1、 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 零售零售行业行业 报告原因：报告原因：策略研究策略研究 零售行业零售行业 2021 年年年度年度投资策略投资策略 评级评级 渠道购物近场化，线上价值稳步攀升渠道购物近场化，线上价值稳步攀升 看好看好 2020 年年 12 月月 20 日日 行业行业研究研究/深度深度报告报告 商贸零售商贸零售行业近一年市场表现行业近一年市场表现 投资要点投资要点： 行业整体小幅提升，行业整体小幅提升， PE 估值估值中枢持续上移中枢持续上移。 2020 年 1-11 月商贸零售行 业上涨 8.11%， 与上年同期相比小幅

2、提振 4.97pct， 但跑输大盘 12.97pct。 行业市场表现强于去年同期，上半年行业整体涨势良好，但下半年受到 前期估值水平较高、市场风格变换等因素影响，行业持续回调、成长较 为疲软。从子板块看，涨跌幅位居前三的分别是专业市场、超市及便利 店、其他连锁，涨跌幅分别为 14.16%、13.47%、13.15%。疫情期间居 民消费受到抑制，除必选消费为主的超市及便利店业态以外，其余实体 业态销售均受到冲击。1-11 月行业整体 PE 水平呈现上涨态势。疫情影 响实体零售企业三季报净利润同比水平呈现明显下滑，导致板块 PE 水 平持续上扬， 至 5 月初已回归近五年平均位置， 随后 PE 水

3、平持续提升， 但趋势上呈现震荡回落。 消费市场消费市场结构优化结构优化，数字经济快速成长，数字经济快速成长。疫情影响消费需求，前 11 个 月社零总额同比下降 4.8%，但三季度增速年内首次转正，同比+0.9%， 市场销售复苏态势明显。随着国民经济持续稳定恢复，促消费政策不断 发力，居民消费需求稳步释放，11 月份市场销售增速加快，升级类商 品增速加快，商品零售结构继续优化。伴随数字经济的持续升温，直播 带货等新型消费模式成长较快，助力网上零售持续向好，年内线上渠道 渗透率整体提升至 25%。 政策层面， 国内大循环的总体指导思路是刺激 消费增长， 顺应消费升级趋势， 提升传统消费转型； 以质

4、量品牌为重点， 培育新型消费发展。零售业作为内循环体系中最重要的消费环节，将会 得益于经济质量的不断提高和消费环境的持续优化。 百货：直播带货缓解疫情压力，持续加码线上业务布局百货：直播带货缓解疫情压力，持续加码线上业务布局。百货和购物中 心属于实体聚集性产业，受疫情冲击最为明显。得益于企业积极布局线 上业务，拥有互联网基因、业态创新转型的百货企业在疫情期间受影响 相对较小，直播带货成为百货企业纾解疫情压力、融合线上线下渠道的 常态化方式。随着移动社交电商的快速发展，越来越多的百货企业通过 微信等社交媒体增加消费者触点，激发消费者的购物意愿，提升线上渠 道销售占比。 明年百货行业将持续加大力度

5、布局线上业务， 实现人、 货、 场的全面数字化，为顾客提供便捷高效的服务和体验。此外，以王府井 为领头，在免税政策利好的带动下，未来免税业务将成为百货企业新的 盈利增长点。 超市超市：门店加速近场化，社区团购快速发展门店加速近场化，社区团购快速发展。在实体商超渠道受到直接 冲击的背景下，大卖场遭遇挑战导致销售额同比下降，超市小型业态蓬 勃发展，销售额逆势增长。未来超市小型业态将更贴近社区高频消费场 景，以高频刚需的即食和生鲜类产品为引流，拥有产品结构标准化程度 高和门店可复制性强的优势。虽然社区生鲜业态下半年的销售有所放 相关报告： 零售行业 2020 年三季报综述：业绩环比 持续改善，内循环

6、激发线上消费价值提 升 零售行业 12 月投资策略 ：商品零售结 构优化，升级类消费引领增长 证券研究报告证券研究报告： 行业研究： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 2 缓，但全年来看仍将保持高于大卖场和便利店的增幅快速增长。疫情期 间社区团购模式得到迅速推广，且推广速度与疫情风险等级正相关，从 表面上来看，社区团购是资本逐利性质的推动，而实质上是市场的潜在 消费需求在催化零售端做出变革。 化妆品：化妆品：国货品牌影响力增强，产业资本加速布局国货品牌影响力增强，产业资本加速布局。我国化妆品行业在 世界化妆品行

7、业中的份额和影响力逐渐增强， 目前已成为推动世界化妆 品行业增长的主要消费大国。伴随社交电商渠道的迅速崛起，近几年国 内美妆护肤品市场的线上渠道占比逐年攀升， 渠道占比已超过 30%， 并 且未来会进一步扩张。随着新锐国货的崛起，国产品牌受美妆人群关注 度逐渐升高。国货品牌的目标用户以 25 岁以下、三线及以下城市的 95 后、00 后女性消费者为主。各细分品类品牌偏好集中在欧美品牌，但 本土品牌增长强劲。在资本的加持下，国货彩妆的发展走上快车道。 投资策略投资策略： 渠道购物近场化， 线上价值稳步攀升渠道购物近场化， 线上价值稳步攀升。 受益电商的不断发展， 预计明年消费者也会继续加大在线上

8、和 O2O 渠道的支出，再加上直播 和短视频带货的持续火热，线上渠道不仅作为宣传引流的流量入口，还 将逐渐成为零售行业不可缺少的一种购物体验， 渠道渗透率将继续稳步 提升。展望 2021 年，以扩大内需为战略基点，在数字经济持续升温和 线上渠道渗透率不断提升的后疫情时代， 我们建议关注渠道购物的近场 化和线上化迁移，以及实体零售企业数字化转型的加速推进，明年重点 关注消费分级下追求性价比和高端品质型消费两类不同群体的个性化 需求，包括直播带货、社区团购和国货美妆品牌等，主要关注以下几条 主线，1）后疫情时代后疫情时代超市企业超市企业持续加码线上业务持续加码线上业务，加速展店态势下关加速展店态势

9、下关 注注中长期中长期成长性价值成长性价值， 建议关注永辉超市、 家家悦、 红旗连锁和步步高； 2）双循环新格局双循环新格局促进促进国货国货加速下沉渗透加速下沉渗透，国货美妆品牌有望持续提升国货美妆品牌有望持续提升 市场市场集中度集中度，建议关注珀莱雅、丸美股份和上海家化；3）可选消费为可选消费为 主的细分板块估值弹性足，主的细分板块估值弹性足，直播电商直播电商+免税资质助力品牌修复业绩、价免税资质助力品牌修复业绩、价 值提升值提升，建议关注王府井、豫园股份和周大生。 风险提示：风险提示：宏观经济下行压力；促消费政策不达预期；行业竞争加剧； 拓展新业态不确定性强；国内疫情防控态势随天气转冷出现

10、新变化。 mNrOmMsPwPqRqPqRmRmRpRbRcM7NmOqQsQnNlOrQoMfQoMtR6MmNpMMYsRpNwMnQpR 证券研究报告证券研究报告： 行业研究： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 3 目录目录 1. 行业整体小幅提升，行业整体小幅提升，PE 估值中枢持续上移估值中枢持续上移 . 8 1.1 行情回顾：整体上涨但跑输大盘，百货超市涨势稳健 . 8 1.2 行业估值 PE：整体中枢上移，四季度稳步回调 . 9 1.3 基金持仓：行业维持低配状态，电商新股加仓较多 . 10 2.

11、 消费市场结构优化，数字经济快速成长消费市场结构优化，数字经济快速成长 . 12 2.1 食品价格涨势放缓，11 月当月由升转降 . 12 2.2 商品零售结构优化，必选稳健可选加快复苏 . 14 2.3 线上渗透率整体提升，直播电商井喷式发展 . 16 2.4 政策定调内循环，刺激消费提质增效 . 18 3.百货：直播带货缓解疫情压力，持续加码线上百货：直播带货缓解疫情压力，持续加码线上业务布局业务布局 . 20 3.1 疫情影响销售下滑，直播带货纾解压力 . 20 3.2 线上业务形式多样，社媒推广以微信为主. 21 3.3 王府井获批免税牌照，开启百货增长新局面 . 22 3.4 营收降

12、幅环比收窄，单 Q3 利润规模环比回落 . 23 4.超市：门店加速近场化，社区团购快速发展超市：门店加速近场化，社区团购快速发展 . 25 4.1 超市门店近场化，小型业态快速发展 . 25 4.2 社区生鲜回归理性，疫情驱动逆势增长. 26 4.3 线上买菜习惯渐成，社区团购迅速推广. 28 4.4 营收规模小幅下降，Q3 利润增速环比提升 . 31 5.化妆品：国货品牌影响力增强，产业资本加速化妆品：国货品牌影响力增强，产业资本加速布局布局 . 33 5.1 化妆品市场空间巨大，线上渠道占比逐渐攀升 . 33 5.2 国货品牌强势崛起，主攻低线年轻消费者. 35 5.3 产业资本加速布局

13、，上市公司数量较少. 37 6 投资策略：渠道购物近场化，线上价值稳步攀投资策略：渠道购物近场化，线上价值稳步攀升升 . 39 6.1 趋势预判 . 39 证券研究报告证券研究报告： 行业研究： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 4 6.2 投资策略 . 40 6.3 重点个股推荐 . 41 6.1.1 永辉超市（601933.SH） ：加速全渠道业务转型，到家服务高速增长 . 41 6.1.2 珀莱雅（603605.SH） ：Q3 营收增长较快，新兴彩妆品牌贡献增量 . 42 6.1.3 上海家化（60031

14、5.SH） ：线上业务快速增长，玉泽品牌表现靓丽 . 42 6.1.4 王府井（600859.SH） ：获免税品经营资质，综合竞争力进一步增强 . 42 6.1.5 豫园股份（600655.SH） ：外延并购完善多品牌矩阵建设，科技引领强化产业协同 . 43 6.1.6 周大生（002867.SZ） ：Q3 收入利润实现转正，线上销售持续高增长 . 43 7.风险提示风险提示 . 44 证券研究报告证券研究报告： 行业研究： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 5 图表目录图表目录 图图 1：2020 年年 1-

15、11 月中信一级行业涨跌幅（月中信一级行业涨跌幅（%） . 8 图图 2：CS 商贸零售商贸零售子板块子板块 2020 年年 1-11 月涨跌幅月涨跌幅 . 9 图图 3：CS 商贸零售商贸零售子板块子板块 2019 年年 1-11 月涨跌幅月涨跌幅 . 9 图图 4：CS 商贸零售历史估值水平商贸零售历史估值水平 PE（TTM） . 10 图图 5：CS 一般零售子板块一般零售子板块 1-11 月估值水平月估值水平 PE（TTM） . 10 图图 6：2020Q3VS2020Q2 基金配置比例一级行业分布基金配置比例一级行业分布 . 10 图图 7：2019-2020Q3 批零行业基金配置比

16、例情况批零行业基金配置比例情况 . 10 表表 1：部分零售板块重仓个股持股基金数及持仓变：部分零售板块重仓个股持股基金数及持仓变动动 . 11 图图 8：CPI 当月同比、环比（当月同比、环比（%） . 13 图图 9：CPI 当月同比：分类别（当月同比：分类别（%）. 13 图图 10：社会消费品零售总额当月（亿元）及同比（：社会消费品零售总额当月（亿元）及同比（%） . 14 图图 11：限上消费品零售总额当月（亿元）及同比（：限上消费品零售总额当月（亿元）及同比（%） . 14 表表 2：限额以上批零销售额分类别：当月同比：限额以上批零销售额分类别：当月同比 . 15 图图 12：限上

17、单位：限上单位必选消费品必选消费品零售额零售额 1-11 月累计增速月累计增速 . 16 图图 13：限上单位：限上单位可选消费品可选消费品零售额零售额 1-11 月累计增速月累计增速 . 16 图图 14：网上商品零售额累计值（亿元）及同比：网上商品零售额累计值（亿元）及同比 . 17 图图 15：实物商品：实物商品网上零售额累计值、同比及占比网上零售额累计值、同比及占比% . 17 图图 16：直播电商市场规模及预测：直播电商市场规模及预测 . 17 图图 17：直播电商渗透率及预测：直播电商渗透率及预测 . 17 图图 18：国内和国际双循环格局国内和国际双循环格局 . 18 图图 19

18、：构建国内大循环的五大抓手构建国内大循环的五大抓手 . 18 图图 20：全国百家大型零售企业零售额累计同比（全国百家大型零售企业零售额累计同比（%） . 20 证券研究报告证券研究报告： 行业研究： 行业研究/ /深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 6 图图 21：百货、购物中心销售额增速当月同比（：百货、购物中心销售额增速当月同比（%） . 20 图图 22：百货企业采用数字化的形式及占比百货企业采用数字化的形式及占比 . 21 图图 23：部分百货企业：部分百货企业 2020 年线上渠道占比年线上渠道占比 . 21 图图

19、 24：百货店运用社交媒体：百货店运用社交媒体宣传推广宣传推广情况占比情况占比 . 22 图图 25：百货店运用社交媒体：百货店运用社交媒体销售商品销售商品情况占比情况占比 . 22 图图 26：2015-19 年年韩国免税业销售额（亿美元）及同比韩国免税业销售额（亿美元）及同比 . 23 图图 27：2015-19 年年中国免税业销售额（亿元）及同比中国免税业销售额（亿元）及同比 . 23 图图 28：CS 百货综合百货综合 19-20Q3 营业收入（亿元）及同比营业收入（亿元）及同比% . 24 图图 29：CS 百货综合百货综合 19-20Q3 净利润（亿元）及同比净利润（亿元）及同比%

20、 . 24 图图 30：CS 百货综合百货综合 19-20Q3 期间费用（亿元）及同比期间费用（亿元）及同比% . 25 图图 31：CS 百货综合百货综合 19-20Q3 毛利率毛利率+净利率净利率+ROE（%） . 25 图图 32：现代通路主要零售商市场份额（中国市场）：现代通路主要零售商市场份额（中国市场） . 26 图图 33：线上进货渠道对零售小店的渗透率：线上进货渠道对零售小店的渗透率 . 26 图图 34：2020 年门店增幅情况年门店增幅情况 . 27 图图 35：2020 年门店分布情况年门店分布情况 . 27 图图 36: 上半年来客数增幅分布上半年来客数增幅分布 . 28 图图 37：第三季度来客数增幅分布：第三季度来客数增幅分布 . 28 图图 38: 疫情前后我国农产品购买渠道变化情况疫情前后我国农产品购买渠道变化情况 . 29 图图 39：社区团购商业模式：社区团购商业模式 . 29 图图 40：2019-2022 年社区团购市场规模及增长率年社区团购市场规模及增长率 . 30 图图 41：消费者选择社区团购平台原因：消费者选择社区团购平台原因 . 30 表表 3：上市公司超市业态布局社区团购情况：上市公司超市业态布局社区团购情况 . 30