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1、 证券研究报告行业+公司首次覆盖建筑材料 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/20 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 建筑材料行业+公司首次覆盖 城中村专题:城中村专题:聚焦超大特大城市,有效补充聚焦超大特大城市,有效补充建筑设计与地产链需求建筑设计与地产链需求 2023 年年 09 月月 28 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 行业走势行业走势 相关研究相关研究 增持(维持)Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 城中村改造是完善住房多层次供应体系的重要举措城中村改造是完善住房多层次供应体
2、系的重要举措:(1)过去 40 余年我国城市建设的焦点从增量发展向存量优化转变;城中村改造是城市更新的重要部分,能够盘活用地资源、调整用地规划、增加保障性住房的供应,有助于完善我国住房多层次供应体系;(2)城中村改造与棚改、老旧小区改造的改造对象不同,且改造周期较长、改造方式更温和,更强调综合整治。本轮城中村改造本轮城中村改造聚焦超大特大城市,改造周期拉长,社会资本成为重要主聚焦超大特大城市,改造周期拉长,社会资本成为重要主体体:7 月 21 日国常会审议通过关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见:(1)改造范围:)改造范围:本轮城中村改造范围聚焦于经济发展较快且人口流入较多的超大
3、特大城市,近期国家统计局更新全国城乡分类代码后扩容至 22 城;9 月自然资源部进一步印发关于开展低效用地再开发试点工作的通知,指出“将在北京市等 43 个试点城市开展低效用地再开发试点”;(2)改造周期:)改造周期:意见 中提到“稳中求进”“成熟一个推进一个”,“留改拆”并举也对精细化管理提出了要求,需要兼顾人居环境、配套设施、空间利用等考量,总体而言以稳为主;(3)拆建比例:)拆建比例:现行要求城中村改造拆旧比不高于 20%,拆建比不低于 2,整体要求较严格;当前房地产基本面持续下行,且多数城中村建筑本就涉及到超规模建造的问题,因此我们认为 63 号文在此轮城中村改造实施的过程中有望适度放
4、宽。(4)资金来)资金来源源:央国企有望在此轮城中村改造中发挥重要作用,专项债、城中村改造专项借款支持城中村改造的趋势已基本明确,有助于填补资金短板。超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额:(1)截至 2023 年 9 月,大部分超大特大城市已经发布了支持城中村改造的相关要求和规划文件;(2)测算 22 个超大特大城市的城中村建筑面积共计 11.5 亿方,带来的每年新建商品房建筑面积为 6582 万方,平均每年拉动投资 7076 亿元;(3)若测算范围拓宽至包含自然资源部试点中的非超大特大城市后,我们测算城中村建筑面积共计 16.1 亿方,带来
5、的每年新建商品房建筑面积为 9189 万方,平均每年拉动投资 9878 亿元。投资建议投资建议:城中村改造涉及到对空间的重新规划与调整,项目运作流程(特别是拆除重建类项目)与新建项目存在相同之处,从产业链的角度建议关注以下环节:(1)前端设计:)前端设计:主营业务为设计规划类、特别是具备城中村改造项目经验的标的;(2)中端土建与新开工:)中端土建与新开工:预计央国企有望在此轮城中村改造中发挥重要作用,新建项目落地有望显著增加地产实物量,从而提振水泥需求;(3)后端竣工与装修:)后端竣工与装修:城中村改造将释放公装与家装市场增量,且有望拉动消费建材中防水、涂料、PVC 及 PPR 管等产品需求。
6、风险提示:风险提示:城中村改造政策力度不及预期;房地产市场景气度超预期下行。表 1:重点公司估值 代码代码 公司公司 总市值总市值(亿元)(亿元)收盘价收盘价(元)(元)EPS PE 投资评级投资评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002081.SZ 金螳螂 118.96 4.48 0.48 0.58 0.66 9.35 7.69 6.78 增持 301505.SZ 苏州规划 38.01 43.19 0.90 1.00 1.25 47.80 43.05 34.56 增持 603017.SH 中衡设计 28.83 10.45 0.31 0.41 0.44
7、 33.23 25.69 23.72 增持 002333.SZ 罗普斯金 41.44 6.14-0.07 0.10 0.13-58.62 49.04 增持 603828.SH 柯利达 21.10 3.54-0.58 0.04 0.09-87.50 40.00 增持 数据来源:东吴证券研究所-13%-10%-7%-4%-1%2%5%8%11%14%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25建筑材料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 2/20 内容目录内容目录 1.城中村改造:
8、完善住房多层次供应体系的重要举措城中村改造:完善住房多层次供应体系的重要举措.4 1.1.城镇家庭户以自购和自建为主,城中村改造有助于推动保障房建设.4 1.2.城中村改造、棚改、老旧小区改造概念辨析:城中村改造周期较长,改造方式温和,更强调综合整治.6 2.本轮特点:聚焦超大特大城市,改造周期拉长,社会资本成为重要主体本轮特点:聚焦超大特大城市,改造周期拉长,社会资本成为重要主体.8 2.1.改造范围:聚焦超大特大城市中心区域,自然资源部公布的试点范围进一步扩容.9 2.2.改造周期:要求以稳为主,成熟一个推进一个,项目整体周期较长.10 2.3.拆建比例:现行要求较严格,有望适度调整.10
9、 2.4.资金来源:社会资本为重要主体,地方专项债和政策性银行贷款支持补充资金缺口.11 3.规模测算:超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额规模测算:超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额.13 3.1.多个超大特大城市对城市更新已有规划.13 3.2.测算超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额.15 3.3.增加自然资源部试点中的非超大特大城市后,每年城中村拉动投资近万亿.18 4.投资建议投资建议.19 5.风险提示风险提示.20 2WhUlVkZaXjZnRtPsP8O8QbRtRqQsQtQeRnMqQiNqQqPbRoPpMxNpNrONZnRpM 请务必阅读正文
10、之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 3/20 图表目录图表目录 图 1:我国城镇化率情况.4 图 2:城镇家庭户住房仍以自购和自建为主(2020 年).4 图 3:棚改、老旧小区改造、城中村改造相关政策变迁.7 图 4:超大、特大城市常住城区人口情况.9 图 5:自然资源部低效用地再开发试点城市.10 图 6:城市更新基金运作模式和流程图.12 图 7:我国 PSL 发行及余额情况.13 表 1:2021 年以来中央层面出台的“城中村改造”的政策.5 表 2:城中村改造、老旧小区改造、棚改概念辨析.7 表 3:超大特大城市对于城
11、中村改造相关规划及要求.14 表 4:2020 年各超大特大城市城中村人口及建筑面积测算.16 表 5:超大特大城市城中村改造带来的每年新建商品房建面占全国销售面积比例敏感性分析.17 表 6:拆旧比为 20%、拆建比为 2 的情况下,超大特大城市城中村改造拉动的总投资测算.17 表 7:拆旧比为 50%、拆建比为 2 的情况下,超大特大城市城中村改造拉动的总投资测算.18 表 8:2020 年重点城市城中村人口及建筑面积测算.18 表 9:重点城市城中村改造带来的每年新建商品房建面占全国销售面积比例敏感性分析.19 表 10:拆旧比为 20%、拆建比为 2 的情况下,重点城市城中村改造拉动的
12、总投资测算.19 表 11:拆旧比为 50%、拆建比为 2 的情况下,重点城市城中村改造拉动的总投资测算.19 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 4/20 1.城中村改造城中村改造:完善住房多层次供应体系完善住房多层次供应体系的重要举措的重要举措 1.1.城镇家庭户以自购和自建城镇家庭户以自购和自建为主,为主,城中村改造城中村改造有助于推动保障房建设有助于推动保障房建设 我国我国经济发展和城镇化在过去的经济发展和城镇化在过去的 40 余年中取得了瞩目的成就,余年中取得了瞩目的成就,城市开发速度明显城市开发速度明显
13、下降,城市建设的下降,城市建设的焦点从增量发展向存量优化转变。焦点从增量发展向存量优化转变。根据国家统计局数据,我国城镇化率已由 1982 年的 20.91%提升至 2020 年的 63.89%,截至 2022 年底我国城镇人口/总人口数达到 65.22%;城市建设存量优化背景下,如何打造多层次的住房供给体系,实现城城市建设存量优化背景下,如何打造多层次的住房供给体系,实现城镇居民住有所居镇居民住有所居的目标,是我国的目标,是我国住房市场供给需要解决的关键,住房市场供给需要解决的关键,1998 年房改至今 20 余年,我国初步形成了商品房以市场化供应为主,经适房、公租房、棚改安置房等保障性住房
14、以政府支持为主的住房供应体系,但根据七普数据,我国城市/建制镇家庭户中,租赁廉租房或公租房的比例分别为 3.7%/2.9%,购买经济适用房或两限房的比例分别为4.1%/3.2%,城镇家庭户住房结构中仍以自购和自建住房为主,保障性住房与公租房等供应不足。图图1:我国城镇化率情况我国城镇化率情况 图图2:城镇家庭户住房仍以自购和自建为主城镇家庭户住房仍以自购和自建为主(2020 年)年)数据来源:国家统计局,东吴证券研究所 数据来源:国家统计局,东吴证券研究所 城市更新城市更新是指是指对中心城区建成区内城市空间形态和功能进行整治、改善、优化,是指是指对中心城区建成区内城市空间形态和功能进行整治、改
15、善、优化,从而实现房屋使用、市政设施、公建配套等全面完善,产业结构、环境品质、文化传承从而实现房屋使用、市政设施、公建配套等全面完善,产业结构、环境品质、文化传承等全面提升的建设活动。等全面提升的建设活动。我国城市更新自 20 世纪 90 年代开始萌芽,部分特大城市在城市建设和扩张过程中最先面临土地建设紧缺、已建设用地利用低效等问题,迫使地方政府探索;2009 年深圳市政府出台了我国第一个城市更新政府规定深圳市城市更新办法,明确了以政府引导、市场运作的方式开展城市更新。2019 年以来随着棚改的收官,老旧小区改造和城中村改造等城市更新项目成为惠民生的重要手段,2020 年 中共中央关于制定国民
16、经济和社会发展第十四个五年计划和 2035 年远景目标的建议中明确提出“实施城市更新行动”,根据 2021 年 4 月发改委印发的2021 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务,城市更新的范围包括“三区一村”改造。城中村是指农村村落在城市化进程中由于全部或大部分耕地被征用,农民转为居民城中村是指农村村落在城市化进程中由于全部或大部分耕地被征用,农民转为居民后仍在原村落居住而演变成的居民区。后仍在原村落居住而演变成的居民区。首先,城中村土地归村集体所有,但由于身处城13.3%18.3%20.9%26.4%36.2%49.7%63.9%0%10%20%30%40%50%60%70%195319641
17、98202020我国城镇化率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%租赁廉租房/公租房租赁购买新建住房购买二手房购买原公有住房购买经适房自建住房其他城市建制镇 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 5/20 市,具备城市和农村的双重属性,由于缺少城市土地的法律地位,因此通常会出现游离于现代城市管理之外、建设水平落后、与城市整体规划割裂、缺乏公共服务等问题;其次,城中村中存在房龄长、密度高、房屋结构差、建筑老化、消防设施缺位等问题,建筑安全性较低。今年以来,中央层面多次提到“城中村
18、改造”,其重要程度明显上升。今年以来,中央层面多次提到“城中村改造”,其重要程度明显上升。4 月份,中央政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”;7 月 21 日,国常会通过关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见(以下简称“意见”),7月 24 日,政治局会议再提“积极推动城中村改造,盘活改造各类闲置房产”,7 月 28 日,在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议召开。表表1:2021 年以来中央层面出台的“城中村改造”的政策年以来中央层面出台的“城中村改造”的政策 时间时间 文件文件/会议会议 内容内容 2021.3 十四五规划 加快推进城市更新,
19、改造提升老旧小区、老旧厂区、老旧街区和城中村老旧小区、老旧厂区、老旧街区和城中村等存量片区功能,推进老旧楼宇改造,积极扩建新建停车场、充电桩。2022.3 国家发改委2022 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务 有序推进城市更新。加快改造城镇老旧小区城镇老旧小区,力争改善 840 万户居民基本居住条件。更多采用市场化方式推进大城市老旧厂区改造。因地制宜改造一批大型老旧街区和城中村老旧街区和城中村。以人口净流入的大城市为重点,扩大保障性租赁住房供给,着力解决符合条件的新市民、青年人等群体住房困难问题。2022.6 国家发改委“十四五”新型城镇化实施方案 有序推进城市更新改造。重点在老城区推进以老
20、旧小区、老旧厂区、老老旧小区、老旧厂区、老旧街区、城中村等“三区一村旧街区、城中村等“三区一村”改造为主要内容的城市更新改造,探索政府引导、市场运作、公众参与模式。2023.4 中央政治局会议 在超大特大城市积极稳步推进城中村改造城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。2023.7 国务院常务会议关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见 要坚持稳中求进、积极稳妥,优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造城中村进行改造,成熟一个推进一个,实施一项做成一项,真正把好事办好、实事办实。要坚持城市人民政府负主体责任,加强组织实施,科学编制改造规划计划,多渠道筹措改造资金
21、,高效综合利用土地资源,统筹处理各方面利益诉求,并把城中村改造与保障性住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,更好发挥政府作用,加大对城中村改造的政策支持,积极创新改造模式,鼓励和支持民间资本参与,努力发展各种新业态,实现可持续运营。2023.7 中央政治局会议 要加大保障性住房建设和供给,积极推动城中村改造城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设,盘活改造各类闲置房产。数据来源:各政府官网,东吴证券研究所 城中村改造是城市更新的重要部分,能够盘活用地资源、调整用地规划、增加保障城中村改造是城市更新的重要部分,能够盘活用地资源、调整用地规划、增加保障性住房的供应,对于完善我国住
22、房多层次供应体系具有重要意义。性住房的供应,对于完善我国住房多层次供应体系具有重要意义。实施城中村改造行动,一方面有助于提升居住条件、改善城市功能、提升居住品质;另一方面,今年 7 月国常会关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见中指出“高效综合利用土地资源,统筹处理各方面利益诉求,并把城中村改造与保障性住房建设结合好”,城镇化进程高速推进意味着城市人口数量集聚增长,伴随着中心城区开发强度接近饱和,带来城市居住用地紧张问题,城中村改造可以通过调整用地规划,与保障性住房建设相结合,对于完善我国住房多层次供应体系具有重要意义。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部
23、分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 6/20 1.2.城中村改造、棚改、老旧小区改造概念城中村改造、棚改、老旧小区改造概念辨析辨析:城中村改造城中村改造周期较长,周期较长,改改造方式温和造方式温和,更强调,更强调综合整治综合整治 从历史进程来看,棚改从历史进程来看,棚改起步起步较早较早,顺应三四线城市商品房库存问题顺应三四线城市商品房库存问题而生而生,以大拆大,以大拆大建为主建为主。棚改概念最早起源于辽宁省,主要针对城镇中历史遗留的、存在公共安全隐患的成片危房、旧房,随后推广至全国。2008 年底,中央启动保障性安居工程,将国有林区(场)棚户区(危旧房)、国有垦区危房、中央下
24、放地方煤矿棚户区改造作为重要内容;2010 年,中央全面启动城市和国有工矿棚户区改造工作;2012 年 9 月,国家明确定义棚改是“重大民生工程,也是发展工程”;2015 年棚改迎来货币化安置时代,关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见 中提出通过棚改货币化安置的方式代替实物化安置的调整措施,一方面可避免重复建设,另一方面,通过引导棚改居民购买商品房可创造大量刚性购房需求,也有助于协助解决商品房库存问题。但货币化安置和大拆大建的棚改政策直接推高了三四线城市的房价,加重了地方政府和居民的债务负担,因此 2018 年 10 月国常会提出“因地制宜调整完善棚改货币化安
25、置政策,商品住房库存不足、房价上涨压力大的市县要尽快取消货币化安置优惠政策”,棚改自此开始退出历史舞台。狭义的旧改也即狭义的旧改也即老旧小区改造老旧小区改造,是城市更新的重要内容之一,是城市更新的重要内容之一,通过修缮房屋、完善通过修缮房屋、完善设施配套、整治公共空间等为居民带来了更好的居住体验设施配套、整治公共空间等为居民带来了更好的居住体验,是重要的民生工程,是重要的民生工程。2014 年国务院在 国家新型城镇化规划 2014-2020 中便提出“有序推进旧住宅小区综合整治”。2015 年,中央召开城市工作会议再次强调加快老旧小区改造;2017 年住建部开展老旧小区改造综合试点,探索城市老
26、旧小区改造新模式;2019 年中央经济工作会议进一步强调“推进老旧小区改造工作,共同缔造美丽城市,提升城市品质和人居环境质量”;2020年 7 月国务院正式出台关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见,推动老旧小区改造在全国范围内实施;同年 10 月出台的十四五规划中将“加强城镇老旧小区改造和社区建设”作为“推进以人为核心的新型城镇化”的重要内容。老旧小区改造内容可分为基础类、完善类、提升类,基础类主要包括市政配套基础设施改造提升以及小区内建筑物屋面、外墙、楼梯等公共部位维修等,完善类主要是环境及配套设施改造建设、小区内建筑节能改造、有条件的楼栋加装电梯等,提升类主要是公共服务设施配套建设及
27、其智慧化改造。城中村改造与棚改和老旧小区改造的城中村改造与棚改和老旧小区改造的改造对象不同,且改造对象不同,且与棚改和老旧小区改造相比,与棚改和老旧小区改造相比,城中村改造城中村改造周期较长、改造方式周期较长、改造方式更更温和,更强调综合整治。温和,更强调综合整治。首先,2021 年 8 月住建部发布的关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知的通知,提出“严格控制大规模拆除,原则上城市更新单元(片区)或项目内拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的 20%;严格控制大规模增建,原则上城市更新单元(片区)或项目内拆建比不应大于 2;严格控制大规模搬迁,项
28、目居民就地、就近安置率不宜低于 50%”等要求,核心不是增量建设,而是存量改造和运营;今年 7 月住建部发布 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 7/20 的关于扎实有序推进城市更新工作的通知关于扎实有序推进城市更新工作的通知中也指出“坚持留改拆并举、以保留利用提升为主,鼓励小规模、渐进式有机更新和微改造,防止大拆大建”;并且此轮城中村改造要求“成熟一个推进一个,实施一项做成一项”,改造周期较长,而棚改则以大拆大建为主,并且由于主要在三四线城市推进,进展相对迅速。其次,此轮审议通过的 关于在超大特大城市积极稳步推进
29、城中村改造的指导意见关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见中明确指出城中村改造要“多渠道筹措改造资金,高效综合利用土地资源,统筹处理各方面利益诉求,并把城中村改造与保障性住房建设结合好”,也就意味着城中村改造的资金来源多元化、市场化、社会资本将发挥重要作用,且涉及到土地开发等环节,不同于以政府出资为主的公益性较强的单纯的老旧小区改造工作。图图3:棚改、老旧小区改造、城中村改造相关政策变迁棚改、老旧小区改造、城中村改造相关政策变迁 数据来源:各政府官网,东吴证券研究所 表表2:城中村改造、老旧小区改造、棚改城中村改造、老旧小区改造、棚改概念辨析概念辨析 数据来源:各政府官网,东吴证券
30、研究所整理 2004年年辽宁省政府发布关于进一步加快城关于进一步加快城市棚户区改造有关问市棚户区改造有关问题的通知题的通知2008-2009年年深圳市政府发布深圳市城市更新深圳市城市更新办法办法中央启动保障性安居工程保障性安居工程2013-2018年年国务院发布关于加快棚户区关于加快棚户区改造工作的意见改造工作的意见国务院发布关于进一步加强关于进一步加强棚户区改造工作的棚户区改造工作的通知通知国务院发布关于进一步做好关于进一步做好城镇棚户区和城乡城镇棚户区和城乡危房改造及配套基危房改造及配套基础设施建设有关工础设施建设有关工作的意见作的意见国务院国家新型城镇化规划 2014-2020提出“有序
31、推进旧住“有序推进旧住宅小区综合整治”宅小区综合整治”住建部开展老旧小区改造综合试点,探索探索城市老旧小区改造新城市老旧小区改造新模式模式2018年10月国常会提出“因地制“因地制宜调整完善棚改货币宜调整完善棚改货币化安置政策”化安置政策”2019年至今年至今住建部发布关于在实施城市关于在实施城市更新行动中防止大更新行动中防止大拆大建问题的通知拆大建问题的通知国务院发布关于全面推进城镇关于全面推进城镇老旧小区改造工作的老旧小区改造工作的指导意见指导意见中央巡视组点名批评各地“大拆大建”、棚改乱象中央政治局会议在超大特大城市积极在超大特大城市积极稳步推进城中村改造稳步推进城中村改造和“平急两用”
32、公共和“平急两用”公共基础设施建设基础设施建设国常会通过关于积极稳步推进关于积极稳步推进超大特大城市“平急超大特大城市“平急两用”公共基础设施两用”公共基础设施建设的指导意见建设的指导意见国常会通过关于在超大特大城关于在超大特大城市积极稳步推进城中市积极稳步推进城中村改造的指导意见村改造的指导意见棚改相关政策棚改相关政策老旧小区改造相关政策老旧小区改造相关政策城市更新与城中村改造相关政策城市更新与城中村改造相关政策棚改棚改老旧小区改造老旧小区改造城中村改造城中村改造改造范围改造范围改造对象改造对象全国/集中于三四线全国地方推进,集中于超大特大城市城镇中不符合整体居住水平的危旧住房老旧小区超大特
33、大城市城中村土地性质土地性质城镇国有用地城镇国有用地多为集体用地改造方式改造方式以政府为主导以政府为主导“充分发挥市场在资源配置中的决定性作用”推进形式推进形式大拆大建,在三四线城市进展快集中推进,2025年前完成成熟一个推进一个,实施一项做成一项资金来源资金来源财政资金、政策性银行货款“谁受益、谁出资”原则;财政资本、民间资本、社会资本等财政资金、地方专项债、城投平台融资搭配国开行、国资地产公司建设与金融机构支持、民间资本 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 8/20 2.本轮本轮特点特点:聚焦超大特大城市,:聚
34、焦超大特大城市,改造周期拉长,社会资本成为改造周期拉长,社会资本成为重要主体重要主体 今年今年 4 月以来,月以来,中央高级别会议和多项中央意见、通知等都重点提及中央高级别会议和多项中央意见、通知等都重点提及了城中村改造了城中村改造政策政策,进一步明确了此轮城中村改造的改造范围、改造,进一步明确了此轮城中村改造的改造范围、改造内容核心、资金来源等要求内容核心、资金来源等要求:2023 年 4 月 28 日,中共中央政治局召开会议,会议提出:在超大特大城市积极稳在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设;7 月 5 日,住建部
35、关于扎实有序推进城市更新工作的通知中强调:坚持坚持“留拆留拆改”改”并举、以保留利用提升为主,并举、以保留利用提升为主,鼓励城市“微改造”和防止“大拆大建”鼓励城市“微改造”和防止“大拆大建”,划定,划定项目范围主要为既有建筑改造、城市生态修复等项目范围主要为既有建筑改造、城市生态修复等;提出;提出健全城市更新多元投融资机健全城市更新多元投融资机制制,加大财政支持力度,鼓励金融机构在风险可控、商业可持续前提下,提供合理,加大财政支持力度,鼓励金融机构在风险可控、商业可持续前提下,提供合理信贷支持,信贷支持,创新市场化投融资模式创新市场化投融资模式,完善居民出资分担机制,拓宽城市更新资金渠,完善
36、居民出资分担机制,拓宽城市更新资金渠道道;7 月 14 日,国常会审议通过关于积极稳步推进超大特大城市“平急两用”公共基础设施建设的指导意见,指出:在超大特大城市积极稳步推进“平急两用”公共在超大特大城市积极稳步推进“平急两用”公共基础设施建设,基础设施建设,要充分发挥市场机制作用,加强标准指引和政策支持,充分调用民要充分发挥市场机制作用,加强标准指引和政策支持,充分调用民间投资积极性,鼓励和吸引更多民间资本参与“平急两用”设施的建设改造和运营间投资积极性,鼓励和吸引更多民间资本参与“平急两用”设施的建设改造和运营维护维护 7 月 21 日,国常会审议通过 关于在超大特大城市积极稳步推进城中村
37、改造的指导意见,指出:在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要优先对群众需求迫切、城市安全和社会治推动城市高质量发展的一项重要举措。要优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造,理隐患多的城中村进行改造,成熟一个推进一个,实施一项做成一项成熟一个推进一个,实施一项做成一项。要坚持城市。要坚持城市人民政府负主体责任,加强组织实施,科学编制改造规划计划,人民政府负主体责任,加强组织实施,科学编制改造规划计划,多渠道筹措改造资多渠道筹措改造资金,高效综合利用土地资源,统筹
38、处理各方面利益诉求,并把城中村改造与保障性金,高效综合利用土地资源,统筹处理各方面利益诉求,并把城中村改造与保障性住房建设结合好住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,更好发挥政府作用,。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,更好发挥政府作用,加大对城中村改造的政策支持,积极创新改造模式,加大对城中村改造的政策支持,积极创新改造模式,鼓励和支持民间资本参与,鼓励和支持民间资本参与,努努力发展各种新业态,实现可持续运营力发展各种新业态,实现可持续运营。9 月 14 日,自然资源部印发关于开展低效用地再开发试点工作的通知,指出:为落实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的有关要求
39、,将在为落实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的有关要求,将在北京市等北京市等43个个试点城市试点城市开展低效用地再开发试点,探索创新政策举措,完善激励约束机制。低效开展低效用地再开发试点,探索创新政策举措,完善激励约束机制。低效用地再开发以城中村和低效工业用地改造为重点,试点期限原则上为用地再开发以城中村和低效工业用地改造为重点,试点期限原则上为 4 年年;对于如对于如西安等西安等没有进入试点名单的超大特大城市以及具备条件的城区常住人口没有进入试点名单的超大特大城市以及具备条件的城区常住人口300万以万以上的大城市,根据通知,“实施城中村改造项目可参照本通知明确的试点政策执行”。上的大城市
40、,根据通知,“实施城中村改造项目可参照本通知明确的试点政策执行”。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 9/20 2.1.改造范围改造范围:聚焦超大特大城市中心区域,:聚焦超大特大城市中心区域,自然资源部公布的自然资源部公布的试点范围试点范围进进一步扩容一步扩容 根据 7 月国常会审议通过的指导意见,本轮城中村改造范围聚焦于本轮城中村改造范围聚焦于经济发展较经济发展较快且人口流入较多的超大特大城市;快且人口流入较多的超大特大城市;依据国务院 2014 年发布的关于调整城市规模划分标准的通知,城市规模划分标准以城区常住
41、人口为统计口径,其中城区常住人口 1000万以上的城市为超大城市;500 万以上 1000 万以下的为特大城市。根据第七次全国人口普查数据,7 个超大城市分别为上海、北京、深圳、重庆、广个超大城市分别为上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津;州、成都、天津;14 个特大城市分别为武汉、东莞、西安、杭州、佛山、南京、沈阳、个特大城市分别为武汉、东莞、西安、杭州、佛山、南京、沈阳、青岛、济南、长沙、哈尔滨、郑州、昆明、大连青岛、济南、长沙、哈尔滨、郑州、昆明、大连;并且,近期国家统计局对全国城乡(含开发区)分类代码进行了更新,苏州城区的统计口径新增了苏州工业园,调整后以 2020年七普公布的常住
42、人口数据计算,苏州城区常住人口为苏州城区常住人口为 513 万人,跻身特大城市行列万人,跻身特大城市行列,我国超大特大城市扩容至我国超大特大城市扩容至 22 城城。超大特大城市均为我国的核心城市,是我国社会经济发展的动力源和增长极;推进超大特大城市城中村改造是推动人口集聚的重要措施,将进一步释放城市价值红利。图图4:超大、特大城市常住城区人口情况超大、特大城市常住城区人口情况 数据来源:国家统计局,东吴证券研究所 9 月自然资源部进一步印发 关于开展低效用地再开发试点工作的通知,指出为落实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的有关要求,将在北京市等 43 个试点城市开展低效用地再开发试点。前述
43、 22 个超大特大城市中有上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津 7 个超大城市和武汉、东莞、佛山、南京、青岛、长沙、杭州、苏州 8个特大城市入围;对于没有进入试点名单的超大特大城市以及具备条件的城区常住人口300 万以上的大城市,“实施城中村改造项目可参照本通知明确的试点政策执行”。本轮本轮入选城市主要集中于东部地区,以珠三角和长三角城市群为主,入选城市主要集中于东部地区,以珠三角和长三角城市群为主,除超大特大城市外除超大特大城市外还包还包含了部分常住人口在含了部分常住人口在 300 万人以上的万人以上的 型大城市型大城市,对,对实施城中村改造的城市范围进行实施城中村改造的城市范围进行了进
44、一步扩容。了进一步扩容。4428874854795555053453452151305,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00005001,0001,5002,0002,500上海北京深圳重庆广州成都天津武汉东莞西安杭州佛山南京沈阳青岛济南长沙哈尔滨郑州昆明大连苏州2020年城区人口(万人)2022年GDP总量(亿元,右)超大城市超大城市特大城市特大城市 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次
45、覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 10/20 图图5:自然资源部自然资源部低效用地再开发试点城市低效用地再开发试点城市 数据来源:自然资源部,东吴证券研究所 2.2.改造改造周期周期:要求以稳为主,成熟一个推进一个,要求以稳为主,成熟一个推进一个,项目整体周期较长项目整体周期较长 城中村改造城中村改造是是长周期的过程长周期的过程,需求拉动较温和。,需求拉动较温和。意见中提到“稳中求进”“成熟一个推进一个”,总体而言以稳为主,达到真正把好事办好、实事办实的目的。城中村改造主要针对城市内的集体用地及宅基地,往往划定区域分项目推进,一般改造的周期在 7-10 年,前期投入较高,短期内难以实现现金流
46、回流;此外,涉及土地开发、城市规划、法定图则等具体问题,“留改拆”并举也对精细化管理提出了要求,需要兼顾人居环境、配套设施、空间利用等考量,在规划和实施落地时进一步拉长了项目周期。2.3.拆建比例拆建比例:现行要求较严格,有望适度调整现行要求较严格,有望适度调整 城中村改造适用于城市更新管理要求,城中村改造适用于城市更新管理要求,现行要求对城中村改造拆建比例要求较严格。现行要求对城中村改造拆建比例要求较严格。2021 年 8 月 30 日,住房城乡建设部发布住房和城乡建设部关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知(建科 2021 63 号)(城市更新“四道红线”),提出:(1)严格控制大
47、规模拆除,严格控制大规模拆除,原则上城市更新单元(片区)或项目内拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的 20%;(2)严格控制大规模增建,严格控制大规模增建,原则上城市更新单元(片区)或项目内拆建比不应大于 2;(3)严格控制大规模搬迁,)严格控制大规模搬迁,项目居民就地、就近安置率不宜低于50%;(4)确保住房租赁市场供需平稳,)确保住房租赁市场供需平稳,城市住房租金年度涨幅不超过 5%。具体改造时具体改造时可分为拆除重建模式、整治提升模式和拆建结合模式可分为拆除重建模式、整治提升模式和拆建结合模式。“四道红线”对城市更新设置了硬性指标,拆旧比不大于 20%的要求严格管控了开发商的利益回报,拆
48、建比不大于 2 的要求从总量上限制了新建总面积,从而进一步限制项目整体收益;安置率不宜低于 50%的要求意味着需要改变通过开发新城大规模搬迁原居民、通过等量不等价的土地置换实现项目收益的做法,增加了项目实施成本和实施难度;租金年增长率不低于 5%对地方政府提出了更高的要求,需要考虑城市更新对于住房租赁市场的影响,控制集中大规模的拆迁规划。京津冀城市群京津冀城市群1.北京市北京市:房山区、北京经济技术开发区2.天津市3.河北省:唐山市、廊坊市长三角城市群长三角城市群1.上海市上海市2.江苏省:南京市南京市、无锡市、常州市、苏州市苏州市3.浙江省:杭州市杭州市、宁波市、温州市、绍兴市、金华市、湖州
49、市4.安徽省:合肥市、马鞍山市、芜湖市珠三角城市群珠三角城市群广东省:广州市、深圳市、佛山市、广州市、深圳市、佛山市、东莞市、中山市、珠海市、江门市、肇庆市、惠州市成渝城市群成渝城市群长江中游城市群长江中游城市群山东半岛城市群山东半岛城市群1.重庆市:重庆市:万州区、九龙坡区。2.四川省:成都市、成都市、泸州市1.湖北省:武汉市、武汉市、宜昌市2.湖南省:长沙市、长沙市、湘潭市3.江西省:萍乡市、九江市山东省:青岛市青岛市粤闽浙沿海城市群粤闽浙沿海城市群福建省:福州市、厦门市、泉州市、漳州市 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东
50、吴证券研究所 11/20 当前房地产基本面持续下行,当前房地产基本面持续下行,且且多数多数城中村城中村建筑建筑本就本就涉及到超规模建造的问题,因涉及到超规模建造的问题,因此我们认为此我们认为 63 号文在此轮城中村改造实施的过程中有望适度放宽。号文在此轮城中村改造实施的过程中有望适度放宽。2.4.资金来源:资金来源:社会资本为重要主体社会资本为重要主体,地方专项债和政策性银行贷款支持补,地方专项债和政策性银行贷款支持补充资金缺口充资金缺口 7 月 5 日住建部关于扎实有序推进城市更新工作的通知和 7 月 21 日国常会关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见中,对于资金来源均提出“多
51、渠道筹措改造资金”,其中住建部通知中首次提出“健全城市更新多元投融资机制,加大财政支持力度,鼓励金融机构在风险可控、商业可持续前提下,提供合理信贷支持,创新市场化投融资模式,完善居民出资分担机制,拓宽城市更新资金渠道”,区别于棚区别于棚改,改,将将城市更新城市更新及此轮城中村及此轮城中村改造改造的的资金来源拓宽至政府、资金来源拓宽至政府、金金融机构、居民等创新市场融机构、居民等创新市场化渠道。化渠道。本轮城中村改造的资金来源预计将包括但不限于本轮城中村改造的资金来源预计将包括但不限于社会社会资本(通过城市更新基金、资本(通过城市更新基金、REITS 等参与)、财政资金、地方专项债、国开行与商业
52、银行等等参与)、财政资金、地方专项债、国开行与商业银行等。(1)央国企有望在此轮城中村改造中发挥重要作用,民间资本后续可通过产业导央国企有望在此轮城中村改造中发挥重要作用,民间资本后续可通过产业导入、代建、城市更新基金等方式介入。入、代建、城市更新基金等方式介入。由于城中村改造项目周期长规模大,且涉及到拆除新建、拆迁、土地一二级联动开发、新项目运作等,必须由具备市场化经营开发能力的企业来完成;但由于此前限制民营企业参加一级土地开发,并且自 2020 年下半年以来房地产市场进入下行周期,当前绝大多数民企的信用状况仍待恢复,参与城市更新较多的民企大部分出现了债务展期甚至违约当地的行为,因此初期民企
53、大规模参与城中村改造的可能性较低,而资金充裕且拥有城市更新经验的国央企地产公司有望重要参与主体;但后续如果城中村改造过程中涉及到产业导入、代建或城市更新基金的参与,民企将有可能介入城中村改造的过程,在城中村改造过程中发挥重要作用。(2)专项债支持城中村改造已基本明确,有助于填补资金短板。专项债支持城中村改造已基本明确,有助于填补资金短板。在 2019 年之前,地方政府发行的专项债主要用于土地储备和棚户区改造。2019 年9 月 4 日国常会发布规定,明确要求“禁止专项债资金用于土地储备和房地产相关领域”,因此土地储备专项债逐步退出。但 2021 年财办预发布的政策202129 号,进一步扩大了
54、专项债资金用途,明确可以用于保障性安居工程,具体投向城镇老旧小区改造、保障性租赁住房和棚户区改造(主要支持在建收尾项目,适度支持新开工项目)。近期对于专项债用途的表述进一步出现松动,专项债支持城中村改造的趋势已明确。据证券时报 8 月 30 日报道,地方投融资人士表示专项债或将支持符合条件的城中村改造项目;据 21 世纪经济报道 9 月 12 日报道,当前政策加大对城中村改造的支持力度,符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围,考虑到今年专项债发行已接近尾声,新增专项债可能明年开始发行,且近期部分地区已开始先行储备 2024 年专项债项目,城中村改造项目是储备重点;城中村改造项目可能会纳入保
55、障性安居工程领域之中,城中村改造项目可能会纳入保障性安居工程领域之中,通通 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 12/20 过专项债资金作为资本金,与项目层面的配套融资相结合,很大程度上能够填补资金短过专项债资金作为资本金,与项目层面的配套融资相结合,很大程度上能够填补资金短板板,有望成为补充资金缺口的重要抓手。有望成为补充资金缺口的重要抓手。(3)城市更新基金模式城市更新基金模式为社会资本参与的重要抓手,为社会资本参与的重要抓手,有望有望获得加速推广获得加速推广。近年来,由政府支持,国有企业牵头,联合社会资本成立
56、城市更新基金成为了一种新的模式探索,城市更新基金通过非公开方式向特定投资者募集资金,由地方国企负责运营,认购方包括房企、建筑企业、银行、保险机构等,资金使用较灵活,能够在项目前期提供资本金支持。以上海城市更新基金为例,上海城市更新基金由上海地产集团与保利发展、万科集团、招商蛇口、中交集团、国寿投资、中国太保、中保投资签署战略合作协议,采取“引导+平行”基金的架构。引导基金总规模约为 100 亿,基金的投资周期为 5+3+1+1 年,定向用于投资旧区改造和城市更新项目,促进上海城市功能优化、民生保障、品质提升和风貌保护;此外,南京、西安、天津、无锡等地也成立了城市更新基金。城市更新基金在城中村改
57、造进程中有望成为社会资本参与的重要抓手,为城中村改造资金来源注入新鲜活力。图图6:城市更新基金运作模式和流程图城市更新基金运作模式和流程图 数据来源:西安金控公众号,东吴证券研究所(4)监管拟设立城中村改造专项借款监管拟设立城中村改造专项借款同步支持同步支持,政策性银行和商业银行或将发挥,政策性银行和商业银行或将发挥重要作用。重要作用。根据 21 世纪经济报道,在城中村改造支持资金方面,除符合条件的城中村改造项在城中村改造支持资金方面,除符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围外,银行融资方面也有支持措施,即设立城中村改造专项借款目纳入专项债支持范围外,银行融资方面也有支持措施,即设立城中村
58、改造专项借款;鼓励银行提供城中村改造贷款,专款专用、封闭管理,但需在市场化法治化的原则之下。对于政策性银行,棚改时期政策性银行曾经大力支持棚改业务,央行于 2014 年创设 PSL工具,央行向政策性银行投放 PSL 资金,政策性银行发放棚改专项贷款用于拆迁安置、保障房建设等,地方政府拆迁完成后出让土地偿还贷款,形成资金“投放-应用-偿还”的链条;对于商业银行,央行、金融监管总局、证监会 8 月 18 日联合召开的金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议指出“要注意挖掘新的信贷增长点,大力支持中政府出资政府出资社会资本出资社会资本出资城市更新母基金城市更新母基金政府政府母基金母基金金融和投金融
59、和投资机构资机构城市更新城市更新项目项目基金项目池基金项目池成为建设发展的助推器第一第一步:步:筹集前期资本第二步:第二步:解决城市更新过程中产业、资源、资金导入问题第三步:第三步:根据各子基金的风险度和贡献度,共同享受投资收益 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 13/20 小微企业、绿色发展、科技创新、制造业等重点领域,积极推动城中村改造、平急两用公共基础设施建设”。图图7:我国我国 PSL 发行及余额情况发行及余额情况 数据来源:中国人民银行,东吴证券研究所 对于政策性银行,本轮城中村改造依然可以考虑结合 P
60、SL 等非常规政策性金融工具的经验给予信贷支持;对于商业银行,城中村改造以及相关配套基础设施建设将带来较大的资金需求,但在提供城中村改造贷款的同时需要注重专款专用、封闭管理等。3.规模测算:规模测算:超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额 3.1.多个多个超大特大城市超大特大城市对城市更新已有规划对城市更新已有规划 超大特大城市近年来城中村改造超大特大城市近年来城中村改造政策支持力度逐渐加深政策支持力度逐渐加深,截截至至 2023 年年 9 月,大部月,大部分超大特大城市也已经发布了相关要求和规划文件分超大特大城市也已经发布了相关要求和规划文件
61、:(1)上海市:上海市:根据上海市城市更新条例、上海市城市更新行动方案(20232025 年),上海市城市更新包含六大行动,其中,人居环境品质提升行动的核心是“两旧一村”改造(旧区改造、旧住房成套改造、城中村改造)。在改造原则上,文件强调要坚持“留改拆”并举,以保留、利用、提升为主;2023-2025 年上海计划每年新启动城中村改造项目 10 个。(2)广州市:广州市:2023 年 7 月 17 日,广州市住房和城乡建设局在官方网站发布了关于征集广州市城中村改造条例(征求意见稿)意见的通知,向社会公开征集意见,其中包括通过城中村改造加强住房保障和人才安居,对城中村传统产业进行转型升级,在城中村
62、改造中加强历史文化保护、加强树木保护,城中村改造有关补偿安置、权益保障等内容。条例 是广州市首次针对城中村改造进行的立法工作,也是全国首个将出台的专门针对城中村改造的地方性法规条例。体现出广州市政府对城中村改造的重视力度;05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002014-12 2015-07 2016-02 2016-09 2017-04 2017-11 2018-06 2019-01 2019-08 2020-03 2020-10 2021-05 2
63、021-12 2022-07 2023-02中国:抵押补充贷款(PSL):期末余额(右)中国:抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 14/20(3)深圳深圳市:市:针对城中村改造出台 深圳市城中村(旧村)综合整治总体规划(2019-2025),规划明确,深圳市城中村居住用地综合整治分区划定规模达到 5502 公顷,有序引导各区开展以综合整治为主,融合辅助性设施加建、功能改变、局部拆建等方式的城中村;通过微改造的绣花功夫,增加城中村内必要的公共空间与配套设施,提升空间品质,改
64、善人居环境,加强住房保障。(4)北京北京市:市:北京市城市更新行动计划(2021-2025 年)并未单列“城中村改造”,但项目类型中“首都功能核心区平房(院落)申请式退租和保护性修缮、恢复性修建”“危旧楼房改建和简易楼腾退改造”“低效产业园区 腾笼换鸟 和老旧厂房更新改造”与城中村改造之间或存在一定交集;文件中强调,聚焦城市建成区存量空间资源提质增效,不搞大拆大建,除城镇棚户区改造外,原则上不包括房屋征收、土地征收、土地储备、房地产一级开发等项目。表表3:超大特大城市对于城中村改造相关超大特大城市对于城中村改造相关规划及规划及要求要求 城市城市 内容内容 上海上海 2023-2025 年计划安
65、排新启动 30 个“城中村”改造项目,每年新启动 10 个“城中村”改造项目。2023 年计划改造老旧村居房屋不少于 130 万平方米,受益居民将达 4000 户。北京北京 根据北京市城市更新行动计划(2021-2025 年),目标任务是到 2025 年,完成首都功能核心区平房(院落)10000 户申请式退租和 6000 户修缮任务;力争完成全市 2000 年底前建成需改造的 1.6 亿平方米老旧小区改造任务;实施 100 万平方米危旧楼房改建和简易楼腾退改造。2023 年力争完成核心区平房申请式退租(换租)2000 户、修缮 1200 户;老旧小区综合整治新开工 300 个、完工100 个,
66、支持配合中央和国家机关老旧小区改造项目:老楼加装电梯力争新开工 1000 部、完工 600 部;启动危旧楼改建和简易楼腾退 20 万平方米等。深圳深圳 针对城中村改造,由政府统租后实施综合整治类更新,并纳入其政策性住房保障体系。2023 年启动首批 40 个城中村统筹规划和整治提升试点,计划推进 4.9 万套(间)城中村规模化品质化改造提升项目,筹集保障性住房 5.2 万套(间)。城中村居住用地综合整治分区划定规模为 5502 公顷。重庆重庆 2023 到 2025 年,全市将实施城镇棚户区(危旧房)改造三年行动计划,预计推进 8.3 万户棚户区改造。广州广州 2023 年计划推进 127 个
67、城中村改造项目(含 46 个续建项目,12 个新开工项目,69 个前期项目),预计完成固定资产投资 983 亿元,占全年城市更新固定资产投资目标的 49%。力争 2030 年底前,纳入城市更新五年方案的 183 条城中村基本完成回迁安置房建设。成都成都“十四五”时期实现城中村改造约束性指标 6800 户。2022-2025 年计划推进 31 片城中村改造。2023 年用好城中村改造引导资金池,改造城中村 2448 户、棚户区 3062户、老旧院落 616 个。天津天津 根据天津市城市更新行动计划(2022-2025 年)(征求意见稿)任务目标,高标准完成老旧小区、老旧房屋改造,补齐社区市政配套
68、设施、公共服务设施短板,改善居住条件,提升生活品质。蓟州区分区推进城区城中村改造更新。古城片区以保护优先,维护古城整体格局与历史街区现状肌理,提升旅游服务功能与综合接待能力。老城片区根据现状城中村特点,提升居住生活环境、完善公共服务设施,优化基础设施配套。武汉武汉 2023 年度中心城区城市更新及房屋征收计划的通知指出,2023 年武汉市全面推进 41 处基础设施落后、城市治理重点点位的征收腾退和城中村改造,全年完成城市更新 1421.02 万平方米。杭州杭州 十三五期间全市共实行 266 个城中村改造,主城区城中村改造基本完成;十四五期间城中村改造和拆迁安置房项目建设计划总投资 600 亿元
69、。2023 年将深化城中村改造工作,打造生活便利、环境优美、管理有序的新型城市社区。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 15/20 东莞东莞 东莞划定城中村型村庄 242 个,2023 年同步铺开 4 个街道和 28 个镇的城中村改造。2023 年东莞共计成交了 5 宗单一主体城中村改造招商项目,成交金额约 57.11 亿,另有 2 宗流拍。西安西安 2023 年超过 88 个村庄涉及拆迁,征地面积数万亩。绕城高速公路以内未改造的城中村共 68 个,按照“突出重点、有序推进”的原则,位于西咸新区、产浦生态区范围内的
70、 49 个城中村由管委会自行制定改造计划并组织实施:位于新城区、莲湖区、雁塔区、桥区等城市核心地段的 19 个城中村是近期实施的重点,其中 1 个采取城市更新方式、2 个采取整治提升方式、3 个采职城改遗留项目方式、13 个城中村利用政府财政资金组织实施。南京南京 对建筑密度较大、安全隐患较多、使用功能不完善、配套设施不齐全等,以居住功能为主的城市地段进行居住类城市更新。沈阳沈阳 坚持片区式改造理念,推进老旧小区、棚户区、城中村改造,重点突出“一拆、五改、三增加”,拆除违章建筑,实施线缆管线入地改造、建筑屋面防水和节能改造、各类地下管线改造、道路改造、绿地改造等“上改下”工程,增加社区党群服务
71、中心等服务用房、休闲座椅等“城市家具”和城市书屋等生活娱乐设施、消防和监控等安全设施。济南济南 济南城中村主要分布在小清河沿线及二环西路两侧,宅基地总占地面积约 23.7 平方公里,涉及约 7.27 万户村(居)民。城边村主要分布在中心城区边缘以及新旧动能转换起步区、临空经济开发区,宅基地总占地面积约12.8 平方公里,约 2.38 万户。近期目标是到 2025 年,计划实施 63 个旧村庄改造(包含 55 个城中村和 8 个城边村),涉及建筑面积约 933 万平方米,居民约 3.01 万户。合肥合肥 2023 年加快推进现有 104 个城中村改造,力争三年内基本完成。青岛青岛 2023 年计
72、划推进城中村改造项目 85 个,计划完成投资 175 亿元。其中,新启动项目 19 个,计划年度完成投资 31 亿元,惠及居民 1.46 万户续建项目 66 个,计划年度完成投资 144 亿元。长沙长沙 根据长沙市城市更新专项规划(2021-2035),六区一县范围内现状有城中村 74 处,占地面积约为 15.54 平方公里。城中村改造以完善配套和改善环境为目标,全面改造为主,综合整治为辅。哈尔滨哈尔滨 重点推进旧城片区改造,拆除零散老旧平房,提升老旧小区改造品质,盘活各类闲置房屋资产等四方面工程。昆明昆明 截至 22 年 9 月,纳入全市改造计划的 395 个城中村已改造完成 125 个,已
73、启动拆迁或改造 165 个,2023 年拟启动 44 个城中村改造 数据来源:各政府官网,东吴证券研究所 3.2.测算测算超大特大城市超大特大城市城中村改造将带来每年数千亿投资额城中村改造将带来每年数千亿投资额 根据东吴地产根据东吴地产小小组的测算方法,我们对城中村改造规模和由此拉动的销售和投资进组的测算方法,我们对城中村改造规模和由此拉动的销售和投资进行定量测算行定量测算:城中村中主要分为两类人口:居住在自建房中的当地居民以及租赁的外地居民。根据 2020 年人口普查分县资料可以获得各城市家庭户中租赁、自建、购买、继承或赠与等住房来源的户数占比。根据国家统计局数据,2020 年我国用于居住的
74、全国居民人均消费支出为 5215 元/年,占 2020 年全国居民人均可支配收入的 16.2%,而 2020 年中国农民工月平均收入为4072 元/平,按 16.2%的比例,则农民工用于居住的月消费支出为 660 元/平。根据 2020年人口普查年鉴,可以获得各省份按月租房费用分的家庭户户数占比。根据以上数据,假设:(1)各城市家庭户结构与人口结构相同;(2)所有自建住房均位于城中村中;(3)月租房费用500 元的租赁住房位于城中村中。即:各城市城中村人口各城市城中村人口=城区常住人口城区常住人口*(该城市自建家庭户占比(该城市自建家庭户占比+该城市租赁家庭户占该城市租赁家庭户占比比*该城市该
75、城市所在省份所在省份月租房费用月租房费用500 元的家庭户占比)元的家庭户占比)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 16/20 考虑到城中村居住环境较差,人均承租能力较弱,假设:(4)城中村的人均住房面积为该城市人均住房面积的 50%。即:各城市城中村建筑面积各城市城中村建筑面积=该城市城中村人口该城市城中村人口*该城市人均住房面积该城市人均住房面积*50%经过以上计算和假设,我们计算出经过以上计算和假设,我们计算出 22 个超大特大城市的城中村人口共计个超大特大城市的城中村人口共计 6363 万万人,而城中村建筑
76、面积共计人,而城中村建筑面积共计 11.5 亿方。亿方。城中村人口最高的三个城市分别为重庆市(594万人)、深圳市(586 万人)、广州市(532 万人),而城中村建筑面积最大的三个城市分别为重庆市(1.2 亿方)、成都市(0.82 亿方)、广州市(0.80 亿方)。具体测算情况如下图所示:表表4:2020 年各年各超大特大超大特大城市城中村人口及建筑面积测算城市城中村人口及建筑面积测算 数据来源:国家统计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 目前规定拆旧比不高于 20%,拆建比不高于 2。我们假设拆建比固定为 2 倍,如果改造周期为 7 年,拆旧比为 20%,则 22 个城市城中
77、村改造带来的每年新建商品房建筑个城市城中村改造带来的每年新建商品房建筑面积为面积为 6582 万方,按万方,按 2022 年我国全年商品房销售面积年我国全年商品房销售面积 13.6 亿方计算,占全国商品房亿方计算,占全国商品房销售面积的销售面积的 4.8%。需要注意的是,如果城中村改造以房屋或房票安置为主,对商品房销售面积的拉动要低于上述测算水平。若拆旧比限制松动,同时缩短改造周期,对新房销售的拉动将大幅提升。若拆旧比限制松动,同时缩短改造周期,对新房销售的拉动将大幅提升。若拆旧比提升至 50%,而改造周期缩短至 5 年,22 个城市城中村改造带来的每年新建商品房建筑面积占全国商品房销售面积的
78、比例为 17.0%。城市城市城区人口城区人口(万人)(万人)家庭户家庭户(户)(户)租赁户租赁户数比例数比例月租房费月租房费用500以下用500以下占比占比城中村租城中村租赁户数占赁户数占比比城中村自城中村自建户数占建户数占比比城中村户城中村户数占比数占比城中村人口城中村人口(万人)(万人)人均住房建人均住房建筑面积筑面积(平)(平)城中村人均城中村人均住房面积住房面积(平)(平)城中村建筑城中村建筑面积面积(万方)(万方)上海市1,987 901,732 39%18%7%8%15%294 32.3 16.1 4,742 北京市1,775 772,865 35%18%6%11%17%307 3
79、4.9 17.4 5,351 深圳市1,744 616,351 77%41%32%2%34%586 21.5 10.8 6,301 重庆市1,634 904,302 14%44%6%30%36%594 40.4 20.2 12,010 广州市1,488 662,251 56%41%23%13%36%532 30.2 15.1 8,022 成都市1,334 696,268 22%42%9%20%30%395 41.7 20.8 8,224 天津市1,093 448,523 16%28%4%18%23%249 35.5 17.7 4,411 武汉市995 391,707 19%39%7%16%24
80、%235 39.7 19.8 4,667 东莞市956 389,633 75%41%31%9%40%382 27.8 13.9 5,308 西安市928 384,123 23%50%12%24%36%333 45.1 22.5 7,502 杭州市874 418,325 40%40%16%20%36%316 44.5 22.3 7,033 佛山市854 298,337 47%41%19%19%38%326 36.3 18.1 5,905 南京市791 296,337 19%33%6%16%23%180 39.7 19.8 3,559 沈阳市707 355,445 10%42%4%14%18%12
81、9 36.1 18.1 2,337 青岛市601 354,889 15%28%4%33%38%226 34.9 17.5 3,947 济南市588 309,541 12%28%3%34%37%219 41.4 20.7 4,542 长沙市555 297,191 16%46%7%34%42%231 43.2 21.6 4,985 哈尔滨市550 367,859 9%44%4%24%28%152 35.2 17.6 2,674 郑州市534 342,578 20%43%9%21%30%161 42.1 21.1 3,382 昆明市534 272,189 31%60%18%27%45%240 42.
82、0 21.0 5,038 大连市521 274,946 14%42%6%21%27%138 34.2 17.1 2,366 苏州市513 383,896 30%33%10%17%27%139 41.6 20.8 2,881 总计总计21,556 6,363 115,187 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 17/20 表表5:超大特大城市超大特大城市城中村改造带来的每年新建商品房建面占全国销售面积比例敏感性城中村改造带来的每年新建商品房建面占全国销售面积比例敏感性分析分析 数据来源:国家统计局,2020 年人口普
83、查分县资料,东吴证券研究所 投资方面:在拆旧比为投资方面:在拆旧比为 20%,拆建比为,拆建比为 2 的情况下,的情况下,22 城的城中村改造拉动的总城的城中村改造拉动的总投资为投资为 5.0 万亿元。假设改造周期为万亿元。假设改造周期为 7 年,平均每年拉动投资年,平均每年拉动投资 7076 亿元。需要注意的亿元。需要注意的是,以上测算未考虑货币化安置成本,实际拉动的投资额理论上应大于计算值。是,以上测算未考虑货币化安置成本,实际拉动的投资额理论上应大于计算值。考虑到63号文中对拆旧比的规定,我们分为两块进行计算城中村改造拉动的投资:(1)拆除重建方面:)拆除重建方面:假设拆旧比为 20%,
84、22 城的城中村拆除面积为 23037 万方;假设拆建比为 2,对应的新建面积为 46075 万方;假设拆除平整单价和新建的建安单价分别为 1500 元/平和 4000 元/平,则拆除总成本为 3456 亿元,新建的建安总成本为 18430亿元。(2)改造整治方面:)改造整治方面:根据上述假设,改造面积占比为 80%,对应的改造建面为 92150万方,假设改造政治的单价为 3000 元/平,则改造总成本为 27645 亿元。表表6:拆旧比为拆旧比为 20%、拆建比为、拆建比为 2 的情况下,的情况下,超大特大城市超大特大城市城中村改造拉动的总投资测算城中村改造拉动的总投资测算 数据来源:国家统
85、计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 若拆旧比能够提升,将显著提高本轮城中村改造拉动的投资金额。在拆旧比为 50%,拆建比为 2 的情况下,22 城的城中村改造拉动的总投资为 7.2 万亿元,相较于拆旧比20%对应的 4.8 万亿元提升 45.3%。109876520%3.4%3.8%4.2%4.8%5.7%6.8%25%4.2%4.7%5.3%6.1%7.1%8.5%30%5.1%5.7%6.4%7.3%8.5%10.2%35%5.9%6.6%7.4%8.5%9.9%11.9%40%6.8%7.5%8.5%9.7%11.3%13.6%45%7.6%8.5%9.5%10.9%12
86、.7%15.3%50%8.5%9.4%10.6%12.1%14.1%17.0%拆拆旧旧比比改造周期(年)改造周期(年)拆除建面(占比20%)23,037 拆除平整单价1,500 拆除成本3,456 改造面积(占比80%)92,150 改造整治单价3,000 改造成本27,645 新建面积(拆建比为2)46,075 建安单价4,000 建安成本18,430 21城的城中村总建面城的城中村总建面115,187 总成本总成本49,531 A:面积(万方):面积(万方)B:单价(元:单价(元/平)平)C=A*B:成本(亿元):成本(亿元)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分
87、 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 18/20 表表7:拆旧比为拆旧比为 50%、拆建比为、拆建比为 2 的情况下,的情况下,超大特大超大特大城市城市城中村改造拉动的总投资测算城中村改造拉动的总投资测算 数据来源:国家统计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 3.3.增加自然资源部增加自然资源部试点中的非超大特大城市后,每年城中村拉动投资近万试点中的非超大特大城市后,每年城中村拉动投资近万亿亿 9 月自然资源部 关于开展低效用地再开发试点工作的通知 将北京市等 43 个试点城市开展低效用地再开发试点,基于 3.2 节的测算方法,我们将试点城市中的非超大特大城市加入测
88、算范围,得到:(1)城中村人口共计 8668 万人,城中村建筑面积共计 16.1 亿方;(2)销售方面,在拆建比固定为 2 倍,改造周期为 7 年,拆旧比为 20%的假设下,城中村改造带来的每年新建商品房建筑面积为 9189 万方,按 2022 年我国全年商品房销售面积 13.6 亿方计算,占全国商品房销售面积的 6.8%;若拆旧比提升至 50%,而改造周期缩短至 5 年,则该比例升至 16.9%;(3)投资方面,在拆旧比为 20%,拆建比为 2 的情况下,城中村改造拉动的总投资为 6.9 万亿元;假设改造周期为 7 年,平均每年拉动投资 9878 亿元;在拆旧比为 50%,拆建比为 2 的情
89、况下,城中村改造拉动的总投资为 10.1 万亿元,平均每年拉动投资 1.4万亿元。表表8:2020 年年重点重点城市城市城中村人口及建筑面积测算城中村人口及建筑面积测算 数据来源:国家统计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 拆除建面(占比50%)57,594 拆除平整单价1,500 拆除成本8,639 改造面积(占比50%)57,594 改造整治单价3,000 改造成本17,278 新建面积(拆建比为2)115,187 建安单价4,000 建安成本46,075 21城的城中村总建面城的城中村总建面115,187 总成本总成本71,992 A:面积(万方):面积(万方)B:单价(元
90、:单价(元/平)平)C=A*B:成本(亿元):成本(亿元)城区人口城区人口(万人)(万人)家庭户家庭户(户)(户)租赁户租赁户数比例数比例月租房费月租房费用500以下用500以下占比占比城中村租城中村租赁户数占赁户数占比比城中村自城中村自建户数占建户数占比比城中村户城中村户数占比数占比城中村人城中村人口口(万人)(万人)人均住房人均住房建筑面积建筑面积(平)(平)城中村人城中村人均住房面均住房面积(平)积(平)城中村建城中村建筑面积筑面积(万方)(万方)超大特大城市总计超大特大城市总计21,556 6,363 115,187 河北(唐山/廊坊)280 448,042 7%37%2%52%55%
91、152 35.6 17.8 2,715 江苏(无锡/常州)666 421,750 22%33%7%22%30%198 45.1 22.5 4,461 浙江(宁波/温州/绍兴/金华/湖州)971 1,227,481 34%40%14%36%49%478 43.3 21.6 10,357 安徽(合肥/马鞍山/芜湖)596 501,216 15%38%6%31%37%219 37.8 18.9 4,135 广东(中山/惠州/珠海/江门/肇庆)982 612,407 32%41%13%33%47%459 31.8 15.9 7,289 四川(泸州)294 364,631 7%42%3%54%57%16
92、8 46.9 23.4 3,927 江西(萍乡/九江)151 197,306 7%52%4%59%62%94 59.6 29.8 2,804 福建(福州/厦门/泉州/漳州)1,002 838,551 32%45%14%39%53%536 37.1 18.5 9,929 总计总计26,497 8,668 160,805 城市城市 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 19/20 表表9:重点城市重点城市城中村改造带来的每年新建商品房建面占全国销售面积比例敏感性分析城中村改造带来的每年新建商品房建面占全国销售面积比例敏感
93、性分析 数据来源:国家统计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 表表10:拆旧比为拆旧比为 20%、拆建比为、拆建比为 2 的情况下,的情况下,重点重点城市城市城中村改造拉动的总投资测算城中村改造拉动的总投资测算 数据来源:国家统计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 表表11:拆旧比为拆旧比为 50%、拆建比为、拆建比为 2 的情况下,的情况下,重点城市重点城市城中村改造拉动的总投资测算城中村改造拉动的总投资测算 数据来源:国家统计局,2020 年人口普查分县资料,东吴证券研究所 4.投资建议投资建议 本轮超大特大城市的城中村改造代表着存量时代下中国房地产市场“重保障
94、、重民生”的新型发展道路,改造规模较大,我们测算 22 个超大特大城市城中村总面积达到11.5 亿方,平均每年带来新建商品房建筑面积 6582 万方,拉动投资 7076 亿元,若城中村试点范围扩大将平均每年拉动投资近万亿。城中村改造涉及到对空间的重新规划与调整,其项目运作流程(特别是拆除重建类项目)与新建项目存在相同之处,从产业链从产业链的的角度角度,我们认为以下几类标的值得关注:我们认为以下几类标的值得关注:(1)前端设计环节:)前端设计环节:城中村普遍存在与城市整体规划割裂、建设水平落后等问题,对城中村进行改造涉及到对空间的重新规划和再利用,且部分项目涉及到用地规划的再调整,通常需要提供一
95、套相对完整的设计研究方案,因此将利好主营业务为设计规划类、特别是具备城中村改造项目经验的标的;(2)中端土建与中端土建与新开工新开工环节环节:拆除重建类项目不可避免将会涉及到土建环节,且109876520%4.7%5.3%5.9%6.8%7.9%9.5%25%5.9%6.6%7.4%8.5%9.9%11.8%30%7.1%7.9%8.9%10.1%11.8%14.2%35%8.3%9.2%10.4%11.8%13.8%16.6%40%9.5%10.5%11.8%13.5%15.8%18.9%45%10.7%11.8%13.3%15.2%17.8%21.3%50%11.8%13.2%14.8%1
96、6.9%19.7%23.7%改造周期(年)改造周期(年)拆拆旧旧比比拆除建面(占比20%)32,161 拆除平整单价1,500 拆除成本4,824 改造面积(占比80%)128,644 改造整治单价3,000 改造成本38,593 新建面积(拆建比为2)64,322 建安单价4,000 建安成本25,729 21城的城中村总建面城的城中村总建面160,805 总成本总成本69,146 A:面积(万方):面积(万方)B:单价(元:单价(元/平)平)C=A*B:成本(亿元):成本(亿元)拆除建面(占比50%)80,403 拆除平整单价1,500 拆除成本12,060 改造面积(占比50%)80,4
97、03 改造整治单价3,000 改造成本24,121 新建面积(拆建比为2)160,805 建安单价4,000 建安成本64,322 21城的城中村总建面城的城中村总建面160,805 总成本总成本100,503 A:面积(万方):面积(万方)B:单价(元:单价(元/平)平)C=A*B:成本(亿元):成本(亿元)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业+公司首次覆盖 东吴证券研究所东吴证券研究所 20/20 此轮城中村改造对于资金来源提出“多渠道筹措改造资金”,我们预计央国企有望在此轮城中村改造中发挥重要作用;新开工端方面,若城中村改造中的拆建项目落地,有望对地产实
98、物量带来显著增量,从而提振水泥需求;(3)后端后端竣工竣工与装修环节与装修环节:城中村改造将释放公装与家装市场增量,且由于既有城中村普遍存在建设水平落后,建筑老化等问题,无论是拆除重建还是整治改造类项目,公共部分中建筑外墙、屋面防水、管道改造等部分关系到小区的漏水、漏电、居住环境和外观等,因此基本属于城中村改造的必选项,有望拉动消费建材中防水、涂料、PVC及 PPR 管等产品需求。5.风险提示风险提示(1)城中村改造政策力度不及预期)城中村改造政策力度不及预期:后续中央层面资金支持力度以及各城市具体政策力度可能不及预期,对新房销售和投资的拉动效果将低于预期。(2)房地产市场景气度超预期下行:)
99、房地产市场景气度超预期下行:若房地产市场景气度进一步下行,将影响开发商参与城中村改造的经济性,并导致商品房销售回款不及预期,从而对下游竣工端品种的经营业绩和应收账款产生负面影响。证券研究报告行业+公司首次覆盖装修装饰 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/2 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 金螳螂(002081)装饰龙头,高质量发展为主线装饰龙头,高质量发展为主线 2023 年年 09 月月 28 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)4.48 一年最低/最高价 4.27/
100、5.74 市净率(倍)0.92 流通 A 股市值(百万元)11,837.81 总市值(百万元)11,895.85 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)4.85 资产负债率(%,LF)63.53 总股本(百万股)2,655.32 流通 A 股(百万股)2,642.37 相关研究相关研究 金螳螂(002081):期待估值修复2013 年金螳螂年报点评 2014-04-17 金螳螂(002081):金螳螂 2012年报点评 2013-04-24 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)21,813 24,1
101、62 26,217 28,460 同比-14%11%9%9%归属母公司净利润(百万元)1,273 1,548 1,756 2,008 同比 126%22%13%14%每股收益-最新股本摊薄(元/股)0.48 0.58 0.66 0.76 P/E(现价&最新股本摊薄)9.35 7.69 6.78 5.92 Table_Tag 关键词:关键词:#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要点 金螳螂成立于 1993 年,经过近 30 年的发展,发展成为一家以室内装饰为主体,融幕墙、景观、软装、家具、机电设备安装等为一体的综合性专业化装饰集团。截至 2023 年中报公司第
102、一大股东为金螳螂集团,持股比例 24.6%,实控人为朱兴良;2022 年公司实现营收 218 亿元,同比下滑 14.03%,归母净利润 12.73 亿元,其中装饰/幕墙/设计业务分别实现收入 186.3/16.5/13.1 亿元,毛利率分别为 14.1%/8.9%/38.2%,装饰与设计业务毛利率保持较高水平。行业触底回升,行业触底回升,竞争格局有望优化竞争格局有望优化。2022 年公司公装/住宅/设计订单规模分别为 180.67/24.97/16.04 亿元,同比分别变动-24%/-50%/-20%。2023年公司订单逐步修复,2023H1 工装/住宅/设计订单分别同比增长3.83%/+2.
103、21%/+8.35%。近年来,部分低毛利企业开始亏损并退出市场,市场份额向龙头企业集中,以金螳螂为代表的龙头企业有望随行业复苏逐步修复业绩。公司设计公司设计能力突出,能力突出,广受业内好评广受业内好评。公司是中国建筑装饰行业首家上市公司,在高端酒店、商业空间、办公空间、洁净医疗、文化观演、宗教文旅等细分领域处于拥有业内领先的设计水平和专业优势,截至 2022年底累计荣获 136 项“鲁班奖”,528 项“全国建筑工程装饰奖”等。严控应收风险,改善经营质量。严控应收风险,改善经营质量。公司未来将以高质量发展为主要发展战略,通过承接高质量项目,同时以精细化管理、大平台建设、研发创新、属地深耕、新业
104、务拓展、供应链优化等为主要战术,重点打造公司高质量、高科技、稳工期、低成本的市场竞争力。拓展新兴业务类型拓展新兴业务类型,引领行业变革。,引领行业变革。在公司 2021 年大额信用减值计提后,公司主动控风险,减少了风险性地产类等相关业务的承接。同时公司主动适应市场变化、持续优化业务结构,积极布局总承包(EPC)、装配式建筑、医养净化、教育、新能源、芯片、制造业等装饰工程细分市场。另一方面,公司加大装配式研发和推广力度,尝试改变行业内套定额的模式,使装配式产品具备超越定额的工艺、低于定额的成本,引领行业发展变革。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司为综合性专业化装饰集团,近两年严控应收风
105、险,改善经营质量,持续优化业务结构,地产风险充分计提;城中村改造催生工程建设需求,公司作为装饰类标的有望收益。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为 15.5/17.6/20.1 亿元,9 月 27 日收盘价对应 PE 分别为 7.7/6.8/5.9 倍,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:宏观经济下行的风险;订单落地不及预期的风险;应收账款回款风险等。-10%-7%-4%-1%2%5%8%11%14%17%20%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25金螳螂沪深300行业+公司首次覆盖 金螳螂金螳螂三大财务预测表三大财务预测表 Table
106、_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 32,394 34,828 37,200 40,229 营业总收入营业总收入 21,813 24,162 26,217 28,460 货币资金及交易性金融资产 7,143 7,149 8,126 9,461 营业成本(含金融类)18,371 20,323 22,033 23,893 经营性应收款项 14,046 15,435 16,014 16,800 税金及附加 69 85 92 100 存
107、货 1,773 1,920 1,822 1,875 销售费用 342 387 406 433 合同资产 8,728 9,665 10,487 11,384 管理费用 560 604 629 669 其他流动资产 706 659 751 709 研发费用 733 785 852 916 非流动资产非流动资产 4,642 4,622 4,595 4,551 财务费用 64 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 37 24 26 28 固定资产及使用权资产 1,007 951 890 827 投资净收益 15 24 26 28 在建工程 3 10 19 13 公允价值变动(2)0
108、0 0 无形资产 94 103 108 112 减值损失(301)(320)(260)(210)商誉 198 218 238 260 资产处置收益(2)0 0 0 长期待摊费用 93 93 93 93 营业利润营业利润 1,424 1,707 1,997 2,296 其他非流动资产 3,247 3,247 3,247 3,247 营业外净收支 (4)(4)(4)(4)资产总计资产总计 37,036 39,451 41,795 44,781 利润总额利润总额 1,420 1,703 1,993 2,292 流动负债流动负债 23,397 24,619 25,568 26,950 减:所得税 11
109、7 170 219 264 短期借款及一年内到期的非流动负债 416 416 416 416 净利润净利润 1,303 1,532 1,773 2,029 经营性应付款项 17,730 18,965 19,594 20,627 减:少数股东损益 31(15)18 20 合同负债 1,837 1,626 1,763 1,911 归属母公司净利润归属母公司净利润 1,273 1,548 1,756 2,008 其他流动负债 3,414 3,612 3,795 3,995 非流动负债 826 826 826 826 每股收益-最新股本摊薄(元)0.48 0.58 0.66 0.76 长期借款 672
110、 672 672 672 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,485 2,402 2,480 2,678 租赁负债 127 127 127 127 EBITDA 1,646 2,480 2,561 2,762 其他非流动负债 26 26 26 26 负债合计负债合计 24,223 25,445 26,394 27,776 毛利率(%)15.78 15.89 15.96 16.05 归属母公司股东权益 12,499 13,707 15,085 16,668 归母净利率(%)5.83 6.41 6.70 7.06 少数股东权益 314 298 316 336 所有者权益合计所有者权益合计 12
111、,813 14,005 15,401 17,004 收入增长率(%)(14.03)10.77 8.51 8.56 负债和股东权益负债和股东权益 37,036 39,451 41,795 44,781 归母净利润增长率(%)125.71 21.62 13.43 14.40 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 302 384 1,387 1,776 每股净资产(元)4.71 5.16 5.68 6.28 投资活动现金流(92)(38)(32)(1
112、7)最新发行在外股份(百万股)2,655 2,655 2,655 2,655 筹资活动现金流(1,903)(340)(378)(425)ROIC(%)9.67 14.78 13.87 13.61 现金净增加额(1,658)6 978 1,334 ROE-摊薄(%)10.18 11.29 11.64 12.05 折旧和摊销 161 78 81 85 资产负债率(%)65.40 64.50 63.15 62.03 资本开支(49)(62)(58)(45)P/E(现价&最新股本摊薄)9.35 7.69 6.78 5.92 营运资本变动(1,477)(1,526)(705)(523)P/B(现价)0.
113、95 0.87 0.79 0.71 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。证券研究报告行业+公司首次覆盖工程咨询服务 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/2 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 苏州规划(301505)深耕苏州,持续打造新增长点深耕苏州,持续打造新增长点 2023 年年 09 月月 28 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)43.19 一年最低/最高价 35.08/74.63 市净率(
114、倍)5.89 流通 A 股市值(百万元)851.52 总市值(百万元)3,800.72 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)7.33 资产负债率(%,LF)35.73 总股本(百万股)88.00 流通 A 股(百万股)19.72 相关研究相关研究 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)404 435 473 504 同比 4%7%9%7%归属母公司净利润(百万元)80 88 110 119 同比 9%11%25%8%每股收益-最新股本摊薄(元/股)0.90 1.00 1.25 1.36 P/E(现价
115、&最新股本摊薄)47.80 43.05 34.56 31.86 Table_Tag 关键词:关键词:#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要点 苏州规划成立于 1992 年,深耕苏州三十余载,深度参与了古城保护、城市更新、规划修编等各项工作。公司以规划设计与工程设计为核心业务,进一步延伸至工程总承包及管理和智慧城市领域。2022 年公司实现营业收入4.04 亿元,同比提升 4.45%;归母净利润 7952 万元,同比提升 8.81%。城镇化稳步推进,城市更新、智慧城市等为规划涉及行业带来新增长点城镇化稳步推进,城市更新、智慧城市等为规划涉及行业带来新增长点:1
116、)城镇化建设稳步推进,城镇化建设稳步推进,城市更新成为了城市未来发展的新增长点城市更新成为了城市未来发展的新增长点。2018年至 2022 年,全国城镇化率由 61.50%上升至 65.22%,江苏省城镇化率由71.19%上升至 74.40%,均呈现稳定上升的趋势,持续释放相应的规划设计及工程设计市场需求。城市开发建设重点逐步转向以提升城市品质为主的存量提质改造,预计未来城市规划市场的需求仍将稳定上升。2)智慧城市)智慧城市逐步兴起:逐步兴起:加快推进基于信息化、数字化、智能化的新型城市基础设施建设和改造,加快推进城市信息模型(CIM)平台建设,打造智慧城市基础操作平台,全面提升城市建设水平和
117、运行效率,是未来的发展重点,智慧城市逐步兴起。3)“多规合一”推动之下规划设计行业有望迎来整合。)“多规合一”推动之下规划设计行业有望迎来整合。国家推动“多规合一”政策,规划设计行业将迎来新的一轮整合与变革,部分业态较为单一、技术手段较为落后、人员储备较为薄弱的行业企业将被逐渐淘汰,资质齐全、综合类的规划设计企业有望取得更大的发展。业务资质齐全,持续开拓新业务增长点。业务资质齐全,持续开拓新业务增长点。在业务资质方面,在业务资质方面,公司拥有城乡规划甲级、建筑工程设计甲级、市政工程(道路、桥梁)设计甲级、市政工程(给水、排水)设计乙级、风景园林乙级、土地规划乙级、文物保护勘察设计乙级、测绘乙级
118、、市政公用工程咨询乙级等多项业务资质,资质序列较为齐全。在业务区域方面,在业务区域方面,公司长期服务于苏州市、区、县级市各级不同政府部门、大量城镇社区及国内大中型企业。未来 公司将继续立足传统优势区域,同时加强粤港澳大湾区的业务布局。在业务范围方面,在业务范围方面,公司业务以规划设计和工程设计为主,2019 年开始,公司致力打造新的营收增长点,开拓了工程总承包及管理和智慧城市业务,智慧城市业务占比从 2020 年的0.26%提升至 2022 年的 4.17%。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司深耕苏州市场 30 余载,深度参与了古城保护、城市更新、规划修编等各项工作,项目经验丰富,在
119、此轮“城中村”改造中有望率先受益,我们预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为0.88/1.10/1.19 亿元,9 月 27 日收盘价对应 PE 分别为 43.1/34.6/31.9 倍,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:宏观经济波动风险;市场竞争加剧风险;应收账款回款风险。-6%3%12%21%30%39%48%57%66%75%2023/7/192023/8/112023/9/32023/9/26苏州规划沪深300行业+公司首次覆盖 苏州规划苏州规划三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023
120、E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 549 1,065 1,148 1,217 营业总收入营业总收入 404 435 473 504 货币资金及交易性金融资产 271 839 878 972 营业成本(含金融类)225 241 261 278 经营性应收款项 250 213 254 228 税金及附加 3 3 3 4 存货 0 0 0 0 销售费用 8 8 9 9 合同资产 0 0 0 0 管理费用 43 45 48 50 其他流动资产 28 13 15 17 研发费用 24 25 27 29 非流动资产
121、非流动资产 219 271 327 385 财务费用(5)(5)(22)(23)长期股权投资 5 5 5 5 加:其他收益 2 2 2 3 固定资产及使用权资产 31 40 51 62 投资净收益 0 0 0 0 在建工程 106 129 156 180 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 23 22 22 21 减值损失(16)(15)(18)(18)商誉 11 31 51 73 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 4 4 4 4 营业利润营业利润 92 104 130 141 其他非流动资产 40 40 40 40 营业外净收支 0 0 0 0 资产总计资产总计 768 1,3
122、36 1,475 1,602 利润总额利润总额 92 105 131 142 流动负债流动负债 259 239 267 273 减:所得税 12 15 20 21 短期借款及一年内到期的非流动负债 6 6 6 6 净利润净利润 80 89 111 121 经营性应付款项 127 114 132 130 减:少数股东损益 1 1 1 1 合同负债 27 29 31 33 归属母公司净利润归属母公司净利润 80 88 110 119 其他流动负债 98 89 97 103 非流动负债 46 46 46 46 每股收益-最新股本摊薄(元)0.90 1.00 1.25 1.36 长期借款 37 37
123、37 37 应付债券 0 0 0 0 EBIT 87 129 144 154 租赁负债 8 8 8 8 EBITDA 101 139 156 167 其他非流动负债 0 0 0 0 负债合计负债合计 305 284 313 319 毛利率(%)44.43 44.59 44.75 44.81 归属母公司股东权益 460 1,047 1,157 1,276 归母净利率(%)19.66 20.32 23.27 23.67 少数股东权益 3 4 5 7 所有者权益合计所有者权益合计 463 1,051 1,162 1,283 收入增长率(%)4.45 7.48 8.75 6.67 负债和股东权益负债和
124、股东权益 768 1,336 1,475 1,602 归母净利润增长率(%)8.81 11.04 24.57 8.48 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 59 134 110 167 每股净资产(元)6.97 11.90 13.15 14.50 投资活动现金流(35)(62)(68)(70)最新发行在外股份(百万股)88 88 88 88 筹资活动现金流(13)496(3)(3)ROIC(%)15.87 13.61 10.58 10.28
125、现金净增加额 11 568 39 94 ROE-摊薄(%)17.29 8.43 9.51 9.35 折旧和摊销 14 10 11 13 资产负债率(%)39.67 21.29 21.19 19.90 资本开支(35)(62)(68)(70)P/E(现价&最新股本摊薄)47.80 43.05 34.56 31.86 营运资本变动(50)17(33)13 P/B(现价)6.20 3.63 3.28 2.98 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。证券研究报告行业+公司首次覆盖工程咨询服务 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/2
126、 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 中衡设计(603017)装配式建筑经验丰富,持续巩固人才优势装配式建筑经验丰富,持续巩固人才优势 2023 年年 09 月月 28 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)10.45 一年最低/最高价 8.16/12.37 市净率(倍)1.92 流通 A 股市值(百万元)2,883.22 总市值(百万元)2,883.22 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)5.43 资产负债率(%,LF)52.87 总股本(百万股)275.91 流通
127、 A 股(百万股)275.91 相关研究相关研究 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1,760 1,990 2,201 2,436 同比-2%13%11%11%归属母公司净利润(百万元)87 112 122 135 同比 121%29%8%11%每股收益-最新股本摊薄(元/股)0.31 0.41 0.44 0.49 P/E(现价&最新股本摊薄)33.23 25.69 23.72 21.33 Table_Tag 关键词:关键词:#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要
128、点 国内建筑设计首家国内建筑设计首家 IPO 上市公司上市公司:中衡设计创建于 1995 年,2014 年于上交所挂牌上市;截至 2023 年中报公司第一大股东为苏州赛普成长(持股比例 36.77%),公司实控人、董事长、首席总建筑师冯正功共持有公司 20.7%股权。公司立足于国内重要城市,从事公共建筑、高端工业建筑和民用建筑的工程设计、工程总承包、项目管理及工程监理服务,2022 年/23H1 分别实现营业收入 17.6/7.6 亿元,同比分别-1.9%/+13.9%,实现归母净利润8676/8160 万元,同比分别实现转正/+13.2%;2022 年公司设计咨询/工程总承包业务在总营收中占
129、比分别为 50.2%/31.7%。公司是首批装配式建筑产业基地公司是首批装配式建筑产业基地、首批全过程咨询试点企业首批全过程咨询试点企业,技术实力雄,技术实力雄厚厚。(1)公司拥有丰富的装配式建筑设计实施经验,能够提供装配式建筑集成设计一体化的解决方案,从事的约 80%以上的项目均包含装配式建筑设计,近 100%混凝土住宅项目采用装配式技术,2017 年下半年成为首批获得认定的“国家装配式建筑产业基地”之一,此外还承担了包括钢结构住宅新结构体系研究等多项部、省和市级装配式相关课题研究;(2)公司2017 年上半年被住建部选定为全国首批 40 家全过程工程咨询试点企业,可为客户提供一站式服务;(
130、3)公司积极跟踪和探索建筑设计行业理论前沿和科技实践,截至 2022 年底拥有“中衡设计 Revit 族库管理软件”、“中衡设计 Midas_To_Revit 模型转换软件”、“中衡设计工程数据管理软件”等相关软件著作权 100 余件;子公司自主研发的建筑 VR 云平台 Mars 为全国超过 1500 家设计院和 380 所建筑景观高校提供了软件云服务。重视人才培育,重视人才培育,多元化激励机制有助于多元化激励机制有助于提升提升骨干人才骨干人才认同感认同感。2020 年 1 月公司董事长、首席总建筑师冯正功当选全国工程勘察设计大师(江苏省近16 年来第一人),公司获取的部分重大项目乃业主通过直
131、接委托或邀标的方式委托以冯正功大师为代表的团队实施,为业务开展创造有利条件;此外,公司形成了城市设计、产业园区、文体教育等学科带头人集群,截至2022 年底汇集有全国工程勘察设计大师 1 人,国务院特殊津贴享受者 2 人,省级大师 4 人,89 人次获省级优秀总监专监荣誉称号;公司于 2022 年实施股权激励计划和员工持股计划,股权激励计划向 146 位员工授予股票期权505 万份,授予额度约占总股本的 1.81%;员工持股计划向 105 位员工受让股份 543 万股,约占总股本的 1.95%,持续巩固人才资源优势。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司是江苏省最大的建筑设计企业,装配式
132、建筑应用广泛,实施员工持股计划和股权激励计划持续巩固人才优势。我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.1/1.2/1.4 亿元,9 月 27 日对应 PE 分别为 25.7/23.7/21.3 倍,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:“城中村”改造推进不及预期,地产信用风险暴露。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25中衡设计沪深300行业+公司首次覆盖 中衡设计中衡设计三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A
133、 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2,073 2,448 2,913 3,418 营业总收入营业总收入 1,760 1,990 2,201 2,436 货币资金及交易性金融资产 741 1,000 1,302 1,623 营业成本(含金融类)1,316 1,479 1,639 1,817 经营性应收款项 830 953 1,059 1,181 税金及附加 13 14 16 18 存货 0 4 9 15 销售费用 0 0 0 0 合同资产 419 398 440 487 管理费用 145 169
134、 187 207 其他流动资产 83 93 102 111 研发费用 96 109 121 134 非流动资产非流动资产 1,321 1,364 1,377 1,389 财务费用 12 16 18 19 长期股权投资 67 72 77 82 加:其他收益 19 18 18 19 固定资产及使用权资产 416 424 425 423 投资净收益 31 18 18 19 在建工程 67 47 33 23 公允价值变动(11)0 0 0 无形资产 235 275 315 355 减值损失(84)(85)(90)(95)商誉 208 188 168 148 资产处置收益 4 5 5 6 长期待摊费用
135、7 7 7 7 营业利润营业利润 139 158 171 190 其他非流动资产 319 350 350 350 营业外净收支 (16)0 0 0 资产总计资产总计 3,394 3,813 4,289 4,807 利润总额利润总额 122 158 171 190 流动负债流动负债 1,884 2,142 2,455 2,790 减:所得税 34 43 47 52 短期借款及一年内到期的非流动负债 249 249 249 249 净利润净利润 89 115 124 138 经营性应付款项 892 1,034 1,192 1,372 减:少数股东损益 2 2 3 3 合同负债 329 398 50
136、6 609 归属母公司净利润归属母公司净利润 87 112 122 135 其他流动负债 413 461 508 560 非流动负债 73 75 75 75 每股收益-最新股本摊薄(元)0.31 0.41 0.44 0.49 长期借款 32 32 32 32 应付债券 0 0 0 0 EBIT 159 174 189 210 租赁负债 16 16 16 16 EBITDA 211 196 211 232 其他非流动负债 25 28 28 28 负债合计负债合计 1,956 2,218 2,530 2,865 毛利率(%)25.23 25.69 25.54 25.39 归属母公司股东权益 1,4
137、09 1,564 1,725 1,906 归母净利率(%)4.93 5.64 5.52 5.55 少数股东权益 29 31 34 36 所有者权益合计所有者权益合计 1,438 1,595 1,759 1,942 收入增长率(%)(1.88)13.08 10.61 10.65 负债和股东权益负债和股东权益 3,394 3,813 4,289 4,807 归母净利润增长率(%)120.73 29.33 8.32 11.22 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E
138、经营活动现金流 264 291 314 331 每股净资产(元)5.11 5.67 6.25 6.91 投资活动现金流(221)(39)(12)(10)最新发行在外股份(百万股)276 276 276 276 筹资活动现金流(30)7 0 0 ROIC(%)6.71 6.95 6.93 7.08 现金净增加额 13 259 302 321 ROE-摊薄(%)6.16 7.18 7.04 7.09 折旧和摊销 52 23 22 22 资产负债率(%)57.64 58.16 58.99 59.60 资本开支(55)(25)(25)(24)P/E(现价&最新股本摊薄)33.23 25.69 23.7
139、2 21.33 营运资本变动 46 93 101 101 P/B(现价)2.05 1.84 1.67 1.51 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。证券研究报告行业+公司首次覆盖装修建材 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/2 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 罗普斯金(002333)建筑铝型材龙头,积极发展系统窗及铝合金建筑铝型材龙头,积极发展系统窗及铝合金边框边框 2023 年年 09 月月 28 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 股价走
140、势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)6.14 一年最低/最高价 5.01/8.30 市净率(倍)2.23 流通 A 股市值(百万元)2,471.74 总市值(百万元)4,144.04 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)2.76 资产负债率(%,LF)36.39 总股本(百万股)674.92 流通 A 股(百万股)402.56 相关研究相关研究 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1,380 1,751 1,942 2,119 同比-4%27%11%9%归属母公司净利润(百万元)-49 71
141、 85 107 同比-246%244%20%27%每股收益-最新股本摊薄(元/股)-0.07 0.10 0.13 0.16 P/E(现价&最新股本摊薄)-58.62 49.04 38.65 Table_Tag 关键词:关键词:#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要点 公司主要业务包含铝合金型材、铝合金系统门窗及新型铝合金铸棒材料的研发、设计、生产和销售,光伏铝合金边框加工和销售业务,围绕智慧城市开展的建筑智能化施工等业务及与建筑领域相关的检测业务。2022 年公司营收 13.8 亿元,同比下滑 4.4%,建筑型材/熔铸铝棒/智能工程施工/太阳能边框营收占比分
142、别为 29.2%/20.8%/19.3%/11.5%。品牌及技术优势突出,业务多元化发展。品牌及技术优势突出,业务多元化发展。1)品牌优势突出,)品牌优势突出,“罗普斯金”品牌在门窗行业深耕三十余年,打造了针对不同市场的细分品牌,分别为:(1)罗普斯金门窗:以系统门窗的型材批发及设计方案标准化输出为主营业务的品牌;(2)建筑型材:针对住宅、商业体、公共设施项目的甲方、建筑承包商以及建筑设计院提供工程铝型材;(3)罗普斯金因诺高端门窗:契合家装风格的艺术门窗品牌。2)技术研发优势突出:)技术研发优势突出:公司拥有江苏省高性能门窗工程技术研究中心、苏州市建筑门窗职业技能培训中心,先后参与国家门窗标
143、准制定 10 项,拥有国家认证的 CNAS实验室,2022 年度公司获评为江苏省专精特新中小企业。公司 2020 年起公司围绕建筑领域产业,通过并购引入检测检验(包括建设工程检测、环境检测等)、智慧城市智能化施工等业务;2022 年成立了光伏边框事业部,承接光伏铝合金边框加工制作及销售业务,业务多元化发展。积极发展系统门窗及高端成品窗业务积极发展系统门窗及高端成品窗业务。公司旗下“罗普斯金”品牌系统门窗主要通过经销商渠道销售,向经销商提供铝合金型材并提供配套的门窗方案设计、配件材料和加工安装工艺;“因诺”品牌高端成品窗主要是自行销售。2023H1 公司铝合金门窗收入 5884 万元,同比增长6
144、5.98%。大力发展光伏铝合金边框业务,打造新利润增长点。大力发展光伏铝合金边框业务,打造新利润增长点。公司成立了光伏事业部,逐步开拓光伏铝合金边框业务,2022 年引进 5 条太阳能边框加工生产线,对应每月 80 万套的光伏边框产能,2023H1 公司光伏铝合金边框业务实现营业收入 1.73 亿元,同比+363.97%,预计未来光伏铝合金边框业务的收入占比将持续提升,成为公司的新利润增长点。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司深耕门窗行业 30 余年,品牌优势突出,“城中村”改造有望提升公司门窗等产品的市场需求。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 0.71/0.85
145、/1.07 亿元,对应 PE 分别为58.6/49.0/38.7 倍,首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:原材料价格波动风险,应收账款较高的风险,房地产行业景气下行的风险。-10%-4%2%8%14%20%26%32%38%44%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25罗普斯金沪深300行业+公司首次覆盖 罗普斯金罗普斯金三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产
146、流动资产 1,667 2,329 2,192 2,685 营业总收入营业总收入 1,380 1,751 1,942 2,119 货币资金及交易性金融资产 326 506 600 717 营业成本(含金融类)1,238 1,512 1,652 1,786 经营性应收款项 920 1,331 1,105 1,466 税金及附加 9 11 11 12 存货 287 308 315 330 销售费用 34 37 40 42 合同资产 119 140 136 144 管理费用 68 80 87 94 其他流动资产 15 45 37 28 研发费用 31 33 39 42 非流动资产非流动资产 1,118
147、 1,104 1,082 1,044 财务费用 7 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 9 5 8 11 固定资产及使用权资产 752 703 650 594 投资净收益 3 26 19 21 在建工程 32 37 43 35 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 108 117 122 126 减值损失(51)(18)(22)(25)商誉 142 162 182 204 资产处置收益(3)(2)(4)(4)长期待摊费用 45 45 45 45 营业利润营业利润(49)91 114 144 其他非流动资产 40 40 40 40 营业外净收支 (4)(1)(4)(4)资产
148、总计资产总计 2,786 3,433 3,274 3,729 利润总额利润总额(53)90 110 140 流动负债流动负债 863 1,338 1,084 1,420 减:所得税(9)13 17 21 短期借款及一年内到期的非流动负债 200 200 200 200 净利润净利润(45)77 94 119 经营性应付款项 336 840 582 907 减:少数股东损益 4 6 9 12 合同负债 44 60 59 63 归属母公司净利润归属母公司净利润(49)71 85 107 其他流动负债 284 237 243 251 非流动负债 161 161 161 161 每股收益-最新股本摊薄
149、(元)(0.07)0.10 0.13 0.16 长期借款 122 122 122 122 应付债券 0 0 0 0 EBIT(20)92 133 167 租赁负债 23 23 23 23 EBITDA 71 165 209 246 其他非流动负债 16 16 16 16 负债合计负债合计 1,024 1,498 1,245 1,581 毛利率(%)10.27 13.66 14.93 15.68 归属母公司股东权益 1,732 1,898 1,983 2,090 归母净利率(%)(3.57)4.04 4.35 5.06 少数股东权益 30 36 46 58 所有者权益合计所有者权益合计 1,76
150、2 1,935 2,029 2,148 收入增长率(%)(4.39)26.93 10.88 9.12 负债和股东权益负债和股东权益 2,786 3,433 3,274 3,729 归母净利润增长率(%)(246.37)243.54 19.53 26.89 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流(160)118 136 145 每股净资产(元)2.65 2.81 2.94 3.10 投资活动现金流(67)(34)(42)(28)最新发行在外股份(百
151、万股)675 675 675 675 筹资活动现金流 287 96 0 0 ROIC(%)(0.87)3.58 4.86 5.84 现金净增加额 61 180 94 117 ROE-摊薄(%)(2.84)3.72 4.26 5.13 折旧和摊销 91 73 76 79 资产负债率(%)36.75 43.64 38.03 42.40 资本开支(283)(60)(62)(49)P/E(现价&最新股本摊薄)-58.62 49.04 38.65 营运资本变动(226)(26)(44)(65)P/B(现价)2.31 2.18 2.09 1.98 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关
152、数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。证券研究报告行业+公司首次覆盖装修装饰 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/2 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 柯利达(603828)“内外兼修”内外兼修”,深耕,深耕江苏江苏、拓展全国、拓展全国 2023 年年 09 月月 28 日日 证券分析师证券分析师 黄诗涛黄诗涛 执业证书:S0600521120004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)3.54 一年最低/最高价 2.76/5.29 市净率(倍)2.41 流通 A 股市值(百万元)2,109.63 总市值(百万元)2,109.70 基础
153、数据基础数据 每股净资产(元,LF)1.47 资产负债率(%,LF)80.20 总股本(百万股)595.96 流通 A 股(百万股)595.94 相关研究相关研究 增持(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)2,086 2,271 2,625 3,011 同比-19%9%16%15%归属母公司净利润(百万元)-343 24 53 73 同比 8%107%119%38%每股收益-最新股本摊薄(元/股)-0.58 0.04 0.09 0.12 P/E(现价&最新股本摊薄)-87.50 40.00 28.96 Ta
154、ble_Tag 关键词:关键词:#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投资要点投资要点 柯利达成立于 2000 年,主营业务为建筑幕墙与建筑装饰工程的设计与施工,公司坚持“内外兼修”的经营理念,目前公司已形成建筑幕墙、建筑装饰、装配化装修、设计、建筑设计与 EPC、光伏建筑一体化等六大业务板块。2021-2022 年公司业务受到了房地产调控的冲击,23H1 归母净利润水平实现回正。内外装业务稳步推进,积极向“科技型全产业链战略者”转型。内外装业务稳步推进,积极向“科技型全产业链战略者”转型。公司利用多年积累的项目管理技术和品牌优势 积极向产业链上下游延伸,不断拓展新的业务
155、领域;从内外装两个方向坚持投入,持续探索转型升级。从传统的施工企业逐步转变为传统业务、装配化业务、BIPV 光伏一体化并驾齐驱多元化发展,并积极向“科技型全产业链战略者”转型。公司组建了 BIPV 团队,成立子公司苏州柯利达新能源有限公司,利用公司现有建筑,开展 BIPV的试点工作。坚持研发创新,强化坚持研发创新,强化装配化装修领军地位装配化装修领军地位。公司坚持以国家政策和市场为导向,住建厅发布“十四五”规划主要提纲,未来五年装配式+BIM 将引领绿色建造新潮流,装配式建筑作为建筑业转型升级的重要抓手,将引领建筑业未来发展的方向。公司把装配式建筑业务作为公司发展的重要增长极,在装配化装修方面
156、先动先发,设计、研发、生产三管齐下,抢先占领商业地产、高端酒店、康养医疗的装配化装修市场,集中力量加大重点国有总承包商的开拓力度,在业内确立装配化装修领军的地位。坚持深耕江苏,加速拓展全国坚持深耕江苏,加速拓展全国。公司目前江苏省内业务占比一半以上,未来将在保持承揽本地优质项目的基础上,以成都、南昌、北京、等区域事业部为重点,集中精力承揽重点区域重点项目,未来将继续延伸对华北、华东、中西部等区域市场占有率。在总承包专项分包市场,在总承包专项分包市场,集中力量加大重点国有总承包商的开拓力度,承揽大型重点公建项目;在装配化装修市场,在装配化装修市场,坚持以建筑工业化为载体,技术研发为核心,业务向全
157、国拓展。公司市场开拓成效渐显,2023H1 公司新中标项目 12.06 亿元,其中装饰工程 5.52 亿元,幕墙工程 5.57 亿元,新中标设计业务 0.32 亿元,装配式装修业务 0.56亿元。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司主营建筑幕墙与建筑装饰工程的设计与施工,装配式建筑业务为公司发展重要增长极,且近年来进军光伏一体化等市场,产业链逐渐完善,城中村改造有望为公司工程需求带来增量。我们预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 0.24/0.53/0.73 亿元,9 月 27 日收盘价对应 PE 分别为 87.5/40.0/29.0 倍,首次覆盖给予“增持”评级。风险提
158、示:风险提示:宏观经济波动风险;市场竞争加剧风险;应收账款回款风险。-20%-13%-6%1%8%15%22%29%36%43%2022/9/272023/1/262023/5/272023/9/25柯利达沪深300行业+公司首次覆盖 柯利达柯利达三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 3,318 3,521 3,566 3,834 营业总收入营业总收入 2,086 2,271 2,625 3
159、,011 货币资金及交易性金融资产 359 180 16 76 营业成本(含金融类)2,039 1,989 2,270 2,595 经营性应收款项 881 1,236 1,257 1,360 税金及附加 9 9 11 12 存货 20 29 11 7 销售费用 13 14 13 14 合同资产 1,747 1,817 1,969 2,108 管理费用 96 100 105 116 其他流动资产 312 259 313 282 研发费用 101 102 108 120 非流动资产非流动资产 1,928 1,928 1,921 1,897 财务费用 44 85 83 85 长期股权投资 143 1
160、43 143 143 加:其他收益 3 2 4 5 固定资产及使用权资产 540 503 463 419 投资净收益(13)(17)(5)(6)在建工程 0 7 16 10 公允价值变动 2 0 0 0 无形资产 756 765 770 774 减值损失(158)70 25 15 商誉 0 20 40 62 资产处置收益(1)0 0 0 长期待摊费用 1 1 1 1 营业利润营业利润(383)27 60 83 其他非流动资产 489 489 489 489 营业外净收支 (6)(1)(1)(1)资产总计资产总计 5,246 5,449 5,486 5,731 利润总额利润总额(389)27 5
161、9 82 流动负债流动负债 3,674 3,849 3,933 4,104 减:所得税(43)3 6 9 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,541 1,541 1,541 1,541 净利润净利润(345)24 53 73 经营性应付款项 1,782 1,958 2,020 2,166 减:少数股东损益(2)0 0 0 合同负债 96 90 102 117 归属母公司净利润归属母公司净利润(343)24 53 73 其他流动负债 256 261 270 281 非流动负债 668 568 468 368 每股收益-最新股本摊薄(元)(0.58)0.04 0.09 0.12 长期借款 603
162、 503 403 303 应付债券 0 0 0 0 EBIT(228)9 93 138 租赁负债 8 8 8 8 EBITDA(149)67 154 203 其他非流动负债 57 57 57 57 负债合计负债合计 4,342 4,416 4,401 4,472 毛利率(%)2.25 12.40 13.53 13.84 归属母公司股东权益 863 991 1,044 1,217 归母净利率(%)(16.44)1.06 2.01 2.42 少数股东权益 42 42 42 42 所有者权益合计所有者权益合计 905 1,033 1,086 1,259 收入增长率(%)(19.06)8.84 15.
163、61 14.71 负债和股东权益负债和股东权益 5,246 5,449 5,486 5,731 归母净利润增长率(%)7.93 107.03 118.75 38.10 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流(231)1 98 204 每股净资产(元)1.41 1.66 1.75 2.04 投资活动现金流(241)(76)(60)(48)最新发行在外股份(百万股)596 596 596 596 筹资活动现金流 367(247)(202)(196)R
164、OIC(%)(6.97)0.27 2.71 4.01 现金净增加额(105)(322)(164)(39)ROE-摊薄(%)(39.74)2.43 5.05 5.99 折旧和摊销 79 58 61 64 资产负债率(%)82.76 81.05 80.21 78.03 资本开支(291)(59)(55)(42)P/E(现价&最新股本摊薄)-87.50 40.00 28.96 营运资本变动(129)(137)(99)(21)P/B(现价)2.50 2.13 2.02 1.73 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。免责及评级说
165、明部分免责声明免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公
166、司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明出处为东吴证券研究所,并注明本报告发布人和发布日期,提示使用本报告的风险,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后
167、 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普500 指数,新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的),具体如下:公司投资评级:买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上;增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间;中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间;减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来 6 个月内,行业指数相对强于基准 5%以上;中性:预期未来 6 个月内,行业指数相对基准-5%与 5%;减持:预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于基准 5%以上。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况,如具体投资目的、财务状况以及特定需求等,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街?5 号邮政编码:215021传真:(0512)62938527