1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 汽车 2020 年 04 月 24 日 长安汽车 (000625) 几经浮沉，自主龙头迎焕新之年 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 长安汽车是老牌整车龙头， 当前处转型发展关键期。 长安汽车隶属中国四大汽车集团阵营， 旗下参控股子公司近 50 家，与福特、马自达、铃木均设立有合资公司。在全球 16 个生产 基地、35 个整车及发动机厂，设立有“六国九地”研发布局。由于战略布局、车型老化等 因素，集团销量同比连续三年下滑，2019 年总销量 176 万辆，同比下滑 17.5%，当前已 至转型发展的

2、关键时点。 长安自主几经浮沉，迎重磅新品推出的焕新之年。 （1）SUV 是长安历史取得高速发展的关 键。2011-2016 年长安汽车充分把握国内 SUV 销量爆发的红利，推出爆款 SUV 车型 CS 系列，长安自主销量从 20.4 万辆增长至 115 万辆，CAGR 达 41%。 （2）2017 年以来， 受车型更新换代迟缓影响，长安自主旗下轿车、SUV 销量增速相继出现下滑，被吉利、长 城超越。至 2019 年，长安自主产能利用率下降至约 40-50%,处历史低位。 （3）2018 年 公司以第三次创新创业战略为指引，全面梳理自主品牌架构，形成 AB 汽车（中高端品 牌） 、长安乘用车、欧

3、尚汽车和凯程汽车四个独立品牌。新车型密集推出，2019 年长安 乘用车推出重磅车型 CS75 PLUS，一经上市成为爆款，月销量中枢 1.7 万辆以上。长安欧 尚发布欧尚 X7，1 月突破 1.3 万辆，带动欧尚整体销量。2020 年，长安陆续推出重磅车 型 UNI-T、逸动 PLUS，以及新能源的三款新车型 E-Rock、E-Star、E-Life，保持 2019 年的强劲势头持续发力。以新能源+智能化为重心， “香格里拉计划”加速试水新能源市 场， “北斗天枢计划”战略整合多方优势进军智能化。 长安福特销量业绩低谷，期待林肯国产带来增量。 （1）长安福特连续三年销量下滑，2019 年仅售出

4、 18.9 万辆，同比减少 49.9%。主要原因系：车型老旧问题严重；2006-2017 年，福特汽车忽视了中国市场的战略地位；2017-2019 年，长安福特产能利用率持续下 滑，单位产品固定成本上升，拖累净利润。 （2）应对现有处境，2018 年福特调整战略重 心，提升中国战略地位将其与北美并列为两大核心市场。2019 年公司优化经销网络，通 过 NDSD 平台集合福特车型渠道。 同时公司加速改款车型锐界 ST、 金牛座、 福克斯 Active 的推出，并于 2020 年导入三款国产林肯车型，高端豪华品牌充分把握当前国内市场对豪 华车日益增长的需求，预计车型引入后，年销量维度下，冒险家/航

5、海家/飞行家将分别带 来 3.5/5/3 万辆增量。 资产优化：剥离 PSA 亏损业务，重塑体系加速混改。长安自 2019 年开始相继完成江铃控 股混改，长安新能源混改，PSA 业务剥离，设立 T3 公司等业务优化。剥离亏损业务将有 效助力公司减亏，战略投资者的引入助力公司在新能源、智能化技术路线抢占先发优势。 首次覆盖，给予买入评级。2020 年公司自主品牌迎新车型密集推出，2021 年林肯贡献主 要增量，我们预计公司 2019-2021 年有望实现营业收入 706、746、794 亿元，对应归 母净利润-26.5、 45.3、48.3 亿元，对应 2020-2021 年 PE 为 9.6、

6、9.0 倍，参考 2020 年行业整体约 12 倍的估值，同时考虑政策托底、消费复苏带来的行业整体中枢上移，给 予公司 13 倍目标估值，对应 2020 年存在 35%潜在空间，给予买入评级。 核心风险：主力车型 CS75 PLUS、逸动 PLUS 销量不及预期。 市场数据： 2020 年 04 月 23 日 收盘价（元） 9.02 一年内最高/最低（元） 12.04/6.27 市净率 1.0 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 35184 上证指数/深证成指 2838.50/10564.05 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2019 年 09 月 30 日

