1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 多重成长逻辑加持的电加热龙头多重成长逻辑加持的电加热龙头 东方电热(300217.SZ)/家电 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 2 月 14日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 Table_Title 评级：买入（首次）评级：买入（首次）市场价格：市场价格：7.7.7575 分析师：邓欣分析师：邓欣 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070004 电话： Email： Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百

2、万股)1,488 流通股本(百万股)1,185 市价(元)7.75 市值(百万元)11,530 流通市值(百万元)9,187 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 行业深度行业深度：2022 年度策略兼专题：车，下一个家 2022.01.04 Table_Finance 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）2,397 2,787 3,937 5,772 6,413 增长率 yoy%7%16%41%47%11%归母净利润（百万元）60

3、 174 304 563 639 增长率 yoy%162%188%75%85%13%每股收益（元）0.04 0.12 0.20 0.38 0.43 每股现金流量 0.02 -0.04 1.02 0.67 0.34 净资产收益率 3%6%11%20%21%P/E 190.8 66.4 37.9 20.5 18.0 备注：股价取自 20230214 收盘价 报告摘要报告摘要 公司概况：公司概况：东方电热是空调电加热元器件龙头企业，近年来通过收并购拓展多元化业务。公司业务涉及较广，整体分为三类：民用电加热、新能源板块（下辖新能源装备制造、新能源车 PTC、锂电池材料）及光通信板块。1）从收入结构看：

4、21 年家电 PTC 占比近半，新能源装备紧随其后，23 年有望后来居上；2）从利润贡献看：新能源装备 22 年贡献约 2/3，23 年占比或更高；3）从长期增长看，新能源车 PTC 和锂电池材料增量显著。我们认为公司成长逻辑在于：主业家电 PTC 总体稳定的前提下，短期受益多晶硅建设高峰，新能源装备业务释放利润；2-3 年维度受益新能源车高景气及预镀镍国产化，新能源车 PTC 及锂电池材料打开成长空间。民用电加热（民用电加热（家电家电 PTCPTC）看点：看点：行业层面看，下游需求稳定，铲片式 PTC 对胶粘式 PTC 的替代将带来格局变化。公司层面看，东方电热通过并购成为国内唯二具备铲片式

5、 PTC 量产能力的企业，下游客户认证顺利，有望以量补价，实现收入稳健增长。新能源车新能源车 PTCPTC 看点：看点：行业层面看，电动车景气仍在高位，PTC 价廉且低温环境有优势，在热管理方案中将占据一席之地。公司层面看，东方电热深耕多年，客户资源深厚，产能量利用率长期高位，顺利扩产后，收入有望爆发式增长。新能源装备（多晶硅设备）新能源装备（多晶硅设备）看点：看点：行业层面看，多晶硅 23 年迎来产能建设高峰，设备端还原炉双寡头并进，冷氢化用电加热器东方电热独占鳌头。公司层面看，东方电热在手订单充足，23 年预计订单交付 30 亿以上。锂电池材料锂电池材料看点：看点：行业层面看，4680 电

6、池将带动圆柱电池景气提升，而在电池钢壳材料制作工艺中，预镀镍技术较后镀镍优势明显，成长空间广阔。公司层面看，东方电热技术工艺接近外资，定价采取跟随策略，性价比优势突出，有望国产替代。在长协订单和产能扩张推动下，该业务将在远期贡献较大增量。投资建议投资建议：预计公司 22-24 年实现收入 39.4、57.7、64.1 亿，归母 3.0 亿、5.6 亿、6.4 亿，对应 23 年 21 倍 PE，首次覆盖，买入评级。风险提示：风险提示：多晶硅价格变化、新能源车热管理技术变化、预镀镍业务风险、产能扩张不及预期、引用公开信息滞后。内容目录内容目录 3ZmVoXgUtUcZwOvN8OaO6MtRpP

7、tRoNjMqQmOjMrQoQbRrQrRMYoMrOvPrNrO 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 一、公司概况一、公司概况.-5-1 1、发展历程：电加热龙头，多元化探索路漫漫、发展历程：电加热龙头，多元化探索路漫漫.-5-2 2、股权结构、股权结构.-6-3 3、业务拆分、业务拆分.-6-4 4、财务表现、财务表现.-7-5 5、募投项目、募投项目.-7-二、民用电加热：铲片式替代在即，公司占据先机二、民用电加热：铲片式替代在即，公司占据先机.-8-1 1、业务介绍：稳健增长，专注空调细分、业务介绍：稳健增长，专注空调细分

8、.-8-2 2、行业趋势、行业趋势：总需求量稳定，铲片式引发产业变革：总需求量稳定，铲片式引发产业变革.-8-3 3、公司看点：技术前臵布局，有望以量换价、公司看点：技术前臵布局，有望以量换价.-9-三、新能源车三、新能源车 PTCPTC：下游高景气，国产爆发正当时：下游高景气，国产爆发正当时.-10-1 1、业务介绍：、业务介绍：2121 年起迅速放量年起迅速放量.-10-2 2、行业趋势：电动车、行业趋势：电动车销量景气，销量景气，PTCPTC 占据热管理一席之地占据热管理一席之地.-10-3 3、竞争格局：头部集中，国产品牌迅速放量、竞争格局：头部集中，国产品牌迅速放量.-11-4 4、

9、公司看点：合作优质客户，扩充突破瓶颈、公司看点：合作优质客户，扩充突破瓶颈.-11-四、新能源装备制造：四、新能源装备制造：2323 年高峰可期，在手订单充足年高峰可期，在手订单充足.-12-1 1、业务介绍：已成利润核心来源、业务介绍：已成利润核心来源.-12-2 2、行业趋势：设备投资迎高峰、行业趋势：设备投资迎高峰.-12-3 3、竞争格局：双强并行，东方电热具竞争优势、竞争格局：双强并行，东方电热具竞争优势.-14-4 4、公司看点：在手订单充足，、公司看点：在手订单充足，2323 年高峰可期年高峰可期.-14-五、五、锂电池材料：预镀镍放量可期锂电池材料：预镀镍放量可期.-15-1

10、1、业务介绍：预镀镍有望承接增长、业务介绍：预镀镍有望承接增长.-15-2 2、行业趋势：大口径圆柱电池带动预镀镍钢基带放量、行业趋势：大口径圆柱电池带动预镀镍钢基带放量.-15-3 3、公司看点：合作优质客户，扩大业务产能、公司看点：合作优质客户，扩大业务产能.-16-六、盈利六、盈利预测预测.-17-风险提示风险提示.-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图表图表1：公司历史沿革：公司历史沿革.-5-图表图表2：公司：公司股权结构股权结构.-5-图表图表3：公司：公司行业细分行业细分.-5-图表图表4：2

11、2H1公司收入拆分公司收入拆分.-5-图表图表5：2013-2021年公司营收情况（亿，年公司营收情况（亿，%）.-6-图表图表6：2013-2021年公司归母净利润（亿，年公司归母净利润（亿，%）.-6-图表图表7：上市以来公司募投项目小计：上市以来公司募投项目小计.-6-图表图表8：2012-2021年民用电加热收入（亿，年民用电加热收入（亿，%）.-7-图表图表9：2020年公司民用电加热收入拆分（年公司民用电加热收入拆分（%）.-7-图表图表10：2012-2021年中国空调产量（万台）年中国空调产量（万台）.-8-图表图表11：空调电加热器主要生产厂商情况：空调电加热器主要生产厂商情

12、况.-8-图表图表12：铲片式、胶粘式：铲片式、胶粘式PTC对比对比.-8-图表图表13：东方电热空调：东方电热空调PTC收入测算收入测算.-9-图表图表14：东方电热新能源汽车：东方电热新能源汽车PTC收入（亿元，收入（亿元，%）.-10-图图表表15：东方电热新能源汽车：东方电热新能源汽车PTC毛利率（毛利率（%）.-10-图表图表16：2022年中国新能源车汽车销量（台，年中国新能源车汽车销量（台，%）.-10-图表图表17：新能源车：新能源车PTC行业竞争格局行业竞争格局.-11 图表图表18：东方电热新能源车东方电热新能源车PTC产能及产能利用率情况产能及产能利用率情况.-11 图表

13、图表19：2018-22H1新能源装备收入（亿，新能源装备收入（亿，%）.-12-图表图表20：2018-22H1新能源装备毛利率（新能源装备毛利率（%）.-12-图表图表21：多晶硅制造设备市场规模预测：多晶硅制造设备市场规模预测.-13-图表图表22：东方电热、双良节能多晶硅设备相关收入情况：东方电热、双良节能多晶硅设备相关收入情况.-13-图表图表23：东方电热多晶硅设备中标情况：东方电热多晶硅设备中标情况.-14-图表图表24：2017-22H1东方电热锂电池业务（亿，东方电热锂电池业务（亿，%）.-14-图表图表25：2017-22H1动力锂电池毛利率（动力锂电池毛利率（%）.-14

14、-图表图表26：预镀镍、后镀镍工艺比较：预镀镍、后镀镍工艺比较.-15-图表图表27：新日铁、东方电热预镀镍工艺参数：新日铁、东方电热预镀镍工艺参数.-16 图表图表28：预镀镍相较于后镀镍工艺优势：预镀镍相较于后镀镍工艺优势.-16 图表图表29：东方电热、新日铁预镀镍工艺参数比较：东方电热、新日铁预镀镍工艺参数比较.-17 图表图表30：公司收入预测拆分：公司收入预测拆分.-18-图表图表31：估值对比表：估值对比表.-18-图表图表32：东方电热财务数据预测：东方电热财务数据预测.-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 一

15、、公司概况一、公司概况 1 1、发展历程、发展历程：电加热龙头，多元化探索路漫漫电加热龙头，多元化探索路漫漫 公司于 1992 年成立，初期以电加热技术为核心，后续通过收并购等方式广泛拓展如光通信、新能源装备、锂电池材料等新业务。发展历程分为三个阶段：1）1992-2013 年：深耕电加热器领域 公司前身是 1992 年成立的东方制冷厂。2000 年起，东方电热深耕电加热行业，逐步成为电加热行业技术先进、规模领先、品种齐全的龙头企业。2006 年公司以其控股子公司镇江东方为平台，进军高端工业用电加热器领域。2011 年 5月在深交所创业板上市。2）2013-2020 年：多元化业务探索期 20

16、13 年，公司收购东方瑞吉，开始布局高端化工设备制造领域；2016 年，公司收购江苏九天 51%股权，其主要产品包括光通信钢铝塑复合材料和动力锂电池钢壳材料；2017 年，公司研制的多晶硅还原炉投放市场，进一步切入多晶硅装备制造行业。期间公司非民用电加热业务占比逐渐扩大，但新业务开拓也遇到一定调整，如 2019 年因光通信、锂电池行业不景气，公司对子公司江苏九天计提减值，造成当年亏损。3）2020 年至今：开拓新能源赛道和储能市场 2020 年至今，公司前期培育多晶硅设备、新能源车 PTC、锂电池钢壳预镀镍等业务逐渐步入高增长期。同时，公司新拓展“储热发电技术”，2022 年 1 月公司公布其

17、全资子公司镇江东方中标 460 万西安热工研究院有限公司储能调峰项目熔盐电加热器及其控制系统设备采购项目，标志着公司在熔盐储能领域的研究开发取得了重大突破。图表图表1：公司历史沿革：公司历史沿革 来源：镇江新区管委会官网、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 2 2、股权、股权结构结构 1）公司股权相对集中，控制权结构稳定。公司实际控制人为前董事长谭荣生、现董事长谭克、董事谭伟，分别直接持股 13%、11%、11%，最终受益人为董事谭伟。公司为家族式企业，谭荣生与谭克、谭伟为父子关系，谭克、谭伟为兄弟关系，截止 202

18、2 年三季报，三人共同持股公司 35%股份。2）收购拓展多项业务领域，不同子公司分工明确。公司经过多年并购发展，不断拓宽业务领域，开拓新赛道，目前共设有子公司 20 家。公司及其 4 家重要参股子公司东方瑞吉、镇江东方、江苏九天、东方九天均为省高新技术企业，母公司东方电热专注于各类民用电加热，4 家子公司分别从事多晶硅还原炉、多晶硅冷氢化用电加热器、光通信材料和锂电池钢壳材料业务。图表图表2：公司股权结构：公司股权结构 来源：Wind、中泰证券研究所 3 3、业务拆分、业务拆分 从收入结构看，家电零部件贡献近半，新能源业务增长迅猛。22H1 年，家用电器元器件营业收入 7 亿元，同比略降，占比

19、 41%。新能源板块作为公司近年来重点发展业务合计收入 9.2 亿，超过家用，其中工业装备翻倍以上增长。光通信材料业务收入 4 亿元，占比 23%。而从利润贡献看，新能源板块已贡献大部分。据公司公告 22 年新能源装备制造和新能源车元器件合计贡献 2.2-2.4 亿利润，占比超 70%，家电元器件业务贡献约 6000 万利润，占比约 20%。图表图表3：公司行业细分：公司行业细分 图表图表4：2022H1公司营收结构（公司营收结构（%）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 来源：公司公告、中泰证券研究所 来源：公司公告、中泰证券研究所

20、 4 4、财务表现、财务表现 历经经营低谷，触底反弹扭亏为盈。2013-2021 年公司营收整体稳步增长，但2019 年受到新能源汽车行业补贴退坡和 5G 投资建设不及预期等多重因素影响，公司陷入经营低谷，营收 22 亿元，YOY-0.2%，亏损-1 亿元，由盈转亏。2020 年起公司经营持续向好，公司预告 2022 年预计实现归母净利润 2.75-3.25 亿，YOY+58-87%，实现扣非净利润 2.42-2.92 亿，YOY+134%-182%。图表图表5：2013-2021年公司营收情况（亿，年公司营收情况（亿，%）图表图表6：2013-2021年公司归母年公司归母利润利润（亿，（亿，

21、%）来源：wind、中泰证券研究所 来源：Wind、中泰证券研究所 5 5、募投项目、募投项目 公司上市以来募资 21 亿重点发展新能源。2011IPO 上市募资 6 亿用于家用电器加热器领域项目建设；2020 募资 6 亿用于民用和车 PTC 加热器项目建设；2022 公司简易程序募资 3 亿用于电加热装备和锂电池预镀镍钢基带项目建设。图表图表7：上市以来公司募投项目小计：上市以来公司募投项目小计 家用电器元器件 工业装备 光通信材料 新能源汽车元器件 锂电池材料-20%0%20%40%60%80%100%0500019202

22、02021公司营业收入 yoy-200%-100%0%100%200%300%-2-4200021公司归母净利润 yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 来源：公司公告、中泰证券研究所 二、民用电加热：铲片式替代在即，公司占据先机二、民用电加热：铲片式替代在即，公司占据先机 1 1、业务介绍：、业务介绍：稳健增长稳健增长，专注空调细分，专注空调细分 民用电加热是公司收入占比最高的业务。2021 年收入约 14 亿，过去 10 年CAGR9%增长稳健。从收入结构看，

23、空调电加热产品始终占 70%以上，据 2020 年年报，空调电加热、小家电电加热、其他民用电热分别占比 77%、13%、10%。图表图表8：2012-2021年民用电加热收入（亿，年民用电加热收入（亿，%）图表图表 9：2020年公司民用电加热收入拆分（年公司民用电加热收入拆分（%）来源：wind、中泰证券研究所 来源：公司公告、中泰证券研究所 2 2、行业、行业趋势趋势：总需求量稳定，铲片式引发产业变革：总需求量稳定，铲片式引发产业变革 PTC 制热是家空制热主流方式，因此家空产量是衡量 PTC 行业需求的重要指募投项目文件具体子项目项目总投资（万元）拟使用募集资金（万元）2022年度以简易

24、程序向特定对象发行 A 股股票募集说明书年产 50 台高温高效电加热装备项目14,40010,880年产 2万吨锂电池预镀镍钢基带项目23,86018,920合计38,26029,8002020年度向特定对象发行股票募集说明书收购东方山源 51%股权6,3006,300年产 6,000 万支铲片式PTC 电加热器项目29,28326,371年产 350 万套电动汽车PTC 电加热器项目20,20710,013补充流动资金18,20018,200合计73,99060,8842014年度非公开发行股票预案公司海洋油气处理项目104,25445,000补充公司流动资金15,00015,000合计11

25、925460,0002011年首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书工业电加热器制造项目6,7306,730家用电器用电加热器（管）生产项目7,1807,180年产 600 万支陶瓷 PTC电加热器项目5,0195,019研发中心建设项目1,9651,965其它与主营业务有关的营运资金35,03135,031合计55,92555,925-20%-10%0%10%20%30%40%024682 2013 2014 2015 2017 2018 2019 2020 2021收入(亿）yoy空调用电加热器 小家电用电加热器 其他民用用电加热器 请务必阅读正文之后的重要声明部分

26、请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 标。据统计局，2021 年中国空调产量超 2 亿台，同时我们也注意到 2018 年以来行业总量增长基本停滞，这也同东方电热民用电加热业务增长趋势相吻合。从竞争格局看，主要参与方为东方电热、重庆世纪精信、广东恒美、新业电子。从产能角度看以东方电热和广东恒美规模较大。从下游客户角度看广东恒美主要客户为美的，重庆世纪精信、新业电子主要客户为格力。考虑到下游需求增长空间有限，预计短期难有新进入者。图表图表10：2012-2021年中国空调产量（万台）年中国空调产量（万台）图表图表11：空调电加热器主要生产厂商情况：空调电加热器主要生产厂

27、商情况 公司 空调电加热器业务情况 东方电热 产能约 6200 万支，20 年收入 10 亿+广东恒美 各类电热元器件产能达 5000 万支，主要客户为美的 重庆世纪精信 空调辅电加热器主要客户为格力 新业电子 主要客户为格力，21 年对格力销售额2.1 亿 来源：wind、统计局、中泰证券研究所 来源：恒美电热科技官网、公司公告、中泰证券研究所 当前行业核心变化为铲片式 PTC 对胶粘式 PTC 的替代。此前空调电加热器主流为胶粘式 PTC，其由波纹状散热片与薄铝板钎焊，然后利用硅胶与 PTC 发热元件进行粘接而成。而铲片式则是新一代 PTC 方案，其通过加工机床铲削加工而成，散热片和散热铝

28、管是一个整体。铲片式 PTC 各项性能较胶粘式更为优异，同时铲片式 PTC 可以同等散热面积下让翅片加工成更薄，使材料成本大为降低，其成本较胶粘式节省近半。图表图表12：铲片式、胶粘式：铲片式、胶粘式PTC对比对比 来源：公司公告、中泰证券研究所 从下游验证角度看，核心客户对铲片式 PTC 的接受度较高。据公司公告，美的集团分体机基本已采用铲片式方案。海尔、奥克斯正在切换。我们认为铲片式 PTC 在性能和成本上均具备优势，有望对胶粘式 PTC 形成完全替换。3 3、公司看点：技术前臵布局，、公司看点：技术前臵布局，有望以量换价有望以量换价 1）前臵布局，行业领先：）前臵布局，行业领先：2017

29、 年公司出资 2000 万元与深圳山源合作成立东-10%0%10%20%30%05000000025000空调产量 yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 方山源，进入铲片式 PTC 电加热器行业。2021 年，公司通过收购使东方山源成为全资子公司，并获得原属于东方山源的 25 项铲片式 PTC 电加热器专利技术。目前市场上仅有公司和广东恒美具铲片式 PTC 批量生产能力。相比于广东恒美，公司在专利技术、生产效率等方面均具优势，预计公司份额进一步提升。2）产能积极扩张，以量补价：）产能积极扩张，以量补价：

30、2020 年公司推进年产 6,000 万支铲片式 PTC电加热器项目。考虑到公司此前已有 3000 万支铲片式 PTC 产能，扩产完毕后公司铲片式 PTC 产能将达到 9000 万支，尽管从单价角度铲片式低于胶粘式，但公司有望通过销量增长以提升民用电加热收入体量。结合公司公告测算，我们预计公司 24 年空调 PTC 业务收入达 13.5 亿，较 20 年 CAGR 约 6%。图表图表13：东方电热空调：东方电热空调PTC收入测算收入测算 20202020 2024E2024E 空调电加热收入合计（亿元）10.53 13.5 CAGR 6%胶粘式销量（万支）2531 0 胶粘式均价（元/支）29

31、.82 29.82 胶粘式收入（亿元）7.5467 0.0 铲片式销量（万支）9000 铲片式均价（元/支）15.04 铲片式收入（亿元）2.73 13.5 来源：公司公告、中泰证券研究所 三、新能源车三、新能源车 PTCPTC：下游高景气，国产爆发正当时：下游高景气，国产爆发正当时 1 1、业务介绍：、业务介绍：2121 年起迅速放量年起迅速放量 2021 年起公司新能源汽车 PTC 业务持续放量，21 年营收 1.0 亿实现倍增，22H1 年保持不俗增速，YOY+123%。毛利率方面，2019 年公司下调价格毛利率下滑，但 2019-2022 年基本稳定。图表图表14：新能源汽车：新能源汽

32、车PTC收入（亿元，收入（亿元，%）图表图表15：东方电热新能源汽车：东方电热新能源汽车PTC毛利率（毛利率（%）来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 2 2、行业趋势：电动车销量景气，、行业趋势：电动车销量景气，PTCPTC 占据热管理一席之地占据热管理一席之地 0.6 0.6 0.5 1.0 0.9 -8%-19%115%123%-50%0%50%100%150%00.20.40.60.811.2200212022H1新能源汽车PTC业务收入 同比增速（%）48%26%24%24%24%0%10%20%30%40%50%60%20182019

33、202020212022H1新能源汽车PTC业务毛利率（%）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 新能源汽车行业已步入高速发展期。据中汽协，2022 年新能源汽车销量达689 万台，YOY+93%，预测 2023 年销量将超 900 万台，YOY+35%。图表图表16：2022年中国新能源车汽车销量（台，年中国新能源车汽车销量（台，%）来源：中汽协、中泰证券研究所 新能源汽车热管理较燃油车有较大变化，不同于燃油车采用发动机余热制热，新能源汽车制热模式主要有 PTC、热泵两种。PTC、热泵各有优劣，PTC 电加热器成本低、在极端低温下

34、可正常工作，但能耗高，对里程影响较大；与 PTC 相比，热泵至少可减少 50%能耗，延长 20%以上的里程，但其成本高出 PTC 数倍且在-10以下无法正常工作。新能源汽车行业竞争激烈，为控制成本，大部分汽车厂家仍会选择成本更低的 PTC 电加热器，而热泵目前为部分高端车型采用；此外为帮助热泵在低温情景下正常运行，热泵车型也往往需选搭一个 PTC。3 3、竞争格局：头部集中，国产品牌迅速放量、竞争格局：头部集中，国产品牌迅速放量 国内新能源汽车 PTC 行业玩家主要有华工新高理、科博乐汽车、东方电热和新业电子等，其中华工新高理为龙一，2022 年市占率约 50%。从增速看，2021 年起国产企

35、业均快速放量，普遍实现翻倍增长。图表图表17：新能源车：新能源车PTC行业竞争格局行业竞争格局 企业企业 业务规模业务规模 华工新高理 2021 年收入 4-5 亿，同比增长 176%，22H1 收入增速为 355%，年市占约 50%东方电热 2021 年收入 1 亿，YOY+115%，22H1 收入 0.86 亿，YOY+123%科博乐汽车 2020 年新能源汽车 PTC 业务收入达 1.5 亿元 新业电子 2021 年收入 0.8 亿元，同比增长 238%来源：公司公告、微信公众号、中泰证券研究所 4 4、公司看点：合作优质客户，、公司看点：合作优质客户，扩充突破瓶颈扩充突破瓶颈 1）下游

36、客户长期合作 0%50%100%150%200%250%00300000400000500000600000700000800000900000新能源车汽车销量 YOY 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 公司新能源汽车客户资源丰富且优质。公司自 2008 年从事汽车 PTC 细分领域以来就一直与比亚迪合作，达 14 年之久。同时，公司已成为比亚迪、一汽解放、零跑汽车、北汽集团、长城汽车、东风汽车、江淮汽车、宇通客车、五菱工业等整车厂 PTC 加热器部件供应商，产品受汽车行业广泛认可。2）产能扩张破除瓶颈 需

37、求旺盛下，产能不足为发展瓶颈。公司自 2019 年产能利用率不断走高，其中 2021、22Q1 产能利用率达 151%、236%，严重供不应求。募投项目落地后有望破除瓶颈，公司“年产 350 万套新能源汽车 PTC 加热器”募投项目一期工程预计 2022 年底完成，届时产能将提至 200 万套，二期工程预计 2023年建设，2024 年底具试生产条件。预计至 2025 年，公司新能源车 PTC 产能将达 400 万套，助力市场份额。公司 2023 年新能源 PTC 目标为含税销售 6 亿元。图表图表18：东方电热新能源车：东方电热新能源车PTC产能及产能利用率情况产能及产能利用率情况 2019

38、2019 20202020 20212021 22Q122Q1 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 产能（万件）25 25 25 6.25 100 200 400 产量（万件）18.0 20.7 37.7 14.7 产能利用率（%）72%83%151%236%来源：公司公告、中泰证券研究所 四、新能源装备制造：四、新能源装备制造：2 23 3 年高峰可期，在手订单充足年高峰可期，在手订单充足 1 1、业务介绍：、业务介绍：已成利润核心来源已成利润核心来源 公司新能源装备业务主要涉及多晶硅还原炉及冷氢化用电加热器，2021 年起相关收入快速放量

39、，且随规模效应盈利能力也有较大提升，22H1 新能源装备收入 YOY+181%，毛利率同比+7pct。当前新能源装备制造已成公司利润核心来源。公司预计 2022 年新能源装备业务贡献利润 2-2.2 亿，占整体利润 2/3 以上。图表图表19：2018-22H1新能源装备收入（亿，新能源装备收入（亿，%）图表图表20：2018-22H1新能源装备毛利率（新能源装备毛利率（%）来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 2 2、行业趋势：设备投资迎高峰、行业趋势：设备投资迎高峰 02462002122H1收入 yoy0%5%10%15%20%25%30%

40、35%2002122H1 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 多晶硅是光伏行业的重要组成部分，主要分三类：冶金级多晶硅、太阳能级多金贵和电子级多晶硅，其中太阳能级多晶硅纯度介于冶金级和电子级之间，主要用于光伏。从多晶硅制造角度看，改良西门子法是最普遍的多晶硅生产方法，还原炉是改良西门子法的核心设备。从改良西门子法普及度看，根据中国光伏行业协会数据，2020 年采用改良西门子法生产的多晶硅约占全国总产量 97.2%。从还原炉的应用看，改良西门子法工艺为：用氯气和氢气合成氯化氢，氯化氢与工业硅粉在一定的温度下生成

41、三氯氢硅，然后对三氯氢硅进行分离精馏提纯，提纯后的三氯氢硅在还原炉内进行化学气相沉积反应生产高纯多晶硅，还原炉系必备设备 多晶硅建设高峰下设备投资市场迎来爆发。从设备投资角度看，据公司公告，每万吨改良西门子法多晶硅产能对应 6000-8000 万多晶硅还原炉和冷氢化用电加热器设备投入，其中还原炉占 2/3、冷氢化用电加热器占 1/3。从多晶硅产能建设角度看，结合公司公告与中国光伏协会的预测数据，预计 2023 年为多晶硅设备投资高峰，新增产能超 80 万吨，对应还原炉及冷氢化电加热器合计规模将达 60 亿。图表图表21：多晶硅制造设备市场规模预测：多晶硅制造设备市场规模预测 20212021

42、2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 多晶硅中国产能（万吨）62 119 205 262 新增产能（万吨）17 57 86 57 单吨还原炉投资（元/吨）4667 4667 4667 4667 还原炉设备投资总额(亿）8 26 40 27 单吨冷氢化用电加热器投资（元/吨）2333 2333 2333 2333 冷氢化用电加热器投资总额（亿）4 13 20 13 设备投资合计（亿）12 40 60 40 来源：中国光伏行业协会、每日经济新闻、公司公告、中泰证券研究所 市场担忧多晶硅价格下降可能导致硅料企业投产意愿下行，影响到公司新能源设备销售。从最新多晶硅现货价格看

43、，尽管此前有所回落，但在龙头控价及下游需求回暖背景下，最新价格仍在约 20 万元/吨区间。据通威、大全等企业披露，龙头企业多晶硅生产成本在 3-5 万元/吨左右，盈利空间仍大。图表图表22：光伏级多晶硅现货价（周平均，美元：光伏级多晶硅现货价（周平均，美元/千克）千克）01020304050 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 来源：wind、中泰证券研究所 3 3、竞争格局：双强并行，东方电热具竞争优势、竞争格局：双强并行，东方电热具竞争优势 多晶硅还原炉领域格局为东方电热、双良节能双强并行。公司公告在还原炉领域市场份额从 21

44、 年 30-40%提升至 22 年末 40-50%左右。对比与双良节能的多晶硅还原炉业务情况，22H1 东方电热相关收入体量与双良节能差距已缩小，且随着规模效应提升，毛利率也有较大改善。冷氢化用电加热器东方电热占据绝对优势。东方电热是国内最早生产冷氢化用电加热器的厂家，市场上认可度高，技术及质量领先，国内其他仅个别厂家在少数项目上获有订单。图表图表23：东方电热、双良节能多晶硅设备相关收入情况：东方电热、双良节能多晶硅设备相关收入情况 来源：wind、中泰证券研究所 4 4、公司看点：在手订单充足，、公司看点：在手订单充足，2 23 3 年高峰可期年高峰可期 多晶硅生产设备业务迎来快速增长。受

45、益于下游硅料扩产潮，公司在手订单量快速增长，目前在手订单 36 亿元，如按照合同交货条款计划，预计 2023 年交付目标 30 亿元，预测 2024 年交付目标也在 20 亿以上。图表图表24：2021年以来年以来东方电热多晶硅设备中标情况东方电热多晶硅设备中标情况 子公司子公司 项目项目 产品产品 金额金额 （亿元）（亿元）东方瑞吉 通威 还原炉 2.8 东方瑞吉 四川永祥 还原炉 2.1 镇江东方 大全能源 电加热器 1.1 镇江东方及东方瑞吉 大全能源 还原炉撬块 2.9 镇江东方 西安热工研究院有限公司储能调峰项目熔盐电加热器及其控制系统设备采购项目 电加热器 0.0 镇江东方 保利协

46、鑫 电加热器 1.1 东方瑞吉 新特能源 还原炉 0.8 镇江东方 新特能源 电加热器 0.6 东方瑞吉 新疆东部合盛 还原炉、还原炉撬块、汽化器撬块及辐射式电加热器 7.1 东方瑞吉 永祥能源 还原炉 2.1 051015202122H1双良节能多晶硅还原炉及其他收入（亿）东方电热工业装备制造收入（亿元）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 东方瑞吉 信义硅业 还原炉 3.0 镇江东方 信义硅业 冷氢化辐射式电加热器 东方瑞吉 新疆中部合盛 还原炉 1.8 东方瑞吉 内蒙大全 撬块 2.9 镇江东方 内蒙大全 电加热器 1.1 东

47、方瑞吉 新疆中部合盛 还原炉 2.7 镇江东方 新疆中部合盛 电加热器 1.6 东方瑞吉 浙江特骏 还原炉 1.2 东方瑞吉 青海丽豪 还原炉 1.7 镇江东方 青海丽豪 电加热器 东方瑞吉 内蒙通威 还原炉 0.8 来源：公司公告、中泰证券研究所 五、锂电池材料：预镀镍放量可期五、锂电池材料：预镀镍放量可期 1 1、业务介绍、业务介绍：预镀镍有望承接增长：预镀镍有望承接增长 公司自 2016 年收购江苏九天股权后，新增锂电池钢壳材料业务。目前公司主要客户为消费电子类，22H1 消费电子需求偏弱加之公司主动调整产品结构，锂电池收入下滑 37%。展望后续，公司是国内极少数拥有完整工艺流程、自主生

48、产制造预镀镍电池钢壳材料企业。22H1 公司预镀镍业务收入占锂电池材料约 1/3，有望后续放量。图 表图 表25：2017-22H1东 方 电 热 锂 电 池 业 务东 方 电 热 锂 电 池 业 务（亿，（亿，%）图表图表26：2017-22H1动力锂电池毛利率（动力锂电池毛利率（%）来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 2 2、行业趋势：大口径圆柱电池带动预镀镍钢基带放量、行业趋势：大口径圆柱电池带动预镀镍钢基带放量 圆柱锂电池行业景气和镀镍工艺变革是判断预镀镍行业前景的核心变量。1）从圆柱电池景气角度看：4680 方案有望带动圆柱电池放量。锂电池按结构可分为圆柱

49、电池、方形电池及软包电池，分别对应钢壳、铝壳及铝塑膜三种外壳材料。圆柱电池因其高度标准化和产线高度自动化等优势，在锂电池产品中具备较高竞争力。EVTank 数据显示，2021 年全球圆柱锂电池出货量达到121.7 亿颗，YOY+21%。-60%-40%-20%0%20%40%60%00.511.5220020202122H1收入 yoy-20-5020020202122H1 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 目前圆柱电池主流产品分别为 18650、21700 和

50、4680，其中 4680 电池由特斯拉于 2020 年发布，较前代产品，4680 的优势在于提升了电池功率（6 倍于2170 电池），降低了电池成本（14%于 2170 电池）。特斯拉推动下，4680 电池有望在电动车动力电池领域提升渗透率，带动行业需求提升。2）从镀镍工艺角度看，预镀镍有望成为行业主流。根据镀镍环节所处顺序的不同，圆柱电池钢壳分为预镀镍钢壳和后镀镍钢壳。其中预镀镍工艺是一种在电池壳冲压之前对基础钢材进行镀镍，再通过高温回火处理从而让钢层和镍层之间相互扩散渗透形成镍铁合金层的技术工艺。图表图表26：预镀镍、后镀镍工艺比较：预镀镍、后镀镍工艺比较 预镀镍工艺流程预镀镍工艺流程 后

51、镀镍工艺流程后镀镍工艺流程 来源：公司公告、中泰证券研究所 相较后镀镍，预镀镍优势在于镀层更均匀，提升电池一致性，同时在安全性，耐腐蚀性、气密性等方案也具备优势。公司公告，当前东方电热预镀镍成本已同后镀镍基本接近，成本相似情况下效果更佳，预镀镍替代路径清晰。图表图表28：预镀镍：预镀镍相较于相较于后镀镍工艺后镀镍工艺优势优势 来源：预镀镍钢壳在电池中应用展望、中泰证券研究所 3 3、公司看点：合作优质客户，扩大业务产能、公司看点：合作优质客户，扩大业务产能 1、性价比优势、性价比优势 同全球龙头新日铁相比，东方电热在预镀镍领域具备性价比优势。从产品质量角度看，双方在屈服强度、抗拉强度等方面基本

52、接近，同时东方电热采取跟随定价策略，对新日铁、东洋钢板保持一定的价差。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 图表图表29：新日铁、东方电热预镀镍工艺参数：新日铁、东方电热预镀镍工艺参数 来源：预镀镍钢壳在电池中应用展望、中泰证券研究所 2、产能扩张 公司目前具预镀镍产能 3500 吨，2 万吨新增产能募投顺利，23 年 1 月启动热联动试车，同时公司与泰兴黄桥经济开发区管理委员会签订项目投资协议，计划投资 20 亿，建设高预镀镍项目，最晚不迟于 23 年 7 月开工。如参考此前 2万吨募投测算，在客户认证顺利、需求充足前提下，泰兴项

53、目预计新增产能17 万吨，对应收入超 30 亿。图表图表30：东方电热预镀镍募投项目及泰兴基地投资产能测算：东方电热预镀镍募投项目及泰兴基地投资产能测算 项目投资（亿）产能（万吨）满产收入（亿）募投项目 2.4 2 4 泰兴投资协议 20 17 31 来源：公司公告、中泰证券研究所 3、在手订单 公司客户认证已有较大突破，预镀镍客户认证分为材料冲制验证、电池材料制成电池后的性能验证和电池板整车验证三个阶段。目前第一阶段进展顺利，公司公告预计 23Q1 完成第二阶段验证。公司已同东山精密、无锡金扬签订框架合同，在 22-28 年两家公司预计分别采购 5 万、8 万吨预镀镍钢带。六六、盈利预测、盈

54、利预测 本文采取分业务估算，预测假设如下：1、民用电加热业务：预计随龙头空调主机厂认可铲片式方案，公司铲片式PTC 募投完成后将迅速放量，实现以量补价，整体收入稳健增长，同时受益于原材料下行，预计毛利率也将有所回升。2、新能源车 PTC 业务：考虑公司当前产能紧张，预计募投扩产项目完成后，公司相关收入将快速放量。3、光通信业务：受制运营商投资意愿不足 4、新能源装备业务：预计 23 年为多晶硅产能建设高峰，公司在手订单充分释放，同时考虑规模效应，毛利率也将进一步提升；5、锂电池材料：考虑预镀镍新增 2 万吨产能建设完成，预计 23 年系公司预镀镍业务放量之年，后续公司泰兴项目落地、4680 圆

55、柱电池渗透率提升，公司 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 相关收入有望持续快速增长。综合预计公司 22-24 年实现收入 39.4、57.7、64.1 亿，YOY+41%、47%、11%；实现归母净利润 3.0、5.6、6.4 亿，YOY+75%、85%、13%。图表图表31：公司收入预测拆分：公司收入预测拆分 来源：公司公告、中泰证券研究所 估值对比，选取同涉及热管理行业的三花智控、盾安环境，涉及多晶硅设备制造的双良节能，涉及圆柱电池钢壳的科达利、震裕科技为估值参照，当前东方电热 23 年估值对应 21X，低于可比平均，首次覆

56、盖，赋买入评级。图表图表32：可比公司：可比公司估值对比估值对比 行业行业 公司公司 市值市值 （亿元）（亿元）利润（亿元）利润（亿元）PEPE 2022E2022E 2023E2023E 2022E2022E 2023E2023E 新能源车热管理 三花智控 971 23.0 29.7 42 33 盾安环境 162 8.9 7.4 18 22 多晶硅设备 双良节能 239 12.0 21.1 20 11 圆柱电池钢壳 科达利 317 9.8 15.3 32 21 平均 28 22 东方电热 115 3.0 5.6 38 21 来源：公司公告、中泰证券研究所，股价取自 20230214 收盘价，

57、可比公司盈利预测来源于 wind 一致预期 风险提示风险提示 多晶硅价格变化：多晶硅价格变化：目前对公司新能源装备收入预测基于公司在手订单，如多晶 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 硅价格下行超预期，则生产企业可能选择不履行相对订单，对公司收入造成影响。新能源车新能源车热管理热管理技术变化技术变化：如新能源车热管理热泵技术方案出现重大突破，如成本显著下行或突破超低温场景使用限制，则可能导致 PTC 需求量下行。预镀镍业务风险预镀镍业务风险：公司预镀镍业务发展一方面依赖下游 4680 圆柱电池放量，如 4680 电池良率长期不达预

58、期，或有优质替换方案产生，可能对公司预镀镍业务发展不利。同时可能存在国内钢铁巨头切入该领域导致竞争格局恶化风险。产能扩张不及预期：产能扩张不及预期：公司多项新业务均在起步阶段，未来成长性高度以来产能扩张。引用公开引用公开信息滞后信息滞后：公司涉及较多成长性行业，本报告结论基于现存公开信息得出，如行业情况发生较大变化，则可能导致结论偏差。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 图表图表33：东方电热财务数据预测：东方电热财务数据预测 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度

59、报告公司深度报告 投资评级说明：投资评级说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布

60、日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为

61、客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。