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1、 证券研究报证券研究报告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 行业研究行业研究 非银行金融非银行金融 2024 年年 02 月月 08 日日 非银金融行业深度研究报告 推荐推荐(维持)(维持)乘风破浪,逆势生长乘风破浪,逆势生长 ETF 系列报告之一系列报告之一 历经 30 年,美国 ETF 市场现已成为全球规模最大的 ETF 市场。截至 2023 年底,美国 ETF规模达 8.13万亿美元,占据全球 70%以上市场份额。美国美国 ETF 市场市场缘缘何兴起?何兴起?(1)股市长牛,直接增厚ETF资产净值,进而吸引更
2、多增量资金持续流入。(2)美国资本市场有效性较高,主动投资难以跑赢市场,市场资金持续由主动管理型共同基金流向以 ETF为代表的被动投资产品。(3)资金端养老金入市,渠道端买方投顾对 ETF 的青睐共同支撑 ETF 规模扩容。(4)政策端,监管制度不断完善,2019年 6c-11获 SEC通过,ETF发行由类似“审批制”过渡为“注册制”。中国中国 ETF 市场发展现状:市场发展现状:(1)2019 年以来迎来规模爆发,2019-2023 年复合增长率高达 29%,近期市场低位 ETF逆势扩容。截至 2023年底 ETF规模已达 2.05万亿元。2023 年,ETF在产品创新、互联互通等方面持续发
3、力,产品数量达 897只。(2)结构上:股票型 ETF 仍占据主要地位,2023 年规模占比 71%。股票、固收、跨境 ETF增速居前。(3)股票 ETF 中,2019 年前后结构化行情导致行业主题类 ETF 增速领跑市场。但近期市场持续调整,2023 年以来宽基产品的资金流入明显提速。(4)从产品看,头部权益ETF产品地位较为稳固,马太效应非常明显。从集中度来看,宽基类大于行业主题类产品。投资者如何选择投资者如何选择 ETF产品?产品?投资者看重 ETF分散风险、低交易成本等特性。选择某只 ETF 时,投资者关注因素主要包括投资方向、投资标的的具体成分股、业绩趋势、管理人、产品规模等因素。在
4、选定特定指数的情况下,ETF产品以规模制胜。现阶段在费率相差不大的情况下,现阶段在费率相差不大的情况下,ETF 偏营销驱动。偏营销驱动。ETF 价格战尚不明显,拉长时间来看国内 ETF 基金平均费率波动不大。下调费率可能是非头部 ETF产品切入市场的路径,但短期尚未观察到降费对份额的明显拉动作用。但费率可能成为投资者比较各个同质化程度较高产品时的参考因素。应对行业激烈竞争,管理人可以把握如下方向:(1)持续重视营销与运营,建立 ETF 生态圈。(2)前瞻性布局有机会的 ETF 赛道,打造爆品以获得先发优势。(3)做好投教工作,增强用户粘性。未来国内未来国内 ETF 可能如何发展?可能如何发展?
5、(1)截至 2023 年底,美国市场 ETF规模约为中国 ETF 同期规模的 28.0倍。同时,美国市场 ETF 规模约占全部基金的 22.4%,远高于中国的 5.6%。复盘美国 ETF 大发展的时期,主要有养老金入市、市场有效性增强、费率降低等因素催化。国内市场正经历相似变化,市场渐进有效导致主动投资获取阿尔法的难度增加,叠加第三支柱逐步落地,咨询需求与买方投顾逐渐兴起。中国基金业需要结合中国居民财富管理的发展脉络,寻找更适宜于本土竞争的差异化及特色化道路。(2)结合市场有效性与规模占比来看,我国 ETF 发展阶段可能类似于 2010年后的美国,中长期来看我国 ETF 市场发展前景广阔。从产
6、品布局来看,宽基与行业主题类 ETF 竞争较为激烈,未来固定收益类、跨境类、风格策略类ETF 可能存在一定的布局机会。我国 ETF 发展同样面临一定阻碍,包括买方投顾仍处于发展初期、市场认知仍有提升空间等。风险风险提示:提示:ETF 规模增速不及预期、监管政策变动、权益市场波动导致 ETF份额增长不及预期。证券分析师:徐康证券分析师:徐康 电话: 邮箱: 执业编号:S0360518060005 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)74 0.01 总市值(亿元)54,211.74 6.87 流通市值(亿元)41,120.48 6.74 相对指数表现相对指数表现%
7、1M 6M 12M 绝对表现 0.4%-19.2%-7.4%相对表现 0.9%-1.6%11.6%相关研究报相关研究报告告 非银金融行业周报(20):2024年来券商自营盘表现或略有下滑;2023年产寿险经营收官,关注板块估值修复机会 2024-02-04 证券行业重大事项点评:提高上市公司质量,推动金融高质量发展 2024-01-31 证券行业重大事项点评:融券:从机制、规模看,预计不是市场下跌主因 2024-01-29 -22%-10%2%14%23/0223/0423/0723/0923/1124/022023-02-072024-02-07非银行金融沪深3
8、00华创证券研究华创证券研究所所 非银金融行业深度研究报告非银金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 复盘美国ETF大发展的时期,从产品端、渠道端、政策端看其发展原因,并探讨国内 ETF 可能的发展方向。ETF 主要以规模制胜,对比低费率的美国ETF 市场,中国尚未进入价格战阶段,产品力、营销能力、及资源整合能力占据关键地位。结合市场有效性与规模占比来看,我国ETF发展阶段可能类似于 2010 年之后的美国,中长期来看我国 ETF市场发展前景广阔。投资逻辑投资逻辑
9、ETF 作为典型的被动管理类投资工具,近年来规模井喷。从需求端看来,短期市场低位吸引投资者配置 ETF。长期来看主动投资获取阿尔法的难度增加,叠加个人养老金落地、买方投顾逐渐兴起等多重催化作用,看好后市ETF 发展。现阶段价格战尚不明显,费率可能并非现阶段决定规模的决定性因素,需要重视产品、营销及资源整合方面多重能力的构建。VY0XZZBZVWAUVX7NdNbRmOnNpNqMkPpPmOkPnMzR6MnNvMNZnQvMxNnOoN 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 3 目目 录录 一、一、美国美国
10、 ETF 市场:市场:ETF 的发源地和最大市场的发源地和最大市场.6(一)美国 ETF持续吸引资金流入,规模稳步扩张.6(二)美国 ETF市场缘何兴起?.9 1、产品端,市场有效性提升,主动投资收益难赢市场.9 2、产品端,ETF具有明显的低费率优势.10 3、资金端,以养老金为代表的美国机构投资者倾向于被动管理型产品.11 4、渠道端,买方投顾投资 ETF比例上升.12 5、政策端,ETF审核与监管制度持续完善.13 二、二、我国我国 ETF 基金可能如何发展?基金可能如何发展?.13(一)ETF规模已进入快速增长期.13(二)从 2023年市场主线看 ETF发展趋势.16 1、指数与产品
11、不断创新.16 2、股票 ETF中,宽基 ETF持续吸金.17 3、跨境 ETF蓬勃发展.22(三)从投资者行为看如何做好 ETF.22(四)中国 ETF后市发展可能受到什么因素催化?.24 三、三、风险提示风险提示.27 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 4 图表目录图表目录 图表 1 美国 ETF市场规模及同比.6 图表 2 美国 ETF份额及同比.6 图表 3 美国 ETF规模同比增速与 S&P 500年涨跌幅相关性.7 图表 4 美国 ETF份额同比增速与 S&P 500年涨跌幅相关性.7 图表
12、5 美国基金市场规模.7 图表 6 美国 ETF分类规模.8 图表 7 美国 ETF结构.8 图表 8 美国本土股票型基金规模.8 图表 9 美国本土股票型基金结构.8 图表 10 美国资金逐步由主动管理转向被动管理.9 图表 11 标普 500指数有效性情况.9 图表 12 美国主动管理股票型基金跑输标普 500比例.10 图表 13 美国权益类共同基金费率.11 图表 14 美国主动权益类基金与权益类 ETF费率对比.11 图表 15 美国主动权益类基金与权益类 ETF费率差.11 图表 16 美国养老金管理规模.12 图表 17 美国 Fee-based投顾机构家庭资产投资分布.13 图
13、表 18 ETF规模及同比增速.14 图表 19 ETF份额及产品数量.14 图表 20 各品种 ETF规模.15 图表 21 各品种 ETF规模占比.15 图表 22 各品种 ETF数量.15 图表 23 2013-2022年不同类型股票 ETF份额.16 图表 24 2013-2022年不同类型股票 ETF规模.16 图表 25 2023年主要新增跟踪指数及上市产品数量.16 图表 26 ETF规模增量来源占比.17 图表 27 跟踪规模前十的行业主题指数及代表性产品.17 图表 28 国泰中证全指证券公司 ETF份额与单位净值走势.18 图表 29 华夏国证半导体芯片 ETF份额与单位净
14、值走势.18 图表 30 2020-2023年权益 ETF净申赎份额前 10名.18 图表 31 宽基 ETF与行业主题 ETF资金净流入.19 图表 32 跟踪规模前十的宽基指数及规模变化情况.19 图表 33 前二十名权益 ETF概览.20 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 5 图表 34 2018-2023年头部宽基 ETF产品规模变化情况.21 图表 35 宽基、行业主题 ETF产品 CR1对比.21 图表 36 宽基、行业主题 ETF产品 CR3对比.21 图表 37 宽基、行业主题 ETF产品
15、 CR5对比.21 图表 38 宽基、行业主题 ETF产品 CR10对比.21 图表 39 规模超百亿元的跨境 ETF.22 图表 40 对比股票用户认为 ETF的优势.22 图表 41 典型沪深 300ETF产品比较.23 图表 42 用户选择 ETF时关注的维度.23 图表 43 易方达沪深 300ETF份额与净值情况.23 图表 44 历年 ETF基金算术平均管理费率变化.24 图表 45 代表性科创板 50ETF份额变化.24 图表 46 沪深 300有效性情况.25 图表 47 中国主动管理股票基金跑输沪深 300比例.25 图表 48 ETF份额同比增速与市场涨跌幅有一定的负相关性
16、.26 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 6 一、一、美国美国 ETF 市场:市场:ETF 的发源地和最大市场的发源地和最大市场(一)(一)美国美国 ETF 持续吸引资金流入,持续吸引资金流入,规模规模稳步扩张稳步扩张 美国美国 ETF 市场在规模方面长期领跑全球市场。市场在规模方面长期领跑全球市场。根据 Bloomberg,截至 2023 年底美国市场 ETF 规模为 8.13万亿美元,同比增长 24.5%,占全球 70%以上份额;ETF市场总份额为 1079.9亿份,同比增长 9.6%。起源于“股灾”
17、,起源于“股灾”,历经三十年发展历经三十年发展已成为全球最成熟的已成为全球最成熟的ETF市场市场。美国美国ETF市场市场的发展的发展可以分为可以分为如下如下几个阶段:几个阶段:1、起步探索阶段(起步探索阶段(1993-1999 年年):):ETF 是 20 世纪 80 年代末和 90 年代初指数投资现象的产物。1980 年前后美国经济陷入衰退,1987 年发生“股灾”,推动美国机构设计一种可能比个股更能有效抵御市场波动的证券。1993 年,SEC 批准了第一支 ETFSPDR S&P 500 ETF,此产品由 State Street(道富集团)推出,追踪以美国大盘股为代表的标普 500 指数
18、。该产品在推出后广受市场欢迎,现已经成为美国市场规模排名第一的 ETF。1998 年行业 ETF 推出,首批行业 ETF Sector SPDRs 共有 9 个行业,包括金融、能源、科技、工业、材料等等。2、成长期(成长期(2000-2009 年年):):美国 ETF 市场迅速扩大至 2009 年的 0.8 万亿美元,形成了多元化的资产类别,包括宽基、行业主题、Smart Beta、固定收益和商品 ETF 等。仅2008年金融危机爆发,导致当年ETF规模同比下降10.4%,其余年份ETF规模均实现同比增长。管理人方面,各资产管理机构入场进行差异化布局。到 2009 年,行业格局已初步稳定,贝莱
19、德、Vanguard、State Street共占据 80%以上的市场份额。3、稳步稳步扩张阶段(扩张阶段(2010 年年至今至今):):2010 年,美国的 ETF 规模突破 1 万亿美元大关。截至 2021 年,ETF 管理规模达到 7.26 万亿美元,2010-2021 年复合增长率为 19.7%。2022年由于俄乌冲突、美联储加息、疫情反复等因素影响,ETF 规模同比下滑约 10%至 6.5万亿美元。2023年ETF规模恢复上行,同比增长25%至8.13万亿美元。产品创新方面,市场涌现出了多复杂的产品,如杠杆、反向、数字货币 ETF等。图表图表 1 美国美国 ETF 市场规模市场规模及
20、同比及同比 图表图表 2 美国美国 ETF 份额及同比份额及同比 资料来源:Bloomberg,华创证券 资料来源:Bloomberg,华创证券 牛市牛市直接直接增厚增厚 ETF 资产净值资产净值,ETF 份额增长保持坚挺份额增长保持坚挺。观察美国 ETF规模同比增速与S&P500年涨跌幅,发现美国 ETF规模同比增速与标普 500涨跌幅高度相关。美股长期牛市持续推动 ETF规模增长,仅 2008年、2018年及 2022年美国股市走势较差时,规模同比下滑,而当市场更繁荣时 ETF规模增长较快。对比美国 ETF份额同比增速与标 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证
21、券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 7 普 500涨跌幅,无论指数下跌还是上涨,ETF份额均能维持 10%左右的稳定增长。图表图表 3 美国美国 ETF 规模同比增速与规模同比增速与 S&P 500 年涨跌幅相年涨跌幅相关性关性 图表图表 4 美国美国 ETF 份额同比增速与份额同比增速与 S&P 500 年涨跌幅相年涨跌幅相关性关性 资料来源:Bloomberg,华创证券 资料来源:Bloomberg,华创证券 美国美国 ETF 规模占规模占基金总规模基金总规模的比例逐年提升。的比例逐年提升。2004-2022 年,ETF 规模占基金总规模的比例由 2.7%大幅提升至
22、22.4%,显示 ETF在美国基金市场中的地位不断增强。图表图表 5 美国基金市场规模美国基金市场规模 资料来源:Wind,华创证券 注:共同基金数据不包括ETF。美国市场美国市场 ETF 市场由股票类(包括跨境市场由股票类(包括跨境 ETF)、固定收益)、固定收益 ETF 所主导。所主导。在美国交易的ETF 投资标的品种主要包含权益、固定收益类,其他类型(商品型、混合型、另类投资型)产品规模占比相对较小。截至 2023 年底,权益型 ETF、固定收益型 ETF 规模分别为 6.42 万亿美元、1.53 万亿美元,占比分别为 79.0%、18.9%。规模方面,2010-2023 年权益型 ET
23、F、固定收益型 ETF复合增长率为 17.9%、19.8%。结构方面,自 2013 年以来,股票型 ETF规模占比在 78%-82%波动,固定收益型 ETF占比有上升的趋势,由 2013 年的 15.0%提升至 2023年的 18.9%。值得注意的是,该统计口径中股票 ETF中包括部分跨境 ETF,根据 ICI,2022年跨境股票 ETF在 ETF总规模中占比 17.1%以上。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 8 图表图表 6 美国美国 ETF 分类规模分类规模 图表图表 7 美国美国 ETF 结构结构
24、资料来源:Bloomberg,华创证券 资料来源:Bloomberg,华创证券 美国被动管理美国被动管理的的权益类产品超过主动管理权益类产品超过主动管理,股票,股票 ETF 增速最快增速最快。根据 ICI,截至 2021 年末美国股票指数共同基金(主要指传统指数基金,如先锋 500 指数基金)、本土股票 ETF规模分别达 4.03、4.52万亿美元,被动类合计规模达 8.55万亿美元,本土主动股票型基金规模为 7.22 万亿美元。其中本土股票 ETF 为增长最快的品种。2000-2021 年,本土股票指数共同基金、本土股票 ETF 复合增长率分别为 12.4%、22.5%,本土主动股票基金规模
25、复合增长率仅为 4.2%。结构方面,被动管理类产品占比逐年增加,2021 年占比达到 54.2%,超过主动管理类占比。图表图表 8 美国美国本土本土股票型基金规模股票型基金规模 图表图表 9 美国美国本土本土股票型基金结构股票型基金结构 资料来源:ICI,华创证券 资料来源:ICI,华创证券 在过去十年中,市场上股票型基金资金存在转向被动管理的趋势。在过去十年中,市场上股票型基金资金存在转向被动管理的趋势。根据 ICI,从 2013 年起本土股票型 ETF 和本土指数型股票共同基金获得持续资金净流入(包括净新现金和再投资股息),而本土主动管理共同基金资金持续流出。2013-2022 年,本土股
26、票指数共同基金和本土股票 ETF 实现了 2.5 万亿美元的净现金流入,而本土主动管理的股票共同基金净流出 2.3万亿美元。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 9 图表图表 10 美国资金逐步由主动管理转向美国资金逐步由主动管理转向被动被动管理管理 资料来源:ICI(二)(二)美国美国 ETF 市场市场缘何兴起?缘何兴起?1、产品端产品端,市场有效性提升,市场有效性提升,主动投资主动投资收益收益难赢市场难赢市场 1970 年左右,尤金法玛提出了有效市场假说(Efficient Markets Hypothe
27、sis),即在法律健全、功能良好、透明度高、竞争充分的股票市场,一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势当中。EMH 根据市场效率分为三种:弱式有效市场、半强式有效市场及强式有效市场假说。在半强式有效市场中,证券价格迅速而准确地反映了有关公司的所有公开信息,因此技术分析、基本面分析均无效。一般认为,由于市场发展时间长、监管严格及成熟度的关系,美国市场有效性较高。美国美国市场自市场自 1980 年年起起基本基本属于属于有效有效市场市场。我们参考 Vu Le Tran在 2019 年的研究对美国标普 500 指数市场有效性的测算。当数据为负时,表明市场有效,数据为正时,市场相对低效。核
28、心思想是当市场有效时,当前收益率应不能被历史市场收益率所预测。根据测算,结论是美国自1980年以来,除部分金融危机时期,大部分时间市场有效性提升。图表图表 11 标普标普 500 指数有效性情况指数有效性情况 资料来源:Le Tran,V.&Leirvik,T.A simple but powerful measure of market efficiency 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 10 美股市场难以赚取超额收益,被动投资有一定优势。美股市场难以赚取超额收益,被动投资有一定优势。美股市场存在“
29、熊短牛长+有效市场”的条件,随市场有效性不断提升,主动投资越来越难以赚取超额收益。根据标普道琼斯指数有限公司的统计,以标普 500 为基准,2001 年-2022H1,仅有 3 年(2005 年、2007年、2009年)主动管理基金跑赢标普 500指数的占比超过 50%。2010年及以后,历年超过年及以后,历年超过 50%主动管理型产品跑输标普主动管理型产品跑输标普 500。因此在主动型基金中长期难以获得超越市场的业绩表现的情况下,投资者存在转向被动型基金的动力。观察美国股票型基金结构,从 2008-2010 年左右开始,被动型股票基金规模占比逐渐稳定扩大。可能主要有两个原因:(1)2008
30、年金融危机,引发市场对于主动基金的投资能力产生质疑,ETF“抗跌性”导致投资者对 ETF关注度提升。(2)2010年之后,历年大部分的主动管理型产品均跑输标普 500,导致投资者持续转向被动投资产品。图表图表 12 美国主动管理美国主动管理股票股票型型基金跑输标普基金跑输标普 500 比例比例 资料来源:标普道琼斯指数有限公司,华创证券 2、产品产品端端,ETF 具有具有明显的明显的低费率优势低费率优势 随市场更加有效,阿尔法较难获得,降低费用对投资者收益提升作用更加显著,因此投资者更加关注费率问题。对比主动管理型基金,对比主动管理型基金,ETF 具有具有明显的明显的费率优势。费率优势。202
31、2 年,主动权益类基金的资产加权平均费率为 0.66%,股票 ETF 的资产加权平均费率为 0.16%。供给端,ETF 主要以复制指数为目标,换手率相对较低,因此管理成本低于主动管理型,通常不需要支付 12b-1 费用以及申购、赎回费,导致主动权益类共同基金费率长期高于股票 ETF 费率。从费率差来看,主动、被动权益类基金费率差有一定收缩,但仍维持在较高的水平。2005-2022 年,主动权益类、权益类 ETF 基金费率差由 0.73%下降至 0.50%,ETF 仍有明显的费率优势。自自 2010 年起,美国权益类共同基金的费率呈现出年起,美国权益类共同基金的费率呈现出显著显著的下降趋势的下降
32、趋势,可能部分由于可能部分由于 ETF兴起兴起。2010-2022 年,美国权益类共同基金的费率由 0.83%下降至 0.44%,降幅高达47.0%。这一趋势的形成一方面是因为主动权益型基金费率持续降低,另一方面是由于指数型股票基金的兴起,导致其在权益类共同基金中的占比持续增加,从而拉低了总体费率水平。鉴于 ETF产品相对同质化,费率成为投资者考虑的重要因素之一。ETF费率的持续下降吸引了资金持续流入 ETF。这种效应可能比主动投资更为明显。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 11 图表图表 13 美国美国
33、权益类共同基金费率权益类共同基金费率 图表图表 14 美国美国主动权益类基金与主动权益类基金与权益类权益类 ETF 费率费率对比对比 资料来源:ICI,华创证券 资料来源:ICI,华创证券 图表图表 15 美国美国主动权益类基金主动权益类基金与与权益类权益类 ETF 费率差费率差 资料来源:ICI,华创证券 管理规模为管理规模为 ETF 产品发展关键产品发展关键因素因素。各基金公司指数化投资在收益上和跟踪误差上不会有显著差别,低费率、流动性可能成为影响因素。规模效应导致大型基金在费用方面更具竞争力,投资者可以享受到更低费率水平。此外,大规模的指数基金具有较高的市场深度与宽度,一方面带来二级市场
34、交易的活跃,便于投资者买卖即时成交;另一方面,可以容纳大额资金的申购和赎回,不会形成大的价格冲击。美国美国市场中市场中,规模规模或为或为 ETF 产品的护城河产品的护城河。截至 2023 年底,美国管理规模最大的 ETF产品是 SPDR S&P 500 ETF Trust,其规模已达到 4935.4 亿美元,单个产品规模占美国ETF 总规模的 6.1%。该产品是美国成立的第一支 ETF 产品,从 1993 年成立起一直位居美国 ETF 规模榜首,2010-2023 年该产品规模的复合增长率为 13.9%。可能表明一旦头部产品形成,将会产生滚雪球效应。3、资金资金端端,以养老金为代表的美国机构投
35、资者以养老金为代表的美国机构投资者倾向于被动管理型产品倾向于被动管理型产品 养老金入市养老金入市带动带动ETF需求提升需求提升。1970-1980年随美国养老金加速入市,以DC计划及IRA账户为代表的第二、第三支柱规模增长明显,从 1980 年的不到 9900 亿美元增长至 2000年的近 11.6 万亿美元(1980-2000 年复合增速达 13.1%),截至 2022 年已达 34.3 万亿美 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 12 元(2000-2022 年复合增速为 5.1%),持续带动机构投资者
36、占比提升。DC 计划和 IRAs 账户投资周期长,投资者资金体量大、倾向于追求长期稳定的资产回报,因此更倾向于费率低、透明度高的被动管理型产品。图表图表 16 美国养老金管理规模美国养老金管理规模 资料来源:ICI,华创证券 4、渠道渠道端端,买方投顾买方投顾投资投资 ETF 比例上升比例上升 美国买方投顾起步较早,美国买方投顾起步较早,主要主要以规模为基础进行收费以规模为基础进行收费。20世纪 70年代,随着佣金自由化,以嘉信理财为代表的折扣经纪商崛起推动买方投顾转型。根据 ICI,截至 2022年末,约 48%的美国家庭通过由专业投资顾问组成的中介渠道投资基金。当前美国投顾机构收费方式以“
37、AUM的一定比例”为主,辅之以按小时收费、固定费用等多种形式。根据 IAA,2022年,95.2%的美国投顾商以规模为基础进行收费(fee-based)。因此投顾更加注重客户资产保有规模而非销售,ETF产品特征或更吸引投顾对其进行配置。投资顾问越来越倾向于在投资组合中加入投资顾问越来越倾向于在投资组合中加入 ETF。根据 ICI,从 2011到 2021年通过投顾机构投资于共同基金的家庭资产占比由 83%下降到了 53%,而投资于 ETF的比例由10%大幅提升至 41%。ETF产品特征或更吸引投顾对其进行配置:1)ETF品种丰富,满足大类资产配置需求,同时能实现多种多样的策略,使其成为优质的长
38、期资产配置工具;2)ETF风格稳定、持仓透明,是良好的底层标的,投顾及客户对 ETF产品的预期稳定;3)ETF的低波动属性能够增强投顾与客户粘性。ETF 可以可以减少减少投顾在建立投资组合时筛选的维度投顾在建立投资组合时筛选的维度,降低时间成本的同时减轻其所承担,降低时间成本的同时减轻其所承担的风险的风险。一般来说,投顾在构建投资组合时需考虑多个因素,包括基金公司品牌、基金过往业绩、最大回撤、基金经理业绩、基金投资风格以及流动性(与规模挂钩)。若投顾选择将资金投资于 ETF,由于 ETF产品的同质化特征,规模(流动性)和基金投资风格成为最主要关注因素。基金风格方面,宽基 ETF业绩受市场行情影
39、响,而行业主题ETF受特定行业趋势影响。与主动管理基金相比,投资 ETF时投顾需要考虑的维度较少,从而降低了其所承担的风险。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 13 图表图表 17 美国美国 Fee-based 投顾机构家庭资产投投顾机构家庭资产投资分布资分布 资料来源:ICI,华创证券 5、政策政策端端,ETF 审核与监管制度持续完善审核与监管制度持续完善 ETF 新规新规简化了简化了 ETF 发行流程。发行流程。2019年之前,美国大多数 ETF产品受1940年投资公司法所约束,根据规定 ETF进入市场
40、前需要获得豁免令(Exemptive Order),类似于“审批制”,增加了 ETF发行的时间与成本,同时导致监管不够透明等一系列问题。2019年 9月,美国证券交易委员会(SEC)宣布投票通过了规则“6c-11”,该规则允许大部分被动与主动管理的 ETF在1940年投资公司法的框架下运作并直接上市,无需花费额外的成本申请豁免令。该规则还在明确 ETF定制化篮子的合法使用、完善信息披露规则方面做了相应规定,旨在建立一致、透明、高效的 ETF监管框架,促进了ETF市场竞争与产品创新。二、二、我国我国 ETF 基金可能如何发展?基金可能如何发展?(一)(一)ETF 规模已进入快速规模已进入快速增长
41、增长期期 现状:现状:ETF 快速快速扩容扩容,发展势头良好。,发展势头良好。2006-2023 年,ETF 资产净值由 114.2 亿元快速增 长至 20523.5 亿 元(CAGR=35.7%),份额由 48.4 亿 份 增 长至 20178.7 亿 份(CAGR=42.6%)。截至 2023年底,境内交易所挂牌上市的 ETF 数量达到 897只,较上年末产品数量增加 134 只。除去货币 ETF,ETF 资产规模达到 1.85 万亿元,同比增长37.9%。复盘复盘我国我国 ETF 的发展历史的发展历史:(1)起步探索阶段()起步探索阶段(2004-2013 年年):):市场发端,产品布局
42、不断市场发端,产品布局不断完善完善。2004 年 12月,国内第一只 ETF上证 50 ETF 成立。2005 至 2006 年,上证 50ETF、深证 100ETF、上证 180ETF 和中小企业 100ETF 分别在沪深交易所上市交易。至此,国内 ETF 市场正式诞生并逐步发展。2012 年 5 月,首批两只沪深 300ETF 上市并成为融资融券标的。同年,首批跨境 ETF 成立,ETF 配置走向海外。随后,ETF 品种更加丰富,2013 年债券 ETF和商品 ETF推出并实施日内回转交易,填补了 ETF 市场中低风险投资品种的空白。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会
43、审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 14 (2)稳定稳定扩容阶段扩容阶段(2014-2017 年):年):分级基金分级基金引发市场投资热度引发市场投资热度,ETF 规模稳步增长规模稳步增长。2013 年,分级基金由于其杠杆与高 Beta 的属性,或吸引大量资金转移至分级基金投资,2015 年 8 月分级基金规模增长至超过 5000 亿元。2016 年前后市场波动大,投资者遭遇大范围亏损,2016 年 8 月 19 日,证监会暂停了分级基金的注册;2018 年 4 月资管新规出台,其中规定公募产品不得进行份额分级,要求统一在 2020 年底前完成整改。此阶段分级基
44、金交易由于政策的规范,规模不断萎缩,相关产品也转型为其他类型基金。此阶段 ETF份额、规模均实现稳定增长。(3)爆发期(爆发期(2018年至今):年至今):ETF逆势增长。逆势增长。2018年熊市、2019到 2021年的结构性行情带动ETF份额增长进入快车道,份额由2019年的4881.3亿份增长至2023年的20178.7亿份(CAGR=42.6%),规模由 2019 年的 7505.0 亿元增长至 2023 年的 20523.5 亿元(CAGR=28.6%)。图表图表 18 ETF 规模规模及及同比增速同比增速 图表图表 19 ETF 份额份额及及产品产品数量数量 资料来源:Wind,华
45、创证券 资料来源:Wind,华创证券 结构方面,股票型结构方面,股票型 ETF 仍占据主要地位。仍占据主要地位。股票型 ETF 占比由 2013 年的 91.5%下降至2015年的 36.3%,又上升至 2023年的 70.9%。2013-2023年,债券型 ETF占比由 0.6%上升至 3.9%,跨境型 ETF 占比由 0.6%大幅提升至 13.6%。2015 年结构有较大变化的原因是当年股市下跌导致资金避险需求旺盛,货币型 ETF龙头规模纷纷冲高。尤其具有先发优势的华宝货币型 ETF 产品快速扩容,规模增长至 2015 年末的 1274.7 亿元(同比+177.8%),带动当年货币型 ET
46、F 占比同比猛增至 58.7%。2015 年后股票 ETF 占比持续提升主要由于宽基、主题行业 ETF持续扩容。股票股票 ETF、跨境、跨境 ETF增速居前。增速居前。截至 2023年,股票 ETF、跨境 ETF、债券 ETF规模分别增长至14553.3、2793.8、801.5亿元,2018-2023年复合增长率分别为39.8%、79.1%、53.4%。产品数量来看,产品数量来看,股票股票 ETF 第一,跨境第一,跨境 ETF 第二。第二。根据 wind,截至 2023 年年底,市场共 897 只 ETF,其中股票型 ETF725 只(占比 80.8%),其次是跨境 ETF108 只(占比1
47、2.0%)。2023年新成立产品 134只,包括宽基 ETF 48只,行业主题 ETF 67只,策略风格 ETF 11 只,跨境 ETF 29只。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 15 图表图表 20 各品种各品种 ETF 规模规模 图表图表 21 各品种各品种 ETF 规模占比规模占比 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 图表图表 22 各品种各品种 ETF 数量数量 资料来源:Wind,华创证券 股票股票 ETF方面,主题行业方面,主题行业 ETF增速领跑市场增速领跑市场。20
48、18年以前,宽基 ETF占据绝大部分的市场份额。2018-2023 年,宽基 ETF 份额同样实现稳健增长,份额由 1211.2 亿份增长至5733.8亿份(CAGR=36.5%),规模由 2364.0亿元增长至 8426.1亿元(CAGR=28.9%)。同时,行业主题类 ETF 份额与规模迅猛增长。份额从 2018 年的 326.1 亿份增长至 2023年的 7700.1亿份(CAGR=88.2%),规模从 2018年的 315.6亿元增长至 2023年的 5709.7亿元(CAGR=78.4%)。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证
49、监许可(2009)1210号 16 图表图表 23 2013-2022 年不同类型股票年不同类型股票 ETF 份额份额 图表图表 24 2013-2022 年不同类型股票年不同类型股票 ETF 规模规模 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券(二)(二)从从 2023 年年市场主线市场主线看看 ETF 发展趋势发展趋势 1、指数与指数与产品产品不断不断创新创新 2023 年,年,ETF 在产品创新、互联互通在产品创新、互联互通等等方面持续发力。方面持续发力。ETF 互联互通再迎扩容,截至2023年底沪股通共纳入 131只 ETF;中证国新央企主题系列指数 ETF上报,跟踪标
50、的包括央企科技引领、央企现代能源、央企股东回报;2023 年 7 月,科创 100 指数发布,后续有 8只跟踪科创 100的产品上市;中证规模指数系列扩容,中证 2000指数发布,后续上市 10 只相关产品;首批投资于中证沪深港黄金产业股票的 ETF 正式获批,填补了此前黄金产业股票 ETF 的空白。图表图表 25 2023 年主要新增跟踪指数及上市产品数量年主要新增跟踪指数及上市产品数量 指数名称指数名称 跟踪该指数产品数量跟踪该指数产品数量 中证 2000 10 科创 100 8 国证信创 4 半导体材料设备 3 央企股东回报 3 央企科技引领 3 央企现代能源 3 资料来源:Wind,华
51、创证券 新发产品贡献比例有所下降。新发产品贡献比例有所下降。新发产品指当年新成立的产品。2020-2023 年,新发产品贡献的规模增量占比由 37.7%下降至 14.0%。可能说明 2023 年资金更倾向于流入市场上已经具有一定规模的老产品。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 17 图表图表 26 ETF 规模增量来源占比规模增量来源占比 资料来源:Wind,华创证券 2、股票股票 ETF 中,中,宽基宽基 ETF 持续持续吸金吸金(1)市场波动下,市场波动下,宽基宽基 ETF 资金资金流入高于行业主题流入
52、高于行业主题类类 2019-2021年,年,ETF投资逻辑或是结构化行情投资逻辑或是结构化行情带动行业带动行业、主题类主题类ETF快速快速崛起。崛起。2019年起权益市场板块轮动,ETF 被投资者作为交易型工具代替个股参与市场的结构性投资机会,导致市场对于 ETF 的交易需求逐渐旺盛。截至 2023 年 12 月 31 日,行业主题 ETF的 470 只产品共跟踪 229 个指数(平均每个指数有 2.07 个产品跟踪),主要涵盖科技、金融、医药、消费、军工、央国企等领域。细分领域的 ETF集中度同样较高,排名第一的产品规模基本占据压倒性地位。以两个代表性产品为例推测行业主题 ETF份额扩大的原
53、因,首先结构性行情对份额具有一定的拉动作用,其后在净值下行的过程中,ETF 份额持续上升,这可能意味着投资者对该行业板块长期看好,同时在产品经历较大回撤时,资金从主动投资的撤离切换为被动投资。图表图表 27 跟踪规模前十的跟踪规模前十的行业主题行业主题指数及指数及代表性产品代表性产品 跟踪指数名称跟踪指数名称 规模规模(亿元)(亿元)跟踪该指数跟踪该指数的产品个数的产品个数 代表性产品代表性产品 代表性产品代表性产品规模规模(亿元)(亿元)2020 年收益年收益率率 2021 年收益年收益率率 2022 年收益年收益率率 2023 年收益年收益率率 证券公司 687.58 12 国泰中证全指证
54、券公司 ETF 324.89 17.44%-3.84%-26.13%3.94%国证芯片(CNI)337.45 4 华夏国证半导体芯片ETF 262.50-33.61%-38.74%-6.48%中证医疗 314.15 4 华宝中证医疗 ETF 265.49 87.29%-13.92%-24.80%-23.10%中证全指半导体 262.27 1 国联安中证全指半导体 ETF 262.27 45.83%24.31%-36.78%-2.23%300医药 204.33 1 易方达沪深 300医药卫生 ETF 204.33 58.84%-15.73%-24.52%-13.88%中华半导体芯片 171.99
55、 1 国泰 CES 半导体芯片ETF 171.99 52.81%29.00%-39.13%-3.92%光伏产业 160.37 9 华泰柏瑞中证光伏产业 ETF 114.45-50.24%-19.58%-35.31%中证军工 138.54 4 国泰中证军工 ETF 92.52 69.38%13.75%-26.36%-10.56%CS 创新药 137.93 7 银华中证创新药产业ETF 87.44-9.90%-25.26%-11.94%非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 18 中证银行 131.94 9 华宝中
56、证银行 ETF 60.46 0.80%-0.95%-4.79%-2.47%沪深 300ETF 2858.11 22 华泰柏瑞沪深 300ETF 1310.87 29.09%-3.82%-20.32%-9.65%资料来源:Wind,华创证券 注:规模数据截至2023/12/31,沪深300ETF为比较基准。图表图表 28 国泰中证全指证券公司国泰中证全指证券公司 ETF 份额与单位净值走份额与单位净值走势势 图表图表 29 华夏国证半导体芯片华夏国证半导体芯片 ETF 份额与单位净值走势份额与单位净值走势 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 近年宽基资金流入高于行业主题。
57、近年宽基资金流入高于行业主题。从净申赎份额来看,2023年资金存在向头部宽基指数集中的趋势。2023年净申赎份额前 10名的产品中,宽基 ETF占据 7 席,对比 2020年宽基 ETF仅占据 1席。同时,对比宽基和行业主题 ETF近年 ETF资金流入,2021年宽基 ETF由 2019年的净流出转为净流入,行业主题 ETF由 2019年资金净流入转为净流出。2021年以来,二者的资金流情况明显分化,宽基 ETF资金流入净额大幅高于行业主题产品,尤其是 2023年以来宽基产品的资金流入明显提速。原因可能是宽基 ETF在调整行情下具备较强的抗跌性。图表图表 30 2020-2023 年权益年权益
58、 ETF 净申赎份额前净申赎份额前 10 名名 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2023 年年 国泰中证全指证券公司 ETF 华宝中证医疗 ETF 华夏上证科创板 50ETF 华夏上证科创板 50ETF 华夏国证半导体芯片 ETF 易方达沪深 300医药卫生 ETF 易方达沪深 300医药卫生 ETF 华宝中证医疗 ETF 华宝中证全指证券 ETF 汇添富中证主要消费 ETF 华宝中证医疗 ETF 易方达沪深 300医药卫生 ETF 国泰 CES半导体芯片 ETF 天弘中证食品饮料 ETF 国联安中证全指半导体 ETF 易方达沪深 300ETF 华夏中证 5G通信主题 ETF
59、华夏上证 50ETF 易方达上证科创板 50ETF 易方达上证科创板 50ETF 天弘中证银行 ETF 华夏上证科创板 50ETF 华夏国证半导体芯片 ETF 华泰柏瑞沪深 300ETF 华泰柏瑞中证光伏产业 ETF 易方达中证科创创业 50ETF 华泰柏瑞沪深 300ETF 国联安中证全指半导体 ETF 华宝中证银行 ETF 鹏华中证酒 ETF 国泰 CES半导体芯片 ETF 华安创业板 50ETF 华夏上证科创板 50ETF 广发中证基建工程 ETF 华宝中证全指证券 ETF 易方达创业板 ETF 国泰中证军工 ETF 易方达沪深 300非银 ETF 易方达创业板 ETF 华夏上证 50E
60、TF 资料来源:Wind,华创证券 注:标灰为宽基ETF 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 19 图表图表 31 宽基宽基 ETF 与与行业主题行业主题 ETF 资金净流入资金净流入 资料来源:Wind,华创证券 跟踪指数方面,以沪深跟踪指数方面,以沪深 300、科创板、科创板 50、上证、上证 50、创业板指数等为代表的宽基、创业板指数等为代表的宽基 ETF 增增量靠前量靠前。截至 2023年 12月 31日,市场上 209只宽基 ETF产品共跟踪 38个指数,平均每个指数有 5.5个产品跟踪。规模较大
61、的指数在 2023年同样获得了较大的规模增长:跟踪沪深 300 指数的 ETF 规模同比增加 1229 亿元,位于宽基指数之首,其次是跟踪科创50及上证 50指数的产品,规模同比增长 656.3、271.9亿元。图表图表 32 跟踪规模前十的宽基指数及规模变化情况跟踪规模前十的宽基指数及规模变化情况 资料来源:Wind,华创证券(2)头部效应明显,宽基)头部效应明显,宽基 ETF 集中度更高集中度更高 头部头部权益权益 ETF 产品地位较为稳固产品地位较为稳固,集中度,集中度较较高高、多为宽基类产品、多为宽基类产品。截至 2023年 12月31日,市场前 10 名的权益 ETF产品中,有 9支
62、为宽基 ETF,1支行业 ETF。11-20名中,行业主题 ETF占据 7席。ETF 产品产品规模规模两极分化严重两极分化严重,长尾效应明显,长尾效应明显。规模排名前五名的权益 ETF为华泰柏瑞沪深 300ETF、华夏上证科创板 50ETF、华夏上证 50ETF、易方达沪深 300ETF、南方中证 500ETF,合计占权益 ETF的比重为 27.4%,规模排名前 20的 ETF占 54.1%的市场规 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 20 模。而有 548只权益 ETF规模低于 10亿元,合计规模占比仅
63、8.2%。发行时间早带来的护城河较难突破发行时间早带来的护城河较难突破,类似于美国,类似于美国,头部产品存在虹吸效应头部产品存在虹吸效应。前 20名的权益 ETF中,有 15只为跟踪该指数的第一批次发行的产品,其余 5只为非第一批次,但发行较早(指在第一批次发行后的当年或第二年发行)的产品。说明较早发行可能是做大 ETF规模的重要条件。从排名变化来看,2020年前 20大权益 ETF产品中,2023年仍上榜的有 14只产品。自 2020年起,以 6只头部宽基 ETF为例,规模均实现不同程度的扩张,其中华夏上证科创板 50ETF增速最快,南方中证 500ETF增速落后。图表图表 33 前二十名权
64、益前二十名权益 ETF 概览概览 名称名称 成立时间成立时间 资 产 份 额资 产 份 额(亿份)(亿份)规模规模(亿(亿元)元)基金类型基金类型 规模占权益规模占权益 ETF比重比重 基金基金管理人管理人 华泰柏瑞沪深 300ETF 2012-05-04(第一批次)374.4 1310.9 宽基 ETF 9.0%华泰柏瑞基金 华夏上证科创板 50ETF 2020-09-28(第一批次)1040.8 933.8 宽基 ETF 6.4%华夏基金 华夏上证 50ETF 2004-12-30(第一批次)339.7 803.0 宽基 ETF 5.5%华夏基金 易方达沪深 300ETF 2013-03-
65、06(发行早)283.7 474.9 宽基 ETF 3.3%易方达基金 南方中证 500ETF 2013-02-06(第一批次)84.6 467.5 宽基 ETF 3.2%南方基金 嘉实沪深 300ETF 2012-05-07(发行早)111.3 413.4 宽基 ETF 2.8%嘉实基金 易方达创业板 ETF 2011-09-20(发行早)220.8 408.0 宽基 ETF 2.8%易方达基金 华夏沪深 300ETF 2012-12-25(发行早)107.4 376.8 宽基 ETF 2.6%华夏基金 国泰中证全指证券公司 ETF 2016-07-26(第一批次)360.1 324.9 行
66、业主题 ETF 2.2%国泰基金 易方达上证科创板 50ETF 2020-09-28(第一批次)355.3 310.1 宽基 ETF 2.1%易方达基金 华宝中证医疗 ETF 2019-05-20(第一批次)678.8 265.5 行业主题 ETF 1.8%华宝基金 华夏国证半导体芯片 ETF 2020-01-20(第一批次)281.5 262.5 行业主题 ETF 1.8%华夏基金 国联安中证全指半导体 ETF 2019-05-08(第一批次)326.2 262.3 行业主题 ETF 1.8%国联安基金 华宝中证全指证券 ETF 2016-08-30(发行早)252.8 218.7 行业主题
67、 ETF 1.5%华宝基金 易方达沪深 300 医药卫生ETF 2013-09-23(第一批次)496.6 204.3 行业主题 ETF 1.4%易方达基金 华安上证 180ETF 2006-04-13(第一批次)59.3 188.8 宽基 ETF 1.3%华安基金 华安创业板 50ETF 2016-06-30(第一批次)238.2 186.3 宽基 ETF 1.3%华安基金 国泰 CES半导体芯片 ETF 2019-05-16(第一批次)191.6 172.0 行业主题 ETF 1.2%国泰基金 华泰柏瑞红利 ETF 2006-11-17(第一批次)56.8 166.5 风格策略 ETF 1
68、.1%华泰柏瑞基金 鹏华中证酒 ETF 2019-04-04(第一批次)168.0 116.4 行业主题 ETF 0.8%鹏华基金 资料来源:Wind,华创证券 注:标灰数据表示2020年与2023年均进入权益ETF前20名的产品。注:数据截至2023/12/29。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 21 图表图表 34 2018-2023 年头部宽基年头部宽基 ETF 产品规模变化情况产品规模变化情况 资料来源:Wind,华创证券 集中度方面,集中度方面,宽基宽基 ETF 行业主题行业主题 ETF。简单用
69、产品规模集中度判断 ETF 产品竞争激烈程度。目前宽基类产品 CR1、CR3、CR5、CR10均高于行业主题类产品,或说明宽基类产品头部效应更强。2021 年以后,规模集中度不再延续之前的快速下滑趋势,开始逐渐企稳。图表图表 35 宽基、宽基、行业行业主题主题 ETF 产品产品 CR1 对比对比 图表图表 36 宽基、宽基、行业行业主题主题 ETF 产品产品 CR3 对比对比 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 图表图表 37 宽基、宽基、行业行业主题主题 ETF 产品产品 CR5 对比对比 图表图表 38 宽基、宽基、行业行业主题主题 ETF 产品产品 CR10 对比
70、对比 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 22 3、跨境跨境 ETF 蓬勃发展蓬勃发展 随海外投资需求的驱动,跨境产品类型不断丰富。随海外投资需求的驱动,跨境产品类型不断丰富。目前,跨境产品形成了覆盖香港、美国、日本、德国、法国、东南亚等多个地区,以宽基、高科技、新经济为主的产品格局,成为投资者布局海外市场的重要工具。根据深交所,2023 年跨境 ETF 仍然延续了 2021 年以来的高增长态势,规模同比增长 44.8%至 2867.0 亿元。截至
71、 2023 年底,共有 9 只跨境 ETF 规模突破百亿。2023 年,头部产品仍然集中在港股、美股。港股市场虽震荡走弱,但具备高性价比的估值以及较高的弹性吸引资金低位布局;美股市场表现强劲并屡创新高,主要由科技龙头股抬升所主导。图表图表 39 规模超百亿元的跨境规模超百亿元的跨境 ETF 名称名称 成立时间成立时间 规模规模(亿元)(亿元)规模规模同比增长率同比增长率 基金类型基金类型 基金基金管理人管理人 易方达中证海外互联 ETF 2017-01-04 332.8-8.8%行业主题 易方达基金 华夏恒生互联网科技业 ETF 2021-01-26 299.1 21.4%行业主题 华夏基金
72、华夏恒生科技 ETF 2021-05-18 247.7 47.0%行业主题 华夏基金 广发纳斯达克 100ETF 2015-06-10 167.4 45.9%宽基 广发基金 华夏恒生 ETF 2012-08-09 155.9-4.6%宽基 华夏基金 华泰柏瑞南方东英恒生科技ETF 2021-05-24 153.7 84.1%行业主题 华泰柏瑞基金 博时恒生医疗保健 ETF 2021-03-18 133.3 91.8%行业主题 博时基金 富国中证港股通互联网 ETF 2021-09-15 121.6 216.6%行业主题 富国基金 国泰纳斯达克 100ETF 2013-04-25 102.2 9
73、8.5%宽基 国泰基金 资料来源:Wind,华创证券 注:数据截至2023/12/31。(三三)从从投资者投资者行为看行为看如何如何做好做好 ETF ETF工具属性较强,个人投资者看重其分散风险、低交易成本等特性工具属性较强,个人投资者看重其分散风险、低交易成本等特性。根据天弘基金、同花顺发布的ETF 投资者行为洞察报告,用户认可 ETF 排名前三的理由为:1)ETF投资一揽子股票,分散投资风险(33.3%的投资者选择)。2)ETF 无印花税,交易成本低(29.6%的投资者选择);3)解决个股选择难题(28.8%的投资者选择)。ETF 具有较强的配置价值,同时对比投资股票或主动管理型基金,投资
74、者不需要对个股投资逻辑、基金经理个人投资能力有深刻理解。因此,ETF助力投资市场走向扁平化、平民化。图表图表 40 对比股票用户认为对比股票用户认为 ETF 的优势的优势 资料来源:天弘基金、同花顺ETF投资者行为洞察报告 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 23 根据ETF投资者行为洞察报告,用户选择某只 ETF时关注因素主要包括投资方向范围(宽基、行业主题等)、投资标的的具体成分股、业绩趋势、产品规模、费率、基金管理人等因素。若已经选定跟踪的指数,接下来主要的考虑因素为产品规模、费率。规模带来先发优势,
75、规模带来先发优势,后发者可以以后发者可以以低费率低费率切入市场,但规模增长不一定马上显现切入市场,但规模增长不一定马上显现。以市场上跟踪沪深 300指数的产品为例。市场上共 22只产品跟踪沪深 300指数。主流为华泰柏瑞、华夏基金、易方达、嘉实基金的沪深 300ETF产品,成立时间为 2012年或2013年,而其他跟踪该指数的产品平均成立时间在 2019年。华泰柏瑞在流动性、规模上有一定优势,或贡献其规模持续稳定增长;易方达则采用低费率策略开拓市场,2015年 2 月 1日将易方达沪深 300ETF费率从 0.6%降至 0.3%,2019年 5月 27日进一步降至0.2%(管理费 0.15%,
76、托管费 0.05%),但直到 2023年 A股估值处于低位时该产品规模才实现较大突破,截至 2023年 12月规模为 487.9亿元(较 2020年末+418.7%)。可能说明 2015年的降费在短期内获得相对同类的竞争优势不算明显,但对于沪深 300这一权益配置的基石品种,费率可能是资金流入时投资者比较各个同质化程度较高产品的参考因素之一。图表图表 41 典型沪深典型沪深 300ETF 产品比较产品比较 华泰柏瑞华泰柏瑞沪深沪深 300ETF 华夏沪深华夏沪深 300ETF 易方达沪深易方达沪深 300ETF 总总费率费率(管理费(管理费+托管托管费)费)0.60%0.60%0.20%流通份
77、额(亿份)流通份额(亿份)374.44 107.43 291.41 2023 年日均年日均换手率换手率 3.32%2.02%1.67%规模(亿元)规模(亿元)1310.87 376.82 487.88 近一年收益率近一年收益率-9.65%-9.48%-9.14%成立时间成立时间 2012年 5月 2012年 12月 2013年 3月 资料来源:Wind,华创证券 注:数据截至2023/12/31。图表图表 42 用户用户选择选择 ETF 时关注的维度时关注的维度 图表图表 43 易方达沪深易方达沪深 300ETF 份额与净值情况份额与净值情况 资料来源:天弘基金、同花顺ETF投资者行为洞察报告
78、 资料来源:Wind,华创证券 拉长时间来看国内拉长时间来看国内 ETF 费率整体下降趋势不明显,费率整体下降趋势不明显,2015-2023 年年 ETF 基金算术平均费基金算术平均费率维持在率维持在 0.44%附近。附近。截至 2023年 12月 31日,市场上 897只 ETF中管理费为最低费率(0.15%)的有 112只。2019年有一次“降费潮”,2023年随公募基金费率改革多只产品实现降费。根据 wind,自成立以来仅 22只 ETF产品调降过费率。以 2023年 9 月 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)
79、1210号 24 降费的两只上证科创板 50ETF基金(易方达上证科创板 50 ETF综合费率由 0.6%降至0.48%、工银上证科创板 50ETF综合费率由 0.6%降至 0.35%)为例,降费以来暂未观察到明显的份额突破,头部产品华夏上证科创板 50ETF份额仍持续扩张。图表图表 44 历年历年 ETF 基金算术平均基金算术平均管理管理费率变化费率变化 图表图表 45 代表性科创板代表性科创板 50ETF 份额份额变化变化 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:Wind,华创证券 参考美国,价格战值得模仿吗?参考美国,价格战值得模仿吗?ETF 体量与国外仍有差距,一味进行价格战可能会导致
80、部分基金公司无法承担过高的运营成本,尤其考虑到美国 ETF 普遍不用支付 12b-1 费用的情况下。此外,降低费用对规模增长的积极贡献未必会立即显现,因此具有成本优势的大型基金管理公司更有可能在长期的价格竞争中占据优势。如前所述,现阶段如前所述,现阶段在费率相差不大在费率相差不大、费率不是核心驱动力、费率不是核心驱动力的情况下,的情况下,ETF管理机构可以管理机构可以把把产品力、营销能力、及资源整合能力产品力、营销能力、及资源整合能力作为重点,以做大产品规模作为重点,以做大产品规模:抓手抓手 1:持续重视营销与运营。持续重视营销与运营。ETF产品跟踪指数,在业绩上做出超额收益存在一定难度,故更
81、重视渠道和持续的宣传。国内公募基金销售模式以代销机构为驱动,代销规模高于 70%-80%,仍占据主导地位。重视渠道端在营销中发挥的作用,携手共建 ETF生态圈。基金管理人可以在线上、线下持续宣传,线上可以通过具有较高用户活跃度的平台或媒体持续做内容营销,线下可以积极参加渠道端举办的活动等。直销方面,尽管直销 APP 流量入口较窄,头部基金公司仍可以将直销 APP作为战略级定位及创新业务重点投入。抓手抓手 2:前瞻性布局:前瞻性布局有机会的有机会的 ETF 赛道赛道,打造爆品打造爆品以获得先发优势。以获得先发优势。例如,国联安半导体 ETF前瞻性布局一些热门赛道 ETF,在 2018年半导体行业
82、受到美国制裁后挖掘了半导体行业的投资机会,在 2019年率先推出了半导体 ETF。其率先打造半导体 ETF投资之锚,做出了单只爆品以获得先发优势。抓手抓手 3:做好投教工作,增强用户粘性。:做好投教工作,增强用户粘性。根据ETF投资者行为洞察报告,有 58%的用户是在 2020年之后才接触到 ETF投资。同时在年龄分布上较为年轻化,20岁以下投资者占比 12.7%,20-30 岁投资者占比 17.0%。可以看出,ETF客户培育尚处于早期阶段,弹性较大,可以从注重提升投资者的获得感和持有体验来增强用户粘性。(四四)中国中国 ETF 后市发展后市发展可能受到什么因素催化?可能受到什么因素催化?中国
83、中国市场趋于市场趋于有效。有效。参考李学峰等对我国证券市场的有效性进行分析,i,t为 0 意味着市场是有效的,其向 0 收敛的过程反映着市场有效性的提升。下图将i,t做均值处理,测算结果表明我国证券市场是趋于有效的。2010 年之前市场渐进有效性波动较大,此后 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 25 特别是 2019 年之后基本平稳。参考美国市场,随市场更加有效,基金创造超额收益的难度将会提升,投资者会更加关注费率问题。图表图表 46 沪深沪深 300 有效性情况有效性情况 资料来源:李学峰,胡允棠,蔡守
84、平.我国开放式证券投资基金交易策略与市场有效性J.金融市场研究,2023(07):59-73.类似于类似于2010年年左右的美国,左右的美国,2020年年之后主动管理股票基金跑输沪深之后主动管理股票基金跑输沪深300比例比例有所有所提升。提升。参考美国的方法,我们也对中国市场的股票基金做了相关统计。以沪深 300 为基准,2018-2021 年股票/偏股混合型基金跑赢沪深 300 的比例普遍大于 50%,表示投资者有机会赚取一定超额收益。且粗略来看,若市场强势(比如 2019 年沪深 300 上涨 36.1%,2020年沪深 300上涨 27.2%),更有可能获得阿尔法。但从 2020年以来,
85、股票/偏股混合型基金跑输沪深300比例逐年提升,这类似于2010年前后的美国市场。短期看市场位于底部位置较难赚取超额收益,长期看随市场更加有效赚取超额收益难度提升,投资者或转向被动投资。图表图表 47 中国主动管理股票基金跑输沪深中国主动管理股票基金跑输沪深 300 比例比例 资料来源:Wind,华创证券 底部市场,底部市场,ETF 发展空间更大发展空间更大。以 2015Q1-2023Q3 为样本,观察中国 ETF 份额同比增速与沪深 300 季度涨跌幅之间的关系,发现中国 ETF 份额同比增速与沪深 300 涨跌幅有一定负相关性,相关系数为-0.56。指数表现较差时(比如 2018 年 A
86、股熊市、2022 年疫情反复等情况下),ETF 份额通常增长较快。核心可能由于底部市场,主动投资更难获得超额受益,而被动投资具有较高性价比,ETF配置价值逐步提升。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 26 图表图表 48 ETF 份额同比增速与市场涨跌幅有一定的负相关性份额同比增速与市场涨跌幅有一定的负相关性 资料来源:Wind,华创证券 对标对标 2010年左右的美国市场年左右的美国市场,国内国内 ETF 市场规模仍有广阔发展空间。市场规模仍有广阔发展空间。截至 2023 年底,美国市场 ETF 规模约为
87、中国内地 ETF 基金同期规模的 28.0 倍。同时,美国市场 ETF 规模约占全部基金的22.4%,远高于中国的5.6%。复盘美国ETF大发展的时期,主要有市场有效性增强、投顾增加 ETF配置、养老金入市等多重因素催化。国内市场正经历相似的变化,主动投资获取阿尔法的难度增加、第三支柱政策逐步落地、财富管理转型下咨询需求与买方投顾逐渐兴起。结合市场有效性与ETF规模占比来看,我国ETF发展阶段可能类似于 2010年后的美国,参考美国市场中长期来看我国 ETF 市场前景广阔。从产品类型上看,现阶段在宽基 ETF上,头部管理人产品运营的时间较长、集中度已经较高,新进入者短期超越的机会较小。而固定收
88、益类 ETF、跨境 ETF、风格策略类 ETF仍存在布局机会:(1)债券债券 ETF:截至 2023 年国内债券类 ETF 已成立产品仅 19 只,包括政金债、信用债、国债、地方债 ETF,而美国的债券类 ETF多达 400逾只。从标的类型看,美国债券ETF 不乏国债、政府债、投资级公司债和垃圾债,风险等级多样,为投资者提供了多元化的投资工具。我国债券 ETF发展仍处于初级阶段核心可能因为中国债券指标体系尚待健全,信用债也面临一定的信用和流动性风险。借鉴美国经验,固定收益 ETF 占比上升是 ETF 市场发展的大势所趋,我们认为随市场发展后续国内固定收益类 ETF 有一定潜力。但同时,债券 E
89、TF 发展也受到一定制约。不同于欧美国家,银行间是国内债券市场的主体,银行间与交易所的跨市场交易也给债券 ETF的设计与交易带来挑战。(2)跨境跨境ETF:根据ICI,2022年美国权益类跨境ETF规模占比高于17%,高于国内。随互联互通持续加强国内跨境 ETF 仍有一定发展空间。QDII 需要投资额度审批,跨境ETF 存在特定的申购上限。基金公司的额度不太可能陡增,因此大型基金管理人在跨境ETF上的先发优势可能不及宽基或行业主题 ETF,后来者有一定布局的空间。(3)风格策略类)风格策略类 ETF:风格策略类 ETF主要运用红利、低波动或者成长等因子,捕捉市场机会。虽然能够为投资者提供更丰富
90、的策略选择,但因为概念相对比较抽象,规模占比尚较小。根据 wind,截至 2023年已上市的风格策略类 ETF产品数量 46只,份额占权益 ETF的 2%。2023年,在不确定性因素较多的市场环境下,低波红利策略具备较 非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 27 强的防御性及低波动性备受市场关注。对比美国发展成熟的 SmallBeta ETF,国内此赛道竞争尚不激烈,未来随产品创新及投资者对 ETF认知的进一步提升,此类产品可能有一定发展空间。国内发展国内发展 ETF 同样面临一定的阻碍。同样面临一定的阻碍。
91、(1)对比美国,我国买方投顾仍处于发展初期,投顾对 ETF助推作用可能有限。以券商为例,传统代销模式收入主要来源于销售费收入、申赎费用和尾随佣金分成,来源于投顾服务收入部分较少。(2)市场认知仍有待提升。部分ETF投资者主要看重其易于理解的特性,创新的ETF产品发行时可能面临市场认知不足的问题。三、三、风险提示风险提示 ETF规模增速不及预期、监管政策变动、权益市场波动导致 ETF份额增长不及预期。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 28 金融组团队介绍金融组团队介绍 金融业研究主管,金融组组长、首席分析师
92、:徐康金融业研究主管,金融组组长、首席分析师:徐康 曾任职于平安银行,2016 年加入华创证券研究所。2017 年金牛奖非银金融第四名团队;2019 年金牛奖非银金融最佳分析师团队,2019 年 Wind 金牌分析师非银金融第五名团队;2020 年新财富最佳金融产业研究团队第 8 名;2020 年水晶球非银研究公募榜单入围;2021 年金牛奖非银金融第五名,2021 年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名;2022 年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师,2022 年第十届东方财富 Choice 非银最佳分析师,2022 年水晶球非银研究公募第五名,2022 年第四届新浪财经金麒麟非
93、银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融、金融科技等。高级研究员:贾靖高级研究员:贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券,作为团队核心成员,所在团队获 2018 年新财富银行业最佳分析师第二名、2019 年新财富银行业最佳分析师第二名、2020 年新财富银行业最佳分析师第三名、2021 年新财富银行业最佳分析师第二名、2022 年新财富银行业最佳分析师第四名;2018-2021 年水晶球银行最佳分析师第二名、2022 年水晶球银行最佳分析师第五名;2022 年中国证券业分析师金牛奖第三名;2018 年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。2023 年加入华创证券研究所,负
94、责银行业研究。助理研究员:刘潇伟助理研究员:刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023 年加入华创证券研究所。主要覆盖证券行业及财富管理领域研究。助理研究员:陈海椰助理研究员:陈海椰 浙江大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖保险行业及养老金领域研究。助理研究员:崔助理研究员:崔祎祎晴晴 杜克大学商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖金融科技及资产管理领域研究。研究员:林宛慧研究员:林宛慧 厦门大学学士,对外经济贸易大学硕士。曾任职于长城证券,2024 年加入华创证券研究所,主要负责银行业研究。非银非银金融行业深度研究报告金融行业深度研究报告 证监会审核华创证券投
95、资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 30 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明:基准指数说明:A股市场基准为沪深 300指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明:公司投资评级说明:强推:预期未来 6个月内超越基准指数 20%以上;推荐:预期未来 6个月内超越基准指数 10%20%;中性:预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间;回避:预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明:行业投资评级说明:推荐:预期未来 3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以
96、上;中性:预期未来 3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%;回避:预期未来 3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声分析师声明明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明:分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当
97、日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得
98、以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址:上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真: 传真: 传真: 会议室: 会议室: 会议室: