1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 19 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 AI+教育教育：新技术、新业态、新机遇：新技术、新业态、新机遇 传媒行业前沿科技专题报告2023.6.15 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王冠然王冠然 传媒行业首席 分析师 S05 杨泽原杨泽原 计算机行业首席 分析师 S02 任杰任杰 传媒分析师 S02 AI+教育产业的技术不断突破、政策支持加码、市场需求旺盛，有望实现爆发教育产业的技术不断突破、政策支持加码、市场需求旺盛，有望实现爆发式增长

2、，推动教育模式革命。国有出版集团具备式增长，推动教育模式革命。国有出版集团具备内容、渠道、资金优势内容、渠道、资金优势和产业和产业转型意愿转型意愿，有望在出版发行主业的基础上抓住有望在出版发行主业的基础上抓住 AI+教育的机遇，拓展数据资产教育的机遇，拓展数据资产和和 AI 教育服务业务，打开长期增长空间。教育服务业务，打开长期增长空间。科大讯飞等技术服务商有望依托研发科大讯飞等技术服务商有望依托研发与产业化应用优势把握大模型技术先机，在与产业化应用优势把握大模型技术先机，在 AI+教育的产业链发展中掌握更强教育的产业链发展中掌握更强话语权。话语权。新技术：生成式人工智能推动教育革命新技术：生

3、成式人工智能推动教育革命。AI 领域多项技术发展迅速，其中以 GPT、Stable Diffusion 等为代表的多模态模型在文本、图像等领域取得重大突破，有望协助构建智能教育新生态。AI 各项技术进展，国内外多家公司于近期发布 AI+教育产品，例如多邻国在“Max 订阅方案”中推出两项基于 ChatGPT-4 设计的教辅功能、网易有道发布 AI 口语老师等，有望通过 AI+教育助力“教、学、管、考”四大场景，实现智能教育全覆盖。新业态：把握需求扩容与产业转型的双重机遇新业态：把握需求扩容与产业转型的双重机遇。AI+教育推动相关产品和技术服务需求提升，也能颠覆教育形态并重塑商业模式。例如，国有

4、出版集团有望在传统教材教辅出版发行主业基础上，转型成为 AI+教育的数据提供商和数字化教育服务商，拓展增量业务；具备技术储备和广泛应用的技术服务商有望获得更强话语权，抢占技术先机。“AI+教育”有望基于底层模型多模态能力提升、应用融合完善在教育领域加速渗透，根据我们测算，2027 年 AI+教育的市场空间将达到约 700 亿元。新机遇：新机遇：资源、技术加持厂商抢占先机资源、技术加持厂商抢占先机。资源层面：出版集团拥有内容、资金、渠道三大资源，同时数字化转型意愿强烈，有望通过教育信息化和 AI+教育布局打开增长空间。1）内容：国有出版公司拥有优质的教材教辅、课件、教学视频等资源，为 AI+教育

5、提供丰富的内容数据资源。2）资金：出版公司资金实力雄厚，能够承担投入 AI+教育的资本支出。3）渠道：国有出版公司拥有教育产品出版发行资质，与各地教育部门和学校合作紧密。技术层面：科大讯飞发布“1+N”星火认知大模型，通过自研技术赋能自有产品转变企业角色，进一步对接 G/B/C端不同客户的市场需求，在 AI+教育的产业链发展中掌握更强话语权，打开业务发展空间。风险因素：风险因素：宏观经济波动风险；教育行业政策监管变动风险；行业竞争加剧风险；AI 和 AIGC 技术发展不及预期风险；市场需求和用户增长不及预期风险；教育信息化拓展不及预期风险；AI+教育产品商业化落地成果不及预期风险。投资策略投资

6、策略：AI+教育产业的技术不断突破、政策支持加码、市场需求旺盛，有望实现爆发式增长，推动教育模式革命。一方面，我们看好拥有充足优质内容和资金储备、掌握渠道资源、在数字化和 AI+教育领先布局的国有出版集团，推荐凤凰传媒（601928.SH）、中南传媒（601098.SH）、中原传媒（000719.SZ）、浙版传媒（601921.SH）、新华文轩（601811.SH）等。另一方面，我们看好拥有人工智能研发能力与产业化应用优势的技术服务商，推荐科大讯飞（002230.SZ）等。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 简称简称 代码代码 收盘价收盘价 EPS PE 评级评级 22 23

7、E 24E 25E 22 23E 24E 25E 凤凰传媒 601928.SH 13.45 0.82 0.89 1.02 1.14 16 15 13 12 买入 中南传媒 601098.SH 13.66 0.78 0.93 1.05 1.15 18 15 13 12 买入 传媒传媒行业行业 评级评级 强于大市（维持）强于大市（维持）传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 中原传媒 000719.SZ 15.44 1.01 1.14 1.26 1.36 15 14 12 11 增持 浙版传媒 601921.SH 10.62 0.

8、64 0.71 0.78 0.84 17 15 14 13 增持 新华文轩 601811.SH 16.43 1.13 1.27 1.40 1.49 15 13 12 11 增持 科大讯飞 002230.SZ 74.85 0.24 0.69 0.99 1.33 312 108 76 56 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 6 月 13 日收盘价 PYtVjXbWnVSXqU8ViY9PdN9PpNqQsQnOiNrRpReRnMsM7NqQwPwMmPtPxNrNoQ 传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免

9、责条款和声明 3 目录目录 新技术：生成式人工智能推动教育革命新技术：生成式人工智能推动教育革命.5 AIGC 技术不断突破，教育应用有望率先落地.5“AI+教育”产品不断涌现，赋能教、学、管、考四大场景.6 三大要素推动行业发展，“AI+教育”大势所趋.8 新业态：把握需求扩容与产业转型的双重机遇新业态：把握需求扩容与产业转型的双重机遇.10“AI+教育”产业链充分受益，需求量变与模式质变共振.10 技术与产品不断演进，市场规模有望达 700 亿元.12 新机遇：资源、技术助力企业抢占先机新机遇：资源、技术助力企业抢占先机.13 出版集团依托三大优势加速转型.13 技术服务商有望参与产业格局

10、重塑.16 风险因素风险因素.17 投资策略投资策略.17 插图目录插图目录 图 1：ChatGPT-4 增加了长文本和图像处理能力.5 图 2：多模态模型协同发展，构建智能教育新生态.6 图 3：讯飞星火认知大模型 V1.5 功能升级.6 图 4：年内讯飞星火认知大模型技术升级关键节点.6 图 5：AI+教育行业应用场景.7 图 6：多邻国推出基于 ChatGPT-4 的教辅功能（左一）、可汗学院推出人工智能助手“Khanmigo”（左二到左四）.7 图 7：中国 AIGC 产品概览.8 图 8：科大讯飞智慧教育覆盖五大教育场景.8 图 9：AI+教育解决资源不均的痛点.10 图 10：AI

11、+教育产业链总览.11 图 11：2019-2023 智慧校园市场规模.11 图 13：科大讯飞智慧教育业务全景图.12 图 14：学科网“AI 学科”产品学生端.14 图 15：学科网“AI 学科”产品教师端.14 图 16：2023Q1 头部出版发行上市公司现金类资产占总资产比重.14 图 17：2018-2022 头部出版发行上市公司核心主业营收同比增长率.15 图 18：2017-2024E 中国中小学教育信息化经费投入.15 图 19：科大讯飞星火大模型教育业务应用场景.17 传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4

12、表格目录表格目录 表 1：AI+教育相关支持政策.9 表 2：AI+教育市场规模（自上而下）.13 表 3：AI+教育市场规模（自下而上）.13 表 4：国内出版公司在教育信息化及 AI+教育领域的布局.15 表 5：出版行业重点跟踪公司盈利预测.18 传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 新新技术技术：生成式人工智能生成式人工智能推动推动教育革命教育革命 AIGC 技术技术不断突破，教育应用有望率先落地不断突破，教育应用有望率先落地 人工智能底层技术发展迅速，驱动“人工智能底层技术发展迅速，驱动“AI+教育”长期发展。教育

13、”长期发展。人工智能技术引领全球新一轮科技革命，多项技术如知识图谱、自然语言处理、智能机器人、深度神经网络等发展迅速。根据 Gartner Research，计算机视觉技术有望在 2024 年步入生产成熟期，深度神经网络、决策智能等 25 年可达到商业应用要求。AIGC 底层技术的飞速发展为智能教育在视、听、音等多模态下实现教育场景全覆盖提供了充足的可能性，成为未来“AI+教育”应用的核心引擎。ChatGPT-4 语言大模型语言大模型取得突破，将为取得突破，将为“AI+教育教育”的落地持续赋能。的落地持续赋能。OpenAI 新推出的 ChatGPT-4 基于多模态模型，增加了长文本的语义分析能

14、力和图像理解能力。相较于ChatGPT-3.5，ChatGPT-4 能够处理的单词数量是 ChatGPT-3.5 的 8 倍，而且仅根据手绘图片即可生成网页的前端代码，大大提升了模型的可操控性、创造性和应用范围。同时，ChatGPT-4 在各种大型标准化考试中也展现了更高效的信息处理能力。根据 OpenAI，ChatGPT-4 不仅能在 GRE、SAT 考试中取得接近满分的成绩，而且在 BAR 律师执照统考中也达到了 90%的水平，已经初步具备应试辅导所需的专业素养。从教育的视角看，未来个性化辅导、AI 虚拟教师的教学实践落地将彻底改变传统教育下“一对多”的知识单向传递过程，有望打造全新的低成

15、本、个性化教育模式。图 1：ChatGPT-4 增加了长文本和图像处理能力 资料来源：OpenAI 官网、YouTube 官方账号，中信证券研究部 多多模态模态模型协同发展，模型协同发展，拓展智能教育边界拓展智能教育边界。除生成式文本模型 ChatGPT 以外，深度学习模型 Stable Diffusion、Midjourney 等软件可根据文本的描述产生详细图像；Deep Voice、MusicAutoBot 等产品可基于文本描述、图片内容理解生成场景化音频、乐曲；Make-A-Video、Imagen video 等产品可用于文本生成、剪辑视频。随着各项模态生成技术的成熟，多模态生成模型的

16、深度融合将进一步使 AI 教学、AI 虚拟互动趋于立体化，打破扁平的文本式结构，通过图像、视频、数字人生成等技术为教辅产品提供丰富的教学素材和内容呈现形式，打造全方位场景覆盖的智能教育新生态。传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 图 2：多模态模型协同发展，构建智能教育新生态 资料来源：中国信息通讯研究院，京东探索研究院，中信证券研究部 国内通用大模型与教育垂类大模型齐头并进国内通用大模型与教育垂类大模型齐头并进。自 2022 年 ChatGPT-3.5 发布以来，国内自研 AI 大模型的热度持续高涨。百度“文心一言”、阿里

17、“通义千问”等通用大模型产品的整体突破，专注于教育垂类的大模型和应用也加速涌现。根据各公司官网，2023 年 5月 5 日，网易有道发布基于自研模型“子曰”开发的 AI 口语老师；5 月 6 日，科大讯飞发布“讯飞星火”认知大模型，并推出了全球首款搭载认知大模型的讯飞 AI 学习机 T20；6月 9 日，科大讯飞继续推出功能更加强大的“讯飞星火”认知大模型 V1.5，并披露年内还会对星火模型进行两次关键技术升级。图 3：讯飞星火认知大模型 V1.5 功能升级 图 4：年内讯飞星火认知大模型技术升级关键节点 资料来源：科大讯飞官网，中信证券研究部绘制 资料来源：科大讯飞官网，中信证券研究部绘制“

18、AI+教育”教育”产品不断涌现，赋能教、学、管、考四大场景产品不断涌现，赋能教、学、管、考四大场景“AI+教育”助力教、学、管、考四大场景，实现智能教育全覆盖。教育”助力教、学、管、考四大场景，实现智能教育全覆盖。当前教育场景可划分为教、学、管、考四部分，其中“教”和“学”主要面向教育者，核心需求是减负增效。人工智能技术将主要运用在智能批改、学情分析、智慧校园、智能排班等场景中，实现科学化管理和精准化教学两大目标。“学”和“考”的主体是受教育者，核心需求分别是实现自适应学习和自动化评阅。机器学习、深度学习等 AI 技术将被广泛应用于自适应学习系统、教育机器人、智能监考等应用的开发中，并在“教、

19、学、管、考”四大场景得到 传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 充分落地，最终完成智能教育的全覆盖。图 5：AI+教育行业应用场景 资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部 ChatGPT-4 在互动式对话和学术领域所展现的“类人水准”正在引领新一轮教育革在互动式对话和学术领域所展现的“类人水准”正在引领新一轮教育革命命，已在考试、教辅等领域有所落地，已在考试、教辅等领域有所落地。ChatGPT-4 强大的语言模型和学术考试应试能力使其天然适配于教育领域，在首批落地应用中展现出显著的效果。语言学习软件多邻国率先接入 ChatGPT

20、-4，根据多邻国公司财报，23Q1 的月活用户数达 7,260 万，同比增长 47%；日活用户数 2,030 万，同比增幅 62%；付费订阅用户数为 480 万，同比增长 63%。多邻国软件在最新的付费“Max 订阅方案”中推出了两项基于 ChatGPT-4 设计的教辅功能，分别是“解释我的答案（Explain my Answer）”和角色扮演。用户将在 AI 设计的一系列语境中扮演各种角色，通过语言实践来深层激发“内隐学习（implicit learning）”，提高语言学习效率；同时，ChatGPT-4 可以对用户的个性错误加以解释，进一步提升学习效果。可汗学院引入了 ChatGPT-4

21、作为其人工智能助手“Khanmigo”的底层技术支持。根据可汗学院官网，Khanmigo 可以充当学生的虚拟导师解释概念，提供提示，检查答案，通过个性化教学和自适应辅导的模式极大的增强了学生对知识的掌握程度。图 6：多邻国推出基于 ChatGPT-4 的教辅功能（左一）、可汗学院推出人工智能助手“Khanmigo”（左二到左四）资料来源：多邻国官网，Khanmingo 官网，中信证券研究部 国内公司国内公司也在文本生成、也在文本生成、视频生成、图像处理、视频生成、图像处理、3D 建模、虚拟机器人等多领域建模、虚拟机器人等多领域加速加速实现实现 AIGC 产品产品落地。落地。其中，FancyTe

22、ch、特赞可通过文本信息生成视频片段；Tiamat、传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 画宇宙可用于生成 AI 图像；火山引擎可实现 AI 音频生成；硅基智能、黑镜科技可生成 AI驱动的超仿真数字人。ChatGPT 发布后，智能视觉、智能语音交互、文本识别等多领域模型展示出强大潜力，这些模型的协同应用为 2023 年智能教育提供了基础能力，助力如课堂 AI 考勤、AI 虚拟教师、AI 作业批改、智慧教室等新兴生态模式的成熟。图 7：中国 AIGC 产品概览 资料来源：黑盒点评，中信证券研究部 “AI+教育”全场景覆盖，开创

23、规模化因材施教新时代。教育”全场景覆盖，开创规模化因材施教新时代。目前 AIGC 领域仍处于萌芽阶段，但其中大语言模型的初步应用已经让市场看到了 AI 在教育产业的巨大潜力。不仅能实现因材施教，提升教学质量和学习成效，更能实现教育公平，达到优质教育资源的规模化应用。以科大讯飞为例，其智慧教育依托人工智能、大数据等核心技术，已实现了围绕“教、考、评、校、管”五位一体的、覆盖精准教学、自主学习、智慧考试、高效管理、创新教育的教育全场景布局。随着未来垂类大模型的进一步研发，个性化教育的边际成本将不断降低，规模化因材施教时代有望来临。图 8：科大讯飞智慧教育覆盖五大教育场景 资料来源：科大讯飞官网 三

24、大要素三大要素推动推动行业发展，“行业发展，“AI+教育”大势所趋教育”大势所趋 技术驱动：技术驱动：AIAI 多项技术持续推进，加速落地教育领域多项技术持续推进，加速落地教育领域。根据 Gartner 报告中的 2022 传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 年 AI 技术成熟度曲线，其他影响“AI+教育”发展的关键技术包括深度学习、人工智能云服务、人工智能创客和教学套件、生成式人工智能等，将在 25 年内成熟；自然语言处理、智能机器人等，将在 5-10 年内成熟。自适应性 AI 技术的落地预计将会一步开拓 AI+教育市场

25、的增长曲线，助力个性化教育发展和普及。政策驱动：政策驱动：纲领性文件指引方向，“纲领性文件指引方向，“AI+AI+教育”稳步发展。教育”稳步发展。自 2010 年起，教育信息化不断被强调，2017 年以来，人工智能在教育领域的应用开始多次被提及，2017 年 7 月，国务院发布了新一代人工智能发展规划，提纲挈领地指出要构建包含智能学习、交互式学习的新型教育体系。2018 年 4 月，教育部发布教育信息化 2.0 行动计划，提出要不断推动人工智能与教育深度融合，加快面向下一代网络的高校智能学习体系建设。2023年 6 月，教育部等十八部门关于加强新时代中小学科学教育工作的意见、基础教育课程教学改

26、革深化行动方案强调了探索利用人工智能、虚拟现实等技术手段改进和强化实验教学以及遴选一批富有特色的高水平科学教育和人工智能教育中小学基地。表 1：AI+教育相关支持政策 发布发布时间时间 发布机构发布机构 政策名称政策名称 政策要点政策要点 2023 年 6 月 教育部 基础教育课程教学改革深化行动方案 加强教学装备配备和使用，鼓励普通教室多功能技术改造，建设复合型综合实验教学环境，遴选一批富有特色的高水平科学教育和人工智能教育中小学基地。2023 年 5 月 教育部等十八部门 关于加强新时代中小学科学教育工作的意见 探索利用人工智能、虚拟现实等技术手段改进和强化实验教学，弥补优质教育教学资源不

27、足的状况，同时在国家智慧教育公共服务平台等链接科学教育资源。2023 年 4 月 国家互联网信息办公室 生成式人工智能服务管理办法（征求意见稿）为促进生成式人工智能技术健康发展和规范应用，国家互联网信息办公室起草了该意见稿并向社会公开征求意见。2022年12月 教育部 教育部关于发布智慧教育平台系列两项教育行业标准的通知 提出智慧教育平台需具备 AI 虚拟助教、智能推荐等功能，其中 AI 虚拟教学助手需贯穿在线教学全过程，支持交流互动的视频、语音等多模态交互、个性化学习、视频行为分析、图像审核和语音审核、教学资源智能处理等功能。2022年11月 教育部 教育部办公厅关于开展信息技术支撑学生综合

28、素质评价试点工作的通知 利用 AI、大数据等现代信息技术，探索开展学生各年级学习成长情况全过程纵向评价、德智体美劳全要素横向评价，形成数据驱动的学生综合素质评价解决方案。2022 年 8 月 科技部 支持建设新一代人工智能示范应用场景 针对青少年教有中“备、教、练、测、管”等关键环节，运用学习认知状态感知、无感知异地授课的智慧学习和智慧教室等关键技术，构建虚实融合与跨平怡支撑的智能教育基础环境。2022 年 7 月 科技部 等六部门 关于加快场景创新以人工智能高水平应用促进经济高质量发展的指导意见 鼓励普通高校、职业院校在人工智能学科专业教学中设置场景创新类专业课程，激发人工智能专业学生场景想

29、象力，提升学生场景创新素养与能力。2021年12月 中央网络安全和信息化委员会 “十四五”国家信息化规划 研究 AI 对教育模式和教育对象，以及融入社会的影响。2021 年 9 月 中央网信办 等八部门 公布国家智能社会治理实验基地名单 建立 19 个教育领域特色基地，研究智能时代各种教育场景下智能治理机制。2020 年 3 月 教育部 教育部关于加强“三个课堂”应用的指导意见 优化“三个课堂”硬件设施和软件资源，改善应用条件，综合利用 AI、云计算、大数据、虚拟现实等技术，不断增强“三个课堂”的智能化、共享性、互动性。2019 年 3 月 教育部 2019 年教育信息化和网络安全工作要点 继

30、续实施教育信息化教学应用实践共同体项目，从智能教育等 4 个方面遴选组建15 个不同应用方向的实践共同体，推动大数据、虚拟现实、人工智能等新技术在教育教学中的深入应用。传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 发布发布时间时间 发布机构发布机构 政策名称政策名称 政策要点政策要点 2018 年 9 月 教育部 教育部关于实施卓越教师培养计划 2.0的意见 推动 AI、智慧学习环境等新技术与教师教育课程全方位融合，充分利用虚拟现实、增强现实和混合现实等，建设开发一批交互性、情境化的教师教育课程资源。2018 年 4 月 教育部

31、教育信息化 2.0 行动计划 1.以 AI、大数据、物联网等新兴技术为基础，依托各类智能设备及网络，积极开展智慧教育创新研究和示范，推动新技术下教育的模式变革和生态重构；2.加快面向下一代网络的高校智能学习体系建设，加强大容量智能教学资源建设，加快建设在线智能教室、智能实验室、虚拟工厂等智能学习空间。2018 年 4 月 教育部 高等学校人工智能创新行动计划 推进智能教育发展，推动学校教育教学变革，在数字校园的基础上向智能校园演进，构建技术赋能的教学环境，探索基于人工智能的新教学模式，重构教学流程。2017 年 7 月 国务院 新一代人工智能发展规划 1.开展智能校园建设，推动人工智能在教学、

32、管理、资源建设等全流程应用；2.开发立体综合教学场、基于大数据智能的在线学习教育平台；3.开发智能教育助理，建立智能、快速、全面的教育分析系统；4.提供精准推送的教育服务，实现日常教育和终身教育定制化。资料来源：国务院，教育部，科技部，国家互联网信息办公室，中信证券研究部 需求驱动：需求驱动：“AIAI+教育教育”推动教育公平，降低教育成本”推动教育公平，降低教育成本。教学资源分配不平衡长期困扰，欠发达地区的师资力量显著弱于一线城市。在此背景下，AI+教育有望通过更高程度的普及来摊薄前期成本，还能定制不同的 AI 教师因材施教，降低人力成本的同时提高教学质量。其次，在线教育平台的入驻可以进一步

33、降低成本，而且在线资源在数量上的天然优势可以实现学科教育与素质教育的多重需求，促进下沉市场学生全面发展；面向 B 端的 AI教师和在线教育配套硬件设备、多媒体教室等也会迎来渗透率增长机会，利好智能教育硬件市场。图 9：AI+教育解决资源不均的痛点 资料来源：中信证券研究部绘制 新业态新业态：把握把握需求扩容与产业转型需求扩容与产业转型的双重机遇的双重机遇 “AI+教育”产业链充分受益，需求量变与模式质变共振教育”产业链充分受益，需求量变与模式质变共振“AI+AI+教育”产业链企业有望充分受益教育”产业链企业有望充分受益。从产业链结构看，AI+教育上游主要为百度、华为等基础服务供应商和人工智能技

34、术服务供应商，中游主要为内容服务商和硬件厂商，打造 AI 赋能的教育产品；下游为产品采购方，既包括教育部、地方政府、学校、教育机构等 G 端、B 端客户，也包括家长、学生等 C 端客户。传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 图 10：AI+教育产业链总览 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 人工智能变革对于教育产业链的影响主要体现在需求扩容与模式升级两大方向。人工智能变革对于教育产业链的影响主要体现在需求扩容与模式升级两大方向。一方面，AI+教育的普及需要智慧校园、智能终端等硬件设备承接，推动相关产品和技术服务商业绩高增

35、，相关 IT 基础设施、云服务等需求同样有所提升。另一方面，AI+教育将重塑行业业态，带来全新的商业模式。例如，地方国有出版集团传统主业为教材教辅出版发行，AI+教育这种数字化、智能化的教学形式，既需要海量的优质教育数据训练模型，也需要可靠的生产和发行渠道进入校园，有望为地方国有出版集团带来新的商业模式。图 11：2019-2023 智慧校园市场规模 资料来源：共研产业咨询（含预测），中信证券研究部 技术服务商技术服务商将将在在 AI+教育的红利中教育的红利中获得获得巨大巨大优势优势。AI+教育核心在于个性化学习，AI技术赋能是实现个性化教学的关键，智能硬件设备则是必不可缺的入口。例如，科大讯

36、飞0%2%4%6%8%10%12%00500600700800900200222023E智慧校园市场规模（亿元）同比增长（%）传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 领先布局 AI+教育赛道，成功自研“讯飞星火”认知大模型，AI 学习机 T20 成为星火大模型在教育领域率先落地的自有产品，实现中英文作文批改和口语对话两大功能。此外，公司形成 G/B/C 三类客户业务体系的产业生态闭环，具有极高的用户粘性。大模型赋能学习机有望转变企业角色，进一步对接不同客户的市场需求，在产业链发展中

37、掌握更强话语权，推动业务实现快速增长。图 12：科大讯飞智慧教育业务全景图 资料来源：科大讯飞 2022 年年报 技术与产品不断演进，市场规模有望达技术与产品不断演进，市场规模有望达 700 亿元亿元 立足于国家政策支持和最新技术动态，我们预计未来“AI+教育”将基于底层模型多模态能力提升、应用融合持续完善两大方向得到进一步拓展，进而实现在学生群体的加速渗透。第一，底层模型多模态能力将不断提升。第一，底层模型多模态能力将不断提升。由 ChatGPT-3.5 为首的对话式大语言模型可以根据用户输入的文本内容生成相应回复，因此被广泛应用于生成教案、论文论点、学习材料等教育实践工作中。新推出的 Ch

38、atGPT-4 在文本输入的基础上增加了对图片信息的理解，分析能力，使得模型的应用范围进一步拓展，也让众多 AI 企业看到了多模态模型广阔的应用前景。未来，多模态模型将进一步融合文本、图像、视频、音频等不同类型的数据，加速智慧课堂、人机体感交互、虚拟私人导师等概念的实践落地。第二，第二，AI 应用产品落地加速科技成果转化。应用产品落地加速科技成果转化。GPT 提供的 API 接口促使不同细分领域的企业不断探索研发垂类模型、融合已有产品，目前已经在搜索引擎、3D 建模、计算机程序设计等诸多领域实现深度融合。教育领域，科大讯飞将自研的“讯飞星火”认知大模型 V1.5 嵌入讯飞 AI 学习机 T20

39、，使得人机互动效率和产品功效得到极大提升。浏览器方面，微软的 newBing，ChatGPT 的 Web browsing 插件实现了在线搜索的功能，回答时效性问题的能力不断提升。自上而自上而下预测：下预测：根据教育部数据，2021 年我国教育财政支出为 45,835 亿元，按教育部要求其中信息化支出不低于 8%计算，2021 年信息化支出约为 3,667 亿元，我们假设随着教育信息化软硬件建设的完善和人工智能技术的不断成熟，教育信息化支出在 2024 年 传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 起将逐步转向“AI+教育”等

40、新型教育类产品。根据我们自上而下的测算，2027 年“AI+教育”的市场规模有望达到 728 亿元。表 2：AI+教育市场规模（自上而下）2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 国家财政性教育经费（亿元）45,835 48,814 51,890 55,055 58,303 61,626 65,016 YoY 6.8%6.5%6.3%6.1%5.9%5.7%5.5%教育信息化财政支出（亿元）3,667 3,905 4,151 4,404 4,664 4,930 5,201 财政性教育经费占比 8.0%8.0%8.0%8.0%8.0%8.0%8.0%AI+教

41、育市场规模（亿元）教育市场规模（亿元）37 39 83 220 373 542 728 教育信息化支出占比 1.0%1.0%2.0%5.0%8.0%11.0%14.0%YoY 6%113%165%69%45%34%资料来源：教育部，中信证券研究部预测 自下而上预测：自下而上预测：根据教育部数据，2022 年中国在校生人数共有 2.93 亿人，我们假设随着人工智能技术成熟，“AI+教育”产品有望加快渗透。考虑到教育产品的公共属性，“AI+教育”产品规模效应摊薄开发成本的特性，我们对标单个学生每年教材教辅花费水平和增长趋势，假设平均每年每个在校生“AI+教育”产品花费 350 元左右，测算得 20

42、27 年“AI+教育”的市场规模有望达到 708 亿元。表 3：AI+教育市场规模（自下而上）2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 在校生人数（万人）29,100 29,300 29,300 29,300 29,300 29,300 29,300 YoY 0.6%0.7%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%AI+教育覆盖在校生人数（万人）1,455 1,465 2,930 5,860 10,255 14,650 19,045 渗透率 5.0%5.0%10.0%20.0%35.0%50.0%65.0%平均 AI+教育花费（元）350 354 357

43、361 364 368 372 YoY 1%1%1%1%1%1%1%AI+教育市场规模（亿元）教育市场规模（亿元）51 52 105 211 373 539 708 YoY 2%102%102%77%44%31%资料来源：教育部，中信证券研究部预测 新机遇新机遇：资源、技术助力企业抢占先机资源、技术助力企业抢占先机 出版集团依托出版集团依托三三大优势加速转型大优势加速转型 出版公司作为 AI+教育产业链的教育内容供给方，凭借其内容、资金、渠道优势，结合对 AI 技术的应用能力和强烈的数字化转型意愿优先布局 AI+教育领域，有望成为 AI+教育领域的领军者。内容优势：国有出版公司拥有优质的教材教

44、辅、课件、教学视频等资源，能够为内容优势：国有出版公司拥有优质的教材教辅、课件、教学视频等资源，能够为 AI+教育提供丰富的内容基础。教育提供丰富的内容基础。各大国有出版集团承接教材教辅的出版发行业务，同时积极进行数字化转型，积累了大量独家优质教育内容。例如，根据凤凰传媒旗下学科网官网，学科网拥有教育资源容量 62+TB、1,500+万套资源、5,000 万注册用户，公司基于以上庞大的数据库系统成功开发“AI 学科”产品，能够为学生和教师分别生成个性化考试分析和教师讲评报告，“AI 学科”累计服务 5,000+所学校、500+万用户，每月生成报告数已超 50万份。传媒传媒行业行业前沿科技专题报

45、告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 图 13：学科网“AI 学科”产品学生端 图 14：学科网“AI 学科”产品教师端 资料来源：学科网，中信证券研究部 资料来源：学科网，中信证券研究部 资金优势：出版公司现金储备充足，拥有雄厚的资金实力用于资金优势：出版公司现金储备充足，拥有雄厚的资金实力用于 AI+教育教育的建设的建设。AI 应用项目落地需要付出高昂成本，根据环球网财经报道，AI 大模型开发和训练一次的成本高达 1,200 万美元。国有出版集团收入和现金流稳健，现金储备充沛，能够支持 AI+教育项目的研发落地。根据各公司财报，头部出版发行上市公司

46、 2023Q1 现金类资产（含货币资金和交易性金融资产等）在 68171 亿元之间，平均占总资产比重 53%。图 15：2023Q1 头部出版发行上市公司现金类资产占总资产比重 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：包括货币资金、交易性金融资产、其他非流动资产（定期存单）、一年内的到期的非流动资产（定期存单）渠道优势：渠道优势：国有出版公司拥有教育产品出版发行资质国有出版公司拥有教育产品出版发行资质，具备具备直接对接直接对接教育部门和学校教育部门和学校的独家优势。的独家优势。各地国有出版公司拥有省内教育产品出版发行资质，承接全省教材教辅等产品需求，能够直接与省内教育部门及学校进行合作并销售产

47、品。头部内容出版集团有能与学校、教育局对接沟通的渠道，校企之间已经交流合作关系稳定，有望成为 AI+教育产品进校园的重要推进方。落地意愿：教育数字化战略加速推进，出版公司数字化转型意愿强烈。落地意愿：教育数字化战略加速推进，出版公司数字化转型意愿强烈。业务方面，传统教育出版发行业务进入成熟期，各地出版公司积极拓展教育信息化业务。根据艾瑞咨询，预计 2024 年中国中小学教育信息化经费投入 2,120 亿元。伴随教育信息化的深入推进，未来经费规模有望持续增加，率先布局教育信息化业务的公司或将优先受益。政策方面，AI+教育受到政府高度重视。2022 年，二十大报告首次将“推进教育数字化”写入报告，

48、76%68%55%51%55%42%56%42%0%10%20%30%40%50%60%70%0204060800180200凤凰传媒中南传媒浙版传媒山东出版中文传媒新华文轩皖新传媒中原传媒现金类资产（亿元）现金类资产/总资产（%）传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 明确教育数字化的行动纲领；同年 12 月，教育部表示应当积极开发、探索、升级人工智能技术辅助的“课堂+线上+实践”混合式教育模式。国有出版集团战略紧跟政策方向，有望在国家支持下积极展开 AI+

49、教育领域布局。图 16：2018-2022 头部出版发行上市公司核心主业营收同比增长率 图 17：2017-2024E 中国中小学教育信息化经费投入 资料来源：Wind，中信证券研究部；注：核心主业为传统发行出版业务之和 资料来源：艾瑞咨询（含预测），中信证券研究部 出版公司积极布局教育信息化领域，出版公司积极布局教育信息化领域，AI+教育的应用场景逐步落地。教育的应用场景逐步落地。AI+教育贯穿“教、学、管、评、测”等教育全流程，主要围绕教材、排课、测评、作业批改等应用场景实现教学模式的突破，能够提高教学质量、促进教育公平。出版公司积极布局 AI+教育领域，不断拓展新的业务条线和应用场景，有

50、望打开长期增长空间。例如，凤凰传媒的学科网新增智能阅卷功能，集成 AI 研修、AI 学科个性化报告服务；中南传媒的天闻数媒重点建设AI 课堂、AI 评测等产品。表 4：国内出版公司在教育信息化及 AI+教育领域的布局 布局内容布局内容 凤凰传媒 1）通过围绕数字内容、网络平台、软件技术、数据管理等几个重点板块积极布局智慧教育业务，努力打造体系较为完整、结构较为合理的智慧教育产业链。2）与省教育厅就智慧教育建立战略合作关系，将通过在教学资源、应用服务体系、大数据服务、装备服务等四个方面的合作，共同在江苏省推动教育信息化。3）学科网保持持续快速的发展趋势，2021 年营业收入 32,189 万元（

51、YoY+30.7%），净利润 4,286 万元（YoY+76.2%），成功推出 AI 研修、AI 学科个性化报告服务。4）公司与中国移动签订战略合作协议，将结合中国移动的 5G+AI、中国移动数智人等技术优势，推进智慧教育建设。5）厦门创壹已开展智能导学和智能实训过程评价等相关业务。中南传媒 1）天闻数媒依托 ECO 云开放平台的大数据体系，实现涵盖教、学、管、评、测全流程的智慧教育生态体系，以“平台十数据”为核心，教学为主要应用，重点建设 ECO 云开放平台、ECR 教育资源云平台、AI 课堂、AI 测评等产品。2）贝壳网围绕融合出版、教育信息化与家庭教育方，提供精准优质教育综合解决方案。3

52、）公司目前正在积极筹备 AI 实验室，有望进一步为智慧教育赋能。浙版传媒 1）着力发展数字出版、知识付费、在线教育、智慧发行等线上内容生产知识服务新业态。2）教育社集团实施电音社和青云在线双平台运行策略，推进“浙教云数字教材智慧教育平台”建设，与浙江移动合作打造数字教材、智慧作业、课后服务、自主学习、VR/AR 实验等数字教育应用场景，大力开拓全省 800 万 K12 师生的在线教育市场，其中青云在线率先布局 AI 系列课程。3）公司将积极探索并推动 AI 技术在选题策划、辅助文字等领域的应用，有望推出更优质的教育资源。山东出版 1）以 K12 领域为主，顺应教育信息化需求，打造新型智慧教育服

53、务产品，利用人工智能、图像识别等数字技术，为教育教学评价提供科学准确的依据，充分发挥大数据对教育教学的指导作用。2）积极推动 AI 在智慧教育、出版产业大脑等方面的应用，例如智慧教育平台中的作业评价系统通过 AI 等技术提供学业诊断评价。中国科传 1）确立专业学科知识库、医疗健康大数据、数字教育云服务和期刊融合平台四大融合发展业务方向，先后推出“科学文库”、-15%-10%-5%0%5%10%15%20%200212022凤凰传媒中南传媒山东出版中文传媒新华文轩中原传媒0%2%4%6%8%10%12%050002500普通小学（亿元）普通初中（亿元）

54、普通高中（亿元）同比增长率（%）传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 布局内容布局内容“科学智库”、“中科云教育平台”、“爱一课”互动教学平台（APP）以及“状元共享课堂”（APP）等数字产品或知识服务平台。皖新传媒 1）推广皖新校园智慧阅读解决方案，建设配套数字内容平台，自主研发智慧阅读课程方案。2）美丽科学发挥科学可视化技术优势，联合腾讯公司设计发布面向青少年的“前沿科学突破榜单”。3）加大投入研发科学可视化底层算法与引擎平台软硬件技术，探索科学可视化“卡脖子”核心技术研发与产业化应用。4）公司在 2020 年参与投资

55、旷沄基金，间接布局 AI 产业链，加速实现领先技术和优质新业务与公司现有业务的深度融合，赋能智慧教育平台发展。新华文轩 1）从“集成型业务”和“应用型业务”两个方面推进业务发展，提供相应的产品和服务。2）持续优化升级系统性能，进一步促进与 AI、云计算、大数据等前沿技术的融合，其中“优学优教”线上服务平台平稳运营，共覆盖学校 6,319 所，服务学生 452 万人。中原传媒 1）以出版融合发展（郑州）重点实验室为核心，集成数字教材应用、中小学数字图书馆、大象课堂融媒教育云等的教育综合服务体系搭建完成。2）利用元宇宙、AI 等技术布局研学文创项目，提供沉浸式教育课程。城市传媒 1）初步完成服务出

56、版行业的专业大模型“万象”测试版开发，面向内部开启辅助专业图片生成等编发测试工作，后期更新升级后将加大使用场景落地，助力出版工作高质量发展。2）结合自有版权教材优势，推出“青知智教”、“AI 作文批阅”等 AI 教育产品，并在合作学校和家长群体实现落地，快速积累活跃使用用户。中信出版 1）设立“平行出版实验室”，启动“AIGC 数智化出版项目”，加速推动 AI 技术在出版流程的应用。2）运用 AIGC 积累数字资产、创新收入模式，积极孵化财经翻译图书、智能数字营销、少儿 IP 等领域的创新项目，并布局教育培训业务，AI 落地方式将视政策情况灵活调整。世纪天鸿 1）业务方面，公司重点研发拥有自主

57、知识产权的精准 AI 教学产品，已经深度覆盖学生的日常作业、周测/月考、期中/末等教学场景，并在四川、山东、河南、上海等地进行试用，服务超百所学校、超万名学生。2）投资方面，公司在 2021 年和 2022 年分别对一笔两划、微橡科技进行投资，在作文批改、精准教学、人工智能 NLP 等领域进行布局，有望赋能智慧教育等新业务领域的发展。南方传媒 1）上线“粤教翔云”数字教材应用平台 V3.0，已建设成为覆盖教材、教学、资源、教研等教育场景的平台体系。2）开发智慧作业系统，逐步探索更多数字化教育产品，积极探索 AI 技术在教育领域的应用。长江传媒“出版+”、“文化+”产业延伸初步成型，建设数字教育

58、、线上教育平台，学科资源、学科题库达到 210 万件，高度关注 AI技术发展，持续探索新业态。资料来源：各公司 2021 年、2022 年财报，上证 e 互动，深交所互动易，中信证券研究部 技术服务商技术服务商有望有望参与产业参与产业格局格局重塑重塑 全产业链布局企业具备人工智能核心技术研发与产业化应用上的竞争优势，有望参与全产业链布局企业具备人工智能核心技术研发与产业化应用上的竞争优势，有望参与产业格局重塑产业格局重塑。在 AI+教育领域中，以科大讯飞为代表的全产业链布局企业能够通过自研技术赋能自有产品转变企业角色，进一步对接 G/B/C 端不同客户的市场需求。技术领域，科大讯飞拥有核心技术

59、储备，并正式推出“讯飞星火”认知大模型。根据星火大模型发布会，公司预计将于 2023/10/24 实现通用模型对标 ChatGPT,中文能力超越 ChatGPT 当前版本，英文能做到相当水平。应用领域，星火大模型落地多应用场景实现闭环，将在教育、医疗等公司核心应用场景率先落地，例如教育领域的人机交互、批改辅导、精准服务等方面都将受益。全产业链布局企业通过自研技术赋能自有产品转变企业角色，进一步对接G/B/C 端不同客户的市场需求，在 AI+教育的产业链发展中掌握更强话语权，打开业务发展空间。传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明

60、17 图 18：科大讯飞星火大模型教育业务应用场景 资料来源：科大讯飞星火认知大模型发布会 风险因素风险因素 AI和 AIGC技术发展不及预期风险；教育行业政策监管变动风险；宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；市场需求和用户增长不及预期风险；教育信息化及“AI+教育”产品商业化落地成果不及预期风险。投资策略投资策略 AI+教育能够在降低成本的同时提高教学质量，进而促进教育平权，其中政策、需求、技术是驱动其发展的“三架马车”，我们预计 AI+教育将在 2024 年迎来爆发式增长。1）政策端，2017 年起政府多次强调 AI+教育的重要性，驱动行业快速发展。2）需求端，AI+教育有望通过更规模效应

61、摊薄前期研发成本，还能根据学生情况因材施教，有望提升教学效率，推动教育公平化。3）技术端，生成式人工智能技术实现突破，机器视觉、神经网络等底层研究不断成熟，成为 AI+教育产品落地的核心引擎。我们预计未来 AI+教育将以底层模型多模态能力提升、应用融合持续完善两大方向实现产品拓展，“AI+教育”产业链有望充分受益，重点关注两大投资主线：1）出版公司作为教育信息化提供商，能够凭借其内容、渠道、资金优势，结合对 AI技术的应用能力和强烈的数字化转型意愿优先布局 AI+教育领域，有望充分受益于 AI+教育的长期增长。我们看好拥有充足优质内容和资金储备、掌握渠道资源、在 AI+教育领先布局的国有出版公

62、司，推荐凤凰传媒（601928.SH）、中南传媒（601098.SH）、中原传媒（000719.SZ）、浙版传媒（601921.SH）、新华文轩（601811.SH）。2）技术服务商有望通过自研技术赋能自有产品转变企业角色，进一步对接 G/B/C 端不同客户的市场需求，在 AI+教育的产业链发展中掌握更强话语权，推动业务实现快速增长。我们看好在人工智能核心技术研发与产业化应用上具备竞争优势、有望参与互联网产业格局重塑并充分打开自身成长空间的公司，推荐科大讯飞（002230.SZ）。传媒传媒行业行业前沿科技专题报告前沿科技专题报告2023.6.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 表

63、5：出版行业重点跟踪公司盈利预测 简称简称 代码代码 收盘收盘价价（元）（元）EPS（元）（元）PE 评级评级 22 23E 24E 25E 22 23E 24E 25E 凤凰传媒 601928.SH 13.45 0.82 0.89 1.02 1.14 16 15 13 12 买入 中南传媒 601098.SH 13.66 0.78 0.93 1.05 1.15 18 15 13 12 买入 中原传媒 000719.SZ 15.44 1.01 1.14 1.26 1.36 15 14 12 11 增持 浙版传媒 601921.SH 10.62 0.64 0.71 0.78 0.84 17 15

64、 14 13 增持 新华文轩 601811.SH 16.43 1.13 1.27 1.40 1.49 15 13 12 11 增持 科大讯飞 002230.SZ 74.85 0.24 0.69 0.99 1.33 312 108 76 56 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 6 月 13 日收盘价 19 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告

65、所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状

66、况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出

67、通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构

68、的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以

69、沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表

70、性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 20 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本

71、研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度

72、由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分

73、发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事

74、宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交

75、易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任

76、何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地

77、监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于英国分析员编纂的研究资料，其由 CLSA（UK）制作并发布。就英国的金融行业准则，该资料被制作并意图作为实质性研究资料。CLSA（UK）由（英国）金融行为管理局授权并接受其管理。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，

78、且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，

79、成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2023 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。