1、总量不减、高端已来，龙头新锐共舞电动两轮车行业争议点大探讨陈腾曦邮箱证书编号S10行业评级：看好2022年6月证券研究报告添加标题95%投资要点市场争议点大探讨21、行业总量：国内总量不减，海外空间可期国内：扩行业总量、提竞争门槛1）根据保有量和自然更替周期来看，预计行业未来年销量稳态约6,000万辆+2） 新国标对需求脉冲式影响有限，但对竞争格局影响深远海外：禁摩+补贴政策加码=电气化确定性强，开蓝海市场2、高端趋势显著，老龙头结构优化、新玩家突飞猛进1）全国龙头品牌代表雅迪、爱玛，产品结构快速优化2）深耕城市品牌代表九号、小牛，高端销量节节攀升3、传统赛道新思考：“消

2、费品品牌”视角看“龙头”竞争壁垒，头部市占率提升值得期待前半场，价格战笼罩行业，比拼供应链管理+渠道拓展能力；后半场，比拼品牌建设能力，1）以产品力提升为基：电机+电池+自研系统发力“性能”，多样化功能+创意比拼“智能”2）以渠道优化为抓手：N线城市是主战场，龙头渠道壁垒已高筑；一二线城市潜力大，品牌调性试炼场3）品牌营销不断进化：战略高度提升+线上赋能+联名款+新品/色彩发布会等等4、催化剂：龙头市场份额提升超预期、智能化趋势超预期、出海超预期5、行业评级与推荐标的：行业看好深耕行业绝对龙头，产品力+渠道+品牌+管理层战略高度均具备竞争优势，推荐：雅迪控股收拾行囊再出发，渠道&产品全线发力，

3、呈现较强追赶态势，建议关注：爱玛科技黑科技造车新势力，智能化引领行业，推荐九号公司，建议关注NIU（小牛电动）风险提示：疫情反复影响生产和出货；原材料价格波动；海外地缘政治风险qRsNrQoNwOrMnPpMvMmOqRbRbPbRmOpPnPnPlOpPpRlOpPuMbRrRuNvPnRsNxNtPsP目录C O N T E N T S行业总量国内总量不减，海外空间可期013高端趋势显著 供给端：受益于格局优化 需求端：多元化需求被满足0204投资建议&推荐标的赛道新思考：消费品品牌竞争壁垒产品力提升+渠道优化+品牌营销能力进化03国内市场：长期稳态6000万辆+，新国标脉冲影响有限1.1

4、行业总量：根据中国自行车协会数据，21年电动两轮车保有量3.4亿，两轮车自然更替周期3-5年，我们认为行业规模会稳定在6000+万台（保有量/换车周期）。新国标影响：各地政府依据新国标规定自行安排过渡期，基本在24年之前到期，新国标整体时间周期约3-5年，与车本身自然更替周期几乎重叠，因此在新国标之前购买的“不达标车”基本会在过渡期内自然到期。据此，我们认为新国标对刚性换购的需求影响有限。其他影响因素：保有量数据中存在一些废弃车辆难以分离出，总数可能略偏高；更替周期近些年受技术迭代和外观推新频率加快影响，实际可能更短。4图：电动两轮车保有量（单位：亿辆）资料来源：中国自行车协会数据、浙商证券研

5、究所1.1 1.4 1.6 1.8 1.9 2.3 2.5 2.7 2.9 3.0 3.4 0.00.51.01.52.02.53.03.54.020000192020保有量（亿辆）省/市新国标政策实施情况销量（万台）广东省2019年4月实施，过渡时间有差异（中山：2022年4月15日；韶关：2021年4月30日；茂名：2020年9月30日；佛山：2021年6月15日；梅州：2022年4月15日；深圳：2021年12月31日）560江苏省2019年4月15日开始实施新国标，5年过渡期后对未上牌依法处罚。500山东省对在用不达标电

6、动自行车设置不超过3年过渡期（2022年12月31日）460河南省2019年4年1日开始，2021年12月31日超标车将被强制报废。430浙江省2019年4月15日开始实施新国标，2021年12月31日备案车辆停止使用300河北省2022年5月1日前购买需上牌；对临时号牌设置三年过渡期（2025）290安徽省2020年6-12月开始登记发牌，2023年12月后开始处罚260四川省2019年10月15前办理注册登记，过渡期为3年（2022年10月14日）150北京市2019年5月1日禁止无牌电动车上路行驶，2021年10月31日超标电动车不得再上路140资料来源：全球电动车联盟、电动车联盟网、电

7、动车007、各地政府网、浙商证券研究所表：21年全国销量预估4400万台，表为销量过100万国内市场：行业协会数据再解读1.12020年行业产量飙至新阶段，新国标虽有影响，但主因在于供给端变化：1）新国标强制性要求3C认证，直接抬升行业门槛，本身存在合规经营风险的、无力支付认证费的小厂可能直接出局；而这类小厂过去产量数据可能并未被纳入统计范畴。2）受政策影响门槛提升直接导致供给端出清，供给与需求缺口的份额或由头部大厂补足，而这部分产量又会显现在统计口径中。3）此外，借机新国标3C认证要求，头部玩家逐步减少通路车型（公模车），纷纷增加自主车型占比，进一步加速无力应对自主化的小品牌出局。5资料来源

8、：中国自行车行业协会、工信部、浙商证券研究所25 59 159 400 676 1,211 1,950 2,138 2,188 2,369 2,954 3,096 3,505 3,695 3,551 3,257 3,215 3,113 3,278 3,609 5,100 01,0002,0003,0004,0005,0006,0002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020价格战洗牌期，逐步有小厂出局2,000 700 500 4

9、00 110 05001,0001,5002,0002,500200172019图：电动两轮车企业数量不断减少，集中度提升（单位：家）资料来源：艾瑞咨询、浙商证券研究所新国标旧国标最大车速25km/h20km/h最大整车重量55kg40kg续航里程-25km额定连续输出功率400w240w电池电压48V48V脚踏骑行能力有有新国标还需3C认证且为强制性，使得企业出新款成本提升表：新、旧国标对比资料来源：全球电动车网、中国政府网、浙商证券研究所图：电动自行车行业产量（万）新国标推出国内市场：一个可供参考的数据1.1根据沙利文数据，预计2021年年销量4,800万，2020至

10、2025年cagr约9.79%：1）根据对头部企业的调研，多家厂商反映新国标虽然有部分驱动影响但有限。2）根据对二网经销商的调研，多家门店反映换车周期约在3-4年。3）我们认为，过去电动两轮车多以低端车型为主，行业陷于价格战；随着低中高端全面覆盖，而两轮车作为便捷短交通选择之一，过去游离在行业客群之外的用户也会逐步回归，行业有望借新国标焕发第二春。6资料来源：沙利文研究、浙商证券研究所图：中国市场电动两轮车销量（万）3,420 3,500 3,580 3,690 4,300 4,860 5,440 5,960 6,380 6,860 01,0002,0003,0004,0005,0006,00

11、07,0008,0002001920202021E2022E2023E2024E2025E新国标推出新国标前，低端车竞争几乎饱和海外市场：欧美增量收益品类蓝海红利+“电气”补贴1.2欧美以高端品类（Ebike）为主，补贴政策助力市场规模进一步扩大。欧洲：电动两轮车主要为电踏车（E-bike），电摩占比较小。根据statista数据，09-19年欧洲电踏车销量由50万增加至300万辆，19年市场规模达65.34亿美元，并预计25年市场规模达118.36亿美元，我们推算2025年电踏车销量会达到543+万辆。北美：以电动自行车（含电踏车）为主，整体市场规模小于欧洲。根据sta

12、tista数据，2019年北美电踏车市场规模8.18亿美元，预测2025年规模达14.06亿美元。国家时间政策内容意大利2020年为购买微型机动车（包括电动自行车、踏板车和滑板车）的公民提供最高500欧元补贴。英国 2021年电动摩托车将获得35%的折扣，最高可达500英镑；电动轻便摩托车也将提供35%的折扣，最高可达150英镑。法国 2020年国家给予不超过200欧元每辆的电动自行车补贴；巴黎及其周边地区的居民可以获得高达500欧元的财政援助用于购买电动自行车。美国 2021年消费者购买某些电动两轮车可以获得30%的税收抵免。资料来源：statista、浙商证券研究所资料来源：各国政府官网、

13、浙商证券研究所表：欧洲部分国家补贴政策750.00 70.00 90.00 110.00 100.00 125.00 150.00 170.00 220.00 245.00 300.00 40.00%28.57%22.22%-9.09%25.00%20.00%13.33%29.41%11.36%22.45%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500300350200920000192009-2019欧洲电踏车销量（万辆）销量yoy海外市场：印度+东南亚“油换电”势不可挡1.2“油换电”政策推

14、动电动两轮车逐步替代燃油摩托车。东南亚各国受制于经济水平/基建水平+缺少国产廉价汽车品牌，燃油摩托车仍为主要交通工具。在全球摩托车市场，亚洲市场约占80%，绝大部分由东南亚国家贡献。叠加补贴政策，东南亚各国有望重现中国“禁摩令”后电动两轮车火爆场景。目前印度+东南亚仍为起步阶段，我们参考国内两轮车电气化进程，预计未来五年印度+东南亚主要国家市场规模在72.40/173.44/339.89/461.49/648.86亿元，市场空间广阔。国家时间政策内容印度2019年电动车税率从12%下调至5%；电动两轮车每千瓦时电池容量15,000卢比（最高40%的车辆成本）直接激励措施；此外印度各州也对电动两

15、轮车购买者提供补贴、税收、费用、维修方面的优惠政策。越南2017年河内2025年之前三环内禁摩，2030年后禁令扩大到四环；胡志明市在2025之年前实现禁摩。泰国2020年对摩托车依照二氧化碳排放量征税；降低新能源车消费税。资料来源：各国政府官网、浙商证券研究所未来五年参考国内电气化率17-19年摩托车平均销量tt+1t+2t+3t+44.53%10.85%21.26%28.87%40.59%印度2,016.0591.30218.71428.61581.96818.24印尼625.2228.3167.83132.92180.48253.76越南330.4514.9635.8570.2595.3

16、9134.12泰国177.268.0319.2337.6951.1771.95马来西亚48.452.195.2610.3013.9919.66销量合计 3,197.43144.80346.87679.78922.981,297.73市场规模预计72.40173.44339.89461.49648.86资料来源：MarkLines、FAMI、智研咨询、浙商证券研究所注：假设当前印度+东南亚电动化率还处于较低水平；参考国内摩托车平均销售均价约6000RMB（智研咨询），假设东南亚电摩平均5000人民币。资料来源：中国汽车工业协会、中国汽车工业协会摩托车分会、浙商证券研究所注：电气化率为电动两轮车占

17、非自行两轮车比重表：印度+东南亚国家“油换电”政策表：印度+东南亚国家未来五年市场规模预测8行业补充附录资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所图：电动两轮车行业发展史91995-2000年起步年起步2000-2003年初具规模年初具规模2003-2013年高速发展年高速发展2013-2019年成熟年成熟2019-2024年新国标年新国标行业格局产品水平阶段催化剂禁摩禁摩新国标提升行业产品标准，产品质量整体提有望逐步提升1.1.非典疫情非典疫情0303年年2.2.道路交通法道路交通法0404年，规定年，规定电动自行车为合法非机动车电动自行车为合法非机动车关键技术完成探索关键技术完成探索（电机、电

18、池、充电、电控）“旧”国标出台江苏、天津、浙江江苏、天津、浙江三大产业集群，“南豪华、北简易”格“南豪华、北简易”格局局。产量CAGR120%一线企业具备更强的品牌效应，研发视力、生产效率更高，符合新国标车型有望更快投向场逐渐普及，出现全国性品牌，大量小品牌凭借低价优势获取区域市场企业小批量生产行业阶段放缓，产能出清行业阶段放缓，产能出清电动自行车爬坡、载重、续航能力显著增强充电一次仅行驶30公里，电池寿命短，电机最大输出矩仅14-18Nm，爬坡能力较差行业内卷加剧，产品多元、要求售后服务前半场：受益于禁摩、催化于非典、困于价格战后半场：新国标提高行业门槛，供给端产品率先优化，而后需求端逐步改

19、善行业补充附录电动自行车电动轻便摩托车电动摩托车执行标准GB17761-2018GB/T24158-2018GB/T24158-2018最高车速25km/h50km/h50km/h电机功率400W400W4KW（非强制）可大于4KW（非强制）整车质量55kg可55kg可55kg电池电压48V无限制无限制能否载人部分省允许载12岁以下儿童不可载人可载一名成人属于非机动车机动车机动车驾驶证C照B照牌照（各地或不同）电自牌照机动车牌照（蓝牌）机动车牌照（黄牌）限制市区无限制市区需办通行证资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所锂电池铅酸电池*石墨烯电池能量密度120-180wh/kg28-40wh/k

20、g80-120wh/kg质量7kg28kg32kg成本价格（48V/12Ah）700元400元600元快充寿命循环充放电1200次（4-5年）循环充放电300-500次（2-3年）循环充放电800-1200次，（约4年）电池稳定性稳定性差，对存放、运输要求高稳定性高，充电时易高热电池的性能增强，更耐寒回收再利用暂不支持二次利用再利用率90%+可以回收再利用新国标对电动两轮车“再定义”锂电池vs铅酸电池vs石墨烯电池轮毂电机vs中置电机轮毂电机中置电机特点安置在车轮（一般后车轮）安置在车架中部优点 结构简单、传动效率高、更省电 成本低，为中置电机1/3 车身平衡好，安全性高 独立散热结构（水冷/

21、风冷），时速100km/h也很难出现烧胎 扭矩大，赛道加速或山区爬坡时有优势缺点X 平衡差，高速易失衡、安全性差X 散热性差，高速运转时易烧胎X 结构复杂（主电机+传统皮带+后驱结构），传动效率低、电耗大（需要大容量电池保障续航）X 购置和售后维修成本高10资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所电动两轮车产业链聚焦“品牌商”资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所线下专营门店/集合门店等线上电商平台：天猫、京东、淘宝等自营：自营网站、自建App等渠道卖家：*品牌核心部件电机蓄电池锂电池控制器其他零部件充电器、车架、轮胎、仪表盘等上游材料个人用户职业需要（快递、外卖、交警等）共享运营消费者备注：超

22、威动力、天能动力为铅酸电池和锂电池代表性供应商中游品牌商：老牌之星：雅迪、爱玛、台铃、新日、绿源高端化&智能化新星：九号公司、小牛11目录C O N T E N T S行业总量国内总量不减，海外空间可期0112高端趋势显著 供给端：受益于格局优化 需求端：多元化需求被满足0204投资建议&推荐标的赛道新思考：消费品品牌竞争壁垒产品力提升+渠道优化+品牌营销能力进化03高端化趋势显著，新国标后两年渗透率快速提升2.1供给端：新国标直接改善了行业竞争格局。行业集中度不断提升，根据艾瑞咨询数据，2016年CR3为25.3%，2021年CR3已达65.4%；2018年CR5和CR10分别为44%和58

23、%，2021年已达76%和92%。新国标后价格战阴霾不再，头部品牌有能力且有意愿逐步加码打磨产品力和充分挖掘消费者多样性需求，主攻“性能”和“智能”。截止21年，雅迪冠能系列占比已达31%（约430万台）；爱玛引擎max系列占比已达21%（约180万台）；小牛和九号公司几乎全部为高端车型，分别销量104万台和42万台。可以认为，中高端车型在推出约2年时间里，渗透率迅速攀升至16%。资料来源：艾瑞咨询、浙商证券研究所图：2016-2021年中国电动两轮车头部品牌市场份额13资料来源：各家公司公告、浙商证券研究所11 42 8 19 34 42 60 104 - 20 40 60 80 100 1

24、2002004006008001,0001,2001,4001,6002016A2017A2018A2019A2020A2021A雅迪销量爱玛销量新日销量九号两轮车销量（右）小牛销量（右）11.0%14.5%17.6%16.5%23.1%33.7%10.3%17.1%17.9%17.0%16.8%19.5%4.0%5.7%7.0%8.9%13.0%12.2%3.0%3.9%4.9%4.9%5.0%5.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2001920202021雅迪爱玛台铃新日绿源图：2016-2021年中国电动两轮车高端品牌销量高端化重点围绕“性能”

25、&“智能”2.2供给端：目前雅迪、九号和小牛均有推出超高端系列，填补了高端市场空白；需求端：新国标要求消费者购车后上牌，区分车辆类型挂牌，对电自限速&对电摩要求驾照，间接引导消费客群对“安全”需求的提升，同时“便捷”“流畅”等基于智能化的多样性需求逐步释放。我们发现，在多样性需求中以智能化最为突出。资料来源：各家公司公告/官网、浙商证券研究所，智能化暂无量化指标14雅迪爱玛新日九号小牛系列经典冠能VFLY换换滑板车电踏车折叠车等比奇、泡泡、小糖豆引擎MAX乐感、小蓝莓风雅系列 超能跑HiLink滑板车AB/NCE平衡车滑板车GOVAUQiNQi滑板车价格带（元）1,799-2,2993,699

26、-6,4994,990-19,8003,499-4,2991,999-2,799电踏车6k+折叠车3k+1,999-3,0993,499-4,9992,199-3,3993,299-3,6993,499-5,1993,999-5,6992,0992,499-4,0992,899-7,3992,699-5,9993,699-11,2991,149-6,999539-19,9992,899-3,8993,999-6,7996,499-21,2992,999-4,099特点性价比中高端主力“性能”“智能”全新高端子品牌安全、智能趣玩、代步性价比“百公里电动车”，主打续航性价比定位女性“一次充电不止多

27、跑一半”华为智能生态，主打智能便携、代步入门级智能车（性价比）低中高全覆盖定位城市高端电摩满足年轻人速度需求定位下沉市场，主打性价比新国标电自高端智能电摩滑板车里的巡洋舰智能化大众系列比奇、泡泡、小糖豆 乐感、小蓝莓A系列GOVA系列冠能、冠智超能跑风雅系列VFLYNqiUqiB/N系列E系列F系列C系列HiLink引擎MAX30005000目录C O N T E N T S行业总量国内总量不减，海外空间可期0115高端趋势显著 供给端：受益于格局优化 需求端：多元化需求被满足0204投资建议&推荐标的赛道新思考：消费品品牌竞争壁垒产品力提升+渠道优化+品牌营销能力进化03有竞争壁垒的消费品赛

28、道，产品力+渠道+品宣快速进化3.1在两轮车行业第一阶段，野蛮生长时期，我们认为雅迪、爱玛等头部企业，已经证明了其对于上游供应链和下游渠道能力的把控能力。新国标后，行业进入第二阶段消费品品牌打造阶段：产品力：“性能”为基础产品质量，是产品复购的保障；“智能”为获取年轻和高端客群的抓手。渠道：不止于售前触达，还有售后高品质服务。如雅迪门店密度行业最大，推出“双倍质保”、24H救援、1年内免费上门等。品牌：从基础产品质量保障，转为精神赋予。如雅迪与保时捷工作室合作推出VFLY系列，拉升品牌调性；九号召开新车发布会，产品+系统同时出新，推出AG电竞联名款等。资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所图：

29、雅迪VFLY品牌发布会16图：九号发布远行者&机械师系列资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所产品力：“性能”是品牌保障，“智能”是提升抓手3.217雅迪爱玛新日九号小牛“性能”电机TTFAR电机（自研），高能效、低损耗，动力里程兼顾中置电机，卓越平衡性、齿轮+链条传动、高效运行、操控更佳轮边电机，减速器、控制器、电机三合一，双控算法，加速快引擎MAX聚能电机：能量密度+持续聚能，损耗降低15%，扭矩提升15%变频动力电机：高效区间宽、动力更强、跑的更远，点动三速，自由切换满足不同骑行速度需求九号定制无刷电机NIUBOSCH共同调校电机：动力输出、瞬间扭矩、能效比均显著提升电池TTFAR石墨烯

30、3代电池：体积不变容量提升25%TTFAR碳纤维锂电：寿命延长、能量密度更高（轻）TTFAR超纳米锂电：高倍率充放电抗衰石墨烯电池：能量密度较普通电池提升20%，寿命提升新一代汽车级锂电池：完全按高速乘用车锂电池标准开发和生产，更安全，重量仅为铅酸的1/4，在充放电循环1500次以后容量保持率仍在70%以上九号定制铅酸电池：九号定制18650锂电池能量回收TTFAR能量回收控制器：下坡、滑行、制动时的动能变成电能储存在电池之中CES专利制动能量回收：将刹车动能转变为电能能量利用效率提升10%边走边充电技术：在滑行以及制动模式下通过磁生电对电池进行反充电EABS能量回收制动：在减速、制动时，将动

31、能转变为电能并储存EBS动能回收：每次制动都会产生动能，将其转化成电能系统TTFAR2.0增程系统：一次充电，多跑一倍整车LED低能耗待机系统：能量损耗降低50%，亮度提升30%双芯双动力系统：有效增加绕组系数，大扭矩区更高效超10%TCS牵引力控制系统：在湿滑路面发挥牵引力防止车轮打滑，以及提升加速性能和爬坡能力第7代NIUEnergyAI动力锂电系统：全面提升电池续航、动力、寿命、安防等各项性能指标“智能”智能化驾驶智能：快捷解锁（声纹、蓝牙、NFC、APP）、导航投屏、语音交互、智能蓝牙头盔、乘坐感应、驻车感应、推行辅助、自感应灯车况智能：车辆自检、三模卫星定位、电子围栏、账号共享、异动

32、报警、远程控车、快充、BMS智能电池管家、整车OTA驾驶智能：快捷解锁（NFC、APP）、SDS智能识别坡度、一键倒车车况智能：异动报警、远程控车、车辆自检驾驶智能：快捷解锁（指纹、蓝牙、NFC、APP）、智能加速性控制、一键倒车、语音控制、自动落锁、ASP驻车系统、自感应灯车况智能：异动报警、远程控车、车辆自检、账号共享、BMS智能电池管家、整车OTA驾驶智能：快捷解锁（密码、蓝牙、NFC、APP）、乘坐感应、驻车感应、一键倒车、辅助推行、自感应灯、Siri控车、AHRS姿态感应系统、摔车求助、自动P档车况智能：三模卫星定位、异动报警、远程控车、车辆自检、倾倒提醒、账号共享、电池拔出提醒、B

33、MS智能电池管家、整车OTA驾驶智能：快捷解锁（蓝牙、NFC、APP）、乘坐感应、导航投屏、驻车感应、FOC矢量控制器、自感应灯、自动转向回位灯车况智能：三模卫星定位、异动报警、远程控车、车辆自检、倾倒提醒、账号共享、失窃黑名单、BMS智能电池管家、整车OTA各家产品力均有发力，相比于第一阶段通路车型更多比例上下游把控能力不同，第二阶段更看重产品专有卖点：雅迪“性能”提升上一马当先，成立了实验室进行电机、电池和系统的自研；“智能”，不输造车新势力，同样有较多储备。九号主打智能，黑科技电子3C应用角度，已然行业标杆。数据来源：公开资料整理、浙商证券研究所产品力：“性能”是品牌保障，“智能”是提升

34、抓手3.218图：各公司研发费用（百万）&研发费率（%）数据来源：各公司公告、浙商证券研究所图：各公司平均单车收入（元）投入端，雅迪近几年研发投入发力，费用率与小牛/九号齐平；绝对值上，雅迪研发投入遥遥领先，从18年投入3.05亿到21年8.44亿，把握供应链核心环节，石墨烯电池预计后续可达到5成自产，电机已然2-3成自产。小牛同期为0.92亿至1.35亿。效果端，雅迪平均出厂价逐步提升，产品结构升级成果彰显市场认可；小牛与九号等高端化品牌ASP亮眼。图：各公司产品毛利率部件公司自研or外购电池雅迪自研石墨烯电池，后续5成自产爱玛外购新日自主开发汽车级锂电九号外购小牛外购电机雅迪2-3成自产爱

35、玛外购新日自研变频动力电机九号自研小牛外购305 386 605 844 3.08%3.23%3.13%3.13%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%005006007008009002018A2019A2020A2021A雅迪研发费用爱玛研发费用新日研发费用九号研发费用小牛研发费用雅迪研发费率爱玛研发费率新日研发费率九号研发费率小牛研发费率20.31%14.88%16.34%17.36%15.87%15.21%16.94%13.05%13.12%13.68%11.42%11.72%13.44%23.43%22.88%21.94%0%5%10%15%20%25%30%

36、2016A2017A2018A2019A2020A2021A雅迪爱玛新日九号小牛4,180 4,061 4,352 4,928 4,063 3,569 3,780 2,859 01,0002,0003,0004,0005,0006,0002016A2017A2018A2019A2020A2021A雅迪爱玛新日小牛九号公司数据来源：各公司公告、浙商证券研究所产品对比：低端比拼供应链管理&规模效应3.219各品牌低端电动自行车产品续航多在40km。雅迪/爱玛/新日等低端产品价格相对更低，智能化功能目前应用一般；九号/小牛等亦有推出部分低端款，智能化功能相对丰富。数据来源：各公司官网、京东旗舰店、浙

37、商证券研究所雅迪爱玛新日九号小牛系列小飞侠、小钢炮、小金果比奇、泡泡、小糖豆乐感、小蓝莓AGOVA产品乐骑L小糖豆小蓝莓A30CGOVAG0价格元2,4992,4992,电池类型锂电池/铅酸电池48V12Ah锂电池48V12Ah铅酸电池48V12Ah铅酸电池48V12Ah18650锂电池48V12Ah最高续航km35-4535-电机永磁电机九号定制无刷电机金顺/金宇星功率W350350350400400最高时速km/h2525252525制动前后鼓刹前后鼓刹前后鼓刹前后鼓刹+能量回收制动系统（EABS）前后鼓刹智能功能AQ智能防盗电启动锁电机有空防盗

38、ASP驻车系统RideyGo!2.0、标配ECU、无钥匙解锁（密码、电子钥匙分享、感应、刷卡、智能APP）、整车OTA、边撑感应、乘坐感应、三重智能定位、AHRS姿态感应系统、异动报警定速巡航、异动报警、车速提示音、整车OTA、智能APP（GPS定位、电量查询、历史轨迹等）产品图片雅迪爱玛新日九号小牛系列VFLY风雅风雅CGOVA产品DM2VFLYL80ProVAVAQ3C40G280价格4,3995,5904,5993,6994,3993,899电池类型锂电池48V24Ah锂电池48V20Ah锂电池48V24Ah锂电池48V24Ah锂电池48V13Ah18650锂电池48V20Ah最高续航k

39、m808065803575电机自研GTR电机同步变频电机九号定制无刷电机金顺/金宇星功率W400400400400400400最高时速km/h252525252525制动前碟后鼓前碟后鼓前碟后鼓前碟后鼓前碟后鼓+能量回收制动系统（EABS）前盘后鼓智能功能AQ智能防盗全场景AI智能、LTM三方蓝牙技术、AI语音助手；解锁方式（声纹解锁、蓝牙解锁、APP解锁、NFC解锁）；智能APP（导航投屏、车辆自检、小迪语音、防盗提醒、三模卫星定位、电子围栏、账号共享）；整车OTA、汽车级Canbus通讯NFC解锁NFC解锁、蓝牙解锁、语音控制、整车OTARideyGo！、自动P档、乘坐感应、感应解锁、NF

40、C解锁、智能龙头锁、三重卫星定位、异动提醒、电池拔出提醒、智能APP定速巡航、异动报警、车速提示音、整车OTA、智能APP（GPS定位、电量查询、历史轨迹等信息）产品图片产品对比：中高端聚焦平衡“性能”“智能”“价格”三角3.220中高端电自产品多以锂电池为主，续航雅迪=新日小牛爱玛九号智能化水平，雅迪VFLY、九号、小牛相对较高数据来源：各公司官网、京东旗舰店、浙商证券研究所雅迪爱玛新日九号小牛系列冠能二代VFLY引擎MAXHiLinkENQi产品E8G100MAX空军壹号MAXGF6E90都市版价格（元）5,3994,9995,6996,1996,499电池类型TTFAR石墨烯3代电池72

41、V38Ah锂电池72V20Ah*2石墨烯电池60V20Ah锂电池60V20Ah九号定制锂电池72V20Ah18650锂电池60V20Ah最高续航（km）200801007010080电机TTFAR电机轮边电机博世电机单线高节能电机九号定制10寸无刷电机高效能电机功率（W）1200峰值6000500最高时速（km/h）50805055制动前后碟刹+TTFAR能量回收控制器CBS联动刹车+前后双碟前碟后鼓+CES专利制动能量回收系统前碟后鼓+能量回收系统 前碟后鼓+能量回收制动系统（EABS） 前后碟刹+EBS能力回收系统智能功能TTFAR2.0增程系统，AQ智能防盗三模卫星

42、定位、AI语音助手PKE解锁、蓝牙解锁、声纹解锁智能APP（导航投屏、车辆自检、小迪语音、防盗提醒、三模卫星定位、电子围栏、账号共享）NFC解锁、全车自检、一键倒车HUAWEIHiLink生态系统、NFC解锁、全车自检、一键倒车、自动落锁、整车OTA、蓝牙遥控报警RideyG0!中控、乘坐感应、AHRS姿态感应、驻车感应、感应解锁、智能龙头锁、车载数据总线、整车OTA、智能APP（车辆信息、远程开/关机、车况开机自检）、定速巡航、异动报警、电池拔出提醒、倾倒提醒、摔车求助V3CloudECU中控、三模定位、GPS+AGPS双重保障、三重报警（整车位移提醒、车辆振动报警、电池移动提醒）、车况实时

43、查询、智能APP产品图片3.221电摩时速可突破限制，对功率、续航等要求更高雅迪VFLY性能优渥时速可达80km/h，功率峰值可达6000w，整体智能化配备相对较高；九号和小牛同样智能水平较高，但性能还有提升空间数据来源：各公司官网、京东旗舰店、浙商证券研究所注：PKE解锁为无钥匙门禁系统产品对比：中高端聚焦平衡“性能”“智能”“价格”三角渠道：线下为主，结构为一网&二网3.322数据来源：各公司公告、浙商证券研究所雅迪、爱玛、新日等业已形成全国覆盖经销网络，县、镇下沉市场渠道优势明显，已基本完成对当地人群覆盖：18年起，雅迪渠道加速扩张，经销商和专营店数量均快速上升，目前已进入择优阶段，预计

44、22年继续加大对终端门店把控，同时利用VFLY品牌进攻城市市场；爱玛门店扩张速度加快，预计21年全部门店增加14,000家、22年Q1新增6,000家门店；九号、小牛渠道布局以一线城市门店为重心。22年继续加密一线门店建设，九号预计门店扩张至2,800家；小牛原计划今年新增800-1,000家，受疫情影响在控制节奏。线上品宣&引流线下门店试用售后图：小牛门店分布图图：雅迪门店分布图（2015年）数据来源：各公司公告、浙商证券研究所，雅迪、爱玛门店数预计均为专营门店图：爱玛专营门店1,717 1,825 1,824 2,155 2,955 3,353 1,476 1,825 1,831 1,99

45、3 2,161 2,300 1,359 1,350 1,600 1,600 233 235 246 338 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002016A2017A2018A2019A2020A2021A雅迪经销商爱玛经销商新日经销商九号经销商小牛经销商9,170 9,190 9,000 12,000 17,000 28,000 3,772 20,000 1,626 8,300 12,000 1,700 760 1,050 1,616 3,108 05,00010,00015,00020,00025,00030,0002016A2017A2018A20

46、19A2020A2021A雅迪专营门店爱玛专营门店新日门店/网点九号门店/网点小牛门店/网点图：各家经销商数量对比（家）图：各家门店数量对比（个）渠道：渠道-售后-品牌正循环3.323数据来源：各公司官网、浙商证券研究所备注：换维护是换维护电池售后服务也是消费者选购时考虑的重要一环，售后保障与差异化服务是品牌的重要组成部分。品牌专营门店数量与打通，是消费者购车前的“强心剂”。各家售后服务亦有不同：雅迪冠能系列双倍质保，22年预计覆盖面增加；九号、小牛提供付费智能服务包以及人车保障服务的保险产品。质保期雅迪爱玛新日九号小牛电机（换新）24个月（京东+2个月）（冠能48个月）24个月（博世电机36

47、个月）24个月轮毂电机组件Max（6年，4万km），前2换新，后4换维护24个月电机霍尔、轴承12个月（冠能24个月）6个月铅酸电池12个月，前6换新，后6换维护（冠能24个月）12个月，前6换新，后6换维护12个月，前6换新，后6换维护12个月，前6换新，后6换维护Max（12个月，1万km），换新石墨烯电池24个月换新24个月换新24个月换新Max（24个月，2万km），换新锂电池24个月，前12换新，后12换维护24个月，前12换新，后12换维护（48V10Ah-19Ah锂电池+12个月换维护）24个月，前12换新，后12换维护（汽车级锂电5年换新）Max（60个月，4万km），前一半换

48、新，后一半换维护Max（36个月，3万km），其中前6个月or5000km换新，过后换维护轮胎、刹车片、保险丝等易损件3个月非三包件非三包件真空胎：max（3个月，5000公里）其他为非三包件非三包件其他24h救援服务、1年内免费上门、免费保养VFLY免费洗车道路救援、部分免费保养、部分免费洗车智能服务包首年免费，续费66元/年保险：九号保智能服务包首年免费，续费68元/年保险：牛油保表：各家售后服务情况图：雅迪24小时救援服务图：九号智能服务包图：小牛推出的牛油保服务品牌：品宣辅助引流，营销打造量变是质变的前提3.424雅迪自2018年开始逐步增加营销投放，代言人找到“硬汉”范 迪塞尔，推户

49、外文化；爱玛一直与周杰伦合作，主打时尚路线九号联手英雄联盟&王者荣耀站队，与LINEFRIENDS推出联名合作款，把握年轻客群；小牛找街舞人气选手做代言，玩酷文化。资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所雅迪爱玛新日九号小牛战略更高端的电动车“时尚”超高端智能锂电电动车真智能，真好骑全球领先的智能锂电电动车代言人李敏镐、胡歌、范迪塞尔中国女排周杰伦、中国女足成龙、黄晓明、赵丽颖、中国女足AK东和乔治（这就是街舞人气选手）合作FIFA、极限挑战、保时捷中国新说唱、变形金刚我们签约吧王者荣耀AG超玩会、LINEFRIENDS10.80%8.96%0%2%4%6%8%10%12%05001,0001,

50、5002017A2018A2019A2020A2021A雅迪销售费用爱玛销售费用新日销售费用九号销售费用小牛销售费用雅迪销售费率爱玛销售费率新日销售费率九号销售费率小牛销售费率图：销售费用对比（单位：百万元）资料来源：wind、浙商证券研究所资料来源：公开资料整理、浙商证券研究所用户评价：消费品品牌的试金石3.425整体雅迪和九号评价相对比较好，雅迪减震功能赞、九号智能化赞。图：雅迪旗舰店店铺评价注：对各品牌3款线上畅销款，按时间顺序选30条评价；红色为好评，蓝色为差评，截止2022年4月资料来源：各品牌淘宝/京东旗舰店、浙商证券研究所图：爱玛旗舰店店铺评价图：新日旗舰店店铺评价图：九号旗舰店