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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 行业研究行业研究 水泥水泥 2023 年年 12 月月 17 日日 水泥行业深度研究报告 推荐推荐(维持维持)若若纳入全国碳市场纳入全国碳市场将将对水泥行业影响几何?对水泥行业影响几何?国内碳交易市场扩容迫近,水泥行业有望纳入全国碳市场国内碳交易市场扩容迫近,水泥行业有望纳入全国碳市场 2021 年全国碳市场上线,首批仅纳入电力行业。根据“十四五”节能减排综合工作方案,石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、航空等剩余七大行业均有望逐步纳入
2、碳市场。2023 年 6 月,钢铁、石化、建材、化工、有色等行业纳入全国碳市场专项研究工作会议相继召开,我国碳交易市场扩容迫近。水泥行业作为碳排放量占总排放比重高达 13%的高碳排行业,有望成为建材行业中纳入全国碳市场的首个子行业。据北理工发布的 中国碳市场回顾与最优行业纳入顺序展望(2023)分析,由于排放量大,减排边际成本较低,水泥行业是八大高碳排行业中除电力行业外下一个纳入碳市场的最优选择。目前由中国建筑材料联合会主持修订的碳排放核算与报告要求 第 8 部分:水泥生产企业 已进入修订批准阶段,我们认为水泥行业纳入全国碳市场或有望取得进展。参考现行试点情况,我们预计最初阶段水泥行业碳配额将
3、采取基准线法分配,配额以免费发放为主;但目前各地基准值的设定差别较大,或导致全国市场对于统一基准的设立仍存在一定的不确定性。水泥行业降碳前景广阔,国内企业碳排差异已初步凸显水泥行业降碳前景广阔,国内企业碳排差异已初步凸显 水泥生产过程中非能源排放占比较高,减排难度较大。目前水泥行业主要减排途径包括:水泥减量化、技改提升能效、燃料替代、基于原料替代的低碳水泥技术以及储存吸收二氧化碳技术(CCUS)。目前,我国水泥行业减碳手段以技改为主,但技改减碳潜力有限。短期看,原料与燃料替代仍是重点突破目标;长期看,CCUS 或仍为水泥碳中和目标的兜底技术。当前我国水泥企业碳排差异已初步凸显,以华新水泥为代表
4、的头部企业明显优于行业平均;但与海外主要水泥龙头相比,国内头部企业能耗水平尽管明显占优,单位碳排放水平却差异不大;我们认为这一指标差异或与国内外政策导向及地区资源禀赋有关。随着国内政策导向由侧重能耗双控转向侧重碳排放双控以及全国碳市场的扩容,国内企业减碳意愿有望增强,推动行业碳排放强度进一步下降。成本角度:纳入全国碳市场成本角度:纳入全国碳市场将将对水泥企业影响几何?对水泥企业影响几何?目前试点地区水泥企业碳配额相对宽松,购碳成本较低;以塔牌集团为例,公司净购买碳配额金额占水泥熟料业务总成本 0.11%,对应单吨水泥成本仅 0.3元;但从欧洲市场的经验来看,碳交易市场对水泥企业的成本冲击将逐步
5、凸显。若水泥行业 2024 年纳入碳市场,我们测算:在碳配额宽松/中性/严格的基准假设下,水泥行业碳配额缺口情况分别为:无影响/0.340.92 亿/1.502.07 亿吨,单吨熟料碳成本增量为:无影响/3.048.11/13.2818.36 元,考虑全年水泥行业利润降幅较大,中性情境下行业整体利润或将削减超 15%。从企业角度看,我们认为碳交易市场的成本冲击对于各企业而言是具非对称性的特点,因此行业成本曲线或将重塑:1)碳减排差异将通过碳价的形式转化为企业间的成本差异。如 2022 年华新水泥相对山水水泥的碳排优势在当前碳价下仅对应 3.2 元吨熟料成本优势,而在欧洲碳价下成本差异将扩大到
6、24.0元。2)龙头企业具有资金优势以及减碳费用摊薄能力。以华新水泥武穴工厂为例,其 2021-2025 年/2026-2030 年年均吨熟料投资额分别为 5.45/15.15 元,目前行业亏损面扩大,小企业或难以承担同等技术改造成本,且龙头企业具有较强的减碳成本摊薄能力,成本差距将进一步扩大。我们判断纳入碳市场有望推动水泥行业集中度持续提升,供给格局在小企业逐步出清及行业并购成本逐步降低的情况下将得以持续优化。投资建议:投资建议:碳交易市场有望重塑水泥行业成本曲线,碳交易市场有望重塑水泥行业成本曲线,建议关注减排技术领先、资金雄厚的相关标的:华新水泥、海螺水泥、上峰水泥;当前水泥行业技改仍有
7、较大空间,减碳技术发展前景广阔。建议关注水泥工程龙头:中材国际。风险提示风险提示:碳交易市场推进不及预期、碳配额碳交易价格波动、数据测算存在误差。证券分析师:王彬鹏证券分析师:王彬鹏 邮箱: 执业编号:S0360519060002 证券分析师:鲁星泽证券分析师:鲁星泽 电话: 邮箱: 执业编号:S0360520120001 证券分析师:郭亚新证券分析师:郭亚新 邮箱: 执业编号:S0360522070002 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)21 0.00 总市值(亿元)3,513.51 0.40 流通市值(亿元)2,470.80 0.36 相对指数表现相对
8、指数表现%1M 6M 12M 绝对表现 2.2%-2.9%-11.3%相对表现 0.7%5.4%-5.5%-13%-5%4%13%22/1223/0223/0523/0723/0923/122022-12-152023-12-15水泥沪深300华创证券研究华创证券研究所所 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资主题投资主题 报告亮点报告亮点 我们结合现有的减排要求和碳排放权配额分配情况,分析了不同情境下行业面临的利润挤压和不同企业间的发展差异。我们认为国家减排政策趋严是必然
9、趋势,企业的减排技术优势将随着政策收紧进一步凸显,行业面临着新一轮的出清和整合。投资逻辑投资逻辑 2023 年 6 月,由中国建材联合会牵头举办的建材行业纳入全国碳市场专项研究第一次工作会议召开。中国碳市场回顾与最优行业纳入顺序展望(2023)指出,水泥行业是下一个纳入碳市场的最优选择。预计水泥行业纳入碳交易市场在即,在碳排监管趋严的背景下,减碳压力上行,低碳技术发展势在必行。纳入碳市场有望驱动水泥行业走上绿色、可持续发展道路,行业集中度有望进一步提升,具备规模和技术优势的企业有望脱颖而出。vYlZcZpXmZuZdYuWoYmV9PbP7NtRoOtRnOkPnMnPlOoPuM9PpOmN
10、xNrMzRNZnMqQ 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 目目 录录 一、一、碳交易市场:我国碳交易市场扩容在即碳交易市场:我国碳交易市场扩容在即.6(一)我国碳交易市场步入快速发展期.6 1、发展情况:从试点省市向全国辐射,从发电行业开始逐步扩容.6 2、运行机制:政府监管,企业履约;碳配额为主,碳信用为辅.6(二)海外碳市场发展:制度逐步完善.7(三)水泥行业纳入全国碳市场有望取得进展.9 二、二、水泥行业降碳前景广阔,国内企业碳排差异已初步凸显水泥行业降碳前景广阔,国内企业碳排差异已初步凸显.11(
11、一)减碳路径:水泥降碳前景广阔.11 1、技改仍有较大改造空间,但减碳潜力相对有限.12 2、原燃料替代提升潜力大,CCUS 为兜底技术.13(二)行业现状:国内外头部企业视角.15 三、三、成本角度:纳入全国碳市场将对水泥企业影响几何?成本角度:纳入全国碳市场将对水泥企业影响几何?.17(一)目前试点碳交易地区水泥企业碳交易成本较低.17(二)行业视角:对标欧盟,成本增量将逐步凸显.19(三)企业视角:成本曲线或将重塑.21 四、四、投资建议投资建议.22 五、五、风险提示风险提示.22 附录附录.23 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监
12、许可(2009)1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 我国碳市场发展重要时间节点.6 图表 2 我国碳排放权交易体系.7 图表 3 我国碳排放权交易市场运转流程.7 图表 4 各地区碳市场发展情况对比.8 图表 5 2005-2022 年欧州碳市场配额分配情况.9 图表 6 2022-2023 年各省市碳配额计算方法.10 图表 7 水泥生产环节及对应的碳排放量(2020 年).11 图表 8 水泥行业减碳措施对比.12 图表 9 华新水泥未来的碳减排路线.12 图表 10 近两年水泥节能减排政策以降低能耗为导向.13 图表 11 世界各地区替代燃料热值替代率(%).14 图表 12
13、替代燃料性能及替代潜力对比.14 图表 13 我国水泥行业熟料系数及海外企业对比.14 图表 14 主流低碳水泥熟料的生产路径.14 图表 15 水泥行业 CCUS 技术成本预测(元/吨).15 图表 16 圣安东尼奥水泥厂化学吸收法碳捕获工艺流程.15 图表 17 国内主要水泥企业碳排放水平对比(t/t).16 图表 18 国内主要水泥企业能耗对比(kgce/t).16 图表 19 国内/海外企业单位熟料碳排放对比(t/t).17 图表 20 国内/海外企业单位熟料能耗对比(kgce/t).17 图表 21 近年来海螺水泥污染物排放指标变化.17 图表 22 EU27 国污染物排放指标变化.
14、17 图表 23 2022 年塔牌集团纳入广东、福建水泥熟料清单生产线明细.18 图表 24 塔牌集团历年净购买碳配额金额情况.18 图表 25 塔牌集团所获得免费配额占总配额的比重.18 图表 26 广东省 2018-2022 年碳排放配额政策汇总.18 图表 27 2005-2022 年欧洲碳市场水泥行业碳缺口情况.19 图表 28 2020-2022 年欧洲水泥行业碳成本测算.19 图表 29 碳成本对海德堡水泥的盈利冲击模拟.19 图表 30 不同情景下 2024 年水泥行业纳入碳市场潜在的成本冲击(假设采取基准法).20 图表 31 国内主要水泥企业碳排放水平对比(tCO2/t 熟料
15、).21 图表 32 2022 年国内主要水泥企业不同碳价下碳成本差距(元/t 熟料).21 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 图表 33 华新武穴工厂碳减排计划成本测算.22 图表 34 碳排放权交易市场相关词汇定义.23 图表 35 碳配额不同分配方法情况介绍.23 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 一、一、碳交易市场碳交易市场:我国碳交易市场扩容在即:我国碳交易市场扩容在即 碳排放权交易市场引入市场机制促进自发式减
16、排碳排放权交易市场引入市场机制促进自发式减排。碳排放权交易市场(以下简称“碳市场”)是一种基于市场的减缓气候变化的政策工具。在碳市场中,由政府设定一定时期(履约期)内的温室气体排放总量上限,并通过配额的形式分配给被纳入碳市场的企业,配额可以作为资产进入二级市场进行交易。碳交易市场的产生最早可以追溯到 京都议定书,其首次以国际性法规的形式对各国温室气体减排量予以明确,并引入市场机制作为减少温室气体排放的新路径。根据 ICAP 资料,自 2005 年欧洲碳市场(EU ETS)设立以来,各国和地区相继建立起碳排放权交易体系以控制温室气体排放,至 2022 年,全球运行碳市场总数已达 28 个,覆盖全
17、球 17%的碳排放量。(一)(一)我国碳交易我国碳交易市场市场步入快速发展期步入快速发展期 1、发展情况:从试点省市向全国辐射,从发电行业开始逐步扩容发展情况:从试点省市向全国辐射,从发电行业开始逐步扩容 我我国碳交易市场国碳交易市场扩容在即扩容在即。自 2011 年起,我国开始探索建立国内的碳排放权交易市场,并于 2013 年 6 月起相继启动深圳、上海、北京、广东、天津、湖北、重庆、福建八个地方试点。2021 年 3 月,“十四五”节能减排综合工作方案 提出将包括电力、石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、航空 8 大行业全部纳入碳市场。2021 年 7 月,全国碳排放权交易市场上线交易,首
18、批纳入 2162 家发电行业重点排放单位。现阶段我国碳市场有望逐步扩容,继电力行业后,将逐步纳入石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、航空行业,按照“成熟一个行业,纳入一个行业”的原则逐步推进。2023 年 6 月,钢铁、石化、建材、化工、有色等行业纳入全国碳市场专项研究工作会议相继召开,我国碳交易市场扩容在即。图表图表 1 我国碳市场发展重要时间节点我国碳市场发展重要时间节点 时间时间 事件事件 2011 年 发布碳排放权交易试点工作通知 20132014 年 7 个国内碳排放权交易试点开始运行 2017 年 12 月 全国碳市场启动路线图得到国务院批准 2018 年 应对气候变化与发展碳市场
19、职责从国家发改委转移到生态环境部 2020 年 12 月 碳排放权交易管理办法(试行)发布(2021.2.1 起施行)2021 年 3 月 碳排放权交易管理暂行条例(草稿修改稿)发布 2021 年 7 月 全国碳排放权交易市场上线交易 2023 年 6 月 多行业纳入全国碳市场专项研究工作会议相继召开 2023 年 10 月 温室气体自愿减排交易管理办法(试行)开始施行 资料来源:生态环境部官网、生态中国网、易碳家、华创证券 2、运行机制:政府监管,企业履约;运行机制:政府监管,企业履约;碳碳配额为主,配额为主,碳碳信用为辅信用为辅 我国碳排放权我国碳排放权交易流程主要包含配额总量设定与分配、
20、市场交易、配额清缴等步骤。交易流程主要包含配额总量设定与分配、市场交易、配额清缴等步骤。1)配额的设定与分配由政府部门设定,主要遵循自上而下的原则。生态环境部根据国家减排要求和目标,设定履约期内的碳排放配额总量与分配方案,各省市生态环境主管部门根据上级部门所制定的分配方案向本行政区域内的重点排放单位分配该履约期的碳排放 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 配额。2)市场交易层面,我国以强制碳交易市场(ETS)为主,自愿减排交易市场(CCER)为辅。在 ETS 市场交易过程中,实际碳排放量大于自身所获取碳配额的
21、控排企业通过交易市场向政府或者其他碳配额富余的企业购买碳配额;此外还可通过购买或自主开发CCER 项目(碳信用)进行部分抵扣,抵扣比例不得超过应清缴碳排放配额的 5%。3)履约期末,控排企业需进行配额清缴。控排企业需在每年 3 月 31 日前向省级生态环境主管部门上报上一年度的温室气体排放报告,在经过核查后,控排企业须以核查结果作为配额清缴依据,在规定时限内清缴上年度配额,清缴量应当大于等于核查结果确认的排放量。图表图表 2 我我国碳排放权交易体系国碳排放权交易体系 资料来源:生态环境部官网、华创证券 图表图表 3 我国碳排放权交易市场运转流程我国碳排放权交易市场运转流程 资料来源:生态环境部
22、官网、华创证券 (二)(二)海外碳市场发展海外碳市场发展:制度逐步完善:制度逐步完善 海外各地区碳市场发展方向趋同,海外各地区碳市场发展方向趋同,发展进程及具体细则发展进程及具体细则存异存异。目前各地区碳市场尽管在覆盖范围、机制设立(如配额分配方法、衍生市场、干预措施等)以及市场成熟度等各方面仍存在着较大的差异,但从发展趋势来看呈现相同的特点,如碳市场覆盖的行业范围均由减排成本较低的电力行业逐步向其他行业拓展;配额分配上免费配额的比重逐步降低,拍卖配额比重逐步提升;在分配方法上由历史法逐步向行业基准法过渡等。总体上 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批
23、文号:证监许可(2009)1210 号 8 看,呈现覆盖范围逐步扩大、配额总量及分配条件趋紧、市场化程度逐步提升等特点。图表图表 4 各各地区地区碳市场发展情况对比碳市场发展情况对比 名称名称 欧洲碳市场欧洲碳市场(EU ETS)新西兰碳市场新西兰碳市场(NZ ETS)加州碳市场加州碳市场(CCTP)韩国碳市场韩国碳市场(K ETS)中国碳市场中国碳市场 启动时间启动时间 2005 2008 2013 2015 2011 阶段阶段 第一阶段 2005-2007 第二阶段 2008-2012 第三阶段 2013-2020 第四阶段 2021-2031 2015 立法改革 2021 新一轮深度改革
24、 第一阶段 2013-2014 第二阶段 2015-2017 第三阶段 2018-2020 第四阶段 2021-2023 第一阶段 2015-2017 第二阶段 2018-2020 第三阶段 2021-2025 第一阶段 2011-2021.6(试点)第二阶段 2021.7 至今 减减排排规规划划 排控目标 2030 年较 1990 年减排55%;2050 年实现碳中和 2020 年较 1990 年减排 5%;2050 年实现碳中和 2030 年比 1990 年减排40%;加州 2045 年实现碳中和;魁北克 2050 年实现碳中和 2030 年较 2017 年减排 24.4%;2050 年实
25、现碳中和 2030 年较 2005 年减排 60-65%;2030 年实现碳达峰;2060 年前实现碳中和 CO2装配总量(亿吨/年)一阶段 20.58;二阶段18.59;三阶段 20.84,每年按 1.74%递减;四阶段 15.72,每年按2.2%递减 一阶段 1.63,每年递减1.9%;二阶段 3.95,每年递减 3.1%;三阶段3.58,递减 3.3%;四阶段 3.21,递减 4%一阶段 5.4,每年按4.12%递增;二阶段6.01,每年按 4.7%递减;三阶段 5.89,每年按 0.96%递减 覆覆盖盖范范围围 行业范围 电力、石化、钢铁、建材、造纸、航空、有色 电力、工业、航空、交通
26、、建筑、废弃物、林业,2025 年纳入农业 电力、工业、交通、建筑 电力、工业、航空、交通、建筑、废弃物 电力(试点含钢铁、建材、有色、石化、化工、建材、航空)地理范围 欧盟 28 国、挪威、冰岛、列支教士登、克罗地亚 新西兰全国 美国加州、加拿大魁北克 韩国全国 全国(试点北京、上海、广东、深圳等 8个地区)分分配配机机制制 分配方法 历史法+基准线法 基准线法 基准线法+标杆法 历史法+基准线法 基准线法+标杆法 配额分配 二阶段 90%免费+10%拍卖;三、四阶段43%免费+57%拍卖,2030 年后免费配额将逐步下降 起初部分免费,部分固定价格出售;2021年后取消固定价格,划分 27
27、%的免费配额并引入拍卖机制 目前免费配额约 50%,其他通过委托拍卖形式获得 一阶段完全免费;二阶段 97%免费+3%拍卖;三阶段 90%免费+10%拍卖 全国市场完全免费(北京试点含拍卖机制)2022运运行行情情况况 交易量(亿 tCO2)92.77 0.6 20.14 0.29 0.51 交易额(亿)53205 201 3937 44 28 碳均价(元/tCO2)574 336 195 151 55 资料来源:ICAP官网、各交易市场官网、陈志斌&林立身全球碳市场建设历程回顾与展望、华创证券 目前欧洲碳市场已步入成熟阶段,覆盖 32 个国家和 8 个行业,是目前参与成员国最多、覆盖行业最广
28、的碳市场;但其早期也经历了市场失效等多方面问题。例如,EU ETS 第一阶段基于历史法进行分配,由各成员国自下而上地估算排放总量来确定分配额度,且基 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 本以免费的形式发放配额,因此排放总量设立过松,配额过量明显;此外,由于 EU ETS第一阶段配额不可跨期储存,导致企业的过量配额并无实际价值,碳价迅速跌至零。在此基础上,EU ETS 第三、四阶段在分配依据上将历史法调整为基准法,并大幅降低免费分配比例,制定了可灵活根据生产水平变化调整配额分配的规则来控制配额缺口,并建立了市场
29、稳定储备机制(MSR)以应对极端情况。图表图表 5 2005-2022 年欧州碳市场配额分配情况年欧州碳市场配额分配情况 资料来源:欧盟委员会官网、华创证券 (三)(三)水泥行业纳入全国碳市场有望取得进展水泥行业纳入全国碳市场有望取得进展 水泥行业或将成为建材行业水泥行业或将成为建材行业中中纳入全国碳市场的首个纳入全国碳市场的首个子子行业。行业。建材行业作为碳排放强度较高的行业,纳入碳市场有较高的优先级,而水泥行业是建材行业碳排放强度最高的子行业之一;据统计,中国水泥的碳排放量占总排放的 13%。北理工大学发布的中国碳市场回顾与最优行业纳入顺序展望(2023)分析指出,由于排放量大,减排边际成
30、本较低,水泥行业是八大高碳排行业中除电力行业外下一个纳入碳市场的最优选择。2023 年 6 月27 日,由中国建材联合会牵头举办的建材行业纳入全国碳市场专项研究第一次工作会议召开,该会议的开展或预示着水泥或将是建材行业纳入全国碳市场的首个行业。目前由中国建筑材料联合会主持修订的碳排放核算与报告要求 第 8 部分:水泥生产企业已进入修订批准阶段,我们认为水泥行业纳入全国碳市场或有望取得进展。预计最初阶段水泥行业碳配额将采取基准线法分配,配额以免费发放为主。预计最初阶段水泥行业碳配额将采取基准线法分配,配额以免费发放为主。参考现行的各地试点情况,北京市和广东省碳排放配额实行以免费发放为主、有偿为辅
31、的方式发放,其余试点采用免费分配;从配额分配方法来看,对于熟料生产工段,除天津市采用历史强度法,湖北省采用标杆法外,其余试点均采用基准线法核定。考虑到水泥行业工艺已相对成熟,其历史排放强度信息易于收集且排放强度难以发生重大变化,我们判断水泥行业纳入全国碳市场或将采取基准法;参考试点情况及全国碳市场电力行业分配方法,配额或以免费发放为主。但从目前试点情况来看,各地尽管配额分配方法差异不大,但基准值的设定差别较大,如2022年广东4000t/d以上普通熟料生产线基准值为0.884tCO2/t熟料,而 2021 年湖北选用了 40%分位企业的排放强度 0.7784tCO2/t 作为标杆(注:2022
32、年湖北选用 50%分位企业,排放强度未披露);因此,预计全国市场如何参考试点情况设 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10 立统一的基准值仍存在一定的不确定性。图表图表 6 2022-2023 年年各省市碳配额计算方法各省市碳配额计算方法 省省/市市 计算方法计算方法 适用对象适用对象 基准值基准值 计算公式计算公式 备注备注 北京市 基准线法 水泥行业 水泥制造:0.86tCO2/t 熟料 a 类废弃物:0.3tCO2/t 熟料 b 类废弃物:0.1tCO2/t 熟料 各基准法工序产品产量/处置量 Q各基准法
33、工序产品基准值 b 总碳配额=各工序排放配额之和 天津市 历史强度法 建材行业 产品产量 历史单位产品碳排放量控排系数 2022 年历史单位产品碳排放量=2021 年单位产品碳排放量 控排系数=0.98 湖北省 标杆法 水泥(外购熟料型企业除外)标杆值:位于第 50%位水泥企业的单位熟料碳排放量 上一年度实际产量 行业标杆值 市场调节因子 市场调节因子=1-(上年市场存量/当年年度配额总量)福建省 基准线法 建材(水泥和平板玻璃)4000t/d(含)以上熟料生产线:0.8191 tCO2/t 熟料 2000t(含)4000t/d 熟料生产线:0.8253 tCO2/t 熟料 粉磨工序:0.01
34、43 tCO2/t 水泥 各基准法工序产品产量 Q 各基准法工序产品基准值 B 总碳配额=各工序排放配额之和 重庆市 基准线法 水泥行业(熟料生产)熟料生产行业:0.8329tCO2/t 熟料 基准值 电网因子系数 2020 年重点单位熟料工序消耗电力占比+(1-2020 年重点单位熟料工序消耗电力占比)2021 年熟料产量 2021 年度使用的电网排放因子=0.6101 历史强度下降法 水泥行业(粉磨工序)年度单位历史强度基准值 年度产量 调节系数 2021 年基准值=2018-2020年单位排放强度加权平均 调节系数:1 广东省 基准线法 水泥行业(熟料生产和粉磨工序)4000t/d 以上
35、普通熟料生产线:0.884tCO2/t 熟料 2000-4000t/d 普通熟料生产线:0.909tCO2/t 熟料 2000t/d 以下普通水泥生产线:0.950tCO2/t 熟料 白水泥生产线:1.108tCO2/t 熟料 各基准法工序产品产量 各基准法工序产品基准值 年度下降系数 总碳配额=各工序排放配额之和 熟料生产线年产量以设计年产能的 1.2 倍为上限 年度下降系数:1 历史强度下降法 水泥行业(矿山开采)矿山开采历史平均碳排放量 年度下降系数 取 2019-2021 平均排放量 年度下降系数:1 历史强度下降法 水泥行业(其他粉磨工序)产品产量 历史平均碳排放强度 年度下降系数
36、取 2019-2021 平均排放量 年度下降系数:1 资料来源:各省市生态环境管理部门官网、华创证券 注:各省市碳配额分配清缴时间不同,本文所选取政策的时间范围为2022年11月-2023年7月 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 二、二、水泥行业降碳前景广阔,国内企业碳排差异已初步凸显水泥行业降碳前景广阔,国内企业碳排差异已初步凸显 水泥行业碳排放总量较高,减排任务艰巨。水泥行业碳排放总量较高,减排任务艰巨。水泥行业为能源密集型高耗能工业行业,据中国水泥协会2021 年水泥行业结构调整发展报告,2020
37、年我国水泥行业碳排放量达13.75 亿吨,占全国总碳排放的比例约 13%,仅次于电力和钢铁行业。据中国能源体系碳中和路线图,若要实现 2060 年碳中和目标,我国水泥行业碳排放到 2060 年需下降到约 3000 万吨,水泥生产的排放强度将从现在的每吨水泥 0.55 吨二氧化碳下降到 2060年的仅 0.03 吨二氧化碳,减排任务十分艰巨。(一)(一)减减碳路径碳路径:水泥降碳前景广阔水泥降碳前景广阔 水泥水泥碳排主要为工业过程排放,碳排主要为工业过程排放,生产过程中排放较为刚性生产过程中排放较为刚性。水泥生产流程大致分为生料制备、熟料生产和水泥粉磨三个阶段,其中熟料生产阶段产生二氧化碳排放量
38、占总生产过程的 95%。在熟料煅烧过程中,石灰石(主要为碳酸钙)与黏土(主要为硅酸盐)经混合后被送入 1450的回转窑,碳酸钙在高温下分解产生大量二氧化碳,这一过程的碳排放量占水泥生产碳排放的 60%;同时这一过程中,能源燃烧产生的排放量约占总排放的 35%,其余 5%排放量为全生产过程中外购电力所产生的间接排放。因此与其他工业行业不同,水泥行业的非能源排放占比较高,也导致其减排难度较大。图表图表 7 水泥生产环节及对应的碳排放量(水泥生产环节及对应的碳排放量(2020 年)年)资料来源:RMI加速工业深度脱碳:中国水泥行业碳中和之路、华创证券 水泥行业减碳潜在措施较多,水泥行业减碳潜在措施较
39、多,减排潜力减排潜力/成本各有区别成本各有区别。水泥行业减碳的措施主要包括:1)行业产量削减压降;2)对现有工艺设备继续技改提效;3)针对熟料煅烧环节的高排放燃料进行替代;4)基于原料替代的低碳水泥技术;5)针对末端处置的碳捕集、利用与封存(CCUS)。目前,我国水泥行业主要采用技改手段通过降低单位能耗、提升生产效率的方式进行减碳,但由于该减碳路径主要对水泥生产中的间接排放和能源排放予以减量,减排潜力相对有限;而 CCUS 技术作为碳中和兜底技术尽管具有较高的减排潜力,但短期来看其减排成本较高,因此主流水泥企业的减碳方案中,原料/燃料替代仍为中短期内重点突破的目标。水泥行业深度研究报告水泥行业
40、深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 12 图表图表 8 水泥行业减碳措施对比水泥行业减碳措施对比 减碳路径减碳路径 路径说明路径说明 对应碳排放过程对应碳排放过程 减排潜力减排潜力 减排成本减排成本 水泥减量化 降低行业产量 全过程-无 低碳水泥 原料替代(工业废料替代石灰石原料)、降低熟料系数、使用新型低碳水泥材料(阿利特-硫铝酸盐水泥)碳酸盐分解排放 164-247 中等 燃料替代 使用固体废物、生物质燃料及氢能、电力等其他新型燃料 能源燃烧排放 170-345 中等 技改提升能效 基于现行水泥生产工艺,降低生料粉磨、熟料烧成、水泥粉磨
41、过程能耗,如添加余热利用、智能工业系统等 间接排放为主,部分能源燃烧排放 61-115 低 储存吸收二氧化碳 CCUS(碳捕集、利用及封存)、BECCS(生物能源碳捕集与封存)末端去碳 160-350 高 注:减排潜力基于860千克二氧化碳/吨水泥衡量,单位为千克二氧化碳/吨水泥 资料来源:华新水泥低碳发展白皮书、白玫中国水泥工业碳达峰、碳中和实现路径研究、华创证券整理 图表图表 9 华新水泥未来的碳减排路线华新水泥未来的碳减排路线 资料来源:华新水泥低碳发展白皮书、华创证券 1、技改技改仍有较大改造空间,但减碳潜力相对有限仍有较大改造空间,但减碳潜力相对有限 我国水泥节能减排政策以降低能耗为
42、导向,倒逼行业减排以技改提效为主要手段。我国水泥节能减排政策以降低能耗为导向,倒逼行业减排以技改提效为主要手段。近年来我国水泥能耗政策持续收紧:标准认定方面,2021 年,我国发布新版水泥单位产品能源消耗限额,各级标准在 2012 年版本的基础上进一步上调,其中熟料单位产品综合能耗基准值、准入值和标杆值分别由 120/115/110kgce/t 提升至 117/107/100 kgce/t;总量控制方面,多部门发文要求提升行业高能效产能比例,如高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南(2022 年版),其中要求“到 2025 年,水泥行业能效标杆水平以上的熟料产能比例达到 30%,能效基准水
43、平以下熟料产能基本清零”;2023 年 6 月关于推进实施水泥行业超低排放的意见要求“2025 年底前,50%左右的水泥熟料产能完成超低排放改造”。我们预计短期内技改提效仍为行业最主要的减排措施。水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 图表图表 10 近两年水泥节能减排政策以降低能耗为导向近两年水泥节能减排政策以降低能耗为导向 发布时间发布时间 部门部门 名称名称 主要内容主要内容 2021.10.11 市场监管总局、国家标准化管理委员会 水泥单位产品能源消耗限额 水泥熟料能耗限额各级标准在 2012 年版本的
44、基础上进一步上调 2021.10.18 发改委、工信部、生态环境部等 关于严格能效约束推动重点领域节能降碳的若干意见 到 2025 年,水泥行业达到标杆水平的产能比例超过 30,行业整体能效水平明显提升,碳排放强度明显下降,绿色低碳发展能力显著增强。到 2030 年,重点行业能效基准水平和标杆水平进一步提高,达到标杆水平企业比例大幅提升,行业整体能效水平和碳排放强度达到国际先进水平。2022.2.11 发改委、工信部、生态环境部、国家能源局 高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南(2022 年版)加快成熟工艺普及推广,有序推动改造升级,推广节能技术应用,加强清洁能源原燃料替代,合理降低单位
45、水泥熟料用量,合理压减水泥工厂排放;到 2025 年,水泥行业能效标杆水平以上的熟料产能比例达到 30,能效基准水平以下熟料产能基本清零,行业节能降碳效果显著,绿色低碳发展能力大幅增强。2022.6.23 工信部、发改委、财政部等 工业能效提升行动计划 严格落实水泥行业新建、扩建项目产能等量或减量置换,大气污染防治重点区域严禁新增水泥熟料产能。2022.7.7 工信部、发改委、生态环境部 工业领域碳达峰实施方案 严格执行水泥产能置换政策,依法依规淘汰落后产能。到 2025 年,水泥熟料单位产品综合能耗水平下降 3以上。到 2030 年在水泥行业改造建设一批减污降碳协同增效的绿色低碳生产线。20
46、22.11.2 工信部、发改委、生态坏境部、住建部 建材行业碳达峰实施方案 严格落实水泥、平板玻璃行业产能置换政策,加大对过剩产能的控制力度,完善水泥错峰生产,水泥熟料单位产品综合能耗水平降低 3%以上,支持利用水泥窑无害化协同处置废弃物。2023.4.1 发改委、工信部、自然资源部 碳达峰碳中和标准体系建设指南 加快制修订建材等重点行业企业碳排放核算和报告标准以及数据质量相关标准规范;加快制修订建材等重点行业强制性能耗限额标准,推动实现能耗限额指标与碳排放强度指标相协调;2023.6.15 生态环境部 关于推进实施水泥行业超低排放的意见 推动现有水泥企业超低排放改造,到 2025 年底前,重
47、点区域取得明显进展,50%左右的水泥熟料产能完成改造;到 2028 年底前,重点区域水泥熟料生产企业基本完成改造,全国力争 80%左右水泥熟料产能完成超低排放改造。资料来源:政府官网、华创证券 我国水泥行业能效已在国际前列,我国水泥行业能效已在国际前列,预计预计进一步提效空间有限。进一步提效空间有限。我国水泥熟料单位产品综合能耗在 90136kgce/t 之间,与欧美 126130kgce/t 的水平持平甚至更优。根据 2022 水泥行业绿色发展水平评估报告,我国 2021 年行业平均能耗约为 116kgce/t,如果所有熟料生产线达到我国限额规定的标杆能耗值(100kgce/t),则理论上短
48、期仅依靠能效提升的极限减排量约 13.8%,进一步提效空间有限。2、原燃料替代原燃料替代提升潜力大,提升潜力大,CCUS 为兜底技术为兜底技术 我国水泥燃料替代率偏低,我国水泥燃料替代率偏低,或或存在较大提升空间。存在较大提升空间。燃料替代能够减少水泥碳排放总量中占比 35%的能源活动排放量。从当前在研或采用的技术来看,替代燃料主要包括固体废物、生物质燃料、以及其他新型燃料等;其中固废燃料是目前成本较低、相对主流的燃 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 料替代方案。目前国际主要水泥大集团都实现了以固体废物燃
49、料为主的较高燃料替代率,欧盟地区水泥的燃料替代率平均已接近 40%;而现阶段我国替代燃料普遍为粗加工,呈现高水分、低热值、成分不稳定的特点,无法实现规模化、大掺量、高值化利用,全行业燃料平均替代率不足 2%,存在较大提升空间。图表图表 11 世界各地世界各地区替代燃料热值替代率(区替代燃料热值替代率(%)图表图表 12 替代燃料性能及替代潜力对比替代燃料性能及替代潜力对比 类别类别 发热量发热量(MJ/kg)使用成本使用成本 最大替代最大替代率率 轮胎衍生燃料 35.6 低 30%废电解池 9.29 低 8%城市固体废弃物 15.4 高 30%动物骨粉 14.47 中 40%干市政污泥 15.
50、28 高 5%农作物(稻壳,麦秆)1421 低 20%废塑料 2940 中-废油和废溶剂 4345 低-5500 大卡煤炭 23.0 -资料来源:RMI,中国水泥协会加速工业深度脱碳:中国水泥行业碳中和之路、华创证券 资料来源:RMI,中国水泥协会加速工业深度脱碳:中国水泥行业碳中和之路、华创证券测算 现有减碳技术中,仅有低碳水泥技术能减少碳酸盐分解的过程排放现有减碳技术中,仅有低碳水泥技术能减少碳酸盐分解的过程排放。目前低碳水泥技术主要包含三种技术路径:降低熟料系数,即降低熟料在水泥产品中的使用比例,如利用矿渣和粉煤灰等混合材进行超细粉磨进而降低熟料用量;原料替代,即使用主要成分包含非碳酸盐
51、钙、镁的工业废渣替代传统石灰石原料,降低过程排放;新品种低碳水泥,即生产不基于硅酸钙的新型熟料体系。目前降低熟料系数为低碳水泥技术中主流的减碳方案。目前降低熟料系数为低碳水泥技术中主流的减碳方案。其他技术路径中,原料替代方案主要受限于电石渣等富钙固废资源地域资源分布不均;新品种水泥技术的应用需综合考虑经济性、水泥性能及产能情况,应用潜力尚有不确定性,因而尚未大规模普及。与海外企业相比,我国水泥行业熟料系数历史上看一直偏低,近年来随着大标号水泥的推广及中小水泥厂粉磨站的出清,整体呈上升趋势;但根据华新水泥低碳发展白皮书测算,目前降低熟料系数仍具有较大的减碳潜力。图表图表 13 我国水泥行业熟料系
52、数及海外企业对比我国水泥行业熟料系数及海外企业对比 图表图表 14 主流低碳水泥熟料的生产路径主流低碳水泥熟料的生产路径 资料来源:数字水泥网、公司公告、华创证券 资料来源:中国建筑材料科学研究总院有限公司中国水泥行业碳中和路径研究、华创证券 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 CCUS 或或是水泥工业碳中和目标的兜底技术。是水泥工业碳中和目标的兜底技术。如果水泥生产工艺没有发生低碳革命性变革,那么水泥生产过程中的非能源碳排放只有依靠 CCUS 技术降低。主流的水泥工业碳中和规划均将 CCUS 技术赋予了较
53、高的减碳权重,如全球水泥混凝土协会(GCCA)发布的 2050 碳中和路线图中,36%的碳减排依赖 CCUS 技术实现;而在欧盟水泥工业碳中和路线图中,这一比例达 42%。目前,CCUS 的减排成本仍然较高,据麦肯锡,目前我国CCUS 单位成本约 450 元/吨,对于水泥企业而言,由于生产线地理分布较分散,且水泥窑烟气中的 CO2 浓度低于 30%,预计运输成本和捕集成本更高;但随着技术成熟与规模化效应展现,CCUS 的减排成本可以逐渐降低。据中国建筑材料科学研究总院预测,水泥行业 CCUS 成本有望从 2025 年约 300-640 元/吨降至 2060 年 150-430 元/吨,若考虑到
54、碳价中枢长期上升/税收抵免等政策,CCUS 技术仍有望在水泥行业实现经济性。水泥企业正逐步推进水泥企业正逐步推进 CCUS 试点项目。试点项目。据中国水泥行业碳中和路径研究转引 IEA 数据,IEA,截至 2023 年 3 月,全球范围内产能超过 10 万吨/年的 CCUS 项目共 573 个,其中水泥行业有 27 个。CCUS 在水泥行业的最早也最为典型的示范项目于 2015 年在美国德克萨斯州的圣安东尼奥水泥厂运行,其产量超过 75000tCO2/a,其工艺主要采用化学吸收法。目前,水泥企业正逐步推进 CCUS 技术开发,如海德堡水泥在挪威的 Norcem Brevik 项目已动工,预计
55、24 年建成后将成为全球水泥行业首个工业规模量级的 CCS 项目,每年将可以捕集 40 万吨 CO2 并实现永久封存。国内,2018 年海螺集团在芜湖白马山水泥厂率先建设了行业首条 CCUS 示范线,年产 5 万吨食品级二氧化碳,填补了国内水泥行业 CCUS 技术的空白。图表图表 15 水泥行业水泥行业 CCUS 技术成本预测(元技术成本预测(元/吨)吨)图表图表 16 圣安东尼奥水泥厂化学吸收法碳捕获工艺流程圣安东尼奥水泥厂化学吸收法碳捕获工艺流程 资料来源:中国建筑材料科学研究总院 中国水泥行业碳中和路径研究、华创证券 资料来源:中国建筑材料科学研究总院 中国水泥行业碳中和路径研究、华创证
56、券 (二)(二)行业现状:国内外头部企业视角行业现状:国内外头部企业视角 我国水泥企业碳排差异已初步凸显,头部企业明显优于行业平均。我国水泥企业碳排差异已初步凸显,头部企业明显优于行业平均。据公司 ESG 报告披露,头部企业排放情况良好,海螺水泥、天山水泥、华润水泥、华新水泥、上峰水泥 2022 年单位熟料碳排放量均低于 2021 年行业均值,且能耗水平同样更低。2022 年如华新、华润平均能耗甚至已优于行业标杆值(100 kgce/t),远低于 2021 年行业能耗均值。水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16
57、 图表图表 17 国内主要水泥企业碳排放水平对比(国内主要水泥企业碳排放水平对比(t/t)图表图表 18 国内主要水泥企业能耗对比(国内主要水泥企业能耗对比(kgce/t)资料来源:生态环境部水泥行业绿色发展水平评估报告、公司公告、华创证券测算 资料来源:生态环境部水泥行业绿色发展水平评估报告、公司公告、华创证券测算 国内头部企业能耗相比海外龙头明显占优,但单位碳排放差异不大。国内头部企业能耗相比海外龙头明显占优,但单位碳排放差异不大。我们选取海螺、天山、华新作为国内龙头企业与海德堡水泥、豪瑞、意大利水泥进行对比,可发现国内龙头企业能耗水平远优于海外龙头。我们测算 2022 年国内三家企业单位
58、熟料综合能耗平均为 103.94kgce/t,而海外三家企业平均能耗为 130.83 kgce/t(假定意大利水泥 22 年能耗与21 年一致),国内龙头企业能耗约低 20%左右。但若以碳排放指标作为衡量标准,我国龙头企业尽管仍然表现更为优异,但整体差距并不明显;我们测算 2022 年国内三家企业单位熟料碳排放平均值为 0.827t/t,而海外三家企业平均碳排放 0.865 t/t,差异为 4.6%左右。指标差异或与政策指标差异或与政策导向导向及资源禀赋及资源禀赋不同存在一定关联。不同存在一定关联。如前文分析,我国水泥节能减排政策总体侧重以降低能耗为导向,国内企业或更为追求能效管理;此外,国内
59、水泥企业在产能置换过程中通常用落后的小生产线置换工艺领先的大型生产线,因此能效水平较为领先。而海外碳市场建成时间较早,国际主要水泥集团均已有所布局,减碳动力相对更强、开始更早;且以欧盟国家为主的替代燃料产业链相对成熟,以固废为主的替代燃料兼具减碳能力及一定的经济性,因此单位能耗的碳排情况相对优异。污染物排放指标污染物排放指标的对比情况同样可验证上述观点。的对比情况同样可验证上述观点。近年来,国内出台多项政策以缓解大气污染物排放的问题,促使企业进行技术改造,通过源头控制与末端治理以降低污染物排放指标。以海螺水泥为例,从 2017 年到 2022 年,企业氮氧化物排放指标、二氧化硫排放指标、颗粒物
60、排放指标分别降低了 55.70%、70.70%、80.66%,呈逐年下降趋势;而根据欧洲水泥协会,近年欧洲水泥企业三项污染物指标变化不大,且氮氧化物、二氧化硫排放量明显高于我国水泥企业,或显示海外企业面临的污染排放约束低于国内企业。我们认为随着国内政策导向由侧重能耗双控转向侧重碳排放双控,国内企业减碳意愿将增强,有望推动企业碳强度进一步下降。水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 17 图表图表 19 国内国内/海外企业单位熟料碳排放对比(海外企业单位熟料碳排放对比(t/t)图表图表 20 国内国内/海外企业单位熟料
61、能耗对比(海外企业单位熟料能耗对比(kgce/t)资料来源:公司公告、华创证券测算 资料来源:公司公告、华创证券测算 图表图表 21 近年来海螺水泥污染物排放指标变化近年来海螺水泥污染物排放指标变化 图表图表 22 EU27 国污染物排放指标变化国污染物排放指标变化 资料来源:公司公告、华创证券 资料来源:欧洲水泥协会、华创证券 三、三、成本角度:纳入全国碳市场成本角度:纳入全国碳市场将将对水泥企业影响几何?对水泥企业影响几何?(一)(一)目前试点碳交易地区水泥企业碳交易成本较低目前试点碳交易地区水泥企业碳交易成本较低 目前试点地区水泥企业碳配额相对宽松,购碳成本较低。目前试点地区水泥企业碳配
62、额相对宽松,购碳成本较低。以塔牌集团为例,公司产线均位于广东、福建,均为碳交易试点地区。22 年公司净购买碳配额金额为 542 万元,占水泥熟料业务总成本 0.11%,对应单吨水泥成本仅 0.3 元。从公司碳排放配额数量情况来看,近三年公司所获取配额中免费分配取得的配额比例均维持 99%以上,通过净购买取得的配额占总配额的比重不到 1%,公司碳配额仍较宽裕;我们认为主要系试点地区碳市场仍处于探索阶段,近年碳排放配额分配方案整体变化不大。以广东省为例,2018 年-2022 年该地分配方案对熟料生产基准值均未作调整,仅 2021 年对免费发放配额、年度下降系数及产量取值上限予以调降。若仅考虑熟料
63、生产过程配额变动情况,4 年内单位水泥产线所得的免费配额累计仅减少 9.6%(免费碳配额=设计产能 产量上限 基准值 年度下降系数 免费比例),而同期广东水泥产量累计降幅为 5.4%。水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 图表图表 23 2022 年塔牌集团纳入广东、福建水泥熟料清单生产线明细年塔牌集团纳入广东、福建水泥熟料清单生产线明细 企业名称企业名称 产线名称产线名称 投产时间投产时间 设计产能设计产能 窑炉直径窑炉直径 广东塔牌集团股份有限公司广东塔牌集团股份有限公司 10000t/d 新干法水泥生产
64、线一期 2017 年 11 月 10000(t/d)6.292m 10000t/d 新干法水泥生产线二期 2020 年 5 月 10000(t/d)6.292m 梅州市塔牌集团蕉岭鑫达旋窑水泥有限公司梅州市塔牌集团蕉岭鑫达旋窑水泥有限公司 5000t/d 新干法水泥生产线 2003 年 6 月 5000(t/d)4.872m 惠州塔牌水泥有限公司惠州塔牌水泥有限公司 4500t/d 熟料新型水泥生产线 1#窑 2006 年 8 月 4500(t/d)4.874m 4500t/d 熟料新型水泥生产线 2#窑 2008 年 8 月 4500(t/d)4.874m 福建塔牌水泥有限公司福建塔牌水泥有
65、限公司 4500t/d 熟料新型水泥生产线 1#窑 2009 年 5 月 4500(t/d)4.874m 4500t/d 熟料新型水泥生产线 2#窑 2010 年 12 月 4500(t/d)4.874m 资料来源:各省市生态环境管理部门官网、华创证券 图表图表 24 塔牌集团历年净购买碳配额金额情况塔牌集团历年净购买碳配额金额情况 图表图表 25 塔牌集团所获得免费配额占总配额的比重塔牌集团所获得免费配额占总配额的比重 资料来源:公司公告、华创证券 资料来源:公司公告、华创证券 图表图表 26 广东省广东省 2018-2022 年碳排放配额政策汇总年碳排放配额政策汇总 2018 2019 2
66、020 2021 2022 试点总配额(亿吨,试点总配额(亿吨,21 年剔除电力行业)年剔除电力行业)4.22 4.65 4.65 2.65 2.66 水泥行业免费发放配额占比水泥行业免费发放配额占比 97%95%97%96%96%水泥行业年度下降系数水泥行业年度下降系数 1 1 1 0.99 1 水泥行业产量取值上限水泥行业产量取值上限 1.3 1.3 1.3 1.2 1.2 粉磨工序基准值(粉磨工序基准值(tCO2/t 水泥)水泥)0.025 0.025 0.025 0.023 0.023 熟料生产基准值(熟料生产基准值(tCO2/t 熟料)熟料)4000t/d 以上以上 0.884 0.
67、884 0.884 0.884 0.884 熟料生产基准值(熟料生产基准值(tCO2/t 熟料)熟料)2000-4000t/d 0.909 0.909 0.909 0.909 0.909 熟料生产基准值(熟料生产基准值(tCO2/t 熟料)熟料)2000t/d 以下以下 0.950 0.950 0.950 0.950 0.950 资料来源:广东省生态环境管理部门官网、华创证券 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 (二)(二)行业视角行业视角:对标欧盟,对标欧盟,成本增量将逐步凸显成本增量将逐步凸显 从欧洲市
68、场从欧洲市场的经验的经验来看,碳来看,碳交易市场交易市场对水泥企业的对水泥企业的成本冲击将成本冲击将逐步逐步凸显凸显。2008 年之后,欧洲水泥行业经历了碳配额由充裕到短缺的过程。近两年欧洲水泥出现较大的碳缺口,主要受 EU ETS 第四阶段灰水泥熟料基准值大幅下调影响(由 0.766 调整至 0.693tCO2/t熟料),2021 年行业免费配额总量下降 13.4%,缺口比例达 13%。2022 年,欧洲水泥行业仍存在 6.5%的碳缺口,若按照 2022 年 EU ETS 平均碳价 81 欧元/吨测算,单吨熟料的成本增量约 4 欧元。我们测算该项成本对欧洲头部水泥企业海德堡水泥净利润的潜在冲
69、击幅度可达 20%;显示在碳配额总量收紧和碳价提升的双重影响下,欧洲水泥行业的碳成本逐步凸显。图表图表 27 2005-2022 年年欧洲欧洲碳市场水泥行业碳缺口情况碳市场水泥行业碳缺口情况 资料来源:欧洲环境司官网、华创证券 图表图表 28 2020-2022 年欧洲水泥行业年欧洲水泥行业碳成本测算碳成本测算 指标明显指标明显 2020 2021 2022 免费配额总量(亿吨)免费配额总量(亿吨)11.07 9.58 9.63 实际排放量(亿吨)实际排放量(亿吨)10.74 11.02 10.30 碳缺口(亿吨)碳缺口(亿吨)-0.33 1.44 0.67 基准值(基准值(tCO2/t 熟料
70、)熟料)0.766 0.693 0.693 预估熟料产量预估熟料产量(亿亿)14.45 13.83 13.90 EU ETS 平均碳价(欧元平均碳价(欧元/吨)吨)25 53 81 行业成本冲击(亿欧元)行业成本冲击(亿欧元)无影响 76.22 54.37 单吨单吨熟料熟料成本(欧元成本(欧元/吨)吨)无影响 5.51 3.91 注:白水泥产量较小,计算过程仅考虑灰水泥 资料来源:欧洲环境司官网、wind、华创证券测算 图表图表 29 碳成本对碳成本对海德堡水泥海德堡水泥的盈利冲击的盈利冲击模拟模拟 2022 海德堡水泥熟料销量(亿)1.188 海德堡熟料系数 71.60%水泥行业深度研究报告
71、水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 20 海德堡熟料产量预估(亿)0.85 海德堡熟料碳成本预估(亿欧元)3.33 海德堡归母净利润(亿欧元)15.97 碳成本占利润比重 20.8%资料来源:公司公告、欧洲环境司官网、wind、华创证券测算 注1:该测算为模拟情景,实际情况下海德堡水泥存在以成本计量的排放权准备金 注2:假设EU ETS覆盖了海德堡水泥经营的所有区域 若水泥行业若水泥行业 2024 年纳入碳交易市场,年纳入碳交易市场,中性情景下行业整体利润中性情景下行业整体利润或将削减或将削减超超 15%。假设最终配额计算采取基准法
72、,在宽松/中性/严格的基准假设下(分别对应广东试点/湖北试点/EUETS 第四阶段的基准值),2024 年水泥行业免费配额分别为 11.50/10.55/9.39 亿吨(假设 2023 年熟料产量较 2022 年下降 3%,2024 年免费配额核算以 2023 年熟料产量为基数)。若 2024 年实际熟料产量同比 2023 年降幅分别为 5%/3%/0%,则实际配额需求分别为 10.89/11.12/11.46 亿吨;则在宽松假设下,2024 年无配额缺口,而在中性、严格假设下,碳配额缺口范围分别为 0.340.92 亿、1.502.07 亿吨。我们假设中性情景下 24 年实际熟料产量下滑 3
73、%,碳价维持 80 元/吨,测算行业成本将增加 46 亿元,对应单吨熟料成本为 3.38 元。在当前行业整体盈利承压背景下,该项成本冲击较大:按照数字水泥网统计,2022 年水泥行业利润仅为 690 亿元左右,从 2023 年前三季度来看,预计行业利润同比降幅仍达 60%左右;我们假设全年行业利润降幅 60%,则 23 年行业盈利仅为 276亿,则碳市场对行业的盈利冲击超过 15%。图表图表 30 不同情景下不同情景下 2024 年年水泥行业纳入水泥行业纳入碳市场碳市场潜在的潜在的成本冲击成本冲击(假设假设采取采取基准法)基准法)23E 熟料产量(亿吨)熟料产量(亿吨)13.55(假设(假设
74、2023 年熟料产量较年熟料产量较 2022 年下降年下降 3%)行业平均行业平均单位碳排放量单位碳排放量(tCO2/t 熟料)熟料)0.846 行业基准值行业基准值假设假设(tCO2/t 熟料)熟料)广东广东:现阶段最低标准现阶段最低标准 湖北:湖北:40%分位分位企业排放企业排放量量 EUETS:前:前 10%企业平均排放企业平均排放 0.8486 0.7784 0.6930 免费配额(亿免费配额(亿 tCO2)11.50 10.55 9.39 24E 熟料需求量同比熟料需求量同比-5%-3%0%-5%-3%0%-5%-3%0%配额需求(亿配额需求(亿 tCO2)10.89 11.12 1
75、1.46 10.89 11.12 11.46 10.89 11.12 11.46 碳配额缺口(亿碳配额缺口(亿 tCO2)无缺口 无缺口 无缺口 0.34 0.57 0.92 1.50 1.73 2.07 碳价碳价假设假设(元(元/tCO2)成本冲击成本冲击(亿元)(亿元)55 无影响 无影响 无影响 19 31 50 83 95 114 80 无影响 无影响 无影响 27 46 73 120 138 166 120 无影响 无影响 无影响 41 69 110 180 208 249 碳成本碳成本(元(元/t 熟料)熟料)55 无影响 无影响 无影响 1.39 2.32 3.72 6.09 7
76、.02 8.42 80 无影响 无影响 无影响 2.02 3.38 5.41 8.86 10.21 12.24 120 无影响 无影响 无影响 3.04 5.07 8.11 13.28 15.31 18.36 资料来源:欧盟委员会官网、各省市生态环境管理部门官网、华创证券 注:广东免费配额比例96%,基准值经调整;湖北基准值为2021年省生态环境厅披露数据;假设近3年行业单位熟料碳排不变;配额计算仅考虑熟料工序 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 21 (三)(三)企业视角:成本曲线或将重塑企业视角:成本曲线或将
77、重塑 我们预计水泥行业纳入碳交易市场后,成本冲击对于各企业而言是具非对称性的,头部企业的减碳优势将转化为成本优势,而小企业在盈利状况本就薄弱的情况下或将更难以负担碳交易成本或减碳改造成本,行业供给格局有望实现优化。1)碳碳减排减排差异差异将通过将通过碳价碳价的形式的形式转化为转化为企业企业间的间的成本差异成本差异。头部企业减碳投入较多,碳排放指标上与小企业存在排放差异;即使在头部企业之间,差异依然存在。例如,2022年山水水泥碳排放指标高于华新水泥 0.04t/t 熟料,在 80 元/t CO2价格(2022 年国内碳市场均价)下,碳成本差距为 3.2 元/t 熟料,而在 600 元/t CO
78、2(EU ETS2022 年碳均价)下,成本差异进一步扩大到 24.0 元/t 熟料。据此我们认为,在碳交易引入后,碳排放水平控制较好的头部企业,其碳排放优势有望转化为生产成本优势。图表图表 31 国内主要水泥企业碳排放水平对比国内主要水泥企业碳排放水平对比(tCO2/t 熟料)熟料)资料来源:公司公告、华创证券 图表图表 32 2022 年国内主要水泥企业不同碳价下碳成本差距(元年国内主要水泥企业不同碳价下碳成本差距(元/t 熟料)熟料)55 元元/tCO2【22 年国内碳年国内碳市场均价】市场均价】80 元元/tCO2【目前国内碳【目前国内碳市场均价】市场均价】120 元元/tCO2【北京
79、【北京试点市试点市场场碳价】碳价】200 元元/tCO2【加州【加州-魁北克魁北克22 年均价】年均价】600 元元/tCO2【EU ETS 22 年均价】年均价】华新-天山股份 0.3 0.4 0.6 1.0 3.0 华新-华润水泥 0.6 0.8 1.2 2.0 6.0 华新-海螺水泥 0.9 1.2 1.9 3.1 9.4 华新-亚洲水泥 1.0 1.5 2.3 3.8 11.4 华新-行业平均 1.4 2.1 3.1 5.2 15.6 华新-山水水泥 2.2 3.2 4.8 8.0 24.0 资料来源:公司公告、华创证券 2)龙头企业具有资金优势以及)龙头企业具有资金优势以及减碳减碳费
80、用摊薄费用摊薄能力能力。以华新水泥武穴工厂的碳减排计划为例,该工厂 2021-2025 年的计划投资额为 9000 万,2025-2030 年的计划投资额为 2.5 亿;根据2022 年湖北省水泥熟料生产线清单,华新武穴工厂合计 2 条生产线,实际日产 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 22 能为 11000 吨。以此测算,华新水泥武穴工厂单线碳减排投资额约 1.7 亿,2021-2025 年年均吨熟料投资额为 5.45 元,2026-2030 年年均吨熟料投资额为 15.15 元。我们认为在当前行业盈利整体下
81、滑,亏损面持续扩大的当下,小企业面临较大的资金压力,或更难以承受同等规模的投资额度;且小企业产线相对老旧,与龙头企业的生产技术具有一定差距,为实现同一水平低碳生产,需承担更大的边际成本。另一方面,龙头企业不仅具有较大的资金优势,其较大的产能规模能够有效摊薄减碳中的固定成本(如低碳水泥、CCUS技术的前期研发),相较于小企业,其减碳排平均成本会更低,具有较大的成本优势。因此,我们判断碳市场的纳入有望推动水泥行业集中度持续提升,供给格局在小企业逐步出清及行业并购成本逐步降低的情况下将得以持续优化。图表图表 33 华新武穴工厂碳减排计划成本测算华新武穴工厂碳减排计划成本测算 熟料年产能合计(熟料年产
82、能合计(按年生产天数按年生产天数 300 天测算,天测算,万吨)万吨)330 一阶段(2021-2025 年)预计投资额合计(万元)9000 二阶段(2026-2030 年)预计投资额合计(万元)25000 一阶段年均吨熟料投资额(元/吨)5.45 二阶段年均吨熟料投资额(元/吨)15.15 资料来源:华新水泥2021年华新水泥低碳发展白皮书、湖北省经济和信息化厅关于2022年度 全省水泥熟料平板玻璃生产线清单的公告、华创证券 四、四、投资建议投资建议 碳交易市场有望重塑水泥行业成本曲线,建议关注减排技术领先、资金雄厚的相关标的:华新水泥、海螺水泥、上峰水泥;当前水泥行业技改仍有较大空间,减碳
83、技术发展前景广阔。建议关注水泥工程龙头:中材国际。五、五、风险提示风险提示 碳交易市场推进不及预期、碳配额碳交易价格波动、数据测算存在误差。水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 23 附录附录 图表图表 34 碳排放权交易市场相关词汇定义碳排放权交易市场相关词汇定义 词汇词汇 定义定义 温室气体温室气体 是指大气中吸收和重新放出红外辐射的自然和人为的气态成分,包括二氧化碳(CO2)、甲烷(CH4)、氧化亚氮(N2O)、氢氟碳化物(HFCs)、全氟化碳(PFCs)、六氟化硫(SF6)和三氟化氮(NF3)。由于二氧化碳
84、占的比例最大,对全球升温的贡献也最大,温室气体交易往往以每吨二氧化碳当量(tCO2e)为计量单位。碳排放碳排放 是指煤炭、石油、天然气等化石能源燃烧活动和工业生产过程以及土地利用变化与林业等活动产生的温室气体排放,也包括因使用外购的电力和热力等所导致的温室气体排放。碳排放权碳排放权 是指分配给重点排放单位的规定时期内的碳排放额度。国家核证自愿减排国家核证自愿减排量量 是指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证,并在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统中登记的温室气体减排量。资料来源:生态环境部、华创证券 碳配额分配方法:ICAP 碳排放权交易手册 将配额分
85、配方法主要分为拍卖法、历史法、基于历史产量的基准法和基于实际产量的基准法。其中拍卖法通过竞标来分配配额,后三者为免费分配方法。其中历史法为根据企业的历史排放量进行免费配额分配;基准法一般取行业内平均水平或先进水平的单位具体产品排放值作为基准值,根据履约期内企业固定的历史产量水平或实际产量进行免费分配。我国的分配方法还包括标杆法,这一方法与基准线法类似,一般取区域内同行业某一百分比水平企业的单位具体产品排放值作为标杆值,根据履约期间企业的实际产量水平进行免费分配。图表图表 35 碳配额碳配额不同分配方法不同分配方法情况介绍情况介绍 方法方法 内容 优势 劣势 拍拍卖卖 拍卖法 配额拍卖,出价高者
86、买下配额 1、增加政府收入,为公共收入提供新的增长点 2、简单方便、行之有效,提供灵活性 3、降低对消费者的不利影响 4、对尽早开展减排行动的企业有利 5、提高市场透明度 6、助推碳价发现,提供市场流动性 1、对防范碳泄露效果甚微 2、不能直接补偿企业因搁浅资产而引致的损失 3、小型企业将较难参与到拍卖过程,因此导致成本进一步提升 免免费费 历史法 根据企业的历史排放量进行免费配额分配 1、相对简单,在 ETS 初期阶段效率较高 2、为因减排计划而搁浅的资产提供一些补偿 3、对企业保持持续减排有激励作用 1、只对碳泄露提供微弱的保护 2、提前减排行动反而收到惩罚,会削弱减排激励性 4、企业可以
87、降低减排效率以获得充足的免费配额牟取暴利 5、对新纳入企业造成阻碍 基准法(基于历史产量)一般取行业内平均水平或先进水平的单位具体产品排放值作为基准值,根据履约期内企业固定的历史产量水平进行免费分配,切断了一个设施的排1、鼓励提前减排行动 2、加强企业排放强度与所获配额之间的联系 1、对防范碳泄漏风险有一定效果 2、仍然可以给企业带来暴利 3、需要收集分析历史排放强度以制定具体的基准值,且需要获取历史产量数据进 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 24 放强度与其所得到的免费配额水平之间的联系,无论设施的生产或排
88、放强度如何变化,分配的配额都保持不变 行配额分配,实施较复杂 4、存在扭曲碳价信号的潜在可能 5、对新纳入企业造成阻碍 基准法(基于实际产量)使用产品的排放基准值,但是根据履约期间企业的实际产量水平而不是固定的历史产量水平进行免费分配 1、可有效应对碳泄漏风险 2、对提前减排行动者有利,维持企业降低排放强度的积极性 3、能充分解决新纳入者问题 1、不利于激励需求侧减排 2、计算基准值和衡量产量水平较为复杂 资料来源:ICAP碳排放权交易手册,华创证券 注:碳泄漏,指由于某区域内气候政策收紧导致成本上升,一些企业会将生产活动转移到政策相对宽松的区域 水泥行业深度研究报告水泥行业深度研究报告 证监
89、会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 25 建筑建材组团队介绍建筑建材组团队介绍 组长、首席分析师:王彬鹏组长、首席分析师:王彬鹏 上海财经大学数量经济学硕士,4 年建筑工程研究经验,曾就职于招商证券,2019 年 5 月加入华创证券研究所。2019年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第一名。2020 年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名,2020 年金牛建筑行业最佳分析团队,2020 年 Wind 建筑行业最佳分析师第五名。分析师:鲁星泽分析师:鲁星泽 慕尼黑工业大学工学硕士。2015 年加入华创证券研究所。2017 年/2019 年新财富评选房地产行业入围(第六
90、名)/第三名团队成员;2018 年/2019 年水晶球评选房地产行业第四名/第三名团队成员;2018 年金牛奖评选房地产行业第一名团队成员;2019 年金麒麟评选房地产行业第二名团队成员;2019 年上证报评选房地产与建筑装饰行业第三名团队成员。分析师:郭亚新分析师:郭亚新 南开大学产业经济学硕士。2020 年加入华创证券。2020 年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名,2020 年金牛建筑行业最佳分析团队,2020 年 Wind 建筑行业最佳分析师第五名团队成员。研究员:杨啸宇研究员:杨啸宇 武汉大学金融学硕士,曾任职于德邦证券权益投资部,2023 年加入华创证券研究所。水泥行业深度研究报告
91、水泥行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 27 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明:基准指数说明:A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:
92、预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或
93、完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对
94、本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: