒 有 限 公 司 以 及 华 润 雪 花 啤 酒(四 川)有 限 责 任 公 司 等。华 润 啤 酒 起 步 于 1 9 9 4 年 收 购 沈 阳 啤 酒 厂、合 资 成 立 的 华 润 雪 花 啤 酒,1 9 9 4 年 与 S o u t h A f r i c a n B r e w e r i e s G r o u p 达成 合 营 协 议,共 同 开 拓 中 国 啤 酒 业 务。2 0 1 5 年
17、华 润 集 团 通 过 内 部 资 产 重 组 的 方 式,剥 离 了 华 润 创 业 旗 下 零 售、食 品、饮品 等 盈 利 能 力 较 弱 或 处 于 调 整 期 的 非 啤 酒 业 务,聚 焦 啤 酒 业 务 并 正 式 更 名 为“华 润 啤 酒”。2 0 2 2 年,华 润 啤 酒 次 高 端 以华 润 啤 酒 次 高 端 以上 啤 酒 销 量 增 长上 啤 酒 销 量 增 长 1 2.6%,毛 利 增 长毛 利 增 长 3.7%,年 产 量 达年 产 量 达 1 8 4 1 万 千 升万 千 升,年 销 量 达年 销 量 达 111 0 万 千 升万 千 升,销 售 收 入销 售
18、 收 入 3 5 2.6 亿 元亿 元,综 合 现 金综 合 现 金净 额净 额 9 1.3 亿 元亿 元。华润雪花华润雪花啤 酒 类 业 务华润酒业华润酒业非 啤 酒 类 业 务啤 酒 事 业 部白 酒 事 业 部事 业 部 运 营 制专 业 化 管 理 醴、雪花脸谱、匠心营造、黑狮、喜力、雪花纯生、马尔斯绿等超高档/高档 雪花勇闯天涯、勇闯天涯super X等次高档 雪花清爽等收购景芝酒业金种子酒金沙酒业主流在白酒酿造、分销及推广等环节展开广泛业务合作,有望打破省酒的区域限制,加速全国化进程。华润系白酒产业在徽酒产区与鲁酒产区、吕梁产区形成了板块联动。收购金沙酒业可以产生协同效应,给华润酒
19、业带来品牌影响力的提升、扩大业务范围和规模。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明81.21.2历史沿革:行业霸主的成长之路历史沿革:行业霸主的成长之路资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,云酒头条,国有资产监督管理委员会,华夏时报,搜狐财经,21世纪经济报道,国海证券研究所华润啤酒发展历程-20112012至今至今 2005年,出售非核心业务出售非核心业务,包括油站、油库、石油及化工业务,策略性地重组业务,专注发展零售及消费品专注发展零售及消费品业务业务;“雪花 Snow”啤酒荣升中国单品牌啤酒销量第一。2006年,啤酒业务总销量位居中国市场第一。2008年,“雪
20、花 Snow”品牌啤酒成为全球销量最高啤酒品牌。2010年,收购Pacific Coffee(Holdings)Limited 80%权益;完成出售中国的“Esprit”业务权益予思捷环球控股有限公司,至此至此,华润创业专注于零售华润创业专注于零售、啤酒啤酒、食品食品、饮料四大核心零售消费品业务饮料四大核心零售消费品业务。1992年,华润集团收购永达利企业有限公司,并将其易名为“华润创业有限公司”,成为最早一批在香港上市的中资企业。当时,华润创业主要投资华润创业主要投资于地产物业于地产物业。1993年,与沈阳啤酒厂合资成立华润(沈阳)雪花啤酒有限公司,踏足啤酒行业踏足啤酒行业。1995年,五丰
21、行有限公司于香港联合交易所有限公司上市,华润创业购入其26%股权,开展食品业开展食品业务务 。1999年,收购华润集团之零售业务,增持华润超级市场(香港)有限公司股权至100%不同时期战略规划 华润集团收购沈阳雪花啤酒厂开启啤酒业务,在随后行业收购浪潮中,公司借助华润集团雄厚的资本优势进行扩张。1)大举收购区域型酒厂完成版图扩张大举收购区域型酒厂完成版图扩张。2)加大投入与区域竞品打消耗战达成整合对手或整合对手或夺取市场夺取市场的目的。3)自建新啤酒厂。1993-2001年间,公司完成收购、新建酒厂超15家,开启公司在啤酒行业的草根创业。华润集团以外延式并购扩张作为主要途径,从2001年到20
22、09年,华润围绕核心产业,总投入2,600亿元人民币、约428个项目。2002年,华润投资20亿元一举收购四川蓝剑,开始走出东北,面向全国发展。之后,通过并购重点城市啤酒企业,再向周边区域渗透的“蘑菇式”发展战略,快速获取产能和区域市场的分销渠道,建立市场壁垒,形成品牌积累,提高市场集中度,扩大市场规模,提升盈利水平。2015年,华润创业剥离非啤酒业务,上市公司平台更名为华润啤酒,聚焦啤酒主业。1)开启高端化进程开启高端化进程。频繁打造高端新品。2)与喜力联姻与喜力联姻,补齐高端品牌短板补齐高端品牌短板。喜力啤酒作为华润啤酒国际品牌的主打,加上喜力啤酒其他的品牌,能够形成国际品牌和中国创新品牌
23、的双组合,为华润啤酒在中国啤酒市场大决战取得胜利提供了强有力的支持。2015年,出售全部非啤酒业务出售全部非啤酒业务,包括零售包括零售、食品及食品及饮品业务予华润集团饮品业务予华润集团 。公司名称由“华润创业有限公司”更名为“华润啤酒(控股)有限公司”。2018年,于于8 8月与全球第二大啤酒生产商月与全球第二大啤酒生产商HeinekenHeineken集团达成长期战略合作安排集团达成长期战略合作安排,并于11月5日签订股份购买协议。此合作为集团提供了向高端啤酒市场扩展的重要战略、长期发展以及价值提升的机会。2019年,集团与集团与HeinekenHeineken集团正式完成交易集团正式完成交
24、易,推动集团啤酒产品的高档细分发展达到新高度。2023年,完成收购金沙窑酒酒业有限公司完成收购金沙窑酒酒业有限公司 5555.1919%的股权的股权,整合已有白酒业务资源,加强白酒行业竞争力和品牌影响力。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明91.31.3股东及董事会:管理层经营丰富,股东及董事会:管理层经营丰富,组织架构完善组织架构完善姓 名姓 名职 位职 位工 作 经 历工 作 经 历侯 孝 海执 行 董 事 及 首 席 执 行 官,董 事 会 主 席公 司 财 务 委 员 会 主 席 以 及 执 行 委 员 会 及 购 股 权 普 通 委 员 会 成 员,同 时 担 任 公 司 多同
25、时 担 任 公 司 多间 附 属 公 司 的 董 事。间 附 属 公 司 的 董 事。魏 强执 行 董 事 及 首 席 财 务 官担 任 公 司 多 间 附 属 公 司 的 董 事,于 财 务 管 理 和 投 资 并 购 领 域 经 验 丰 富,熟 悉 国 内于 财 务 管 理 和 投 资 并 购 领 域 经 验 丰 富,熟 悉 国 内外 不 同 会 计 准 则外 不 同 会 计 准 则。黎 汝 雄非 执 行 董 事曾 于 2 0 0 9 年 6 月 至 2 0 1 6 年 5 月 期 间 担 任 公 司 执 行 董 事 及 首 席 财 务 官,华 润 微 电 子华 润 微 电 子有 限 公
26、司 的 执 行 董 事、非 执 行 董 事、首 席 财 务 官 及 公 司 秘 书有 限 公 司 的 执 行 董 事、非 执 行 董 事、首 席 财 务 官 及 公 司 秘 书。R i c h a r d R a y m o n d W e i s s e n d非 执 行 董 事为 H e i n e k e n M a n a g e m e n t (S h a n g h a i)C o.L t d 的 董 事 总 经 理 及 董 事 会 主 席,在在 优 质 品 牌 建 设、营 销 传 播 与 激 发、通 路 营 销 与 生 产 方 面 为 华 润 啤 酒 及 其 附 属 公优 质
27、品 牌 建 设、营 销 传 播 与 激 发、通 路 营 销 与 生 产 方 面 为 华 润 啤 酒 及 其 附 属 公司 提 供 支 持司 提 供 支 持。张 开 宇非 执 行 董 事担 任 华 润 集 团 业 务 单 元 外 部 董 事 及 华 润 创 业 有 限 公 司 董 事,曾 任 华 润 集 团 战 略 管理 部 副 总 经 理,主 要 负 责 科 技 工 业 及 大 健 康 相 关 业 务 的 战 略 管 理 工 作。主 要 负 责 科 技 工 业 及 大 健 康 相 关 业 务 的 战 略 管 理 工 作。唐 利 清非 执 行 董 事担 任 华 润(集 团)有 限 公 司 业 务
28、 单 元 外 部 董 事,熟 悉 快 速 消 费 品 业 务熟 悉 快 速 消 费 品 业 务,于 财 务 及于 财 务 及会 计、人 力 资 源 方 面 拥 有 丰 富 的 知 识 和 有 逾 二 十 五 年 经 验会 计、人 力 资 源 方 面 拥 有 丰 富 的 知 识 和 有 逾 二 十 五 年 经 验。李 季副 总 裁在 啤 酒 酿 造 方 面 具 有 丰 富 的 经 验在 啤 酒 酿 造 方 面 具 有 丰 富 的 经 验,先 后 分 别 担 任 华 润 酒 业 控 股 有 限 公 司 副 总 经 理、华 润 雪 花 啤 酒(中 国)有 限 公 司 副 总 经 理、生 产 中 心
29、总 经 理,生 产 中 心 安 全 管 理部 总 经 理 等 职 务。刘 有 泰副 总 裁在 市 场 营 销、财 务 管 理 方 面 有 丰 富 的 经 验在 市 场 营 销、财 务 管 理 方 面 有 丰 富 的 经 验,2 0 0 2 年 加 入 集 团 并 担 任 华 润 雪 花 啤酒(长 春)有 限 公 司 任 财 务 部 经 理,先 后 分 别 担 任 公 司 多 间 附 属 公 司 的 重 要 职 务。曾 申 平副 总 裁在 市 场 营 销 和 投 资 并 购 方 面 具 有 丰 富 的 经 验,在 市 场 营 销 和 投 资 并 购 方 面 具 有 丰 富 的 经 验,先 后 分
30、 别 担 任 华 润 酒 业 控 股 有 限 公司 副 总 经 理,华 润 雪 花 啤 酒(中 国)有 限 公 司 副 总 经 理、助 理 总 经 理 及 营 销 中 心总 经 理 等 职 务。赵 春 武副 总 裁在 市 场 行 销 方 面 拥 有 约在 市 场 行 销 方 面 拥 有 约 2 0 年 经 验,年 经 验,2 0 0 3 年 加 入 华 润 雪 花 啤 酒(中 国)有 限 公 司担 任 销 售 发 展 部 副 总 经 理,先 后 分 别 担 任 华 润 雪 花 啤 酒(中 国)有 限 公 司 浙 江 区域 及 福 建 区 域 公 司 总 经 理,华 润 雪 花 上 海、江 苏、
31、安 徽 区 域 公 司 总 经 理。资料来源:华润啤酒官网(统计时间:2023年7月15日),国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.41.4股权结构:背靠央企股权结构:背靠央企华润集团,实力雄厚华润集团,实力雄厚华润啤酒股权结构(更新时间:2022年12月31日)华润(集团)有限公司合贸有限公司100%华润创业有限公司Heineken Brouwerijen B.V.100%60%40%华润集团(啤酒)有限公司51.67%0.24%华润啤酒(控股)有限公司华润雪花啤酒(中国)投资有限公司华润酒业控股有限公司华润雪花啤酒有限公司100%100%100%资料来源:华润啤酒官
32、网,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111.51.5啤酒业务:东区贡献大,次高端带动销量提高啤酒业务:东区贡献大,次高端带动销量提高啤酒业务销量保持稳定啤酒业务销量保持稳定次高端啤酒业务销量占比不断提升次高端啤酒业务销量占比不断提升东区分部营业额占据销售主导地位东区分部营业额占据销售主导地位17,216 17,959 8,411 9,499 9,063 9,495 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00020212022东区中区西区公司核心盈利能力稳步提升公司核心盈利能力稳步提升1,069 1,08
33、8 1,183 1,222 317 345 421 492 211 239 324 407 02004006008001,0001,2001,40020022每千升毛利每千升未计利息及税项前盈利(不计特别项目*)每千升股东应占溢利(不计特别项目*)单位:人民币百万元单位:每千升人民币资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,国海证券研究所011.5%13.2%16.9%18.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050020022次高端及以上啤酒销量(万千升)次高端销量占比1,1431,1
34、101,1061,72101.30%-2.90%-0.40%0.40%8.80%11.10%27.80%12.60%-5%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,2001,40020022啤酒销量(万千升)次高端及以上啤酒销量(万千升)啤酒YOY次高端啤酒YOY请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明121.61.6啤酒业务:丰富产品组合,带动高端销售增长啤酒业务:丰富产品组合,带动高端销售增长行业趋势 中产阶级崛起,居民消费能力提升 消费者需求个性化、多元化 啤酒行业消费升级是大势所趋,中国高端啤酒占比有望快速
35、提升应对措施 以中国品牌+国际品牌产品矩阵在价格带、口感、酒精度实现全覆盖 满足不同年龄段消费者在不同场景下的需求 聚焦年轻消费群体,采用赞助营销、音乐营销等多种营销方式,建造啤酒小镇、打造Joy Brew特色啤酒馆 通过“聚焦、精益、精简”原则,全渠道全场景拓展,并打造元宇宙赋能的消费者运营的新营销模式,建设新时代高端品牌群“喜力+super X+纯生,以及其他产品”,稳定中档,夯实底部。华润产品系列纯生马尔斯绿匠心营造superX喜力黑狮老雪脸谱资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明131.71.7啤酒业务:主动调整产能,降本增效啤酒业
36、务:主动调整产能,降本增效营运啤酒厂房分布单位:个88554433333222855443333322224685*2021年底63*2022年底*不包括停止营运和管理层决定关闭的啤酒厂53.2%53.7%55.8%59.2%60.7%60.3%33.7%35.1%36.8%38.4%39.2%38.5%30%35%40%45%50%55%60%65%2002020212022产能使用率毛利率22.0 21.0 20.5 18.8 18.2 18.4 057200
37、212022年产能(百万千升)清除低效产能,华润啤酒年产能小幅下降清除低效产能,华润啤酒年产能小幅下降产能优化带动毛利率提升产能优化带动毛利率提升资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明141.81.8盈利能力:产品结构调整,净利率提升明显盈利能力:产品结构调整,净利率提升明显华润啤酒销售净利率较2018年大幅提升2018-2022华润啤酒主营收入 CAGR为2.6%华润啤酒净利率在同业中增长明显 2022年 华润 啤 酒的 销 售 毛利 率为 38.46%,较 去 年 同期 下降 0.7%,主 要由 于 原 材料 及包 装 物 料成 本受
38、地 缘政治和全球供应链受阻影响而大幅上升。净 利 率 方 面,华 润 啤 酒 2022 年 净 利 率 为 11.94%,较 去 年 同 期 下 降 1.4%,同 业 对 比 来 看,2018 年 至 2022 年期间华润啤酒净利率实现明显增长,从2018年行业较低水平跃升至2022年偏高水平。资料来源:华润啤酒官网,东方财富Choice,同花顺iFinD,国海证券研究所35.1436.8438.4039.1638.463.033.886.4513.3511.940.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002002120
39、22销售毛利率(%)销售净利率(%)0%5%10%15%20%25%200212022华润啤酒百威亚太青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒31.8733.1931.4533.3935.267.20%4.14%-5.24%6.17%5.60%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%29303200212022主营业务收入(十亿元)YOY请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明151.91.9费用控制:降本增效成果显著,现金流水平健康费用控制:降本增效成果显著,现金流水平健康销售费用率及管理费用率均有所下降2022年华润啤酒归母净利润同比下降5.
