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1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 C 维峰维峰(301328)证券证券研究报告研究报告 2022 年年 09 月月 14 日日 投资投资评级评级 行业行业 电子/其他电子 6 个月评级个月评级 买入(首次评级)当前当前价格价格 79.42 元 目标目标价格价格 106.46 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)73.26 流通A 股股本(百万股)16.51 A 股总市值(百万元)5,818.50 流通A 股市值(百万元)1,311.28 每股净资产(元)8.10 资产负债率(%)21.05 一年内最高/最低(元)99.80/77.
2、00 作者作者 潘暕潘暕 分析师 SAC 执业证书编号:S05 许俊峰许俊峰 分析师 SAC 执业证书编号:S03 资料来源:贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 国内工控连接器龙头,国内工控连接器龙头,三大下游驱动公司成长三大下游驱动公司成长 1、深耕工控二十年,定制化优势渐突显深耕工控二十年,定制化优势渐突显 维峰电子是国内工控连接器领域龙头,维峰电子是国内工控连接器领域龙头,1)公司自 2002 年成立以来专注于精密连接器的研发、设计、生产和销售,始终坚持自主创新,持续推动产品业向更高端升级,于 2010 年切入汽车领域、2015 年进
3、军新能源领域,目前可提供超过 15,000 种连接器产品。2)公司将客户需求定制化与半成品模块化、产品生产平台化相结合,经过技术积累,能够快速响应客户需求。目前客户包括汇川技术、比亚迪、泰科电子、台达电子等。2、工业工业 4.0+汽车汽车/新能源高景气新能源高景气+国产替代,连接器国产替代,连接器厂商厂商迎来春天迎来春天 1)工控连接器:)工控连接器:工业工业 4.0 时代时代市场市场增长可期增长可期,国内尚无大规模,国内尚无大规模企业企业。工业自动化时代的到来,连接器市场提供了强有力的增长动力。根据 Bishop&Associate 数据,2020 年工业控制连接器全球市场规模为 77.22
4、 亿美元。由于工控连接器的应用场景更为复杂,且客户需求不一,因而工控连接器产品具有“小批量、多品类、定制化”的特征,这就要求工控连接器厂商既需要具备一定的技术能力,又需要具备快速响应客户定制化需求的开发能力。因此目前市场由海外龙头主宰,如泰科电子、恩尼电子、Harting Technology 等,国内除维峰电子外尚无大规模企业。2)汽车)汽车/新能源连接器:新能源连接器:汽车电动汽车电动&智能化智能化+光伏装机量扩大,驱动连接器光伏装机量扩大,驱动连接器市场高增长。市场高增长。汽车智能化&电动化双轮驱动高速、高压连接器市场增长。根据 IEA 预测,2025 年全球新能源汽车销量将达到 114
5、2.95 万辆。光伏装机规模不断扩大,新能源连接器市场有望步入上行周期。根据 CPIA 预测 2025 年我国光伏装机量将达到 90-110GW。3、公司护城河优势稳固,产能释放助力业绩增长公司护城河优势稳固,产能释放助力业绩增长 维峰电子自成立以来致力于高精密度、高可靠连接器的研发生产,1)经过研发积累,公司已在产品开发方面形成了丰富案例库,能够快速响应客户的定制化需求;2)因在细分赛道的领先地位和优秀的管理水平,公司盈利能力远超同行业可比公司;3)IPO 募集资金拟用于产能扩张和新技术研发,随着新产能的达产和产品结构的逐步优化,公司业绩有望进一步提高。投资建议:投资建议:预计维峰电子 20
6、22-2024 年营收分别为 5.65/7.83/11.74 亿元,22-24 年净利润分别为 1.30/1.80/2.70 亿元,EPS 分别为 1.78/2.46/3.69 元/股。以 当 前 价 格79.42元 为 基 准,2022-2024年PE分 别 为44.71X/32.27X/21.52X。目标价格为 106.46 元。首次覆盖给予“买入”评级。风险风险提示提示:国际宏观经济政治形势波动风险;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;研发进程不及预期风险;外协供应商管理的风险;公司股本流通较少,股价或波动较大风险 财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023
7、E 2024E 营业收入(百万元)273.45 408.56 564.92 782.58 1,173.87 增长率(%)17.90 49.41 38.27 38.53 50.00 EBITDA(百万元)111.22 174.71 169.55 224.60 325.23 净利润(百万元)61.06 100.18 130.13 180.28 270.39 增长率(%)40.59 64.08 29.89 38.54 49.98 EPS(元/股)0.83 1.37 1.78 2.46 3.69 市盈率(P/E)95.30 58.08 44.71 32.27 21.52 市净率(P/B)19.72 1
8、4.72 10.70 8.04 5.85 市销率(P/S)21.28 14.24 10.30 7.43 4.96 EV/EBITDA 0.00 0.00 32.23 24.38 15.93 资料来源:wind,天风证券研究所 -34%-28%-22%-16%-10%-4%2%-012022-05C维峰创业板指 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.国内工控连接器龙头,迎来发展新机遇国内工控连接器龙头,迎来发展新机遇.4 1.1.公司概况:深耕工控二十年,定制化优势渐突显.4 1.2.经营模式:半成品模
9、块化开发+产品平台化生产,快速满足客户需求.5 1.3.公司架构:股权结构高度集中,核心人员产业经验丰富.7 1.4.财务状况:业绩不断高增长,三费控制能力强.8 2.工业工业 4.0+汽车汽车/新能源高景气新能源高景气+国产替代,连接器迎来春天国产替代,连接器迎来春天.9 2.1.工控连接器:市场主要由海外龙头主宰,国内尚无大规模企业.11 2.1.1.工业 4.0 时代到来,工控连接器发展势头强劲.11 2.1.2.工控领域企业需兼具技术实力和快速响应定制化能力.11 2.2.新能源/车:汽车智能&电动化+光伏装机量增加,驱动连接器市场增长.13 2.3.国产替代:政策支持叠加下游自有品牌
10、崛起,国产化替代加速前进.14 3.公司护城河优势稳固,产能释放助力业绩增长公司护城河优势稳固,产能释放助力业绩增长.15 3.1.“技术优势+平台化快速响应+精密制造”共筑企业护城河.15 3.2.业绩体量成长空间广阔,盈利能力同行业领先.16 3.3.扩大产能+新品研发,公司发展信心充足.16 4.盈利预测盈利预测.17 5.风险提示风险提示.18 图表目录图表目录 图 1:维峰电子发展历程.4 图 2:公司产品主要应用领域示意图.5 图 3:公司产品体系示意图.5 图 4:公司营收结构(按客户类型分)(单位:万元).6 图 5:维峰电子股权结构(截至 2022.9.14).7 图 6:公
11、司营收结构(按下游应用分,百万元).8 图 7:公司主要产品价格(按业务类型分类,元/KPCS).8 图 8:公司营收情况(亿元).8 图 9:公司扣非归母净利润情况(亿元).8 图 10:公司毛、净利率情况(%).9 图 11:公司分产品毛利率情况(%).9 图 12:公司三费占当期营收比例情况(%).9 图 13:公司研发投入情况.9 图 14:连接器产业链上下游情况.9 图 15:全球连接器市场规模(亿美元).10 图 16:2020 年连接器市场下游应用占比(%).10 图 17:我国连接器市场规模(亿美元).10 0UTU3W1WYYmOsQ7N8QaQmOqQmOtRlOpPwPe
12、RnMsP9PoPnNwMoOnPMYrQqN 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 18:2020 年全球连接器市场区域分布情况(%).10 图 19:2016-2022E 我国工业自动化市场规模(亿元).11 图 20:我国工业自动化本土品牌份额(%).11 图 21:连接器生产工艺流程.12 图 22:泰科电子 2010-2021 年工控领域营收(百万美元).12 图 23:2016-2021 年我国新能源汽车销量(万辆).13 图 24:全球新能源汽车销量预测(万辆).13 图 25:我国新能源光伏装机量预测(GW).13 图 26
13、:公司产品设计分析图.15 图 27:公司模具示意图.16 图 28:同行可比公司营收规模(亿元).16 图 29:同行可比公司毛利率水平(%).16 表 1:维峰电子主要产品及客户.4 表 2:公司客户分类.5 表 3:维峰电子 2019-2021 年产销量情况(单位:KPCS).6 表 4:核心人员公司经历.7 表 5:工控领域主要产品单机连接器用量.11 表 6:工控连接器 vs 消费电子连接器.11 表 7:相关支持性政策法规.14 表 8:公司 IPO 募集资金用途.16 表 9:公司未来研发方向.17 表 10:营收拆分预测(百万元).17 表 11:营业成本拆分预测(百万元).1
14、7 表 12:同行业可比公司 PE(2022.9.9).18 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.国内工控连接器龙头国内工控连接器龙头,迎来迎来发展发展新机遇新机遇 1.1.公司概况:深耕工控二十年,定制化优势渐突显公司概况:深耕工控二十年,定制化优势渐突显 维峰电子维峰电子是国内工控连接器领域龙头,是国内工控连接器领域龙头,公司自2002年成立以来专注于精密连接器的研发、设计、生产和销售,始终坚持自主创新,持续推动产品业向更高端升级,目前可为工业控目前可为工业控制、汽车、新能源汽车等领域客户制、汽车、新能源汽车等领域客户提供超过提供超过
15、 15,000 种产品种产品。公司的公司的发展历程可分为三个阶段:发展历程可分为三个阶段:1)初创阶段(初创阶段(2002-2010 年),年),主营排针、排母、牛角、简牛系列等基础产品,面向电脑及周边领域。而后,通过设立模具加工中心、注塑车间等不断完善生产制造体系,于 2004 年取得美国 UL、加拿大 CUL 安规认证,同时开发出 Wafer 系列产品,逐步将业务重心业务重心转移到工业控制领域转移到工业控制领域;2)成长阶段()成长阶段(2010-2015 年)年),公司于2010 年开始进军汽车领域,进军汽车领域,并获汽车行业 ITAF16949 质量体系认证。在 2013 年先后引进精
16、益生产管理模式,以及 CAE 产品开发、Model3D 模流分析仿真软件,优化生产管理效率的同时强化产品开发能力;3)高速发展阶段)高速发展阶段(2015 年至今),年至今),公司于 2015 年陆续推出主要用于太阳能逆变器的简牛、牛角等产品,切入切入新新能源领域,能源领域,并开发 I/O 系列产品,进一步完善了工业控制连接器的应用场景。图图 1:维峰电子发展历程维峰电子发展历程 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 公司已形成以工业控制连接器为主体,汽车及新能源连接器为两翼的发展格局公司已形成以工业控制连接器为主体,汽车及新能源连接器为两翼的发展格局。尤其在工业控制连接器领域处于国内领先水平
17、,工控产品种类全,是工业控制连接器国产化代表性企业。1)工业控制领域工业控制领域:产品可应用在伺服电机、可编程逻辑控制器(PLC)、机械手臂、工业电脑等工业控制与自动化设备。由于应用设备长期在振动和噪音环境中不间断运作,应用场景复杂多样,零部件维修或更换成本高,对工业控制连接器的可靠性及耐用性要求较高;2)汽车领域汽车领域:产品可应用在新能源汽车最为核心的电池、电机和电控系统(简称“三电系统”),以及车载媒体设备、高清影像系统等。汽车连接器需关注行驶状态下人车交互间的数据传输,连接器稳定性成为安全性能重要指标之一,同时要求汽车连接器匹配汽车厂商的高集成度、高精度 及轻量化标准,降低整车能耗;3
18、)新能源领域新能源领域:公司产品主要应用在太阳能及风能逆变系统。逆变器承载持续电流易导致元器件加速老化,对连接器的高电气及机械性能提出较高要求。表表 1:维峰电子主要产品及客户维峰电子主要产品及客户 产品产品 图例图例 特点与优势特点与优势 产品应用产品应用 主要客户主要客户 工业控制板对板连接器 多用于信号传输与供电,传输速率从 5Gbps-30Gbps,可提供 SMT、THT 等各种线路板安装方式 广泛应用于伺服电机、可编程控制器、机械手臂、工业电脑、变频控制器、数据存储设备、仪器仪表汇川技术、汇川技术、台达电子、泰科电子泰科电子 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文
19、之后的信息披露和免责申明 5 工业控制线对板连接器 多用于信号输入及输出,传输速率从 5Gbps 到 30Gbps 不等,具有即插即用、抗干扰的特点,可提供 18-36AWG 多种线径规格方案 等 汽车连接器 多用于信号传输与供电,防水等级达到 IP67、IP68、IP6K9K,具有端子加固、互配防呆及二次锁扣设计,抗震动性强,有稳定的接触与传输性能;广泛应用于新能源汽车的电池、电机和电控系统,以及车载媒体设备、毫米波雷达、高清影像系统等 比亚迪、上比亚迪、上汽、汽、安波福 新能源连接器 多用于信号控制传输,具有双触点、多触 点端子结构设计,实现可靠连接的同时延长使用寿命;主要应用于太阳能及风
20、能逆变器 阳光电源、阳光电源、固 德 威、Solaredge 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 定位中高端高毛利产品,重点服务优质客户群。定位中高端高毛利产品,重点服务优质客户群。公司以提供优质而有差异化的产品为核心,定位于中高端毛利率较高的产品,集中优势力量提高特定服务范围内的服务质量,积累了丰富的客户资源,是汇川技术、比亚迪、阳光电源、台达电子、安波福、泰科电子汇川技术、比亚迪、阳光电源、台达电子、安波福、泰科电子等知名企业的供应商。借助强大的研发实力和产品优势,公司在国内行业龙头客户的市场开发方面卓有成效,如汇川技术、比亚迪等,以国内工控龙头汇川技术为代表的客户销售额实现了快速增长,
21、2019-2021 年间销售额增幅 89.24%。伴随行业龙头的发展,公司销售联动增长,前五大客户中汇川技术和合肥鑫硕的终端用户阳光电源在 2021 年前三季度的销售额分别同比增长 64.82%、29.09%,公司销售也随之增长。表表 2:公司客户分类公司客户分类 客户类型客户类型 客户代表名称客户代表名称 客户特征客户特征 产品特点产品特点 品牌商 泰科电子 Wrth 集团 将部分产品交由公司开发并生产,对产品性能、品质及服务均具有更高要求 高成本、高价格、高毛利 终端厂商 汇川技术 比亚迪 为近年来公司大力开拓国内直销渠道所积累的核心客户,是未来国内市场开拓的重点,该部分客户经历了较为严格
22、的供应商及产品认证过程,对产品性能、品质及服务同样具有较高要求 以内销为主,销售定价低于品牌商客户 电子元器件 贸易商-在服务市场长尾需求方面具有效率优势,在公司前期市场开拓及客户对接方面发挥了重要作用 具有“小批量、多品种”的特点,公司销售体系的重要构成部分,其销售定价总体略低于品牌商及终端直销客户 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 1.2.经营模式:经营模式:半成品模块化半成品模块化开发开发+产品平台化生产,快速满足客户需求产品平台化生产,快速满足客户需求 研发模式研发模式:以标准化的生产模式满足定制化的客户需求。以标准化的生产模式满足定制化的客户需求。由于公司客户产品具有“小批量、小
23、批量、定制化定制化”的特点,维峰电子将客户需求定制化与半成品模块化、产品生产平台化相结合,在已成型的半成品模块上再进行产品定制化设计,缩短研发周期,快速响应客户需求。公司经过研发积累,已建立丰富的标准产品案例库,覆盖诸多应用场景,能够在获知客户需求后及时匹配对应解决方案。图图 2:公司产品主要应用领域示意图公司产品主要应用领域示意图 图图 3:公司产品体系示意图公司产品体系示意图 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 生产模式:生产模式:“以销定产以销定产”合理控制库存
24、合理控制库存。公司在与客户签订框架销售合同后,研发中心根据客户具体需求进行产品的开发设计,通过小批量试制、测试送样并经客户承认封样后,再转批量生产,以保证产销的均衡,2019-2021 年,公司产能利用率、产销率均保持在 90%。表表 3:维峰电子维峰电子 2019-2021 年产销量情况年产销量情况(单位:(单位:KPCS)工业控制连接器工业控制连接器 汽车连接器汽车连接器 新能源连接器新能源连接器 2021 年 产量 373124.68 62591.43 47744.19 销量 352365.13 59109.03 45087.85 产销率 94.44%产能利用率 98.31%2020 年
25、 产量 274862.61 46602.76 23610.82 销量 262217.92 44458.86 22524.64 产销率 95.40%产能利用率 94.97%2019 年 产量 232572.66 39837.8 14794.28 销量 234339.89 40140.51 14906.70 产销率 100.76%产能利用率 90.87%资料来源:招股说明书,天风证券研究所 销售模式:直销销售模式:直销模式,独立面对市场。模式,独立面对市场。目前公司客户既包括终端厂商、电子元器件贸易商,终端厂商、电子元器件贸易商,又包括品牌商客户。又包括品牌商客户。其中终端厂商主要为汇川技术、比亚
26、迪等直接使用公司产品的客户;电子元器件贸易商主要为行业内众多专业从事电子元器件贸易的公司,根据市场需求采购后对外销售;值得一提的是品牌客户,主要包括泰科电子、Wrth 集团等国际知名连接器大厂,该类客户通过委托维峰设计产品并采购后贴牌对外销售,品牌客户的采购品牌客户的采购进一步印进一步印证证了公司了公司的的研发能力研发能力和和产品质量。产品质量。图图 4:公司营收结构(按客户类型分)公司营收结构(按客户类型分)(单位:万元)(单位:万元)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 1.3.公司架构:公司架构:股权
27、结构股权结构高度高度集中集中,核心核心人员产业人员产业经验丰富经验丰富 股权结构集中,股权结构集中,国资注入提振发展信心。国资注入提振发展信心。截至 2022 年 9 月 14 日,李文化(董事长&总经理)直接持有公司 31.28%股份,通过康乃特间接控制公司 11.37%的股份;其妻罗少春(董事)直接持有公司 17.06%的股份;其子李睿鑫直接持有公司 5.69%的股份。上述三人合计直接或间接控制公司 65.4%的股份,同时三人均在公司担任重要职位,对公司日常经营决策等拥有重大影响,为公司的共同实际控制人。除此之外,公司前十大股东中,莞金产投的实控人为东莞市人民政府国有资产监督管理委员会,国
28、资注入为公司发展注入强心剂。图图 5:维峰电子股权结构(截至:维峰电子股权结构(截至 2022.9.14)资料来源:wind,天风证券研究所 核心人员核心人员工作工作经验丰富经验丰富,均有国际大厂任职经历,均有国际大厂任职经历。公司现任工程总监、营销中心总经理等重要高管人员具有丰富的工作经历和产业经验,为公司的日常经营和未来发展带来了重要经验。表表 4:核心人员公司经历核心人员公司经历 姓名姓名 主要工作经历主要工作经历 肖小平 1996 年 7 月至 1999 年 10 月,担任富士康富士康集团富弘公司模具开发组长;1999 年 10 月至 2002 年 4 月,担任深圳得润电子得润电子有限
29、公司模具开发组长;2002 年 5 月至 2010 年 9 月,担任富加宜工程部主管;2010 年 10 月至 2018 年 6 月,担任泰科电子泰科电子上海(深圳)分公司产品经理;2018 年 7 月至 2020 年 4 月,担任深圳巴斯巴科技发展有限公司研究院院长;2020 年 11 月至今,担任公司工程总监。刘辉 2006 年 8 月至 2007 年 9 月,担任钿航电子有限公司工程师;2007 年 9 月至 2008 年 9 月,担任丞泰塑胶五金电子有限公司工程师;2008 年 10 月至 2013 年 2 月,担任东莞黄江立洋电机厂工程部工程组长;2013 年 2 月至今,担任维峰有
30、限及公司产品开发部开发工程师。周松林 2000 年 7 月至 2000 年 9 月,担任瑞立集团有限公司模具设计工程师;2001 年 5 月至 2003 年 11 月,担任台达电子台达电子(东莞)有限公司质量工程师;2003 年 12 月至 2004 年 9 月,担任泰科电子泰科电子(东莞)有限公司高级质量工程师;10691.0712635.1818285.687704.548978.2314511.294588.135554.877760.630%20%40%60%80%100%201920202021终端厂商电子元器件贸易商品牌商客户 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读
31、正文之后的信息披露和免责申明 8 2004 年 10 月至 2007 年 10 月,任香港美资安普有限公司深圳代表处质量主管;2007 年 10 月至 2020 年 4 月,历任泰电子(上海)深圳分公司质量、采购主管;2020 年 7 月至今,担任公司营销中心市场部经理。黄承民 2006 年 5 月至 2008 年 5 月,先后任安费诺安费诺硕民科技(深圳)有限公司制工部组长、工程师;2008 年 6 月至 2010 年 2 月,任丞泰塑胶制品(深圳)有限公司自动化部课长;2011 年 5 月至 2014 年 4 月,任泰强电子(深圳)有限公司工程三部经理;2015 年 1 月至 2015 年
32、 10 月,担任深圳市金科基电子有限公司自动化部课长;2015 年 10 月至今,担任维峰有限及公司制造工程部副经理。资料来源:招股说明书,天风证券研究所 1.4.财务状况:财务状况:业绩业绩不断高增长,不断高增长,三费控制能力强三费控制能力强 工控工控领域领域营收营收不断增长不断增长,汽车汽车+新能源新能源高景气高景气为为业绩业绩提供提供新新增增量。量。1)受益于连接器下游应用市场高景气,叠加国产替代进程加速与产品结构优化,维峰电子在近 3 年实现了产品的量、价双升,营业收入由 2018 年的 2.29 亿元增长至 2021 年的 4.09 亿元,CAGR=21.33%。其中工业控制连接器业
33、务提供业绩增长核心驱动,产品销售占比超 70.00%,工控连接器业务营收 2019-2021 年间由 1.78 亿增长至 2.99 亿,CAGR=29.61%。2)公司汽车、新能源产品的不断推出和客户的顺利拓展,汽车与新能源业务进入高速增长阶段,其中汽车/新能源连接器业务 2021 年度营业收入同比分别增长 49.88%和 96.74%,为业绩增长提供新增量。图图 6:公司营收结构(按下游应用分,百万元)公司营收结构(按下游应用分,百万元)图图 7:公司主要产品价格(按公司主要产品价格(按业务类型分类,元业务类型分类,元/KPCS)资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证
34、券研究所 图图 8:公司营收情况(亿元)公司营收情况(亿元)图图 9:公司:公司扣非归母扣非归母净利润情况(亿元)净利润情况(亿元)资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 176.65177.52207.83299.3729.8432.4739.1858.7316.5015.1122.0243.320050020021工业控制连接器汽车连接器新能源连接器其他主营业务其他业务757.52792.6849.61808.8881.36993.591013.47997.6960.866006507007508008509009
35、509年2020年2021年工业控制连接器汽车连接器新能源连接器2.292.322.734.091.12%17.90%49.41%0.01.02.03.04.05.020021营业收入(亿元)yoy(%)0.430.430.600.960.38%39.93%59.71%0.00.20.40.60.81.01.220021净利润(亿元)yoy(%)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 毛毛利率利率稳定稳定保持保持高水平,高水平,净利率净利率持续持续提高提高。维峰电子 2018-20
36、21 年综合毛利率均在 45%以上,2019 年公司毛利率略有下滑主要系受宏观经济影响,2021 年主要因上游铜等原材料涨价,公司成本略有上升,但总体在可接受范围内波动。公司盈利能力水平较高且保持稳定,主要系坚持高品质、差异化市场定位。深耕工控连接器市场,由于工控连接器国产化率较低,公司在国内尚无主要竞争对手;除此之外,公司锚定汽车&新能源两大高壁垒、高成长的赛道作为新产品拓展方向。同时公司通过内部生产管理,提高生产效率,净利润由 2018 年的 0.43 亿元增长至 2021 年的 0.96 亿元,CAGR=30.70%。图图 10:公司毛、净利率情况(公司毛、净利率情况(%)图图 11:公
37、司分产品毛利率情况(公司分产品毛利率情况(%)资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 三费控制能力强,三费控制能力强,高高研发研发投入投入系系公司公司成长成长的源的源动力动力。1)公司管理费用逐年下降,2021 年管理费用率为 3.86%,2019 和 2020 年度管理费用-咨询服务费较高系为各咨询服务项目产生的服务费用较高所致;销售、财务费用率保持在 5%、2%以下,期间费用管控能力较强。2)研发费用率保持在 10%以上,高研发投入保证了公司在技术方面的先进性。图图 12:公司三费占当期营收比例情况(公司三费占当期营收比例情况(%)图图 13:公司研发投入情
38、况公司研发投入情况 资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 2.工业工业 4.0+汽车汽车/新能源高景气新能源高景气+国产替代国产替代,连接器迎,连接器迎来来春天春天 连接器是一种连接电气端子以形成电路的耦合装置,连接器是一种连接电气端子以形成电路的耦合装置,作为关键基础元器件用以实现电线、电缆、印刷电路板和电子元件之间的连接,从而传输信号或电磁能量,并保持系统与系统之间不发生信号失真和能量损失等变化。连接器行业的上游产业连接器行业的上游产业包括金属表面处理服务、金属材料、塑胶原料等,因此连接器公司的原材料成本在一定程度上会受到铜、锡、镍和石油等大宗商品价格的影
39、响;连接器行业的下游连接器行业的下游应用十分广泛,应用十分广泛,主要包括通信、汽车、消费电子和工业控制等。图图 14:连接器产业链上下游情况连接器产业链上下游情况 46.92%45.49%47.74%45.71%11.59%18.70%22.34%24.54%0%10%20%30%40%50%60%20021毛利率净利率46.19%44.13%47.35%44.56%54.02%54.53%52.67%51.10%35%40%45%50%55%60%65%20021工业控制连接器汽车连接器新能源连接器其他主营业务0%5%10%15%20%201820
40、1920202021管理费用销售费用财务费用0.230.300.300.4310.04%12.93%10.99%10.51%0.00.10.20.30.40.520021研发费用(亿元)占营收比例(%)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 下游下游汽车汽车电动电动&智能化智能化+新能源新能源高高景气景气+工业工业 4.0 驱动连接器市场迎来高增长驱动连接器市场迎来高增长。根据Bishop&Associates 数据显示,全球连接器市场从 2015 年的 520.50 亿美元增长至 2
41、020 年的 627.27 亿美元,2019、2020 年来受宏观经济和疫情因素影响市场规模出现负增长,但2021 年以来,在全球疫情逐渐企稳,新能源、新能车和工业控制持续升级的需求拉动下,连接器市场有望迎来新一波高增长。图图 15:全球连接器市场规模(亿美元)全球连接器市场规模(亿美元)图图 16:2020 年年连接器市场下游应用占比(连接器市场下游应用占比(%)资料来源:Bishop&Associates,天风证券研究所 资料来源:Bishop&Associates,天风证券研究所 我国是我国是全球全球最大的连接器最大的连接器区域区域市场,市场,国产替代国产替代机遇难得机遇难得未来可期未来
42、可期。1)2020 年我国连接器市场规模占全球市场的 32.18%,位列世界第一;2)供应链安全逐渐成为各大终端厂商关注的重点问题,多重因素利好国内连接器厂商拓展国内客户,加大国内市场的市占率。图图 17:我国连接器市场规模(亿美元)我国连接器市场规模(亿美元)图图 18:2020 年年全球全球连接器连接器市场市场区域分布情况区域分布情况(%)520.50 541.64 601.16 667.10 641.69 627.27 4.06%10.99%10.97%-3.81%-2.25%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%00500600700800201520
43、0192020全球连接器市场规模(亿美元)yoy(%)23.08%22.55%13.32%12.31%6.93%21.81%通信汽车消费电子工业控制轨道交通其他147.19 164.65 190.82 209.33 194.77 201.84 11.86%15.89%9.70%-6.96%3.63%-10%-5%0%5%10%15%20%05002001820192020我国连接器市场规模(亿美元)yoy(%)32.18%21.51%20.47%14.42%7.06%4.36%中国北美欧洲亚太其他国家日本其他 公司报告公司报告|
44、首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 资料来源:Bishop&Associates,天风证券研究所 资料来源:Bishop&Associates,天风证券研究所 2.1.工控连接器工控连接器:市场市场主要由主要由海外龙头海外龙头主宰主宰,国内尚无大规模,国内尚无大规模企业企业 2.1.1.工业工业 4.0 时代到来,时代到来,工控连接器发展势头工控连接器发展势头强劲强劲 工业控制系统中包含大量电气元件及设备,从 PCB 线路板、传感器,到驱动器、电机,再到工业电脑、电气柜等,都需相互连接协同工作,形成了对工业控制连接器的较高需求。例如:中小型可编程逻辑控制器单
45、机用连接器数量约为 30-55PCS,大型可编程逻辑控制器单机用连接器数量约 80-100PCS,根据 IHS 数据显示,2019 年全球可编程逻辑控制器销量已达到 1280.32 万台。表表 5:工控领域工控领域主要主要产品产品单机单机连接器用量连接器用量 产品产品 连接器用量连接器用量 中小型逻辑控制器 30-55PCS 大型可编程逻辑控制器 80-100PCS 工业电脑 65-80PCS 伺服电机 20-50PCS 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 近年来,工业自动化时代的到来,为连接器市场提供了强有力的增长动力。根据 Bishop&Associate 数据显示,2020 年工业控制
46、连接器全球市场规模年工业控制连接器全球市场规模为为 77.22 亿美元,亿美元,2010-2020 年年 CAGR 约为约为 4.03%。我国工业自动化虽起步较晚,但凭借持续增长的经济规模及市场容量,发展势头强劲。根据中国工控网数据显示,我国工业自动化本土品牌份额从 2015 年的 34.30%增长至 2020 年的 40.80%,我国工业自动化市场规模也从 2016 年的 1,422 亿元增加至 2020 年的 1,895 亿元,CAGR=7.44%,预计 2022 年将达到 2087 亿元。图图 19:2016-2022E 我国工业自动化市场规模(亿元)我国工业自动化市场规模(亿元)图图
47、20:我国工业自动化本土品牌份额(我国工业自动化本土品牌份额(%)资料来源:中国工控网,天风证券研究所 资料来源:中国工控网,天风证券研究所 2.1.2.工控领域工控领域企业企业需兼具需兼具技术技术实力实力和和快速响应定制化能力快速响应定制化能力 从核心技术方面看:从核心技术方面看:相较于消费电子连接器,工业控制连接器的应用场景环境更加恶劣,因此对产品抗震动、耐高温、防水性、耐腐蚀等提出了更高要求,这也对工控连接器厂商的技术能力提出了更高的要求。表表 6:工控连接器工控连接器 vs 消费电子连接器消费电子连接器 类型类型 工业控制连接器工业控制连接器 消费电子连接器消费电子连接器 性能要求 接
48、触件抗盐雾要求:48h;工作温度:-40125;抗振动要求:实验加速度达10 m/s,实验时间24h;高温寿命测试要求:1000h 接触件抗盐雾要求:24h;工作温度:-2585;抗振动要求:实验加速度达 5 m/s,实验时间 6h;高温寿命测试要求:96h 整体方案 强调产品的稳定性和可靠性,需配备较强的锁定保持、抗震动装置,在恶劣环境下实现无间断接触,关注产品的小型化和轻型化,不涉及强震动环境,产品寿命要求不高 0620871.9%16.5%10.4%1.9%1.6%4.3%5.6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0500100
49、002016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E市场规模(亿元)yoy(%)34.30%35.20%35.60%36.30%37.90%40.80%30%32%34%36%38%40%42%2001820192020本土化市场份额(%)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 产品寿命要求高 结构设计 接触件采用双触点、多触点设计,降低震动环境下触点失效概率;采用弹力臂增益设计,防止高温环境下弹片应力松弛;增加密封圈,并采取灌封密封结构设计,提升防水性 产品结构一般无特别要求,
50、符合安装精度,满足消费类电子产品所需机械性能和电气性能即可 材料选型 金属材料选用高性能小晶粒磷青铜、镍青铜、铍铜等;塑胶原料以耐高温、耐折弯和防拉裂 PA9T、LCP 为主;电镀材料包括金、银、锡 金属材料选用磷青铜、黄铜;塑胶原料以 PBT 为主,少量PA66 材料;电镀材料包括金、锡 生产工艺 注塑、冲压环节采用 CCD 尺寸全检,触点镀金厚度在 0.1m 以上,电镀后对镀层增加封孔处理,提高其抗腐蚀能力,振动测试加速度达 10 m/s+注塑、冲压环节采用人工尺寸抽检,触点镀金厚度在 0.02m 左右,振动测试要求加速度为 5 m/s 左右 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 从工艺从
51、工艺流程流程方面看:方面看:工业控制连接器生产所需注塑、冲压、金属表面处理及组装技术属于行业通用技术,与其他领域连接器具有相似性。但不同领域连接器企业在不同环节具体参数指标设置、产品结构实现以及产品质量控制等方面所需工艺上具有一定侧重和特点,因而形成了各自的专利技术。图图 21:连接器连接器生产工艺流程生产工艺流程 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 从从研发生产方面看:研发生产方面看:由于工控领域的客户众多,且各家需求不一,因而工控连接器产品具有“小批量、多品类、定制化”的特征,这就要求工控连接器行业公司具有快速开发的生产模式,同时公司渠道管理能力也是重要的能力之一。工控工控市场市场主要由
52、主要由海外龙头海外龙头主宰主宰,国内尚无大规模,国内尚无大规模企业企业。据前所述,工控连接器厂商既需要具备一定的技术能力,又需要具备快速响应客户定制化需求的开发能力,因此当前市场的主要公司系国际领先企业,如泰科电子、恩尼电子、Harting Technology 等,而国内则以维峰电子为代表,尚无其他竞争对手。图图 22:泰科电子泰科电子 2010-2021 年工控领域营收(百万美元)年工控领域营收(百万美元)公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 资料来源:泰科电子年报,天风证券研究所 2.2.新能源新能源/车:车:汽车智能汽车智能&电动化电
53、动化+光伏装机量增加,驱动连接器市场增长光伏装机量增加,驱动连接器市场增长 汽车是连接器最重要的下游领域之一,智能化汽车是连接器最重要的下游领域之一,智能化&电动化双轮驱动高速、高压连接器市场增电动化双轮驱动高速、高压连接器市场增长。长。根据 Bishop&Associates 数据,汽车是重要的下游应用,2020 年占比达到 22.55%;根据 IEA 预测,2025 年全球新能源汽车销量将达到 1142.95 万辆,2030 年全球新能源汽车销量有望增至 2242.51 万辆。在汽车智能化驾驶机遇下,多传感器、域集中式趋势驱动高速连接器需求;同时新能源汽车的快速出货,驱动了高压连接器用量显
54、著提升。图图 23:2016-2021 年我国新能源汽车销量(万辆)年我国新能源汽车销量(万辆)图图 24:全球新能源汽车销量预测(万辆)全球新能源汽车销量预测(万辆)资料来源:中国汽车工业协会,天风证券研究所 资料来源:IEA,天风证券研究所 光伏装机规模不断扩大,新能源连接器市场有望步入上行周期。光伏装机规模不断扩大,新能源连接器市场有望步入上行周期。新能源连接器在光伏面板、电池组件、汇流箱和逆变器等产品中均需用到,且此类装置对连接器的安全性要求较高。我国已经提出了 2030 年“碳峰值”,2060 年“碳中和”发展目标,在国家政策的持续推动下,新能源市场规模稳健增长,新能源连接器的需求也
55、将逐步提升。图图 25:我国新能源光伏装机量预测(我国新能源光伏装机量预测(GW)7 377-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500025002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Industrial equipmentyoy(%)50.777.7125.6120.6136.7352.1-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05010
56、003504002001920202021销量(万辆)yoy(%)05001,0001,5002,0002,50020202025E2030E纯电动插电式混合燃料电池 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 资料来源:CPIA,天风证券研究所 2.3.国产替代:国产替代:政策政策支持支持叠加下游自有品牌崛起,国产叠加下游自有品牌崛起,国产化化替代替代加速前进加速前进 多项政策助力下游市场快速发展,连接器行业充分受益。多项政策助力下游市场快速发展,连接器行业充分受益。公司处于电子元器件行业下属的连接器子
57、行业,产品广泛应用于工业控制、汽车及新能源等细分领域。我国对基础电子元器件产业先后出台多项扶持政策,同时近年来加大对智能制造尤其是新兴的工业互联网以及新能源汽车产业的支持力度。相关发展和扶持政策对连接器以及包括工业控制、汽车及新能源在内的下游市场健康发展提供了良好的制度保障,未来高速连接器产品布局将更加完善。表表 7:相关支持性政策法规相关支持性政策法规 政策名称政策名称 部门部门 时间时间 相关内容相关内容“十四五”智能制造发展规划(征求意见稿)工信部 2021.4 针对感知、控制、决策、执行等环节的短板弱项,加强用产学研联合创新,突破一批“卡脖子”基础零部件和装置。推动先进工艺、信息技术与
58、制造装备深度融合,通过智能车间/工厂建设,带动通用、专用智能制造装备加速研制和迭代升级。推动数字孪生、人工智能等新技术创新应用,研制一批国际先进的新型智能制造装备 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 全国人民代表大会 2021.3 坚持扩大内需这个战略基点,加快培育完整内需体系,把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来,以创新驱动、高质量供给引领和创造新需求。畅通国内大循环,促进国内国际双循环 基础电子元器 件产业发展行动 计划(2021-2023年)工信部 2021.1 到 2023 年,优势产品竞争力进一步增强,产业链安全供应水平显著提
59、升,面向智能终端、5G、工业互联网等重要行业,推动基础电子元器件实现突破,增强关键材料、设备仪器等供应链保障能力,提升产业链供应链现代化水平。电子元器件销售总额达到电子元器件销售总额达到 21,000 亿元亿元,进一步巩固我国作为全球电子元器件生产大国的地位,充分满足信息技术市场规模需求。突破一批电子元器件关键技术,行业总体创新投入进一步提升,射频滤波器、高速连接器高速连接器、片式多层陶瓷电容器、光通信器件等重点产品专利布局更加完善 工业互联网创 新发展行动计划(2021-2023 年)工信部 2020.12 到 2023 年,工业互联网新型基础设施建设量质并进,新模式、新业态大范围推广,产业
60、综合实力显著提升。智能化制造、网络化协同、个性化定制、服务化延伸、数字化管理等新模式新业态广泛普及。重点企业生产效率提高 20%以上,新模式应用普及率达到 30%,制造业数字化、网络化、智能化发展基础更加坚实,提质、增效、降本、绿色、安全发展成效不断提升 新能源汽车产业发展规划(2021-2035)国务院 2020.11 到到 2025 年新能源汽车产销占比达到汽车总量的年新能源汽车产销占比达到汽车总量的 20%。2021 年起,国家生态文明试验区、大气污染防治重点区域的公共领域新增或更新公交、出租、物流配送等车辆中新能源汽车比例不低于 80%广东省培育新能广东省发2020.9 大力发展先进核
61、能、海上风电、太阳能等优势产业,加快培育氢能、储能、2.74.510.9 10.615.1334.55344.2630.148.2556070809048.26575906080100120保守情况乐观情况 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 源战略性新兴产业集群行动计划(2021-2025 年)改委等部门 智慧能源等新兴产业,建设沿海新能源产业带和省内差异布局的产业集聚区,助推能源清洁低碳化转型,到到 2025 年,全省非化石能源消费约占全省能源年,全省非化石能源消费约占全省能源消费总量的消费总量的 30%,形成国内
62、领先、世界一流的新能源产业集群 制造业设计能力提升专项行动计划(2019-2022 年)工信部、发改委、等部门 2019.11 运用新材料、新技术、新工艺,在轻工纺织、汽车、工程动力机械、电力装备、石化装备、重型机械和电子信息等具有一定比较优势的产业,实现设计优化和提升,推动传统产业转型升级 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 下游本土企业崛起,加速推进国产替代进程。下游本土企业崛起,加速推进国产替代进程。目前,高端连接器市场还是以国际一流厂商为主,但下游本土企业的崛起同时也推动了国内厂商的壮大。国际贸易摩擦与全球新冠疫情蔓延背景下,国际厂商交付能力受限,而国内厂商研发能力持续提高,具有低成
63、本、贴近客户、反应灵活等优势,越来越多的下游本土企业倾向于采购同等质量标准下价格更优惠、供应商与生产地更近的国产连接器,加速推进连接器的国产化替代和本土化生产进程。3.公司护城河优势稳固,产能释放助力业绩增长公司护城河优势稳固,产能释放助力业绩增长 维峰电子自成立以来致力于高精密度、高可靠连接器的研发生产,1)经过研发积累,公司已在产品开发方面形成了丰富案例库,能够快速响应客户的定制化需求;2)因在细分赛道的领先地位和优秀的管理水平,公司盈利能力远超同行业可比公司;3)IPO 募集资金拟用于产能扩张和新技术研发,随着新产能的达产和产品结构的逐步优化,公司业绩有望进一步提高。3.1.“技术优势技
64、术优势+平台化快速响应平台化快速响应+精密制造精密制造”共筑企业护城河共筑企业护城河 掌握掌握核心技术核心技术+平台化快速响应平台化快速响应,护城河护城河优势显著优势显著。1)截至 2021 年 12 月 31 日,维峰电子已取得境内专利 98 项,其中发明专利 6 项,实用新型专利 90 项,外观设计专利 2 项,以及德国实用新型专利 1 项。公司目前已经掌握小间距浮动式板对板连接器、小间距高频高速板对板连接器、模组化集成式连接器等高性能专业型连接器产品的核心技术。2)公司通过引进国内外先进的连接器 CAE 仿真设计软件及 3D 模流分析软件,有效缩短了新产品的开发周期,并在华东、华南两大营
65、销中心设立大客户部,保证了对客户需求的快速响应。相较于国内连接器厂商在产品品质、产品丰富性及定制化方面存在优势,而相较国际一流厂 商则在成本控制、客户响应方面表现更优。图图 26:公司产品设计公司产品设计分析分析图图 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 自研自研模具模具性能优,性能优,精密制造精密制造能力强能力强。1)公司通过设立模具研发和加工中心,专门负责精密塑胶和五金模具的自主研发和加工。目前自主开发的精密五金模具整体精度可达 5um,模具零件硬度可达 HRA92,表面光洁度可达 Ra0.04,开模能力达到 12 套/月,自主开发的精密塑胶模具整体精度可达 1um,表面光洁度可达 Ra0
66、.04,开模能力达到 18 套/月。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 2)在模具开发阶段,公司亦通过引入 SMED 模具快速切换体系,缩短模具开发周期,一般模具开发周期为 20-25 天左右,复杂模具开发周期仅需 25-35 天。图图 27:公司模具示意图公司模具示意图 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 3.2.业绩体量成长空间广阔,盈利能力同行业领先业绩体量成长空间广阔,盈利能力同行业领先 由于维峰电子主营工控领域连接器,国内暂无主营工控行业的可比公司,因此选取国内在汽车、航天、轨道交通等领域的连接器龙头进行对比,可以发现维峰电子业
67、绩体量较之仍有较大差距,成长空间广阔;同时因其主营赛道的特殊性,维峰电子的毛利率水平优于国内其他连接器龙头公司。图图 28:同行可比公司营收规模(亿元)同行可比公司营收规模(亿元)图图 29:同行可比公司毛利率水平(同行可比公司毛利率水平(%)资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 3.3.扩大产能扩大产能+新品研发新品研发,公司发展信心,公司发展信心充足充足 维峰电子本次 IPO 拟募集资金 6.04 亿元用于“华南总部智能制造中心建设项目”、“华南总部研发中心建设项目”和流动资金的补充。1)“华南总部智能制造中心建设项目”将进一步提高公司连接器系列产品的生产
68、规模,解决公司产能瓶颈,该项目达产后,预计将产生年销售收入 7.27 亿元;2)而“华南总部研发中心建设项目”将充分改善公司研发条件,通过引进先进的软硬件设备及优秀人才,提高公司研发效率及新产品开发能力,保证公司技术先进性。表表 8:公司公司 IPO 募集资金用途募集资金用途 投资总额投资总额 拟投入募集资金拟投入募集资金 项目效益分析项目效益分析 华南总部智能制造中心建设项目 4.41 亿元 4.41 亿元 项目建设期 24 个月,达产年将实现销售收入 7.27 亿元 华南总部研发中心建设项目 0.63 亿元 0.63 亿元 补充流动资金 1 亿元 1 亿元 合计 6.04 亿元 6.04
69、亿元 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 0204060805.33%47.83%45.59%0%10%20%30%40%50%60%201920202021中航光电航天电器永贵电器鼎通科技徕木股份瑞可达维峰电子 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 表表 9:公司未来研发方向公司未来研发方向 研发方向研发方向 具体内容具体内容 高频高速连接器 可高速传输电磁信号,广泛应用于智能化控制设备、仪器、汽车等工业领域 浮动式连接器 可用于板板间中心偏移量大的应用场景,连接器抗振动性优良,广泛应用于汽车、
70、轨道交通、大型机械等工业领域 传感器连接器 可快速安装、体积微小的接线连接器,广泛应用于工业自动化控制、汽车、电梯、照明等领域 伺服电机连接器 超薄大载流的伺服电机连接器,广泛应用于机器人、智能物流、纺织机械、加工中心、自动化生产线等领域 电源管理连接器 大电流互锁电源连接器,广泛应用于物流通信、电动工具、UPS、医疗设备等工业领域 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 4.盈利预测盈利预测 我们对公司收入的预测基于以下核心假设:1.工控业务受益于工业 4.0 的趋势 2.汽车业务受益于汽车智能化和电动化的趋势 3.光伏业务受益于“碳中和”和平价入网的趋势 4.公司产能爬坡顺利,可满足下游需求
71、 表表 10:营收拆分预测(百万元)营收拆分预测(百万元)2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入 231.94 273.45 408.56 564.92 782.58 1,173.87 工业控制器连接器 177.52 207.83 299.37 389.18 505.93 657.71 汽车连接器 32.47 39.18 58.73 95.46 151.35 285.27 新能源连接器 15.11 22.02 43.32 70.41 111.63 210.40 其他 4.75 2.65 4.15 5.74 7.95 11.92 其他业务收入 2.10 1.
72、77 2.98 4.13 5.72 8.57 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 表表 11:营业成本拆分预测(百万元)营业成本拆分预测(百万元)2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总成本 126.43 142.9 221.79 300.94 417.58 625.86 工业控制器连接器 99.18 109.43 165.97 225.20 312.48 468.34 汽车连接器 14.76 18.55 28.72 38.97 54.07 81.04 新能源连接器 8.99 12.23 24.38 33.08 45.90 68.80 其他 2.71 1.52
73、 1.60 2.17 3.01 4.50 其他业务成本 0.79 1.17 1.13 1.54 2.13 3.19 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 我们认为,公司产品壁垒较高,下游需求拉动市场逻辑清晰,在工控、汽车和光伏三大马我们认为,公司产品壁垒较高,下游需求拉动市场逻辑清晰,在工控、汽车和光伏三大马车的驱动下,未来公司的业绩将有可观成长车的驱动下,未来公司的业绩将有可观成长,首次覆盖,给予“买入”评级。,首次覆盖,给予“买入”评级。在工控领域,工控业务受益于工业 4.0 的趋势,公司在工控领域持续较大投入,产品壁垒较高。公司产品贯穿决策层至执行层,包括伺服电机、可编程逻辑控制器(PL
74、C)、机械手臂、工业电脑等工业控制与自动化设备。公司的主要客户包括汇川技术、泰科电子、台达电子等。在汽车领域,汽车业务受益于汽车智能化和电动化的趋势,公司的主要产品汽车连接器主要运用于新能源汽车最核心的“三电系统”,以及车载媒体设备、高清影像系统等,而这一品 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 类产品国内竞争对手较少,公司有较大成长空间。在光伏领域,光伏业务受益于“碳中和”和平价入网的趋势,公司的主要产品为新能源连接器,主要运用于太阳能及风能逆变器,主要客户有阳光电源、固德威等。由于公司业务在国内尚无明确同业竞争者,故选择汽车连接器行业龙头
75、与领先企业得润电得润电子子、瑞可达瑞可达与徕木股份徕木股份作为可比公司 表表 12:同行业可比公司同行业可比公司 PE(2022.9.9)市值(亿元)市值(亿元)2022E 2023E 2024E 得润电子 62.1 59.14 15.31 9.00 瑞可达 172 61.99 40.16 27.83 徕木股份 53 56.89 27.44 18.26 平均 95.7 59.34 27.64 18.36 资料来源:wind、天风证券研究所 我们预计 2022-2024 年,公司实现归母净利润 1.3/1.8/2.7 亿元。选取同行可比公司,行业平均 2022 年 PE 为 59.34X,给予公
76、司 2022 年 60XPE,因此,公司目标市值为 78 亿元,目标价 106.46 元,首次覆盖,给予“买入”评级。5.风险提示风险提示 国际宏观经济政治形势波动风险国际宏观经济政治形势波动风险。1)宏观经济波动对连接器下游如工业控制、汽车及新能源等相关行业将产生不同程度的影响,进而影响连接器行业的需求。2)近年来,国际经济政治形势复杂多变,全球贸易摩擦升级与政策不确定性增加,叠加新冠疫情的不利影响,全球经济不确定性风险加剧,未来可能影响公司的生产经营。原材料价格波动风险。原材料价格波动风险。公司采购的主要内容包括金属材料、塑胶原料,以及外协加工服务等,外协加工主要项目为金属表面处理服务。金
77、属材料及金属表面处理服务采购价格主要受铜及贵金属价格的波动影响,而塑胶粒原料是石油化工产物,其价格主要受国际石油价格影响。前述采购项目在主营业务成本中的占比较高,若未来公司主要原材料及金属表面处理服务采购价格出现大幅波动,将对公司的生产经营和盈利水平带来一定的影响。行业竞争加剧风险。行业竞争加剧风险。全球连接器行业整体市场化程度较高,竞争较激烈。从市场规模看,连接器前十大厂商主要由欧美、日本等地企业所占据,并逐渐呈现集中化的趋势。伴随着国际连接器巨头陆续在国内设立生产基地,开发中国市场,以及国内连接器企业纷纷扩产,未来市场竞争可能加剧。若公司不能及时应当市场的变化,则可能会对业绩造成不利影响。
78、研发进程不及预期风险。研发进程不及预期风险。公司新品研发包括立项、性能测试、评审、试产等阶段,需要进行大量的技术研究工作和持续的人力、资金投入。若新产品开发失败或是开发完成后未能获得市场认可,将导致公司前期投入的成本无法收回,且无法满足客户及市场的需求,对公司经营业绩产生不利影响。外协供应商管理的风险。外协供应商管理的风险。虽然报告期内未发生外协供应商原因导致的重大产品质量问题或供货 不及时的情形,但如果公司不能持续保持对外协供应商的良好管理,将存在 响产品质量、耽误生产进度的风险,进而给公司整体经营带来不利影响。此外,因金属表面处理相关工序需符合特定的环境保护要求,如果外协供应商因违反环境保
79、护相关法律法规而受到主管部门的行政处罚或因其他不可控因素影响到业务的正常开展,可能对公司的产品交付造成一定的影响。公司股本流通较少,股价或波动较大风险。公司股本流通较少,股价或波动较大风险。本次公开发行后,公司总股本为 7,326.2396万股,股本流通较少。若发行后,公司市值发生较大变动,股价将大幅波动。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润利润表表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E
80、货币资金 104.69 88.19 344.27 328.97 620.24 营业收入营业收入 273.45 408.56 564.92 782.58 1,173.87 应收票据及应收账款 77.62 117.84 103.55 239.94 281.45 营业成本 142.90 221.79 300.94 417.58 625.86 预付账款 1.40 5.30 2.39 5.36 7.27 营业税金及附加 2.22 2.88 4.28 5.72 8.73 存货 53.45 84.36 81.20 173.45 207.40 营业费用 11.34 15.60 21.47 28.96 42.8
81、5 其他 41.70 4.42 2.02 5.15 4.38 管理费用 17.38 15.79 32.88 45.55 68.08 流动资产合计流动资产合计 278.86 300.10 533.42 752.87 1,120.75 研发费用 29.58 42.78 60.13 84.83 127.95 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 3.92 2.54(0.15)(0.30)(0.43)固定资产 71.50 95.99 74.57 53.15 31.73 资产减值损失(1.15)(1.38)(1.27)(1.32)(1.29)在建工程 0.00 8.9
82、9 8.99 8.99 8.99 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 4.02 42.53 41.07 39.60 38.14 投资净收益 0.81 2.34 1.17 1.44 1.65 其他 9.24 34.32 14.09 16.73 20.60 其他(2.32)(4.69)0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 84.77 181.83 138.72 118.47 99.45 营业利润营业利润 68.77 110.91 145.27 200.36 301.17 资产总计资产总计 363.63 481.93 672.14 87
83、1.33 1,220.20 营业外收入 0.05 0.03 0.00 0.00 0.00 短期借款 10.00 10.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 35.24 41.23 52.48 91.51 126.13 利润总额利润总额 68.82 110.93 145.27 200.36 301.17 其他 19.18 24.46 72.95 55.64 99.49 所得税 7.73 10.67 15.14 20.08 30.79 流动负债合计流动负债合计 64.43 75.69 125.43 147.15 225
84、.63 净利润净利润 61.09 100.26 130.13 180.28 270.39 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.04 0.08 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 61.06 100.18 130.13 180.28 270.39 其他 0.01 8.41 2.80 0.00 0.00 每股收益(元)0.83 1.37 1.78 2.46 3.69 非流动负债合计非流动负债合计 0.01 8.41 2.80 0.00 0.00 负债合计负债合计 6
85、8.43 86.48 128.23 147.15 225.63 少数股东权益 0.17 0.25 0.25 0.25 0.25 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 54.94 54.94 73.26 73.26 73.26 成长能力成长能力 资本公积 142.55 142.55 142.55 142.55 142.55 营业收入 17.90%49.41%38.27%38.53%50.00%留存收益 97.54 197.72 327.85 508.14 778.52 营业利润 44.04%61.26%30.99%37.92%50.31%其他 0
86、.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 40.59%64.08%29.89%38.54%49.98%股东权益合计股东权益合计 295.20 395.46 543.91 724.19 994.58 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 363.63 481.93 672.14 871.33 1,220.20 毛利率 47.74%45.71%46.73%46.64%46.68%净利率 22.33%24.52%23.04%23.04%23.03%ROE 20.70%25.35%23.94%24.90%27.19%ROIC 66.57%67.23%45.1
87、0%94.91%70.61%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 61.09 100.26 130.13 180.28 270.39 资产负债率 18.82%17.94%19.08%16.89%18.49%折旧摊销 12.68 21.70 22.88 22.88 22.88 净负债率-31.31%-18.43%-62.54%-44.89%-61.92%财务费用 2.86 1.93(0.15)(0.30)(0.43)流动比率 4.08 3.84 4.25 5.12 4.97 投资损失(0.81)(2.34)(1.17
88、)(1.44)(1.65)速动比率 3.29 2.76 3.61 3.94 4.05 营运资金变动(17.02)(85.74)95.92(218.24)(2.54)营运能力营运能力 其它(0.12)16.90 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 4.28 4.18 5.10 4.56 4.50 经营活动现金流经营活动现金流 58.69 52.70 247.62(16.81)288.65 存货周转率 5.86 5.93 6.82 6.15 6.16 资本支出 18.43 83.08 5.60 2.80 0.00 总资产周转率 0.88 0.97 0.98 1.01 1.12 长期投资
89、0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标(元)每股指标(元)其他(52.55)(139.84)(4.43)(1.37)1.65 每股收益 0.83 1.37 1.78 2.46 3.69 投资活动现金流投资活动现金流(34.11)(56.76)1.17 1.44 1.65 每股经营现金流 0.80 0.72 3.38-0.23 3.94 债权融资(11.37)0.51(11.02)0.07 0.98 每股净资产 4.03 5.39 7.42 9.88 13.57 股权融资 60.70 0.00 18.32 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他(29.14)(12.06)
90、0.00 0.00 0.00 市盈率 95.30 58.08 44.71 32.27 21.52 筹资活动现金流筹资活动现金流 20.19(11.54)7.30 0.07 0.98 市净率 19.72 14.72 10.70 8.04 5.85 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 32.23 24.38 15.93 现金净增加额现金净增加额 44.77(15.61)256.09(15.31)291.28 EV/EBIT 0.00 0.00 37.26 27.15 17.14 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告
91、|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”)。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容
92、。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。
93、对依据或者使用本报告所造成的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议
94、不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股
95、价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编:100031 邮箱: 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编:570102 电话:(0898)-65365390 邮箱: 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编:200086 电话:(8621)-65055515 传真:(8621)-61069806 邮箱: 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编:518000 电话:(86755)-23915663 传真:(86755)-82571995 邮箱: