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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 遥感与北斗导航卫星应用领军遥感与北斗导航卫星应用领军 航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告2022.4.7 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 杨泽原杨泽原 首席计算机分析师 S02 丁奇丁奇 首席云基础设施 分析师 S03 公司是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，依托自主研发的公司是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，依托自主研发的 PIE 软件软件平台，为气象、海洋、自然资源、平台，为气象、海洋、自然资源、应急、应急、特种领域等行业提供遥感及北斗导航特种领域等行业提供遥

2、感及北斗导航应用与服务。受益于卫星产业加速发应用与服务。受益于卫星产业加速发展、国产化政策不断支持、遥感需求持续展、国产化政策不断支持、遥感需求持续释放，公司业务有望加速扩张，考虑到公司平台化优势突出、产品积累深厚、释放，公司业务有望加速扩张，考虑到公司平台化优势突出、产品积累深厚、订单具备高确定性订单具备高确定性等因素，我们给予公司等因素，我们给予公司 2022 年年 50 倍倍 PE，目标市值，目标市值 145 亿亿元，对应目标价元，对应目标价 79 元，首次覆盖，给予“增持元，首次覆盖，给予“增持”评级”评级。 公司概述：遥感与北斗导航卫星应用领军者。公司概述：遥感与北斗导航卫星应用领军

3、者。公司成立于 2008 年，立足于卫星应用领域，是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，致力于将卫星应用软件国产化、行业应用产业化、应用服务商业化，以自主研发的 PIE 基础软件平台系列产品为依托，形成“核心软件平台+行业应用+数据服务”的稳定商业模式。 公司 2014-2020 年营收 CAGR 达到 48.04%， 根据公司业绩快报披露 （未审计），2021 年营业收入 14.68 亿元，同比+73.4%，归母净利润 1.98 亿元，同比+53.29%。公司依托于卫星产业快速发展、国家政策不断支持、自主研发能力与丰富行业经验，实现业务快速发展，并逐步向产业链上游拓展。 空间基础设施：空

4、间基础设施：遥感卫星密集发射，卡位中游地面系统建设。遥感卫星密集发射，卡位中游地面系统建设。空间基础设施建设是卫星应用的基础，我国遥感行业起步较晚，存在较大发展空间。SIA 数据显示，2018-2020 年，我国遥感卫星发射数量分别为 40/52/38 颗，遥感卫星的密集发射为配套地面系统的建设带来广阔市场空间。2020 年，公司空间基础设施建设产品线收入 3.60 亿元，同比增长 18.0%，占总营收的 42.5%，增速稳定。“十四五”期间，国家规划民用卫星应用建设市场规模将平稳增长。同时，公司积极响应国家军民融合号召，将民用空基建设的丰富行业经验运用到特种领域卫星应用系统建设中，卡位中游地

5、面系统建设，支撑该业务线稳定增长。 PIE+行业：依托行业：依托 PIE 平台横向扩张，行业应用多点开花。平台横向扩张，行业应用多点开花。Marketsand Market数据显示，2020 年全球卫星遥感服务市场规模 163 亿美元，遥感卫星应用加速渗透。公司以 PIE 自主软件平台为核心，提供多行业应用插件，并自研开放式云架构遥感软件平台，加速行业拓展。公司 PIE+行业产品线 2020 年收入 4.62亿元，同比+59.0%，占总营收比例 54.6%。公司在持续巩固气象、海洋、自然资源等优势行业的基础上，重点拓展特种行业、应急管理、数字乡村等领域应用。特种领域，“十四五”规划明确表示支持

6、该业务持续快速增长；应急管理领域，自然灾害综合风险普查为公司带来新成长点，风险普查专项活动的持续开展以及基于普查数据的信息化建设有望支撑公司业绩健康增长；自然资源领域，政策支持下，实景三维中国建设有望在 2022 年持续提速。 云服务：实现云服务：实现 B-C-G 端全覆盖，发射端全覆盖，发射 SAR 卫星构建自有数据源卫星构建自有数据源。公司云服务产品线增长迅猛，2020 年营业收入为 0.24 亿元，同比增长 353.14%。公司致力于解决地方政府自建系统成本过高、预算不足的问题，与市县级地方政府签订云服务框架协议，推进政府信息化和城市精细化治理。截至 2021 年末，公司已与多个地方政府

7、签订框架协议，云服务业务正处于快速导入初期，长期市场空间广阔。2021 年 7 月，公司完成定增发行，募集的 7 亿资金中有 3.64 亿元拟投入分布式干涉 SAR 高分辨率遥感卫星项目。待该卫星建设完成，公司将成为唯一一家覆盖卫星应用领域上中下游全产业链，提供通导遥一体化服务的全产业链公司，竞争力将进一步提升。 风险因素：风险因素： PIE 行业应用相关政策和专项落地不及预期； 遥感应用产品研发进展不及预期；SAR 遥感卫星发射不成功或实际效应不达预期；市场竞争加剧。 投资建议：投资建议：公司是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，依托自主研发的 PIE 软件平台，为气象、海洋、自然资源、

8、应急、特种领域等行业提供遥感 航天宏图航天宏图 688066 评级评级 增持（首次）增持（首次） 当前价 67.19元 目标价 79.00元 总股本 184百万股 流通股本 117百万股 总市值 124亿元 近三月日均成交额 122百万元 52周最高/最低价 72.8/35.1元 近1月绝对涨幅 5.43% 近6月绝对涨幅 49.21% 近12月绝对涨幅 81.03% 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 及北斗导航应用与服务。受益于卫星产业加速发展、国产化政策不断支持、遥感需求持续释放，公司业务有

9、望加速扩张。预计公司 2021-2023 年营业收入为14.68/20.93/29.38 亿元，归母净利润为 1.98/2.90/4.26 亿元，对应 EPS 预测为1.07/1.57/2.31 元。考虑到公司平台化优势突出、产品积累深厚、订单具备确定性高等因素，未来三年收入增速 CAGR 有望达 40%+，高于同行的平均水平，参考可比公司中科星图、超图软件、佳缘科技的平均 PE 估值水平，我们给予公司一定估值溢价，按照 2022 年 50 倍 PE，对应市值 145 亿元，给予目标价 79元。首次覆盖，给予“增持”评级。 项目项目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 202

10、3E 营业收入(百万元) 601 847 1,468 2,093 2,938 营业收入增长率 YoY 42.0% 40.8% 73.4% 42.5% 40.4% 净利润(百万元) 84 129 198 290 426 净利润增长率 YoY 31.3% 54.3% 53.3% 46.7% 46.9% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.45 0.70 1.07 1.57 2.31 毛利率 55.8% 53.4% 50.1% 50.0% 49.9% 净资产收益率 ROE 6.9% 9.6% 8.8% 11.5% 14.6% 每股净资产（元） 6.53 7.28 12.18 13.64 15.80

11、PE 150.8 96.9 63.4 43.2 29.4 PB 10.4 9.3 5.6 5.0 4.3 PS 20.8 14.8 8.5 6.0 4.3 EV/EBITDA 116.9 80.4 59.3 38.8 25.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 4 月 6 日收盘价 TXiZqUdWkZtX8Z0VcV7NaO8OmOpPsQpNkPnNtPeRoOuM6MqQwPvPnNrPMYrRnO 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司概况：遥感与北斗导航

12、卫星应用领军者公司概况：遥感与北斗导航卫星应用领军者 . 1 深耕遥感和北斗导航应用，拓展产业链上下游纵深 . 1 营收净利持续高增，“四级营销网络”覆盖全国市场. 3 空间基础设施空间基础设施：引领国产化浪潮，瞄准新基建机遇：引领国产化浪潮，瞄准新基建机遇 . 7 卫星产业建设提速，空基先行，遥感核心受益. 7 公司起于国家重大科技专项，中游卡位优势明显 . 9 PIE+行业：依托行业：依托 PIE 平台化优势，加速拓展行业应用平台化优势，加速拓展行业应用 . 11 遥感行业加速应用落地，两百亿空间持续打开. 11 PIE 平台+插件：高效开发模式助力产品快速推广 . 12 应用详解：气象/

