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1、 业绩好于预期,成长潜力显著。邮储银行发布 2020 年年度报告:20年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长 3.4%、-0.5%、5.4%,增幅较前三季度分别提高 0.6pct、0.4pct、8.0pct;其中,Q4 归母净利润同比增速高达 70.9%,增幅较 Q3 提高57.4pct。整体来看,业绩好于预期,且在大行中保持领先地位。公司业绩向好,预计主因是:(1)规模扩张叠加结构持续调优,净利息收入增长稳定;(2)充分发挥零售优势,中收增长较快;(3)资产质量优秀,信用成本下降。 资产负债继续结构优化,后续息差收窄压力有望缓解。公司2020 年净息差和净利差分别 2.42%、2.36%
2、,同比分别下降 11bps、12bps,主要是受市场利率下行、贷款收益率下降、存款成本刚性等因素影响。不过公司的净息差、净利差仍处于同业领先水平,主要得益于公司主动优化资产负债结构:(1)资产端坚持“三个提升一个稳定”,压降低效资产,提高高收益资产占比。20末,存贷比同比提升1.8pct 至55.2%,信贷占总资产比重同比提升 1.7pct 至 50.3%,信贷中零售贷款和中长期贷款占比均稳中有升;非信贷资产中高收益投资占比提高。(2)负债端持续加强对长期限高成本存款的管控。20 年末,存款总额同比增长 11.2%,占总负债比重高达 97.0%。其中,1 年期及以下期限存款同比增长 13.1%
3、,占存款总额的 87.3%。总体来看,核心负债增长稳定且优势突出。展望21 年,预计息差收窄压力缓解。 不良管控严格,资产质量优异。20 年末,不良贷款率 0.88%,环比持平;关注类贷款占比 0.54%,逾期贷款率 0.80%,同比均下行且大幅低于行业平均水平;不良认定较严,逾期60 天以上全部纳入不良,逾期 30 天以上纳入不良比例达到 94.69%,资产质量真实性、可靠性高;据我们测算,不良生成率 0.45%,处于行业较低水平;此外,拨备覆盖率高达408.06%。后续来看,资产质量有望继续保持优良水平。 投资建议:公司坚持大型零售银行的定位,依托庞大的客户基础和广泛的网点基础,凭借独有的
4、自营+代理的模式,获得独特的零售竞争优势。20 年公司主动优化资产负债结构,息差保持行业领先,中间业务持续发力,资产质量优异,发展潜能有望释放。预计 21/22 年归母净利润增速分别为 14.5%和15.8%,EPS 分别为0.82/0.95 元/股,当前A 股股价对应20/21 年PE 分别为7.2X/6.2X,PB 分别为0.85X/0.77X。考虑公司的成长潜力,我们认为可以给予公司A股21 年PB估值1.0X,对应A 股合理价值为6.88 元/股,考虑A-H 股溢价因素,对应H 股合理价值为 6.54 港币/股,均给予“买入”评级。 风险提示:(1)经济增长超预期下滑;(2)资产质量大幅恶化。