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1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2021 年 01 月 17 日 瑞丰高材瑞丰高材（300243.SZ） PVC 助剂龙头切入可降解塑料千亿助剂龙头切入可降解塑料千亿级级赛道，打开成长空间赛道，打开成长空间 夯实主业地位夯实主业地位，并并率先切入可降解塑料率先切入可降解塑料新新赛道赛道。公司是我国 PVC 助剂龙 头厂商，目前拥有 PVC 助剂（ACR、MBS、MC）产能合计 14 万吨，主要 应用于管材型材、PVC 地板、透明制品等领域。受益于原材料价格下行、 PVC 地板在欧美销量的增长，公司 PVC 助剂业务盈利能力稳步提升，未 来公司

2、PVC 助剂业务体量有望稳步增长。另外，可降解塑料是公司的重 点发展领域。2020 年 3 月，公司发布预案拟募资不超过 3.4 亿元投入于 年产 6 万吨生物可降解高分子材料 PBAT 项目， 争取在目前供需紧张的环 境下，成为率先投产厂商之一。 禁塑令打开可降解塑料禁塑令打开可降解塑料千亿级千亿级市场，市场，PBAT 有望带来较大弹性有望带来较大弹性。由于严格 的立法环境， 过去欧洲、 北美是全球最大的可降解塑料需求市场。 2020 年 1 月 19 日，环境部发布关于进一步加强塑料污染治理的意见。截至 目前，全国已有 31 个省及直辖市推出禁塑令。需求方面，经测算政策重 点监管的三大一次

3、性塑料消耗领域快递包装、购物袋、一次性餐具餐盒 2019 年总消耗量约 684.4 万吨。根据各省份政府文件对于一次性塑料消 耗下降或禁止的具体要求及时间表，以及减去纸制品、布制品等其它替代 方案届时的预期份额，我们预计 2025 年我国可降解塑料理论需求将达到 370.56 万吨。 供给方面， 截至 2020 年底我国 PLA、 PBAT 产能分别为 15.8 万吨和 26.5 万吨，过去供给以满足出口需求为主。随着内需市场开始全 面打开， 可降解塑料行业供需矛盾加剧。 根据 每日经济新闻日报 ， PBAT 价格已从 2020 年 12 月初 2.3 万元/吨上涨到 2021 年 1 月初

4、2.6 万元/ 吨，利润空间持续增大。作为年内 PBAT 产能率先落地厂商之一，公司的 可降解塑料项目有望带来可观的业绩弹性。 原主业原主业 PVC 助剂有望稳健增长助剂有望稳健增长。我国是全球最大的 PVC 助剂生产、消费 国，其中，2019 年前三季度抗冲改性剂与加工助剂消费量约 40 万吨。公 司目前拥有 PVC 加工助剂及抗冲改性剂产能 12 万吨，且正在持续扩产夯 实龙头地位。后续受益于：1）抗冲改性剂 ACR+MBS 配方体系持续替代 目前占主导的 CPE；2）CPE 中环保、先进的酸向法工艺持续替代水相法 工艺； 3） 下游集中度提升带动 PVC 助剂行业集中度提升等因素， 公司

5、 PVC 助剂业务利润体量有望稳步增长。 盈利预测与估值建议。盈利预测与估值建议。 我们预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 13.47 /24.22/39.54 亿元；归母净利润分别为 0.87/2.49 /3.97 亿元；对应 PE 分 别为 40.0/14.0/8.8 倍。公司是我国 PVC 助剂行业龙头厂商，可降解塑料 PBAT 产能投放有望带来较大业绩弹性。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：纸制品价格下行，政策执行力度不及预期。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,445 1,213 1,347

6、 2,422 3,954 增长率 yoy（%） 31.9 -16.1 11.0 79.8 63.2 归母净利润（百万元） 90 75 87 249 397 增长率 yoy（%） 194.5 -17.4 17.2 184.9 59.5 EPS 最新摊薄（元/股） 0.39 0.32 0.38 1.07 1.71 净资产收益率（%） 15.0 11.0 11.8 25.6 29.4 P/E（倍） 38.7 46.8 40.0 14.0 8.8 P/B（倍） 5.8 5.2 4.7 3.6 2.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 化学制品 最新收盘价

7、 14.44 总市值(百万元) 3,354.74 总股本(百万股) 232.32 其中自由流通股(%) 80.82 30 日日均成交量(百万股) 6.53 股价走势股价走势 作者作者 -25% 0% 25% 50% 75% 100% 126% 151% --01 瑞丰高材沪深300 2021 年 01 月 17 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 202

8、2E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 720 646 932 1520 2197 营业收入营业收入 1445 1213 1347 2422 3954 现金 123 80 80 80 80 营业成本 1105 920 1002 1695 2783 应收票据及应收账款 461 318 547 1009 1531 营业税金及附加 10 7 8 16 25 其他应收款 2 1 2 4 6 营业费用 114 115 128 230 376 预付账款 27 24 32 68 96 管理费用 85 65 79 143 233 存货 106 74

9、 122 210 336 研发费用 4 5 9 18 30 其他流动资产 2 148 148 148 148 财务费用 14 12 11 13 19 非流动资产非流动资产 336 400 410 617 880 资产减值损失 5 -3 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 2 9 0 0 0 固定资产 219 193 220 424 673 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 67 65 65 62 60 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 50 141 125 130 147 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 1056 1046 134

10、2 2137 3077 营业利润营业利润 110 95 109 307 488 流动负债流动负债 441 361 299 494 643 营业外收入 1 1 1 1 1 短期借款 267 193 101 98 87 营业外支出 6 5 4 5 5 应付票据及应付账款 74 89 89 213 282 利润总额利润总额 106 91 106 303 484 其他流动负债 99 78 109 183 274 所得税 16 17 19 55 87 非流动非流动负债负债 14 10 10 10 10 净利润净利润 90 75 87 249 397 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0

11、 0 0 其他非流动负债 14 10 10 10 10 归属母公司净利润归属母公司净利润 90 75 87 249 397 负债合计负债合计 455 371 309 504 654 EBITDA 150 131 138 347 556 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.39 0.32 0.38 1.07 1.71 股本 211 232 232 232 232 资本公积 75 62 62 62 62 主要主要财务比率财务比率 留存收益 339 392 458 636 927 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 6

12、01 675 1033 1633 2423 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 1056 1046 1342 2137 3077 营业收入（%） 31.9 -16.1 11.0 79.8 63.2 营业利润（%） 171.1 -13.5 14.8 181.0 58.7 归属母公司净利润（%） 194.5 -17.4 17.2 184.9 59.5 获利获利能力能力 毛利率（%） 23.5 24.2 25.6 30.0 29.6 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率（%） 6.2 6.1 6.5 10.3 10.0 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E

13、2022E ROE（%） 15.0 11.0 11.8 25.6 29.4 经营活动现金流经营活动现金流 62 122 -134 -88 -31 ROIC（%） 11.4 9.3 10.9 23.3 27.6 净利润 90 75 87 249 397 偿债偿债能力能力 折旧摊销 32 31 25 40 69 资产负债率（%） 43.1 35.5 23.0 23.6 21.2 财务费用 14 12 11 13 19 净负债比率（%） 26.5 18.3 4.3 3.0 1.3 投资损失 0 -0 -0 -0 -0 流动比率 1.6 1.8 3.1 3.1 3.4 营运资金变动 -80 -4 -2

14、56 -390 -516 速动比率 1.3 1.1 2.1 2.2 2.5 其他经营现金流 6 8 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -18 -54 -34 -247 -332 总资产周转率 1.5 1.2 1.1 1.4 1.5 资本支出 18 54 10 207 263 应收账款周转率 3.4 3.1 3.1 3.1 3.1 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 16.9 11.3 11.3 11.3 11.3 其他投资现金流 0 0 -25 -40 -69 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 35 -105 -227 -28 -3

15、7 每股收益（最新摊薄） 0.39 0.32 0.38 1.07 1.71 短期借款 36 -74 -193 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.27 0.53 -0.58 -0.38 -0.14 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 2.59 2.91 3.18 4.19 5.82 普通股增加 4 21 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 31 -13 0 0 0 P/E 38.7 46.8 40.0 14.0 8.8 其他筹资现金流 -36 -40 -34 -28 -37 P/B 5.8 5.2 4.7 3.6 2.6 现金净增加额现金净增加额 80 -37 0

16、 0 0 EV/EBITDA 24.3 27.5 25.6 10.1 6.3 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 oPsMqPmRmMmRsMvMmRpOmMaQ9RaQmOqQmOrQjMpPpOkPrQuN7NrQrMwMnPpNvPrQmR 2021 年 01 月 17 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1. 瑞丰高材：切入可降解塑料千亿赛道，打开成长空间 . 5 1.1. PVC 助剂龙头进军可降解塑料千亿赛道 . 5 1.2. 财务分析：PVC 助剂业务体量稳定，盈利能力稳步增强 . 6 1.3. 紧锣密鼓建设 PBAT 产能，率先切入可

17、降解塑料千亿赛道 . 7 2. 切入可降解塑料千亿级赛道，PBAT 项目带来较大弹性 . 8 2.1. PLA 和 PBAT 是目前需求最大、应用最广的可降解塑料 . 8 2.2. 各省份禁塑令陆续出台，可降解塑料市场打开千亿级空间 . 11 2.3、2025 年我国可降解塑料理论需求量将达 370 万吨 . 12 2.4. 现有供给难以满足骤增需求，供需矛盾阶段性增加 . 16 2.5. 密鼓建设 PBAT 产能，有望带来较大业绩弹性. 18 3. 传统 PVC 助剂业务稳健增长，持续夯实龙头地位 . 19 3.1. 抗冲改性剂和加工助剂是重要的 PVC 助剂 . 19 3.2. 公司 PV

18、C 助剂业务稳健增长，持续夯实龙头地位 . 20 3.2.1. 抗冲改性剂中 ACR+MBS 配方体系持续替代 CPE . 20 3.2.2. 酸向法 CPE（即 MC）持续替代水相法 CPE . 21 3.2.3. 下游管道行业集中度提升，带动龙头助剂厂商份额提升 . 21 3.2.4. 原料端供给持续增加，利好 PVC 助剂行业 . 22 4. 盈利预测与估值建议 . 23 4.1. 关键假设 . 23 4.2. 盈利预测 . 23 4.3. 估值建议 . 24 5. 风险提示 . 24 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程 . 5 图表 2：公司 PVC 助剂产品 . 5 图表 3：

19、公司股权结构图（截至 2020 年 Q3） . 6 图表 4：公司营业收入（亿元） . 6 图表 5：公司归母净利润（亿元） . 6 图表 6：公司 2020 年 H1 营收构成 . 7 图表 7：公司三大 PVC 助剂产品毛利率 . 7 图表 8：公司毛利率、净利率 . 7 图表 9：公司三大费用率 . 7 图表 10：不同降解方式介绍 . 8 图表 11：2018 年全球可降解塑料地域需求结构 . 8 图表 12：2019 年全球可降解塑料消费结构 . 8 图表 13：可降解塑料分类 . 9 图表 14：2019 年全球生物降解塑料产能结构 . 9 图表 15：一些化学合成生物降解高分子材

20、料性能 . 10 图表 16：可降解塑料产品按成型工艺划分（图为产品实例） . 10 图表 17：2019 四大领域一次性塑料消耗（万吨） . 11 图表 18： 关于进一步加强塑料污染治理的意见禁止、限制使用的塑料制品要求 . 12 图表 19：2020 年各部委塑料污染治理文件 . 12 2021 年 01 月 17 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 20：2019 全国各区域塑料袋消耗测算（万吨） . 13 图表 21：全国各省（直辖市）禁塑覆盖比例测算 . 14 图表 22：纸质材料替代传统塑料产品 . 14 图表 23：全国各省（自治区）政策覆盖可降

21、解塑料替代需求规模（万吨） . 15 图表 24：可降解塑料替代需求测算（万吨） . 15 图表 25：2021-2025 年 PBAT、PLA 需求测算（万吨） . 15 图表 26：国内 PLA、PBAT 已有产能（截至 2020 年底） . 16 图表 27：国内未来 5 年已规划 PLA、PBAT 新增产能情况（截至 2020 年底） . 17 图表 28：国内 PLA、PBAT 新增产能投产节奏（截至 2020 年底） . 17 图表 29：PBAT 主要原材料价格涨跌幅（出厂中间价，元/吨） . 18 图表 30：国内 PTA 行业产能及产量情况 . 18 图表 31：国内 PTA

22、 社会库存情况（千吨） . 18 图表 32：我国 PVC 产量、表观消费量（万吨） . 19 图表 33：我国 PVC 消费结构 . 19 图表 34：2019 年前三季度中国塑料助剂需求（万吨） . 19 图表 35：各种塑料助剂主要功能 . 20 图表 36：抗冲改性剂产品主要区别 . 21 图表 37：经抗冲 ACR 改性的 PVC 制品与 CPE 改性的比较 . 21 图表 38：中国塑料管道产量（万吨） . 22 图表 39：2019 年我国塑料管道竞争格局 . 22 图表 40：PVC 助剂主要原材料 2018 年至今涨跌幅 . 22 图表 41：CFR 东北亚乙烯价格（美元/吨

23、） . 23 图表 42：纯苯价格（元/吨） . 23 图表 43：公司分产品盈利测算（百万元） . 24 图表 44：可比公司分析（净利润选取 Wind 一致预期，市值选取 2021 年 1 月 15 日） . 24 2021 年 01 月 17 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1. 瑞丰高材：瑞丰高材：切入切入可降解塑料千亿赛道可降解塑料千亿赛道，打开成长空间打开成长空间 1.1. PVC 助剂龙头进军可降解塑料千亿赛道助剂龙头进军可降解塑料千亿赛道 公司公司是是 PVC 助剂助剂龙头企业，龙头企业， 从事高性能 PVC 助剂的研发、 生产和销售。 早在 19

24、94 年， 公司前身山东沂源高分子材料厂已建成 1000 吨 PVC 助剂产能， 经超过 25 年深耕， 公司 PVC 助剂的生产技术及研发能力均处于国际领先水平，并在二十多年的生产研究中多次 在国内率先研发出新型 PVC 助剂材料。 公司拥有博士后科研工作站、 山东省 PVC 助剂工 程技术研究中心等创新平台， 公司及子公司临沂瑞丰自设立以来共取得 67 项专利， 其中 发明专利 41 项，实用新型专利 26 项。截至 2020 年中报，公司在建项目的传统业务部 分包括了 4 万吨 MBS（二期）项目、4 万吨 MC（二期）项目和 2 万吨环氧氯丙烷项目， 新业务部分包括了 6 万吨 PBA

25、T 生物可降解塑料项目。生物可降解塑料项目建成后公司 将切入可降解塑料千亿赛道，进一步打开中长期的成长空间。 图表 1：公司发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，国盛证券研究所 公司目前拥有 PVC 助剂产能 14 万吨，包括了 ACR（抗冲改性剂、加工助剂）7 万吨、 MBS 抗冲改性剂 5 万吨、MC 抗冲改性剂 2 万吨。其中，公司 ACR 产品主要应用于管材 型材、PVC 地板、透明制品三大领域（避开同质化竞争严重的发泡板领域） ；MBS 产品主 要应用于管道型材、透明片材；MC 产品主要应用于管道型材和电缆料。 图表 2：公司 PVC 助剂产品 助剂产品助剂产品 已有产能已有产能

26、在建产能在建产能 助剂应用助剂应用 ACR 7 万吨 PVC 管材、PVC 型材、木塑（WPC）地板、石塑 （SPC）地板、PVC 墙板、PVC 透明片材、PVC 发泡板 等制品 MBS 5 万吨 2 万吨 PVC 透明片材制品（医药包装、消费品包装等）、PVC 管材制品、磁卡材料以及其他功能膜材料 MC 2 万吨 2 万吨 电线电缆、胶管、胶带、胶板、PVC 型材管材改性 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 股权结构与子公司：股权结构与子公司：公司董事长周仕斌持有公司 22.28%股份，为公司控股股东、实际 控制人。公司控股子公司主要包括临沂瑞丰和苏州珀力玛，其中，临沂瑞丰主要负责塑 料助剂

27、生产销售，苏州珀力玛主要负责防火材料、温变玻璃、光变材料生产销售。 2021 年 01 月 17 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：公司股权结构图（截至 2021 年 1 月） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.2. 财务分析：财务分析：PVC 助剂业务体量稳定，盈利能力稳步增强助剂业务体量稳定，盈利能力稳步增强 2019 年受原材料价格影响，公司助剂产品价格走低，公司营收、净利分别同比下降 16.06%、17.37%。2020 年，受益于 2 万吨 MC、2 万吨 MBS 项目投产，公司利润体量 增长。2020 年 Q3，公司实现营业总收入 8.7

28、4 亿元，同比小幅下降 3.11%；实现归母净 利润 6045.24 万元，同比增长 4.71%。预计后续随着公司 PVC 助剂新增产能投放以及可 降解塑料项目达产，公司业绩将进入高增长通道。 图表 4：公司营业收入（亿元） 图表 5：公司归母净利润（亿元） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 公司目前主营业务集中于 PVC 助剂，以 ACR 加工助剂和抗冲改性剂（产线共用） 、MBS 抗冲改性剂为主。2020 年上半年 ACR 占营收 62.68%、MBS 占营收比重 34.21%、MC 占营收比重 2.13%，三大产品合计营收占比 99%。盈利能力方面，

29、截至 2020 年 H1，公 司 ACR 业务毛利率约 25%、MBS 业务毛利率约 28%、MC 业务毛利率约 17%. -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 200182020Q3 营业总收入（亿元）YOY -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 200182020Q3 归母净利润（亿元）YOY 2021 年 01 月 17 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 6：公司 202

30、0 年 H1 营收构成 图表 7：公司三大 PVC 助剂产品毛利率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 受益于主要原材料苯乙烯、丁二烯、MMA 价格下行，公司自 2017 年以来毛利率持续提 升。2020 年 Q3，公司实现毛利率 26.01%、实现净利率 6.87%。费用率方面，近年来 公司销售费用率水平有所增长。 图表 8：公司毛利率、净利率 图表 9：公司三大费用率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.3. 紧锣密鼓紧锣密鼓建设建设 PBAT 产能，产能，率先切入率先切入可降解塑料千亿赛道可降解塑料千亿赛道 20

31、20 年 3 月，公司向不特定对象发行可转换债券拟募集资金总额（含发行费用）不超过 3.4 亿元。扣除发行费用后，投入于年产 6 万吨生物可降解高分子材料 PBAT 项目，布局 生物可降解塑料赛道。截至 2020 年 8 月，公司该项目已完成立项、可研、安评、环评手 续，正在进行土建工艺设计和施工手续办理工作。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 200172019 ACR加工助剂和抗冲改性剂MBS抗冲改性剂 MC抗冲改性剂 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 200182020Q3 毛利率净利率 0% 5%

32、10% 15% 20% 25% 200182020Q3 财务费用率管理费用率销售费用率 2021 年 01 月 17 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2. 切入切入可降解塑料可降解塑料千亿级千亿级赛道赛道，PBAT 项目带来项目带来较较大大弹性弹性 2.1. PLA 和和 PBAT 是目前是目前需求最大、需求最大、应用最广的可降解塑料应用最广的可降解塑料 生物降解塑料被认为是可降解生物降解塑料被认为是可降解塑料中的最佳塑料中的最佳方案方案。可降解塑料分为光降解、热氧降解、 生物降解三类。光降解塑料在太阳光的作用下进行降解，热氧降解塑料在高热或

33、氧化条 件下分解。然而，塑料废料处理过程中难以满足光亮、高热、氧化的条件，因而光降解 和热降解路径均难以有效推广。而生物降解类材料通过在微生物（细菌、霉菌、真菌、 藻类）作用下实现降解反应，适用范围广，降解效果佳。在全球限塑、禁塑的加速趋势 下，生物降解塑料被认为是可降解塑料中的最佳方案。 图表 10：不同降解方式介绍 降解方法降解方法 降解原理降解原理 特点特点 光降解塑料 添加光敏剂和光降解调节剂，在太阳 光作用下进行降解 垃圾处理系统为封闭环境，难以 满足降解所需条件 热氧降解塑料 在高热或氧化条件下进行降解 在塑料废物处理过程，高热或氧 化条件难以满足 生物降解塑料 在自然界微生物作用

34、下降解为二氧化 碳、水等小分子 降解条件易得、降解较为彻底、 操作方便 资料来源：和时利招股说明书，国盛证券研究所 根据生物降解研究院，根据生物降解研究院，2019 年全球生物降解塑料年产能约年全球生物降解塑料年产能约 107.7 万吨。万吨。从全球目前消 费结构来看，食品袋、盘子、餐具占比 49%，堆肥袋占比 22%，泡沫包装袋占比 10%。 从地域来看，由于严格的立法环境，过去（截至 2018 年）欧洲是全球最大的可降解塑料 需求市场。近年来，由于法规的趋严，北美地区也逐渐成为了重要的需求市场。 图表 11：2018 年全球可降解塑料地域需求结构 图表 12：2019 年全球可降解塑料消费

35、结构 资料来源：欧洲生物塑料协会，国盛证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，国盛证券研究所 PBAT （聚己二酸（聚己二酸/对苯二甲酸丁二酯） 和对苯二甲酸丁二酯） 和 PLA （聚乳酸）（聚乳酸） 是目前应用最广的可降解塑料是目前应用最广的可降解塑料。 PLA 属于生物基材料，以玉米、秸秆作为初级原材料，发酵制成乳酸，再经中间体丙交 酯制成， 完全降解后形成二氧化碳和水。 PBAT 属于石油基材料， 原材料为 PTA、 己二酸、 BDO（1,4-丁二醇） 。在土壤环境下，PBAT 酶解释放出己二酸和对苯二甲酸，对苯二甲酸 进而被降解成二氧化碳和水。淀粉基材料较为特殊，主流的热塑性淀粉力学性能

36、、耐水 2021 年 01 月 17 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 性能弱，只能通过与其他材料共混改性以达到下游应用标准。淀粉可与 PP、PE、PS 等 不可降解树脂共混形成“破坏性生物降解塑料” ，也可以通过与 PLA、PBAT 等可降解聚 酯进行共混构成“完全生物降解塑料” ，在其中作为有机填料降低成本（主要应用在食品 接触的领域） 。 图表 13：可降解塑料分类 图表 14：2019 年全球生物降解塑料产能结构 资料来源：金丹科技招股说明书，国盛证券研究所 资料来源：欧洲生物塑料协会，国盛证券研究所 PLA 具有较高的具有较高的硬度硬度、透明度，、透明度，

37、缺点是缺点是韧性差韧性差、缺乏柔性和弹性，容易弯曲变形。缺乏柔性和弹性，容易弯曲变形。PBAT 具有良好的拉伸性能具有良好的拉伸性能（体现为断裂伸长率）（体现为断裂伸长率）和柔韧性和柔韧性，缺点是硬度较低，缺点是硬度较低，因此实际使用 中往往将 PLA、PBAT 与填料一起按不同配比进行共混后，制成制品使用。填料可分为有 机填料和无机填料，其中有机填料以淀粉为主，主要用于与食品接触的应用领域。无机 填料包括了滑石粉、碳酸钙、高岭土等。 2021 年 01 月 17 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15：一些化学合成生物降解高分子材料性能 分类分类 热力学性

38、质热力学性质 力学性质力学性质 玻璃化转 变温度 （C） 热变形温 度 （C） 结晶温度 （C） 熔点 （C） 拉伸强度 （MPa） 断裂伸长 率（%） Lzod 冲击 强度 （J/m） 弯曲模量 （MPa） 硬质 PHB 4 145/87 - 180 28 1.4 12 2600 PHBV - - - 151 28 16 161 1800 PLA 55-65 55 105 150-180 65 2.5 28 3828 PGA 38 - 96 218 - - - - PVA 74 - 175 200 1 2 13 - 软质 PCL -60 56/47 - 60 31 730 Nb 280 PB

39、S -32 97 76 115 35 50 60 600 PBSA -45 69 50 95 34 400 - 325 PEST - - - 200 55 30 45 510 PBAT -30 - - 115 25 620 45 2000 PTMAT -30 - - 108 22 700 45 2000 PES -11 - - 100 25 500 186 2000 参比物 PS 80 -/75 - - 50 2 21 3400 PE -120 82 104 130 40 800 Nb 900 PP 5 110 120 164 32 500 20 1400 PET - -/67 - 260 5

40、7 300 59 - 资料来源：生物降解塑料研究院，国盛证券研究所 可降解塑料可降解塑料按成型工艺按成型工艺可可分为膜分为膜袋袋、注塑、注塑、吹塑、吹塑三大类，三大类，其中膜带类应用主要包括购物 袋、食品袋、快递包装、农地膜、电器包装（高端类应用）等，占目前可降解材料需求 的主要部分；注塑类应用包括了餐盒、餐具等硬质一次性塑料制品；吹塑类应用包括了 吸管等一次性塑料制品。三大类成型工艺的可降解塑料制品中，其 PLA、PBAT、填料共 混比例不同。 其中， 膜带类产品由于对拉伸性能和柔韧性要求较高， PBAT 用量比重较大。 注塑和吹塑类应用由于对硬度、透明度要求较高，PLA 用量比重较大。 图

41、表 16：可降解塑料产品按成型工艺划分（图为产品实例） 资料来源：Google，国盛证券研究所 2021 年 01 月 17 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.2. 各省份禁塑令陆续出台，可降解塑料市场打开千亿级空间各省份禁塑令陆续出台，可降解塑料市场打开千亿级空间 造成白色污染较大领域包括了一次性餐具、快递包装、购物袋、农用地膜，造成白色污染较大领域包括了一次性餐具、快递包装、购物袋、农用地膜，2019 年共年共 消耗一次性塑料约消耗一次性塑料约 769.61 万吨。万吨。根据国家统计局，2019 年我国塑料制品产量 8184.17 万吨，其中一次性塑料消耗

42、约 2000 万吨。在一次性塑料消耗领域中，塑料瓶主要是 PET 材质，收集后重新粉碎造粒可循环利用。而一次性餐具、快递包装、购物袋、农用地膜 四大领域是目前造成白色污染的主要领域。 一次性餐具方面， 根据前瞻产业研究院， 2019 年中国一次性餐盒消耗量为 402 亿个， 以单套餐盒平均塑料 70g 餐具单耗测算， 2019 年 我国外卖餐盒餐具塑料消耗量约为 281.4 万吨。根据中国生物降解塑料研究院，我国年 均一次性吸管消耗 460 亿支，折合约 3 万吨，可得一次性餐具塑料总消耗量约 284.4 万 吨；快递包装方面，据前瞻产业研究院，2019 年全国快递业务总量达 635.2 亿件

43、，其中 塑料包装占比 33.5%， 快递塑料平均单耗为 40.87g。可测算得出快递塑料袋总消耗量为 86.97 万吨；购物袋方面（除快递包装外） ，根据中国塑协数据，2019 年我国平均每天消 耗塑料袋约 30 亿个，2019 年总消耗量约 400 万吨，减去快递包装后其余购物袋消耗量 313.03 万吨； 农地膜方面， 根据国家统计局数据， 2019 年我国农地膜产量为 85.2 万吨。 一次性餐具、 快递包装、 购物袋、 农用地膜四大领域 2019 年在我国共消耗一次性塑料约 769.61 万吨，占我国塑料制品总量约 9.4%。 图表 17：2019 四大领域一次性塑料消耗（万吨） 资料

44、来源：中国塑协，艾媒咨询，前瞻产业研究院，国盛证券研究所 针对白色污染消耗领域，国家正式推出“禁塑令”针对白色污染消耗领域，国家正式推出“禁塑令” ：2020 年 1 月 19 日，环境部发布关 于进一步加强塑料污染治理的意见 ，主要要求包括：1）禁止生产销售厚度小于 0.025 毫米超薄塑料购物袋、厚度小于 0.01 毫米的聚乙烯农用地膜；2）2020 年底全国禁止生 产销售一次性发泡餐具、一次性塑料棉签、含塑料微珠的日化产品，禁止使用一次性塑 料吸管；3）提出 2020 年、2023 年（或 2022 年底） 、2025 年三大禁塑目标时间节点。 以三大时间节点为限，由各省省会直辖市到地级

45、市、村镇，陆续禁用不可降解塑料袋、 一次性塑料餐具、快递塑料包装、酒店一次性塑料用品。 2021 年 01 月 17 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 18：关于进一步加强塑料污染治理的意见禁止、限制使用的塑料制品要求 2020 年底年底 2022 年底年底 2025 年底年底 不可降解塑料袋 直辖市、省会城市、计划单列 市城市建成区的商场、超市、 药店、书店等场所以及餐饮打 包外卖服务和各类展会活动， 禁止使用不可降解塑料袋，集 贸市场规范和限制使用不可降 解塑料袋 实施范围扩大至全部地级以 上城市建成区和沿海地区县 城建成区 上述区域的集贸市场禁止使 用

46、不可降解塑料袋。鼓励有 条件的地方，在城乡结合部、 乡镇和农村地区集市等场所 停止使用不可降解塑料袋。 一次性塑料餐具 全国范围餐饮行业禁止使用不 可降解一次性塑料吸管；地级 以上城市建成区、景区景点的 餐饮堂食服务，禁止使用不可 降解一次性塑料餐具 县城建成区、景区景点餐饮 堂食服务，禁止使用不可降 解一次性塑料餐具 地级以上城市餐饮外卖领域 不可降解一次性塑料餐具消 耗强度下降 30% 快递塑料包装 北京、上海、江苏、浙江、福 建、广东等省市的邮政快递网 点，先行禁止使用不可降解的 塑料包装袋、一次性塑料编织 袋等，降低不可降解的塑料胶 带使用量 全国范围邮政快递网点禁止 使用不可降解的塑

47、料包装 袋、 塑料胶带、 一次性塑料编 织袋等 资料来源：各省份政府官网，国盛证券研究所 30 个省及直辖市陆续出台禁塑文件个省及直辖市陆续出台禁塑文件： 意见出台后，农业部、发改委、商务部等部委 相继出台塑料污染治理文件，进一步细化治理细节。同时，全国各地积极响应，2020 年 上半年海南、吉林天津等 11 省（直辖市）颁布禁塑政策。下半年随着四川、河北、广东 等 19 个地区陆续加入， 禁塑省 （直辖市） 上升至 30 个， 禁塑行动在全国范围开始推广。 图表 19：2020 年各部委塑料污染治理文件 时间时间 部门部门 政策文件政策文件 2020 年 1 月 19 日 环境部 关于进一步

48、加强塑料污染治理的意见 2020 年 7 月 3 日 农业农村部等 农用薄膜管理办法 2020 年 7 月 10 日 发改委等九部委 关于扎实推进塑料污染治理工作的通知 2020 年 8 月 7 日 市场监管总局等 八部门 关于加强快递绿色包装标准化工作的指导意见 （国市监标技2020126 号） 2020 年 8 月 31 日 商务部 关于进一步加强商务领域塑料污染治理工作的通 知 2020 年 11 月 25 日 发改委 国家生态文明试验区改革举措和经验做法推广清 单 资料来源：各部委官网，国盛证券研究所 2.3、2025 年我国可降解塑料理论需求量将达年我国可降解塑料理论需求量将达 37

49、0 万吨万吨 考虑到各省（直辖市）政策细则、执行力度、各领域一次性塑料消耗量均有差别，加上 农地膜领域除试点区域外暂时未出台强制性替换政策。我们将政策着重要求的购物袋、 一次性餐具、快递包装三大领域按各省份（直辖市）消耗量进行测算，再将各省（直辖 市）政策细则按照关键时间节点进行量化，测算各省份对于三大领域的一次性塑料替代 需求。 再减去其中被纸制品、 布制品等其它替代方案所替代的份额， 测算出各省份 2021- 2025 年可降解塑料的理论需求空间。 2021 年 01 月 17 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1）购物购物袋消耗测算：袋消耗测算：采用按照第三

50、产业 GDP 份额进行测算方法，2019 年我国第三产业 GDP 为 53.54 万亿元，根据各省（直辖市）第三产业 GDP 全国占比，以及全国购物袋总 消耗量 313.03 万吨，测算得出 2019 年区域塑料袋消耗规模。其中消耗最大的三个地区 为广东、 江苏、 山东， 消耗量分别为 34.9 万吨、 29.9 万吨、 22.0 万吨， 累计占比 27.7%。 2） 一次性餐具一次性餐具消耗测算：消耗测算： 根据 Datashop 统计的 2020 年 7 月全国 366 个地区共 241.65 万条外卖商家分布数据，对 2019 年塑料外卖餐具总消耗 284.4 万吨进行区域消耗量拆 分，