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1、 证券研究报证券研究报告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 公司研究公司研究 通用计算机设备通用计算机设备 2024 年年 02 月月 02 日日 启明星辰(002439)深度研究报告 强推强推(首次)(首次)中移入主迎机遇,中移入主迎机遇,铸造铸造数据安全领航者数据安全领航者 目标价:目标价:31.8 元元 当前价:当前价:18.52 元元 数字化时代信息安全领航者,数字化时代信息安全领航者,中移入中移入主主迎来跨越式发展的重大机遇迎来跨越式发展的重大机遇。公司深耕行业二十余年,依托核心技术优势、丰富实践经验和前
2、瞻性发展战略,形成了以网络安全防护、网络安全监测、应用安全、数据安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全为主的八个板块。并以 20 类细分赛道市场占有率第一以及 11 类处于市场第一阵营的产品为主,成为中国数字化场景中政企客户在网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的全能提供商。2022年 6月 17 日公司召开董事会审议通过以定增发行 A 股股票的方式引入中移动战略入股,2024 年 1 月 5 日完成股份发行工作,中移资本成为实际控制人,启明星辰进入跨越式发展的新时代。法律法规护航网络安全行业发展,新安全场景法律法规护航网络安全行业发展,新安全场景创造增量空间
3、。创造增量空间。网络安全法、数据安全法和个人信息保护法等法律法规的实施护航网络安全行业合规建设,加速下游行业的网络安全需求释放,根据 IDC,到 2026 年,中国网络安全支出规模预计接近 288.6 亿美元,五年复合增长率将达到18.8%,增速位列全球第一。数字经济规模蓬勃发展带动云服务和数据要素市场迅猛增长,带动数据安全产业快速发展,预计到 2025 年有望安全产业达到 478 亿元。信创产业“2+8+N”稳步推进,预计 2025 年信创产业市场规模将突破 2 万亿元,信创产业发展离不开安全能力建设,预计网络安全作为信创产业“护城墙”将持续受益。虚拟化及云服务理念的渗透,网络安全逐步向云化
4、、SaaS 化,其中 2021 年,中国网络安全市场安全服务占比已上升至20%。新业务保持快速增长,收入结构持续优化新业务保持快速增长,收入结构持续优化。在新业务方向,截止 23年上半年累计 12 款产品(17 款子产品)进入中国移动核心能力及自主产品清单,产品能力覆盖云安全、数据安全、工业互联网安全、终端安全等各领域。营收方面,2023H1 涉云网络安全收入较上年同期增长超 100%,工业互联网安全收入较上年同期增长超 30%云安全管理平台、统一身份认证系统、全流量分析取证、零信任 SDP、网络安全靶场等产品业务收入实现 100%以上的增长;5G 安全产品、超级 SIM 安全网关等新产品已落
5、地具体项目,取得实际应用。盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议:我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 52.34 亿元、64.92 亿元、78.82 亿元,对应增速 18.0%、24.0%、21.4%;归母净利润为8.96 亿元、12.94 亿元、15.98 亿元,对应增速分别为 43.1%、44.5%、23.5%;对应 EPS(摊薄)分别为 0.73 元、1.06 元、1.30 元。估值方面,参考可比公司,我们给予公司 2024 年 30 xPE,对应目标价 31.8 元。首次覆盖,给予“强推”评级。风险提示风险提示:产品销售季节性风险;与中国移动战略合作不达预期;开展新业务不达预
6、期。主要财务指标主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万)4,437 5,234 6,492 7,882 同比增速(%)1.2%18.0%24.0%21.4%归母净利润(百万)626 896 1,294 1,598 同比增速(%)-27.3%43.1%44.5%23.5%每股盈利(元)0.51 0.73 1.06 1.30 市盈率(倍)36 25 18 14 市净率(倍)3.1 2.8 2.5 2.2 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2024年1月31日收盘价 证券分析师:吴鸣远证券分析师:吴鸣远 邮箱: 执业编号:S0360523040001
7、 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股)122,680.88 已上市流通股(万股)72,441.25 总市值(亿元)227.20 流通市值(亿元)134.16 资产负债率(%)24.12 每股净资产(元)7.94 12个月内最高/最低价 36.33/18.52 市场表现对市场表现对比图比图(近近 12 个月个月)-38%-19%1%21%23/0223/0423/0623/0923/1124/012023-02-012024-01-31启明星辰沪深300华创证券研究所华创证券研究所 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可
8、(2009)1210号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 分析网络安全行业景气程度,对公司进行系统性梳理,阐明了公司可持续发展的驱动力,深度剖析公司竞争优势。投资投资逻辑逻辑 公司在公司在网络安全网络安全领域竞争力强领域竞争力强。启明星辰作为一家技术扎实、产品和业务与时俱进、服务专业、营销网络覆盖全面的网络安全公司,在网络安全领域拥有多方面的核心竞争力:1)产品持续完善的体系能力;2)坚实完备的平台能力;3)行业领先的安全攻防能力等。网络安全行业法律法规逐渐完善网络安全行业法律法规逐渐完善。近年来,网络安全法、数据安全法和个人信息保护法等法律法规的实施,
9、加速下游行业的需求释放。数据安全数据安全、信创产业、信创产业发展,发展,网络安全空间网络安全空间广阔广阔。数字经济规模蓬勃发展带动云服务和数据要素市场迅猛增长,带动数据安全产业快速发展,预计到 2025 年有望安全产业达到 478 亿元。信创产业是“内驱外压”的必然结果,预计2025 年信创产业市场规模将突破 2 万亿元,信创产业的快速发展,离不开安全能力建设,网络安全将持续受益。根据 IDC,到 2026 年,中国网络安全支出规模预计接近 288.6 亿美元,五年复合增长率将达到 18.8%,增速位列全球第一。关键关键假设假设、估值估值与与盈利预测盈利预测 我们预计公司 2023-2025
10、年营业收入为 52.34 亿元、64.92 亿元、78.82 亿元,对应增速 18.0%、24.0%、21.4%;归母净利润为 8.96 亿元、12.94 亿元、15.98 亿元,对应增速分别为 43.1%、44.5%、23.5%;对应 EPS(摊薄)分别为 0.73 元、1.06 元、1.30 元。估值方面,选取深信服、奇安信、天融信、安恒信息作为可比公司,我们给予公司 2024 年 30 xPE,对应目标价 31.8元。首次覆盖,给予“强推”评级。eWzWMAgWkXeYvY8OcMaQtRoOnPqMlOmMpNeRqQsObRmMzQvPrNnRNZrMqM 启明星辰(启明星辰(002
11、439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 3 目目 录录 一、一、启明星辰:数字化时代信息安全领航者启明星辰:数字化时代信息安全领航者.6(一)积极拓展新兴安全领域,打造数据安全龙头.6 1、中移资本入主,步入跨越式发展时代.6 2、积极拓展新兴安全领域,成就数据安全龙头.6(二)公司产品谱系完善,多项产品市场领先.7(三)实际控制人变更为中移动.8(四)公司财务稳健,盈利能力凸显.9 1、营收稳健增长,盈利水平行业领先.9 2、产品业务稳健增长,服务业务占比快速提升.10 3、积极降本增效控费,侧重研发持续投入.10 二、二、
12、政策护航行政策护航行业发展,数字化、信创产业化、服务化转型带来增量空间业发展,数字化、信创产业化、服务化转型带来增量空间.12(一)政策法规密集出台,推动需求持续释放.12(二)数字化、信创产业化、服务化转型,迈向千亿级市场规模.12 1、网安复合增长率领跑全球,行业保持高景气度.12 2、数字经济规模蓬勃增长,数据安全风险敞口随之增大。.13 3、信创产业成为国家战略,打开市场规模.14 4、虚拟化及云服务理念渗透,网安行业服务化转型.15(三)AI赋能安全,网安行业遇新机遇.15 三、三、拥抱技术创拥抱技术创新,深化新业务布局新,深化新业务布局.17(一)数据时代,打造“数据绿洲”.17(
13、二)云安全升级涉云安全,实现端到云全链路安全互访.18(三)积极探索 AI 与安全融合.19(四)加强与中移合作,深入细分场景.20 四、四、盈利预测及估值盈利预测及估值.22 五、五、风险提示风险提示.24 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司发展历程.6 图表 2 数据安全体系框架.7 图表 3 产品体系.7 图表 4 公司主要产品市场地位.8 图表 5 公司股权结构图(截至 2024 年 1 月 5日).9 图表 6 公司 2015-2023Q1-3 营业
14、收入(亿元).9 图表 7 公司 2015-2023Q1-3 归母净利润(亿元).10 图表 8 公司 2015-2023Q1-3 净利率与毛利率.10 图表 9 公司 2019-2023H1主营业务分产品占比.10 图表 10 2017-2023 Q1-3 研发费用(亿元).11 图表 11 2015-2023 Q1-3 管理费用与销售费用(亿元).11 图表 12 国家网络安全的顶层设计.12 图表 13 全球网络安全市场支出预测(单位:亿美元).13 图表 14 中国网络安全市场支出预测(单位:亿美元).13 图表 15 中国数字经济市场规模.13 图表 16 数据泄露事件分布.13 图
15、表 17 数据安全产业 2025-2035 年发展目标.14 图表 18 信创产业链.14 图表 19 信创呈现“2+8+N”的渗透形态.15 图表 20 中国网络安全服务、硬件、软件占比.15 图表 21 AI在网络安全防御中的应用.16 图表 22 语料及生成内容的主要安全风险.16 图表 23 2022-2025E 中国数据安全防护与治理市场规模.17 图表 24 公司数据安全总体框架.17 图表 25 中国云计算市场规模.18 图表 26 中国移动 5G移动云经营情况概要.18 图表 27 2020-2022年中国云安全市场规模(亿元).18 图表 28 涉云安全布局.19 图表 29
16、 大模型应用.19 图表 30 “PanguBot 盘小古”安全智慧生命体示意图.20 图表 31 公司工业互联网安全场景应用.20 图表 32 公司车联网安全场景应用平台.21 图表 33 公司智慧信息屏物联网安全防护部署图.21 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 5 图表 34 公司业务拆分及预测(单位:百万元).22 图表 35 公司期间费用率假设.22 图表 36 可比公司估值(截止 2024.1.31).23 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证
17、券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 6 一、一、启明星辰:数字化时代信息安全领航启明星辰:数字化时代信息安全领航者者(一)(一)积极积极拓展新兴安全领域,打造数据安全龙头拓展新兴安全领域,打造数据安全龙头 启明星辰成立于 1996 年,以入侵检测产品和安全服务为核心业务进入国内信息安全市场,现已成为国内领先的网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的综合供应商。1、中移中移资本资本入主,步入跨越式发展时代入主,步入跨越式发展时代 1996 年,留美博士严望佳女士创建启明星辰;2000 年,世界上第一款硬件 IDS 产品天阗入侵检测系统诞生;2003 年
18、,推出天镜分布式漏洞扫描与安全评估系统,填补国内空白;2010 年,公司在深交所上市;2022 年,与中国移动达成投资合作协议;2023 年 12月,对发行对象为中移资本控股有限责任公司的定增募资已完成,募资总额 40.63 亿元,发行数量为 2.83 亿股,公司与中国移动进入到战略融合新阶段,2024 年 1 月 5 日完成股份发行工作,中移资本成为实际控制人,启明星辰将进入跨越式发展的新时代。图表图表 1 公司公司发展发展历程历程 资料来源:公司官方公众号、华创证券 2、积极拓展新兴安全领域,成就数据安全龙头积极拓展新兴安全领域,成就数据安全龙头 布局新兴安全领域布局新兴安全领域。“十四五
19、”期间,各行业进入数字化转型高速发展阶段,新技术、新方向、新场景持续涌现,公司处于从网络安全跃升到网络安全结合业务安全、数据安全“三位一体”的重大战略升级时期,重点布局数据要素化安全、涉云安全、大数据 AI安全分析、工业数字化安全等新兴安全领域。连续连续 8 年位居中国数据安全市场前列年位居中国数据安全市场前列。2003 年,公司推出第一款数据安全产品,填补了当时国内市场空白。2021 年,公司成立 DT(数据时代)总部,推出面向数据系统属性、业务属性、经济属性的全方位数据安全技术与管理框架体系数据绿洲。2023 年,发布新一代数据安全-“数据绿洲”,遵循数据资源化、资产化、资本化的发展通道,
20、将安全融入到行业数据治理开发及数据要素流通相关业务中,实现数据与安全、数据与行业、数据与应用的紧密结合,突出和打造了数据汇聚、治理、开发、分析、流通,以及安全识别、保护、检测、预警及响应的十大战略能力,实现在数据要素化下的“安全与 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 7 业务战略协同”新体系。根据启明星辰官方公众号引述赛迪顾问,启明星辰以 8.5%的份额位居中国数据安全市场第一位,连续 8 年领跑数据安全市场。图表图表 2 数据安全体系框架数据安全体系框架 资料来源:公司官网、华创证券(二)(二)
21、公司产品谱系完善,多项产品市场领先公司产品谱系完善,多项产品市场领先 安全产品谱系完善安全产品谱系完善。公司深耕行业二十余年,依托核心技术优势、丰富实践经验和前瞻性发展战略,形成了以网络安全防护、网络安全监测、应用安全、数据安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全为主的八个板块。图表图表 3 产品体系产品体系 资料来源:公司官网、华创证券 多项产品市场领先多项产品市场领先。公司是国内实力雄厚、拥有完全自主知识产权的网络安全供应商,多款产品连续多年保持市场占有率第一,在态势感知、VPN、工控安全审计、工控主机安全、AI(安全分析、情报)、RO(响应、编排)、咨询服务、安全培训等细分赛道公
22、司多年处于第一阵营,技术能力始终保持领先,成为中国数字化场景中政企客户在网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的首选提供商。启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 8 图表图表 4 公司主要公司主要产品产品市场地位市场地位 类别类别 产品产品 排名排名 数据安全数据安全 数据安全 2015 年至今中国市场占有率持续第一 数据库安全审计与防护 2014 年至今中国市场占有率持续第一 运维安全审计 2016 年至今中国市场占有率持续第一 2021 年入围 Gartner 亚太特权管理
23、魔力象限 数据安全基础设施管理平台 获IDC TechScape:中国数据安全技术发展路线图,2022数据安全基础设施管理平台推荐厂商 数据安全服务 获IDC Perspective:中国数据安全服务市场洞察,2022数据安全服务推荐厂商 零信任零信任 零信任网络访问解决方案 获IDC MarketScape:中国零信任网络访问解决方案中国零信任网络访问解决方案厂商评估领导者 安全运营安全运营 托管安全服务 2019 年起市场占有率持续第一 物联网安全物联网安全 视频物联安全 2021 年至今中国市场占有率持续第一 视频物联边界安全 2021 年至今中国市场占有率持续第一 工控安全工控安全 工
24、业互联网安全 2021 年市场地位与发展能力双料第一 工业防火墙 2018 年至今中国市场占有率持续第一 工控 IDS 2019 年至今中国市场占有率持续第一 工控网闸 2019 年至今中国市场占有率持续第一 工业态势感知 2020 年至今中国市场发展能力持续第一 工控漏扫 2020 年至今中国市场发展能力持续第一 应用安全应用安全 硬件 Web 应用防火墙 2017 年入围 Gartner WAF 魔力象限 2018 年至今大中华区及中国区市场排名第一 基础安全基础安全 网络安全硬件 2022 年中国市场占有率第一 安全管理平台 2008 年起中国市场占有率第一 2017 年国内首家入围 G
25、artner SIEM 魔力象限并连 续多次入围 日志审计 2019 年至今中国市场占有率持续第一 脆弱性扫描 2017 年至今中国市场占有率持续第一 安全网关 2007 年至今中国市场占有率持续第一 自 2016 年起连续多次入围 Gartner UTM 魔力象限 网闸 2013 年至今中国市场占有率持续第一 IDS/IPS 2002 年至今中国市场占有率持续第一 自 2016 年起连续多次入围 Gartner IDPS 魔力象限 资料来源:公司公告、华创证券(三)(三)实际控制人变更为中移动实际控制人变更为中移动 定增股票发行完成,定增股票发行完成,实控人变更实控人变更为为中移资本中移资本
26、。2022 年 6 月 17 日,启明星辰与中国移动集团签署战略合作协议,就双方战略定位及发展目标、合作领域及合作方式等事宜达成了一致。2024 年 1 月 5 日完成股份发行工作,中移资本持股 23.08%,董事长王佳与丈夫合计持股 21.65%,实际控制人变更为中国移动集团。启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 9 图表图表 5 公司股权结构图(截至公司股权结构图(截至 2024 年年 1 月月 5 日)日)资料来源:wind、华创证券(四)(四)公司财务稳健,盈利能力凸显公司财务稳健,盈利能力
27、凸显 1、营收营收稳健增长稳健增长,盈利水平行业领先,盈利水平行业领先 公司营业收入自 2010 年上市以来主营业务收入保持高速增长,除 2022 年外,其余年份增速均超过 10%,2015-2021 年期间 CAGR为 19.1%,仅 2022年因受外部环境影响增速为 1.16%。公司 2023 年前三季度实现营业收入 25.34 亿元,同比增长 16.84%。图表图表 6 公司公司 2015-2023Q1-3 营业收入(亿元)营业收入(亿元)资料来源:wind、华创证券 2016-2021 年公司展现了强劲的盈利能力,期间归母净利润 CAGR 为 23.41%;2022 年公司在面对极具挑
28、战的外部环境,以及进行新业务布局加大研发投入的背景下,归母净利润为 6.26 亿元,较上年同期下滑 27.33%。而 2023 年前三季度公司实现归母净利润 0%5%10%15%20%25%30%05540455020002120222023Q1-3营业收入同比增速 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 10 2.41 亿元,较上年同期提升 196.72%,实现盈利能力继续回升。毛利率方面,毛利率水平依然维持在较高水平。2023年前三
29、季度毛利率为 61.85%,其中第二季度毛利率大幅提升至 70.12%,环比第一季度提高了 19.03%,主要系低毛利率的集成业务减少。图表图表 7 公司公司 2015-2023Q1-3 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)图表图表 8 公司公司 2015-2023Q1-3 净利率与毛利率净利率与毛利率 资料来源:wind、华创证券 资料来源:wind、华创证券 2、产品业务稳健增长,产品业务稳健增长,服务业务占比快速提升服务业务占比快速提升 安全产品业务为主,服务占比快速提升。2023 上半年,公司安全产品、安全运营与服务营收分别为 9.68 亿元、5.39 亿元,占营收比例分别为 63.5
30、9%、35.44%。其中安全运营与服务占比较上年提升 6.88pct。图表图表 9 公司公司 2019-2023H1 主营业务分产品占比主营业务分产品占比 资料来源:wind、华创证券 3、积极降本增效控费积极降本增效控费,侧重研发持续投入,侧重研发持续投入 2022 年,公司积极进行新业务战略规划,并大幅增加研发投资,2022 年研发费用为9.39 亿元,同比增长 11%,2023 年前三季度研发费用为 7.68 亿元,同比增长 7%。2023年前三季度公司积极降本增效,费用精细化管理,管理费用和销售费用分别较 2022 年同期减少 10.2%和 12.2%。-50%0%50%100%150
31、%200%250%024680020202120222023Q1-3归母净利润同比增速0%20%40%60%80%20002120222023Q1-3销售净利率销售毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200222023H1安全产品占比安全运营与服务占比 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 11 图表图表 10 2017-2023 Q1-3 研发费用研发费
32、用(亿元)(亿元)图表图表 11 2015-2023 Q1-3 管理费用与销售费用管理费用与销售费用(亿元)(亿元)资料来源:wind、华创证券 资料来源:wind、华创证券 0%5%10%15%20%25%30%35%020020202120222023Q1-3研发费用研发费用率0%10%20%30%40%02468000222023Q1-3销售费用管理费用销售费用率管理费用率 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监
33、许可(2009)1210号 12 二、二、政策护航行业发展,政策护航行业发展,数字化、信创产业化、服务化转型带来增量空间数字化、信创产业化、服务化转型带来增量空间(一)(一)政策政策法规法规密集出台,推动需求持续释放密集出台,推动需求持续释放 网络安全立法体系业已形成,正持续夯实完善。网络安全立法体系业已形成,正持续夯实完善。自 2010 年 10 月发布的国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定中着重提出了“未来应以建设宽带、泛在、融合、安全的信息网络基础设施”的要求后,国家网络安全政策不断加码,特别在 2016 年全国人大常务委员会发布中华人民共和国网络安全法中规定了“实行网络安全等级
34、保护制度”确立了等保制度的法律地位,并在此基础上先后出台了密码法、数据安全法、人个信息保护法、网络安全审查办法等重要法律法规。政策法规的实施极大地推动网络安全行业的高速增长。图表图表 12 国家网络安全国家网络安全的顶层设计的顶层设计 资料来源:数说安全数说安全:2023中国网络安全产业八大趋势、华创证券(二)(二)数字化、信创产业化、服务化转型数字化、信创产业化、服务化转型,迈向千亿级市场规模,迈向千亿级市场规模 1、网安网安复合增长率领跑全球,行业保持高景气度复合增长率领跑全球,行业保持高景气度 中国网络安全市场支出复合增长率领跑全球,行业保持高景气度中国网络安全市场支出复合增长率领跑全球
35、,行业保持高景气度。根据 IDC2023 年V1 全球网络安全支出指南数据显示,2022 年全球网络安全相关硬件、软件、服务总投资规模为 1955.1 亿美元,预计在 2026 年增至 2979.1 亿美元,五年复合增长率(CAGR)约为 11.9%;2021年中国网络安全支出规模为 122 亿美元,预计到 2026 年,中国网络安全支出规模将达到 288.6 亿美元,在 2022-2026 的五年预测期内,中国网络安全相关支出将以 18.8%的年复合增长率增长,增速位列全球增速位列全球第一第一。启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文
36、号:证监许可(2009)1210号 13 图表图表 13 全球全球网络安全市场支出预测(单位:亿美元)网络安全市场支出预测(单位:亿美元)图表图表 14 中国中国网络安全市场支出预测(单位:亿美元)网络安全市场支出预测(单位:亿美元)资料来源:IDC2023年V1全球网络安全支出指南、华创证券 资料来源:IDC2023年V1全球网络安全支出指南、华创证券 2、数字经济规模蓬勃增长,数据安全风险敞口随之增大。数字经济规模蓬勃增长,数据安全风险敞口随之增大。数字经济数字经济规模规模蓬勃增长蓬勃增长,数据安全数据安全风险风险敞口随之增大敞口随之增大。根据信通院研究,中国数字经济发展迅速,在全球新经济
37、格局下扮演关键角色。2022 年我国数字经济规模达 50.2 万亿元,总量稳居世界第二,占 GDP 比重提升至 41.5%,数字经济成为稳增长促转型的重要引擎。企业大规模数字化转型,必然同时带来海量数据安全敞口,据威胁猎人情报平台,在 2022 年发现并验证有效的数据泄露事件超过 3200 起,与 2021 年相比,上升了将近一倍,其中运营商通道泄露占比最大,达到 28%。图表图表 15 中国数字经济市场规模中国数字经济市场规模 图表图表 16 数数据泄露事件据泄露事件分布分布 资料来源:中国信通院、新华社、中央政府官网、上海证券报、华创证券 资料来源:威胁猎人2022年数据资产泄露分析报告转
38、引自安全419、华创证券 数据要素市场数据要素市场建设加速,数据安全伴随增长建设加速,数据安全伴随增长。2023 年 1 月国家发布工业和信息化部等十六部门关于促进数据安全产业发展的指导意见,该指导意见划定了数据安全产业2025-2035 年的发展目标,计划到 2025 年数据安全产业规模超 1500 亿元,年复合增长率超 30%。随着数据要素市场建设的加速,数据安全领域也将保持快速增长。0500025003000350020222026全球网络安全市场支出预测11.9%050030035020212026中国网络安全IT支出18.8%0%5%10%
39、15%20%25%30%35%40%45%002002020212022中国数字经济市场规模(万亿元)GDP占比运营商通道泄露安全意识问题内鬼泄密黑客攻击泄露第三方泄露 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 14 图表图表 17 数据安全产业数据安全产业 2025-2035 年发展目标年发展目标 资料来源:数说安全数说安全:2023中国网络安全产业八大趋势、华创证券 3、信创产业成为国家战略,打开市场规模信创产业成为国家战略,打开市场规模 信创产业信创产业
40、,即信息技术应用创新产业,旨在实现从 IT 底层的基础软硬件到上层的应用软件全产业链的安全、可控。为了解决核心技术“卡脖子”、“受制于人”等问题,信息技术应用创新发展已是目前的一项国家战略,也是当今形势下国家经济发展的新动能。图表图表 18 信创产业链信创产业链 料来源:前瞻产业研究院预见2022:2022年中国信创产业全景图谱(附市场规模、细分市场、竞争格局和发展趋势等)、华创证券 信创产业“信创产业“2+8+N”稳步推进,市场规模将进一步打开。”稳步推进,市场规模将进一步打开。目前我国信创体系为“2+8+N”,“2”是指党、政,“8”是指关于国计民生的八大行业:金融、电力、电信、石油、交通
41、、教育、医疗、航空航天,“N”则是指把信创产品全面应用到消费市场。N 个行业的信创于2023 年开始启动,市场空间可期。根据海比研究院数据显示,2022 年信创产业规模达9220.2 亿元,近五年复合增长率为 35.7%,预计 2025 年突破 2万亿。启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 15 图表图表 19 信创呈现“信创呈现“2+8+N”的渗透形态”的渗透形态 资料来源:亿欧智库亿欧智库|2021中国信创产业应用落地研究报告及供应商60强、华创证券 4、虚拟化及云服务理念渗透虚拟化及云服务理念
42、渗透,网安行业服务化转型,网安行业服务化转型 产品结构来看,产品结构来看,网络安全网络安全服务服务产品产品占比占比逐年提逐年提高。高。在网络信息安全产业发展过程中,大多数是由合规需求驱动的,而近年来的灾难性攻击表明网络风险是重大威胁,企业开始更看重网络信息安全服务的持续性。随着虚拟化及云服务理念的渗透,网络安全盈利模式正由以硬件交付安全产品,人工交付安全服务的形式,逐步向云化、SaaS 化方式交付技术和服务等形式转变。2021年中国网络安全服务市场占比已提升至 20%。图表图表 20 中国网络安全服务中国网络安全服务、硬件、软件、硬件、软件占比占比 资料来源:观研天下中国网络安全行业发展趋势分
43、析与未来前景研究报告(2022-2029年)、华创证券(三)(三)AI 赋能安全,网安赋能安全,网安行业行业遇遇新机遇新机遇 赋能网络安全,抵御恶意攻击赋能网络安全,抵御恶意攻击。AI 发展使攻击者引入机器学习、深度学习等方法,以提高网络攻击自动化、智能化和武器化,提高了攻击数量和复杂度,并加大了攻击被检测到难度。由于攻击者使用先进技术来提升恶意攻击的效率和隐蔽性,使得网络安全防御突破传统网络安全防御阶段,逐渐运用人工智能技术直接或间接地提高网络安全防御0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021硬件软件安全服务 启明星辰(
44、启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 16 效率,在实际攻防实战中快速地定位威胁攻击,提升网络安全防御的自动化、智能化水平。目前,AI 在网络安全防御中的应用包括攻击检测、攻击防范、安全运营三个方面。图表图表 21 AI 在网络安全防御中的应用在网络安全防御中的应用 应用应用 攻击检测攻击检测 网络入侵检测 垃圾邮件检测 恶意软件识别 加密流量检测 攻击防范攻击防范 漏洞修复 攻击预测与拦截 安全运营安全运营 安全运营 资料来源:中国信息安全公众号专题人工智能安全|浅析人工智能技术在网络安全领域中的应用、华创
45、证券 AI 监管重磅政策,助力监管重磅政策,助力 AI 健康发展健康发展。生成式人工智能服务安全基本要求于 10月 11日形成征求意见稿。征求意见稿首次提出生成式 AI 服务提供者需遵循的安全基本要求,涉及语料安全、模型安全、安全措施、安全评估等方面,给出了语料及生成内容的主要安全风险共 5类 31 种。图表图表 22 语料及生成内容的主要安全风险语料及生成内容的主要安全风险 内容内容 违反社会主义核心价值观违反社会主义核心价值观的内容的内容 煽动颠覆国家政权、推翻社会主义制度;危害国家安全和利益、损害国家形象;煽动分裂国家、破坏国家统一和社会稳定;宣扬恐怖主义、极端主义;宣扬民族仇恨、民族歧
46、视;宣扬暴力、淫秽色情;传播虚假有害信息;其他法律、行政法规禁止的内容。歧视性内容歧视性内容 民族歧视内容;信仰歧视内容;国别歧视内容;地域歧视内容;性别歧视内容;年龄歧视内容;职业歧视内容;健康歧视内容;其他方面歧视内容。商业违法违规商业违法违规 侵犯他人知识产权;违反商业道德;泄露他人商业秘密;利用算法、数据、平台等优势,实施垄断和不正当竞争行为;其他商业违法违规行为。侵犯他人合法权益侵犯他人合法权益 危害他人身心健康;侵害他人肖像权;侵害他人名誉权;侵害他人荣誉权;侵害他人隐私权;侵害他人个人信息权益;侵犯他人其他合法权益。无法满足特定服务类型的无法满足特定服务类型的安全需求安全需求 内
47、容不准确,严重不符合科学常识或主流认知;内容不可靠,虽然不包含严重错误的内容,但无法帮助使用者解答问题。资料来源:全国信息安全标准化技术委员会,华创证券 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 17 三、三、拥抱技术创新,深化新业务布局拥抱技术创新,深化新业务布局(一)(一)数据数据时代时代,打造“数据绿洲”打造“数据绿洲”数据产量蓬勃增长,数据产量蓬勃增长,数据安全数据安全市场规模增速迅猛市场规模增速迅猛。根据信通院研究,2022 年我国数字经济依然保持蓬勃发展态势,规模达到 50.2 万亿,同比增
48、长 10.3%,数据总产量也保持持续增长态势。企业大规模数字化转型,必然同时带来海量数据安全敞口。根据赛迪研究院报告显示,2022 年,中国数据安全防护与治理市场规模达 118.4 亿元,增长率达 20.6%。预计到 2025 年,中国数据安全防护与治理市场将达到 228.7 亿元。图表图表 23 2022-2025E 中国数据安全防护与治理市场中国数据安全防护与治理市场规模规模 资料来源:赛迪顾问、华创证券 构建“数据绿洲”,体系化构建“数据绿洲”,体系化铸就数据安全。铸就数据安全。公司发布了数据安全体系“数据绿洲”,基于数据的系统属性、业务属性、经济属性提供全方位的安全技术及管理体系,构建
49、双重保障、立体防护的数据安全总体框架,面向数据交易、数据流通、数据开发利用以及政务数据安全监管等数据场景提供安全框架。图表图表 24 公司数据安全总体框架公司数据安全总体框架 资料来源:公司年报、华创证券 050020222025E中国数据安全防护与治理市场(亿元)启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 18 (二)(二)云安全升级云安全升级涉云安全涉云安全,实现实现端到云全链路安全互访端到云全链路安全互访 云计算作为“新基建”中信息基础设施的重要组成,是产业数字化转型的重要支撑
50、。云计算作为“新基建”中信息基础设施的重要组成,是产业数字化转型的重要支撑。2022 年我国云计算总体规模为 4550 亿元,相比 2021 年提高 40.91%,信通院预计到2025 年云计算市场规模预计将突破万亿元。在涉云基础设施安全方面,启明星辰与中国移动紧密合作,将安全能力作为基础设施和云基础设施融合基于移动云 IaaS 和 PaaS 构建的原生安全底座,以安全能力池、安全能力中台、可组装安全应用三层框架帮助用户进行涉云安全能力建设。图表图表 25 中国云计算市场规模中国云计算市场规模 图表图表 26 中国移动中国移动 5G移动云经营情况概要移动云经营情况概要 资料来源:iFinD、华
51、创证券 资料来源:中国移动官网2022年度业绩PPT、华创证券 在云计算和网络安全产业蓬勃发展的背景下,我国云安全行业市场增速迅猛。在云计算和网络安全产业蓬勃发展的背景下,我国云安全行业市场增速迅猛。据赛迪研究院统计,2021 年中国云安全市场规模达到了 120.6 亿元。预计 2022 年,行业整体规模达 176.9 亿元,同比增速为 46.7%。图表图表 27 2020-2022 年中国云安全市场规模年中国云安全市场规模(亿元)(亿元)资料来源:赛迪顾问年报2021-2022年中国云安全市场研究年度报告、年报2022-2023年中国云安全市场研究年度报告,、华创证券 云安全布局升级为涉云安