13、海洋领域优势稳固，新兴领域有望多点开花 . 13 云服务：推动云服务：推动 SaaS 生态构建，拟发射生态构建，拟发射 SAR 卫星完善产业链布局卫星完善产业链布局 . 19 布局 PIE 云服务平台，百亿空间星辰大海 . 19 拟发射 SAR 高分卫星，获取上游自有数据源 . 21 风险因素风险因素 . 22 盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级 . 23 盈利预测. 23 估值评级. 26 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：公司发展历程 . 2 图 2：公司业务框架 . 3

14、图 3：公司业务及历史发展 . 3 图 4：公司按业务划分占比 . 3 图 5：公司各业务营业收入及增速 . 3 图 6：2016-2021 公司总营业收入和同比增速 . 4 图 7：2016-2021 公司归母净利润和同比增速 . 4 图 8：2016-2021Q1-Q3 公司毛利率（年末、年中、前三季度） . 4 图 9：2016-2020 公司经营现金流净额 . 4 图 10：公司 2020 年新增和累计拥有专利数量 . 5 图 11：2020 年公司研发人员学历分布 . 5 图 12：2016-2021Q1-Q3 公司销售、管理、研发费用率 . 5 图 13：2018-2020 年公司

15、研发和销售人员人数及占比 . 5 图 14：公司股权结构（截至 2021Q3） . 6 图 15：2016-2020 公司人均创收及增速 . 6 图 16：遥感卫星产业链分析 . 7 图 17：2010-2020 我国遥感卫星发射数量 . 8 图 18：截至 2021 年 1 月 1 日中国各单位遥感卫星拥有量 . 8 图 19：空间基础设施建设业务线历史发展 . 9 图 20：公司空间基础设施规划与建设产品线 . 10 图 21：公司参与北斗三号工程. 10 图 22：2016-2022E 全球卫星遥感服务市场规模 . 12 图 23：2014-2019 中国遥感服务市场规模 . 12 图

16、24：系统咨询设计业务流程图 . 13 图 25：数据分析应用服务流程图 . 13 图 26：自然资源行业发展情况. 15 图 27：公司实景三维项目建设. 15 图 28：第一次全国自然灾害综合风险普查时间线 . 16 图 29：2007-2020 年中国国防支出及增速 . 17 图 30：特种领域：数字战场 . 18 图 31：特种领域：北斗单兵作战系统 . 18 图 32：公司数字乡村“1+1+4+N”模式框架和解决方案。 . 19 图 32：公司遥感云服务框架 . 20 表格目录表格目录 表 1：公司提供的主要产品和服务 . 1 表 2：遥感卫星产业相关政策 . 8 表 3：公司 PI

17、E 产品与其他主流同类产品比较 . 11 表 4：2018 年末公司应用插件集所涉主要行业及数量 . 12 表 5：实景三维中国建设相关政策 . 14 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 6：公司截至 2021 年已签订云服务框架协议以及长期市场规模测算 . 21 表 7：公司拟建宏图一号与中国已有分布式干涉 SAR 遥感卫星数据对比 . 22 表 8：公司业务经营模型 . 24 表 9：公司费用预测 . 25 表 10：公司盈利预测 . 26 表 11：可比公司业绩预测及其估值 . 26 航天宏图（航

18、天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司概况：遥感与北斗导航卫星应用领军者公司概况：遥感与北斗导航卫星应用领军者 深深耕遥感和北斗导航耕遥感和北斗导航应用，拓展应用，拓展产业链上产业链上下下游游纵深纵深 公司概述：公司是国内遥感和北斗导航卫星应用领域龙头，业务覆盖产业链中下游。公司概述：公司是国内遥感和北斗导航卫星应用领域龙头，业务覆盖产业链中下游。航天宏图成立于 2008 年，经过 11 年的迅猛发展，于 2019 年在科创板上市。公司致力于将卫星应用软件国产化、 行业应用产业化、 应用服务商业化， 经过多年研发

19、探索形成以 “核心软件平台+行业应用+数据服务”为主要特征的稳定商业模式。公司对其遥感数据处理基础软件 PIE（Pixel Information Expert）拥有完全自主知识产权，在全球范围内具备竞争力，尤其适配于国产化高分等系列遥感卫星，有助于推进卫星应用领域的国产化进程。 表 1：公司提供的主要产品和服务 业务类别业务类别 业务细分业务细分 产品或服务产品或服务 自有软件销售 遥感图像处理基础软件平台 PIE 向客户销售 PIE 基础软件 北 斗 地 图 导 航 基 础 软 件 平 台 PIE-Map 向客户销售 PIE-Map 基础软件 系统设计开发 遥感行业应用系统 基于自有遥感软

20、件 PIE 为客户开发行业应用系统 北斗行业应用系统 基于自有北斗软件 PIE-Map 为客户开发行业应用系统 系统咨询设计 基于自有软件及核心技术为客户提供信息系统咨询设计，包括遥感卫星地面应用系统解决方案和行业信息化应用的整体解决方案 数据分析应用服务 数据处理加工服务 基于 PIE 对遥感数据进行提取、 加工， 为客户提供标准的或定制化的影像产品 监测分析服务 基于 PIE 对遥感图像进行解译、 分析， 为客户提供及时的监测分析结果 信息挖掘服务 基于 PIE 搭建大数据分析环境， 挖掘数据价值， 为客户提供可用于预判或评估的精准信息 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 发展历程：

21、始于遥感卫星系统建设和行业应用，软件云服务和自建发展历程：始于遥感卫星系统建设和行业应用，软件云服务和自建 SAR 星座拓宽产星座拓宽产业链纵深。业链纵深。公司发展历经 4 个阶段： （1）承包遥感卫星地面系统设计，自研软件平台：成立之初， 公司通过参与环境减灾小卫星地面系统的设计项目积累技术经验， 推出第一代 PIE遥感基础软件。 （2）抓住国家专项建设，发展遥感卫星行业应用：2010 年，恰逢国家重大科技专项高分辨率对地观测系统全面启动建设，公司通过参与高分专项先期技术攻关以及行业应用示范系统建设，积累了大量遥感应用共性关键技术，推出 PIE2.0 和 3.0 版本，实现 RS/GIS 一

22、体化。公司还进一步依据行业需求研发构建上百个场景应用，逐步推进软件平台在不同行业中的应用。 （3）融合遥感与北斗导航应用：2014 年，北斗三号发射升空， 公司积极参与北斗三号地面系统的设计与开发， 近距离接触北斗导航技术和数据应用，融合北斗元素推出 PIE-Map 初代产品，涉足遥感+导航的行业应用领域。 （4）推出云化服务，建设产业链上游自有数据源：2019 年，公司成功登陆上交所科创板，逐步确立“核心软件平台+行业应用+数据服务”的稳定商业模式。2020 年，公司推出基于华为云等公有云构造的 PIE-Engine 遥感云服务平台，集成标准化的行业应用成果，提供面向多行业的 SaaS 一体

23、化应用服务，深入民用领域下沉市场。2021 年，公司通过定增募集 7 亿元， 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 拟于 2022 年发射一组分布式干涉 SAR 高分辨率遥感卫星，涉足产业链上游卫星数据获取环节，构建自有数据源，提升公司在民用市场产品服务竞争力。 图 1：公司发展历程 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 PIE+行业是最大收入来源，云服务业务迎来发展良机行业是最大收入来源，云服务业务迎来发展良机：公司以 PIE 软件为核心，形成了空间基础设施规划与建设、PIE+行业、云服务三条产品线

24、。 (1) 空间基础设施规划与建设空间基础设施规划与建设是公司的起点，也是业务的“压舱石”是公司的起点，也是业务的“压舱石” 。公司主要为政府和特种领域客户提供卫星地面应用系统的规划设计以及依据论证设计方案开展软件开发、系统集成、装备研制等建设任务，是公司的传统优势板块。2010 年以来，公司承担国内众多陆地、海洋、气象观测等遥感卫星及北斗三号导航卫星地面应用系统设计任务，在该领域处于绝对领先地位。2020 年该板块营收 3.60 亿元，随政府民用空间基础设施建设推进而稳定增长，占当年总营收的 42.54%。近三年占比下滑较多，主要系遥感软件平台 PIE 行业应用业务增长所致。 (2) PIE

25、+行业行业是公司是公司未来发展的核心驱动未来发展的核心驱动。 公司深度挖掘行业需求， 并自上而下推广，为应急管理、自然资源、特种领域、气象海洋、农业林业等行业客户提供定制化的行业应用软件和服务。2020 年板块营收 4.62 亿元，在总营收中占比由 2018 年的 34.68%增长到2020 年的 54.56%，为公司目前业务增长的核心驱动力。 (3) 云服务云服务是公司的潜在增长引擎是公司的潜在增长引擎。公司主要依托 PIE-Engine 云平台基础环境，在线为行业客户提供山火监测、大气污染监测、种植规划、病虫害防治指导等数据支持和管理服务。公司通过与部委级政府部门签订云服务框架协议，下级部

26、门执行推广的模式进行SaaS 化服务的普及。2020 年本板块营收 0.25 亿元，同比增长 353.70%，虽然目前占总营收比重较小，仅为 2.89%，但增长势头强劲。 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 2：公司业务框架 图 3：公司业务及历史发展 资料来源：公司招股说明书 资料来源：公司 2021 年中报业绩交流会 PPT 图 4：公司按业务划分占比 图 5：公司各业务营业收入及增速 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 营收净利持续高增， “四级营销网络”覆

27、盖全国市场营收净利持续高增， “四级营销网络”覆盖全国市场 近年来，公司业绩保持高近年来，公司业绩保持高速速增长增长。受益于国家政策支持以及卫星应用行业的高投入，公司于卫星遥感产业发展早期入局，紧抓高分辨率对地观测系统重大专项（2006-2020）和国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）两个 10 年规划，成为国内卫星应用领域龙头企业，业绩保持高速增长。营业收入方面，营业收入方面，公司 2020 年营收 8.47 亿元，2016-2020 年 CAGR 为 44.35%；根据公司业绩快报披露（未审计） ，2021 年实现营收为14.68 亿元，受益于公司在自然资源、应急管理、

28、特种领域等行业应用中的突出表现，同比增长 73.42%。利润方面，利润方面，公司 2020 年归母净利润为 1.29 亿元，2016-2020 年 CAGR为 40.84%，根据业绩公司快报披露（未审计） ，2021 年实现归母净利润 1.98 亿元，同比增长 53.29%。 00500600700800900201820192020空间基础上设施建设PIE+行业应用云服务-100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%00500201820192020空间基础上设施建设PIE+行业应用云服务空基建设 yoyPIE

29、yoy云服务 yoy 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 6：2016-2021 公司总营业收入和同比增速 图 7：2016-2021 公司归母净利润和同比增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：2021 年数据为公司快报披露（未经审计） 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：2021 年数据为公司快报披露（未经审计） 毛利率近年有所下滑，经营现金流净额毛利率近年有所下滑，经营现金流净额 2020 年首次转正。年首次转正。公司毛利率和净利率基本稳定在 50%-60%区间和 15%左右。其中毛

30、利率整体呈下降趋势，主要因为公司拓展商业用户和数据分析应用服务的发展，导致数据分析应用服务业务需要自行购置的数据增多，成本增加所致。2021 年三季度公司毛利率略有下滑，同比下降 8.45pcts 至 50%，主要系收入合同结构发生变化，上半年确认的收入主要来源于民用领域项目订单，军用领域订单毛利较高，但项目验收与付款受到集中采购制度和预算管理制度的影响，收入确认主要集中在下半年。其次，公司现在承接大量卫星行业应用领域全国区县的前期试点，毛利率相对较低。我们认为，伴随业务全国大规模推广，规模效应会逐步体现出，毛利率有望持续改善。2020 年，公司经营活动现金流首次大额转正，达到 0.75 亿元

31、，主要系公司业务规模不断扩大，同时加强了款项催收，整体回款较好所致。 图 8：2016-2021Q1-Q3 公司毛利率（年末、年中、前三季度） 图 9：2016-2020 公司经营现金流净额 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 研发投入研发投入维持高位，技术创新和行业维持高位，技术创新和行业 Know-how 构筑核心壁垒构筑核心壁垒。2021 年三季度，公司研发费用同比增长 41.49%，占收入比例为 15.36%，稳定维持在高位，主要系公司持续加强核心产品的研发投入， 推动民用端行业应用和云服务迅速落地所致。 截至 2020 年末，公司研发人员已增至 3

32、62 人， 同比增长 15.29%， 占人员总数的 23.69%， 其中博士 28 人、0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.002001920202021营业总收入（亿元）同比增速（%）0%10%20%30%40%50%60%0.000.501.001.502.002.502001920202021归母净利润（亿元）同比增速（%）00.10.20.30.40.50.60.7毛利率（年中）毛利率（前三季度）毛利率（年末）净利率-0.450.04-0.11-1.4

33、10.75-2.00-1.50-1.00-0.500.000.501.00200192020经营活动现金流量净额（亿元） 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 硕士 145 人，合计占研发人员总数的 47.79%。公司专利储备自上市之后也迎来爆发，公司累计拥有 403 个专利项目，2020 年新获得专利 153 个，为累计获得发明专利总数的65.22%，体现公司上市之后研发实力的迅猛增长。其中软件著作权 131 个，发明专利 15个，实用新型专利 6 个，外观设计专利一个。 图 10

34、：公司 2020 年新增和累计拥有专利数量 图 11：2020 年公司研发人员学历分布 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 构建构建四级营销网络，打造下沉渠道优势。四级营销网络，打造下沉渠道优势。公司布局“总部（北京）“总部（北京）-大区大区-省办省办-城市节城市节点”点”四级营销网络，更好触及下沉民用市场，构筑渠道壁垒。截至 2021Q3，公司已经在全国 70 多个市设立了分支点分和办事处， 相较 2020 年末增长 30 余个， 覆盖华北、 东北、华东、华中、华南、西南、西北七个大区。2020 年销售人员为 152 个，占公司总人数的9.95%，同比增长

35、 23.58%。截至 2021 年三季度末，公司营销网络扩张速度较快，销售费用和管理费用均有所增长， 分别同比增长 119%和 77%， 占营收比例分别为 10.8%和 13.1%。公司 2021 年上半年新增订单超 50%来自地方市场，2017 年仅占约 10%。营销网点的下沉建设为公司带来的订单体量远远超过相关投入，为收入持续高增长奠定坚实基础。 图 12：2016-2021Q1-Q3 公司销售、管理、研发费用率 图 13：2018-2020 年公司研发和销售人员人数及占比 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司股权结构稳定，实控人为业内资深技术专家公

36、司股权结构稳定，实控人为业内资深技术专家。公司实际控制人为创始人王宇翔、张燕夫妇，截至 2021Q3 两人分别直接持有公司 2.93%和 18.89%的股权，通过航星盈创间接持有公司 13.59%的股权。其中，王宇翔先生毕业于中科院遥感所，现任中国遥感应73004005002020新增专利累计拥有专利软件著作权发明专利实用新型专利外观设计专利其他2814517811研发人员学历分布博士硕士本科大专0.005.0010.0015.0020.00销售费用率（%）管理费用率（%）研发费用率（%）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.

37、00%30.00%0500300350400201820192020研发人员销售人员研发人员占比销售人员占比 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 用协会理事、中国海洋工程咨询协会海洋卫星工程分会理事、中国测绘地理信息学会理事等，2018 年 10 月，被科技部评为“创新人才推进计划科技创新创业人才” ，长期带领团队从事卫星应用软件的国产化和卫星应用产业化工作，在卫星应用领域有较高的地位和深厚的沉淀。 图 14：公司股权结构（截至 2021Q3） 资料来源：Wind，中信证券研究部

38、推出员工股权激励计划，引入华为推出员工股权激励计划，引入华为 IPD（集成产品开发）（集成产品开发）体系体系，提升人均创收，提升人均创收。公司先后完成两次股权激励计划，全面覆盖总监级以上和部门核心人员，降低核心员工流失风险。2020 年，公司以 21 元/股价格向 110 名激励对象授予 253 万股限制性股票，并且将云业务收入纳入考核目标，展现对云业务强势发展的信心。在绩效管理方面，2019 年以来， 公司与北京楚星融智咨询有限公司合作， 开始实施华为的 IPD 体系。 截至 2020 年底，公司 CBB（可复用组件货架体系）组件数量达到 200 个，用户交付效率和质量提升 30%以上， 人

39、均创收提升至 55.41 万元。 公司还为进军特种领域市场提升相关人才储备， 在 2020年军转中吸纳近 150 个军转技术骨干，覆盖所有军种，帮助公司触及军用领域核心需求和技术，为拓展军用市场打下坚实基础。 图 15：2016-2020 公司人均创收及增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00200192020人均创收（万元）人均创收增速（%） 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投

40、资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 空间基础设施空间基础设施：引领国产化浪潮，瞄准新基建机遇引领国产化浪潮，瞄准新基建机遇 卫星产业建设提速，空基先行，遥感核心受益卫星产业建设提速，空基先行，遥感核心受益 从种类与功能维度区分，卫星产业包括通信卫星、导航卫星和遥感卫星；从产业链维度区分，卫星产业的上中下游分别为卫星制造与发射、卫星数据处理和卫星数据应用。 1）卫星制造与发射是获取空间信息的根源卫星制造与发射是获取空间信息的根源。空间信息已经成为世界各国日益激烈竞争的重要战略资源。 为抢占产业制高点， 自“十一五”以来， 我国通过国家投资打造了气

41、象、海洋、陆地全系列的遥感卫星体系和北斗三号导航卫星星座。 2）卫星数据处理技术是卫星应用卫星数据处理技术是卫星应用行业的制高点行业的制高点。卫星数据处理是指通过基础软件对卫星数据进行分类识别、参数反演、特征提取、分布界定、变化监测等加工处理，获取可以应用的信息的技术，是卫星数据应用向精准化、智能化、便捷化、大众化方向转变的基础，是推广卫星行业示范应用及数据分析服务的驱动力，也是卫星应用行业实现规模化、产业化的根本。 3）卫星数据应用是卫星产业链的最终目的。卫星数据应用是卫星产业链的最终目的。产业链中上游卫星数据和处理分析技术的发展促进卫星数据应用新行业、新业态、新模式的产生。目前我国卫星数据

42、处理产业已衍生出包括自然资源、生态环境、应急管理、气象海洋、水利等 20 多种行业应用，用于支撑政府精细化监管与科学决策，并衍生出对卫星数据进一步加工解译，提供数据监测分析或信息挖掘的相关服务。基于云计算技术及设施的成熟发展，卫星应用产业也在积极布局基于云计算的应用服务新模式。通过将遥感、北斗卫星数据和影像处理分析、导航定位等系统功能部署到云平台，产业链下游公司可对外提供数据、信息、软件与所需计算资源一体化、一站式服务。 图 16：遥感卫星产业链分析 资料来源：公司招股说明书，中信证券研究部 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正

43、文之后的免责条款部分 8 空间基础设施建设是卫星应用的基础，我国遥感行业起步较晚，存在较大发展空间空间基础设施建设是卫星应用的基础，我国遥感行业起步较晚，存在较大发展空间。根据中国卫星导航定位协会发布的2021 中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书 ，2020 年我国卫星总产值接近 4500 亿元，其中导航服务占比 80%左右，通信占比 15%左右，遥感占比 5%左右，较国外遥感行业起步较晚，前期主要为政府服务，商业化进程整体较为落后。 近年来近年来，遥感卫星商业化进程加速，空间基础设施支持政策丰富遥感卫星商业化进程加速，空间基础设施支持政策丰富。2006 年 2 月，国务院印发了国家中长期科

44、学与技术发展规划纲要（2006-2020 年） ，首次确立了高分辨率对地观测系统重大专项，并于 2010 年批准启动实施，截至目前已成功发射高分一号至十四号卫星。2015 年 10 月，国家颁布国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025） ， 进一步提出建成遥感、 通信、 导航卫星三大系统及其他附属产品和服务，对于遥感卫星系统构建七个星座、三类专题，最终达成构建国际化先进水平的空间基础设施的目标，目前第一阶段的任务已经完成，建设了 25 颗遥感卫星，10 颗通信卫星和 20颗导航卫星，基本形成了国家民用空间基础设施框架。 图 17：2010-2020 我国遥感卫星发射数量 图 18

45、：截至 2021 年 1 月 1 日中国各单位遥感卫星拥有量 （单位： 颗） 资料来源：SIA，中信证券研究部 资料来源：前瞻产业研究院，中信证券研究部 表 2：遥感卫星产业相关政策 颁布日期颁布日期 政策名称政策名称 颁布主体颁布主体 政策要点政策要点 2006 年 2 月 国家中长期科学与技术发展规划纲要（2006-2020） 国务院 确立了高分辨率对地观测系统重大专项，于 2010 年批准启动实施，“十二五”阶段，高分专项建设成绩斐然 2015 年 8 月 高分辨率对地观测系统重大专项卫星遥感数据管理暂行办法 国务院 鼓励和支持高分辨率数据应用技术研究、应用开发、增值服务、产业化应用，强

46、化建立市场化机制和商业化服务模式 2015年10月 国家民用空间基础设施中长期发展规（2015-2025） 国家发改委、 财政部、国防科工局 提出亚米级的高分辨率遥感卫星星座将实行商业化的运营模式 2016 年 8 月 测绘地理信息事业”十三五“规划 国家发改委、国家测绘地理信息局 围绕新型基础测绘建设、开展地理国情常态化监测、加强应急测绘建设、统筹航空航天遥感测绘、推进全球地理信息资源开发五个方面 2016年11月 国土资源信息化”十三五“规划 国土资源部 全面建成以“国土资源云”为核心的信息技术体系，基本建成国土资源调查监测及监管体系。充分运用遥感监测技术对用地量大、违法用地量多而广的地区

47、开展全天候督察 2019 年 5 月 民用卫星遥感数据管理暂行办法 国家航天局 明确光学遥感数据公开标准不优于 0.5 米，微波遥感数据不优于 1 米。为国家卫星遥感数据的管理，推动数据共享、应用推广和相关文化产业提供有力的政策保障 资料来源：前瞻产业研究院，中信证券研究部 00362380020000192020遥感卫星发射数量546788896080其他国家海洋局中国资源卫星应用中心上海航天技术研究院中国气象局珠海欧比特中国航天科技集团有限公司中国科学院（CA

48、S）长光卫星中国人民解放军 航天宏图（航天宏图（688066.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.4.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 “十四五”空基建设市场空间广大，遥感导航卫星“十四五”空基建设市场空间广大，遥感导航卫星有望持续有望持续高密度发射。高密度发射。截至目前，中国星座计划中组网高分专项服务于国家 “一带一路” 倡议， 加快国产卫星应用 “走出去” ，向土耳其、巴西、埃及、伊朗、老挝等国家提供高分辨率卫星影像，将陆续补充发射，开启高分遥感智能化发展新征程；风云系列计划于 2021 年发射风云四号 B 星和风云三号 E星 2 颗卫星，在“十四五”期间还要发射 5

49、颗风云气象卫星，实现到 2035 年气象综合实力达到世界先进水平，建成气象强国的规划；北斗导航系统将于 2035 年建成以北斗系统为核心的，更加广泛、融合、智能的国家综合定位导航授时（PNT）体系。 公司起于国家重大科技专项，中游卡位优势明显公司起于国家重大科技专项，中游卡位优势明显 公司起于公司起于国家遥感重大科技专项，拓展导航和特种领域卫星应用建设国家遥感重大科技专项，拓展导航和特种领域卫星应用建设。公司业务起始于环境与灾害监测预报小卫星的地面应用系统和卫星工程的总体设计，抓住两个“十年”的时代机遇，通过参与国家空天基建布局，瞄准重大专项，积累超过 10 年的卫星地面应用系统的业界经验，并

50、在实践中突破关键核心技术。 1）参与融合基建和创新基建的建设任务参与融合基建和创新基建的建设任务，卫星发射支持空间基础设施业务线稳定增，卫星发射支持空间基础设施业务线稳定增长长。通过瞄准以地球模拟器为代表的科技设施建设，以传统的风云、海洋卫星、资源卫星为代表的遥感卫星地面应用建设，以及从“十二五” 、 “十三五”开展的地球模拟器为代表的重大科技基础设施建设等项目，积累经验，卡位中游地面系统建设赛道。受益于“十四五”我国遥感卫星的持续高密度发射，公司空间基础设施业务线未来有望维持稳定增长。在导航方面，2014 年公司承接北斗三号卫星地面系统的设计与开发，涉足北斗导航应用领域。 2）特种领域的卫星