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1、 亿联网络亿联网络（300628） 三重复用三重复用再续再续全球全球企业云视频通讯神话企业云视频通讯神话， 自主可控自主可控改变中国企业级办公习惯改变中国企业级办公习惯 程硕（分析师）程硕（分析师） 马天诣（分析师）马天诣（分析师） 证书编号 S0880519100002 S0880518120002 本报告导读：本报告导读： 疫情推动公司加速云视频全球扩张步伐，公司精准把握通讯发展先后在疫情推动公司加速云视频全球扩张步伐，公司精准把握通讯发展先后在 usbphone 和和 IP 电话成为全球的电话成为全球的 top1，这次云视频通讯有望再次

2、复制这一神话，成为全球第一，这次云视频通讯有望再次复制这一神话，成为全球第一 投资要点：投资要点： 维持目标价维持目标价 128.70 元，维持“增持”评级。元，维持“增持”评级。我们维持 2019-2021 年 EPS 预测 2.09 元、2.86 元和 3.59 元。给予公司 2020 年 45 倍 PE 估 值，维持目标价 128.70 元，维持“增持”评级。 市场普遍认为疫情会对公司在欧美地区销售产生重大影响，但是我市场普遍认为疫情会对公司在欧美地区销售产生重大影响，但是我 们认为疫情将对公司产品销售中长期加速催化， 利远远大于弊。们认为疫情将对公司产品销售中长期加速催化， 利远远大于

3、弊。 一方 面国内市场随着 2019 年渠道的全面建立，国内视频会议比例预计将 大幅增长， 海外凭借长达 8 年左右的渠道建立非常稳固， 海外疫情的 加剧将加速公司新产品的推广进度， 渠道复用效果日趋明显， 边际获 客成本持续下降。 与微软、腾讯、电信等大型企业深度合作，品牌效应日益明显，客户与微软、腾讯、电信等大型企业深度合作，品牌效应日益明显，客户 结构发生深刻变革。结构发生深刻变革。 公司通过和微软长达 5 年多的磨合， 已成为最高 级别硬件供应商，全产品线从 2019 年四季度持续放量。通过与腾讯 云和腾讯会议的深度合作，进一步拓展了国内大型政企客户的渠道， 客户类型从以前的中型向大型

4、客户发生转变，单品价值量持续提升。 公司持续加大研发投入力度，软硬件研发人员从公司持续加大研发投入力度，软硬件研发人员从 2016 年到年到 2019 年年 翻了一倍，员工占比高达翻了一倍，员工占比高达 50%。公司在原有核心技术长期积累的基 础上，未来有望通过技术、品牌、渠道三重复用优势建立从语音、视 频通话向大型智能协同办公发展的体系， 与国内外互联网巨头合作远 大于竞争， 差异化的市场布局将助力公司在视频通讯领域重新复制在 usbphone 和 IP 话机全球出货量第一的神话。 风险提示：风险提示：国内云视频行业发展不及预期；国内 VCS 市场渠道建设 不及预期；中美贸易战带来成本提升的

5、风险；汇率变动风险。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 1,388 1,815 2,493 3,654 4,597 (+/-)% 50% 31% 37% 47% 26% 经营利润（经营利润（EBIT） 634 812 1,198 1,688 2,108 (+/-)% 53% 28% 48% 41% 25% 净利润（归母）净利润（归母） 591 851 1,251 1,715 2,152 (+/-)% 37% 44% 47% 37% 26% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.99 1.42 2.09 2.86

6、3.59 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 1.60 0.60 0.50 0.80 利润率和估值指标利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 经营利润率经营利润率(%) 45.7% 44.7% 48.1% 46.2% 45.9% 净资产收益率净资产收益率(%) 20.6% 24.3% 26.8% 28.2% 27.8% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 20.6% 23.6% 33.9% 43.9% 51.7% EV/EBITDA 30.95 27.61 34.49 23.87 18.43 市盈率市盈率 85.94 59.63 40.58 29.61

7、 23.59 股息率股息率 (%) 0.0% 1.9% 0.7% 0.6% 0.9% 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 128.70 上次预测： 128.70 当前价格： 84.70 2020.03.29 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 52.40-119.35 总市值（百万元）总市值（百万元） 50,775 总股本总股本/流通流通 A 股（百万股）股（百万股） 599/201 流通流通 B 股股/H 股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 34% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 4.99 日均成交值（百万元）日均成交

8、值（百万元） 462.00 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 4,123 每股净资产每股净资产 6.88 市净率市净率 12.3 净负债率净负债率 -85.37% EPS（元） 2018A 2019E Q1 0.33 0.44 Q2 0.36 0.58 Q3 0.42 0.63 Q4 0.31 0.45 全年全年 1.42 2.09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -18% 16% 76% 相对指数 -6% 17% 74% 相关报告 巨头加速进场合作大于竞争，产品不断升级 海外业务进入全新成长赛道2020.02.25 业绩兑现打破疑虑，核心价值逐步凸显 2020.

9、01.14 云领企业通信市场，改变国内办公习惯 2019.11.03 业绩超预期， VCS 延续高增长未来可期 2019.08.15 利润高速增长，双轮驱动业绩持续向上 2019.07.19 公 司 深 度 研 究 公 司 深 度 研 究 -13% 16% 45% 74% 103% 132% 2019-32019-62019-92019-12 52周内股价走势图周内股价走势图 亿联网络深证成指 电信运营电信运营/信息技术信息技术 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 亿联网络亿联网络（300628） of 44 模型更新时间：2020.03.29 股票

10、研究股票研究 信息技术 电信运营 亿联网络（300628） 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 128.70 上次预测： 128.70 当前价格： 84.70 公司网址 公司简介 公司是专业的企业通信与协作解决方案 提供商，集研发、 销售及服务于一体， 并 通过外协加工的方式，为全球企业客户 提供智能、高效的企业通信终端设备。 公司生产的终端产品销售量及销售收入 均居行业前列，并保持快速增长。 绝对价格回报（%） 52 周价格范围 52.40-119.35 市值（百万） 50,775 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2017A 2018

11、A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 1,388 1,815 2,493 3,654 4,597 营业成本 526 694 846 1,310 1,611 税金及附加 14 22 31 39 54 销售费用 79 106 163 239 322 管理费用 35 45 63 91 135 EBIT 634 812 1,198 1,688 2,108 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 34 107 110 140 160 财务费用 25 -17 -27 -61 -101 营业利润营业利润 649 935 1,358 1,889 2,369 所得税 61 84 11

12、3 174 217 少数股东损益 0 0 0 0 0 归母净利润归母净利润 591 851 1,251 1,715 2,152 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 89 372 1,467 2,660 4,145 其他流动资产 2,786 3,228 3,319 3,671 3,935 长期投资 0 1 1 1 2 固定资产合计 110 103 116 124 123 无形及其他资产 39 46 45 45 44 资产合计资产合计 3,023 3,750 4,948 6,501 8,249 流动负债 149 249 335 547 723 非流动负债 0 1 1 1 1 股东权益

13、 2,874 3,499 4,662 6,077 7,750 投入资本投入资本(IC) 2,785 3,127 3,245 3,492 3,705 现金流量表现金流量表 NOPLAT 575 739 1099 1532 1915 折旧与摊销 7 17 19 22 26 流动资金增量 90 55 56 164 113 资本支出 -52 -20 -25 -29 -24 自由现金流自由现金流 620 791 1,148 1,689 2,030 经营现金流 516 684 1,099 1,434 1,908 投资现金流 -2,407 -189 85 111 135 融资现金流 1,457 -212 -

14、89 -352 -558 现金流净增加额现金流净增加额 -435 282 1,095 1,193 1,485 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 50.2% 30.8% 37.3% 46.6% 25.8% EBIT 增长率 53.2% 28.1% 47.6% 40.9% 24.9% 净利润增长率 36.7% 44.1% 46.9% 37.1% 25.5% 利润率 毛利率 62.1% 61.8% 66.0% 64.2% 65.0% EBIT 率 45.7% 44.7% 48.1% 46.2% 45.9% 归母净利润率 42.6% 46.9% 50.2% 46.9% 46.8% 收益率收益

15、率 净资产收益率(ROE) 20.6% 24.3% 26.8% 28.2% 27.8% 总资产收益率(ROA) 19.5% 22.7% 25.3% 26.4% 26.1% 投入资本回报率(ROIC) 20.6% 23.6% 33.9% 43.9% 51.7% 运营能力运营能力 存货周转天数 94 100 103 109 111 应收账款周转天数 41 49 52 54 55 总资产周转天数 517 681 637 572 586 净利润现金含量 87.3% 80.3% 87.9% 83.6% 88.7% 资本支出/收入 3.7% 1.1% 1.0% 0.8% 0.5% 偿债能力偿债能力 资产负

16、债率 4.9% 6.7% 6.8% 8.4% 8.8% 净负债率 -3.1% -10.6% -30.4% -42.5% -52.2% 估值比率估值比率 PE(现价） 85.94 59.63 40.58 29.61 23.59 PB 27.80 13.30 9.31 7.14 5.60 EV/EBITDA 30.95 27.61 34.49 23.87 18.43 P/S 9.11 13.98 20.36 13.89 11.04 股息率 0.0% 1.9% 0.7% 0.6% 0.9% -33%-18%-3%13%28%43% 1m 3m 12m -8% 18% 43% 68% 93% 118%

17、 -13% 17% 46% 75% 104% 133% 2019-3 2019-6 2019-9 2019-12 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 亿联网络价格涨幅 亿联网络相对指数涨幅 0% 10% 20% 30% 40% 50% 17A18A19E20E21E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 0% 10% 21% 31% 41% 52% 17A18A19E20E21E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) -52% -42% -31% -21% -10% 0% -4046 -3236 -2427 -1618 -809

18、0 17A18A19E20E21E 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/净资产(%) mNpQrRtPnQpRnPpOsNvMsR7NdN9PmOoOmOrRkPmMsRlOnOqR6MrRxPNZqMtOuOrNtR 亿联网络亿联网络（300628） of 44 目目 录录 1. 核心逻辑 . 5 1.1. 我们区别于市场的主要观点 . 5 1.2. 投资建议 . 6 2. 疫情加速逆周期扩张步伐，边际变化利好公司发展 . 6 2.1. 欧洲地区受疫情影响严重，云终端产品布局进一步提速 . 6 2.2. 公司在欧洲营收占比较大，渠道有望实现复用 .

19、 7 2.3. 与欧洲渠道合作深厚，疫情不会对现有渠道产生影响反而利远 远大于弊 . 8 2.4. 疫情期间公司国内外项目成果丰富，积累大量经验 . 9 2.5. 公司推出云视频产品，抢占云视频市场 . 10 2.6. 海外边际变化进展：Zoom 在美国云视频市场扩张迅猛 . 12 3. 低成本低费用，打造高性价比产品 . 14 3.1. 精准抓住细分市场发展机遇，差异化布局企业通信 . 14 3.1.1. 云计算发展改变统一通信结构性需求 . 14 3.1.2. 企业对统一通信需求多元化，公司精准制定差异化策略 . 14 3.2. 良好的成本管控能力，持续获得超额利润 . 15 3.2.1.

