《建发股份-公司研究报告-双主业齐头并进稳增长未来可期-230817(30页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《建发股份-公司研究报告-双主业齐头并进稳增长未来可期-230817(30页).pdf(30页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级:买入买入(首次首次)市场价格:市场价格:11.11.2626 元元 分析师:分析师:杜冲杜冲 执业证书编号:执业证书编号:S0740522040001 Email: 联系人:联系人:邵美玲邵美玲 Email: 基本状况基本状况 总股本(百万股)3,005 流通股本(百万股)2,844 市价(元)11.26 市值(百万元)33,838 流通市值(百万元)32,028 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E
2、 2025E 营业收入(百万元)707,844 832,812 794,199 861,295 935,187 增长率 yoy%63%18%-5%8%9%净利润(百万元)6,098 6,282 6,377 7,032 7,866 增长率 yoy%35%3%2%10%12%每股收益(元)2.03 2.09 2.12 2.34 2.62 每股现金流量 0.14 5.15 3.98 4.61 5.50 净资产收益率 4%4%4%4%4%P/E 5.5 5.4 5.3 4.8 4.3 P/B 0.7 0.6 0.5 0.5 0.4 备注:股价为 2023 年 8 月 17 日收盘价。投资要点投资要点
3、控股股东实力雄厚,双轮驱动行稳致远控股股东实力雄厚,双轮驱动行稳致远。1)控股股东厦门建发集团有限公司为厦门市属国有企业集团,“世界 500 强”企业,业务涵盖供应链运营、城市建设与运营、旅游会展、医疗健康、新兴产业投资等多个领域,综合实力雄厚。2)主业双轮驱动,供应链运营业务和房地产业务齐头并进。2017-2022 年,公司营业收入 CAGR 为 30.7%;归母净利润 CAGR 为 13.5%。3)重视员工激励,治理持续改善。公司分别于 2020、2022年推出首期及第二期限制性股票激励计划,累计授予数量约占公司总股本的 6%,充分调动核心员工积极性的同时,彰显了公司对于未来经营发展的信心
4、。供应链供应链运营运营业务:业务:行业头部,发展稳健行业头部,发展稳健。1)规模持续增长,海外布局提速。2019-2022 年,公司供应链运营业务分部营业收入 CAGR 为 34.3%;归母净利润 CAGR 为 36.5%。2022 年,公司实现进出口和国际业务总额超 404 亿美元,同比增速约 9%,占供应链运营业务的比重达 40.42%;其中,出口业务同比增速超 62%。2)核心品类优势稳固,上下游认可度提升。2022 年,公司主要大宗商品的经营货量约 2 亿吨,同比增速近 10%,多个核心品类继续保持行业领先地位;建发钢铁集团大型供应商合作量提升近 24%,建发浆纸集团主要供应商合作量提
5、升 27%;下游大客户数占比提升近 5%,交易额占比提升近 10%。3)复制“LIFT”核心能力,消费品业务增长显著。2022 年,公司在消费品行业的供应链运营业务实现营业收入 467.47 亿元,同比增速 42.81%。4)行业发展空间广阔,龙头有望强者恒强。目前我国大宗供应链行业集中度较低,预计随着供给侧结构性改革的深入推进,产需结构进一步优化,大宗商品采购分销及配套服务将逐步向高效、专业的大企业聚集,头部供应链企业有望依托其竞争优势赢得更高的市场份额。房地产房地产开发开发业务:业务:逆势扩张,逆势扩张,未来可期未来可期。1)销售端表现亮眼,后续结算增长或有保障。根据克而瑞研究中心发布的榜
6、单数据,2023 年 1-7 月,建发房产及联发集团合计实现全口径销售金额 1452.1 亿元,同比增长 46.8%;其中建发房产全口径销售金额 1056.7亿元,同比增长 44.4%,位列全国第 9。2)拿地端逆势扩张,货源优势有望逐步凸显。2022 年,公司共获取优质土地 62 宗,全口径拿地金额合计约 1030.25 亿元,其中一二线城市拿地金额占比达 92%。根据中指研究院发布的榜单数据,2023 年 1-7 月,建发房产拿地金额为 372 亿元,位列全国第 3;全口径新增货值 845 亿元,位列全国第 3。逆势扩张的经营策略有望在后续销售中形成强有力的供货支撑,业务规模增长可期。3)
7、政策端暖风频吹,业绩弹性或将有所提升。7 月 24 日,中共中央政治局会议指出,适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势,适时调整优化房地产政策,因城施策用好政策工具箱;7 月 27 日,住房和城乡建设部明确,要继续巩固房地产市场企稳回升态势,大力支持刚性和改善性住房需求,进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施;7 月 31 日,国务院常务会议强调,要调整优化房地产政策,根据不同需求、不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康发展的政策举措。核心一二线城市有望迎来政策助力,公司房地产业务销售弹性或将有所提升。盈利预测、估
8、值及投资评级:盈利预测、估值及投资评级:预计公司 2023-2025 年实现营业收入分别为 7941.99、8612.95、9351.87 亿元,实现归母净利润分别为 63.77、70.32、78.66 亿元,每股收益分别为 2.12、2.34、2.62 元,当前股价 11.26 元,对应 PE 分别为 5.3X/4.8X/4.3X。公司“供应链运营+房地产”双主业齐头并进,成长性较强,当前估值仍有较大提升空间,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示:宏观经济下行风险、大宗商品价格波动风险、房地产业务经营风险、模型假设和测算误差风险、暂未考虑美凯龙并表及配股影响、信息数据更新不及时风险。双
9、主业齐头并进,稳增长未来可期双主业齐头并进,稳增长未来可期 建发股份(600153.SH)/交运 证券研究报告/研究简报 2023 年 8 月 17 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-研究简报研究简报 内容目录内容目录 厦门优质国企,主业双轮驱动厦门优质国企,主业双轮驱动.-5-高屋建瓴,奋发图强.-5-双轮驱动,行稳致远.-7-重视激励,完善治理.-9-供应链:行业头部,发展稳健供应链:行业头部,发展稳健.-10-营收规模稳步提升,海外业务布局提速.-10-核心品类优势稳固,模式复制拓宽领域.-13-行业发展空间广阔,龙头有望强者恒强.-18-房地产
10、:逆势房地产:逆势扩张,未来可期扩张,未来可期.-19-销售趋势向好,行业排名提升.-20-逆势扩张拿地,土地储备丰富.-22-拓展服务领域,协同创造价值.-25-盈利预测与估值建议盈利预测与估值建议.-25-风险提示风险提示.-27-图表目录图表目录 图表图表1:公司主要发展历程:公司主要发展历程.-5-图表图表2:公司股权结构及业务布局示意图:公司股权结构及业务布局示意图.-6-图表图表3:建发集团主要业务版图:建发集团主要业务版图.-6-图表图表4:建发集团资产规模领先:建发集团资产规模领先.-6-图表图表5:公司:公司2019-2023年年Q1营业收入结构营业收入结构.-7-图表图表6
11、:公司:公司2019-2023年年Q1毛利结构毛利结构.-7-图表图表7:公司:公司2019-2023年年Q1毛利率情况毛利率情况.-7-图表图表8:公司:公司2017-2022年营业收入及同比增速年营业收入及同比增速.-8-图表图表9:公司:公司2017-2022年归母净利润及同比增速年归母净利润及同比增速.-8-图表图表10:公司:公司2023年年Q1营业收入拆分营业收入拆分.-8-图表图表11:公司:公司2023年年Q1营业收入同比增速拆分营业收入同比增速拆分.-8-图表图表12:公司:公司2023年年Q1归母净利润拆分归母净利润拆分.-8-图表图表13:公司:公司2023年年Q1归母净
12、利润同比增速拆分归母净利润同比增速拆分.-8-图表图表14:公司两期限制性股票激励计划授予情况对比:公司两期限制性股票激励计划授予情况对比.-9-图表图表15:公司两期限制性股票激励计划业绩考核目标对比:公司两期限制性股票激励计划业绩考核目标对比.-9-图表图表16:供应链运营业务服务模式:供应链运营业务服务模式.-10-图表图表17:钢材板:钢材板块经营模式和供销链条块经营模式和供销链条.-10-图表图表18:供应链运营业务:供应链运营业务2019-2023年年Q1营业收入及同比增速营业收入及同比增速.-11-图表图表19:供应链运营业务:供应链运营业务2019-2023年年Q1归母净利润及
13、同比增速归母净利润及同比增速.-11-图表图表20:“专业化、分级化、流程化专业化、分级化、流程化”的风险管控体系的风险管控体系.-11-0WpY0UTXkUxUaQcM7NnPmMpNnOfQrRxPkPpNoP7NqQwPNZsRwPMYpMmR 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-研究简报研究简报 图表图表21:供应链运营业务面临的主要风险及应对措施:供应链运营业务面临的主要风险及应对措施.-12-图表图表22:中国大宗商品价格指数:中国大宗商品价格指数2019-2023年年Q1变化变化.-12-图表图表23:供应链运营业务:供应链运营业务2019-2
14、023年年Q1归母净利率及毛利率变化归母净利率及毛利率变化.-12-图表图表24:供应链运营业务:供应链运营业务2018-2022年营业收入结构(按业务类型划分)年营业收入结构(按业务类型划分).-13-图表图表25:供应链运营业务中国际贸易:供应链运营业务中国际贸易2018-2022年营业收入及同比增速年营业收入及同比增速.-13-图表图表26:中国大宗供应链:中国大宗供应链CR4国际化业务规模对比国际化业务规模对比.-13-图表图表27:供应链运营业务发展战略:供应链运营业务发展战略.-14-图表图表28:供应链运营业务网络布局:供应链运营业务网络布局.-14-图表图表29:供应链:供应链
15、运营业务运营业务2019-2023年年Q1营业收入结构(按品类划分)营业收入结构(按品类划分).-15-图表图表30:冶金原材料:冶金原材料2019-2023年年Q1销售收入及同比增速销售收入及同比增速.-15-图表图表31:冶金原材料:冶金原材料2019-2023年年Q1销售量及同比增速销售量及同比增速.-15-图表图表32:农林产品:农林产品2019-2023年年Q1销售收入及同比增速销售收入及同比增速.-16-图表图表33:农林产品:农林产品2019-2023年年Q1销售量及同比增速销售量及同比增速.-16-图表图表34:可定制、强复制性的:可定制、强复制性的“LIFT”供应链综合服务体
16、系供应链综合服务体系.-16-图表图表35:供应链运营业务发力消费品:供应链运营业务发力消费品.-17-图表图表36:建发浆纸产业互联网平台:建发浆纸产业互联网平台.-18-图表图表37:2022年我国全部工业增加值超年我国全部工业增加值超40万亿元万亿元.-18-图表图表38:2022年我国进出口规模超年我国进出口规模超40万亿元万亿元.-18-图表图表39:2016-2022年一带一路贸易额指数变化年一带一路贸易额指数变化.-18-图表图表40:2018-2022年大宗供应链市场规模变化年大宗供应链市场规模变化.-18-图表图表41:2018-2022年中国大宗供应链年中国大宗供应链CR4
17、市场体量变化市场体量变化.-19-图表图表42:2018-2022年中国大宗供应链年中国大宗供应链CR4市占率变化市占率变化.-19-图表图表43:公司房地产业务布局:公司房地产业务布局.-20-图表图表44:建发房产城市布局:建发房产城市布局.-20-图表图表45:房地产业务:房地产业务2019-2023年年Q1营业收入及同比增速营业收入及同比增速.-20-图表图表46:房地产业务:房地产业务2019-2023年年Q1归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速.-20-图表图表47:房地产业务:房地产业务2019-2023年年Q1归母净利率及毛利率归母净利率及毛利率.-21-图表图表48:建发
18、房产:建发房产2018-2022年合同销售金额及同比增速年合同销售金额及同比增速.-21-图表图表49:联发集团:联发集团2018-2022年合同销售金额及同比增速年合同销售金额及同比增速.-21-图表图表50:建发房产及联发集团:建发房产及联发集团2023年年1-7月全口径销售金额及同比变化月全口径销售金额及同比变化.-22-图表图表51:建发房产及联发集团全口径销售金额行业排名变化:建发房产及联发集团全口径销售金额行业排名变化.-22-图表图表52:2023年年1-7月中国房地产企业销售榜月中国房地产企业销售榜TOP10.-22-图表图表53:公司:公司2018-2022年权益口径拿地金额
19、年权益口径拿地金额.-23-图表图表54:公司:公司2018-2022年权益口径拿地销售比年权益口径拿地销售比.-23-图表图表55:建发房产截至:建发房产截至2023年年3月底可售土地储备规划建筑面积区域分布月底可售土地储备规划建筑面积区域分布.-23-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-研究简报研究简报 图表图表56:联发集团截至:联发集团截至2023年年3月底并表尚余可售项目全口径规划建筑面积区域占比月底并表尚余可售项目全口径规划建筑面积区域占比.-23-图表图表57:2023年年1-7月中国房地产企业权益拿地金额月中国房地产企业权益拿地金额TOP10
20、.-24-图表图表58:2023年年1-7月长三角月长三角TOP10企业拿地金额居四大城市群之首企业拿地金额居四大城市群之首.-24-图表图表59:2023年年1-7月建发房产位居长三角企业拿地金额榜首月建发房产位居长三角企业拿地金额榜首.-24-图表图表60:2023年年1-7月中国房地产企业新增货值月中国房地产企业新增货值TOP10.-24-图表图表61:房地产业务拓展多元产业边界:房地产业务拓展多元产业边界.-25-图表图表62:公司:公司2023-2025年营业收入预测表(亿元)年营业收入预测表(亿元).-26-图表图表63:公司及供应链运营业务可比公司估值表:公司及供应链运营业务可比
21、公司估值表.-26-图表图表64:公司及房地产业务可比公司估值表:公司及房地产业务可比公司估值表.-27-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-研究简报研究简报 厦门厦门优质优质国企,主业双轮驱动国企,主业双轮驱动 高屋建瓴,奋发图强高屋建瓴,奋发图强 厦门建发股份有限公司于 1998 年由厦门建发集团有限公司独家发起设立并在上交所挂牌上市,建发集团将集团本部与贸易业务相关的进出口业务部门以及全资拥有的四家公司的经营性资产折股投入;1999 年,公司收购联发集团,占其 75%股份;2006 年,公司持有联发集团股权增加至 95%,同年开始实施向供应链运营商转型
22、的战略;2009 年,公司通过股权臵换以及现金购买方式合计持有建发房产 54.654%股权,确立“供应链运营+房地产”双主业格局;2018 年,公司正式发布“LIFT 供应链服务”品牌;2021 年,公司入选首批“全国供应链创新与应用示范企业”;2022 年,公司供应链运营业务在多品类布局的基础上,成立“七大集团+金融事业部”从事细分品类的经营,深化“专业化”经营战略。图表图表1:公司主要发展历程:公司主要发展历程 来源:公司官网、公司公告、中泰证券研究所 厦门厦门优质优质国企,综合实力雄厚国企,综合实力雄厚。截至 2023 年一季报,公司控股股东为厦门建发集团有限公司,直接持股比例为 45.
23、15%;实际控制人为厦门市人民政府国有资产监督管理委员会。厦门建发集团有限公司为厦门市属国有企业集团,位列 2022 年度 财富 杂志世界 500 强第 77 位,业务涵盖供应链运营、城市建设与运营、旅游会展、医疗健康、新兴产业投资等多个领域,综合实力雄厚。截至 2023 年 3 月 31 日,厦门建发集团有限公司总资产规模达到 8330.90 亿元,领先于厦门象屿集团有限公司以及厦门国贸控股集团有限公司。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-研究简报研究简报 图表图表2:公司股权结构及业务布局示意图:公司股权结构及业务布局示意图 来源:同花顺、公司公告、公司
24、 2023 年度第一期中期票据募集说明书、中泰证券研究所 注:公司控股股东及实际控制人持股比例数据截至 2023 年 Q1;子公司情况截至 2022 年末,持股比例数据为直接持股比例与间接持股比例合计值。图表图表3:建发集团主要业务版图:建发集团主要业务版图 图表图表4:建发集团资产规模领先:建发集团资产规模领先 来源:建发集团 2023 年度第一期中期票据募集说明书、中泰证券研究所 来源:各集团 2023 年一季度合并资产负债表、中泰证券研究所 注:各集团总资产及净资产规模数据截至 2023 年 3 月 31 日。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-研究简
25、报研究简报 双轮驱动,双轮驱动,行稳致远行稳致远 公司主业双轮驱动,供应链运营业务公司主业双轮驱动,供应链运营业务和和房地产业务齐头并进。房地产业务齐头并进。由于两大主业经营模式不同,毛利率差异较大,导致公司营收结构与毛利结构区别较大。从营收结构上来看,2019-2022 年供应链运营业务贡献公司主要营业收入,其中 2022 年供应链运营业务分部营收占比约为 84%。从毛利结构上来看,2019-2022 年房地产业务贡献毛利相对较多,2022年房地产业务分部毛利占比约为 63%。图表图表7:公司:公司2019-2023年年Q1毛利率情况毛利率情况 来源:公司公告、中泰证券研究所 公司公司营收规
26、模持续增长,盈利能力有所波动营收规模持续增长,盈利能力有所波动。2017-2022 年,公司营业收入由 2186 亿元增加至 8328 亿元,CAGR 为 30.7%;归母净利润由33.3 亿元增加至 62.8 亿元,CAGR 为 13.5%。2023 年 Q1,公司实现营业收入 1674.6 亿元,同比增长 11.2%;归母净利润 8.0 亿元,同比下降 22.7%。公司 2023 年 Q1 归母净利润同比减少 2.33 亿元,其中:1)房地产业务分部同比减少 1.57 亿元,主要由于 2023 年 Q1 竣工交付的地产项目数量较少,结算的收入和利润均同比下降;联发集团上年同期处臵股票取得收
27、益约 0.79 亿元,本期无此事项。2)供应链运营业务分部同比减少 0.76 亿元,主要由于上年同期收购建发新胜(0731.HK)控图表图表5:公司:公司2019-2023年年Q1营业收入结构营业收入结构 图表图表6:公司:公司2019-2023年年Q1毛利结构毛利结构 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-研究简报研究简报 制权产生并购收益,贡献归母净利润约 1.15 亿元,本期无此事项。图表图表8:公司:公司2017-2022年营业收入及同比增速年营业收入及同比增速 图表图表9:公司:公司20
28、17-2022年年归母净利润归母净利润及同比增速及同比增速 来源:Wind、中泰证券研究所 来源:Wind、中泰证券研究所 图表图表10:公司:公司2023年年Q1营业收入营业收入拆分拆分 图表图表11:公司:公司2023年年Q1营业收入营业收入同比增速同比增速拆分拆分 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 图表图表12:公司:公司2023年年Q1归母净利润归母净利润拆分拆分 图表图表13:公司:公司2023年年Q1归母净利润同比增速归母净利润同比增速拆分拆分 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正
29、文之后的重要声明部分 -9-研究简报研究简报 重视激励,完善治理重视激励,完善治理 股权激励激发团队积极性,股权激励激发团队积极性,助力公司持续稳健发展助力公司持续稳健发展。公司分别于 2020年、2022 年推出首期及第二期限制性股票激励计划,其中 2022 年限制性股票激励计划首次授予对象共计 1066 人(包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员),首次授予数量共计 11453.69 万股,覆盖范围进一步扩大,业绩考核目标与每股收益、营业收入增长率等指标绑定,有助于充分调动核心团队工作积极性,同时彰显了公司对于未来发展的信心。图表图表14:公司两期限制性股票激励计划:公司两
30、期限制性股票激励计划授予授予情况对比情况对比 20202020 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 授予结果授予结果 20222022 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 首次授予结果首次授予结果 20222022 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 预留授予结果预留授予结果 授予日授予日 2020 年 11 月 3 日 2022 年 2 月 24 日 2022 年 5 月 11 日 授予价格授予价格 5.43 元/股 5.63 元/股 5.63 元/股 授予人数授予人数 278 人 1066 人 321 人 授予数量授予数量 2835.20 万股 11453.69 万股 2
31、862.42 万股 占当时总股本的比例占当时总股本的比例 1%4%0.96%来源:公司公告、中泰证券研究所 图表图表15:公司两期限制性股票激励计划业绩考核目标对比:公司两期限制性股票激励计划业绩考核目标对比 20202020 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 2022022 2 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 第一个解除限售期第一个解除限售期 业绩考核目标业绩考核目标 1、2021 年度每股收益不低于 1.18 元/股,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;2、以 2019 年度营业收入为基准,2021 年度营业收入增长率不低于 15%,且不低于同行业均值或对标企
32、业 75 分位值水平;3、2021 年度营业利润占利润总额的比重不低于 90%。1、2022 年度每股收益不低于 1.25 元/股,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;2、以 2020 年度营业收入为基准,2022 年度营业收入增长率不低于 30%,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;3、2022 年度营业利润占利润总额的比重不低于 90%。第二个解除限售期第二个解除限售期 业绩考核目标业绩考核目标 1、2022 年度每股收益不低于 1.20 元/股,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;2、以 2019 年度营业收入为基准,2022 年度营业收入增长率不低于
33、 25%,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;3、2022 年度营业利润占利润总额的比重不低于 90%。1、2023 年度每股收益不低于 1.30 元/股,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;2、以 2020 年度营业收入为基准,2023 年度营业收入增长率不低于 45%,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;3、2023 年度营业利润占利润总额的比重不低于 90%。第三个解除限售期第三个解除限售期 业绩考核目标业绩考核目标 1、2023 年度每股收益不低于 1.22 元/股,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;2、以 2019 年度营业收入为基准
34、,2023 年度营业收入增长率不低于 35%,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平 3、2023 年度营业利润占利润总额的比重不低于 90%。1、2024 年度每股收益不低于 1.35 元/股,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;2、以 2020 年度营业收入为基准,2024 年度营业收入增长率不低于 60%,且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平;3、2024 年度营业利润占利润总额的比重不低于 90%。来源:公司公告、中泰证券研究所 注:1、根据2020 年限制性股票激励计划(草案)及2022 年限制性股票激励计划(草案),上述业绩条件中相关财务数据均不含本公
35、司土地一级开发业务中的“后埔-枋湖旧村改造项目”和“钟宅畲族社区旧村改造项目”。2、根据2022 年限制性股票激励计划(草案),每股收益是指基本每股收益。在股权激励有效期内,若公司发生资本公积转增股本、派发股票红利、增发、配股、可转债转股等行为,计算每股收益时,所涉及的公司股本总数不作调整,以 2020 年底股本总数为计算依据。3、根据2022 年限制性股票激励计划(草案),首次授予和预留授予的限制性股票解除限售业绩考核目标均如上所述。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-研究简报研究简报 供应链:行业供应链:行业头部头部,发展稳健发展稳健 营收规模稳步提升
36、营收规模稳步提升,海外业务布局提速海外业务布局提速 国内领先的供应链运营服务商国内领先的供应链运营服务商,盈利方式多元,盈利方式多元化化。服务模式方面,公司针对产业链上下游客户核心诉求,搭建了集资源整合、物流规划、库存管理、风险控制、线上交易、成本优化、供应链金融、信息咨询等服务于一体的“LIFT”供应链服务体系,为客户提供以“物流(Logistics)”、“信息(Information)”、“金融(Finance)”、“商务(Trading)”四大要素为基础的定制化的供应链运营服务。盈利模式方面,公司在向客户提供贸易结算、第三方物流、金融服务、信息服务和方案策划等服务的基础上收取合理的增值服
37、务费(均体现在货物价差中),实现经营利润。图表图表16:供应链:供应链运营运营业务业务服务模式服务模式 来源:公司公告、中泰证券研究所 图表图表17:钢材板块:钢材板块经营模式和供销链条经营模式和供销链条 来源:公司 2023 年度第一期中期票据募集说明书、中泰证券研究所 营业收入营业收入规模规模持续增长持续增长,上下游客户认可度提升上下游客户认可度提升。2019-2022 年,公司供应链运营业务分部营业收入由 2874 亿元增加至 6963 亿元,CAGR为 34.3%;归母净利润由 15.8 亿元增加至 40.1 亿元,CAGR 为 36.5%。2022 年,在供应商合作方面,建发钢铁集团
38、大型供应商合作量提升近 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-研究简报研究简报 24%,建发浆纸集团主要供应商合作量提升 27%;在客户合作方面,公司下游大客户数占比提升近 5%,交易额占比提升近 10%。2023 年 Q1,公司供应链运营业务分部实现营业收入 1616 亿元,同比增长 13.09%;归母净利润 8.5 亿元,同比下降 8.22%,若剔除上年同期收购建发新胜(0731.HK)控制权产生的并购收益的影响,测算归母净利润同比延续增长态势。风险管控严格,风险管控严格,业务发展业务发展稳健稳健。风险管控能力是公司多年来保持供应链运营业务健康发展的核心
39、竞争力,根据数十年的行业经验,公司现已形成了“专业化、分级化、流程化”的风险管控体系,用来应对价格风险、信用风险、货权风险以及汇率风险等主要风险。其中面对持续波动的大宗商品行情,公司灵活运用期货、期权、掉期、远期等衍生品工具进行对冲套保,以预案、量化、动态的管控方式合理有效地降低了大宗商品价格波动风险。2019-2022 年及 2023 年 Q1,公司供应链运营业务分部归母净利率基本稳定在 0.5%-0.6%,相比于毛利率波动较小。图表图表20:“专业化、分级化、流程化”的风险管控体系“专业化、分级化、流程化”的风险管控体系 来源:公司公告、中泰证券研究所 图表图表18:供应链运营业务:供应链
40、运营业务2019-2023年年Q1营业收营业收入及同比增速入及同比增速 图表图表19:供应链运营业务:供应链运营业务2019-2023年年Q1归母净利归母净利润及同比增速润及同比增速 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-研究简报研究简报 图表图表21:供应链运营业务面临的主要风险及应对措施供应链运营业务面临的主要风险及应对措施 来源:公司公告、中泰证券研究所 不断加快全球扩张步伐,国际化布局走在行业前列不断加快全球扩张步伐,国际化布局走在行业前列。公司持续完善全球化供应链服务体系、拓展国际产业
41、链资源,建发农产品集团、建发汽车集团等多家经营单位积极探索海外仓模式,增强货源控制能力的同时为下游客户提供更多服务。截至 2022 年末,公司已在 RCEP 成员国、金砖国家及“一带一路”沿线国家设立了超 30 个海外公司和办事处,与60 余个“一带一路”沿线国家建立贸易合作,派驻境外员工与聘用外籍员工超 250 人。2022 年,公司实现进出口和国际业务总额超 404 亿美元,同比增速约 9%,占供应链运营业务的比重达 40.42%;其中,出口业务同比增速超 62%。图表图表22:中国大宗商品价格指数:中国大宗商品价格指数2019-2023年年Q1变化变化 图表图表23:供应链运营业务:供应
42、链运营业务2019-2023年年Q1归母净利归母净利率及毛利率变化率及毛利率变化 来源:Wind、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-研究简报研究简报 图表图表26:中国大宗供应链:中国大宗供应链CR4国际化业务规模对比国际化业务规模对比 来源:各公司公告、中泰证券研究所 核心品类优势稳固,核心品类优势稳固,模式复制模式复制拓宽领域拓宽领域 多品类拓展,专业化经营。多品类拓展,专业化经营。公司目前已与超过 170 个国家和地区建立了业务关系,产品品类深入到国民经济发展的各个细分领域,涉及金属材料、浆纸产品、矿
43、产品、农副产品、能源化工产品、机电产品、汽车、家电、轻纺产品、食品、美妆个护等多个品类,初步实现大宗商品至消费品的多品类的全球化布局。在多品类布局的基础上,公司推行专业化经营的战略,成立“七大集团+金融事业部”从事细分品类的经营,坚图表图表24:供应链运营业务:供应链运营业务2018-2022年营业收入结年营业收入结构(按业务类型划分)构(按业务类型划分)图表图表25:供应链运营业务中国际贸易:供应链运营业务中国际贸易2018-2022年年营业收入及同比增速营业收入及同比增速 来源:公司 2022 年度第三期超短期融资券募集说明书、公司 2023 年度第一期中期票据募集说明书、中泰证券研究所
44、来源:公司 2022 年度第三期超短期融资券募集说明书、公司 2023 年度第一期中期票据募集说明书、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-研究简报研究简报 持高质量发展,确保资源配臵在提质增效中起到促进作用。全球化、多品类的业务布局能够满足制造业企业多元化的商品采销需求,而公司可以通过规模效应助力客户降本增效、分享增值收益,同时能够提升业务发展的抗风险能力和增长速度,有利于平滑周期性。图表图表27:供应链运营业务发展战略供应链运营业务发展战略 来源:公司公告、中泰证券研究所 图表图表28:供应链运营业务网络布局:供应链运营业务网络布局 来源
45、:公司公告、中泰证券研究所 核心品类优势稳固,核心品类优势稳固,多个品类多个品类经营货量保持行业领先经营货量保持行业领先。营业收入构成方面,2022 年,冶金原材料业务实现营业收入 3634.00 亿元,同比下降0.58%,占供应链运营业务营业收入的 52.19%;农林产品业务实现营业 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-研究简报研究简报 收入 1935.13 亿元,同比增长 22.87%,占供应链运营业务营业收入的27.79%;其他产品业务实现营业收入 1394.06 亿元,同比增长 57.48%,占供应链运营业务营业收入的 20.02%。细分品类经营货
46、量方面,2022年,公司经营的黑色、有色金属、矿产品、农产品、浆纸、能化产品等主要大宗商品的经营货量约 2 亿吨,同比增速近 10%,多个核心品类继续保持行业领先地位;其中钢材经营货量超 5300 万吨,同比增长超 17%;农产品经营货量超 3000 万吨,同比增长超 9%;纸浆、纸张合计经营货量超 1300 万吨,同比增长超 15%。图表图表29:供应链运营业务:供应链运营业务2019-2023年年Q1营业收入结构(按品类营业收入结构(按品类划分)划分)来源:厦门建发集团有限公司 2022 年度跟踪评级报告、厦门建发集团有限公司 2023 年度跟踪评级报告、公司公告、中泰证券研究所 图表图表
47、30:冶金原材料冶金原材料2019-2023年年Q1销售收入及销售收入及同比增速同比增速 图表图表31:冶金原材料冶金原材料2019-2023年年Q1销售量及同比销售量及同比增速增速 来源:厦门建发集团有限公司 2022 年度跟踪评级报告、厦门建发集团有限公司 2023 年度跟踪评级报告、中泰证券研究所 来源:厦门建发集团有限公司 2022 年度跟踪评级报告、厦门建发集团有限公司 2023 年度跟踪评级报告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-研究简报研究简报 复制“复制“LIFT”核心能力,拓宽服务领域打造新增长极”核心能力,拓宽服务领域
48、打造新增长极。基于成熟的“LIFT”供应链服务体系,公司可以将供应链运营服务以及价值链解决方案在其他行业持续复制,目前已成功将服务领域拓展至消费品领域和新能源产业链,并取得良好成效。2022 年,公司供应链运营业务在消费品行业实现营业收入 467.47 亿元,同比增速 42.81%;其中鞋类产品年出货量超6000 万双,同比增长超 15%,鞋类出口总额位列全国前三位;家电业务签约金额超 3 亿元,较上年同比增长约 200%;酒类销售量超 3400万瓶,同比增长超 15%,其中原瓶进口葡萄酒的数量和市占率连续多年保持业内领先水平。图表图表34:可定制、强复制性的“可定制、强复制性的“LIFT”供
49、应链综合服务体系”供应链综合服务体系 来源:公司公告、中泰证券研究所 图表图表32:农林产品农林产品2019-2023年年Q1销售收入及同销售收入及同比增速比增速 图表图表33:农林产品农林产品2019-2023年年Q1销售量及同比增销售量及同比增速速 来源:厦门建发集团有限公司 2022 年度跟踪评级报告、厦门建发集团有限公司 2023 年度跟踪评级报告、中泰证券研究所 来源:厦门建发集团有限公司 2022 年度跟踪评级报告、厦门建发集团有限公司 2023 年度跟踪评级报告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-研究简报研究简报 图表图表3
50、5:供应链运营业务供应链运营业务发力消费品发力消费品 来源:公司公告、中泰证券研究所 向产业链上下游延伸,提高精细化服务能力。向产业链上下游延伸,提高精细化服务能力。以资源为导向,公司通过介入中游生产加工环节,为下游终端客户提供定制化的深加工产品,与下游客户形成需求深度绑定的同时,也将获得上游供应商的资源和价格倾斜。以浆纸产业链为例,在上游环节,公司参股纸浆生产商永丰浆纸,利用当地丰富的竹林资源制造竹浆,2022 年已形成 45 万吨/年的竹浆生产能力;在下游环节,建发浆纸集团成功参与森信纸业集团(现更名为:建发新胜)(0731.HK)重组,介入浆纸产业链的生产制造环节,取得其旗下远通纸业超
51、40 万吨/年的涂布白板纸和箱板纸产能,同时通过设立合资公司的方式为下游客户提供分切、配送等终端精细化服务。持续加快数字化布局持续加快数字化布局,赋能业务经营拓展赋能业务经营拓展。公司致力于运用物联网、大数据、人工智能等新兴技术,推动供应链运营业务实现线上化、数字化、移动化和可视化升级,目前已在浆纸行业推出“纸源网”和“浆易通”浆纸产业互联网平台;在钢铁行业推出“建发云钢(E 钢联)”钢铁产业链数字化协同平台;在农产品行业推出“农 E 点”客户服务平台;在消费品行业推出食品供应链线上购销服务平台“E 建单”;在汽车行业推出私域客户数字化运营解决方案“域建”平台和“二手车流通全链路数字化交易平台
52、”,为不同行业客户提供更高效的综合服务。2022 年,多个线上业务平台年累计交易额突破 1000 亿元。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-研究简报研究简报 图表图表36:建发浆纸产业互联网平台建发浆纸产业互联网平台 来源:公司公告、中泰证券研究所 行业发展空间广阔,龙头有望强者恒强行业发展空间广阔,龙头有望强者恒强 行业发展空间广阔,国际化迎来新机遇。行业发展空间广阔,国际化迎来新机遇。制造业特别是大宗商品原辅材料供需两端制造业的飞速发展催生了对大宗供应链服务的庞大需求;同时,随着“一带一路”发展格局的不断深化,中国制造业加速出海,中国大宗商品供应链国际
53、化迎来全新机遇,行业发展空间广阔。2022 年,我国全部工业增加值突破 40 万亿元大关,占 GDP 比重达到 33.2%;其中制造业增加值占 GDP 比重为 27.7%,制造业规模连续 13 年居世界首位。2022 年,我国全年进出口总值首次突破 40 万亿元关口,连续 6 年保持世界第一货物贸易国地位。图表图表37:2022年我国全部工业增加值超年我国全部工业增加值超40万亿元万亿元 图表图表38:2022年我国进出口规模超年我国进出口规模超40万亿元万亿元 来源:Wind、中泰证券研究所 来源:Wind、中泰证券研究所 图表图表39:2016-2022年一带一路贸易额指数变化年一带一路贸
54、易额指数变化 图表图表40:2018-2022年大宗供应链市场规模变化年大宗供应链市场规模变化 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-研究简报研究简报 当前当前市场市场集中度较低,头部企业有望强者恒强集中度较低,头部企业有望强者恒强。海外大宗供应链市场集中度远高于国内市场,寡头竞争格局基本成形,其中日本头部五大综合商社 2021 年贸易体量已占日本对外贸易总额的 31%。2022 年,我国大宗供应链市场规模达到 55 万亿元,但 CR4(建发股份、厦门象屿、厦门国贸、物产中大)市场占有率仅为 4.18%。未来,随着供给侧结构性改革的深入推进,产需结构进一步优
55、化,我国大宗商品采购分销及配套服务将逐步向高效、专业的大企业集中,头部供应链企业有望依托其竞争优势赢得更高的市场份额;更进一步,头部供应链企业有望利用其规模效应在采购价格、分销渠道、物流资源、资金成本、风险控制等多方面形成优势,持续为客户提供稳定且高效的服务,助力客户降本提效并分享增值收益,实现双赢,进一步巩固头部供应链企业的行业地位,进而实现业务的良性互利循环。房地产:逆势扩张,未来可期房地产:逆势扩张,未来可期 来源:Wind、中泰证券研究所 来源:厦门象屿公告、中泰证券研究所 注:大宗商品供应链服务市场规模=大宗工业企业营收+大宗商品进口额 图表图表41:2018-2022年中国年中国大
56、宗供应链大宗供应链CR4市场体市场体量变化量变化 图表图表42:2018-2022年中国年中国大宗供应链大宗供应链CR4市占率市占率变化变化 来源:Wind、中泰证券研究所 注:图中为各公司供应链板块营业收入,不包含房地产、金融等。来源:Wind、厦门象屿公告、中泰证券研究所 注:图中 CR4 具体指物产中大、厦门象屿、建发股份、厦门国贸。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-研究简报研究简报 销售销售趋势向好趋势向好,行业排名行业排名提升提升 双品牌运营,多元化发展双品牌运营,多元化发展。公司旗下拥有建发房产和联发集团两大开发品牌,房地产业务拥有全业态开发
57、经验,涉及住宅、写字楼、品牌酒店、会议场馆、大型购物商场以及各种类型的公共建筑,同时涵盖城市更新改造、物业管理、商业管理、代建运营、工程与设计服务、关联产业投资等业务。公司秉持“布局全国、区域聚焦、城市深耕”战略,现已布局海西、长三角、长江中游、粤港澳大湾区等核心城市群。2023 年 Q1,公司房地产业务分部实现营业收入 58 亿元,同比下降 24.10%;归母净利润-0.5 亿元,同比下降 149.25%;受结算节奏及去年同期处臵股票收益影响,一季度业绩出现亏损,但毛利率同比增加 2.3 个百分点至 16.5%。图表图表43:公司房地产业务布局公司房地产业务布局 图表图表44:建发房产城市布
58、局建发房产城市布局 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:建发房产官网、中泰证券研究所 图表图表45:房地产业务:房地产业务2019-2023年年Q1营业收入及营业收入及同比增速同比增速 图表图表46:房地产业务:房地产业务2019-2023年年Q1归母净利润及归母净利润及同比增速同比增速 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-研究简报研究简报 图表图表47:房地产业务:房地产业务2019-2023年年Q1归母净利率及毛利率归母净利率及毛利率 来源:公司公告、中泰证券研究所 2023 年年 1-
59、7 月月销售销售表现亮眼表现亮眼,行业排名稳步提升。,行业排名稳步提升。根据克而瑞研究中心的数据,2022 年百强房企累计销售金额同比降幅达到 42%。2022 年,公司子公司建发房产实现合同销售金额 1781.99 亿元(全口径),同比增加 1.60%;子公司联发集团实现合同销售金额 315.26 亿元(全口径),同比减少 25.26%;销售金额波动幅度均小于同行业平均水平。2023 年1-7 月,根据克而瑞研究中心的数据,建发房产及联发集团合计实现全口径销售金额 1452.1 亿元,同比增长 46.8%;其中建发房产全口径销售金额为 1056.7 亿元,同比增长 44.4%,位列全国第 9
60、 名,较 2022 年末提升 1 名;联发集团全口径销售金额为 395.4 亿元,同比增长 53.7%,位列全国第 26 名,较 2022 年末提升 17 名。图表图表48:建发房产:建发房产2018-2022年年合同合同销售金额及同销售金额及同比增速比增速 图表图表49:联发集团联发集团2018-2022年合同销售金额及同年合同销售金额及同比增速比增速 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-研究简报研究简报 图表图表52:2023年年1-7月中国房地产企业月中国房地产企业销售榜销售榜TOP10
61、 来源:克而瑞研究中心、中泰证券研究所 逆势扩张拿地逆势扩张拿地,土地储备丰富,土地储备丰富 积极投资优质标的,积极投资优质标的,夯实土储安全边际夯实土储安全边际。2022 年,公司以多元化方式获取优质土地 62 宗,全口径拿地金额合计约 1030.25 亿元,其中一二线城市拿地金额占比达 92%,重点在上海、厦门、北京、杭州等地获取多个优质项目;在一、二线城市的土地储备(未售口径)预估权益货值占比约 70%,良好的土储结构为房地产业务的安全发展提供了坚实保障。截至 2023 年 3 月底,建发房产全口径可售面积 4909.04 万平方米;联发集团并表全口径尚余可售面积(在建总可售+完工总可售
62、)为 384.43万平方米。图表图表50:建发房产及联发集团建发房产及联发集团2023年年1-7月全口径月全口径销售金额及同比变化销售金额及同比变化 图表图表51:建发房产及联发集团:建发房产及联发集团全口径全口径销售金额销售金额行业行业排排名名变化变化 来源:克而瑞研究中心、中泰证券研究所 来源:克而瑞研究中心、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-研究简报研究简报 2023 年年 1-7 月月拿地拿地力度力度位居位居行业行业前列,后续货源优势有望凸显前列,后续货源优势有望凸显。(1)拿地金额方面,中指研究院发布的2023 年 1-7 月中
63、国房地产企业权益拿地金额与面积 TOP100显示,2023 年 1-7 月,建发房产拿地金额为372 亿元,位列榜单第 3 名。(2)区域布局方面,中指研究院发布的 2023年 1-7 月各城市群房地产企业拿地金额 TOP10 显示,2023 年 1-7 月,长三角 TOP10 企业拿地金额 1550 亿元,居四大城市群之首;其中建发房产拿地金额为 222 亿元,位居长三角企业拿地金额榜首。(3)新增货值方面,中指研究院发布的2023 年 1-7 月中国房地产企业新增货值TOP100 显示,2023 年 1-7 月,建发房产全口径新增货值为 845 亿元,位列榜单第 3 名;权益新增货值为 7
64、04 亿元,位列榜单第 3 名。图表图表53:公司:公司2018-2022年权益口径拿地金额年权益口径拿地金额 图表图表54:公司:公司2018-2022年权益口径拿地年权益口径拿地销售比销售比 来源:公司公告、中泰证券研究所 来源:公司公告、中泰证券研究所 注:权益口径拿地销售比=报告期内拿地金额(权益口径)/权益销售金额 图表图表55:建发房产:建发房产截至截至2023年年3月底可售土地储备月底可售土地储备规划建筑面积区域分布规划建筑面积区域分布 图表图表56:联发集团:联发集团截至截至2023年年3月底并表尚余可售月底并表尚余可售项目全口径规划建筑面积区域占比项目全口径规划建筑面积区域占
65、比 来源:建发房地产集团有限公司 2023 年跟踪评级报告、中泰证券研究所 注:其他为占比不足 4%区域加总 来源:联发集团有限公司 2023 年跟踪评级报告、中泰证券研究所 注:其他区域占比小于 5%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-研究简报研究简报 图表图表57:2023年年1-7月中国房地产企业权益拿地金额月中国房地产企业权益拿地金额TOP10 来源:中指研究院、中泰证券研究所 图表图表60:2023年年1-7月中国房地产企业新增货值月中国房地产企业新增货值TOP10 来源:中指研究院、中泰证券研究所 图表图表58:2023年年1-7月月长三角长三
66、角TOP10企业拿地金额企业拿地金额居四大城市群之首居四大城市群之首 图表图表59:2023年年1-7月月建发房产建发房产位居长三角企业拿位居长三角企业拿地金额榜首地金额榜首 来源:中指研究院、中泰证券研究所 来源:中指研究院、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-研究简报研究简报 拓展服务领域,协同创造价值拓展服务领域,协同创造价值 公司积极整合优势资源,完善房地产开发和房地产产业链服务布局,发挥在产品研发和增值服务方面的竞争优势,以“产品+服务”的联动模式驱动增长:物业服务方面,截至 2022 年末,建发房产和联发集团旗下物业管理公司在管
67、项目面积达 6404.44 万平方米,较上年末增加1513.51万平方米,连续多年位居全国物业服务企业百强前列。商业资产管理业务方面,截至 2022 年末,建发房产和联发集团在厦门、上海、成都、南宁等多个城市管理 63 个商业项目,管理面积达 226.48万平方米。其中,建发房产商业管理项目的消费者满意度达 93%,保持行业领先水平。代建服务领域,建发房产和联发集团 2022 年新拓展项目 58 个,新增代建面积 249.84 万平方米,教育、产业园、医疗、大型公建等领域齐发展。医疗养老领域,建发房产参与运营的建发溢佰养老中心 2022 年获评国家新标执行以来福建省首批五星养老机构。图表图表6
68、1:房地产业务房地产业务拓展多元产业边界拓展多元产业边界 来源:公司公告、中泰证券研究所 盈利预测与估值建议盈利预测与估值建议 核心假设:核心假设:供应链运营业务分部:受国内外宏观经济环境变化影响,上半年部分商品价格承压,预计今年营收有所下滑;后续随着行业景气度回升以及市场集中度提高,预计业务规模及盈利能力可进一步增长。综合以上考虑,假设公司供应链运营业务分部 2023-2025 年的营收增速分别为-7%、9%、9%;毛利率分别为 1.6%、1.7%、1.7%。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-研究简报研究简报 房地产业务分部:考虑到公司秉持“布局全国、
69、区域聚焦、城市深耕”战略,坚持在产品力和服务力上构建核心竞争力,今年 1-7 月销售表现亮眼,投资拿地积极,为后续结算收入增长打下了坚实基础。综合以上考虑,假设公司房地产业务分部 2023-2025 年的营收增速分别为 9%、8%、8%;毛利率分别为 14.6%、15.1%、15.6%。盈利预测:盈利预测:基于以上假设,我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为7942、8613、9352 亿元,同比增速分别为-5%、8%、9%,实现归母净利润分别为 63.77、70.32、78.66 亿元,每股收益分别为 2.12、2.34、2.62 元。图表图表62:公司:公司2023-2025年
70、营业收入预测表(年营业收入预测表(亿亿元)元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 7078 7078 8328 8328 7942 7942 8613 8613 9352 9352 yoy 63%63%18%18%-5%5%8%8%9%9%毛利率毛利率 3.6%3.6%3.8%3.8%4.0%4.0%4.2%4.2%4.3%4.3%供应链运营业务分部 6115 6963 6449 7007 7624 yoy 74%14%-7%9%9%毛利率 1.5%1.7%1.6%1.7%1.7%房地产业务分部 963 1365 1493 1606 1728 yoy
71、17%42%9%8%8%毛利率 16.8%14.6%14.6%15.1%15.6%来源:Wind、中泰证券研究所 估值与投资建议:估值与投资建议:公司“供应链运营+房地产”双主业齐头并进,成长性较强。供应链运营业务方面,作为行业内龙头企业,公司核心品类优势稳固,新兴品类积极拓展,海外业务发展可期,市占率有望随着行业集中度提升进一步增加;房地产业务方面,公司投资拿地意愿较强,销售趋势向好,后续结算收入有望持续增长。公司当前估值仍有较大提升空间,首次覆盖给予“买入”评级。供应链运营业务:选取厦门国贸、厦门象屿、物产中大、浙商中拓作为可比公司,按照2023年8月17日的收盘价,4家可比公司2023年
72、的平均 PE 为 5.2 倍。图表图表63:公司:公司及及供应链运营业务可比公司估值表供应链运营业务可比公司估值表 代码代码 名称名称 总市值总市值 (亿元)(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)市盈率市盈率 PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 600755.SH 厦门国贸 171.07 35.89 31.20 36.31 41.96 4.8 5.5 4.7 4.1 600057.SH 厦门象屿 181.23 26.37 32.25 39.62 46.61 6.9 5.6 4.6 3.9 600704.SH 物产中大 25
73、6.55 39.11 48.72 55.90 58.91 6.6 5.3 4.6 4.4 000906.SZ 浙商中拓 58.50 10.03 12.98 16.65 20.87 5.8 4.5 3.5 2.8 平均值 6.0 5.2 4.3 3.8 600153.SH 建发股份建发股份 338.38 62.82 63.77 70.32 78.66 5.4 5.3 4.8 4.3 来源:Wind、中泰证券研究所 注:厦门国贸、厦门象屿归母净利润为中泰交运预测值;其余可比公司归母净利润来自万得一致预测(180 天);股价数据为 2023 年 8 月 17 日收盘价。请务必阅读正文之后的重要声明部
74、分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -27-研究简报研究简报 房地产业务:选取万科 A、保利发展、华发股份、滨江集团作为可比公司,按照 2023 年 8 月 17 日的收盘价,4 家可比公司 2023 年的平均 PE 为 7.6 倍。图表图表64:公司:公司及房地产及房地产业务可比公司估值表业务可比公司估值表 代码代码 名称名称 总市值总市值 (亿元)(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)市盈率市盈率 PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 000002.SZ 万科 A 1,733.53 226.18 232.72 242.2
75、5 256.39 7.7 7.4 7.2 6.8 600048.SH 保利发展 1,705.79 183.47 207.21 232.17 262.36 9.3 8.2 7.3 6.5 600325.SH 华发股份 226.54 25.78 29.30 33.14 37.21 8.8 7.7 6.8 6.1 002244.SZ 滨江集团 321.10 37.41 45.01 53.91 62.71 8.6 7.1 6.0 5.1 平均值 8.6 7.6 6.8 6.1 600153.SH 建发股份建发股份 338.38 62.82 63.77 70.32 78.66 5.4 5.3 4.8 4
76、.3 来源:Wind、中泰证券研究所 注:可比公司归母净利润来自万得一致预测(180 天);股价数据为 2023 年 8 月 17 日收盘价。风险提示风险提示 宏观经济宏观经济下行下行风险:风险:公司主营业务同宏观经济环境联系紧密,若未来宏观经济走势恶化,业务需求下滑,公司发展速度将不及预期。大宗商品大宗商品价格波动价格波动风险风险:若大宗商品价格出现大幅下跌,将使公司营收承压,并且可能会出现因客户违约而产生的存货和应收款减值损失,对盈利能力产生不利影响。房地产房地产业务业务经营经营风险风险:房地产行业周期性波动较大,具有明显的需求推动与政策导向特点,影响行业发展的因素较多,若出现销售规模大幅
77、下滑、结算进度不及预期、资产减值大幅增加等情况,公司业绩将会受损。模型假设和测算误差风险:模型假设和测算误差风险:实际运营情况可能与预测假设不符。暂未考虑美凯龙并表及配股影响:暂未考虑美凯龙并表及配股影响:暂未考虑收购美凯龙及拟通过配股募集资金对公司造成的影响。信息数据更新不及时风险:信息数据更新不及时风险:研究报告使用的公开资料可能存在信息数据滞后或更新不及时的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-研究简报研究简报 盈利预测表盈利预测表 来源:Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -29-研究简报
78、研究简报 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的
79、612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -30-研究简报研究简报 重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务
80、资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。
81、本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。