40、3%2022年华润啤酒经营现金流超往年水平 2022年年,在外 部经营 环境 风 险叠加 以及 经 营和物 流成 本 上涨的 压力 下在外 部经营 环境 风 险叠加 以及 经 营和物 流成 本 上涨的 压力 下,公司公司 采取 多 项降本 增效措 施以控 制经采取 多 项降本 增效措 施以控 制经营 费 用营 费 用。2022 年 销 售 费 用 率 则 较 2021 年 下 降 至 1 9.1%。此 外,华 润 啤 酒 于 2022 年 一 次 性 确 认 员 工 补 偿 及 安置 费 用 和 关 厂 相 关 的 固 定 资 产 减 值 亏 损 合 共 约 人 民 币 2 3 5 百 万 元
41、,叠 加 其 他 降 低 成 本 的 措 施,2022 年 管 理 费用率较2021年下降至9.42%。公司的经营活动现金流净额在2022年达到68.46亿元,出现明显提升。39.3 41.0 44.8 50.0 68.5-10.1-27.7-10.7-27.5-10.6-34.5-8.8-12.0-13.7-8.1-40-20020406080200212022经营活动现金流净额(亿元)投资活动现金流净额(亿元)融资活动现金流净额(亿元)17.5%17.8%19.5%20.2%19.1%15.8%15.2%14.1%10.8%9.4%5%7%9%11%13%15%17%
42、19%21%200212022销售费用率管理费用率资料来源:华润啤酒官网,东方财富Choice,同花顺iFinD,国海证券研究所9.813.120.945.943.4-16.9%34.3%59.6%119.1%-5.3%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%055404550200212022归母净利润(亿元)YOY请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16二、行业二、行业洞察:行业产销量增速放缓,转向产品结构升级洞察:行业产销量增速放缓,转向产品结构升级请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1
43、7二、行业洞察:行业产销量增速放缓,转向产品结构升级二、行业洞察:行业产销量增速放缓,转向产品结构升级2.12.1 啤酒啤酒市场:市场规模增长,啤酒产量微幅回升市场:市场规模增长,啤酒产量微幅回升2.22.2 市场格局:行业高度集中,头部品牌市占率保持稳定市场格局:行业高度集中,头部品牌市占率保持稳定2.3 2.3 啤酒消费市场:市场均价逐年增长,人均消费存在增长空间啤酒消费市场:市场均价逐年增长,人均消费存在增长空间2.4 2.4 啤酒消费者画像啤酒消费者画像:主力为:主力为1 1-3 3线城市年轻人,注重口感和品质线城市年轻人,注重口感和品质2.5 2.5 行业驱动力:市场吨价保持较快增速
44、,有望继续增长行业驱动力:市场吨价保持较快增速,有望继续增长2.6 2.6 行业产品结构:中高档啤酒逐步取代经济型啤酒行业产品结构:中高档啤酒逐步取代经济型啤酒2.7 2.7 啤酒高端市场:中高端啤酒销量保持较快增长啤酒高端市场:中高端啤酒销量保持较快增长请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明700900020000202021中国美国巴西墨西哥英国4,483 4,899 4,902 5,062 4,922 4,716 4,506 4,402 3,812 3,765 3,411 3,
45、562 3,569 9%0%3%-3%-4%-4%-2%-13%-1%-9%4%0%-15%-10%-5%0%5%10%15%30003500400045005000550020000022中国啤酒产量(万千升)YOY(%)2010-2022年中国啤酒产量(万千升)及增长(%)2.12.1啤酒市场:市场产销量增速放缓,收入端规模仍有提升啤酒市场:市场产销量增速放缓,收入端规模仍有提升中国啤酒产量于中国啤酒产量于20132013年见顶,年见顶,20212021年开始年开始微幅微幅回升回升中国啤酒行业市场规模中
46、国啤酒行业市场规模整体呈整体呈增长趋势增长趋势资料来源:Euromonitor,Wind,国海证券研究所3,240 3,655 4,021 4,484 4,814 5,111 5,372 5,729 6,104 6,500 6,166 6,870 13%10%12%7%6%5%7%7%6%-5%11%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200001920202021中国啤酒行业市场规模(亿元人民币)YOY(%)2010-2021年中国
47、啤酒行业市场规模(亿元人民币)及增长(%)20212021年中国啤酒市场规模占全球比重已增至年中国啤酒市场规模占全球比重已增至16.4%16.4%2010-2021年全球前五大啤酒消费市场(百万美元)2010-2019CAGR:中国7.8%/美国1.8%2010-2021CAGR:中国7.5%/美国1.5%5,798 6,313 6,425 6,550 6,520 5,978 6,031 6,346 6,639 6,725 5,623 6,485 9%2%2%0%-8%1%5%5%1%-16%15%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%5,0005,2005,4005,600
48、5,8006,0006,2006,4006,6006,8007,000200001920202021全球啤酒行业市场规模(百万美元)YOY(%)全球啤酒行业市场规模波动上升全球啤酒行业市场规模波动上升2010-2021年全球啤酒行业市场规模(百万美元)及增长(%)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19百威亚太朝日百威亚太兰德博格华润啤酒摩森康胜麒麟摩森康胜百威亚太青岛啤酒星座三得利喜力保拉纳百威亚太喜力三宝乐嘉士伯碧特博格嘉士伯蓝带奥利恩朝日科隆巴赫燕京啤酒85.7%90.7%73.8%39.6%72.2%0%10%20%
49、30%40%50%60%70%80%90%100%美国日本英国德国中国2.22.2市场格局:行业高度集中,头部品牌市占率保持稳定市场格局:行业高度集中,头部品牌市占率保持稳定24.4%25.7%26.0%24.8%24.4%25.4%24.3%17.6%17.2%17.3%17.5%17.4%18.4%17.8%15.6%16.1%16.4%16.8%15.9%15.4%16.1%5.0%5.1%5.0%5.4%5.8%6.6%7.1%10.1%9.8%9.1%8.6%8.3%8.3%6.9%72.7%73.9%73.8%73.1%71.8%74.1%72.2%0%10%20%30%40%50
50、%60%70%80%200021华润啤酒青岛啤酒百威亚太嘉士伯燕京啤酒2015-2021年中国啤酒行业CR5(%)2015-2021年全球啤酒行业CR5(%)2021年主要国家啤酒行业CR5(%)全球啤酒行业全球啤酒行业CR5CR5市占率波动上升市占率波动上升中国啤酒行业高度集中,中国啤酒行业高度集中,CR5CR5市占率保持稳定市占率保持稳定与发达国家相比,中国CR5市占率仍有提升空间资料来源:Euromonitor,Statista,国海证券研究所27%26%25%25%24%23%22%21%46%45%44%43%42%42%41%40%27%
51、29%31%32%34%35%37%39%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000202021摩森康胜百威英博其他2014-2021年美国主要啤酒供应商市场份额(%)美国啤酒行业高度集中,摩森康胜和百威英博市占率超美国啤酒行业高度集中,摩森康胜和百威英博市占率超60%60%21.0%25.9%25.7%25.7%25.4%25.9%26.5%9.8%10.1%10.8%10.9%11.1%11.2%12.0%6.0%5.9%5.7%5.8%5.7%6.1%6.2%6.0%6.1%6.1%5.7%5.6%5.8%5.5
52、%3.1%4.9%4.8%4.6%4.5%4.5%4.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%200021百威亚太喜力啤酒嘉士伯华润啤酒摩森康胜请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明203,869 4,199 4,949 5,039 5,145 9%18%2%2%0%5%10%15%20%3,0003,5004,0004,5005,0005,500200212022啤酒行业均价YOY(%)2.32.3啤酒消费市场:市场均价逐年增长,人均消费存在增长空间啤酒消费市场:市场均价逐年增长,人均消费存在
53、增长空间资料来源:Euromonitor,PennState Extension,观研天下,国海证券研究所2018-2022年中国啤酒行业均价(元/吨)及增长(%)啤酒行业市场均价逐年增长,啤酒行业市场均价逐年增长,20222022年较年较 2018 2018 年增长约年增长约 1276 1276 元元/吨吨198 185 116 127 8 234 205 142 131 8 273 162 116 137 10 0500300美国日本英国德国中国200212022中国啤酒人均消费处于较低水平中国啤酒人均消费处于较低水平2018-2022年主要国家
54、啤酒人均消费(美元)21%25%29%25%70后80后90后其他9090后成为中国啤酒主要消费者后成为中国啤酒主要消费者2022年中国啤酒行业消费者分布6.96.97.47.98.08.09.69.80%7%7%1%0%20%2%-5%0%5%10%15%20%25%6.06.57.07.58.08.59.09.510.02000212022人均啤酒消费(美元)YOY(%)中国啤酒人均消费呈增长趋势中国啤酒人均消费呈增长趋势2015-2022年中国啤酒人均消费(美元)及增长(%)美国年轻和中年消费者超半每周饮酒美国年轻和中年消费者超半每周饮酒美国消
55、费者在选择酒类时,偏好啤酒、白酒和葡萄酒分别占比35%、30%和31%51%24%8%17%每周或更频繁每月饮用2-3次约每月一次不经常或从不饮酒2022年底-2023年初美国21-39岁消费者饮酒频率请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2118%34%19%29%1线城市2线城市3线城市其他城市2.42.4啤酒消费者画像:主力为啤酒消费者画像:主力为1 1-3 3线城市年轻人,注重口感和品质线城市年轻人,注重口感和品质资料来源:天猫、百威中国、多准天猫啤酒趋势白皮书,益普索2022啤酒行业观察报告,国海证券研究所2021年中国线上啤酒消费主力城市分布2021年中国线上啤酒消费主力省份分布
56、线上啤酒消费主力约线上啤酒消费主力约71%71%生活在生活在1 1-3 3线城市,长三角珠三角啤酒爱好者居多线城市,长三角珠三角啤酒爱好者居多口感和品质已经超过价格成为消费者更为关注的重要因素口感和品质已经超过价格成为消费者更为关注的重要因素33.5%3.0%9.1%13.0%20.4%21.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%价格不太关心,只关心好不好喝150元以上/12罐100-149元/12罐80-99元/12罐50-79元/12罐不超过50元/12罐天猫淘宝啤酒六大策略人群个性鲜明天猫淘宝啤酒六大策略人群个性鲜明2022年消费者认同
57、的高端啤酒要素2022年消费者啤酒口味偏好消费者认同高端啤酒更高品质,消费者认同高端啤酒更高品质,81%81%消费者认为口味更重要消费者认为口味更重要策略人群性别年龄画像描述占比同比增长淘宝月销评价务实派男,25岁以上实用派,讲究性价比29%4.0%0-1k品质自律宝妈女,30岁以上追求小资休闲生活18%10.2%1k以上精致百富美女,18-29岁爱美爱时尚,追求品质生活17%21.5%1k以上小资格调家男,30岁以上生活中的格调享乐家14%6.6%1k以上活力玩咖男,18-24岁个性十足学生党9%25.9%0-1k百变美眉女,18-24岁追赶潮流学生党3%39.8%0-1k13%19%9%7
58、%7%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%广东江苏浙江上海山东32%31%28%26%27%28%29%30%31%32%33%高品质成分高端酿酒工艺酒文化底蕴52%38%30%0%10%20%30%40%50%60%麦香味有甜味偏清爽请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明222,393 2,449 2,516 2,824 2,903 2,833 3,020 3,178 2%3%12%3%-2%7%5%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4002000
59、212022啤酒吨价(元/千升)YOY(%)7,135 7,655 8,208 8,865 9,613 10,708 11,774 12,617 13,405 14,158 14,602 15,488 7%7%8%8%11%10%7%6%6%3%6%2%4%6%8%10%12%4,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000200001920202021中国啤酒市场吨价(元/千升)YOY(%)3,070 4,195 5,714 6,960 3,339 1,719 3,323 4,481
60、5,298 6,538 3,167 2,402 1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000全球美国日本英国德国中国200212.52.5行业驱动力:市场吨价保持较快增速,有望继续增长行业驱动力:市场吨价保持较快增速,有望继续增长2015-2021年中国啤酒吨价(元/千升,Euromonitor统计口径)2015-2021年全球及主要国家啤酒吨价(美元/千升)2015-2022年华润啤酒吨价(元/千升)中国啤酒吨价远低于主要发达国家水平中国啤酒吨价远低于主要发达国家水平中国啤酒市场吨价保持较快增速中国啤酒市场吨价保持较快增速华润啤酒吨价
61、上行趋势明显华润啤酒吨价上行趋势明显资料来源:Euromonitor,华润啤酒官网,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2336%14%38%43%35%29%28%72%23%14%29%41%36%14%38%43%35%29%0%20%40%60%80%100%美国日本英国德国中国全球经济型啤酒中档啤酒高档啤酒64%62%59%56%53%47%42%39%37%35%34%33%32%26%27%27%27%28%28%31%30%31%31%32%31%31%10%11%14%17%20%25%27%30%33%34%34%36%38%0%20%40%60%80%1
62、00%20000022经济型啤酒中档啤酒高档啤酒21%57%1%15%65%27%42%36%46%22%22%51%37%7%53%63%13%22%0%20%40%60%80%100%美国日本英国德国中国全球经济型啤酒中档啤酒高档啤酒85%84%83%82%80%78%74%71%70%69%67%66%65%12%13%13%14%14%15%18%19%20%20%21%22%22%3%3%4%5%5%7%8%10%11%11%11%12%13%0%20%40%60%80%100%201020112
63、0000212022经济型啤酒中档啤酒高档啤酒2.62.6行业产品结构:中高档啤酒逐步取代经济型啤酒行业产品结构:中高档啤酒逐步取代经济型啤酒资料来源:Euromonitor,国海证券研究所2010-2022年中国各档次啤酒按销量拆分(%)2010-2022年中国各档次啤酒按收入拆分(%)2022年主要国家各档次啤酒按销量拆分(%)2022年主要国家各档次啤酒按收入拆分(%)中国中高档啤酒销量占比仍低于发达国家,高端啤酒市场发展前景广阔中国中高档啤酒销量占比仍低于发达国家,高端啤酒市场发展前景广阔中国啤酒市场中高档产品占比处于快
64、速增长阶段中国啤酒市场中高档产品占比处于快速增长阶段请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明248,074 8,953 9,447 10,207 11,470 12,233 12,904 13,429 12,794 13,839 11%6%8%12%7%5%4%-5%8%-10%-5%0%5%10%15%6,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00013,00014,00015,0002000021中高端啤酒销量(百万升)YOY(%)11%13%15%16%19%19%19%17%16%18%27%
65、26%26%24%20%18%18%19%19%18%13%16%15%16%16%18%18%18%19%19%10%11%14%13%12%12%11%10%10%8%30%25%20%20%20%19%19%19%18%17%0%20%40%60%80%100%2000021百威亚太嘉士伯青岛啤酒喜力华润啤酒珠江啤酒燕京啤酒其他18.9%66.0%62.9%93.5%81.1%34.0%37.1%6.5%0%20%40%60%80%100%华润啤酒青岛啤酒燕京啤酒珠江啤酒中高端/次高端及以上其他2.72.7啤酒高端市场:中
66、高端啤酒销量保持较快增长啤酒高端市场:中高端啤酒销量保持较快增长资料来源:Euromonitor,各公司年报,天猫、百威英博、多准天猫啤酒趋势白皮书,国海证券研究所2012-2021年中国中高端啤酒市场格局(%)2012-2021年中国中高端啤酒销量(百万升)及增长(%)中高端啤酒销量保持较快增长,中高端啤酒销量保持较快增长,20年中国年中国CAGRCAGR为为6.2%6.2%华润啤酒高端化程度仍低于行业头部品牌华润啤酒高端化程度仍低于行业头部品牌2022年中国啤酒行业头部品牌中高端/次高端产品销量占比(%)消费者对高端啤酒的需求逐年增长消费者对高端啤酒的需求逐年
67、增长5%10%20%15%40%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%低端中端高端超高端奢华2021年天猫不同价格段啤酒销量金额同比增速(%)定义:低端-每500ml到手价0-3元,中端-每500ml到手价3-5元,高端-每500ml到手价5-8元,超高端-每500ml到手价 8-12元,奢华-每500ml到手价12元以上,增速已做脱敏处理保留整数请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25三三、核心逻辑:高端制胜,卓越发展核心逻辑:高端制胜,卓越发展请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明26三、三、核心逻辑:高端制胜,卓越发展核心逻辑:高端制胜,卓越发展3.1 3.1 生
68、产端:生产端:优化产能,优化产能,降本增效降本增效3.2 3.2 研发端研发端:聚焦研发创新和科技成果转化聚焦研发创新和科技成果转化3.3 3.3 战略战略端端:高端化发展高端化发展3.4 3.4 品牌端品牌端:与喜力强强联手,共拓中国高端啤酒市场与喜力强强联手,共拓中国高端啤酒市场3.5 3.5 产品端:产品结构持续升级,高端化发展提质显著产品端:产品结构持续升级,高端化发展提质显著3.6 3.6 产品端产品端:布局白酒业务,啤白双赋能模式助力白酒业务成长布局白酒业务,啤白双赋能模式助力白酒业务成长3.7 3.7 渠道端渠道端:抢占高端化制高点抢占高端化制高点3.8 3.8 渠道端:中国啤酒
69、行业头部企业渠道对比渠道端:中国啤酒行业头部企业渠道对比3.9 3.9 盈收端盈收端:盈利能力持续上行,营收表现远超业内水平盈利能力持续上行,营收表现远超业内水平3.10 3.10 营销端营销端:娱乐营销、多平台营销,抢占年轻人市场娱乐营销、多平台营销,抢占年轻人市场3.11 3.11 营销端营销端:赞助各类综艺,传承中国文化,关注年轻人个性化需求赞助各类综艺,传承中国文化,关注年轻人个性化需求请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明273.13.1生产端:优化产能,降本增效生产端:优化产能,降本增效9626260605857020406080201
70、9202020212022华润啤酒酒厂数量(个)青岛啤酒酒厂数量(个)2,200 2,100 2,050 1,875 1,820 1,841 1,482 1,408 1,356 1,349 1,376 1,408 05001,0001,5002,0002,5002002020212022华润啤酒产能(万千升)青岛啤酒产能(万千升)13.014.515.515.917.017.612.913.013.413.013.714.20500212022华润啤酒平均每家酒厂销量青岛啤酒平均每家酒厂销量0%20%40%60%80%100%2
71、002020212022华润啤酒产能使用率(%)青岛啤酒产能使用率(%)华润啤酒毛利率(%)青岛啤酒毛利率(%)资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,青岛啤酒年报,国海证券研究所华润啤酒自华润啤酒自20172017年年 开始“关厂提效”策略,关闭低效的中小型酒厂开始“关厂提效”策略,关闭低效的中小型酒厂华润啤酒自华润啤酒自20172017年开始集约化产能布局,去除低效产能年开始集约化产能布局,去除低效产能华润啤酒产能利用率和毛利率逐年增加,赶超同业,降本增效成果显著华润啤酒产能利用率和毛利率逐年增加,赶超同业,降本增效成果显著单位:万千升华润啤酒平均每家酒厂销量逐年提升,
72、与同业相比增长明显华润啤酒平均每家酒厂销量逐年提升,与同业相比增长明显请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明283.23.2研发端:聚焦研发创新和科技成果转化研发端:聚焦研发创新和科技成果转化资料来源:各公司年报,国海证券研究所2021年公司成立“华润雪花技术研究院”,聚焦啤酒研发创新和科技成果转化,联合啤酒产业链上下游生态伙伴,共同打造世界一流具有国际影响力的中国啤酒科技创新平台。继华润雪花技术研究院成立后,华润正式启动2022年创新工作坊,持续构建技术研发能力,支撑华润啤酒业务发展,以真正成为中国快消品科研的龙头,真正引领啤酒及其它酒类业务的技术发展。集团积极推进新产品开发、可持续发展、
73、智能工厂、关键风味物质研究、酿造技术升级、包装多元化等自主研发项目,2022年项目研发费用支出达人民币13,467万元,并已建设一支115人的科研工作队伍。集团顺利通过企业知识产权管理规范认证,标志着集团在啤酒包装设计、生产工艺研发、啤酒销售等范围全面符合知识产权管理的国家标准。截至2022年年末,集团已注册境内商标总数达3,703件,已授权专利92件,已登记著作权76件。时间荣获奖项2022年“消费升级下的啤酒瓶设计与质量保障关键技术研究与应用”获中国酒业协会科学技术进步奖二等奖、现代工业企业管理创新成果二等奖2021年获中国酒业协会颁发的中国酒业科技突出贡献奖“雪花啤酒学习与创新中心”荣获
74、“中国示范性企业大学”荣誉认证,培训杂志设立的“2020-2021年度中国人才发展菁英奖 标杆单位”、“最佳学习项目”,HRoot颁发的“2021大中华区学习与发展卓越实践奖(HRBP)”,以及中国人才发展社群(CSTD)主办的“第六届中国学习设计大赛金奖”荣获世界品牌实验室(World Brand Lab)颁 发 的“2021 中国品牌年度大奖啤酒NO.1”2020 年“啤酒活性乾酵母的研究与应用”项目荣获中国质量协会“2020年中国质量技术与创新成果发表赛”专业级 成果(质量创新奖)。“高速啤酒罐装线高效 运行保障体系研 究与 应用”项目荣获中国酒业协会“科学技术奖”二等奖2019年“高速
75、啤酒罐装线高效 运营暨 产品多样化保障体系研究与应用”荣获由中国质量协会举办的第四届全国质量创新大赛所颁发的最高奖项“QIC-V级技术成果奖”“啤酒包装线高效运行技术研究与实践”专案荣获中国酒业协会颁发“二零一八年度科学技术进步二等奖”13,4676,29523,64611,0750.4%0.2%1.8%0.8%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%05,00010,00015,00020,00025,000华润啤酒青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒研发费用研发费用占营业收入比例华润啤酒积极推进新产品研发,华润啤酒积极推进新产品研发,20222022年研发费用处于行业较高水平(万元)年研发费用处于行业
76、较高水平(万元)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明293.33.3战略端:啤酒高端化“战略端:啤酒高端化“3+3+3”发展战略和“”发展战略和“4+4”品牌矩阵”品牌矩阵有质量增长、转型升级、创新发展决战高端、质量发展高端制胜、卓越发展20年年20年年华润啤酒“华润啤酒“3+3+33+3+3”战略简介”战略简介资料来源:华润雪花啤酒官网,华润啤酒官网,华润啤酒年报,国海证券研究所华润啤酒推出“中国品牌华润啤酒推出“中国品牌+国际品牌”的“国际品牌”的“4+44+4”的高端品牌矩阵”的高端品牌矩阵华润啤酒中国品牌勇闯天涯super
77、 X雪花马尔斯绿匠心营造脸谱系列国际品牌喜力苏尔红爵悠世白啤酒华润啤酒2020年推出由勇闯天涯super X、雪花马尔斯绿、匠心营造啤酒、脸谱系列啤酒(花脸、旦角)组成四大中国品牌,由喜力、苏尔啤酒、红爵啤酒、悠世白啤酒组成四大国际品牌的“4+4”高端品牌矩阵。2017年以来,华润雪花啤酒开启“3+3+3”战略规划,同时落地品牌重塑、产能优化、组织再造、营运变革、上海品茶重塑、信息化升级等重大举措项目,提质增效,盈利水平跨越式增长。20年年“3+3+33+3+3”战略”战略29,732 31,867 33,190 31,448 33,387 35,263 1,17
78、5 977 1,312 2,094 4,587 4,344-50%0%50%100%150%010,00020,00030,00040,0002002020212022营业额(百万元)股东应占溢利(百万元)营业额yoy股东应占溢利yoy受新冠疫情影响20172017-2022 CAGR 2022 CAGR 营业额:营业额:+3%+3%,股东应占溢利:,股东应占溢利:+30%+30%19941994-2022 CAGR 2022 CAGR 营业额:营业额:+18%+18%,股东应占溢利:,股东应占溢利:+20%+20%注:股东应占溢利为划分之49%股权溢利前请务必阅读报告附
79、注中的风险提示和免责声明303.43.4品牌端:品牌端:与喜力强强联手,共拓中国高端啤酒市场与喜力强强联手,共拓中国高端啤酒市场华润创业有限公司60%40%华润集团(啤酒)有限公司51.67%100%华润啤酒(控股)有限公司华润啤酒(控股)有限公司现有业务及Heineken中国业务Heineken Brouwerijen B.V.商标许可协议条款列表及框架协议条款列表合作框架合作框架合作目标合作目标树立国际品牌在中国的高端化属性力争喜力在人民币12-15元的细分市场里占有重要地位“中国品牌+国际品牌”组合搭配,占有整体中国高端啤酒市场的高市场份额资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒公告,国海证券研
80、究所华 润 啤 酒 以 约 2,435,000 万 港 元 的 总 现 金 对 价 向 Heineken 集团配售相当于华润啤酒已发行股本40%(按扩股和稀释后的比例)的新华润啤酒股份 华润创业以约46,363万欧元的总现金对价购买约520万股 Heineken N.V.的库藏股(相当于 Heineken N.V.约 0.9%股权)华润啤酒获得喜力授予在中国(包括内地、香港和澳门)独家使用Heineken品牌;华润啤酒以现金对价约23.5亿港元,收购喜力在内地和香港、澳门区域的现有业务(包括三家啤酒生产工厂)2018年8月,华润啤酒发布公告,与Heineken集团达成长期战略合,2019年双方
81、正式完成交易中国领先啤酒企业拥有覆盖不同年龄段价格档次的丰富品牌组合打造大单品的成功经验啤酒产能辐射全国,最佳渠道分销能力对中国市场深入了解背靠华润集团的强力支持1864年成立,品牌历史悠久喜力是在中国认可度最高的国际啤酒品牌之一世界第二大啤酒酿酒商,产品销往190多个国家丰富的产品研发经验,高端啤酒和苹果酒广受认可长期投入品牌建设,与多种全球运动赛事深度捆绑独家运营海南省唯一一家啤酒请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明313.53.5产品端:产品结构持续升级,高端化发展提质显著产品端:产品结构持续升级,高端化发展提质显著注:价格带采用淘宝网券后价格计算,统计时间为2023/06/26资料
82、来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,百威亚太年报,青岛啤酒年报,燕京啤酒年报,重庆啤酒年报,淘宝网,国海证券研究所主流啤酒次高档啤酒产品名称雪花清爽雪花冰酷雪花纯9雪花晶粹雪花勇闯天涯勇闯天涯super X产品图片价格带5元及以下5元及以下5元及以下5元及以下5元以上5元以上产品规格罐装/500ML罐装/330ML罐装/330/500ML罐装/330/500ML罐装/330/500ML罐装/330/500ML瓶装/500ML酒精度(%vol)2.93.33.32.53.03.0麦汁浓度(P)8.09.09.08.08.08.01,143 1,110 1,106 1,110 02004006008
83、001,0001,2001,40020022华润啤酒 百威亚太 青岛啤酒 燕京啤酒 重庆啤酒 次高档及以上啤酒销量占比逐年攀升次高档及以上啤酒销量占比逐年攀升华润啤酒销量连续多年业内第一华润啤酒销量连续多年业内第一华润啤酒产品在主流及中档、次高档、高档、超高档价格带均有产品布局,满足不同层次消费者的个性化、差异化需求华润啤酒产品在主流及中档、次高档、高档、超高档价格带均有产品布局,满足不同层次消费者的个性化、差异化需求单位:万千升88.5%86.8%83.1%81.1%11.5%13.2%16.9%18.9%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%20
84、022主流及中档啤酒销量占比次高档及以上啤酒占比请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明323.53.5产品端:产品结构持续升级,高端化发展提质显著(续)产品端:产品结构持续升级,高端化发展提质显著(续)注:价格带采用淘宝网券后价格计算,统计时间为2023/06/26资料来源:华润啤酒官网,淘宝网,国海证券研究所高档啤酒高档啤酒超高档啤酒超高档啤酒产品名称马尔斯绿拉维邦黑啤匠心营造花脸脸谱苏尔悠世白啤酒雪花全麦纯生醴产品图片价格带6元以上8元以上7元以上9元以上9元以上8元以上6元以上500元及以上产品规格罐装/500ML瓶装/455ML罐装/500ML瓶装/500ML罐
85、装/500ML瓶装/500ML罐装/500ML瓶装/300ML瓶装/330ML瓶装/330ML罐装/500ML瓶装/999ML酒精度(%vol)2.54.53.34.74.54.93.08.0麦汁浓度(P)8.013.010.011.511.711.88.018.8高档啤酒高档啤酒产品名称红爵老雪花喜力星银喜力经典雪花纯生黑狮白啤黑狮果啤产品图片价格带6元以上6元以上6元以上6元以上6元以上7元以上9元以上产品规格罐装/330/500ML瓶装/300/460ML罐装/500ML瓶装/640ML罐装/330/500ML瓶装/250/330/500ML罐装/330/500ML瓶装/250/300/
86、500ML罐装/330/500ML瓶装/500ML罐装/500ML瓶装/330ML瓶装/300ML酒精度(%vol)3.34.74.05.02.54.14.5麦汁浓度(P)8.512.09.511.48.011.811.8请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明333.63.6产品端:产品端:布局白酒业务,啤白双赋能模式助力白酒业务成长布局白酒业务,啤白双赋能模式助力白酒业务成长资料来源:华润啤酒官网,华润啤酒年报,汾酒集团官网,金种子酒年报,中国国际啤酒网,国海证券研究所2018 年 华 润 集团旗下华创鑫睿收 购 山 西 汾 酒山 西 汾 酒11.45%股权,首次涉足白酒业务2021 年
87、华 润 啤酒通过华润酒业收购山东景芝白山东景芝白酒酒 40%股权2022 年华润集团旗下华润战投收购金种子酒业控股股东金种子金种子集团 49%股权2022 年华润啤酒通过华润酒业收购贵州金沙窖贵州金沙窖酒酒业酒酒业有限公司 55.19%股权华润白酒业务布局华润白酒业务布局“1+N”1+N”白酒战略规划白酒战略规划啤白双赋能组织相连人才齐用渠道共享终端合建费用分投价值厚增白酒企业华润酒业白酒企业共同成长共同成长信息互通资源共享产业行业信息,市场竞争信息,消费者研究人才、技术、工艺、创新、营销管理、品牌宣传,精益管理和部分区域渠道资源,部分供应链资源管理经验与教训,优秀案例,联席业务会议,共创分享
88、战略协同、各有其位、独立经营、市场化机制、共同成长啤白双赋能策略啤白双赋能策略+白白共成长模式白白共成长模式1N白酒业务华润实行“1+N”的战略,即一个全国化优秀品牌,加多个区域内强势龙头品牌,实现区域和香型协同布局。华润啤酒完成对金沙酒业股权收购后,公司强调白酒业务的独立运作,华润酒业负责白酒业务的专业化管理,从管理、品牌、人才、渠道等多方面为白酒业务赋能。公司将于2024-2025年发力啤酒业务,2028-2029看到规模贡献。管理互鉴请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明343.73.7渠道端:抢占高端化制高点渠道端:抢占高端化制高点资料来源:华润啤酒官网,中国经济网,界面新闻,快刀财
89、经,FuturMaster官网,国海证券研究所两省五市八大高地战略抢占啤酒高端化制高点两省五市八大高地浙江省、福建省北京、上海、广州、深圳、香港成都、武汉、杭州、南京、郑州、西安、重庆、天津N个省会城市长沙、石家庄、哈尔滨、沈阳、长春、南昌、拉萨、昆明、南宁、海口等重点区域市场总结终端精准画像,保证产品精准组合,实现渠道精准营销KTV/夜店西式餐吧/酒吧高端餐饮连锁餐饮酒店连锁餐饮酒店新零售终端华润啤酒自2001 年以来收购了蓝剑啤酒、安徽蚌埠圣泉啤酒、黑龙江三星啤酒、辽宁大连啤酒、吉林雪豹啤酒、湖北行吟阁啤酒等区域市场核心啤酒品牌,在四川、安徽、辽宁、吉林等大片区域建立起渠道垄断优势,雪花啤
90、酒销量也实现持续快速增长,连续17年位居中国市场销量第一。2020年公司与FuturMaster 合作的 S&OP ONE 营运计划系统包含全国供需关系优化、需求计划、供应计划和经销商销售预测与补货。覆盖华润雪花啤酒总部、16家区域公司、70余个工厂或仓库、3000余个区县以及35000多个经销商。通过建立全国统一的产销计划决策平台,提升区域间产销协调能力,高效满足市场需求,降低总体成本,提升营运效率,实现精益管理。(注:据 FuturMaster 官网 2020/10/15 数据)公司建设高端客户平台和数字化销售管理系统,配合高端化发展战略,助力次高端及以上产品实现渠道精准有效营销。2021
91、年公司正式成立大客户平台,分为华鼎会、华樽会、华爵会三个层级,分别对应全国级、省级、市级高端大客户。高端大客户平台高端大客户平台数字化销售管理系统数字化销售管理系统华鼎会华樽会华爵会普通客户请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明353.8 3.8 渠道端:中国啤酒行业头部企业渠道对比渠道端:中国啤酒行业头部企业渠道对比资料来源:Euromonitor,中国国际啤酒网,华润啤酒官网,新财富杂志公众号,数字工业实战公众号,财经杂志公众号,中国科技咨询协会公众号,酒业家公众号,斑马消费公众号,米多大数据引擎公众号,国海证券研究所19年年:以传统的分销模式“厂商厂商-批
92、发商批发商-二级批发商二级批发商-终端终端”的模式,迅速抢占市场。20年:年:采用“厂商厂商运营商运营商分销商分销商终端终端”模式模式,开始了以服务终端为核心的深度分销模式、协作专营、直销等相互配合的营销改造20年:年:采用CDDSCDDS模模式式,分别对应渠道、分销管理、经销商经营和业务员工作模式,执行“以终端出发的销售管理体以终端出发的销售管理体系系”,实施市场的专营化专营化、片区片区化化、扁平化扁平化、专业化专业化改造。20212021年至今年至今:配合高端化发展策略,优化经销商体系,搭建搭建高端大客户平台高端大客户平台三华三华
93、会会,赋能客户将终端壮大。020052002119年年:通过收购武汉中德啤酒厂正式切入中国,渠道渠道布局以湖北为中心布局以湖北为中心,逐步实现产能扩充.20年年:2004年收购哈尔滨啤酒,逐步占据华北市场华北市场。2006年收购雪津啤酒,以福建为中心以福建为中心推进沿海经济带战略。2008年,百威与英博合并后,引入科罗娜、时代等高端品牌,核心品牌哈尔滨核心品牌哈尔滨啤酒面向全国市场啤酒面向全国市场,雪津占据东南市场雪津占据东南市场。20年:年:在中国启动核心城市
94、战略核心城市战略,树立北上广深港和成都6大城市,依托大商制度买断夜场、高端餐饮等渠道,实现对高端市场的抢占。20182018年至今年至今,开启数字化转型,加大电商等线上加大电商等线上渠道布局渠道布局,与腾讯、阿里多维度合作打开新市场。华润啤酒百威亚太嘉士伯19年年:自嘉士伯收购惠州啤酒开启本土化生产后,嘉士伯嘉士伯深入西部新疆深入西部新疆、宁夏及云南等地宁夏及云南等地,先后收购昆明华狮啤酒、云南大理啤酒、新疆乌苏啤酒,投资拉萨啤酒、黄河啤酒和青海湖啤酒。20年年:2008年收购苏纽啤酒拿下重庆啤酒17.46%的股份,2013成为重啤控
95、股股东。2020年,重庆啤酒重组了嘉重庆啤酒重组了嘉士伯中国旗下大部分业务士伯中国旗下大部分业务,成为嘉士伯在成为嘉士伯在中国运营啤酒资产的唯一平台中国运营啤酒资产的唯一平台。20212021年年至今至今,在现饮渠道不断提高终端服务,拓展现代渠道分销拓展现代渠道分销,加加速渠道下沉速渠道下沉,采用全店型全品类全采用全店型全品类全分销分销,完善分销网络布局,加速与深化大城市全渠道拓展。青岛啤酒20年年:成立区域营销公司,在专业分工的基础上实现了区域产销一体化区域产销一体化的小价值链整合,在华南、山东、陕西等区域市场快速发展。20172017年年至今至今,沿用“大客户
96、+微观运营”模式,实行扁平化改革,同时不断拓展垂直电商、平台电商和社交电商等多“互联网互联网+”渠渠道道体系。20年年:首先在华南区域华南区域市场采用大客户市场采用大客户KAKA模式模式,之后推行大客户模式和密集分销结合的模式,即“大客户大客户+微观运营微观运营”模式模式。2021年中国中高端啤酒市场格局23.4%9.2%1.9%25.7%7.3%21.9%50.6%4.3%0.0%20.0%40.0%60.0%青岛啤酒嘉士伯百威亚太华润啤酒高端中端请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3640554045502017
97、200212022华润啤酒青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒33.7%35.1%36.8%38.4%39.2%38.5%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2002020212022华润啤酒青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒注:百威亚太汇率换算采用全年平均汇率资料来源:各公司年报,iFinD,国海证券研究所3.93.9盈收端盈收端:盈利能力持续上行,营收表现远超业内水平:盈利能力持续上行,营收表现远超业内水平华润啤酒吨价处于行业较低水平,未来增长空间广阔华润啤酒吨价处于行业较低水平,未来增长空间广阔297335305
98、003003504002002020212022华润啤酒青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒华润啤酒营业收入远超同业水平华润啤酒营业收入远超同业水平华润啤酒吨销售毛利率逐年赶超同业公司华润啤酒吨销售毛利率逐年赶超同业公司华润啤酒净利润在同业中增长明显华润啤酒净利润在同业中增长明显单位:元/千升单位:亿元单位:亿元2,8203,3092,8943,6724,630 3,1783,9873,5024,9154,920 3%5%5%8%2%0%1%2%3%4%5%6%7%8%01,0002,0003,0004,0005,0006,000华润啤酒青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒
99、百威亚太2002120222018-2022CAGR请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明373.103.10营销端:娱乐营销、多平台营销,抢占年轻人市场营销端:娱乐营销、多平台营销,抢占年轻人市场营销大事件营销大事件-雪花勇闯天涯雪花勇闯天涯super Xsuper X2018年勇闯天涯针对更年轻人群的升级单品勇闯天涯super X正式上市,延续勇闯挑战的图腾,以年轻人兴趣之所在的极限运动、街头泛极限运动为载体,通过与这就是街舞、XGAMES等合作,深耕年轻圈层。2022年,勇闯天涯正式推出超写实数字人Lim X作为其虚拟挑战官,全面开启元宇宙营销。勇闯天涯super
100、 X的创新营销之路实现了行业引领和消费者认同,斩获多个国内外营销行业大奖勇闯天涯super X获奖情况携手这!就是街舞4荣获2021年优酷“CBD年度营销奖”凭借这!就是街舞4全链路营销获得2021年“金触点品牌娱乐营销金奖”2021年荣获“Bot2021-2022年度未来品牌-趋势子赛道文化潮流与运动奖”荣获世界品牌实验室(WBL)2021年度“中国品牌年度品牌营销大奖”荣获2021年度创新营销“社交营销银奖”、“影视综艺短视频银奖”携手这!就是街舞3整合营销获得2020年“第十四届金投赏商业创意金奖”携手这!就是街舞3创新营销IP赋能品牌营销全链路渗透年轻用户圈层,获得2020广告主奖全链
101、路IP营销获得“成功营销”2020年度创新案例整合营销银奖携手这!就是街舞3营销 获得“2020金匠奖”年度娱乐营销 银奖携手热血街舞团荣获2018年中国广告长城奖银奖荣获2018CMO价值营销峰会暨金匠奖“B2C最佳整合营销奖金奖”,并携手爱奇艺荣获2018年金匠奖“B2B最佳内容营销奖”凭借全息电梯广告创意夺得伦敦国际奖最佳创新市场营销奖,成为首个获得此殊荣的中国消费品牌。凭借网易世界杯全新UGC内容营销案例,摘得中国国际广告节2018年度金牌案例。荣获世界品牌实验室(World Brand Lab)2018年中国品牌年度大奖“特别大奖”品牌营销大奖荣获2018科锐国际创新节“营销创新类金
102、奖”营销大事件营销大事件-雪花马尔斯绿雪花马尔斯绿2020年-2021年借助潮流综艺,携手潮流设计师,打造潮流定制产品营销,与年轻人因“潮”结盟。2022年开展潮流音乐营销,以雪花马尔斯绿M.SPACE潮玩派对联手顶级夜场,邀请潮流音乐人为品牌助力,聚集潮流能量,为各城市潮人打造点燃潮流热浪的“潮玩派对”。马尔斯绿获奖情况2018年度意大利A设计奖银奖2019年度设计界“圣经”Graphis银奖资料来源:华润雪花啤酒官网,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明383.113.11营销端:赞助各类综艺,传承中国文化,关注年轻人个性化需求营销端:赞助各类综艺,传承中国文化,关注年轻
103、人个性化需求营销大事件营销大事件-顶部传承系列顶部传承系列华润雪花啤酒顶部传承系列,立足传承中国啤酒的文化符号,做好中国文化的啤酒表达。超高端啤酒“醴”、“醲醴”,携手品牌文化大使马未都品酒论古今,致敬中国千年酿酒文化,彰显五千年华夏文明魅力。脸谱系列啤酒作为最美中国戏2022年首席战略合作伙伴,至美国粹,弘扬最经典的中华文化。匠心营造用其全麦口感与美食结缘,先后合作美食纪录片风味人间及美食盛典等IP,并聚焦中国传统节日中秋和春节,开展匠心团圆饭和匠心年夜饭等终端活动,陪伴每个相聚食刻。营销大事件营销大事件-黑狮系列黑狮系列2019年华润雪花啤酒针对年轻人个性化需求,推出黑狮白啤、果啤等系列产
104、品,结合自身品牌自由不羁的个性,借露营兴起的趋势,2022年联手首档露营IP栏目一起露营吧推广露营生活方式,成为露营必备啤酒品牌。同时推行无痕露营的品牌态度,倡导自然环保绿色主张。啤酒系列所获奖项超高端啤酒“醴”2022缪斯设计奖金奖脸谱系列啤酒获2021世界啤酒大奖赛(WBA)大奖。匠心营造系列奖项2019 C B C A ward中国国际挑战赛三星天禄金奖ADesign Award设计大奖赛铂金奖One Show广告奖优胜奖2018 Pentawards包装设计金奖German Design Award德国官阶最高设计奖黑狮系列2022缪斯设计奖金奖资料来源:华润雪花啤酒官网,国海证券研究
105、所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39四、财务模型和盈利预测四、财务模型和盈利预测四、盈利预测与投资评级四、盈利预测与投资评级请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明404 4.1.1营营收预测拆分:次高端占比提升带动吨价上涨,利润率有望逐年提升收预测拆分:次高端占比提升带动吨价上涨,利润率有望逐年提升资料来源:Wind,国海证券研究所 投 资 建 议 及 评 级:投 资 建 议 及 评 级:我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 实 现 收 入 409.3/437.6/468.3 亿 元 人 民 币,同 比+12%/7%/7%;归 母 净 利 润 51.9/64.2/75.8
106、 亿 元 人 民 币,同 比+19.5%/+23.7%/+18.1%,2023年8月9日收盘价48.2港元,对应2023-2025年PE估值为28/22/19X。长期看好公司大客户战略以及布局高端化贡献业绩收入,首次覆盖,给予“买入”评级。核心假设核心假设1:基于公司目前优化产能趋势下:基于公司目前优化产能趋势下,我们预计公司我们预计公司2023-2025年产能同比变化为年产能同比变化为-0.2%/-0.5%/0.5%,产能利用率为产能利用率为62.0%/62.8%/62.8%。核心假设核心假设2:基于公司产品矩阵高端化发展趋势下:基于公司产品矩阵高端化发展趋势下,我们预计公司吨价逐年会有提升
107、我们预计公司吨价逐年会有提升,2023-2025年吨价同比变化为年吨价同比变化为6.9%/6.4%/6.7%。2020202120222023E2024E2025E产能(万千升)1,875 1,820 1,841 1,840 1,830 1,840 YOY-2.9%1.2%-0.2%-0.5%0.5%销量(万千升)1,110 1,106 1,110 1,140 1,149 1,156 YOY-0.4%0.4%2.7%0.8%0.6%产能使用率(%)59.2%60.7%60.3%62.0%62.8%62.8%每吨酒价(元/千升)2,833 3,020 3,178 3,398 3,615 3,85
108、7 YOY6.6%5.2%6.9%6.4%6.7%36428 40932 43761 46833 5.9 12.4 6.9 7.0 024680200003000040000500002022A2023E2024E2025E公司营收预测(百万元人民币)营业收入增长率(%)4344 5189 6420 7580-5.3 19.5 23.7 18.1-10-5050400050006000700080002022A2023E2024E2025E归母净利润预测(百万元人民币)归母净利润增长率(%)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声
109、明41资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A2023E2024E2025E现金及现金等价物10208 18052 31159 40484 应收款项118 269 126 298 存货净额7402 8396 6155 7536 其他流动资产3150 3318 3543 3787 流动资产合计流动资产合计20878 30036 40983 52105 固定资产14050 12645 11381 10242 在建工程无形资产及其他9707 8736 7863 7076 长期股权投资1489 1489 1489 1489 资产总计资产总计57313 64095 72904 82102 短期
110、借款512 512 732 732 应付款项3441 3330 3946 3878 预收帐款其他流动负债19714 21418 22971 24657 流动负债合计流动负债合计23667 25260 27649 29267 长期借款及应付债券588 588 588 588 其他长期负债5981 5981 5981 5981 长期负债合计长期负债合计6569 6569 6569 6569 负债合计负债合计30236 31829 34218 35836 股本14090 14090 14090 14090 股东权益27077 32266 38686 46267 负债和股东权益总计负债和股东权益总计5
111、7313 64095 72904 82102 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A2023E2024E2025E营业收入营业收入36428 40932 43761 46833 营业成本21702 23697 25464 27382 营业税金及附加销售费用6750 7724 8059 8656 管理费用3320 3012 2409 1695 财务费用79 93 100 152 其他费用/(-收入)-67 77 83 134 营业利润营业利润5528 6483 7808 9070 营业外净收支利润总额利润总额5528 6483 7808 9070 所得税费用1178 1294 1388 14
112、90 净利润净利润4350 5189 6420 7580 少数股东损益6 0 0 0 归属于母公司净利润归属于母公司净利润4344 5189 6420 7580 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A2023E2024E2025E经营活动现金流经营活动现金流6846 8073 13350 10121 净利润4344 5189 6420 7580 少数股东权益6 0 0 0 折旧摊销1562 2376 2138 1924 公允价值变动-513 229 463 796 营运资金变动1447 279 4328-179 投资活动现金流投资活动现金流-1058 77 83 134 资本支出-
113、1661 0 0 0 长期投资-766 0 0 0 其他1369 77 83 134 筹资活动现金流筹资活动现金流-811-306-326-930 债务融资1100 0 220 0 权益融资0 0 0 0 其它-1911-306-546-930 现金净增加额现金净增加额4832 7844 13107 9325 每股指标与估值每股指标与估值2022A2023E2024E2025E每股指标每股指标EPS1.34 1.60 1.98 2.34 BVPS8.33 9.93 11.91 14.25 估值估值P/E37.3 27.6 22.3 18.9 P/B6.0 4.4 3.7 3.1 P/S4.5
114、3.5 3.3 3.1 财务指标财务指标2022A2023E2024E2025E盈利能力盈利能力ROE16%16%17%16%毛利率38%39%39%39%期间费率29%28%25%24%销售净利率12%13%15%17%成长能力成长能力收入增长率6%12%7%7%利润增长率-5%19%24%18%营运能力营运能力总资产周转率0.62 0.60 0.57 0.54 应收账款周转率282.10 200.00 210.00 210.00 存货周转率3.13 3.00 3.50 4.00 偿债能力偿债能力资产负债率53%50%47%44%流动比0.88 1.19 1.48 1.78 速动比0.57
115、0.86 1.26 1.52 华润啤酒盈利预测表(财务单位为人民币,股价单位为港币,华润啤酒盈利预测表(财务单位为人民币,股价单位为港币,8月月9日日1港币港币=0.91613元元人民币)人民币)证券代码:证券代码:0029100291股价:股价:48.2048.20投资评级:投资评级:买入买入(首次覆盖首次覆盖)日期:日期:2023080920230809资料来源:Wind,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明42五、风险提示五、风险提示五、风险提示五、风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明43风险提示风险提示 宏观环境风险:突发公共卫生事件,线下销售受影响风险;
116、行业竞争风险:行业竞争加剧,竞争格局恶化风险;消费者偏好风险:消费者喜好改变,产品销量不及预期风险;原材料风险:原材料成本变动带来的风险;市场开拓及产品推广风险:开拓新市场、新客户、推广新产品带来的不确定性风险;高端化发展不及预期风险;啤酒企业吨价或不能完全比对参照;国内市场与国际市场或不可完全对比;其他风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明44研究小组介绍研究小组介绍杨仁文,马川琪,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立,客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因,不因,也将不会因
117、本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析分析师承师承诺诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数;中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数;回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入:相对沪深300 指数涨幅20%以上;增持:相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间;中性:相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间;卖出:相对沪深300 指数跌幅10%以上。海外消费海外消费&纺织服装小组介绍纺织服装小组介绍杨仁文:国海证券总裁助理兼研究所所长,坚
118、持产业研究导向,深度研究驱动,曾获新财富、水晶球、保险资管协会、WIND等最佳分析师第一名。马川琪:美国西北大学硕士,英国布里斯托大学学士。专注于大消费产业研究,全球视角。廖小慧:复旦大学硕士,海外消费、纺服行业研究助理,全球视角。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明45免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R4,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户
119、的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。
120、本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此
121、发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国,洞悉四海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编:518041电话:国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区绿地外滩中心C1栋国海证券大厦邮编:200023电话:国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编:100044电话:国海证券国海证券研究所研究所海外消费海外消费&纺织服装研究团队纺织服装研究团队