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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 03 月 23 日 中钢天源中钢天源（002057.SZ） 检测、磁材并驾齐驱检测、磁材并驾齐驱，国企改革促成长，国企改革促成长 检测、检测、磁材双发展磁材双发展，业绩，业绩望迎高增长望迎高增长。公司为中钢集团下属子公司，主营金属材料及检验检测、磁性材料的生产与销售。2019-2021 年实现营收13.8/16.7/25.9 亿元，CAGR 达 23.3%；归母净利润 1.4/1.7/2.1 亿元，CAGR 达 15.7%。公司“十四五”发展规划清晰，其检测业务拥有较好的市场化机制，磁材业务受益于行业

2、需求爆发，未来有望维持高增速发展。 深耕检测三十余年， 谋求深耕检测三十余年， 谋求全面全面发展。发展。 公司下属郑州金属制品研究院是国家质检总局首批批准成立的第三方检验机构，历史三十余年，资质齐全，深耕铁路工程领域。在员工持股激励机制下，检测服务 2017-2020 年营收实现 CAGR42.0%， 并为公司贡献主要利润来源 （2020 年检测业务毛利占比 44.8%）。公司管理优异，毛利率稳定在 50%以上，领先同行。展望未来，公司业务全国布局，铁路检测市占率有望不断提升；同时，公司近两年通过并购在道路、桥梁等基建领域积极拓展非铁业务，有望持续创造业务增长点。 受益受益碳中和碳中和，磁性材

3、料需求迎爆发式增长。，磁性材料需求迎爆发式增长。截至 2021 年，公司拥有 5 万吨四氧化三锰（全国最大），1.5 万吨永磁器件，以及 1.5 千吨稀土永磁器件产能。公司“十四五”规划大力发展磁材业务，现规划永磁器件产能扩至 3.4 万吨，稀土永磁扩至 5 千吨，并新增 1.5 万吨软磁铁氧体。我们认为（1）碳中和背景下，传统家电、新能源车、风电对磁性材料需求迅速攀升。预计中国高性能钕铁硼永磁消耗量于 2025 年达到 8.7 万吨，CAGR16.6%；软磁铁氧体 2025 年行业空间有望达 149 亿，5 年 CAGR 达11.9%。（2）公司为科研院所转制的国家级高新技术企业，研发实力强

4、，研发费率位居行业前列，2020 年高达 5.7%。 市场化改革先锋，股权激励深度绑定市场化改革先锋，股权激励深度绑定员工员工利益。利益。公司坚持市场化改革，培育了一批锐意进取、干劲十足的管理层与技术人员。2020 年初入选国资改革“科改示范企业”；2021 年 4 月，下属检测子公司中钢国检完成混改，员工持股占比达 3.1%；同年 9 月，公司提出股权激励，拟以 4.15 元/股的价格向 148 人授予 1328 万股股票期权。员工利益与公司利益深度绑定，助推公司长足发展。 盈利预测：盈利预测：预计 2021-2023 年归母净利润分别为 2.1/3.1/4.2 亿元，对应EPS 为 0.2

5、8/0.41/0.56 元，对应 PE 为 29.6/20.3/15.0x。公司估值与检测、磁材可比公司均值相比均较低。公司检测业务激励制度良好、磁材业务坐享行业成长，未来有望维持营收、利润高增长，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：磁材下游需求增速不及预期、检测业务拓展不及预期、原材料价格波动风险、假设及测算误差风险等。 财务财务指标指标 2019A 2020A 2021 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1381.5 1672.1 2587.9 3619.7 5009.3 增长率 yoy（%） 8.0 21.0 54.8 39.9 38.4 归母净利润（百万元） 137.2 1

6、72.9 211.6 309.1 416.5 增长率 yoy（%） 12.2 26.0 22.4 46.1 34.7 EPS 最新摊薄（元/股） 0.2 0.2 0.3 0.4 0.6 净资产收益率（%） 9.6 10.7 11.9 15.4 17.7 P/E（倍） 45.7 36.2 29.6 20.3 15.0 P/B（倍） 4.4 3.9 3.6 3.2 2.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 22 日收盘价 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 金属新材料 3 月 22 日收盘价(元) 8.32 总市值(百万元) 6,208.28 总股本(百

7、万股) 746.19 其中自由流通股(%) 99.99 30 日日均成交量(百万股) 21.62 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 杨心成杨心成 执业证书编号：S0680518020001 邮箱： 分析师分析师 王琪王琪 执业证书编号：S0680521030003 邮箱： 分析师分析师 张津铭张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱： 相关研究相关研究 -34%-23%-11%0%11%23%34%46%--03中钢天源沪深3002022 年 03 月 23 日 P.2请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务

8、报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产流动资产 1224 1747 2304 2895 4273 营业收入营业收入 1381 1672 2588 3620 5009 现金 432 561 517 723 1000 营业成本 1009 1241 1953 2638 3689 应收票据及应收账款 505 785 1211 1580 2282 营业税金及附加 11 12 20

9、26 37 其他应收款 5 4 10 10 17 营业费用 48 19 52 72 83 预付账款 20 22 55 1 142 管理费用 92 97 181 253 378 存货 149 227 365 435 684 研发费用 71 95 136 217 283 其他流动资产 114 147 147 147 147 财务费用 5 13 21 51 93 非流动资产非流动资产 902 1070 1477 1858 2379 资产减值损失 -3 -13 11 15 -26 长期投资 103 171 242 313 386 其他收益 21 28 20 0 0 固定资产 510 629 942 1

10、246 1663 公允价值变动收益 1 0 1 0 1 无形资产 155 153 156 142 144 投资净收益 3 10 6 6 6 其他非流动资产 133 117 136 156 187 资产处置收益 -1 1 0 0 0 资产资产总计总计 2126 2817 3781 4753 6652 营业利润营业利润 159 199 241 353 478 流动负债流动负债 524 906 1553 2309 3865 营业外收入 2 1 2 2 2 短期借款 50 33 233 789 1503 营业外支出 1 3 2 2 2 应付票据及应付账款 341 678 1098 1300 2054

11、利润总额利润总额 160 197 241 353 478 其他流动负债 133 195 222 220 308 所得税 23 22 29 43 59 非流动非流动负债负债 169 278 269 255 250 净利润净利润 137 175 212 310 419 长期借款 104 217 208 194 189 少数股东损益 0 2 1 1 2 其他非流动负债 64 61 61 61 61 归属母公司净利润归属母公司净利润 137 173 212 309 417 负债合计负债合计 692 1184 1822 2564 4115 EBITDA 195 247 300 458 644 少数股东权

12、益 1 29 30 31 34 EPS（元/股） 0.18 0.23 0.28 0.41 0.56 股本 575 575 746 746 746 资本公积 343 381 381 381 381 主要主要财务比率财务比率 留存收益 504 636 783 996 1284 会计会计年度年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 1432 1604 1929 2158 2504 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 2126 2817 3781 4753 6652 营业收入（%） 8.0 21.0 54.8 39.9 38.4 营业利润（%）

13、23.4 24.9 20.8 46.5 35.5 归属母公司净利润（%） 12.2 26.0 22.4 46.1 34.7 获利能力获利能力 毛利率（%） 26.9 25.8 24.5 27.1 26.4 现金流量表（现金流量表（百万元） 净利率（%） 9.9 10.3 8.2 8.5 8.3 会计年度会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE（%） 9.6 10.7 11.9 15.4 17.7 经营活动现金流经营活动现金流 66 164 157 247 350 ROIC（%） 8.1 8.8 9.2 10.6 11.1 净利润 137 175 212 31

14、0 419 偿债偿债能力能力 折旧摊销 38 50 60 86 116 资产负债率（%） 32.6 42.0 48.2 54.0 61.9 财务费用 5 13 21 51 93 净负债比率（%） -14.6 -10.8 1.9 18.8 34.9 投资损失 -3 -10 -6 -6 -6 流动比率 2.3 1.9 1.5 1.3 1.1 营运资金变动 -125 -94 -130 -194 -272 速动比率 1.8 1.5 1.1 1.0 0.9 其他经营现金流 14 30 -1 0 -1 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -83 -150 -461 -461 -631 总资产周

15、转率 0.7 0.7 0.8 0.8 0.9 资本支出 122 116 336 310 449 应收账款周转率 2.9 2.6 2.6 2.6 2.6 长期投资 37 -34 -72 -71 -73 应付账款周转率 3.9 2.4 2.2 2.2 2.2 其他投资现金流 75 -68 -197 -222 -255 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 9 13 65 -138 -154 每股收益（最新摊薄） 0.18 0.23 0.28 0.41 0.56 短期借款 50 -18 6 -2 1 每股经营现金流（最新摊薄） 0.09 0.22 0.21 0.33 0.47

16、长期借款 36 113 -9 -14 -5 每股净资产（最新摊薄） 1.92 2.15 2.36 2.66 3.13 普通股增加 192 0 171 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 -192 38 0 0 0 P/E 45.7 36.2 29.6 20.3 15.0 其他筹资现金流 -78 -121 -103 -122 -150 P/B 4.4 3.9 3.6 3.2 2.7 现金净增加额现金净增加额 -9 28 -239 -352 -436 EV/EBITDA 31.1 24.8 21.1 14.6 11.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 22

17、日 QYmVqUdWhUvVeX1UfW6McM9PtRqQmOtRkPrRpMjMmOrN9PrRxOwMsQnPuOpOoO2022 年 03 月 23 日 P.3请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 目录目录 一、市场化改革先锋，深耕主业谋求全面发展 . 5 1.1 深耕行业三十余年，跻身行业龙头 . 5 1.2 积极拓展产品布局，下游应用空间广阔 . 6 1.3 市场化改革先锋，竞争力维持行业前列 . 9 二、检测行业蓬勃发展，积极扩品创造利润增长点 . 11 2.1 政策引导，行业发展势头强劲 . 11 2.2 开疆拓土，检测业务长足发展 . 13 三、全方位布局磁材产业

18、，拉动公司第二成长曲线 . 16 3.1 多元布局磁性材料产品，碳中和背景下大有可为 . 16 3.2 研发实力行业居前，扩产增厚利润空间 . 22 四、盈利预测 . 24 4.1 关键假设 . 24 4.2 盈利预测与估值建议 . 25 风险提示 . 25 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程 . 5 图表 2：公司股权架构（截至 2021Q3） . 6 图表 3：公司产品布局 . 7 图表 4：2017-2021Q3 公司分产品营业收入（亿元） . 8 图表 5：公司产品营收占比（%，2020 年） . 8 图表 6：2017-2021 年公司营收（亿元）及增速（%） . 9 图表 7

19、：2017-2021 年公司归母净利润（亿元）及增速（%） . 9 图表 8：公司销售净利率（%）及销售毛利率（%） . 9 图表 9：公司 2022-2024 年股权激励计划业绩考核目标 . 10 图表 10：公司考核目标对应业绩（亿元）及增速（%） . 10 图表 10：公司“十四五”规划 . 10 图表 11：公司部分客户 . 11 图表 12：我国检测行业政策梳理 . 11 图表 13：2015-2026 年我国检测行业市场规模（亿元）及增速（%） . 12 图表 14：第三方检测产业图谱 . 13 图表 15：2018-2025 年第三方检测市场规模（亿元）及增速（%） . 13 图

20、表 16：英国检测行业龙头市占率（2020 年） . 13 图表 17：我国检测行业龙头市占率（2020 年） . 13 图表 18：2017-2020 年中钢国检营业收入（亿元）及增速（%） . 14 图表 19：2017-2020 年中钢国检净利润（亿元）及增速（%） . 14 图表 20：公司检测业务布局点 . 14 图表 21：公司部分检测业务资质证书 . 15 图表 22：可比公司检测业务营收（亿元）体量对比 . 15 图表 23：可比公司检测业务营收增速（%）对比 . 15 图表 24：公司业务毛利率（%）与其他公司对比 . 16 图表 25：磁性材料分类 . 16 图表 26：2

21、019-2021 年全球磁性材料市场规模（亿美元） . 17 2022 年 03 月 23 日 P.4请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 27：2020-2027 年中国磁性材料市场规模（亿元） . 17 图表 28：稀土材料产业链 . 18 图表 29：2015-2025 年全球稀土永磁产量（千吨） . 18 图表 30：2015-2025 年全球稀土永磁消耗量（千吨） . 18 图表 31：2015-2025 年中国稀土永磁产量（千吨） . 19 图表 32：2015-2025 年中国稀土永磁消耗量（千吨） . 19 图表 33：2015-2025 年全球高性能钕铁硼永

22、磁材料产量及消耗量（千吨） . 19 图表 34：中国变频空调产量与占比（万台） . 20 图表 35：2015-2025 年中国高性能钕铁硼永磁材料产量及消耗量（千吨） . 20 图表 36：2020 年国内钕铁硼需求占比（%） . 20 图表 37：铁氧体永磁与钕铁硼永磁性能对比 . 21 图表 38：2015-2019 年中国永磁铁氧体产量（万吨） . 21 图表 39：2019 年中国永磁铁氧体产能情况（%） . 21 图表 40：2018-2030 年我国软磁铁氧体市场规模 (亿元) . 22 图表 41：头部磁材上市公司扩产规划（万吨） . 23 图表 44：同行上市公司磁性材料毛

23、利率（%）对比 . 23 图表 42：研发费用对比（亿元） . 24 图表 43：研发费率对比（%） . 24 图表 45：关键核心假设 . 24 图表 46：可比公司估值对比(以 2022 年 3 月 17 日收盘价为准) . 25 2022 年 03 月 23 日 P.5请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、一、市场化改革先锋，深耕主业谋求全面发展市场化改革先锋，深耕主业谋求全面发展 1.1 深耕深耕行业行业三三十余年十余年，跻身，跻身行业龙头行业龙头 中钢集团旗下中钢集团旗下新材料新材料业务平台。业务平台。公司成立于 2002 年，是中钢集团旗下科技新材料产业的重要组成部

24、分，2006 年 8 月在深交所挂牌上市。公司以金属材料及检验检测业务、磁性材料的生产与销售为主业，当前已成为我国金属制品检验检测权威机构与国防军工领域重要的金属制品研发制造企业；软磁原材料四氧化三锰产能全球第一；永磁器件产品市场竞争力位居行业前列。截至 2021 年，公司已拥有“国家金属制品质量监督检验中心” 、 “磁性材料及其应用技术国家地方联合工程研究中心” 等 6 个国家重要创新平台，8 个省部级创新平台，并承接近 30 项省部级以上科研项目任务。 图表 1：公司发展历程 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 中钢集团中钢集团及其一致行动人合计及其一致行动人合计持有公司持有公司 33.4

25、%股份股份。公司实际控制人为国资委，截至2021H1， 中钢集团通过控股子公司中国中钢股份有限公司及其控制下的企业合计持有公司 33.4%股份。此外，公司拥有 6 家全资控股子公司，以及包括中钢制品院在内的 3 家控股子公司。 2022 年 03 月 23 日 P.6请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：公司股权架构（截至 2021H） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 1.2 积极拓展产品布局，下游应用空间广阔积极拓展产品布局，下游应用空间广阔 依据公司业务板块分类， 公司当前主要营收与利润来源为检验检测服务、 磁性材料业务，并附有装备制造、有机化工业务。 1. 检验

26、检测服务及金属制品检验检测服务及金属制品 公司全资子公司中钢集团郑州金属制品研究院股份有限公司主要从事钢丝、钢丝绳各类产品的研究与开发，以及行业质检信息技术服务。（1）金属制品方面，公司为中国金属制品行业的领军企业，是国内弹性材料钢丝、特种异型钢丝、军工用特种钢丝及钢丝绳等产品的主要研发生产基地， 拥有科研、 检测和中试生产仪器设备 2000 多台， 具备年产5 万吨金属制品的生产能力。（2）检测方面，郑州金属制品研究院下设国家金属制品质量监督检验中心（简称中钢国检），是全国首批批准成立的国有性质第三方检验机构，有着 37 年检验历史，并拥有 CMA、CAL、CNAS、ILAC、安全生产检验检

27、测、公路工程综合甲级资质、桥隧专项等诸多资质证书；国家授权检测业务范围十大类 10000 多个参数，4000 多个产品；检测范围覆盖金属制品、工程原材料及构配件、公路工程、轨道交2022 年 03 月 23 日 P.7请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 通、桥梁工程、隧道工程、钢铁产品、防水材料、耐火材料等产品检测。 2. 磁性材料产业磁性材料产业 公司下设： （1）稀土永磁器件事业部：主要生产以铁、钕、硼极少量添加剂镝、铽等为原料烧结制成的永磁稀土材料。产品广泛运用于航天航空、机器人、医疗器械、新能源车、风电、家电、电子、电力机械等领域。 （2）永磁器件事业部：主要产品包括各类

28、永磁氧体器件，如汽车电机用永磁铁氧体、变频洗衣机用永磁铁氧体、变频空调用永磁铁氧体、冰箱压缩机电机用永磁铁氧体等。 （3）软磁材料事业部：主要产品包括四氧化三锰、铁硅粉、铁硅铝粉等。 3. 装备制造产业装备制造产业 公司装备制造业务生产塔磨机、高压辊磨机、CT 系列湿式永磁筒式磁选机等，可广泛应用于包括金矿、银矿、铜矿、镍矿、锰矿、铁矿、锌铅矿等多种矿石及固体颗粒的超细磨与加工。 4. 有机化工行业有机化工行业 公司有机化工业务生产 9-芴酮、 双胺芴、 2-溴芴酮等化学品。 其中， 公司自主研发的 “水饱和非极性介质中 9-芴酮的制备技术”具有反应温度低、产品纯度高、环境污染小、催化剂和溶剂

29、可循环利用，以及体积产率高等特点，各项性能指标达到国内外同类产品先进水平，当前市占率达 70%。9-芴酮主要用于光学材料用于改性或合成性能独特的高分子材料，可应用于手机及数码相机镜头、液晶显示器用膜等。 图表 3：公司产品布局 产品类型产品类型 产品产品 用途及领域用途及领域 产品图片产品图片 检验检测服务 工程质量检测、性能测试试验、金属材料检测等 高铁、桥梁、 耐火试验、声学试验、 钢材检测、紧固件检测等 金属制品 特种钢丝、不锈钢丝钢丝绳等 汽车、航天领域等 稀土永磁器件 新能源汽车电机用钕铁硼磁体、高档电声用烧结钕铁硼、高档伺服电机用钕铁硼磁瓦 航天航空、机器人、医疗器械、新能源汽车、

30、风电、家电、电子、电力机械等 永磁器件 各类永磁铁氧体 汽车电机制造、家用家电、电工工具类电机制造等 软磁材料 四氧化三锰、铁硅粉、铁硅铝粉等 电池、电子、手机、汽车、太能能发电等 2022 年 03 月 23 日 P.8请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 装备业务 塔磨机、高压辊磨机、湿式永磁筒式磁选机等 矿加工等 有机化工 9-芴酮、双胺芴、2-溴芴酮 手机及数码相机镜头、液晶显示器、空穴传输等 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 公司公司业务业务以金属制品检测、磁性材料的生产以金属制品检测、磁性材料的生产与与销售为主。销售为主。营收构成来看，以四氧化三锰为代表的工业原料产品

31、为公司第一大营收来源，2020 年贡献 5.3 亿元，占比 32.3%；电子元器件产品，包括永磁铁氧体器件及稀土永磁器件，贡献 3.2 亿元，占比 19.6%；磁性材料共计贡献营收占比超过 50%。金属制品检测业务贡献 3.7 亿元，占比 22.8%；金属制品贡献 3.4 亿元，占比 20.5%；冶金、矿山、机电工业专用设备制造业贡献 0.8 亿元，占比 4.8%。 图表 4：2017-2021H1 公司分产品营业收入（亿元） 图表 5：公司产品营收占比（%，2020 年） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 业务板块发展良好，经营业绩稳步提升。业务板块发展

32、良好，经营业绩稳步提升。公司近年来持续加快磁性材料产业布局，拓展非铁业务检测， 创造业务增长点。 2019-2021 年营业收入分别实现 13.8/16.7/25.9 亿元，3 年 CAGR 达 23.3%；归母净利润分别实现 1.4/1.7/2.1 亿元，3 年 CAGR 达 15.7%。 00021H1工业原料电子元器件金属制品金属制品检测冶金、矿山、机电工业专用设备制造业2022 年 03 月 23 日 P.9请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 6：2017-2021 年公司营收（亿元）及增速（%） 图表 7：2017-20

33、21 年公司归母净利润（亿元）及增速（%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 毛利率稳定，净利率稳步提升。毛利率稳定，净利率稳步提升。2018-2020 年公司销售毛利率近年稳定在 25%-26%之间；净利率稳步提升，分别实现 9.6%/10.0%/10.5%。 图表 8：公司销售净利率（%）及销售毛利率（%） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.3 市场市场化化改革先锋，竞争力维持行业前列改革先锋，竞争力维持行业前列 股权激励股权激励深度绑定管理层利益。深度绑定管理层利益。公司 2020 年初入选国资改革“科改示范企业”，多年来通过科研机制改革、加大

34、资本运营、坚持市场化激励等方式，抢抓深化改革“窗口期”，取得显著成效， 相关改革经验入选国务院国资委 改革创新： “科改示范企业” 案例集 。2021 年 9 月，公司提出首次股权激励计划，进一步推荐激励制度建设，拟向包括公司董事、 高层管理人员、 中层人员及技术业务骨干在内的不超过 148 人 （占员工比重约 15%）授予 1328 万股股票期权（占股本总额 2.3%），价格为 4.15 元/股，并于股权激励方案0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0500202021营收（亿元）YOY（%）-15.0%-10.0%-

35、5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%00.511.522.5200202021归母净利润（亿元）YOY（%）0501820192020销售净利率(%)销售毛利率(%)2022 年 03 月 23 日 P.10请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 中设定归母净利润增长率不低于 18%的增长目标。 图表 9：公司 2022-2024 年股权激励计划业绩考核目标 图表 10：公司考核目标对应业绩（亿元）及增速（%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 “十四五 “规划目标

36、“十四五 “规划目标清晰清晰。 公司于 2021 年 12 月发布 “十四五” 发展战略与规划纲要 。依据规划，公司确立了建设世界一流新材料企业的愿景，提出了以新材料产业为核心， 做强磁性材料及器件、 金属制品及检测服务等核心产业， 做优矿山及建材专用设备、精细化工材料及冶金检测设备等特色业务，积极拓展新能源材料等业务。公司对其各业务板块均制定详细计划，力争打造多个细分赛道隐形冠军产品，实现跻身产业“世界一流”目标。 图表 11：公司“十四五”规划 业务业务 目标目标 磁性材料及器件 到 2025 年，分别打造永磁铁氧体业务、稀土永磁业务、软磁业务永磁铁氧体业务、稀土永磁业务、软磁业务 10

37、亿级以上亿级以上产业集群产业集群，打造 3-5 个隐形冠军产品。 金属制品 重点发展高韧高强特种钢丝、复杂断面特种钢丝和特种合金钢丝，打造 2-3 个隐形冠军产品。 检验检测服务 持续扩充检测项目，建设各地分公司和海外检测机构，扩大服务范围和地域建设各地分公司和海外检测机构，扩大服务范围和地域，朝着检测专业覆盖面一流、区域覆盖面一流、业绩一流、检测手段、检测环境条件一流和上海品茶一流五个“一流”目标奋进。 有机材料业务 芴系材料做到国内领先地位，打造 1 个隐形冠军产品，OLED 产品成为国内一线生产厂家，在冶金和煤焦检测业务方面，产品进一步向自动化和智能化集成方向发展，致力于成为煤焦检测解决

38、方案的引领者。 装备制造业务 打造 1-2 个隐形冠军产品，基于现有产能，重点做好水泥用辊压机市场开拓。 新能源材料业务 在新能源领域继续纵深合作，新能源材料领域发展锂电材料+氢燃料电池相关材料。 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 客户资源稳定优质客户资源稳定优质。公司凭借行业领先的服务水平与产品质量在业内积累了一定的知名度，拥有一批优质、稳定的客户资源。目前公司产品的主要客户包括格力电器、美的电器、海尔电器、小天鹅、惠而浦、莱克电气、东贝集团、上汽集团、广汽集团、东风集团、一汽集团等行业内知名企业。 2022 年 03 月 23 日 P.11请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明

39、 图表 12：公司部分客户 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 二、二、检测行业蓬勃发展，积极扩品创造利润增长点检测行业蓬勃发展，积极扩品创造利润增长点 2.1 政策引导，政策引导，行业发展势头强劲行业发展势头强劲 政策引导，政策引导， 我国检测认证我国检测认证行业持续扩容行业持续扩容。 检验检测是国家质量基础设施的重要组成部分，也是国家重点支持的高技术服务业。近年来，国务院、行业协会等部门、机构相继出台文件，旨在为检测行业营造行业发展良好环境，推动检验检测服务业做强做优做大。当前，中国认证认可检验检测发展“十四五”规划第二稿已形成，规划指出“十四五” 期间认证认可检验检测行业将进入高速发展和

40、改革创新并举的高质量发展新阶段。 图表 13：我国检测行业政策梳理 发布时间发布时间 政策名称政策名称 政策内容政策内容 2021.10 市场监管总局关于进一步深化改革促进检验检测行业做优做强的指导意见 到 2025 年，检验检测体系更加完善，创新能力明显增强，发展环境持续优化，行业总体技术能力、管理水平、服务质量和公信力显著提升，涌现一批涌现一批规模效益好、技术水平高、 行业信誉优的检验检测企业，培育一批具有国际规模效益好、技术水平高、 行业信誉优的检验检测企业，培育一批具有国际影响力的检验检测知名品牌。影响力的检验检测知名品牌。 鼓励社会资本进入检验检测行业， 鼓励民营企业和其他社会资本投

41、资检验检测服务， 鼓励非公有资本参与国有检验检测企业混合所有制改革。 2021.3 中国认证认可协会服务认证认可检验检测发展“十四五”规划 形成强大国内市场，通过政策技术引领、标准规范引导、发展环境治理、诚信体系建设、规章制度约束、增强权益维护、国际交流合作等方式，助力提升行业发展质量。 2019.8 国务院 全国深化 “放管服”改革优化营商环境电视电话会议重点任务分工方案 推动推动检验检测认证机构与政府部门彻底脱钩检验检测认证机构与政府部门彻底脱钩，鼓励社会资本进入检验检测认证鼓励社会资本进入检验检测认证市场。市场。实施统一的资质认定管理，加快实现检验检测认证结果在不同部门、层级和地区间互认

42、通用，避免重复评价。 2018.1 国务院关于加强质量认证体系建设促进全面质量管理的意见 加快整合检验检测认证机构加快整合检验检测认证机构， 培育一批操作规范、 技术能力强、 服务水平高、规模效益好、 具有一定国际影响力的检验检测认证集团， 推动检验检测认证服务业做强做优做大。 2017.9 中共中央国务院关于开展质量提升行动的指导意见 支持发展检验检测认证等高技术服务业， 提升战略性新兴产业检验检测认证支撑能力。 2022 年 03 月 23 日 P.12请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2017.5 国家认监委2017 年检验检测行业质量提升行动方案 以产业转型升级需求为导

43、向， 在保障基本检验检测公共服务的基础上， 逐步逐步提升检验检测的个性化、 智能化水平和综合服务能力提升检验检测的个性化、 智能化水平和综合服务能力， 解决产品创新和质量提升的技术难题， 服务供给侧结构性改革， 同时实现检验检测行业自身服务质量、能力水平的提升。 2015.3 质检总局全国质检系统检验检测认证机构整合指导意见 到 2020 年，基本完成质检系统检验检测认证机构政事分开、管办分离、转政事分开、管办分离、转企改制等企改制等改革任务，经营类检验检测认证机构专业化提升、规模化整合、市场化运营、 国际化发展取得显著成效， 形成一批具有知名品牌的综合性检验检测认证集团。 2014.2 中央

44、编办、 质检总局 关于整合检验检测认证机构的实施意见 按照政府职能转变和事业单位改革的要求，大力推进整合，优化布局结构。不断提升市场竞争力和国际影响力， 推动检验检测认证高技术服务业做强做大。 资料来源：公开资料整理，国盛证券研究所 检测行业规模、机构数量稳步攀升。检测行业规模、机构数量稳步攀升。受近年国内政策开放及产业发展的推动，国内质量检验检测行业市场规模不断上升，中国逐渐跻身质检行业的“世界大国”。根据国家市场监管总局统计，2020 年检测行业市场规模达 3586 亿元，同比提升 11.2%。我们认为随着“放管服”改革不断深化，我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来 5 年预计CAGR

45、 达 14.0%，2026 年市场规模有望突破 7500 亿元（前瞻研究院预测）。 图表 14：2015-2026 年我国检测行业市场规模（亿元）及增速（%） 资料来源：国家市场监管总局、前瞻研究院预测，国盛证券研究所 第第三方三方检测广受检测广受市场欢迎市场欢迎，行业集中度有望提升，行业集中度有望提升。我国检测行业起步较晚，且机构数量众多，当前呈现“小、散、弱”的格局。2020 年我国检测机构数量达 48919 家，且地域化特征较为明显，企业多集中于如生命科学、环境监测等检测细分领域，尚未出现跨地域、跨领域经营的行业龙头。根据公司营收与行业空间预测，华测检测、谱尼测试、广电计量等头部上市企业

46、市场份额仅占 0.4%-1.0%左右，行业集中度远低于英国（预计2021-2022 年 CR4 达 10.5%）。2019 年，国务院办公厅印发全国深化“放管服”改革优化营商环境电视电话会议重点任务分工方案，提出推动检验检测认证机构与政府部门彻底脱钩， 并鼓励社会资本进入检验检测认证市场， 第三方检测迎来快速发展机遇。我们认为政策扶持下检测行业集中度将进一步提升，具有技术优势与规模优势的检测公司望做大做强。 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%00400050006000700080009000200

47、021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E市场规模(亿元）YOY（%）2022 年 03 月 23 日 P.13请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15：第三方检测产业图谱 图表 16：2018-2025 年第三方检测市场规模（亿元）及增速（%） 资料来源：公开资料整理，国盛证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院预测，国盛证券研究所 图表 17：英国检测行业龙头市占率（2020 年） 图表 18：我国检测行业龙头市占率测算（2020 年） 资料来源：IBISWorld，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国家市场监管总局，国盛证

48、券研究所 2.2 开疆拓土开疆拓土，检测检测业务长足发展业务长足发展 国内权威大基建领域检验检测机构之一国内权威大基建领域检验检测机构之一，营收，营收利润利润稳稳增长增长。公司下属郑州金属制品研究院是国家质检总局首批批准成立的第三方公正性检验机构,主营金属制品及质量检验检测。管理层日思进取，研究院 2017-2020 年营收实现 4.4/4.7/5.6/7.1 亿元，净利润实现0.6/0.8/1.1/1.6 亿元。 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%050002500201820192020 2021E 2

49、022E 2023E 2024E 2025E行业市场规模(亿元）YOY(%)0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%广电计量 华测检测 谱尼测试 国检集团 中检测试 电科院2022 年 03 月 23 日 P.14请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 19：2017-2020 年中钢国检营业收入（亿元）及增速（%） 图表 20：2017-2020 年中钢国检净利润（亿元）及增速（%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 依托高铁业务依托高铁业务布局全国，市占率有望进一步提升。布局全国，市占率有望进一步提升。公司总部设立于郑州

50、，并依托铁路业务布局全国，在焦作、河北、安徽、四川、云南、广东、贵州、吉林、上海均有分子公司实验室。公司与各地客户保持深入、稳定的合作关系，在全国各省市设立了三十四个办事处，未来有望维持拓展客户，打破检测业务区域性，进一步提升市占率。 图表 21：公司检测业务布局点 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 资质齐全资质齐全，非高铁业务非高铁业务开疆拓土开疆拓土。公司深耕检测业务 30 余年，积极开疆拓土，提升业务种类覆盖范围。近年来，除优势高铁业务外，非高铁检测业务占比逐步提升，为公司发展提供新动力。2019 年收购西部业黔 80%股权，开拓建筑检测市场；2020 年收购正达交通检测 100%股权

51、，新增公路综合甲级检测资质；2021 年正式成为桥梁隧道工程专项试验检测机构，新增获批岩土专项检测资质等并成功入选2021 年度铁路工程质量监督0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%07201820192020营业收入(亿元）YOY(%）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%00.20.40.60.811.21.41.61.820020净利润（亿元）YOY(%）2022 年 03 月 23 日 P.15请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 检测

52、机构名录。扩项后，公司拥有 82 个大类、1397 个产品、8737 个参数。 图表 22：公司部分检测业务资质证书 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 检测业务检测业务拓展更大市场空间拓展更大市场空间。公司金属检测业务起家，根据中国认证认可年鉴，中国金属材料测试领域 2017 年行业空间达 51.5 亿元（假设金属检测市场份额维持不变，预计 2020 年达约 89.4 亿元）。此外，公司新布局建设工程（道路、桥梁）检测，2017年行业空间约 560 亿元（假设建设工程检测市场份额维持不变，预计 2020 年达 972 亿元）。 混改混改落地落地激激发企业活力发企业活力，营收望上新台阶，营收望

53、上新台阶。检测行业较为市场化，公司亦积极推动市场化改革，建立中长期激励约束机制。2021 年 4 月，公司发布关于公司全资子公司增资混改方案的议案，郑州金属制品研究院进行混合所有制改革，引入外部战略投资者并同步实施员工持股方案，合计出资 2.3 亿元，占比 13.1%，其中员工持股平台持股比例占比达 3.1%（2020 年郑州金属制品研究院净利润 1.6 亿元）。在良好的激励制度下，营收连年实现高增长，检测服务 2017-2020 年分别实现 1.3/1.6/2.6/3.7 亿元，CAGR 达42.0%，位于行业前列。另外，公司当前收入体量较小，未来收入体量有望上新台阶。 图表 23：可比公司

54、检测业务营收（亿元）体量对比 图表 24：可比公司检测业务营收增速（%）对比 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 管理良好，管理良好，检测业务检测业务毛利率维持行业头部水平毛利率维持行业头部水平。公司金属制品检测业务盈利能力强，毛0020192018-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%201820192020中钢天源华测检测谱尼测试电科院国检集团2022 年 03 月 23 日 P.16请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 利率稳定在 50%以上。2018-2

55、020 年分别实现 55.5%/53.5%/51.8%，领先同行，显示出公司良好的管理水平。 图表 25：公司业务毛利率（%）与其他公司对比 资料来源：Wind，国盛证券研究所 三、三、全方位布局全方位布局磁材磁材产业，产业，拉动公司第二拉动公司第二成长成长曲线曲线 3.1 多元布局多元布局磁性材料磁性材料产品，产品，碳中和背景下大有可为碳中和背景下大有可为 磁性材料磁性材料按去磁难易程度按去磁难易程度分为永磁、软磁材料。分为永磁、软磁材料。磁性材料是古老而用途十分广泛的功能材料，按磁化后去磁的难易可分为永磁材料和软磁材料。磁化后易去磁的物质为软磁材料，不易去磁的物质为永磁材料。按化学成分分类

56、，可以分为稀土永磁、铁氧体永磁/软磁和金属永磁/软磁。 图表 26：磁性材料分类 资料来源：公开资料，国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%20020中钢天源华测检测谱尼测试电科院建研院国检集团2022 年 03 月 23 日 P.17请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 下游应用领域广阔，碳中和下游应用领域广阔，碳中和背景下背景下大有可为。大有可为。磁性材料作为重要的基础功能材料，下游应用范围十分广泛，包括新能源车、风电、节能家电、电子、智慧城市等。根据公司公告，2021 年全球磁性材料行业市场规模预计达 557 亿美元，3 年

57、 CAGR 达 9.7%。近年来，我国磁性材料应用水平明显提升，产品档次明显提高。碳达峰、碳中和提高了降低碳排的紧迫性，在绿色发展的大背景下，磁性材料大有可为，预计需求将持续井喷。ReportLinker 测算，中国磁材行业空间 2020 年约 1027 亿元，并将于 2027 年达到 2357亿元，7 年 CAGR 达 12.6%。 图表 27：2019-2021 年全球磁性材料市场规模（亿美元） 图表 28：2020-2027 年中国磁性材料市场规模（亿元） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：ReportLinker，国盛证券研究所 公司磁性材料业务涉及四氧化三锰及其主要原料电

58、解金属锰（生产软磁铁氧体的主要原料）、永磁铁氧体、稀土烧结钕铁硼器件、以及软磁铁氧体（项目建设中）： （1） 稀土永磁：稀土永磁： 稀土永磁体是一种由稀土元素镧系合金制成的永磁体。 公司稀土永磁产品以钕铁硼磁体（NdFeB）为主，其磁能积在 2750MGOe 之间，是目前磁性最高的永磁材料。高性能钕铁硼永磁材料下游应用领域主要分为两大类：一类为新能源和节能环保领域，包括风力发电（永磁直驱风力发电机组）、新能源汽车（新能源汽车驱动电机及 EPS）、节能家电（空调压缩机、节能电梯等）、机器人等；一类为传统应用领域，包括 VCM、消费电子等。在中国，目前仅有包括公司在内的少数生产商具备生产高性能钕铁

59、硼的能力。 13.0%13.5%14.0%14.5%15.0%15.5%16.0%00500600201920202021E全球磁性材料市场规模（美元）YOY(%)05000250020202021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E中国磁性材料行业空间(亿元）2022 年 03 月 23 日 P.18请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 29：稀土材料产业链 资料来源：公开资料，国盛证券研究所 全球稀土永磁消耗量年复合增长率超过全球稀土永磁消耗量年复合增长率超过 7%。根据弗若斯特沙利文，20

60、15-2020 年全球稀土永磁消耗量由 14.7 万吨增加至 21.0 万吨，CAGR 约 7.4%。预计 2025 年稀土永磁消耗量将达 30.5 万吨，5 年 CAGR 达 7.8%。 图表 30：2015-2025 年全球稀土永磁产量（千吨） 图表 31：2015-2025 年全球稀土永磁消耗量（千吨） 资料来源：弗若斯特沙利文，国盛证券研究所 资料来源：弗若斯特沙利文，国盛证券研究所 我国稀土永磁我国稀土永磁消耗量消耗量快速增长。快速增长。中国作为稀土永磁最大生产国与消耗国，2015-2020 年消耗量由 10.4 万吨增长至 14.9 万吨。受下游行业需求刺激，预计未来消耗量将持续快

61、速增长，2025 年达 22.5 万吨，5 年 CAGR 达 8.6%。 2022 年 03 月 23 日 P.19请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 32：2015-2025 年中国稀土永磁产量（千吨） 图表 33：2015-2025 年中国稀土永磁消耗量（千吨） 资料来源：弗若斯特沙利文，国盛证券研究所 资料来源：弗若斯特沙利文，国盛证券研究所 全球全球高性能钕铁硼永磁增长预计远快于稀土永磁。高性能钕铁硼永磁增长预计远快于稀土永磁。2020 年全球高性能钕铁硼永磁材料的消耗量约 6.5 万吨，2015-2020 年 CAGR 达 13.7%，占稀土永磁材料整体消耗量的3

62、1.0%。预计 2025 年高性能钕铁硼全球消耗量为 12.9 万吨，5 年 CAGR 达 14.7%，消耗量占比提升至 42.3%。 图表 34：2015-2025 年全球高性能钕铁硼永磁材料产量及消耗量（千吨） 资料来源：弗若斯特沙利文，国盛证券研究所 预计中国高性能钕铁硼永磁消耗量预计中国高性能钕铁硼永磁消耗量 2025 年达年达 8.7 万吨。万吨。根据 Frost&Sullivan，2015-2020 年中国高性能钕铁硼消耗量由 1.94 万吨增至 4.1 万吨， CAGR 达 15.8%。 预计 2025年消耗量将达 8.7 万吨，5 年 CAGR 达 16.6%。下游应用需求拆分

63、： 1. 新能源车领域：新能源车领域： 新能源汽车将成为钕铁硼永磁体最主要的需求增长领域。2015-2020 年中国新能源汽车高性能钕铁硼消耗量从 700 吨增至 4060 吨，5 年 CAGR 达 42.3%。假设一辆新能源车新增钕铁硼用量约为 3KG， 预计 2025 年新能源汽车高性能钕铁硼消耗量可达 1.6 万吨，5 年 CAGR 达 32.1%。 2022 年 03 月 23 日 P.20请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2. 节能领域：节能领域： 伴随国家节能减排路线的实施，白色家电领域的节能要求随之提高。变频产品在国内市场的渗透率持续提升， 对高性能磁体的需求量亦

64、逐步增大。 预计 2025 年， 中国节能领域的高性能钕铁硼消耗量将达 1.8 万吨，CAGR 达 16.3%。 图表 35：中国变频空调产量与占比（万台） 资料来源：产业在线，国盛证券研究所 3. 风力发电风力发电： 风力发电机是风力发电系统的核心部件。目前风力发电机大多使用稀土永磁材料制造的直驱永磁发电机。Frost&Sullivan 预测 2025 年中国风力发电机的高性能钕铁硼永磁材料消耗量将达约 1.7 万吨，CAGR 约 13.1%。 图表 36：2015-2025 年中国高性能钕铁硼永磁材料产量及消耗量（千吨） 图表 37：2020 年国内钕铁硼需求占比（%） 资料来源：弗若斯特

65、沙利文，国盛证券研究所 资料来源：华经产业研究院，国盛证券研究所 （2）永磁永磁铁氧体铁氧体 公司产品包括各类永磁铁氧体器件，如汽车电机用永磁铁氧体、变频洗衣机用永磁铁氧体、变频空调用永磁铁氧体、冰箱压缩机电机用永磁铁氧体等。永磁铁氧体相对于钕铁硼永磁磁性能力较弱，但其物理特性稳定，且性价比更高，在对磁性能力要求较低的中低端产品中应用较广；多用于汽车相关电机制造（起动器电机、燃料泵电机、制动器系统用电机、风电电机、电力阻力转向等）、家用家电（驱动电机、风扇电机、压缩机电机等）与电工工具类电机制造等领域。 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%020004

66、000600080004000001820192020变频空调（万台）家用空调（万台）渗透率（%）2.4%9.0%8.5%15.5%19.8%23.0%21.9%智能手机工业机器人传统汽车EPS节能电梯变频家电风电新能源车2022 年 03 月 23 日 P.21请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 38：铁氧体永磁与钕铁硼永磁性能对比 指标指标 铁氧体永磁铁氧体永磁 钕铁硼永磁钕铁硼永磁 磁能积 4MGOe 50MGOe 耐热性 耐高温 高温易退磁 抗腐蚀性 抗腐蚀 易腐蚀 耐酸碱性 较强 较弱 耐高温性 较

67、强 较弱 耐高温高湿性 耐高温高湿 易生锈 盐雾环境 无影响 易腐蚀生锈 资料来源：卡瑞奇官网，国盛证券研究所 铁氧体永磁铁氧体永磁发展平稳，发展平稳，产量维持在产量维持在 50 万吨万吨以上以上。2015-2019 年中国铁氧体永磁材料产量较为平稳， 维持在 50 万吨左右。 我们认为两方面因素有望驱动铁氧体永磁材料生产企业盈利增长。 （1）我国铁氧体永磁材料生产当前竞争格局较为分散，万吨以上的企业仅占约 9%。随着国家环保政策不断趋严，行业面临洗牌，行业集中度有望提升。（2）碳中和的提出将节能减排的重要性提升至新高度，对下游变频空调、冰箱、洗衣机等需求有较大刺激作用，且铁氧体相比钕铁硼永磁

68、材料性价比更高，有望拉动铁氧体永磁需求大幅提升。BBCResearch 预测，全球铁氧体永磁材料市场规模未来 3 年增速有望达 8%以上。 图表 39：2015-2019 年中国永磁铁氧体产量（万吨） 图表 40：2019 年中国永磁铁氧体产能情况（%） 资料来源：中国电子元件协会，国盛证券研究所 资料来源：华经情报网，国盛证券研究所 （3）软磁软磁原材料及软磁铁氧体原材料及软磁铁氧体 公司软磁材料产品包括四氧化三锰（产能全球最大）、铁硅粉、铁硅铝粉等，同时规划在建 1.5 万吨软磁铁氧体产能。其中，电池级四氧化三锰主要用于制造锂电池正极材料锰酸锂，电子级四氧化三锰广泛应用于汽车、光伏、电子、

69、家电、5G 通讯、电力、充电桩等行业，也可用于光学玻璃、热敏电阻等功能材料；铁硅粉、铁硅铝粉等铁基软磁粉末可用于生产软磁金属磁粉心，广泛用于光伏发电、新能源汽车、5G 新基建、轨道交通等领域。 根据立鼎产业研究网，2020 年我国软磁铁氧体市场规模达 85 亿元，并将在新能源汽车00200182019铁氧体永磁产量（万吨）45%25%21%9%10000吨2022 年 03 月 23 日 P.22请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 及周边应用、 太阳能光伏发电以及无线充电需求井喷下加速增长。 假设软磁铁氧体 2021-2025 年增速

70、10%-15%， 2025-2030 年增速 20%； 每吨软磁铁氧体价格为 3 万元， 2025年软磁铁氧体市场规模将达 149 亿元，5 年 CAGR 达 11.9%。 图表 41：2018-2030 年我国软磁铁氧体市场规模 (亿元) 资料来源：立鼎产业研究网，国盛证券研究所 3.2 研发实力行业居前，研发实力行业居前，扩产扩产增厚利润空间增厚利润空间 扩产增厚公司利润空间。扩产增厚公司利润空间。截至 2021，公司磁性材料产业拥有 5 万吨四氧化三锰（其中电子级 4.5 万吨，电池级 5 千吨）、1.5 万吨永磁器件和 1.5 千吨稀土永磁器件生产能力。2020 年 9 月，公司非公开

71、发行股票拟募集资金 11 亿元用于建设年产 1.5 万吨高性能软磁铁氧体项目与高性能永磁铁氧体绿色制造生产项目。根据公司公告，项目建成后有望为公司带来平均 9168 万元/年利润。本次项目扩产后公司将成为当前唯一同时布局软磁铁氧体（规划 1.5 万吨）、永磁铁氧体（规划 3.4 万吨）、稀土永磁（规划 5.0 千吨）的磁性材料生产企业。 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0500300350400201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E市场规模（亿

72、元）增速(%)2022 年 03 月 23 日 P.23请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 42：头部磁材上市公司扩产规划（万吨） 现有产能（现有产能（2021H） 现有、现有、在建在建、规划产能规划产能合计合计 永磁铁氧体 软磁铁氧体 钕铁硼 其他 永磁铁氧体 软磁铁氧体 钕铁硼 其他 预计实现时间 中钢天源 1.5 0.15 四氧化三锰（5） 3.4 1.5 0.15 四氧化三锰（5） 2022 横店东磁 16.0 4.0 预烧料（18）；金属磁粉芯（0.5） 18.2 5.5 预烧料（20）；塑磁（2）；金属磁粉芯（1.5） 视情况调整 正海磁材 1.5 3.6 钕铁

73、硼：2022（2.4）；2026（3.6） 天通股份 3.0 3.0 铁氧体粉料（2.3）；金属磁粉心（0.16）、MD磁心（0.04）、NFC 软磁材料（0.02）、微波铁氧体材料（0.006） 2024 金力永磁 1.5（毛胚） 高性能磁钢（0.13） 2.3 高性能磁钢（0.13） 钕铁硼：2022（2.3）；2025（4） 宁波韵升 1.4 2.1 2022 大地熊 0.5 0.8-1 2022（0.8-1）； 2025（2.1） 中科三环 2 3 2022 英洛华 1.00 1.5 2023-2024 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 毛 利 率毛 利 率 位 于 行 业 中 等位

74、 于 行 业 中 等 水 平水 平 。 公 司 电 子 元 件 业 务 2018-2020 年 实 现 毛 利 率24.0%/25.3%/19.2%， 对比磁性材料上市公司处于居中水平。 但公司当前稀土永磁器件产能较小，未来有望通过扩产规模化、加大钕铁硼产能布局进一步提升其毛利率。 图表 43：同行上市公司磁性材料毛利率（%）对比 资料来源：Wind，国盛证券研究所 055201820192020金力永磁横店东磁中钢天源宁波韵升大地熊中科三环正海磁材英洛华天通股份2022 年 03 月 23 日 P.24请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 技术研发团队实力较

75、强，技术研发团队实力较强，研发费率位于行业前列研发费率位于行业前列。公司作为科研院所转制的国家级高新技术企业，拥有一批深耕行业数年、经验丰富的技术专家，拥有磁性材料及其应用技术国家地方联合工程研究中心、 安徽省磁性材料工程技术研究中心、 安徽省企业技术中心、马鞍山市磁性材料及其应用技术重点实验室 4 个研发机构，建有国家级博士后科研工作站和省级院士工作站。截至 2020 年，公司拥有专利 210 项，其中发明专利 51 项、软件著作权 1 项。公司具备较强的研发实力，同时近年持续增加研发投入，研发费率不断提升，2018-2020 年达 5.0%/4.2%/5.7%，位居行业前列。 图表 44：

76、研发费用对比（亿元） 图表 45：研发费率对比（%） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 四四、盈利预测盈利预测 4.1 关键假设关键假设 1）公司业绩稳步提升，营收保持 40%左右增速； 2）检测业务持续扩品，磁材投产符合预期； 3）检测毛利率稳定；磁材毛利率稳中有升。 图表 46：关键核心假设 2019A 2020A 2021 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1381.5 1672.1 2587.9 3619.7 5009.3 增长率 yoy（%） 8.0 21.0 54.8 39.9 38.4 归母净利润（百万元） 137.2 172.9

77、211.6 309.1 416.5 增长率 yoy（%） 12.2 26.0 22.4 46.1 34.7 EPS 最新摊薄（元/股） 0.2 0.2 0.3 0.4 0.6 净资产收益率（%） 9.6 10.7 11.9 15.4 17.7 P/E（倍） 45.7 36.2 29.6 20.3 15.0 P/B（倍） 4.4 3.9 3.6 3.2 2.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 00.511.522.533.544.5金力永磁铂科新材中钢天源 大地熊 正海磁材 英洛华 宁波韵升横店东磁20.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0

78、%201820192020金力永磁铂科新材中钢天源大地熊正海磁材英洛华宁波韵升横店东磁2022 年 03 月 23 日 P.25请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.2 盈利预测与估值建议盈利预测与估值建议 预计 2021-2023年归母净利润分别为 2.1/3.1/4.2亿元， 对应 EPS 为 0.28/0.41/0.56元，对应 PE 为 29.6/20.3/15.0x。 磁性材料行业选取稀土永磁生产商金力永磁、宁波韵升、大地熊，软磁铁氧体厂商天通股份进行估值对比，可比公司 2022 年平均 PE 为 26.1x。检测行业选取华测检测、谱尼测试、国检集团、广电计量进行对比

79、，可比公司 2022 年平均 PE 为 29.8x。公司 2022E市盈 20.3x，估值与检测、磁材行业均值相比均较低。公司检测业务激励制度良好、磁材业务坐享行业成长，未来有望维持营收、利润高增长，给予“买入”评级。 图表 47：可比公司估值对比(以 2022 年 3 月 17 日收盘价为准) EPS PE 所在行业 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 磁性材料 金力永磁 0.59 0.57 0.82 1.01 61.83 59.57 41.65 33.64 宁波韵升 0.18 0.52 0.68 0.79 35.50 25.21

80、16.60 13.78 大地熊 0.65 1.89 4.26 6.29 59.06 52.03 23.04 15.62 天通股份 0.38 0.44 0.51 0.78 26.46 26.43 23.27 15.16 平均： 26.14 19.55 中钢天源中钢天源 0.23 0.28 0.41 0.56 36.2 29.6 20.3 14.9 检测 华测检测 0.30 0.40 0.60 0.70 78.90 41.32 33.22 26.99 谱尼测试 2.20 1.60 2.00 2.70 36.15 41.45 31.11 23.32 国检集团 0.50 0.40 0.60 0.70

81、36.46 35.95 28.30 23.82 广电计量 0.40 0.50 0.70 1.00 82.39 40.79 26.50 19.65 平均： 29.78 23.45 资料来源：除中钢天源其他公司估值来自 Wind 一致预期，国盛证券研究所 风险提示风险提示 原材料价格波动：原材料价格波动：公司部分业务原材料议价能力较低。国内在金属冶炼、煤焦油提取等方面技术较国际先进水平有差距，获取高性能原材料渠道有限，且采购成本更高。市场原材料供应和质量水平可能会对公司经营成果造成不确定的影响。 下游需求增速不及预期下游需求增速不及预期：公司磁材业务下游应用范围包括新能源车、风电、节能家电、电子、

82、智慧城市等。若出现下游应用需求增长不及预期，将影响磁材营收及利润增速。 业务业务拓拓展展不及预期不及预期：公司检测业务依靠全国布局与积极扩品维持高增速。若扩品类、客户速度放缓将影响公司检测板块营收及利润增速。 假设及测算误差风险假设及测算误差风险：行业需求空间、市占率、公司产能规划、盈利能力等数据基于假设与测算，存在测算误差风险。 2022 年 03 月 23 日 P.26请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在

83、任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终

84、操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户， 不构成客户私人咨询建议。 投资者应当充分考虑自身特定状况， 并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券

85、研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价 （或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板

86、市场以三板成指（针对协议转让标的） 或三板做市指数 （针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址： 南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：