52、全云安全布局升级为涉云安全,实现端到云全链路安全互访实现端到云全链路安全互访。伴随着云基础设施的发展以及和中国移动在云安全“联创+”方向上的技术协同,公司的云安全布局升级为涉云安全,技术上在云 IDC 安全防护的基础上扩展为支撑“云、网、边、地、端”综合协同的安全能力集群,通过涉云安全能力体系化的建设方案和云、网、安统一管理与运营,实现端到云全链路安全互访。0%10%20%30%40%50%60%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002020202120222023E2024E2025E云计算市场规模(亿元)同比增速0%10%20%30%40%50%60%02040
53、608000212022中国云安全市场规模YoY 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 19 图表图表 28 涉涉云安全云安全布局布局 应用应用 云安全云安全 解决云平台和云上租户安全合规、多云安全的融合管理,提供多样化云上安全原子能力、容器安全、云安全资源池和云安全管理平台。安全云安全云 提供云原生安全能力和安全中台,和中国移动的移动云进行深度技术对接,从 Iaas-PaaS-SaaS 构建移动云云原生安全自适应架构。边缘云安全边缘云安全 布局 SASE
54、(安全访问服务边缘),将网络能力和安全能力打通,提供网络连接即服务 NaaS和安全即服务 SECaaS,按需组装和叠加安全能力,在边缘接近用户业务和数据侧输出安全服务,实现云、网、安统一管理。接入侧安全接入侧安全 为运营商专线接入的客户提供安全防护能力,实现云地间安全即服务。云安全云安全 SaaS 服务服务 SaaS 化一站式云安全服务,提供云防护和云监测能力,可对Web 网站漏洞、网站挂马等进行全面的网站监测,输出云化Web 应用防护、抗 DDoS等 SaaS 服务。资料来源:公司公告、华创证券(三)(三)积极探索积极探索 AI 与与安全安全融合融合 安全垂直领域大模型安全垂直领域大模型拥有
55、良好应用场景拥有良好应用场景。长期以来,网络安全行业面临着业务场景复杂、安全设备众多、告警数据量大、事件分析处置严重依赖专业安全人员经验等挑战,公司依托中国移动算力平台,启动安全垂直领域大模型的研发。同时,依靠公司在安全检测和运营领域的多年积累,利用多个高质量安全知识库对开源大模型进行了有监督微调,并设计了大量优化后的提示模板,使得优化后的大模型对安全问题的分析和处理能力上有了显著提升。目前,安全垂直领域大模型已经在威胁情报提取、安全日志分析、告警有效性评估等安全业务中展现出良好的应用前景。图表图表 29 大模型应用大模型应用 应用应用 日志分析能力日志分析能力 日志分析是安全运营中的基础工作
56、,以往需要安全人员将分析需求实现为可运行的 SQL语句,再提交到日志数据库中运行,分析运行结果,整个过程费时费力。借助大模型的思维链能力,安全人员可以用自然语言的方式提交任何的分析需求,大模型在理解任务内容后将其拆解为一系列动作:选取合适的数据表;利用 Text-to-SQL能力根据需求生成 SQL脚本;将脚本提交到日志库获取返回结果;根据返回内容组织合适的图文方式等,整个流程都由大模型自动实现。有了大模型的加持,安全人员日志分析的效率有了显著提升。告警解读能力告警解读能力 从日志中分析出可疑告警后,下一步就需要对告警有效性做研判。传统做法是安全人员根据自己的经验,结合告警的上下文和相关资产信
57、息,做出告警是否有效的判断,这又是一个既费时、又严重依赖安全人员经验的过程。借助大模型所存储的安全知识,智能助手能够对告警内容、上下文信息、攻击手法、资产属性等要素进行专业分析和解读。有了这些丰富的解读内容,安全人员研判的准确率和效率会有明显提升。事件处置能力事件处置能力 对于确定为真实的安全事件,需要尽快执行精准的响应策略,既要能够有效阻断攻击行为进一步发展,又要将阻断的影响范围降到最小。传统做法是安全人员根据实际网络环境和安全设备部署情况,下发相应的阻断策略,整个过程时效性低、对安全人员的依赖度高。借助大模型的思维链能力,智能助手能够根据告警信息和安全设备信息,自动生成处置策略,并调用安全
58、设备的 API接口实现策略自动执行,整个过程不需要安全人员参与,大大提升了事件处置的效率。资料来源:公司官网、华创证券 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 20 在公司的安全运营中心服务中,形成基于人工智能技术的智能化安全运营解决方案,开发了以全生命周期人工智能安全服务、运营(AISecOps)为目标的 AI 安全研发运营一体化平台。基于多年对自然语言理解、自然语言处理、大数据 分析、智能化处理方面的智算能力和安全运营经验,于 2022 年发布了“PanguBot 盘小古”安全智慧生命体。“Pan
59、guBot”由启明星辰盘古人工智能平台提供模型运行算力和环境,以 Chat 为窗口,应用基于安全运营专用语料库训 练的自然语言模型,能够接收文字、语音、图片、视频等方式的信息输入,通过文字和图片的形式向用户反馈,并能够整合各种运营工具,安全分析处置自动化,成为启明星辰智能化安全运营的有力支撑。图表图表 30 “PanguBot 盘小古盘小古”安全智慧生命体安全智慧生命体示意图示意图 资料来源:公司官网、华创证券(四)(四)加强与中移合作,深加强与中移合作,深入细分场景入细分场景 深入工业场景,推出定制化深入工业场景,推出定制化工业互联网安全工业互联网安全产品。产品。公司紧密跟踪工业互联网的建设
60、进度,不断提升工业场景化安全技术和方案创新,与中国移动成立“联创+”工业互联网安全实验室,与电力、石油石化、交通、智能制造等行业用户持续联合开展基础性安全研究,针对重点行业典型和特有需求,基于协议安全、重要设备保护、业务互联、智能监测等方面推出行业场景化深度定制产品。图表图表 31 公司工业互联网安全场景应用公司工业互联网安全场景应用 资料来源:公司官网、华创证券 覆盖车联网多场景,提供信息安全与数据安全。覆盖车联网多场景,提供信息安全与数据安全。公司与中移动上海研究院、中移动集团网络部成立智能车联网系信息安全联创+实验室,研究在智能车辆车联网网络通信、车 启明星辰(启明星辰(002439)深
61、度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 21 端应用程序、高精定位等场景下的信息安全与数据安全。通过自身的技术积累与中移动的联合研究开发,帮助国内整车及零部件生产企业、监管机构、地方政府及消费者构建一体化的覆盖“车、路、云、网”安全生命周期的信息与网络安全环境,促进智能网联汽车产业安全健康发展。图表图表 32 公司车联网安全场景应用平台公司车联网安全场景应用平台 资料来源:公司官网、华创证券 物联网安全物联网安全方面,布局方面,布局视频专网业务安全场景视频专网业务安全场景。公司重点切入视频专网业务安全场景,基于自身在视频安全领域的技术积
62、累,推出面向视频专网的多种产品和整体解决方案,提供视频专网横向纵向边界安全防护、视频物联网终端接入安全防护、视频防泄露、视频安全审计系统、视频安全管理平台等专网安全产品,构建以资产识别、资产状态监控、双向准入控制、威胁防护、弱口令检测、视频信令管控为主的六大核心功能。图表图表 33 公司智慧信息屏物联网安全防护部署图公司智慧信息屏物联网安全防护部署图 资料来源:公司官网、华创证券 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 22 四、四、盈利预测及估值盈利预测及估值 营业收入与毛利率假设:营业收入与毛利率
63、假设:公司是网络安全龙头企业,同时中移入主已完成,拆分如下:安全产品:安全产品:据 IDC 数据,2021 年中国网络安全支出规模为 122 亿美元,预计到 2026 年,中国网络安全支出规模将达到 288.6 亿美元,在 2022-2026的五年预测期内,中国网络安全相关支出将以 18.8%的年复合增长率增长,增速位列全球第一增速位列全球第一。考虑到网络安全行业所面临的整体市场环境和疫情后下游客户需求已在恢复中,加上与中移动业务协同所带来的业务增量,预计 2023-2025 年安全产品营收增速分别为 13%、18%、16%,毛利率分别为 61%、60%、60%.安全运营与服务:安全运营与服务
64、:中移入主接近尾声,未来与中移动未来三年将争取在超过 50 个城市进行安全运营中心合作,预计 2023-2025年,该业务增长率分别为 28%、35%、30%,毛利率分别稳定在 61%、61%、60%。图表图表 34 公司业务拆分及预测公司业务拆分及预测(单位:百万元)(单位:百万元)单位单位:百万元百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总营收 4386.03 4436.91 5233.63 6492.05 7882.50 yoy 20%1%18%24%21%毛利率 66.0%62.7%60.6%60.2%60.0%安全产品 2926.78 2956.72 3341.
65、09 3942.49 4573.29 yoy 15%1.0%13.0%18.0%16.0%毛利率 66%63%61%60%60%安全服务与运营 1432.05 1453.88 1860.97 2512.30 3266.00 yoy 30.9%1.5%28.0%35.0%30.0%毛利率 66%63%61%61%60%其他 27.21 26.31 31.57 37.25 43.22 yoy 47.6%-3.3%20.0%18.0%16.0%毛利率 57%53%54%55%56%资料来源:Wind、华创证券预测 费用率假设:费用率假设:销售费用率方面,公司积极降本增效,费用精细化管理,且公司未来与
66、中移动的合作预计将进一步加深,销售费用率有望进一步下降,预计 2023-2025 年的销售费用率分别为 24.5%、22.0%、21.5%。管理费用率方面,中移动成为实控人,预计会带来公司管理水平的提升和管理费用的下降,预计公司 2023-2025 年管理费用率分别为4.4%、4.0%、3.5%。研发费用率方面,随着新业务营收快速增长和占比的快速提升,与中移动的合作也将不断深入,我们预计公司的研发费用投入将持续增长,但低于营收增速,预计 2023-2025 年的研发费用率分别为 20.6%、18.5%、18.0%。图表图表 35 公司期间费用率假设公司期间费用率假设 2020 2021 202
67、2 2023E 2024E 2025E 销售费用率销售费用率 21.8%25.1%26.2%24.5%22.0%21.5%管理费用率管理费用率 4.4%4.9%4.7%4.4%4.0%3.5%研发费用率研发费用率 17.6%19.3%21.2%20.6%18.5%18.0%资料来源:Wind,华创证券预测 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 23 盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:基于上述预测,我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 52.34 亿元、64.92 亿元、78.82 亿
68、元,对应增速 18.0%、24.0%、21.4%;归母净利润为 8.96 亿元、12.94 亿元、15.98 亿元,对应增速分别为 43.1%、44.5%、23.5%;对应 EPS(摊薄)分别为 0.73 元、1.06 元、1.30 元。估值方面,选取深信服、奇安信、天融信、安恒信息作为可比公司,考虑信息安全产业规模前景广阔且中移动成为实控人后会给公司带来跨越式发展的重大机遇,我们给予公司 2024 年 30 xPE,对应目标价 31.8 元。首次覆盖,给予“强推”评级。图表图表 36 可比公司估值可比公司估值(截止(截止 2024.1.31)公司公司代码代码 公司公司名称名称 P/E 202
69、2A 2023E 2024E 2025E 002212.SZ 天融信 39.7x 19.1x 14.0 x 10.8x 688023.SH 安恒信息-34.5x 16.1x 300454.SZ 深信服 118.1x 69.5x 39.2x 26.2x 688561.SH 奇安信-U-90.8x 42.6x 27.6x 行业平均 78.9x 59.8x 32.6x 20.2x 资料来源:Wind一致预测 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 24 五、五、风险提示风险提示 1、产品销售季节性风险产品销
70、售季节性风险 从近年公司各季度营业收入占全年的比例统计来看,第四季度占比较高,因此,公司的销售呈现较明显的季节性分布。受此影响,公司营业收入和利润也呈现季节性分布。由于费用在年度内较为均衡地发生,而收入主要在第四季度实现,因而可能会造成公司第一季度、半年度或第三季度出现季节性亏损,投资者不宜以半年度或季度的数据推测全年盈利状况。2、与中国移动战略合作不达预期的风险与中国移动战略合作不达预期的风险客户集中度较高及收入波动客户集中度较高及收入波动 公司实际控制人变更为中国移动集团即将完成。同时由于与中国移动战略合作的全面落地需要对接多家中国移动的专业子公司、省分公司和市分公司,新的技术产品的研发也
71、需要人力和资金的投入,因此存在与中国移动战略合作不达预期的风险。3、开展新业务不达预期开展新业务不达预期 研发或开发的新业务产品不能满足行业上下游技术发展趋势,不能满足客户的要求,新业务产品的应用和落地不及预期,对公司未来收入增长贡献可能不及预期。启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 25 附录:财务预测表附录:财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,34
72、0 1,380 2,156 2,416 营业营业总总收入收入 4,437 5,234 6,492 7,882 应收票据 53 73 84 106 营业成本 1,657 2,060 2,586 3,155 应收账款 3,853 4,448 5,459 6,553 税金及附加 39 50 61 73 预付账款 29 62 77 87 销售费用 1,162 1,282 1,428 1,695 存货 448 377 499 633 管理费用 209 230 260 276 合同资产 37 38 59 74 研发费用 939 1,078 1,201 1,419 其他流动资产 1,581 1,630 1,
73、668 1,707 财务费用-8 0 1-4 流动资产合计 7,341 8,008 10,002 11,577 信用减值损失-98-98-98-98 其他长期投资 311 324 345 368 资产减值损失-19 2-10-10 长期股权投资 222 278 348 434 公允价值变动收益 20 50 50 50 固定资产 668 663 665 666 投资收益 87 220 220 220 在建工程 0 0 0 0 其他收益 219 219 219 219 无形资产 168 151 202 242 营业利润营业利润 648 926 1,337 1,650 其他非流动资产 1,292 1
74、,299 1,306 1,314 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 2,661 2,715 2,864 3,024 营业外支出 4 4 4 4 资产合计资产合计 10,002 10,723 12,867 14,601 利润总额利润总额 645 923 1,334 1,647 短期借款 0 0 0 0 所得税 19 27 39 48 应付票据 3 1 1 2 净利润净利润 627 897 1,296 1,599 应付账款 1,159 1,030 1,712 1,936 少数股东损益 1 1 1 1 预收款项 11 13 16 19 归属母公司净利润归属母公司净利润 626 896 1,
75、294 1,598 合同负债 190 225 279 338 NOPLAT 619 896 1,296 1,596 其他应付款 358 358 358 358 EPS(摊薄)(元)0.51 0.73 1.06 1.30 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 734 953 1,274 1,511 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 2,455 2,580 3,640 4,165 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 1.2%18.0%24.0%21.4%其他非流动负债 137 1
76、37 137 137 EBIT增长率-31.3%44.7%44.6%23.1%非流动负债合计 137 137 137 137 归母净利润增长率-27.3%43.1%44.5%23.5%负债合计负债合计 2,592 2,717 3,776 4,302 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 7,391 7,990 9,076 10,284 毛利率 62.7%60.6%60.2%60.0%少数股东权益 19 16 14 15 净利率 14.1%17.1%20.0%20.3%所有者权益合计所有者权益合计 7,410 8,006 9,090 10,299 ROE 8.5%11.2%14.3%15.5%
77、负债和股东权益负债和股东权益 10,002 10,723 12,867 14,601 ROIC 15.0%19.2%23.0%23.8%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 25.9%25.3%29.3%29.5%单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 1.8%1.7%1.5%1.3%经营活动现金流经营活动现金流-11 184 934 609 流动比率 3.0 3.1 2.7 2.8 现金收益 792 982 1,381 1,687 速动比率 2.8 3.0 2.6 2.6 存货影响 27 71-123-134 营运能力营运能力 经营性应收影响-
78、782-650-1,027-1,117 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.5 经营性应付影响 581-129 685 229 应收账款周转天数 277 286 275 274 其他影响-629-89 17-55 应付账款周转天数 222 191 191 208 投资活动现金流投资活动现金流-252-130-217-228 存货周转天数 100 72 61 65 资本支出-252-64-137-133 每股指标每股指标(元元)股权投资-59-56-70-87 每股收益 0.51 0.73 1.06 1.30 其他长期资产变化 59-10-10-8 每股经营现金流-0.01 0.15 0.
79、76 0.50 融资活动现金流融资活动现金流 253-15 59-121 每股净资产 6.02 6.51 7.40 8.38 借款增加-1 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付-24-280-402-489 P/E 36 25 18 14 股东融资 4 4 4 4 P/B 3 3 3 2 其他影响 274 261 457 365 EV/EBITDA 28 23 16 13 资料来源:公司公告,华创证券预测 启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 26 计算机组团队介绍计算机组团队介绍 首席研究
80、员、组长:吴鸣远首席研究员、组长:吴鸣远 上海交通大学硕士,曾任职于东方证券、兴业证券研究所,所在团队于 20202022 年连续三年获得新财富最佳分析师第三名,2023 年加入华创证券研究所。研究员:胡昕安研究员:胡昕安 工学硕士,曾任职于海康威视,2023 年加入华创证券研究所。助理研究员:梁佳助理研究员:梁佳 上海财经大学经济学硕士,2022 年加入华创证券研究所。助理研究员:张宇凡助理研究员:张宇凡 香港大学会计学硕士。2023 年加入华创证券研究所。启明星辰(启明星辰(002439)深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 2
81、8 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明:基准指数说明:A股市场基准为沪深 300指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回避:预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上;中性:预期未来 3-6个月内该行业指数变动幅度相对基
82、准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见
83、及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。
84、如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: