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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|公司深度报告 2024 年 01 月 08 日 华勤技术(华勤技术(603296.SH)受益受益 AI 硬件创新硬件创新,ODM 龙头推进龙头推进“2+N+3”战略成长路径”战略成长路径 财务指标财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)83,759 92,646 87,745 99,292 115,189 增长率 yoy(%)39.9 10.6-5.3 13.2 16.0 归母净利润(百万元)1,893 2,564 2,613 3,047 3,716 增长率 yoy(%)-13.6
2、 35.4 1.9 16.6 22.0 ROE(%)19.4 20.1 17.2 16.7 16.8 EPS 最新摊薄(元)2.61 3.54 3.61 4.21 5.13 P/E(倍)28.4 21.0 22.2 19.1 15.7 P/B(倍)5.6 4.3 3.6 3.0 2.5 资料来源:公司财报,长城证券产业金融研究院 全球智能硬件全球智能硬件 ODM龙头,产品品类不断拓展。龙头,产品品类不断拓展。公司深耕智能硬件 ODM 行业十余年,在国内外积累了丰富且稳定的客户资源,是智能硬件 ODM 领域的龙头企业。公司近几年产品品类持续拓展,在手机平板之外,积极拓展笔电、穿戴类的智能产品,同
3、时在数据产品服务器和汽车电子产品的增长和份额的不断的提升,为业绩的增长奠定了长期的基础。根据 Counterpoint 数据及公司销量数据,以“智能硬件三大件”出货量计算(包括智能手机、笔记本电脑和平板电脑),华勤技术 2021 年整体出货量超 2亿台,位居全球智能硬件ODM 行业第一。需求端:消费需求端:消费电子步入复苏周期,电子步入复苏周期,AI助推需求增长助推需求增长。下游库存去化逐步完成,消费电子市场正在逐步进入温和复苏周期。根据 IDC 预测数据,到 2024 年全球智能手机及穿戴智能产品出货量将有望恢复成长,预计将达到 17.82 亿台,2025 年预计将达到 18.62 亿台。在
4、智能手机、PC、服务器及物联网领域,AI 均有相应端侧落地。我们认为,AI 应用场景不断拓展的趋势明确,在 AI技术赋能下,相关智能硬件性能得到大幅提升,有望驱动新一轮的换机周期,助推消费电子需求增长,行业景气回升。供给端:本土厂商供给端:本土厂商 ODM 份额提升,精准卡位优质赛道份额提升,精准卡位优质赛道。近年来,全球智能手机 ODM/IDH市场整合加速,份额不断向行业龙头集中。根据 Counterpoint数据,2023 年 H1,华勤技术、龙旗科技及闻泰科技继续主导全球智能手机ODM/IDH 行业“三足鼎立”的竞争格局,三家公司市占率 2023 年 H1 约为76%。我们认为,未来智能
5、手机 ODM 行业龙头企业市场占有率有望进一步提升,头部效应有望进一步增强。PC 代工方面,大陆厂商市占率仍低,成长空间广阔,公司将作为赛道龙头率先受益。在手机、PC 等消费电子传统硬件以外,本土厂商亦精准卡位 AI服务器及汽车电子等优质赛道,行业成长增速仍值得期待。维持“买入”评级维持“买入”评级:随着 AI推助 PC 产业链景气度恢复,以及市场份额的进一步提升,笔电业务有望成为公司业绩增长的主要来源之一。同时 AI芯片正在加速国产替代,国内服务器 ODM 厂商亦有望获得更多供应链附加值,叠加AI服务器需求持续火热,公司服务器业务未来有望保持高速增长态势,此外公司汽车电子业务进展顺利,有望快
6、速起量。Counterpoint 数据显示,在 买入买入(维持维持评级评级)股票信息股票信息 行业 电子 2024 年 1 月 5 日收盘价(元)74.30 总市值(百万元)53,811.95 流通市值(百万元)4,417.73 总股本(百万股)724.25 流通股本(百万股)59.46 近 3 月日均成交额(百万元)221.82 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 邹兰兰邹兰兰 执业证书编号:S01 邮箱: 相关研究相关研究 1、首次发布股票激励计划,看好 PC 领域快速增长华勤技术(603296.SH)公司动态点评2023-12-14 2、业绩维持高增长,笔电+
7、服务器 ODM 贡献核心增量华勤技术(603296.SH)公司动态点评 2023-10-26 3、需求承压拖累业绩,服务器+汽车打开增量空间 华勤技术(603296)公司动态点评2023-09-12 -18%-13%-9%-4%0%5%9%14%--01华勤技术沪深300公司深度报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 Mate60 系列的推动下,华为 2023 年在全球高端手机市场的份额同比增加2pcts 至 5%。根据 TechInsights 最新预测,从 2024 年起,华为鸿蒙 Harmony OS 将成为中国市场
8、上第二大智能手机操作系统。我们看好公司受益消费电子整体需求回暖及国产头部客户华为崛起,ODM 业务有望整体持续增长,预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 26.13 亿元、30.47 亿元、37.16 亿元,EPS 分别为 3.61 元、4.21 元、5.13 元,PE 分别为 22X、19X、16X。风险提示:风险提示:行业周期波动影响,原材料价格波动风险,市场竞争风险,汇率波动影响。8YMBxVhXiZ8WvY6M8QbRmOnNtRsOjMrRmNjMrQtR7NpPwPuOsOoOwMmRpN公司深度报告 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内
9、容目录 1.全球智能硬件 ODM 龙头厂商,平台优势突出.5 1.1 深耕 ODM 代工赛道,多品类扩张协同发力.5 1.2 公司股权结构稳定清晰,治理结构完善.6 1.3 公司财务数据保持健康,发展趋势快速向上.8 2.需求端:消费电子步入复苏周期,AI 创新助推需求增长.11 2.1 智能手机有望温和复苏,期待硬件创新推动换机需求.11 2.2 需求转暖叠加 AI 创新,PC 景气度有望率先恢复.13 2.3 可穿戴硬件受益新兴市场增长强劲,拉动 ODM 产业需求回升.15 2.4 云厂商加大 AI服务器资本开支,ODM 产业开辟新蓝海.16 2.5 新能源车渗透率不断提高,汽车电子前景广
10、阔.17 3.供给端:本土厂商 ODM 份额有望持续提升,头部企业护城河加深.19 3.1 ODM 产业链概况:代工产业推动电子业大发展,马太效应凸显.19 3.2 智能手机 ODM 渗透率有望持续提升,本土企业份额受益国产品牌崛起.20 3.3 PC ODM 渗透率处于高位,大陆厂商份额有望提升.22 4.盈利预测与投资建议.24 4.1 受益消费电子行业整体复苏,PC 与服务器业务展现弹性.24 4.2 产能持续扩张,平台及规模效应显著.25 4.3 盈利预测.26 5.风险提示.27 图表目录图表目录 图表 1:公司发展历程.5 图表 2:“2+N+3”战略产品结构图.6 图表 3:公司
11、股权结构图.7 图表 4:公司部分高管基本信息介绍.7 图表 5:公司营业收入(亿元)及同比增速(%).8 图表 6:公司归母净利润(亿元)及同比增速(%).8 图表 7:公司经营活动现金流量净额(亿元)及占营收比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 8:公司资产合计(亿元)及资产负债率(%).错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 9:各业务收入情况(亿元).9 图表 10:2023 年 H1 各业务收入占比(%).9 图表 11:2019-2023Q1-Q3 整体毛利率(%)&净利率(%).10 图表 12:2020-2022 年各产品毛利率(%)变化趋势.10 图表 13:2019-
12、2023 年前三季度销售费用及销售费用率.10 图表 14:2019-2023 年前三季度管理费用及管理费用率.10 图表 15:2019-2023 年前三季度研发费用及研发费用率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 16:2019-2023 年前三季度财务费用及财务费用率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 17:2019-2024 年全球智能手机出货量及同比.11 图表 18:各季度全球智能手机出货量及同比.11 图表 19:高通及联发科发布 AI手机端产品情况.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 20:2015-2022 年华为全球智能手机出货量及市场份额.12 图表 21:
13、华为 Mate 60 系列新品参数一览.13 图表 22:各季度全球个人电脑出货量及同比增长.13 公司深度报告 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23:AI PC 历史演化趋势.14 图表 24:全球 AI PC 出货量预测.15 图表 25:2019-2023 年全球可穿戴设备出货量及同比增长.16 图表 26:20202023 年全球 AI 服务器市场规模(亿美元).16 图表 27:20182026 年中国 AI 服务器市场规模(亿美元).16 图表 28:北美五大云厂商 AI 侧资本开支情况.17 图表 29:2016-2022 年中国新能源汽车销量及增
14、速.17 图表 30:近一年中国新能源汽车销售占比(%).17 图表 31:智能座舱概述图.18 图表 33:2019-2024 年中国智能座舱市场规模及预测(亿元).19 图表 34:ODM/EMS/IDH 的特征差异.20 图表 35:2016-2022 年全球智能手机 ODM/IDH 模式出货量与渗透率.20 图表 36:2023 年 H1 全球智能手机 ODM/IDH 厂商出货量份额.21 图表 37:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗营收(单位:亿元)对比.21 图表 38:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗归母净利润(单位:亿元)对比.21 图表 39:20
15、19-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗 ODM 业务毛利率(%)对比.22 图表 40:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗净利率(%)对比.22 图表 41:2015 年-2025 年全球笔记本电脑 ODM/EMS 出货量及预测.22 图表 42:2015 年-2025 年全球平板电脑 ODM/EMS 出货量及预测.22 图表 43:2022 年 Q1 全球笔电代工市场份额(单位:%).23 图表 44:2023 年 Q1 全球笔电代工市场份额(单位:%).23 图表 45:2020 年前五大客户营收(亿元).24 图表 46:2021 年前五大客户营收(亿元).24 图表 4
16、7:2022 年前五大客户营收(亿元).24 图表 48:截至最新公告日 IPO 募投项目投入情况.25 图表 49:华勤技术产能情况(万台).26 图表 50:华勤技术产能利用率情况(%).26 公司深度报告 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.全球智能硬件全球智能硬件 ODM 龙头龙头厂商,平台优势突出厂商,平台优势突出 1.1 深耕深耕 ODM 代工代工赛道,赛道,多品类扩张协同发力多品类扩张协同发力 华勤技术于 2005 年成立,2023 年于上海证券交易所成功上市。公司专业从事智能硬件产品的研发设计、生产制造和运营服务,属于智能硬件 ODM 行业。公司产品线
17、涵盖智能手机、笔记本电脑、平板电脑、智能穿戴(包含智能手表、TWS 耳机、智能手环等)、AIoT 产品(包含智能 POS 机、汽车电子、智能音箱等)及服务器等智能硬件产品。公司的发展历程主要分为四个阶段:1)2005-2009 年手机 IDH 阶段:公司成立之初主要从事功能手机 IDH 服务,仅覆盖手机产业链中的研发设计环节,产品形态主要为研发设计方案及软硬件高度集成的 PCBA主板。2)2010-2014 年手机、平板 ODM 阶段:从 IDH 模式过渡到 ODM 模式。2010 年开始前瞻性将智能手机定位为公司的战略重心,从功能手机迭代到智能手机并开拓海外市场。2014 年成功开发亚马逊平
18、板电脑 ODM 业务,进入国际一线品牌供应链。3)2015-2019 年多品类 ODM 阶段:华勤技术逐渐进入快速发展期,依靠在智能手机、平板电脑等智能硬件领域积累的研发经验、制造经验和客户口碑,公司产品线逐渐丰富,逐渐完善了多品类 ODM 业务模式。4)2020 年至今智能硬件平台阶段:华勤技术紧密围绕公司战略,在牢牢巩固智能手机、平板电脑等产品的领先地位的同时,加大开拓笔记本电脑、智能穿戴、AIoT 及服务器等市场,持续积极导入品牌客户并实现了多品类智能硬件的批量出货。图表1:公司发展历程 资料来源:公司官网,长城证券产业金融研究院 公司在智能硬件 ODM 领域奠定了深厚的底蕴,根据公司招
19、股说明书,在智能手机、平板电脑、笔记本、服务器及汽车电子等五大智能硬件细分领域具备明显技术和规模优势:智能手机业务:智能手机业务:在智能手机 ODM/IDH 领域,公司已成为三星、OPPO、小米、vivo、联想和索尼等多家国内外知名终端厂商的重要供应商,与终端厂商建立了稳定的上下游合作关系,根据 Counterpoint 数据,华勤技术 2021 年智能手机 ODM/IDH 出货量达 1.6亿台,稳居全球智能手机 ODM/IDH 行业第一。平板电脑业务:平板电脑业务:在平板电脑 ODM 领域,公司已与三星、亚马逊、联想等国内外知名终端厂商建立了密切合作关系,并位居全球领先地位。华勤技术 202
20、1 年平板电脑出货量超 3,123 万台,根据 Counterpoint 数据,位居全球前五平板电脑品牌主要合作的 ODM公司出货份额第一。公司深度报告 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 笔记本电脑业务笔记本电脑业务:公司已与联想、宏基、华硕和小米等国内外知名终端厂商建立了良好的合作关系。华勤技术 2021 年笔记本电脑出货量超 1,000 万台,根据 Counterpoint 及公司销量数据,公司销量占全球笔记本电脑 ODM/EMS 出货量约 5%。服务器业务服务器业务:公司从 2017 年开始战略布局服务器 ODM 市场,经过数年潜心研发和技术积淀,公司在服务器 O
21、DM 领域形成了较强的研发能力和生产制造水平。2020 年,公司服务器 ODM 业务已实现规模收入。2022 年度公司服务器主营业务收入为 267,030.55万元,相比去年同期增长 565.34%,成功导入顶尖中国互联网客户。汽车电子及汽车电子及 AIoT、智能穿戴、智能穿戴业务业务:公司 2018 年进入汽车电子领域,构建起包含硬件、软件、HMI、测试等在内的全栈式自研能力,在东莞制造中心配备了专业的汽车电子智能制造车间,在智能座舱、智能车控、智能网联、智能驾驶四大业务模块均已实现突破,与国内汽车自主主机厂、新势力造车头部客户等达成多项合作;公司于 2017 年开始进入 AIoT 产品市场
22、,成功设计生产了智能 POS 机、汽车电子、智能音箱、人脸识别新零售终端等新兴智能硬件产品,并对小米、亚马逊、联想、商米和 Nauto 等多家知名终端厂商实现销售。在智能穿戴领域,公司凭借在智能手机及平板电脑业务发展中积累的软硬件研发能力、制造能力、供应链整合能力、质量管控能力等为智能穿戴业务赋能,在智能手表、TWS 耳机、智能手环等智能穿戴 ODM 市场崭露头角。进入三星、vivo 等知名品牌厂商的供应链。未来公司将以智能手机为核心深度赋能各品类智能硬件产品,致力于打造和推进“2+N+3”战略:以智能硬件和笔电双硬件生态为基础,努力拓展数据中心服务器业务、汽车电子业务和软件业务的三个新赛道,
23、打造数字经济下的科技公司的数字新基建。图表2:“2+N+3”战略产品结构图 资料来源:公司2023年半年报,长城证券产业金融研究院 1.2 公司公司股权结构稳定清晰,股权结构稳定清晰,治理结构完善治理结构完善 公司股权结构较为清晰稳定,截至 2023 年三季度末,上海奥勤持有公司 22,950 万股股份,持股比例为 31.69%,为公司的控股股东。邱文生先生直接持有公司 4.79%的股份,并通过上海奥勤、上海海贤间接控制公司 37.28%的股份,合计控制公司 42.07%的股份,系本公司的实际控制人,上海奥勤、邱文生先生、上海海贤存在一致行动关系。除控股公司深度报告 P.7 请仔细阅读本报告末
24、页声明请仔细阅读本报告末页声明 股东和实际控制人之外,直接持有公司 5%以上股份的其他主要股东包括上海勤沅、上海海贤、上海勤贝、上海勤旬、上海勤广、上海勤铎。其中上海勤沅为公司员工持股平台。图表3:公司股权结构图 资料来源:公司2023年三季报,长城证券产业金融研究院 管理团队深耕行业多年,具备丰富的从业经验。公司始终视人才为立身之本,拥有一支经验丰富、团结稳定、掌握核心技术的管理团队。公司核心管理团队成员随公司一同成长,均深耕智能硬件行业近二十年,对行业发展趋势与研发、设计、制造等全生命周期环节有着较为深刻的理解。公司核心管理团队具备市场营销、产品研发、企业管理、财务管理、质量控制、生产工艺
25、等覆盖消费电子全产业链的能力。在管理团队的带领下公司成功抓住智能硬件领域的几次重大变革,带领公司成为 ODM 行业的龙头企业。图表4:公司部分高管基本信息介绍 姓名 职务 简介 邱文生 董事长、总经理 1990 年 9 月至 1995 年 7 月于清华大学学习机械工程专业,并取得学士学位;1995 年 9 月至 1998 年 7 月于浙江大学学习化工过程机械专业,并取得硕士学位;1998 年 7 月至 2005 年 8 月于中兴通讯股份有限公司历任软件工程师、手机软件部部长、手机系统部部长、全球移动通讯系统手机产品线总经理;2005年 8 月至 2020 年 11 月历任华勤技术有限公司总经理
26、、董事长;2020 年 11 月至今任公司董事长、总经理。崔国鹏 副董事长 1994 年 9 月至 1998 年 6 月于西北工业大学学习航空宇航推进理论与工程专业,并取得学士学位;1998 年 9 月至 2001 年 4 月于西北工业大学学习航空宇航推进理论与工程专业,并取得硕士学位;2008 年 9 月至 2010 年 7 月于中欧国际工商学院学习工商管理专业,并取得 EMBA 学位;2001 年 4 月至 2005 年 5 月于中兴通讯股份有限公司历任研发工程师、研发经理、市场经理、市场部部长、产品经营团队市场总监;2005 年 8 月至 2020 年 11 月历任华勤技术有限公司营销体
27、系副总裁、策略合作部高级副总裁、董事等;2020 年 11 月至今任公司副董事长,现任公司策略投资部负责人。吴振海 董事、副总经理 1989 年 9 月至 1993 年 7 月于西安电子科技大学学习计算机软件专业,并取得学士学位;1996 年 9 月至 1999 年 4 月于西安交通大学学习计算机软件与理论专业,并取得硕士学位;1993 年 7 月至 1996 年 9 月于西安仪表厂(集团)任助理工程师;1999 年 4 月至 2006 年 1 月于中兴通讯股份有限公司历任工程师、软件部部长、系统部部长;2006 年 1 月至 2020 年 11 月历任华勤技术有限公司副总裁、高级副总裁、副总
28、经理、董事等,先后负责研发体系、质量体系、技术中心、创新产品实验室、流程与 IT 体系;2020 年 11 月至今任公司董事、副总经理,现任公司流程与 IT 体系 SVP。公司深度报告 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 陈晓蓉 董事 1990 年 9 月至 1994 年 7 月于上海大学学习电磁场与微波技术专业,并取得学士学位;2011 年 9 月至 2013 年 7 月于中欧国际工商学院学习工商管理专业,并取得 EMBA 学位;1994 年 7 月至 1999 年 2 月于上海大学任无线电电子学系通讯项目研究工程师;1999 年 3 月至 2005 年 12 月于中兴
29、通讯股份有限公司任全球移动通讯系统产品经营团队物流总监;2005 年 12 月至 2020 年 11 月历任华勤技术有限公司供应链体系高级副总裁、事业部总经理、董事、人力资源与企划体系高级副总裁等;2020 年 11 月至今任公司董事,现任公司人力资源与企划体系 SVP 邓治国 董事、副总经理 1996 年至 2000 年于青岛大学学习应用电子技术专业,获得学士学位,2001 年9 月至 2004 年 4 月于上海大学学习通信与信息专业,并取得硕士学位;2004 年4 月至 2005 年 7 月于希姆通信息技术(上海)有限公司任工程师;2005 年 9 月至 2023 年 10 月于公司历任工
30、程师、总监、事业部总经理等。奚平华 董事、财务负责人 中国注册会计师,毕业于东北林业大学及中欧国际工商学院,分别学习财务会计专业及工商管理专业,并取得硕士学位。2000 年 4 月至 2002 年 4 月在中国联通黑龙江省分公司任会计、运营财务主管等;2002 年 4 月至 2010 年 12 月于中兴通讯股份有限公司历任手机事业部总经理助理、手机财务部部长等;2010 年12 月至 2020 年 11 月历任华勤技术有限公司职能体系副总裁、财经体系高级副总裁等;2020 年 11 月至今任公司董事、财务负责人,现任公司财经体系 SVP。资料来源:公司官网,长城证券产业金融研究院 1.3 公司
31、财务数据保持健康,发展趋势公司财务数据保持健康,发展趋势快速快速向上向上 2019-2023 年前三季度,公司实现营收 353.00/598.66/837.59/926.46/648.85 亿元,营收保持持续增长趋势。2019-2022 年公司营收由 353.00 亿元增长至 926.46 亿元,年均复合增速为 39.29%,归母净利润由 5.05 亿元增长至 25.64 亿元,年均复合增长率达71.87%。2020 年起公司营收同比增速下降,主要原因是:1)受疫情爆发导致智能硬件的终端销售受到抑制。2)2022 年第四季度起受消费电子下游市场周期性波动影响,消费电子需求持续疲软。3)2023
32、 年 Q1 上游存储、芯片、屏幕等原材料价格下降,传导至客户的销售价格有所下降,因此公司智能手机、平板电脑等产品销售单价出现下降,造成整体收入下降。2021 年归母净利润出现下滑,主要系受上游供需关系紧张等因素影响,消费电子行业部分上游原材料出现价格上涨趋势,且人民币兑美元持续升值导致前期产品开发定价时预留的毛利率空间在实际量产出货时因汇率影响受到挤压,同时公司以智能穿戴、服务器、AIoT 产品为主的新兴领域相关产品的布局及研发支出有所提升,综合导致 2021 年净利润规模有所下滑。公司 2023 年 Q3 实现营收 251.87 亿元,同比+19.17%,环比+10.09%;实现归母净利润
33、7.02 亿元,同比+17.26%,环比+1.51%。随着消费电子需求进入复苏周期,公司业绩增长有望重回上升轨道。2023 年 Q3 公司业绩稳步增长主因成熟业务稳中向好、稳固提升市场占有率;新业务增量市场数据中心、汽车电子及软件业务高速增长。Q3 公司业务收入结构持续优化,智能手机业务占比 29.33%,笔电业务占比 28.34%,平板业务占比 17.21%,服务器业务占比 16.49%,AIOT 产品占比 2.93%,智能穿戴产品占比 2.69%,其他业务占比 3.02%。图表5:公司营业收入(亿元)及同比增速(%)图表6:公司归母净利润(亿元)及同比增速(%)公司深度报告 P.9 请仔细
34、阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年三季报,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年三季报,长城证券产业金融研究院 图表7:公司经营活动现金流量净额(亿元)及占营收比 图表8:公司资产合计(亿元)及资产负债率(%)资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023年三季报,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023年三季报,长城证券产业金融研究院 从收入结构看,2019-2022 年公司“智能手机、笔记本电脑、平板电脑”三大传统智能硬件 ODM 业务收入快
35、速增长,一方面因为 ODM 行业整体需求提升,同时公司持续拓展客户,市场份额有所提升。分产品看,智能手机、笔记本电脑、平板电脑三大智能终端ODM 业务贡献了主要收入,2019-2022 年合计收入占比维持在 90%及以上。未来公司将以智能手机和笔记本电脑为核心深度赋能各品类智能硬件产品,加大开拓智能穿戴、AIoT 产品等新兴市场,不断挖掘服务器和汽车电子两个重要增量市场。图表9:各业务收入情况(亿元)图表10:2023 年 H1 各业务收入占比(%)资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年中报,长城证券产业金 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年中报,长城证
36、券产业金公司深度报告 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 融研究院 融研究院 2021 年,公司综合毛利率为 7.75%,相比 2020 年度综合毛利率 9.90%出现下滑,2022年度公司综合毛利率有所回升至 9.85%。2021 年公司毛利率有所下降,主要原因包括低毛利率的笔记本电脑收入占比持续上升、原材料涨价以及汇率波动所致。2022 年公司整体毛利率水平上升,主要系公司产品综合竞争力提升、前期原材料紧缺及涨价因素缓解、美元兑人民币升值等因素影响。产品毛利率方面,服务器波动幅度明显,2021 年,服务器产品毛利率上升较大,主要系该产品线前期开发服务较多,因此毛利率
37、较高的专业服务收入占比提升。2022 年,服务器产品销售毛利率有所下降,主要系毛利润空间相对稳定而产品单价快速提升,以及毛利率较高的技术开发服务收入占比下降等。2023 年前三季度,公司毛利率为 11.35%,同比+2.50pcts,毛利率增长主要系消费电子业务持续稳健发展和数据中心业务快速成长。图表11:2019-2023Q1-Q3 整体毛利率(%)&净利率(%)图表12:2020-2022 年各产品毛利率(%)变化趋势 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年三季报,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,公司招股说明书,长城证券产业金融研究院 费用方面,2019-2
38、023 年前三季度,公司总费用率为 6.70%/6.52%/6.32%/7.44%/7.63%,期间费用占营业收入比重相对较为稳定,2022 年-2023 年前三季度期间费用率有所提升主要系公司持续加大研发力度,研发费用率有所上涨所致。图表13:2019-2023 年前三季度销售费用及销售费用率 图表14:2019-2023 年前三季度管理费用及管理费用率 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年三季报,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023年三季报,长城证券产业金融研究院 图表15:2019-2023 年前三季度研发费用及研发费用率 图表
39、16:2019-2023 年前三季度财务费用及财务费用率 0%3%6%9%12%200222023Q1-Q3毛利率(%)净利率(%)0%5%10%15%20%25%202020212022智能手机笔记本电脑平板电脑智能穿戴AIoT产品服务器公司深度报告 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023 年三季报,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,公司招股说明书,公司 2023年三季报,长城证券产业金融研究院 2.需求端:消费电子步入复苏周期,需求端:消费电子步入复苏周期,AI 创新助推需求增长创新
40、助推需求增长 2.1 智能手机智能手机有望温和复苏有望温和复苏,期待硬件创新推动期待硬件创新推动换机需求换机需求 作为 ODM 产业下游最重要的应用终端之一,智能手机有望步入温和复苏周期。根据 IDC数据,2023 年 Q3 全球智能手机出货量同比仅下降0.1%至 3.028 亿部。进入消费电子传统旺季,受益于 Q2 品牌厂商有效去库存,以及 Q3 厂商密集推出新品,Q3 出货同比降幅进一步缩窄,需求复苏信号增强。IDC 数据显示,2023 年 Q3 中国智能手机市场出货量约 6,705 万台,同比下降 6.3%。大部分厂商在 Q3 依然持保守谨慎的态度,控制出货量的同时积极清理渠道库存,为
41、Q4的新品集中上市做准备。虽然 Q3 出货量整体呈下降趋势,但随着 8 月以来多个爆款新品的上市,中国智能手机市场热度明显回暖,消费者需求出现好转。另据 IDC 中国手机月度 saleout 零售数据显示,今年 Q3 中国智能手机实际零售量已实现同比增长 0.4%,10 月上半月依然延续同比增长趋势。随着新一轮换机周期逐渐开始,各品牌大量竞争力较强的新产品集中上市以及年终电商平台的促销推动,中国智能手机市场出货量有望在2023 年 Q4 持续回温。IDC 预计 2023 年 Q4 全球智能手机出货量将同比增长 7.3%。全年来看,全球智能手机出货量预计将在 2023 年同比下降 3.5%至 1
42、1.6 亿部。2024 年全球智能手机出货将保持温和复苏态势,预计将同比增长 3.8%,随后在 2025-2027 年将保持较低的个位数增长,2023-2027 年 CAGR 为 1.4%。图表17:2019-2024 年全球智能手机出货量及同比 图表18:各季度全球智能手机出货量及同比 公司深度报告 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:IDC,长城证券产业金融研究院 资料来源:IDC,长城证券产业金融研究院 AI 手机端落地亦有望拉动换机需求。AI大模型与消费电子的结合更加紧密,全面赋能智能手机进入 AI 端侧新时代。近期高通及联发科相继发布旗下最新智能手机
43、旗舰级 SoC芯片产品及移动平台,产品亮点之一在于显著提升了 AI 性能,支持在手机端侧运行百亿参数级别的 AI 大模型。我们认为,具备生成式 AI 功能的智能手机有望带动换机需求,将成为未来智能手机市场增长的重要驱动力。图表19:高通及联发科发布 AI手机端产品情况 发布厂商 发布时间 发布产品 产品性能 高通 2023.10.25 骁龙 8 Gen3 全新升级的 Hexagon NPU 带来了 98%的性能提升,能效提升 40%,能够在终端侧运行 100 亿参数的模型,面向 70 亿参 数 大 语 言 模 型 每 秒 生 成 高 达 20 个 token,支 持INT8+INT16 混合精
44、度,以及支持 INT4、INT8、INT16、FP16等各种整数和浮点格式。联发科 2023.11.06 天玑 9300 天玑 9300 集成联发科第七代 AI处理器 APU 790,专为生成式 AI 而设计,整数运算和浮点运算性能是前一代 2 倍,功耗降低了 45%,支持终端运行 10 亿、70 亿、130 亿、最高可达 330 亿参数的 AI大语言模型。APU 790 内置了硬件级的生成式 AI引擎,可实现更加高速且安全的边缘 AI计算,深度适配 Transformer 模型进行算子加速,处理速度是上一代的 8 倍,1 秒内可生成图片。资料来源:高通中国公众号,联发科公众号,长城证券产业金
45、融研究院 另一方面,华为智能手机的回归有助于重新激发行业活力。华为手机自 2015 年开始全球出货量及市场份额不断攀升,于 2019 年达到顶峰。据 IDC 数据,2019 年华为手机全球出货量为 2.4 亿部,市场份额高达 17.6%。此后,由于受到美国制裁等影响,公司手机出货量及市场份额断崖式下跌。图表20:2015-2022 年华为全球智能手机出货量及市场份额 资料来源:IDC,Omdia,长城证券产业金融研究院 根据 Counterpoint 数据,2023 年 10 月,Mate 60 系列助推华为在国内市场出货同比增长高达 83%,使其成为 10 月表现最亮眼的品牌。我们认为,随着
46、华为正式回归,芯片等供应链问题逐步得到解决,2024 年华为有望恢复正常新机发布节奏,华为手机出货量有望高增。本土产业链受益于华为手机 ODM 订单释放,业务弹性有望修复。公司深度报告 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表21:华为 Mate 60 系列新品参数一览 型号型号 Mate 60 Mate 60 Pro Mate 60 Pro+Mate 60 RS 非凡大师非凡大师 起售价 12+256GB:5499 元;12+512GB:5999 元;12+1TB:6999 元 12+256GB:6499 元;12+512GB:6999 元;12+1TB:7999 元
47、 16+512GB:8999 元;16+1TB:9999 元 16+512GB:11999 元;16+1TB:12999 元 外观 南糯紫、白沙银、雅川青、雅丹黑 砚黑、宣白 玄黑、瑞红 影像 后置 50M像素超光变摄像头+12M 像素超广角摄像头+12M 像素潜望式长焦摄像头,前置 13M 像素超广角摄像头 后置 50M 像素超光变摄像头+12M 像素超广角摄像头+48M 像素超微距长焦摄像头,前置13M 像素超广角摄像头+3D深感摄像头 后置 48M 像素超聚光摄像头+40M 像素超广角摄像头+48M 像素超微距长焦摄像头,前置 13M 像素超广角摄像头+3D深感摄像头 屏显 6.69 英
48、寸 OLED直屏FHD+26881216 像素,搭载华为临境显示技术,1-120Hz LTPO 自适应刷新率,第二代昆仑玻璃 6.82英寸 OLED等深四曲屏 FHD+27201260像素,搭载华为临境显示技术,1-120Hz LTPO 自适应刷新率,第二代昆仑玻璃 6.82 英寸 OLED等深四曲屏 FHD+27201260像素,搭载华为临境显示技术,1-120Hz LTPO 自适应刷新率,玄武钢化昆仑玻璃 配置 超强灵犀通信、双向北斗卫星消息;内置 4750mAh电池,支持 66W 有线超级快充,50W无线超级快充,无线反向充电;4 米 IP68级防尘抗水 超强灵犀通信、卫星通话;内置 5
49、000mAh电池,支持 88W 有线超级快充,50W 无线超级快充,20W 无线反向充电;6米 IP68 级防尘抗水 超强灵犀通信、双向北斗卫星消息、卫星通话、静谧通话;内置 5000mAh 电池,支持 88W 有线超级快充,50W 无线超级快充,20W 无线反向充电;6 米IP68 级防尘抗水 资料来源:华为官网,长城证券产业金融研究院 2.2 需求转暖叠加需求转暖叠加 AI 创新,创新,PC 景气度有望率先恢复景气度有望率先恢复 PC 行业方面,库存调整已接近尾声。IDC 指出,近几个月,个人电脑库存呈现下降趋势,大多数渠道的库存水平都接近于健康水位。联想表示,截至 2023 年 Q2 末
50、,大部分区域市场的库存已恢复至稳健水平。IDC 全球季度个人计算设备跟踪报告的初步研究结果显示,2023 年第三季度,全球个人电脑出货量为 6820 万台,同比下降 7.6%;个人电脑出货量在过去两个季度均实现了环比增长,同比降幅持续收窄,表明全球 PC 市场正在逐渐走出低谷。图表22:各季度全球个人电脑出货量及同比增长 公司深度报告 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:IDC,长城证券产业金融研究院 生成式 AI 发展亦推动 PC 向 AI PC 演化。根据群智咨询,传统智能笔记本产品 Smart PC主要从应用场景出发,例如:人机交互,包括语音智能唤醒、免
51、接触式场景和开盖开机等功能。然而,受限于成本和算力,推进速度相对缓慢。例如,为了实现 PC 端智能化的自然语言交流(NLP),单在硬件成本上至少需要额外付出约 2.7 美元左右来满足精确的语音录入与处理功能;这使品牌方的成本压力明显增加。然而,随着生成式 AI(AIGC)的迅速发展,云端+本地端协作成为了新的解决方案。利用云端的大数据处理能力丰富本地端的 PC 使用场景,依托云端算力来提升本地性能,极大地推动了 Smart PC 向着AI PC 的方向进一步持续转化,提供更多的应用场景。同时操作系统 OS、软件生态系统、APP 等的搭建与支持也不断优化,进一步推动 AI 技术在更多的领域得到应
52、用和发展。这也对 AI PC 提出了本地端与云端混合发展的要求。图表23:AI PC 历史演化趋势 传统 PC Smart PC AI PC 功能 数据处理和计算 本地特定场景优化 自然语言(NLP)、图像识别等 效率 需要较多软硬件配合实现功能,效率低下 本地特定场景优化,效率中等 云+本地协同作业,效率高 易用性 操作复杂,用户需具备一定计算机基础 简化操作,用户技能要求较低 操作界面简易化,用户使用门槛降低 应用场景 办公和数据处理 特定场景的数据分析 学习式的智能化分析和预测 成本 低 高 中 资料来源:群智咨询,长城证券产业金融研究院 根据群智咨询的定义,“AI PC”是指能够提供具
53、备集成软硬件混合式智能学习、推理能力的计算机。除生成式 AI以外,操作系统、CPU 等软硬件的发展也为 AI算力在 PC 端的落地提供了助力。软件方面,微软将AI大模型融入自身产品,例如其个人计算 New Bing、Xbox 等,以及应用软件 Office365、Dynamics 365 Copilot 等都将嵌入 AI模块,有望进一步解放生产力。硬件方面,Intel 正式启动“AI PC 加速计划”,计划于 2025 年将人工智能融入 1 亿台个人电脑中,而这一计划的实现将由 2023 年 12 月 14 日发布的英特尔酷睿 Ultra 处理器 Meteor Lake 推动。Meteor L
54、ake 是首款由 Intel 4 制程节点制造并采用3D 高性能混合架构的客户端处理器,凭借其集成的英特尔首款神经网络处理器(NPU),Meteor Lake 让个人电脑得以运行高效能的 AI加速和本地推理。公司深度报告 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 近期各头部品牌陆续宣布将于 2024-2025 年陆续推出 AI PC。群智咨询指出,头部 PC品牌均对 AI PC 进行了相关布局,例如苹果考虑未来混合式发展的需求,积极促进 5G芯片在 Macbook Pro 产品线上的落地,以满足 AI PC 时刻在线的需求,相关产品发布时间预计落在 2025 年;惠普、宏碁等
55、品牌也进一步加大了与关键软件服务商和芯片供应商合作,将重新设计 PC 架构,并把 AIGC 或其他 AI应用导入到终端设备上,相关 AI 笔记本方案预计在 2024-2025 年陆续推出。2023 年 12 月 15 日,联想集团推出搭载具备AI PC 特征的商用和消费级笔记本电脑,意味着 PC 产业进入 AI Ready 阶段。2027 年 AI PC 有望成为主流 PC 产品类型。根据群智咨询预测,2024 年全球 AI PC 整机出货量将达到约 1300 万台;2025-2026 年,AI PC 整机出货量将继续保持两位数以上的同比增速;AI PC 有望在 2027 年成为主流的 PC
56、产品类型。Canalys 预测,预计 2027 年AI PC 出货量约占所有 PC 出货量的 60%。此外,联想联合 IDC 共同发布的AI PC 产业(中国)白皮书预测,AI PC(AI 笔记本电脑、AI 台式机)在中国 PC 市场中新机的装配比例将在未来几年中快速攀升,并将于 2027 年达到 85%。受益 AIPC 推助的 PC 换机需求,相关 ODM 产业有望重回增长轨道。图表24:全球 AI PC 出货量预测 资料来源:群智咨询,长城证券产业金融研究院 2.3 可穿戴可穿戴硬件受益硬件受益新兴市场增长强劲新兴市场增长强劲,拉动,拉动 ODM 产业需求回升产业需求回升 根据 IDC 最
57、新数据,受益于小品牌及新兴品类崛起,2023 年 Q3 全球可穿戴设备出货量同比增长 2.6%至 1.484 亿台,创下历史新高。智能手表方面智能手表方面,根据 Counterpoint 数据,2023 年 Q3 全球智能手表出货量同比增长 9%。在经历了今年早些时候的放缓之后,智能手表市场在 2023 年 Q2 重拾增长势头,并在 Q3 继续保持积极向上趋势。推动这一增长的主要因素是印度市场在 Fire-Boltt 的带领下表现持续强劲,以及华为在中国市场的大幅反弹。在智能手表领域一直处于领先地位的印度市场在本季度保持了强劲增长,印度贡献了全球智能手表总出货量的 35%,连续第三个季度保持了
58、其在全球市场的领导者地位。TWS 耳机方面耳机方面,Canalys 数据显示,2023 年 Q3 全球 TWS 耳机出货量同比增长 3.9%。在非洲及除大中华区以外的亚太地区,传音、boAt、Noise、Boult 等多个 TWS耳机品牌出货大幅增长,表现出较低价位的入门级 TWS 耳机正在新兴市场加速渗透普及。IDC 预计 2023 年全球可穿戴设备出货量将同比增长5.6%至 5.2 亿台,2027 年出货量将达到 6.254 亿部,2022-2027 年 CAGR 为 4.7%。公司深度报告 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表25:2019-2023 年全球可
59、穿戴设备出货量及同比增长 资料来源:IDC,长城证券产业金融研究院 2.4 云厂商加大云厂商加大 AI 服务器服务器资本开支资本开支,ODM 产业开辟新蓝海产业开辟新蓝海 受益人工智能大模型发展,AI服务器市场规模快速增长。随着人工智能产业化应用的加速发展,全球 AI 基础设施支出持续呈现高增长态势。同时,受人工智能大模型发展热潮影响,算力市场需求大增,AI 服务器具备图形渲染和海量数据的并行运算等优势,能够快速准确地处理大量数据,市场价值逐渐凸显,AI 服务器市场需求快速增长。IDC 数据显示,2021 年全球人工智能服务器市场规模达 156 亿美元,同比增长 39.1%。2022 年全球
60、AI 服务器市场规模约为 183 亿美元,预计未来人工智能服务器市场将继续高速增长,2023 年市场规模将达到 211 亿美元。根据观研报告网数据显示,2021 年我国 AI服务器行业市场规模达到 59.2 亿美元,同比增长 68.2%,在服务器市场中占比 23.6%,预计 2026 年市场规模将达 123.4 亿美元,5 年 CAGR 为 15.82%。图表26:20202023 年全球 AI服务器市场规模(亿美元)图表27:20182026 年中国 AI服务器市场规模(亿美元)资料来源:IDC,中商情报网,长城证券产业金融研究院 资料来源:观研报告网,长城证券产业金融研究院 AI 服务器利
61、用 CPU+的架构模式,CPU 仍作为 CPU 的数据处理主要模块,同时植入并行式计算加速部件,如 ASIC、FPGA、GPU 等,负责人工智能计算负载加速。在 CPU+架构下,AI服务器的技术选型和部件配置针对不同的业务场景做相应的调整优化,通过合理的负载分担实现计算能力的提升。未来随着算力的持续增长,自然语言处理和图像、视频等 AI 模型的深入发展,AI服务器将被更广泛使用,AI服务器出货量呈现增长趋势。公司深度报告 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 据 TrendForce 预估,2023 年 AI 服务器(包含搭载 GPU、FPGA、ASIC 等)出货量近 1
62、20万台,同比增长 38.4%,占整体服务器出货量近 9%,至 2026 年将占 15%,2022-2026年 AI服务器出货量 CAGR 为 22%,而 AI 芯片 2023 年出货量将同比增长 46%。从行业五大云厂商资本开支情况来看,AI相关投入不断加大,AI 服务器 ODM 业务有望因此进入需求扩张期。图表28:北美五大云厂商 AI侧资本开支情况 公司 最新财报的资本支出(亿美元)AI侧资本投资进展 谷歌 80.55 将继续对所需的技术基础设施进行投资,以支持其在 Alphabet 上看到的 AI 机会,并预计谷歌会提高投资水平,在 2023 年第四季度资本投入继续增加,并在 2024
63、 年仍会增长 微软 112 微软正在快速将人工智能融入技术栈的各个层面,从而提升客户的工作效率,微软正在扩大与具有OpenAI API的数字优先公司的合作范围。Meta 93.75 AI 将是 Meta 在 2024 年最大的投资领域,对服务器的投资推动也将继续推动资本投入的增长,包括非人工智能和人工智能硬件,以及数据中心 亚马逊 124.79 支持 AWS 业务增长的基础设施资本支出增加,包括与生成式 AI和大型语言模型相关的额外投资 IBM 2.82 正在帮助客户了解如何使用 AI 实现任务自动化,IBM 将继续采取投资组合行动,加大对混合云 AI的关注。资料来源:公司官网,长城证券产业金
64、融研究院 2.5 新能源车渗透率不断提高,汽车电子前景广阔新能源车渗透率不断提高,汽车电子前景广阔 汽车电子方面,中国新能源汽车市场在过去几年中经历了快速增长。根据博思数据,中国新能源汽车销量连续多年保持全球领先地位,市场规模不断扩大,2016 年,中国新能源汽车的销量仅为 51.7 万辆,到了 2022 年,中国新能源汽车销量达到 679.38 万辆,实现了高速增长。根据乘联会数据,2023 年世界新能源汽车市场整体稳定,1-10 月全球新能源乘用车销量达 1120 万台,同比增长 41%。尽管受到高基数和补贴政策退出的影响,2023 年新能源乘用车市场开局偏弱,但随后逐步走强;中国新能源乘
65、用车在全球市场中占比 62%,其中 10 月占比达 67.5%,表现强劲。整体而言,2023 年中国新能源车实现了国内市场和出口的双增长。在全球范围来看,新能源车渗透率持续上升,2023年 1-10 月达到 15.4%,其中中国达到 30%,德国 22%,挪威 71%,美国 9%,日本3%。图表29:2016-2022 年中国新能源汽车销量及增速 图表30:近一年中国新能源汽车销售占比(%)公司深度报告 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:中国汽车工业协会,博思数据,长城证券产业金融研究院 资料来源:乘联会,长城证券产业金融研究院 受益于新能源汽车发展,汽车电
66、动化趋势得以强化,与之相关的智能座舱等汽车电子产业前景广阔。智能座舱主要由车载信息娱乐系统、流媒体后视镜、视觉感知系统、语音交互系统、智能座椅以及后排显示屏等电子设备组成。图表31:智能座舱概述图 资料来源:与非网,长城证券产业金融研究院 随着汽车电子化的不断渗透,仪表盘、中控屏、车载信息娱乐系统终端等将面临着升级和集成,以全液晶仪表、HUD、车载娱乐系统、后座娱乐为代表的座舱电子能带来更加智能化和安全化的交互体验,以及提供更加简洁和高效的交互方式,有望成为汽车下一个创新点。2023 年 4 月 16 日,华为发布了 HUAWEI ADAS 2.0(华为高阶智能驾驶系统)及智能座舱、智能车载光
67、、智能汽车数字平台等一系列智能汽车解决方案。据介绍,华为打造的高阶智能驾驶系统,基于多传感器融合,结合高性能智能驾驶平台以及拟人化智驾算法,以安全和智能为核心,实现了面向高速、城区、泊车全场景的连续体验。华为发布全新车载娱乐屏品类 HUAWEI xScene 光场屏。该产品采用光学引擎技术,提升车内视觉感知,实现 3 米远距成像,40 英寸超大画幅,90PPD 超视网膜级清晰度。另外,还推出了 HUAWEI iDVP 智能汽车数字底座,该架构的核心是分层解耦、SOA(面向服务的分布式架构)服务化。同时,HUAWEI xMotion 智能运动协同控制系统,驱动、制动、转向、悬架多维协同,实现 6
68、 自由度车身全姿态控制,可应对更多极限场景,带来舒适车控感受。华为的鸿蒙智能座舱重新定义车机操作系统,可实现多人多音区,多设备可联动,有望推动智能座舱行业加速发展。图表32:华为智慧出行解决方案 功能 解决方案 智能驾驶 HUAWEI ADS 2.0 高阶智能驾驶系统 4,多维度感知硬件,配合高性能计算平台和华为自研拟人化算法,打造全场景智能驾驶体验,让人驾更安全,公司深度报告 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 智驾更舒心,泊车更省心。智能座舱 鸿蒙智能座舱 5,重新定义车机操作系统。实现多人多音区,多设备可联动,带来更精彩的影音娱乐新体验。智能驾控 华为途灵智能底盘
69、,搭载多模态融合感知系统、HUAWEI DATS 动态自适应扭矩系统、HUAWEI xMotion 智能车身协同控制系统,用 AI 与软件能力将机械素质发挥到极致。软件定义汽车 HUAWEI iDVP 智能汽车数字平台,采用区域接入+中央控制架构,配合三大自研 OS 和整车 SOA 框架,软硬结合,构建开放灵活、可靠安全、可持续快速扩展的智能车数字平台。资料来源:华为官网,长城证券产业金融研究院 据中商情报网数据,中国智能座舱市场规模由 2019 年的 441 亿元增长至 2022 年的 739亿元,年均复合增长率达 18.8%,中商产业研究院预测,2023 年我国智能座舱行业市场规模将达 8
70、36 亿元,2024 年有望达 930 亿元。图表33:2019-2024 年中国智能座舱市场规模及预测(亿元)资料来源:中商情报网,长城证券产业金融研究院 3.供给端:供给端:本土厂商本土厂商 ODM 份额份额有望持续有望持续提升,提升,头部企业护头部企业护城河加深城河加深 3.1 ODM 产业链概况:代工产业推动电子业大发展,马太效应凸显产业链概况:代工产业推动电子业大发展,马太效应凸显 整体而言电子产业,包括智能手机、笔记本电脑、平板电脑等智能硬件产品,在研发制造服务行业在经营模式上主要分为 ODM 模式、EMS 模式及 IDH 模式。ODM 是英语Original Design Man
71、ufacturer 的缩写,直译是“原始设计制造商”。受托方(ODM 厂商)根据委托方的要求,研发设计和生产制造产品,受托方拥有自主设计能力和技术水平。EMS 是英语 Electronic Manufacturing Service 的缩写,直译是“电子产品制造服务商”。受托方(EMS 公司)根据品牌厂商的订单为其提供原材料采购、生产制造、物流配送等服务,但不涉及产品设计服务。IDH 是英语 Independent Design House 的缩写,直译是“独立设计公司”,受托方(IDH 公司)根据品牌厂商的需求,仅为其研发及公司深度报告 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页
72、声明 设计产品,不提供生产制造服务。三种经营模式的特征分析如下。图表34:ODM/EMS/IDH的特征差异 项目项目 研发设计研发设计 采购采购 物流物流 生产制造生产制造 品牌品牌 渠道销售渠道销售 ODM EMS IDH 资料来源:公司招股说明书,长城证券产业金融研究院 根据亿道信息招股说明书,一方面,ODM 厂商在分工方面具备更强的专业度和规模效应,通过柔性产线优化生产和测试能力,大幅优化生产效率与成本控制。此外,ODM 厂商通过与自有及外协工厂衔接以及对生产流程的优化,可在保障产品品质的同时,有效提升生产效率,提升盈利空间。另一方面,ODM 厂商凭借经验优势可有效进行供应链管理。ODM
73、 厂商与国内外主流厂商合作,作为信息集合点,能够相对精准的预判上游供应商或技术原厂的技术发展趋势、客户最新需求和价格波动。特别是随着下游产品技术更新速度不断加快,将迅速压缩产品从设计到交付的周期。ODM 厂商快速的设计交付能力将为客户赢得市场竞争时间,同时也提升了 ODM 厂商对于上游采购自主度,随着自采比重的提升可以使 ODM 厂商提高盈利能力。ODM/IDH 模式受到越来越多品牌厂商的青睐,其优势主要体现在:1)智能硬件产品的竞争领域正逐渐从单纯的性能竞争与增量市场竞争,向 ODM/IDH 厂商较为擅长的微创新与存量市场竞争领域过渡。2)ODM/IDH 模式在保持高质量的前提下可以快速、大
74、批量、低成本地将最新技术创新付诸生产,并且由于 ODM/IDH 模式的规模效应与技术复用,品牌厂商可以从 ODM/IDH 厂商获得众多高质量、低成本服务。3)消费者在低迷的经济环境中也更倾向于购买更具性价比的产品。从产品角度看,在渗透率方面,根据 Counterpoint 的数据,2021 年有约 37%的智能手机是由 ODM/IDH 厂商进行出货,并且这一比例预计将进一步上升,约 90%的平板电脑和约 91%的笔记本电脑是由 ODM/EMS 厂商生产,这一比例预计将长期维持,甚至进一步提高。ODM 产业作为整体电子行业关键的代工环节,成为推动产业发展的重要力量。ODM 行业具有技术密集、资本
75、密集、管理密集与规模效应明显的特点。随着智能手机、笔记本电脑、平板电脑等行业竞争愈发激烈,客户对成本、性能、设计的要求越来越高,ODM 行业集中度不断提高,呈现出大者恒大的马太效应。此外,目前全面屏、屏下指纹、多摄、快充、人脸识别、AI 等创新技术的渗透率正逐步提升,对 ODM 厂商的研发、制造工艺提出了更高的要求。对于研发、生产能力相对不足的,无法低成本、大批量的将最新技术应用到自身产品上的中小 ODM 公司来说,其产品的竞争力将进一步下降,而ODM 龙头具备研发设计及供应链成本优势,在承接高端订单时更具竞争力。因此,创新技术渗透率的提高也将使行业集中度持续提升。3.2 智能手机智能手机 O
76、DM 渗透率有望持续提升,本土企业份额受益国产品牌崛起渗透率有望持续提升,本土企业份额受益国产品牌崛起 随着智能手机市场竞争的激烈化,越来越多的品牌厂商选择并扩大与 ODM 公司合作,以在 产 品、效 率 及 成 本 方 面 增 强 竞 争 优 势。根据 Counterpoint 数据,2022 年全球智能手机 ODM/IDH 模式出货量约为 4.85 亿部,同比下降 5%,占全球智能手机市场份额约为 40%,智能手机 ODM 渗透率进一步上行。图表35:2016-2022 年全球智能手机 ODM/IDH模式出货量与渗透率 公司深度报告 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声
77、明 资料来源:Counterpoint,长城证券产业金融研究院 近年来,全球智能手机 ODM/IDH 市场整合加速,份额不断向行业龙头集中。其中,华勤技术、龙旗科技及闻泰科技为全球智能手机 ODM/IDH 市场的龙头厂商。根据Counterpoint 数据,2023 年 H1,华勤技术、龙旗科技及闻泰科技继续主导全球智能手机 ODM/IDH 行业“三足鼎立”的竞争格局,三家公司市占率 2023 年 H1 约为 76%。以出货量份额统计,华勤技术位列市场第一,市场份额为 30.5%;龙旗科技位列市场第二,市场份额为 24.9%;闻泰科技位列市场第三,市场份额为20.2%。由于 ODM/IDH 行
78、业存在规模效益、技术门槛、综合服务能力要求高等竞争特点,未来行业龙头企业市场占有率有望进一步提升,头部效应有望进一步增强。图表36:2023 年 H1 全球智能手机 ODM/IDH厂商出货量份额 资料来源:Counterpoint,长城证券产业金融研究院 对比智能手机 ODM 产业的三大厂商,从运营情况来看,2019-2023 年 H1,华勤技术自2020 年后营收长期位列三家公司之首,主要受益于头部品牌厂商如三星、OPPO、vivo、小米等逐步提升 ODM 模式占比,公司手机 ODM 业务呈现快速扩张态势。2019-2023 年H1,华勤技术归母净利润分别为 5.05/21.91/18.93
79、/25.64/12.82 亿元,整体处于向上增长趋势。公司 2019-2021 年归母净利润均低于闻泰科技,而高于龙旗科技。2022 年闻泰科技归母净利润大幅减少,主要系受手机等终端消费需求低迷影响,闻泰科技传统的手机 ODM 业务增长疲软。华勤技术同年归母净利润大幅增长,超过闻泰科技登顶三家公司之首,体现出公司作为智能手机 ODM 龙头企业的经营韧性。图表37:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗营收(单位:亿元)对比 图表38:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗归母净利润(单位:亿元)对比 公司深度报告 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料
80、来源:iFinD,华勤技术、闻泰科技公司财报,龙旗科技招股说明书,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,华勤技术、闻泰科技公司财报,龙旗科技招股说明书,长城证券产业金融研究院 从盈利能力来看,由于闻泰科技 2019 年收购安世半导体后业务结构发生调整,较高毛利率的半导体业务拉高了其整体毛利率,故单独选取闻泰科技 ODM 业务毛利率与华勤技术、龙旗科技整体毛利率进行比较。从毛利率来看,2019-2023 年 H1 华勤技术毛利率分别为 7.87%/9.90%/7.75%/9.85%/11.68%,华勤技术毛利率变动趋势与同行业可比公司基本一致,毛利率水平与同行业可比公司相比处于平均水平。
81、规模效应、原材料采购与管理、汇率变动以及公司生产整体经营效率等因素对智能手机 ODM 厂商的盈利能力有较为重要的影响。图表39:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗 ODM 业务毛利率(%)对比 图表40:2019-2023 年 H1 华勤、闻泰、龙旗净利率(%)对比 资料来源:iFinD,华勤技术、闻泰科技公司财报,龙旗科技招股说明书,长城证券产业金融研究院 资料来源:iFinD,华勤技术、闻泰科技公司财报,龙旗科技招股说明书,长城证券产业金融研究院 3.3 PC ODM 渗透率处于高位,大陆厂商份额有望提升渗透率处于高位,大陆厂商份额有望提升 笔记本电脑行业技术发展与方案设计较为
82、成熟,产业链分工明确、完整,更新迭代速度较慢,根据 Counterpoint 数据,全球笔记本电脑 ODM/EMS 市场出货量稳定占据整体市场 80%以上。全球平板 ODM/EMS 厂商出货份额稳定保持在高位,占据整体市场 80%以上,2021 年升至 90%,2022 年升至约 94%。图表41:2015 年-2025 年全球笔记本电脑 ODM/EMS 出货量及预测 图表42:2015 年-2025 年全球平板电脑 ODM/EMS 出货量及预测 公司深度报告 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 资料来源:龙旗科技招股说明书,Counterpoint,长城证券产业金融研
83、究院 资料来源:龙旗科技招股说明书,Counterpoint,长城证券产业金融研究院 20 世纪 80 年代,中国台湾地区笔记本电脑 ODM 公司与惠普、戴尔、IBM 等国际领先笔记本电脑品牌较早建立了合作关系,凭借先发优势占据了主要的市场份额。根据 IDC发布的全球笔记本电脑组装产业出货研究报告,2023 年 Q1,全球笔记本电脑 ODM前五大厂商分别为广达、仁宝、联宝、纬创、英业达,CR5 达 80.2%。2023 年 Q1,在全球笔记本电脑 ODM 市场,华勤技术、闻泰科技、龙旗科技等大陆 ODM 厂商的合计市场份额不到 20%,仍具有广阔的提升空间。近年来,随着以仁宝、广达为代表的传统
84、台湾 ODM 公司逐渐转移其生产基地,大陆地区目前已逐渐建立起了一套完整的笔记本电脑供应链,笔记本电脑 ODM 产业正在逐步向大陆地区转移。图表43:2022 年 Q1 全球笔电代工市场份额(单位:%)图表44:2023 年 Q1 全球笔电代工市场份额(单位:%)资料来源:IDC,长城证券产业金融研究院 资料来源:IDC,长城证券产业金融研究院 随着搭载移动芯片的轻薄型联网笔记本电脑产品的发展,笔记本电脑产品与智能手机的上游供应链重合度逐步提升,为智能手机 ODM 厂商进入这一领域提供了优势;同时,智能手机 ODM厂商在设计、生产体积较小且高集成度的手机产品方面积累了丰厚经验。因此,以华勤技术
85、、闻泰科技、龙旗科技为代表的大陆 ODM 公司正逐渐成为笔记本电脑 ODM 领域的重要竞争者。公司深度报告 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议 4.1 受益受益消费电子行业整体复苏消费电子行业整体复苏,PC 与服务器业务展现弹性与服务器业务展现弹性 公司 2023 年 Q3 产品线营收结构中,智能手机业务占比 29.33%,笔记本电脑业务占比28.34%,平板电脑业务占比 17.21%,服务器业务占比 16.49%,AIoT 产品占比 2.93%,智能穿戴产品占比 2.69%,其他业务占比 3.02%。根据公司招股说明书,202
86、0-2022 年公司前五大客户包括三星、联想、华为、小米、OPPO、华硕、宏碁等消费电子行业头部厂商,2020-2022 年前五大客户合计占营收比例分别为 72.21%/68.51%/65.43%。公司业务覆盖消费电子多个重要领域,客户群涵括业内头部企业。公司作为 ODM 领域的龙头公司,有望充分受益消费电子整体需求复苏,而 PC 与服务器相关业务亦有望分别受益于 AI PC 换机周期和操作系统升级、AI服务器需求火热而展现弹性。图表45:2020 年前五大客户营收(亿元)图表46:2021 年前五大客户营收(亿元)资料来源:公司招股说明书,长城证券产业金融研究院 资料来源:公司招股说明书,长
87、城证券产业金融研究院 图表47:2022 年前五大客户营收(亿元)资料来源:公司招股说明书,长城证券产业金融研究院 在智能手机在智能手机 ODM领域,领域,公司与华为是多年的多品类合作伙伴,包含手机、平板、笔电、穿戴类智能产品、AIoT 等多个品类的研发设计制造,是华为全球战略供应商。2020 年公司前五大客户中华为收入占比为 11.30%,位列第三。在在 PC 代工领域,代工领域,公司 2015 年开始布局笔记本电脑市场,凭借在智能手机领域积累的轻公司深度报告 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 薄机身、窄边框产品设计能力,丰富的软硬件生态打造能力,以及亿级手机出货量
88、背后的零部件议价能力,在笔记本电脑市场实现了市场份额的迅速扩张。目前公司 PC 代工市占率仍低,成长空间广阔,未来随大陆厂商 PC ODM 份额提升,公司将作为赛道龙头有望率先受益。在汽车电子领域,在汽车电子领域,公司目前已构建起包含硬件、软件、HMI、测试等在内的全栈式自研能力。在东莞制造中心配备了专业的汽车电子智能制造车间,在智能座舱、智能车控、智能网联、智能驾驶四大业务模块均已实现突破,与国内汽车自主主机厂、新势力造车头部客户等达成多项合作,并且形成了软硬件相结合的研发设计模式,得到了客户的认可和肯定以及多项业务导入。在智能座舱板块,公司通过多年积累的 Arm 架构的设计能力和安卓的软件
89、生态的构建能力,加之供应链的规模优势,在车规级的智能硬件产品上,公司布局了主流座舱平台和智能网联产品,产品覆盖多平台,可根据需求定制化开发、运营、制造,目前已经定点到多个主机厂的项目并形成出货。在服务器在服务器 ODM领域,领域,公司在服务器 ODM领域形成了较强的研发能力和生产制造水平。公司在服务器领域已经与多个国内知名的云厂商建立了密切的合作关系并实现产品发货和营收。公司是国内为数不多能够提供从通用服务器、异构人工智能服务器、交换机数通产品到存储服务器等全栈式产品组合的厂商,为互联网厂商及行业客户提供全栈式的服务和产品。2023 年三季度,公司实现头部互联网客户 400G 主流交换机中标,
90、成功突破交换机大客户,且通过推出自主规划的人工智能服务器和交换机来服务渠道客户覆盖行业客户,逐步构建覆盖各类行业客户的能力。4.2 产能产能持续扩张,持续扩张,平台及平台及规模效应显著规模效应显著 IPO 募投项目募投项目持续持续支撑支撑产能产能扩张扩张:公司首次公开发行 72,425,241 股,首次公开发行股票所募集的资金扣除发行费用后将投资于以下项目。图表48:截至 2023 年 6 月 30 日 IPO 募投项目投入情况 序号 最新公告日 项目名称 计划总投资(万元)计划投入募资(万元)已投入募资(万元)项目简介 1 2023-08-31 瑞勤科技消费类电子智能终端制造项目 270,6
91、48.96 140,147.58 25,849.19 将在东莞(塘厦镇)新建制造中心,主要从事以智能手机、智能穿戴等智能硬件产品为主的生产及销售。项目建成后将新增移动智能设备产能 8,400 万台/年,新增智能穿戴设备产能 1,800 万台/年。2 2023-08-31 上海新兴技术研发中心项目 150,149.55 150,149.55 57,554.61 在现有产品升级方面,公司将基于目前在智能手机、笔记本电脑及平板电脑等产品的技术积累上,结合 5G等下一代信息技术发展趋势,开发相应的 5G技术及产品。在新兴智能硬件产品开发方面,公司基于对未来 AIoT、消费电子和新基建等领域的专业市场研
92、究,深化布局汽车电子等 AIoT 产品领域。3 2023-08-31 南昌笔电智能生产线改扩建项目 80,961.81 74,869.95 5,933.37 在南昌制造中心投资建设笔记本电脑智能产线,为公司多元业务发展提供有力支撑。项目建成后将新增笔记本电脑产能 2,160 万台/年。公司深度报告 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4 2023-08-31 华勤丝路总部项目 99,883.27 79,127.08 26,960.16 对智能穿戴产品进行持续研发,加强公司智能穿戴市场的布局,抢占市场先机。5 2023-08-31 华勤技术无锡研发中心二期 51,625.
93、00 45,705.84 19,235.50 购置先进的嵌入式软件开发、测试软硬件设备,招聘高水平嵌入式软件技术人才,推动公司嵌入式软件技术水平的提升,从而加强公司软件技术优势。6 2023-07-20 补充流动资金 60,000.00 60,000.00 0.00-7 2023-10-31 超募资金永久补充流动资金 6,920.00 6,920.00 0.00-资料来源:iFinD,公司公告,长城证券产业金融研究院 业务线发展顺利,产能利用率维持高位。公司现有南昌与东莞两大制造中心,并且在印度、印度尼西亚、越南以股权投资的方式布局了海外制造基地,墨西哥基地正在规划中。强大的自有产能有力的支持
94、了公司智能手机、笔记本电脑、平板电脑、智能穿戴、AIoT产品和服务器等多条产品线,帮助公司同时服务于不同领域的优质客户。根据公司招股说明书,2022 年华勤技术智能手机、笔记本电脑、平板电脑、其他(包含智能穿戴、AIoT 产品、服务器等)的自有产能已分别达到 12000 万台、1130 万台、3400 万台、2100 万台;产能利用率分别为 87.04%,84.86%,90.89%,91.00%。图表49:华勤技术产能情况(万台)图表50:华勤技术产能利用率情况(%)资料来源:公司招股说明书,长城证券产业金融研究院 资料来源:公司招股说明书,长城证券产业金融研究院 4.3 盈利预测盈利预测 随
95、着 AI 推助 PC 产业链景气度恢复,以及市场份额的进一步提升,笔电业务有望成为公司业绩增长的主要来源之一。同时 AI 芯片正在加速国产替代,国内服务器 ODM 厂商亦有望获得更多供应链附加值,叠加 AI 服务器需求持续火热,公司服务器业务未来有望保持高速增长态势,此外公司汽车电子业务进展顺利,有望快速起量。Counterpoint 数据显示,在 Mate60 系列的推动下,华为 2023 年在全球高端手机市场的份额同比增加 2pcts至 5%。根据 TechInsights 最新预测,从 2024 年起,华为鸿蒙 Harmony OS 将成为中国市场上第二大智能手机操作系统。我们看好公司受
96、益消费电子整体需求回暖及国产头部客户华为崛起,ODM 业务有望整体持续增长,预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 26.13 亿元、30.47 亿元、37.16 亿元,EPS 分别为 3.61 元、4.21 元、5.13 元,PE分别为 22X、19X、16X。公司深度报告 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5.风险提示风险提示 行业周期风险:行业周期风险:公司主要从事智能硬件产品的研发设计、生产制造和运营服务。智能硬件产品本身虽不具备明显的行业周期性,但作为公司主营业务占比较高的消费电子产品,不可避免地会受到宏观经济景气度的影响。近年来,受国际贸易摩擦等
97、因素的影响,全球宏观经济环境呈现出明显的周期性波动,消费电子行业中智能手机的市场容量增速出现放缓趋势。若未来全球经济发生衰退,将对公司所处行业造成不利影响。原材料价格波动原材料价格波动风险风险:公司采购的主要原材料包括电子元器件、结构器件和包装材料等。报告期内,公司原材料成本占主营业务成本的比例较高,对公司营业成本和盈利能力影响较大。未来如果因为宏观经济形势变化、地缘政治、上游产能供给、供应商经营策略调整、不可抗力等因素导致公司采购的主要原材料采购价格发生大幅波动或出现原材料产能紧张、供应短缺甚至停止供应等情形,公司的经营状况和盈利水平将可能受到不利影响 市场竞争风险:市场竞争风险:近年来,智
98、能硬件产品在全球范围内迅速普及,部分 EMS 厂商与关键零部件制造商也在近些年逐步涉足 ODM 领域,行业竞争激烈,品牌厂商对 ODM 公司研发生产能力、供应链管理、产品质量、产品成本等方面的要求逐渐提高。如果公司不能在激烈的市场竞争环境中始终保持自身的竞争优势,可能会对公司的经营业绩产生不利影响。汇率波动风险:汇率波动风险:公司在海外多个国家和地区开展经营,并建立了全球化的供应链体系,因此存在一定比例的境外销售和部分原材料境外采购,公司境外销售和部分原材料境外采购,主要以美元结算。未来若汇率出现大幅波动,可能会对公司经营业绩产生不利影响。公司深度报告 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细
99、阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元)利润表(利润表(百万元)会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 34586 31059 38472 42852 51026 营业收入营业收入 83759 92646 87745 99292 115189 现金 6361 7851 11461 13744 15949 营业成本 77269 83524 79453 89959 103762 应收票据及应收账款 18445
100、 14357 18081 18754 23255 营业税金及附加 153 213 168 200 239 其他应收款 472 502 523 486 752 销售费用 148 207 180 200 242 预付账款 685 224 332 502 410 管理费用 1626 1965 1715 1991 2335 存货 7841 6211 6857 8061 9181 研发费用 3617 5047 4044 4758 5701 其他流动资产 781 1913 1218 1304 1478 财务费用-97-328-77-355-476 非流动资产非流动资产 10654 12762 11408
101、12240 12836 资产和信用减值损失-49-112-76-88-114 长期股权投资 1098 1233 1504 1734 1926 其他收益 425 708 447 527 561 固定资产 3658 5352 5410 5740 6018 公允价值变动收益 595 331 378 435 381 无形资产 1150 1176 1363 1563 1802 投资净收益 31.98-132 29-24-42 其他非流动资产 4747 5001 3129 3203 3090 资产处置收益-2-9-5-5-6 资产总计资产总计 45240 43821 49880 55092 63862 营
102、业利润营业利润 2044 2804 3035 3384 4166 流动负债流动负债 33529 27178 31242 34101 39757 营业外收入 5 5 8 6 6 短期借款 1547 2398 1374 1773 1848 营业外支出 1 9 7 6 7 应付票据及应付账款 27818 22222 26931 28519 34860 利润总额利润总额 2047 2800 3036 3384 4165 其他流动负债 4164 2557 2937 3809 3049 所得税 172 308 455 388 520 非流动负债非流动负债 2051 4232 3582 2865 2243
103、净利润净利润 1875 2493 2580 2996 3645 长期借款 1075 3386 2562 1918 1305 少数股东损益-18-71-33-51-71 其他非流动负债 976 846 1020 947 938 归属母公司净利润归属母公司净利润 1893 2564 2613 3047 3716 负债合计负债合计 35580 31410 34824 36966 42000 EBITDA 2654 3695 3729 4073 4898 少数股东权益 98 28-5-56-126 EPS(元/股)2.61 3.54 3.61 4.21 5.13 股本 652 652 652 652
104、652 资本公积 4798 4929 4929 4929 4929 主要财务比率主要财务比率 留存收益 4107 6651 9232 12228 15873 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 9562 12383 15060 18181 21989 成长能力成长能力 负债和股东权益负债和股东权益 45240 43821 49880 55092 63862 营业收入(%)39.9 10.6-5.3 13.2 16.0 营业利润(%)-17.3 37.2 8.2 11.5 23.1 归属母公司净利润(%)-13.6 35.4 1.9
105、16.6 22.0 获利能力获利能力 毛利率(%)7.7 9.8 9.5 9.4 9.9 现金流量表(现金流量表(百万元)净利率(%)2.2 2.7 2.9 3.0 3.2 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%)19.4 20.1 17.2 16.7 16.8 经营活动现金流经营活动现金流 2490 2567 3528 3555 3639 ROIC(%)13.5 13.2 12.4 12.2 13.0 净利润 1875 2493 2580 2996 3645 偿债能力偿债能力 折旧摊销 624 886 765 890 1008 资产负债率(%
106、)78.6 71.7 69.8 67.1 65.8 财务费用-97-328-77-355-476 净负债比率(%)-22.3-10.7-40.8-48.8-53.2 投资损失-32 132-29 24 42 流动比率 1.0 1.1 1.2 1.3 1.3 营运资金变动 200-1015 594 341-320 速动比率 0.8 0.9 1.0 1.0 1.0 其他经营现金流-80 400-306-341-260 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流 -4331-3194 1237-1286-1374 总资产周转率 2.2 2.1 1.9 1.9 1.9 资本支出 3605 2365
107、 211 988 1393 应收账款周转率 5.1 5.7 5.4 5.4 5.5 长期投资-1059-1024-271-229-192 应付账款周转率 4.5 4.6 4.7 4.6 4.6 其他投资现金流 332 195 1718-69 211 每股指标(元)每股指标(元)筹资活动现金流筹资活动现金流 1577 1259-1156 15-61 每股收益(最新摊薄)2.61 3.54 3.61 4.21 5.13 短期借款 1371 851-1024 399 75 每股经营现金流(最新摊薄)3.44 3.54 4.87 4.91 5.02 长期借款 250 2311-825-644-612
108、每股净资产(最新摊薄)13.20 17.10 20.71 24.91 30.04 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 295 132 0 0 0 P/E 28.4 21.0 22.2 19.1 15.7 其他筹资现金流-340-2034 693 259 476 P/B 5.6 4.3 3.6 3.0 2.5 现金净增加额现金净增加额 -292 607 3609 2284 2204 EV/EBITDA 17.4 12.6 11.2 9.6 7.4 资料来源:公司财报,长城证券产业金融研究院 公司深度报告 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责
109、声明免责声明 长城证券股份有限公司(以下简称长城证券)具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户(以下统称客户)提供,除非另有说明,所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布,亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据,不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发,需注明出处为长城证券研究院,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工
110、具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。特别声明特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理
111、实施指引(试行)已于 2017 年7 月 1 日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容,仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则,独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点,不曾因,不因,也将不会因本报告中的
112、具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。投资评级说明投资评级说明 公司评级公司评级 行业评级行业评级 买入 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅 15%以上 强于大市 预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场 增持 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 5%15%之间 中性 预期未来 6 个月内行业整体表现与市场同步 持有 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%5%之间 弱于大市 预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场 卖出 预期未来 6 个月内股价相对行业指数跌幅 5%以上 行业指中信一级行业,市场指沪深 300 指数 长城证券产业金融研究院长城证券产业金融研究院 北京北京 地址:北京市西城区西直门外大街 112 号阳光大厦 8 层 邮编:100044 传真:86-10-88366686 深圳深圳 地址:深圳市福田区福田街道金田路?2026 号能源大厦南塔楼?16 层 邮编:518033 传真:86- 上海上海 地址:上海市浦东新区世博馆路?200 号?A 座?8 层 邮编:200126 传真: