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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年1212月月2323日日增持增持兴业证券(兴业证券(601377.SH601377.SH)双轮驱动,数智协同双轮驱动,数智协同核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告非银金融非银金融证券证券证券分析师:孔祥证券分析师:孔祥证券分析师:陈莉证券分析师:陈莉55- S0980523060004S0980522080004证券分析师:林珊珊证券分析师:林珊珊0755-S0980518070001基础数据投资评级增持(首次评级)合理估值7.55-7.87 元收盘价5.78 元总
2、市值/流通市值49916/49916 百万元52 周最高价/最低价7.45/5.55 元近 3 个月日均成交额284.95 百万元市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告重点布局财富管理与机构业务,特色定位形成经营优势重点布局财富管理与机构业务,特色定位形成经营优势。(1 1)兴业证券成立于 1991 年,并于 2010 年 10 月在上交所上市。公司推进科技赋能,以客户需求为中心打造财富管理与大机构业务两大核心体系,是国内独具特色的综合性券商。(2 2)业务排名持续提升。截至 2023 年 9 月末,公司总资产 2777 亿元,位居上市证券公司第 13 名,较 2022
3、 年末上升 1位。2023Q3 实现营收和归母净利润 88.56 亿元、15.81 亿元,同比增速分别为 22.64%、-11.20%;其中经纪/投行/资管/信用/自营同比增速分别为-18.26%/4.72%/0.55%/3.72%/217.74%。财富管理财富管理:“产品产品+服务服务”实现价值增长,兴证资管公募化推进,基金投顾实现价值增长,兴证资管公募化推进,基金投顾与家族办公室有效实现客户分层与家族办公室有效实现客户分层。公司财富管理持续发力金融产品销售和基金投顾业务,客户保有量持续提升。2023 年 11 月,兴证资管公募基金牌照获批,公募化布局持续推进。2019 年至 2022 年公
4、司财富管理指标代销金融产品收入实现复合增长率41.4%,主因在于公司从2019年起,财富管理转型成效凸显,客户基础不断夯实、产品代销业绩突出。机构业务机构业务:构建:构建销售销售生态生态圈圈、配股落地、配股落地驱动中资本介业务发力。驱动中资本介业务发力。公司通过建立一级销售交易业务总部,持续构建直接面对公募基金、保险、私募、银行等机构客户的销售生态。2022 年,公司配股落地,驱动资本中介业务发力。数智协同数智协同,推动数字化转型与布局推动数字化转型与布局,赋能财富管理赋能财富管理,深化机构业务转型深化机构业务转型。公司通过为外部对客服务、内部经营管理、底层数智基建等三个层次,布局金融科技产品
5、,推动数字化转型。证券行业步入杠杆提升证券行业步入杠杆提升、并购整合新周期并购整合新周期,公司顺应趋势公司顺应趋势ROEROE中枢将有效提中枢将有效提升。升。建设金融强国强化资本市场地位,完善多层次资本市场、做大坐强资本市场、迎接居民财富迁徙成为行业发展共识。兴业证券以此为战略契机,后续重点整合资管等牌照资源,提升资本运用效率。盈利预测与估值:盈利预测与估值:预计公司 2023 年至 2025 年归母净利润分别为 28.04/32.91/36.49亿元,同比增速为6.3%/17.4%/10.9%;EPS 分别为0.32/0.38/0.42 元;PB 分别为1.0/0.9/0.9 倍。我们采用相
6、对估值法,考虑到兴业证券的特色化定位及发展战略,我们给予公司2024 年目标价为7.55-7.87 元/股,目前仍有26%以上上升空间。我们首次覆盖给予“增持”评级。风险提示:风险提示:估值风险;盈利预测偏差较大的风险;二级市场大幅波动风险;监管政策变动风险;资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险;投资收益的大幅波动风险等。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标202222023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入(百万元)18,97210,66012,65714,23015,770(+/-%)7.9%-43.8%18.7%12.4%10.
7、8%归母净利润(百万元)4,7432,6372,8043,2913,649(+/-%)18.5%-44.4%6.3%17.4%10.9%摊薄每股收益(元)0.710.350.320.380.42净资产收益率(ROE)12.0%5.6%5.3%5.9%6.3%市盈率(PE)8.417.118.515.714.2市净率(PB)1.01.01.00.90.9资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测注:摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录公司简介:起家福建的综合类券商公司简介:起家福建的综合类券商.6 6基本情况.6历史沿
8、革.7股权结构.7管理层背景多元.8战略导向战略导向:特色定位,双轮驱动:特色定位,双轮驱动.1010以财富管理与机构业务为主的双轮驱动.10居民财富结构配置变化财富管理机遇.10资本市场机构化加强机构业务机遇.11资管机构需要绝对收益产品解决方案.12行业分析行业分析.1414行业格局:综合头部券商领先、中小券商差异化发展.14行业发展趋势:步入杠杆提升、并购整合新周期,ROE 中枢有效提升.15公司分析公司分析.1616总资产规模增速快.16公司营收及构成.17ROE 有望持续提升.19财富管理:财富管理:“产品产品+服务服务”实现价值增长实现价值增长.2020客户分层.21资管体系搭建和
9、产品匹配.22兴证全球基金:主打精品权益管理模式.23南方基金:定位全能型资管机构.24机构业务:构建销售生态机构业务:构建销售生态.2525策略与产品创设.26启动大销售改革.27配股落地驱动资本中介业务发力.28“数智兴证”助力科技转型.28盈利预测盈利预测.2929核心假设.29未来 3 年盈利预测.31盈利预测的敏感性分析.31估值与投资建议估值与投资建议.3232相对估值.32相对估值的敏感性分析.33投资建议.33OAeWaZcZfZeZtRqQpOrPrR8OcM8OnPmMnPpMiNrQtReRmOqNbRqRqQMYrRnMvPnMyR请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所
10、有内容证券研究报告证券研究报告3风险提示风险提示.3434附表:附表:财务预测与估值财务预测与估值.3636请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4图表图表目录目录图1:兴业证券营业部与分公司主要分布在江浙闽地区.6图2:兴业证券总资产位居上市证券公司第 13 位(截至 2023 年 9 月末).6图3:兴业证券历史沿革.7图4:兴业证券股权结构(截止 2023 年 9 月末).8图5:兴业证券旗下子公司.8图6:兴业证券组织架构.9图7:“财富管理+大机构业务”比重持续增长.10图8:2022 年证券公司四大板块营收结构(单位:亿元).10图9:中国个人持有的可
11、投资资产总体规模.11图10:中国居民资产配置结构.11图11:2020 年各国居民资产配置结构.11图12:美国居民资产配置结构.11图13:A 股机构持股数量.12图14:A 股各投资主体持有流通股市值占比(%).12图15:2023 年上半年 A 股市场投资者持股结构.12图16:银行理财规模缩减.13图17:居民定期存款比例上升较快.13图18:2022Q3、2023Q3 上市证券公司营业收入与归母净利润情况.14图19:兴业证券历年营业收入.18图20:兴业证券历年归母净利润.18图21:2023Q3 兴业证券营业收入排名第 15 位.18图22:2023Q3 兴业证券归母净利润排名
12、第 17 位.18图23:2018 年-2023 年 Q3 兴业证券业务收入结构(传统分类).19图24:2018 年-2023 年上半年兴业证券业务收入结构(内部分类).19图25:2016 年-2023 年 Q3 兴业证券与行业 ROE 对比图.20图26:2017 年-2023 年 Q3 兴业证券与行业杠杆对比图.20图27:全市场公募基金佣金费率连降.20图28:兴业证券代销金融产品收入.20图29:银行理财产品存续规模.21图30:私募基金实缴规模.21图31:中国财富家庭规模.22图32:兴业证券集团一体化资管体系.23图33:2023H1 兴业证券主要控股参股公司营业收入.23图
13、34:兴证全球基金公募基金规模.24图35:兴证全球基金公募基金配置比例.24图36:南方基金资产规模.25图37:南方基金资产配置.25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5图38:2022 年公募基金保有规模.26图39:证券公司业务链分析.26图40:兴业证券搭建大销售体系.27图41:证券公司集团总部大销售体系工作图.28图42:兴业证券科技全面赋能核心要素.29表1:兴业证券管理层背景多元.9表2:2023 年前三季度 43 家上市证券公司营业收入与归母净利润情况.15表3:43 家上市券商总资产规模比较.17表4:资管产品体系及分类.27表5:营业收
14、入预测(单位:亿元).30表6:营业支出预测(单位:亿元).31表7:兴业证券核心财务指标预测.31表8:归属母公司净利润增速及 ROE 对 A 股市场成交额增速的敏感性分析.32表9:归属母公司净利润增速及 ROE 对投资收益率的敏感性分析.32表10:兴业证券可比公司估值表.32表11:兴业证券估值对 EPS 和 PB 的敏感性分析.33请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6公司简介:起家福建的综合类券商公司简介:起家福建的综合类券商基本情况基本情况兴业证券股份有限公司(简称“兴业证券”)是中国证监会核准的全国性、综合类、创新型、集团化、国际化证券公司,成立
15、于 1991 年 10 月。2010 年 10 月,在上海证券交易所首次公开发行股票并上市(601377.SH)。公司注册地为福建省福州市,前十大股东主要包含福建省财政厅、福建省投资开发集团有限责任公司、上海申新(集团)有限公司、中国证券金融股份有限公司等。公司在全国 31 个省、市、区共设有 286 个分支机构,其中分公司 116 家、证券营业部 170 家。截至 2023年 9 月末,公司总资产共计 2777 亿元,位居上市证券公司第 13 位,较 2022 年末上升 1 位;净资产超 570 亿元。图1:兴业证券营业部与分公司主要分布在江浙闽地区资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理
16、图2:兴业证券总资产位居上市证券公司第 13 位(截至 2023 年 9 月末)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7历史沿革历史沿革由福建走向全国。由福建走向全国。公司成立于 1991 年 10 月,公司总部设在福建省福州市。兴业证券前身可追溯至 1991 年设立的兴业银行证券业务部。1994 年在证券业务部基础上改组设立福建兴业证券公司。1999 年根据政策要求,改制增资并与兴业银行脱钩,正式创立为兴业证券股份有限公司。2003 年,发起设立兴业全球基金管理有限公司(现名兴全基金管理有限公司)。2008 年,注册资本
17、增资至 19.37 亿元,获 A 类 A 级评级。2010 年在上海证券交易所发行上市,注册资本增至 22 亿,设立兴业创新资本管理有限公司(现名兴证创新资本管理有限公司)。2016 年注册资本增至 66.97 亿元;10 月,下属境外控股公司兴证国际金融集团有限公司在香港联交所上市(8407.HK)。2019 年 1 月,兴证国际金融集团有限公司转至香港联交所主板上市(6058.HK)。2023 年,公司注册资本金(完成工商变更登记)增至 86.36 亿元。兴业证券成立至今已有 31 年,2019 年实现公司分支机构全国境内全覆盖,兴业证券境内外员工接近 6000 人,服务客户总数 500
18、多万户,服务客户资产总额超过1 万亿元。图3:兴业证券历史沿革资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理股权结构股权结构截至 2023 年 9 月末,福建省财政厅为公司的第一大股东与实际控制人,持有公司20.44%的股权。福建省国资委间接持股 8.72%,其中,福建国资委通过全资子公司福建省投资开发集团持股 7.35%,通过福建省融资担保有限责任公司持股1.37%。公司旗下有 7 家控股子公司,5 家参股公司。控股子公司有兴证全球基金管理、兴证期货、兴证证券资产管理、兴证创新资本管理、兴证(香港)金融控股等公司;此外还参股海峡股权交易中心(福建)、南方基金等公司,形成了证券、资管、期货、直投、
19、基金等全牌照业务平台。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8图4:兴业证券股权结构(截止 2023 年 9 月末)资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理图5:兴业证券旗下子公司资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理管理层管理层背景多元背景多元管理层职业经验丰富,银行从业背景为后续发力机构业务提供了基础。管理层职业经验丰富,银行从业背景为后续发力机构业务提供了基础。近年来,随着证券行业传统业务经营白热化,券商发展离不开自身独特的客户经营和战略选择。公司目前经营管理层下设管理部门、业务推动部门、业务经营部门、分支机构、子公司等,公司公告显示管理层硕士及以上学
20、历约占比 70%,且过往工作经历涵盖政府机构、高等学校、证券行业、保险公司、国际公司,管理层多元执业经验为公司转型提供契机。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9图6:兴业证券组织架构资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理表1:兴业证券管理层背景多元序号序号姓名姓名性别性别年龄年龄学历学历职务职务工作经历工作经历1杨华辉男57博士董事长,法定代表人等曾任兴业银行上海分行党委委员等职务2刘志辉男54硕士总裁,董事曾任福建省政府办公厅科员等职务3胡平生男59博士副总裁曾任公司研究发展中心副总经理等职务4郑城美男49硕士副总裁,合规总监曾任首席风险官等职务等职务5
21、黄奕林男55博士副总裁曾任固定收益与衍生产品部总经理等职务6孔祥杰男52博士副总裁曾任兴业证券经纪业务总部总经理等职务7林红珍女54硕士董事,首席风险官曾任兴业证券风险管理部总经理等职务8李琼伟男46本科董事曾任上海阳城房地产公司总经理助理等职务9耿勇男71大专董事曾任福建省财政厅会计管理处副调研员等职务10叶远航男47本科董事曾任人保财险福州市分公司党委委员等职务11林朵女52硕士董事会秘书曾任兴业证券文化部总经理等职务12孙铮男66博士独立董事曾任上海财经大学副校长等职务等职务13吴世农男67博士独立董事曾任厦门大学工商管理学院院长等职务14刘红忠男58博士独立董事任职复旦大学金融学教授等
22、职务15余志军男52本科代理监事会召集人等曾任兴业证券审计监察部总经理助理等职务16许建修男39硕士股东监事曾任厦门象屿集团投资管理部副经理等职务17黄浩男47硕士股东监事曾任华兴集团投资管理部副总经理等职务18张绪光男57本科职工代表监事曾任中国建设银行福建分行副科长等职务19李予涛男48硕士首席信息官曾任美国联合航空公司信息技术开发团队主管等职务20许清春男53本科首席财务官曾任公司南平滨江中路证券营业部总经理等职务资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理。注:数据截至 2022 年末。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10战略导向战略导向:特色定位,双
23、轮驱动:特色定位,双轮驱动以财富管理与机构业务为主的双轮驱动以财富管理与机构业务为主的双轮驱动在国内经济稳健发展,人口老龄化加剧且利率中枢下行背景下,我国居民财富管理需求保持增长态势,资本市场助力居民财富保值增值的任务更加明晰,证券公司财富管理转型迎来重要的发展机遇期,发展空间广阔。2018 年,兴业证券提出协同战略,具体就是“以机构客户为中心,提升分公司机构业务能力,扩大机构业务流量入口”。2020 年,兴业证券进一步提出“财富管理+机构业务”双轮驱动战略,明确机构业务和财富管理要加强双向赋能,协调发展。双轮驱动持续推进双轮驱动持续推进。2022 年,在股债双杀的市场环境下,券商业务总体业绩
24、下滑,公司实现主营业务收入 106.60 亿元,同比下降 43.81%,按行业可分为四大板块,财富管理业务(证券及期货经纪业务、资产管理业务)营收 71.81 亿元,同比下降 24.38%;机构服务业务(研究与机构服务业务、投资银行业务)营收 26.04 亿元,同比下降 54.62%;自营投资业务营收 8.46 亿元,同比下降 75.25%;海外业务等营收 0.86 亿元,同比下降 77.90%。兴业证券的财富管理及机构业务营收同比下降 54.5 亿元,但其占主营收比重累计提升 11pct,“财富管理+大机构业务”双轮驱动战略深入推进。图7:“财富管理+大机构业务”比重持续增长图8:2022
25、年证券公司四大板块营收结构(单位:亿元)资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理居民财富结构配置变化居民财富结构配置变化财富管理机遇财富管理机遇住房比例或已达到顶点住房比例或已达到顶点,金融资产尤其权益资产占比逐步提升金融资产尤其权益资产占比逐步提升。我国居民财富配置结构长期呈现出“重房产、轻金融”的格局。截至 2022 年,中国居民财富总量达 790 万亿人民币,2005-2022 年年均复合增速高达 14.2%,财富增速远超美日。中国个人持有的可投资资产规模达到 278 万亿元,同比增长 3.73%。截至 2022 年末,我国财富管理市场规模达到
26、 109.40 万亿元,较 2018 年增长 4.03%,位居全球第二。结构层面,金融资产占比较低,实物资产占近七成;金融资产中,现金和存款超五成。近年来,中国财富管理市场规模总体呈现持续增长态势。从我国居民财富配置结构变化来看,2018 年以来,在“房住不炒”政策的影响下,房地产在居民财富结构中的占比稳步下降,金融资产占比持续上升。预计未来房地产调控的长效机制将逐步落地,进一步弱化房地产的投资和投机属性,金融资产占比预计提升,财富管理业务预期会有较好发展。2020 年,我国居民财富中非金融资产占比约为 69%,高于美国约 40 个百分点,高请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究
27、报告证券研究报告11于全球平均值近 21 个百分点。纵观美国居民资产配置的百年变迁,发现美国居民对非金融资产(尤其是房地产)的配置比例由 48%逐步下降至 30%,而对金融资产的配置比例由 52%逐步提升至 70%。随着监管环境的不断调整、财富资管机构的发展壮大,房地产投资吸引力将逐步下降,无法满足居民家庭对财富保值增值和资产流动性的诉求,预期我国将逐渐对标美国已趋近成熟的居民资产配置结构。图9:中国个人持有的可投资资产总体规模图10:中国居民资产配置结构资料来源:招行&贝恩2022 中国私人财富报告,国信证券经济研究所整理资料来源:招行&贝恩2021 中国私人财富报告,国信证券经济研究所整理
28、图11:2020 年各国居民资产配置结构图12:美国居民资产配置结构资料来源:招行&贝恩2022 中国私人财富报告,国信证券经济研究所整理资料来源:国家资产负债表研究中心,国信证券经济研究所整理资本资本市场机构化加强市场机构化加强机构业务机遇机构业务机遇随着资本市场改革不断深化,以注册制为代表的政策变革进一步催化市场活力,“机构化”进入深化阶段。从公司投资者构成看,2014-2020 年间 A 股持股结构较为稳定,个人投资者在均值 37.71%附近波动,境外机构投入资本逐步提升至 5%附近。2020-2023Q1 期间,我国个人投资者持有 A 股流通股市值占比下降约 7pct,机构投资占比逐渐
29、上升,市场机构化呈加速趋势。2023 年上半年,A 股市场投资者持股结构细分来看,相比于 2022 年,机构投资者比例上升 1.82pct,主要来自境内专业机构由 2022 年 18.31%上升至 2023 年上半年的 20.15%。伴随市场的震荡回调,截至 2023 年 6 月末,A 股境内机构持股市值较高点有所下降,但仍维持在 10 万亿元之上。资管新规发布以来,保本理财产品逐步退出市场,理财市场规模保持稳步增长态势,截至 2022 年末,银行理财产品请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12存续规模达 27.65 万亿,2013-2022 年间复合增长率达
30、17.39%;私募基金规模达20.75 万亿,2015-2022 年间复合增长率达 38.62%,银行理财及私募崛起促使市场进一步机构化。图13:A 股机构持股数量图14:A 股各投资主体持有流通股市值占比(%)资料来源:招行&贝恩2023 中国私人财富报告,国信证券经济研究所整理资料来源:招行&贝恩2023 中国私人财富报告,国信证券经济研究所整理 注:高净值人群为可投资资产在千万人民币以上,下同图15:2023 年上半年 A 股市场投资者持股结构资料来源:招行&贝恩,2023 中国私人财富报告,国信证券经济研究所整理资管机构需要绝对收益产品解决方案资管机构需要绝对收益产品解决方案2022
31、年,资管新规过渡期结束,在打破刚兑、产品净值化、压降通道类业务、行业分化进一步加剧之下,中国资产管理行业正全面迈入高质量发展的新阶段。大资管时代,各类资管机构具备不同的资源禀赋及相对劣势,在客户渠道、投研能力、资产创设、产品灵活性、激励机制等方面差异化竞争,对症下药的寻求绝对收益产品解决方案成为资管机构转型关键,以银行理财为例:银行理财规模缩减,短期业绩承压。银行理财规模缩减,短期业绩承压。截至 2022 年末,全市场理财产品规模共计27.65 万亿元,同比降低 4.66%。全年理财规模回撤 1.4 万亿元,是银行理财自资管新规转型以来,首次出现大幅负增长;其中,2022 年 11-12 月债
32、市负反馈期间,理财产品累计净赎回规模达 3 万亿元,成为了全年规模负增长的主要因素。截至请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告132023 年 6 月末,全国理财产品,共存续产品 3.71 万只,较年初增长 6.88%;存续规模 25.34 万亿元,下滑 8.35%。净值化转型以来存款定期化加剧净值化转型以来存款定期化加剧,投资者投资者“保本保本”提升提升。理财产品在历史上发挥着“保本刚兑”的属性,满足了投资者接近无风险的“稳增值”需求。资管新规后,随着理财产品净值化逐步推进,理财产品波动被逐渐放大,超出了部分中低风偏投资者的承受能力,定期存款逐步成为满足投资者“
33、保本”需求的主力;居民存款定期化的趋势也从资管新规落地以来逐步显现,在理财产品净值化转型的这 4 年半中,居民定期存款同比增速持续领先理财产品。截至 2018 年年中,个人定期存款占全部居民存款的比例为 62.1%(TTM),而截至 2022 年末,个人定期存款占比已累计提升 6.4 个百分点至 68.5%。银行理财推出银行理财推出混合估值混合估值等等低波动产品低波动产品。截至 2023Q1,理财子公司新发公募产品共1054 只,其中混合估值产品数量为 839 只,占比遥遥领先。混合估值产品以运作周期在 1-3 年(含)的封闭型产品为主,风险等级多集中于 R2(中低)水平。混合估值法兼具市值法
34、和摊余成本法的优点,能够在平滑净值波动的情况下丰富配置策略,获取更大收益,满足部分投资者对稳健型理财的需求,有望成为理财市场的新增长点,进而支撑理财规模回升。图16:银行理财规模缩减图17:居民定期存款比例上升较快资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告14行业分析行业分析行业格局行业格局:综合头部券商领先、中小券商差异化发展:综合头部券商领先、中小券商差异化发展证券市场是金融市场的重要组成部分,具有资金融通、资本定价与资源匹配等功能。中国证券市场经过三十余年的发展,已逐步迈向成熟。
35、当前,证券行业间产品差异化较小,但是在规模、营业部的数量等方面存在较大差异。经过三十余年的发展,当前已形成以中信证券为代表的“综合头部券商”领先,“中小券商差异化发展”的行业竞争格局。截至 2023 年前三季度,43 家上市券商共实现营业收入 3819.17 亿元,同比增长1.87%;实现归母净利润 1099.73 亿元,同比增长 6.46%。图18:2022Q3、2023Q3 上市证券公司营业收入与归母净利润情况资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理其中,中信证券以 458.07 亿元的营业收入排名第一,华泰证券和国泰君安分别以272.29 亿元和 270.29 亿元分别排名第二和第
36、三位。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15表2:2023 年前三季度 43 家上市证券公司营业收入与归母净利润情况证券公司证券公司2023Q32023Q3 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)同比增速同比增速2023Q32023Q3 营业收入(亿元)营业收入(亿元)同比增速同比增速中信证券中信证券164.14-0.93%458.07-8.06%华泰证券华泰证券95.8622.56%272.2915.29%国泰君安国泰君安86.272.37%270.291.18%中国银河中国银河66.032.53%254.83-6.58%招商证券招商证券64.021.93%1
37、48.71-2.79%广发证券广发证券58.1011.00%180.142.85%中信建投中信建投56.91-11.58%183.84-19.03%国信证券国信证券48.742.35%124.43-6.48%中金公司中金公司46.08-23.36%174.66-9.94%海通证券海通证券43.62-28.21%225.7419.20%光大证券光大证券43.5827.95%77.55-13.09%申万宏源申万宏源43.471.60%162.83-9.82%东方证券东方证券28.5742.71%136.9513.87%方正证券方正证券19.36-0.24%56.68-4.02%中泰证券中泰证券18
38、.93103.98%92.7625.05%东吴证券东吴证券17.4641.28%80.36-7.82%兴业证券兴业证券15.81-11.20%88.5622.64%财通证券财通证券15.0139.11%49.5539.78%国元证券国元证券14.2623.00%49.3427.68%浙商证券浙商证券13.3015.05%126.228.96%国金证券国金证券12.3650.27%50.2823.42%长城证券长城证券12.13113.87%31.4715.73%长江证券长江证券12.0025.49%51.4925.21%信达证券信达证券10.8650.09%27.391.74%华安证券华安证券
39、9.590.23%27.2013.32%西部证券西部证券8.7676.17%57.2331.12%中银证券中银证券8.105.76%22.04-2.25%国联证券国联证券7.2712.94%25.0722.02%东北证券东北证券5.76109.24%48.5522.37%西南证券西南证券5.70151.51%18.8557.71%南京证券南京证券5.686.04%17.7315.87%财达证券财达证券5.5448.06%17.6122.78%东兴证券东兴证券4.70-14.14%30.087.29%首创证券首创证券4.602.26%12.988.66%天风证券天风证券4.24718.40%25
40、.9742.17%国海证券国海证券3.9230.18%30.288.04%华西证券华西证券3.733.79%25.892.07%山西证券山西证券3.38-10.47%24.74-18.60%第一创业第一创业3.28-3.67%19.130.05%太平洋太平洋2.51-493.52%10.353.38%红塔证券红塔证券2.15747.75%8.7627.42%中原证券中原证券2.08103.12%14.772.03%华林证券华林证券1.87-57.24%7.53-26.71%合计合计1099.736.46%3819.171.87%资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理行业发展趋势:步入杠
41、杆提升、并购整合新周期,行业发展趋势:步入杠杆提升、并购整合新周期,ROEROE 中枢有效中枢有效提升提升2023 年 7 月,中央政治局会议对资本市场作出重要部署,明确提出“活跃资本市场,提振投资者信心”。随后,证监会明确提出了一揽子举措,并于 11 月就证券公司风险控制指标计算标准规定(修订稿)公开征求意见,旨在优化证券公司风控指标计算标准,支持合规稳健的优质证券公司适度拓展资本空间,提升资本使用效率。一直以来,风险控制指标是制约券商扩表的重要因素,监管层的最请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16新表态和风险控制指标的修订,表明证券行业步入杠杆提升的时代,
42、资金使用效率有望改善,行业 ROE 中枢将有效提升。11 月 3 日,证监会提出将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强,打造一流的投资银行,发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用。当前,券商间的竞争加剧使得部分中小型券商营收承压,佣金率持续走低,券商间合并的可能性提升,伴随着监管部门政策信号的释放,证券行业将步入并购整合新周期。当前,建设金融强国强化资本市场地位,完善多层次资本市场、做大坐强资本市场、迎接居民财富迁徙成为证券行业发展共识。以此为战略契机,能有效整合牌照资源、提升资本运用效率的券商将获得发展机遇。公司分析公司分析总资产规模增速快总资产规模
43、增速快从总资产规模来看,从总资产规模来看,截止到 2023 年前三季度,43 家上市券商总资产规模共计115,831.39 亿元,较 2022 年末增长 3.09%;而兴业证券总资产规模为 2776.61亿元,同 2022 年末相比,总资产上升 1 位;较 2022 年末增长 12.93%,远超行业平均。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告17表3:43 家上市券商总资产规模比较证券公司证券公司2023Q32023Q320222022较较 20222022 年年末末增长(增长(%)中信证券中信证券14,128.2113,082.897.99%国泰君安国泰君安8,
44、793.248,606.892.17%华泰证券华泰证券8,680.568,465.672.54%海通证券海通证券7,361.737,536.08-2.31%中国银河中国银河6,763.236,252.168.17%广发证券广发证券6,689.186,172.568.37%中金公司中金公司6,248.746,487.64-3.68%招商证券招商证券6,240.176,116.622.02%申万宏源申万宏源6,129.736,131.17-0.02%中信建投中信建投5,225.425,099.552.47%国信证券国信证券4,092.593,943.313.79%东方证券东方证券3,568.783
45、,680.67-3.04%兴业证券兴业证券2,776.612,458.5912.93%光大证券光大证券2,478.452,583.54-4.07%方正证券方正证券2,067.351,816.1213.83%中泰证券中泰证券2,021.701,988.941.65%长江证券长江证券1,597.131,589.850.46%东吴证券东吴证券1,552.341,359.5714.18%浙商证券浙商证券1,469.791,369.617.31%国元证券国元证券1,349.501,294.814.22%财通证券财通证券1,197.521,256.92-4.73%长城证券长城证券1,151.471,002
46、.4114.87%国金证券国金证券1,055.931,021.803.34%天风证券天风证券985.12982.080.31%东兴证券东兴证券963.131,017.53-5.35%西部证券西部证券959.81956.650.33%国联证券国联证券898.83743.8220.84%华西证券华西证券892.16977.47-8.73%西南证券西南证券875.91809.948.14%东北证券东北证券841.19788.996.62%华安证券华安证券781.03738.895.70%山西证券山西证券778.81829.09-6.06%信达证券信达证券727.50657.5010.65%中银证券中
47、银证券647.91643.310.71%国海证券国海证券646.95738.41-12.39%南京证券南京证券553.07516.617.06%中原证券中原证券525.97501.834.81%第一创业第一创业513.02478.077.31%财达证券财达证券444.08438.431.29%首创证券首创证券422.60397.326.36%红塔证券红塔证券402.04461.44-12.87%华林证券华林证券180.19207.43-13.13%太平洋太平洋152.71153.24-0.35%合计合计115,831.39112,355.443.09%资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理
48、公司营收及构成公司营收及构成2023 年前三季度,公司实现营业收入 88.56 亿元,同比上涨 22.64%;实现归母净利润 15.81 亿元,同比下滑 11.20%;其中投行业务实现收入 7.78 亿元,同比上涨 4.72%;实现信用业务收入 14.3 亿元,同比上涨 3.72%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18图19:兴业证券历年营业收入图20:兴业证券历年归母净利润资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理2023 年 9 月末,兴业证券营业收入、归母净利润在上市券商中排名分别为第 15名和第 17 名,同
49、 2022 年末相比,营业收入排名不变,归母净利润排名下降 3 位。图21:2023Q3 兴业证券营业收入排名第 15 位图22:2023Q3 兴业证券归母净利润排名第 17 位资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理2023 年前三季度,公司实现营业收入 88.56 亿元,同比提升 22.64%;实现归母净利润 15.81 亿元,同比下滑 11.2%;加权平均净资产收益率为 2.99%,同比减少1.12pct;基本每股收益为 0.18 元/股,同比下滑 28.92%。在市场动荡下,公司仍然积极把握证券行业发展趋势,持续扎实推进“双轮驱动”发展战略,
50、业务体系不断优化,盈利能力始终维持在较高水平。从传统业务分类来看,截至 2023 年前三季度,公司经纪、自营、投行、信用、资管业务收入(剔除其他业务)贡献度分别为 20%、9%、9%、16%、1%,其中,经纪业务收入占比下滑 6pct,自营业务收入占比提升 5pct。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告19图23:2018 年-2023 年 Q3 兴业证券业务收入结构(传统分类)资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理从主营业务来看从主营业务来看,公司以公司以财富管理与机构业务为主的双轮驱动财富管理与机构业务为主的双轮驱动,利润贡献率持续利润贡献率持续上升上升
51、。财富管理业务稳步转型,机构服务竞争优势正在持续加强。图24:2018 年-2023 年上半年兴业证券业务收入结构(内部分类)资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理ROEROE 有望持续提升有望持续提升从 ROE 来看,兴业证券在经历了 2018 年的低迷之后,不断发力向前提升,2019年回升到 5.27%。兴业证券 2020 年到 2022 年,ROE 均超上市券商的平均值。但公司 2022 年的 ROE 为 5.74%远低于其 2021 年的 12.04%;2023 年前三季度的 ROE 为2.99%,低于行业平均 1.04pct,主因在于公司 2022 年完成配股,受配股影响,公司
52、2022 年、2023 年前三季度的 ROE 较前期均有所下降。随着公司所筹资金逐渐优化资产配置结构,公司 ROE 有望持续提升。从杠杆率来看从杠杆率来看,受配股影响,兴业证券 2022、2023Q3 杠杆率大幅下降,进一步说明公司未来加杠杆的空间充足。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20图25:2016 年-2023 年 Q3 兴业证券与行业 ROE 对比图图26:2017 年-2023 年 Q3 兴业证券与行业杠杆对比图资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理财富管理:财富管理:“产品产品+服务服务”实
53、现价值增长实现价值增长佣金费率连降,财富销售模式谋转型佣金费率连降,财富销售模式谋转型。证券行业佣金率持续下行,对经纪业务依赖度降低,券商逐步向财富管理转型。行业佣金率从 2011 年 0.063%下降到 2022年 0.023%,经纪业务收入占比也从 50%左右下降到 26%以下。券商从通道中介向专业的金融服务机构转型,行业通道佣金率下降促使财富销售模式加速转型,传统财富管理核心是卖产品,本质是一篮子买卖;新的财富销售模式将交易型客户转化为多样化长期投资型财富客户,更强调陪伴。截至 2022 年,兴业证券财富管理指标代销金融产品收入 5.64 亿元,同比下降 14.55%,2019-2022
54、 年间复合增长率为 41.37%,主因在于公司从 2019 年起,财富管理转型成效凸显,客户基础不断夯实、产品代销业绩突出。图27:全市场公募基金佣金费率连降图28:兴业证券代销金融产品收入资料来源:iFinD,国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告21图29:银行理财产品存续规模图30:私募基金实缴规模资料来源:iFinD,国信证券经济研究所整理资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理(截至 2023 年 4 月 30日)客户分层客户分层财富管理转型旨在满足客户差异化需求财富管理转型旨在满足客
55、户差异化需求,客户分层本质是以客户为中心提供专属客户分层本质是以客户为中心提供专属化投资方案。化投资方案。在银行和信托业的财富管理业务中,客户资产规模成为唯一或者权重最大的分层标准,通过客户资产的增值来获利;但对于收取交易佣金为利润来源的证券业,客户的交易频率和规模同等重要,难免产生诱导客户交易的动机,不仅无法和客户利益绑定,也不符合财富管理的本源,因此以客户财富净值规模分类成为客户分层的关键。2022 中国高净值人群家族传承报告显示,以个人金融资产计算,中国已成为全球第二大财富管理市场,未来 5 年高净值及以上客户资产增速将进一步加快,预计将实现 13%的年复合增长率。中国富裕及以上家庭个人
56、金融资产占比在过去 5年持续提升,从 36%升至 40%,预计到 2025 年占比将达到 46%,其中高净值及超高净值客群的个人金融资产将占到总量的近三分之一。由于年龄、财富来源、风险偏好、投资目标等不同因素的影响,高净值客群内部需求出现了进一步分化。兴业证券基于客户财富净值规模实施客户分层,将客户按净值规模划分为长尾、零售个人客户层面、高净值客户层面、超高净值及家族财富客户层面这四大类别,通过成立数智金融部、基金投顾团队、家族财富办公室为不同层级客户提供定制化及专业化的财富管理服务。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告22图31:中国财富家庭规模资料来源:胡润
57、研究院,国信证券经济研究所整理差异实施。差异实施。兴业证券财富管理业务以持续提升客户保有量为核心,结合金融产品销售和基金投顾业务实现业务转型。1.1.在长尾在长尾、零售个人客户层面零售个人客户层面,建立数智金融部建立数智金融部。2022 年,公司成立数智金融部,强化金融科技赋能,以线上运营模式和标准化产品为服务手段,以互联网化思维改造客户服务流程,提升客户服务质量和效率,推动零售及长尾客户财富管理业务模式的再造。2.2.在高净值客户层面在高净值客户层面,成立基金投顾团队成立基金投顾团队。2021 年 6 月,公司获得基金投顾业务牌照,控股子公司兴全基金亦获得基金投顾业务牌照。投资顾问是证券公司
58、触达客户的最主要群体,是支撑其财富管理转型的关键。近年公司基金投顾与证券投顾业务稳步开展,持续丰富策略线与客户覆盖范围,升级投顾队伍专业能力。根据沪深交易所公布数据,2022 年公司投顾人数达 2089 人,股票基金交易额 7.32万亿元,母公司实现代理买卖证券业务净收入(不含席位)12.16 亿元。3.3.在超高净值及家族财富客户层面在超高净值及家族财富客户层面,设立家族财富办公室设立家族财富办公室。2021 年,公司将家族办公室由二级部门调整为一级部门,发力高净值客户市场。定位为“投行+私行”型家族办公室,聚焦兴业证券集团的“投行+投研+投顾”三大核心能力。为更好地服务超高净值客户,满足高
59、净值人群多元综合的财富管理需求,兴业证券家族财富办公室为客户提供“券商特色”、“兴证优势”的一站式综合服务方案。资管体系搭建和资管体系搭建和产品匹配产品匹配公司形成券商资产公司形成券商资产、公募基金公募基金、私募投资一体化的产品体系私募投资一体化的产品体系。公司下设兴证资管、兴全基金、兴证资本三家子公司分别开展券商资管(私募)、公募基金和私募基金业务,共筑集团一体化的资管体系。1 1)券商资产管理业务券商资产管理业务:兴证资管以“固收+”为核心,设置固收、权益、创新投资、组合投资、同业投资等投研业务部门,多元业务齐头并进,可为机构客户与个人客户提供一站式投融资解决方案。2023年 11 月,兴
60、证资管获得公募基金牌照,公募化布局持续推进。2 2)公募基金业务公募基金业务:兴全基金专注于全球投资,依托母公司在权益市场的领先优势,专注于基础资产为股票的相关业务,重点开展权益类主动管理、收益权转让、综合财富管理以及金融机构同业合作等多种业务。2023 年上半年,兴全基金养老基金规模行业前三,请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23公司有望把握个人养老金制度的发展机遇,寻求公募基金业务新的增长曲线。3 3)私募投资基金业务:私募投资基金业务:兴证资本把投资的重心布局到了“碳中和”、“专精特新”等相关领域,充分发挥资本配置作用,有效为实体经济服务。图32:兴业证
61、券集团一体化资管体系资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理兴证资管:积极转型,发力兴证资管:积极转型,发力“固收固收+”与与 FOFFOF兴证证券资产管理有限公司(以下简称“兴证资管”),是兴业证券的全资子公司。前身为兴业证券资产管理部,2000 年即开展资产管理业务,2014 年正式成为兴业证券旗下子公司。公司累计服务 37 万余个人客户及 1700 家机构客户。截至2023 年中期,兴证资管受托管理资产规模总额达 877.32 亿元,较 2022 年末增长18%。公司深耕“固收+”和公募化转型两大方向,通过结合线上和线下渠道发展,持续丰富公司产品线及渠道布局。图33:2023H1 兴业
62、证券主要控股参股公司营业收入资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理兴证全球兴证全球基金基金:主打精品主打精品权益管理权益管理模式模式兴证全球基金是中外合资的基金管理公司,成立于 2003 年 9 月。2008 年全球人请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告24寿保险国际公司受让公司股权成为公司股东,注册资本增加到 1.5 亿元,其中兴业证券持股 51%,成为兴证全球的战略投资者;荷兰全球人寿保险国际公司持股49%,公司更名为“兴业全球基金管理有限公司”。2016 年,公司名称变更为“兴全基金管理有限公司”,打响“兴全基金”资管品牌;2020 年 3 月,公司将
63、兴全基金更名为“兴证全球基金管理有限公司”。公司经营范围为:基金募集、基金销售、资产管理、特定客户资产管理和中国证监会许可的其它业务。2022 年和 2023 年上半年,兴证全球基金总资产分别为106.03 亿元、106.55 亿元,净资产分别为 66.97 亿元、74.94 亿元,实现营业收入分别为 43.17 亿元、20.91 亿元,净利润 16.83 亿元、7.96 亿元。兴证全球基金旗下权益类、债券类基金过往十年加权平均收益率均位列行业前五。在持续强化投研核心优势的同时,不断探索产品和业务模式创新,多年深耕的公募 FOF 领域,管理规模继续保持行业第一,同时积极把握个人养老金政策正式落
64、地的历史机遇,加大布局个人养老金产品 Y 份额的力度,截至 2023 年 6 月末,养老基金 Y 份额规模位居行业前三。此外,兴证全球基金稳步推进 QDII 业务、公募REITs 业务等新业务线。同期,兴证全球基金资产管理总规模 6,413.32 亿元,其中公募基金规模 5,845.15 亿元。图34:兴证全球基金公募基金规模图35:兴证全球基金公募基金配置比例资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理南方基金南方基金:定位全能型资管机构:定位全能型资管机构兴业证券作为参股公司,持有南方基金 9.15%的股权。南方基金成立于 1998 年 3月,是我国
65、“新基金时代”起始标志,2019 年 7 月,完成实施员工持股计划,通过员工持股和股东增资,注册资本增至 3.62 亿元。截至 2022 年末,共有 8 家股东,其中第一大股东为华泰证券,持股比例 41.16%,兴业证券作为第四大股东对其持股 9.15%,其余参股股东有深圳投控(27.44%)、厦门国际信托(13.72%)、合泽盈(2.32%)等。2022 年和 2023 年上半年,南方基金总资产分别为 141.33亿元、136.86 亿元,净资产 88.86 亿元、93.16 亿元,实现营业收入 64.69 亿元、35.21 亿元,净利润 17.71 亿元、9.85 亿元,其中归属于母公司股
66、东净利润 16.92亿元、9.27 亿元。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告25图36:南方基金资产规模图37:南方基金资产配置资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理机构业务:构建销售生态机构业务:构建销售生态机构业务致力于满足机构客户在交易、投融资、风险管理等方面的需求,提供包含机构交易、托管外包、机构融资等在内的金融服务,收入分别源于手续费收入、托管费、利息净收入和投资收益等。券商所服务的机构客户主要包含银行、保险、信托、社保、公募和私募、理财子等。由于机构客户定制化和规模化等方面的需求,机构业务对券商在综合能
67、力、资金实力、资产质量、业务能力、科研实力等方面均提出了较高的要求。券商机构业务的盈利模式主要来源于以下几个方面:1)传统手续费业务;2)高质量及专业化的研究服务赚取的佣金;3)机构融资融券业务所获取的利差收入;4)通过产品和业务创新赚取利差收入。佣金率的持续下降进一步促使机构业务实现转型。Wind 数据显示,全市场公募基金的佣金总体规模,在经历了 2019 年到 2021 年的三年连增后(2019-2021 年分别为 77 亿元、139 亿元、222.5 亿元),2022 年公募分仓佣金相比 2021 年的 222.50亿元下降约 15%,为 188.72 亿元。2020 年以前,基金公司与
68、券商之间的佣金费率长期稳定在万分之八左右,A 股投资者结构机构化趋势加速致使佣金费率逐步降低。2022 年公募基金股票交易总金额为 24.90 万亿元,随着监管政策改革,预计佣金率会进一步下滑。根中基协数据显示,2022 年,公司私募基金产品托管规模达 127.04 亿元,行业排名第 8;公司“股票+混合”公募基金和非货币市场公募基金保有规模分别为 382亿元、407 亿元,均排名证券公司第 11 名。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告26图38:2022 年公募基金保有规模资料来源:中基协,国信证券经济研究所整理策略与产品创设策略与产品创设2018 年资管新
69、规以来,资管业务全面回归本源,走向良性发展的轨道。在理财打破刚兑、净值化后,产品净值波动加大逐步成为常态;信托、基金等各类产品新管理办法陆续出台,市场正在分步搭建覆盖全生命周期、匹配不同风险偏好的产品体系。资管产品可根据监管机构分为金融监管局类和证监类这两大类。其中,金融监管类以银行理财产品、集合资金信托计划、保险资管产品为代表;证监类以公募基金产品、私募基金产品、私募资产管理计划为代表。图39:证券公司业务链分析资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告27表4:资管产品体系及分类监管体系监管体系参与机构参与机构产品类型产品
70、类型具体分类具体分类券商可提供的服务类券商可提供的服务类型型国家金融监管总局银行理财机构银行理财产品现金管理类,固定收益类,权益类,商品及金融衍生品类,混合类以研究服务及业务协同服务为主,提供杠杆、融券、委外等专项服务信托公司集合资金信托计划固定收益类,权益类,商品及金融衍生品类,混合类保险资管公司保险资管产品组合类,股权投资计划,债权投资计划竞争相对稳定,主要提供总量资产配置等体系化服务金融资产投资公司债转股投资计划债转股投资计划债转股投资计划投资相关服务证监会基金管理公司公募基金货币市场基金,债券基金,权益基金,FOF 基金,混合基金公墓基金行业竞争相对激烈,提供投研、产业研究等方面服务基
71、金管理公司及其子公司基金专户单一、集合资产管理计划(证券期货经营机构私募资产管理许)证券公司及其子公司券商资管资产管理等期货公司及其子公司期货资管期权衍生品投资等私募基金管理人私募基金私募证券投资基金,私募股权创业投资基金,私募资产配置类,其他私募投资基金私募投资服务、投研服务等资料来源:国家金融监管总局、证监会,国信证券经济研究所整理启动大销售改革启动大销售改革2018 年底,兴业证券为迎接科创板设立和资本市场注册制改革,提出打造集团大销售体系建设改革思路并在业内率先布局销售端整合。公司通过股债销售整合股债销售整合和和大投行销售与研究销售融合,大投行销售与研究销售融合,形成融合股权销售、债权
72、销售、卖方研究销售、金融产品销售的多维度、立体化集团大销售体系。图40:兴业证券搭建大销售体系资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理整合优势资源。整合优势资源。比如,投行的债券销售深耕银行资源,可以向研究销售推荐。而研究销售由于长期服务于基金、保险等机构,可以巩固投行销售在银行理财子公司的服务粘性。兴业证券通过建立一级销售交易业务总部,直接对向公募基金、保险、私募、银行、信托、证券、QFII/RQFII 七大类客户,持续构建直接面对机构客户的销售生态。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告28图41:证券公司集团总部大销售体系工作图资料来源:公司公告,国信证券
73、经济研究所整理配股落地驱动资本中介业务发力配股落地驱动资本中介业务发力募资增加公司资本金募资增加公司资本金,加速业务发展加速业务发展。2022 年 8 月兴业证券 配股发行结果公告显示,其以 5.20 元/股的价格以 10 股配 3 股的比例向全体股东配售 A 股,认购金额为 100.84 亿元,认配率达 96.53%。业务创新尤其是机构业务创新对公司的资本实力提出更高要求,此次配股成功,有助于公司扩大资本规模,增强公司资本实力,发力资本中介业务,提升公司多元化、综合化客户服务能力和风险抵御能力。配股落地后有利于公司突破资本瓶颈,但配股落地后有利于公司突破资本瓶颈,但 ROEROE 有所下降。
74、有所下降。受配股影响,公司 ROE(加权)有所下降,由 2021 年的 12.04%降至 2022 年的 5.74%。但公司筹资用途规划清晰,正发力融资融业务、加快自营投资业务综合化转型,优化资产配置结构,有望快速恢复并提高盈利能力。“数智兴证数智兴证”助力科技转型助力科技转型2019 年至 2022 年,兴业证券聚焦数字化基础,以金融科技基础能力建设、组织架构和数字化文化建设等为发力点,逐步实现科技由“基础支持”到“局部赋能”。兴业证券提出打造科技“一个体系,三大生态,三项能力”,为外部对客服务、内部经营管理、底层数智基建等三个层次共 12 个领域打造金融科技产品布局,推行公司数字化转型。2
75、020 年公司分别与腾讯云和阿里云签署战略合作协议,2020 年 5 月,公司成立数智金融部,提出建立总分联动、业务支持、人机结合的方式为公司提供全生命周期的金融科技服务体系。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告29图42:兴业证券科技全面赋能核心要素资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理兴业证券提出,计划用 3 年时间由科技的“局部赋能”向“全面赋能”跃进。围绕平台运营、数据驱动、资源整合、边界突破、模式创新、生态建设六大基础要素,全面推动公司数字化转型。1)生态建设主要是重点打造财富管理、机构业务、金融科技三大领域,从而实现以客户为中心的多层次金融科技生
76、态圈。2)模式创新是以客户视角为基础,打造全新的对客服务、管理、科技模式。3)资源整合则是重新整合公司客服、产品、运营等多重资源。4)边界突破是以客户为中心,打破部门间、地域、各生态间的壁垒,消除服务过程中的断层。5)平台运营是通过公司平台,实现各主体间的服务生态闭环及完善的业务体系。6)数据驱动作为最基本的要素,则是通过大数据平台助力产品、服务、客户等方面的精准匹配,提高服务效率及管理能力。盈利预测盈利预测兴业证券坚持全面推进科技赋能,以客户需求为中心打造财富管理与大机构业务两大核心业务体系,实施双轮驱动加速推进一流证券金融集团建设的战略。依据当前宏观经济环境和证券市场的未来发展趋势,我们对
77、兴业证券 2023 年-2025 年的盈利预测进行如下假设。核心假设核心假设(1)经纪业务手续费净收入经纪业务手续费净收入:股票市场成交额、市占率和佣金率是影响公司经纪业务手续费净收入的三个关键因素。1)随着国内经济发展活力的逐步释放和资本市场的活跃,有望带动股市成交额的增长,因此我们预计 2023-2025 年股基成交额分别为 520.11 万亿,572.12 万亿,657.94 万亿,对应每年 5.0%/10.0%/15.0%的增速。2)兴业证券搭建家族财富业务模式和高净值客户服务体系,经纪业务稳步发展。因此假设未来三年公司经纪业务市占率分别为 1.50%/1.51%/1.52%。3)经纪
78、业务手续费率的激烈竞争会导致佣金率进一步下降,因此假设未来三年公司经纪业务佣金率分别为 0.030%/0.028%/0.026%。4)同时,我们预计 2023-2025年公司股票+混合公募基金保有规模 415.46 亿/454.93 亿/477.67 亿,对应每年增速分别为 8.8%/9.5%/5.0%,佣金率分别为 1.45%/1.42%/1.40%。(2 2)投行业务手续费净收入投行业务手续费净收入:市场融资规模、市占率和承销费率是影响投行业务手续费净收入的三个关键因素。1)注册制的全面推进有助于证券行业投资银行业务的发展,我们假设未来三年公司股权融资规模分别为 243.29 亿,294.
79、37 亿,请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告30323.81 亿,债券融资规模分别为 1578.41 亿,1749.21 亿,1924.13 亿。2)随着注册制改革的全面推进,我们假设未来三年公司股权主承销金额市占率分别为2.00%/2.20%/2.20%,债券主承销金额市占率分别为 1.34%/1.35%/1.35%。3)兴业证券赋能实体经济,并培育孵化未来投行储备项目,多措并举抢占投资银行业务发展先机。因此假设未来三年公司股权承销费率分别为 1.48%/1.47%/1.49%,债券承销费率分别为 0.31%/0.30%/0.30%。(3 3)资产管理业务手
80、续费净收入资产管理业务手续费净收入:在资产管理方面,资产管理规模和管理费率是影响资产管理业务手续费净收入的两个关键因素。随着竞争和金融科技赋能,管理费率增长幅度减缓。我们假设未来三年公司资产管理规模分别为 895.69 亿,985.26 亿,1064.08 亿,管理费率分别为 0.23%/0.22%/0.20%,净利润为 2.06 亿,2.17 亿,2.13 亿。在基金方面,我们预测未来三年基金管理规模为 7144.94 亿,7859.43 亿,8645.38 亿,净收入为 25.01 亿,25.15 亿,25.94 亿。(4 4)利息净收入利息净收入:随着我国两融资金余额的不断提升,券商作为
81、资本中介,预计公司在两融业务方面的利息收入预计将得到进一步提升。市场融资融券余额、市占率、融资融券利率是影响利息净收入的三个关键因素,我们对于上述三个方面的假设如下:1)考虑到我国融资融券业务未来具备仍具有较大上升空间,近期两融业务余额增速可观,我们预计 2023 年至 2025 年市场整体融资融券余额分别为,1.62 万亿,1.75 万亿,1.92 万亿分别对应增速 5.0%/8.0%/10.0%。2)我们假设未来三年公司融资融券业务市占率将以 2.8%/1.7%/1.1%的速率增长,分别为1.80%/1.83%/1.85%。3)我 们 假 设 未 来 三 年 公 司 融 资 融 券 利 率
82、 分 别 为7.10%/6.95%/6.90%。(5 5)投资收益投资收益:金融资产规模和投资收益率是影响投资收益的两个关键因素。公司主动管理能力持续提升,我们假设未来三年公司金融资产规模分别为 1011.67亿,1112.84 亿,1224.12 亿,投资收益率分别为 3.5%/4.0%/4.2%。表5:营业收入预测(单位:亿元)202020202022021 12022022 22022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E营业收入营业收入175.80189.72106.60126.57142.30157.70YoYYoY23.4%7.9%-43.8%18.7%1
83、2.4%10.8%手续费及佣金净收入手续费及佣金净收入77.78101.0671.3767.2871.5777.44YoYYoY77.0%29.9%-29.4%-5.7%6.4%8.2%其中:经纪业务手续费净收入其中:经纪业务手续费净收入27.7835.6127.5625.7926.9329.16YoYYoY77.7%28.2%-22.6%-6.4%4.4%8.3%投资银行业务手续费净收入投资银行业务手续费净收入13.7912.429.559.5310.6611.74YoYYoY85.3%-9.9%-23.1%-0.2%11.9%10.1%资产管理业务手续费净收入资产管理业务手续费净收入1.4
84、02.421.612.062.172.13YoYYoY-52.5%72.7%-33.6%28.2%5.2%-1.8%利息净收入利息净收入11.6717.2419.2422.7424.4426.98YoYYoY55.5%47.7%11.6%18.2%7.5%10.4%投资收益投资收益47.4437.283.8214.7422.3026.89YoYYoY15.9%-21.4%-89.8%286.1%51.3%20.6%其他业务收入其他业务收入36.6831.117.587.207.928.71YoYYoY-22.7%-15.2%-75.6%-5.0%10.0%10.0%资料来源:公司公告,国信证券
85、经济研究所预测(6)费用费用:包括税金及附加、业务及管理费、资产减值损失、信用减值损失和其请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告31他业务成本。结合历史数据和宏观经济发展趋势,我们假设未来三年税金及附加占营业收入比例为 0.67%,业务及管理费占营业收入比例为 50%,资产减值损失分别为0.03亿元,0.03亿元,0.03亿元,其他业务成本同比增长-7.3%/12.2%/10.0%。表6:营业支出预测(单位:亿元)202020202022021 12022022 22022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E营业支出营业支出113.80
86、112.6465.4082.9091.07100.93YoYYoY-1.8%-1.0%-41.9%26.8%9.9%10.8%税金及附加税金及附加0.991.070.710.850.951.06YoYYoY66.0%8.4%-33.7%19.4%12.4%10.8%业务及管理费业务及管理费67.5881.3156.0967.0875.4283.58YoYYoY12.1%20.3%-31.0%19.6%12.4%10.8%资产减值损失资产减值损失0.27-0.21-0.060.030.030.03YoYYoY-1425.2%-177.8%-71.5%-142.7%12.4%10.8%其他业务成本
87、其他业务成本38.8630.907.927.348.249.06YoYYoY-18.2%-20.5%-74.4%-7.3%12.2%10.0%资料来源:公司公告,国信证券经济研究所预测未来未来 3 3 年年盈利盈利预测预测我们预计兴业证券 2023 年至 2025 年营业收入分别为 126.57 亿元,142.30 亿元,157.70 亿元,同比增速分别为 19%/12%/11%;归属母公司净利润分别为 28.04 亿元,32.91 亿元,36.49 亿元,同比增速分别为 6%/17%/11%。表7:兴业证券核心财务指标预测202020202022021 12022022 22022023 3
88、E E2022024 4E E2022025 5E E营业收入营业收入(亿元亿元)175.80189.72106.60126.57142.30157.70YOYYOY23%8%-44%19%12%11%归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)40.0347.4326.3728.0432.9136.49YoYYoY127%18%-44%6%17%11%ROEROE11.1%12.0%5.6%5.3%5.9%6.3%每股收益每股收益 EPSEPS(元)(元)0.600.710.350.320.380.42每股净资产每股净资产 BPSBPS(元(元)5.646.156.056.296.596.91PEP
89、E10.08.417.118.515.714.2PBPB1.11.01.01.00.90.9资料来源:公司公告,国信证券经济研究所预测盈利预测的敏感性分析盈利预测的敏感性分析经纪业务手续费净收入和投资收益是公司营业收入的重要组成部分,我们认为 A股市场成交额增速和投资收益率的变动会对公司经营业绩产生较大影响。因此,我们以 2023 年-2025 年 A 股市场成交额年复合增长率以及公司自营业务的年复合投资收益率作为敏感性因子对盈利预测进行敏感性分析。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告32表8:归属母公司净利润增速及 ROE 对 A 股市场成交额增速的敏感性分析
90、归母净利润同比归母净利润同比ROEROE2022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E2022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E年复合增长年复合增长-3-3%5.8%16.1%10.0%4.9%5.5%5.8%年复合增长年复合增长 5 5%(基准(基准)6.3%17.4%10.9%5.3%5.9%6.3%年复合增长年复合增长 8 8%6.5%17.9%11.2%5.4%6.1%6.4%资料来源:公司公告,国信证券经济研究所预测表9:归属母公司净利润增速及 ROE 对投资收益率的敏感性分析归母净利润同比归母净利润同比ROEROE202202
91、3 3E E2022024 4E E2022025 5E E2022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E年复合投资收益率年复合投资收益率 2.52.5%6.3%17.2%10.8%5.2%5.9%6.2%年复合投资收益率年复合投资收益率 3.53.5%(基准(基准)6.3%17.4%10.9%5.3%5.9%6.26%年复合投资收益率年复合投资收益率 5 5%6.4%17.6%11.0%5.3%6.0%6.35%资料来源:公司公告,国信证券经济研究所预测估值与投资建议估值与投资建议相对估值相对估值随着资本市场全面深化基础性制度改革和居民多元财富管理需求的持续释放,证
92、券公司未来具备较强的盈利增长潜力。因此,我们选取市净率作为参考指标,采用相对估值法对公司进行估值。进一步地,我们选取中信证券、中信建投、中金公司、国泰君安、广发证券、招商证券、海通证券、国信证券和中国银河作为可比公司。截至2023年12月13日,从市场一致预期来看,上述可比公司的PB(2023E)估值均值为 1.23x。兴业证券以双轮联动和数智化建设为引擎,使金融科技连接而成“财富管理”和“机构客户”两大生态圈,驱动集团数字化建设和转型,以科技为财富管理赋能。考虑到兴业证券双轮驱动对公司发展的正向促进作用,考虑公司近五年来0.93x-1.66x 的估值中枢给予公司 1.20 x-1.25xPB
93、 估值,对应目标价为 7.55-7.87元/股,较当前还有 26%-31%的增长空间。表10:兴业证券可比公司估值表公司公司代码代码最新日期最新日期总市值(亿元总市值(亿元)P PB B(2022023 3E E)P PB B(2022024 4E E)P PB B(2022025 5E E)中信证券中信证券600030.SH2023/12/133069.341.171.080.99中信建投中信建投601066.SH2023/12/131885.652.482.222.00中金公司中金公司601995.SH2023/12/131900.491.971.811.66国泰君安国泰君安601211.
94、SH2023/12/131332.130.880.820.75广发证券广发证券000776.SZ2023/12/131083.720.900.850.80海通证券海通证券600837.SH2023/12/131248.940.740.720.70国信证券国信证券002736.SZ2023/12/13850.701.010.930.85中国银河中国银河601881.SH2023/12/131338.371.301.231.15华泰证券华泰证券601688.SH2023/12/131284.970.770.720.67招商证券招商证券600999.SH2023/12/131222.731.070.
95、990.92平均值平均值1.231.141.05资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理和预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告33相对估值的敏感性分析相对估值的敏感性分析相对估值法对每股净资产和市净率(PB)较为敏感,我们以每股净资产和 PB 作为敏感性因子对兴业证券的估值水平进行敏感性分析。表11:兴业证券估值对 EPS 和 PB 的敏感性分析给予兴业证券 PB 估值的溢价水平5%10%20%30%40%50%1.00 x1.05x1.14x1.24x1.33x1.43x每股净资产-4%6.046.346.657.257.858.469.06-2%6.1
96、76.486.787.408.028.639.25基准6.296.616.927.558.188.819.442%6.426.747.067.708.358.999.634%6.556.877.207.858.519.169.82资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理和预测投资建议投资建议行业层面:行业层面:我国居民财富管理需求保持增长态势,叠加理财结构调整,证券公司财富管理转型迎来发展新机遇。兴业证券以机构客户为中心,提升机构业务能力的协同战略;进一步提出财富管理和机构业务的双轮驱动战略,明确机构业务和财富管理要加强双向赋能,协调发展。业务层面:业务层面:兴业证券提出打造集团大销售体系建
97、设改革思路并在业内率先布局销售端整合,通过建立一级销售交易业务总部,直接面向公募基金、保险、私募、银行、信托、证券、QFII/RQFII 七大类客户,业务覆盖广泛。估值层面:估值层面:从估值结果来看,我们预计兴业证券 2023 年至 2025 年的 EPS 预估为0.32 元/0.38 元/0.42 元。兴业证券以双轮联动和数智化建设为引擎,使金融科技连接而成“财富管理”和“机构客户”两大生态圈,驱动集团数字化建设和转型,以科技为财富管理赋能。综合上述分析,我们认为公司股票合理估值区间在 7.55-7.87 元/股之间。考虑到公司业务盈利水平具备较高改善空间,我们首次覆盖,给予“增持”评级。请
98、务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告34风险提示风险提示估值的风险估值的风险我们采取相对估值的方法计算得出公司的合理估值,但该估值是建立在较多假设前提的基础上计算而来的。由于相对估值法对每股净资产和市净率(PB)较为敏感,我们以每股净资产和 PB 作为敏感性因子对公司的估值水平进行敏感性分析,但在券商业务属性高 beta 的前提下,可能未充分考虑市场整体估值波动的风险。盈利预测偏差较大的风险盈利预测偏差较大的风险盈利预测依赖于诸多假设,前提假设的细微变动便会对预测结果产生较大影响。考虑到证券行业未来发展空间、宏观调控政策调整,我们对公司的增长预期寄予了偏乐观的判断
99、,即对各项业务线条给予了较为乐观的增速假设。而未来的市场环境存在较大不确定性,不利事件的发生可能会对公司盈利增长产生较大影响,导致盈利预测与未来的实际盈利出现较大偏差。公司经纪业务与自营投资业绩不确定性的风险公司经纪业务与自营投资业绩不确定性的风险经纪业务手续费净收入和投资收益是公司营业收入的重要组成部分,我们认为 A股市场成交额增速和投资收益率的变动会对公司经营业绩产生较大影响。因此我们以 2023 年-2025 年 A 股市场成交额年复合增长率以及公司自营业务的年复合投资收益率作为敏感性因子对盈利预测进行敏感性分析,若市场出现比较大的波动,可能会对这一预测效果带来影响。市场成交量、市场成交
100、量、IPOIPO 数量与规模不确定性数量与规模不确定性的风险的风险在全面注册制下,投行业务面临更加严厉的监管,公司投行业务面临着较大的挑战和困难。因此,我们在对公司业绩进行预测的过程中,基于当前市场情况对未来行业进行了一定判断与假设,若后续市场出现较大变化,可能会影响公司的业绩表现。投资收益的大幅波动风险投资收益的大幅波动风险交易性金融资产和衍生金融工具是公司投资收益的主要来源,易受到投资标的盈利情况和宏观经济环境的影响。若权益市场或者宏观经济环境面临较大扰动,均会对公司投资收益造成不利影响,进而影响公司的营收及利润水平。二级市场大幅波动风险二级市场大幅波动风险我国资本市场尚属于发展中阶段,整
101、体波动较为剧烈,证券交易市场作为资本市场的重要组成部分,存在超预期波动风险。二级市场超预期的周期性波动会引起公司经纪业务收入较大波动,因此不能排除公司业绩增长不达预期的可能性。监管政策变动风险监管政策变动风险我国资产管理行业的监管政策尚处于发展完善阶段,因此存在较大变动的可能性。公司资产管理业务的开展严格受到监管政策的框架约束,未来如果监管政策发生重大调整,公司资管产品存在不再符合监管要求的风险,这会对公司资产管理业务产生重大不利影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告35资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预
102、期的风险资本市场改革进展受到市场经济环境、宏观政策调控以及法律制度建设等诸多因素约束,存在基础性制度改革推进不及预期的风险,从而对公司经营业绩产生较为不利的政策影响。以注册制改革为例,若全面注册制改革推进不及预期,公司投资银行业务的营业收入和营业利润增速将会受到不利影响。投资收益的大幅波动风险投资收益的大幅波动风险长期股权投资、交易性金融资产和衍生金融工具是公司投资收益的主要来源,易受到投资标的盈利情况和宏观经济环境的影响。若投资标的盈利出现不利波动或者宏观经济环境面临较大扰动,均会对公司投资收益造成不利影响,进而影响公司的营收及利润水平。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报
103、告证券研究报告36附表:附表:财务预测与估值财务预测与估值资产负债表(百万元资产负债表(百万元)202222023E2023E2024E2024E2025E2025E利润表(百万元)利润表(百万元)202222023E2023E2024E2024E2025E2025E资产总计资产总计217,463217,463245,859245,859282,738282,738311,012311,012342,113342,113营业收入营业收入18,97218,97210,66010,66012,65712,65714,23014,23015,77015,7
104、70货币资金66,85480,35292,405106,265122,205手续费及佣金净收入10,1067,1376,7287,1577,744融出资金34,45828,64731,51234,66339,863经纪业务净收入3,5612,7562,5792,6932,916交易性金融资产60,10262,62768,89075,77983,357投行业务净收入1,2429559531,0661,174买入返售金融资产6,67210,00810,60911,24511,920资管业务净收入2423可供出售金融资产00000利息净收入1,7241,9242,2742,44
105、42,698负债合计负债合计172,108172,108189,022189,022223,661223,661249,159249,159277,277277,277投资收益3,7283821,4742,2302,689卖出回购金融资产款30,24530,10736,12839,74143,715其他收入3,2871代理买卖证券款60,51271,57078,72794,473113,367营业支出11,2646,5408,2909,10710,093应付债券52,88252,35665,44578,53490,314营业外收支-45-24-12-11-10所有者权益合
106、计所有者权益合计45,35545,35556,83756,83759,07759,07761,85361,85364,83764,837利润总额利润总额7,6637,6634,0964,0964,3554,3555,1125,1125,6685,668其他综合收益269227250275303所得税费用1,8087538019401,042少数股东权益4,1664,5734,7264,9485,187少数股东损益1,1977归属于母公司所有者权归属于母公司所有者权益合计益合计41,18941,18952,26552,26554,35154,35156,90456,9045
107、9,65059,650归属于母公司净利润归属于母公司净利润4,7434,7432,6372,6372,8042,8043,2913,2913,6493,649每股净资产(元)66677总股本6,6978,6368,6368,6368,636关键财务与估值指标关键财务与估值指标202222023E2023E2024E2024E2025E2025E每股收益0.710.350.320.380.42每股红利每股净资产6.156.056.296.596.91ROICROE12.0%5.6%5.3%5.9%6.3%收入增长7.9%-43.8%18.7%12.4%10.8%净利润增长率
108、18.5%-44.4%6.3%17.4%10.9%资产负债率79.1%76.9%79.1%80.1%81.0%P/E8.417.118.515.714.2P/B1.01.01.00.90.9EV/EBITDA资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道;分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求独立、客观、公正,结论不受任何第三方的授意或影响;作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬,特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级投资评级标准
109、投资评级标准类别类别级别级别说明说明报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深 300 指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普 500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数 20%以上增持股价表现优于市场代表性指数
110、 10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数 10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司(已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)制作;报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有。,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告完整
111、版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料,投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资
112、决策。本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询,是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿
113、咨询服务的活动:接受投资人或者客户委托,提供证券投资咨询服务;举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等;在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告,以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务;通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统,提供证券投资咨询服务;中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编:518046总机:上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编:200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编:100032