20、 外协加工模式行业领先，外协厂商常年稳定提升效率 . 16 3.2.2. 员工管理体系和国外企业差异明显，成本优势凸显 . 18 3.3. 高性价比产品助力公司杀出重围 . 19 4. 提前布局全球经销商渠道管理体系，核心渠道商长期稳定 . 20 4.1. 对经销商提供多方指导和支持，建立多层次的管理体系 . 20 4.2. 经销商渠道合作伙伴稳定，核心渠道商保持长期合作 . 21 5. 公司产品升级向高端转型，品牌议价能力逐步显现 . 22 5.1. 亿联成为 SIP 行业领跑者，品牌价值提升带来竞争壁垒 . 22 5.1.1. 全球 SIP 话机渗透率不断提升，政策原因致国内发展受限 .

21、. 22 5.1.2. 公司业绩跨越式增长，市场知名度不断提升 . 23 5.1.3. 公司获得更多大型合作伙伴认可，认证数量提升显著 . 25 5.2. 亿联成为微软全球金牌战略合作伙伴 . 26 5.2.1. 微软推出 Teams 欲打造企业级通信办公软件新龙头 . 26 5.2.2. 亿联成为微软最高级别金牌能力合作伙伴， 有望打开新的成 长天花板 . 27 6. 技术优势推动产品横向拓展升级 . 30 6.1. 高度重视研发的投入，多项技术逐步占据世界领先地位 . 30 6.1.1. 完善的研发部门与研发模式 . 30 6.1.2. 三年研发人员翻倍，加大对 VCS 研发人员的投入 .

22、 31 6.2. 产品结构不断丰富，硬件终端产品单价不降反增 . 32 7. 企业通信从音频通信向视频通信转型，公司改变原有 SIP 布局方式 实现差异化发展 . 32 7.1. 消除政策壁垒限制，提升公司整体毛利率水平 . 32 7.2. 改变发展策略优先布局国内云视频市场和渠道 . 33 7.2.1. 国内云视频产业渗透率低，企业承担成本大幅下降 . 33 7.2.2. 国内云视频行业相对分散， 公司选择与 SIP 不同的市场拓展 路径优先布局国内市场 . 34 8. 公司有望实现云视频核心技术复用、渠道复用和品牌复用，再次演 亿联网络亿联网络（300628） of 44 绎 SIP 成功

23、的神话 . 35 8.1. 云视频核心技术难点在音频处理，公司受益于 SIP 终端音频处 理的核心技术复用 . 35 8.2. 渠道复用优势彰显公司核心竞争力， VCS 业务增速明显高于行业 同期水平 . 38 8.3. 公司已与微软推出多款行业标杆型产品，品牌复用优势进一步 外延 . 39 9. 盈利预测与估值 . 41 9.1. 盈利预测 . 41 9.2. PE 估值 . 42 9.3. 绝对估值 . 43 10. 风险提示 . 43 10.1. 国内云视频行业发展不及预期 . 43 10.2. 公司在国内 VCS 市场渠道建设不及预期 . 43 10.3. 中美贸易战带来出口产品成本上

24、升的风险 . 43 10.4. 汇率变动风险 . 43 亿联网络亿联网络（300628） of 44 1. 核心逻辑核心逻辑 1.1. 我们区别于市场的主要观点我们区别于市场的主要观点 （1）根据 FrostSullivan 报告，2018 年亿联网络在 SIP 话机全球市场 占有率为 27.3%，蝉联全球第一，2019 年继续保持全球第一。市场普遍 认为公司 SIP 话机业务的天花板将至， 公司步入成熟期业绩将有所下滑， 但我们认为 SIP 话机未来五年行业的渗透率仍在逐步提升，公司的产品 仍然在不断迭代，特别是高端的 T5 产品一经推出备受市场青睐，公司 产品目标群体正逐渐从 200-40

25、0 人的中型企业向超过 1000 人的大型企 业转型，结合全新的云视频会议产品，产品结构不断优化，有望打开全 新的成长天花板。 （2） 市场普遍认为公司在欧美销售占比较多， 欧美疫情对公司的出口影 响很大，但我们认为，公司在欧美地区影响力较大，拥有成熟的商务合 作案例和强大的渠道基础，很多渠道和公司的合作时间在 5 年以上保持 动态平衡，疫情在很短时间内对公司有扰动，但是欧美地区的疫情进一 步教育了市场，减少了企业培育市场的时间和费用的支出，为公司在中 长期业务拓展有非常强的促进作用。目前世界主流的云视频厂商业务收 入主要来自北美， 以 Zoom 为例其 80%的业务收入来自北美国市场， 20

26、% 来自欧洲和亚太地区。亿联的核心客户在欧洲为主，未来将借助深厚的 渠道基础以欧洲为根据地推广公司云视频软端产品，产品结构从硬件向 软件转向，改变市场对公司一贯以来纯硬件产品的认知。 （3）市场普遍认为公司产品技术含量不高，研发技术壁垒偏低，很容易 有新的竞争者进入市场，但我们认为公司所处行业研发壁垒很高，特别 是在 VCS 市场公司投入了大量的研发力量，公司 2016 年到 2019 年研 发团队从 228 人的变成 490 名技术人员，组建了国内最大的研发团队， 研发人员占总人数的 50%， 公司产品得到了包括微软、 中国电信、 腾讯、 Zoom 在内的多家大型合作商的高度认可。 （4）市

27、场普遍认为公司毛利率，净利率水平过高，不符合实际产品的认 知，但我们与国内外公司相比，SIP 行业高毛利率非常普遍，公司之所 以能够有很高的净利率是因为公司在产业链中有非常高的定价权，上游 硬件芯片已经从应向软加速发展，渠道商数量持续维持在 100 多家保持 动态平衡，优胜劣汰，代工全部在厦门本地化并且常年稳定，减少了双 方的沟通成本。通过良好的综合治理、稳定的外协加工模式、完善的全 球经销商渠道体系搭建有效地降低了成本，未来毛利率和净利率还有持 续提升的空间。 （5）市场普遍认为公司是硬件公司，不具备软件研发能力，视频会议很 难维持高增长，但我们认为公司自设立之初即高度重视软件开发，软件 部

28、门数量是硬件的两倍，还在杭州和深圳专门针对视频编解码成立专门 的研发中心， 目前软终端的研发部门超过 10 个。 此外与市场认知不同， 视频会议的核心在会议级别的音频效果处理不在视频，未来公司将借助 在 USB phone 和 SIP 话机的经验，保持非常高的会议级音频效果处理能 力叠加核心技术复用、渠道复用和品牌复用优势，将通过未来 5 年时间 再次演绎 SIP 成功的神话。 亿联网络亿联网络（300628） of 44 图图 1 公司长期高成长轨迹：公司长期高成长轨迹：渠道渠道品牌品牌技术技术 SIP和VCS差异化布局 SIP业务VCS业务 高性价比产品企业级市场标品 专注国外市场 瞄准中

29、小企业 优先布局国内 国外渠道复用 渠道：核心根基 品牌：放大优势 技术：未来引擎 Vg（增长的收益） 具有超额收益时才存在 Vf（竞争优势的价值） 超额收益的源泉 Vb（资产的价值） 账面价值OR充值成本 持续积累 数据来源：国泰君安证券研究 1.2. 投资建议投资建议 我们认为我们认为： （1）疫情将对公司产品销售起到催化作用，有明显提升和助力。疫情将对公司产品销售起到催化作用，有明显提升和助力。 “云视 讯”云视频软件平台已受国内市场认可，有望加速实现欧洲市场扩张。 本产品具有全球 99%区域服务覆盖能力，我们认为在疫情的催化下，有 望实现在欧洲地区快速扩张。 （2） 公司公司与微软等大

30、型企业深度合作绑定， 建立品牌护城河， 销量有望与微软等大型企业深度合作绑定， 建立品牌护城河， 销量有望 加速提升。加速提升。公司与微软从 2015 年 4 月开始建立合作关系，现成为金牌 合作伙伴供应商，并从 2019 年下半年开始正式销售 VCS 产品。我们认 为与微软的合作可以提速公司高端产品在欧美销售，吸引更多大型渠道 商合作，打开全新业务增长点。 （3） 在持续加大研发投入力度的背景下，） 在持续加大研发投入力度的背景下， 公司有望构建大型智能协同办公司有望构建大型智能协同办 公发展体系公发展体系，撬动千亿级企业办公市场，撬动千亿级企业办公市场。公司注重技术与产品研发，软 硬件研发

31、人员从 2016 年到 2019 年翻了一倍，占总员工比例高达 50%。 公司在原有核心技术长期积累的基础上，未来有望通过技术、品牌、渠 道三重复用优势建立从语音、视频通话向大型智能协同办公发展的体系， 撬动千亿级企业办公市场，在未来 3-5 年重现在 IP 话机业务上的成功。 综合考虑以上因素，我们综合考虑以上因素，我们维持目标价维持目标价 128.70 元，维持“增持”评级。元，维持“增持”评级。公 司战略推进客户结构与产品结构双转型。目前公司已成功打通微软、中 国电信、腾讯等高端客户合作渠道，同时产品结构从语音、视频通话向 协同办公逐步转型。我们维持 2019-2021 年 EPS 预测

32、 2.09 元、2.86 元和 3.59 元。给予公司 2020 年 45 倍 PE 估值，维持目标价 128.70 元，维持 “增持”评级。 2. 疫情加速逆周期扩张步伐， 边际变化利好公司发展疫情加速逆周期扩张步伐， 边际变化利好公司发展 2.1. 欧欧洲地区受疫情影响严重，洲地区受疫情影响严重，云终端产品布局进一步提速云终端产品布局进一步提速 2020 年 3 月以来，新冠疫情对中国的影响日逐步减弱，但是却对欧美地 区的影响不断升温。根据世界卫生组织数据，截至 2020 年 3 月 25 日， 除中国外其他国家累计确诊 29 万人，6 天内确诊人数飙升一倍以上，确 亿联网络亿联网络（30

33、0628） of 44 诊人数前十的国家包括意大利、美国、伊朗、西班牙、德国等，其中欧 洲地区国家占 7 个，北美地区国家 1 个，欧美成为全球受疫情影响最大 的两个地区。 图图 2 新冠肺炎全球疫情形势新冠肺炎全球疫情形势，欧洲地区受疫情影响严重，欧洲地区受疫情影响严重 数据来源：人民日报 这是疫情波及范围广， 影响力大， 彻底改变了未来人们的生活办公习惯。 从短时间看，疫情对公司在欧洲的业务拓展会有一定的拖累，主要原因从短时间看，疫情对公司在欧洲的业务拓展会有一定的拖累，主要原因 是封城限制了渠道拜访和实地业务洽谈是封城限制了渠道拜访和实地业务洽谈。但基于以下四点，我们认为从 中长期来看，

34、疫情减少了公司培育用户习惯的时间和成本，客户接受程 度日渐提升，对公司产品的需求不降反升。 2.2. 公司公司在欧洲在欧洲营收营收占比占比较较大，大，渠道有望实现复用渠道有望实现复用 2018 年欧洲市场销售占比约为 38%，预计 2019 年欧洲也将是公司贡献 主要收入的来源，长期以来欧洲都是公司主要的销售市场，销售占比常 年保持在 40%左右，欧洲区增速保持稳定。 亿联网络亿联网络（300628） of 44 图图 3 2018 年公司在欧洲区销售收入占比年公司在欧洲区销售收入占比 38% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图图 4 欧洲区销售占比稳定，常年保持欧洲区销售占比稳定，常年

35、保持 40%左右左右 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.3. 与欧洲渠道合作深厚， 疫情不会对现有渠道产生影响与欧洲渠道合作深厚， 疫情不会对现有渠道产生影响反而反而 利远远大于弊利远远大于弊 公司在海外渠道管理上具有先进的管理理念和卓越的管理成果。公司近公司在海外渠道管理上具有先进的管理理念和卓越的管理成果。公司近 年来授权经销商数量波动较小，经销商存续比例长期维持在年来授权经销商数量波动较小，经销商存续比例长期维持在 80%以上。以上。 此外，欧洲经销商在公司前十大经销商中占有 5 个席位，5 大经销商销 售占比占公司总营收的 20%，欧洲区营收的 50%以上。前五大欧洲经销 商的

36、年销售金额从 1700 万欧元到 1.3 亿欧元不等，体量巨大，合作时间 从 7-12 年不等，关系深厚。在海外销售时，公司会要求授权经销商及客 户预缴全数款项或以信用证方式做担保，这进一步体现出公司在欧洲区 经销售商的资金实力和渠道优势。 表表 1：近年来亿联授权经销商数量变动较少：近年来亿联授权经销商数量变动较少（单位：家）（单位：家） 2016 年末 2015 年末 2014 年末 续约授权经销商数量 80 76 62 授权经销商存续比例 82.47% 83.52% 92.54% 期末授权经销商数量 91 97 91 期末授权经销商增幅 -6.19% 6.59% 35.82% 数据来源：

37、公司招股说明书。国泰君安证券研究 38% 41% 21% 欧洲 美洲 其他地区 37%39% 41%41% 38% 38% 37% 38%39% 41% 24%24% 21%21%21% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200172018 欧洲占比美洲占比其他地区占比 亿联网络亿联网络（300628） of 44 表表 2：2019 年年 1-6 月公司前十大经销商中欧洲经销商销售情况月公司前十大经销商中欧洲经销商销售情况（单位：（单位： 万美元）万美元） 序号 经销商名称 销售金额 销售占比 4 TeleDynamics 7,230 6.16% 7 Ny

38、comm Limited 5,746 4.90% 8 ALLNET GMBH Computersysteme 5,689 4.85% 9 Lydis B.V. 4,274 3.64% 10 IPMATIKA, LLC 3,479 2.96% 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 表表 3：核心经销商合作时间长，结算周期情况良好：核心经销商合作时间长，结算周期情况良好 序号 经销商名称 年销售额 合作起始年 份 结算周期 4 TeleDynamics 约 6000 万美元 2013 0-6 个月 7 Nycomm Limited 1.3 亿英镑 2009 0-6 个月 8 ALLNET GMBH

39、 Computersysteme 1.2 亿美元 2008 0-6 个月 9 Lydis B.V. 2000 万欧元 2013 0-6 个月 10 IPMATIKA, LLC 1700 万美元 2008 0-6 个月 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.4. 疫情期间公司国内外项目成果丰富，积累大量经验疫情期间公司国内外项目成果丰富，积累大量经验 疫情期间，亿联疫情期间，亿联加速加速国内国内政企政企全场景全场景市场布局市场布局。2019 年 2 月上旬公司先 后承接了国内大型的医疗、教育和政府包括但不限于 IP 话机及视频会 议系统搭建成的音视频融合沟通协作系统，实现远程会诊、应急联动、 远程探视和移动查房功能，行业解读方案能力进一步凸显。 图图 5 5 公司产品公司产品医疗手推车移动查房医疗手推车移动查房 图图 6 6 疫情期间疫情期间公司公司发力远程医疗发力远程医疗 数据来源：亿联官网 数据来源：亿联官网 除了在国内拓展业务之外，亿联借助自身强大的除了在国内拓展业务之外，亿联借助自身强大的海外渠道海外渠道优势，搭建多优势，搭建多 国联动疫情沟通平台。国联动疫情沟通平台。2020 年 3 月初，横跨五国的疫情防抗交流会在 “云端”召开，国内多位权威防疫专家通过亿联云视讯，实现了多国的 面对跨国会议， 最容易出现的问题就是网络环境差异大导致的音