7、 每股净资产（元） 9.07 资产负债率% 53.23 总股本/流通 A 股 （百万） 4803/3901 流通 B 股/H 股（百万） 902/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 宋亭亭 A0230517090004 研究支持 竺绍迪 A0230119090001 联系人 竺绍迪 (8621)232978187353 财务数据及盈利预测 2018 19Q1-Q 3 2019E 2020E 2021E 营业总收入（百万元） 66,298 45,115 70,596 74,628 79,374 同比增长率（%） -17.1 -9.5 6.5 5.7 6.4 归母净利润（百万元） 681

8、-2,662 -2,648 4,527 4,825 同比增长率（%） -90.5 - -489.0 - 6.6 每股收益（元/股） 0.14 -0.55 -0.55 0.94 1.00 毛利率（%） 14.7 11.8 14.5 17.3 17.0 ROE（%） 1.5 -6.1 -6.1 9.4 9.1 市盈率 64 -16 10 9 注： “市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 04-25 05-25 06-25 07-25 08-25 09-25 10-25 11-25 12-25 01-

9、25 02-25 03-25 -40% -20% 0% 20% 40% （收益率）长安汽车沪深300指数 2 2 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共39页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予买入评级。2020 年公司自主品牌迎新车型密集推出，2021 年林肯 贡献主要增量， 我们预计公司 2019-2021 年有望实现营业收入 706、 746、 794 亿元， 对应归母净利润-26.5、 45.3、48.3 亿元，对应 2020-2021 年 PE 为 9.6、9.0 倍， 参考 2020 年行业整体约 12 倍的估值，同时考虑政策托底

10、、消费复苏带来的行业整体 中枢上移， 给予公司 13 倍目标估值， 对应 2020 年存在 35%潜在空间， 给予买入评级。 关键假设点 （1）预计在逸动 PLUS、长安 CS55/75 PLUS，欧尚 X7 驱动下，2020-2022 年 长安汽车自主品牌乘用车销量分别为 98、103、108 万辆，同比增长 22%、5%、5%。 且随着高毛利率车型 CS75 PLUS、CS55PLUS 的销量占比持续提升，长安自主毛利率 将快速回升。 （2）预计林肯国产化三款车型将在 2020-2022 年贡献核心增量，冒险家、航海 家、飞行家合计贡献约 4.5、11.5、12.1 万辆的纯增量。2020

11、-2022 年长安福特销量 分别为 23.7、31.1、32.7 万辆，同比增长 30%、31%、5%。 有别于大众的认识 市场认为长安汽车仍处于销量业绩底部，我们认为长安自主的销量拐点已经出现， 爆款车型成核心驱动力。2019 年 9 月长安推出重磅换代车型 CS75 PLUS，一经上市 就成为爆款，CS75 PLUS 月销量中枢在 1.7 万以上，在国内 SUV 月销量排名中靠前。 长安欧尚 11 月发布欧尚 X7 系列， 1 月份销量突破 1.3 万辆， 同样带动欧尚品牌整体销 量。2020 年，长安陆续推出重磅车型 UNI-T、逸动 PLUS，以及新能源的三款新车型 E-Rock、E-

12、Star、E-Life，保持 2019 年的强劲势头持续发力。 同时，我们认为长安聚焦核心资产，有助于经营的全面改善。长安陆续剥离 PSA 亏损资产、推进江铃控股/长安新能源混改，甩掉盈利包袱，专注于优质品牌和核心资 产，有助于公司经营业绩全面改善。 股价表现的催化剂 单月销量回暖超预期；汽车消费政策力度超预期。 核心假设风险 自主品牌主力车型 CS75 PLUS、逸动 PLUS 销量不及预期；林肯国产化不及预期。 pOrOpPmQtOqOpNqRyQpOoNbRbP7NoMrRsQqQkPqQsOlOmOqOaQoPqQvPmQxPuOtRmN 3 3 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项

13、信息披露与声明 第3页 共39页 简单金融 成就梦想 1. 长安汽车：底蕴深厚，位居中国汽车四大集团阵营 .7 1.1 历史地位：中国四大汽车集团之一，旗下多家优质合资企业 . 7 1.2 全新挑战：近年集团销量业绩下滑，迎关键转型发展期 . 10 2. 自主品牌：几经浮沉，重磅新品推出迎焕新之年 . 12 2.1 历史回顾：把握 SUV 机遇爆发式增长，近年新品迭代迟缓暂时落后12 2.2 步入新周期：全面梳理品牌架构，加码电动智能化 . 15 2.3 新车型新机遇：新车/换代车型密集推出，抢占自主品牌优势高地 . 19 3. 长安福特：销量业绩低谷，迎接新品周期来临 . 23 3.1 历史

14、问题：忽视中国市场更新迟缓，销量业绩持续下滑 . 23 3.2 加速改革：提升中国市场战略地位，优化渠道加速车型推出 . 25 3.3 长安林肯：国产林肯车型导入，打开全新增长空间 . 28 4. 资产优化：剥离 PSA 亏损业务，重塑体系加速混改 . 31 4.1 剥离 PSA：出售长安 PSA 股权，聚焦旗下核心品牌 . 31 4.2 资产优化：江铃控股/长安新能源混改，联手一汽东风成立 T3 . 32 5. 盈利预测及估值 . 34 目录 4 4 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共39页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：长安汽车实际控制人为中国兵装 .

15、 8 图 2：长安汽车主要子公司及主要合营企业 . 8 图 3：长安全球布局协同研发 . 10 图 4：2019Q1-3 营业总收入同比减少 9.50% . 10 图 5：2019Q1-3 归母净利润同比减少 328.83% . 10 图 6：长安福特为公司贡献较大净利润 . 11 图 7：长安福特与公司营收变化趋势一致 . 11 图 8：长安汽车 2016 年起销量持续下滑 . 11 图 9：2019 年长安汽车月销量同比增速呈上升趋势 . 11 图 10：2019 年长安自主/福特销量占比分别为 48.2%/10.4%（万辆） . 11 图 11：2019 年长安旗下各品牌销量增速处于低位

16、 . 11 图 12：公司上市以来累计现金分红率达 24.98% . 12 图 13：2010 年以来公司平均股息率达 2.2% . 12 图 14：2019 年长安自主（乘用车+欧尚）销量达 80 万辆 . 12 图 15：2017 年开始长安自主销量增长速度弱于其余头部自主品牌（单位：万辆）13 图 16：长安自主 2014-2017 年推出轿车新车型数量较少 . 13 图 17：公司自 2014 年推出 CS75 后 SUV 车型推出进入空档期 . 14 图 18：长安汽车旗下形成四大独立品牌 . 15 图 19：资源聚焦长安乘用车，新车型上市定价合理 . 16 图 20：长安欧尚主打精

17、品战略 . 16 图 21：长安轻型车涵盖睿行、神骐两大品牌 . 16 图 22：第三次创业创新创业战略聚焦“一个核心四大转型” . 17 图 23：多元化战略合作构建“北斗天枢联盟” . 19 图 24：长安 CS75 PLUS 月销量中枢在 1.7 万以上 . 20 图 25：CS75 PLUS 全新造型由长安意大利造型中心设计 . 20 图 26：12 月国内 SUV 销量排行 CS75 系列车型居第二位（单位：万辆） . 21 图 27：2019 年 CS75 位列国内 SUV 销量排名第六位（单位：万辆） . 21 图 28：福特全球销量大幅下降 . 23 图 29：福特亚太地区销量

18、跌幅居前（%） . 23 5 5 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共39页 简单金融 成就梦想 图 30：长安福特连续三年销量下滑 . 23 图 31：长安福特自 2015 年起单车净利润逐年降低 . 23 图 32：长安福特自“1515“计划后车型推出进入空档期 . 24 图 33：2017 年起，福特加速在华市场发展 . 24 图 34：长安福特旗下设立 NDSD，福特进口、长安福特、江铃福特三位一体 . 25 图 35：3 款重磅新车开启长安福特换新序幕 . 27 图 36：美国豪华车市场中林肯份额稳定在 5%左右 . 31 图 37：中国豪华车市场中林肯约

19、占 2%. 31 图 38：长安 PSA 的发展历程 . 31 图 39：2015 年起长安 PSA 销量逐年减少. 32 图 40：长安 PSA 连年亏损 . 32 图 41：2017-2018 年长安汽车投资江铃控股收益为负 . 33 图 42：混改后，爱驰汽车、江铃集团和长安汽车持股比例为 50:25:25 . 33 图 43：长安汽车新能源产品国内市占率约 6% . 33 图 44：长安新能源在售车型 . 33 图 45：五大公司以 160 亿元自有资金出资成立 T3 科技平台公司 . 34 图 46：长安汽车 PB 约 1 倍处于近 10 年来历史底部区域 . 35 表 1：长安汽车

20、历史大事件 . 7 表 2：长安汽车现有产品系列图谱 . 9 表 3：长安自主品牌产能分布于重庆、北京、南京、合肥等地 . 15 表 4：“香格里拉计划”以来长安自主加速推出新能源车型 . 18 表 5：2019 年开始长安自主进入强劲的车型新周期 . 20 表 6：长安 CS75 PLUS 从动力外形等角度优于竞品车型 . 21 表 7：2020 年长安自主爆款车型促进公司利润加速释放（单位：百万元） . 22 表 8：长安福特现有产能合计 160 万辆 . 25 表 9：中国市场战略地位加速提升 . 26 表 10：2019-2021 长安福特新车型规划 . 27 表 11：2020 年长

21、安林肯车型及预计国产化车型 . 28 表 12：长安林肯冒险家与竞争车型参数对比 . 29 表 13：林肯航海家和竞争车型参数对比 . 29 6 6 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页 共39页 简单金融 成就梦想 表 14：林肯飞行家和竞争车型参数对比 . 30 表 15：自主品牌 2019-2020 年主力车型升级换代促进销量提升 . 34 表 16：2020 年林肯国产化三款车型预计为长安福特带来增量 . 35 表 17：长安汽车在普遍处估值低位的整车龙头中具有较强安全边际 . 35 7 7 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共39页

22、 简单金融 成就梦想 1. 长安汽车：底蕴深厚，位居中国汽车四大集团阵 营 1.1 历史地位：中国四大汽车集团之一，旗下多家优质合资企 业 长安汽车隶属中国四大汽车集团阵营，至今已有 36 年的造车经验。公司 1984 年正式 进入汽车行业， 至今已有 36 年造车经验。 2009 年国务院出台 汽车产业发展和振兴规划 ， 首度提出一汽、东风、上汽、长安四大汽车集团，并支持其在全国范围内兼并重组，四大 集团成为国家重点扶持的汽车企业，长安汽车成功跻身“四大”。当前公司主要业务涵盖 乘用车、商用车的研发、制造和销售以及发动机的研发、生产，同时积极发展出行服务、 新零售等领域，实现多维度产业布局。

23、 表 1：长安汽车历史大事件 时间 事件 1957年 中央兵工总局国营四五六厂试制出中国第一辆越野车长江牌 46 型越野车；中央兵工总局国营四五六厂更名为长 安机器制造厂 1984年 长安厂和日本铃木公司进行微型汽车和发动机项目的合作；第一批长安牌微型货车下线，标志着长安厂正式从军工企 业转型为民用车生产企业 1986年 长安厂突破 1 万辆生产大关，长安的汽车之路就此步入正轨 1993年 重庆长安铃木汽车有限公司正式成立 1996年 重庆长安汽车股份有限公司正式成立 2000年 长安汽车南京公司正式成立，主要生产长安单排、双排微型货车、长安之星等多款微型商用车 2001年 长安汽车股份有限公

24、司和美国福特汽车公司共同出资成立了长安福特汽车有限公司，双方各持股 50% 2006年 马自达汽车公司参股长安福特汽车有限公司，公司正式更名为长安福特马自达汽车有限公司，三方持股比例为长安 50%、福特 35%和马自达 15% 2007年 由重庆长安汽车股份有限公司和日本马自达汽车公司联合组建的长安马自达汽车有限公司正式成立 2009年 中国兵器装备集团公司和中国航空工业集团公司对旗下的汽车业务兼并重组，中航汽车全部并入中国长安汽车集团， 形成了新的中国长安汽车集团股份有限公司 2010年 中国兵器装备集团与法国标致雪铁龙集团签约， 成立长安标致雪铁龙有限公司 2012年 长安福特马自达拆分为

25、长安福特、长安马自达 2018年 中国长安将所持长安汽车股份无偿划转给中国兵器装备集团有限公司，同时与日本铃木公司达成协议，收购日方企业 持有的长安铃木 50%股权，长安铃木成为长安汽车全资子公司 2019年 江铃控股完成混改，长安持股比例由 50%降至 25%；长安新能源引入战略投资者，长安持股比例由 100%降至 48.95%；长安 PSA50%股权全部转让给前海锐致（宝能旗下） 资料来源：公司公告，搜狐汽车，申万宏源研究 长安汽车实控人为中国兵装。公司实控人中国兵装（中国兵器装备集团有限公司）和 控股股东中国长安（中国长安汽车集团有限公司）分别直接持股 21.56%和 19.32%。由于

26、 中国兵装全资控股中国长安，中国长安全资控股中汇富通，因此三者属一致行动人，合计 控股长安汽车 44.09%的股份。中国兵装又名中国南方工业集团，成立于 1999 年 7 月，为 中央直接管理的特大型国有重要骨干企业，是中国十大军工企业之一。旗下产业布局广， 8 8 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第8页 共39页 简单金融 成就梦想 拥有长安汽车 （000625） 、 江铃汽车 （000550） 、 东安动力(600178)、 湖南天雁 （600698） 等多家上市公司。 图 1：长安汽车实际控制人为中国兵装 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 长安汽车目前旗下

27、参股或控股子公司数量近 50 家，总部为重庆长安，主要子公司有南 京长安、合肥长安、河北长安、长安铃木、保定长安客车等，占股 50%的合资品牌主要包 括长安福特、长安马自达、长安马自达发动机等。 图 2：长安汽车主要子公司及主要合营企业 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 9 9 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共39页 简单金融 成就梦想 长安汽车品牌及产品丰富全面。 长安汽车现已形成轿车、 SUV、 MPV、 交叉型乘用车、 客车、货车等多档次、宽系列、多品种的产品谱系，覆盖传统燃油和新能源车型，拥有排 量从 1.0L 到 2.0L 的发动机平台。旗下

28、自主形成四大独立品牌，分别为：AB 汽车（中高端 品牌）、长安乘用车、欧尚汽车和凯程汽车；合资企业有长安福特、长安马自达、长安铃 木等众多知名品牌，主要产品如下： 表 2：长安汽车现有产品系列图谱 子品牌 Logo 分类 级别 车型 AB 品牌（中高 端乘用车） - - - 长安汽车 CAR A00 奔奔 EV、奔奔 E-Star A0 悦翔 A 逸动、逸动 DT、逸动 ET、逸动 XT、逸动新能源 B 锐程 CC MPV - 凌轩 SUV A0 长安 CS15、长安 CS15EV、长安 CS35、长安 CS35 PLUS、长安新 能源 E-Pro A 长安 CS55、长安 CS55 PLUS

29、、长安 CS75、长安 CS75 PHEV、长 安 CS75 PLUS B 长安 CS85 COUPE C 长安 CS95 长安凯程 CAR A00 睿行 ES30 MPV - 睿行 S50、睿行 S50T、 微面 - 睿行 EM60、睿行 M60、长安之星 5、长安之星 9、长安之星 9 新 能源 微卡 - 长安星卡 C 系、长安星卡 L1、神骐 T10、神骐 T10 新能源、神骐 T20、长安星卡、长安星卡新能源 轻客 - 睿行 EM80、睿行 M70、睿行 M80、睿行 M90 皮卡 - 长安凯程 F70、神骐 F30 长安欧尚 CAR A00 尼欧 II SUV A0 长安欧尚科赛 3

30、、长安欧尚科赛 5 A 长安欧尚 X7、长安欧尚 X70A B 长安欧尚 CX70、长安欧尚科赛 MPV - 长安欧尚 A600、长安欧尚 A600EV、长安欧尚 A800、长安欧尚科 尚、欧尚长行、欧尚长行 EV 微面 - 欧诺 S、欧诺新能源 长安福特 CAR A 福睿斯、福克斯、福克斯 Active B 蒙迪欧 C 金牛座 SUV A0 翼搏 A 锐际、翼虎 B 锐界 SUV A 冒险家 长安马自达 CAR A 马自达 3 昂克赛拉 1010 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共39页 简单金融 成就梦想 SUV A 马自达 CX-5 C 马自达 CX-8

31、长安铃木 CAR A 启悦、天语 SUV A0 维特拉、骁途 资料来源：公司官网，汽车之家，申万宏源研究 推进自主创新和全球化协同研发布局。长安注重自主研发，每年将营业收入的 4%左右 投入到研发中。目前在全球有 16 个生产基地、35 个整车及发动机工厂，拥有来自全球 18 个国家的工程技术人员 1.2 万人，其中高级专家近 600 余人。分别在重庆、北京、河北、 合肥，意大利都灵、日本横滨、英国伯明翰、美国底特律和德国慕尼黑建立起“六国九地” 各有侧重的全球协同研发格局。 图 3：长安全球布局协同研发 资料来源：公司官网，申万宏源研究 1.2 全新挑战：近年集团销量业绩下滑，迎关键转型发展

32、期 2018 年以来， 集团营收利润大幅减少。 2014-2017 年， 长安自主品牌销量快速增长， 公司营业收入 CAGR 达 15%。2018 年至今，遭遇行业寒冬，长安汽车由于车型老化、单 车价格下降等原因，导致集团营业收入与销量大幅下降。2019Q1-3 营业总收入 451.15 亿 元，同比下降 9.50%；归母净利润为-26.62 亿元，同比下降 328.83%，首次亏损。 图 4：2019Q1-3 营业总收入同比减少 9.50% 图 5：2019Q1-3 归母净利润同比减少 328.83% 1111 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第11页 共39页 简单金

33、融 成就梦想 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 合资品牌长安福特为集团贡献绝对重要的利润，2016 年以来利润逐年下滑。长安集团 下属有 6 家合资企业，其中长安福特为公司贡献主要利润，2011-2013 年，其净利润占母 公司总利润超过 100%，填补其他子公司的亏损。17 年之前其每年贡献利润长期占到集团 总利润的 90%以上，经营状况与集团营收变化趋势高度一致。但长安福特受车型老化、产 品更新换代慢等因素影响，2017 年销售收入首次负增长，同比下降 16%初现颓势，2018 年同比下降 53%加速下滑，2019 年 H1 同比下降

34、60%，亏损 3.9 亿元。长安福特的亏损 是导致长安汽车逐年亏损的重要原因。 图 6：长安福特为公司贡献较大净利润 图 7：长安福特与公司营收变化趋势一致 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 近年公司汽车销量持续下降，但已边际改善趋势渐显。2016-2019 年，长安汽车销量 的 CAGR 为-16.81%， 2019 年同比下降 17.50%， 下降趋势明显。 但从边际上看， 2019Q4 公司整体销量有所复苏，同比环比均逐渐上升，12 月汽车销量环比增加 9.84%，为近半年 来销量最高的月份。 图 8：长安汽车 2016 年起销量持续

35、下滑 图 9：2019 年长安汽车月销量同比增速呈上升趋势 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 公司主要销量来自自主品牌，近年长安福特销量下滑拖累总销量。2018/2019 年度， 公司实现销量 213.78/176.38 万辆，其中自主品牌（包括重庆、河北、合肥分部的品牌） 销售 92.18/84.96 万辆，占比 43.12%/48.17%，是公司最主要的销售构成。长安福特 2018/2019 年销售降至 37.78/18.40 万辆，占总销量比重逐渐减小。2019 年度，长安福 特销量同比增速-51.29%，是造成总体销量下滑 17.5

36、%的主要原因。 图 10：2019 年长安自主/福特销量占比分别为 图 11：2019 年长安旗下各品牌销量增速处于低位 1212 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共39页 简单金融 成就梦想 48.2%/10.4%（万辆） 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究，自主品牌 为（重庆、河北、合肥长安合计销量） 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究，自主品牌 为（重庆、河北、合肥长安合计销量） 迄今累计分红 119.99 亿元，分红率达 24.98%。自 1997 年上市以来，截至 2018 年 底，公司共分红 19 次，累计实现净利润 480.31 亿

37、元，现金分红 119.99 亿元，累计分红 率达 24.98%。2009-2014 年，公司稳定分红，分红率维持在 15%左右。2015-2017 年， 公司提高现金分红，分红率上升至 30%。自 2010 年以来，公司平均年度股息率为 2.2%。 图 12：公司上市以来累计现金分红率达 24.98% 图 13：2010 年以来公司平均股息率达 2.2% 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 资料来源：公司公告，Wind，申万宏源研究 2. 自主品牌：几经浮沉，重磅新品推出迎焕新之年 2.1 历史回顾：把握 SUV 机遇爆发式增长，近年新品迭代迟 缓暂时落后 长安把握 SUV 历史性机遇，2011-2016 年获得快速成长。2011 年-2017 年，我国 SUV 市场在哈弗 H6 为代表的国产 SUV 车型引领下，开启爆发式增长，从 162 万辆增长 至 1026 万辆，CAGR 达 36%。长安汽车充分把握国内 SUV 销量爆发的红利，2012 年 10 月推出了首款 SUV 车型 CS35，2014 年推出爆款 SUV 车型 CS75,2011-2017 年 SUV 销 量占比持续提升至 61%。在 SUV 销量支撑下，2011-2016 年